策論科技崛起系列報告之一：元宇宙投資的戰略與戰術-211223（28頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 證券研究報告證券研究報告 Table_Title 證券研究報告 / 策略專題報告 元宇宙投資的戰略與戰術元宇宙投資的戰略與戰術 -策論科技崛起系列報告之一策論科技崛起系列報告之一 報報告摘要：告摘要： Table_Summary 元宇宙的戰略意義：推動社會生產力進步下的投資機會。元宇宙的戰略意義：推動社會生產力進步下的投資機會。元宇宙戰略意義有兩方面： 1） 社會發展角度， 元宇宙有望通過虛擬世界對現實的鏡像實現成本的降低，提高勞動生產率，政策當前正鼓勵元宇宙技術的發展；元宇宙使人類意識活

2、動打破時空、生理限制，提高生活滿足感。 2） 投資角度， 明年盈利回落下中美股市經驗證明尋找產業周期獨立方向是關鍵，而元宇宙部分領域正處落地發展期，相關傳媒、計算機、 通信等板塊基金配置比率與關注度均在低位， 預期轉好有望上行。 元宇宙投資的戰術一：以往新事物滲透機會的經驗。元宇宙投資的戰術一：以往新事物滲透機會的經驗。復盤 TWS 耳機、智能手機、互聯網+此類新事物滲透下的產業發展路徑與行情可知：1） 關注落地期部分直接受益廠商。 落地期知名廠商發力為對商業價值的肯定，消費級產品打開面向 C 端的巨大市場，此時機會存在于初期產業鏈相關部分個股中， 需尋找實際能落地的。 2） 產品爆發期的行業

3、上行。參與者的涌入以及應用端豐富將帶來產業鏈爆發機會。帶動滲透率的加速上行，此后將進入滲透率較為飽和后的成熟期，此階段存在行業上行的機會。 3） 行情止于滲透率邏輯兌現。 當新產品滲透率達到飽和時， 增量機會兌現， 更多為產品更新換代的存量機會。4） 注重估值與業績釋放的匹配度。 新事物炒作需警惕短期資金 （特別是當流動性較為充裕時）追捧下估值過高的風險。 元宇宙投資的戰元宇宙投資的戰術二：尋找產業鏈投資線索。術二：尋找產業鏈投資線索。元宇宙產業鏈：1）底層技術支撐：5G、區塊鏈、云計算和邊緣計算等底層架構和后端基建，但目前部分技術仍然處于萌芽階段； 2） 前端技術設備： 主要包括 AR、VR

4、 和 MR 等核心硬件設備，當前行業已經進入到了高速發展期，市場規模以及產量增速已經明顯上升；3）場景內容入口：指涵蓋游戲、社交、旅游、交易和購物等主流的終端場景應用，但當前階段主要應用依然集中于游戲和影視等娛樂方面，代表應用有虛擬人等。 當前元宇宙整體框架更偏概念期，部分硬件設備及應用已處于落地當前元宇宙整體框架更偏概念期，部分硬件設備及應用已處于落地期，可重點關注相關公司的機會。期，可重點關注相關公司的機會。1）硬件端XR。當前已有Facebook 推出消費級產品 OculusQuest2，后續蘋果也將推出自身 MR頭顯，知名廠商涌入，XR 行業已處于逐步落地期，重點關注重點關注：代工龍頭

5、歌爾股份、鏡頭供應商聯創電子等。2）應用端虛擬人、游戲。虛擬人技術發展已較為成熟，可廣泛應用于教育、導游、代言、直播等，其大概率成為元宇宙版圖內最早落地的產業之一。重點關注重點關注：虛擬人直播電商龍頭星期六、虛擬內容運營商藍色光標，以及新華網、捷成股份等； 游戲是元宇宙中最先落地的場景， 確定性強， 重點關注：完美世界、吉比特等。3）底層架構端NFT。NFT 給創作者帶來新的價值變現模式，推動內容、渠道價值重估，重點關注重點關注：視覺中國等。 風險提示：風險提示：技術推進不及預期技術推進不及預期；政策出臺不及預期。；政策出臺不及預期。 Table_Date 發布時間：發布時間：2021-12-

6、23 Table_Invest 相關數據 Table_Report 相關報告 【東北策略】 小票行情多結束于政策監管或藍籌預期改善 -20211222 【東北策略】 調整是上車機會， 春季行情仍繼續 -20211221 【東北策略】 寬貨幣、 穩信用下中小盤成長繼續占優 -20211220 【東北策略】 醫藥和芯片受限下新能源是布局方向 -20211216 【東北策略】 會議后市場特征隱含明年配置的四條線索 -20211215 Table_Author 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 30 策略專題策略專題報告報告 目目 錄錄 1. 元宇宙投資的戰略意義：推動

7、生產力提升的投資機會元宇宙投資的戰略意義：推動生產力提升的投資機會 . 4 1.1. “元宇宙”概念的首次提出現實的虛擬鏡像 . 4 1.2. 元宇宙對社會發展的戰略意義生產力提升與精神滿足 . 4 1.3. 元宇宙對投資的戰略意義盈利回落下產業周期獨立方向 . 7 2. 元宇宙投資戰術之一：以往新事物滲透的經驗元宇宙投資戰術之一：以往新事物滲透的經驗 . 8 2.1. TWS 耳機產業發展復盤及行情回顧 . 8 2.2. 智能手機產業發展復盤及行情回顧 . 11 2.3. “互聯網+”概念行情復盤. 14 2.4. TWS、智能手機、互聯網+行情啟示 . 18 3. 元宇宙投資戰術之二：尋找

8、產業鏈投資線索元宇宙投資戰術之二：尋找產業鏈投資線索 . 19 3.1. “元宇宙”的產業鏈 . 20 3.1.1. 元宇宙的底層技術支撐5G、云計算、邊緣計算、區塊鏈 . 20 3.1.1.1. 元宇宙的通信基礎：5G . 20 3.1.1.2. 元宇宙的算力基礎：云計算. 21 3.1.1.3. 元宇宙的算力提升：邊緣計算 . 22 3.1.1.4. 元宇宙的經濟基礎：區塊鏈. 23 3.1.2. 前端設備平臺XR 設備 . 24 3.1.3. 元宇宙的場景內容入口游戲、教育、展覽 . 26 3.2. 元宇宙產業鏈個股組合推薦 . 27 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：Roblox 元宇宙八大

9、特征元宇宙八大特征 . 4 圖圖 2：Jon Radoff 元宇宙元宇宙 7 層價值鏈層價值鏈 . 4 圖圖 3：元宇宙或帶來下一場生產力爆發：元宇宙或帶來下一場生產力爆發 . 5 圖圖 4：WIND 元宇宙指數走勢與元宇宙指數走勢與官方媒體對元宇宙相關表述變化官方媒體對元宇宙相關表述變化 . 5 圖圖 5：元宇宙在應用上的梯次產業變革：元宇宙在應用上的梯次產業變革 . 7 圖圖 6：基金對科技方向的關注度明顯處于低位：基金對科技方向的關注度明顯處于低位 . 8 圖圖 7：TWS 耳機的發展歷程耳機的發展歷程 . 9 圖圖 8：TWS 耳機普及率變化情況耳機普及率變化情況 . 9 圖圖 9：T

10、WS 耳機出貨情況耳機出貨情況 . 9 圖圖 10：TWS 耳機與耳機與 Airpods 關注度趨勢關注度趨勢 . 10 圖圖 11：TWS 耳機產業鏈相對全耳機產業鏈相對全 A 的行情表現的行情表現 . 11 圖圖 12：TWS 耳機產業鏈主要個股累計盈利同比增速相對變化情況耳機產業鏈主要個股累計盈利同比增速相對變化情況 . 11 圖圖 13：智能手機發展路徑：智能手機發展路徑 . 12 圖圖 14：智能手機關注度在蘋果手機推出之后一路走高，峰值出現在：智能手機關注度在蘋果手機推出之后一路走高，峰值出現在 2013 年年 . 13 圖圖 15：智能手機產業鏈相對全：智能手機產業鏈相對全 A

11、的行情表現與智能手機產業發展之間對比的行情表現與智能手機產業發展之間對比 . 13 圖圖 16：智能手機產業鏈相對全：智能手機產業鏈相對全 A 的行情表現的行情表現 . 14 圖圖 17：兩會過后計算機行業在：兩會過后計算機行業在“互聯網互聯網+”概念助推下表現靠前概念助推下表現靠前 . 15 圖圖 18：社會對于互聯網關注在：社會對于互聯網關注在 2015 年年 3 月兩會之后脈沖式上升月兩會之后脈沖式上升 . 15 PYnXhUcZjZ8VNAyX6MdN9PmOnNsQqRiNmNpNkPsQsNaQmMyRvPmQoPvPpNmO 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說

12、明 3 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 19：互聯網指數在：互聯網指數在 2015 年上半年相對全年上半年相對全 A 表現較為強勢表現較為強勢 . 16 圖圖 20：2015 年年“互聯網互聯網+”表現較好個股業績變化情況（表現較好個股業績變化情況（%） . 17 圖圖 21：主要互聯網相關個股估值分位數變化情況（：主要互聯網相關個股估值分位數變化情況（2005/1/1 至至 2021/12/19） . 18 圖圖 22：新事物出現后滲透程度、市場曝光不斷增加的四個過程：新事物出現后滲透程度、市場曝光不斷增加的四個過程 . 19 圖圖 23：元宇宙生態版圖：元宇宙生態版圖 . 20

13、圖圖 24：未來：未來 5G 應用場景應用場景 . 21 圖圖 25：5G 基站數量基站數量 . 21 圖圖 26：5G 產業鏈相關標的產業鏈相關標的 . 21 圖圖 27：云計算服務安全要求系列標準：云計算服務安全要求系列標準 . 22 圖圖 28：中國云計算市場規模：中國云計算市場規模 . 22 圖圖 29：云計算相關標的：云計算相關標的 . 22 圖圖 30：邊緣計算架構：邊緣計算架構 . 23 圖圖 31：邊緣計算市場規模：邊緣計算市場規模 . 23 圖圖 32：邊緣計算相關標的：邊緣計算相關標的 . 23 圖圖 33：區塊鏈相關標的：區塊鏈相關標的 . 24 圖圖 34：當前知名廠商

14、如：當前知名廠商如 Facebook 已有已有 VR/AR 重磅產品推出，字節跳動、蘋果已在進行相關布局重磅產品推出，字節跳動、蘋果已在進行相關布局. 25 圖圖 35：全球：全球 VR 頭顯出貨量頭顯出貨量. 25 圖圖 36：全球：全球 AR 眼鏡出貨量眼鏡出貨量. 25 圖圖 37：元宇宙前端設備相關標的：元宇宙前端設備相關標的 . 26 圖圖 38：元宇宙場景內容入口相關游戲標的：元宇宙場景內容入口相關游戲標的 . 27 圖圖 39：元宇宙細分產業鏈代表個股組合：元宇宙細分產業鏈代表個股組合 . 28 表表 1：國內政策上對于元宇宙相關技術的支持明顯：國內政策上對于元宇宙相關技術的支持

15、明顯 . 6 表表 2：虛擬人可廣泛應用于娛樂、金融、文旅、教育、醫療、零售等領域：虛擬人可廣泛應用于娛樂、金融、文旅、教育、醫療、零售等領域 . 27 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 30 策略專題策略專題報告報告 1. 元宇宙投資的戰略意義：推動生產力提升的投資機會元宇宙投資的戰略意義：推動生產力提升的投資機會 1.1. “元宇宙”概念的首次提出現實的虛擬鏡像 “元宇宙”概念在“元宇宙”概念在 1992 年被首次提出，當前普遍被認為是下一代互聯網的形態。年被首次提出，當前普遍被認為是下一代互聯網的形態。1992 年，尼爾斯蒂芬森的科幻小說雪崩首次提出“元宇

16、宙”這個概念，在這里人們可以借由 VR 設備通過各自“化身”進入到一個虛擬空間之中，進而相互交往，同時現實世界的所有事物都可以被復制到這個虛擬空間之中，這便是元宇宙最早期的概念。 Roblox 提出了元宇宙的八個關鍵特征： 身份、 朋友、 沉浸感、 低延遲、多樣性、隨地、經濟和文明；Beamable 公司創始人 Jon Radoff 則從結構上提出了元宇宙構造的七個層面：基礎設施、人機交互、去中心化、空間計算、創作者經濟、發現和體驗。 圖圖 1：Roblox 元宇宙八大特征元宇宙八大特征 圖圖 2：Jon Radoff 元宇宙元宇宙 7 層價值鏈層價值鏈 數據來源：RBLX、東北證券 數據來源

17、：Jon Radoff、騰訊技術專欄、東北證券 1.2. 元宇宙對社會發展的戰略意義生產力提升與精神滿足 降低社會成本、提高勞動生產率，政策支持明顯。降低社會成本、提高勞動生產率，政策支持明顯。1）元宇宙有望提高勞動生產率。類比于前四次工業革命給社會生產力帶來的爆發性刺激，元宇宙有望帶來下一輪生產力的爆發。元宇宙內的技術若用在生活生產當中，將能夠降低人力成本、資源成本、時間成本等，提高勞動生產率。例如，一方面元宇宙可通過虛擬人、人工智能等技術，實現對于部分真人工作的替代，典型的比如當前較熱的直播帶貨，某些商品的營銷宣傳如服裝等可以由虛擬主播進行；新聞傳播方面電臺主持人也已可以采用虛擬人形式實現

18、部分替代；醫學方面可以通過對患者身體虛擬鏡像的構建，借助數字技術的精確引導進行手術治療等；工業生產方面，多個產品的設計研發可以先在虛擬世界里面進行驗證，再到現實世界推廣，節約成本同時提高效率。2）政策方面支持元宇宙發展。首先從官方媒體的表態來看，對于元宇宙這一概念的接受度正越來越高，9 月以來媒體更多關注資本炒作風險，但到 11 月 30 日的人民日報發文已表示要重視元宇宙對于激發數字經濟更大的活力，12 月 21 日的上海市委經濟工作會議亦指出要“引導企業加緊研究未來虛擬世界與現實社會相交互的重要平臺” ，未來相信將會有更多支持元宇宙相關技術產業發展的政策出臺。 請務必閱讀正文后的聲明及說明

19、請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 3：元宇宙或帶來下一場生產力爆發：元宇宙或帶來下一場生產力爆發 數據來源：東北證券，公開資料整理 圖圖 4：WIND 元宇宙指數走勢與官方媒體對元宇宙相關表述變化元宇宙指數走勢與官方媒體對元宇宙相關表述變化 數據來源：東北證券，WIND，公開資料整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 30 策略專題策略專題報告報告 表表 1：國內政策上對于元宇宙相關技術的支持明顯：國內政策上對于元宇宙相關技術的支持明顯 國內元宇宙相關政策一覽國內元宇宙相關政策一覽 日期 政策名稱 主要內容 2021 年

20、 5 月 關于開展出版業科技與標準創新示范項目試點工作的通知 重點聚焦大數據、人工智能、區塊鏈、云計算、物聯網、虛擬現實和增強現實等新技術在出版領域的創新研究。 2021 年 3 月 關于開展全國供應鏈創新與應用示范創建工作的通知 加快物聯網、大數據、邊緣計算、區塊漣、人工智能、增強現實/虛擬現實等供應鏈新技術集成應用，推進數學化供應鏈加速發展。 2021 年 3 月 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱更 培育壯大人工智能、大數據、區塊鏈、云計算、網絡安全等新興數字產業，提升通信設備、核心電子元器件、關鍵軟件等產業水平， 2021 年 1 月 基礎電子元

21、器件產業發展行動計劃(2021-2023 年) 引導國內軟件企業開發各類電子元器件仿真設計軟件，鼓勵使用虛擬規實、數字孿生等先進技術開展工業設計，提高企業設計水平。 2020 年 12 月 長三角科技創新共同體建設發展規劃 協同開展關鍵核心技術攻關。在智能計算、高端芯片、智能感知、腦機融合等重點領域，加快布局，籌建類腦智能、智能計算、數字孿生、全維可定義網絡等重大基礎平臺。 2020 年 9 月 關于擴大戰略性新興產業投資培育壯大新增長點增長極的指導意見 穩步推進工業互聯網、人工智能、物聯網、車聯網、大數據、云計算、區塊鏈等技術集成創新和融合應用。加快推進基于信息化、數字化、智能化的新型城市基

22、礎設施建設。 2020 年 3 月 關于推動工業互聯網加快發展的通知 引導平臺增強 5G、人工智能、區塊鏈、增強現實/虛擬現實等新技術支撐能力，強化設計、生產、適維、營理等全流程數字化功能集成。 2020 年 3 月 加強從 0 到 1基礎研究工作方案 重點支持人工智能、云計算和大數據、高性能計算、寬芾通信和新型網絡等重大領域推動關鍵技術突破。 2019 年 11 月 國家創新驅動發展戰略綱要 加強類人智能、自然交互與虛擬現實、徵電子與光電子等技術研究，推動寬帶移動互聯網，云計算、物聯網、大數據，高性能計算、移動智能終端等技術研發和綜合應用。 數據來源：東北證券，公開資料整理 打破時空限制打破

23、時空限制滿足人類精神層面的更高要求滿足人類精神層面的更高要求。元宇宙是通過數字技術對于現實的物理世界鏡像構建的虛擬世界，這將使得人類在元宇宙內可以實現打破時間、空間限制的活動，將對各類場景進行顛覆式的變革，例如對于旅游而言，當前疫情阻礙出行使得居民無法實現空間上的自由活動，但在元宇宙環境中，可以實現在虛擬鏡像內任何瞬間轉移，通過極仿真的場景實現部分旅游觀賞的需求，同時還能夠遇到來自其他地方的游客，在景區實現消費如購買紀念品、特產等，景區將會在現實生活中寄出實物給游客，實現虛實的融合。類似的原理可以應用在教育（全球的優質教育資源可以在元宇宙類跨時空流動） 、 展覽 （虛擬展品對于真品部分功能的高

24、精度還原） 、購物（可以在元宇宙逛商場，用自身 1：1 虛擬形象試穿衣服等） 、運動（在虛擬世界可以參與各類運動活動，不受場地器材限制，甚至可以修改自己的運動參數）等等。人類活動將在一定程度上打破時空限制，滿足在現實生活難以滿足的大量需求，提高人們生活的滿足感。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 5：元宇宙在應用上的梯次產業變革：元宇宙在應用上的梯次產業變革 數據來源：東北證券， 清華大學 2020-2021 年 元宇宙發展研究報告 1.3. 元宇宙對投資的戰略意義盈利回落下產業周期獨立方向 明年盈利全面回落，參考中美經驗，

25、逆周期成長是方向。明年盈利全面回落，參考中美經驗，逆周期成長是方向。如我們在年度策略柳暗花明，成長決勝內已強調的，2022 年主線將是盈利增速全面回落下的震蕩。歷史上深度衰退后復蘇的次年， A 股可比時期有 2011H2-2012H1 全球金融危機之后的復蘇期；美股可比時間范圍為 1951-1990，共有 6 輪衰退-復蘇-回落的可比區間。從中美危機后盈利回落期的市場表現來看，市場趨勢上無論 A 股還是美股，整體估值都較難提升；行業表現上，A 股傳媒、銀行、食品飲料、公用事業、醫藥等產業周期相對獨立的板塊顯著好于鋼鐵、有色、建材等順周期，而美股的軍工、消費電子、計算機、消費等在當期較為獨立的產

26、業景氣上行趨勢下輪番領漲，同樣顯著優于能源、原材料等順周期?？傮w來看，2022 年 A 股大概率難有趨勢性機會，在行業的選擇上應規避順周期，尋找產業周期相對獨立，估值相對合理的逆周期成長方向。 新產品、應用的落地帶來產業鏈爆發機會，元宇宙相關的新產品、應用的落地帶來產業鏈爆發機會，元宇宙相關的 TMT 方向將受益最大。方向將受益最大。1） 元宇宙有望帶來新產品落地的產業鏈爆發機會。 新產品、 新應用的落地滲透 （TWS耳機、 智能手機等） 往往給相關產業鏈帶來爆發性增長機會， 而當前從科技角度看，最有望掀起下一輪科技浪潮的即為當前的元宇宙概念， 全球網絡巨頭 （如 Facebook、騰訊、 字

27、節跳動等） 已經往此方向發力， 爆發式增長的重磅消費級產品 Oculus Quest 2 的發布對于進一步的消費者教育將有明顯推動作用， 硬件的提升與應用的豐富 （游戲、虛擬人、展覽）使元宇宙概念不斷滲透的同時將會給相關消費電子、傳媒、計算機等方向帶來業績改善機會。 2） 科技如傳媒等基金持倉在歷史低位若景氣改善則彈性較大。 科技類的傳媒、 計算機、 通信等的基金持倉基本在歷史低位， 分別為-0.48%、-0.69%、-1.05%，若有景氣的轉好或存在較大彈性。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 6：基金對科技方向的關注度明

28、顯處于低位：基金對科技方向的關注度明顯處于低位 數據來源：東北證券，WIND 2. 元宇宙投資戰術之一：以往新事物滲透的經驗元宇宙投資戰術之一：以往新事物滲透的經驗 元宇宙將催生一系列的科技新產品、新應用的落地，在對其相關產業的投資機會把握上我們應該注意什么？下文通過復盤 TWS 耳機、智能手機、互聯網+的產業發展與行情特征對其進行討論。 2.1. TWS 耳機產業發展復盤及行情回顧 TWS 耳機產品發展經歷了早期概念到蘋果耳機產品發展經歷了早期概念到蘋果 Airpods 推出后廣泛關注過程。推出后廣泛關注過程。1）早期概念期。TWS 耳機的概念實際上從 2014 年 2 月開始逐漸進入公眾視

29、野，當時為無線耳機制造商 Brag 在網上眾籌第一款 TWS 耳機，隨后 2016 年 3 月摩托羅拉推出其 Verve Ones 的 TWS 耳機，但是一方面生產商的知名度有限，同時當時耳機仍處于初代發展水平、續航、連接等功能尚未給到用戶較好體驗，普及度比較低，未引起波瀾。2）蘋果點燃全球對 TWS 耳機關注度。2016 年 9 月，蘋果推出了其第一代TWS 耳機 Airpods 時，鑒于其在消費電子市場的巨大影響力與 Airpods 出色的使用體驗將無線耳機市場迅速推向了風口，從百度搜素指數可以明顯看到從 2016 年下半年開始，Airpods 的搜索頻率暴漲到 500 頻次左右，同時保持

30、上升趨勢直到 2019年末。另一方面，TWS 的搜索頻次雖然在 Airpod 推-出之后也有上漲，但是中樞的抬升相對緩慢，直到 2018 年開始各大手機制造商（華為、小米、OPPO、VIVO 等）均開始進軍 TWS 耳機市場時， TWS 的搜索頻率有一個明顯的抬升， 直至 2019 年，TWS 本身關注度已經超過 Airpods 本身，實現了由“點”傳至“面”的發展過程。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 7：TWS 耳機的發展歷程耳機的發展歷程 數據來源：東北證券，知乎 TWS 耳機過去耳機過去 5 年年 CAGR 超超

31、100%，滲透率仍有充足空間。，滲透率仍有充足空間。而隨之我們可以觀測到的即為，2016 年開始，全球的 TWS 出貨量從 2016 年的 980 萬只增至 2020 年 2億只，5 年 CAGR 為 112.5%，同時在 2017 至 2019 年的增速呈現加速態勢。另根據中國通信院以及各投資機構的預測， 2020 年智能手機出貨量大約 13.4 億部， 其中蘋果 1.9 億部，安卓 11.5 億部，而蘋果 TWS 出貨量為 8000 萬臺左右，安卓 TWS 出貨量在 4000 萬臺左右。據此推斷，蘋果 TWS 耳機滲透率為 42.1%，安卓 TWS 耳機滲透率僅為 3.48%，預計安卓 T

32、WS 耳機仍有較大滲透空間。 圖圖 8：TWS 耳機普及率變化情況耳機普及率變化情況 圖圖 9：TWS 耳機出貨情況耳機出貨情況 數據來源：東北證券，前瞻經濟學人 數據來源：東北證券 發展過程來看， 知名廠商發展過程來看， 知名廠商+重磅市場是打開重磅市場是打開 TWS 耳機市場的關鍵。耳機市場的關鍵。 從產業發展角度來看，TWS 的爆發式發展基本了 4 個過程：1）首批概念產品推出，但是鑒于影響力與產品體驗方面的原因，未能放量。2）知名廠商攜重磅產品進入市場，此時由于廠商的影響力與產品較好的體驗，開始在消費者當中風靡，滲透率開始逐漸提升。3）大量競爭對手進入，掀起最大范圍的產品浪潮，產品加速

33、滲透、爆發，市場空間完全被打開。4）行業的最快速成長期過去，但滲透率仍不高，隨之而來的是保持相對較高增速下的繼續提升。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 10：TWS 耳機與耳機與 Airpods 關注度趨勢關注度趨勢 數據來源：東北證券，百度 落地期對產業鏈相關個股表現有短期催化，長期爆發點更錨定產業鏈的業績爆發。落地期對產業鏈相關個股表現有短期催化，長期爆發點更錨定產業鏈的業績爆發。從 TWS 耳機產業鏈相關個股 （按 WIND TWS 耳機指數口徑） 的行情變動特征來看，基本也分三段：1）概念期，關注度低，炒作熱情低

34、。TWS 耳機相對全 A 的走勢在概念期基本未有反應，其在 2015 年相對 A 股走強更多是受當時兩會后“互聯網+”等政策、 “雙降”流動性推動的 TMT 與中小創行情影響所致，與 TWS 耳機關聯度不大。2）重磅產品落地期，直接受益廠商擁有。2016 年 9 月后蘋果 Airpods 落地后 （催化事件） ， TWS 耳機指數有約一個季度的拔估值行情， 2016 年末結束， 在 2017年整體指數相對全 A 表現并不明顯，主要是由于當時 Airpods 尚處在初步滲透期，雖然增速較快的但對整個 TWS 耳機產業鏈的業績貢獻較為有限，更多是作為Airpods 直接受益的供應商如立訊精密、歌爾

35、股份，在 2019 年后業績端有著明顯改善，在當時有著較強的市場表現，而到了 2018 后，由于產業鏈上多為海外業務占比較多的 ODM 類的公司，受貿易戰影響整體絕對表現較弱，但相對全 A 表現仍體現較強韌性，從 2016 年至 2018 年，TWS 耳機指數相對全 A 的走勢中樞處于不斷提升中。3）爆發期，充分放量，全行業出現。隨著 2018 年各大廠商相繼推出自身品牌的 TWS 耳機， 消費者接受度大大上升， 同時如降噪、 續航等方面的體驗越來越好，2019 年整體 TWS 耳機迎來大爆發之年，全年增速達 160.7%，為其出現以來的最高增速， 核心產業鏈參與者利潤端整體都得到較大改善，

36、基本從 2019 年初開始已有體現，隨后在 2019 年中總體開始較長的業績上升期，指數相對全 A 走強，直至2020 年增速整體開始放緩后表現轉弱， 但在當前仍較低的滲透率下， 其增速仍在 50%以上。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 11：TWS 耳機產業鏈相對全耳機產業鏈相對全 A 的行情表現的行情表現 數據來源：東北證券，WIND 圖圖 12：TWS 耳機產業鏈主要個股累計盈利同比增速相對變化情況耳機產業鏈主要個股累計盈利同比增速相對變化情況 數據來源：東北證券，WIND 2.2. 智能手機產業發展復盤及行情回顧

37、 智能手機經歷早期商用智能手機經歷早期商用大眾普及大眾普及全面爆發全面爆發滲透天花板的四階段。滲透天花板的四階段。1）商務應用期。 智能手機是從掌上電腦演變而來， 最早的智能手機可追溯到 IBM 公司在 1994年推出的 IBM Simon，特點是其配備了手寫筆的觸摸屏，同時具備 PDA 功能，1996年諾基亞公司推出其自帶 QWERTY 手機鍵盤的 Nokia 9000 Communicator，廣為當時美國的商務人士喜愛，后續愛立信、三星、黑莓等當時的知名手機廠商都有推出Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4

38、Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3FPC002938.SZ 鵬鼎控股8-3482538552342966630-19-314-2022SIP002475.SZ 立訊精密69605271315475170594611215361858274735969625337220000049.SZ 德賽電池193320-2-34-37-23117858401810164734-11282325-3029331855533300207.SZ欣旺達4010614193103513538682462159214229164177-177-97-67225 #42300438.SZ 鵬輝能源39262045

39、55426559441201238114462395-39-120-36-56-48-48-681716717002049.SZ 紫光國微1121710151350-15-18-23-17-11-3352442612717183108889970118113603986.SH 兆易創新61344201294100135125293182-56-20225032394504579116145300661.SZ 圣邦股份1715127131622262210-947667091737364149149118603501.SH 韋爾股份182327-15-6-319165145119-84-4522

40、1800 1206 1178 481134127104耳機電池002460.SZ 贛鋒鋰業23304146345445474271271181072161633810-176-59-66-73-97-470186 6046 805648002241.SZ 歌爾股份5-15-20-25-27-9213252523430-39-38-38-5911181548454910512222812265002655.SZ 共達電聲15112-20-32-14-5-6-18-39-56# -830 -357-3311210915828944-471-464449615 1225 146002861.SZ 瀛

41、通通訊-2-233152-5-18-66-37-19-2516-22-610-311-29-3714-144 -124音頻廠商002351.SZ漫步者1511990-12-19-1439496034-39-40-46-542644491307877130125599338002369.SZ 卓翼科技-281 -172 -155 -222116140130131-667-81262168 1803 272-565-48-196150-638 -126 -126 #-25149-42002577.SZ 雷柏科技-112 -109 -135 -811329349178107420-95-18914-

42、57-55-84-114 # 186 1058 1827 12760-6-22002981.SZ 朝陽科技12612030-17-468-12-31-31-453-70-86300464.SZ 星徽股份-7-9-8-1146242116-40-22-28-64-282 -149-96-86347943 # 7168-5812812543328-17-117300787.SZ 海能實業-7242726-351119084222-254819-426-421300793.SZ 佳禾智能4781077849249-489-54-42-43-10612643300866.SZ 安克創新15656715

43、0-413336981619474821季度2015201620172018201920202021TWS耳機產業鏈相關個股累計盈利同比增速年份整機制造聲學元件存儲芯片充電倉電池電源管理領域 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12 / 30 策略專題策略專題報告報告 自身的品牌智能手機，但此階段“智能手機”的定位更多是面向商務人士，以企業用戶為目標，嵌入的商務軟件使應用偏向辦公導向，大眾消費者的接受度與普及率都較低，就我國而言更是幾乎為零的存在。2）大眾普及期。能手機進入大眾消費者視野的標志就是 2007 年 6 月蘋果公司推出的 iphone，其幾乎所有操作都可以用觸

44、摸屏完成， 而使得智能手機在我國或者全球進行快速滲透的產品就是喬布斯在 2010年 6 月推出 Iphone4，該款產品無論是設計、用戶交互、應用方面都刷新了以往大眾對于手機的認知， 真正點燃了大眾去使用智能手機的動力， 消費者教育不斷的深化，從百度熱度指數來看，有 2011 年開始智能手機的關注度便呈現趨勢性上升。3）爆發期。此時期國內眾多廠商已進入智能手機市場推出自身拳頭產品，激烈競爭下，整個產業呈現爆發式增長。4）飽和期。后期整體的智能手機增量空間縮小，各大廠商之間的競爭也從“群雄并起”逐漸轉為轉為寡頭競爭階段。 圖圖 13：智能手機發展路徑：智能手機發展路徑 數據來源：東北證券，公開資

45、料整理 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13 / 30 策略專題策略專題報告報告 圖圖 14：智能手機關注度在蘋果手機推出之后一路走高，峰值出現在：智能手機關注度在蘋果手機推出之后一路走高，峰值出現在 2013 年年 數據來源：東北證券，WIND 從增速和滲透率來看，增速中樞不斷下移，滲透率從增速和滲透率來看，增速中樞不斷下移，滲透率 2015 年基本至天花板。年基本至天花板。從產業增速角度，我們可以明顯看到，智能手機產量的增速在 2010 下半年開始的 Iphone4發布之后，增速出現加速上行，2014 年前一直維持在 40%以上的高增速，此時就我國而言智能手機市場

46、占有率從幾乎為零 （2011 年 1 月為 15%） 上升到 2014 年的 90%以上，是產業鏈爆發性最強，最快的時候，而等到 2015 年后，隨著智能手機滲透率已貼近天花板，智能手機產量增速中樞已經歷了從 2013 年前的 40%下降到 14 年的20%，再到 2015 年 10%左右的過程，智能手機滲透率提升的邏輯基本在 2015 年全部兌現。 圖圖 15：智能手機產業鏈相對全：智能手機產業鏈相對全 A 的行情表現與智能手機產業發展之間對比的行情表現與智能手機產業發展之間對比 數據來源：東北證券，WIND 發展過程來看， 知名廠商發展過程來看， 知名廠商+重磅產品仍是打開產品格局的關鍵。

47、重磅產品仍是打開產品格局的關鍵。 從產業階段來看， 智 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14 / 30 策略專題策略專題報告報告 能手機基本分為四階段：1）商務應用階段，智能手機作為多 B 端應用，市場相對較小同時功能、體驗相對單一。2）消費級應用階段，此階段伴隨者知名廠商（但此時蘋果并未形成其在推出 TWS 耳機時的影響力）攜重磅產品推出，消費者認知改變，新產品滲透率開始迅速提升。3）放量爆發階段，此階段大量競爭對手進入，推出自身品牌產品，新產品放量爆發，社會關注度到達頂峰。4）滲透率至頂階段，絕大多數人已經用上了新產品，滲透率基本達到飽和狀態，行業競爭格局基本穩定

48、，更多是在產品基礎上的更新換代。 早期產品落地時直接相關個股受益，應用與硬件的相互促進催化滲透率加速。早期產品落地時直接相關個股受益，應用與硬件的相互促進催化滲透率加速。從 A股相關智能手機產業鏈公司的行情表現（以 WIND 智能手機指數為例）階段來看：1）商務萌芽期，市場關注度較低。此時市場對于此類板塊的關注度相對較低，產業鏈上的公司， 尚未形成以新產品的滲透為來源的業績驅動力， 可以看到在 2010 年之前后面大熱的智能手機產業鏈的細分龍頭股份如歌爾股份、大族激光、德賽電子等等業績都連續多個季度負增速。2）消費落地期，早期產品供應商受益，此階段智能手機隨 Iphone4 的出現，智能手機市

49、場高速增長，相關產業鏈的公司自 2010 年初開始在業績端明顯有爆發式提升，帶來相關初期最受益的個股趨勢性走強（如前述所說的龍頭） ，整體指數相對全 A 的走勢在滲透初期并不明顯，但中樞一直在上移。3）爆發期，放量加速，迅速走強。從百度指數角度看，在 2012 年底至 2013 年全年智能手機受到的關注度脈沖式提高，主要是受到了智能手機在應用端的不斷豐富影響，典型如當時手游概念的風靡，當前國民 app 微信也是在 2013 年后開始火爆，另一方面 2013 年開始國產智能手機產品升級加快，此前“中華酷聯”的偏廉價低端的手機廠商陣型逐漸轉變為更高性價比的“華米 OV”陣型，整個智能手機板塊在兩方

50、面的催化下業績均表現較好，走勢明顯相對全 A 強。4）飽和期，增速放緩，行情趨弱。2014 年后，智能手機滲透率接近天花板下增速明顯下滑，產業鏈公司的業績增速也有較為明顯的放緩，由此滲透率提升邏輯基本兌現，后期增長更多靠存量更新換代驅動，智能手機產業鏈相對全 A 明顯走勢轉弱。 圖圖 16：智能手機產業鏈相對全：智能手機產業鏈相對全 A 的行情表現的行情表現 數據來源：東北證券，WIND 2.3. “互聯網+”概念行情復盤 2015 年互聯網行情經歷了概念催化的大幅上漲及后續泡沫破滅過程。年互聯網行情經歷了概念催化的大幅上漲及后續泡沫破滅過程。在兩會之后，Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q