【公司研究】浪潮信息-深度分析：新基建開啟新機遇-20200430[27頁].pdf

1、 第 1 頁 / 共 27 頁 計算機硬件計算機硬件 分析師分析師: :唐月唐月 登記編碼：S0730512030001 021-50586635 新基建開啟新機遇新基建開啟新機遇 浪潮信息浪潮信息( (000977000977) )深度分析深度分析 證券研究報告證券研究報告-季報點評季報點評 買入買入（上調上調） 市場數據市場數據( (20202020- -0404- -2929) ) 收盤價(元) 39.25 一年內最 高/最低(元) 50.26/19.37 滬深300指數 3867.03 市凈率(倍) 6.32 流通市值(億元) 565.64 基礎數據基礎數據( (20202020- -

2、3 3- -3131) ) 每股凈資 產(元) 7.70 每股經營 現金流(元) -4.00 毛利率(%) 11.77 凈資產收 益率_攤薄(%) 1.13 資產負債 率(%) 59.07 總股本/流通 股(萬股) 144111.91/144111.8 B股/H股(萬股) 0/0 個股相對滬深個股相對滬深 300300 指數表現指數表現 資料來源：貝格數據，中原證券 相關報告相關報告 1 浪潮信息(000977)公司深度分析：從 3 季 報 和 上 下 游 看 浪 潮 的 風 險 和 機 會 2018-11-06 2 浪潮信息(000977)調研簡報：云業務帶 來高增長， 海外業務即將發力 2

3、018-09-14 聯系人：聯系人： 李琳琳李琳琳 電話：電話： 021-50586983 地址：地址： 上海浦東新區世紀大道 1600 號 14 樓 發布日期：2020 年 04 月 30 日 投資要點投資要點: : 20192019 年全球持續領漲，公司出貨量份額繼續上漲年全球持續領漲，公司出貨量份額繼續上漲 1 1 個百分點。個百分點。2019 在全 球服務器市場整體下滑的背景下，公司持續領漲勢頭。在新興領域方向方 面：（1）云計算：SR 整機柜服務器在中國市場份額超過 60%，多節點服 務器 2019 逆市增長，公司位居全球第一；（2）AI：2019 年上半年，公 司繼續以 50.8%

4、的市場份額穩居中國市場第一；（3）邊緣計算：2019 年 2 月推出業界首款符合該標準的邊緣服務器 NE5260M5，10 月中標了中國 移動研究院的 OTII 服務器設備采購項目。 20192019 年現金流狀況改善明顯，促進了盈利能力的提升年現金流狀況改善明顯，促進了盈利能力的提升。隨著交付效率的 提升，公司存貨周轉率延續上升趨勢。2019 年公司應付賬款 114 億元， 已經超過公司同期應收賬款規模 100.49 億元。 這一指標在 2017 年以后大 幅增長， 表明隨著銷售規模的提升， 公司對上游的話語權在持續提升。 2019 年公司財務費用 1.19 億元，較上年 4.24 億元下滑

5、明顯，資金更為充裕， 也給凈利率帶來了較為明顯的提升空間。近年來隨著業績的好轉，公司研 發投入的資本化比重持續下滑，2019 年降為 0，為后續平抑利潤波動留有 了余地。 20202020 年在發展新基建背景下， 公司新的機遇正在孕育中。年在發展新基建背景下， 公司新的機遇正在孕育中。1 季度公司營業 收入同比增長 15.9%，凈利潤同比增長 47.84%，扣非凈利潤同比增長 70.65%，表現遠好于行業均值和市場預期。傳統企業方面，用戶因為受到 疫情影響，需求處于萎縮狀態；云服務供應商（CSP）方面，由于在線需 求的大幅提升，極大激發了 CSP 的服務器供應需求。公司 2019 年互聯網 行

6、業需求在公司總體需求占比為 65%，正是借助與互聯網廠商的深入合作 公司得以快速發展， 因而在 CSP 業務維持高景氣度的同時， 我們認為 2020 年公司的收入增速水平將整體高于行業均值。在國家推動新基建的背景 下，4 月 20 日阿里云宣布未來 3 年將再投入 2000 億，用于云操作系統、 服務器、 芯片、 網絡等重大核心技術研發攻堅和面向未來的數據中心建設， 有望帶來其他廠商跟投。 盈利預測及投資建議。盈利預測及投資建議。預計 20-22 年公司 EPS 為 0.85 元、1.32 元、2.12 元， 按 4 月 29 日收盤價 39.25 元計算， 對應 PE 為 46.4 倍、 2

7、9.8 倍、 18.5 倍，上調公司評級至“買入”。 風險提示：風險提示：中美貿易關系影響上游供應；疫情影響持續性超預期。 -22% -6% 10% 26% 42% 58% 74% 90% 2019-042019-082019-12 浪潮信息 滬深300 第 2 頁 / 共 27 頁 郵編：郵編： 200122 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業收入 （百萬元) 46,941 51,653 61,106 82,615 120,205 增長比率（%） 84.2 10.0 18.3 35.2 45.5 凈利潤(百萬元)

8、 659 929 1,220 1,898 3,050 增長比率（%） 54.0 41.0 31.4 55.6 60.7 每股收益(元) 0.46 0.64 0.85 1.32 2.12 市盈率(倍) 85.9 60.9 46.4 29.8 18.5 資料來源：貝格數據，中原證券 mNsNoOqMrMsMmOoPxPpOtQ9P8Q8OnPqQoMmMjMqQnQkPoOqO7NnNwPNZmPnRxNmOqO 計算機硬件 第 3 頁 / 共 27 頁 1. 年報年報財務指標：財務指標：現金流狀況改善明顯，現金流狀況改善明顯，亦促進亦促進了盈利能力的提升了盈利能力的提升 1.1. 存貨和應收存貨

9、和應收：交付效率提升的同時，公司交付效率提升的同時，公司存貨周轉率存貨周轉率也在持續提升也在持續提升 2019 年末公司存貨 85.68 億元，占比總資產的 29.1%，同比增長 4.27%，低于收入增速水 平。存貨周轉率為 5.42 次，低于 2018 年 6.33 次水平，主要源于 2018 年存貨值的大幅增長。 預計隨著公司交付效率的提升，存貨周轉率仍將延續上升趨勢。 從存貨的結構來看， 在公司交付效率提升的同時， 公司存貨中原材料的占比從 2014 年以來 也在持續地提升。 圖圖 1：2007-2019 公司公司運營能力變化運營能力變化 資料來源：公司公告，中原證券 2019 年應收賬

10、款從上年 49.63 億元，大幅增加至 100.49 億元，占比總資產的 34.2%。 隨著近年來服務器行業競爭的加劇和客戶集中度的提升，公司應收賬款周轉率仍在延續一 個下降趨勢。2017 年在行業快速增長的大背景下，公司開啟了應收賬款保理業務和轉讓業務， 2017-2019 年， 公司因保理業務終止確認的應收賬款金額分別為 18.64 億元、 32.06 億元、 0 元， 通過這一方式減輕了當年的資金周轉壓力。但是公司應收賬款周轉率在經過 2017 年、2018 年 的上升期以后，在 2019 年下跌到 6.88 次，已經低于 2016 年 7.41 的周轉率水平，再次步入下 滑趨勢中。 表

11、表 1：公司開展應收賬款轉讓及保理業務公司開展應收賬款轉讓及保理業務情況情況 公告時間公告時間 合作方合作方 內容內容 2017.9.15 平安保理 2017.11.30 四川信托 累計不超過 15 億元 2017.11.30 銀行等 累計不超過 25 億元 2018.8.4 平安保理 總額度 1 億元，有效期 1 年 計算機硬件 第 4 頁 / 共 27 頁 2018.11.29 銀行等 累計不超過 30 億元 2018.11.29 山東信托 合計不超過 20 億元 2019.12.28 銀行等 累計不超過 40 億元 2019.4.18 銀行等 累計不超過 70 億元 資料來源：公司公告，

12、中原證券 從會計處理角度來看，公司同采用了賬齡法計提壞賬，但是較曙光的計提比例更高，財務 處理更為保守。 表表 2：應收賬款計提比例應收賬款計提比例 賬齡賬齡 公司公司 中科曙光中科曙光 6 個月內 5% 0.6% 7-12 個月 5% 5% 1-2 年 20% 15% 2-3 年 50% 30% 3-4 年 80% 50% 4 年以上 80% 100% 資料來源：公司公告，中原證券 1.2. 負債端：負債端：對上游話語權增強，整體對上游話語權增強，整體穩重向好穩重向好 不過不過在在資產負債表中，資產負債表中，我們同樣看到了公司負債指標呈現出的向好跡象：我們同樣看到了公司負債指標呈現出的向好跡

13、象：2019 年公司應付 賬款 114 億元，已經超過公司同期應收賬款規模 100.49 億元。這一指標在 2017 年以后大幅增 長，表明隨著銷售規模的提升，公司對上游的話語權是在持續提升的。同時 2019 年公司應付票 據 33.03 億元，較上年 0.40 億元亦有大幅增長。此外，公司 2019 年預收賬款 13.18 億元，同 比增長 122.05%，向好跡象明顯。 計算機硬件 第 5 頁 / 共 27 頁 圖圖 2：2007-2019 公司公司流動負債相關指標變化情況流動負債相關指標變化情況 資料來源：公司公告，中原證券 20192019 年公司資產負債率年公司資產負債率上升上升 4

14、.684.68 個百分點至個百分點至 64.95%64.95%，控制在了，控制在了 65%65%以下。以下。20192019 年年 7 7 月公月公 司公布了配股預案，并于司公布了配股預案，并于 20202020 年年 3 3 月公司完成配股，合計募集資金月公司完成配股，合計募集資金 19.6219.62 億元，將有助于進億元，將有助于進 一步改善公司的流動性，為后續業務規模擴大和抗擊風險提供了資金保障。一步改善公司的流動性，為后續業務規模擴大和抗擊風險提供了資金保障。 圖圖 3：2007-2019 公司公司資產負債率資產負債率 資料來源：公司公告，中原證券 于此同時，于此同時，2019201

15、9 年公司財務費用年公司財務費用 1.191.19 億元，較上年億元，較上年 4.244.24 億元下滑明顯，資金更為充裕，億元下滑明顯，資金更為充裕， 也給凈利率帶來了較為明顯的提升空間。也給凈利率帶來了較為明顯的提升空間。 1.3. 現金流現金流：凈現比凈現比 93.2%，現金流整體良好，現金流整體良好 20192019 年公司經營性現金流年公司經營性現金流 8.658.65 億元，凈現比億元，凈現比 93.2%93.2%，總體保持了良好的水平。，總體保持了良好的水平。 計算機硬件 第 6 頁 / 共 27 頁 圖圖 4：2007-2019 公司公司經營性現金流和凈現比經營性現金流和凈現比

16、 資料來源：公司公告，中原證券 20192019 年年公司公司收現比收現比 111.41%111.41%，這一比值持續保持了一個較為穩定的水平，這一比值持續保持了一個較為穩定的水平，整體整體收款情況整收款情況整 體良好。體良好。 圖圖 5：2007-2019 公司收現比公司收現比 資料來源：公司公告，中原證券 1.4. 研發研發投入投入：JDM 模式下模式下研發研發投入加大，投入加大，但但 2019 年未進行資本化年未進行資本化 2019 年公司研發投入 22.39 億元，同比增長 18.24%，占比營收 4.33%，較上年增長了 0.3 個百分點。2011 年以來，雖然公司研發投入持續快速增

17、長，但是隨著互聯網為代表的下游大規 模采購需求的興起，研發投入占營收的比重整體呈現下滑的趨勢。另外一方面，隨著公司近年 來創造出 JDM 聯合開發模式，公司的定制開發需求持續增長，也帶動了研發投入的增長，甚至 在 2019 年的增速已經超過營收增速水平。 計算機硬件 第 7 頁 / 共 27 頁 圖圖 6：2011-2019 公司研發投入及資本化情況公司研發投入及資本化情況（億元）（億元） 資料來源：公司公告，中原證券 同時，公司研發投入資本化處理也對利潤增速造成了極大的影響，資本化研發投入在 2016 年達到了 2.18 億元，占當年凈利潤的比重達到了峰值 75.92%。而近年來隨著業績的好

18、轉，公 司研發投入的資本化比重持續下滑，2019 年為 0，為后續平抑利潤波動留有了余地。 1.5. 盈利能力盈利能力：現金流改善帶來的增益明顯現金流改善帶來的增益明顯 2019 年，公司毛利率 11.97%，較上年小幅提升了 0.95 個百分點。從公司當前收入結構來 看，互聯網廠商占比約為 65%，客戶議價權大，毛利率也相對較低。而 2019 年公司毛利率的提 升我們認為主要源于兩個方面的原因： （1）公司 JDM 模式持續推廣，定制化研發產品占比提升，亦帶來毛利率的提升； （2） 2019年公司前 5大客戶占比從上年的 40.89%下滑到31.36%， 隨著客戶需求的多元化， 公司的毛利率

19、有望借此提升。 圖圖 7：2013-2019 公司前公司前 5 大客戶占比情況大客戶占比情況 資料來源：公司公告，中原證券 計算機硬件 第 8 頁 / 共 27 頁 2019 年，公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率研發費用率、財務費用率分別為 2.79%、1.51%、 4.55%和 0.23%，分別較上年提高了 0.17、0.28、0.770.77、- -0.670.67 個百分點，如前所述其中研發費 用的增長主要來自于資本化研發費用的提升，財務費用率的下滑來自資金運用能力的提升。在 2019 年行業整體形勢不佳的情況下，公司加大了市場開拓，進而銷售費用率提升。同時，公司 從

20、2018 年為期 5 年的股權激勵費用計提，2019 年共計計提了 1.57 億元的股權激勵費用（上年 為 0.51 億元，2019 年開始逐年遞減） ，成為當年管理費用壓力增大的主要原因。 圖圖 8：2007-2019 公司公司費用率變化費用率變化情況情況 資料來源：公司公告，中原證券 在資產減值方面，2019 年總計 7.72 億，較上年增長 2.61 億，主要源于 2019 年公司應收 賬款大幅增長帶來的壞賬損失， 而這其中有 2018 年公司辦理高額保理業務的因素影響， 是公司 根據自身財務狀況做的合理調節。 在投資收益方面，2019 年總計 1.63 億，較上年增長了 0.97 億，

21、主要源于債券投資獲得了 1.53 億元的相關收益，這也是公司現金流狀況改善的結果。 2. 2019 各項業務各項業務優勢突出，實現逆勢增長優勢突出，實現逆勢增長 2.1. 公司總體狀況公司總體狀況 2.1.1. 全球持續領漲，公司出貨量全球持續領漲，公司出貨量份額份額繼續上漲繼續上漲 1 個百分點個百分點 銷售額和出貨量均位居銷售額和出貨量均位居中國第一、全球第三。中國第一、全球第三。根據 IDC 數據， 2019 年浪潮服務器出貨量 101.6 萬臺，市占率為 8.7%，較上年提高了 1 個百分點，蟬聯全球第三；銷售額（不含浪潮商 用）60.75 億美元，市占率 7.0%，較上年提高了 1.

22、2 個百分點，超過 IBM 成為全球第三。成為 全球前五排名中增速最高的服務器廠商；在中國市場，浪潮 x86 服務器出貨量市占率 28.7%， 較上年繼續提升了 3.2 個百分點。 計算機硬件 第 9 頁 / 共 27 頁 圖圖 9：2016-2019 公司單季度在全球出貨量和收入市場份額公司單季度在全球出貨量和收入市場份額 資料來源：IDC，中原證券 2019 在全球服務器市場整體下滑的背景下，公司持續領漲勢頭。在全球服務器市場整體下滑的背景下，公司持續領漲勢頭。2019 年公司銷售額和出 貨量增速分別為 18.1%和 11.8%，皆實現了兩位數的增長。 圖圖 10：2019 全球主要服務器

23、廠商增速（銷售額）全球主要服務器廠商增速（銷售額） 圖圖 11：2019 全球主要服務器廠商增速（出貨量）全球主要服務器廠商增速（出貨量） 料來源：IDC，中原證券 資料來源：IDC，中原證券 2.1.2. 緊貼緊貼互聯網廠商互聯網廠商，帶來，帶來高增速、低毛利高增速、低毛利，規模效益，規模效益逐漸顯現逐漸顯現 公司在全球服務器市場份額公司在全球服務器市場份額仍仍不斷提升。不斷提升。根據 IDC 數據，2016 年 1 季度，公司作為全球第 5 大服務器廠商，出貨量份額為 4%，而目前公司已經成為僅次于戴爾和惠普的全球第三大服務 器廠商， 在全球季度出貨量份額最高達到 10.3% （2019Q

24、3） 。 于此同時， 公司收入份額也由 2017Q2 的 3.3%提高到 2019Q3 的 9%。對比浪潮和曙光的服務器相關業務來看，2013 年以后，隨著互聯 計算機硬件 第 10 頁 / 共 27 頁 網廠商需求的爆發，浪潮從 2012 年與曙光業務規模相當，到 2019 年相關業務規模已經達到了 曙光的 6.8 倍。于此同時曙光與浪潮服務器相關業務的毛利率也從 2013 年開始大幅下滑。 圖圖 12：2011-2019 浪潮與曙光服務器相關業務規模對比情況（百萬元）浪潮與曙光服務器相關業務規模對比情況（百萬元） 資料來源：上市公司公告，中原證券 由于 2019 年年中，曙光被美國政府列入

25、了實體清單，在 2019 年下半年其減少了低毛利服 務器產品的銷售規模，受到這一因素影響，2019 年年曙光毛利率出現了明顯的提升。而在此之 前曙光高性能計算機業務不但規模上被公司反超，而且毛利率也低于公司。 圖圖 13：2011-2019 浪潮與曙光服務器相關業務毛利率對比浪潮與曙光服務器相關業務毛利率對比 資料來源：上市公司公告，中原證券 公司的規模效應正在體現。公司的規模效應正在體現。隨著互聯網客戶采購金額的增大，公司銷售端單個人員的銷售 金額大幅增長，銷售費用率持續下滑，從 2015Q1 的 6.90%下滑到了 2020Q1 的 2.58%。但是受到 公司研發費用資本化比例調低、股權激

26、勵費用計提等因素的影響，這樣的規模效應目前體現還 不明顯，后續將逐漸成為公司提高競爭力和盈利能力的手段。 計算機硬件 第 11 頁 / 共 27 頁 圖圖 14：2015-2019 公司單季度公司單季度費用率費用率變化變化 資料來源：公司公告，中原證券 2.1.3. ODM 在中國市場在中國市場占比低，對公司占比低，對公司影響力有限影響力有限 近年來，公司的業績快速增長主要源自于把握住了國內互聯網廠商需求快速增長的浪潮。 眾觀全球，ODM 廠商同樣是這一上漲邏輯的受益方，截止 2019 年 4 季度白牌廠商的市場份額已 經達到 31%，等于全球前兩大服務器廠商出貨量之和。因而市場更為關切 OD

27、M 廠商對浪潮是否 具有擠出效應？ 圖圖 15：2016-2019 服務器前服務器前 5 大廠商份額變化大廠商份額變化 資料來源：IDC，中原證券 而反觀中國 X86 服務器市場，2019 年 ODM 廠商出貨量份額僅為 2.9%，大幅低于全球份額， 較上年上漲 0.2 個百分點，而與此同時公司市場份額由上年的 24.5%增長到 28.7%，超過了 ODM 廠商增速水平。 我們認為這背后邏輯是國內服務器廠商能提供為互聯網廠商提供更優質的服務， 計算機硬件 第 12 頁 / 共 27 頁 更低廉的價格，而在海外，品牌廠商對 CSP 貼合服務的缺位才給 ODM 廠商重要的發展機遇。同 時，公司在提

28、供 JDM 模式以后，更加貼合互聯網廠商的新需求，進一步增加了對客戶的黏性。 圖圖 16：2019 年中國年中國 X86 服務器出貨量份額服務器出貨量份額 資料來源：IDC，中原證券 2.1.4. 下下游投入游投入：2019 年年國內科技巨頭資本性投入下滑速度遠超海外國內科技巨頭資本性投入下滑速度遠超海外 互聯網廠商的資本性投入是觀測下游在數據中心投入的重要指標，互聯網廠商的資本性投入是觀測下游在數據中心投入的重要指標， 由于中國互聯網企業發展較晚，人口紅利大，發展的基建基礎好，在較長一段時間內，國 內廠商的資本性投入都處于快速發展期。但是 2019 年，隨著人口紅利的消失，國內主要互聯網 廠

29、商的競爭壓力增長，資本性投入大幅削減。對比來看，2019 年海外科技巨頭的資本性投入下 滑了 5.33%，而國內這一比例達到了 14.36%（不含阿里） 。 圖圖 17：2011-2019 國內和海外主要互聯網廠商的總資本性投入及增速變化情況（可比口徑）國內和海外主要互聯網廠商的總資本性投入及增速變化情況（可比口徑） 資料來源：Wind，中原證券 計算機硬件 第 13 頁 / 共 27 頁 從國內上市科技巨頭財報來看，資本性投入從達到小的順序分別為騰訊、阿里、百度、京 東、網易、美團。 圖圖 18：2010-2019 國內主要互聯網廠商的資本性投入情況（阿里年度數據后推國內主要互聯網廠商的資本

30、性投入情況（阿里年度數據后推 1 個季度）個季度） 資料來源：Wind，中原證券 而從 2019 年國內巨頭資本性投入實際增速來看，網易、京東下滑最為明顯，分別達到 52% 和 58%，百度亦下滑 14%，而美團、騰訊分別上漲了 32%、5%（阿里我們選取是按照公司 3 月公 布的年報數據，目前還未公布） 。 圖圖 19：2011-2019 國內主要互聯網廠商的總資本性投入增速變化情況國內主要互聯網廠商的總資本性投入增速變化情況 資料來源：Wind，中原證券 海外巨頭方面，資本性投入從小到大依次為谷歌、臉書、微軟、亞馬遜、蘋果，其中蘋果 2019 年下滑最為明顯，達到 33%，其次為谷歌下滑

31、6%、微軟下滑 5%，亞馬遜和谷歌分別上漲 12%和 9%。 計算機硬件 第 14 頁 / 共 27 頁 圖圖 20：2010-2019 美國主要科技廠商的資本性投入情況美國主要科技廠商的資本性投入情況 資料來源：Wind，中原證券 2.1.5. 貿易戰貿易戰給公司給公司 2019 年帶來了增量，同時國產替代短期影響有限年帶來了增量，同時國產替代短期影響有限 根據 IDC 數據，華為從 2019 年 2 季度開始出現出貨量大幅下滑，近 3 個季度的出貨量增 速分別為-37.6%、-16.9%、2.4%，負面影響逐季縮減，2019 全年下滑 13.9%；而曙光下滑的 幅度更為明顯，4 季度和 2

32、019 年全年分別下滑 63.1%和 29%。 圖圖 21：2018Q1-2019Q4 浪潮、華為、曙光服務器出貨量增速浪潮、華為、曙光服務器出貨量增速 資料來源：IDC，中原證券 然而與中科曙光 2019 年報對比來看，其 2019 年收入 95.26 億元，增長 5.18%，其中高 端計算機收入 75.04 億元，同比增長 4.22%，銷量 21.18 萬臺，同比增長 0.03%。顯然 IDC 的 數據高估了貿易戰對曙光的影響。 計算機硬件 第 15 頁 / 共 27 頁 根據中科曙光的公告， 目前采用進口處理器芯片的高端計算機占據國內市場 90%以上的份 額。從整體市場來看，我們認為信創

33、替代影響相對有限： （1）4 月 22 日，曙光公告了最新的定增預案，將募集 47.8 億元，其中 20 億元用于“基 于國產芯片高端計算機研發及擴產項目” ，基于 X86、MIPS、ARM 架構的國產處理器芯片，開 展高端計算機整機系統研發。其中針對 X86 芯片的高端計算機產品包括了高性能工作站、邊緣 服務器、人工智能服務器、存儲服務器、多節點服務器 5 種，而 MIPS 架構和 ARM 架構高端 計算機產品都僅僅包括了辦公工作站、文檔服務器、存儲服務器 3 種，我們這三種集中了當前 主要國產替代的方向，較目前市場主流服務器種類仍然有較大差距。 （2）從海光的半年度數據來看，2019 年下

34、半年，在被列入實體清單以后，海光并沒有因 此獲得環比增長，收入也從上半年的 2.25 億下滑到 1.65 億元，環比下滑 27%，而同期曙光高 性能計算機業務收入下滑僅 4%。 圖圖 22：2018H-2019H2 海光半年度收入、凈利潤及增速（同比）海光半年度收入、凈利潤及增速（同比） 資料來源：中科曙光公告，中原證券 2.2. 海外業務海外業務：在歐洲已經取得了渠道突破在歐洲已經取得了渠道突破 在完成了全球第三的目標以后，在完成了全球第三的目標以后，20182018 年公司發布了新的五年目標，計劃到年公司發布了新的五年目標，計劃到 20222022 年成為服年成為服 務器全球第一。為了完成

35、這一目標，海外市場成為公司未來業務拓展和戰略布局的關鍵。務器全球第一。為了完成這一目標，海外市場成為公司未來業務拓展和戰略布局的關鍵。 2019 年在全面推進海外渠道以后，公司原本希望在美國和歐洲實現大客戶突破，目前來看 推進進度低于公司預期，其中歐洲方面雖然出貨量不大，但是公司已經在渠道和行業客戶上取 得了突破。根據公司公號 2019 年 10 月報道，公司已經與歐洲頂級渠道商公司已經與歐洲頂級渠道商 AB GroupAB Group、ALSOALSO、 Duttenhofer Duttenhofer 分別達成戰略合作。分別達成戰略合作。2020 年公司將繼續向歐洲和美國進行市場開拓，以達到

36、在大 客戶和關鍵客戶上的突破。 從公司在建工程情況我們可以看到，2018 年起公司開啟了在美國建廠事宜，其中在美國廠 區項目已經完成， 總計投入 1.35 億元； 公司建設美國辦公區展廳和廠區改造項目方面的花費為 7303 萬元，仍處于建設中。 計算機硬件 第 16 頁 / 共 27 頁 2019 年公司海外收入 59.50 億元， 同比下滑 18.09%， 主要源于國內客戶的海外業務需求下 滑。隨著阿里為代表的國內互聯網廠商向全球拓展的加快，我們認為相關客戶的海外投入仍然 有極大的增長空間。 圖圖 23：2012-2019 公司收入區域占比情況（百萬元）公司收入區域占比情況（百萬元） 資料來

37、源：公司公告，中原證券 2.3. 風口風口 1：公司公司在云計算服務器領域處于主導地位在云計算服務器領域處于主導地位，硬件重構為算力破局，硬件重構為算力破局 隨著云計算的快速發展，半導體芯片發展已經逼近物理和經濟成本的極限，摩爾定律正在 逐漸失效，難以滿足當前科技發展對算力的需求。為此數據中心建設中，需要通過優化硬件架 構，來降低能耗，增加部署密度和交付效率。在這一需求背景下，全球范圍內形成了三個影響 力最大的開放計算組織：2011 年由 Facebook、英特爾等企業聯合成立的 OCP、2012 年由 BAT 和三大運營商發起的 ODCC（前身是天蝎計劃）和 2016 年 LinkedIn

38、推出的 OPEN19，他們的目標 都是打造開源數據中心硬件生態系統，改變數據中心架構設計和硬件采購方式。同時在各大組 織定義下，整機柜和多節點兩類形態服務器也成為了云計算領域的主流配置需求。 （1 1）整機柜整機柜服務器服務器，是通過將原有機架+機器分離的架構進行融合，將 CPU、內存等所有 硬件資源的完全解耦池化，可以任意組合，然后打包成獨立的產品，以一個整機柜為最小顆粒 度進行交付的服務器。整機柜服務器實現了一體化設計和一體化部署，大大提高了能源效率和 部署效率。 國內來看天蝎整機柜服務器主要面向阿里巴巴、 騰訊、 百度等大規模數據中心客戶。 早在 2009 年公司就開始進行了整機柜服務器

39、的研發，在 2012 年天蝎 1.0 標準發布之際， 各大服務器廠商相繼推出自家整機柜產品，而公司的 SmartRack 系列整機柜產品已經推出了第 三代，大幅領先于友商，也奠定了公司與互聯網廠商深入合作的基礎。當前公司已經擁有全球 唯一符合三大開放標準組織的整機柜產品，其 SRSR 整機柜服務器在中國市場份額超過整機柜服務器在中國市場份額超過 60%60%。2019 年 1 月為了幫助百度完成春晚搶紅包的服務器集群緊急部署需求，公司創造了 1 萬臺整機柜服 務器 8 小時上線的業界服務器部署記錄，充分展現了自身在整機柜生產和交付上的強大能力。 （2 2）多節點服務器多節點服務器，是云計算變革

40、以后才出現并快速發展的創新服務器形態。一方面兼 計算機硬件 第 17 頁 / 共 27 頁 具整機柜服務器的高密度、節能、模塊化的優勢，另一方面可以根據業務場景部署進行節點混 合部署，更適合 NFV 及中小型互聯網公司的服務器方案，核心面向電信、政府等傳統行業用戶 的需求。 多節點多節點服務器服務器 20192019 逆市增長，公司位居全球第一。逆市增長，公司位居全球第一。根據 Gartner 的數據，2019 年在全球 X86 服務器銷售額和出貨量下滑（-1.8%和-3.2%）的大背景下，多節點服務器逆市增長，銷售 額和出貨量分別增長了1.5%和1.7%。 同時多節點服務器在整體服務器市場的

41、出貨量占比從30.5% 提高到了 32%。 公司的 i48 是全球第一款通過 ODCC 認證的天蝎多節點服務器。 2019 年公司蟬聯 全球多節點云服務器出貨量和銷售額雙料第一， 市場份額分別達到了 11.5%和 15.2%， 同比分別 增長了 37.1%和 17.1%。 圖圖 24：公司主要產品構成公司主要產品構成 料來源：公司網站，中原證券 公司作為全球唯一的三大開放組織發起成員或白金會員，從貢獻 IP、參與開發標準，到主 導標準制定， 在開放硬件社區中的參與度越來越高。 公司牽頭了服務器全部國標， 是 OpenStack 黃金會員，社區貢獻中國第一，同時還連續 2 年擔任全球 SPECM

42、L 技術委員會主席。 2.4. 風口風口 2：AI 服務器快速增長，公司占據國內半數份額服務器快速增長，公司占據國內半數份額 AIAI 服務器服務器的發展階段：的發展階段：目前還處于發展的早期，增長迅速。根據 Gartner 的數據，2018 年中國 AI 服務器行業收入 13.18 億美元，同比增長 132%。根據 IDC 數據，2018 年中國 X86 服 務器收入規模為 171.89 億美元，AI 服務器在 X86 服務器中占比約為 7.67%。而到了 20192019 年上年上 半年，半年，AIAI 服務器市場仍然逆勢增長服務器市場仍然逆勢增長 54.1%54.1%，在中國，在中國 X

43、86X86 服務器市場中占比已經達到服務器市場中占比已經達到 11.32%11.32%。根 據 IDC 的預測，2019 年中國 GPU 服務器（2018 年占比 AI 服務器 99%市場份額）市場預計 計算機硬件 第 18 頁 / 共 27 頁 增速 49.7%，仍將呈現較快的增長勢頭，2018-2023 年復合增速預計為 27.1%，預計到 2023 年中國 GPU 服務器市場規模將達到 44.5 億美元。 圖圖 25：2016-2019H 中國中國 AI 服務器市場規模及增速服務器市場規模及增速 料來源：IDC，中原證券 AIAI 服務器的需求服務器的需求及行業分布及行業分布：隨著大數據

44、、云計算、人工智能等新技術的發展，互聯網中 數據呈現幾何倍數的增長。而傳統的依靠 CPU 為主要算力提供者的架構，難以支撐當前新型業 態下的數據處理需求。在這樣的背景下，以 CPU+GPU 為主導的 AI 服務器應運而生。從中國 AI 服務器市場的行業占比來看，2018 年互聯網行業占比 63.2%，而 2019 年上半年 AI 服務器仍 然是市場最大的主體，但是占比下降至 40%左右；同時，傳統行業的 AI 應用已經進入規?；?部署階段， 2019 年上半年能源、 服務、 建筑、 通信、 公共事業 5 個行業增速超過或接近 200%， 其中服務業占比更是達到了 20%以上的市場份額。 圖圖

45、26：2018 年年中國中國 AI 服務服務器器的行業分布的行業分布 資料來源：IDC，中原證券 公司行業地位：公司行業地位：中國第一，占據半數以上市場份額。中國第一，占據半數以上市場份額。2019 年上半年，公司繼續以 50.8% 的市場份額穩居中國市場第一，保持了智慧計算領導者的地位。 計算機硬件 第 19 頁 / 共 27 頁 圖圖 27：2019H 中國中國 GPU 服務器廠商銷售額占比服務器廠商銷售額占比 料來源：IDC，中原證券 AIAI 服務器業務對公司的影響服務器業務對公司的影響：以 2019 年上半年 IDC 數據來測算，公司 AI 服務器占收入比 例約為 13.7%。同時作

46、為 GPU 供應商，英偉達 2019 年首次出現在公司前 5 大客戶之中，以 7.8% 的比例成為僅次于英特爾（37.53%）的第二大供應商。 除了銷售 AI 服務器，公司在公司在 20192019 年還推出了元腦生態計劃，年還推出了元腦生態計劃，為客戶提供更多工具話的能為客戶提供更多工具話的能 力，來幫助客戶順利推進力，來幫助客戶順利推進 AIAI 進程。進程。元腦平臺備 AI 開發核心能力的左手伙伴和具備行業整體方 案交付能力的右手伙伴共同組成，實現了在人工智能領域的能力輸出。 2.5. 風口風口 3：5G 助力助力邊緣計算邊緣計算推廣應用，公司已經進行了早期部署推廣應用，公司已經進行了早期部署 隨著 5G 的普及應用， 人類即將迎來萬物互聯的時代。 于此同時大量的計算需求和網絡延遲 的共同作用下，邊緣計算作為一種新的算力需求