【公司研究】萬華化學-從“產品導向”向“客戶導向”演化-20200820（21頁）.pdf

1、敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 萬華萬華化學化學（600309600309） 公司研究/公司點評 核心觀點：核心觀點： 萬華化學是我們長期重點推薦的公司之一。我們認為化工的下一波行 業格局取決于人才的競爭。 化工行業已從單純的資本密集型行業， 變為 人才密集型行業， 后來者無法通過資本反超， 只能瞠乎其后， 化工行業 的周期性也因此變弱。 優秀的公司憑借有效的激勵、 卓越的管理和持續 的創新， 打造出難以撼動的優勢， 在全球市場中攻城略地。 萬華是其中 的翹楚。 我們對萬華長期邊界的判斷不再局限在產業鏈延伸的邊界， 我 們認為萬華以后的邊界是人才的邊界。從這個角度看就不難理解萬華

2、 布局大硅片、 三元正極材料、 可降解塑料和 CMP 等產品的邏輯了。 現在 萬華強調客戶導向， 優化對外， 以及對內的客戶服務， 從重視產品演變 為重視人才和客戶。 未來萬華有望打造 “生產一體化” 、 “人才一體化” 和“銷售一體化”的“多元一體化”體系，成長可期。 事件描述事件描述： 8 月 20 日，公司公告 2020 年中報。據公告，2020H1 公司實現營收 309.07億元， 同比減少2.00%； 歸母凈利潤28.35億元， 同比減少49.56%； 扣非后歸母凈利潤 30.23 億元， 同比下降 25.91 億元； 加權平均 ROE 為 6.56%，同比減少 7.37 百分點；經

3、營活動現金流凈額為 62.89 億元， 同比減少 24.09%。 上半年公司上半年公司頂住了巨大的壓力測試頂住了巨大的壓力測試 2020H1，公司實現毛利潤 61.98 億元，同比下降了 37.12 億元。單看 盈利情況， 受到疫情和油價暴跌的影響， 公司受挫嚴重。 但拆分細述， 我們發現萬華在上半年巨大的外部壓力下經受住了抗逆測試，反映公 司很強的競爭優勢。 聚氨酯板塊聚氨酯板塊方面，方面，我們華安化工測算萬華的 MDI、TDI 均有巨大的成本 優勢，近一年萬華每噸聚氨酯產品的盈利中大部分來自成本優勢帶來 的超過競爭者收益， 少部分來自市場價格波動的收益。 因此價格波動不 是萬華聚氨酯板塊最

4、需要擔心的問題，銷量才是。由于疫情和低油價 （短期油價下跌明顯或影響客戶采購意愿） ，聚氨酯下游家電、地產和 汽車需求均受到重挫，即便有豬欄保溫板快速增長拉動 MDI 出貨量增 加， 也無法扭轉上半年需求不佳的事實。 但我們看到， 萬華聚氨酯板塊 的消費量為124.2萬噸， 相比去年同期僅減少7.7萬噸， 同比下降5.9%。 相比上半年聚氨酯板塊下游需求領域平均產量同比下降的幅度 16.6%， 萬華的聚氨酯產品可謂逆勢擴大市場份額。萬華聚氨酯板塊能夠保持 銷量穩健主要有 3 方面原因：1）直銷產品比例較高，銷售策略穩健。 例如，萬華聚合 MDI 的直銷比例為 80%左右，純 MDI 幾乎 10

5、0%直銷。 直銷客戶在疫情期間也推崇穩生產、 穩銷售的策略， 采購量相比經銷市 場波動小。另外直銷客戶提前鎖定采購量的模式平滑了短期沖擊；2） 陡峭的行業產能成本曲線為萬華提供了更大的調價空間。一方面萬華 的低成本保障了低價格下的盈利；另一方面部分競爭者由于成本較高、 頻出事故，產能開工率下降。萬華消化相應的市場需求；3）萬華今年 的管理主題為“客戶導向年” ，有望加強對客戶服務深度、挖掘差異化 從“產品導向”向“客戶導向”演化從“產品導向”向“客戶導向”演化 投資投資評級：買入評級：買入（維持）（維持） 報告報告日期日期： 2020-08-20 近 12 個月最高/最低（元） 70.65/3

6、6.54 總股本（百萬股） 3139.75 流通股本（百萬股） 1423.76 流通股比例（%） 45.3% 總市值（億元） 2166.11 流通市值（億元) 981.2 公司公司股價股價與滬深與滬深 300300 走勢比較走勢比較 分析師：分析師：劉萬鵬劉萬鵬 執業證書號：S0010520060004 電話：18811591551 郵箱： 相關報告相關報告： 金禾實業系列報告之一：全球食品添 加劑領軍者2020.8.18 浙江龍盛：海外疫情影響持續，靜待 染料需求恢復2020.8.18 雅克科技：半導體材料持續放量，凈 利潤水平連續躍升2020.8.18 萬華化學：全球 MDI、TDI 產能

7、密 集檢修，價格或反彈2020.7.29 華峰氨綸：氨綸業務優勢穩定，新材 料業務成主力2020.7.29 標準升級系列之一：替代市場空間巨 大，可降解塑料大有可為2020.6.30 38 48 58 68 78 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 萬華化學滬深300(可比) 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 21 證券研究報告 客戶（例如豬欄保溫，冷鏈運輸等） ，從而穩住了聚氨酯產品出貨量。 石化板塊石化板塊方面，方面， 萬華的石化

8、產品受到油價暴跌影響最大， 產量和售價均 出現較大下降。上半年，萬華石化產品的生產量為 84.5 萬噸，同比減 少了 6.4 萬噸。 由于上半年油氣價格波動較大， 萬華或積極布局 LPG 貿 易業務，LPG 貿易量達到 196 萬噸左右，遠高于去年同期 56 萬噸的水 平， 受益于油氣價格大幅波動。 此外， 萬華與阿布扎比國家石油公司共 同成立船舶運營合資公司 AW Shipping，保障萬華原料 LPG 的穩定供 應。我們預計下半年萬華 LPG 貿易盈利能力或較強。 新材料板塊新材料板塊方面，方面，萬華似乎沒有受到疫情太大影響，銷量達到 22.5 萬 噸， 同比去年增加了 4.9 萬噸。 一

9、方面對于萬華， 新材料市場是一個藍 海市場， 可開拓客戶群體龐大； 另一方面， 新材料業務的銷售模式更貼 近客戶， 萬華主張的客戶導向策略或有助于開拓客戶， 增加新材料產品 銷量。 同時， 萬華繼續加大研發投入， 在大幅壓縮管理和財務費用同時， 萬華的研發投入力度繼續加碼， 創新基因不變。 此外， 萬華加大了對新 材料產品產能的投資力度， 上半年先后布局了可降解塑料、 三元正極材 料、CMP 等。萬華也加快了新材料產品投產進度，6 月份 PC 二期 13 萬 噸產能項目結項。 再看萬華財務數據財務數據逆勢改善。上半年，公司財務費用 3.94 億元，同比 減少 31.95%，主要因為融資成本下降

10、；管理費用 5.76 億元；銷售費用 13.65 億元。公司經營活動凈現金流 62.89 億元，其下滑幅度遠小于凈 利潤下滑幅度；籌資活動凈現金流為 141.48 億元，同比增長 917%，主 要因為本期借款增加及發行超短期融資券。萬華凈現比為 2.08，同比 增加 0.67；存貨周轉天數為 63.67 天，同比減少 12.13 天，盈利質量 和經營效率提升。公司應付票據及賬款由 2019 年年末的 164.11 億元 增加到 168.18 億元，應收票據及賬款由 2019 年年末的 44.33 億元減 少到 42.35 億元，應收的減少和應付的增加表明了公司在困境下對產 業鏈的把控力強。 反

11、觀萬華主要競爭對手巴斯夫、 科思創、 陶氏上半年 均出現凈虧損情況。各板塊協同抗逆、財務數據改善、競爭者襯托，我 們看到了萬華抵御市場和外部環境變化帶來沖擊的能力，看到了萬華 在需求萎縮導致的加劇競爭格局中保持較好盈利的實力，看到了萬華 降本增效的決心， 以及不忘創新的初心。 我們看好萬華在需求回暖后勢 如破竹的發展。 檢修和不可抗力頻出檢修和不可抗力頻出，價格有望反彈至合理價格區間價格有望反彈至合理價格區間 7 月以來全球 MDI 和 TDI 檢修和不可抗力頻出，我們在 7 月 28 日發布 的全球 MDI、TDI 產能密集檢修，價格或反彈報告中詳細統計了供 給側變化。 故障及檢修引起全球M

12、DI、 TDI市場的供需關系回歸緊平衡。 MDIMDI 方面：方面：下半年是傳統的 MDI 需求旺季，加上全球多家公司裝置的檢 修， 貨源限量供應， 隨著后期疫情逐漸好轉， 外貿出口訂單或在下半年 逐漸釋放。 國內政策方面， 家電下鄉政策有望推動農村消費升級， 接下 來下游市場可能會迎來需求增速的拐點。 在供需平衡下， 我們華安化工在供需平衡下， 我們華安化工 預計聚合預計聚合 MDIMDI 價格有望反彈至約價格有望反彈至約 1250012500- -1550015500 元元/ /噸的合理價格區間噸的合理價格區間 中；純中；純 MDIMDI 價格有望反彈至約價格有望反彈至約 14700147

13、00- -1 19 9700700 元元/ /噸的合理價格區間中。噸的合理價格區間中。 TDITDI 方面：方面：隨著汽車工廠開始復工復產，同時市場對家具和床上用品的 需求逐漸恢復至疫情爆發前的水平，TDI 需求已開始從 5 月的低點回 升。此外，多家公司陸續宣布停產檢修計劃，市場供應量減少，造成價 格上升。目前，雖然雖然 TDITDI 價格處于行業現金成本以上，但停產產能占價格處于行業現金成本以上，但停產產能占 比超過全球比超過全球 24%24%， 供給收縮明顯， 供給收縮明顯， 我們華安化工預計下半年， 我們華安化工預計下半年 TDITDI 價格或價格或 迎來一定程度的反彈，價格合理區間在

14、約迎來一定程度的反彈，價格合理區間在約 91009100- -1150011500 元元/ /噸之間。噸之間。 乙烯項目投產在即乙烯項目投產在即，進一步提高一體化水平進一步提高一體化水平 rQsRmRnQoMqRnRmRwOvMmP9PcM7NsQrRnPqQkPrRwOfQpNqQ6MmNsMMYsQmQwMoMmQ 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 21 證券研究報告 萬華百萬噸大乙烯項目將于 2020H2 投產，增加石化產品產能近 300 萬 噸， 包括 100 萬噸/年乙烯聯合裝置、 40 萬噸/年聚氯乙烯裝置、 15 萬 噸/年環

15、氧乙烷裝置、45 萬噸/年 LLDPE 裝置、30/65 萬噸/年環氧丙 烷/苯乙烯裝置、 5 萬噸/年丁二烯裝置及配套的輔助和公用工程設施等， 進一步提高公司一體化水平，我們預計萬華大乙烯一期項目凈利潤貢 獻中樞為 25 億元左右，有望成為未來一年半萬華主要增長點之一。 保持較高投資研發力度保持較高投資研發力度，加快布局加快布局新材料板塊新材料板塊 萬華2020H1研發費用率為2.86%， 同比增長0.22個百分點。 公司2020H1 在建工程新增投資超過 86 億元。年產 20 萬噸聚碳酸酯（PC）項目二 期于 2019 年 11 月 28 日順利中交，并于 2020 年 6 月 29 日

16、結項，合計 投資金額約 14 億元。另外，公司還全新布局的新產品包括了可降解塑 料、大硅片、三元材料、高端聚烯烴、尼龍 12、香精香料、POE、集成 電路等。其中，已經進入環評建設階段的有尼龍 12（4 萬噸，25.48 億 元） 、PBAT（6 萬噸，3.6 億元） 、三元正極材料（1 萬噸，11.6 億元） 、 研磨液和 CMP pad 研磨液（1.52 萬噸，60 萬片，15.7 億元） 。隨著在 建和規劃產品的開發投產， 公司進一步提高產品附加值， 實現多元化發 展，打開長期成長空間。 競爭對手情況不佳競爭對手情況不佳，行業景氣度或觸底，行業景氣度或觸底反彈反彈 2020Q2， 科思創

17、業績如預期的受到嚴重影響， 各核心客戶行業需求端均 出現大幅下降。公司核心業務 Q2 銷量同比下降 22.7%，其中 4 月銷量 受影響最大，但自 5 月中旬開始有所改善。因疫情對各地區的影響存 在時滯，EMLA（歐洲、中東、非洲和除墨西哥以外的拉丁美洲）和北美 地區在報告期內的銷售額下降幅度大于亞太地區。得益于 6 月份需求 端尤其是聚碳酸酯板塊的加速復蘇，集團 Q2 EBITDA 為 1.25 億歐元， 同比下降 72.8%，凈利潤為-5200 萬歐元。 2020Q2， 巴斯夫受到疫情期間各項封鎖措施影響， 業績大幅下滑。 銷售 額為 126.80 億歐元，同比下降 12.4%；息稅前利潤

18、為 2.26 億歐元，雖 高于市場預期， 但較 19Q2 的 9.95 億歐元有大幅下降， 主要因為材料、 表面處理技術、化學品和工業解決方案業務領域的收益同比顯著減少。 公司凈虧損 8.78 億歐元，經營活動產生的現金流 22 億歐元。 2020Q2， 陶氏各業務板塊盈利能力均大幅下降。 陶氏營收為84億美元， 同比下滑 24.2%；凈虧損 2.25 億美元，而去年同期凈利潤為 7500 萬美 元。 其中， 包裝和特種塑料部門 EBIT 為 3.18 億美元， 同比減少 4.5 億 美元；工業中間體和基礎設施運營部門 EBIT 為-2.20 億美元，同比減 少 3.74 億美元；性能材料和涂

19、料部門的 EBIT 為 2700 萬美元，同比減 少 1.87 億美元。作為應對措施，陶氏將進一步降低成本，削減全球員 工總數的 6%，約 2200 人。陶氏還將進一步削減 5 億美元運營費用。 與以上化工巨頭相比， 萬華依舊維持良好的盈利水平， 可見萬華的成本 和經營優勢顯著。 投資建議投資建議 預計公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 75.0、123.9、165.3 億元， 同比增速為-25.9%、 65.1%、 33.4%。 對應 PE 分別為 27.8、 16.8 和 12.6 倍。給予“買入”評級。 風險提示風險提示 產品價格大幅波動的風險； 油價大幅波動的風險； 裝置不可

20、抗力的風險； 項目建設不及預期的風險；疫情影響持續的風險。 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 21 證券研究報告 Table_FinanceInfo 盈利預測盈利預測: : 單位單位/ /百萬百萬 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業總收入 68051 69807 84551 98644 (+/-)(%) -6.6% 2.6% 21.1% 16.7% 歸母凈利潤 10130 7502 12388 16528 (+/-)(%) -34.9% -25.9% 65.1% 33.4% EPS(元)

21、 3.23 2.39 3.95 5.26 P/E 17.41 27.76 16.81 12.60 資料來源：wind，華安證券研究所 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 21 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1. 1. 公司整體經營狀況與財務數據公司整體經營狀況與財務數據 . 7 7 2. 2. 公司分業務經營狀況公司分業務經營狀況 . 1111 3. 3. 公司上半年重大事件及項目情況公司上半年重大事件及項目情況 . 1515 4. 4. 投資建議投資建議 . 1919 5. 5. 風險提示風險提示 . 1919 萬華化學（萬華化學（600

22、309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 21 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 公司營收半年度變化情況公司營收半年度變化情況 . 8 圖表圖表 2 2 公司營收季度變化情況公司營收季度變化情況 . 8 圖表圖表 3 3 公司毛利半年度變化情況公司毛利半年度變化情況 . 8 圖表圖表 4 4 公司毛利季度變化情況公司毛利季度變化情況 . 8 圖表圖表 5 5 公司歸母凈利潤半年度變化情況公司歸母凈利潤半年度變化情況 . 8 圖表圖表 6 6 公司歸母凈利潤季度變化情公司歸母凈利潤季度變化情況況 . 8 圖表圖表 7 7 公司毛利率、凈利率半年度變化情況公司毛

23、利率、凈利率半年度變化情況. 9 圖表圖表 8 8 公司毛利率、凈利率季度變化情況公司毛利率、凈利率季度變化情況 . 9 圖表圖表 9 9 公司三項費用占比半年度變化情況公司三項費用占比半年度變化情況 . 9 圖表圖表 1010 公司三項費用占比季度變化情況公司三項費用占比季度變化情況 . 9 圖表圖表 1111 公司現金流半年度變公司現金流半年度變化情況化情況. 9 圖表圖表 1212 公司現金流季度變化情況公司現金流季度變化情況. 9 圖表圖表 1313 購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金半年度變化情況購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金半年度變化情況 . 10 圖表圖表 1

24、414 購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金季度變化情況購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金季度變化情況 . 10 圖表圖表 1515 公司凈現比半年度變化情況公司凈現比半年度變化情況. 10 圖表圖表 1616 公司凈現比季度變化情況公司凈現比季度變化情況. 10 圖表圖表 1717 公司存貨周轉天數半年度變化情況公司存貨周轉天數半年度變化情況 . 10 圖表圖表 1818 公司存貨周轉天數季度變化情況公司存貨周轉天數季度變化情況 . 10 圖表圖表 1919 各系列產品經營數據各系列產品經營數據 . 12 圖表圖表 2020 產品價格價差產品價格價差 . 13 圖表圖表 212

25、1 2020H12020H1 公司及所處行業發生的重大事件公司及所處行業發生的重大事件 . 17 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 21 證券研究報告 1 1. . 公司公司整體整體經營狀況經營狀況與財務數據與財務數據 8 月 20 日，萬華化學發布 2020 半年報。據公告，2020H1 公司共實現營 收 309.07 億元，同比下降 2.00%，環比下降 15.35%；實現毛利 61.98 億元， 同比下降 37.46%，環比下降 32.21%；實現歸母凈利潤 28.35 億元，同比下降 49.56%， 環比下降37.13%； 整體毛利

26、率為20.05% （同比下降11.37個百分點） ； 整體凈利率為 9.79%（同比下降 8.84 個百分點） ；三項費用率為 10.42%（同 比下降 0.54 個百分點） ， 銷售費用率、 管理費用率、 財務費用率分別為 4.42%、 4.73%、1.27%，其中研發費用率為 3.58%（同比下降 0.27 個百分點） ；經營活 動現金流凈額為 62.89 億元，同比下降 24.09%，環比下降 64.36%；購建固定 資產、無形資產、長期資產支付的現金為 107.66 億元，同比增長 18.62%，投 資強度有所增強；凈現比為 2.08，同比增加 0.67，盈利質量有所改善；存貨 周轉天

27、數為 63.67 天，同比下降 12.13 天，經營效率提高。 2020Q2 公司經營狀況相較 Q1 有所改善，但未達到去年同期水平。據計 算， 2020Q2 公司共實現營收 155.64 億元， 同比下降 0.15%， 環比上升 1.44%； 實現毛利 31.15 億元，同比下降 38.22%，環比上升 1.04%；實現歸母凈利潤 14.58 億元，同比下降 48.39%，環比上升 5.88%；整體毛利率為 20.01%（同 比下降 12.34 個百分點） ；整體凈利率為 9.84%（同比下降 9.03 個百分點） ； 三項費用率為 9.79%（同比增加下降 1.84 個百分點） ，銷售費用

28、率、管理費用 率、財務費用率分別為 4.22%、4.69%、0.88%，其中研發費用率為 2.99%（同 比增加0.37個百分點） ； 經營活動現金流凈額為34.19億元， 同比下降9.53%， 環比上升 19.13%；購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金為 55.20 億元， 同比增長 26.52%， 投資強度有所增強； 凈現比為 2.23， 同比增加 73.74 個百分點，盈利質量有較大程度改善；存貨周轉天數為 70.39 天，同比減少 4.61 天，經營效率提高。 受疫情影響，同業公司科思創、巴斯夫、陶氏均面臨困境。 2020Q2，科思創業績如預期的受到嚴重影響，各核心客戶行業需求

29、端均 出現大幅下降。公司核心業務 Q2 銷量同比下降 22.7%，其中 4 月銷量受影響 最大，但自 5 月中旬開始有所改善。因疫情對各地區的影響存在時滯，EMLA （歐洲、 中東、 非洲和除墨西哥以外的拉丁美洲） 和北美地區在報告期內的銷 售額下降幅度大于亞太地區。得益于 6 月份需求端尤其是聚碳酸酯板塊的加 速復蘇，集團 Q2 EBITDA 為 1.25 億歐元，同比下降 72.8%，凈利潤為-5200 萬歐元。 2020Q2， 巴斯夫受到疫情期間各項封鎖措施影響， 業績大幅下滑。 銷售額 為 126.80 億歐元，同比下降 12.4%；息稅前利潤為 2.26 億歐元，雖高于市場 預期，

30、但較 19Q2 的 9.95 億歐元有大幅下降， 主要因為材料、 表面處理技術、 化學品和工業解決方案業務領域的收益同比顯著減少。 公司凈虧損 8.78 億歐 元，經營活動產生的現金流 22 億歐元。 2020Q2，陶氏各業務板塊盈利能力均大幅下降。陶氏營收為 84 億美元， 同比下滑 24.2%；凈虧損 2.25 億美元，而去年同期凈利潤為 7500 萬美元。其 中，包裝和特種塑料部門 EBIT 為 3.18 億美元，同比減少 4.5 億美元；工業 中間體和基礎設施運營部門 EBIT 為-2.20 億美元， 同比減少 3.74 億美元； 性 能材料和涂料部門的 EBIT 為 2700 萬美元

31、，同比減少 1.87 億美元。作為應對 措施，陶氏將進一步降低成本，削減全球員工總數的 6%，約 2200 人。陶氏還 將進一步削減 5 億美元運營費用。 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 / 21 證券研究報告 與以上化工巨頭相比，萬華依舊維持良好的盈利水平，可見萬華的成本 和經營優勢顯著。 圖表圖表 1 1 公司營收公司營收半年半年度度變化情況變化情況 圖表圖表 2 2 公司公司營收季度營收季度變化情況變化情況 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研

32、究所 圖表圖表 3 3 公司毛利半年公司毛利半年度度變化情況變化情況 圖表圖表 4 4 公司毛利季度變化情況公司毛利季度變化情況 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 5 5 公司歸母凈利潤半年公司歸母凈利潤半年度度變化情況變化情況 圖表圖表 6 6 公司歸母凈利潤季度變化情況公司歸母凈利潤季度變化情況 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60%

33、80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 營業收入（億元）營業收入同比增速（%） -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q

34、2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2020Q1 2020Q2 營業收入（億元）營業收入同比增速（%） -50% 0% 50% 100% 150% 200% 0 50 100 150 200 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 毛利(億元)毛利同比增速（%） -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 0 20 40 60 80 100 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q

35、3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2020Q1 2020Q2 毛利(億元)毛利同比增速（%） -100% 0% 100% 200% 300% 400% 0 20 40 60 80 100 120 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 歸母凈利潤(億元) 歸母凈利潤同比增速（%） -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 30

36、0% 0 10 20 30 40 50 60 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 歸母凈利潤(億元)歸母凈利潤同比增速（%） 萬華化學（萬華化學（600309600309） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 / 21 證券研究報告 圖表圖表 7 7 公司毛利率、凈利率公司毛利率、凈利率半年半年度度變化情況變化情況 圖表圖表 8 8 公司公司毛利率、凈利率季度變化情況毛利率、凈利率季度變化情況 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 9 9 公司公司三三項費用占比半年度變化情況項費用占比半年度變化情況 圖表圖表 1010 公司三項費用占比季度變化情況公司三項費用占比季度變化情況 注：2018 年采用并表后數據 資料來源：wind，華安證券研究所 注：2018 年采用并表后數據 資