房地產行業地產論道系列之保障性租賃住房篇（十五）：新一輪的實物形成周期-211103（24頁）.pdf

1、與商品住宅銷售、投資具有較強的周期性不同，保障性租賃住房政策性極強，且納入保障性安居工程，本身不具備周期性。另外，1)由于購房和租房之間存在一定的替代關系，在商品住宅投資下滑明顯時，加大保障性租賃住房的投資力度可較在需求和供給端同時平滑地產投資的周期性波動。2)我國人口凈流入城市在租賃住宅方面歷史欠賬較多，需要彌補的缺口較大，住房自有率高到 96%，顯著高于其他國家亦反映了租賃住宅的不足，在地產周期出現明顯下行時，保障性租賃住房的投資力度的調控空間也較大，短期不會造成資源的錯配。保障性租賃住房對建安的拉動與住宅基本相同，但對土地投資拉動作用則較低。房地產投資主要包括兩大部分：建安支出和土地投資

2、支出，其中建安占比約 60%，投資投資占比約 35%。1)住房建設成本差異不大，總體看考慮到簡裝，建筑面積單位成本約 3000-4000 元/平;2)拿地成本則差異較大，純住宅出讓價格較高，而自持型物業地價普遍偏低，從上海、南京等地出讓的純租賃地塊的價格看，租賃用地的價格約為純住宅用地 30%-40%。由于土地出讓并不直接創造 GDP，所以即使用等量的保障性租賃住宅替代商品房，則理論上對 GDP 影響不大;但由于土地出讓金僅為相同住宅地塊的 30%-40%，則對房地產投資完成額形成拖累，同時也會對地方政府土地出讓收入有明顯拖累。保障性根據各個城市及各省份的計劃，保障性租賃住房的供應套數約為住宅

3、供應套數的約 30%，但由于政策目標主要在人口凈流入的城市，我們保守推算一二線城市的保障性租賃住房的供給量可達到 30%，其他城市供給量在 15%。2)土地出讓部分假設 60%來自于新的土地出讓(包括單獨的租賃用地的出讓及出讓住宅用地時的保障性租賃用房的配建)，根據上海、南京等地歷次租賃用地出讓經驗，租賃用地價格約為純住宅用地價格 30%-40%，我們預計總體價格約為純住宅用地價格的 35%。3)一般租賃住宅以 70 平以下小戶型為主，最高不超過 90 平，我們假設租賃住宅平均面積為 70 平，考慮到需要做裝修，估算建安成本在 3500元/平?？傮w看，保障性租賃住房可帶動房地產投資1.18萬億

4、，約占2020年全年房地產開發投資完成額的8.3%，總量數據可以較少對沖房地產開發投資因住宅銷售下滑帶來的下降。而與棚改對比看，高峰期棚改每年開工量約 600萬套，而按照每套 38萬元的標準，合計投資額約 2.28萬億，2) 如果保障性租賃住房完全發力，則帶動房地產開發投資完成額達到15.58 萬億，2022 年增速仍可達到 4.9%。3) 如果更精細考慮，2022 年保障性租賃住房拿地可以全額完成，但建設周期為 2 年的前提下，建安投資只能完成一半，則房地產開發投資完成額 7591 億元，帶動房地產開發投資完成額 15.16 萬億，2022 年增速跌至 2.1%。雖然建設端可以較好地托底地產投資，但保障性租賃住房金融屬性較弱，對信用派生的支撐遠低于商品房。商品房的信用派生主要包括拿地、開發、銷售三個層面，其與保障性租賃住房的區別在于：1)拿地端主要是企業層面的融資如海外債等，以及房企曾經依賴的前融，保障性租賃住房也可以有較為類似的融資渠道，但其地價僅約為同等商品房的 35%，信用派生能力大幅下降;2)商品房開發端主要是開發貸，保障性租賃住房較為類似，但由于其地價較低，預計抵押所得開發貸也有等比例下滑;3)銷售端商品房主要是預收賬款，而保障性租賃住房只有在完成建設后才能出租，不存在銷售端的杠桿。