什么是對賭協議？對賭協議分為哪幾種類型？

1 什么是對賭協議

對賭協議，源于英美法系中的“Valuation Adjustment Mechanism”，簡稱“VAM”，直譯應為“估值調整機制”。是一種基于目標企業業績而在私募股權基金(Private Equity Fund，簡稱 PE)與初始股東、公司管理層或目標公司之間進行股權調整的約定(廣義上的 PE 還包含 Venture Capital，簡稱 VC，主要關注出于發展期的企業)。

“一般而言，私募股權基金可以采取的四種結構來施行VAM，即經濟措施、非經濟措施、贖回和補償機制(redemption and compensation)、上市股票(stock offering)”。投資方與融資方在條款清單及其他協議中約定雙方權利的行使取決于約定：如果約定的某種情形出現，投資方可以行使估值調整的權利;如果約定的某種情形未出現，則融資方可行使該權利。

通常，這種調整是雙向的，例如，如果目標企業達到了事先預定的財務指標，如凈利潤指標、凈資產收益率指標等，則私募股權基金需要向對方無償轉讓一部分股權;相反，如果達不到預先設定的財務指標，則由股東或管理層向 PE 無償轉讓一部分股份。又因為估值調整機制涉及投資方與融資方權利的交換，且其結果的不確定性，因此業界形象的稱之為對賭協議。

2 對賭協議的分類

(1)以對賭的法律后果承擔主體為一方還是雙方為標準，對賭協議可以分為單向對賭協議與雙向對賭協議。

(2)以我國實踐中的對賭協議中的對賭內容為標準，主要可以分為股權調整型、股權稀釋型、控制權轉移型、貨幣補償型、股權回購型、股權激勵型、股權優先型、綜合型對賭協議。

股權調整型，是指約定了當企業未能實現對賭目標時，目標企業老股東將無償或以象征性的低廉價格轉讓約定的部分股權給新股東的對賭協議。

股權稀釋型，是指約定了當企業未能實現對賭目標時，目標企業老股東應同

意新股東以低廉價格再對企業進行增資。

控制權轉移型，是指約定了當企業未能實現對賭目標時，目標企業老股東將以象征性低廉價格轉讓一定比例的股權給新股東，或同意新股東以一定低廉價格增資，使得新股東獲得對企業的控股權的對賭協議。

貨幣補償型，是指約定了當企業未能實現對賭目標時，雙方進行估值調整是以目標企業老股東對新股東進行約定數量的貨幣補償為途徑的對賭協議，此類協議雙方往往事前約定了具體補償金額的計算公示。

股權回購型，是指投資方為確保自身退出投資收回初期的股本投入并獲得一定的溢價而約定當企業不能實現對賭目標時(尤其是上市目標)，目標企業的老股東有按約定的條件和價格對新股東的股份進行回購的義務，多以新股東的投資款加上一定回報作為回購價格，以保障投資方(新股東)退出投資的對賭協議。

股權激勵型，是指當企業對賭目標實現時，目標企業新股東(投資方)應向企業經營者(多為大股東)無償或象以征性價格轉讓一部分股權給企業進行激勵。

股權優先型，是指當企業未能實現對賭目標時，目標企業新股東(投資方)將獲得一系列的優先權，如優先分紅權、優先清算權等。

“綜合性對賭協議”即為綜合運用三種對賭模式的對賭協議——股權調整型、貨幣補償型和股權回購型對賭協議。

(3)以對賭協議所設定的目標為標準，我國實踐中常見的對賭協議主要分為業績對賭、上市對賭、人才對賭。