什么是基石投資者？與其他投資者的區別在哪？基石投資者制度又是什么？

1 基石投資者是什么

基石投資者特指在IPO啟動前期與發行人簽訂認購協議，預先承諾以IPO價格(未知)認購一定份額股票的投資者，主要包括知名機構投資者(如大型銀行、保險公司、對沖基金、主權基金、養老金等)、大型企業集團以及知名富豪或其所屬企業，所持股票通常需遵循6個月及以上的鎖定期安排[“鎖定期”通常被認為是證券市場上的信息優勝方(限售股股東)向信息劣勢方(流通股股東)承諾減少自身道德發生問題，甚至是不發生道德問題的根據]。

2基石投資者與Pre-IPO戰略投資者和錨定投資者的區別

區別于Pre-IPO戰略投資者和錨定投資者，基石投資者具備以下特征：一是以財務投資為主，不干涉公司經營，不會派代表進入董事會；而Pre-IPO戰略投資者多數在私募融資等更早的階段就入股公司，入場價格通常低于IPO價格，并要求加入董事會參與公司經營管理。二是基石投資者是在詢價之前參與IPO，認購份額有保證，通常有6～12個月鎖定期;而錨定投資者通常是詢價首日下單，具有“帶頭”作用，認購承諾無法律約束，無鎖定期限制，無法確保申購到足夠份額。三是基石投資者的背景介紹、認購金額等相關信息需要在招股說明書中加以披露;而錨定投資者并非嚴格制度安排，無需在招股書中披露(詳見表1)。

3 基石投資者制度是什么

我國香港地區和其他亞洲市場盛行的基石投資者制度(Cornerstone Investment)被認為是應對“破發”“IPO失敗”等問題的重要方式。在該制度下，基石投資者提前與發行人簽訂股票認購協議，約定以一定價格認購一定數量的股票，并自愿接受鎖定期限制，在減輕上市申請人股票發行壓力的同時，為其提供積極背書，增強投資者信心，以提高企業成功上市的可能，并對其股票上市后的表現起到穩定作用。

4 基石投資者制度發展歷程

基石投資者制度目前在亞洲市場最為盛行，卻是肇始于20世紀80年代的歐洲，那時被稱作“硬核”(noyaux durs/hard cores)，或者是“參考股東”(reference shareholders)。1986年法國進行私有化改革，為了確保對法國經濟至關重要的企業股票可以為友好、穩定、長期的投資者持有，法國試行基石投資者制度。彼時的基石投資者制度，對于這些提前認購的投資者與發行人之間是否存在戰略合作或工商業合作關系不是十分關心。歐洲市場再次關注到基石投資者制度是在2008年全球金融危機之后，認為該制度可以增加市場穩定性。直到2011年Glencore上市時，歐洲才出現第一個當前意義上的基石投資者案例。此后，2014年在荷蘭上市的NN Group NV，在德國上市的 Rocket Internet AG 和 Zalando SE，2015年在瑞典上市的Dustin Group AB和Eltel AB以及在倫敦上市的Integrated Diagnostics Holdings Plc等都引入了基石投資者。

2005年中國香港市場引入基石投資者制度，以解決彼時香港投資者對大陸紅籌股認可度較低的問題。經過多年發展，中國香港已經逐漸成為基石投資者制度適用最廣泛、最普遍的地區。2013年2月香港交易所(下稱“港交所”)發布HKEx-GL51-13號指引信表明，上市申請人在首次公開招股時，將首次公開招股配售部分中某些股份優先配售予若干投資者(常稱“基石投資者”)是常見做法。申請人在首次公開招股中引入這些基石投資者，是向公眾表示他們對申請人有信心，以及這項投資具有價值。但作為一項優先配售安排，基石投資者制度在投資者之間創造了優先、劣后的等級次序，從誕生之初即面臨違反證券市場關于“公平與平等對待”精神的批評。

基石投資者制度在香港市場被嚴重濫用，多種負面效應也隨之顯現。為此，港交所明確規定，基石投資者除能確保配售且不受回撥規則影響外，不應享有優于市場上其他投資者的其他特權，且須受到嚴格的制度約束，以最大程度平衡市場各方利益。因此，相較于新加坡、馬來西亞等其他亞洲市場，我國香港市場的基石投資者制度也最為嚴格。

A股則較早地建立了戰略投資者機制，1999年證監會頒布《關于進一步完善股票發行方式的通知》 (下稱《通知》)即引入“戰略投資者”概念，規定股本總額在4億元以上的公司發行股票的可以引入戰略投資者，并將戰略投資者的范圍限定為“與發行公司業務聯系緊密且欲長期持有發行公司股票的法人”，同時須滿足六個月鎖定期和相關披露要求。但因彼時新股資源稀缺，而戰略投資者可以低價獲配新股且能確保配售，市場上尋租現象盛行。為此，證監會先后于2000年、2006年出臺《法人配售發行方式指引》和《證券發行與承銷管理辦法》予以規制。2006年下半年A股市場新股表現強勁，戰略投資者的尋租空間更大，一度出現了專門提供戰略投資者機會的“中介機構”。2007年3月證監會以窗口指導的形式暗中叫停戰略投資者機制，這一時期發行規模較大的南京銀行、寧波銀行、北京銀行和建設銀行的首次公開發行，均未見戰略投資者的身影。2008年金融危機后，戰略投資者解禁日減持現象普遍，國家資本出手“接盤”，補足戰略投資者站位。再到2012年，為強化對詢價對象的約束，增加新上市公司流通股數量，緩解股票供應不足問題，證監會修改《證券發行與承銷管理辦法》，明確規定原則上網下發行比例不低于50%，并且在取消網下配售股票限售期的同時，取消流通股必須達到25%的硬性指標限制，改由詢價對象與發行人、承銷商自主約定網下配售股票的持有期限。此后，直到注冊制出臺，證監會未再對戰略投資者的相關規定做實質性修改。

參考資料：劉鳳元,屈顏. 基石投資者制度——基于A股市場的研究[J]. 西南金融.

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