交通運輸行業物流供應鏈板塊全梳理：時代的物流物流的時代-220828（40頁）.pdf

1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。交通運輸行業 行業研究|深度報告 從市場表現說起。從市場表現說起。今年以來交運物流供應鏈部分公司上漲明顯。細分來看漲幅居前標的集中于能源（煤炭、原油、成品油）、化工品等初級產品供應鏈，汽車鋼材、機械設備等中間產品供應鏈，以及快遞快運，整車物流等最終產品供應鏈。大致漲大致漲幅來看，初級產品幅來看，初級產品中間產品中間產品最終產品。最終產品。我們認為物流供應鏈的強勢上漲，背后實際上是在當前國際局勢動蕩、能源安全威脅等背景下的產物，是物流供應鏈版本的是物流供應

2、鏈版本的“自主可控”和“國產替代”預期推動，也是制造業產業升級下的必然趨勢?！白灾骺煽亍焙汀皣a替代”預期推動，也是制造業產業升級下的必然趨勢。從這一點延伸開，各類商品包括大宗商品、工業制造品和消費品等的供應鏈均將受益這一過程，細分領域機會值得重視。初級產品物流：關初級產品物流：關鍵詞鍵詞能源安全和產業升級。能源安全和產業升級。1）煤炭運輸）煤炭運輸/供應鏈供應鏈：能源安全下的煤炭運輸鏈條重塑；2）原油）原油/成品油運輸成品油運輸：國際局勢“不確定”下的“確定性”；3）化工品供應鏈）化工品供應鏈：監管趨嚴、產業升級背景下的化工供應鏈企業成長機遇；4）大宗供應鏈）大宗供應鏈：產業升級下的頭部企業

3、價值創造之路。在當前特殊的歷史時期下，我們認為能夠服務于能源安全或產業升級的初級產品物流供應鏈企業，或將得到更我們認為能夠服務于能源安全或產業升級的初級產品物流供應鏈企業，或將得到更多的發展機遇，多的發展機遇，最終將逐步脫離或弱化初級產品本身的周期屬性，進而獲得更好的業績回報和估值溢價。中間產品物流：制造業崛起和出海方興未艾。中間產品物流：制造業崛起和出海方興未艾。1）制造業供應鏈）制造業供應鏈：制造業轉型升級下的供應鏈提升機遇期。當前制造業供應鏈物流總體發展仍處于較為早期的階段，其最終成長路徑將是與制造業同步升級的過程。我們期待多方合力下，最終能走出或綜合能力強，或細分領域深耕的優質企業；2

4、）跨境物流：）跨境物流：中國制造出海的擺渡人。制造業出海大潮下，相關跨境物流綜合或細分領域專業服務商迎來廣闊發展機遇。最終產品物流：快遞的轉型升級和“兩進一出”。最終產品物流：快遞的轉型升級和“兩進一出”。1）中短期來看，快遞行業處于從）中短期來看，快遞行業處于從成長競爭期向成熟發展期過渡的關鍵階段，行業逐步從價格戰后的利潤修復走向盈成長競爭期向成熟發展期過渡的關鍵階段，行業逐步從價格戰后的利潤修復走向盈利能力的持續提升。利能力的持續提升。政策底已現，行業重回健康競爭秩序，市場需求仍有較大的增長空間，但增長中樞或將明顯下移，企業自身經營質量成為主導因素；2）中長期來）中長期來看，政策指引快遞產

5、業邁入高質量發展階段，推動行業拓展服務地理邊界與內容邊看，政策指引快遞產業邁入高質量發展階段，推動行業拓展服務地理邊界與內容邊界，深度挖掘二次增長曲線。對于存量市場界，深度挖掘二次增長曲線。對于存量市場，競爭焦點集中于通過網絡精細化管理、智能化技術的應用等，推動收入向利潤轉化，從增收走向增利；對于增量市對于增量市場場，通過“兩進一出”，企業將拓展服務地理邊界與內容邊界，從中國消費力崛起的底層邏輯向中國品牌與制造崛起的邏輯切換，開啟總量的二次增長。把握時代機遇，優選龍頭公司。把握時代機遇，優選龍頭公司。在當前特殊的歷史時期下，我們認為有必要重新審視泛物流供應鏈板塊。大浪淘沙，依托政策支持、市場變

6、化、產業升級和自身努力而崛起的公司，或將跳出過往的產業鏈炒作、細分行業周期性等，逐步成長為規模大、效率高、競爭強、成長快的優質企業。即與崛起的中國制造相匹配的崛起的中即與崛起的中國制造相匹配的崛起的中國物流供應鏈。國物流供應鏈。建議關注：1）初級產品物流供應鏈：）初級產品物流供應鏈：服務能源安全和產業升級，把握細分市場龍頭。煤炭運輸供應鏈：廣匯物流、嘉友國際、大秦鐵路；原油成品油運輸：中遠海能、招商輪船、招商南油；化工品供應鏈：密爾克衛、永泰運、興通股份、盛航股份、宏川智慧；大宗物流供應鏈：廈門象嶼、中谷物流；2）中間產品物流供應鏈）中間產品物流供應鏈：服務制造業升級和中國制造出海。制造業供應

7、鏈：福然德；跨境物流：中遠海特、華貿物流、東航物流；3）最終產品物流供應鏈：）最終產品物流供應鏈：快遞轉型升級發展機遇期：韻達股份、圓通速遞、申通快遞、順豐控股。風險提示風險提示 疫情沖擊風險、經濟大幅下行風險、政策發生重大變動風險、國際局勢動蕩風險 投資建議與投資標的 核心觀點 國家/地區 中國 行業 交通運輸行業 報告發布日期 2022 年 08 月 28 日 劉陽 執業證書編號：S0860522030001 行業件量加速增長，頭部企業單價堅挺，業務量增速表現分化：快遞行業 7 月數據點評 2022-08-18 疫情影響消減，行業收入件量環比回升，通達系單票價格同比大幅增長：快遞行業 6

8、月數據點評 2022-07-19 把握行業確定性恢復，布局高彈性和高壁壘品種：交通運輸行業 2022年中期策略報告 2022-06-14 時代的物流，物流的時代 物流供應鏈板塊全梳理 看好（維持）交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 前言.5 亂花漸欲迷人眼，物流供應鏈標的今年普漲背后有著怎樣的底層邏輯？.5 初級產品物流：關鍵詞能源安全和產業升級.9 煤炭運輸/供應鏈：能源安全下的煤炭運輸鏈條重塑.9 原油/成品油運輸：國際局勢“不確

9、定”下的“確定性”.12 化工品供應鏈：監管趨嚴、產業升級背景下的化工供應鏈企業成長機遇.17 大宗供應鏈：產業升級下的頭部企業價值創造之路.20 中間產品物流：制造業崛起和出海方興未艾.23 制造業供應鏈：制造業轉型升級下的供應鏈提升機遇期.25 跨境物流：中國制造出海的擺渡人.27 最終產品物流：快遞的轉型升級和“兩進一出”.28 中短期：從成長競爭期向成熟發展期過渡的關鍵階段.29 政策：惡性競爭有效遏制，價格監管政策卓有成效 29 需求：電商快遞仍有較大邊際增長空間，但增長中樞或將明顯下移 30 中長期：從增收走向增利，拓展業務內容與地理邊界，開啟二次增長曲線.32 存量：精細化管理、

10、數智化提升，從增收走向增利 32 增量：拓展業務內容邊界與服務的地理邊界，開啟二次增長曲線 34 投資建議：把握時代機遇，優選龍頭公司.37 風險提示.38 1VPYWZ1W0WmOpNbR8Q8OnPqQmOtRkPpPuMlOmOwP6MoOzQuOrMrRNZsQwP 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：今年以來交運板塊漲幅前 20 標的（年初至 8.23）.5 圖 2：近 1 個月交運板塊漲幅前 20 標的（7.23

11、-8.23）.6 圖 3：今年以來交運板塊漲幅前 20 標的細分領域（8.23）.6 圖 4：歷年煤炭消費量（億噸）.7 圖 5：原油消費量（億噸）.8 圖 6：鐵礦石進口量和原礦產量（億噸）.8 圖 7：CZCE 動力煤收盤價（元/噸）.8 圖 8：布倫特原油期貨結算價（連續，美元/桶）.8 圖 9：DCE 鐵礦石收盤價（元/噸）.8 圖 10：PMI 指數.9 圖 11：將淖-紅淖鐵路示意圖.10 圖 12：“十三五”和“十四五”能源規劃基本原則對比.11 圖 13：國內煤炭進口量（萬噸）.12 圖 14：國內前五大煤炭進口國（萬噸）.12 圖 15：三家油運公司營業收入（億元）.12 圖

12、 16：中遠海能 21 年分業務營收占比.12 圖 17：招商輪船 21 年分業務營收占比.13 圖 18：招商南油 21 年分業務營收占比.13 圖 19：成品油運輸指數（BCTI）.13 圖 20：22 年上半年 MR 市場主要航線走勢.13 圖 21：原油運輸指數（BDTI）.14 圖 22：國內原油進口數量（萬噸）.14 圖 23：“十四五”強化能源戰略安全保障舉措.15 圖 24：“十四五”規劃拓展院合作新局面舉措.15 圖 25：我國原油進口國分布（2020，萬噸）.15 圖 26：全球 VLCC 船隊數量和價值（2019）.16 圖 27：化工供應鏈標的簡介.17 圖 28：化工

13、工業工業增加值同比.17 圖 29：?；愤\輸強監管相關表述.18 圖 30：密爾克衛歷年營收（億元）.19 圖 31：盛航股份歷年營收（億元）.19 圖 32：近年全球化工 50 強中國企業排名.19 圖 33：化工物流行業企業分類.19 圖 34：中國大宗供應鏈市場規模及 CR4 市場占有率（萬億）.20 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 圖 35：多式聯運政策.21 圖 36：國內部分重點港口集裝箱貨物吞吐量占比（測算值，2021）.

14、22 圖 37：中間產品供應鏈公司簡介.23 圖 38：社會物流總費用占 GDP 比值逐年下降（萬億）.25 圖 39：海晨股份核心技術.26 圖 40：阿里云智能供應鏈解決方案示意圖.26 圖 41：出口金額（人民幣，萬億元）.27 圖 42：進口金額（人民幣，萬億元）.27 圖 43：汽車出口數量（臺）.27 圖 44：浙江、義烏、廣東和全國當月單票收入（元/件）.29 圖 45：浙江、義烏、廣東和全國當月單票收入同比增速（%）.29 圖 46：單票可比成本（元）.29 圖 47：歷年網購用戶規模（億）.30 圖 48：2020 人口普查人口年齡結構（億人）.30 圖 49：人均網購包裹數

15、（個）.31 圖 50：限額以上企業商品零售額分品類占比（2021）.31 圖 51：快遞件量和增速（億件）.32 圖 52：快遞行業各公司凈利率.33 圖 53：各公司單季歸母凈利潤（億元）.33 圖 54：圓通對全鏈路開展信息技術賦能.33 圖 55：韻達對加盟商賦能模型.33 圖 56：中國全球化 50 強品牌的品牌力增長情況.35 圖 57：中國跨境出口電商規模及增速.35 圖 58：順豐綜合物流服務全景圖.36 圖 59：公司業績估值匯總表（截至 8.25）.38 表 1：水運“十四五”規劃重點任務.16 表 2：A 股初級產品物流供應鏈標的.22 表 3：A 股中間產品供應鏈公司梳

16、理.24 表 4：郵政業“十四五”發展規劃快遞業重點任務.32 表 5：郵政業“十四五”發展規劃重點任務.34 表 6：A 股最終產品物流供應鏈標的.36 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 前言前言 物流供應鏈作為各行業粘合上下游，推動產業鏈有效運轉的角色，其重要性不言而喻。近年來在疫情、地緣政治等多重因素影響下，全球各行業物流供應鏈體系均面臨不同程度的沖擊和重構。20-21 年中遠?？刈?20 年 5 月底至 21 年 7 月累計上漲 1

17、0 倍，集運大周期的背后是疫情沖擊下全球供應鏈重構，中國制造的崛起；20-21 年席卷全球的芯片短缺，除消費電子和新能源汽車需求崛起外，背后同樣是疫情沖擊下的半導體產能和供應鏈沖擊；我們在此前經營租賃到期潮疊加供應鏈和產能瓶頸，市場或低估航空供給側威力報告中，重點關注航空供給側，其中提及飛機制造受供應鏈制約、原材料制約和產能制約等，韌性和彈性大減，飛機產能恢復水平或遠低于預期，背后同樣是疫情和地緣政治等多重因素影響下的供應鏈沖擊。過往來看，物流供應鏈板塊絕大部分標的由于業務不清晰、發展水平低、行業格局散、議價能力弱等原因，在資本市場始終較為游離。但在當前極端特殊的歷史背景下，我們認為有必要重新

18、審視泛物流供應鏈板塊（含公水鐵空等各種運輸方式及供應鏈服務）。大浪淘沙，依托政策支持、市場變化、產業升級和自身努力而崛起的公司，或將跳出過往的產業鏈炒作、細分行業周期性等，逐步成長為規模大、效率高、競爭強、成長快的優質企業。即與崛起的中國制造相匹配的崛起的中國物即與崛起的中國制造相匹配的崛起的中國物流供應鏈。流供應鏈。本篇報告我們從交運板塊今年表現說起，將物流供應鏈板塊中較為零散的標的進行劃分和歸類，試圖找尋其背后上漲的核心動力，進而希望能為后續投資提供幫助。亂花漸欲迷人眼，物流供應鏈標的今年普漲背后有著亂花漸欲迷人眼，物流供應鏈標的今年普漲背后有著怎樣的底層邏輯？怎樣的底層邏輯？今年以來特別

19、是近期，交運物流供應鏈部分公司上漲明顯：年初至今（8月23日）交運板塊漲幅前20標的除海汽股份（受益收購海旅免稅）和重慶路橋（受益投資半導體公司），近 1 個月以來漲幅前 20 標的除重慶路橋和 ST 海航（重組內部調整到位、推出定增）外，均為物流供應鏈相關品種。圖 1：今年以來交運板塊漲幅前 20 標的（年初至 8.23）交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 數據來源：Wind、東方證券研究所 圖 2：近 1 個月交運板塊漲幅前 20 標的（

20、7.23-8.23）數據來源：Wind、東方證券研究所 細分來看，除部分公司由于自身變化外，漲幅居前標的集中于能源（煤炭、原油、成品油）、化工品等大宗商品物流供應鏈領域，即初級產品供應鏈，此外部分中間產品供應鏈如汽車鋼材、機械設備、電子信息、汽車零部件，以及最終產品供應鏈如快遞快運，整車物流等同樣漲幅可觀。圖 3：今年以來交運板塊漲幅前 20 標的細分領域（8.23）代碼代碼簡稱簡稱漲幅漲幅簡介/近期變化簡介/近期變化600026.SH中遠海能174.8%外貿油運600603.SH廣匯物流174.6%廣匯集團旗下物流平臺，近期收購紅淖鐵路，疆煤外運核心通道601872.SH招商輪船100.5%

21、外貿油運、干散貨航運603069.SH海汽集團86.9%現主營道路客運，擬重大資產重組收購海旅免稅，經營離島免稅，601975.SH招商南油82.6%外貿原油、成品油運輸001205.SZ盛航股份64.3%內貿液體化學品航運600428.SH中遠海特61.0%特種船運輸及相關業務，經營半潛船、多用途船、汽車船等各類船舶001228.SZ永泰運42.7%跨境化工物流供應鏈服務605050.SH福然德39.2%汽車鋼材物流供應鏈600153.SH建發股份38.8%大宗供應鏈603329.SH上海雅仕35.2%供應鏈物流和供應鏈執行貿易業務，硫磷化工、有色金屬行業供應鏈物流002769.SZ普路通3

22、4.5%電子信息、醫療器械行業供應鏈管理服務等002468.SZ申通快遞31.2%快遞603056.SH德邦股份28.3%快運600233.SH圓通速遞26.6%快遞600794.SH保稅科技25.6%液體化工品、固體干散貨倉儲業務及代理等物流服務業務603871.SH嘉友國際24.5%跨境物流業務，中蒙煤炭供應鏈貿易等600106.SH重慶路橋24.5%高速公里運營，間接投資安徽長飛，從事第三地半導體工藝研發和制造603569.SH長久物流24.2%整車和零部件物流603066.SH音飛儲存23.9%智能物流設備制造代碼代碼簡稱簡稱漲幅漲幅簡介/近期變化簡介/近期變化600428.SH中遠海

23、特53.1%特種船運輸及相關業務，經營半潛船、多用途船、汽車船等各類船舶600603.SH廣匯物流46.9%廣匯集團旗下物流平臺，近期收購紅淖鐵路，疆煤外運核心通道001205.SZ盛航股份36.2%內貿液體化學品航運600026.SH中遠海能35.5%外貿油運603209.SH興通股份28.0%內貿液體化學品航運600106.SH重慶路橋27.8%高速公里運營，間接投資安徽長飛，從事第三地半導體工藝研發和制造300873.SZ海晨股份24.9%電子信息和新能源車供應鏈601872.SH招商輪船19.4%外貿油運、干散貨航運000520.SZ長航鳳凰19.0%干散貨航運和港航物流603565.

24、SH中谷物流16.4%內貿集運600057.SH廈門象嶼12.3%大宗供應鏈603066.SH音飛儲存11.1%智能物流設備制造603569.SH長久物流10.9%整車和零部件物流600221.SHST海航10.7%航空客貨運001228.SZ永泰運10.0%跨境化工物流供應鏈服務603329.SH上海雅仕9.1%供應鏈物流和供應鏈執行貿易業務，硫磷化工、有色金屬行業供應鏈物流002930.SZ宏川智慧9.0%石化產品物流綜合服務提供商，倉儲綜合服務及其他相關服務000626.SZ遠大控股8.8%大宗商品貿易，涉及石油化工、能源化工、金屬。農產品等大宗商品貿易600794.SH保稅科技8.6%

25、液體化工品、固體干散貨倉儲業務及代理等物流服務業務600279.SH重慶港7.1%港口 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 數據來源：Wind、公司公告、東方證券研究所 大致漲幅來看，初級產品大致漲幅來看，初級產品中間產品中間產品最終產品最終產品，板塊和個股漲幅背后或有一定偶然因素。各細分領域來看：初級產品初級產品/原材料原材料包括煤炭/原油/化工品等各類大宗商品物流供應鏈；中間產品中間產品包括鋼材、工業品（ICT、醫療器械等）和特種商品（紙

26、漿、機電設備等）等的物流供應鏈；最終產品最終產品主要為快遞等消費品和汽車整車供應鏈。歷史上來看，大宗商品物流供應鏈并非熱門板塊，主要由于上游商品的強周期性，而其物流供應歷史上來看，大宗商品物流供應鏈并非熱門板塊，主要由于上游商品的強周期性，而其物流供應鏈業務又缺乏商品本身的價格彈性。鏈業務又缺乏商品本身的價格彈性。同時從發展階段來看，國內大宗商品消費量已經達到較高水平，增速有限。以煤炭、石油和鐵礦石為例：國內煤炭消費量已多年維持在 40 億噸水平；原油消費量近年增速放緩，10 年至 20 年復合增速 4.9%，相比 00-10 年 7.3%增速顯著降低；鐵礦石進口量近年維持在10-11億噸左右

27、，國內鐵礦石原礦產量較14年高點15.1億噸大幅回落，21 年為 9.8 億噸。圖 4：歷年煤炭消費量（億噸）細分領域細分領域簡稱簡稱漲幅漲幅漲幅排名漲幅排名煤炭運輸廣匯物流174.6%2煤炭跨境供應鏈嘉友國際24.5%17外貿油運中遠海能174.8%1外貿油運+干散運招商輪船100.5%3外貿原油+成品油運輸招商南油82.6%5內貿液體化工品航運盛航股份64.3%6化工品供應鏈永泰運42.7%8化工/有色供應鏈上海雅仕35.2%11液體化工品供應鏈保稅科技25.6%16大宗綜合大宗供應鏈建發股份38.8%10特種產品特種船運輸中遠海特61.0%7鋼材汽車鋼材供應鏈福然德39.2%9工業品工業

28、品供應鏈普路通34.5%12快遞申通快遞31.2%13快運德邦股份28.3%14快遞圓通速遞26.6%15汽車汽車整車/零部件物流長久物流24.2%19中間+最終倉儲智能倉儲音飛儲存23.9%20其他高速公路重慶路橋24.5%18離島免稅海汽集團86.9%4初級產品/原材料中間產品煤炭原油快遞快運化工品最終產品 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 數據來源：Wind、東方證券研究所 圖 5：原油消費量（億噸）圖 6：鐵礦石進口量和原礦產量（億

29、噸）數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 商品價格方面，受疫情、政策、國際局勢等影響，煤炭、原油、鐵礦石均在去年-今年經歷了暴漲暴跌，背后則是政策、供需、外部局勢等多方面擾動的產物。圖 7：CZCE 動力煤收盤價（元/噸）數據來源：Wind、東方證券研究所 圖 8：布倫特原油期貨結算價（連續，美元/桶）圖 9：DCE 鐵礦石收盤價（元/噸）-10%-5%0%5%10%15%20%25%05101520253035404519941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201

30、1201220132014201520162017201820192020煤炭消費量同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%012345678原油消費量同比-60%-40%-20%0%20%40%60%0246810121416鐵礦石進口量鐵礦石原礦量原礦量同比進口同比02004006008001000120014001600180020002013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-09收盤價(元)交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析

31、師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 而對于中間產品和最終產品供應鏈物流，除快遞受益電商行業紅利擁有較高的成長性和關注度外，其他細分供應鏈作為對應的制造業的附屬產物，在制造業總體景氣度自金融危機后長期低迷背景下，普遍較為邊緣。圖 10：PMI 指數 數據來源：Wind、東方證券研究所 在這樣的背景下，為何當下各類物流供應鏈成為熱門板塊？雖然板塊和個股均有各自獨立的上漲邏輯，或基本面或題材性，但我們嘗試探究，普漲背后有著怎樣的底層驅動？哪些細分領域值得重視？我們認為物流供應鏈的

32、我們認為物流供應鏈的強勢上漲強勢上漲，背后實際上是在當前國際局勢動蕩、能源安全威脅等背景下的，背后實際上是在當前國際局勢動蕩、能源安全威脅等背景下的產物，是物流供應鏈版本的“自主可控”和“國產替代”產物，是物流供應鏈版本的“自主可控”和“國產替代”預期推動，也是制造業產業升級下的必預期推動，也是制造業產業升級下的必然趨勢然趨勢。從這一點延伸開，各類商品包括大宗商品、工業制造品和消費品等的供應鏈均將受益這從這一點延伸開，各類商品包括大宗商品、工業制造品和消費品等的供應鏈均將受益這一過程，細分領域機會值得重視。一過程，細分領域機會值得重視。初級產品物流：關鍵詞初級產品物流：關鍵詞能源安全和產業升級

33、能源安全和產業升級 煤炭運輸/供應鏈：能源安全下的煤炭運輸鏈條重塑 0204060801001201402012-062012-112013-052013-102014-042014-092015-032015-092016-022016-082017-012017-072018-012018-062018-122019-052019-112020-042020-102021-042021-092022-03期貨結算價(連續):布倫特原油020040060080010001200140016002013-102014-032014-082014-122015-052015-102016-032

34、016-082016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-03收盤價(元)30.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0065.002005-012005-072006-012006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-01201

35、5-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-07PMI 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 煤炭運輸供應鏈領域尤以今年板塊漲幅第二的煤炭運輸供應鏈領域尤以今年板塊漲幅第二的廣匯物流廣匯物流為最：為最：2022 年 5 月 30 日，公司公告收購以 41.76 億元收購紅淖鐵路 92.77

36、08%的股權，而此前 2020 年6 月，公司參股設立新疆將淖鐵路有限公司（股權占比 18.92%），參與建設、經營將軍廟至淖毛湖鐵路，將淖鐵路建成后連通紅淖鐵路將改變區域煤炭供應格局，成為推進準東、吐哈工業基地建設、實施疆煤外運戰略主要通道。圖 11：將淖-紅淖鐵路示意圖 數據來源：公司公告、東方證券研究所 供需方面，供需方面，“十四五”規劃新疆新增產能 1.6 億噸/年，煤炭總產能達到 4.6 億噸/年以上，煤炭產量達到 4 億噸以上。同時新疆的煤炭資源主要聚集在準東、吐哈、庫拜、伊犁以及巴州等南疆地區，其中儲量排名前兩位的就是將淖-紅淖鐵路沿線的準東地區和吐哈地區。按照國家對新疆煤區的定

37、位，準東地區以西電東送為主，疆煤外運為輔；吐哈地區以疆煤外運為主，出疆的優質煤炭資源將運往川渝地區、云貴地區等。產能來看產能來看，公司目前正在進行的電氣化改造、增加會讓站等方式提高紅淖鐵路自身運行效力。明年電氣化改造完成后，將使紅淖鐵路運力從 3950 萬噸/年提升至 6000 到 8000萬噸/年。未來公司還將根據實際運量需求啟動復線修建，完成后預計達到 1.5 億噸/年貨運能力。（以上均摘自公司投資者交流紀要 2022.8.11）總體來看，總體來看，頂層疆煤外運規劃頂層疆煤外運規劃+煤運通道完善煤運通道完善+線路線路產能提升，疆煤外運具備產能提升，疆煤外運具備較強的較強的成長性和確定成長性

38、和確定性性，推動了公司股價大幅上漲，推動了公司股價大幅上漲。而從更大層面來看，而從更大層面來看，國家“十四五”現代能源體系規劃（2022 年 3 月）提出“加強煤炭安加強煤炭安全托底保障。全托底保障。優化煤炭產能布局，建設山西、蒙西、蒙東、陜北、新疆五大煤炭供應保障基地、完善煤炭跨區域運輸通道和集疏運體系，增強煤炭跨區域供應保障能力”有著深刻的現實意義。對比能源發展“十三五”規劃（2016 年 12 月），“十四五”規劃將“保障安全、綠色低碳”排在基本原則首位，其后為“創新驅動，智能高效”和“深化改革、擴大開放”，而 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后

39、部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11“十三五”規劃“筑牢底線、安全發展”則為基本原則末位，排在前三位的為“革命引領，創新發展”、“效能為本，協調發展”和“清潔低碳、綠色發展”。圖 12：“十三五”和“十四五”能源規劃基本原則對比 數據來源：國家能源局、東方證券研究所 基本原則側重點的變化和強化煤炭安全托底的論述，凸顯在當前“百年未有之大變局”、“能源危機”、國際局勢持續動蕩、疫情持續影響、全球供應鏈持續沖擊背景下，頂層設計因地制宜，在我國“富煤貧油少氣”基本國情下，從國家安全角度規劃能源供應體系，保障能源安全的思路。

40、從國家安全角度規劃能源供應體系，保障能源安全的思路。22 年 5 月 20 日新疆自治區政府印發加快新疆大型煤炭供應保障基地建設服務國家能源安全的實施方案則是對前述“建設山西、蒙西、蒙東、陜北、新疆五大煤炭供應保障基地”的深化和落地。另一個煤炭供應鏈標的嘉友國際主要從事跨境物流業務嘉友國際主要從事跨境物流業務，業務包括國內、國際多式聯運、物流基礎設施投資運營和供應鏈貿易。公司長期深耕中蒙業務，由跨境物流服務延伸至煤炭供應鏈貿易，由跨境物流服務延伸至煤炭供應鏈貿易，憑借在中蒙跨境市場的物流優勢，主動整合自蒙古國礦山到中國終端用戶的產業鏈供應鏈，提高了自蒙古礦山至中國用戶的全程物流服務比例，拓展了

41、業務的服務范圍，取得了蒙古段運費等物流服務費快速增長的紅利，21年費等物流服務費的收益漲幅遠遠超過數量萎縮的影響，毛利率同比上漲了 18.12%。此外公司積極布局中亞和非洲市場，復制中蒙成功經驗，在中亞方面布局霍爾果斯口岸，在非洲復制以跨境口岸為中樞的跨境綜合物流的成功模式，建設剛果（金）銅鈷礦產區進出口通道項目，進行邊境口岸建設，提升公司在非洲地區的競爭力。近年來國際局勢風云近年來國際局勢風云變幻變幻也促使也促使我國煤炭進口來源地發生劇變我國煤炭進口來源地發生劇變。進口煤炭來看，21 年國內進口煤炭 3.23 億噸，全球第一，同比增長 6.6%。分國家看，21 年由印尼進口 8780 萬噸，

42、增長 57%，為國內最大煤炭進口來源地，而 20 年第一的澳大利亞由 7807 萬噸驟降 85%至 1171 萬噸位列第四，俄羅斯進口 5455 萬噸第二，增長62%，蒙古 1603 萬噸第三下降 44%，美國 1060 萬噸第五，增長 10 倍。蒙古煤炭進口量由 19 年高點 3606 萬噸下滑至 21 年 1171 萬噸，主要由于疫情導致陸路口岸不暢。根據嘉友國際年報，“受疫情影響，2021 年蒙古煤炭出口 1,634.4 萬噸，與 2020 年同期 3,117.78 萬噸相比下降 48%”。我們預計隨著疫情好轉，蒙古煤炭進口或引來大幅修復和增長。我們預計隨著疫情好轉，蒙古煤炭進口或引來大

43、幅修復和增長?！笆濉币巹潯笆濉币巹潯笆奈濉币巹潯笆奈濉币巹?革命引領，創新發展保障安全，綠色低碳保障安全，綠色低碳2效能為本，協調發展創新驅動，智能高效3清潔低碳，綠色發展深化改革，擴大開放4立足國內，開放發展民生優先，共享發展5以人為本，共享發展6筑牢底線，安全發展筑牢底線，安全發展 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 圖 13：國內煤炭進口量（萬噸）圖 14：國內前五大煤炭進口國（萬噸）數據來源：Wind、東方證券研究所 數

44、據來源：Wind、東方證券研究所 可以看出面對復雜的海內外形勢，而“能源是人類文明進步的重要物質基礎和動力，攸關國計民生和國家安全（“十四五”現代能源體系規劃）”，在國內“富煤貧油少氣”背景下，強化強化煤炭在能源安全領域的地位成為頂層政策的著力點，相應在疆煤外運及其煤炭在能源安全領域的地位成為頂層政策的著力點，相應在疆煤外運及其通道通道完善、優化配置海完善、優化配置海外進口煤炭來源地等方面，為相關企業帶來紅利。外進口煤炭來源地等方面，為相關企業帶來紅利。原油/成品油運輸：國際局勢“不確定”下的“確定性”今年以來截至 8 月 23 日，中遠海能、招商輪船中遠海能、招商輪船、招商南油招商南油三家外

45、貿油運公司分別上漲 175%、101%和 83%，分別為交運板塊漲幅第 1、3、5 名。經營業務方面，三者均經營外貿油運業務，其中：中遠海能中遠海能經營國際和國內沿海原油和成品油運輸，以及國際液化天然氣運輸。公司油輪船隊運力規模世界第一，此外也是中國 LNG 運輸業務引領者。21 年公司內貿原油+成品油+油船租賃合計收入 56.9 億，外貿原油+成品油+油船租賃合計收入 57.7 億，外貿 LNG 運輸 12.3 億，分別占比 44.8%、45.5%和 9.7%。招商輪船招商輪船目前為油運（包括 LNG 船）、干散貨雙核心主業，其他船隊（集裝箱、滾裝運輸、特種運輸）有機補充的“2+N”業務布局

46、。21 年公司油輪、散貨船、集裝箱和滾裝船運輸業務收入分別為 38.5、113.7、55.1 和 15.4 億，分別占比 17.3%、51.1%、24.8%和 6.9%。招商南油招商南油定位為全球中小船型液貨運輸服務商，立足于液貨運輸主業，秉承并聚焦于成品油、原油、化學品、氣體運輸等具有相對優勢的市場領域，拓展船員勞務、燃油供應等關聯業務。21 年公司油品運輸、化學品運輸、乙烯運輸、燃供及化學品貿易業務、船員租賃、船舶管理費收入分別為 28.4、3.2、1.2、4.6.1.1 和 0.03 億，分別占比 73.6%、8.4%、3.2%、11.9%、2.8%和 0.1%。圖 15：三家油運公司營

47、業收入（億元）圖 16：中遠海能 21 年分業務營收占比-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000煤炭:進口量同比-1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021印尼俄羅斯蒙古澳大利亞美國 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱

48、讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所 圖 17：招商輪船 21 年分業務營收占比 圖 18：招商南油 21 年分業務營收占比 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所 油運板塊今年以來的強勢上漲，可油運板塊今年以來的強勢上漲，可分為成品油和原油兩部分，對于成品油運輸，分為成品油和原油兩部分，對于成品油運輸，22年以來成品油運市場開啟回暖上漲趨勢，波羅的海成品油運價指數（BCTI）年內出現快速拉升，最高點為 1,732 點，同比 2021 年上半年最高點 677 點大幅上升 1,055 點。

49、而俄烏沖突的爆發是本輪成品油市場運價步入上行趨勢的直接導火索。而俄烏沖突的爆發是本輪成品油市場運價步入上行趨勢的直接導火索。俄羅斯受制裁之后，歐洲出于成品油緊張加大自美國、中東和亞洲的成品油進口，這也導致原本俄羅斯黑海地區出口到歐洲的短運距航線改成美國、中東和亞洲到歐洲的長運距航線，長運距航線的增加使得船舶回流放緩，顯著提振跨成品油輪市場。另一方面，伴隨全球疫情好轉和政策的變化，季節性剛需帶動汽柴煤消費需求大幅上行，成品油海運貿易需求穩步增長，帶動運價持續上行。（招商南油 22 年半年報）圖 19：成品油運輸指數（BCTI）圖 20：22 年上半年 MR 市場主要航線走勢 0501001502

50、0025030020172018201920202021中遠海能招商輪船招商南油內貿原油23%內貿成品油20%內貿油品船舶租賃1%外貿原油32%外貿成品油8%外貿油品船舶租賃6%外貿 LNG 運輸10%油輪運輸17%散貨船運輸51%集裝箱運輸25%滾裝船運輸7%油品運輸74%化學品運輸8%乙烯運輸3%燃供及化學品貿易業務12%船員租賃3%船舶管理費0%交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：招商南油

51、 22 年半年報、東方證券研究所 對于原油運輸，對于原油運輸，22 年 1-7 月，我國累計進口原油 2.9 億噸，同比下滑 4.0%，其中 6-7 月分別下滑 10.7%和 9.5%?；诙砹_斯和烏克蘭在國際石油、天然氣和谷物等市場的重要地位，俄烏沖突對國際航運市場形基于俄羅斯和烏克蘭在國際石油、天然氣和谷物等市場的重要地位，俄烏沖突對國際航運市場形成了重大擾動。成了重大擾動。油輪原油運價指數（BDTI）年內出現快速拉升，最高點為 1,744 點，同比 2021 年上半年最高點 765 點大幅上升 979 點；BDTI 上半年均值為 1,092 點，同比 2021 年上半年均值 607 點上

52、漲 79.72%。（招商南油 22 年半年報）圖 21：原油運輸指數（BDTI）圖 22：國內原油進口數量（萬噸）數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 從更深層次的角度來看，從更深層次的角度來看，鑒于原油對各國經濟的重要性和相當長時間內的不可替代性，外部局勢不斷“熵增”實際上日益強化了對于油運穩定供給的要求，油運成為當前“不確定中的最大確定性”或者說“外部越不確定，油運越確定”。因此在當前脆弱的能源供應格局和特殊的歷史時期下，能源保供是油運的底色。因此在當前脆弱的能源供應格局和特殊的歷史時期下，能源保供是油運的底色。石油作為“工業的血液”，其對于我國能源和工業

53、安全重要性不言而喻。石油作為“工業的血液”，其對于我國能源和工業安全重要性不言而喻。但與前述煤炭不同，我國石油儲量較低導致國內產量無法滿足國內需求。21 年國內產量僅 2.0 億噸，但消費量達到 7.2億噸，缺口達到 72%。針對國內現狀，“十四五”現代能源體系規劃一方面指出要“增增強能源供應鏈穩定性和安全強能源供應鏈穩定性和安全性性”，提出“增強油氣供應能力”和“加強安全戰略技術儲備”：05001,0001,5002,0002,5002015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-022017-062017-102018-022018-07201

54、8-112019-032019-072019-112020-032020-082020-122021-042021-082021-122022-05成品油運輸指數(BCTI)05001,0001,5002,0002,500原油運輸指數(BDTI)01,0002,0003,0004,0005,0006,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 圖 23：“十四五”強化能源

55、戰略安全保障舉措 數據來源：“十四五”現代能源體系規劃、東方證券研究所 另一方面指出要“構建開放共贏能源國際合作新格局”，“以共建一帶一路為引領，積極參與全球能源治理，堅持綠色低碳轉型發展，加強應對氣候變化國際合作，實施更大范圍、更寬領域、更深層次能源開放合作，實現開放條件下的能源安全實現開放條件下的能源安全?！眻D 24：“十四五”規劃拓展院合作新局面舉措 數據來源：“十四五”現代能源體系規劃、東方證券研究所 而從運輸環節來看，當前國內原油當前國內原油/成品油運輸保障供應鏈是國內能源安全中相對薄弱的環節。成品油運輸保障供應鏈是國內能源安全中相對薄弱的環節。我們此前在從發展和安全角度看交運：新時

56、期、新方向、新變化統籌發展和安全專題研究中指出，當前我國原油進口自主承運比例偏低。當前我國原油進口自主承運比例偏低。全球來看，主要石油出口國集中于中東、美國、俄羅斯、尼日利亞等，進口國則集中于東亞、美國、印度、歐洲等。我國自 1993 年起成為石油凈進口國，目前為全球第一大原油進口國，2020年我國原油進口來源國來看，前 5 大進口國占比 58%，前 10 大占比 81%。圖 25：我國原油進口國分布（2020，萬噸）數據來源：Wind、東方證券研究所 2020 年國內總體石油進口總量 5.4 億噸，而根據 HiFleet 統計，2020 年國內海運原油到港量（不含管道）共計 4.9 億噸，占

57、比 90%。重點任務重點任務具體舉措具體舉措增強油氣供應能力增強油氣供應能力加大國內油氣勘探開發；加快推進儲量動用；積極擴大非常規資源勘探開發，加快頁巖油、頁巖氣、煤層氣開發力度加強安全戰略技術儲備加強安全戰略技術儲備做好煤制油氣戰略基地規劃布局和管控；提升燃料乙醇綜合效益，大力發展纖維素燃料乙醇、生物柴油、生物航空煤油等非糧生物燃料重點任務重點任務具體舉措具體舉措鞏固拓展海外能源資源保障能力鞏固拓展海外能源資源保障能力完善海外主要油氣產區合作，優化資產配置。持續鞏固推動與重點油氣資源國的合作，加強與重點油氣消費國的交流，促進海外油氣項目健康可持續發展，以油氣領域務實合作促進與資源國共同發展。

58、增強進口多元化和安全保障能力增強進口多元化和安全保障能力鞏固和拓展與油氣等能源資源出口大國互利共贏合作。增強油氣國際貿易運營能力。加強跨國油氣通道運營與設施聯通，確保油氣安全穩定供應與平穩運行。與相關國家加強溝通協調，共同維護能源市場安全。16%15%11%8%8%7%6%5%4%2%19%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%020004000600080001000012000原油進口量占比 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申

59、明。16 全球原油貿易占比來看全球原油貿易占比來看，根據 hiFleet 披露 2020 年中國到港年中國到港 VLCC（超大型油輪）（超大型油輪）占全球占全球 37%。運力端運力端來看，根據中遠海能公司年報披露，截至 2021 年末，全球原油油輪船隊規?？傮w達 4.35億載重噸，國內企業中遠海能控制油輪運力 166 艘，2524 萬載重噸，為全球第一大油輪船東，招商輪船擁有全球最大的 VLCC 船隊共計 51 艘，此外阿芙拉型船 5 艘，共計 1632 萬載重噸，兩家為全球前二的油輪公司，但合計載重噸僅 4000 萬載重噸，占全球比例不足占全球比例不足 10%。圖 26：全球 VLCC 船隊

60、數量和價值（2019）數據來源：VesselsValue、東方證券研究所 對比供需兩端，可以看出目前“國油國運”比例不足對比供需兩端，可以看出目前“國油國運”比例不足 50%，或僅在，或僅在30%左右左右，存在較大的提升，存在較大的提升和和改進改進空間?？臻g。因此在水運“十四五”發展規劃也多次強調“提高重點物資承運比例提高重點物資承運比例”，可以較為清晰看到國家對海運安全的重視。規劃從現階段切實可行的角度，提出提升港口和海運船隊競爭力和國際話語權、維護重點物資供應鏈等路徑。表 1：水運“十四五”規劃重點任務 重點任務重點任務 具體舉措具體舉措 強基優能，打造高能級港口樞紐強基優能，打造高能級港

61、口樞紐 打造高能級港口樞紐，強化港口支撐能力，服務保障國家經濟安全服務保障國家經濟安全。依托港口專業化碼頭，加大原油、加大原油、LNG、鐵礦石等儲存能力、鐵礦石等儲存能力，適度超前適度超前建設國家糧食、能源、戰略性礦產資源接卸、儲存、中轉基地，增強港口環節的抗風險能力和安全穩定性 降本增效，發展高水平水路運輸降本增效，發展高水平水路運輸 促進海運企業規?；?、集約化、多元化經營，增強抗風險能力和國際競爭力。鼓勵海運企業與貨主、金融、造船等企業建立風險共擔、互利共贏風險共擔、互利共贏的長期合作關系，鼓勵海運企業間開展聯盟合作開展聯盟合作。積極爭取國際貿易運輸權益，進一步提進一步提高重點物資承運比例

62、高重點物資承運比例，持續優化海運服務貿易結構。開放拓展，提升水運國際競爭力開放拓展，提升水運國際競爭力 構建海外節點、通道和物流網絡體系，完善供應鏈多元化布局，助力打造開放共享、覆蓋全球、安全可靠、保障有力的現代國際物流供應鏈體系，保障重點保障有力的現代國際物流供應鏈體系，保障重點物資、重要運輸通道安全。物資、重要運輸通道安全。鼓勵大型港航物流企業與我國石油、鐵礦石、糧食石油、鐵礦石、糧食等重點物資等重點物資進口企業建立緊密合作，推動簽署戰略聯盟協議和長約承運合同，提高重點物資承運比例。提高重點物資承運比例。數據來源：水運“十四五”發展規劃、東方證券研究所 總結來看，當前外部局勢的緊張加劇了油

63、運供需緊張局面，推升運價；而從更長遠來看，百年未而從更長遠來看，百年未有大變局下，油運或在較長時期都具備“確定性溢價”。有大變局下，油運或在較長時期都具備“確定性溢價”。051015202530350102030405060船舶數量（艘）總價值（億美元，右軸）交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 化工品供應鏈：監管趨嚴、產業升級背景下的化工供應鏈企業成長機遇 盛航股份、永泰運、上海雅仕、保稅科技盛航股份、永泰運、上海雅仕、保稅科技四家公司年初

64、至 8 月 23 日分別上漲 64%、43%、35%和 26%，漲幅在交運板塊分別為第 6、8、11、16 名。A 股所有涉及化工供應鏈企業共 8 家，除這 4 家公司外：近年來交運板塊化工供應鏈表現最突出的公司當屬密爾克衛密爾克衛，公司是國內領先的專業化工供應鏈綜合服務商，自 18 年上市以來至今最大漲幅約 10 倍。此外另一家主營國內貿液體化學品航運的公司興通股份興通股份，22 年 3 月上市，近期同樣市場表現優異，自 7 月中旬以來累計上漲約 60%。宏川智慧宏川智慧，主營石化產品碼頭倉儲綜合服務等，4 月底至今最大漲幅近 50%。恒基達鑫恒基達鑫，主營石化倉儲業務。鑒于化工品的復雜性和

65、多樣性，上述 8 家公司分屬多個細分領域：圖 27：化工供應鏈標的簡介 數據來源：公司公告、公司官網、東方證券研究所 行業端整體來看，近年來化工工業增加值總體不斷降速，當前維持在約 5%左右增速水平。圖 28：化工工業工業增加值同比 上市公司上市公司所屬細分領域所屬細分領域簡介簡介盛航股份盛航股份內貿液體化學品航運內貿液體化學品航運從從事事國國內內沿沿海海、長長江江中中下下游游液液體體化化學學品品、成成品品油油水水上上運運輸輸業業務務，是國內液體化學品航運龍頭企業之一，公司與中石化、中石油、中化集團、恒力石化、浙江石化、揚子石化-巴斯夫等大型石化生產企業形成了良好的合作關系。永泰運永泰運跨境化

66、工物流供應鏈跨境化工物流供應鏈主營跨境化工物流供應鏈服務的現代服務企業主營跨境化工物流供應鏈服務的現代服務企業，為客戶提供包括物流方案設計、詢價訂艙、理貨服務、境內運輸、倉儲堆存、報關報檢、單證服務、港區服務、國際海運、物流信息監控等全鏈條跨境化工物流服務。上海雅仕上海雅仕供應鏈物流和執行貿易供應鏈物流和執行貿易硫磷、有色金屬領域硫磷、有色金屬領域為為大大型型工工業業客客戶戶提提供供定定制制化化服服務務的的全全程程供供應應鏈鏈服服務務商商，主主要要從從事事供供應應鏈鏈物物流流和和供供應應鏈鏈執執行行貿貿易易業業務務。供應鏈物流：多式聯運和第三方物流服務；供應鏈執行貿易業務：在硫磷化工、有色金屬

67、行業建立了具有行業領先優勢的供應鏈物流體系。保稅科技保稅科技液液體體化化工工倉倉儲儲等等供供應應鏈鏈服務服務主主營營業業務務涵涵蓋蓋液液體體化化工工倉倉儲儲和和固固體體干干散散貨貨倉倉儲儲綜綜合合服服務務，為液體化工產品的生產廠商和貿易商等提供智慧物流服務和供應鏈金融解決方案，適量參與化工品貿易、代理業務和證券投資。密爾克衛密爾克衛?；饭溛；饭渿鴩鴥葍阮I領先先的的專專業業化化工工供供應應鏈鏈綜綜合合服服務務商商，提供以貨運代理、倉儲和運輸為核心的一站式綜合物流服務，并基于綜合物流服務向化工品分銷延伸，逐步形成的化工品物貿一體化服務。興通股份興通股份內貿液體化學品航運內貿液體化學品航

68、運主主要要從從事事國國內內沿沿海海散散裝裝液液體體危危險險貨貨物物的的水水上上運運輸輸業業務務，包括液體化學品、成品油、液化石油氣的海上運輸，已成為國內沿海散裝液體化學品航運業龍頭企業。宏川智慧宏川智慧石化碼頭倉儲石化碼頭倉儲創新型石化產品物流綜合服務提供商，主要為境內外石化產品生產商、貿易商和終端用戶提供倉儲綜合服務及其他相關服務。業務主要包括碼頭儲罐綜合服務、化工倉庫綜合服務、中轉及其他服務、物流鏈管理服務以及增值服務恒基達鑫恒基達鑫石化碼頭倉儲石化碼頭倉儲專業的第三方石化物流服務提供商，業務輻射國內石化工業最發達的珠三角地區、長三角地區和華中地區。公司主要業務按類型可分為：裝卸業務、倉儲

69、業務。已成為國內規模最大、條件最好的石化倉儲基地之一。交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 數據來源：Wind、東方證券研究所 鑒于化學品的特殊性和危險性，強監管環境為行業內企業構筑了第一道競爭屏障，也為頭部企業鑒于化學品的特殊性和危險性，強監管環境為行業內企業構筑了第一道競爭屏障，也為頭部企業集中度提升提供了較好的集中度提升提供了較好的外部外部環境環境，帶動頭部企業獲得相比行業更高的增速：，帶動頭部企業獲得相比行業更高的增速：圖 29：?；?/p>

70、品運輸強監管相關表述 數據來源：公司公告、東方證券研究所 化工行業的復雜性帶來高度的地域分散和產業鏈分工，導致相應的物流供應鏈各細分子行業化工行業的復雜性帶來高度的地域分散和產業鏈分工，導致相應的物流供應鏈各細分子行業公司公司市占率均較低。市占率均較低。如中物聯?；肺锪鞣謺u選中國化工物流行業百強企業（2019-2020）合計營收 554 億元，而其預計 2021 年末，全國化工物流行業市場規模將超過 2 萬億元，第三方化工物流市場占有率將提升至 40%，以此推算目前國內化工第三方物流市場規模達 8,000 億元，化工物化工物流行業呈現高度的格局分散，集中度有極大提升空間流行業呈現高度的格局

71、分散，集中度有極大提升空間。（密爾克衛 22 年半年報）高度分散的市場格局在強監管背景下高度分散的市場格局在強監管背景下，1）行業內擁有健全經營資質和牌照的公司將得到快速發展，相應的資質不健全企業將逐步淘汰；2）政策引導運力和產能集中化發展，相應大型企業憑借規模、資金、運營經驗優勢更為受益，呈現強者恒強格局；3）頭部企業通過內生+外延方式，不斷提升規模和延伸業務邊界，最終獲得遠高于行業的增速水平。0%5%10%15%20%25%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021化學原料及

72、化學制品制造業化學纖維制造業橡膠和塑料制品業上市公司上市公司出處出處論述論述密爾克衛密爾克衛22年半年報22年半年報自 2020 年 6 月 13 日溫嶺槽罐車爆炸及黎巴嫩港口事件發生以來，全國進一步嚴控危險品安全經營，監管持續加碼，市場處于高度收緊嚴控階段。隨著安全環保監管要求的不斷提升，下游化工企業“退城入園”工作的不斷推進，化工企業對物流環節的專業化，安全性需求日益增加，越來越多的綜合化工企業選擇專業的第三方物流服務商。同時，行業小型、不規范的?；髽I受監管及經營壓力將被逐步淘汰，行業集中度有望快速提高。盛航股份盛航股份21年年報21年年報為加強沿海省際散裝液體危險貨物船舶運輸市場準入管

73、理，促進水路運輸安全綠色、健康有序發展，交通部實施“總量調控，擇優選擇”方式宏觀調控運力。在嚴格管控新增運力的背景下，為提高沿海省際散裝液體危險貨物船舶運輸市場運力供給質量，積極引導船舶運力有序發展，行業總體運力將仍維持總量穩定并有序增長的趨勢興通股份興通股份22年半年報22年半年報公司所處的散裝液體危險貨物運輸行業高危險性和專業性的特點，推動了行業高壁壘、嚴監管、高要求的發展趨勢。交通運輸部“總量調控、擇優選擇”的運力宏觀管控措施以及大型石化客戶對安全的重視程度不斷加深，整體上將促進行業不斷加速整合、優勝劣汰，驅動行業提升頭部企業集中度，頭部企業競爭優勢明顯。交通運輸行業深度報告 時代的物流

74、，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 圖 30：密爾克衛歷年營收（億元）圖 31：盛航股份歷年營收（億元）數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 化工物流供應鏈在規模、效率、成本、集中度、成長性方面的變化，其本質是化工物流供應鏈在規模、效率、成本、集中度、成長性方面的變化，其本質是化工化工產業升級的必產業升級的必經之路。經之路。國內化工行業自 50 年代建立以來，經過 70 余年發展，目前已成為全球最大的化工市場。1980 年之前，美國、西歐

75、以及日本是初級石油化工產品最主要的生產地；而目前，全球石化行業中占有重要地位的是北美、中東以及中國。全球化工行業向中國轉移和集中，中國企業承載著大多數全球產能，其中產能占比高于 50%包括化纖、鈦白粉、氯堿、純堿、染料、草甘膦等。（永泰運招股說明書）圖 32：近年全球化工 50 強中國企業排名 數據來源：化學與工程新聞、東方證券研究所 中國化工行業在產能和技術上的不斷攀登，催生了相應的化工物流行業發展，在這一過程中化工行業在經歷了數次事故挫折和教訓后，走上了一條強監管、規?；?、專業化之路，為相應的化工供應鏈企業創造了絕佳的發展契機。鑒于化工品細分行業眾多且供應鏈要求各不相同，對于化工物流供應鏈

76、企業有多個維度的分類。按照中物聯?；肺锪鞣謺诸?，前述 8 家上市公司除上海雅仕外，可劃在 5 類中：倉儲服務倉儲服務：綜合倉儲組綜合倉儲組：宏川智慧、恒基達鑫；散裝貨物倉儲組散裝貨物倉儲組：保稅科技；水運服務水運服務：海船組海船組：興通股份；江船組江船組：盛航股份（注：盛航、興通實際二者海船江船均有）；綜合服務綜合服務：密爾克衛、永泰運。（上海雅仕或由于業務多元未包含）圖 33：化工物流行業企業分類 0%20%40%60%80%100%120%140%160%0102030405060708090100營收增速-5%0%5%10%15%20%25%30%35%012345672013 20

77、14 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202122Q1營收增速3 中石化3 中石化3 中石化2 中石化2 中石化2 中石化5 臺塑6 臺塑6 臺塑6 臺塑6 臺塑5 臺塑34 先正達12 中石油13 中石油13 中石油7 中石油43 萬華化學31 先正達26 恒力石化15 恒力石化12 恒力石化37 萬華化學29 先正達26 先正達15 先正達32 萬華化學29 萬華化學17 萬華化學42 榮盛石化27 榮盛石化48 桐昆集團50 恒逸石化201720172018201820192019202020202021202120222022 交通運輸行業深度報告 時代的物

78、流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 數據來源：中物聯?；肺锪鞣謺?、東方證券研究所 從核心競爭力來看，從核心競爭力來看，倉儲服務企業倉儲服務企業宏川智慧、恒基達鑫和保稅科技均將區位優勢和碼頭優勢擺在突出位置，區位優勢體現貼近市場、碼頭優勢體現岸線稀缺資源，凸顯化工領域倉儲卡位的重要性。水運服務企業水運服務企業興通股份興通股份和盛航股份盛航股份更加著重強調高標準、專業化的運輸管控體系和穩定的客戶關系和資源，顯示出在化工運輸領域安全的重要性，對于頭部客戶最看重的也是在安全基

79、礎上的穩定、高效、優質的服務能力。而在強監管環境下，滿足要求的企業將獲得超額增速。綜合服務企業密爾克衛綜合服務企業密爾克衛和永泰運永泰運則強調自身綜合管理能力、運輸倉儲網絡優勢、頭部客戶資源和數字化能力等。反映出作為綜合服務商的更高的管理要求和交付能力。在化工行業整體產業升級，走向更高端、更專業的階段，能夠在安全、專業、穩定、高效、成本在化工行業整體產業升級，走向更高端、更專業的階段，能夠在安全、專業、穩定、高效、成本等方面勝任更高要求的化工供應鏈企業，才能走的更高。等方面勝任更高要求的化工供應鏈企業，才能走的更高。大宗供應鏈：產業升級下的頭部企業價值創造之路 除今年漲幅第 11的建發股份外，

80、目前 A股已上市大宗供應鏈企業還有廈門象嶼、廈門國貿和物產中大，4 家公司即國內大宗供應鏈前四大公司。需求來看需求來看，我國制造業產值占全球的比重連續多年穩居世界第一，制造業特別是大宗商品原輔材料供需兩端制造業的飛速發展催生了對大宗供應鏈服務的龐大需求；同時，隨著“一帶一路”發展格局的不斷深化，中國制造業加速出海，中國大宗商品供應鏈國際化迎來全新機遇。據專業研究機構測算，近五年，大宗商品供應鏈市場規模穩定在 40-50 萬億元左右。市場占有率方面市場占有率方面，中國大宗供應鏈 CR4 市場體量由 2017 年的 8,000 億元左右增長至 2021 年的超 2 萬億元，對應市場占有率由 1.7

81、7%快速提升至 4.06%，但距美日大宗供應鏈 CR4 市場占有率還有較大差距。中國大宗供應鏈 CR4 在區域、客戶、品類拓展上仍具有廣闊的外延發展空間，有望憑借業務規模、綜合服務、風險控制、資金成本等優勢進一步搶占市場，特別是在大宗商品價格寬幅震蕩或產業周期下行階段，傳統貿易商渠道松動或淡出市場，這一趨勢預計會進一步加速。（廈門象嶼 22 半年報）圖 34：中國大宗供應鏈市場規模及 CR4 市場占有率（萬億）企業類型企業類型倉儲服務倉儲服務綜合倉儲綜合倉儲宏川智慧、恒基達鑫包裝貨物倉儲包裝貨物倉儲散裝貨物倉儲散裝貨物倉儲保稅科技（子公司長江國際）水運服務水運服務海船海船興通股份江船江船盛航股

82、份道路運輸服務道路運輸服務服務服務管理管理綜合服務綜合服務密爾克衛、永泰運分類分類 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 數據來源：公司公告、東方證券研究所 業務模式來看業務模式來看，中國大宗供應鏈 CR4 在實現由“傳統貿易商”向“供應鏈服務商”的轉型后，已逐步走向“全產業鏈服務商”，并有望在產業鏈運營方面打開新的突破口，進一步提升經營效益?？蛻粜枨髮用?，客戶需求層面，與前述化工供應鏈類似，制造業企業日益專業化、規?；?，對原輔材料采購供應、

83、產成品分銷需求由單純追求“價格低廉”轉為更加注重整體供應鏈“安全、高效”，進而對原輔材料組合供應、產成品快速分銷、物流配送高效、環節成本優化、資金融通便捷、庫存安全和周轉效率提出更高要求，相應頭部大宗供應鏈企業享受行業發展紅利、更高增速和集中度提升。相應頭部大宗供應鏈企業享受行業發展紅利、更高增速和集中度提升。（廈門象嶼 22 半年報）此外大宗運此外大宗運輸領域，多式聯運趨勢值得重視，集裝箱是最適合多式聯運的載體，國內輸領域，多式聯運趨勢值得重視，集裝箱是最適合多式聯運的載體，國內集裝箱化率集裝箱化率存在較大提升空間存在較大提升空間。近年來國家多次制定多式聯運相關產業政策，推動了集裝箱在多式聯

84、運過程中的大力發展。圖 35：多式聯運政策 數據來源：中谷物流 22 年半年報、東方證券研究所 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%010203040506020172018201920202021市場規模CR4市占率時間時間文件名稱文件名稱頒布部門頒布部門相關內容相關內容2017年1月交通運輸部等十八個部門關于進一步鼓勵開展多式聯運工作的通知交通運輸部等十八個部門大力推進物流大通道建設，推進多式聯運示范工程是物流大通道建設的重要內容。多式聯運的發展為進一步開發集裝箱貨源提供了更加廣闊的發展空間。2018年10月推進運輸結構調整三年行動計劃（2018

85、2020年）國務院辦公廳以深化交通運輸供給側結構性改革為主線，以京津冀及周邊地區、長三角地區、汾渭平原等區域為主戰場，以推進大宗貨物運輸“公轉鐵、公轉水”為主攻方向，不斷完善綜合運輸網絡，切實提高運輸組織水平。多式聯運提速行動提出將大力推廣集裝化運輸，支持企業加快多式聯運運載單元、快速轉運設備，完善內陸集裝箱配套技術標準，促進集裝化、廂式化、標準化裝備應用。2021年10月2030年前碳達峰行動方案國務院2021年11月綜合運輸服務“十四五”發展規劃交通運輸部2022年1月推進多式聯運發展優化調整運輸結構工作方案（20212025年）國務院辦公廳到2025年，多式聯運發展水平明顯提升，基本形成

86、大宗貨物及集裝箱中長距離運輸以鐵路和水路為主的發展格局，全國鐵路和水路貨運量比2020年分別增長10%和12%左右，集裝箱鐵水聯運量年均增長15%以上。2022年1月“十四五”現代流通體系建設規劃國家發展改革委培育多式聯運經營主體，以鐵水聯運、江海聯運、江海直達、國際鐵路聯運等為重點，積極推進“一單制”，豐富“門到門”一體化聯運服務產品，打多式聯運品牌。構建綠色高效交通運輸體系，“十四五”期間，集裝箱鐵水聯運量年均增長15%以上。交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告

87、最后一頁的免責申明。22 通過集裝箱進行的多式聯運方式能真正實現公鐵水的無縫銜接，提高運輸效率，降低運輸成本，并最終實現門到門全程物流運輸。隨著多式聯運需求的逐步興起，集裝箱物流未來將成為大宗商隨著多式聯運需求的逐步興起，集裝箱物流未來將成為大宗商品多式聯運的主流方式。品多式聯運的主流方式。與發達國家相比，我國集裝箱物流市場尚存在較大的發展空間。與發達國家相比，我國集裝箱物流市場尚存在較大的發展空間。美國長灘港、比利時安特衛普港、德國漢堡港和不萊梅港等港口的集裝箱貨物吞吐量占港口一般貨物合計吞吐量比例在50%-80%之間。我國規模以上港口集裝箱吞吐量占規模以上港口貨物吞吐量的比例約為 20%，

88、處于較低水平，集裝箱的使用有很大的發展空間。（中谷物流 22 年半年報）政策指引和產業升級要求，驅動集裝箱化率提升，帶動相關企業享受行業滲透紅利。政策指引和產業升級要求，驅動集裝箱化率提升，帶動相關企業享受行業滲透紅利。圖 36：國內部分重點港口集裝箱貨物吞吐量占比（測算值，2021）數據來源：Wind、東方證券研究所 綜合以上煤炭綜合以上煤炭/原油原油/化工品化工品/大宗等初級產品物流供應鏈變化趨勢，我們發現其產業發展方向圍繞大宗等初級產品物流供應鏈變化趨勢，我們發現其產業發展方向圍繞能源安全和產業升級能源安全和產業升級兩個關鍵詞兩個關鍵詞展開。展開。相比其他類型產品的供應鏈，初級產品的供應

89、鏈安全穩定是國民經濟發展的基礎；而產業升級則是國民經濟進一步發展和打破“天花板”的必經之路。在當前特殊的歷史時期下，在當前特殊的歷史時期下，我們認為我們認為能夠服務于能源安全或產業升級的初級產品物流供應鏈企業，能夠服務于能源安全或產業升級的初級產品物流供應鏈企業，或將得到更多的發展機遇或將得到更多的發展機遇?；??；蚩ㄎ缓诵馁Y源，享受政策紅利；或享受外部動蕩下的“確定性溢卡位核心資源，享受政策紅利；或享受外部動蕩下的“確定性溢價”；價”；或或增速更快，市占率持續提升，成長性凸顯增速更快，市占率持續提升，成長性凸顯。最終最終將逐步脫離或弱化初級將逐步脫離或弱化初級產品產品本身的周期本身的周期屬性，

90、進而獲得更好的業績回報和估值溢價。屬性，進而獲得更好的業績回報和估值溢價。附：A 股涉及初級產品物流供應鏈標的 表 2：A 股初級產品物流供應鏈標的 上市公司上市公司 業務范圍業務范圍 分類分類 廣匯物流 煤炭運輸 初級產品 嘉友國際 煤炭跨境供應鏈 初級產品 西部創業 煤炭運輸 初級產品 大秦鐵路 煤炭運輸 初級產品 瑞茂通 煤炭供應鏈 初級產品 中遠海能 內外貿油運 初級產品 0%10%20%30%40%50%60%70%80%上海寧波-舟山唐山青島廣州天津日照集裝箱比例 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分

91、，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 招商輪船 外貿油運+干散運 初級產品 招商南油 外貿原油+成品油運輸 初級產品 寧波海運 內貿煤炭/成品油航運 初級產品 永泰運 化工品供應鏈 初級產品 恒基達鑫 化工品供應鏈 初級產品 宏川智慧 化工品供應鏈 初級產品 保稅科技 化工品供應鏈 初級產品 密爾克衛 化工品供應鏈 初級產品 盛航股份 內貿液體化學品航運 初級產品 興通股份 內貿液體化學品航運 初級產品 上海雅仕 硫磺/有色金屬供應鏈 初級產品 浙商中拓 大宗供應鏈 初級產品 天順股份 大宗供應鏈 初級產品 廈門象嶼 大宗供應鏈 初級產品 建發股份 大宗供應

92、鏈 初級產品 物產中大 大宗供應鏈 初級產品 東方銀星 大宗供應鏈 初級產品 廈門國貿 大宗供應鏈 初級產品 中儲股份 大宗供應鏈 初級產品 中谷物流 內貿集運 初級產品 安通控股 內貿集運 初級產品 遠大控股 大宗貿易 初級產品 長航鳳凰 干散貨航運 初級產品 炬申股份 有色金屬供應鏈 初級產品 鐵龍物流 鐵路特種集裝箱運輸 初級產品 ST 萬林 木材供應鏈 初級產品 中國外運 跨境物流 初級/中間/最終產品 數據來源：Wind、公司公告、東方證券研究所 中間產品物流：制造業崛起和出海方興未艾中間產品物流：制造業崛起和出海方興未艾 交運漲幅前 20 大公司涉及中間產品供應鏈的公司為中遠海特、

93、福然德和普路通，截至 8 月 23 日分別上漲 61%、39%和 35%，漲幅分別位列第 7、9、12 名。圖 37：中間產品供應鏈公司簡介 數據來源：公司公告、公司官網、東方證券研究所 上市公司上市公司所屬細分領域所屬細分領域簡介簡介中遠海特中遠海特特種船運輸特種船運輸主營特種船，擁有規模和綜合實力居世界前列的特種運輸船隊，經營管理半潛船、多用途重吊船、汽車船、木材船和瀝青船等各類型船舶。航線覆蓋全球，船舶航行于160多個國家和地區的1600多個港口之間。福然德福然德汽車鋼材供應鏈汽車鋼材供應鏈為中高端汽車、家電等行業企業或其配套廠商提供完整的金屬板材供應鏈服務，包括采購、加工、倉儲、套裁、

94、包裝、運輸及配送等服務，以及相應的技術支持服務。提供金屬板材供應鏈服務的產品載體主要有鍍鋅鋼、冷軋鋼、熱軋鋼、電工鋼、彩涂鋼、鋁板等鋼材和鋁材的卷料或板料。普路通普路通工業品供應鏈工業品供應鏈為客戶提供包括供應鏈方案設計、代理采購和分銷、庫存管理、資金結算、通關物流以及信息系統支持等諸多環節在內的一體化供應鏈管理服務。公司供應鏈管理服務主要集中在電子信息行業，此外還提供醫療器械供應鏈管理、租賃，跨境電商、市政基建供應鏈服務。交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一

95、頁的免責申明。24 梳理上漲邏輯來看，上述公司均受益中國制造特別是新能源領域的崛起，為相應的原材料、零部件、機電設備物流供應鏈領域等帶來時代紅利。福然德福然德為汽車板材第三方分銷細分市場為行業龍頭。依托國產新能源汽車崛起，公司通過IPO 募投項目快速提升產能，定增投建新能源汽車板生產基地和新能源汽車鋁壓鑄建設項目，享受新能源汽車產業紅利。普路通普路通主營主營供應鏈管理服務，業務主要集中在 ICT 和醫療器械領域。21 年以來公司先后投資普瑞時代（新能源光伏發電）、鮮潤時代（凍品生鮮等冷鏈業務）、喜百年供應鏈（為 CATL 等新能源產業鏈上下游企業提供專業的數字化流通綜合服務，包括了產前物流、產

96、后物流、電池售后回收等供應鏈物流解決方案）三家公司，切入新能源產業鏈。切入新能源產業鏈。中遠海特中遠海特主營特種船運輸，船隊規模世界前列。貨種包括風電設備、工程機械、紙漿、木材、汽車、瀝青等。近年來國內新能源汽車產業迅猛發展，出口需求激增，而新冠疫情影響下，目前專業汽車船市場運力已遠遠不能滿足中國汽車出口需求。為順應市場需求，近期公司推出汽車海運新方案汽車海運新方案，新造 62000 噸多用途紙漿船，使用公司研發的“可折疊商品車專用框架”，裝載 1100 多臺商品車出口南美。（中遠海運特運微信公眾號）除上述 3 家公司外，近期表現較好的海晨股份海晨股份也屬于該板塊，自 8 月 2 日低點至今，

97、累計上漲約 30%。公司主要為制造業企業提供 ToB 的一體化供應鏈物流綜合解決方案及運營服務，涵蓋制造業企業原材料物流、生產物流、成品物流以及逆向物流等供應鏈的全流程，主要涉及電子信息、新能源汽車以及新零售行業。目前電子信息領域主要客戶為聯想，新能源汽車電子信息、新能源汽車以及新零售行業。目前電子信息領域主要客戶為聯想，新能源汽車領域為理想。領域為理想。新能源領域只是中國制造崛起的典型代表，在其他眾多領域，中國制造均走向產業升級之路，我在其他眾多領域，中國制造均走向產業升級之路，我們認為與之相配套的物流供應鏈，也必將有廣闊的機會。們認為與之相配套的物流供應鏈，也必將有廣闊的機會。梳理 A 股

98、涉及中間產品或工業品的上市公司有 19 家，涵蓋醫療器械、電子元器件、IT 制造業、汽車及其零部件、機械設備、能源工程物流、車用鋼材等多個細分領域，此外也涵蓋部分綜合跨境物流企業和外貿運輸企業等。表 3：A 股中間產品供應鏈公司梳理 上市公司上市公司 業務范圍業務范圍 分類分類 普路通 工業品供應鏈 中間產品 新寧物流 電子供應鏈 中間產品 華鵬飛 電子供應鏈 中間產品 飛力達 汽車/電子供應鏈 中間產品 海晨股份 汽車/電子供應鏈 中間產品 原尚股份 汽車供應鏈 中間產品 福然德 汽車鋼材供應鏈 中間產品 中遠海特 特種船運輸 中間產品 東方嘉盛 醫療器械/消費品供應鏈 中間/最終產品 長久

99、物流 汽車運輸 中間/最終產品 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 中遠?？?外貿集運 中間/最終產品 音飛儲存 倉儲 中間/最終產品 中創物流 跨境物流 中間/最終產品 海程邦達 跨境物流 中間/最終產品 暢聯股份 跨境物流 中間/最終產品 東航物流 跨境物流 中間/最終產品 嘉誠國際 跨境物流 中間/最終產品 華貿物流 跨境物流 中間/最終產品 中國外運 跨境物流 初級/中間/最終產品 數據來源：Wind、公司公告、東方證券研究所 制造

100、業供應鏈：制造業轉型升級下的供應鏈提升機遇期 宏觀層面來看，我國正處于產業升級轉型的關鍵時期。宏觀層面來看，我國正處于產業升級轉型的關鍵時期?！霸谥袊乱淮畔⒓夹g和基礎設施逐漸完善，大力發展智能制造、推動產業升級的關鍵階段，中國物流業正面臨助力制造業價值鏈攀升、推動供應鏈數字化可視化、打造現代物流服務標準、提升我國制造業供應鏈全球影響力和競爭力的歷史性機遇與關鍵時間窗口?！保権S控股 2021 年半年報）宏觀指標來看宏觀指標來看，社會物流總費用占GDP的比重一般用來衡量社會物流成本水平及現代化水平，比重越低則表明社會總物流效率越高，物流行業的現代化水平越高。2010-2021 年，我國社會物

101、流總費用與 GDP 的比重由 17.2%降至 14.6%，降低 2.6 個百分點，但該比重相較歐美發達國家的 6%8%，仍處于較高水平，中國物流業整體運營效率仍有較大提升空間。中國物流業整體運營效率仍有較大提升空間。圖 38：社會物流總費用占 GDP 比值逐年下降（萬億）數據來源：Wind、東方證券研究所 相比前述初級產品物流供應鏈，中間產品單位貨值更高，相應的其對于安全、穩定、時效、成本等要求更為嚴格，且考慮中間產品從種類上相比初級產品是數量級的增加，同時各類貨種運輸倉儲要求各不相同，對應中間產品供應鏈細分領域眾多，橫向復制難度較大，相應呈現更為分散的格局。如海晨股份在 22年半年報中描述：

102、“當前我國大多數制造業供應鏈物流服務商功能單一、增值服功能單一、增值服務薄弱，主要競爭還集中于運輸層面務薄弱，主要競爭還集中于運輸層面，同時一體化供應鏈物流服務行業滲透度及服務集成度都不一體化供應鏈物流服務行業滲透度及服務集成度都不17.2%17.2%17.5%17.2%16.5%15.7%14.9%14.5%14.5%14.8%14.7%14.6%0%5%10%15%20%020406080100120140201020112012201320142015201620172018201920202021社會物流總費用GDP比重 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，

103、見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 高，行業競爭狀況呈現市場相當分散，企業規模小，地域集中度高高，行業競爭狀況呈現市場相當分散，企業規模小，地域集中度高，約，約 80%在在長三角長三角與與大大灣區灣區地區。因此，制造業供應鏈物流服務行業未來發展潛力巨大，前景光明地區。因此，制造業供應鏈物流服務行業未來發展潛力巨大，前景光明”。這些痛點本質仍然是所服務的企業發展水平依然較低，需求有限，同時行業格局分散、地域分散、這些痛點本質仍然是所服務的企業發展水平依然較低，需求有限，同時行業格局分散、地域分散、市場分散

104、導致供應鏈體系的分散。市場分散導致供應鏈體系的分散。而在產業升級的大背景下，一方面制造企業無論規模大小，都需要進一步強化專業能力，如“專精特新”等扶持政策的出臺；另一方面服務于這些企業的供應鏈物流企業，無論大小，也需要進一步提升自己的專業化能力，在智能化、大數據、定制化等方面強化內功。圖 39：海晨股份核心技術 數據來源：海晨股份官網、東方證券研究所 站在當前時點，制造業供應鏈物流總體站在當前時點，制造業供應鏈物流總體發展發展仍處于較為早期的階段，其最終成長路徑將是與制造仍處于較為早期的階段，其最終成長路徑將是與制造業同步升級的過程。業同步升級的過程。除現有制造業細分領域專業供應鏈公司外，我們

105、也關注到包括下文將講到的快遞快運企業、互聯網企業等紛紛入局，針對制造業供應鏈進行數字化改造升級等，我們也期待在多方合力下，制造業供應鏈能最終走出或綜合能力強，或細分領域深耕的優質企業。圖 40：阿里云智能供應鏈解決方案示意圖 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。27 數據來源：公司官網、東方證券研究所 跨境物流：中國制造出海的擺渡人 中間產品供應鏈領域另一類企業則是從事跨境物流，服務于中國制造出海的相關企業。通?？缇澄锪髌髽I承運貨種較為多樣，中間

106、產品和最終產品乃至初級產品均有。從國際大環境來看，疫情下國際物流供應鏈恢復緩慢，供給側要素資源緊缺的局面仍在持續，世界貿易格局加速調整，國際供應鏈格局加快重構國際供應鏈格局加快重構，我國制造業轉型升級提速，加快向“微笑曲線”兩端延伸，提高了中國品牌在產業鏈價值鏈中的地位，高科技產品、消費品、制造業設備、化學品、生物醫藥等高附加值貨物的空運出口規模顯著提升。（東航物流 21 年年報）數據來看，2022 年前 7 個月國內進出口金額累計 23.6 萬億，同比增長 10.4%。其中，出口 13.4萬億元，增長 14.7%，進口 10.2 萬億，增長 5.3%。圖 41：出口金額（人民幣，萬億元）圖

107、42：進口金額（人民幣，萬億元）數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 中間產品出口方面，新能源相關需求持續向好。中間產品出口方面，新能源相關需求持續向好。根據中遠海特 22 年半年報，多用途船和重吊船市場方面，上半年受中國裝備出口和全球新能源發展需求的共同帶動，疊加壓多用途船和重吊船市場方面，上半年受中國裝備出口和全球新能源發展需求的共同帶動，疊加壓港嚴重影響，市場仍處于相對高位港嚴重影響，市場仍處于相對高位，1-6 月克拉克森 2.1 萬和 1.7 萬噸多用途船平均期租水平分別為 36,167 美元/天、31,167 美元/天，同比分別上升 163.8%和

108、158.9%。1-6 月，中國出口風電機組 36,368 臺，同比增加 58.4%。半潛船市場方面半潛船市場方面，海上風電需求旺盛，能源項目逐漸回暖，全球鉆井平臺利用率已上升至 88%左右水平，市場持續改善；隨著沿海風電搶裝潮，上半年國內海工市場也逐漸回暖。汽車船市場方面汽車船市場方面，國內新能源車產銷兩旺，市場占有率突破 20%，芯片短缺對汽車貿易利好明顯，1-6 月中國整車出口 121.8 萬輛，同比增長 47.1%。報告期，公司將保障商品車出口列為“穩外貿”重點，成功開發可折疊車輛框架箱及配套運輸方案，積極推進與主機廠商簽訂戰略合作，公司與上港物流、安吉物流共同投資成立了汽車供應鏈公司，

109、有效整合各方優勢資源，進一步強化船東與貨主之間、航運和港口物流企業之間的協同合作。圖 43：汽車出口數量（臺）-5%0%5%10%15%20%25%0510152025出口金額同比-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05101520進口金額同比 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。28 數據來源：Wind、東方證券研究所 展望展望后續后續，從需求看，“碳中和”目標驅動下，風機設備和電氣化軌交裝備貿易需求向好。，從需求看，“碳中和

110、”目標驅動下，風機設備和電氣化軌交裝備貿易需求向好。半潛半潛船市場方面船市場方面，“碳中和”帶來能源轉型機遇，海上風電產業進入高景氣周期，傳統能源領域油氣生產裝置迎來“退役潮”，半潛船運輸、安裝需求將進一步增長。同時根據中創物流 22年半年報，歐洲海風利好政策頻發，歐盟四國（丹麥、荷蘭、德國、比利時）規劃至 2050 年海風裝機達到 150GW。英國規劃容量共 3.2GW 項目于 2022 年并網，下半年風電將迎來國內外需求共振，為物流企業創造更多的商業機會。同時，海上風電機組容量趨于大型化，對運輸的專業性和技術性提出了更高的要求。汽車船方面，汽車船方面，國內汽車促消費一攬子政策出臺，海外供應

111、鏈短痛、原材料成本上漲等因素，都將繼續支撐汽車船內貿和外貿市場。制造業出海大潮下，相關跨境物流綜合或細分領域專業服務商迎來制造業出海大潮下，相關跨境物流綜合或細分領域專業服務商迎來廣闊廣闊發展機遇。發展機遇。最終產品物流：快遞的轉型升級和“兩進一出”最終產品物流：快遞的轉型升級和“兩進一出”漲幅前 20中的最終產品物流企業，除從事汽車整車和零部件運輸的長久物流外，其余三家均為快遞快運企業，即消費品供應鏈領域。長久物流是國內第三方汽車物流龍頭企業。公司于今年 2 月組織架構調整，新設“新能源事業部”，主要為主機廠、動力電池廠商、動力電池原材料及相關化學品生產廠商等產業鏈客戶提供物流、倉儲等傳統服

112、務。我們著重闡述快遞行業的內外部變化和投資機遇。我們著重闡述快遞行業的內外部變化和投資機遇。站在當前時點，快遞行業處于站在當前時點，快遞行業處于從成長競爭期向成熟發展期過渡的關鍵階段從成長競爭期向成熟發展期過渡的關鍵階段，行業逐步從價格戰后的利潤修復走向盈利能力的持續提升。后續重點關注政策的邊際變動和未來走向，以及市場需求的邊際變化及未來空間。目前收入端的價格指導政策和成本端的派費指導政策底均已現，行業重回健康競爭秩序，同時市場需求仍有較大的邊際增長空間，但增長中樞或將明顯下移，企業自身經營質量成為主導因素。展望后續展望后續，國家政策指引快遞產業邁入高質量發展階段，推動行業拓展服務國家政策指引

113、快遞產業邁入高質量發展階段，推動行業拓展服務地理地理與內容邊界，深與內容邊界，深度挖掘二次增長曲線。未來快遞市場的競爭將分為存量競爭和邊際拓展競爭兩部分。度挖掘二次增長曲線。未來快遞市場的競爭將分為存量競爭和邊際拓展競爭兩部分。對于存量市對于存量市050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,0002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042

114、020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07汽車出口數量 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。29 場場，競爭焦點集中于通過網絡精細化管理、智能化技術的應用等，推動收入向利潤轉化，從增收走向增利。對于增量市場對于增量市場，通過“兩進一出”，企業將拓展服務地理邊界與內容邊界，從中國消費力崛起的底層邏輯向中國品牌與制造崛起的邏輯切換，開啟總量的二次增長。中短期：從成長競爭

115、期向成熟發展期過渡的關鍵階段 政策：惡性競爭有效遏制，價格監管政策卓有成效 始于始于 21 年年 H1 的價格監管有效遏制了惡性競爭，同時目前全面價格戰尚缺勢能。的價格監管有效遏制了惡性競爭，同時目前全面價格戰尚缺勢能。政策實施效果來看，單票收入年降幅從 2021 年的-9.57%顯著收窄至 2022 年 H1 的-0.76%，監管助力行業單票收入企穩效果顯著。月度數據來看，2022 年 1 月單票收入環比提高 16.8%，同比提升 2.4%，23 個月以來首次錄得同比正增長，此后 4 月-7 月全國平均單價連續 4 個月保持同比正增長。分區域來看，不同區域受價格監管政策影響程度存在差異，此輪

116、監管重點關注的義烏市在今年 3-7 月連續 5 個月保持單價同比正增長，但增長幅度略有減弱。圖 44：浙江、義烏、廣東和全國當月單票收入（元/件）圖45：浙江、義烏、廣東和全國當月單票收入同比增速（%）數據來源：國家郵政局、東方證券研究所 數據來源：國家郵政局、東方證券研究所 后續走向來看，我們認為此輪價格監管政策的邏輯是下限監管，決定的是價格戰的政策底線，而后續走向來看，我們認為此輪價格監管政策的邏輯是下限監管，決定的是價格戰的政策底線，而企業成本管理差異與市場份額競爭意圖才是發動價格戰的根本勢能。企業成本管理差異與市場份額競爭意圖才是發動價格戰的根本勢能。從目前行業競爭格局來看，2021

117、年企業間單票成本差異已顯著縮小，幾乎處于同一水平，暫不具備發動大規模價格戰的成本空間。國內快遞行業參與者也已相對飽和，再出現新進入者的可能性極低，而存量參與者受政策基調引領，逐步從追求份額向追求利潤轉變，短期內主動發起全網價格戰的可能性較低。圖 46：單票可比成本（元）0246810121416全國浙江義烏廣東-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012

118、022-05全國-同比廣東-同比浙江-同比義烏-同比 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。30 數據來源：公司公告、東方證券研究所 同時我們認為價格戰并非洪水猛獸，相反在業務同質化行業里，頭部企業在“量本利”模型下開展的良性價格戰是最行之有效的競爭手段。隨著后續政策對價格的影響逐步減弱，細分區域存在小范圍價格競爭反彈的可能。需求：電商快遞仍有較大邊際增長空間，但增長中樞或將明顯下移 網購人數邊際增長放緩網購人數邊際增長放緩 電商快遞業務量=網絡購

119、物人數人均網購包裹數。網購人數網購人數增長放緩。增長放緩。疫情催化網購用戶滲透率躍升，疊加電商直播等新網購模式的興起也促進網購用戶人數進一步增長。2021 年我國網購用戶數達到 8.42 億人，占總人口的比率達到 60%。而2021年作為勞動及消費主力軍的15-64歲人口數量為9.65億，網購用戶總數與其比值已高達0.87。國內網購人數邊際提升難度增大，隨著后續疫情影響逐漸消除，網購人數滲透率增長還將進一步放緩。圖 47：歷年網購用戶規模（億）圖 48：2020 人口普查人口年齡結構（億人）數據來源：中商情報網、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 人均網購包裹仍有提升空間。人均

120、網購包裹仍有提升空間。2020-2021 年受益疫情下消費向線上進一步轉移及新型電商帶動，人均網購包裹數分別增長約 29%和 28%，高于疫情前的 2017-2019 年的增長水平。0.000.501.001.502.0020172018201920202021圓通申通韻達中通0%5%10%15%20%25%30%01234567892012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021網購用戶數同比0-14歲,2.53,18%15-59歲,8.94,63%60歲及以上,2.64,19%交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，

121、見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。31 圖 49：人均網購包裹數（個）數據來源：中商情報網、東方證券研究所 人均網購包裹數主要人均網購包裹數主要受實物商品線上購買率、居民人均消費能力以及消費頻次影響。受實物商品線上購買率、居民人均消費能力以及消費頻次影響。2021 年實物商品網上零售額占社零比重約 24.5%，剔除餐飲和汽車后，占比達到 30.9%。進一步分析限額以上企業商品零售總額構成，較難線上化或基本不涉及快遞的汽車類、建筑及裝潢材料類、石油及制品類、煙酒類（煙禁止網上售賣）、家具類（大件不涉及快遞）、

122、中西藥品類（處方藥無法網上零售）等，粗略估計占比介于 40-50%，若在前述實物商品網上零售額占社零比重中剔除這些品類，預計剩余品類線上滲透率已接近 50%（實際線上化占比或有統計口徑差異影響）?？紤]剩余非網購用戶、大眾消費習慣的多樣化等，當前實物商品線上購買率已經達到相當高的水平，未來邊際提升空間有限。但隨著經濟發展帶來包括下沉市場在內的人均消費力的普遍提升，以及電商端“圖文+短視頻+直播”三位一體式營銷帶來網購轉化率與網購消費頻次的提高，預計人均網購包裹數仍存邊際增長空間。圖 50：限額以上企業商品零售額分品類占比（2021）數據來源：Wind、東方證券研究所 總體來看，我們認為電商行業和

123、電商快遞雖仍有空間，但總體來看，我們認為電商行業和電商快遞雖仍有空間，但增速中樞相比過去幾年或將明顯下行增速中樞相比過去幾年或將明顯下行。對于今年，疫情沖擊下 1-7月快遞件量增速僅 4.3%，8月 1-23日快遞件量（以攬收計）增速同比去年 8 月全月增長 4.1%，總體受疫情反復和消費疲軟影響低速增長。0%5%10%15%20%25%30%35%40%0204060801001201402012201320142015201620172018201920202021購買數量同比汽車類,28.5%石油及制品類,13.6%糧油、食品類,10.9%服裝鞋帽、針、紡織品類,9.0%家用電器和音像器

124、材類,6.1%日用品類,4.8%通訊器材類,4.1%中西藥品類,3.8%煙酒類,3.1%其他類,2.9%文化辦公用品類,2.7%化妝品類,2.6%金銀珠寶類,2.0%飲料類,1.8%建筑及裝潢材料類,1.3%家具類,1.1%書報雜志類,1.0%體育、娛樂用品類,0.7%交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。32 展望后續，我們預計行業件量中樞在“十四五”期間或能維持在 10-15%的中高速水平，相比 20-21 年 30%左右增速明顯下行，也意味著

125、行業逐步進入成熟發展期。圖 51：快遞件量和增速（億件）數據來源：Wind、交通運輸部、東方證券研究所 中長期：從增收走向增利，拓展業務內容與地理邊界，開啟二次增長曲線 我們認為中長期來看，快遞行業需要從存量和增量兩個維度出發分析。我們認為中長期來看，快遞行業需要從存量和增量兩個維度出發分析。存量：精細化管理、數智化提升，從增收走向增利 存量存量即主體為電商快遞的當前快遞結構。政策端即主體為電商快遞的當前快遞結構。政策端引領當前快遞行業通過精細化運營和新技術的運用來完善快遞產業體系，優化快遞營商生態，推動快遞服務高質量發展。頂層規劃來看，郵政業“十四五”發展規劃針對快遞業自身發展品質提升，從服

126、務服務質效、質效、網絡網絡體系和治理能力三體系和治理能力三方面提出重點任務：表 4：郵政業“十四五”發展規劃快遞業重點任務 重點任務重點任務 具體舉措具體舉措 提升快遞服務質效 修訂快遞服務標準修訂快遞服務標準，加快補齊服務短板，提高標準化、智能化水平。提高標準化、智能化水平。規范快遞服務加盟經營行為，完善質量統一管理制度。開展快遞服務質量品牌創建行動。發展航空快發展航空快遞、高鐵快遞。提升快運、快遞服務站、倉遞一體化等服務能力。適應智慧經濟、平遞、高鐵快遞。提升快運、快遞服務站、倉遞一體化等服務能力。適應智慧經濟、平臺經濟、共享經濟發展，支持新業態新模式發展臺經濟、共享經濟發展，支持新業態新

127、模式發展 完善寄遞網絡體系 加強樞紐布局建設加強樞紐布局建設，提升干線運輸能效提升干線運輸能效，充分發掘綜合交通運輸潛能，布局航空、鐵路、公路、水運郵路，構建多種運輸方式合理利用、順暢銜接的郵政快遞干線運輸網多種運輸方式合理利用、順暢銜接的郵政快遞干線運輸網絡絡。對于寄遞末端網絡寄遞末端網絡，推動城市居住社區配建郵政快遞服務場所和設施，加強農村網絡設施資源共享，鼓勵共同分揀、共同運輸、共同收投。加強治理能力建設 提升依法行政能力，維護市場秩序，堅決反對壟斷和不正當競爭行為。堅決反對壟斷和不正當競爭行為。堅持包容審慎監管，加強快遞服務站、智能快件箱、即時寄遞快遞服務站、智能快件箱、即時寄遞等新業

128、態新模式服務與管理。優化從業環境，做好快遞員群體合法權益保障工作 數據來源：郵政業“十四五”發展規劃、東方證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%020040060080010001200業務量同比 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。33 與“十四五”規劃相契合，22 年初郵政管理工作會議上，國家郵政局領導進一步指出快遞行業應實行“三分”，即通過“成本分區、服務分層、產品分類成本分區、服務分層、產品分類”來穩步實現差異定價、優

129、質優價，實現行業有價值、企業有利潤、員工有尊嚴、用戶有好評。綜合來看，存量視角下，政策的頂層設計將引領快遞產業高質量發展，進一步優化快遞行業全鏈綜合來看，存量視角下，政策的頂層設計將引領快遞產業高質量發展，進一步優化快遞行業全鏈路成本管理、完善快遞產品與服務的多層次體系，推動行業從增收不增利向增收且增利發展。路成本管理、完善快遞產品與服務的多層次體系，推動行業從增收不增利向增收且增利發展。目前快遞企業雖在政策托底下，實現利潤的顯著修復，但在政策邊際影響弱化、件量增速下滑、疫情反復沖擊、格局尚不穩定背景下，尚難言盈利水平確定性抬升，仍處于轉型階段。圖 52：快遞行業各公司凈利率 圖 53：各公司

130、單季歸母凈利潤（億元）數據來源：Wind、東方證券研究所 數據來源：Wind、東方證券研究所 展望未來，行業向成熟發展期轉型，企業驅動力將從增收向增利轉變，通過更加精細化的全網絡成本費用管理、更加完善和高質量的服務與產品體系、更加智能化和數字化地生產運營模式來提高收入的利潤轉化率。當前主流快遞公司均尋求更加精細化的全網絡成本費用管理，同時總部加大對終端網點的技術賦能與控制能力。如圓通圓通推出“金剛系統”，開發了全業務流程的管控系統，賦能終端網點，協助加盟商實時掌握其業務運營及經營業績等情況，提高了公司對快遞業務全鏈路的控制能力。又如韻達韻達運營規劃中心為加盟商及大型網點定制設計自動化分揀設備，

131、推廣“指環王”掃描槍等高科技裝置，幫助網點提高產能容量、提升操作效率、降低經營成本。圖 54：圓通對全鏈路開展信息技術賦能 圖 55：韻達對加盟商賦能模型 數據來源：公司公告、東方證券研究所 數據來源：公司公告、東方證券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022Q1順豐圓通韻達中通申通(20)(10)01020304017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2E順豐圓通申通韻達中通 交通運輸行業深度

132、報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。34 綜合來看，當前各家頭部快遞公司核心單票成本已趨于一致，服務質量均已達到較高水平，總部成本管理與服務質量提升在當前技術水平下逼近極限?？爝f企業要想進一步提升競爭力，就要加加強對快遞包裹在“攬交轉運派”各環節的控制，將成本管理與服務質量提升向下、向報表盲區延強對快遞包裹在“攬交轉運派”各環節的控制，將成本管理與服務質量提升向下、向報表盲區延伸，將成本控制與服務升級向終端加盟網點前置。伸，將成本控制與服務升級向終端加盟網點前置

133、。未來，行業中能通過數字化、智能化持續賦能網點，建立更領先的終端成本優勢與服務質量優勢的企業將在存量市場更具定價能力。此外此外，快遞企業或可通過智能化進行技術的迭代升級，推動成本曲線再次下移，促進服務質量再，快遞企業或可通過智能化進行技術的迭代升級，推動成本曲線再次下移，促進服務質量再升級。升級。如目前頭部快遞企業均積極應用大數據、云計算、區塊鏈、人工智能等先進技術，研發布局無人分撥、智慧視覺、智能決策等新興技術應用領域，行業有望迎來成本曲線的再次下移以及服務質量的再次升級，行業頭部公司競爭壁壘和優勢將更為顯著。增量：拓展業務內容邊界與服務的地理邊界，開啟二次增長曲線 增量視角，政策著力推動快

134、遞拓展增量視角，政策著力推動快遞拓展業務內容邊界與服務的地理邊界業務內容邊界與服務的地理邊界，推進快遞進村、進場、出海，推進快遞進村、進場、出海，與產業深度融合。與產業深度融合。20年初國家郵政局提出啟動“快遞進村”工程，加快“快遞進廠”工程，實施“快遞出?！惫こ?，簡稱“兩進一出”“兩進一出”。郵政業“十四五”規劃也特別針對快遞業產業融合、“兩進一出”等進行了規劃：表 5：郵政業“十四五”發展規劃重點任務 重點任務重點任務 具體舉措具體舉措 推進產業協同融合 促進快遞業與制造業深度融合，聚焦汽車、服裝、消費品、電子信息、生物醫藥等領域，加快嵌入產業鏈價值鏈。加強冷鏈快遞設施建設，提升生鮮產品、

135、生物醫藥等領域服務能力。支持發展供應鏈金融和供應鏈管理咨詢服務。加快與交通、旅游、教育、健康、養老等產業協同，發展專業化服務?？爝f進村工程 支持村級寄遞物流綜合服務站建設。引導企業通過多種方式延伸服務網絡，實現鄉鄉有網點、村村有服務。建設一批農村電商快遞協同發展示范區，打造 300 個快遞服務現代農業示范項目，大力支撐農業轉型、農品出村、農民增收。支持使用汽車、無人機等多種方式收投郵件快件?？爝f進廠工程 加快拓展快遞服務制造業范圍，發展入廠物流、線邊物流、逆向物流、國際供應鏈等融合發展新模式。培育 100 個快遞業與制造業深度融合典型項目和 20 個深度融合發展先行區。推動配套建設公共倉儲和寄

136、遞服務設施，適應大中型制造業工廠、園區的供應鏈服務需求?？爝f出海工程 鞏固提升境內國際寄遞樞紐能力。引導企業在政策環境佳、地理位置優、運輸條件好、寄遞業務量大的境外城市建設全球和區域國際寄遞樞紐。強化境內外國際寄遞樞 紐的聯通和合作，提升轉運效率。因地制宜提升航空、鐵路、海運、公路等國際運輸能力，支持企業自營全貨機國際運輸。鼓勵企業完善東南亞等周邊國家境外地面網絡，引導企業多種方式布局建設海外倉。提升國際寄遞物流服務能力。數據來源：郵政業“十四五”發展規劃、東方證券研究所 “兩進一出”的頂層設計為快遞行業發掘了二次增長來源?！皟蛇M一出”的頂層設計為快遞行業發掘了二次增長來源。交通運輸行業深度報

137、告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。35 快遞進村快遞進村通過向西向下發展，完善下沉市場及長尾用戶快遞服務體系，促進快遞服務滲透率的邊際提升?？爝f進快遞進廠廠通過與產業鏈前后深度融合，促使快遞行業從單一物流運輸服務向智能化的供應鏈綜合服務體系轉型，為快遞企業服務的差異化創造可能性，拓展快遞產業服務內容邊界?？爝f出?？爝f出海則背靠中國制造的崛起，通過高質量的國際化一站式供應鏈物流服務，助力中國品牌打造國際供應量優勢，拓展快遞服務的地理邊界?？爝f出海拓寬地理邊界，跨境

138、電商出口蘊含增量潛力，快遞市場底層驅動邏輯從需求端快遞出海拓寬地理邊界，跨境電商出口蘊含增量潛力，快遞市場底層驅動邏輯從需求端消費消費力提升向供給端品牌力提升轉換。力提升向供給端品牌力提升轉換。我國快遞行業在前期發展的底層支撐是國內經濟增長帶動的居民消費力的增長，該增長由需求端引領，從一二線城市居民消費力升級開啟，因三四線及農村下沉市場消費力的崛起而全面發展，其本質是居民為追求更加美好的物質生活而激發的商品跨區域流通需求。其本質是居民為追求更加美好的物質生活而激發的商品跨區域流通需求。而近年來隨著中國制造與品牌崛起、國內供應鏈優勢顯現，未來快遞行業的增量發展將更多由供給端拉動，國際快遞市場的主

139、邏輯將國際快遞市場的主邏輯將逐步逐步從西方全球化產物向中國品牌出海轉換從西方全球化產物向中國品牌出海轉換。2016-2021 年，我國跨境出口電商規模從 1.73萬億增長到 6萬億元，年復合增速 28%，根據艾瑞咨詢的預測，到2025 年其規模預計將進一步增至 15 萬億。圖 56：中國全球化 50 強品牌的品牌力增長情況 圖 57：中國跨境出口電商規模及增速 數據來源：艾瑞咨詢、東方證券研究所 數據來源：艾瑞咨詢、東方證券研究所 國際快遞業務的發展將從地理區域角度打開快遞行業的二次增長空間。國際快遞業務的發展將從地理區域角度打開快遞行業的二次增長空間?？爝f產業將更加深入地融合到中國制造崛起的

140、過程，成為中國供應鏈優勢的關鍵塑造者，助力中國品牌出海。其中具備航空網絡資源優勢、關務優勢、全球渠道及產能優勢、以及完善的國際快遞產品體系優勢的企業將更加具有競爭力。拓寬服務內容邊界帶來二次增長拓寬服務內容邊界帶來二次增長 目前快遞企業服務質量和內容仍趨于同質化，激烈的行業競爭使各企業難以通過提高單一快遞產品的定價來獲取更高毛利。未來，快遞行業將向產業鏈前端延伸，從單一的收、轉、運、派服務向綜合的供應鏈綜合物流服務轉型，協助各品牌打造以消費者為中心、更加靈活、高效的數字化供應鏈體系，在供應鏈服務布局上具有優勢的企業將更加具有競爭力。05,00010,00015,00020,00025,0002

141、01820192020品牌力指數品牌力指數品牌力0%5%10%15%20%25%30%35%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000中國跨境出口電商規模（億元）增速 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。36 目前行業內主要企業也紛紛在物流領域開展多元化相關業務，各快遞企業均在供應鏈服務中有所布局，但布局深度和方向存在細分差異。其中順豐走在相對前列。其中順豐走在相對前列。順豐通過順豐

142、豐豪、新夏暉開展中國本土供應鏈服務，通過嘉里物流開展環球綜合物流服務，主要提供國內及國際端到端供應鏈解決方案。其借助數字化技術，幫助客戶實現全國多倉聯動、智能分倉，實現高效履約，并依托順豐大數據、AIoT 技術及軟硬件系統集成能力，助力客戶打造智慧供應鏈。到 2021 年末，順豐通過自建和加盟在全國 100 個城市運營超過 360 個電商類倉庫，面積超 500 萬平方米，包括定制倉、標準倉、經濟倉，覆蓋電商市場不同層級客戶需求。圖 58：順豐綜合物流服務全景圖 數據來源：公司公告、東方證券研究所 綜合來看，以順豐等為代表的頭部企業均通過拓展快遞服務內容邊界，進軍供應鏈服務領域來尋綜合來看，以順

143、豐等為代表的頭部企業均通過拓展快遞服務內容邊界，進軍供應鏈服務領域來尋求二次增長。求二次增長。相比于單一的快遞服務，一站式供應鏈服務與客戶的生產經營體系融合度更高，客戶一旦確定供應商后，后續更換供應商的轉換成本更高，優先與客戶建立長期合作關系的企業將具有更加穩固的先發優勢，相應的在供應鏈領域優先積累起客戶資源優勢、倉配資源優勢、智能化技術優勢的企業將更具競爭力。附：A 股涉及最終產品物流供應鏈標的 表 6：A 股最終產品物流供應鏈標的 上市公司上市公司 業務范圍業務范圍 分類分類 海程邦達 跨境物流 中間/最終產品 東航物流 跨境物流 中間/最終產品 嘉誠國際 跨境物流 中間/最終產品 暢聯股

144、份 跨境物流 中間/最終產品 華貿物流 跨境物流 中間/最終產品 中國外運 跨境物流 初級/中間/最終產品 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。37 長久物流 汽車運輸 中間/最終產品 中鐵特貨 汽車運輸 最終產品 三羊馬 汽車運輸 最終產品 中遠?？?外貿集運 中間/最終產品 音飛儲存 倉儲 中間/最終產品 東方嘉盛 醫療器械/消費品供應鏈 中間/最終產品 怡亞通 快消品供應鏈 最終產品 順豐控股 快遞 最終產品 韻達股份 快遞 最終產品 圓通

145、速遞 快遞 最終產品 申通快遞 快遞 最終產品 德邦股份 快運 最終產品 數據來源：Wind、公司公告、東方證券研究所 投資建議：把握時代機遇，優選龍頭公司投資建議：把握時代機遇，優選龍頭公司 在當前特殊的歷史時期下，我們認為有必要重新審視泛物流供應鏈板塊。大浪淘沙，依托政策支持、市場變化、產業升級和自身努力而崛起的公司，或將跳出過往的產業鏈炒作、細分行業周期性等，逐步成長為規模大、效率高、競爭強、成長快的優質企業。即與崛起的中國制造相匹配的。即與崛起的中國制造相匹配的崛起的中國物流供應鏈。崛起的中國物流供應鏈。1）初級產品物流供應鏈領域：服務能源安全和產業升級，把握細分市場龍頭）初級產品物流

146、供應鏈領域：服務能源安全和產業升級，把握細分市場龍頭 煤炭運輸供應鏈煤炭運輸供應鏈：關注疆煤外運受益標的廣匯物流(600603，未評級)，煤炭進口受益標的嘉友國際(603871，未評級)，此外關注西煤東運核心線路大秦鐵路(601006，未評級)；原油原油/成品油運輸成品油運輸：關注中遠海能(600026，未評級)、招商輪船(601872，未評級)、招商南油(601975，未評級)；化工品供應鏈化工品供應鏈：關注化工綜合物流服務商密爾克衛(603713，未評級)、永泰運(001228，未評級)，此外關注化工品供應鏈細分領域龍頭興通股份(603209，未評級)、盛航股份(001205，未評級)、宏

147、川智慧(002930，未評級)；大宗大宗物流物流供應鏈供應鏈：關注廈門象嶼(600057，未評級)，此外關注內貿集運龍頭中谷物流(603565，增持)；2）中間產品物流供應鏈領域：服務制造業升級和中國制造出海）中間產品物流供應鏈領域：服務制造業升級和中國制造出海 制造業供應鏈制造業供應鏈：關注福然德(605050，未評級)；跨境物流跨境物流：關注中遠海特(600428，未評級)，此外關注跨境物流（中間+最終）服務商華貿物流(603128，未評級)，航空干線物流服務商東航物流(601156，未評級)；3）最終產品物流供應鏈領域：快遞轉型升級發展機遇期）最終產品物流供應鏈領域：快遞轉型升級發展機遇

148、期 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。38 行業逐步從成長競爭期走向成熟發展期，建議關注政策與基本面共振，單票價格和盈利已持續顯著改善的通達系快遞。關注韻達股份(002120，未評級)、圓通速遞(600233，未評級)、申通快遞(002468，未評級)；關注順豐控股(002352，未評級)，公司成本管控效果逐步兌現，鄂州機場全面投運，收購嘉里物流與公司發揮協同效應，關注公司國際和供應鏈業務進展。圖 59：公司業績估值匯總表（截至 8.25）數據

149、來源：Wind、東方證券研究所（預測均為市場一致預期）風險提示風險提示 1）疫情沖擊風險：疫情造成的管控和需求影響對各類物流均有不同程度影響；2）經濟大幅下行風險：宏觀經濟波動對物流行業景氣度有重大影響；3）政策發生重大變動風險：政策引導方向對于部分物流細分市場有較大影響；4）國際局勢動蕩風險：地緣政治等外部局勢不確定性，對于外貿類物流供應鏈企業有較大影響。202120212022E2022E2023E2023E202120212022E2022E2023E2023E廣匯物流14418%5.78.010.425.118.113.82.6310.8嘉友國際8919%3.45.06.926.017

150、.813.02.6117.8大秦鐵路94611%121.8126.9127.57.87.57.40.8110.6中遠海能809-49.816.032.7-16.350.724.82.82-2.2招商輪船69416%36.150.359.319.213.811.72.5910.3招商南油181-12%3.015.118.260.912.09.92.8717.6密爾克衛22050%4.36.38.750.934.925.46.4016.3永泰運6421%1.72.73.438.324.118.74.2219.7興通股份6834%2.02.53.434.427.620.43.5929.5盛航股份46

151、39%1.31.92.635.524.517.73.3213.4宏川智慧10127%2.73.44.536.929.822.54.6910.6廈門象嶼21338%21.626.031.09.88.26.91.5912.5中谷物流27339%24.028.829.111.39.59.42.7832.4海晨股份6537%3.13.64.621.018.014.23.2118.7福然德7113%3.44.15.221.117.513.82.2814.0中遠海特20843%3.010.719.969.219.510.52.121.8華貿物流11830%8.410.312.514.111.59.42.2

152、012.7東航物流29662%36.341.442.78.27.16.92.6341.1韻達股份5205%14.823.432.335.222.216.13.2513.7圓通速遞7069%21.034.242.033.620.716.82.9512.2申通快遞174-9.15.89.1-19.230.019.22.201.6順豐控股2,4270%42.767.693.256.935.926.02.9912.3公司公司最終產品煤炭運輸供應鏈原油成品油運輸化工品供應鏈初級產品大宗物流供應鏈中間產品制造業供應鏈跨境物流快遞市值（億）市值（億）凈利潤（億元）凈利潤（億元）PEPEPBPBROEROE（

153、%，3年平均）（%，3年平均）凈利潤凈利潤5年復合增速5年復合增速 交通運輸行業深度報告 時代的物流，物流的時代 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。39 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點

154、無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12 個月內的公司的漲跌幅相對同期的上證指數/深證成指的漲跌幅為基準；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告

155、發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確

156、定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所

157、載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來

158、的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address 東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：021-63325888 傳真：021-63326786 網址：