科博達-多元化產品齊發力燈控龍頭成長空間打開-220323（28頁）.pdf

1、 公司公司報告報告 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 科博達科博達（603786） 證券證券研究報告研究報告 2022 年年 03 月月 23 日日 投資投資評級評級 行業行業 汽車/汽車零部件 6 個月評級個月評級 增持（首次評級） 當前當前價格價格 51.74 元 目標目標價格價格 59.40 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 400.10 流通A 股股本(百萬股) 40.10 A 股總市值(百萬元) 20,701.17 流通A 股市值(百萬元) 2,074.77 每股凈資產(元) 9.68 資產負債率(%) 14.62 一年內最高/最低

2、(元) 97.98/45.00 作者作者 于特于特 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521050003 龐博龐博 聯系人 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 科博達-半年報點評:20Q2 業績符合預期 項目落地可期 2020-08-20 2 科博達-年報點評報告:疫情不改成長性 20Q1 業績亮眼 2020-04-21 3 科博達-首次覆蓋報告:汽車控制器龍頭 全球滲透打開十倍成長空間 2019-12-22 股價股價走勢走勢 多元化產品齊發力，燈控龍頭成長空間打開多元化產品齊發力，燈控龍頭成長空間打開 二十年深耕，鑄就汽車燈控龍頭二十年深耕，鑄就汽車燈控龍頭 公司在汽車電子控制器

3、領域深耕近二十年，目前已成為該細分領域國內龍頭企業。公司股權結構相對集中，有助于公司實現穩定發展。公司主要業務包括汽車照明控制系統、電機控制系統、能源管理系統和車載電器與電子，積極布局全球市場。截至 2021 年 Q3，公司業績增長趨于平穩，企業管理逐步優化，研發投入穩步提升。隨著新市場的開拓和新產品的推廣，公司業績有望迎來新增長。 車燈市場發展，公司燈控產品再升級車燈市場發展，公司燈控產品再升級 自成立以來，公司始終與大眾集團保持深度合作。依靠大眾集團資金實力雄厚、財務狀況穩健、市場廣闊等優勢，公司實現在汽車電子領域的快速擴張。公司通過歐美著名汽車客戶的全球同步開發，目前完全融入了全球汽車產

4、業的高端產業鏈體系當中。在車燈控制器方面，公司 LED 主光源控制器逐步取代 HID 主光源控制器，成為公司核心產品。同時 LED 主光源控制器已由原來的集成式 LED 主光源控制器（LHC）升級為矩陣式 LED 主光源控制器，并先后配套一汽大眾、上汽大眾旗下多種車型，業績有望進一步成長。此外，受益于智能座艙的發展，公司氛圍燈控制器迎來廣闊的市場空間，在獲得上汽大眾、一汽大眾、大眾安徽等車企項目定點后，公司相關產品或將隨著量產的到來進入高速增長階段。 業務橫向拓展，非燈控產品齊發力業務橫向拓展，非燈控產品齊發力 公司在車載電器與電子業務方向，著力打造擁有高速傳輸、帶通訊接口等功能的 USB 車

5、載器，先后獲得上汽大眾、一汽大眾、一汽紅旗、比亞迪等車企的項目定點。公司或將憑借該產品的銷量增長，突破公司在該業務板塊的增長瓶頸。電機控制業務方向，公司以國六政策為依托，形成主動進氣格柵控制系統（AGS）與商用車國六產品雙增長模式。隨著 AGS 產品和國六后處理產品的陸續量產，公司有望實現該板塊業績的反轉，并迎來新一輪市場優勢。此外，公司已開始涉及底盤域控制器的研發，并獲得了比亞迪多車型項目定點。隨著現有底盤域控制器定點項目的逐步量產，公司成長空間有望打開，該業務板塊或將持續為公司帶來新的市場機會與發展動力。 投資建議：投資建議：公司為深度綁定大眾集團的汽車燈控龍頭，同時公司通過多元化的產品布

6、局持續拓展客戶，拓寬產品品類。隨著汽車缺芯逐步緩解以及公司新產品的陸續量產，公司業績有望迎來較快發展；在立足燈控市場的基礎上，公司有望通過多元化的產品布局打開成長空間。我們預計2021-2023 年公司的營業收入為 30.5 億元、33.8 億元和 40.6 億元；歸母凈利潤為 4.2 億元、 5.3 億元和 6.7 億元； 對應 PE 分別為 48.9x、 39.2x、 30.8x，參考可比公司，給予公司 2022 年 45 倍 PE 估值，目標價 59.40 元，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險風險提示提示：汽車行業景氣度不及預期、新客戶拓展不及預期、新產品推廣不及預期、客戶集中度較高。

7、 財務數據和估值財務數據和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入(百萬元) 2,922.14 2,913.73 3,051.08 3,377.60 4,059.99 增長率(%) 9.22 (0.29) 4.71 10.70 20.20 EBITDA(百萬元) 921.19 1,000.18 645.59 799.50 976.29 凈利潤(百萬元) 474.86 514.68 421.59 526.20 669.49 增長率(%) (1.72) 8.38 (18.09) 24.81 27.23 EPS(元/股) 1.19 1.29 1.05 1.32 1.67

8、 市盈率(P/E) 43.39 40.03 48.87 39.16 30.78 市凈率(P/B) 6.36 5.40 5.02 4.60 4.17 市銷率(P/S) 7.05 7.07 6.75 6.10 5.08 EV/EBITDA 21.40 25.50 28.68 23.17 18.54 資料來源：wind，天風證券研究所 -29%-19%-9%1%11%21%31%41%2021-032021-072021-11科博達滬深300 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 二十年深耕，鑄就汽車燈控龍頭二十年深耕

9、，鑄就汽車燈控龍頭 . 4 1.1. 深耕照明控制，終成細分領域龍頭 . 4 1.2. 柯氏家族控股，子公司多省份布局 . 4 1.3. 業務分布廣闊，客戶、品類再拓展 . 5 1.4. 盈利水平趨于穩定，研發投入穩步增長 . 6 2. 車燈市場發展，公司燈控產品再升級車燈市場發展，公司燈控產品再升級. 8 2.1. 深度綁定大眾，開拓客戶范圍 . 8 2.2. LED 車燈智能升級，鞏固公司燈控龍頭地位 . 10 2.3. 智能座艙發展，助力氛圍燈品類拓展 . 14 3. 業務橫向拓展，非燈控產品齊發力業務橫向拓展，非燈控產品齊發力 . 17 3.1. 車載電器與電子：USB 充電器成為新增

10、量 . 17 3.2. 電機控制：AGS+商用車國六產品雙增長 . 18 3.2.1. AGS 產品市場應用，助力板塊業績反轉 . 20 3.2.2. 率先布局國六產品，或將迎來新一輪市場優勢 . 20 3.3. 底盤域控制器：已獲比亞迪多車型項目定點 . 22 4. 盈利預測盈利預測 . 24 5. 風險提示風險提示 . 26 圖表目錄圖表目錄 圖 1：科博達發展歷程 . 4 圖 2：截至 2021 年 9 月 30 日股權結構 . 5 圖 3：公司營收情況 . 7 圖 4：公司毛利率情況 . 7 圖 5：各業務營收占比 . 7 圖 6：分產品營收及毛利率情況 . 7 圖 7：公司三費情況

11、. 7 圖 8：公司研發投入情況 . 7 圖 9：2016-2018 年前五大客戶的銷售額（單位萬元）及前五大客戶的占比情況 . 9 圖 10：公司主要市場資源及供應鏈伙伴 . 9 圖 11：車燈迭代升級過程 . 10 圖 12：LED 控制器和 HID 控制器占比變化 . 12 圖 13：新帕薩特矩陣式 LED 大燈 . 13 圖 14：大眾集團對 LHC 和 LLP 需求量變化（單位：萬套） . 13 圖 15：主輔光源控制器產能情況 . 13 QYkXrVeVhUqY9Y0V8ZbRbP7NoMrRtRmOfQnNoNlOnPmQbRoOwPuOsQsQMYnOqR 公司報告公司報告 |

12、 | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 16：主輔光源控制器全球占有率情況 . 13 圖 17：照明控制系統銷量情況 . 13 圖 18：汽車氛圍燈應用示意 . 14 圖 19：氛圍燈控制器. 14 圖 20：LED 氛圍燈控制器銷售增長情況 . 15 圖 21：智能座艙示意圖 . 16 圖 22：車載電器與電子業務板塊營收情況 . 18 圖 23：電機控制系統業務營收情況 . 19 圖 24：主動進氣格柵控制系統（AGS） . 20 圖 25：商用國六產品示例 . 21 圖 26：分布式 E/E 架構 . 22 圖 27：E/E 架構由分布式向集中式發

13、展 . 22 圖 28：底盤域控制器核心部件和功能圖 . 22 表 1：子公司、參股公司情況 . 5 表 2：公司產品布局 . 6 表 3：公司與大眾合作發展歷程 . 8 表 4：鹵素車燈、氙氣車燈、LED 車燈性能對比 . 10 表 5：LED 車燈產業鏈 . 11 表 6：主輔光源控制系統產品 . 11 表 7：公司氛圍燈產品與大眾集團合作情況 . 15 表 8：氛圍燈控制器應用品牌及車型 . 15 表 9：公司車載電器與電子業務產品介紹 . 17 表 10：USB 車載器項目定點情況 . 18 表 11：2021 年 USB 車載器配套情況 . 18 表 12：公司主要電機控制系統產品

14、. 19 表 13：國五、國六排放物標準對比 . 21 表 14：國五、國六差異匯總 . 21 表 15：公司業績預測. 24 表 16：可比公司估值對比 . 25 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1. 二十年二十年深耕，深耕，鑄就汽車鑄就汽車燈控燈控龍頭龍頭 1.1. 深耕照明控制，終成細分領域龍頭深耕照明控制，終成細分領域龍頭 公司是汽車智能與節能部件系統方案提供商，目前專注于汽車電子及相關產品的技術研發公司是汽車智能與節能部件系統方案提供商，目前專注于汽車電子及相關產品的技術研發與產業化與產業化?，F已成功融入全球汽車電子高端

15、產業鏈體系當中，是我國少有的能與全球高端汽車品牌進行電子產品同步研發的公司。 公司于 2003 年成立于上海浦東，總部設立于上海自貿區張江科學城，是國家重點扶持的汽車電子高新技術企業。自 2004 年首次獲得上海大眾汽車電子國產化項目以來，始終與大眾集團保持密切合作關系， 并于2005年獲得德國大眾首個汽車電子產品 BMG產品許可，一路與其深度綁定，至今已經成為大眾 LED 車燈控制器的核心供應商。此外，近二十年的發展過程中，公司與包括奧迪、英飛凌、安森美在內的多家國際企業開展各項研發項目，并取得顯著成果。 公司自 2019 年 10 月 15 日在上海證券交易所主板上市以來，始終保持快速發展

16、態勢，時至 2020 年 7 月，公司已成為我國汽車零部件百強企業。公司經過在照明控制領域深耕近20 年， 現已實現汽車照明控制系統產品類型全覆蓋， 成為全球范圍內汽車燈控市場的龍頭。 圖圖 1：科博達發展歷程科博達發展歷程 資料來源：公司官網、天風證券研究所 1.2. 柯氏家族控股，子公司多省份布局柯氏家族控股，子公司多省份布局 柯氏家族控股柯氏家族控股，保障公司發展戰略的實施，保障公司發展戰略的實施。公司于 2019 年 10 月 15 日上市，注冊資本為4.001 億元。 截至 2021 年 9 月 30 日， 從公司股權架構上看， 柯氏家族對公司擁有控股權，屬于家族式企業。實際控制人柯

17、氏兩兄弟和柯磊對于公司直接持股共計 12.83%，同時通過科博達投資控股、嘉興富捷、嘉興鼎韜、嘉興贏日間接持股 59.40%，共計 72.23%。通過這種相對集中的股權結構，實現對于公司的高度控制，幫助公司實現更為穩定的發展，為后續的戰略實施提供保障。 南北雙向布局，子公司定位明確。南北雙向布局，子公司定位明確。目前，除公司總部設立在上海浦東外，公司還擁有 6 家全資子公司、3 家參股公司，分別布局了長春、重慶、浙江、北京等地區，實現南北雙向布局體系。 其中，總部作為法人投資主體，同時承擔科博達整體業務的投資管理與風險管控，并全面負責科博達汽車零部件各業務版塊的戰略規劃、資本運作、項目投資、人

18、才培育、財務管控與運營管控，以及各業務版塊之間的管理協調。 子公司方面，溫州科博達主營車載電器與電子方面業務，主要產品包括了點煙器、預熱器等；科博達重慶主營電機控制系統方面業務，擁有 AGS 完全自主同步開發能力；嘉興科奧電磁專注于汽車整車和動力總成電磁執行器開發；科博達智控專注于汽車電機業務；濰坊科博達專注于發動機類一體化產品。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 圖圖 2：截至截至 2021 年年 9 月月 30 日日股權結構股權結構 資料來源：wind、天風證券研究所 表 1：子公司、參股公司情況 公司名稱公司名稱 主營業務及產

19、品主營業務及產品 優勢優勢 溫州科博達汽車部件有限公司 主要產品包括點煙器、卡箍、預熱器等。 研發生產的點煙器產品，具有國際先進水平，處于全球行業前三。 科博達重慶汽車電子有限公司 主要產品包括汽車洗滌系統、 燃油輸送模塊、 液位傳感器、小功率直流電機等。 中國唯一一家擁有 AGS 完全自主的同步開發能力、為汽車廠提供系統解決方案的模塊化供應商。 科世科汽車部件（平湖）有限公司 專注于汽車線束產品的研發、生產和銷售。 合資方 Kromberg&Schubert 公司成立于 1902 年，具有百年線束行業經驗，擁有行業領先的產品開發設計能力和全球領先的制造水平，是全球最大的線束專業公司之一。 嘉

20、興科奧電磁技術有限公司 專注于汽車整車和動力總成電磁執行器的研發，制造和銷售。 合資方奧地利 MSG 公司主要從事機電一體化零部件和系統的研發與生產，在氣液閥、電磁閥、執行器、傳感器等產品領域擁有自己的核心技術，是該產品技術領域的隱形冠軍。 科博達（重慶）智控技術有限公司 專注于汽車電機驅動類執行器的研發、制造和銷售。 小功率智能執行器領域的國際領先企業。 濰坊科博達動力科技有限公司 專注于發動機類機電一體化產品、線束、氣體機控制閥產品的研發、生產和銷售。目前的主要產品為一體化電動燃油泵總成。 發動機類一體化產品全國領先水平。 科博達（北京）科技有限公司 為廣播電視、新媒體及其他相關行業提供最

21、為專業的視音頻系統解決方案。業務范圍涵蓋上述系統全產業鏈，包含信號接收、播控調度、節目直播、生產制作、后期編輯及傳輸覆蓋等。 憑借出色的專業方案設計與系統實施工藝，先進的技術理念和創新精神，優質高效的服務，獲得了業內廣泛的好評。 資料來源：公司官網、天風證券研究所 1.3. 業務分布廣闊，客戶、業務分布廣闊，客戶、品類品類再拓展再拓展 公司業務分布廣闊，照明控制公司業務分布廣闊，照明控制系統系統領域領域為為國內龍頭。國內龍頭。主要業務涵蓋汽車照明控制系統、電機控制系統、能源管理系統和車載電器與電子等汽車電子產品的研發、生產和銷售，并實現產品的全球市場覆蓋。其中照明控制系統在全球汽車電子行業知名

22、度較高，為該領域國內龍頭。從業務占比情況上看，截止 2020 年年報數據顯示，公司照明控制系統業務占比49.66%，電機控制系統業務占比 18.73%，車載電器與電子業務占比 22.28%，能源管理系統業務占比 2.31%，其他汽車零部件業務占比 5.51%。 公司在產品銷售推動上積極布局，整體產品市場活躍。公司在產品銷售推動上積極布局，整體產品市場活躍。截止 2021 年上半年，公司在研項目合計 113 個，預計產品整個生命周期銷量超過 1.68 億只，其中包括了寶馬、大眾、保時 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 捷、福特、雷諾、

23、PSA、康明斯等客戶全球平臺項目 12 個。從整個上半年來看，包括照明控制、 電機控制、 車載電子與商用車減排等產品在內，共獲得了大眾、 保時捷、 一汽奧迪、上汽通用、長安福特、美國康明斯、一汽紅旗、蔚來、理想、長安等客戶新定點項目 32個，公司預計產品整個生命周期銷量 2000 萬只。 新業務發展良好，客戶、品類持續拓展。新業務發展良好，客戶、品類持續拓展。借助商用車國六排放標準實施，USB 車載器等新業務的良好發展，2021 年上半年實現銷售同比 70%以上高速增長。AGS 產品方面，客戶拓展進程良好，2021 年上半年新增定點項目 6 項，在研項目 20 個，公司預計整個生命周期銷量約

24、1000 萬只。燈控產品方面，寶馬尾燈控制器、福特大燈控制器、雷諾大燈控制器等在研項目陸續量產，龍頭產品市場有望打開新的發展空間。 積極布局新能源積極布局新能源汽車市場汽車市場，打開打開業績業績成長成長空間?？臻g。此外，公司積極展開新能源車企業市場布局，目前包括車燈控制器、熱管理執行器、AGS 執行器、氛圍燈、USB、底盤控制器等產品在內，已獲得蔚來、小鵬、理想等多家新造車勢力定點項目。面對未來全球廣闊的新能源汽車市場，公司有望進一步提升銷售增長。 表 2：公司產品布局 產品類型產品類型 主要產品主要產品 主要應用品牌主要應用品牌 照明控制系統 主光源控制器； HID 主光源控制器、LED 主

25、光源控制器 大眾、奧迪、保時捷、賓利、斯柯達、捷豹、路虎等 輔助光源控制器 大眾、奧迪、保時捷、斯柯達、西雅特等 氛圍燈控制器 大眾等 電機控制系統 中小型電機控制系統； 燃油泵控制系統（FPC） 、空調鼓風機控制系統（ABC）等 大眾、奧迪、斯柯達等 機電一體化； 輔助電動油泵、主動進氣格棚控制系統（AGS）等 康明斯、濰柴動力、東風輕發等 能源管理系統 DC/DC 轉換模塊、DC/AC 逆變器等 奔馳等 車載電器與電子 汽車電器：點煙器、洗滌器、預熱器、USB 器等 大眾、斯柯達、標致雪鐵龍、上汽通用、比亞迪等 電磁閥：電磁閥控制器、電磁閥執行器 其他汽車零部件 線束、卡箍等 大眾、奧迪、

26、奔馳、標致雪鐵龍等 資料來源：公司招股書、天風證券研究所 1.4. 盈利水平趨于穩定，研發投入穩步增長盈利水平趨于穩定，研發投入穩步增長 公司營收由高增長逐漸趨于平穩，未來隨著原材料價格逐漸回落，有望迎來新增長。公司營收由高增長逐漸趨于平穩，未來隨著原材料價格逐漸回落，有望迎來新增長。 公司營業收入由2016年的16.17億元增長至2020年的29.14億元， 復合年化增長率 （CAGR）達到 15.86%。2021 年 Q1-Q3 受到原材料價格上漲、行業芯片短缺等因素的影響，營業收入達到了 20.45 億元，同比增長達到了 3.19%，維持正增長水平。 歸母凈利潤方面，由 2016 年的

27、2.49 億元增長至 2020 年的 5.15 億元，實現復合年化增長率（CAGR）19.92%。2021 年 Q1-Q3 實現歸母凈利潤 2.72 億元，同比下降 15.16%。公司前三季度凈利潤增長率下降的原因在于原材料成本的上升以及公司研發投入比重增加。 公司近年來毛利率水平表現平穩，維持在 30%-40%之間，整體水平較高。2021 年 Q1-Q3凈利率為 14.68%，同比下降 3.66pct，根本原因在于公司研發費用率的增長，導致短期出現業績下行表現。未來待研發產品實現量產，有望出現深“V”增長。 公司照明控制系統業務依然占據公司營收半壁江山。公司照明控制系統業務依然占據公司營收半

28、壁江山。2020 年公司照明控制系統實現營收14.47億元， 占營收總額的50.42%； 車載電器與電子實現營收6.49億元， 占營收總額的22.61%；電機控制系統實現營收 5.46 億元，占營收總額的 19.02%；能源管理系統實現營收 0.67 億元，占營收總額的 2.33%；其他汽車零部件實現營收 1.61 億元，占營收總額的 5.61%。從毛利率上看，除能源管理系統業務外，其余業務板塊毛利率均高于 30%，其中三大業務板塊 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 最高為車載電器與電子業務，實現 38.98%的毛利率。 圖圖 3：

29、公司營收公司營收情況情況 圖圖 4：公司毛利率公司毛利率情況情況 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 圖圖 5：各各業務營收占比業務營收占比 圖圖 6：分產品營收及毛利率情況分產品營收及毛利率情況 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 公司管理優化顯著， 研發投入穩步攀升。公司管理優化顯著， 研發投入穩步攀升。 受益于公司成本管理優化， 公司管理費用率由 2016年的 11.38%下降至 2020 年的 4.98%，下降 6.40pct。2021 年 Q1-Q3 管理費用率為 5.82%。公司銷售費用率和財務費用率相對穩定，

30、分別圍繞 2%、0.25%上下浮動。近年來，公司研發費用呈現逐年遞增趨勢，同時增長幅度逐步加大。2016 年研發費用為 1.03 億元，2020年研發費用為 2.4 億元，復合年均增長率 CAGR 達到了 23.55%。2021 年 Q1-Q3 研發費用率達到了 10.71%，相對 2020 年研發費率 8.24%，增長 2.47pct。我們認為隨著后續在研產品逐步實現量產，加上上游原材料價格逐漸回落，未來公司將有望進一步提升業績水平。 圖圖 7：公司三費情況公司三費情況 圖圖 8：公司公司研發投入研發投入情況情況 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 公司報

31、告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 2. 車燈市場發展，車燈市場發展，公司公司燈控產品再升級燈控產品再升級 2.1. 深度綁定大眾，開拓客戶范圍深度綁定大眾，開拓客戶范圍 （1）深度綁定大眾深度綁定大眾，多領域、多產品，多領域、多產品開展開展合作合作。 公司自 2004 年首次獲得上海大眾汽車電子的國產化項目以來，始終保持與大眾集團（包括其下屬子公司奧迪公司、保時捷汽車、賓利汽車和蘭博基尼汽車）深度綁定。公司與大眾集團、上汽大眾、一汽大眾合作領域從最初的汽車照明控制系統到汽車電機控制系統、再到能源管理系統，各方搭建起堅實的信任基礎。 公司創

32、業初期，確定汽車電子領域作為公司產品研發方向，確定將智能化和節能減排作為公司產品發展主要方向進行技術儲備。上海大眾帕薩特在新車開發過程中，面臨鹵素燈升級到氙氣燈的問題，但由于海外供應商由于技術、成本、服務等因素無法滿足大眾要求，進而選擇啟動國產化方案。公司成為上汽大眾潛在供應商，并于憑借自身技術優勢通過德國大眾產品實驗認可，最終獲得產品定點項目。公司發展前十年，先后獲得了大眾集團電子鎮流器、 LED 車燈控制器、 LED 主光源控制器、 氛圍燈主機控制器在內的眾多定點項目。依靠大眾集團資金實力雄厚、財務狀況穩健、市場廣闊等優勢，公司實現在汽車電子領域的快速擴張。 近年來，公司和大眾集團仍然保持

33、密切合作關系，客戶集中度明顯高于同行業均值水平。從銷售份額上看，2016-2018 年銷售額排名依次為一汽集團、大眾集團、上汽大眾、康明斯、濰柴動力。五家公司營收占比由 2016 年 80.92%提升至 2018 年的 87.52%。從 2021 年前三季度數據來看，前五大終端客戶營收占比維持在 87%，大眾集團收入占比約為 69%，雖比去年同期下降約 4.5 個百分點，但仍然是公司營收的主要客戶來源。 表表 3：公司與大眾合作發展歷程公司與大眾合作發展歷程 年份年份 合作事項合作事項 2004 公司首次獲得上海大眾汽車電子的國產化項目。 2005 公司為上海大眾研發的首款汽車電子產品 HID

34、-400 電子鎮流器；2006 年 7 月正式投產。 2007 公司第二款汽車電子產品 HID-600 電子鎮流器研發成功并配套一汽大眾。 2008 公司獲得德國奧迪 LED 首個車燈控制器產品的開發協議與定點采購合同。 2009 德國奧迪 Q7 汽車電子產品無汞 HID 電子鎮流器研發成功，并與奧迪 Q7 車型同步走向全球市場。 2010 公司被確定為本土空調鼓風機控制系統定點開發商。 2013 公司獲得了上汽大眾氛圍燈主機控制器的定點開發權，目前該產品已實現量產。 2014 公司獲得了保時捷集成式 LED 主光源控制器的開發權。 2015 公司獲得德國大眾全球平臺的第三代 LED 燈控開發

35、項目，并成為大眾全球燈控產品的重要戰略合作伙伴； 公司為大眾途觀開發的電子燃油泵控制器是上汽大眾最早實現國產化的電子燃油泵控制器之一。 2016 嘉興公司電子制造中心順利通過德國奧迪、大眾 A 級供應商審核； 公司獲得了保時捷矩陣式 LED 主光源控制器的定點開發權。 2017 公司為上汽大眾和一汽大眾生產電磁閥執行器實現量產； 榮獲一汽大眾頒發的“優秀開發獎”和上汽大眾頒發年度優秀研發表現獎。 2018 公司研發氛圍燈從機控制器獲一汽大眾提名信并實現量產 2019 公司榮獲 2018 年度上汽大眾優秀質量表現獎。 2020 公司榮獲 2019 年度上汽大眾優秀研發表現獎。 資料來源：公司官網

36、、公司招股書、天風證券研究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 圖圖 9：2016-2018 年前五大客戶年前五大客戶的的銷售額銷售額（單位萬元）及前五大客戶的（單位萬元）及前五大客戶的占比情況占比情況 資料來源：公司招股書、天風證券研究所 （2）堅持全球化布局戰略，持續拓展優質客戶。堅持全球化布局戰略，持續拓展優質客戶。 公司始終堅持全球化布局戰略，在原有眾多知名客戶的基礎上，進一步拓展新的國內外優質客戶資源，擴充自身關系網絡。從市場資源來看，公司先后成為上汽大眾、奧迪公司、一汽大眾和保時捷汽車 A 級供應商。同時公司正逐步與戴姆

37、勒、寶馬、路虎、比亞迪等數十家全球知名整車廠商展開定點項目合作， 其中包括了寶馬尾燈控制器、 福特大燈控制器、雷諾大燈控制器等在研項目的陸續量產；大燈控制器、USB、自適應懸架控制器等產品進入一汽紅旗、比亞迪等國內新能源客戶市場；車燈控制器、熱管理執行器、AGS 執行器、氛圍燈、USB、底盤控制器等產品獲得大眾、保時捷、理想、小鵬、蔚來等定點項目。此外，公司目前已順利通過豐田潛在供應商體系審核，為未來進入豐田全球供應商體系奠定了基礎。 （3）全球同步開發，融入汽車高端產業鏈體系。全球同步開發，融入汽車高端產業鏈體系。 從供應鏈上看，公司通過歐美著名汽車客戶的全球同步開發，完全融入了全球汽車產業

38、的高端產業鏈體系，同時為國內的主流汽車提供產品配套與技術服務。公司目前擁有全球最領先的供應鏈資源，與全球 30 多家知名汽車電子器件供應商建立了戰略合作關系，其中全球前 10 強汽車半導體公司中有 8 家是公司的戰略合作伙伴。其中包括了德州儀器、意法、恩智浦、TDK、松下等全球知名企業。 圖圖 10：公司主要市場資源及供應鏈伙伴公司主要市場資源及供應鏈伙伴 資料來源：公司官網、天風證券研究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 2.2. LED 車燈智能升級，鞏固車燈智能升級，鞏固公司公司燈控燈控龍頭龍頭地位地位 （1）經歷多重升級

39、迭代，）經歷多重升級迭代，LED 車燈為車燈為主流主流發展方向。發展方向。 隨著照明技術的不斷發展，汽車前照燈作為汽車車燈體系的重要組成部分，同樣經歷了數次迭代。 從其基本構成來看， 大致可以依次分為乙炔氣前照燈、 白熾前照燈、 鹵素前照燈、氙氣前照燈以及現在廣泛應用的 LED 前照燈。隨著前照燈的不斷升級，其照明距離、配光性能以及對于駕駛員安全性的考慮都得到了進一步的提升。 圖圖 11：車燈車燈迭代迭代升級升級過程過程 資料來源：騰訊汽車、天風證券研究所 從鹵素大燈、氙氣大燈和 LED 大燈三種大燈性能對比來看： 鹵素大燈鹵素大燈其優勢在于其較強的穿透能力、均勻的光線分布以及高效的開啟速度；

40、劣勢在于其亮度不足同時壽命較短，間接提高了其長期使用成本。 氙氣大燈氙氣大燈其最大的優勢在于亮度高，大約為鹵素燈的 3 倍；其劣勢在于雨霧燈特別天氣中，其照射效果甚至不及鹵素燈，同時其過高的亮度往往會對于其他駕駛者駕駛安全造成安全隱患。 LED 大燈大燈在保持上述兩種車燈優勢的同時，也分別完美解決了鹵素大燈、氙氣大燈兩種車燈的劣勢。目前，LED 車燈的唯一缺點在于其成本整體偏高，通常運用于中高端汽車品牌和車型，對于低端車型的滲透率偏低。 我們認為，未來隨著技術突破、原材料價格回落等因素改善，我們認為，未來隨著技術突破、原材料價格回落等因素改善，LED 車燈將打開低端車型市車燈將打開低端車型市場

41、場迎來新增長。迎來新增長。 表表 4：鹵素車燈、氙氣車燈、鹵素車燈、氙氣車燈、LED 車燈性能對比車燈性能對比 大燈類型大燈類型 鹵素大燈鹵素大燈 氙氣大燈氙氣大燈 LED 大燈大燈 照明效果 差 中 好 成本 低 中 高 節能性 差 中 好 啟動速度 快 慢 快 體積 中 大 小 優點 穿透力強 光線均勻 開啟速度快 亮度高（鹵素燈 3 倍） 壽命長 耗電少 耐用性好 壽命長 啟動快 節能、自動調節亮度 缺點 亮度不足 壽命較短，一般三年左右 在雨霧天氣，氙氣燈照射效果遠不及鹵素燈； 開啟車燈需要等一會兒才能達到最大亮度； 亮度過高，駕駛存在安全隱患。 成本偏高 資料來源：環球網、天風證券研

42、究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 （2）LED 車燈產業鏈完善，控制器環節壁壘較高。車燈產業鏈完善，控制器環節壁壘較高。 目前，LED 車燈產業鏈完善，從芯片-塑料件-光源-控制器-車燈組裝-整車，擁有完整的產業鏈條。從技術壁壘角度來看，公司所在的控制器環節受技術、資金等因素限制，具有較高的進入壁壘。從這一細分領域的市場競爭來看，目前以外資廠商為主，主要代表包括博世、海拉、大陸、電裝等該領域全球龍頭企業。反觀內資企業，則以科博達為核心龍頭。 公司生產的汽車照明控制器產品可根據各類傳感器傳輸的信號，通過復雜的控制邏輯和算法，實

43、現遠光燈、近光燈、日間行車燈、轉向燈等車身燈具的自動啟動和正常運行，根據彎道、上下坡、雨霧天氣等不同行車路況和行車環境，運用復雜算法計算出最為合適的照明亮度和角度，以保障駕駛員的行車安全和駕駛體驗。 表表 5：LED 車燈產業鏈車燈產業鏈 LED 車燈產業鏈車燈產業鏈 LED 芯片 LUMILEDS、三安光電、歐司朗、科銳、LUMENS、豐田合成、日亞化學 LED 塑料件 住友化學、拜耳、巴斯夫、LG 化學、陶氏化學 LED 光源 歐司朗、LUMILEDS、科銳、豐田合成、東芝、日亞化學 LED 控制系統 科博達、博世、電裝、三菱電機、法雷奧、現代摩比斯、海拉、大陸 LED 車燈組裝 現代摩比

44、斯、星宇股份、歐司朗、小糸、帝寶、法雷奧 整車 大眾、寶馬、福特、奧迪、本田、豐田、保時捷、東風標致 資料來源：蓋世汽車、天風證券研究所 表表 6：主輔光源控制系統產品主輔光源控制系統產品 產品系列產品系列 產品名稱產品名稱 產品簡介產品簡介 產品圖片產品圖片 主光源控制系統 HID 主光源控制器 氙 氣 燈 即 高 強 度 氣 體 放 電 燈 （ High Intensity Discharge Lamp，簡稱 HID） 。與常規鹵素燈相比，HID 燈亮度提升約 300， 耗電節省約 40， 色溫接近日光，使用壽命提高近 10 倍。氙氣燈必須依靠 HID 主光源控制器（即汽車電子鎮流器）才能

45、正常工作， HID 主光源控制器控制系統啟動、運行及結束的整個過程，決定著 HID 燈的工作特性和壽命。 LED 主光源控制器 LED 是 Light Emitting Diode（發光二極管）的縮寫，與鹵素燈和氙氣燈相比，具有高光效、低能耗、高可靠性、長壽命、小尺寸及環保等優勢，在汽車照明中的應用日漸增多。 LED 主光源控制器用來控制 LED 前大燈的啟動和正常運行，可在不同車況下自動控制燈光的開關和照射角度，是 LED 前大燈的核心控制器。 輔助光源控制系統 LED 日間行車燈控制器 LED 日間行車燈是安裝在汽車前端的白光燈，通過輔助光源控制器可實現在汽車啟動后自動打開的功能，以引起路

46、上其他機動車、非機動車以及行人的注意，提高汽車行駛的安全性。 資料來源：招股書、天風證券研究所 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 公司主光源控制系統主要包括了公司主光源控制系統主要包括了 HID 主光源控制器和主光源控制器和 LED 主光源控制器，輔助光源控制主光源控制器，輔助光源控制系統則是系統則是 LED 日間行車燈控制器。日間行車燈控制器。 HID 主光源控制器主光源控制器即汽車電子鎮流器，為公司早期核心產品，主要用于維持氙氣燈的正常工作運行。HID 主光源控制器負責控制系統啟動、運行及結束的整個過程，決定著 HID 燈的工

47、作特性和壽命。 LED 主光源控制器主光源控制器為目前公司主光源控制系統最為核心的產品。LED 主光源控制器應用于 LED 前大燈， 負責控制 LED 前大燈的啟動和正常運行， 可在不同車況下自動控制燈光的開關和照射角度，是 LED 前大燈的核心控制器。 LED 日間行車燈控制器日間行車燈控制器可以實現汽車啟動后自動打開 LED 日間行車燈的功能， 進一步提升汽車行駛的安全性。 （3）公司正在逐步實現由）公司正在逐步實現由 HID 主光源控制器向主光源控制器向 LED 主光源控制器的生產轉變主光源控制器的生產轉變 從 HID 主光源控制器和 LED 主光源控制器的產量布局來看， 公司正在逐步實

48、現由 HID 主光源控制器向 LED 主光源控制器的生產轉變。HID 主光源控制器產量已從 2016 年的 386 萬只，占比 91.47%下降至 2019 年 H1 的 59 萬只，占比 12.97%；相反，LED 主光源控制器已從 2016 年的 36 萬只，提升至 2019 年 H1 的 396 萬只，占比達到了 87.03%。 圖圖 12：LED 控制器和控制器和 HID 控制器占比變化控制器占比變化 資料來源：公司招股書、天風證券研究所 公司主光源控制器的轉型一方面得益于公司主光源控制器的轉型一方面得益于 LED 車燈市場的快速發展，另一方面則在于公司車燈市場的快速發展，另一方面則在

49、于公司LED 主光源控制器的再升級。主光源控制器的再升級。 2014 年公司獲得保時捷公司定點開發權，負責研發集成式 LED 主光源控制器，用于大眾集團旗下大眾、保時捷、蘭博基尼、斯柯達、西雅特等品牌的眾多車型；兩年之后，LED主光源控制器再度升級，由原來的集成式控制器升級為矩陣式控制器，再度應用于大眾旗下大眾、保時捷、斯柯達等品牌在內的眾多車型。 LED Headlamp Controller（簡稱（簡稱 LHC）為集成式 LED 主光源控制器，是大眾集團第二代LED 大燈控制器， 該產品安裝在大燈外部， 包括 4 路 LED 驅動控制， 1 路步進電機控制 （水平調節） ，4 路高邊開關。

50、該控制器包括了對遠光燈、近光燈和日間行車燈的控制，在近光或遠光燈開啟時，通過調整日間行車燈的亮度，可實現位置燈的功能。 LED Leimo Plus（簡稱（簡稱 LLP）為矩陣式 LED 主光源控制器，是大眾集團第三代 LED 大燈控制器，該產品安裝在大燈外部，最高包括 12 路 LED 驅動控制（其中 10 路可擴展為矩陣LED，最多 120 顆矩陣 LED 光源） ，3 路步進電機控制（水平調節） ，4 路高邊開關。該控制器在原有集成式控制器基礎上，可實現所有 LED 燈及功能的驅動和控制，同時包含自適應彎道輔助照明系統的控制，可精確控制每一顆 LED 的開關以及亮度等級，根據不同的駕駛狀