【公司研究】金宏氣體-電子特氣國產化進程開啟-20200705[25頁].pdf

1、 證券研究報告 | 首次覆蓋報告 2020 年 07 月 05 日 金宏氣體金宏氣體（688106.SH） 電子特氣國產化進程開啟電子特氣國產化進程開啟 金宏氣體是國內領先工業氣體供應商金宏氣體是國內領先工業氣體供應商。公司專業從事工業氣體研發、生產、 銷售和服務，主要產品包括特種氣體、大宗氣體天然氣。公司自主研發生產 的超純氨，品質和技術達到替代進口水平，打破了外資巨頭的壟斷，該業務 國內市占率超過 50%。公司的電子特氣廣泛應用于光伏、LED、液晶面板、 集成電路、 光纖通信等電子半導體領域。2017 年和 2018 年兩年金宏的銷售 額在協會的民營氣體行業企業統計中排名第一。 電子特氣市

2、場電子特氣市場空間大，空間大，下游廠商擴產帶動需求增長下游廠商擴產帶動需求增長。電子特氣是超大規模集 成電路、平面顯示器、化合物半導體器件等電子工業生產中不可或缺的基礎 原材料，廣泛應用于薄膜、刻蝕、摻雜、氣相沉積、擴散等工藝。目前目前電子電子 特氣是僅特氣是僅次于硅片的第二大市場需求半導體材料，次于硅片的第二大市場需求半導體材料，根據根據 SEMI 以及前瞻產以及前瞻產 業院業院預計預計，至，至 2020 年全球市場規模將達到年全球市場規模將達到 43.7 億美元。億美元。2024 年我國電年我國電 子特種氣體市場規模將達到子特種氣體市場規模將達到 488 億元，市場空間廣闊。億元，市場空間

3、廣闊。隨著集成電路、液 晶面板等行業廠商積極進行產能擴張，電子特氣有望跟隨下游產業增長趨 勢，需求迎來大幅增長。 加碼特種氣體研發加碼特種氣體研發， 打破外資市場壟斷。打破外資市場壟斷。 由于電子特氣行業具有高技術壁壘、電子特氣行業具有高技術壁壘、 客戶認證壁壘和資金壁壘，客戶認證壁壘和資金壁壘，國內企業在技術、工藝和設備方面與外企巨頭具 有明顯差異。近年來隨著全球半導體、顯示面板等電子產業鏈不斷向亞洲、 中國大陸地區轉移，對電子特氣的需求也帶來了持續、強勁的拉動。以金宏 氣體為代表的國內公司正在不斷加快國產替代的進程。 目前公司創新研發的 超純氨、高純氫、高純氧化亞氮等電子特氣的品質和技術已

4、達到替代進口產 品的水平。公司本次募集資金超過 60%用于電子特氣新品種的研發，隨著 技術水平和產品品質不斷提高，氣體種類更加豐富，公司競爭優勢凸顯，市 場份額將得到進一步提升。 率先布局率先布局 TGCM 模式，深度綁定下游客戶。模式，深度綁定下游客戶。公司始終堅持以技術驅動為本， 部分自研產品達到國際巨頭水準。募投資金超過 60%將用于電子特氣新產 品的研發，以實現在更多領域打破國外壟斷，并提高國內市場占有率。另一 方面， 公司在國內同行業中率先積累 TGCM 技術和人才， 公司的發展戰略是，公司的發展戰略是， 通過特種氣體進入集成電路、 液晶面板等半導體產業客戶的供應鏈， 進一步通過特種

5、氣體進入集成電路、 液晶面板等半導體產業客戶的供應鏈， 進一步 導入配套使用的電子大宗氣體，并逐漸為客戶提供氣體運維服務。導入配套使用的電子大宗氣體，并逐漸為客戶提供氣體運維服務。TGCM 模 式有利于提高公司產品銷量，有助于增加客戶粘性，有望為公司中長期的增 長提供動力。 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：無論是大宗氣體，又或者是特種氣體，隨著半導體集 成電路行業的發展，以及液晶面板行業的發展，對于氣體的需求都將逐步增 長。同時隨著公司募投項目的實施，以及對于特種氣體的技術突破和客戶導 入，我們預計公司在 2020E/2021E/2022E 年將實現營收 13.0/15.3/17.7

6、億 元，實現歸母凈利潤 1.81/2.46/3.04 億，目前對應 PE 為 131.8/96.7/78.3x， 首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險提示風險提示：下游需求不及預期，產品研發不及預期。 財務財務指標指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 1,070 1,161 1,300 1,530 1,770 增長率 yoy（%） 19.7 8.5 12.0 17.7 15.7 歸母凈利潤（百萬元） 139 177 181 246 304 增長率 yoy（%） 75.2 27.4 2.0 36.4 23.4 EPS 最新攤?。ㄔ?股） 0.29 0

7、.37 0.37 0.51 0.63 凈資產收益率（%） 17.6 19.7 17.2 19.1 19.3 P/E（倍） 171.4 134.5 131.8 96.7 78.3 P/B（倍） 33.8 28.0 23.9 19.5 15.8 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 買入買入（首次首次） 股票信息股票信息 行業 化學制品 最新收盤價 49.17 總市值(百萬元) 23,814.67 總股本(百萬股) 484.33 其中自由流通股(%) 21.03 30 日日均成交量(百萬股) 14.09 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 鄭震湘鄭震湘 執業證書編號：S068051812000

8、2 郵箱： 分析師分析師 佘凌星佘凌星 執業證書編號：S0680520010001 郵箱： 相關研究相關研究 -9% 0% 9% 18% 27% 37% 46% 2020-06 金宏氣體 滬深300 2020 年 07 月 05 日 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元） 利潤表利潤表（百萬元） 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流動資產流動資產 583 577 800 968 1263 營業收入營業收入 1070 1161 1300

9、 1530 1770 現金 159 188 260 434 572 營業成本 595 597 666 770 878 應收票據及應收賬款 327 248 396 362 515 營業稅金及附加 10 10 11 13 15 其他應收款 4 3 4 5 6 營業費用 175 194 244 275 309 預付賬款 20 10 23 16 29 管理費用 73 90 105 115 134 存貨 53 80 69 103 93 研發費用 31 40 39 46 55 其他流動資產 21 48 48 48 48 財務費用 25 15 11 8 6 非流動資產非流動資產 1084 1096 1129

10、 1215 1280 資產減值損失 -2 0 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 0 其他收益 6 11 0 0 0 固定資產 811 797 829 911 974 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 80 77 80 82 85 投資凈收益 0 0 0 0 0 其他非流動資產 192 222 220 222 221 資產處臵收益 1 -5 0 0 0 資產資產總計總計 1667 1673 1930 2183 2542 營業利潤營業利潤 166 220 224 303 373 流動負債流動負債 602 518 526 559 649 營業外收入 0 0 2 1 1 短期借款 4

11、3 62 62 62 62 營業外支出 1 0 1 0 1 應付票據及應付賬款 244 242 301 326 389 利潤總額利潤總額 165 220 226 303 374 其他流動負債 315 214 163 171 198 所得稅 28 37 41 52 65 非流動非流動負債負債 283 225 204 190 168 凈利潤凈利潤 138 183 185 250 309 長期借款 190 138 117 103 81 少數股東損益 -1 6 4 4 5 其他非流動負債 93 87 87 87 87 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 139 177 181 246 304 負債合計負

12、債合計 885 743 730 749 816 EBITDA 293 363 328 419 507 少數股東權益 77 80 84 88 93 EPS（元/股） 0.29 0.37 0.37 0.51 0.63 股本 363 363 484 484 484 資本公積 7 7 7 7 7 主要主要財務比率財務比率 留存收益 326 449 570 786 1041 會計會計年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 歸屬母公司股東權益 705 850 1116 1345 1633 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 1667 1673 1930 2183

13、2542 營業收入（%） 19.7 8.5 12.0 17.7 15.7 營業利潤（%） 66.5 32.9 2.0 34.8 23.4 歸屬母公司凈利潤（%） 75.2 27.4 2.0 36.4 23.4 獲利獲利能力能力 毛利率（%） 44.4 48.6 48.8 49.7 50.4 現金現金流量流量表表（百萬元） 凈利率（%） 13.0 15.3 13.9 16.1 17.2 會計年度會計年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 17.6 19.7 17.2 19.1 19.3 經營活動現金流經營活動現金流 288 400 228 414 386

14、ROIC（%） 12.1 15.7 14.9 16.8 17.4 凈利潤 138 183 185 250 309 償債償債能力能力 折舊攤銷 118 135 101 120 142 資產負債率（%） 53.1 44.4 37.8 34.3 32.1 財務費用 25 15 11 8 6 凈負債比率（%） 43.5 17.8 -0.2 -14.2 -21.4 投資損失 0 0 0 0 0 流動比率 1.0 1.1 1.5 1.7 1.9 營運資金變動 -15 41 -69 36 -71 速動比率 0.8 0.8 1.3 1.4 1.7 其他經營現金流 22 25 0 0 0 營運能力營運能力 投資

15、活動投資活動現金流現金流 -219 -155 -134 -205 -207 總資產周轉率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 資本支出 239 156 33 86 65 應收賬款周轉率 3.7 4.0 4.0 4.0 4.0 長期投資 0 -8 0 0 0 應付賬款周轉率 2.3 2.5 2.5 2.5 2.5 其他投資現金流 20 -8 -101 -120 -142 每股指標（元）每股指標（元） 籌資籌資活動現金流活動現金流 10 -215 -21 -35 -42 每股收益（最新攤?。?0.29 0.37 0.37 0.51 0.63 短期借款 -27 19 0 0 0 每股經營現金流（

16、最新攤?。?0.59 0.83 0.47 0.86 0.80 長期借款 -26 -52 -21 -14 -22 每股凈資產（最新攤?。?1.45 1.76 2.05 2.53 3.12 普通股增加 0 0 121 0 0 估值估值比率比率 資本公積增加 0 0 0 0 0 P/E 171.4 134.5 131.8 96.7 78.3 其他籌資現金流 63 -182 -121 -21 -19 P/B 33.8 28.0 23.9 19.5 15.8 現金凈增加額現金凈增加額 79 29 73 174 138 EV/EBITDA 82.6 66.3 72.8 56.5 46.4 資料來源：貝格數

17、據，國盛證券研究所 mNpQpRvNoOrOmMtMrPqOpMaQ9RaQsQnNnPmMiNnNoRfQrRpRaQnNxOMYtRrOxNmQsQ 2020 年 07 月 05 日 內容目錄內容目錄 一、中國特種氣體領軍企業 . 5 1.1 二十年砥礪前行，造就國內領先工業氣體供應商 . 5 1.2 國內超純氨龍頭，核心技術打破國際壟斷 . 6 1.3 股權高度集中，管理層經驗豐富 . 8 1.4 持續研發新產品，業績穩定增長 . 9 二、電子特氣，需求空間大，拉開進口替代序幕 . 12 2.1 電子特氣是半導體行業的基礎原材料 . 12 2.2 集成電路、液晶面板行業擴產帶動氣體需求

18、. 14 2.3 市場需求空間大，拉開進口替代序幕 . 17 三、公司核心競爭力 . 20 3.1 加碼特種氣體研發，填補高端特氣國產空白 . 20 3.2 率先布局 TGCM 國產化，深度綁定下游客戶. 21 四、盈利預測與投資建議. 23 五、風險提示 . 24 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：金宏氣體發展歷程 . 5 圖表 2：公司主要電子特氣產品及應用領域 . 6 圖表 3：金宏氣體超純氨關鍵技術指標與外資氣體巨頭對比 . 6 圖表 4：2019 年首次與公司合作的半導體領域主要客戶及銷售產品 . 7 圖表 5：不同供氣方式及特點 . 7 圖表 6：金宏氣體股權結構圖（上市前） . 8 圖

19、表 7：金宏氣體近年營收情況 . 9 圖表 8：金宏氣體近年歸母凈利潤情況 . 9 圖表 9：公司三費情況 . 9 圖表 10：同行業期間費用率對比 . 9 圖表 11：公司毛利率及凈利率情況 . 10 圖表 12：公司各業務毛利率情況 . 10 圖表 13：公司主營業務收入結構（億元） . 10 圖表 14：公司研發情況 . 11 圖表 15：公司近年研發投入及其費用率情況 . 11 圖表 16：電子特氣下游應用情況 . 12 圖表 17：氣體按純度分類 . 12 圖表 18：電子特氣按用途分類 . 13 圖表 19：MOCVD 制備氮化鎵器件的流程 . 13 圖表 20：四氟化碳用于等離子

20、刻蝕氣體 . 13 圖表 21：摻雜的擴散和離子注入兩種工藝 . 14 圖表 22：硅的氣相外延過程會用到硅烷 . 14 圖表 23：公司在集成電路和液晶面板的主要客戶 . 15 圖表 24：集成電路及液晶面板知名企業擴產情況 . 16 2020 年 07 月 05 日 圖表 25：全球半導體材料市場規模 . 17 圖表 26：晶圓制造材料市場規模（億美元） . 17 圖表 27：2020 年晶圓制造材料占比 . 18 圖表 28：晶圓制造用電子氣體市場規模 . 18 圖表 29：我國電子特氣市場規模（億元） . 18 圖表 30：我國電子氣體市場格局（2018 年） . 18 圖表 31：芯

21、片尺寸與氣體純度關系 . 19 圖表 32：公司部分產品達到國際標準 . 20 圖表 33：募集資金投資項目（億元） . 20 圖表 34：各類氣體供應方式 . 21 圖表 35：金宏氣體業務拆分（億元） . 23 圖表 36：可比公司估值（截止至 2020 年 7 月 2 日收盤） . 24 2020 年 07 月 05 日 一、一、中國中國特種氣體特種氣體領軍企業領軍企業 1.1 二十年砥礪前行，造就國內領先二十年砥礪前行，造就國內領先工業氣體供應商工業氣體供應商 金宏氣體成立于 1999 年 10 月，總部位于蘇州，主要從事工業氣體研發、生產、銷售和 服務，公司通過外購原材料或回收化工企

22、業的尾氣，加工后生產的特種氣體、大宗氣體 和天然氣廣泛應用于電子半導體、醫療、環保、新材料和高端裝備制造等行業。公司重 視技術創新與工藝研發，依靠強大的研發、生產能力，高效的配送服務和豐富的市場經 驗，成為目前國內領先的工業氣體生產商之一。 公司正在積極拓展特種氣體業務，并將應用于集成電路、液晶面板等電子半導體領域的 特種氣體作為研發重點，近年來電子特種氣體的業務收入比重不斷提高。隨著公司研發 成果加速轉化為新產品，特種氣體國產化的不斷推進，電子電子特氣未來有望成為公司新的特氣未來有望成為公司新的 利潤增長點。利潤增長點。 圖表 1：金宏氣體發展歷程 資料來源：招股說明書，國盛證券研究所 公司

23、自設立以來，始終堅持新產品的研發，擁有氣體行業中唯一專注于電子氣體研發的 國家企業技術中心。公司自主研發的超純氨、高純氫、高純氧化亞氮、高純二氧化碳、 硅烷混合氣、八氟環丁烷、高純氬、高純氮等各類電子級超高純氣體，品質和技術已達 到替代進口的水平，打破了外資企業在技術和市場上的壟斷。其中公司生產的超純氨占公司生產的超純氨占 國內市場份額的國內市場份額的 50%以上以上，高純氧化亞氮等超高純氣體也得到了客戶的廣泛認可。根 據中國工業氣體工業協會的統計，公司公司 2017 年和年和 2018 年兩年的銷售額在協會的民營年兩年的銷售額在協會的民營 氣體行業企業統計中排名第一。氣體行業企業統計中排名第

24、一。 2020 年 07 月 05 日 1.2 國內超純氨龍頭，國內超純氨龍頭，核心技術打破國際壟斷核心技術打破國際壟斷 公司主要產品包括超純氨、高純氫、高純氧化亞氮等的特種氣體、應用于半導體行業的公司主要產品包括超純氨、高純氫、高純氧化亞氮等的特種氣體、應用于半導體行業的 電子大宗氣體和其他工業領域的大宗總體以及天然氣。電子大宗氣體和其他工業領域的大宗總體以及天然氣。 公司產品是集成電路、 液晶面板、 LED、光纖通信、光伏等領域的重要原材料。2019 年，公司電子特氣營收占比 37.28%， 電子特氣以及電子級的氧、氮是半導體領域必不可少的原材料。 圖表 2：公司主要電子特氣產品及應用領域

25、 產品產品 應用領域應用領域 超純氨超純氨 超純氨主要應用于新型光電子材料領域，是是 MOCVD 技術制備新型半導體材料技術制備新型半導體材料 GaN 的重要基礎材料的重要基礎材料。此 外，超純氨還是制備三氟化氮、氮化硅的基礎材料，三氟化氮用于等離子刻蝕，氮化硅則是硅基半導體常 用的絕緣層。 氧化亞氮氧化亞氮 氧化亞氮俗稱笑氣，高純氧化亞氮作為電子氣體，主要用于半導體光電器件研制生產的介質膜工藝，是直 接影響光電器件質量的不可替代的關鍵電子氣體。高純氧化亞氮在化學氣相沉積（高純氧化亞氮在化學氣相沉積（CVD）工藝中，可用于）工藝中，可用于 制備摻雜制備摻雜 SiO2膜膜。 硅烷硅烷 硅烷作為一

26、種提供硅組分的氣體源，可用于制造高純度多晶硅、單晶硅、微晶硅、非晶硅、氮化硅、氧化 硅、異質硅、各種金屬硅化物。因其高純度和能實現精細控制，已成為許多其他硅源無法取代的重要特種 氣體。硅烷廣泛應用于微電子、光電子工業，用于制造平板顯示器等，是迄今世界上唯一的大規模生產粒 狀高純度硅的中間產物。 氟碳氣體氟碳氣體 包含六氟乙烷、八氟環丁烷、四氟化碳等。六氟乙烷、八氟環丁烷可用作電子工業中的刻蝕氣；四氟化碳 是目前微電子工業中用量最大的等離子體蝕刻氣體之一， 其高純氣及與高純氧氣的混合氣， 可廣泛用于硅、 二氧化硅、氮化硅、磷硅玻璃及鎢等薄膜材料的蝕刻，并且在低溫制冷、電子器件表面清洗和氣相絕緣等

27、 方面也被廣泛應用。 資料來源：招股說明書，國盛證券研究所 超純氨是微電子產業鏈的重要環節，其質量能直接影響材料的光學和電學性能，甚至影 響器件的使用壽命。2010 年，公司創新研發的 7N 電子級超純氨生產運營，打破了過去 我國超純氨長期依賴進口的局面，且公司生產的超純氨品質和穩定性已達到進口替代水 平，目前中國超純氨市場已經基本實現了進口替代，公司是我國少數能夠生產超純氨的 企業之一。2019 年，公司超純氨營收占主營業務收入的年，公司超純氨營收占主營業務收入的 8.47%，占國內超純氨市場，占國內超純氨市場 份額超過份額超過 50%。 圖表 3：金宏氣體超純氨關鍵技術指標與外資氣體巨頭對

28、比 關鍵指標關鍵指標 金宏氣體金宏氣體 林德集團林德集團 太陽日酸太陽日酸 純度 99.999998% 99.99995% 99.99994% 氧（O2） 0.001 ppm 0.1 ppm（O2+Ar） 0.1 ppm（O2+Ar） 水分（H2O） 0.02 ppm 0.1 ppm 0.2ppm 氫（H2） 0.01 ppm 0.1 ppm 0.1ppm 氮（N2） 0.01 ppm 0.1 ppm 未作規定 一氧化碳（CO） 0.01 ppm 0.01 ppm 0.05 ppm 二氧化碳（CO2） 0.01 ppm 0.01 ppm 0.1 ppm 總烴（THC） 0.01 ppm 0.0

29、2 ppm 0.05 ppm 資料來源：林德官網，Matheson 官網，國盛證券研究所 2020 年 07 月 05 日 公司的電子特氣主要客戶分布于光伏、光伏、LED、液晶面板、集成電路、光纖通信等電子半、液晶面板、集成電路、光纖通信等電子半 導體領域導體領域，目前公司產品覆蓋了國內 LED 芯片行業全部上市公司，2019 年公司在半導 體領域的前十大客戶包括京東方（主要銷售產品為高純氦） 、三安光電（超純氨）等。 隨著公司特氣產品的不斷豐富和技術的持續創新，2019 年公司首次獲得了深南電路、三 星電子、 TCL 華星、 天馬微電子等集成電路和液晶面板知名客戶的訂單， 并已開始供貨， 未

30、來公司有望進入更多國內外大型半導體廠商的供應鏈。 圖表 4：2019 年首次與公司合作的半導體領域主要客戶及銷售產品 行業行業 客戶客戶 主要銷售產品主要銷售產品 集成電路集成電路 深南電路 純氬、液氮、高純氮、高純氧、高純乙炔、工業氧、 五元混合氣、四氟化碳、乙炔 液晶面板液晶面板 三星電子 TCL 華星 氣體運維服務 氧化亞氮 光伏光伏 中能硅業（協鑫集團） 展宇新能源 氦氣、標準氣、混合氣 氧化亞氮、甲烷 資料來源：招股說明書，國盛證券研究所 提高現場制氣占比，增加提高現場制氣占比，增加客戶粘性客戶粘性。目前公司的供應模式以瓶裝、儲槽的零售供氣模式 為主，中小型現場制氣為輔。由于中小型客