下游補庫持續進行，疊加基數逐季走高，24 年制造板塊收入增速逐季放緩，25Q1 A 股制造收入增速中位數+2.5%，在 24Q1 較高基數（+13.6%）上仍實現正增長。利潤端仍有諸多亮點，梳理有兩條主線：1）海外產能順利爬坡(百隆東方/偉星股份/浙江自然/康隆達)，關稅加征下成熟海外產能重要性有望提升；2）核心品類放量(開潤股份/浙江自然)。