【公司研究】眾源新材-“質”“量”拐點搶灘FPC銅箔和均熱板-20200228[22頁].pdf

1、 1 證券研究報告證券研究報告 公司研究/首次覆蓋 2020年02月28日 有色金屬有色金屬/基本金屬及冶煉基本金屬及冶煉 當前價格(元)： 13.70 合理價格區間(元)： 13.8716.79 李斌李斌 執業證書編號：S0570517050001 研究員 邱樂園邱樂園 執業證書編號：S0570517100003 研究員 010-56793945 江翰博江翰博 010-56793962 聯系人 資料來源：Wind “質質”“量量”拐點拐點,搶灘搶灘FPC銅箔和銅箔和均熱板均熱板 眾源新材(603527) 2020-22 公司銅帶箔公司銅帶箔有望有望“質質”“量量”齊升，齊升，并并由材料延至均

2、熱板部件領域由材料延至均熱板部件領域 公司專研銅帶箔，管理層穩定且產業背景深厚。2020 年公司 2 萬噸銅帶和 1 萬噸銅箔項目預期投產， 2020-22 產量預期增長且產品結構持續優化。 壓延銅 箔主要用于 FPC（撓性 PCB）等領域，技術壁壘和附加值均高。公司 2020 年與東莞海洛合資均熱板， 開始從材料供應商邁向電子部件領域。 我們預計公 司 2019-21 年 EPS 分別為 0.54、0.73、1.32 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 2020-22 公司公司產量預期持續增長產量預期持續增長 2020-22 公司仍聚焦銅帶箔業務，主要下游包括電子電器、散熱、變壓器 和電纜等。2

3、020 年公司產能預期從 2019 年 6 萬噸增至 9 萬噸。2017-19 年 6 萬噸產能持續超產至約 7 萬噸， 未來預期維持； 2022 年預期 9 萬噸產 能達產至約 10 萬噸產量。 2014-18 營收和凈利潤 CAGR 約為 11%和 26%， 主要受益于量增和費用下降，2020-22 年預期公司繼續受益于產量增長。 優化優化產品結構，產品結構，布局布局電子銅箔和電子銅箔和均熱板均熱板電子部件電子部件等等謀求謀求“質變質變” 基于10余年材料生產經驗，公司正從材料生產商轉為與客戶共同研發并提 供產品解決方案；更是與電子部件企業東莞海洛成立合資公司積極布局均 熱板等電子部件領域

4、，努力形成“材料部件”產業閉環。此外，公司積極優 化產品結構；一方面從紫銅（純銅）產品拓展至銅合金帶材，開始涉足3C 屏蔽、散熱、新能源汽車電池軟連接和造幣等新應用領域材料，并實現批 量生產和銷售；另一方面，基于銅帶材和募投新項目積極布局壓延銅箔產 研，進軍FPC（撓性PCB）等高附加值領域。 2020-21，銅帶箔供需預期持續改善，銅帶箔供需預期持續改善，散熱片，散熱片量增價跌但仍有擴產空間量增價跌但仍有擴產空間 公司所處的銅帶箔市場當前處于成熟階段，已經完成行業洗牌，2018 年我 國 Cr5 約 38.5%； 2020-21 預期供需格局持續改善。 其中壓延銅箔， 是 FPC 等電子領域

5、必不可少的材料，技術壁壘高，預期 2020-21 持續供不應求。 針對均熱板市場，產能主要集中于臺灣和大陸，2019 年臺灣和大陸建產能 預期約 3.8 億片年，2020 年供給過剩，單片價格預期下跌；但我們預計 2023 年全球需求約 8 億片年，仍有擴產空間。 電子銅箔和電子銅箔和均熱板均熱板業務占比業務占比將將提升提升，首次覆蓋給予首次覆蓋給予“買入買入”評級評級 我們針對 2020 年銅帶、銅箔和均熱板業務凈利潤分部進行估值，我們假 設期間費用率相同，三項業務凈利潤占比為 96%、2%和 2；2021-22 銅 箔和均熱板占比預期持續提升。銅帶、銅箔和均熱板業務可比公司 2020 年

6、Wind 一致預期 PE 分別為 18X、31X 和 37X，認可給予公司相應業務 2020年合理 PE 18-22X、 31-39X 和 37-46X。 2020年合理估值 PE 19-23X， 對應合理市值 24-29 億和股價 13.87-16.79 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：銅帶箔需求不及預期；產品良率不及預期；散熱片驗證未過等。 總股本 (百萬股) 174.16 流通 A 股 (百萬股) 107.53 52 周內股價區間 (元) 9.75-14.95 總市值 (百萬元) 2,386 總資產 (百萬元) 1,206 會計年度會計年度 2017 2018 2019E 20

7、20E 2021E 營業收入 (百萬元) 2,984 3,209 3,174 3,606 4,945 +/-% 38.53 7.54 (1.10) 13.61 37.13 歸屬母公司凈利潤 (百萬元) 85.59 93.56 94.17 127.95 229.82 +/-% 14.90 9.32 0.65 35.86 79.62 EPS (元，最新攤薄) 0.49 0.54 0.54 0.73 1.32 (倍) 27.88 25.37 25.37 18.77 10.38 ,華泰證券研究所預測 0 400 800 1,200 1,600 (20) (9) 2 13 24 19/0319/0619

8、/0919/12 (萬股)(%) 成交量(右軸)眾源新材 滬深300 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 公司基本資料公司基本資料 一年內一年內股價走勢圖股價走勢圖 投資評級：投資評級：買入買入（首次評級）（首次評級） 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 2 正文目錄正文目錄 迎“質”“量”拐點，2020-22 待電子銅箔和均熱板發力 . 4 專研銅板帶箔，管理層穩定且產業背景深厚 . 5 銅帶箔行業剩者為王，2020-21 需求年均增速預期 2.7% . 7 銅帶箔材行業概述 . 7 壓延銅帶箔行業大浪淘沙，剩者為王 . 7 銅板帶箔產業 2020-21 需求年均增速

9、預期約 2.7% . 9 2020-21 年銅板帶箔行業供需格局改善，龍頭預期受益量價齊升 . 9 “質”“量”謀變，布局 TMT 材料產業鏈 . 10 公司基于加工發展解決方案，由帶制箔拓至電子部件 . 10 2014-18 年營收和利潤穩增 . 11 2020 年產能將由 6 萬噸擴至 9 萬噸 . 12 2020 壓延銅箔預期投產，布局 FPC（撓性 PCB）等應用 . 13 基于產業合作，從散熱和屏蔽材料拓展至均熱板（VC） . 14 公司從材料發展至電子部件，與業內合作伙伴戰略布局 VC. 14 VC 散熱產業處于朝陽行業 . 15 公司資產負債率低，仍有提高杠桿空間 . 16 盈利

10、預測與估值. 17 電子材料 . 17 均熱板 . 17 壓延銅箔 . 18 估值分析 . 18 風險提示 . 20 PE/PB - Bands . 20 rQpQoOnRrMtNpNnMrOuNsN7NdN6MmOqQpNrRlOrRtQkPrRpO6MnNwONZqMsMuOtPpR 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 3 圖表目錄圖表目錄 圖表 1： 銅加工上市公司主要產品概況 . 5 圖表 2： 公司前十大股東持股相對穩定 . 5 圖表 3： 公司股權變化歷程 . 6 圖表 4： 紫銅主要應用領域 . 6 圖表 5： 銅合金材料分類和用途 . 7 圖表 6： 銅合

11、金材料分類和用途 . 7 圖表 7： 銅板帶箔壁壘高 . 8 圖表 8： 銅板帶箔生產工藝流程復雜 . 8 圖表 9： 銅板帶箔產品主要應用于通信等領域 . 9 圖表 10： 公司主要下游營收占比 . 10 圖表 11： 2014-18 年營收和凈利潤同比穩增 . 11 圖表 12： 銅帶箔上市公司管理費用率對比. 11 圖表 13： 銅帶箔上市公司財務費用率對比. 11 圖表 14： 2014-19Q3 年期間費用率下降 . 12 圖表 15： 2014-2018 年產銷量穩增 . 12 圖表 16： 2014-18 年單噸加工費和單噸毛利 . 12 圖表 17： 3 萬噸募投項目產品分布

12、. 12 圖表 18： 2014-22F 銅帶箔產量預期 . 13 圖表 19： 全球壓延銅箔產能及產量預測 . 14 圖表 20： 公司針對壓延銅箔已完成技術儲備 . 14 圖表 21： 東莞海洛已經進入熱管和熱板領域 . 15 圖表 22： 智能手機散熱模組需求增速快 . 16 圖表 23： 5G 手機 VC 等散熱模組 . 16 圖表 24： 核心假設 . 17 圖表 25： 核心假設 . 17 圖表 26： 核心假設 . 18 圖表 27： 可比公司一致預期估值表（截止至 2020 年 2 月 28 日） . 19 圖表 28： 可比公司 PE（TTM） . 19 圖表 29： 202

13、0-22 年合理估值區間和對應市值 . 19 圖表 30： 眾源新材歷史 PE-Bands . 20 圖表 31： 眾源新材歷史 PB-Bands . 20 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 4 迎迎“質質”“量量”拐點，拐點，2020-22 待電子銅箔和均熱板發力待電子銅箔和均熱板發力 公司專研銅帶箔，管理層穩定且產業背景深厚。2020 年公司 2 萬噸銅帶和 1 萬噸壓延銅 箔項目預期投產，2020-22 銅帶箔產量預期增長且產品結構持續優化。新投壓延銅箔主要 用于 FPC（撓性 PCB）等領域，技術壁壘和附加值均高。公司 2020 年與東莞海洛合作布 局均熱板領域

14、，開始從材料供應商邁向電子部件領域。 公司 2017 年上市至今股權結構穩定，管理層在銅板帶箔行業中具有深厚的產業背景，生 產經營經驗近 30 年。公司銅帶箔產品主要應用于電子電器、散熱、變壓器（非晶和常規 變壓器）和電纜（電信、射頻、電力電纜）領域；已形成數十個品種、上千種規格。截至 2020.1 公司通過自主研發掌握了多項紫銅帶箔材加工核心技術,取得 27 項發明專利和 36 項實用新型專利。公司為了進一步提升盈利能力，募投項目將著重基于現有銅帶產品，發 力更薄的壓延銅箔，其中 FPC（撓性 PCB）電子壓延銅箔生產技術已經成熟。 公司所處銅帶箔產業市場成熟，根據上海有色網， 2018 年

15、 20 家主流企業 170 萬噸產能幾 乎涵蓋全部約 155 萬噸產量；龍頭企業強勢，中鋁洛銅和興業銅業等 5 家頭部企業產量約 為 60 萬噸，Cr5 約 38.5%。2020-21 年新增產能也集中于龍頭企業，目標市場均為增長 較確定的通信和電子領域， 生產壁壘和認證壁壘高； 2020-21年產能增速預期1.7%和3%， 2020-21 需求增速預期年均約 2.7%，供需格局預期逐步改善。 2020-22 公司銅帶箔產能和產量將持續增長。 2020 年公司募投項目投產， 將使產能從 2019 年 6萬噸增至 9萬噸。 2017-19年 6萬噸產能持續超產至約 7萬噸， 未來預期維持； 20

16、20-22 年預期產量分別為 8 萬噸、9.6 萬噸和 10 萬噸。2014-18 營收和凈利潤 CAGR 約為 11% 和 26%，主要受益于量增和費用下降；2020-22 年預期公司繼續受益于產量增長。 此外，公司為更好挖掘市場需求并持續提升產品附加值，在諸多方面實施積極舉措：1） 從材料生產商轉為與客戶共同研發提供產品解決方案；2）從紫銅（純銅）產品拓展至銅 合金帶材，開始涉足 3C 屏蔽、散熱、新能源汽車電池軟連接和造幣等新應用領域；3）基 于銅帶材積極研發壓延銅箔，進軍 FPC（撓性 PCB）等高附加值領域；4）努力形成“材 料電子部件”的閉環，與東莞海洛成立合資公司積極布局均熱板等

17、電子部件領域。 2020 年公司壓延銅箔 1 萬噸級募投項目將投產，行業技術壁壘高，公司已具備能力規模 生產 FPC 生產用壓延銅箔。根據卡波爾科技預測，2018 年中國 FPC 在 PCB 中的產量占 比約為 24%，將進一步受益 5G、可穿戴和汽車電子的需求增長。2020-21 年全球壓延銅 箔產量預期約為 1.98 萬噸和 2.73 萬噸，2020-21 年需求預期 3.3 萬噸和 3.5 萬噸，期間 壓延銅箔將供不應求。 2020.1 公司與具有散熱部件生產經驗的東莞海洛成立東莞市眾洛電子科技有限公司， 公司 持股占比 70%，積極布局主要應用于 5G 終端、基站、服務器和數據中心等領

18、域的均溫板 等產品，努力形成材料和部件共同研發升級的產業閉環。截至 2019 年，根據和創科技預 計，均熱板產能主要集中于臺灣和大陸，2019 年臺灣和大陸建產能預期約 3.8 億片年 （臺灣已建產能預期約為 2300 萬片/月和大陸已建產能預期約為 900 萬片月） ， 2020 年 供給過剩， 單片價格預期下跌； 我們預計 2023 年全球需求約 8 億片年， 仍有擴產空間。 我們認為 2020 年是公司業務質變的元年，高附加值的壓延銅箔和均熱板業務占比在 2021-22 年將持續提升。 我們針對 2020 年銅帶、 銅箔和均熱板業務凈利潤分部進行估值， 我們假設期間費用率相同，三項業務凈

19、利潤占比為 96%、2%和 2。銅帶、銅箔和均熱 板業務可比公司 2020 年 Wind 一致預期 PE 分別為 18X、31X 和 37X，認可給予公司相 應業務 2020 年合理 PE 18-22X、31-39X 和 37-46X。2020 年合理估值 PE 19-23X，對應 合理市值 24-29 億。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 5 專研銅板帶箔，管理專研銅板帶箔，管理層層穩定穩定且且產業背景深厚產業背景深厚 核心觀點：股東穩定，高管具有深厚產業背景，生產經營經驗近 30 年；公司精研銅帶箔 產品，主要應用于電子電器、散熱、變壓器（非晶和常規變壓器）和電纜

20、（電信、射頻、 電力電纜）領域，已形成數十個品種、上千種規格，產能預期從 2019 年 6 萬噸增至 2020 年 9 萬噸。 公司成立于2005年4月6日， 2017年上市。 公司主要專注于紫銅帶箔材系列產品的研發、 生產和銷售，近年加強了白銅板帶材等新產品的研發，開始涉足 3C 屏蔽、新能源汽車電 池軟連接和造幣等新應用領域，并實現批量生產和銷售。經過十余年的研發和積累，公司 形成了涵蓋多個牌號、數十個品種、上千種規格的銅帶箔材產品系列。根據公司招股說明 書及年報，公司銅帶箔產能由設立之初的 0.6 萬噸/年，逐步增加至 2017 年的約 6 萬噸/ 年（2017-19 處于超產狀態） ；

21、2020 年預期產能將進一步增至 9 萬噸。 公司重點生產紫銅帶箔，因其含銅量最高，導電性、導熱性等特性最為明顯，不可替代地 運用于電子電氣、電力、新能源、通訊、家用電器等對導電導熱性要求較高的行業。隨著 電子和通訊技術的快速發展,高導電導熱性能的紫銅帶箔的需求日益增長。 公司已與主要競爭對手形成鮮明產品類型區分，成為紫銅板帶這一細分領域的龍頭之一。 眾源新材、博威合金、楚江新材和海亮股份銅加工業務材料和產品結構各有側重。眾公司 產品結構略有交叉，例如公司 5G 散熱和屏蔽材料與博威合金便有一定競爭。 公司高管具有豐富銅板帶箔生產和銷售經驗。根據公司招股說明書，封全虎董事長，2005 年成立眾

22、源新材前，從 1991 年便開始從事營銷工作，并任中國有色金屬加工工業協會理 事。吳平副董事長，從 1986 至今從事有色延壓設備、工藝質量、技術管理等工作。截至 2020.1 公司通過自主研發掌握了多項紫銅帶箔材加工核心技術,并取得 27 項發明專利和 36 項實用新型專利。 根據2019Q3股東持股情況， 前十大股東持股情況自上市以來相對穩定， 公司為民營企業， 封全虎和周麗夫婦為實控人。 圖表圖表1： 銅加工銅加工上市公司主要產品概況上市公司主要產品概況 材料類型材料類型 產品結構產品結構 眾源新材 紫銅（純銅） 板帶 博威合金 銅合金 線棒材起家，開始涉足精密銅板帶 精藝股份 銅管 海

23、亮股份 銅管 楚江新材 黃銅 板帶 資料來源：Wind，華泰證券研究所 圖表圖表2： 公司前十大股東持股相對穩定公司前十大股東持股相對穩定 2019Q3 持股比例持股比例 2017 年年上市上市持股比例持股比例 封全虎 34.34 34.34 阮紀友 12.58 12.58 上?？苹莨蓹嗤顿Y中心(有限合伙) 5.84 5.84 王陳標 4.35 4.35 陶昌梅 3.22 3.22 吳平 2.66 3.52 李明軍 2.31 2.31 周麗 1.61 1.61 黎文章 1.44 1.9 嵇興祥 1.05 合計 69.4 69.67 資料來源：公司公告，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2

24、020 年 02 月 28 日 6 圖表圖表3： 公司股權變化歷程公司股權變化歷程 圖表圖表4： 紫銅主要應用紫銅主要應用領域領域 資料來源：招股說明書、華泰證券研究所 資料來源：招股說明書、華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 7 銅帶箔行業剩者為王，銅帶箔行業剩者為王，2020-21 需求需求年均年均增速增速預期預期 2.7% 公司所處的銅帶箔市場當前處于成熟階段， 已經完成行業洗牌， 2018年我國Cr5約38.5%； 2020-21 預期供需格局持續改善。 銅帶箔材銅帶箔材行業概述行業概述 銅帶箔材廣泛運用于電子電氣、電力、新能源、通訊、輕工、機械制

25、造、家用電器、汽車、 建筑、國防、交通運輸等眾多下游行業。銅帶箔材按其含銅量和合金元素構成的不同，分 為紫銅帶箔、 黃銅帶箔、 青銅帶箔、 白銅帶箔等， 用途各有側重； 其中公司聚焦紫銅產品， 主要是應用于導電導熱。 圖表圖表5： 銅合金銅合金材料分類和用途材料分類和用途 合金合金 用途用途 紫銅 純銅 導電導熱為主 黃銅 CuZnX 合金 裝飾為主 白銅 CuNiX 合金 追求強度、韌性和耐腐蝕，犧牲導電效果；屏蔽系列、醫療器械、眼鏡系列、 汽車鑰匙等 青銅 Ti、Be、AL 等多金屬合金 高端合金，追求強度和導電性能的平衡。 資料來源：眾源新材招股說明書、華泰證券研究所 按照生產工藝劃分，

26、銅板帶主要生產工藝為軋制，而銅箔則分為壓延銅箔和電解銅箔。其 中紫銅（純銅）主要用于生產壓延銅箔，合金銅箔目前僅日本能夠少量生產。根據上海有 色網 2019.5從百年滄桑到新世紀大爆發，讀懂世界銅箔史 ，壓延銅箔因為延展性好主 要用于撓性覆銅板、屏蔽罩、VC 均熱板等領域，難被電解箔替代，但缺點是目前厚度極 限在 7m 左右。電解銅箔則采用電解生產工藝，目前的極限厚度已經達到了 4.5m， 加工費顯著低于同等規格的壓延銅箔，但是延展性差，因此多用于鋰電等對厚度要求更高 的領域。 圖表圖表6： 銅合金材料銅合金材料分類和用途分類和用途 資料來源:CCFA、華泰證券研究所 壓延銅帶箔行業大浪淘沙，

27、剩者為王壓延銅帶箔行業大浪淘沙，剩者為王 根據我的有色和安泰科統計， 2018 年我國銅帶材產能約為 170 萬噸， 產量約為 155 萬噸， 凈進口量 9.1 萬噸。其中，黃銅帶國內消費量約占 56%，紫銅帶消費量約占 37%，磷銅 帶消費量約占 7%。普帶年消費量約占 61%，高精帶年消費量約占 39%；而進一步深加工 的銅箔，2019 年預期產量約 6000t，占比不足 1%，產能約為 1.1 萬噸；隨著 FPC 等需求 的增長，預期壓延銅箔需求將穩步增長。 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 8 公司主要聚焦紫銅帶箔（產能為 6 萬噸，產量約 7 萬噸） ，上海有

28、色網統計，主要競爭對 手包括中鋁洛陽銅業有限公司（2018 年 18 萬噸產能，產量約 7 萬噸） 、興業銅業國際集 團有限公司（2018 年 15 萬噸產能，產量約 13 萬噸） 、銅陵金威銅業有限公司（2018 年 6 萬噸產能，產量約 5 萬噸）和中鋁華中銅業有限公司（2018 年 9.5 萬噸產能，產量約 3 萬噸）等。公司 2019 年產量預期約為 7 萬噸，市占率預期約為 13-15%；公司 2020 年產 能擴至 9 萬噸。 公司所處的銅帶箔行業目前處于成熟市場，根據上海有色網統計，2018 年 20 家主流企業 幾乎涵蓋國內全部產量； 中鋁洛銅和興業銅業等 5 家頭部企業強勢，

29、 產量合計約 60 萬噸， Cr5 約 38.5%。并且針對應用于電子等領域的高端銅帶箔產品，技術壁壘正在提高，工藝 控制過程日趨復雜，涉及熔煉、熱處理和后處理等系統解決方案。 2020-21 年新增產能也集中于龍頭企業，產能從投產至達產周期預期為 2 年，2020-21 產 能預期分別為 173 萬噸和 178.25 萬噸，對應增長約 1.7%和 3%。根據各公司轉債和招股 說明書，增量主要來自博威合金 5 萬噸精密板帶、眾源新材 3 萬噸募投項目、靈寶朝輝銅 箔 0.25 萬噸。新產能目標市場均為增長較確定的通信和電子領域，產品加工費較之傳統 產品預期增加，例如博威合金 2019 半年報中

30、提及的 Type C 和均熱板生產用銅帶材等， 加工費高于傳統產品。 圖表圖表7： 銅板帶箔壁壘高銅板帶箔壁壘高 壁壘內容壁壘內容 資金壁壘 銅板帶箔盈利模式是“成本加工費”，銅均價 2017-19 年的價格均運行在 4 萬元以上；根 據眾源新材和博威合金 2018 年年報，原料成本占到生產成本的比例在 85-95%之間，對 于資金占用大。 此外， 隨著對寬薄板帶箔需求的增加， 技術研發和設備投入也進一步加大， 例如 6-10m 3000 噸產能的壓延銅箔設備需從海外進口， 含設備的固定資本支出預期數 億元，中小型企業很難負擔。 技術壁壘 因為涉及熔煉環保要求日趨嚴格。于此同時銅板帶箔材作為電

31、子電器、電力、交通、軍工 等領域重大裝備或主要產品的原材料,其質量穩定性和性能先進性的要求較高，生產主要 靠核心團隊的技術訣竅而非專利，經驗積累要求高。此外，工藝聯動涉及感應熔煉、連續 鑄錠、無氧連續退火、快速化學成分分析、清洗、后處理等生產技術，部分設備需要定制， 因此需要企業具有豐富經驗的同時，還需要結合經驗對于專用設備具有一定的設計能力。 品牌壁壘 電子等下游終端用戶例如手機生產企業， 往往針對電子元器件生產企業提出明確的產品性 能要求；甚至針對前端的原料進行認證指定生產廠家，例如均熱板等材料，以保證終端產 品的質量和一致性。 資料來源：眾源新材招股說明書、博威合金 2020 可轉債發行

32、公告、華泰證券研究所 圖表圖表8： 銅板帶銅板帶箔生產工藝流程復雜箔生產工藝流程復雜 資料來源:眾源新材招股說明書，華泰證券研究所 公司研究/首次覆蓋 | 2020 年 02 月 28 日 9 銅板帶箔產業銅板帶箔產業 2020-21 需求需求年均年均增速預期約增速預期約 2.7% 根據上海有色網統計，2013-18 年，我國銅帶表觀消費量年平均增長率為 4.3%。根據我 的有色統計，銅帶箔的需求主要來自于連接器、電器、變壓器、電線電纜、引線框架和服 飾等，與通信電子相關領域合計占比超過 70%。 圖表圖表9： 銅板帶銅板帶箔產品主要應用于通信等領域箔產品主要應用于通信等領域 資料來源:我的有

33、色，華泰證券研究所 加權考慮主要下游 2020-21 年行業增速，我們預期 2020-21 年銅帶箔的需求年均增速預 期約為 2.7%。 1) 針對連接器市場：根據北京恒州博智國際信息咨詢 2019.11預計 2019-2025 年全 球和中國連接器市場營業額的復合年增長率為 7.70% ，2020-21 年全球連接器市場 產值增速約為 8-8.5%。 2) 針對家電市場：根據華泰家電行業 2019.11.22消費有常態，靜候春暖花開 ，電器 行業與城鎮固定資產投資房地產竣工相關，2019 年家電零售同比增速約為 5.6%， 房地產竣工面積同比增速 2019.12 由負轉正，2020 城鎮化固

34、定資產投資增速預期約 為 5%；2020Q1 疫情發酵，將對后續經濟造成不利影響，我們預期 2020-21 電器消 費增速約為 0%。 3) 針對變壓器市場：2017-19 年統計局統計電網基本建設完成額同比增速分別為 -2.15、0.6%和-9.6%，根據 2019.10全國 “十三五”電力規劃確定的一系列目標 任務基本全面實現 ，電網已經從建設為重點轉為智能化和轉型新能源，2020-21 年 我們認為變壓器行業需求預期負增長約為-3%（2017-19 平均值） 。 4) 針對服裝服飾市場： 根據國家統計局統計， 2017-18 年規模以上企業產量累計同比增 速分別為-2.6%和-3.4%，

35、鑒于 2020-21 全球經濟仍處于弱勢，我們預期我國服飾行 業的增速約為-3%。 5) 針對電纜市場：2017 年前全球光纜安裝增長迅速，但 2018 年后預期增速趨緩，根 據 CRU 預測 2019-21 年全球的增速預期 4-5%。 6) 針對半導體市場：WSTS 2019 年 6 月預測 2019 年全球半導體銷售受全球貿易摩擦 和下游萎縮影響， 預期同比減少 12.1%； 2020年受益數據中心用設備投資預期恢復、 5G 導入帶動服務擴大，以及車輛持續電子化，因此 2020 年全球半導體銷售額有望 重回增長，預期年增 5.4%。 2020-21 年銅板帶箔行業供需格局改善，龍頭預期受益量價齊升年銅板帶箔行業供需格局改善，龍頭預期受益量價齊升 基于前述分析，銅帶箔行業競爭充分；2020-21 年新增產能也集中于龍頭企業，2020-21 年產能增速預期 1.7%和 3%；2020-21 需求增速預期年均約 2.7%，供需格局預期逐步改 善，在市場已經充分競爭和已形成壁壘的前提下，龍頭企業有望受益量價齊升。 連接器 36% 電器 23% 變壓器 9% 服飾 15%