中科江南-財政信息化龍頭縱向深化+橫向延展打開成長空間-221011（20頁）.pdf

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1、 公司公司報告報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 中科江南中科江南（301153）證券證券研究報告研究報告 2022 年年 10 月月 11 日日 投資投資評級評級 行業行業 計算機/軟件開發 6 個月評級個月評級 買入（首次評級）當前當前價格價格 59.9 元 目標目標價格價格 98.33 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)108.00 流通A 股股本(百萬股)23.81 A 股總市值(百萬元)6,469.20 流通A 股市值(百萬元)1,426.31 每股凈資產(元)13.48 資產負債率(%)27.85 一年內最高/最低(元)64.00/

2、43.18 作者作者 繆欣君繆欣君 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517080003 張若凡張若凡 分析師 SAC 執業證書編號：S1110521090001 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 股價股價走勢走勢 財政信息化龍頭，縱向深化財政信息化龍頭，縱向深化+橫向延展打開成長空間橫向延展打開成長空間 中科江南：國內領先的智慧財政綜合解決方案供應商。中科江南：國內領先的智慧財政綜合解決方案供應商。公司是國內少數幾家全國性的財政信息化建設服務商，基于國庫支付電子化相關技術，向各級財政部門、金融機構和行政事業單位等客戶提供服務。公司主要產品和服務包括支付電子化解決方案、財政預算管理一

3、體化解決方案、預算單位財務服務平臺和運維服務等。公司近年業績持續增長，2022 年 9 月，公司發布 2022 年限制性股票激勵計劃，制定高考核目標，其中對凈利潤目標為：以 2021 年凈利潤為基數，2022-2024 年凈利潤增長率不低于 50%/86%/124%，體現公司信心。財政預算一財政預算一體化系統建設加速，空間廣闊體化系統建設加速，空間廣闊。2019 年財政部就財政業務系統建設工作，先后印發了 4 個文件，提出由省級財政統建統管的財政核心業務一體化系統建設。2021 年 3 月，國務院印發關于進一步深化預算管理制度改革的意見，明確了中央和地方預算管理一體化建設的時間表和路線圖。20

4、22 年 9 月，財政部印發預算指標核算管理辦法（試行），明確了 2023 年 7 月 1 日起，全國范圍內統一實施。公司作為財政部技術標準制訂小組成員，全程參與預算管理一體化相關標準文件制定。截至 2021 年 12 月，公司財政預算管理一體化業務已覆蓋 11 個省、165 個地市、1520 個區縣的各級預算單位，測算公司業務空間約 7.03 億元，目前公司預算一體化業務相關驗收較少，預計未來收入增長空間較大。國庫支付電子化深度卡位，未來有望受益于數字貨幣。國庫支付電子化深度卡位，未來有望受益于數字貨幣。按照國庫集中支付業務電子化管理暫行辦法的要求，財政部門、人民銀行、代理銀行應當分別部署統

5、一的電子憑證安全支撐控件。公司是財政部“電子憑證安全支撐控件升級改造項目”的唯一中標單位，是人民銀行、財政部國庫資金電子支付標準的主要參與者，深度卡位“電子憑證庫”，截至 2021 年 12 月，公司支付電子化業務已覆蓋 35 個省、328個地市、2828 個區縣的各級預算單位。公司積極探索財政領域數幣智能合約應用，與蘇州市財政局簽訂戰略合作協議，就國庫集中支付電子化數字人民幣業務方案進行試點探討，我們估算公司支付電子化數幣改造市場存量空間為 16.97 億元。拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點。財政信息化外，公司積極拓展移動通信、稅務機關

6、、教育行業、海關等應用領域，大力推行行業電子化應用，為各級政府部門、社會團體、會計師事務所等，提供電子合同、數字函證、電子證照、區塊鏈享票系統等產品及服務。公司已開拓了國家醫療保障局醫療電子票據應用區塊鏈平臺及電子票據共享項目、會計行業電子證照、湖南醫療保險基金財務一體化管理系統，并已登記兩項醫療保險基金相關軟件著作權，以醫?；鹦畔⒒癁榇淼男袠I電子化解決方案有望成為公司新成長點。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們預計公司 2022-2023 年營收分別為 10.13/13.16/17.07億元，歸母凈利潤分別為 2.40/3.22/4.30 億元?；诳杀裙酒骄乐?，給予 20

7、23年 33 倍 PE，對應市值對應市值 106.20 億，目標價億，目標價 98.33 元，首次覆蓋給予“買入”評級。元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險風險提示提示：行業政策變化風險、行業季節性風險、人員成本上升的風險、市場競爭加劇風險、市場拓展不及預期的風險、股價波動風險。財務數據和估值財務數據和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)587.20 738.20 1,013.35 1,316.13 1,706.83 增長率(%)49.23 25.72 37.27 29.88 29.69 EBITDA(百萬元)226.48 281.09 243.08

8、320.75 431.57 歸屬母公司凈利潤(百萬元)124.65 156.05 240.04 321.82 430.14 增長率(%)75.17 25.20 53.82 34.07 33.66 EPS(元/股)1.15 1.44 2.22 2.98 3.98 市盈率(P/E)51.99 41.52 27.00 20.14 15.06 市凈率(P/B)16.24 11.67 4.15 3.62 3.10 市銷率(P/S)11.04 8.78 6.39 4.92 3.80 EV/EBITDA 0.00 0.00 19.80 14.02 9.45 資料來源：wind，天風證券研究所 -33%-27

9、%-21%-15%-9%-3%3%9%2021-102022-022022-06中科江南創業板指 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1.中科江南：領先的智慧財政綜合解決方案供應商中科江南：領先的智慧財政綜合解決方案供應商.4 1.1.立足財政信息化，積極開拓醫保等創新領域.4 1.2.近年業績持續增長，現金流優秀.5 1.3.財政信息化：國庫支付改革-金財工程與國庫支付電子化.8 2.財政預算管理一體化解決方案：建設加速，空間廣闊財政預算管理一體化解決方案：建設加速，空間廣闊.10 2.1.財政預算管理一體化系統建設加速，

10、目標 23 年實現全國統一.10 2.2.確認有望加速，預計未來兩年業務增量達 7 億.12 3.國庫支付電子化：現金牛業務，未來有望受益于數字貨幣國庫支付電子化：現金牛業務，未來有望受益于數字貨幣.12 3.1.卡位“電子憑證庫”，國庫支付電子化是公司現金牛業務.12 3.2.數幣智能合約有望打開支付電子化業務遠期空間.14 4.拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點.15 5.盈利預測與估值盈利預測與估值.17 6.風險提示風險提示.18 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中科江南發展歷程.4 圖 2：中科江南股權穿透圖（截至 2022 年公司中報

11、）.4 圖 3：2018-2022H1，公司營收及增速（百萬元/%）.5 圖 4：2018-2022H1，公司歸母凈利潤及增速（百萬元/%）.5 圖 5：2018-2021，公司綜合毛利率.6 圖 6：2018-2021，公司各業務毛利率.6 圖 7：2018-2021，公司支付電子化解決方案營收及增速（百萬元）.7 圖 8：2018-2021，公司運維服務營收及增速（百萬元）.7 圖 9：2019-2021，公司財政預算管理一體化解決方案營收及增速（百萬元）.7 圖 10：2019-2021，公司預算單位財務服務平臺營收及增速（百萬元）.7 圖 11：2018-2021，公司三大費用率變動.

12、8 圖 12：2018-2021 年公司銷售商品、提供勞務收到的現金與收入比率.8 圖 13：2018-2021 年公司經營活動現金凈額與凈利潤比率.8 圖 14：金財工程框架.9 圖 15：國庫支付電子化框架.9 圖 16：財政預算管理一體化系統組成及架構.10 圖 17：財政預算管理一體化系統框架圖.11 圖 18：財政預算管理一體化系統建設與改革相關政策文件.11 圖 19：支付電子化改革前業務流程.13 圖 20：支付電子化改革后業務流程.13 圖 21：銀行和財政的占比.14 RV8VvZdYbUmZqQrRsQaQaO8OsQmMnPsQkPrQqQkPpOoM6MqRmMMYmN

13、oMxNnPxP 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 圖 22：行業電子化應用平臺研發項目建設.15 圖 23：公司取得兩個醫療保險基金軟件著作權.16 表 1：公司限制性股票激勵計劃考核目標.5 表 2：公司財政 IT 各領域競爭對手.10 表 3：截至 2021 年 12 月，公司財政預算管理一體化業務市場覆蓋情況.12 表 4：公司財政預算管理一體化未來市場空間測算（萬元）.12 表 5：截至 2021 年 12 月，公司支付電子化業務市場覆蓋情況.14 表 6：數字貨幣相關支付電子化未來市場空間測算.15 表 7：行業電子化服務平臺項

14、目.16 表 8：中科江南中標多個醫保相關項目.17 表 9：2022-2024 年中科江南盈利預測（百萬元）.17 表 10：可比公司估值.18 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 1.中科江南：領先的智慧財政綜合解決方案供應商中科江南：領先的智慧財政綜合解決方案供應商 1.1.立足財政信息化，積極開拓醫保等創新領域立足財政信息化，積極開拓醫保等創新領域 中科江南成立于中科江南成立于 2011 年，是國內領先的智慧財政綜合解決方案供應商。年，是國內領先的智慧財政綜合解決方案供應商。公司是國內少數幾家全國性的財政信息化建設服務商，是人民銀行、

15、財政部國庫資金電子支付標準的主要參與者。公司基于國庫支付電子化相關技術、立足財政信息化建設，向各級財政部門、金融機構和行政事業單位等客戶提供財政、財務、安全、服務等整體解決方案。公司主要產品和服務包括支付電子化解決方案、財政預算管理一體化解決方案、預算單位公司主要產品和服務包括支付電子化解決方案、財政預算管理一體化解決方案、預算單位財務服務平臺和運維服務等。財務服務平臺和運維服務等。此外，公司積極探索各個行業解決方案，2022 年上半年成立了方案中心助力市場開拓、集中資源加大預算單位市場開拓力度、成立醫保事業部開拓創新業務。圖圖 1：中科江南發展歷程：中科江南發展歷程 資料來源：公司官網、天風

16、證券研究所 廣電運通持股廣電運通持股 34.5%，為公司控股股東。，為公司控股股東。天津眾志軟科、天津融商力源、天津科鼎好友等公司參股。衡鳳英是公司副董事長持有公司 8.89%股份；廣電運通持股 34.5%；天津眾志軟科持股 14.6%；天津融商力源持股 10.71%；天津科鼎好友持股 6.31%；董蓉持股 0.46%。公司擁有 3 家子公司、2 家參股公司。子公司分別為江南政安、中科江南數字信息技術(廣州)有限公司、云南云財、洛靈科技。參股公司有富深協通、漢符科技。圖圖 2：中科江南股權穿透圖：中科江南股權穿透圖（截至（截至 2022 年公司中報）年公司中報）資料來源：WIND、天風證券研究

17、所 股權激勵高目標，體現公司信心。股權激勵高目標，體現公司信心。2022 年 9 月 30 日，公司發布 2022 年限制性股票激勵計劃(草案)，激勵對象包括公司董事、高級管理人員、及業務骨干合計不超過 194 人，擬授予不超過 322.5 萬股（占比 2.99%）限制性股票，授予價格 37.62 元/股。限制性股票自 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 授予之日起等待期 24 個月后，每 12 個月按 30%、30%、40%的比例進行歸屬。公司制定了較高的業績考核目標：以 2021 年凈利潤為基數，2022-2024 年凈利潤增長率不低于5

18、0%/86%/124%；凈資產收益率不低于 19%/16.5%/17.5%；每年研發投入占比不低于 17%；每年現金分紅比例不低于 30%。表表 1：公司限制性股票激勵計劃考核目標公司限制性股票激勵計劃考核目標 歸屬安排歸屬安排 業績考核條件業績考核條件 第一個歸屬期(1)以 2021 年凈利潤為基數，2022 年凈利潤增長率不低于 50%；(2)2022 年凈資產收益率不低于 19%；上述兩項指標不低于對標企業 75 分位值或同行業平均水平。(3)2022 年研發投入占比不低于 17%；(4)2022 年度公司現金分紅比例不低于 30%。第二個歸屬期(1)以 2021 年凈利潤為基數，202

19、3 年凈利潤增長率不低于 86%；(2)2023 年凈資產收益率不低于 16.5%；上述兩項指標不低于對標企業 75 分位值或同行業平均水平。(3)2023 年研發投入占比不低于 17%；(4)2023 年度公司現金分紅比例不低于 30%。第三個歸屬期(1)以 2021 年凈利潤為基數，2024 年凈利潤增長率不低于 124%；(2)2024 年凈資產收益率不低于 17.5%；上述兩項指標不低于對標企業 75 分位值或同行業平均水平。(3)2024 年研發投入占比不低于 17%；(4)2024 年度公司現金分紅比例不低于 30%。資料來源：公司公告、天風證券研究所 1.2.近年業績持續增長，現

20、金流優秀近年業績持續增長，現金流優秀 近年業績持續增長，近年業績持續增長，2022 年上半年受疫情影響較小。年上半年受疫情影響較小。2019-2021 年公司營收分別為3.93/5.87/7.38 億元，復合增速達 36.97%，歸母凈利潤分別為 0.71/1.25/1.56 億元，復合增速達 48.09%。2022 年上半年公司經營情況良好，實現營收 3.50 億元，同比增長 16.91%，對應歸母凈利潤 0.61 億元，同比增長 18.03%。22 年上半年公司各項業務穩步推進，加強應收賬款回款，加大銷售和研發投入，保證產品和服務領先。圖圖 3：2018-2022H1，公司營收及增速（百，

21、公司營收及增速（百萬元萬元/%）圖圖 4：2018-2022H1，公司歸母凈利潤及增速（百萬元，公司歸母凈利潤及增速（百萬元/%）資料來源：WIND、天風證券研究所 資料來源：WIND、天風證券研究所 公司毛利率水平較高，公司毛利率水平較高，2021 年運維服務營收占比提升拉低毛利率。年運維服務營收占比提升拉低毛利率。2021 年主營業務毛利率 54.70%，其中支付電子化解決方案、財政預算管理一體化解決方案、預算單位財務服務平臺、運維服務毛利率分別為 59.15%、47.44%、62.91%、40.07%。284.45393.48587.2738.2349.740%10%20%30%40%5

22、0%60%020040060080020182019202020212022H1營業總收入YOY49.871.16124.65156.0560.947.04%42.88%75.17%25.20%18.03%20182019202020212022H1歸母凈利潤YOY 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 圖圖 5：2018-2021，公司綜合毛利率，公司綜合毛利率 資料來源：WIND、天風證券研究所 圖圖 6：2018-2021，公司各業務毛利率，公司各業務毛利率 資料來源：WIND、天風證券研究所 國庫支付電子化解決方案是公司主要業務，國庫支

23、付電子化解決方案是公司主要業務，2021 年營收年營收 5.37 億元，占營收比重億元，占營收比重 73%。2019-2021 年公司支付電子化解決方案收入分別為 2.61/4.17/5.37 億元，占當期營業收入的比重為 66.29%/70.94%/72.74%，系公司主要收入來源。主要是由于隨著國內國庫支付電子化業務的逐步、逐級推廣，公司支付電子化解決方案項目數量逐年增加，使得該項業務收入逐年提高。運維服務運維服務 21 年保持高速增長，隨軟件產品和服務變動。年保持高速增長，隨軟件產品和服務變動。2019-2021 年運維服務營收0.58/0.79/1.22 億元，同比增長 34.76%/

24、37.41%/54.93%，系公司提供的軟件產品和服務，通常會提供十二個月的免費運維服務期，之后公司為客戶提供有償的運維服務。隨著公司業務不斷發展，存量客戶數量和業務規模不斷擴大，運維服務收入也不斷增加。59.32%58.23%57.37%54.70%2018201920202021綜合毛利率59.30%57.50%58.38%59.15%54.06%54.64%47.27%40.07%68.47%48.20%54.82%47.44%66.35%73.26%71.35%62.91%2018201920202021支付電子化解決方案運維服務財政預算管理一體化解決方案預算單位財務服務平臺 公司報告

25、公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 圖圖 7：2018-2021，公司支付電子化解決方案營收及增速（百萬元），公司支付電子化解決方案營收及增速（百萬元）圖圖 8：2018-2021，公司運維服務營收及增速（百萬元），公司運維服務營收及增速（百萬元）資料來源：WIND、天風證券研究所 資料來源：WIND、天風證券研究所 政策推動下，預算管理一體化解決方案收入規模有望持續增加。政策推動下，預算管理一體化解決方案收入規模有望持續增加。2019-2021 年財政預算管理一體化解決方案業務營收 0.24/0.47/0.51 億元，21 年同比增長 9.63%，

26、公司參與的省級平臺陸續開發上線，并積極開拓地市級推廣應用，且該項業務伴隨財政預算管理一體化政策持續支持，我們預計該業務收入規模持續增加。2021 年預算單位財務服務平臺營收 0.18 億元，同比減少 52.68%，2021 年業務收入較少，主要系各地財政業務系統本期集中按照 2019 年財政預算管理一體化新政要求建設升級，待財政業務系統升級后，財政部門、預算單位將再行采購適配新系統的預算單位財務服務平臺。圖圖 9：2019-2021，公司財政，公司財政預算管理一體化解決方案營收及增速預算管理一體化解決方案營收及增速（百萬元）（百萬元）圖圖 10：2019-2021，公司預算單位財務服務平臺營收

27、及增速（百萬，公司預算單位財務服務平臺營收及增速（百萬元）元）資料來源：WIND、天風證券研究所 資料來源：WIND、天風證券研究所 公司加大研發投入，公司加大研發投入，2021 年研發費用率達到年研發費用率達到 17.69%。公司一直保持較高的研發投入，2019-2021 年，公司研發費用分別 為 0.66/1.00/1.31 億元，占收入比 重 分別為 16.88%/16.96%/17.69%。根據公司股權激勵計劃考核目標，2022-2024 年公司研發投入占比不低于 17%。我們認為高研發投入將保證公司產品和服務領先，也助于公司將財政以外領域拓展。213.64260.83416.5653

28、6.9914.06%22.09%59.71%28.91%2018201920202021營業收入YOY42.0657.5279.04122.4634.64%36.76%37.41%54.93%2018201920202021營業收入YOY18.3423.5646.6551.14-12.69%28.45%97.99%9.63%2018201920202021營業收入YOY5.7545.9137.517.741.87%698.25%-18.33%-52.68%2018201920202021營業收入YOY 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 圖圖

29、 11：2018-2021，公司三大費用率變動，公司三大費用率變動 資料來源：WIND、天風證券研究所 公司現金流優秀。公司現金流優秀。2019-2021 年，公司經營活動產生的現金流量凈額均高于當期凈利潤，其占當期凈利潤比分別為 268.40%/166.68%/136.71%；銷售商品、提供勞務收到的現金與當期營業收入的比例分別為 152.30%/116.41%/107.98%，展現了較強的回款能力，我們認為主要原因為國庫支付電子化產品化程度較高，同時公司主要客戶為銀行。2021 年末公司應年末公司應收賬款收賬款 1.63 億元，存貨億元，存貨 3377 萬元，合同負債萬元，合同負債 3.8

30、5 億億元。元。圖圖 12：2018-2021 年公司銷售商品年公司銷售商品、提供勞務收到的現金與收入、提供勞務收到的現金與收入比率比率 圖圖 13：2018-2021 年公司經營活動現金凈額與凈利潤比率年公司經營活動現金凈額與凈利潤比率 資料來源：WIND、天風證券研究所 資料來源：WIND、天風證券研究所 1.3.財政信息化：國庫支付改革財政信息化：國庫支付改革-金財工程與國庫支付電子化金財工程與國庫支付電子化 隨著電子政務的不斷發展，信息化已經成為推進國家治理體系和治理能力現代化建設的重隨著電子政務的不斷發展，信息化已經成為推進國家治理體系和治理能力現代化建設的重要手段。要手段。財政作為

31、國家治理的基礎和重要支柱，近年來在財稅體制改革和財政制度建設全面發力、多點突破，但落實國家關于加快建立現代財政制度的任務依舊繁重，迫切需要運用信息化手段推動現代財政制度建立、助力財政治理能力提升。國庫支付改革國庫支付改革-金財工程與國庫支付電子化：金財工程與國庫支付電子化：1）金財工程）金財工程 2002 年初，國務院決定將財政部規劃建立的“政府財政管理信息系統”定名為“金財工程”，并把“金財工程”列為國家電子政務十二個重點工程之一，其利用先進的信息網絡技術，支撐預算管理、國庫集中收付和財政經濟景氣預測等核心業務的政府財政綜合管理信息系統。金財工程主要包括三大部分工程建設：公共基礎建設、業務管

32、理系統及信息系統建設、系金財工程主要包括三大部分工程建設：公共基礎建設、業務管理系統及信息系統建設、系17.20%15.45%12.23%11.31%9.14%6.55%7.71%5.40%14.74%16.88%16.96%17.69%2018201920202021銷售費用率管理費用率研發費用率151.39%152.30%116.41%107.98%2018201920202021銷售商品和勞務收到現金/營業收入295.97%268.40%166.69%136.71%2018201920202021經營活動產生的現金流量凈額/凈利潤 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正

33、文之后的信息披露和免責申明 9 統運行保障建設。統運行保障建設。其中，業務管理及信息系統建設主要由預算編制系統、國庫集中支付系統、非稅收入收繳管理系統、政府采購系統、債務管理系統、現金管理系統、決策支持系統建設、行政管理系統八大系統組成。在上述架構下，金財工程實際成為早期財政信息化的主體工程。圖圖 14：金財工程框架：金財工程框架 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 2）支付電子化）支付電子化 取消紙質憑證流轉，提高財政效率。取消紙質憑證流轉，提高財政效率。國庫支付電子化將財政部門、國庫（人民銀行）、預算單位及代理銀行以統一標準、統一接口、統一協議、統一操作歸集到一套安全高效的系統。解決

34、了長期以來財政資金支付的效率和安全問題，為全面財政信息化拉開了序幕。在國庫支付電子化基礎上，非稅電子化、政府采購電子化、會計檔案電子化等財政信息化的其他電子化改革將進一步推進，整個財政管理的信息化以支付電子化為基礎向外拓展，最終將形成全鏈條閉環的財政管理系統。圖圖 15：國庫支：國庫支付電子化框架付電子化框架 資料來源：公司官網、天風證券研究所 財政信息化經過多年的建設和發展，信息系統基本覆蓋了財政管理各個方面，較好支撐了財政管理與改革，有力保障了財政資金安全，有效提升了財政資金監督管理水平和財政公共服務能力，但總體上看還存在著與財政治理體系和治理能力現代化不相適應的地方。為此，國家將推進財政

35、治理體系和治理能力現代化作為財政信息化工作的總目標，要求充分發揮信息化對財政管理改革的引領和支撐作用，大力推進財政信息化一體化、集中化、數大力推進財政信息化一體化、集中化、數字化建設，字化建設，為發揮財政作為國家治理的基礎和重要支柱作用提供強有力的保障。公司基于國庫支付電子化相關技術、立足財政信息化建設開展業務經營，是國內少數幾家全國性的財政信息化建設服務商，是國內支付電子化解決方案、財政預算一體化解決方案 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 頭部廠商，截至截至 2021 年年 12 月，公司支付電子化業務已覆蓋月，公司支付電子化業務已覆蓋

36、 35 個省、個省、328 個地市、個地市、2828 個區縣的各級預算單位；財政預算管理一體化業務已覆蓋個區縣的各級預算單位；財政預算管理一體化業務已覆蓋 11 個省、個省、165 個地市、個地市、1520 個個區縣的各級預算單位，份額優勢明顯。區縣的各級預算單位，份額優勢明顯。表表 2：公司財政公司財政 IT 各領域競爭對手各領域競爭對手 領域領域 廠商廠商 支付電子化解決方案 用友政務、博思軟件、龍圖軟件 財政預算管理一體化解決方案 博思軟件、太極華青 預算單位財務服務平臺 用友政務 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 2.財政預算管理一體化解決方案：建設加速，空間廣闊財政預算管理一

37、體化解決方案：建設加速，空間廣闊 2.1.財政預算管理一體化系統建設加速，財政預算管理一體化系統建設加速，目標目標 23 年實現全國統一年實現全國統一 根據財政部預算管理一體化規范，財政預算管理一體化建設內容包括基礎信息管理、項目庫管理、預算編制、預算批復、預算調整調劑、預算執行、會計核算、決算和報告 8個部分。圖圖 16：財政預算管理一體化系統組成及架構：財政預算管理一體化系統組成及架構 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 公司財政預算一體化系統全面覆蓋財政業務、提高系統數據共享、實現財政科學化、精細公司財政預算一體化系統全面覆蓋財政業務、提高系統數據共享、實現財政科學化、精細化管理目

38、標?；芾砟繕?。公司財政預算管理一體化系統采用云計算架構、支持大集中部署，支持財政資金全生命周期和全面預算績效管理，同時，支持縱橫業務協同和數據共享，便于開展財政大數據應用。解決方案以信息系統整合為突破口，基于財政業務銜接一體化、信息資源一體化、管理流程一體化、技術實現一體化和對外服務一體化的建設思路，全面覆蓋財政業務、提高系統數據共享、實現財政科學化、精細化管理目標。系統涵蓋政府財政性資金使用的方方面面，包括基礎信息庫、項目庫、預算編審、用款計劃管理、集中支付管理、實撥管理、工資發放管理、公務卡管理、資金動態監控管理、單位賬戶管理、政府采購管理、賬務管理、決算及報告等多個子模塊。公司報告公司

39、報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 圖圖 17：財政預算管理一體化系統框架圖：財政預算管理一體化系統框架圖 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 財政預算管理一體化系統建設加速，財政預算管理一體化系統建設加速，2023 年年 7 月月 1 日起全國范圍內統一實施。日起全國范圍內統一實施。2019 年，財政部就財政業務系統建設工作，先后印發了財政信息化三年重點規劃、財政核心業務一體化系統實施方案、財政信息系統集中化推進工作方案和關于推進財政大數據應用的實施意見等 4 個文件，提出由省級財政統建統管的財政核心業務一體化系統建設。2021 年 3 月，國

40、務院印發關于進一步深化預算管理制度改革的意見，明確了中央和地方預算管理一體化建設的時間表和路線圖。2022 年 9 月，財政部印發預算指標核算管理辦法（試行），明確了 2023 年 7 月 1 日起，全國范圍內統一實施。圖圖 18：財政預算管理一體化系統建設與改革相關政策文件：財政預算管理一體化系統建設與改革相關政策文件 發布時間發布時間法規、政策名稱法規、政策名稱相關內容相關內容2016年財政部關于地方財政信息化建設的指導意見利用 2-3 年時間，以統一基礎數據規范、統一財政業務數據標準存儲、統一應用支撐平臺總賬結構、統一縱向層級交換機制、統一信息安全體系五大核心要素為重心，持續深化信息系統

41、一體化建設和整合，著力推進核心系統統建統管和集中部署，積極開展財政大數據創新應用，形成橫向一體化、縱向集中化、全國系統化的財政信息化發展格局。財政信息系統集中化推進工作方案關于推進財政大數據應用的實施意見財政信息化三年重點規劃財政核心業務一體化系統實施方案2020年預算管理一體化系統技術標準V1.0對預算管理一體化系統的數據描述、接口標準、邏輯庫表、系統軟件質量標準等技術規范做出了規定。2020年預算管理一體化規范（試行）要求進一步提高對預算管理一體化建設的認識，參照規范要求開展預算管理一體化建設，扎實推進試點實施工作。其中，財政部將確定 5-6 個試點省份于 2020 年依據規范開展預算管理

42、一體化系統建設。2021年國務院關于進一步深化預算管理制度改革的意見就進一步深化預算管理制度改革提出具體意見和要求，其中提到：加大預算收入統籌力度，增強財政保障能力；規范預算支出管理，推進財政支出標準化；嚴格預算編制管理，增強財政預算完整性；強化預算執行和績效管理，增強預算約束力；加強風險防控，增強財政可持續性；增強財政透明度，提高預算管理信息化水平。2022年中央財政預算管理一體化資金支付管理辦法（試行）中央一體化試點部門及其所屬相關預算單位財政撥款資金、教育收費專戶管理資金、單位資金的支付管理（以下簡稱資金支付）適用本辦法；試點部門及單位資金支付實行全流程電子化管理，通過中央預算管理一體化

43、系統辦理業務。2022年預算指標核算管理辦法（試行）自2023年1月1日起，浙江省、云南省、河北省、河南省、陜西省、海南省、湖北省、黑龍江省全面推廣實施預算指標核算管理，自2023年7月1日起在全國范圍內統一實施。各地應按照預算管理一體化建設整體部署，積極推廣落實改革工作。財政部就財政業務系統建設工作，提出由省級財政統建統管的財政核心業務一體化系統建設。2019 年 7 月財政部召開財政核心業務一體化系統建設現場會暨全國財政信息化工作會議，提出了推進財政核心業務一體化系統建設的總體目標：運用信息化手段全面深化預算制度改革，加快建立現代財政制度。新的財政核心業務一體化系統符合十九大提出的加快建立

44、現代財政制度的要求，建立全面規范透明、標準科學、約束有力的預算制度，全面實施績效管理，用軟件系統固化預算管理流程，嚴格落實預算法。2019年 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 資料來源：公司招股說明書、中國政府網、天風證券研究所 2.2.確認有望加速，預計未來確認有望加速，預計未來兩年兩年業務增量達業務增量達 7 億億 公司是財政預算一體化系統相關標準制訂參與方。公司是財政預算一體化系統相關標準制訂參與方。公司作為財政部技術標準制訂小組成員，全程參與預算管理一體化規范、預算管理一體化系統技術標準等標準文件制定，截至 2021 年 6 月參

45、與了全國 10 個省級財政預算管理一體化系統建設，是財政預算管理是財政預算管理一體化解決方案代表性供應商。截至一體化解決方案代表性供應商。截至 2021 年年 12 月，公司財政預算管理一體化業務已月，公司財政預算管理一體化業務已覆蓋覆蓋 11 個省、個省、165 個地市、個地市、1520 個區縣的各級預算單位。個區縣的各級預算單位。公司是預算單位財務服務平臺的主流供應商。公司是預算單位財務服務平臺的主流供應商。預算單位財務服務平臺領域，公司財務服務平臺能夠與自身廣泛實施部署的國庫集中支付電子化系統和財政預算管理一體化系統良好銜接，在財政部門主導、集中采購部署的預算單位財務服務平臺具備較強競爭

46、力。表表 3：截至截至 2021 年年 12 月，公司財政預算管理一體化業務市場覆蓋情況月，公司財政預算管理一體化業務市場覆蓋情況 項目項目 省級省級 地市級地市級 區縣級區縣級 各級財政單位數量 36 328 2846 公司財政預算管理一體化業務覆蓋各 級財政單位數量 11 165 1520 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 注：各級財政單位數量基于行政區劃單位統計，行政區劃統計自民政部2020 年 5 月中華人民共和國縣以上行政區劃代碼，本表中，計劃單列市納入省級統計；且基于業務可開展性，省級數量未考慮香港和澳門特別行政區和臺灣省。預計未來公司財政預算管理一體化業務增量預計未來公司

47、財政預算管理一體化業務增量 7 億元。億元。伴隨各省加快落實 2019 年財政預算管理一體化新政，公司深度參與到省級開發項目的競爭中，取得了可觀的市場份額。根據公司招股說明書，基于截至 2021 年 5 月財政預算管理一體化建設安排和公司已取得的省本級開發業務測算，公司財政預算管理一體化解決方案業務增量約 7.03 億元，具有較大的業務空間。預計目前公司預算一體化業務相預計目前公司預算一體化業務相關驗收較少，未來收入增長空間較大。關驗收較少，未來收入增長空間較大。2021 年公司財政預算管理一體化業務營收僅 0.51 億元，未來隨著財政端財政預算管理一體化落地和財政端項目驗收確認收入，該業務有

48、望迎來高速增長。表表 4：公司財政預算管理一體化未來市場空間測算（萬元）公司財政預算管理一體化未來市場空間測算（萬元）項目項目 省級省級 地市級地市級 區縣級區縣級 各級財政單位數量 36 328 2846 發行人已取得業務的省級財政單位/預計能夠取得業 務的市縣級財政單位數量 10 129 1039 發行人已取得省本級開發業務（萬元）A 10,353 發行人預計能夠取得市縣級推廣業務（萬元）B 54,746 配套運維服務（萬元）C=(A+B)*10%6,510 發行人已取得/預計能夠取得的市場份額（萬元）D=A+B+C（注）70,309 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 3.國庫支付

49、電子化：現金牛業務，未來有望受益于數字貨幣國庫支付電子化：現金牛業務，未來有望受益于數字貨幣 3.1.卡位“電子憑證庫”，國庫支付電子化是公司現金牛業務卡位“電子憑證庫”，國庫支付電子化是公司現金牛業務 財政國庫工作“十二五”規劃提出要“積極推進國庫集中支付電子化管理”。國庫集中支付電子化管理從 2012 年財政部正式啟動河北、重慶第一批支付電子化試點起，截至截至 2020年上半年，全國已有年上半年，全國已有 37 個?。òㄐ陆ㄔO兵團），個?。òㄐ陆ㄔO兵團），398 個地市，個地市，2043 個區縣實施了國個區縣實施了國 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的

50、信息披露和免責申明 13 庫集中支付電子化管理。庫集中支付電子化管理。實行國庫集中支付電子化改革后，財政部門、預算單位、人民銀行及代理銀行，利用信息網絡技術，取消紙質憑證和單據流轉，依據電子指令辦理財政資金支付及清算業務，實現財政資金安全、高效運行。圖圖 19：支付電子化改革前業務流程：支付電子化改革前業務流程 圖圖 20：支付電子化改革后業務流程：支付電子化改革后業務流程 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 公司的支付電子化解決方案主要是以國庫集中支付電子化管理為核心、為客戶提供的包括產品和服務的整體解決方案，具體包括電子憑證庫系統實施服務、電

51、子印章系統、銀行支付柜面系統、銀行自助柜面系統等：電子憑證庫系統：電子憑證庫系統：為客戶提供基于國庫集中支付電子化業務的安全規劃咨詢、電子憑證庫系統建設、管理培訓、運行保障等服務；電子印章系統：電子印章系統：采用電子簽名技術，按照國家安全部門認可的控制規范，為憑證、發票、合同、公文等電子數據提供蓋章、驗章功能的軟件系統；銀行支付柜面系統：銀行支付柜面系統：代理銀行辦理國庫資金電子支付的業務系統，通過從電子憑證庫獲取來自財政部門發來的電子憑證，實現銀行柜面轉賬業務；銀行自助柜面系統：銀行自助柜面系統：代理銀行提供給預算單位具有自助管理國庫資金功能的專用網銀系統。國庫支付電子化可實現各生產系統的整

52、合、深度數據共享與分析、各系統間的有效銜接。國庫支付電子化可實現各生產系統的整合、深度數據共享與分析、各系統間的有效銜接。該解決方案滿足了國庫集中支付全業務電子化管理的要求，是公司的核心產品和服務。通過電子憑證庫的實施服務，國庫集中支付電子化管理中的資金流、業務流、指標流均以電子憑證為載體，實現了業務生產系統的整合；通過統一標準規范，消除信息“孤島”，實現深度數據共享與分析；在建立清晰的部門信息系統邊界基礎上，實現各系統間的有效銜接。公司是財政部“電子憑證安全支撐控件升級改造項目”的唯一中標單位，是人民銀行、財公司是財政部“電子憑證安全支撐控件升級改造項目”的唯一中標單位，是人民銀行、財政部國

53、庫資金電子支付標準的主要參與者，政部國庫資金電子支付標準的主要參與者，是國庫集中支付電子化細分領域的領先企業。支付電子化產品和服務必須滿足財政部在全國范圍內實施國庫集中支付電子化管理的業務需求，統一標準規范，實現數據共享與分析，同時，應當符合信息系統一致性和連通性的技術要求，公司作為財政部招標確定的“電子憑證安全支撐控件升級改造項目”唯一中標單位，曾為其開發“電子憑證安全支撐控件系統”軟件以滿足國庫集中支付系統的要求。按照國庫集中支付業務電子化管理暫行辦法的要求，財政部門、人民銀行、代理銀行應當分別部署統一的電子憑證安全支撐控件，公司在支付電子化產品開發、實施方面具有明顯的技術優勢。公司獲得合

54、同的方式系按照客戶要求履行程序，可分為招投標、競爭性談判及單一來源采購等，其中其中 2021 年收入大部分來自于單一來源采購，達到了年收入大部分來自于單一來源采購，達到了 36.81%。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 截至 2021 年 12 月，公司支付電子化業務已覆蓋 35 個省、328 個地市、2828 個區縣的各級預算單位。表表 5：截至截至 2021 年年 12 月，公月，公司支付電子化業務市場覆蓋情況司支付電子化業務市場覆蓋情況 項目項目 省級省級 地市級地市級 區縣級區縣級 各級財政單位數量 36 328 2846 公司支

55、付電子化業務覆蓋各級財政單 位數量 35 328 2828 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 銀行是公司國庫支付電子化業務主要客戶。銀行是公司國庫支付電子化業務主要客戶。國庫集中支付電子化管理系統部署，涉及財政部門、人民銀行、代理銀行（即代理財政資金收付業務的商業銀行）三方對等部署。由于財政部門的主導性，國庫集中收付支付代理銀行一般由財政部門牽頭選擇、評價和退出；人民銀行負責資格認定，銀行配套部署、采購相應產品和服務。由于同一地區內同一級財政部門通常較少，而代理銀行的數量較多，因此公司國庫支付電子化收入主要來自商業銀行，2021 年來自商業銀行收入為 4.00 億元，占當年國庫支付電子

56、化業務營收比例達到74.56%。圖圖 21：銀行和財政的占比：銀行和財政的占比 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 3.2.數幣智能合約有望打開支付電子化業務遠期空間數幣智能合約有望打開支付電子化業務遠期空間 公司積極探索財政領域數幣智能合約應用。公司積極探索財政領域數幣智能合約應用。中科江南與蘇州市財政局簽訂戰略合作協議，就國庫集中支付電子化數字人民幣業務方案進行試點探討。數字人民幣作為數字形式的法定貨幣，具有安全、高效、可溯源等特點。將數字人民幣用于財政資金支付業務中，可以實現資金和交易的安全、穩定、可控、可追溯。智能合約是一種用算法編寫的數字合約，能夠按照規則條件自動執行合約內容。

57、數字人民幣通過智能合約可以實現在合同規定的時間、場景等條件自動觸發并執行合約內容，可解決三方資金信任、定向貸款消費、定向用途撥款等問題。公司設想基于現有的國庫集中支付電子化體系，財政在撥付專項資金或補貼業務中進行集中支付時通過制定資金發放與使用規則，實現數字人民幣國庫集中支付，利用數幣的可追溯性，實現交易信息反饋，便于財政進行資金監管和安全撥付。支付電子化支付電子化業務業務未來數幣市場空間約未來數幣市場空間約 16.97 億元。億元。2022 年 3 月，蘇州市相城區人民政府網站發布相城區國庫集中支付電子化建設項目公告，考慮公司與蘇州市財政局的數字貨幣合作，我們預計此訂單很大一部分與此相關，根

58、據公告，如按此訂單計算，預估公司區縣級單價 60 萬元左右，公司支付電子化覆蓋的區縣級財政單位數量為 2828 個，我們預計未來公司支付電子化數幣改造市場空間為 16.97 億元。66.12%73.68%74.56%31.36%24.42%22.85%2.52%1.91%2.58%201920202021商業銀行財政部門其他 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 表表 6：數字貨幣相關支付電子化未來市場空間測算數字貨幣相關支付電子化未來市場空間測算 數字貨幣相關支付電子化市場空間測算數字貨幣相關支付電子化市場空間測算 項目預估單價（萬元）60

59、 公司支付電子化覆蓋區縣級財政單位數量 2,828 市場空間（萬元）169,680 資料來源：蘇州市相城區人民政府網站、采招網、公司招股說明書、天風證券研究所 4.拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點拓展行業電子化應用，醫保有望成為公司新增長點 財政信息化外，公司積極拓展行業電子化解決方案領域。財政信息化外，公司積極拓展行業電子化解決方案領域。作為財政信息化領域領導者，公司在政府財政行業和金融領域外，積極拓展移動通信、稅務機關、教育行業、海關等應用領域，大力推行行業電子化應用。公司基于“電子憑證庫”的研發積累和業務優勢，采用國家密碼技術、充分應用區塊鏈等新型技術，按照國家政務服務平臺相

60、關標準建設，為各級政府部門、社會團體、會計師事務所等提供電子合同、數字函證、電子證照、區塊鏈享票系統等產品及服務。行業電子化服務平臺項目是公司三大行業電子化服務平臺項目是公司三大 IPO 募投項目之一。募投項目之一。財政中臺建設項目、行業電子化服務平臺項目、生態網絡體系建設項目是公司 IPO 三大募投項目，其中行業電子化服務平臺項目擬建設電子證照庫、電子合同庫，并升級已建設的電子憑證庫、會計電子檔案庫和電子票據庫等電子化數據存儲平臺，以此為依托研發面向行業領域的解決方案，重點建設證照電子化解決方案、支付電子化解決方案、票據電子化解決方案、政府采購電子化解決方案、財務電子化解決方案。重點在政府部

61、門、人民銀行、商業銀行及預算單位的領域拓展電子化產品。圖圖 22：行業電子化應用平臺研發項目建設行業電子化應用平臺研發項目建設 資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 表表 7：行業電子化服務平臺項目行業電子化服務平臺項目 序號序號 建設內容建設內容 預計達成效果預計達成效果 1 支付電子化解決方案 融入信息技術應用創新產業生態圈，全面適配相關軟硬件設施與密鑰算法，提升產品競爭力?？焖夙憫斦A算管理一體化的需求變化，保障國庫集中支付電子化市場份額。適時擴展產品應用場景，進一步擴大支付電子化在財政領域的

62、影響力 2 證照電子化解決方案 研發符合國家電子證照標準和市場需求的證照電子化解決方案及關聯產品。試點證照電子化解決方案，通過對接國家政務平臺充分實現電子證照信息跨部門、跨區域、各層級信息共享。試點結束后對試點項目數據進行投資回報分析，適時在電子政務領域進行推廣。3 財務電子化解決方案 抓住會計檔案管理改革機會，面向政府部門和預算單位，進一步完善現有產品功能，面向市場需求動態調整產品。由單一化的單位財務、集中財務、計劃財務軟件向電子化財務轉型，形成產品優勢。包括省市縣的行政事業單位提供網絡報銷平臺、安全可信的會計電子檔案管理系統等解決方案等 進一步豐富公司電子化產品和解決方案家族。如大數據分析

63、平臺，監測預警監督平臺的搭建等，實現財務電子化向數字化轉型。4 票據電子化解決方案 緊跟財政票據電子化的發展規劃，研發符合市場需要和財政管理需求的票據電子化相關產品，在非稅票據電子化的基礎上擴展行業解決方案 5 政府采購電子化解決方案 利用公司在財政行業多年來積累的經驗，快速研發形成政府采購電子化產品和解決方案。與公司現有電子政務產品和解決方案相銜接，形成綜合性一體化政務電子化解決方案，提升產品價值。資料來源：公司招股說明書、天風證券研究所 醫保信息化有望成為公司新增長點。醫保信息化有望成為公司新增長點。公司開拓了國家醫療保障局醫療電子票據應用區塊鏈平臺及電子票據共享項目、會計行業電子證照、湖

64、南醫療保險基金財務一體化管理系統。公司分別于 2020 年 12 月 17 日、2021 年 9 月 7 日登記軟件著作權中科江南醫療保險基金財務管理平臺、中科江南醫療保險基金電子憑證存證平臺，以醫?；鹦畔⒒癁榇淼男袠I電子化解決方案有望成為公司新成長點。圖圖 23：公司取得兩個醫療保險基金軟件著作權公司取得兩個醫療保險基金軟件著作權 資料來源：中國版權保護中心官網、天風證券研究所 中中標部級醫保訂單，醫保業務有望標部級醫保訂單，醫保業務有望拓展至全國拓展至全國。2021 年 3 月，公司中標湖北省醫療保障信息平臺建設項目第 8 包，中標金額 30.50 萬元。2021 年 7 月，公司中標

65、湖南省醫療保障局全省統一醫療保障信息平臺（一期）應用軟件（醫保經辦和數據分析類）采購項目第 3包，中標金額 513.864 萬元，建設內容為醫?；鹭攧展芾硐到y開發服務，包括基金預決算管理、基金征收管理、基金支付管理、基金賬務處理、基金出納管理、基金報表報告管理、財務數據安全管理、基金財務檔管理及稅務銀行相關對接工作等。2021 年 12 月，公司中標國家醫療保障局國家醫療保障局醫療電子票據應用軟件采購項目中區塊鏈平臺及電子票據共享子系統，中標金額 51.2 萬元。此前公司唯一中標財政部“電子憑證安全支撐控件升級改造項 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和

66、免責申明 17 目”，深度卡位財政“電子憑證庫”，后將以電子憑證庫為核心的國庫支付電子系統推廣至全國，我們認為公司中標卡位國家醫保局項目對未來我們認為公司中標卡位國家醫保局項目對未來全國全國向各省市醫?；鹣嚓P系統向各省市醫?；鹣嚓P系統拓展拓展具有重要意義。具有重要意義。除醫保局外，銀行也將有望成為公司重要客戶。除醫保局外，銀行也將有望成為公司重要客戶。公司 2021 年 7 月中標的湖南省醫保局醫?；鹭攧展芾硐到y開發服務項目中，稅務銀行相關對接公司是其中建設內容之一。2021年 8 月，公司以單一來源采購方式中標華融湘江銀行醫?；鹭攧针娮討{證庫系統項目，華融湘江銀行擬通過在總行搭建電子

67、憑證庫系統建設形成無紙化系統支撐，從而實現醫保支付、余額查詢、醫保收入、銀行對賬等業務功能，體現公司卡位醫保局后的銀行客戶延展。表表 8：中科江南中標多個醫保相關項目中科江南中標多個醫保相關項目 時間時間 中標項目中標項目 2021 年 12 月 23 日 國家醫療保障局醫療電子票據應用軟件采購項目 2021 年 7 月 19 日 湖南省醫療保障局全省統一醫療保障信息平臺（一期）應用軟件（醫保經辦和數據分析類）采購項目 2021 年 3 月 29 日 湖北省醫療保障局湖北省醫療保障信息平臺建設項目第 8 包 資料來源：采招網、湖北政府購買服務信息平臺、天風證券研究所 5.盈利預測與估值盈利預測

68、與估值 關鍵假設：關鍵假設：1）財政預算管理與一體化解決方案）財政預算管理與一體化解決方案/財政單位財務服務平臺：財政單位財務服務平臺：近年來財政預算管理一體化相關政策與文件密集落地，且公司 21 年相關業務收入確認較少，預計未來隨預算管理一體化加速落地及項目驗收確認收入該業務或將迎來高速增長；2）支付電子化解決方案：）支付電子化解決方案：傳統財政及銀行領域目前處于持續滲透階段，并且數字人民幣智能合約加持下該業務有望穩步增長；3）運維服務：）運維服務：隨著公司軟件業務與服務的擴大及對應客戶的增長，我們預計該業務或將維持穩定增長狀態。表表 9：2022-2024 年中科江南盈利預測（百萬元）年中

69、科江南盈利預測（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 營業總收入：營業總收入：738 1013 1316 1707 YOY 25.72%37.27%29.88%29.69%凈利潤凈利潤 156.05 240.04 321.82 430.14 YOY 25.20%53.82%34.07%33.66%綜合毛利率 54.7%55.3%56.1%55.9%營收拆分：營收拆分：支付電子化解決方案：支付電子化解決方案：營業收入營業收入 537 671 805 967 YOY 28.91%25%20%20%毛利率 59.2%59%60%60%運維服務：運維服務：營業收入營業收入 122 18

70、4 257 360 YOY 54.93%50%40%40%毛利率 40.1%42%43%44%財政預算管理一體化解決方案：財政預算管理一體化解決方案：營業收入營業收入 51 118 188 282 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 YOY 9.63%130%60%50%毛利率 47.4%50%53%53%預算單位財務服務平臺：預算單位財務服務平臺：營業收入營業收入 18 41 65 98 YOY-52.68%130%60%50%毛利率 62.9%68%68%68%資料來源：WIND、天風證券研究所 估值分析：估值分析：我們預計公司 202

71、22024 年營業收入分別為 10.13/13.16/17.07 億元，同比增長 37.27%、29.88%、29.69%；毛利率分別為 55.25%、56.07%、55.91%。我們測算公司 2022 年2024 年歸母凈利潤分別為 2.40/3.22/4.30 億元，對應當前股價 P/E 分別為 27.00/20.14/15.06 倍?；诳杀裙酒骄乐?，考慮公司財政預算管理一體化高增速，給予 23 年 33 倍 PE，對應市值 106.20 億。目標價 98.33 元，首次覆蓋給予“買入”評級。首次覆蓋給予“買入”評級。表表 10：可比公司估值可比公司估值 公司名稱公司名稱 股票代碼股

72、票代碼 2022E P/E 2023E P/E 2024E P/E 用友網絡 600588.SH 76.45 56.17 42.1 博思軟件 300525.SZ 32.08 24.12 18.59 太極股份 002368.SZ 21.32 17.35 14.03 平均值 43.28 32.55 24.91 資料來源：WIND、天風證券研究所，數據來源于 WIND 一致預期（截至 2022 年 10 月 10 日）6.風險提示風險提示 1）行業政策變化風險：）行業政策變化風險：如未來國家在財政信息化領域的政策發生不利變化，例如：行業標準升級、交付要求提升、國庫集中支付電子化推廣改革不及預期、財政

73、預算管理一體化推廣不及預期等?？赡軐е孪掠问袌隹臻g減小、市場需求波動或客戶持續合作關系變動，將對公司的經營產生不利影響。2）行業季節性風險：）行業季節性風險：公司主要客戶為各級財政部門、金融機構和行政事業單位，該類客戶通常有季節性采招的特點，采購資金的支付主要集中在第四季度。由于銷售費用、管理費用等各費用在年度內較為均衡的發生，而收入存在分布不均的特點，具有一定的季節性，因此可能會造成公司季節性虧損。3）人員成本上升的風險：）人員成本上升的風險：公司經營規?？焖贁U張，員工人數從 2019 年末的 725 人增加到2021年末的1,148 人，人均薪酬從2019 年度的21.96萬元上升至202

74、1年度的24.16 萬元，人工成本支出逐年增加，員工人數的持續增加導致公司存在一定的人工成本上升的風險。4）市場競爭加劇風險：）市場競爭加劇風險：軟件和信息技術服務業、電子政務產業市場規模非常大，提供互聯網基礎設施和平臺服務的大型行業龍頭企業具有在資金規模、業務資源、銷售渠道、技術儲備、人才隊伍等方面的全線競爭力，隨著我國信息化建設水平的不斷提高，公司面臨同行業競爭者競爭程度加劇的風險。5）市場拓展不及預期）市場拓展不及預期的風險的風險：若財政預算管理一體化建設進展緩慢，各省系統開發延后以及后續推廣建設的進度推遲，導致市場拓展不及預期的風險。6）股價波動風險：）股價波動風險：公司流通股本較少，

75、股價或波動較大。公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 利潤利潤表表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 690.46 579.66 1,644.04 1,958.18 2,379.55 營業收入營業收入 587.20 738.20 1,013.35 1,316.13 1,706.83 應收票據及應收賬款 144.48 162.67 175.12 314.77 254.17 營業成本

76、250.32 334.37 453.42 578.12 752.57 預付賬款 32.91 36.75 38.82 63.96 61.47 營業稅金及附加 4.51 5.50 6.49 8.42 10.24 存貨 42.32 33.77 41.80 73.82 68.33 銷售費用 71.84 83.46 95.76 123.72 156.86 其他 37.82 360.65 354.08 378.44 363.97 管理費用 45.27 39.86 45.60 59.23 68.27 流動資產合計流動資產合計 947.99 1,173.49 2,253.87 2,789.18 3,127.4

77、9 研發費用 99.58 130.56 172.27 229.01 290.16 長期股權投資 0.00 6.03 5.03 5.03 5.03 財務費用(4.84)(8.64)(16.30)(26.40)(31.79)固定資產 1.06 2.32 1.96 1.23 0.58 資產/信用減值損失(8.67)(4.26)0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允價值變動收益(1.76)0.00 0.00 0.00 0.00 無形資產 0.07 0.42 0.01(0.18)(0.28)投資凈收益 7.75 1.47 2.00 2.00 2.0

78、0 其他 14.66 27.93 29.67 29.79 29.83 其他(14.64)(13.00)0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 15.79 36.70 36.67 35.87 35.16 營業利潤營業利潤 137.84 168.88 258.11 346.04 462.51 資產總計資產總計 963.78 1,210.19 2,290.54 2,825.05 3,162.65 營業外收入 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 營業外支出 0.32 0.31 0.00 0.00 0.00 應

79、付票據及應付賬款 95.18 132.77 194.70 206.77 294.95 利潤總額利潤總額 137.51 168.57 258.11 346.04 462.51 其他 98.05 126.05 528.13 825.31 773.63 所得稅 11.71 11.80 18.07 24.22 32.38 流動負債合計流動負債合計 193.23 258.82 722.84 1,032.07 1,068.58 凈利潤凈利潤 125.80 156.78 240.04 321.82 430.14 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少數股東損益 1.15 0.72 0

80、.00 0.00 0.00 應付債券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 124.65 156.05 240.04 321.82 430.14 其他 0.00 6.80 0.00 0.00 0.00 每股收益（元）1.15 1.44 2.22 2.98 3.98 非流動負債合計非流動負債合計 0.00 6.80 0.00 0.00 0.00 負債合計負債合計 560.67 650.31 722.84 1,032.07 1,068.58 少數股東權益 4.09 4.82 4.82 4.82 4.82 主要財務比率主要財務比率 2020 2021

81、 2022E 2023E 2024E 股本 81.00 81.00 108.00 108.00 108.00 成長能力成長能力 資本公積 29.94 29.94 842.73 842.73 842.73 營業收入 49.23%25.72%37.27%29.88%29.69%留存收益 288.08 444.13 612.16 837.43 1,138.53 營業利潤 76.81%22.52%52.84%34.07%33.66%其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 歸屬于母公司凈利潤 75.17%25.20%53.82%34.07%33.66%股東權益合計股東權益合計 403.1

82、1 559.88 1,567.70 1,792.97 2,094.07 獲利能力獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 963.78 1,210.19 2,290.54 2,825.05 3,162.65 毛利率 57.37%54.70%55.25%56.07%55.91%凈利率 21.23%21.14%23.69%24.45%25.20%ROE 31.24%28.11%15.36%18.00%20.59%ROIC-54.78%-49.34%-517.00%-283.06%-206.49%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020 2021 2022E 2023E 2024E 償債能

83、力償債能力 凈利潤 125.80 156.78 240.04 321.82 430.14 資產負債率 58.17%53.74%31.56%36.53%33.79%折舊攤銷 0.56 1.16 1.27 1.12 0.85 凈負債率-171.28%-102.78%-104.87%-109.21%-113.63%財務費用 0.00 0.59(16.30)(26.40)(31.79)流動比率 1.69 1.82 3.12 2.70 2.93 投資損失(7.75)(1.47)(2.00)(2.00)(2.00)速動比率 1.62 1.77 3.06 2.63 2.86 營運資金變動 124.49(24

84、9.75)60.01 87.95 119.52 營運能力營運能力 其它(33.41)307.03 0.00 0.00 0.00 應收賬款周轉率 4.37 4.81 6.00 5.37 6.00 經營活動現金流經營活動現金流 209.69 214.34 283.02 382.48 516.72 存貨周轉率 14.62 19.40 26.82 22.77 24.01 資本支出 0.39 1.65 7.30 0.20 0.10 總資產周轉率 0.68 0.68 0.58 0.51 0.57 長期投資 0.00 6.03(1.00)0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他 246.99(3

85、32.16)(4.80)1.60 1.80 每股收益 1.15 1.44 2.22 2.98 3.98 投資活動現金流投資活動現金流 247.38(324.48)1.50 1.80 1.90 每股經營現金流 1.94 1.98 2.62 3.54 4.78 債權融資 4.84 12.84 12.09 26.40 31.79 每股凈資產 3.69 5.14 14.47 16.56 19.34 股權融資 10.93 0.00 767.78(96.54)(129.04)估值比率估值比率 其他(65.77)(17.18)0.00 0.00 0.00 市盈率 51.99 41.52 27.00 20.1

86、4 15.06 籌資活動現金流籌資活動現金流(50.00)(4.34)779.87(70.14)(97.25)市凈率 16.24 11.67 4.15 3.62 3.10 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 0.00 0.00 19.80 14.02 9.45 現金凈增加額現金凈增加額 407.07(114.48)1,064.39 314.14 421.37 EV/EBIT 0.00 0.00 19.90 14.07 9.46 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

87、20 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識

88、及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承

89、擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能

90、會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-10%賣出

91、 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區佟麟閣路 36 號 郵編：100031 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：