【公司研究】天下秀-擁抱行業增長紅利龍頭價值凸顯-20200928（32頁）.pdf

1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 擁抱行業增長紅利，龍頭價值凸顯 投資評級：買入（首次）投資評級：買入（首次） 報告日期： 2020-09-28 Table_BaseData 收盤價（元） 17.75 近 12 個月最高/最低（元） 23.90/7.23 總股本（百萬股） 1,808 流通股本（百萬股） 1,808 流通股比例（%） 100.00 總市值（億元） 321 流通市值（億元） 321 Table_Chart 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：姚天航分析師：姚天航 執業證書號：S0010520090002 郵箱：

2、聯系人：鄭磊聯系人：鄭磊 執業證書號：S0010120040032 郵箱： Table_CompanyReport 相關報告相關報告 主要觀點： 主要觀點： Table_Summary 天下秀是天下秀是一家基于大數據的技術驅動型的新媒體營銷服務公司，自一家基于大數據的技術驅動型的新媒體營銷服務公司，自 2009 年成立，公司經歷了自博客時代以來的所有社交媒體的發展，是國年成立，公司經歷了自博客時代以來的所有社交媒體的發展，是國 內歷史最為悠久、最為專注的扎根于紅人經濟的公司之一。內歷史最為悠久、最為專注的扎根于紅人經濟的公司之一。2020 年，天 下秀成功借殼 ST 慧球完成上市，成為名副其實

3、的紅人經濟領軍者。 行業角度來看，在互聯網時代去中心化的底層邏輯支撐下，KOL 所 占據的流量以及話語權在逐漸的超越傳統中心化媒體，并且這個趨勢目 前仍在繼續。 在流量高增速的同時， 商業化變現的強度也在加大， 未來紅 人經濟的規模有望持續高增長，而類似于天下秀，在紅人經濟的高速賽 道上深耕的公司將享受行業發展的紅利。 新媒體營銷業務是公司營收的主要貢獻來源。我們認為，公司新媒新媒體營銷業務是公司營收的主要貢獻來源。我們認為，公司新媒 體營銷業務的高增長具備可持續性體營銷業務的高增長具備可持續性： 短期來看：1） KOL 營銷市場的滲透率仍有較大提升空間，未來廣 告主在 KOL 市場將加大投放

4、力度，預計 2020 年 KOL 營銷投放金額將 超過 750 億元，同比增速 54%；2）隨著社交媒體用戶的需求趨向多元 化， 公司在媒體資源采購上也在靈活的轉向流量更加聚集的短視頻領域； 3）公司持續加強對平臺技術研發的投入，2019 年研發費用達 5322 萬， 同比增長 37.45%。2020 年 7 月所募集的定增資金也主要用于加大對平 臺大數據系統建設和升級，通過鞏固技術優勢，有助于強化公司競爭壁 壘。 中長期來看：1）公司的上下游集中度較低，相比傳統廣告公司在產 業鏈中具有更強的話語權，毛利率也更為可觀；2）宏觀經濟對于廣告行 業的影響也在出現拐點， KOL 營銷作為廣告行業內的

5、高增長賽道將會獲 得超額增速。 公司也在探索紅人經濟其他的變現方式，并且逐步構建了一個完整 的紅人經濟生態閉環，比如紅人價值評估體系的 TOPKLOUT 克勞銳和 紅人創業加速孵化品牌 IMsocial。未來“紅人經濟+X”的創新商業模式給 紅人經濟變現帶來更大的想象空間，天下秀身處的紅人經濟賽道具有巨 大的增長潛質。 投資建議投資建議：我們預計公司 2020-2022 年營業收入分別為 33.6、55.2、 86.7 億元，凈利潤分別為 3.9、6.1、9.4 億元，對應 EPS 分別為 0.23、 0.36、0.56 元，對應 2020-2022 年 PE 分別為 81X、52X、34X。

6、首次 覆蓋給予“買入”評級。 風險提示風險提示：國內對社交平臺監管超預期；業務拓展不及預期；媒體資源 價格漲幅超預期；市場競爭加劇。 -17% 44% 106% 168% 230% 9/1912/193/206/20 天 下 秀滬深300 Table_StockNameRptType 天天 下下 秀（秀（600556） 公司研究/公司深度 天天 下下 秀 （秀 （600556） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 33 證券研究報告 Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入

7、1977 3357 5523 8672 收入同比（%） 63.5% 69.8% 64.5% 57.0% 歸屬母公司凈利潤 259 394 613 937 凈利潤同比（%） 63.8% 52.5% 55.6% 52.9% 毛利率（%） 27.4% 25.2% 24.8% 24.5% ROE（%） 26.8% 29.0% 31.1% 32.2% 每股收益（元） 0.15 0.23 0.36 0.56 P/E 78.89 81.20 52.20 34.15 P/B 21.17 23.58 16.24 11.01 EV/EBITDA 64.27 71.31 44.30 28.78 資料來源： wind

8、，華安證券研究所 mNpQrOrNtNqMnRqNnPtNsN6M9RbRoMqQtRmMkPoPrReRpPrN7NrRqPuOnQnMuOtQvN Table_CompanyRptType 天天 下下 秀（秀（600556） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 33 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 十年耕耘終成紅人經濟領軍者 . 7 1.1 背靠新浪，伴隨國內社交媒體發展的營銷服務商 . 7 1.2 四條業務線服務紅人生態 . 9 1.3 乘行業東風，業績持續高增長 . 11 2 去中心化趨勢不變，紅人經濟仍是高速賽道 . 11 3 新媒體營銷業務高增長可持續 . 14 3.1 K

9、OL 營銷發軔之始，公司強化行業地位 . 15 3.1.1 KOL 營銷市場滲透率還有提升空間 . 15 3.1.2 社交媒體用戶需求趨向多元，加強短視頻等強勢渠道的投放 . 17 3.1.3 定增加大研發投入，強化競爭壁壘 . 19 3.2 上下游集中度較低，公司話語權更強 . 20 3.3 宏觀經濟對廣告行業影響趨于正面 . 23 3.3.1 GDP 增速企穩/回升之時 廣告有望獲得超額增速 . 23 3.3.2 經濟發展水平與廣告密度正相關 . 25 4 助力紅人經濟新形態，探索變現增量 . 27 4.1 搭建紅人經濟基礎設施，打造行業長遠影響力 . 27 4.1.1 IMSOCIAL+

10、TOPKLOUT . 27 4.2 紅人經濟+X，自媒體變現空間廣闊 . 28 5 業績預測及投資建議 . 30 6 風險提示 . 31 Table_CompanyRptType 天天 下下 秀（秀（600556） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 33 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司歷史沿革. 7 圖表 2 天下秀創始人李檬 創業經歷及獲獎經歷 . 8 圖表 3 公司歷史融資情況 . 8 圖表 4 公司股權結構. 9 圖表 5 公司業務布局 . 10 圖表 6 公司紅人經濟商業邏輯布局分析 . 10 圖表 7 2016-2019 年公司營收（億元） . 11 圖表 8

11、2016-2019 年公司毛利潤（億元）和毛利率 . 11 圖表 9 2016-2019 年公司歸母凈利潤（億元） . 11 圖表 10 2016-2019 年公司費用率變化. 11 圖表 11 信息分發去中心化 . 12 圖表 12 微信APP月度活躍用戶數（萬） . 12 圖表 13 小紅書APP月度活躍用戶數（萬） . 12 圖表 14 抖音APP月度活躍用戶數（萬） . 13 圖表 15 快手APP月度活躍用戶數（萬） . 13 圖表 16 微博APP月度活躍用戶數（萬） . 13 圖表 17 BILIBILI APP月度活躍用戶數（萬） . 13 圖表 18 2018-2019 年主

12、流社交平臺 KOL 數量變化 . 14 圖表 19 2015-2019 中國 MCN 機構數量 . 14 圖表 20 廣告主在紅人營銷模式下的廣告投放路徑 . 15 圖表 21 2020 年廣告主對 KOL 投放的趨勢變化 . 15 圖表 22 2018-2019 年主流平臺 KOL 廣告收入變化情況 . 16 圖表 23 2013-2019 年中國廣告市場規模與互聯網廣告市場規模 . 16 圖表 24 2020 年廣告主數字營銷重點關注的形式 . 17 圖表 25 2019-2020 年廣告主社會化營銷重點 . 17 圖表 26 2016-2021 年中國網絡廣告市場短視頻廣告規模及預測 .

13、 18 圖表 27 2013-2020 年中國短視頻用戶規模及預測 . 18 圖表 28 天下秀各渠道媒體資源采購額占比趨勢（2016-2019 Q1） . 18 圖表 29 WEIQ 平臺運作模式 . 19 圖表 30 研發費用及研發費用率變化 . 19 圖表 31 定增資金分配占比 . 20 圖表 32 全國物管企業數量（2015-2019 年）. 21 圖表 33 全國百強物管企業市場份額（2013-2019 年） . 21 圖表 34 2013-2019 年中國電影院數量情況 . 21 圖表 35 2016-2019 年國內前十院線市占率 . 21 圖表 36 分眾傳媒毛利率（2015

14、-2019 年） . 21 圖表 37 2019 年微博、小紅書、抖音、知乎四大平臺頭、腰、尾部 KOL 量級及占比 . 22 圖表 38 2019 年同行業公司前五大客戶在營收中占比 . 22 圖表 39 2019 年同行業公司前五大供應商在成本中占比 . 22 圖表 40 2019 年上市公司互聯網營銷毛利率比較 . 23 圖表 41 近 20 年中國廣告開支增速與 GDP 增速 . 24 Table_CompanyRptType 天天 下下 秀（秀（600556） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 33 證券研究報告 圖表 42 近 20 年美國廣告開支增速與 GDP 增速 . 2

15、4 圖表 43 近 20 年英國廣告開支增速與 GDP 增速 . 24 圖表 44 近 20 年日本廣告開支增速與 GDP 增速 . 24 圖表 45 近 20 年韓國廣告開支增速與 GDP 增速 . 24 圖表 46 廣告行業與國民生活水平息息相關 . 25 圖表 47 1984-2018 年美國 GDP 增速以及廣告開支占 GDP 比重 . 26 圖表 48 1999-2018 年英國 GDP 增速以及廣告開支占 GDP 比重 . 26 圖表 49 1999-2018 年韓國 GDP 增速以及廣告開支占 GDP 比重 . 26 圖表 50 IMSOCIAL優秀案例及商務合作伙伴 . 27 圖表 51 TOPKLOUT 克勞銳核心產品（包括榜單，深度報告以及數據服務等） . 28 圖表 52 2020 年紅人經濟 B 端與 C 端主要變現形式 . 29 圖表 53 中國紅人經濟 B 端（頭部）主要變現方式 .