【研報】農林牧漁行業深度報告：周期與成長共振種業迎來黃金發展期-20200816（24頁）.pdf

1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 周期與成長共振，種業迎來黃金發展期 農林牧漁行業深度報告 報告摘要：報告摘要： 周期與成長共振，優質龍頭企業迎來快速發展的黃金時期。從周期的角度來看，玉米播種面積 & 臨儲庫存雙雙見底，而下游生豬產能的快速恢復將帶動飼用玉米需求持續趨旺，玉米供需缺口擴大支撐玉米價格上行。小麥、稻谷等口糧作物作為玉米的替代品，雖然國內庫存充裕，但去化速度有望加快，看好后續小麥、稻谷價格上行。從成長的角度來看，國家兩次發布轉基因生物安全證書，進一步表明了政府放開轉基因的態度和決心。轉基因政策的放開，一方面將帶動我國玉米種業單畝用種價格上升，從而推動玉米種業擴容；另一方面將顯

2、著拉開優質和劣質種子之間的差異，中小種企將加速被淘汰，研發實力雄厚、技術儲備充足的龍頭企業將快速提升市場份額，市場集中度加速提升。標的選擇方面，推薦隆平高科、荃銀高科、農發種業、大北農等，行業相關受益公司：蘇墾農發、登海種業、萬向德農等。 主要觀點主要觀點: : 周期：周期：種植大周期拐點已現，種業迎來景氣周期種植大周期拐點已現，種業迎來景氣周期 玉米方面：從供給端來看，在庫存加速去化的背景下，受大豆振興計劃影響，2019 年國內玉米播種面積并未恢復反而進一步下滑，國儲庫存 & 播種面積雙雙見底；與此同時，草地貪夜蛾對玉米減產的威脅仍在，玉米供給端承壓。從需求端來看，全國能繁母豬存欄于 201

3、9 年 10 月首次環比轉正，2020 年 6 月首次實現同比正增長，隨著能繁母豬產能的快速釋放，飼用玉米的需求將逐步趨旺。玉米供需矛盾加劇將支撐玉米價格上行，并帶動小麥、水稻等其他糧食作物庫存加速去化，我國種植業將迎來景氣反轉的大拐點。 成長：轉基因政策放開預期增強，龍頭企業成長性成長：轉基因政策放開預期增強，龍頭企業成長性凸顯凸顯 農業農村部科教司分別于 2019 年 12 月 30 日以及 2020 年 6 月23 日兩次發布轉基因生物安全證書，進一步增強了我國轉基因政策放開預期。我們認為，轉基因政策放開之后，一方面會帶動種子行業市場擴容。假設，1）我國畝均種子費用參考美國達到 100

4、元/畝；2）東北玉米產區完全開放轉基因市場，其它玉米產區開放度分別為 0%/50%/100%；3）玉米播種面積回升至6.5 億畝。經過測算，悲觀/中性/樂觀預期下，我國轉基因玉米市場規模分別為 190/420/650 億元。另一方面，龍頭企業市場份額有望快速提升。目前，我國種子行業集中度水平較低，CR9 僅為 5.18%，水稻、玉米、小麥種子行業 CR3 分別為15.07%/4.36%/2.24%，均處于較低水平。轉基因政策一旦徹底 評級及分析師信息 行業評級： 推薦 行業走勢圖 分析師：周莎分析師：周莎 郵箱： SAC NO：S1120519110005 聯系電話：0755-23947349

5、 研究助理：施騰研究助理：施騰 郵箱： SAC NO： 聯系電話： -14%-3%9%20%31%42%2019/082019/112020/022020/052020/08農林牧漁滬深300證券研究報告|行業深度研究報告 僅供機構投資者使用 Table_Date 2020 年 08 月 16 日 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 放開，種子之間的辨識度將會提高，中小種企將加速被淘汰，轉基因研發實力強勁的種企將快速拉開和一般種企的差距，市占率加速提升，并有望成長為國際種業巨頭。 投資建議投資建議 周期與成長共振，優質龍頭企業迎來快速發展的黃金時期。標的選

6、擇方面，推薦隆平高科、荃銀高科、農發種業、大北農等，行業相關受益公司：蘇墾農發、登海種業、萬向德農等。 風險提示風險提示 病蟲害超預期，自然災害，轉基因商業化進程不及預期。 盈利預測與估值盈利預測與估值 重點公司 股票股票 股票股票 收盤價收盤價 投資投資 E EPS(PS(元元) ) P P/E/E 代碼代碼 名稱名稱 （元）（元） 評級評級 202019A19A 202020E20E 202021E21E 20202 22 2E E 202019A19A 202020E20E 202021E21E 20202 22 2E E 000998.SZ 隆平高科 23.01 買入 -0.23 0.

7、47 0.59 - -100.04 48.96 39.00 - 300087.SZ 荃銀高科 20.93 買入 0.22 0.31 0.46 0.62 95.14 67.52 45.50 33.76 600313.SH 農發種業 5.25 買入 0.02 0.05 0.09 0.13 298.76 98.90 55.93 37.98 002385.SZ 大北農 11.77 增持 0.12 0.63 0.66 - 98.08 18.68 17.83 - 資料來源：資料來源：WindWind，華西證券研究所，華西證券研究所 pOpMmRqNoMnMnRmRzRyRmPbR8Q9PsQnNnPrRl

8、OpPyQlOpOxP9PpPvMMYrQsPNZmNnR 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 正文目錄 1. 周期：種植大周期拐點已現，種業迎來景氣周期 .5 1.1. 玉米：庫存見底 & 需求趨旺，玉米價格上行帶動行業反轉 .5 1.2. 小麥：替代需求旺盛，看好小麥價格上行 .8 1.3. 水稻：需求平穩，沙漠蝗蟲 & 東南亞疫情或造成全球減產 . 12 1.4. 小結：供需缺口或持續擴大，支撐種業拐點確立. 14 2. 成長：轉基因政策放開預期增強，龍頭企業成長性凸顯. 15 2.1. 我國是全球第二大種子市場，市場規模穩步上升. 15 2.2.

9、二發轉基因生物安全證書，商業化預期進一步增強 . 17 2.3. 畝均種子費用提升，轉基因玉米種子市場有望達到 650億元 . 18 2.4. 品種差距拉大，龍頭企業市占率有望加速提升 . 20 3. 投資建議. 21 4. 風險提示. 22 圖表目錄 圖 1 2018 年，我國玉米主要消費渠道.5 圖 2 2008-2018年，我國玉米播種面積（千公頃） .6 圖 3 2008-2018年，我國玉米產量（萬噸）.6 圖 4 2019 年，我國玉米結轉庫存已降至低位 .6 圖 5 2017-2019年，生豬產能去化情況.7 圖 6 2017-2020年，能繁母豬產能去化情況.7 圖 7 201

10、5-2020年，全國生豬均價走勢圖 .8 圖 8 2019 年，我國小麥消費結構.8 圖 9 2008-2019年，我國小麥播種面積走勢圖 .9 圖 10 2008-2019年，小麥產量走勢圖.9 圖 11 2008-2019年，小麥單產走勢圖（噸/公頃） .9 圖 12 2019 年，我國進口小麥來源國分布 . 10 圖 13 2008-2019年，小麥庫存走勢圖（萬噸） . 10 圖 14 2019-2020年，主產區夏小麥累計收購情況（萬噸）. 11 圖 15 2009-2020年，玉米價格走勢圖. 11 圖 16 2009-2020年，小麥價格走勢圖. 12 圖 17 2008-201

11、9年，我國稻谷產量 . 12 圖 18 2019 年，我國稻谷消費結構 . 12 圖 19 2008-2018年，我國稻谷種植面積 . 13 圖 20 2008-2019年，我國期末稻谷庫存走勢圖 . 13 圖 21 2008-2019年，我國稻谷進口情況 . 14 圖 22 種子產業鏈示意圖 . 16 圖 23 2018 年，全球種子市場份額分布. 16 圖 24 2011-2019年，我國種子行業市場規模 . 17 圖 25 2018 年，我國種子品種市場規模情況（億元） . 17 圖 26 我國轉基因產品審批流程 . 18 圖 27 1991-2019年，美國玉米種子畝均成本 . 18

12、圖 28 2004-2018年，我國畝均玉米種子費用走勢圖 . 18 圖 29 1979-2018年，我國玉米播種面積 . 19 圖 30 我國玉米六大產區劃分 . 19 圖 31 2015-2019年，我國種子行業集中度變化情況 . 21 圖 32 2018 年，我國主要種子品種市場占有率情況 . 21 表 1 2020 年，臨儲玉米拍賣情況.7 表 2 轉基因市場規模測算 . 20 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 1.1.周期：種植大周期拐點已現，種業迎來景氣周期周期：種植大

13、周期拐點已現，種業迎來景氣周期 1.1.1.1.玉米：庫存見底玉米：庫存見底 & & 需求趨旺，玉米價格上行帶動行業反轉需求趨旺，玉米價格上行帶動行業反轉 從供給端來看，受大豆振興計劃影響，玉米播種面積有所下滑，而庫存加速去化，草地貪夜蛾對玉米減產的威脅仍在，玉米供給端承壓；從需求端來看，全國能繁母豬存欄于 2019 年 10 月首次環比轉正，2020 年 6 月我們認為，玉米供需矛盾加劇將支撐玉米價格上行，帶動玉米種植行業迎來反轉的關鍵節點。 玉米是我國第一大糧食品種，占糧食種植面積的 42%。根據 Wind 數據，2018 年，我國玉米產量 2.57 億噸，消費量為 2.75 億噸，進口量

14、 448 萬噸，出口量 2 萬噸，進口占消費比為 1.63%，進口依賴度低。下游消費主要有飼用、工業加工、食用及種用四大用途，其中，飼用、工業加工、食用及種用量占比分別為 53.78%、36.53%、2.88%、0.36%，飼用及工業消費占比高達 90.31%。 圖 1 2018 年，我國玉米主要消費渠道 資料來源：Wind，華西證券研究所 1.1.1.1.1.1.供給端：國儲庫存供給端：國儲庫存 & & 播種面積雙見底，草地貪夜蛾對玉米減產的播種面積雙見底，草地貪夜蛾對玉米減產的威脅仍在威脅仍在 播種面積方面，受大豆振興計劃影響，播種面積方面，受大豆振興計劃影響，20202020 年玉米播種

15、面積較年玉米播種面積較 20192019 年下滑年下滑1 1000000 萬畝左右。萬畝左右。種植效益是決定玉米種植面積的主要因素。2008 年金融危機之后，我國玉米價格全面下跌，賣糧難的現象突出，國家為了穩定糧食生產，于 2008 年對東北三省和內蒙古自治區實行玉米最低價保護臨時收儲政策，維持糧農種植收益，保障國家糧食安全。在臨儲收購政策的推動下，我國玉米價格持續上行，種植戶獲得可觀的收益，種植玉米的積極性大大提高。此后我國玉米播種面積呈現持續攀升態勢，根據國家統計局數據，2008-2015 年，我國玉米播種面積從 3098 萬公頃上升至 4497萬公頃，年產量從 1.72 億噸上升至 2.

16、65 億噸。 臨儲政策取消致使我國玉米播種面積和產量連續下滑。臨儲政策取消致使我國玉米播種面積和產量連續下滑。2015 年 9 月，在“高庫存、高進口、高價格”等三高怪象以及財政負擔加重的背景下，國家首次下調玉米臨儲收購價。2016 年 3 月，我國對玉米臨儲收購制度進行改革，將玉米臨時收儲政策調整為“市場化收購”與“補貼”相結合的新模式，玉米價格從此市場化，供需關系成為決定我國玉米價格走勢的主要因素。我國玉米價格隨之大幅回落，糧農積極性下降，玉米播種面積連年回調。根據國家統計局數據，2015-2018 年，我國玉米播種面積從 4497 萬公頃回落至 4213 萬公頃，產量從 2.65 億噸下

17、滑至 2.57 億噸。 53.78%36.53%2.88%0.36%6.45%飼用工業加工食用種用消耗量 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 我國大豆對外依存度較高，近年來維持在 90%左右的較高水平，在中美貿易摩擦加劇的大背景下，國內為了提升大豆的自主性，于 2019 年正式提出大豆振興計劃，計劃到 2020 年實現大豆種植面積達到 1.4 億畝，2022 年達到 1.5 億畝。受我國耕地面積剛性約束影響，2020 年，我國玉米播種面積下滑 1000 萬畝左右。 圖 2 2008-2018 年，我國玉米播種面積（千公頃） 圖 3 2008-2018 年，

18、我國玉米產量（萬噸） 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 庫存方面，拍賣行情火熱，庫存已降至歷史底部。庫存方面，拍賣行情火熱，庫存已降至歷史底部。始于 2008 年的臨儲收購政策致使我國玉米產量大幅提高，消費需求卻未同步增長，2013-2015 年供需矛盾突出，玉米庫存快速增長，每年庫存增量平均為 6480 萬噸。國家庫存的持續高增長造成財政壓力急劇加大。為了推動超高玉米庫存的消化，國家在 2016 年取消玉米臨儲政策，玉米價格市場化機制打通，大量玉米出庫促進國儲庫存快速消化。2019 年拍賣結束后，臨儲玉米庫存結余量總計約 5759 萬噸，相較于 2016

19、 年的高點 2.37 億噸，下滑的幅度和速度是驚人的。 進入 2020 年，臨儲玉米拍賣行情火熱，截至 2020 年 8 月 11 日，臨儲玉米累計成交 5200 萬噸，按照當前的拍賣節奏來看，在 8 月份我國剩余玉米臨儲量將全部拍賣完成。 圖 4 2019 年，我國玉米結轉庫存已降至低位 資料來源：卓創資訊，華西證券研究所 -15%-10%-5%0%5%10%30000320003400036000380004000042000440004600020082009201020112012201320142015201620172018玉米播種面積（千公頃）yoy（右軸）-40%-30%-20

20、%-10%0%10%20%30%40%1500017000190002100023000250002700020082009201020112012201320142015201620172018產量:玉米yoy（右軸）3084 7408 15381 23711 17963 7950 5759 05000100001500020000250002013201420152016201720182019結轉庫存（萬噸） 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 表 1 2020 年，臨儲玉米拍賣情況 業務 5/28 6/4 6/11 6/18 6/24 7/2 7/

21、9 7/16 7/23 7/30 8/6 拍賣量（噸） 3992526 3978882 3942683 3980692 3988237 4099101 3970072 4026026 3974163 4014334 3992405 成交量（噸） 3992526 3974739 3942683 3980692 3988237 4099101 3970072 4026026 3974163 4014334 3992405 成交價格(元/噸) 1765 1795 1818 1884 1871 1879 1899 1950 2017 2037 2005 資料來源：國家糧食交易中心，華西證券研究所 病蟲

22、害方面，草地貪夜蛾對玉米的減產威脅仍在。病蟲害方面，草地貪夜蛾對玉米的減產威脅仍在。草地貪夜蛾自 2019 年 1 月在我國云南省發現之后，迅速在省內蔓延，并于 4 月相繼侵入廣西、廣東、貴州、湖南、海南等地，5 月份擴散至福建、湖北、浙江、四川、江西、重慶、河南等地。截至2019 年 10 月 8 日，草地貪夜蛾侵入我國西南、華南、江南、長江中下游、黃淮、西北、華北地區的 26 省 1518 個縣，其傳播速度之快、波及范圍之廣十分罕見。根據農業農村部數據，截至 2020 年 7 月 2 日，全國草地貪夜蛾見蟲面積 786 萬畝。7 月中下旬是夏玉米苗期，草地貪夜蛾對玉米產量的威脅加大。 1.

23、1.2.1.1.2.需求端：需求端：生豬產能快速恢復，飼用玉米需求趨旺生豬產能快速恢復，飼用玉米需求趨旺 自 2018 年 8 月 3 日遼寧沈陽發生第一起非洲豬瘟疫情以來，非瘟病毒以極快的速度從北向南蔓延，迅速席卷全國。受此影響，我國生豬養殖產業受到重創，全國生豬產能去化幅度達到 40%以上。根據農業農村部數據，截至 2019 年 10 月，生豬存欄同比下滑 41.40%、環比下滑 0.60%；能繁母豬存欄同比下滑 37.80%、環比首次轉正，微增 0.60%，生豬產能去化幅度遠超歷史記錄。 圖 5 2017-2019 年，生豬產能去化情況 圖 6 2017-2020 年，能繁母豬產能去化情

24、況 資料來源：農業農村部，華西證券研究所 資料來源：農業農村部，華西證券研究所 在豬肉需求相對剛性背景下，生豬供需矛盾支撐豬價維持高位。根據豬易通數據，2019 年 10 月，全國生豬均價一度超過 40 元/公斤，其后豬價呈現震蕩趨勢，但仍處在歷史高位，截至 20 年 8 月 12 日，全國生豬均價 37.10 元/公斤，按照完全成本 19元/公斤、出欄均重 120kg 測算，行業頭均盈利 2172 元/頭。在養豬高盈利刺激下，大型養殖集團和規模養殖戶補欄積極性大增，帶動行業生豬產能企穩回升，全國能繁母豬存欄已于 2019 年 10 月實現首次環比轉正，2020 年 6 月，全國能繁母豬存欄實

25、現同比正增長。2019 年三季度至今，大型養殖集團和規模養殖戶擴張的產能將于2020 年下半年開始集中釋放，生豬出欄量將維持快速回升態勢。 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%0100002000030000400002017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10生豬存欄（萬頭）同比（右軸）環比（右軸）-50%-40%-30%-20%-10%0%10%010002000300040002017-032017-062017-092017-122018-03201

26、8-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-03能繁母豬（萬頭）同比（右軸）環比（右軸） 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 圖 7 2015-2020 年，全國生豬均價走勢圖 資料來源：豬易通，華西證券研究所 1.2.1.2.小麥：替代需求旺盛，看好小麥價格上行小麥：替代需求旺盛，看好小麥價格上行 小麥是全球第一大糧食作物。在我國，小麥是第三大糧食作物，也是全球第一大小麥生產國。根據中國農業信息網數據，2019 年我國小麥產量 1.33 億噸，消費量為1.28 億噸，進口量 400 萬噸，出口量

27、110 萬噸。進口占消費比 3.1%，進口依賴度低。下游消費主要是制粉消費、飼用消費、工業消費、種用消費等。 圖 8 2019 年，我國小麥消費結構 資料來源：Wind，華西證券研究所 1.2.1.1.2.1.供給端：供給端：國內條銹病國內條銹病 & & 歐洲疫情，供給端趨緊確定性較強歐洲疫情，供給端趨緊確定性較強 為確保我國糧食安全，2008 年中共十七屆三中全會提出“永久基本農田”概念，“永久基本農田”即無論什么情況下都不能改變其用途，不得以任何形式挪作它用的基本農田，對基本農田實行永久性保護。截至 2017 年下半年，我國永久基本農田基本劃定完成，全國共劃定永久基本農田 15.46 億畝

28、。由于小麥最低收購價的下調，麥農種植積極性降低，小麥播種面積 2016 年達到 2469.60 萬公頃的高點后迎來 3 年連降，隨著各地調整作物種植結構、優化農業區域布局等措施推進，2019 年我國小麥播種面積 2372.70 萬公頃，為過去 10 年新低。 0510152025303540452017/08/122018/02/122018/08/122019/02/122019/08/122020/02/122020/08/12生豬價格（元/公斤）75%12%8%5%制粉消費飼用消費工業消費種用消費 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 圖 9 2008

29、-2019年，我國小麥播種面積走勢圖 圖 10 2008-2019 年，小麥產量走勢圖 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 產量方面，由于育種、種植技術不斷升級，小麥單產屢創新高，呈上升趨勢。我國小麥最新單產為 5.48 噸/公頃，僅低于歐盟的 5.78 噸/公頃，大幅領先美國、加拿大、印度等小麥主產國，未來一段時間或將以穩定維持為主。在三年播種面積連降的趨勢下，由于單產提高，2019 年我國小麥總產量相比于 2018 年有所增加，從 1.31億噸增長至 1.33 億噸。 圖 11 2008-2019 年，小麥單產走勢圖（噸/公頃） 資料來源：Wind，華西

30、證券研究所 進口方面，根據中國農業信息網數據，2019 年我國進口小麥 320.5 萬噸，同比增長 11.41%。從加拿大進口小麥 162.28 萬噸，從哈薩克斯坦進口小麥 39.49 萬噸。我們認為，由于新冠肺炎在全球范圍快速蔓延，尤其是歐洲主產區的疫情呈高發態勢，一定程度上會影響全球的小麥產量，我國小麥進口量或將維持穩中下滑趨勢。 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%2320023400236002380024000242002440024600248002008200920102011201220132014201520162017201

31、82019小麥播種面積（千公頃）yoy-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%100001050011000115001200012500130001350014000200820092010201120122013201420152016201720182019小麥產量（萬噸）yoy4.76 4.74 4.75 4.84 4.99 5.06 5.24 5.39 5.40 5.48 5.42 5.48 4.24.44.64.85.05.25.45.6-2%-1%0%1%2%3%4%小麥單位面積產量（噸/公頃）yoy 證券研究報告|行業深度

32、研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 圖 12 2019 年，我國進口小麥來源國分布 資料來源：中國農業信息網，華西證券研究所 庫存方面，庫銷比逐年增長，去庫存壓力仍在。國內小麥年產量連續多年大于需求量，加上進口小麥的補充，2019 年我國小麥期末庫存高達 1.48 億噸，超過國內一年消費量，處于歷史高位。 圖 13 2008-2019 年，小麥庫存走勢圖（萬噸） 資料來源：Wind，華西證券研究所 病蟲害方面，受疫情影響，無法及時進行田間管理，條銹病的防控力度相較于往年較弱，在此背景下，今年我國小麥條銹病發生面積顯著強于往年。根據全國農技中心數據，截止到 3 月 23 日，在

33、全黃淮海區的 3.25 億畝冬小麥中，發病的面積是1000 多萬畝，比 2019 年同期增加 4.3 倍。與此同時，湖北省條銹病處于快速流行期，是該省有記錄以來同期發生面積最大、程度最重的一年，發生面積達 675.6 萬畝。目前，湖北主要的重災區是在襄陽，緊挨著的河南南陽也比較嚴重。我們判斷，國產小麥今年大概率會出現減產。 國家糧食和物資儲備局數據公布的主產區夏糧收購進度也可以印證我們的判斷，根據國家糧食和物資儲備局數據，截至 2020 年 8 月 5 日，主產區小麥累計收購4285.7 萬噸，同比減少 928.3 萬噸，其中：河北收購 355.9 萬噸，同比減少 93.5 萬噸；江蘇收購 1

34、083.5 萬噸，同比減少 10.8 萬噸；安徽收購 592.9 萬噸，同比減少222.4 萬噸；山東收購 661.4 萬噸，同比減少 54.4 萬噸；河南收購 912.4 萬噸，同比減少 538.8 萬噸；湖北收購 139.0 萬噸，同比增加 6.8 萬噸。 49%16%13%12%4.59%3.97%0.56%0.54%加拿大澳大利亞美國哈薩克斯坦俄羅斯烏克蘭日本其它4569 5443 5909 5595 5396 6527 7611 9704 11493 13120 13977 14826 -0.100.10.20.302000400060008000100001200014000160

35、00200820092010201120122013201420152016201720182019小麥庫存（萬噸）yoy 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 圖 14 2019-2020 年，主產區夏小麥累計收購情況（萬噸） 資料來源：國家糧食和物資儲備局，華西證券研究所 1.2.2.1.2.2.需求端：受益于玉米價格上行，小麥需求端：受益于玉米價格上行，小麥替代需求旺盛替代需求旺盛 玉米供需矛盾加劇支撐玉米價格上行。隨著玉米庫存的快速去化疊加下游生豬產能的快速恢復，玉米供需缺口呈現持續擴大趨勢，推動玉米價格上行。根據 Wind 數據，截至 2020

36、年 8 月 12 日，全國玉米現貨均價 2369.69 元/噸，較年初上漲 23.60%。 小麥替代需求有望趨旺。根據 Wind 數據，截至 2020 年 8 月 12 日，小麥現貨均價 2427.22 元/噸，較年初僅上漲 1.32%，基本維持在相對穩定的狀態。小麥可以作為玉米的替代品，廣泛應用于飼料、深加工等各個領域，在玉米價格上行動力強勁的背景下，小麥替代需求將持續旺盛。 我們認為，小麥減產趨勢確立，在玉米價格上行的背景下，小麥替代需求有望持續趨旺，帶動小麥庫存去化，看好后續小麥價格上行。 圖 15 2009-2020 年，玉米價格走勢圖 資料來源：Wind，華西證券研究所 010002

37、0003000400050006000主產區河北江蘇安徽山東河南湖北20192020150017001900210023002500270029002009/8/122009/12/122010/4/122010/8/122010/12/122011/4/122011/8/122011/12/122012/4/122012/8/122012/12/122013/4/122013/8/122013/12/122014/4/122014/8/122014/12/122015/4/122015/8/122015/12/122016/4/122016/8/122016/12/122017/4/1220

38、17/8/122017/12/122018/4/122018/8/122018/12/122019/4/122019/8/122019/12/122020/4/122020/8/12現貨價:玉米:平均價 元/噸 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 圖 16 2009-2020 年，小麥價格走勢圖 資料來源：Wind，華西證券研究所 1.3.1.3.水稻：需求平穩，沙漠蝗蟲水稻：需求平穩，沙漠蝗蟲 & & 東南亞疫情或造成全球減產東南亞疫情或造成全球減產 水稻是我國第二大糧食作物，占糧食種植面積的 35.6%。根據國家糧油信息中心數據，2018/19 市場

39、年度（2018 年 10 月至 2019 年 9 月）我國稻谷產量 1.99 億噸，消費量為 2.03 億噸，進口量 326 萬噸，出口量 326 萬噸，進口占消費比為 1.60%，出口占生產量的比重為 1.64%。下游消費主要有食用、工業加工、飼用、種用四大用途，食用、工業加工、飼用及損耗、種用量分別為 1.59、0.19、0.15、0.01 億噸，食用消費占比達 81.96%，是我國第一大口糧品種。 圖 17 2008-2019 年，我國稻谷產量 圖 18 2019 年，我國稻谷消費結構 資料來源：Wind，華西證券研究所 資料來源：Wind，華西證券研究所 在糧食安全政策的絕對紅線下，我

40、國稻谷生產整體呈現出相對穩定的態勢。根據國家統計局數據，2008-2018 年，我國稻谷播種面積從 2935 萬公頃上升至 3019 萬公頃，增長 2.86%；稻谷產量從 1.84 億噸上升至 1.99 億噸，增長 8.15%，整體呈現出相對穩定的趨勢。 1700190021002300250027002009/8/122010/2/122010/8/122011/2/122011/8/122012/2/122012/8/122013/2/122013/8/122014/2/122014/8/122015/2/122015/8/122016/2/122016/8/122017/2/122017

41、/8/122018/2/122018/8/122019/2/122019/8/122020/2/122020/8/12現貨價:平均價:小麥 元/噸-15%-10%-5%0%5%10%15%20%150000160000170000180000190000200000210000220000200820092010201120122013201420152016201720182019稻谷:產量（千噸）yoy（右軸）81.96%9.79%7.73%0.52%食用工業加工飼用及損耗種用 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 圖 19 2008-2018 年，我

42、國稻谷種植面積 資料來源：Wind，華西證券研究所 為了保證農民種植水稻的積極性，我國對稻谷實行最低收購價保護制度。從2004 年開放糧食流通市場后，國家為了穩定國內稻谷產量，對稻谷實行了最低收購價保護制度，且呈現收購價格連年提高趨勢。2017 年，受庫存較大影響，最低收購價出現下調，稻谷庫存也于 2018 年見頂，達到 1.76 億噸，2019 年同比下滑 0.32%至1.75 億噸。2020 年，受新冠肺炎疫情影響，國家對糧食安全的重視程度增加，稻谷的最低收購價結束了持續三年的下降，變為上漲 1 分錢/斤。同時，國務院常務會議宣布鼓勵農民恢復種植雙季稻，也就是連續三年快速下降的早稻再次被鼓

43、勵種植。 圖 20 2008-2019 年，我國期末稻谷庫存走勢圖 資料來源：國家統計局，華西證券研究所 進口方面，我國每年稻谷進口量維持在 400 萬噸左右，占國內稻谷消費總量的比重在 2%左右，整體對我國稻谷市場影響不大。根據國家統計局數據，2019 年，我國稻谷進口量為 326 萬噸，同比下滑 9.60%。 -3%-2%-1%0%1%2%3%28500290002950030000305003100020082009201020112012201320142015201620172018稻谷播種面積（千公頃）yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120

44、%050000100000150000200000200820092010201120122013201420152016201720182019稻谷:期末庫存（千噸）yoy（右軸） 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 圖 21 2008-2019 年，我國稻谷進口情況 資料來源：國家統計局，華西證券研究所 多國蝗災泛濫或將威脅全球糧食安全?；葹呐c水災、旱災并稱為人類三大自然災害，蝗災發生之時，將對當地農業造成巨大損失。根據聯合國警告稱，本次蝗災起源于埃塞俄比亞、肯尼亞和索馬里等東非國家，據估算，本次蝗蟲規模已達 3000 億只，1 年半的時間增加 64

45、00 萬倍。目前，蝗蟲群已入侵到巴基斯坦、印度等地，給當地的糧食安全構成了前所未有的威脅。我們預計，蝗蟲侵入我國的可能性較小，但印度是全球種植面積最大的水稻主產國，稻谷產量居全球第二，巴基斯坦是主要的水稻出口國，如果印度、巴基斯坦等國的防控措施不到位，很可能會造成全球稻谷減產，對我國稻谷市場產生沖擊。 同時，隨著新冠肺炎在東南亞的蔓延，一旦疫情在印度、泰國、越南、巴基斯坦等水稻主產國失控，勢必會影響當地的水稻種植而造成減產，有利于國內的稻谷去庫存進程。 1.4.1.4.小結：供需缺口或持續擴大，支撐種業拐點確立小結：供需缺口或持續擴大，支撐種業拐點確立 受玉米臨儲收購政策影響，我國玉米庫存于

46、2016 年達到 2.37 億噸的歷史峰值，臨儲政策取消后，我國玉米庫存持續去化，截至 2019 年，我國玉米庫存已降至 5759萬噸，按此粗略測算，我國玉米每年供需缺口達到 4488 萬噸以上。從 2020 年玉米拍賣情況來看，11 次拍賣共計拍賣玉米 5200 萬噸，成交率 100%，按照當前的拍賣節奏來看，8 月底我國玉米庫存將基本清零。與此同時，隨著生豬存欄的快速恢復，飼用玉米的需求持續趨旺；養豬盈利下滑將導致飼料配方中的玉米占比提升，進一步拉動飼用玉米需求。供給收縮而需求趨旺，玉米供需缺口將持續擴大，支撐玉米價格上行。 解決我國玉米供需缺口主要有兩條路徑：1）增加進口。根據 USDA

47、 數據，全球每年的玉米進口量在 1.7 億噸左右，其中，歐盟是全球最大的玉米進口國，每年進口玉米 2000 萬噸左右，其次是墨西哥，年進口玉米 1800 萬噸左右，而我國年進口玉米僅700 萬噸左右。按照玉米供需缺口保守 4000 萬噸來計算，即使國內增加玉米進口配額，實際上也很難在全球找出 4000 萬噸的玉米來滿足國內需求。此外，美國是全球最大的玉米出口國，年出口玉米在 5000 萬噸左右，而在中美貿易摩擦背景下，我國進口玉米的難度進一步加大。2）釋放水稻、小麥庫存。水稻和小麥可以在一定程度上作為玉米的替代品，廣泛用于飼料以及深加工領域，雖然我國稻谷、小麥庫存充足，但值得注意的是，過去數年

48、我國稻谷的產量和銷量都穩定在 2 億噸左右，小麥的產量和銷量都穩定在 1.2 億噸左右，國內的稻谷、小麥供需處于相對平衡的狀態。一旦啟動口糧拍賣，稻谷、小麥庫存就會下滑，在產量和消費量都不發生重大變化的情況下，這部分庫存缺口是無法通過當年上市的新糧來補充的，相當于對口糧的絕對安全形成一定威脅。 -120%-70%-20%30%80%130%180%0100020003000400050006000200820092010201120122013201420152016201720182019稻谷:進口量（千噸）yoy（右軸） 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明

49、 15 在國內玉米庫存即將清零的背景下，下游生豬產能快速恢復，即使擴大種植面積最快也要等到 2021 年春季播種，而收獲期更要等到明年 9 月新季玉米上市。在此之前，國內玉米供需缺口將持續擴大，玉米價格上行的支撐動力強勁。受益于替代需求提升，水稻、小麥的供需格局也將維持在相對偏緊狀態，如果后續開啟庫存拍賣，可能會引發我國的口糧安全問題?；诖宋覀冋J為，種植業的大周期向上已經開始，將帶動種業迎來周期向上的關鍵拐點。一方面，種植業景氣度抬升，種植戶種植積極性提升，會促進種子用量的提升；另一方面，種植戶對種子產量、抗性和穩定性的要求提升，愿意花更高的價格去買更好的種子，將使得龍頭種企的優質種子進入量

50、價齊升的快速成長期。 2.2.成長：轉基因政策放開預期增強，龍頭企業成長性凸顯成長：轉基因政策放開預期增強，龍頭企業成長性凸顯 2.1.2.1.我國是全球第二大種子市場，我國是全球第二大種子市場，市場規模穩步上升市場規模穩步上升 我國種子行業已經形成上游育種-中游制種-下游銷售的完整產業鏈，其中育種環節是種子行業技術壁壘最高的環節，也是種子行業的核心環節。具體來看，上游育種主要根據病蟲害、環境和特定的要求研發出相應的高性狀品種，常見的育種方法包括雜交育種、基因工程育種和細胞工程育種等。中游為制種環節，種子企業一般采用委托第三方生產的方式，約定生產面積、數量、質量標準和價格等，收獲后進行回收。下

51、游為銷售環節，種子企業一般通過經銷商和零售商等將種子銷售到種植戶手中。 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 圖 22 種子產業鏈示意圖 資料來源：華西證券研究所 我國是全球第二大種子市場，僅次于美國。全球種子市場規模整體呈現出穩定增長趨勢，2015 年全球種子市場規模有所下滑，其后開始回升。根據農業農村部數據，美國是全球第一大種子市場，市場規模占比 35%，其次是中國，市場規模占比 23%，CR2 為 57%，法國和巴西市場規模占比均為 6%左右。 圖 23 2018 年，全球種子市場份額分布 資料來源：農業農村部，華西證券研究所 我國種子行業市場規模穩

52、步上升，玉米、水稻、小麥占比最高。根據中國產業信息數據，2011-2019 年，我國種子行業市場規模從 990 億元上升至 1370 億元，CAGR+4.14%。分品種來看，玉米、水稻、小麥市場規模最大，其中，玉米種子市場規模約 352 億元，水稻種子市場規模約 202 億元（雜交稻 155 億、常規稻 46 億） ，小麥種子市場規模約 196 億元，馬鈴薯、大豆種子市場規模約 150/32 億元。 35%23%6%6%5%4%3%2%16%0%5%10%15%20%25%30%35%40%美國中國法國巴西加拿大印度日本德國其他2018年全球種子市場份額分布上游 育種 中游 制種 下游 銷售環

53、節 種子研發 種子培育 農藥行業 化肥行業 種子采摘 蔬菜種子 其他種子 糧食種子 瓜果種子 花卉種子 經銷商 零售商 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 圖 24 2011-2019 年，我國種子行業市場規模 圖 25 2018 年，我國種子品種市場規模情況（億元） 資料來源：中國產業信息，華西證券研究所 資料來源：中國產業信息，華西證券研究所 2.2.2.2.二發轉基因生物安全證書，商業化預期進一步增強二發轉基因生物安全證書，商業化預期進一步增強 2019 年 12 月 30 日，農業農村部公布關于慈 KJH83 等 192 個轉基因植物品種命名的公

54、示 ，目錄中包含 189 個抗蟲棉、2 個抗蟲耐除草劑玉米、1 個耐除草劑大豆，公示期為 15 個工作日。2020 年 1 月 20 日，以上三個品種均獲得農業轉基因生物安全證書（生產應用） 。 2020 年 6 月 23 日，農業農村部科教司發布關于邯 613 等 71 個轉基因植物品種命名的公示 ，公示期為 15 個工作日。其中，包括大北農的轉基因玉米品種DBN9858 以及中國農科院作物科學研究所的轉基因大豆品種中黃 6106。 國家兩次頒發轉基因生物安全證書，尤其是庇護所證書的發放，代表國家從頂層設計層面已經做好了商業化推廣前的一切準備工作，業內人士對我國轉基因政策的放開預期進一步增強

55、。我們認為，國家加快轉基因商業化進程的主要原因在于：1）中美貿易戰背景下，進口農產品增加給國內糧食安全帶來沖擊，國內種植效率提升迫在眉睫；2）東北地區違規濫種轉基因玉米現象突出，市場倒逼政策放開；3）以草地貪夜蛾為主的蟲災對我國糧食安全造成嚴重威脅，助推轉基因商業化進程加快。 轉基因商業化進程需要 1-2 年的時間，不排除特殊情況下審批加快。我國對轉基因農作物的態度一直是比較謹慎的，轉基因作物商業化的進程比較漫長。理論上轉基因作物上市需要經過七個步驟，包括：實驗室研究、中間試驗、環境釋放、生產性試驗、申請安全證書、生產性試驗以及商業化許可等。在拿到玉米轉基因轉化體安全證書后，理論上還要轉入種子

56、公司的自交系，再從農業部拿自交系的轉基因安全證書；再走正常品種審定。如果加快流程走簡易審定，則時間會縮短。綜合考慮，商業化需要 1-2 年的時間，不排除特殊情況下審批加快。 -2%0%2%4%6%8%10%02004006008001000120014001600201120122013201420152016201720182019種子行業市場規模（億元）yoy（右軸）3521554619632150390玉米雜交稻常規稻小麥大豆馬鈴薯其他 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 圖 26 我國轉基因產品審批流程 資料來源：中國產業信息網，華西證券研究所

57、2.3.2.3.畝均種子費用提升，轉基因玉米種子市場有望達到畝均種子費用提升，轉基因玉米種子市場有望達到 650650 億億元元 種子是種植業的芯片，是提高農作物產量和種植收益的核心因素。根據全國農產品成本收益匯編數據，2004-2015 年，我國玉米畝均種子費用呈現上升趨勢，從20.81 元/畝上升至 56.82 元/畝，2016 年以后，我國玉米畝均種子費用趨于穩定，2016-2018 年，我國玉米畝均種子費用穩定在 56 元/畝。此外，從種子費用占比上來看，玉米種子費用占玉米生產成本的比重一直穩定在 7%左右的水平。相比較而言，美國作為轉基因玉米種植大國，近年來，玉米畝均種子費用穩定在

58、120 元/畝左右。 圖 27 1991-2019 年，美國玉米種子畝均成本 圖 28 2004-2018 年，我國畝均玉米種子費用走勢圖 資料來源：USDA，華西證券研究所 資料來源：全國農產品成本收益匯編，華西證券研究所 從玉米種植面積上來看，2008 年金融危機之后，國家開始推行臨時收儲政策，以維持糧農種植收益，保障國家糧食安全。受此拉動，我國玉米價格持續上行，種植戶獲得可觀的收益，種植玉米的積極性大大提高。此后我國玉米播種面積呈現持續攀升態勢，根據國家統計局數據，2008-2015 年，我國玉米播種面積從 4.65 億畝上升至 6.75 億畝。然而，連年的高產量使得玉米庫存壓力不斷加大

59、，以至于 2016 年國家020406080100120140160199119931995199719992001200320052007200920112013201520172019美國玉米種子畝均成本（元/畝）6.0%6.5%7.0%7.5%8.0%0102030405060200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018玉米:每畝物質與服務費用:種子費種子費用占總成本的比重實驗室研究 生產性試驗 申請安全證書 環境釋放 生產性試驗 商業化許可 中間試驗 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要

60、法律聲明 19 取消臨儲政策，國內玉米價格隨之快速回落，糧農積極性下降，玉米播種面積連年回調。根據國家統計局數據，2015-2018 年，我國玉米播種面積從 6.75 億畝回落至6.32 億畝。從區域分布上看，我國玉米主要分為北方春播玉米區、黃淮海平原春夏播玉米區、南方丘陵玉米區、西南山地丘陵玉米區、青藏高原玉米區、西北內陸玉米區等六大玉米區，播種面積分別在 1.95/1.95/0.32/0.20/0.07/0.20 億畝左右。 圖 29 1979-2018 年，我國玉米播種面積 資料來源：國家統計局，華西證券研究所 圖 30 我國玉米六大產區劃分 資料來源：國家統計局，華西證券研究所 轉基因

61、政策放開后，最樂觀假設下我國玉米種子市場有望擴容至 650 億元。接下來，我們對轉基因玉米種子放開后的市場擴容進行敏感性測算。假設：1）轉基因政策放開后，我國玉米種子畝均費用參考美國，達到 100 元/畝；2）由于北方春播玉米區轉基因玉米濫種現象突出，我國轉基因政策放開后，將首先在北方春播玉米區推廣，其它玉米產區是否放開存在一定的不確定性。因此，悲觀預期下，我國僅北方春播玉米區 1.9 億畝放開轉基因，其它玉米產區開放轉基因的比例為 0%；中性預期下，其01000020000300004000050000600007000080000197919801981198219831984198519

62、8619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018播種面積:谷物:玉米（萬畝） 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 它玉米產區開放轉基因市場 50%；樂觀預期下，其它玉米產區開放轉基因市場 100%；3）種植面積方面，受玉米價格抬升影響，玉米種植收益提升，農民種植積極性提高，預計玉米播種面積回升至 6.5 億畝的水平。經過測算，悲觀預期、中性預期、

63、樂觀預期下，我國轉基因玉米種子市場規模分別在 190/420/650 億元，也就是說，轉基因玉米種子放開后，在最樂觀情況下我國玉米種子市場將擴容至 650 億元。 表 2 轉基因市場規模測算 悲觀預期悲觀預期 中性預期中性預期 樂觀預期樂觀預期 畝均種子費用（元） 100 100 100 玉米播種面積（億畝） 6.5 6.5 6.5 北方春播玉米區轉基因市場開放面積（億畝） 1.9 1.9 1.9 其他玉米產區轉基因市場開放度 0% 50% 100% 其他玉米產區轉基因市場開放面積（億畝） 1.9 4.2 6.5 玉米轉基因市場規模（億元） 190 420 650 資料來源：華西證券研究所 2

64、.4.2.4.品種差距拉大，龍頭企業市占率有望加速提升品種差距拉大，龍頭企業市占率有望加速提升 我國種子行業市場集中度始終處于相對較低水平，行業 CR9 僅為 5.18%。根據中國產業信息數據，2018 年，我國種子市場規模為 1321 億元，其中，玉米、水稻、小麥市場規模分別為 352/201/196 億元，而 A 股上市種子企業中，隆平高科、荃銀高科、農發種業、大北農、登海種業、萬向德農、神農科技、豐樂種業、ST 敦種 9 家上市公司種子銷售額為 68.49 億元，粗略估算，CR9 僅為 5.18%，其中，隆平高科、荃銀高科、登海種業的種子銷售額位居行業前三位，種子營收合計為 48.20

65、億元，CR3 僅為 3.65%。分品類來看，水稻方面，隆平高科、荃銀高科、大北農為行業龍頭，市場占有率分別為 10.57%/3.08%/1.42%，CR3 為 15.07%；玉米方面，登海種業、隆平高科、萬向德農為行業龍頭，市場占有率分別為 1.92%/1.71%/0.73%，CR3 為 4.36%；小麥方面，農發種業、荃銀高科、萬向德農為行業龍頭，市場占有率分別為1.66%/0.30%/0.28%，CR3 為 2.24%。 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 圖 31 2015-2019 年，我國種子行業集中度變化情況 圖 32 2018 年，我國主要

66、種子品種市場占有率情況 資料來源：中國產業信息，公司公告，華西證券研究所 資料來源：中國產業信息，公司公告，華西證券研究所 我國種子行業市場占有率始終處于較低水平的主要原因在于：1）品種辨識度低，難以支撐真正龍頭的誕生。受政策導向影響，我國種子行業以雜交育種為主，技術門檻不高，很難在種質資源上形成大的突破，各企業不同種子品種間的差異并不明顯，行業集中度難以提升。2）雜交育種只能利用已有的基因進行重組，按需選擇，并不能創造新的基因，且雜交后代會出現性狀分離現象，育種過程緩慢；育種成功之后也不能快速拉開和其它品種的差距，進而抑制了企業進行育種研發的積極性。3）東北轉基因玉米濫種問題突出，進一步擠占

67、了龍頭種企的市場空間。 我們認為，轉基因政策放開之后，我國種子行業將迎來快速發展的黃金時期。首先，轉基因種子在產量、抗性等方面要顯著優于普通雜交種，農民種植收益提高，購種積極性提升。尤其是在轉基因技術領域儲備充足的企業將率先搶占市場份額。其次，轉基因種子之間辨識度高， “好”種子與“壞”種子的差距會非常明顯，這必將促使企業加大轉基因育種的研發投入，而轉基因育種門檻較高，不具備轉基因技術儲備的企業將被市場加速淘汰，騰挪出來的空間將被轉基因研發實力強的龍頭企業所搶占，使得種業市場集中度加速提升。最后，轉基因政策放開之后，我國優質種企得以在全球種子市場上與海外巨頭同臺競爭，有望誕生出本土優秀的國際化

68、種業巨頭。 3.3.投資建議投資建議 周期與成長共振，優質龍頭企業迎來快速發展的黃金時期。從周期的角度來看，玉米播種面積 & 臨儲庫存雙雙見底，而下游生豬產能的快速恢復將帶動飼用玉米需求持續趨旺，玉米供需矛盾加劇支撐玉米價格上行；農民種植收益提升，帶動玉米種子行業迎來景氣反轉的關鍵節點。在玉米價格上行的背景下，水稻、小麥替代需求旺盛，帶動庫存去化，看好后續小麥、水稻價格上行。農作物價格的上漲將帶動種植行業景氣度步入上行周期，種業也將迎來利潤快速釋放的周期拐點。從成長的角度來看，國家兩次發布轉基因生物安全證書，進一步明確了我國轉基因政策放開的大方向，轉基因政策放開之后，品種之間的辨識度將大幅提升

69、，中小種企或將加速被淘汰，轉基因技術儲備充足的龍頭企業將快速提升市場份額，市場集中度加速提升。我們認為，周期與成長共振，優質龍頭企業迎來快速發展的黃金時期。標的選擇方面，推薦隆平0%1%2%3%4%5%6%7%20152016201720182019CR90%2%4%6%8%10%12%14%16%水稻玉米小麥CR3 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 高科、荃銀高科、農發種業、大北農等，行業相關受益公司：蘇墾農發、登海種業、萬向德農等。 4.4.風險提示風險提示 病蟲害超預期。病蟲害超預期。病蟲害危害面積超預期蔓延，有可能打破我國農產品供需格局，種植戶

70、種植積極性受挫，可能影響相關企業業績。 自然災害。自然災害。農產品種植有其特殊性，與自然氣候密切相關，如遭遇大的自然災害，農產品損失慘重，可能會影響農民參與種植的積極性，進而影響相關企業產品的銷售。 轉基因商業化進程不及預期。轉基因商業化進程不及預期。轉基因政策放開是決定優質種企成長性的關鍵性因素，轉基因商業化進程不及預期，可能會導致相關企業市場占有率提升進程不及預期，影響其利潤釋放速度。 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 23 分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分

71、析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。 評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6 個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。 買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15% 增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15% 行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后

72、的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。 推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10% 中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10% 華西證券研究所：華西證券研究所： 地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址：http:/ 證券研究報告|行業深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 24 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或

73、者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。 本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。 在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場

74、有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。 本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。 所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。