【公司研究】玻纖行業深度報告：玻纖拐點尚未出現邊際改善逐漸顯現-20200623[19頁].pdf

1、 深 度 報 告 【 行 業 證 券 研 究 報 告 】 建材行業 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 玻纖行業深度報告 核心觀點核心觀點 玻纖玻纖行業行業成本成本/價格價格中樞不斷下移中樞不斷下移，長期需求有穩定增長潛力，長期需求有穩定增長潛力。玻纖成本不 斷下降，一是玻纖池窯大型化帶來的能耗下降，從 15 年到 18H1，中國巨 石/泰山玻纖天然氣單耗分別下降 21.6%/10.1%；二是自動化率帶來的效率 提升，中國巨石人均產值從 10 年 73 萬元提升至 19 年 127 萬元， CAGR+6.3%。作為低成本代表的中國巨石，隨著智能制造產線的投產，預 計能耗/自動化率進一步改善，行

2、業成本有望進一步下探。成本的下降為價 格的下降提供空間，根據卓創資訊，無堿玻纖紗均價從 12 年 7 月 6783 元 /噸下降至 20 年 6 月的 5304 元/噸，下降 21.8%。作為替代材料，玻纖價 格中樞的下移帶來應用領域的拓寬， 從而推動需求的增長。 根據歐文斯科寧 19 年年報披露，1985-2019 年全球玻纖需求增速約為全球工業增加值增速 1.6 倍。隨著玻纖中樞價格的不斷下移，這一系數有望進一步增加。 頭部廠商頭部廠商主導主導價格走勢價格走勢，價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石，價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石。2019 年國內 玻纖廠商 CR3 約 65%，競爭格局相對集中。

3、頭部廠商主導價格走勢，小廠 商通常采取價格跟隨策略。 各廠商根據自身特點選擇不同策略， 中國巨石傾 向于不斷擴大玻纖紗產能，泰山玻纖傾向于玻纖紗/制品均衡發展，長海股 份全產業鏈覆蓋， 亦成為其他中小廠商學習標桿。 制品占比相對較高的廠商 總資產周轉率/存貨周轉天數相對更好，營運指標靠前/后的企業，庫存相對 更低/高，在行業價格上漲/下跌中表現更為敏感。在行業供小于求時，泰山 玻纖更傾向于率先提價；在行業供大于求時，中國巨石更傾向于率先降價。 與市場觀點不同，與市場觀點不同，20H2 的供給增量有限，的供給增量有限，21H1 的供給增量較大的供給增量較大。19/08- 20/02 在產產能收縮

4、 34 萬噸，但 5-6 月新增點火產能 33 萬噸，預計 9/12 月將有 12/13 萬噸產能點火。我們測算 20/21 年凈新增產能 44/26 萬噸， 凈新增產量 1.5/47.6 萬噸， 產量供給壓力 21H1 較明顯。 玻纖出口占比已從 08 年的 48%降至 19 年的 29%， 除去部分玻纖紗轉為玻纖制品出口的因素， 我們判斷內需占比依然呈上升態勢。20 年受益風電高景氣/基建項目復工較 好，二季度國內需求恢復較好。國內需求超預期，5 月底玻纖重點企業庫存 下降 3.2 萬噸至 60.4 萬噸。隨著國內經濟的進一步恢復，國外發達經濟體 疫情趨緩，預計 20H2 內需/出口均邊際

5、向好，玻纖提價窗口臨近。 投資建議與投資標的投資建議與投資標的 預計 20H2-21H1 供給端仍有壓力，但隨著國內經濟進一步恢復及國外疫情 趨緩，玻纖需求邊際向好，供需格局仍處于逐漸向好趨勢。頭部廠商主導行 業新增產能，未來行業集中度有望進一步提升。龍頭公司競爭優勢明顯，成 本下降更快，單噸盈利較同業差距逐漸拉大。建議關注中國巨石(600176， 增持)，長海股份(300196，增持)。 風險提示風險提示 需求恢復不及預期風險；行業短期大幅擴產風險。 行業評級 看好看好 中性 看淡 (維持) 國家/地區 中國 行業 建材行業 報告發布日期 2020 年 06 月 23 日 行業表現行業表現

6、資料來源：WIND、東方證券研究所 證券分析師 黃驥 021-63325888*6074 執業證書編號：S0860520030001 聯系人 聶磊 021-63325888*7504 聯系人 江劍 021-63325888*7275 相關報告 供需格局改善，上行拐點確立：玻璃行 業深度報告 2020-06-02 玻璃/玻纖反轉在即， 基建設計強者恒強： 20 年年度建材/建筑投資策略 2020-05-19 證券證券 公司公司 股價 EPS PE 投資投資 代碼代碼 名稱名稱 19 20E 21E 19 20E 21E 評級評級 600176 中國巨石 9.57 0.61 0.64 0.84 1

7、5.74 15.00 11.45 增持 300196 長海股份 10.80 0.70 0.79 1.02 15.49 13.59 10.58 增持 資料來源：公司數據，東方證券研究所預測，每股收益使用最新股本全面攤薄計算，(上表中預測結論均取自最新 發布上市公司研究報告，可能未完全反映該上市公司研究報告發布之后發生的股本變化等因素，敬請注意，如有 需要可參閱對應上市公司研究報告) HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 2 目 錄 一、以價格換需求，以技術降成本 . 4 1.1 玻纖需求長期有增長，價格中樞下移 . 4 1.2 成本下降

8、為價格下降提供空間 . 6 二、行業格局集中，頭部廠商主導價格走勢 . 8 2.1 頭部廠商市占率提高，價格影響力增強 . 8 2.1 價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石 . 9 三、供給端仍有壓力，需求邊際向好 . 12 3.1 供給端 20H2 仍有壓力，21 年新增產能有限 . 12 3.2 預計下半年行業需求邊際向好 . 13 風險提示 . 16 oPqPoQyQqQqPqQrOpRoQpM7NcM9PsQrRtRnNlOpPoQjMnPsO7NqQzRuOnOvNuOpOqN HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 3 圖表目錄

9、圖 1：2016 年全球玻纖下游需求結構（%）. 4 圖 2：2016 年國內玻纖下游需求結構（%）. 4 圖 3：2001-2019 年國內玻纖產量（萬噸） . 5 圖 4：全球玻纖增速為工業增加值增速 1.67 倍 . 5 圖 5：2012.7-2020.6 無堿玻纖紗均價（元/噸） . 5 圖 6：2019 年各類材料價格（元/噸） . 6 圖 7：2012-2019 年中國巨石/泰山玻纖單噸成本（元/噸） . 6 圖 8：2015-1H2018 巨石/泰玻天然氣單耗（立方米/噸） . 7 圖 9：2010-2019 年中國巨石人均產值（萬元/人） . 7 圖 10：2008-2019

10、年各廠商單噸盈利（元/噸） . 8 圖 11：2019 年國內玻纖行業格局（%） . 8 圖 12：2020 年各廠商新增產能及占比（萬噸，%） . 9 圖 13：玻纖產業鏈 . 9 圖 14：2012-2018 年泰山玻纖制品/玻纖紗占比（%） . 10 圖 15：2013-2019 年長海股份制品/玻纖紗占比（%） . 10 圖 16：2013-2019 年各公司總資產周轉率（%） . 11 圖 17：2013-2019 年各公司存貨周轉天數（天） . 11 圖 18：2014.8-2020.6 纏繞直接紗 2400tex 價格（元/噸） . 11 圖 19：2014.8-2020.6 噴

11、射合股紗 2400tex 價格（元/噸） . 11 圖 20：2017.1-2020.5 玻纖在產產能（月底，萬噸/月） . 12 圖 21：2005-2019 年國內/出口玻纖量（萬噸） . 14 圖 22：截至 2019 年底國內風電存量及核準項目（GW） . 14 圖 23：2018.1-2020.5 行業重點廠商庫存變化（萬噸） . 15 圖 24：2012.1-2020.5 國內汽車產量月同比（%） . 15 圖 25：2019.1-2020.5 美國新增非農就業人數（萬） . 15 表 1：2019.8-2020.6 國內玻纖池窯產線變動情況 . 12 表 2：2020-2021

12、年玻纖行業產線變動表（萬噸） . 13 HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 4 一、以價格換需求，以技術降成本一、以價格換需求，以技術降成本 1.1 玻纖需求長期有增長，價格中樞下移 玻纖作為替代玻纖作為替代/增強材料，下游應用領域廣泛。增強材料，下游應用領域廣泛。玻纖作為替代材料，可以在多個領域對鋼 鐵、鋁材、木材等傳統材料進行替代；作為一種增強材料，可以應用在航空/交運/建材/ 風電等領域， 增強原材料的物理性能。 玻纖下游行業相對比較分散， 根據玻纖工業協會， 16 年國內玻纖下游需求主要集中在建筑/電子器件/交通/管道/工業

13、應用等，分別占比 34%/21%/16%/11%/10%。我們判斷目前國內需求結構與 16 年相比變化不大，一方面 占比較高的領域16-20年增速相差不大， 另一方面玻纖在各領域滲透率的提升相對平緩。 但我們判斷新興領域如風電/電子占比相較 16 年有所提升， 主要由于風電/電子電器屬于 新興領域，處于快速增長期。 圖 1：2016 年全球玻纖下游需求結構（%） 圖 2：2016 年國內玻纖下游需求結構（%） 數據來源：玻纖情報網，東方證券研究所 數據來源：玻纖工業協會，東方證券研究所 需求長期有增長，增速約為工業增加值增速需求長期有增長，增速約為工業增加值增速 1.6 倍。倍。玻纖在替代其他

14、材料過程中，應用 領域不斷擴大，需求長期有增長。從長期看，產量和需求量基本相當，我們可以通過產 量增速來觀測需求增長情況。根據中國玻纖工業協會，國內玻纖產量從 2009 年 205 萬 噸增長至 2019 年 527 萬噸，近 10 年 CAGR+9.9%，反映玻纖需求有較好增長。根據 全球玻纖龍頭歐文斯科寧 2019 年年報，過去 35 年（1985-2019 年）全球玻纖年均增速 約為全球工業增加值增速 1.6 倍。玻纖需求增速高于工業增加值增速，主要由于玻纖需 求一部分來自下游的增長，另一部分來自玻纖性價比提升導致滲透率的提升。 建筑, 32% 交通運輸, 28% 工業設備, 21% 電

15、子電器, 11% 風電能源環保, 8% 建筑, 34% 電子器件, 21% 交通, 16% 管道, 11% 工業應用, 10% 環保能源, 4% 其他, 4% HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 5 圖 3：2001-2019 年國內玻纖產量（萬噸） 圖 4：全球玻纖增速為全球工業增加值增速 1.6 倍 數據來源：中國玻纖工業協會，東方證券研究所 數據來源：歐文斯科寧年報，東方證券研究所 以價格換需求以價格換需求， 長期看長期看玻纖價格中樞不斷下移。玻纖價格中樞不斷下移。 玻纖應用領域的擴大及需求的長期增長， 不僅由于玻纖作為增強材

16、料其性能較好，更重要的是玻纖以價格換需求，從長期來看， 玻纖價格中樞不斷下移，其性價比不斷提升。根據卓創資訊，無堿玻纖紗均價從 2012 年 7 月 6783 元/噸下降至 2020 年 6 月的 5304 元/噸，下滑 21.8%。此外，本輪周期 （2017.04-至今）無堿玻纖紗價格高點/低點分別為 6042/5304 元/噸，相較于上一輪周 期（2014.01-2017.03）價格的高點/低點 6425/5617 元/噸，分別下降 6.0%/5.6%。在短 期內，玻纖價格受供需影響會出現短期的周期性上漲，但價格上漲僅為短期反彈而不是 長期趨勢的反轉，長期來看玻纖價格中樞仍將不斷下移。 圖

17、 5：2012.7-2020.6 無堿玻纖紗均價（元/噸） 數據來源：卓創資訊，東方證券研究所 隨著價格繼續下移，隨著價格繼續下移，玻纖玻纖應用有望大幅提升應用有望大幅提升。玻纖材料絕緣防水，且強度高，潛在應用 領域廣泛，例如玻纖可以直接添加在水泥中，增強水泥的耐堿性/剛性。但目前玻纖價格 相對部分傳統材料仍較高，應用潛力尚未完全體現。根據公開資料，2019 年護面紙/螺 紋鋼/玻纖均價分別為 3300/4006/5588 元/噸。 若玻纖價格繼續下移， 例如玻纖產品價格 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 100 200 300 400 500 600 2001 20

18、02 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 我國玻纖產量YoY 5200 5700 6200 6700 7200 20122013201420152016201720182019 無堿玻纖紗均價（元/噸） HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 6 帶進入 3000-4000 元/噸區間，有望在部分領域取代如鋼材/護面紙等傳統材料，應用有 望大幅提升。根據中國玻纖工業協會，目前在歐洲及美國等玻纖應用較為成熟

19、地區，石 膏板已使用玻纖材料替代傳統護面紙，增強保溫防水性能。根據中國石膏板協會，我國 每年石膏板用護面紙約 110 萬噸。若實現護面紙的完全替代，僅石膏板市場，玻纖將增 加 110 萬噸市場需求。 圖 6：2019 年各類材料價格（元/噸） 數據來源：Wind，卓創資訊，東方證券研究所 1.2 成本下降為價格下降提供空間 玻纖價格中樞下移的背后是成本的不斷下降。玻纖價格中樞下移的背后是成本的不斷下降。 由于中國巨石和泰山玻纖市占率合計約占 國內 50%，且引領了行業技術進步，因此我們通過觀測中國巨石和泰山玻纖的成本變化 來觀測玻纖行業成本變化。根據中國巨石年報/泰山玻纖信用評級報告，中國巨石

20、/泰山 玻纖單噸成本從 2012 年 4029/5054 元下降到 2019 年 3870/4221 元，分別下降 3.9%/16.5%。 圖 7：2012-2019 年中國巨石/泰山玻纖單噸成本（元/噸） 3300 4006 5588 7091 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 護面紙螺紋鋼玻纖 PVC 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 20122013201420152016201720182019 中國巨石泰山玻纖 HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯

21、現 7 數據來源：中國巨石年報，泰山玻纖信用評級報告，東方證券研究所 能耗下降及效率提升帶來行業噸成本下降。能耗下降及效率提升帶來行業噸成本下降。行業成本不斷下降，一是由于玻纖池窯大型 化帶來的能耗下降，二是由于自動化率提升帶來的效率提升。隨著池窯容量增大，其能 源燃燒效率提升，天然氣單耗也隨著下降，根據公開資料，中國巨石/泰山玻纖天然氣單 耗從 2015 年 171/139 立方米/噸下降到 18H1 的 134/125 立方米/噸，分別下降 21.6%/10.1%。自動化率提升會使人均產值增加，根據中國巨石年報，中國巨石人均產 值從 2010 年 73 萬元提升至 2019 年 127 萬

22、元， CAGR+6.3%。而隨著以中國巨石/泰山 玻纖智能制造工廠的不斷投產，玻纖生產流程自動化率將進一步提升，行業成本有望進 一步下降。 圖 8：2015-18H1 巨石/泰玻天然氣單耗（立方米/噸） 圖 9：2010-2019 年中國巨石人均產值（萬元/人） 數據來源：中國巨石債券評級報告，泰山玻纖信用評級報告，東方證券研究所 數據來源：中國巨石年報，東方證券研究所 受益規模優勢，頭部廠商成本下降表現的更為明顯受益規模優勢，頭部廠商成本下降表現的更為明顯。從過去幾年行業各廠商盈利變動情 況來看，技術進步導致的成本下降，在頭部廠商體現的更為明顯，表現為頭部廠商的單 噸盈利與中小廠商差距逐漸拉

23、大。根據公開資料，2008-2014 年，中國巨石單噸盈利基 本在 400 元以內，與同業差距并不明顯，而 2018 年中國巨石單噸盈利達 1510 元，中 型廠商山東玻纖單噸盈利僅為 517 元，中國巨石單噸盈利高出中小廠商約 1000 元。根 據玻纖工業協會，2019 年行業周期下行，中國巨石的噸盈利仍有 1217 元，而中小廠商 面臨虧損。 我們認為頭部廠商由于規模優勢， 擁有更高的研發支出以及更多的產線規模， 在技術研發和工藝改進上， 相較中小廠商更具優勢， 因此頭部廠商成本端的下降更明顯。 171 167 152 134 139 145 137 125 0 50 100 150 20

24、0 2015201621071H2018 中國巨石泰山玻纖 73 76 81 89 113 123 128 140140 127 0 50 100 150 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 中國巨石人均產值（萬元/人） HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 8 圖 10：2008-2019 年各廠商單噸盈利（元/噸） 數據來源：中國巨石年報，泰山玻纖信用評級報告，山東玻纖招股說明書，東方證券研究所 二、行業格局集中，頭部廠商主導價格走勢二、行業格局集中，頭部廠商主導價格

25、走勢 2.1 頭部廠商市占率提高，價格影響力增強 廠商行業地位越高，價格影響力越大廠商行業地位越高，價格影響力越大。根據卓創資訊數據，2019 年國內玻纖廠商 CR3 約 65%，其中三大家中國巨石/泰山玻纖/重慶國際市場份額分別為 34%/17%/14%。由 于行業格局相對集中，因此玻纖價格的邊際變化，通常表現為由大廠主導。其中中國巨 石/泰山玻纖由于產能規模較大，市場份額相對較高，行業競爭力較強，其行業話語權相 應更高， 通常為行業價格的引導者。 而中小廠商由于份額較小， 對行業影響力相對較弱， 通常為行業價格的跟隨者。 圖 11：2019 年國內玻纖行業格局（%） 數據來源：卓創資訊，東

26、方證券研究所 長期看，頭部企業的話語權將進一步增強。長期看，頭部企業的話語權將進一步增強。由于中國巨石在玻纖紗環節有明顯的成本優 勢，在發展策略上更多考慮“量”而非“價”；而中小廠商在玻纖紗環節盈利較弱，逐 -500 0 500 1000 1500 2000 200820092010201120122013201420152016201720182019 中國巨石泰山玻纖山東玻纖 中國巨石, 34% 泰山玻纖, 17% 重慶國際, 14% 山東玻纖, 5% 四川威玻, 5% 長海股份, 4% 其他, 21% HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改

27、善逐漸顯現 9 漸發展制品業務，在發展策略上更多考慮“價”而非“量”。因此在玻纖紗環節中，中 國巨石不斷增加產能，中小廠商謹慎投產，根據卓創資訊，2020 年行業新增產能中，中 國巨石占比達到 59%。我們判斷頭部廠商市場份額將不斷提升，話語權將進一步增強。 圖 12：2020 年各廠商新增產能及占比（萬噸，%） 數據來源：卓創資訊，東方證券研究所 2.1 價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石 玻纖行業廠商有向產業鏈下游拓展趨勢。玻纖行業廠商有向產業鏈下游拓展趨勢。玻纖產業涉及上游玻纖紗，中游玻纖制品，下 游復合材料。行業廠商有向產業鏈下游制品/復合材料拓展趨勢，一方面，產業鏈的延長 可獲得更多產業

28、環節的利潤； 另一方面， 由于在玻纖紗環節頭部廠商中國巨石/泰山玻纖 擁有明顯的成本優勢， 即便在行業周期底部同業面臨虧損時， 中國巨石/泰山玻纖仍有較 好盈利，中小廠商為避免和頭部廠商在玻纖紗環節的直接競爭，選擇拓展下游環節，實 現產品差異化。 圖 13：玻纖產業鏈 數據來源：中國產業信息網，東方證券研究所 中國巨石, 26, 59% 泰山玻纖, 10, 23% 山東玻纖, 8, 18% HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 10 各廠商根據自身競爭優勢選擇發展策略各廠商根據自身競爭優勢選擇發展策略。中國巨石在玻纖紗環節擁有明顯的成

29、本優勢， 因此中國巨石更傾向于不斷擴大玻纖紗產能，提升玻纖紗份額，鞏固全球玻纖紗龍頭地 位。泰山玻纖在玻纖制品的應用上具有市場優勢，且在玻纖紗環節上較同業有一定成本 優勢，因此泰山玻纖在制品/玻纖紗環節發展相對均衡，根據泰山玻纖信用評級報告， 2012-2018 年泰山玻纖制品占比基本維持在 30%左右。 長海股份在制品和復合材料細分 領域擁有市場/品牌優勢，產業鏈全覆蓋，可根據下游市場情況靈活調整各環節占比，根 據長海股份公告，2013-2019 年公司玻纖紗占比隨著玻纖紗產能投放呈現脈沖式變化。 其他中小廠商在玻纖紗環節盈利能力較弱，對玻纖紗產能投放逐漸謹慎，發展策略為向 下游制品拓展。

30、圖 14：2012-2018 年泰山玻纖制品/玻纖紗占比（%） 圖 15：2013-2019 年長海股份制品/玻纖紗占比（%） 數據來源：泰山玻纖信用評級報告，東方證券研究所 數據來源：長海股份公告，東方證券研究所 注：長海股份 15-19 年玻纖紗與制品占比數據為估算數據，可能與實際不一致 制品占比更高制品占比更高，營運營運指標相對指標相對更更好。好。由于制品相對玻纖紗多賺取一道加工環節利潤，因 此制品的售價相對玻纖紗更高。玻纖制品占比越高的企業，其單噸收入越高，導致其總 資產周轉率更高。根據各公司年報，2013-2019 年，長海股份/中國巨石制品占比相對最 高/最低， 對應的總資產周轉率

31、相對最高/最低。 此外， 由于制品相對玻纖紗產品更具差異 性，下游客戶粘性更好，可使庫存保持在相對低位；且廠商可根據下游市場情況靈活調 整玻纖和制品結構，保持庫存低位，因此制品占比較高的企業，其庫存周轉更快。根據 各公司年報，2013-2019 年，長海股份/中國巨石制品占比相對最高/最低，對應的庫存 周轉天數相對最低/最高。 71.9% 70.7% 66.9% 60.7% 66.0% 66.5% 67.7% 28.1% 29.3% 33.1% 39.3% 34.0% 33.5% 32.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 201220132014201520162017201

32、8 玻纖紗占比制品占比 16.3% 31.1% 41.1% 36.8% 29.3% 29.8% 41.3% 83.7% 68.9% 58.9% 63.2% 70.7% 70.2% 58.7% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2013201420152016201720182019 玻纖紗占比制品占比 HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 11 圖 16：2013-2019 年各公司總資產周轉率（%） 圖 17：2013-2019 年各公司存貨周轉天數（天） 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證

33、券研究所 營運指標靠前營運指標靠前/后的企業，庫存相對更低后的企業，庫存相對更低/高，高，在在行業價格上漲行業價格上漲/下跌下跌中表現的更敏感中表現的更敏感。玻 纖行業中，由于中國巨石絕大部分產品為玻纖紗，因此營運指標相對靠后，而泰山玻纖 有接近 30%制品， 營運指標相對靠前。 由于玻纖紗不同品類之間價格及變動情況有差異， 我們選取同一品種玻纖紗進行比較。 根據卓創資訊數據， 在 2018 年 11 月至今的玻纖價 格下行期，中國巨石 2400tex 纏繞直接紗價格下跌相對領先于內江華原的價格下跌，且 中國巨石 2400tex 噴射合股紗價格下跌亦領先于泰山玻纖價格下跌； 在 2017.4-

34、2018.10 的玻纖價格上行期，中國巨石和內江華原 2400tex 纏繞直接紗幾乎同步變動，但泰山玻 纖/內江華原 2400tex 噴射合股紗價格上漲明顯領先于中國巨石價格上漲。 圖 18：2014.8-2020.6 纏繞直接紗 2400tex 價格（元/噸） 圖 19：2014.8-2020.6 噴射合股紗 2400tex 價格（元/噸） 數據來源：卓創資訊，東方證券研究所 數據來源：卓創資訊，東方證券研究所 價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石。價格上漲看泰玻，價格下跌看巨石。行業價格變動由供需決定，但是我們可以通過觀測 廠商間的不同策略行為， 作為判定供需格局的領先指標。 由于頭部廠商主導了

35、行業變化， 因此我們可將觀測對象集中在中國巨石/泰山玻纖。 在玻纖行業供小于求時， 泰山玻纖相 對中國巨石， 庫存會更早降至低位， 從而促發提價。 例如在 2017.4-2018.10 玻纖上行期 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 2013201420152016201720182019 中國巨石泰山玻纖長海股份 0 50 100 150 200 2013201420152016201720182019 中國巨石泰山玻纖長海股份 3500 4000 4500 5000 5500 6000 201420152016201720182019 巨石（成都）內江華原 5500 6000

36、6500 7000 7500 201420152016201720182019 巨石（成都）泰山玻纖內江華原 HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 12 中，泰山玻纖 2400tex 噴射合股紗價格上漲時間點明顯早于中國巨石；在 2019 年 11 月，泰山玻纖公告對無堿玻纖粗紗/板材紗提價 200 元/噸，山東玻纖/四川威玻隨即跟隨 提價，而中國巨石由于庫存仍相對較高而并未跟隨提價。在玻纖行業供大于求時，中國 巨石庫存會率先升至高位， 從而促發降價， 隨后行業各廠商逐漸采取跟隨策略進行降價。 三、供給端仍有壓力，需求邊際向好三、供給

37、端仍有壓力，需求邊際向好 3.1 供給端 20H2 仍有壓力，21 年新增產能有限 19/08-20/02 產能產能停產約停產約 34 萬噸，萬噸，供需壓力供需壓力有所有所緩解。緩解。19/08-20/02 中國巨石成都工廠 23 萬噸生產線因搬遷而相繼關停，泰山玻纖老廠 3 條線合計 11 萬噸因搬遷而陸續關 停，行業產能停產接近 34 萬噸，有效緩解供需壓力。從月度產能來看，根據卓創資訊， 玻纖月度在產產能從 19 年 8 月 41.84 萬噸回落到 20 年 2 月 37.37 萬噸， 下滑 10.7%。 圖 20：2017.1-2020.5 玻纖在產產能（月底，萬噸/月） 數據來源：卓

38、創資訊，東方證券研究所 表 1：2019.8-2020.6 國內玻纖池窯產線變動情況 省份 企業名稱 時間 年產能（萬噸） 狀態 品種 山東 泰山玻纖 2019.8 4 停產 無堿粗紗 河南 林州光遠新材料科技有限公司 2019.10 0.3 點火 高性能電子紗 5G 四川 中國巨石（成都）有限公司 2019.11 9 停產 無堿粗紗 山東 泰山玻璃纖維有限公司 2019.11 4 停產 無堿粗紗 山東 泰山玻璃纖維有限公司 2019.11 3 停產 無堿粗紗 遼寧 遼寧市煒盛新材料有限公司 2019.11 7 點火 中堿高性能紡織用紗 四川 巨石集團成都有限公司 2020.2 6 停產 無堿

39、粗紗 四川 巨石集團成都有限公司 2020.2 8 停產 無堿粗紗 江蘇 OC 復合材料（中國）有限公司 2020.2 8 熱修 無堿粗紗 山東 山東玻纖 2020.5 8 點火 無堿粗紗 山東 泰山玻璃纖維有限公司 2020.5 10 點火 無堿粗紗 浙江 中國巨石 2020.6 15 點火 無堿粗紗 20 25 30 35 40 45玻纖在產產能（月底，萬噸/月） HeaderTable_TypeTitle 建材行業深度報告 玻纖拐點尚未出現，邊際改善逐漸顯現 13 數據來源：卓創資訊，東方證券研究所 20/05 開始產能逐漸投放，開始產能逐漸投放， 20H2 行業行業仍仍面臨供給沖擊。面臨供給沖擊。根據卓創資訊數據，2020 年 5 月，山東玻纖格賽博 2 線 8 萬噸點火，泰山玻纖 F07 線 10 萬噸點火，6 月中國巨石桐 鄉智能制造 2 期 15 萬噸點火。5-6 月新增點火產能接近 33 萬噸，而玻纖池窯點火后約 2 個月左右滿產，因此新點火產能將在 7 月份逐漸釋放產量，帶來一定供給沖擊。展望 下半年，根據卓創資訊數據，預計 9 月份中國巨石成都智能生產線 1 線 12 萬噸點火， 12 月份中國巨石成都 2