1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 行業研究行業研究 通信通信 2025 年年 05 月月 08 日日 通信行業 2024 年報及 2025 年一季報綜述 推薦推薦（維持）（維持）業績穩步向上，聚焦細分領域業績穩步向上，聚焦細分領域的的 機會機會 行業景氣度向上，市場認可度持續提升行業景氣度向上，市場認可度持續提升。截止 5 月 5 日，2025 年以來通信行業（申萬）下跌了 7.78%，在所有一級行業中排序第 25，景氣度短期有所承壓。漲幅跑輸滬深 300 指數漲幅（-

2、3.76%）4.56 個百分點，跑贏創業板指數漲幅（-9.08%）0.75 個百分點。我們認為景氣度短期有所承壓主要系關稅政策持續加碼、高速率光模塊技術路徑迭代及美國升級對華 AI 芯片出口限制等因素所致。行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著。2024 年通信行業實現營業收入 30251.21 億元，同比增長 5.55%，較 2023 年同比增速（+4.78%）有所提升。2024 年通信行業實現歸母凈利潤 2282.04 億元，同比增長 5.75%，較2023 年同比增速（+2.43%）有所提升。2025 年一季度通信行業實現營業收入76

3、83.29 億元，同比增長 7.15%，保持平穩增長，環比下滑 2.30%，同比增速整體延續提升趨勢。2025 年一季度通信行業實現歸母凈利潤 566.44 億元，同比增長 7.77%，同比增速整體保持平穩，增速較 2024 年一季度（+6.20%）實現小幅增長，環比增長 61.68%。把握主線，挖掘細分板塊投資機會把握主線，挖掘細分板塊投資機會：1.運營商：運營商：憑借龐大的用戶和網絡規模，運營商傳統基礎業務有望保持平穩發展，經營韌性明顯。云計算、IDC、算力等新業務為運營商注入增長新動力。資本開支呈現平穩下降的趨勢，為運營商的業績穩定增長和現金流良性可持續循環提供充足支撐。分紅率持續提升，

4、股息率將保持較高水平，具有相對稀缺的投資確定性。2.設備商：設備商：設備商業績近三個季度表現存在承壓，后續在 AI 帶動的算力網絡建設驅動下，相關算力及通信設備需求將得到釋放。此外更多市場有望向中國企業放開，5G/6G、算力等基礎設施出海建設或迎新機，相關企業的業務邊界有望進一步拓展，打開新的成長空間，設備商業績有望恢復快速增長趨勢。3.光模塊光器件光芯片：光模塊光器件光芯片：板塊公司業績多點開花，收入及業績持續改善。后續國內外客戶投向 AI 算力的資本開支繼續保持高景氣，算力需求實現共振，由 AI 算力拉動的 1.6T/800G/400G 等需求有望持續釋放，CPO 等新一代的光互聯解決方案

5、也將逐步落地，利好相關產業鏈參與方。4.軍工軍工/衛星通信：衛星通信：2025 年系“十四五”收官之年，前期下游受到延遲影響的軍工通信需求訂單有望集中釋放。此外空天地一體組網進程加快，天通、北斗等成熟衛星通信和導航網絡的商用規模不斷擴大，星網及“G60”等新型低軌衛星通信網絡的建設節奏提速，而衛星通信市場規模足夠大、產業鏈條足夠長，衛星通信板塊相關標的有望持續受益，長期向好。5.光纖光纜：光纖光纜：全球光纖光纜行業在 2024 年需求承壓，國內主要光纖光纜企業具有較強經營韌性，季度數據呈現一定的修復趨勢。全球光纜需求預計在2025 年將迎來復蘇，此外受國內外海纜需求的持續釋放，部分海纜收入占比

6、較高的光纖光纜企業有望受益。6.IDC：受美國升級對華 AI 芯片出口限制，無限期禁止英偉達 H20 芯片對華出口、CSP 廠商自建等因素影響，行業訂單釋放或存在一定程度上的遞延，但目前 IDC 行業的簽約價格仍處于行業周期底部，AI 敘事驅動下行業供需格局將有望持續改善，預計在算力基礎建設“窗口指導”等政策指引下算力 證券分析師：歐子興證券分析師：歐子興 郵箱： 執業編號：S0360523080007 證券分析師：陸心媛證券分析師：陸心媛 郵箱： 執業編號：S0360524040002 行業基本數據行業基本數據 占比%股票家數(只)124 0.02 總市值(億元)46,145.62 4.77

7、 流通市值(億元)20,054.61 2.61 相對指數表現相對指數表現%1M 6M 12M 絕對表現-5.6%-7.2%9.5%相對表現-1.9%-4.2%4.9%相關研究報相關研究報告告 通信行業周報（20250421-20250427）：IDC 行業長期向好趨勢顯著，堅定看好行業未來發展 2025-04-27 通信行業周報（20250414-20250420）：關注通信科技外貿的“?！迸c“機”2025-04-20 通信行業周報（20250407-20250413）：關稅政策頻繁更迭，建議從三大方向擇優布局 2025-04-13 -14%2%18%34%24/0524/0724/0924/

8、1225/0225/042024-05-062025-04-30通信滬深300華創證券研究華創證券研究所所 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 2 產業將進一步有序發展，從未來投產節奏來看或對存量項目形成一定利好同時未來算力資源將向技術領先、能耗達標的頭部企業集中，兼具規模效應和技術優勢的上市企業有望占據更大市場份額，AIDC&IDC 相關企業有望持續受益。7.物聯網模組：物聯網模組：物聯網模組業績表現同比持續高增。展望后市，車載、IoT、FWA 等傳統市場依然保持較高增速，疊

9、加智駕下沉、端側 AI+機器人有望成為物聯網模組行業增長的新主線，板塊有望繼續保持上行。8.控制器：控制器：基本盤家電和電動工具仍保持快速增長，市場空間較大，頭部企業的市占率仍有提升空間，此外在新能源、AI、機器人等新應用場景下，控制器企業不斷拓展業務邊界，有望帶來更多成長驅動力。投投資建議：資建議：運營商：重點推薦中國移動、中國電信、中國聯通；光模塊光器件光芯片：重點推薦新易盛、天孚通信、中際旭創，建議關注源杰科技、仕佳光子；軍工/衛星通信：重點推薦海格通信、上海瀚訊、七一二，建議關注臻鐳科技、震有科技；設備商：推薦共進股份，建議關注紫光股份、中興通訊、銳捷網絡；光纖光纜：建議關注長飛光纖、

10、亨通光電、中天科技；AIDC：推薦潤澤科技，建議關注奧飛數據、光環新網、科華數據；物聯網模組：重點推薦廣和通，建議關注美格智能；控制器：重點推薦拓邦股份、和而泰；算力芯片：重點推薦盛科通信；射頻器件：建議關注燦勤科技。風險提示風險提示：宏觀經濟發展不及預期，下游需求恢復或增長不及預期，AI 發展及對算力提升不及預期，全球系統性風險。nVgVjZkZhVdYiZmO9PcMbRnPoOsQsPjMmMqNeRrRxOaQnNxONZnPmNxNoNpR 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）12

11、10 號 3 目目 錄錄 一、一、行業景氣度持續向上，短期有所承壓行業景氣度持續向上，短期有所承壓.6 二、二、2024 年年報總結：行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著年年報總結：行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著.9（一）行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著.9（二）盈利能力較 2023 年有所回暖.10（三）經營類費用占比小幅下滑，研發費率整體表現相對平穩.10 三、三、2025 年一季報總結：一季度業績表現亮眼，提速明顯年一季報總結：一季度業績表現亮眼，提速明顯.12（一）一季度通信行業業績環比改善顯著.12（二）算術平均值計算下季度毛利率/凈利率環比顯

12、著回暖.13（三）銷售及管理費用率季度下行趨勢明顯，研發費用率.13 四、四、把握主線，挖掘細分板塊投資機會把握主線，挖掘細分板塊投資機會.15（一）運營商：保持平穩增長趨勢，高股息貢獻穩定收益.15（二）設備商：穩定的盈利能力拉動業績保持增長.19（三）光模塊光器件光芯片：核心受益 AI 算力建設需求.20（四）軍工/衛星通信：空天地一體組網建設加速，軍工+衛星催化下行業有望長期向好.21（五）光纖光纜：全球光纖光纜需求有望實現復蘇.22（六）AIDC&IDC：算力底座有望迎來新發展.23（七）物聯網模組：全球物聯網需求增長疊加端側 AI+機器人新需求，智能模組成長潛力充足.24（八）控制器

13、：基本盤保持快速增長，新應用場景帶來更多成長動力.25 五、五、投資建議投資建議.27 六、六、風險提示風險提示.27 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 通信（申萬）指數、創業板指和滬深 300 指數走勢（以 2014/12/31 為基點）.6 圖表 2 一級行業年漲跌幅（截至 2025 年 5 月 5 日）.6 圖表 3 通信（申萬）指數、創業板指和滬深 300 指數估值（PE-TTM）.7 圖表 4 通信行業 A 股市值占比排名第 10（截

14、至 2025 年 5 月 5 日）.7 圖表 5 通信行業 A 股市值占全市場比例為十年來最高.7 圖表 6 2025 年至今通信板塊漲跌幅前十五個股.8 圖表 7 通信行業年度營收.9 圖表 8 通信行業年度歸母凈利潤.9 圖表 9 修正后通信行業年度營收（億元）.9 圖表 10 修正后通信行業年歸母凈利（億元）.9 圖表 11 2024 年通信板塊收入及歸母凈利前十.10 圖表 12 通信行業毛利率.10 圖表 13 通信行業凈利率.10 圖表 14 2024 年通信板塊經營類費率小幅下滑，研發費率維持穩定.11 圖表 15 通信行業季度營收.12 圖表 16 通信行業季度歸母凈利潤.12

15、 圖表 17 修正后通信行業季度營收.12 圖表 18 修正后通信行業季度歸母凈利潤.12 圖表 19 2025 年一季度通信板塊收入及歸母凈利前十.13 圖表 20 通信行業 2025 年一季度毛利率.13 圖表 21 通信行業 2025 年一季度歸母凈利率.13 圖表 22 銷售費用率和管理費用率季度下行趨勢明顯，研發費用率維持穩定.14 圖表 23 運營商年度營收進入上升通道（億元）.15 圖表 24 運營商年度歸母凈利穩步增長（億元）.15 圖表 25 運營商季度收入整體呈上升趨勢（億元）.15 圖表 26 運營商季度歸母凈利季節性波動明顯（億元，同比增速體現為右軸）.16 圖表 27

16、 運營商年度毛利率保持平穩.16 圖表 28 運營商年度凈利率維持較高位.16 圖表 29 運營商季度毛利率在較小區間波動.17 圖表 30 運營商季度凈利率保持中樞上行趨勢.17 圖表 31 運營商移動用戶 ARPU（元/戶/月）.17 圖表 32 運營商固網相關 ARPU（元/戶/月）.17 圖表 33 運營商產業互聯網類業務快速發展，占收比持續提升（億元）.18 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 運營商資本開支逐步收縮（億元）.18 圖表 35 中國移動

17、和中國電信分紅占歸母凈利潤比例已達 70%.19 圖表 36 設備商收入維持穩定（億元）.20 圖表 37 設備商凈利潤存在一定波動（億元）.20 圖表 38 設備商盈利能力保持平穩.20 圖表 39 光模塊光器件光芯片板塊收入環比增速有所放緩（億元）.21 圖表 40 光模塊光器件光芯片板塊凈利潤持續增長（億元）.21 圖表 41 光模塊光器件光芯片毛利率及歸母凈利率.21 圖表 42 軍工/衛星通信企業營業收入.22 圖表 43 軍工/衛星通信企業歸母凈利潤.22 圖表 44 軍工/衛星通信企業毛利率及凈利率.22 圖表 45 光纖光纜企業營業收入.23 圖表 46 光纖光纜企業歸母凈利潤

18、.23 圖表 47 光纖光纜企業毛利率及凈利率.23 圖表 48 IDC 企業營業收入.24 圖表 49 IDC 企業歸母凈利潤.24 圖表 50 IDC 企業毛利率及凈利率.24 圖表 51 物聯網模組企業營業收入.25 圖表 52 物聯網模組企業歸母凈利潤.25 圖表 53 物聯網模組企業毛利率及凈利率.25 圖表 54 控制器企業營業收入.26 圖表 55 控制器企業歸母凈利潤.26 圖表 56 控制器企業毛利率及凈利率.26 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、

19、一、行業景氣度行業景氣度持續持續向上，向上，短期有所承壓短期有所承壓 截止 5 月 5 日，2025 年以來通信行業（申萬）下跌了 7.78%，在所有一級行業中排序第25，景氣度短期有所承壓。漲幅跑輸滬深 300 指數漲幅（-3.76%）4.56 個百分點，跑贏創業板指數漲幅（-9.08%）0.75 個百分點。我們認為板塊指數短期有所承壓主要系關稅政策和高端算力芯片管控等貿易摩擦不斷，以及更高算力解決方案的需求釋放及落地節奏未及市場預期，使得作為板塊投資主引擎的 AI 算力方向出現不確定性等因素所致。圖表圖表 1 通信（申萬）指數、創業板指和滬深通信（申萬）指數、創業板指和滬深 300 指數走

20、勢（以指數走勢（以 2014/12/31 為基點）為基點）資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 2 一級行業年漲跌幅（截一級行業年漲跌幅（截至 2025 年年 5 月月 5 日）日）資料來源：Wind，華創證券 截至 2025 年 5 月 5 日，通信行業（申萬）估值 PE-TTM 為 29.48，仍處于歷史估值中樞靠下位置，同期滬深 300 PE-TTM 為 12.21，創業板指數 PE-TTM 為 29.18。-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%通信行業(申萬)滬深30

21、0創業板指數-12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%汽車有色金屬機械設備農林牧漁計算機傳媒銀行鋼鐵化工醫藥生物休閑服務食品飲料家用電器電子建筑材料紡織服裝公用事業輕工制造國防軍工交通運輸商業貿易建筑裝飾房地產綜合通信電氣設備非銀金融 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 3 通信（申萬）指數、創業板指和滬深通信（申萬）指數、創業板指和滬深 300 指數估值（指數估值（PE-TTM）

22、資料來源：Wind，華創證券 截至 2025 年 5 月 5 日，通信行業 A 股總市值為 39795.71 億元，占全行業市值 4.27%，處于近十年來占比的高位水平。通信行業 A 股市值占比從 2020 年 3 月開始下滑，至 2021年 4 月達到最低點，占比僅為 1.07%，隨后開始持續提升至今。圖表圖表 4 通信行業通信行業 A 股市值占比排名第股市值占比排名第 10（截（截至 2025年年 5 月月 5 日日）圖表圖表 5 通信行業通信行業 A 股市值占全市場比例為十年來最高股市值占全市場比例為十年來最高 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 年初至今通信行情

23、火熱，部分熱門標的出現較大漲幅。年初至今通信行情火熱，部分熱門標的出現較大漲幅。其中 2025 年至今通信板塊漲幅前十五分別為鴻泉物聯（+108.0%）、拓維信息（+81.9%）、東土科技（+81.5%）、翱捷科技-U（+77.6%）、深信服（+70.8%）、美格智能（+64.1%）、安博通（+62.2%）、奧飛數據（+62.1%）、仕佳光子（+57.7%）、潤建股份（+49.3%）、蜂助手（+48.5%）、云賽智聯（+48.4%）、科華數據（+47.5%）、有方科技（+46.5%）、長光華芯（+46.2%）。此外，2025 年至今通信板塊跌幅前十五分別為退市卓朗(退市)（-76.6%）、*S

24、T 波導（-47.0%）、*ST 奧維（-45.5%）、羅博特科（-41.9%）、華星創業（-38.2%）、億通科技（-37.3%）、*ST 天喻（-36.7%）、神宇股份（-36.4%）、德科立（-34.4%）、中際旭創（-32.4%）、創維數字（-29.1%）、銘普光磁（-27.0%）、天孚通信（-24.9%）、振芯科技（-24.7%）、中富通（-23.6%）。020406080100120140通信行業(申萬)滬深300創業板指數0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%SW銀行SW電子SW非銀金融SW醫藥生物SW電力設備SW食品飲料SW汽車S

25、W機械設備SW計算機SW通信SW石油石化SW基礎化工SW公用事業SW交通運輸SW有色金屬SW國防軍工SW家用電器SW建筑裝飾SW煤炭SW傳媒SW農林牧漁SW房地產SW商貿零售SW輕工制造SW鋼鐵SW環保SW建筑材料SW紡織服飾SW社會服務SW美容護理SW綜合0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0035,000.0040,000.0045,000.00SW通信(億元)占比 通信行業通信行業 2024 年報及年報及

26、2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 圖表圖表 6 2025 年至今通信板塊漲跌幅前十五個股年至今通信板塊漲跌幅前十五個股 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 年漲幅（年漲幅（%）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 年跌幅（年跌幅（%）年初至今漲幅前十五個股年初至今漲幅前十五個股 年初至今跌幅前十五個股年初至今跌幅前十五個股 688288.SH 鴻泉物聯 108.0%600225.SH 退市卓朗(退市)-76.6%002261.SZ 拓維信息 81.9%600130.SH*ST 波導-47.0%300353.SZ 東

27、土科技 81.5%002231.SZ*ST 奧維-45.5%688220.SH 翱捷科技-U 77.6%300757.SZ 羅博特科-41.9%300454.SZ 深信服 70.8%300025.SZ 華星創業-38.2%002881.SZ 美格智能 64.1%300211.SZ 億通科技-37.3%688168.SH 安博通 62.2%300205.SZ*ST 天喻-36.7%300738.SZ 奧飛數據 62.1%300563.SZ 神宇股份-36.4%688313.SH 仕佳光子 57.7%688205.SH 德科立-34.4%002929.SZ 潤建股份 49.3%300308.SZ

28、中際旭創-32.4%301382.SZ 蜂助手 48.5%000810.SZ 創維數字-29.1%600602.SH 云賽智聯 48.4%002902.SZ 銘普光磁-27.0%002335.SZ 科華數據 47.5%300394.SZ 天孚通信-24.9%688159.SH 有方科技 46.5%300101.SZ 振芯科技-24.7%688048.SH 長光華芯 46.2%300560.SZ 中富通-23.6%資料來源：Wind，華創證券 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號

29、9 二、二、2024 年年報總結：年年報總結：行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著 在樣本選取上，我們以申萬通信行業分類（2022）為基礎，補充了包含 24 個子行業的 213家公司。為更好地分析通信行業經營情況，降低運營商、主設備商等過大權重標的對收入和歸母凈利的影響，在分析收入和歸母凈利時，分為全部和修正（剔除三大運營商和中興通訊）兩大部分進行分析。（一）（一）行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著行業收入及業績持續穩步增長，基本面向好趨勢顯著 行業收入行業收入及業績持續及業績持續穩步增長，穩步增長，基本面向好趨勢顯著基本面向

30、好趨勢顯著。2024 年通信行業實現營業收入30251.21 億元，同比增長 5.55%，較 2023 年同比增速（+4.78%）有所提升。2024 年通信行業實現歸母凈利潤 2282.04 億元，同比增長 5.75%，較 2023 年同比增速（+2.43%）有所提升。剔除三大運營商和中興通訊后進行統計，2024 年通信行業實現營業收入 9499.05億元，同比增長 11.46%，較 2023 年同比增速（+0.82%）顯著增長。2024 年通信行業實現歸母凈利潤 393.64 億元，同比增長 9.08%，較 2023 年同比增速（-14.59%）顯著增長。圖表圖表 7 通信行業年度營收通信行

31、業年度營收 圖表圖表 8 通信行業年度歸母凈利潤通信行業年度歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 9 修正后通信行業年度營收（億元）修正后通信行業年度營收（億元）圖表圖表 10 修正后通信行業年歸母凈利（億元）修正后通信行業年歸母凈利（億元）資料來源：Wind，華創證券（剔除三大運營商及中興通訊）資料來源：Wind，華創證券（剔除三大運營商及中興通訊）2024 年修正后通信板塊收入前十分別為浪潮信息、紫光股份、亨通光電、中天科技、中國通號、烽火通信、中際旭創、中航光電、移遠通信、寶信軟件。2024 年修正后通信板塊歸母凈利潤前十分別為中際旭創、中國通

32、號、中航光電、中天科技、新易盛、亨通光電、億聯網絡、浪潮信息、寶信軟件、三環集團。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500010000150002000025000300003500020112012201320142015201620172018201920202021202220232024營業總收入（億元）YoY（右軸）-50%0%50%100%150%200%250%0500100015002000250020112012201320142015201620172018201920202021202220232024歸母凈利潤（億元）YoY（右軸）0%5%1

33、0%15%20%25%30%35%40%45%01000200030004000500060007000800090001000020112012201320142015201620172018201920202021202220232024修正營業總收入（億元）YoY（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030035040045020112012201320142015201620172018201920202021202220232024修正歸母凈利潤（億元）YoY（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025

34、 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 11 2024 年通信板塊收入及歸母凈利前十年通信板塊收入及歸母凈利前十 序號序號 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收入收入 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 歸母凈利潤歸母凈利潤 金額（億元）金額（億元）YoYYoY 金額（億元）金額（億元）YoYYoY 1 000977.SZ 浪潮信息 1,147.67 74.24%300308.SZ 中際旭創 51.71 137.93%2 000938.SZ 紫光股份 790.24 2.22%688009.SH 中國通號 34.9

35、5 0.50%3 600487.SH 亨通光電 599.84 25.96%002179.SZ 中航光電 33.54 0.45%4 600522.SH 中天科技 480.55 6.63%600522.SH 中天科技 28.38-8.94%5 688009.SH 中國通號 326.44-11.98%300502.SZ 新易盛 28.38 312.26%6 600498.SH 烽火通信 285.49-8.29%600487.SH 亨通光電 27.69 28.57%7 300308.SZ 中際旭創 238.62 122.64%300628.SZ 億聯網絡 26.48 31.72%8 002179.SZ

36、 中航光電 206.86 3.04%000977.SZ 浪潮信息 22.92 28.55%9 603236.SH 移遠通信 185.94 34.14%600845.SH 寶信軟件 22.65-11.28%10 600845.SH 寶信軟件 136.44 5.64%300408.SZ 三環集團 21.90 38.55%資料來源：wind，華創證券 （二）（二）盈利能力盈利能力較較 2023 年有所回暖年有所回暖 按算術平均值計算，2024 年通信行業年度毛利率為 28.76%，與 2023 年毛利率（+28.37%）基本相當。2024 年通信行業年度凈利率為 0.94%，較 2023 年凈利率（

37、+0.38%）顯著回暖，但仍低于 2021、2022 年通信板塊的凈利率水平。圖表圖表 12 通信行業毛利率通信行業毛利率 圖表圖表 13 通信行業凈利率通信行業凈利率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 （三）（三）經營類費用占比經營類費用占比小幅下滑小幅下滑，研發費率，研發費率整體表現相對平穩整體表現相對平穩 2024 年通信行業的費用特點較為明顯，銷售、管理及研發費用率均呈現出小幅下滑的相關趨勢。其中銷售費率和管理費率分別為 6.42%/5.30%，較 2023 年的 6.76%/5.55%均有小幅下滑。各通信企業持續提升經營質量，穩定經營費用。2024 年通信行

38、業研發費率為4.78%，較 2023 年（+5.03%）略有下滑，各通信企業對技術研發和自主可控等經營方面-25%-15%-5%5%15%25%35%45%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024毛利率-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024凈利率 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華

39、創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 始終保持較高的重視程度。2024 年通信行業財務費用率為-0.03%，較 2023 年（-0.12%）小幅提升。圖表圖表 14 2024 年通信年通信板塊板塊經營類費率經營類費率小幅下滑小幅下滑，研發費率，研發費率維持穩定維持穩定 資料來源：Wind，華創證券（研發費用從2018年單獨列示）0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%20112012201320142015201620172

40、018201920202021202220232024財務費用率研發費用率（右軸）管理費用率（右軸）銷售費用率（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 三、三、2025 年一季報總結：年一季報總結：一季度業績表現亮眼，一季度業績表現亮眼，提速明顯提速明顯（一）（一）一季度通信行業業績一季度通信行業業績環比改善顯著環比改善顯著 2025 年一季度通信行業實現營業收入 7683.29 億元，同比增長 7.15%，保持平穩增長，環比下滑 2.30%，同比增速整體延續提升趨勢。

41、修正后的通信行業實現營業收入 2337.38億元，同比增長 23.83%，同比增速達 2021Q2 以來的最高值，環比下滑 14.95%，環比增速較 2024 年一季度環比增速（-24.36%）明顯降幅收窄?？梢钥闯?2025 年一季度通信企業整體收入增速提升顯著，剔除三大運營商及中興通訊后的企業整體收入增速提升更為明顯。2025 年一季度通信行業實現歸母凈利潤 566.44 億元，同比增長 7.77%，同比增速整體保持平穩，增速較 2024 年一季度（+6.20%）實現小幅增長，環比增長 61.68%。修正后的通信行業實現歸母凈利潤 120.90 億元，同比增長 31.90%，環比增長 36

42、1.64%，增速較2024 年一季度（+7.45%）提升明顯。一季度通信行業業績增長動力充足，特別是剔除三大運營商及中興通訊后的其他企業業績表現尤佳。圖表圖表 15 通信行業季度營收通信行業季度營收 圖表圖表 16 通信行業季度歸母凈利潤通信行業季度歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 17 修正后通信行業季度營收修正后通信行業季度營收 圖表圖表 18 修正后通信行業季度歸母凈利潤修正后通信行業季度歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券（剔除三大運營商及中興通訊）資料來源：Wind，華創證券（剔除三大運營商及中興通訊）2025 年一季度修正后通信板

43、塊收入前十為浪潮信息、紫光股份、亨通光電、中天科技、中國通號、中際旭創、移遠通信、中航光電、新易盛、烽火通信。2025 年一季度修正后通信板塊歸母凈利潤前十為中際旭創、新易盛、中航光電、中天科技、億聯網絡、中國通號、亨通光電、三環集團、浪潮信息、寶信軟件。-40%-20%0%20%40%60%80%100%01000200030004000500060007000800090002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1營業總收入（億元）YoY（右軸）QoQ-500%0%500%1000%1500%2000%2500%01002003004005006

44、007008009002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸母凈利潤（億元）YoY（右軸）QoQ-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0500100015002000250030002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1修正營業總收入（億元）YoY（右軸）QoQ-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-40-200204060801001201401602019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1修正歸

45、母凈利潤（億元）YoY（右軸）QoQ 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 19 2025 年一季度通信板塊收入及歸母凈利前十年一季度通信板塊收入及歸母凈利前十 序號序號 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收入收入 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 歸母凈利潤歸母凈利潤 金額（億元）金額（億元）YoYYoY 金額（億元）金額（億元）YoYYoY 1 000977.SZ 浪潮信息 468.58 166.14%300308.SZ 中際旭創 15.83 56.83%

46、2 000938.SZ 紫光股份 207.90 22.25%300502.SZ 新易盛 15.73 384.54%3 600487.SH 亨通光電 132.68 12.58%002179.SZ 中航光電 6.40-14.78%4 600522.SH 中天科技 97.56 18.37%600522.SH 中天科技 6.28-1.33%5 688009.SH 中國通號 67.34 2.84%300628.SZ 億聯網絡 5.62-1.15%6 300308.SZ 中際旭創 66.74 37.82%688009.SH 中國通號 5.62-7.08%7 603236.SH 移遠通信 52.21 32.

47、05%600487.SH 亨通光電 5.57 8.52%8 002179.SZ 中航光電 48.39 20.56%300408.SZ 三環集團 5.33 23.02%9 300502.SZ 新易盛 40.52 264.13%000977.SZ 浪潮信息 4.63 50.97%10 600498.SH 烽火通信 40.49-19.97%600845.SH 寶信軟件 4.45-24.60%資料來源：wind，華創證券 （二）（二）算術平均值計算算術平均值計算下季度下季度毛利率毛利率/凈利率環比顯著回暖凈利率環比顯著回暖 按算術平均值計算，2025 年一季度通信行業實現毛利率 28.02%，與 20

48、24 年一季度毛利率（28.32%）相比基本持平，較 2024 年四季度（23.33%）有較大幅度增長。2025 年一季度通信行業實現凈利率-1.55%，較 2024 年一季度（-1.87%）略有回暖，較 2024 年四季度（-26.07%）降幅大幅收窄?？梢钥闯鐾ㄐ判袠I的盈利能力具有較明顯的季節波動性，每年四季度一般為較低水平，其余季度在近兩年均能保持較平穩的水平。圖表圖表 20 通信行業通信行業 2025 年一季度毛利率年一季度毛利率 圖表圖表 21 通信行業通信行業 2025 年一季度年一季度歸母歸母凈利率凈利率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券（三）（三）銷售

49、銷售及管理及管理費用費用率率季度下行趨勢明顯，研發費用季度下行趨勢明顯，研發費用率率 2025 年一季度通信行業總銷售費用占總收入的比例延續較明顯的下滑趨勢，下滑至6.26%，較去年同期 6.76%下滑了 0.50 pp，較 2024 年四季度 6.69%下滑了 0.43 pp；總管理費用占總收入的比例同樣保持了下滑趨勢，2025 年一季度為 4.88%，較去年同期 5.19%下滑了 0.31 pp，較 2024 年四季度 5.80%下滑了 0.92 pp；總研發費用占總收入的比例呈0%5%10%15%20%25%30%35%2019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024

50、Q12025Q1毛利率-90%-70%-50%-30%-10%10%30%2019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1凈利率 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 現波動上升趨勢以及季節規律波動特點，2025 年一季度為 3.59%，較去年同期 3.88%下滑了 0.29 pp，較 2024 年四季度 5.32%下滑了 1.73 pp；總財務費用占總收入的比例持續較低，2025 年一季度為-0.08%，較去年同期-0.02%下滑了 0

51、.05 pp，較 2024 年四季度-0.12%增長了 0.04 pp。圖表圖表 22 銷售費用率和管理費用率季度下行趨勢明顯，研發費用率維持穩定銷售費用率和管理費用率季度下行趨勢明顯，研發費用率維持穩定 資料來源：Wind，華創證券 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%10.0%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%財務費用率研發費用率（右軸）管理費用率（右軸）銷售費用率（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文

52、號：證監許可（2009）1210 號 15 四、四、把握主線，挖掘細分板塊投資機會把握主線，挖掘細分板塊投資機會（一）（一）運營商：運營商：保持平穩增長趨勢，保持平穩增長趨勢，高股息高股息貢獻貢獻穩定收益穩定收益 近年運營商營收及利潤逐年穩步增長。近年運營商營收及利潤逐年穩步增長。2024 年中國移動、中國電信、中國聯通分別實現收入為 10,407.59/5,235.69/3,895.89 億元，同比分別增長 3.1%/3.1%/4.6%；分別實現歸母凈利潤為 1,383.73/330.12/90.30 億元，同比分別增長 5.0%/8.4%/10.5%。在傳統基礎業務穩步增長和創新業務快速發

53、展的雙引擎驅動下，運營商的營收及歸母凈利已連續五年保持增長，體現顯著的經營韌性。圖表圖表 23 運營商年度營收進入上升通道（億元）運營商年度營收進入上升通道（億元）圖表圖表 24 運營商年度歸母凈利穩步增長（億元）運營商年度歸母凈利穩步增長（億元）資料來源：Wind，華創證券（中國移動披露數據從2019年開始，下同）資料來源：Wind，華創證券 運營商季度營收及利潤呈現較明顯季節性波動運營商季度營收及利潤呈現較明顯季節性波動，整體趨勢保持向上，整體趨勢保持向上。2025 年一季度中國移動、中國電信、中國聯通分別實現收入為 2,637.60/1,345.09/1,033.54 億元，同比分別增長

54、 0.0%/0.0%/3.9%，環比分別增長 5.8%/2.2%/3.9%；分別實現歸母凈利潤為306.31/88.64/26.06億 元，同 比 分 別 增 長3.5%/3.1%/6.5%，環 比 分 別 增 長11.4%/138.7%/276.7%。運營商的收入和歸母凈利呈現較明顯的季節性波動，但從 2023Q1開始，整體基本都能保持同比上升趨勢。圖表圖表 25 運營商季度收入整體呈上升趨勢（億元）運營商季度收入整體呈上升趨勢（億元）資料來源：Wind，華創證券（中國移動披露數據從2020Q3開始，下同）-10%-5%0%5%10%15%20%25%02000400060008000100

55、00120002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024中國移動中國電信中國聯通中國移動-YoY中國電信-YoY中國聯通-YoY0%5%10%15%20%25%30%020040060080010001200140016002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024中國移動中國電信中國聯通中國移動-YoY中國電信-YoY中國聯通-YoY0%5%10%15%20%25%30%0500100015002000

56、25003000中國移動中國電信中國聯通中國移動-YoY中國電信-YoY中國聯通-YoY中國移動-QoQ中國電信-QoQ中國聯通-QoQ 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 26 運營商季度歸母凈利季節性波動明顯（億元運營商季度歸母凈利季節性波動明顯（億元，同比增速體現為右軸，同比增速體現為右軸）資料來源：Wind，華創證券 年度年度毛利率凈利率均維持平穩高位。毛利率凈利率均維持平穩高位。運營商早年毛利率和凈利率均處于相對較高位，后受“提速降費”影響出現較明顯下

57、滑，隨著相關影響的逐步消退，以及自身精細化管理能力的提升，自 2018 年以后運營商的毛利率及凈利率均進入了平穩期，其中凈利率已恢復至歷史較高位置。2024 年中國移動、中國電信、中國聯通毛利率分別為29.02%/28.66%/23.42%，同比變化 0.8/-0.2/-1.1 pp，凈利率分別為 13.31%/6.30%/5.29%，同比小幅提升 0.2/0.3/0.3 pp。2025 年一季度中國移動、中國電信、中國聯通毛利率分別為 26.93%/29.47%/25.11%，同比變化+0.8/+0.1/+0.6 pp，環比變化+3.6/+4.8/+9.3 pp，凈利率分別為 11.61%/

58、6.56%/5.71%，同比變化+0.4/+0.2/+3.2 pp，環比變化+0.6/+3.8/+4.1 pp。中國移動的凈利率在行業中始終保持較大的領先優勢。圖表圖表 27 運營商年度毛利率保持平穩運營商年度毛利率保持平穩 圖表圖表 28 運營商年度凈利率維持較高位運營商年度凈利率維持較高位 資料來源：Wind，華創證券（中國移動披露數據從2018年開始，故均值從2018年開始為三家平均，下同）資料來源：Wind，華創證券 -200%-100%0%100%200%300%400%500%0100200300400500600中國移動中國電信中國聯通中國移動-YoY中國電信-YoY中國聯通-Y

59、oY中國移動-QoQ中國電信-QoQ中國聯通-QoQ00.050.10.150.20.250.30.350.42011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024中國移動中國電信中國聯通算術平均00.020.040.060.080.10.120.140.160.182011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024中國移動中國電信中國聯通算術平均 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述

60、 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 圖表圖表 29 運營商季度毛利率在較小區間波動運營商季度毛利率在較小區間波動 圖表圖表 30 運營商季度凈利率保持中樞上行趨勢運營商季度凈利率保持中樞上行趨勢 資料來源：Wind，華創證券（中國移動披露數據從2020Q3開始，故均值從2020Q3開始為三家平均，下同）資料來源：Wind，華創證券 傳統基礎業務傳統基礎業務保持平穩保持平穩，夯實業績，夯實業績韌性韌性。在移動通信業務中，運營商此前的收入呈現比較明顯的下滑趨勢，但從 2020 年開始，隨著 5G 規模網絡的逐步建成，5G 用戶規模的逐步提升，三大運營

61、商的移動用戶 ARPU 進入平穩階段，其中中國移動的移動用戶 ARPU展現較明顯的季度變化。由于移動業務增長進入平穩階段，用戶數量變化趨緩，預計未來運營商的移動業務收入及 ARPU 將保持平穩。在固網家寬業務中，中國移動和中國電信的家庭/寬帶綜合 ARPU 呈現出一定的下滑/向上趨勢，一方面千兆寬帶滲透率仍有較大提升空間，有助于寬帶接入 ARPU 的穩步增長，另一方面運營商持續推進的智慧家庭增值業務也有助于提升融合/綜合 ARPU。個人和家庭通信業務的穩步發展，夯實運營商業績底座，為創新型成長性業務的快速發展提供基礎。圖表圖表 31 運營商移動用戶運營商移動用戶 ARPU（元元/戶戶/月月）圖

62、表圖表 32 運營商固網相關運營商固網相關 ARPU（元元/戶戶/月月）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 產業互聯網類業務快速發展，成為運營商第二增長曲線。產業互聯網類業務快速發展，成為運營商第二增長曲線。作為新的增長引擎，產業互聯網類業務目前正處于快速發展的階段，有望持續為運營商貢獻成長動能。2024 年中國移0.150.20.250.30.350.42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22

63、022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中國移動中國電信中國聯通算術平均00.020.040.060.080.10.120.140.160.180.22018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中國移動中國

64、電信中國聯通算術平均35.040.045.050.055.060.065.02017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中國移動中國電信中國聯通35.037.039.041.043.045.047.049.051.0中國移動-家庭客戶綜合ARPU中

65、國電信-寬帶綜合ARPU中國聯通-寬帶接入ARPU 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 動的政企市場收入為 2,091 億元，占整體收入比例為 20%；中國電信產業數字化業務收入為 1,466 億元，占整體收入比例為 28%；中國聯通算網數智業務收入為 935 億元，占整體收入比例為 24%。相關業務占收比的持續提升，也說明了其對整體收入規模貢獻度正逐步加大。其中中國移動、中國電信、中國聯通的云業務在 2024 年分別實現了1,004/1,139/686 億元的收入，同比

66、分別實現了 20.4%/17.1%/17.1%的增長，成為第二增長曲線中最主要的貢獻來源。特別是年初 DeepSeek 的應用使得三大運營商得以快速助力客戶完成 DeepSeek 國產化部署，為云計算業務注入快速發展動力。圖表圖表 33 運營商產業互聯網類業務快速發展，占收比持續提升（億元）運營商產業互聯網類業務快速發展，占收比持續提升（億元）資料來源：Wind，華創證券（注：中國聯通2024年開始變更披露口徑，從產業互聯網改為算網數智）資本開支資本開支收縮收縮，算力投資為主要增長方向。，算力投資為主要增長方向。2024 年中國移動、中國電信、中國聯通分別完成資本開支為 1,640/935/6

67、14 億元，同比分別變化-9%/-5%/-17%，2025 年計劃資本開支分別為 1,512/836/550 億元，同比分別變化-8%/-11%/-10%?？梢钥吹饺筮\營商的資本開支逐步收縮，其中 5G 相關投資出現較為明顯的下降，而算力相關的投資整體保持快速增長，成為主要的投資方向之一。中國移動 2025 年算力預算為 373 億元，占總資本開支的 25%；中國電信計劃在算力方面初步安排 22%的增長，但不設限，將根據客戶的需求，根據市場發展的情況靈活調度；中國聯通算力投資同比增長 28%。圖表圖表 34 運營商資本開支運營商資本開支逐步收縮逐步收縮（億元）（億元）資料來源：Wind，華創

68、證券 0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,5002018201920202021202220232024中國移動-政企市場中國電信-產業數字化中國聯通-產業互聯網/算網數智中國移動-政企市場占收比中國電信-產業數字化占收比中國聯通-產業互聯網/算網數智占收比0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00020182019202020212022202320242025E中國移動中國電信中國聯通中國移動-算力占比中國電信-算力占比中國聯通-算力網絡占比 通信行業通信行業 202

69、4 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 分紅比例持續提升，高股息屬性顯著分紅比例持續提升，高股息屬性顯著。2024 年中國移動、中國電信、中國聯通計劃分紅占歸母凈利潤比例分別為 73%/72%/60%，同比分別增加 2/2/5 個百分點，保持明顯增長趨勢，特別是中國聯通的派息率提升尤為明顯。此前中國移動和中國電信均明確表示，從 2024 年起，三年內以現金方式分配的利潤逐步提升至當年股東應占利潤的 75%以上，提出更高利潤分配承諾，未來保持高股息屬性具有較為明顯的確定性。圖表圖表 35 中國移動和中

70、國電信分紅占歸母凈利潤比例已達中國移動和中國電信分紅占歸母凈利潤比例已達 70%資料來源：Wind，華創證券 綜合以上，我們認為運營商經過多年的投資建設，目前已建成行業領先的 5G 和千兆家寬網絡，憑借龐大的用戶和網絡規模，預計運營商傳統基礎業務將保持平穩發展，經營韌性明顯。同時國內以 DeepSeek 為代表的先進開源大模型生態持續成熟，使得大量政企客戶對運營商的云計算、IDC、算力等資源形成有效消納，為運營商注入新的增長動力。未來運營商資本開支呈現平穩下降的趨勢，為運營商的業績穩定增長和現金流良性可持續循環提供充足支撐。運營商兼具穩定經營帶來的業績增長兌現和新業務快速發展帶來的估值拔升預期

71、，同時主要運營商承諾未來分紅率將持續提升，股息率有望保持較高水平，具有相對稀缺的較高投資確定性。（二）（二）設備商：穩定的盈利能力拉動業績保持增長設備商：穩定的盈利能力拉動業績保持增長 受益算力網絡建設和受益算力網絡建設和通信設備出海新機遇通信設備出海新機遇，設備商業績設備商業績有望恢復增長有望恢復增長。我們選取了中興通訊、紫光股份、烽火通信三家主要的 CT 和 IT 設備供應商進行分析。在收入端，過去幾年設備商均能保持較快增長，主要受益于運營商對于 5G 設備、光通信設備、IT 設備等持續不斷的需求釋放，在近幾個季度由于運營商 5G 網絡建設高峰期已過，而 5.5G/6G基礎設施建設需求尚未

72、完全釋放，設備商的收入同比增幅有所回落，相較此前有所放緩，但 25Q1 在服務器、交換機等算力設備快速增長的帶動下，設備商的收入增速得到顯著提升。在利潤端，受制運營商整體資本開支的下滑以及增量的算力設備盈利能力較低，設備商業績近三個季度表現存在承壓。我們認為一方面后續在 AI 帶動的算力網絡建設驅動下，運營商和互聯網企業有望持續加大在算力側的資本開支，相關算力及通信設備需求將得到釋放。另一方面更多市場有望向中國企業放開，如馬來西亞、尼日利亞等增量市場向中國設備商達成采購訂單，5G/6G、算力等基礎設施出海建設或迎新機，相關企業的業務邊界有望進一步拓展，打開新的成長空間，設備商業績有望恢復快速增

73、長趨勢。0%10%20%30%40%50%60%70%80%20202021202220232024中國移動中國電信中國聯通 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 圖表圖表 36 設備商收入維持穩定（億元）設備商收入維持穩定（億元）圖表圖表 37 設備商凈利潤設備商凈利潤存在一定波動存在一定波動（億元）（億元）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 盈利能力保持平穩。盈利能力保持平穩。近兩年來設備商的盈利能力基本保持平穩，2025Q1 同比小幅變化，期間

74、平均毛利率和平均凈利率分別為 25.3%和 3.6%，同比變化了-3.6 pp 和-0.5 pp。這主要是由于運營商的 5G 網絡和千兆網絡等進入規模建設期后，相關設備的價格及成本進入穩態。圖表圖表 38 設備商盈利能力保持平穩設備商盈利能力保持平穩 資料來源：Wind，華創證券（三）（三）光模塊光器件光芯片：光模塊光器件光芯片：核心受益核心受益 AI 算力建設需求算力建設需求 核心受益核心受益 AI 算力建設需求算力建設需求，板塊表現板塊表現多點多點開花開花。板塊內標的表現由 2023 年的兩極分化演變到 2024 年的多點開花，板塊公司收入及業績持續改善。一方面 AI 行情火熱，北美云巨頭

75、持續加大資本開支投入 AI 基礎設施建設并帶動對數據中心 800G 和 1.6T 等高端產品的需求上量，進入北美供應鏈的光模塊光器件光芯片公司整體在收入規模及凈利潤均取得了較大的增長，對整個板塊的數據表現拉動明顯。另一方面，國內 CSP 大廠對于AI 算力的投入持續加強，有望接棒海外 CSP 客戶成為重要的需求方，對更廣泛的中國光模塊相關企業帶來增長動力。進入 2025 年，一方面國內外客戶投向 AI 算力的資本開支繼續保持高景氣，算力需求實現共振，由 AI 算力拉動的 1.6T/800G/400G 等需求有望持續釋放，CPO 等新一代的光互聯解決方案也將逐步落地，利好相關產業鏈參與方。另一方

76、面此前受貿易摩擦導致恐慌性回撤也為板塊的下一波行情提供了充足空間。2025Q1 整體板塊收入同比增長 53%，環比增長 2%；歸母凈利潤同比增長 93%，環比增長 18%。-30%-20%-10%0%10%20%30%0100200300400500600700收入YoYQoQ-70%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%170%190%210%230%250%270%0510152025303540歸母凈利潤YoYQoQ-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%毛利率-算術平均凈利率-算術平均 通信行業通信行

77、業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 圖表圖表 39 光模塊光器件光芯片板塊收入光模塊光器件光芯片板塊收入環比環比增速有所增速有所放緩（億元）放緩（億元）圖表圖表 40 光模塊光器件光芯片板塊凈利潤持續增長光模塊光器件光芯片板塊凈利潤持續增長（億元）（億元）資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 41 光模塊光器件光芯片毛利率及光模塊光器件光芯片毛利率及歸母歸母凈利率凈利率 資料來源：Wind，華創證券 （四）（四）軍工軍工/衛星通信：衛星通信：空天地一體組

78、網建設加速，空天地一體組網建設加速，軍工軍工+衛星催化下衛星催化下行業有望長期向好行業有望長期向好 受衛星發射及軍品訂單交付節奏等因素影響受衛星發射及軍品訂單交付節奏等因素影響 2024 年以來衛星通信企業產品交付量下滑，年以來衛星通信企業產品交付量下滑，營收及利潤端有所承壓。營收及利潤端有所承壓。2024 年衛星通信行業實現營收 597.53 億元，同比-15.55%，實現歸母凈利潤-17.93 億元，同比-121.2%。2025 年一季度行業整體延續下滑趨勢，但降幅整體有所收窄，營收及歸母凈利潤同比分別-7.24%、-4.31%。盡管當前業績短期承壓，但2025 年系“十四五”收官之年，前

79、期下游受到延遲影響的需求訂單有望集中釋放。此外空天地一體組網進程加快，天通、北斗等成熟衛星通信和導航網絡的商用規模不斷擴大，星網及“G60”等新型低軌衛星通信網絡的建設節奏提速，而衛星通信市場規模足夠大、-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0501001502002503002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1收入YoYQoQ-100%0%100%200%300%400%500%01020

80、304050602021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1歸母凈利潤YoYQoQ0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率-算術平均歸母凈利率-算術平均 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 產業鏈條足夠長，衛星通信板塊相關標的有望持續受益，長期向好。圖表圖表 42 軍工軍工/衛星通信企業營業收入衛星通信企

81、業營業收入 圖表圖表 43 軍工軍工/衛星通信企業歸母凈利潤衛星通信企業歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 44 軍工軍工/衛星通信企業衛星通信企業毛利率及凈利率毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華創證券（五）（五）光纖光纜：光纖光纜：全球全球光纖光纜需求光纖光纜需求有望實現有望實現復蘇復蘇 全球全球光纖光纜需求復蘇有望帶動國內相關企業業績實現進一步提升。光纖光纜需求復蘇有望帶動國內相關企業業績實現進一步提升。全球光纖光纜行業在 2024 年需求承壓，國內主要光纖光纜企業具有較強經營韌性，2024 年光纖光纜企業經營仍在承壓，營收及歸母凈利潤同比

82、分別+6.35%、-4.99%，但從季度數據看，特別是從 24Q3 開始，板塊公司業績呈現一定的修復趨勢，2025 年一季度收入和業績的增速分別達到 6.82%和 45.76%。參考第三方市場機構 CRU 的數據，全球光纜需求在 2024 年保持平穩，預計在 2025 年將迎來復蘇，年增長率為 6.2%，達到 5.68 億芯公里，需求來源方主要是美國市場的反彈、歐洲市場的復蘇以及中國市場的企穩。此外受國內外海纜需-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025

83、Q1營業總收入（億元）YoYQoQ-6000%-5000%-4000%-3000%-2000%-1000%0%1000%-25-20-15-10-50510152019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸母凈利潤（億元）YoYQoQ-160.0%-140.0%-120.0%-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%00.050.10.150.20.250.30.350.40.45毛利率-算數平均值凈利率-算數平均值（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會

84、審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 求的持續釋放，部分海纜收入占比較高的光纖光纜企業如亨通光電和中天科技等有望受益。圖表圖表 45 光纖光纜企業營業收入光纖光纜企業營業收入 圖表圖表 46 光纖光纜企業歸母凈利潤光纖光纜企業歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 47 光纖光纜企業毛利率及凈利率光纖光纜企業毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華創證券 （六）（六）AIDC&IDC：算力底座有望迎來新發展：算力底座有望迎來新發展 AI 產業融合進程加快，算力底座持續受益。產業融合進程加快，算力底座持續受益。AIDC

85、&IDC 相關企業 2024 年營收及歸母凈利潤同比分別+1.96%、-6.80%，2025 年一季度營收及歸母凈利潤同比分別為-3.57%、-19.02%。我們認為今年以來 IDC 行業經歷了較多變化。受 4 月 15 日美國升級對華 AI 芯片出口限制，無限期禁止英偉達 H20 芯片對華出口、CSP 廠商自建等因素影響，行業訂單釋放或存在一定程度上的遞延，但目前 IDC 行業的簽約價格仍處于行業周期底部，AI敘事驅動下行業供需格局將有望持續改善，預計在算力基礎建設“窗口指導”等政策指引下算力產業將進一步有序發展，從未來投產節奏來看或對存量項目形成一定利好同時未來算力資源將向技術領先、能耗達

86、標的頭部企業集中，兼具規模效應和技術優勢的上-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002503003504004505002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1營業總收入（億元）YoYQoQ-400%-200%0%200%400%600%800%1000%-13-8-32712172227322019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸母凈利潤（億元）YoYQoQ-0.25-0.2-0.15-0.1-0.0500.050.10.1500.050.1

87、0.150.20.250.3毛利率-算數平均值凈利率-算數平均值（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 市企業有望占據更大市場份額。2024 年以來各廠商 AI 大模型逐漸落地，字節、百度、阿里、騰訊等主要互聯網廠商均加碼算力底座建設，資本開支亦有所回暖，AIDC&IDC 相關企業有望持續受益。圖表圖表 48 IDC 企業營業收入企業營業收入 圖表圖表 49 IDC 企業歸母凈利潤企業歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 5

88、0 IDC 企業毛利率及凈利率企業毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華創證券 （七）（七）物聯網模組：物聯網模組：全球物聯網需求增長全球物聯網需求增長疊加疊加端側端側 AI+機器人機器人新新需求，智能模組成長潛需求，智能模組成長潛力充足力充足 智駕下沉、智駕下沉、端側端側 AI+具身智能具身智能拉動邊緣算力需求，智能模組成長潛力充足。拉動邊緣算力需求，智能模組成長潛力充足。在 5G 滲透率的持續提升的背景下，以及在車載、電力、PC 等應用場景的旺盛需求拉動下，物聯網模組企業 2024 年營收及歸母凈利潤增速分別為 22.85%、120.20%。2025 年一季度營收、歸母凈利潤增速分別為 1

89、5.76%、26.68%，物聯網模組業績表現同比持續高增。展望后市，車載、IoT、FWA 等傳統市場依然有望保持較高增速，疊加智駕下沉、端側 AI+機器人有-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0204060801001201401601802019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1營業總收入（億元）YoYQoQ-1400%-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%600%-30-20-1001020302019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸

90、母凈利潤（億元）YoYQoQ-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率-算數平均值凈利率-算數平均值（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 望成為物聯網模組行業增長的新主線，板塊有望繼續保持上行。圖表圖表 51 物聯網模組企業營業收入物聯網模組企業營業收入 圖表圖表 52 物聯網模組企業歸母凈利潤物聯網模組企業歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 53 物聯網模

91、組企業毛利率及凈利率物聯網模組企業毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華創證券（八）（八）控制器：控制器：基本盤保持快速增長基本盤保持快速增長，新應用場景帶來更多成長動力新應用場景帶來更多成長動力 下游需求下游需求保持快速增長保持快速增長，收入及業績顯著，收入及業績顯著提升提升?？刂破髌髽I 2024 年營收及歸母凈利潤增速分別為18.40%、19.40%。2025年一季度營收及歸母凈利潤增速分別為13.12%、24.29%。整體表現較為強勢?；颈P家電和電動工具仍保持快速增長，市場空間較大，頭部企業的市占率仍有提升空間，此外在新能源、AI、機器人等新應用場景下，控制器企業不斷拓展業務邊界，有望

92、帶來更多成長驅動力。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0204060801001201402019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1營業總收入（億元）YoYQoQ-2000%0%2000%4000%6000%8000%10000%-12-10-8-6-4-2024682019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸母凈利潤（億元）YoYQoQ-0.1-0.0500.050.10.1500.050.10.150.20.250.30.350.4毛利率-算數平均值凈利率-

93、算數平均值（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 圖表圖表 54 控制器企業營業收入控制器企業營業收入 圖表圖表 55 控制器企業歸母凈利潤控制器企業歸母凈利潤 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 圖表圖表 56 控制器企業毛利率及凈利率控制器企業毛利率及凈利率 資料來源：Wind，華創證券 -40%-20%0%20%40%60%80%01020304050607080901002019Q12020Q12021Q12022Q12023Q1202

94、4Q12025Q1營業總收入（億元）YoYQoQ-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%-7-5-3-1135792019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q1歸母凈利潤（億元）YoYQoQ-2%0%2%4%6%8%10%12%0%5%10%15%20%25%毛利率-算數平均值凈利率-算數平均值（右軸）通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 五、五、投資建議投資建議 運營商：重點推薦中國移動、中國電

95、信、中國聯通；光模塊光器件光芯片：重點推薦新易盛、天孚通信、中際旭創，建議關注源杰科技、仕佳光子；軍工/衛星通信：重點推薦海格通信、上海瀚訊、七一二，建議關注臻鐳科技、震有科技；設備商：推薦共進股份，建議關注紫光股份、中興通訊、銳捷網絡；光纖光纜：建議關注長飛光纖、亨通光電、中天科技；AIDC：推薦潤澤科技，建議關注奧飛數據、光環新網、科華數據；物聯網模組：重點推薦廣和通，建議關注美格智能；控制器：重點推薦拓邦股份、和而泰；算力芯片：重點推薦盛科通信；射頻器件：建議關注燦勤科技。六、六、風險提示風險提示 宏觀經濟發展不及預期，下游需求恢復或增長不及預期，AI發展及對算力提升不及預期，全球系統性

96、風險 通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 28 通信組團隊介紹通信組團隊介紹 組長、首席分析師：歐子興組長、首席分析師：歐子興 北京郵電大學通信與信息系統碩士，曾任職于中國移動集團采購中心，招商證券研發中心，6 年中國移動集團采購和供應鏈管理經驗，2 年通信行業研究經驗，2023 年加入華創證券研究所。研究員：陸心媛研究員：陸心媛 南京大學學士，香港大學碩士。曾任職于國投證券研究中心，兩年從業經驗，2024 年加入華創證券研究所。助理研究員：謝然助理研究員：謝然 同濟大學工學學

97、士碩士。2024 年加入華創證券研究所。通信行業通信行業 2024 年報及年報及 2025 年一季報綜述年一季報綜述 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期

98、未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲明分析師聲明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 。本公司

99、不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報

100、告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522