即時零售行業專題：全域電商基礎設施不止于配送-220607（29頁）.pdf

1、2022年6月7日全域電商基礎設施，不止于配送即時零售行業專題行業評級：看好姓名陳騰曦姓名劉雪瑞郵箱郵箱電話13916068030電話13018069312證書編號S1230520080010證券研究報告添加標題95%投資要點21、電商迎來全渠道用戶心智爭奪，即時零售能夠提升用戶粘性，即時零售基礎設施成為重要競爭要素。2、“遠-近-即時”基礎設施完善下，多種業態組合滿足用戶多元化需求。3、即時零售低滲透、高成長，可滲透空間約4萬億。市場空間=社零商品零售約40萬億*居民日常消費類占比約50%*即時零售渠道滲透率20%=4萬億；根據艾瑞咨詢，2021年我國零售O2O滲透率約1.6%，預計2025

2、年提升至7.8%，19-25年CAGR56%，25年即時零售行業規模約1.2萬億。4、即時零售解決效率訴求，不止于配送：O2O流量“增量價值”，全域一盤貨提升周轉。配送環節痛點：運力&質量，廣泛運力網絡駐店+眾包；線下往線上走商超揀貨痛點：SKU多，揀貨路徑長店內揀貨倉改造；用工成本高、需求集中眾包揀貨靈活用工；線上往線下走品牌渠道痛點：遠場時效低，線下動銷弱“遠場-即時”渠道打通；線下渠道弱共享前置倉。5、即時零售生態：低密度場景下（下沉、低頻品類）平臺到家基建復用效率更高，一二線自營即時零售仍有空間。自營零售商：規模上，一線/新一線社零超10萬億，空間大。UE上，打造高毛利產品組合和多業態

3、資源復用，叮咚和盒馬上海等區域轉正;平臺服務商：基建可復用程度高，通過豐富場景，轉化變現原有用戶，有望提升盈利同時強化競爭壁壘。6、投資建議：即時零售本質是基礎設施，核心競爭的是線上基礎設施（用戶數據）和線下基礎設施（供應鏈&履約），擁有強基礎設施、同時能夠很好的實現基礎設施復用的公司，能夠實現規模和效率的最大化。圍繞行業貝塔，深度挖掘預期差，建議關注即時零售：達達集團、順豐同城、叮咚買菜；電商平臺：美團、京東、拼多多、阿里巴巴。風險提示：1、新進入者競爭加劇風險；2、政策監管風險；3、消費不及預期mNpQoPmPyQrMnPmPzQtRpObR8Q8OpNnNpNoMfQoOoQkPmMyQ

4、bRmMwPwMqNmPwMpPsN目錄C O N T E N T S電商迎來全渠道心智爭奪013即時零售：解決效率訴求，不止于配送0203自營型：一二線即時零售仍有空間04平臺型：低密度場景基建復用效率高05投資建議&風險提示電商迎來全渠道心智爭奪01Partone4 從品類特點和用戶多樣化需求和習慣來看，零售電商業態應當呈現多元化，“遠場快遞&次日達物流體系&同城即時配送”的三類基礎設施的逐步完善，使得各大電商平臺通過多種業態，更好地滿足用戶需求。 從規模來看，目前仍以遠場平臺型為主：遠場平臺型占實物電商主要部分，近十萬億規模；遠場自營電商其次，預計萬億規模，增速高于遠場平臺電商；即時零售

5、低滲透、高增長，即時平臺型和即時自營型均近千億規模。資料來源：國家統計局，艾瑞咨詢，浙商證券研究所“遠-近-即時”三類基礎設施完善下，多種業態滿足用戶多元化需求生鮮商超低高頻SKU少價格頻次需求緊急程度緊急服裝美妝長尾百貨中高低低頻數碼3C中高低頻SKU數產品毛利毛利偏低毛利偏高非緊急SKU極多緊急非緊急緊急非緊急同城/即時自營型（目前千億規模，高增速）同城/即時平臺型（目前千億規模，高增速）遠場/次日達自營型（萬億規模）遠場/次日達平臺型（十萬億規模）SKU多平臺模式用戶需求產品特點1.15 預計可滲透市場空間=社零商品零售約40萬億*居民日常消費類占比約50%*即時零售渠道滲透率20%=4

6、萬億； 根據艾瑞咨詢，2021年我國零售O2O滲透率約1.6%，預計2025年提升至7.8%，19-25年CAGR56%，2025年即時零售規模約1.2萬億； 疫情使得人們對于即時性確定性需求提升，即時零售客戶增加，而這種需求的形成存在部分消費習慣的不可逆，發展出更多粘性客戶。資料來源：國家統計局，美團，艾瑞咨詢，羅戈研究，浙商證券研究所測算即時零售低滲透、高成長，可滲透空間約4萬億，疫情加速行業發展1.2圖：疫情期間消費者對美團閃購的認知程度迅速提升圖：疫情加速消費配送到家習慣（20年疫情后與19年相比）8.2%22.6%67.1%減少沒有明顯變化增加圖：即時零售行業規模（十億元）圖：即時履

7、約配送訂單規模（億單）圖：即時履約配送用戶規模（百萬人）11.727.456.193.2133.5182.8228.5308.5408050100150200250300350400450201420152016201720182019202020212022E1241712312933584215066337520100200300400500600700800201420152016201720182019202020212022E圖：零售O2O滲透率低個位數6 平臺重心為占領和鞏固用戶心智，即時零售由于時效性優勢，越來越成為重要零售渠道。未來電商平臺將迎來“線上線下”、“遠-近-即時”全

8、渠道的規模和效率之爭。與遠場電商類似的，即時履約配送體系將成為繼快遞體系以來另一重要競爭要素。 阿里、京東、美團已經搭建起“遠場-近場/次日達-同城/即時”零售體系，拼多多4月也推出同城配布局同城配送，由商家負責配送。資料來源：公司公告，金融界，證券市場周刊，零售與電商觀察，掌鏈，浙商證券研究所測算電商迎來全渠道用戶心智爭奪，即時零售基礎設施成為重要競爭要素1.3遠場近場/次日達同城/即時平臺直營平臺直營平臺直營阿里巴巴代表業態淘寶天貓直營淘菜菜天貓超市淘鮮達/餓了么盒馬規模（21年）7萬億+百億百億百億約3千億+百億履約基礎設施菜鳥網絡菜鳥網絡網點自提菜鳥直送（原丹鳥） 蜂鳥即配盒馬自配+蜂

9、鳥補充京東代表業態京東3P京東1P京東1P-次日達京東到家規模（21年）1.6萬億0.8萬億/431億履約基礎設施京東物流為主京東物流京東物流達達快送美團代表業態美團電商電商自營美團優選美團外賣/美團閃購美團買菜規模（21年）/千億接近8千億履約基礎設施社會化物流社會化物流網點自提美團配送美團買菜專職騎手+眾包拼多多代表業態拼多多極少多多買菜同城配（次日達）規模（21年）2.4萬億百億/履約基礎設施極兔/社會化物流網點自提商家配送/社會化配送抖音電商代表業態抖音電商本地團購/外賣等規模（21年）約7-8千億百億履約基礎設施音尊達平臺（社會化物流）自配/社會配送（社會化配送）表：各大電商平臺的“

10、遠-近-即時”零售體系7即時零售行業：不止于配送02Partone8 電商滲透率提升、即時到家需求提升等，線下門店存在客流下降及貨品周轉效率問題，即時零售成為重要流量渠道；而遠場電商滲透率較高品牌，消費者時效性要求越來越高，品牌商家全域一盤貨亦可優化體驗、加快周轉。 即時零售特點：商超占比過半，不同品類和商戶需求訴求存在差異。從品類來看，即時零售以果蔬生鮮、快消和醫藥為主；從商戶類型來看，即時零售占比最高的為商超品類。KA品牌連鎖客戶追求運力和質量，定制化服務需求提升。資料來源：美團，達達，羅戈研究，中康CMH，浙商證券研究所商家效率訴求：O2O流量“增量價值”，全域一盤貨提升周轉2.1圖：美

11、團閃購2021年熱門商品品類商超生鮮醫藥便利店3C電器/美妝個護/包裝食品等品牌商商品特征生鮮商品，配送要求高；糧油/水飲/紙巾占比高，體積大/重量大生鮮商品，配送要求高體積小隱私商品時效性高時效性高鮮食占比可近3成服務質量要求高訂單件數品類、SKU多，分揀要求高；較多較少中等不同品類不同單量波動性周末單量高于平時上午、傍晚多全天分布訂單高頻全天分布夜間多全天分布夜間多新品發布&電商節單量大客單價中高中低中高中低中高線上化情況2020百強超市線上銷售占比5%O2O滲透率不足1%O2O占藥店約4%部分遠場電商達50%滲透率，O2O比例低商家痛點靈活用工揀貨、運力線下客流減少提升銷售時效性，擴大覆

12、蓋范圍提升夜間銷售補充線上缺貨，加快線下周轉，提升時效表：即時零售品類特點9 配送能力方面，美團覆蓋縣市區超2800+，日均活躍騎手超百萬；蜂鳥、達達、順豐同城覆蓋2000上下縣市區，騎手規模差距不大。 服務質量方面，KA商家注重時效性、運力穩定性和服務專業性，順豐同城、達達等發力KA客戶，提供駐店+定制化服務+眾包補充運力。中小客戶看重價格，美團配送、蜂鳥等中小客戶較強；順豐同城主打高質量穩定定制化服務，提供駐店+眾包解決方案，擁有麥當勞、必勝客、喜茶等KA客戶，順豐同城除順豐外前4大客戶占比超20%，達達亦發力KA商家，尤其在超市、3C品牌端優勢較強。資料來源：公司官網，公司公告，中國物流

13、與采購雜志，百度，浙商證券研究所測算配送環節痛點：運力&質量，廣泛運力網絡、駐店+眾包解決方案2.2公司美團配送蜂鳥即配達達順豐同城閃送UU跑腿鄰趣城市數2800+縣市區2000+縣市區即時零售1800+縣市區落地配2600+縣市區1900+縣市區229個城市170+城市700+縣市區核心客戶外賣客戶為主，小B較多個人單（美團跑腿）外賣客戶為主，小B較多京東落地配KA客戶中小商戶順豐落地配KA客戶為主KA客戶餐飲：漢堡王，肯德基，德克士；商超：大潤發，家樂福，飲品：星巴克，都可；醫藥：阿里健康，海王星辰商超：沃爾瑪、永輝、華潤萬家、山姆、麥德龍；醫藥：大參林、益豐大藥房；3C：華為、小米餐飲：

14、麥當勞、必勝客、喜茶；商超：永輝；品牌：小米、OPPO、優衣庫、海瀾之家訂單量估算100億單估算16億單日單量400萬21年11.2億單日單量310萬21年估計超10億單1億+騎手規模獲得收入騎手527萬日均活躍騎手超過100萬人注冊騎手300萬2020年活躍騎手數超69萬注冊騎手280萬活躍騎手60.6萬2020年活躍騎手132萬注 冊 騎 手 超500萬注冊騎手70萬+樂跑專送約占30%眾包專送眾包眾包代理專職（保險）1.44萬眾包32.6萬眾包單價（元）4.56.564.56.55.56785.58月收入(元）900011000 7000800060007000 600070007000

15、-10000派單方式自由接單派單自由接單派單自由接單自由接單派單派單自由接單搶單和派單自由接單管理模式平臺+隊長代理商平臺代理商平臺平臺表：即時配送網絡10 商超品類、SKU多（幾千到數萬），分揀難度大。 商超賣場面積大（幾千平到數萬），全場揀貨效率低。 店內揀貨倉、懸掛鏈系統、顯著提升分揀效率，未經改造的傳統商超揀貨的行走步數可能是盒馬及其他改造后的幾倍。改造后揀貨時間基本縮短至10min。商超揀貨環節痛點1：SKU多，揀貨路徑長，店內揀貨倉解決方案2.3到家全倉到家半倉全場揀貨+懸掛鏈訂單量600以上，最多3000單600單以下，最多2000單倉面積400-600平200平適用于2000平

16、以下門店揀貨效率10件貨3-5min10件貨-5-10min示意圖資料來源：盒馬，天虹，澎湃新聞，零售圈，浙商證券研究所圖：盒馬揀貨方案表：天虹店內揀貨倉改造方案11 揀貨環節痛點：對于24h開放的門店如藥店/便利店，分揀訂單和下單時間一致，且訂單相對少，分揀難度較低。對于商超賣場，揀貨難度較大：需要分揀訂單集中在上午（上午下單+部分商家前一天收集到的訂單）和晚上。缺乏標準化的揀貨方式，以及未經培訓的揀貨員同樣效率低下。用工時間不確定，希望降低成本。 揀貨環節解決方案（達達優揀）：標準化揀貨環節，推出手持PDA終端/APP等，標準化培訓改善用工結構，規?；姲霉?，減少商超固定用工成本。商超企

17、業正在逐步采用，沃爾瑪達達分揀門店全覆蓋，天虹靈活用工超過50%。資料來源：美團，羅戈研究，達達，達達騎手版，浙商證券研究所商超揀貨環節痛點2：用工成本高、需求集中，眾包靈活用工解決方案2.4圖：美團閃購2021年訂單下單時間分布圖：達達針對商超賣場推出眾包揀貨服務圖：達達優揀流程12 3C電器/美妝個護/包裝食品等線上滲透率較高的品牌，即時零售渠道需求增加：遠場電商一方面使得消費者購物并非如逛線下商店一般，所見即所得，即時零售優化便捷體驗；另一方面品牌商家線下鋪貨較多，但線下客流量有限且在下滑，O2O可加快周轉。針對線下擁有門店的品牌商家，京東推出小時購模式，并開放主搜頁面導流；針對缺少線下

18、連鎖門店、線下根基比較薄弱的新銳品牌，品牌方只需要提供貨，信天翁負責本地化零售端所有后端鏈路的打通。資料來源：京東，信天翁，百度，浙商證券研究所品牌商家痛點：遠場時效低，線下動銷弱，新銳品牌缺少線下渠道2.5線下門店預計送達時間用戶端入口：京東APP搜索產品-點擊“小時達”即可選購“京東到家”即配商品品牌方客戶線下門店（有庫存&高時效/缺流量）協議合作履約配送平臺入駐訂單下傳京東線上（有流量/易缺貨）訂單下傳LBS展示揀貨打包商品流信息流信天翁以共享前置倉為載體的同城零售業務模式商家痛點一盤貨模式，針對性引進品牌困難人工清點，用戶購物體驗差受制于規?；蚱奉?，鋪設直營店難品牌方鐘薛高、三只松鼠、

19、派克、瑪氏一小時達平臺本地電商：京東到家、美團、餓了么等電商：淘寶輕店鋪、京東全渠道等其他線上訂單承接方：小程序、公眾號圖：京東小時購模式圖：信天翁模式13 根據連鎖經營協會，2021年八成超市企業線上銷售占比穩步提升，高鑫零售、永輝、天虹、中百等大型商超O2O占比均同比明顯提升。低線城市考慮到消費水平和訂單密度，仍以商超到家為主。 3C家電、美妝、服裝等相對低頻、訂單密度相對低的品類，平臺型能夠更好復用基建，效率更高。 定位中高端的倉店一體盒馬以及前置倉叮咚買菜，需要有較高的客單價、較強的訂單密度才能實現盈利，對于一線城市，一線城市講究時效，價格敏感度相對低。 根據灼識投資預測，2020年即

20、時零售超千億GMV規模，其中平臺型/自營型分別為703/585億。即時平臺型和即時自營型零售電商當前均為近千億級規模，仍處于低滲透、高增長階段。資料來源：公司公告，中國連鎖經營協會，羅戈研究，艾瑞咨詢，灼識投資，浙商證券研究所即時零售生態：低密度場景平臺型效率更高，一二線自營型仍有空間2.6201920202021美團閃購840YoY/京東到家122253 431 YoY107%70%盒馬-線上（估計）200-300YoY叮咚買菜47130227YoY536%177%74%表：即時零售平臺規模商超醫藥生鮮便利茶飲美妝服飾日化3C行業零售履約配送品牌側零售側平臺側品牌商樂事、蒙牛、寶潔、三只松鼠

21、代運營商信天翁門店零售商沃爾瑪、華潤萬家、麥德龍、百果園、七鮮、盒馬前置倉零售商每日優鮮、樸樸、美團買菜、叮咚買菜第三方開放平臺京東到家、淘鮮達、多點、美團、餓了么履約流程履約庫存點即時配送即時配送玩家達達快送、美團配送、蜂鳥即配、順豐同城、閃送、UU跑腿、鄰趣訂單處理揀選打包配送客服售后門店貨架店倉前置倉網格倉自配送駐店/專送眾包混合送跑腿無人機配送無人車配送生態訂單系統WMS系統揀貨系統ERP系統CRM系統配送系統智能頭盔電動自行車外賣自提柜無人配送車/機AIIOT大數據云計算機器學習自動駕駛5G系統技術智能裝備消費者4.3%15.2%9.7%11.3%10.8%16.9%15.6%15.

22、7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%中百天虹超市永輝高鑫零售21H1 O2O收入占比20H1 O2O收入占比圖：超市O2O占比同比提升明顯項目金額占比客單價66單均毛利18.4828%單均干線物流成本3.966%單均前置倉履約成本9.915%單均營銷、管理、研發費用4.627%經營利潤00%表：叮咚買菜12月上海UE盈利圖：即時零售生態14 基于零售從供應鏈、商品展示成交到履約交付的三個環節來看，本質都是基礎設施，核心競爭的是線上基礎設施（用戶數據）和線下基礎設施（供應鏈&履約基礎設施），擁有強基礎設施、同時能夠很好的實現基礎設施復用的公司，能夠實現規模和效率的最大化。 1）供應

23、鏈環節：對于自營型，比拼品控、成本、毛利率，核心看零售科技帶來的效率提升（損耗降低、產品溢價）、規模效應帶來的供應鏈議價能力一生、選品研發能力帶來的自有品牌和預制產品等高毛利占比提升和周轉提升。對于平臺型，并不控貨，比拼生態豐富，雙邊網絡效應較強，強者恒強。 2）商品展示成交環節：流量曝光：核心看流量池大小、曝光成本，具備更強導流渠道或平臺粘性更強的平臺具備優勢；人貨匹配：核心看推薦算法，而推薦算法的優化核心在于用戶交易數據的積累；信任成交：對于決策成本較高的品類，更依賴于口碑、單邊規模效應更強，原本具有強交易數據積累的平臺更有優勢；決策成本低的品類相對來說，用戶平臺忠誠度低，平臺亦很難在此品

24、類形成壁壘。 3）履約交付環節：此環節主要看重時效性和履約成本，與強線下基礎設施（倉分布/揀貨倉/騎手網絡/訂單密度/算法）有關，搭建起強線下基礎設施的背后則在于數據積累和規模效應。資料來源：浙商證券研究所即時零售商在競爭什么？2.7自營 重-質平臺 重-量流量曝光成本點擊轉化成本成交轉化成本流量池人貨匹配信任核心比拼導流核心比拼算法推薦核心比拼用戶口碑零售科技+雙邊網絡效應雙邊網絡效應履約成本核心比拼規模密度倉揀配存在規模效應強者恒強供應鏈商品展示成交履約15即時零售自營零售商03artone16 門店選址&選品數字化：基于阿里體系積累的用戶畫像和購買行為，進行高效選址和選品。 倉儲物流數字

25、化：1）建立全國多溫層物流網絡體系，一般分為全國倉、華中東南西北大倉、20km城市倉、3km門店/前置倉等，保證凍品不化、魚蝦鮮活，通過大幅提升的倉儲和運輸能力，可提升尤其肉菜、魚蝦鮮活類產品（此類產品多為本地采批保證新鮮，品控難度大且有城批商層層分利）的直采比例，增強品質和價格競爭力。2）建立集成加工倉儲中心，串聯生產基地、養殖基地、中央廚房、加工和暫養業務模塊，效率遠超傳統分布式處理流程。資料來源：瑞澤咨詢，中國經濟網，浙商證券研究所盒馬：阿里體系強大數字化底座賦能，打造新零售標桿3.117 規模上，一線城市（4個城市）/新一線城市（15個城市）的社零超10萬億，占全國社零近1/3，一線及

26、新一線的市場足夠大。 UE上，打造高毛利產品組合和多業態資源復用，叮咚買菜和盒馬鮮生盈利能力不斷改善，上海、江浙等區域部分實現正UE。資料來源：Wind，瑞澤咨詢，百度地圖，澎湃新聞，網經社，浙商證券研究所（盒馬除合計及上海數據外、美團買菜門店均系來源于百度地圖；盒馬：大店+mini；美團買菜：東莞關倉、暫停蘇州開倉；叮咚買菜：2020年，華東/華南 /華北/西南分別占62%/21%/12%/6%。2022年珠海、清遠、中山、江門、唐山、廊坊、滁州、宣城等城市關城。）叮咚買菜：“小而美”，戰略聚焦高線+預制菜提升盈利3.2盒馬叮咚買菜家家悅超市百強沃爾瑪Costco自有品牌占比超10%-20%

27、10.2%（21Q4）13.4%（2021）4.3%（2020）較高Kirkland占1/4毛利率約20%+20.1%（2021）18.7%（2021）19.0%（2020）25.1%12.5%公司自有品牌成立日期產品定位定價經營亮點盒馬80%-90%自主研發盒馬工坊2017.3廚作、手作、時令作三大系列六個品類熟食、面點、半成品、凈菜、沙拉、時令品盒馬MAX偏中高端菜式；盒馬鮮生偏大菜如烤魚和龍蝦，接近餐廳吃飯場景；盒馬NB偏日?？焓植?。中高價位2021預制菜YoY+70%累計共上萬個SKU自主研發配方，3R每年推出2500個，快速迭代。店內 冷凍預制 菜 SKU 有200個左右，應季售賣的

28、約為100個左右。叮咚自 產 代 工結合叮咚王牌菜、叮咚大滿冠、拳擊蝦、保蘿工坊、良芯匠人 等 20 余 個自有品牌2021好吃、健康和創新蔡長青定位家常小菜；叮咚好食光側重牛排和沙拉輕食；叮咚大滿冠是火鍋菜；叮咚王牌菜關注餐飲大菜和地方名菜中高價位2021 預 制 菜 銷 量YoY+300%在整體訂單的滲透率超40%高價單品更受歡迎朝氣鮮食(試運行)2022.3toB凍品預制菜按酒店、餐廳需求等改造叮咚買菜上月銷1萬、動銷100萬、TOP10以內的好產品/美團買菜象大廚20198分鐘一桌菜、烘焙、鹵味、火鍋等系列中低價位2021年預制菜銷售較2020年增長4倍表：自有品牌情況表：主要生鮮電商

29、自營3R品牌對比盒馬（22.01）叮咚美團買菜合計3381400（22.12）275城市數1030+7上海70約28047北京4140100深圳257257廣州167356成都2244杭州2048武漢26216南京2121西安2717重慶1218蘇州51佛山276廊坊73表：即時零售門店/前置倉分布12%12%16%16%19%18%53%54%0%20%40%60%80%100%2020年社零2019年社零一線（4城）新一線（15城）二線（30城）三線及以下圖：一線及新一線19個城市占全國社零近1/318即時零售平臺服務商04artone19資料來源：京東，達達，羅戈研究，浙商證券研究所達達

30、&京東 ：京東到家&小時購提供流量端方案，達達提供履約方案4.1 背靠京東流量池，轉化高質量用戶，基于商超和3C家電品類優勢（京東/沃爾瑪分別持有達達52%/9%股權，并與百強超市中86家建立戰略合作，商超O2O銷售額占比27%，居行業第一） ，既為品牌拓展流量，優化品牌用戶體驗，同時拓寬服務場景，強化用戶全渠道零售心智。線下門店預計送達時間圖：京東到家&小時購圖：達達提供倉揀配服務圖：達達業務拓展至多場景20 配送方面，復用餐飲外賣騎手體系：10:00-13:30、17:00-19:00為餐飲高峰期，2021年，美團共有527萬騎手取得過收入，非餐訂單能夠很好提升單量。 流量方面，持續將高質

31、量的外賣用戶轉化為即時零售用戶：21年閃購年交易用戶達到2.3億，GTV達到外賣的12%。 供應方面，復用本地BD資源：已經覆蓋2800個市縣，蔬果生鮮、日百五金、數碼圖書等品類 。 發力品牌商：推出“十億品牌成長計劃”和面向連鎖商超的“百城萬店行動”，并在5年內助力100個品牌交易額突破10億元。 2020年中推出“前置倉+平臺+到家+日百”閃店倉，在豐富性和便利性上優勢強，3000-5000以上SKU，滿足消費者更多元化的日用品即時需求（24h經營，30min送達），并計劃在2022-2024 年間開設1萬個閃店倉。資料來源：公司公告，艾瑞咨詢，美團，浙商證券研究所美團閃購：核心能力持續復

32、用，強雙邊網絡效應，零售再造“美團”4.2圖：核心能力不斷復用，打造業務發展的強大基礎設施圖：美團閃購2021年訂單下單時間分布圖：美團的協同效應和網絡效應21 天貓超市、淘鮮達、盒馬、餓了么等各大app為流量入口，以生鮮、快消品等為主要切口承接消費者需求；由蜂鳥即配等完成商品的配送到家；盒馬、銀泰、大潤發、歐尚、三江購物等門店則提供了商品售賣和倉儲等服務。資料來源：公司公告，盒馬，浙商證券研究所阿里同城零售：建新城&改舊城，高頻復購重要引擎4.3供貨用戶盒馬云超盒馬鮮生盒馬mini盒馬奧萊盒馬X會員店大潤發（最主要）、歐尚、銀泰、三江、聯華、新華都天貓超市淘鮮達大潤發優鮮等app共享庫存盒馬

33、app手機淘寶天貓APP近600直采地，140多個盒馬村自研品牌商品對外采購產品倉儲：自營倉，前置倉，店倉一體；3產地冷鏈倉，41個銷地常溫和冷鏈倉、6個銷地活鮮暫養倉、16個銷地加工中心倉儲：自營倉、前置倉引流零售通各類線下品牌門店、專柜（倉）支付寶、口碑app餓了么app“超市便利”界面線下商超、品牌門店、便利店及各類小店等（倉）供應廠商、品牌方：直產商品倉儲：自營倉、前置倉、平臺倉線上線下引流、數據整合大潤發20年線下供應鏈基礎，1000億采購規模引流供貨供貨線上購線下購引流、供貨、渠道引流、供貨、渠道供貨、渠道供貨、渠道供貨供貨供貨供貨供貨貨人菜鳥直送&蜂鳥即配菜鳥網絡&物流商品來源倉

34、儲物流流量履約蜂鳥即配（駐店騎手+眾包）蜂鳥即配（駐店騎手+眾包）22 順豐同城19年獨立運作，21年港交所上市，21年活躍騎手/買家/商家分別增加32%/108%/54%，預估21年單量過10億。 1）中立開放背景，在私域、去中心化的趨勢下在自建流量入口的商家有優勢；2）優質高端定位，在定制化、精細化配送賽道，能夠滿足更多高端場景的交付需求。資料來源：公司公告，公司官網，浙商證券研究所順豐同城：優質高效、中立開放的新消費基礎設施4.4倉配前置倉方案同城配送最后一公里配送服務對象商家商家個人物流公司業務場景在客戶集中區域設置前置倉并提供調撥服務，縮短配送半徑本地餐飲：餐食 飲品近場服務：個人跑

35、腿 企業服務 生活服務近場電商：數碼3C 服飾鞋包 珠寶及美妝用品 圖書文具同城零售：生鮮果蔬 其他日用百貨 鮮花綠植 甜品蛋糕電商平臺服務項目線上下單前置倉發貨+平均1小時到家標準化配送 客制化配送方案幫取 幫送削峰填谷 運力補充服務價值提升配送效率駐店、商圈、全城多元運力模式，優質履約、高效配送全場景品類覆蓋/客制配送方案助力末端配送合作伙伴底層系統CLS即時物流智能解決方案，通過物流中臺訂單智能分發，供需實時智能調控，Al全局運籌調度，實現多業務和多運力融合匹配，科技驅動服務，打造更優質、高效的同城物流綜合服務平臺。順豐同城在大客戶方面表現突出：面向零售行業：開發了新的多場景配送服務及量

36、身定制的解決方案，包括小時達、多點取一點送、百貨商店的服裝到家試穿，從而解決商家綜合需求。面向3C行業：提供新品首發極速達、在線下單門店到C及即時門店間庫存的調撥等服務。面向醫藥行業：提供冷鏈藥品包裝及溫控配送（精溫專遞）。前4大集團外KA客戶占比超2成：2018-2021年期間，順豐同城來自五大客戶的收入占其總收入的67.7%、67.1%、61.2%、60.1%。最大客戶為順豐控股， 2018-2021年來自其收入占總收入的22.7%、19.4%、33.6%、37.4%。表：順豐同城業務版圖23投資建議&風險提示05Partone24投資建議25 即時零售核心競爭什么：即時零售本質是基礎設施

37、，核心競爭的是線上基礎設施（用戶數據）和線下基礎設施（供應鏈&履約），擁有強基礎設施、同時能夠很好的實現基礎設施復用的公司，能夠實現規模和效率的最大化。 建議關注即時零售標的：達達集團、順豐同城、叮咚買菜。達達集團：即時零售全鏈路基礎設施，小時購&京東到家提供線下商家流量及品牌全域運營解決方案，達達提供倉揀配全鏈路解決方案；順豐同城：優質高效、中立開放的新消費基礎設施；叮咚買菜：小而美，戰略聚焦高線+區域基礎設施搭建完善+預制菜提升盈利。 建議關注綜合電商平臺：美團、京東、拼多多、阿里巴巴。美團：外賣沉淀強交易數據、流量&配送網絡，效率壁壘高，雙邊網絡效應下即時平臺型零售領域再造一個“美團”；

38、京東：京東優質自營，次日達電商基建強，打通“遠場-即時”，市場份額持續擴大；拼多多：在遠近同城領域均主打極致性價比心智壁壘強，品牌化流量變現；阿里巴巴：貨品豐富，遠場平臺沉淀交易數據、流量、供應鏈&配送網絡優勢，使得其拓展其他模式基礎設施復用效率均更高；5.1風險提示26 風險提示：1、新進入者競爭加劇風險；2、政策監管風險；3、消費不及預期。5.2點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題點擊此處添加標題添加標題點擊此處添加標題添加標題95%行業評級與免責聲明27行業的投資評級以報告日后的6個月內，行業指數

39、相對于滬深300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1、看好 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%以上；2、中性 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%10%以上；3、看淡 ：行業指數相對于滬深300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論28法律聲明及風險提示本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作

40、。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或

41、其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。行業評級與免責聲明聯系方式29浙商證券研究所上?？偛康刂罚簵罡吣下?29號陸家嘴世紀金融廣場1號樓25層北京地址：北京市東城區朝陽門北大街8號富華大廈E座4層深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心33層郵政編碼：200127 電話：(8621)80108518 傳真：(8621)80106010 浙商證券研究所：http:/