捷強裝備-公司深度報告：核化生裝備龍頭發展有望進入快車道-221017（33頁）.pdf

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1、 捷強裝備（300875）公司深度報告 2022 年 10 月 10 日 http:/ 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投資評級：投資評級：買入買入（上調上調）報告日期：報告日期：2022 年年 10 月月 17 日日 目前股價 36.53 總市值（億元）36.47 流通市值（億元）16.86 總股本（萬股）9,983 流通股本（萬股）4,615 12 個月最高/最低 68.55/31.16 分析師：于夕朦 S1070520030003 010-88366060-8831 聯系人（研究助理）：付浩 S1070121030005 0755-23820694 聯系人（研究助理）：孫培德 S107

2、0121050045 021-31829829 數據來源：同花順iFind 2022-09-02 核化生裝備龍頭，發展有望進入快車道核化生裝備龍頭，發展有望進入快車道 捷強裝備捷強裝備（300875）公司深度報告公司深度報告 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）268 198 248 317 417 (+/-%)9.6%-26.2%25.0%28.0%31.5%歸母凈利潤（百萬元）100 31 40 53 74 (+/-%)5.2%-69.0%27.6%33.7%40.4%攤薄 EPS（元/股）1.56 0.39 0.40 0.53 0.62 PE 2

3、3 94 92 69 59 資料來源：長城證券研究院，注：為不考慮重組情況下的盈利預測 產業布局實施順利，產品系列多元化成功，各類業務收入占比相對均衡，產業布局實施順利，產品系列多元化成功，各類業務收入占比相對均衡，收入來源更加多樣化，預計收入來源更加多樣化，預計未來盈利具備增長基礎未來盈利具備增長基礎：2021 年，公司實現總收入 1.98 億元，同比-26.19%；實現歸母凈利潤 0.30 億元，同比-69.03%。2021 年的收入和歸母凈利潤大幅度下滑，主要系社會經濟環境、疫情、訂購計劃變化以及研發、管理等各項費用投入增加的影響。公司 2021 年以業務布局，打牢基礎，提高核心競爭力為

4、目標。預計公司未來營業收入和歸母凈利潤將穩步增長，主要與宏觀政策刺激、行業信息利好、產業布局實施順利，以及未來或將完成收購卡迪諾科技公司有關。2021 年經營的產品較 2020 年增加多項，其中包括核核輻射監測設備和生物檢測設備，業務收入占比分別為 20.00%和 10.80%，從而作為主要業務的液壓傳動及控制系統的收入占比大幅度下降。2022 年 H1 核輻射檢測設備業務在公司營收中占比繼續上升，且公司各項業務分類更加細化，不斷向產品多元化發展。因此，經過產業布局，公司主營業務收入來源不再是單一的以洗消裝備核心部件配套液壓傳動及控制系統為主，確實做到了產品系列多元化。由此我們預計公司 202

5、2 年營業收入 2.48 億元，同比+25.00%；歸母凈利潤 0.40 億元，同比+27.60%。行業準入和行業準入和核心技術壁壘高，核心技術壁壘高，多年深耕夯實基礎，增強核心技術優勢，多年深耕夯實基礎，增強核心技術優勢，持續推進募投基地建設：持續推進募投基地建設：核生化行業需求迫切，市場準入要求高，技術壁壘高。捷強裝備具備相關準入資質，是裝備行業的龍頭企業，產品核心技術壁壘高，產品應用面廣，產品應用于軍隊、環保、醫療和核工業等上下游系統、科研院所等領域。自成立以來，研發投入逐年遞增，研發費用占比高。近幾年收購的多家子公司，擁有優秀的研發團隊和研發中心，利用其在核檢測和生物檢測領域成熟的技術

6、、強勁的研發能力加強公司的核心技術優勢。并且，公司募投基地逐步完成，其中包含研發中心和生產基地。2021 年公司啟動軍民兩用制造中心(綿陽)基地項目建設，截至 2022 年 6月 30 日，捷強裝備軍民兩用制造中心(綿陽)一期項目已完成立項備案，瑞萊斯、捷銳特和久強智能將陸續入駐。隨著生產場地的逐步建成與即將核心觀點核心觀點 盈利預測盈利預測 股價表現股價表現 相關報告相關報告 分析師分析師 公公司司深深度度報報告告 公公司司報報告告 國國防防軍軍工工 證券研究報告證券研究報告 市場數據市場數據 公司深度報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投入使用，公司生產能力或將得到保障，未

7、來的生產規模和營收有望提升。核防護核防護及核監測裝備十四五發展加快，公司及核監測裝備十四五發展加快，公司收購多家子公司，利用子公收購多家子公司，利用子公司各方面優勢，積司各方面優勢，積極布局全產業鏈極布局全產業鏈：十四五規劃的政策推進，軍工行業發展加強，公司的軍方產品訂單占比重，未來訂單規模有望提高。公司收購控股產業相關多家子公司，持續布局產業鏈，拓寬產品系列和收入來源。2021 年，捷強裝備先后收購了北京弘進久安生物科技有限公司和上海仁機儀器儀表有限公司，借助兩家公司在各自領域的產品、技術等多方面優勢和市場渠道資源，增加業務種類和收入來源。并且，國內還沒有以生物安全保障裝備為主的軍工集團或地

8、方軍工企業，該領域是軍工企業布局的真空地帶。捷強裝備收購北京弘進久安生物科技有限公司，利用其各方面的優勢和資源，使得其在該領域有較大的競爭空間。積極開展資本運作，積極開展資本運作，助助力公司力公司未來未來發展發展：2022 年 5 月 12 日，公司通過擬收購卡迪諾科技公司的預案，是公司加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵一步?？ǖ现Z科技是一家從事核輻射測量儀器的研發、生產、銷售及售后服務、技術推廣，核輻射測量儀器維護及維修的民營企業，在 2021 年實現營業收入 2.92 億元和凈利潤 6,555.71 萬元?？ǖ现Z科技產品系列豐富，核心技術成熟，下游客戶除軍方外，涵蓋民用企業，有助于捷強裝備提

9、高研發、生產等多方面的競爭力，完善產品序列，拓展民品市場，從而公司的核檢測業務規模有望進一步擴大，培育公司新的利潤增長點。結合卡迪諾科技的經營情況、財務數據和發展前景，我們預測如果公司在 2023 年順利收購卡迪諾科技，公司 2023 年至 2024 年歸母凈利潤分別為 0.72 億元和 0.95 億元。投資建議：投資建議：宏觀層面，預計十四五期間國防預算和軍工行業發展均有提高，對核生化安全行業的加強重視也將提高對核生化安全裝備的需求，未來公司各大業務的市場需求廣闊。公司層面，公司作為行業內領軍企業，技術儲備豐厚，近兩年產業布局逐步完善，產品系列豐富，生產力所需場所逐步建成。綜合而言，公司各方

10、面的核心競爭力得到加強，未來盈利能力有望明顯提升。此外，2022 年 5 月，捷強裝備通過了收購卡迪諾科技公司的預案，該公司經營情況良好，收入較為穩定，凈利潤增長明顯，在技術、產品系列和銷售渠道等方面均可以優化捷強裝備的未來發展。成功完成收購卡迪諾的工作之后，捷強裝備的營業收入和凈利潤會相較于未收購之前會有非常大的提升，因此首次上調給予“買入”評級。若不考慮資產重組，預計公司 2022 年至 2024 年歸母凈利潤分別為 0.40 億元、0.53 億元、0.74億元；EPS 分別為 0.40 元、0.53 元、0.62 元；PE 分別為 92 倍、69 倍、59 倍。若公司于 2023 年順利

11、完成收購卡迪諾，預計公司 2023 年至 2024年歸母凈利潤分別為 0.72 億元和 0.95 億元。風險提示：風險提示：核工業產業政策變化風險；技術更新迭代、研發不及預期風險；技術人才流失風險；市場競爭加劇風險；業務經營季節性波動風險；成本費用增加統計誤差、預測參數、假設等不及預期風險；成本費用增加風險；收購卡迪諾不能順利完成的風險。PXdYuYcZ8XiVoOpPpN6M8QaQtRrRoMoMjMrQnNjMsQqQaQqQzQuOrMrOMYmOpP 公司深度報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1.核化生裝備龍頭企業，發展前景可期.5 1.1 公司發展歷程回

12、顧.5 1.2 公司股權結構.5 1.3 公司財務情況.6 2.公司產品種類多元化，研發持續投入.10 2.1 公司產品具備競爭優勢.10 2.2 研發投入大幅增長，產品結構持續優化.13 3.積極布局全產業鏈，豐富收入來源.15 3.1 收購控股多家子公司，持續布局產業鏈.15 收購北京弘進久安生物科技有限公司.15 收購上海仁機儀器儀表有限公司.16 3.2 產業布局逐步實施，業務種類和收入類型豐富.17 3.3 項目基地建成，投入使用將增強生產力.19 4.加強國防建設，重視核生化安全行業.20 4.1 國防預算逐年提高，市場需求擴張.20 4.2 十四五規劃推動軍工行業發展，市場迎來擴

13、容.21 4.3 重視核生化安全行業，安全裝備需求擴大.22 5.產業鏈已擴寬，未來需求預期擴張.24 6.積極開展資本運作，助力公司未來發展.26 6.1 擬收購卡迪諾科技公司，豐富產品系列.26 擬收購卡迪諾科技公司，進一步豐富產品系列，完善產業結構.26 卡迪諾科技公司具備技術創新、產品開發和生產的優勢.26 擬收購卡迪諾科技是加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵一步.27 7.盈利預測與估值水平.28 7.1 不考慮重大資產重組，捷強裝備盈利預測及估值比較.28 7.2 假設重大資產重組完成，捷強裝備盈利預測.29 7.3 投資建議.30 7.4 風險提示.30 7.5 附：盈利預測表（未

14、完成重組）.32 公司深度報告 長城證券4 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司歷年總資產變化.6 圖 2：近五年公司營業總收入及同比.6 圖 3：近五年公司主營業務收入分布.7 圖 4：近五年公司歸母凈利潤及同比.7 圖 5：公司歷年毛利率及凈利率.7 圖 6：近五年公司主營業務毛利率變化.7 圖 7：公司近五年各項費用同比增速情況.8 圖 8：公司歷年資產負債率情況.8 圖 9：公司歷年凈資產收益率情況.9 圖 10：公司歷年現金流情況.9 圖 11：公司歷年研發投入及研發費用增速.14 圖 12：北京弘進久安有限公司不同產品占比.16 圖 13：2021 年北

15、京弘進久安有限公司的產品交付數量.16 圖 14：上海仁機儀器儀表有限公司不同產品占比.17 圖 15：2021 年上海仁機儀器儀表有限公司的產品交付數量.17 圖 16：近五年公司主營業務收入占比變化.18 圖 17：近五年公司主營業務毛利分布變化.18 圖 18：近五年公司主營業務毛利占比變化.19 圖 19：各國國防支出占 GDP 比重.20 表 1：公司股權結構情況.5 表 2：液電類產品.10 表 3：洗消類產品.11 表 4：偵查檢測類產品.12 表 5：資本運作明細.26 表 6：卡迪諾科技公司主要財務數據.28 表 7：捷強裝備可比公司估值表.29 表 8：考慮重組情況下的盈利

16、預測.30 公司深度報告 長城證券5 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 1.核化生裝備核化生裝備龍頭龍頭企業，發展前景可期企業，發展前景可期 1.1 公司發展歷程回顧公司發展歷程回顧 天津捷強動力裝備股份有限公司（以下簡稱“捷強裝備”）(股票代碼:300875.SZ)，證券名稱捷強裝備，成立于 2005 年，于 2020 年在深交所上市，公司總部位于天津市市轄區，員工人數 398 人，法人代表潘峰，所屬同花順行業為地面兵裝。捷強裝備是國家高新技術企業，公司主要從事核生化安全裝備及核心部件的研發、生產、銷售和技術服務；主要產品核生化安全裝備，包括核輻射檢測與監測設備、生物檢測設備、應用于各通用型

17、號裝備軍用核生化洗消裝備的液壓動力系統、其他核生化安全裝備及配件、核生化安全裝備技術服務等。1.2 公司股權結構公司股權結構 天津捷強動力裝備股份有限公司，是一家民營企業，注冊 99,834,751 元，法人代表潘峰，實際控制人類型為個人。持股股東中，潘峰持股比例最大，為 25.41%，其次第二大股東為毛建強，控股 11.97%。另外，天津戎科科技中心（有限合伙）持股 5.22%，蘇州中金卓譽股權投資中心（有限合伙）持股 3.08%，喬順昌擁有 3.77%的股份。公司總部位于天津市北辰區高端裝備產業園區濱湖路 3 號，目前有三家全資子公司和五家控股子公司。三家全資子公司分別是北京中戎軍科投資有

18、限公司、云南鑫騰遠科技有限公司和豪泛(長沙)電子科技有限公司，但豪泛(長沙)電子科技有限公司已注銷。其他控股子公司包含上海仁機儀器儀表有限公司、北京弘進久安生物科技有限公司、天津戎創空勤裝備有限公司、上海怡星機電設備有限公司和華實融慧(北京)科技有限公司。表表 1：公司股權結構情況公司股權結構情況 公司深度報告 長城證券6 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 1.3 公司公司財務情況財務情況 截止 2022 年 8 月 26 日，公司總資產 15.25 億元，同比-6.74%。截止 2021 年 12 月 31 日，公司總資產 16.35 億元，同比+

19、12.09%。整體而言，近五年的公司總資產持續增長。公司 2019 年度和 2020 年度收入分別為 2.45 億元和 2.68 億元，歸母凈利潤分別為 0.95億元和 1.00 億元，收入和歸母凈利潤均保持穩定增長，而 2021 年公司收入為 1.98 億元，同比-26.19%；歸母凈利潤為 0.31 億元，同比-69.03%；均有下滑。2022 半年度實現收入0.26 億元，同比-48.56%；實現歸母凈利潤-0.20 億元，同比-308.49%。圖圖 1：公司歷年總資產變化公司歷年總資產變化 圖圖 2：近五年近五年公司營業總收入及同比公司營業總收入及同比 資料來源：同花順iFinD，長城

20、證券研究院 2020 年公司實現的整體營收可按主要業務類別分為 4 類，分別為液壓傳動及控制系統業務、技術服務業務、其他核化生防御裝備及配件業務以及其他業務，其中液壓傳動及控制系統業務為公司核心業務，收入占比 90.62%。2021 年公司推進業務多元化發展，業務類別較 2020 年有所增加，2021 年主要業務類別可分為 6 類，額外增加了核輻射監測設備業務和生物檢測設備業務。針對 2020 年存在的業務，2021 年的營收相較于 2020 年而言，液壓傳動及控制系統營收同比-72.86%，技術服務收入同比+23.71%，其他核化生防御裝備及配件營收同比+0.28%，其他業務營收同比+4.3

21、7%。2022 年上半年公司主營業務類別與 2021 年的類別相同，其中核輻射檢測設備業務在公司營收中占比 46.69%，實現營收1206.0 萬元；公司生物檢測設備業務在公司營收中占比 4.02%，實現營收 104.1 萬元；公司液壓動力系統業務在公司營收中占比 5.38%，實現營收 139.4 萬元。2021 年公司營業收入 1.98 億元，同比-26.19%；歸母凈利潤為 0.31 億元，同比-69.03%。2021 年公司的收入和歸母凈利潤大幅度下滑，受到了多重因素影響。其中主要原因為受社會經濟環境、疫情和訂購計劃變化的影響，洗消裝備核心部件配套液壓動力系統實現銷售收入 6,603.2

22、4 萬元，同比-72.86%，導致液壓動力系統 2021 年的銷售規模較上年同比下降；另外公司的研發費用和銷售費用都存在較大幅度的增長；再加上公司 2021 年以業務布局，打牢基礎，提高核心競爭力為目標，加大了研發項目投入費用，并且收購弘進久安、上海仁機等多家公司，大力投入產業基地的建設。綜合考慮以上因素，可以解釋 2021 年收入和利潤下降的原因。051015202017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 中總資產（億元）-50.%0.%50.%100.%150.%200.%250.%300.%00.511.522.532017 年2018 年2019 年

23、2020 年2021 年營業總收入（億元）（左軸）同比(%)公司深度報告 長城證券7 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2022 年上半年公司實現營業收入 0.26 億元，同比-48.56%；實現歸母凈利潤-0.20 億元，同比-308.49%。2022 年公司營收和歸母凈利潤與去年同期相比有下滑，公司總體業績承壓，主要系公司受社會經濟環境變化、疫情影響造成物流、生產及交付延遲等原因，各業務板塊營收規模均受到不同程度影響。公司核輻射監測板塊業務主要生產和銷售在上海，受疫情影響，部分產品延遲交付，生物檢測設備主要產品如生物檢驗車等項目合同交付時間多集中在下半年。綜合考慮以上因素，公司在 2022

24、 年上半年的業績承壓主要是由于社會經濟環境變化、疫情影響而導致的收入和利潤下滑。近年來，公司的凈利率增速呈現先升上后下降態勢，2017年至2021年公司歷年的凈利率分別為34.58%、36.21%、38.64%、37.09%、19.33%，2022 年 H1 公司凈利率為-89.70%，截至目前依然呈現下降的態勢。毛利率方面，近年來整體呈現下降的態勢，2017 年至 2021 年毛利率水平分別為 61.54%、63.27%、56.79%、59.61%、49.50%，2022 年 H1 公司毛利率為 39.41%，截至目前仍然呈現下降的態勢。圖圖 5：公司歷年毛利率及凈利率公司歷年毛利率及凈利率

25、 圖圖 6：近五年公司主營業務近五年公司主營業務毛利率毛利率變化變化 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 -120-100-80-60-40-200204060802017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中銷售凈利率(%)銷售毛利率(%)01020304050607080902017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中核輻射監測設備(%)其他業務(%)其他核化生防御裝備及配件(%)液壓傳動及控制系統(%)生物檢測設備(%)技術服務收入(%)圖圖 3：近五年公司主營業務收入近五年公司主營業務收入分布分布 圖圖 4：近五近五年年公司

26、公司歸母凈利潤歸母凈利潤及同比及同比 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 0501001502002503002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中百萬元核輻射監測設備其他業務其他核化生防御裝備及配件液壓傳動及控制系統生物檢測設備技術服務收入-400%-200%0%200%400%600%800%-0.4-0.200.20.40.60.811.22017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中歸母凈利潤（億元）（左）同比（%）公司深度報告 長城證券8 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 按產品業務細分，2017 年至 2020 年

27、公司各項主營業務的毛利率保持穩定，而 2021 年公司的各項主營業務的毛利率變化較大：作為傳統主要業務的液壓傳動及控制系統的毛利率為 50.93%，相較于往年有較大下降，對比 2020 年的毛利率 61.76%，下降了 10.83pct。公司其他兩項傳統業務，技術服務收入和其他業務的毛利率分別為 50.07%和 39.27%，相較于 2020 年分別增長 16.81pct 和 3.32pct。同年，新增布局的兩項業務核輻射監測設備和生物檢測設備的毛利率分別為 46.80%和 12.90%。2022 年 H1，公司核輻射監測設備毛利率為 38.03%，其他業務毛利率為 39.27%，其他核生化安

28、全裝備及配件毛利率為 52.04%。費用方面，2017 年至 2020 年公司期間各項費用同比增速整體呈現下降態勢,但是 2021年各項費用的增速均有明顯上升。2021 年公司加大研發投入和營銷拓展，研發支出4,041.35 萬元，同比+43.50%；銷售費用 978.16 萬元，同比+125.25%；財務費用-891.45萬元，同比+36.67%；因新廠房投入使用產生的折舊費用增加等原因，管理費用 3,799.31萬元，同比+83.18%。截至 2022 年上半年，公司各項費用有明顯上升。公司銷售費用為911.2 萬元，同比+211.06%,主要系合并報表范圍內各公司銷售人員增加及售后服務、

29、運輸費用增加導致；公司管理費用為 2,065.5 萬元，同比+39.76%，主要系合并報表范圍內各公司管理人員及無形資產攤銷、辦公費和交通費等增加導致；公司財務費用為-537.6 萬元，同比-5.71%；公司研發投入為 1,736.6 萬元，同比+20.58%，主要系研發人員增加及新增及在研項目投入的物料消耗、檢驗檢測費用增加導致。圖圖 7：公司近五年各項費用公司近五年各項費用同比同比增速情況增速情況 圖圖 8：公司歷年公司歷年資產負債率資產負債率情況情況 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 負債方面，公司近五年的資產負債率整體呈下降趨勢，2019 年至 2021 年，資產負債率分別為

30、 24.91%，6.49%和 14.03%，2022 年上半年公司資產負債率為 10.99%，同比下降 3.04pct，債務情況良好。2019 年至 2021 年，公司的凈資產收益率 ROE 分別為 32.91%、11.77%、2.27%。截至 2022 年上半年，公司的凈資產收益率 ROE 為-1.49%。-1,400-1,200-1,000-800-600-400-20002004002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中銷售費用增速(%)管理費用增速(%)研發費用增速(%)財務費用增速(%)01020304050602017 年2018 年2019 年2

31、020 年2021 年2022 中資產負債率(%)公司深度報告 長城證券9 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 9：公司歷年凈資產收益率情況公司歷年凈資產收益率情況 圖圖 10：公司歷年現金流情況公司歷年現金流情況 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 現金流方面，2021 年公司經營活動產生的現金流量凈額為 1.40 億元，較上年同期增長了1.95 億元。2022 年上半年公司經營活動產生的現金流量凈額為-0.50 億元，較上年同期減少了 1.90 億元。-10010203040506070802017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中凈資產收益率RO

32、E(%)-100-500501001502002014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年 2022 中經營活動產生的現金流量凈額（百萬元）公司深度報告 長城證券10 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2.公司產品種類多元化，研發持續投入公司產品種類多元化，研發持續投入 2.1 公司產品具備競爭優勢公司產品具備競爭優勢 公司堅持深耕核生化安全領域，通過多年建設，已經建成完善的液壓動力系統的研發、制造、質量保障體系等，在行業內具有較高的知名度。2015 年 6 月，公司的 DF 車液壓傳動與發電系統及單泵多負載液壓動力系統項目取得

33、國防科學技術成果鑒定證書，認定該項目研究達到國內領先水平，填補了國內空白。2015 年 10 月，公司憑借參與研制的JQB3 新型噴灑車榮獲中國人民解放軍科技進步獎二等獎。2019 年 12 月，公司作為主要完成單位研制的某洗消體系關鍵技術與裝備項目榮獲2019年度國家科學技術進步獎二等獎。公司定型產品洗消裝備核心配套液壓動力系統主要應用于軍用裝備領域，在參與裝備研制過程中，產品經過了各項可靠性、電磁兼容性、高低溫、熱區、寒區、高原的嚴格試驗，具有極高的產品質量。此外，公司的核輻射檢測和生物檢測產品在行業內也具備一定的競爭優勢。公司核輻射監測產品擁有多中不同規格的核輻射監測儀器儀表，已經廣泛應

34、用于多個領域；生物檢測產品方面，得益于收購生物檢測領域的公司成為子公司，公司的生物檢測產品覆蓋面廣，未來公司或將拓展各類病毒、細菌檢測試劑等產品，向擁有全病毒庫的方向發展。公司傳統洗消類產品包括 BD 人員消洗通道、便攜式單兵淋浴裝置和高溫蒸汽清洗機等。公司定型產品洗消裝備核心配套液壓動力系統，包括 JQB3 液壓動力系統、JQB4 液壓動力系統、DF 液壓動力系統、DL 液壓動力系統，主要應用于軍用裝備領域，在參與裝備研制過程中，產品經過了各項可靠性、電磁兼容性、高低溫、熱區、寒區、高原的嚴格試驗，具有極高的產品質量。表表 2：液電類產品液電類產品 資料來源：公司官網，長城證券研究院 公司深

35、度報告 長城證券11 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 表表 3：洗消類產品洗消類產品 資料來源：公司官網，長城證券研究院 公司核輻射檢測方面的產品豐富，擁有 6 類核輻射監測設備，例如輻射防護儀器、輻射環境檢測儀器等。其產品已應用到環保、衛健委、醫療，安監、海關、核工業上下游系 公司深度報告 長城證券12 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 統等多個領域，并在核應急救治、執法監測、民生計量、核醫學等應用場景上積累了豐富的實戰經驗，在行業內具有一定的優勢。子公司上海仁機作為輻射防護領域的高新技術企業，近年來發展勢頭同樣強勁。公司自主研發及創新能力日益壯大，公司的產品、技術均為自主研發而得。核化偵

36、檢無人機系統、核化偵采檢一體機器人系統在上海輻射檢測行業甚至是全國都具有先創性，先后部署在軍事醫學研究院和解放軍疾控等部門，將輻射監測與智能自動化相結合，具備耐輻射等功能，滿足國軍標要求；公司還參與編寫甲狀腺 131I 活度現場測量方法團體標準，該標準實施之后設計的一款測定人體甲狀腺內 131I 活度的便攜式設備，可用于疾控、核應急等多個領域。公司子公司上海仁機經過多年發展，成為了國內輻射檢測行業民營企業中佼佼者。得益于收購生物檢測領域的公司成為子公司，公司的生物檢測產品也覆蓋面廣，包含例如 6 種細菌類生物戰劑、9種細菌類生物恐怖威脅劑等產品。在生物安全產品生產方面，公司子公司弘進久安已建立

37、了現代化 GMP 產品生產線，根據軍工行業客戶需求和行業新產品生產需要，保障了生物安全產品生產的核心優勢，具有了穩定的生產制造體系，可充分滿足生物安全相關生產、裝配、試驗、服務等一系列要求。表表 4：偵查檢測類產品偵查檢測類產品 資料來源：公司官網，長城證券研究院 公司深度報告 長城證券13 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 2.2 研發投入大幅增長，產品結構持續優化研發投入大幅增長，產品結構持續優化 公司重視自主研發、科技創新，歷年高比例投入研發，已建立了覆蓋核生化安全領域偵察、防護、洗消等主要環節的研發和技術體系，擁有 100 余項專利以及數十項計算機軟件著作權。對于核生化偵察裝備，公司子

38、公司上海仁機和弘進久安近年來發展勢頭強勁，技術研發水平不斷提升。上海仁機經過多年發展，從人才優勢、技術優勢、服務優勢等眾多優勢面牢牢把控住市場，已成為了國內輻射檢測行業民營企業中佼佼者；弘進久安聚力投入研發，實現了實驗室技術向標準化生產的轉化，產品基本實現對目前公認生物戰劑與生物威脅劑的抗體種類的全覆蓋，目前正處在快速發展的階段。對于核生化防護裝備，公司與東風汽車集團有限公司特種裝備事業部、鐵鷹特種車（天津）有限公司簽署戰略合作協議，三方共同合作研發某型號車輛“三防”通用平臺，公司負責適應車輛要求的“三防”系統的研制，協助完成項目論證、鑒定試驗等工作，該項研發合作或將有望進一步提升公司在核生化

39、安全裝備防護相關領域的市場競爭力。對于核生化洗消裝備，公司為軍用裝備定型產品新一代洗消裝備核心配套液壓動力系統的供應商，在參與完成軍用裝備研制及裝備定型后，裝備技術狀態即已固化，形成齊全配套設計定型文件，整體市場格局較為穩定，不存在較大競爭關系。后續量產主要根據軍方訂單生產，生產和銷售都具有較強的計劃性，產品銷售數量和價格受市場供求關系波動的影響較小。截至2021 年 12 月，公司研發人員 150 人，占員工總數的 37%，其中多人擁有高級職稱和博士學位。捷強裝備多個產品被認定為天津市重點新產品、殺手锏產品“等。截至 2022 年6 月 30 日，公司技術研發團隊共 153 人，占公司員工總

40、數的 42.27%，占比較上一年有小幅提升，研發團隊人員比上年同期增長 17.69%。公司擁有高級職稱人員 31 人，擁有博士學位 8 人。捷強裝備博士后科研工作站于 2018 年建站，分別于 2021 年、2022 年成功引進博士后高層次人才，并與天津市北辰區人力社保局簽訂進站專項資助協議，獲人才基金專項補貼。2022 年半年報期內，公司申報的裝備制造領域“傅里葉紅外光譜儀研發項目”通過專家評審和公示，獲 2022 年天津市科技領軍（培育）企業重大創新項目立項。截至2022 年 H1，公司不斷優化人才結構，積極參與研發合作，提升自主研發水平。2022 年半年報期內，公司新增發明專利 4 項、

41、實用新型專利 24 項、軟件著作權 6 項、注冊商標2 項。研發模式方面，根據捷強裝備 2021 年經營分析年報，公司采取自主研發為主，聯合研發為輔的研究開發模式。對于承接軍方研發項目，公司中標軍方研發項目后根據合同要求開展研發工作；對于自主研發項目，公司通過與軍方或其他需求方溝通確認潛在技術需求情況，開展研發工作。公司高度重視新產品、新技術的研發，已初步建立綜合性的研發體系，搭建了公司及子公司對核生化安全裝備及核心技術的協同研發平臺。公司及子公司利用產學研模式或技術合作方式，與中國人民解放軍軍事科學院、陸軍防化學院、解放軍軍事交通學院等科研院校展開合作，開展項目合作和產品的研發攻關，確保公司

42、技術、科研處于領先水平，并且不斷推動技術研發與科研成果產業化合作。截至 2022 年中報，公司研發模式未發生重大變化。研發費用方面，從 2016 年開始研發費用增速逐年遞增，2018 年達到高峰，為+101.34%，之后兩年研發增速開始放緩，分別為+80.78%和+31.00%，2021 年研發費用增速有小幅回升，為 43.50%。整體而言，公司對于研發的投入十分重視，自成立的第二年開始研發投入每年遞增。2019 年至 2021 年，這三年的投入費用分別為 2,149.93 萬元，2,816.35 萬元，4,041.35 萬元，分別同比增長 80.78%，31.00%，43.50%。2022

43、年半年報報告期內公司研發費用合計 1,736.62 萬元，同比+20.58%，預計 2022 年公司研發投入將穩定增長。公司深度報告 長城證券14 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 11：公司歷年研發投入及研發費用增速公司歷年研發投入及研發費用增速 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 0204060801001200510152025303540452016 年2017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中研發費用（百萬元）（左）研發費用同比增速(%)（右）公司深度報告 長城證券15 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 3.積極布局全產業鏈，積極布局全產業

44、鏈，豐富收入來源豐富收入來源 3.1 收購控股多家子公司，持續布局產業鏈收購控股多家子公司，持續布局產業鏈 收購收購北京弘進久安生物科技有限公司北京弘進久安生物科技有限公司 天津捷強動力裝備股份有限公司董事會于 2021 年 1 月 19 日召開第二屆董事會第十七次會議，審議通過了關于擬收購北京三安新特生物科技有限公司 51%股權的議案，同意公司與應天翼簽訂 股權轉讓協議，以自有資金收購北京弘進久安生物科技有限公司（原名三安新特）（以下簡稱“弘進久安”）51%的股權（對應注冊資本 1020 萬元，實繳資本1020 萬元）。北京弘進久安生物科技有限公司，2018 年 11 月 13 日注冊成立，

45、位于北京中關村科技園昌平園。公司專注于特種生物檢測技術在環境公共安全監測領域應用，開發相關生物安全系列產品，為客戶提供特種生物安全監測與檢測整體解決方案。聚焦免疫檢測與核酸檢測技術，目前建有千余平米的現代化生物學實驗室及小規模裝配車間，具備從抗原（基因工程、天然產物分離提?。?、抗體（單抗、多抗）、納米材料、層析試紙卡至試劑盒檢測產品、相關光學檢測裝備、氣溶膠采樣設備的全流程研發與生產制造能力。2021 年，弘進久安營業收入合計 2,186.6 萬元，凈利潤 8.03 萬元，綜合毛利率 56.48%。弘進久安經營產品包括免疫層析膠體金檢測儀、便攜生物戰劑快速檢測箱。2021 年，這兩項業務板塊凈

46、利潤分別是 448.3 萬元和 354.4 萬元，兩項利潤占比略有差別。2022 年上半年，弘進久安營業收入合計 189.0 萬元，同比+239.87%，凈利潤 8.03 萬元，主要系生物檢測產品及設備銷售收入；研發費用 370.0 萬元，同比+35.57%，主要系物料消耗增加、委外研發費用增加、研發人員薪酬增加所致；管理費用 171.0 萬元，同比+43.87%，主要系支付新租辦公樓租金等所致；報告期內，凈利潤-366.7 萬元，主要原因為弘進久安 2022年項目訂單將于下半年陸續交付驗收。2021 年子公司弘進久安營業收入占公司總營業收入的 11.03%，雖然弘進久安產產品規模尚未完全形成

47、，但是其業務類別符合捷強裝備的產業布局。弘進久安是一家專注于生物檢測技術研發和產品開發的公司，國內同行領先地位。其擁有自己的研發中心和實驗室，具備核心技術團隊、技術儲備和研發能力等方面較強的核心競爭力。并且，弘進久安的產品不依賴國外進口，產品基本實現對目前公認化生戰劑檢測種類的全覆蓋，產品種類豐富。再加上生物檢測的毛利率非常高，有利于捷強裝備在生物檢測相關領域的未來創收?？偠灾?，弘進久安技術在生物檢測領域的領先地位、技術和產品優勢，以及高的毛利率等因素，有助于捷強裝備在生物檢測相關領域的市場業務拓展。公司深度報告 長城證券16 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 12：北京弘進久安北京弘

48、進久安有限公司不同產品占比有限公司不同產品占比 圖圖 13：2021 年北年北京弘進久安京弘進久安有限公司的產品交付數有限公司的產品交付數量量 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 收購上海仁機儀器儀表有限公司收購上海仁機儀器儀表有限公司 天津捷強動力裝備股份有限公司董事會于 2021 年 8 月 28 日召開第三屆董事會第二次會議，審議通過了關于擬收購上海仁機儀器儀表有限公司 63%股權的議案，同意公司與安吉誼舸企業管理合伙企業（有限合伙）簽訂股權轉讓協議，以自有資金收購交易對方持有的上海仁機儀器儀表有限公司。上海仁機是一家專業從事核工業智能儀器儀表的研發、生產與銷售的高新技術企業。公

49、司產品擁有自主知識產權，目前產品有 12 個不同類別的核輻射監測設備以及 70 多種不同規格的核輻射監測儀器儀表。產品涵蓋輻射防護儀器、輻射環境檢測儀器、放射性監測儀器、同位素應用儀器、核勘測儀器以及放射源監管系統，并廣泛應用于環保、疾控、核電、放射醫療、能源、石油、煤田、建材、冶金、食品、商檢、安防、再生資源等多個領域。2021 年，上海仁機儀器儀表有限公司營業收入合計 1.05 億元，同比+80.46%，凈利潤 0.27億元，同比+131.21%，綜合毛利率 29.01%。上海仁機主要經營的主要產品包括通道門式放射性檢測系統、環境及區域放射性監測系統、便攜式放射性檢測儀、智能檢測儀、實驗室

50、分析系統、輻射防護設備。2021 年，這六類產品的凈利潤分別是 186.7 萬元、56.0萬元、28.0 萬元、624.4 萬元、706.9 萬元、1,079.1 萬元。其中，輻射防護設備的凈利潤最高，其次是實驗室分析系統。并且兩類業務的產品交付數量也是位居前二，2021 年輻射防護設備的產品交付數量為 3,480 臺，實驗室分析系統的產品交付數量為 450 臺。據公司 2022 年半年報公告，公司子公司上海仁機 2022 年上半年實現營業收入 1,301.8 萬元，主要為核輻射監測產品銷售收入，營業收入與去年同期相比減少 76.25%，主要系因疫情影響，業務拓展情況不及預期，項目驗收執行延后

51、，產品交付延期；2022 年上半年上海仁機凈利潤為-242.67 萬元，同比-123.83%，主要系上海仁機項目交付延遲導致的營收規模減少和研發費用增加。2022 年 H1，上海仁機公司銷售費用、管理費用有所下降；研發費用 224.00 萬元，同比+79.20%，主要系物料消耗增加、研發設備折舊及攤銷增加、研發人員薪酬增加所致；管理費用 106.41 萬元，同比-33.61%，主要系服務費用減少；銷售費用 672.41 萬元，同比-63.40%，主要系銷售規模、職工薪酬等減少所致。核生化安全能力作為現代化軍隊的重要能力之一，也是當前軍隊裝備建設的重點方向之一?？紤]到05101520253035

52、免疫層析膠體金檢測儀便攜生物戰劑快速檢測箱交付數量（臺）公司深度報告 長城證券17 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 上海仁機 2022 年上半年因疫情原因和研發投入增加導致產品交付延期和凈利潤減少，結合十四五期間核生化相關裝備需求較大的基本面不變。從上海仁機的業務類別可以看出，捷強裝備收購上海仁機確實有利于其在核輻射監測設備相關領域的軍品及民用市場業務拓展。上海仁機是一家近年來發展強勁的核輻射防護領域高新技術企業，擁有自己的實驗室和研發中心，自助研發能力和隊伍不斷提升，產品和技術均為自主研發而得，牢牢把握市場。其次，上海仁機產品結構豐富，涵蓋了便攜式輻射監測儀表、個人防護監測儀表、在線/固定

53、式輻射監測儀表、實驗室測量裝置、計量標準裝置、核應急救援環境監測及輻射防護設備等 6 大類、40 多種不同規格的核輻射監測設備，可應用與多種不同的場景，應用領域多樣。經過多年的經驗發展，上海仁機成為了國內輻射檢測行業民營企業中佼佼者，也使得其能在人才優勢、技術優勢、服務優勢等方面助力捷強裝備的未來發展。最后，近年來，核儀器行業發展迅速，市場前景廣闊，核輻射監測設備是核儀器行業中的主要儀器設備，在各種應用場景中都需要配置相應的核輻射監測設備。綜上所述，捷強裝備收購上海仁機，可以利用其在核輻射監測領域的技術、產品和銷售渠道等優勢，有利于捷強裝備在核輻射監測設備相關領域的軍品及民用市場業務拓展，符合

54、公司戰略規劃和目前階段經營發展的需要，有利于公司的長遠可持續發展。圖圖 14：上海仁機上海仁機儀器儀表有限公司不同產品占比儀器儀表有限公司不同產品占比 圖圖 15：2021 年年上海仁機上海仁機儀器儀表有限公司的產品交儀器儀表有限公司的產品交付數量付數量 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 3.2 產業布局產業布局逐步實施逐步實施，業務種類，業務種類和收入類型和收入類型豐富豐富 相比早期，公司的業務類型多樣化得到極大的加強。從圖 16 近五年的主營業務收入占比中可以看出，捷強裝備 2021 年前原由的業務模塊相對來說比較單一，早期主要以洗消裝備為主。公司經過了過去幾年的努力布局和多年持

55、續不斷的研發，已經在 2021 年極大的豐富了產品類別，逐步從單一的洗消用品拓展到以生物檢測、核輻射檢測、核生化安全裝備和洗消類產品系列等多項業務為主。2022 年上半年，公司產品多元化持續推進，傳統主營業務液壓傳動及控制系統業務營收占比繼續下降。目前，公司的主營業務已經擴大為核生化安全裝備的研發、生產、銷售和技術服務，其主要產品包括核輻射監測設備、生物檢測設備和各類洗消裝備。05001000150020002500300035004000交付數量（臺）公司深度報告 長城證券18 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 業務多樣化的加強也豐富了公司收入的來源。從歷年各項主營業務收入占比情況可以看出，

56、2020 年，主營業務收入構成中，傳統業務液壓傳動及控制系統占比 90.62%，其他核化生防御裝備及配件占比 8.07%，相對來說業務種類單一。然而，2021 年，根據公司產業布局計劃，公司收購控股了兩家公司，北京弘進久安生物科技有限公司和上海仁機儀器儀表有限公司，利用兩家公司的業務優勢，拓展了主營業務種類。2021 年的主營業務收入構成中，液壓傳動及控制系統占比 33.32%，較 2020 年大幅度下降。新增的兩項主營業務占比，分別為核輻射監測設備占比 20.00%；生物檢測設備占比 10.80%；其他三項業務占比，分別為技術服務收入占比 15.81%；其他核化生防御裝備及配件 13.95%

57、；其他業務占比 6.11%。2022 年 H1，公司傳統主營業務液壓傳動及控制系統業務營收占比繼續下降，其余業務營收占比均有一定增長，其中核輻射檢測設備業務在公司營收中占比 46.68%，實現營收 1,206.0 萬元；生物檢測設備業務在公司營收中占比 4.03%，實現營收 104.1 萬元；液壓動力系統業務在公司營收中占比 5.40%，實現營收 139.4 萬元。技術服務業務在公司營收中占比 0.79%，實現營收 20.34 萬元。其他核化生防御裝備及配件業務在公司營收中占比 18.71%，實現營收 483.28 萬元。整體而言，公司的主營業務將呈現更加多樣化，從單一的洗消裝備轉變為以洗消、

58、核檢測和生物檢測為主的多品類業務格局。圖圖 16：近五年公司主營業務近五年公司主營業務收入收入占比變化占比變化 圖圖 17：近五年公司主營近五年公司主營業業務務毛利毛利分布分布變化變化 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 公司收入來源得到了豐富，各項業務的毛利占比情況也有了大調整。2021 年，公司主營業務毛利分布情況，分別是液壓傳動及控制系統毛利 3,362.99 萬元、核輻射監測設備毛利 1,855.07 萬元、技術服務收入毛利 1,568.89 萬元、其他核化生防御裝備及配件毛利2,269.68 萬元、生物檢測設備毛利 275.96 萬元、其他業務收入毛利 475.62 萬元。但

59、從毛利構成方面看，2021 年公司的主營業務液壓傳動及控制系統的毛利占比大幅度下降，毛利占比為 34.29%，相較于 2020 年的 93.88%，減少了 59.59pct。其他新型業務布局完成，包括核輻射監測設備和生物檢測設備，毛利占比分別為 18.91%和 2.81%。經過長遠的布局，公司的產品逐漸組建，毛利構成更加多樣化，未來的業績將不再只受制于單一產品的訂單，公司在未來的生產中將能夠實現規模擴大化，業績多元化。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022

60、 中核輻射監測設備(%)其他業務(%)其他核化生防御裝備及配件(%)液壓傳動及控制系統(%)生物檢測設備(%)技術服務收入(%)0204060801001201401602017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 中百萬元核輻射監測設備其他業務其他核化生防御裝備及配件液壓傳動及控制系統生物檢測設備技術服務收入 公司深度報告 長城證券19 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖圖 18：近五年公司主營業務近五年公司主營業務毛利毛利占比變化占比變化 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 3.3 項目基地建成，投入使用將增強生產力項目基地建成，投入使用將增強生產力 根據

61、公司 2021 年的經營年報，募投項目進展順利，綿陽基地建設開始啟動公司募投項目建設進展順利，2021 年，軍用清洗消毒設備生產建設項目、研發中心建設項目已實施完成、達到預定使用狀態，新型防化裝備及應急救援設備產業化項目、防化裝備維修保障與應急救援試驗基地項目的建設正在穩步推進。報告期內，公司投入募集資金項目10,754.39 萬元，截至本報告期末累計投入募集資金項目 35,329.14 萬元，其中軍用清洗消毒設備生產建設項目累計投入 19,032.35 萬元，投資進度 83.02%；研發中心建設項目累計投入 556,906.84 萬元，投資進度 55.91%；新型防化裝備及應急救援設備產業化

62、項目累計投入 2,261.81 萬元，投資進度 9.06%；防化裝備維修保障與應急救援試驗基地項目累計投入 423.72 萬元，投資進度 13.33%。2021 年 9 月，公司通過司法拍賣程序取得軍民兩用制造中心（綿陽）項目地塊，位于綿陽市安州區界牌鎮永豐村。該地塊上在建工程面積約 43,386.15 平方米。截止 2021 年 12月 31 日，項目已取得土地證，廠房正在進行改造和裝修。據公司 2022 年半年度報告，公司募投項目投入募集資金 3,101.91 萬元；截至 2022 年 H1，公司募投項目累計投入募集資金 38,431.05 萬元，募投項目整體投資進度 54.88%。其中：

63、軍用清洗消毒設備生產建設項目和研發中心建設項目已建設完成，新型防化裝備及應急救援設備產業化項目和防化裝備維修保障與應急救援試驗基地項目正在建設中，預計 2023 年完成建設投產。截至2022 年 6 月 30 日，捷強裝備軍民兩用制造中心（綿陽）一期項目已完成立項備案，瑞萊斯、捷銳特和久強智能將陸續入駐。我們認為，綿陽基地的投入使用會提升公司的產能和整體研發能力，未來公司業績或將迎來較快增長。預計綿陽基地投入使用，將充分借助川渝地區的區位優勢和市場資源優勢深入挖掘項目、吸引人才、拓展市場，在綿陽建立精密儀器、透平機械、傳動機械、特種高端裝備等核生化安全裝備及大科學裝備配套產品的生產基地，進一步

64、構建核生化安全裝備全產業鏈體系，增強公司的核心競爭力。這些基地對于全面提升研發和生產能力，改善公司生產環境，擴大生產能力，提升公司的綜合競爭力，創造更大的經濟效益，具有非常重要的意義。隨著基地項目的陸續完成和即將交付使用，未來公司的生產場地將得到保障，對應的生產能力自然會有足夠的場地支持，期待公司的整個生產規模能有明顯的提升。0.0020.0040.0060.0080.00100.002021 年2020 年2019 年2018 年2017 年液壓傳動及控制系統(%)核輻射監測設備(%)技術服務收入(%)其他核化生防御裝備及配件(%)生物檢測設備(%)其他業務(%)公司深度報告 長城證券20

65、請參考最后一頁評級說明及重要聲明 4.加強國防建設，重視核生化安全行業加強國防建設，重視核生化安全行業 4.1 國防預算逐年提高，市場國防預算逐年提高，市場需求擴張需求擴張 捷強裝備的 2020 年之前，公司 90%的產品是軍品，雖然從 2021 年開始，布局提升民品占比，至少有 20-30%是民品。但是，未來隨著公司收入規模擴大，軍品和民品都會同步往上增長，大致上的比例民品可能略有上升。鑒于，公司的產品的部分最終客戶是軍方，國家的軍費預算和軍隊的武器裝備規劃直接影響軍工行業的市場容量和發展方向。據新華社 2022 年 3 月 5 日英文報道，中國今年的國防支出比 2021 年增長 7.1。這

66、是時隔兩年后中國國防經費增速重回“7%時代”。與世界軍事強國相比，實際上中國國防經費并不算高。2021 年中國軍費在中國 GDP 中占比僅為 1.4%左右，而美國 2021 年軍費在GDP 中占比為 3.48%，俄羅斯為 4.08%，由此可以看出相對世界軍事強國，中國軍費支出在 GDP 中占比較??；此外中國面臨的外部威脅越來越大，中國有必要提高軍費，維護國家安全。圖圖 19：各國國防支出占各國國防支出占 GDP 比重比重 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 整體而言，中國的國防預算支出逐年提高。2020 和 2021 年，中國國防預算支出增速都在5%以下，分別為 4.71%和 4.67

67、%。2020 年中國國防支出預算為 257,973.43 億美元，比上年度增長 4.7，2021 年則為 270,016.55 億美元，比 2020 年增長 4.7。在此前，2016年至 2019 年國防預算增長率均在 5%（含）以上。并且在這兩年，中國國防支出占 GDP比例均不高，2021 年的國防預算支出僅占 GDP 的 1.74%，2020 的占比是 1.8%。0.001.002.003.004.005.006.001992199519982001200420072010201320162019（%）中國韓國日本俄羅斯美國 公司深度報告 長城證券21 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 圖

68、圖 20：我國歷年國防預算支出我國歷年國防預算支出 圖圖 21：我國歷年國防支出占我國歷年國防支出占 GDP 比例變化比例變化 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 4.2 十四五規劃推動軍工行業發展，市場十四五規劃推動軍工行業發展，市場迎來擴容迎來擴容 中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要（簡稱“十四五”規劃），綱要共分為 19 篇，第十六篇便是“加快國防和軍隊現代化實現富國和強軍相統一”，該篇包括第五十六章和第五十七章兩章，分別是提高國防和軍隊現代化質量效益和促進國防實力和經濟實力同步提升。其中包括了加快武器裝備現代化，聚力國防科技自主創新、原

69、始創新，加速戰略性前沿性顛覆性技術發展，加速武器裝備升級換代和智能化武器裝備發展和促進軍事建設布局與區域經濟發展布局有機結合，更好服務國家安全發展戰略需要。深化軍民科技協同創新，加強海洋、空天、網絡空間、生物、新能源、人工智能、量子科技等領域軍民統籌發展，推動軍地科研設施資源共享，推進軍地科研成果雙向轉化應用和重點產業發展。從 2021 年 11 月 3 日發布的十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要可以看出，軍工發展的機遇來了，將迎來一個發展的好時期。為了實現深化國防和軍隊的改革，促進軍事理論、軍事人員和軍事武器裝備現代化，以及促進國防實力和經濟實力將是眾多軍工企業的發展目標，國家將持續

70、支持國防建設的投入，從而進一步推動對于武器裝備的需求增長。這將有助于包括捷強裝備在內的軍工企業的未來發展?！笆奈濉币巹澮詠?，捷強裝備公司也受到了影響。由于公司產品的銷售受到軍方采購需求的限制，如軍方采購計劃發生變化，公司的產品銷售將受到較大影響，特別是位于“十四五規劃”開局之年，存在部分訂單延遲落實的情形，導致公司的營業收入下滑。針對上述風險，公司一方面積極參與軍方投標項目，拓展軍品業務。另一方面，公司向軍轉民方向進行業務開發，以在軍工產品研發生產中積累的相關技術和產品，拓展在公共安全與應急救援等民用領域的應用市場，從而避免過多受到軍用訂單的掣肘。但是，宏觀上“十四五”規劃擴大了公司目標客戶

71、群體的需求規模，尤其是核生化方面，增長的幅度會比較大。在“十四五”之后，國家對整個核生化安全綜合防護體系的重視和布局越來越多了，比如說環保就有應急局，衛健委有疾控中心，軍事科學院就有武警，或者是海關，各方面對整個應用的場景在“十四五”之后就有特別多的應用場景，廣泛的應用場景的出現，也是因為總的市場容量在增加。0500100015002000250030002021-12-312017-12-312013-12-312009-12-312005-12-312001-12-311997-12-311993-12-311989-12-31國國防防預預算算支支出出:中中國國（億億美美元元）00.511

72、.522.532021-12-312017-12-312013-12-312009-12-312005-12-312001-12-311997-12-311993-12-311989-12-31中中國國國國防防支支出出占占GDP比比例例（%）公司深度報告 長城證券22 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 4.3 重視核生化安全行業，安全裝備需求擴大重視核生化安全行業，安全裝備需求擴大 21 世紀全球面臨的核生化威脅呈多樣化趨勢，既有傳統威脅，如核生化戰事、核生化威懾，也有非傳統威脅，如核生化擴散、核生化恐怖、次生核生化災害、核生化工業事故、生物疫病等。傳統核生化安全威脅進一步加劇，各種挑戰包括戰

73、爭的發生無處不在。俄烏戰爭的爆發，也證明了戰爭的挑戰依然無時不在。在未來的戰爭中，我們面對的傳統生化威脅可能不但不會弱化，還可能加大。由化生設施產生的次生核生化危害也會不斷增強。非傳統安全領域中出現的新威脅，例如核生化恐怖、核生化事故以及類似核生化危害等，也已成為國家安全戰略中不容忽視的重大問題。核生化威脅是常規軍備威脅以外對傳統安全環境構成的最重要的威脅力量。核生化安全是為避免或減輕核武器、生物武器和化學武器等襲擊威脅而造成的傷害所采取的防護措施。隨著國防領域中核生化安全的重要性不斷提升，再加上我軍全面加強實兵實戰化演練，進一步促進了武器裝備消耗，以及升級換代的需求，對核生化安全裝備的需求進

74、一步擴大。2022 年 2 月 14 日，國務院印發的“十四五”國家應急體系規劃指出，到 2025 年，應急管理體系和能力現代化建設取得重大進展，形成統一指揮、專常兼備、反應靈敏、上下聯動的中國特色應急管理體制，建成統一領導、權責一致、權威高效的國家應急能力體系，防范化解重大安全風險體制機制不斷健全，應急救援力量建設全面加強。到 2035年，建立與基本實現現代化相適應的中國特色大國應急體系，全面實現依法應急、科學應急、智慧應急，形成共建共治共享的應急管理新格局。2022 年 4 月 26 日頒布的“十四五”應急管理標準化發展計劃中提到要加強核生化等專業救援力量的建設。到 2025年，應急管理標

75、準供給更加充分，標準化管理機制更加完善，安全生產、消防救援、減災救災與綜合性應急管理領域的強制性標準覆蓋范圍進一步得到擴展。伴隨政策導向及核生化安全需求的升級，消防、武警、社會應急救援組織等均存在配備核生化安全設備的需求，將推動核生化安全行業市場空間進一步提升。國內相關軍工行業存在較高的進入壁壘，新競爭者加入存在較大困難，傳統企業相比較后來者具備一定的先發競爭優勢。核生化安全行業的企業也具備這樣的特點，伴隨著數十年的發展，裝備研制總體單位從軍方專業研究機構到軍工企業，核生化安全裝備軍品核心企業較少，主要集中于規模較小的地方軍工企業。傳統的核生化安全裝備制造企業在軍工意識、工程化設計、裝備制造、

76、專業人才、技術工人、試驗條件等方面都有了一定的積累和相應的經驗。公司是核生化安全裝備制造的高新技術企業，一直以來深耕核生化安全行業，通過多年建設，公司已建立了核生化安全領域“偵、防、消”等各專業方向的完整技術體系，擁有相應的軍工資質，相對其他同行業企業，公司在軍用核生化安全行業擁有一定的先發優勢、研發創新優勢和人才優勢。但是近年來，核生化安全保障裝備的研制任務開始交付地方企業為主承擔，一些企業為了獲得比較優勢，加大了人力、物力、財力的投入，加速提升自身核心競爭力。隨著裝備采購制度的深入，裝備競爭性采購成為常態，軍隊采購體制逐步放寬參與競標企業的準入條件，在資質資格、同類業績等方面降低了門檻甚至

77、取消了要求，這在客觀上為企業跨界競爭創造了條件、提供了機遇。核生化安全行業壁壘的降低或將增大公司的市場競爭壓力，但采購的增加、市場需求的增長也給公司提供了快速發展的機遇。除了核生化安全裝備外，捷強裝備布局了生物安全保障裝備相關產業。國家生物安全保障領域涉及國家安全，涉及核心能力，相關信息國際敏感度高、涉密程度高、專業性強。由于生物安全涉及的通常是具傳染性的烈性病原微生物、高毒性生物毒素，種類繁多，公司深度報告 長城證券23 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 對開展研究的資質許可、試驗設施、人員的專業素養和心理素質都有嚴格的標準和要求。目前，國內還沒有以生物安全保障裝備為主業的軍工集團或地方軍工

78、企業，該領域是軍工企業布局的真空地帶。民營企業由于硬件的限制，從業人員的稀缺，只是非常有限地參與部分生物安全保障裝備的業務，專業化的公司極少，使得該領域有較大的競爭空間。公司深度報告 長城證券24 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 5.產業鏈已擴寬，未來需求預期擴張產業鏈已擴寬，未來需求預期擴張 目前，公司主要從事核生化安全裝備及核心部件的研發、生產、銷售和技術服務。公司始終聚焦于軍事需求、公共安全、醫療健康等核生化安全領域，覆蓋核生化安全領域“偵察、防護、洗消”等主要環節的研發、生產、銷售、維修、退役銷毀和支援保障體系，為軍隊提供先進的核生化安全裝備和全壽命管理服務，為社會提供核生化安全整體

79、解決方案和專業化設備及服務。公司產品應用于軍隊、環保、衛健委(疾控、衛監)、醫療、安監、海關、核工業上下游系統、科研院所等領域，并在軍方裝備、核應急救援、執法監測、民生計量、核技術利用、部隊后勤保障等應用場景均有廣泛使用。關于公司產品的未來需求方面。首先，核檢測方面，即使不包括卡迪諾，未來公司核檢測業務的規模預計擴大，2022 年較 2021 年會有所增速。從往年整個業務規模來看，核檢測的占比約為 20%。據公司 2022 年半年報，2022 年上半年公司核檢測業務收入占總業務的 46.68%，與去年相比有較大的提升。如果卡迪諾一旦并購成功，在包括卡迪諾的情況下，核檢測的比例會進一步提升。20

80、22 年 5 月 12 日，公司以發行股份及支付現金購買卡迪諾科技 100%股權，是公司加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵一步?？ǖ现Z主要的產品主要是核檢測與輻射，核檢測與核監測設備，以及核防護材料?？ǖ现Z在核輻射和監測市場領域優勢明顯，產品系列豐富，應用面非常廣。目前，公司及有關各方正在積極推進本次交易的相關工作。預計本次交易的順利推進有利于公司核生化安全裝備、核輻射檢測和監測設備相關領域的業務拓展，更好地促進公司在核生化安全裝備領域的發展，有利于公司快速提高市場占有率，是公司構建“平戰一體的核生化安全全產業鏈”布局的整體戰略的需要，落實國家戰略，滿足國防及軍隊現代化建設需求。由此可見，捷強裝

81、備收購了卡迪諾這家以核檢測產品為主營業務的公司后，未來核檢測方面的業務將會迎來一個新的局面。其次，生物檢測方面，國際生物安全形勢正從溫和可控狀態轉向相對嚴峻，生物安全受到各國高度關注。北京弘進久安生物科技有限公司幾乎是唯一能做到完整的全系列的生物檢測的公司。捷強裝備正是出于生物檢測方面業務布局的考慮在 2021 年 1 月并購了北京弘進久安。該控股子公司的核心發展方向為精準檢測筑牢國家生物安全防線，專注于生物安全檢測領域。弘進久安在技術研發和產品開發方面擁有優勢，整合了國內的優勢技術資源，擁有自己的實驗室，能做到自主研發，并將實驗室技術轉化為生產。另外，公司 2 月份的生物檢測車和檢驗車已經中

82、標，還有一些上裝其他項目的中標也十分明確了，生物檢測的訂單有所保障。截止 2022 年 H1，生物檢驗車項目已按照軍方流程和安排執行相關工作。此外，弘進久安生產的便攜式生物檢測箱在 2022 年北京冬奧會場館特殊安保生物危險因子現場快檢中得到應用。便攜式生物檢測箱用于生物威脅物的現場快速檢測并兼具現場樣品制備、生物類樣品篩查功能，可車載也可單人攜帶執行生物威脅物快速檢測任務，能及時對生物襲擊及突發事件中的典型生物威脅進行準確快速排查，為采取有效的應對措施爭取時間，該產品應用領域涵蓋軍工、公安、消防、海關、民防等多個部門。生物檢測的毛利率，特別是上裝設備的生物檢測毛利率非常高。綜合考慮這些因素，

83、生物檢測方面的業務和去年相比可能會有一個比較大的增幅，整個生物檢測的業務也是非常大的增長。最后，根據公司的業務布局安排，洗消方面的業務增長相較于其他業務不會那么明顯，依然保持原來的占比，但也有可能更少，占比可能在 20%左右。2022 年上半年，公司核生化洗消裝備之核心配套產品，即液壓動力系統業務收入在總營收中占比僅 5.40%。公司的液壓動力系統及其他核生化安全裝備業務 2022 年上半年實現營收 622.66 萬元，與 2021 公司深度報告 長城證券25 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 年上半年的 3,514.6 萬元營收有大幅的下滑。雖然公司洗消裝備核心部件配套液壓動力系統及其他核生

84、化安全裝備因主要產品的交付時間在下半年，但是預計 2022 年公司洗消方面的業務相比去年可能會有一定下滑，預計營收占比在 20%左右。然而，對于技術服務方面，公司這方面的業務會有非常大的增長，主要因為整個消費預計可能會有比較大的增長，并且技術服務的業務占比較去年并不會減少。而核生化防護方面，原來主要集中在小的地方軍工企業生產，民企參與較少，業務方向單一，但近幾年更多企業可以參與這項業務，對于核生化防護的企業來說是一個利好消息。核生化防護業務進入門檻的下調也預示著未來潛在市場需求的上升，這對于公司來說是一個非常好的發展機遇。公司深度報告 長城證券26 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 6.積極開

85、展資本運作，積極開展資本運作，助助力公司力公司未來未來發展發展 在公司的資本運作活動中，公司先后收購了三家公司，2021 年 1 月，以 3500 萬元收購購買了北京三安新特生物科技有限公司 51%的股權，北京三安新特后更名為北京弘進久安生物科技有限公司。同年 9 月，公司又以 17,460 萬元收購了上海仁機儀器儀表有限公司63%的股權。于 2021 年 12 月 29，公司以 700 萬元再次收購了杭州嘉富澤樞股權投資合伙企業(有限合伙)35%的合伙份額。2022 年 5 月 12 日，公司發布公告，通過了擬收購卡迪諾科技公司的預案，擬收購卡迪諾科技(北京)有限公司 100%股權；公司于

86、8 月 1 日以748.04 萬元的價格將持有的四川瑞萊斯精密機械有限公司 35%的股權轉讓給杭州捷來。此外，公司積極擴展對外投資，尋求新的盈利增長點。2022 年 5 月，公司向參股子公司久強智能增資 500 萬元；公司 2022 年 9 月 2 日，公司控股子公司上海仁機儀器儀表有限公司以股權受讓及增資擴股方式，累計 3,997.16 萬元，收購了上海怡星機電設備有限公司 51%股權。公司增加對外投資有利于開辟新的產品市場，提高資金使用效率。表表 5：資本運作明細資本運作明細 資料來源：同花順iFinD，長城證券研究院 6.1 擬擬收購卡收購卡迪諾科技迪諾科技公司，公司，豐富產品系列豐富產

87、品系列 擬擬收購收購卡迪諾科技卡迪諾科技公司，進一步豐富產品系列，完善產業結構公司，進一步豐富產品系列，完善產業結構 2022 年 5 月 12 日，公司發布公告，擬收購卡迪諾科技公司（以下簡稱“卡迪諾科技”），此次交易涉及發行股份及支付現金購買資產，預計構成重大資產重組?？ǖ现Z科技公司創立于 2012 年，是一家從事核輻射測量儀器的研發、生產、銷售及售后服務、技術推廣，核輻射測量儀器維護及維修的民營企業。公司主營業務為核輻射檢測與監測設備以及核輻射防護的技術研究、設計開發、生產和銷售，下游客戶涵蓋軍方、核工業、環境保護、國土安全、科研院校、工礦等眾多領域。公司主要產品包括各類電離輻射產品及應

88、用，此外亦有少量拉曼譜儀產品應用、維修維保服務等其他產品及服務，具體如下：電離輻射產品：電離輻射產品包括實驗室測量設備、便攜式儀表、在線監測設備、核防護用品及醫學設備。其他產品及服務：主要包括拉曼檢測儀產品及應用、維修維保服務等?？ǖ现Z科技卡迪諾科技公司具備技術創新、產品開發和生產的優勢公司具備技術創新、產品開發和生產的優勢 卡迪諾科技是國家級高新技術企業，是國內核輻射監測/檢測設備研發生產的主要制造商之一，其在技術、人員、產品生產和資質等方面具有以下獨特的優勢：技術方面，卡迪諾科技的研發技術團隊，擁有多領域的研發能力，具備硬件、結構、軟件、算法、建模等方面專業技術能力，以及核輻射監測/檢測設

89、備、防護產品及車輛裝備的總體設計開發能力。研發投入力度大，長期與科研院所合作，目前已經擁有 23 項專利，其中發明專利 3 項，實用新型專利 19 項，外觀設計專利 1 項。并且公司擁有先進完整的科研生產場所，例如大型廠房和科研實驗樓。交易類別交易類別事項類別事項類別交易金額（萬元）交易金額（萬元）是否關聯交易是否關聯交易交易標的交易標的2022-09-02收購購買3,997.16否上海怡星機電設備有限公司51%股權2022-08-01資產出售748.04是四川瑞萊斯精密機械有限公司35.00%股權2022-05-12收購購買0.00是卡迪諾科技(北京)有限公司100%股權2021-12-29

90、收購購買700.00否杭州嘉富澤樞股權投資合伙企業(有限合伙)35%合伙份額2021-09-08收購購買17,460.00否上海仁機儀器儀表有限公司63%股權2021-01-25收購購買3,500.00否北京三安新特生物科技有限公司51%股權2018-04-26收購購買2,120.00否天津市北辰區-天津高端裝備制造產業園內土地使用權2017-08-16資產出售62.50否北京捷強戎創科技有限公司62.50%的股權 公司深度報告 長城證券27 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 人員方面，截至 2022 年 4 月 30 日，卡迪諾科技共有近 40 位專業從事核生化裝備產品研究的技術人員及外聘顧

91、問，其中高級工程師 9 人，享受國務院政府特殊津貼 2 人，技術、研發人員占比較高。產品方面，卡迪諾科技的多項核心產品在行業內具有領先優勢，提供核輻射測量設備技術研發、項目軟硬件供應、技術服務為一體的服務?？ǖ现Z科技以全面高水平的測量技術、快速的產品開發能力、專業化的工業設計、高集成小型化多功能的產品設計、全流程生產能力為基礎，從而使得其可以在保持其豐富的全品類產品線的同時，也可以針對用戶的各自需求，例如下游軍方，核工業和國土安全等眾多客戶，提供符合其行業特殊要求的自主研發設計、開發和定型投產及監測，從而符合客戶個性化測量?？ǖ现Z科技高度重視質量管理體系的建立，并把產品的研發和生產全過程納入全

92、面的質量管理體系中，管理科學規范，產品質量穩定可靠，廣泛應用于多種下游工作場景。資質和客戶優勢方面，對于軍工業務來說，其資質和審查要求非常嚴格，這對試圖進入本領域的潛在競爭者構成較高門檻。而卡迪諾科技軍品資質齊全完備，經過企業產品性能、技術水平、研發能力、內控管理等一系列的綜合評估后，卡迪諾科技已獲得開展相關軍品業務的完備資質。較高的行業進入壁壘使得卡迪諾科技有一定的行業優勢?？ǖ现Z科技在國內相關軍品市場競爭優勢也較為突出，主要產品在軍方得到不同應用，在與軍方的長期合作中培育了良好的品牌效應。綜上所述，卡迪諾科技公司在，核輻射檢測與監測設備行業內具有較強的核心競爭力。擬擬收購收購卡迪諾卡迪諾科

93、技是科技是加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵一步加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵一步 此次捷強裝備擬收購卡迪諾科技，將在多方面助力捷強裝備的未來發展。首先，卡迪諾科技產品系列豐富，收購卡迪諾科技將完善捷強裝備的產品序列，補強其細分領域，以完善產業結構，實現核生化安全裝備產業布局。其次，卡迪諾科技的下游客戶涵蓋軍方、核工業和環境保護等眾多領域，有助于捷強裝備拓展民品市場，改善其過去相對單一的目標市場結構。并且，卡迪諾科技的術研發和生產能力，能提高捷強裝備的技術和產品核心競爭力?？偠灾?，擬收購卡迪諾科技是捷強裝備加強核輻射監測領域戰略布局的關鍵步驟，符合捷強裝備實現核生化安全裝備“偵察、防護、洗消

94、”全面覆蓋的戰略目標規劃，促進公司在核生化安全裝備領域的發展，有利于公司快速提高市場占有率，是公司構建“平戰一體的核生化安全全產業鏈”布局的整體戰略的需要，并有望成為接下來新的利潤增長點?？ǖ现Z科技在 2020 年和 2021 年分別實現營業收入 2.83 億元和 2.92 億元。2020 年和 2021年的卡迪諾科技凈利潤分別是 2,018 萬元和 6,556 萬元?？ǖ现Z在 2021 年的凈利潤有明顯提升，同比+224.88%。兩年間，卡迪諾科技經營情況良好，收入較為穩定，凈利潤增長明顯，自然收購了卡迪諾科技之后的捷強裝備不僅在產品結構、技術和銷售渠道等多方面會得到資源優化，未來的盈利能力

95、也會有明顯提升，所以此次資本活動會是捷強裝備的未來盈利預估明顯增長的主要解釋因素之一。公司深度報告 長城證券28 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 表表 6：卡迪諾科技卡迪諾科技公司主要財務數據公司主要財務數據 資料來源：同花順iFinD公司公告，長城證券研究院 7.盈利預測與估值水平盈利預測與估值水平 7.1 不考慮重大資產重組，捷強裝備盈利預測不考慮重大資產重組，捷強裝備盈利預測及估值比較及估值比較 若不考慮重大資產重組，預計捷強裝備 2022 年的營業收入為 2.48 億元，凈利潤為 0.40億元，EPS 為 0.40 元，PE 為 92 倍。捷強裝備未來發展的有利因素包含以下多個方面：

96、首先，宏觀政策上，國防預算持續穩定增長和“十四五”規劃持續進行，國家致力于加強國防和軍隊現代化建設，努力實現富國和強軍相統一。這些將有利于軍工行業整體的穩健發展和相關需求的整體擴容。其次，在行業層面上，隨著核生化安全威脅的加劇和核生化安全行業的重視加強，對于核生化安全裝備的需求自然會擴張。核生化武器的存在和發展對國家傳統安全環境和非傳統安全環境均構成了直接的、現實的威脅，是國家安全的重大隱患，也是核生化安全保障裝備建設旺盛需求的核心驅動要素。國內相關軍工行業存在較高的進入壁壘，新競爭者加入存在較大困難。核生化安全領域的技術指標及質量的要求較高，市場準入和專業壁壘明顯。捷強裝備具備軍工資質，技術

97、成熟，具備行業準入的先天優勢。最后，在公司層面上，捷強裝備是核生化安全裝備制造的高新技術企業，多年深耕核生化安全行業，已經具備“偵、防、消”等各專業方向的完整技術體系，再加上今年來公司積極的展開資本活動，達到了進一步完善產業布局、豐富產品系列和拓展市場渠道的戰略目標。公司 2021 年的產業布局，收購了多家公司，其中上海仁機立足于自主創新，專注于環境與核輻射監測、核輻射防護等領域的高科技智能產品研究與應用，其在核輻射測量設備的研制方面具備較強的優勢；弘進久安從檢測項目的抗原、抗體等核心原材料著手，突破國外進口依賴，產品基本實現對目化生戰劑檢測種類的全覆蓋，處于國內同行領先地位。2022 年 5

98、 月，捷強裝備通過了擬收購卡迪諾科技公司的預案，其經營情況良好，收入較為穩定，凈利潤增長明顯，在技術、產品系列和銷售渠道等方面均可以優化捷強裝備的未來發展。2022 年 9 月，捷強裝備控股子公司上海仁機儀器儀表有限公司增資收購了上海怡星機電設備有限公司 51%股權。公司積極增加對外投資有利于開辟新的產品市場，提高資金使用效率。公司深度報告 長城證券29 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 總而言之，2021 年和 2022 年捷強裝備在核心技術、研發創新、產品、人才團隊、產業結構和市場渠道等方面的核心競爭優勢得到了進一步的優化，未來幾年公司的營收來源會更加多元化。我們選取捷強裝備的可比公司如下

99、：天秦裝備天秦裝備：秦皇島天秦裝備制造股份有限公司主要從事高性能工程塑料及其制品、樹脂基復合材料及其制品的設計、開發、生產與銷售；主要產品包括專用防護裝置和裝備零部件。內蒙一機內蒙一機：內蒙古第一機械集團股份有限公司主要從事輪履裝甲車輛、火炮系列軍品裝備、鐵路車輛、車輛零部件的研發、制造、銷售及資產經營等業務。軍品業務方面,公司作為國家唯一的集主戰坦克系列和中重型輪式裝甲車系列為一體的裝備研制生產基地,主要研制生產履帶、輪式、火炮等系列產品。鐵路車輛可生產敞車、罐車、平車、棚車、漏斗車、專用車 6 大系列 40 多個型號,覆蓋 60 噸級直至 100 噸級的整車產品。華強科技華強科技：湖北華強

100、科技股份有限公司主營業務是是國內專業的防化軍工企業，以特種防護領域為主，主要生產個體防護裝備、集體防護裝備，以提升我國各軍兵種在核生化威脅條件下的生存和作戰能力；同時依托技術優勢，積極開拓醫藥包裝、醫療器械等民品市場。表表 7：捷強裝備可比公司估值表捷強裝備可比公司估值表 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價（元）（元）市值（億市值（億元）元）凈利潤（凈利潤（百萬百萬元）元）P/E（倍倍）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 300922.SZ 天秦裝備 15.20 23.84 80.7 66.7 79.1 99.5 32

101、39 33 26 600967.SH 內蒙一機 8.27 140.9 750.1 878.1 1025.8 1176.6 19 17 14 12 688151.SH 華強科技 21.04 72.48 320.2 198.6 231.1 283.0 22 36 31 25 均值 24 31 26 21 300875.SZ 捷強裝備 38.12 38.06 31.0 39.5 52.9 74.3 94 92 69 59 資料來源：同花順iFinD盈利預測綜合值，長城證券研究院*收盤價參考收盤價參考2022-10-17 7.2 假設假設重大資產重組重大資產重組完成完成，捷強裝備盈利預測，捷強裝備盈利

102、預測 2022 年 5 月，捷強裝備通過了收購卡迪諾科技公司的預案，該公司經營情況良好，收入較為穩定，凈利潤增長明顯，在技術、產品系列和銷售渠道等方面均可以優化捷強裝備的未來發展。成功完成收購卡迪諾的工作之后，捷強裝備的營業收入和凈利潤會相較于未收購之前會有非常大的提升。目前此次交易標的的審計、評估工作、預估值及擬定價尚未公布。本次交易業績承諾期為 2022 年度、2023 年度及 2024 年度，如本次交易未能于 2022 年 12月 31 日（含當日）前完成標的資產交割的，則業績承諾期相應順延至 2023 年度、2024年度及 2025 年度。交易完成后，一方面，公司與卡迪諾科技將通過研發

103、、專利、產品、市場、管理等方面實施有效協同，開展協同研發與創新，持續完善產業布局并擴展優勢產品組合，實現優勢互補，以進一步提升綜合實力、提升市場占有率；另一方面，上市公司可通過整合核 公司深度報告 長城證券30 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 輻射檢測與監測設備、核輻射防護等產品線和研發能力，大幅提升核生化安全偵察裝備的市場占有率，加強核心競爭力，提高抗風險能力，以更好的業績和盈利回報股東。交易完成后，公司資產規模、業績規模均會增加，有利于增強公司持續經營能力與抗風險能力，增強上市公司盈利能力。若公司在 2023 年順利完成收購卡迪諾，則預計公司 2023年至 2024 年歸母凈利潤分別為

104、0.72 億元和 0.95 億元。表表 8：考慮重組情況下的盈利預測考慮重組情況下的盈利預測 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）268 198 248 359 510 (+/-%)9.6%-26.2%25.0%45.0%42.0%歸母凈利潤（百萬元）100 31 44 72 95 (+/-%)5.2%-69.0%43.0%61.6%33.1%攤薄 EPS（元/股）1.56 0.39 0.44 0.72 0.79 PE 23 94 82 51 46 資料來源：長城證券研究院，注：為考慮重組情況下的盈利預測 7.3 投資建議投資建議 預計十四五期間國防預

105、算和軍工行業發展均有提高，對核生化安全行業的加強重視也將提高對核生化安全裝備的需求，未來公司各大業務的市場需求廣闊。公司作為行業內領軍企業，技術儲備豐厚，近兩年產業布局逐步完善，產品系列豐富，生產力所需場所逐步建成。綜合而言，公司各方面的核心競爭力得到加強，未來盈利能力有望明顯提升，因此首次上調給予“買入”評級。若不考慮成功收購卡迪諾的影響，預計公司 2022 年至2024 年歸母凈利潤分別為 0.40 億元、0.53 億元、0.74 億元；EPS 分別為 0.40 元、0.53 元、0.62 元；PE 分別為 92 倍、69 倍、59 倍。若公司在 2023 年順利完成收購卡迪諾，則公司 2

106、023 年至 2024 年歸母凈利潤分別為 0.72 億元和 0.95 億元。7.4 風險提示風險提示 未能完成收購卡迪諾科技的風險未能完成收購卡迪諾科技的風險 公司收購卡迪諾科技公司預計構成重大資產重組，若 2022 年順利完成收購卡迪諾，則會對公司盈利能力有較大的提升。截至 9 月 14 日公司最新的相關公告，此次交易標的資產的審計、評估等工作尚未完成，預估值及擬定價尚未確定；交易涉及與相關股東溝通、相關監管機構報批等工作，存在審計、評估工作不能如期完成的風險；此外，由于股票市場價格波動、軍工行業特有風險、投資者預期等影響，募集配套資金能否順利實施存在不確定性。核工業領域產業政策變化的風險

107、：核工業領域產業政策變化的風險：核工業涉及國家能源開發利用、高科技發展、軍事現代化以及國家競爭力等多個方面，核工業的發展依托于政策布局、政府由上至下推動以及政企合作等共同合力。但是，一方面，由于核工業領域的智能化、數字化處于起步階段，部分領域涉密或公開數據較少，因此難以獲取相對準確的市場容量數據，可能對投資者判斷公司投資價值造成不利影響。另一方面，未來如果核工業領域的產業政策發生重大不利變化，或者核工業領域在國家戰略布局中的地位大幅降低，或者下游裝備市場投資規模出現停滯或萎縮，將對公司相應業務的盈利能力以及成長性帶來不利影響。技術更新迭技術更新迭代代、研發不及預期的、研發不及預期的風險：風險：

108、公司深度報告 長城證券31 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 從研發過程來看，我國的軍品研發有著嚴格的試驗、檢驗要求，一般需要經過立項論證階段、方案設計階段、樣機研制階段、鑒定定型階段等步驟，從立項研制到設計定型的時間跨度存在不確定性。公司預研新產品存在一定風險，如果某些新產品的研發周期過長，或者預研的新產品未獲得軍方立項和定型，則可能會對公司的財務狀況及整體盈利能力造成不利影響。從市場角度來看，如果未來公司的技術開發和產品升級不能及時跟上市場需求的變化，則會對生產經營和核心競爭力造成負面影響。技術人才流失風險：技術人才流失風險：行業技術人才的培養周期相對較長、成本較高。伴隨著智能裝備領域技術

109、的不斷更新和市場競爭的不斷加劇，行業內企業對優秀技術人才的需求也日益強烈，公司存在核心技術人員流失的風險。市場競爭加劇的風險：市場競爭加劇的風險：行業未來發展空間較大，更多潛在競爭對手可能進入該市場使得競爭加劇。近期，軍隊采購體制逐步放寬參與競標企業的準入條件，在資質資格、同類業績等方面降低了門檻甚至取消了要求，這一寬松政策可能會增加行業內各企業的競爭壓力。若公司不能持續研發形成領先的技術和產品儲備，則公司存在競爭優勢地位受到其他競爭對手趕超的可能性。統計誤差、預測參數、假設等不及預統計誤差、預測參數、假設等不及預期風險：期風險：文中涉及多種假設和參數，部分統計數據存在一定的遺漏風險，各類預測

110、參數不及預期的風險。成本費用增加的風險成本費用增加的風險：公司核生化安全產業基地和軍品兩用制造中心項目新增的固定資產、無形資產折舊攤銷費用將會對公司的盈利產生一定的壓力。如果未來市場環境發生重大不利變化，公司收入、利潤不能持續增長或增長速度放緩，同時公司固定投資項目在建設期滿后產生的效益不及預期，則公司存在因為固定資產折舊和無形資產攤銷增加而導致利潤下滑的風險。業務經營季節性波動風險業務經營季節性波動風險：2022 年上半年報告期內，公司主要產品為核輻射監測設備、生物檢測設備、應用于各通用型號裝備軍用核生化洗消裝備的液壓動力系統及其他核生化安全裝備及配件等，下游客戶主要為部隊、政府部門和大型企

111、事業單位等，該類用戶大多執行較為嚴格的財務預算和支出管理制度，通常在年初確定項目規劃及采購計劃，在下半年完成項目招標或項目驗收相關工作，尤其軍方單位的軍品采購通常采用預算管理制度和集中采購制度，一般年初正式下達采購訂單，訂單交付相對集中于下半年，而且存在訂單金額較大、執行周期較長、交貨時間分布不均衡等特點，導致公司每年的上半年銷售收入相對較少，收入實現主要集中在下半年，整體收入情況呈現一定的季節性特征，所以公司存在上半年收入明顯較低的季節性波動風險。公司深度報告 長城證券32 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 7.5 附：盈利預測表附：盈利預測表（未完成重組）（未完成重組）利潤表（百萬）202

112、0A 2021A 2022E 2023E 2024E 主要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 268.48 198.16 247.69 317.05 416.92 成長性 營業成本 108.44 100.07 144.90 175.65 208.46 營業收入增長 9.56%-26.19%25.00%28.00%31.50%銷售費用 4.34 9.78 6.44 9.67 14.72 營業成本增長 2.41%-7.71%44.79%21.22%18.68%管理費用 20.74 37.99 26.55 39.75 58.97 營業利潤增長 4.29%-

113、70.15%48.88%31.08%34.62%研發費用 28.16 40.41 32.74 46.61 67.15 利潤總額增長 2.88%-71.04%53.75%28.92%34.80%財務費用 -6.57 -8.91 -5.90 -9.86 -13.88 歸母凈利潤增長 5.21%-69.03%27.60%33.74%40.43%其他收益 9.27 7.79 8.53 8.16 8.34 盈利能力 投資凈收益 0.35 19.13 9.74 14.43 12.08 毛利率 59.61%49.50%41.50%44.60%50.00%營業利潤 112.60 33.61 50.05 65.

114、60 88.31 銷售凈利率 41.94%16.96%20.20%20.69%21.18%營業外收支 2.65 -0.24 1.27 0.56 0.87 ROE 7.30%2.72%3.34%4.29%5.75%利潤總額 115.24 33.38 51.32 66.16 89.18 ROIC 38.31%6.07%7.78%10.63%16.19%所得稅 15.68 -4.92 2.45 0.81 -2.60 營運效率 少數股東損益 -0.52 7.30 9.31 12.46 17.49 銷售費用/營業收入 1.62%4.94%2.60%3.05%3.53%歸母凈利潤 100.08 30.99

115、 39.55 52.90 74.28 管理費用/營業收入 7.73%19.17%10.72%12.54%14.14%資產負債表 （百萬）研發費用/營業收入 10.49%20.39%13.22%14.70%16.11%流動資產 1,172.09 1,056.45 1,319.80 1,585.18 1,885.14 財務費用/營業收入-2.45%-4.50%-2.38%-3.11%-3.33%貨幣資金 488.41 714.50 1,003.71 1,296.64 1,582.73 投資收益/營業利潤 0.31%56.90%19.46%22.00%13.68%應收票據及應收賬款合計 248.81

116、 166.11 137.63 93.99 93.16 所得稅/利潤總額 13.60%-14.73%4.78%1.22%-2.91%其他應收款 6.04 7.04 6.54 7.00 7.00 應收賬款周轉率 1.53 0.96 1.64 2.77 4.50 存貨 19.45 48.57 56.08 70.77 79.78 存貨周轉率 12.31 5.83 4.73 5.00 5.54 非流動資產 286.41 578.40 576.98 618.50 634.25 流動資產周轉率 0.37 0.18 0.21 0.22 0.24 固定資產 202.37 204.72 239.29 251.58

117、 268.51 總資產周轉率 0.28 0.13 0.14 0.15 0.18 資產總計 1,458.51 1,634.85 1,896.77 2,203.68 2,519.38 償債能力 流動負債 89.29 209.80 222.76 264.79 290.13 資產負債率 6.49%14.03%22.94%30.89%36.69%短期借款 -1.60 -流動比率 13.13 5.04 5.92 5.99 6.50 應付款項 59.98 167.76 152.09 198.39 219.08 速動比率 12.91 4.80 5.67 5.72 6.22 非流動負債 5.32 19.49 2

118、12.41 415.95 634.18 每股指標（元）長期借款 -200.00 400.00 620.00 EPS 1.56 0.39 0.40 0.53 0.62 負債合計 94.61 229.29 435.17 680.74 924.31 每股凈資產 13.66 13.74 14.21 12.23 10.87 股東權益 1,363.90 1,405.55 1,461.60 1,522.94 1,595.07 每股經營現金流 -0.55 1.41 0.99 1.18 0.98 股本 76.80 76.80 99.80 120.00 140.00 每股經營現金/EPS -0.35 3.60 2

119、.50 2.23 1.58 留存收益 1,286.91 1,294.81 1,318.54 1,347.22 1,381.85 少數股東權益 0.18 33.95 43.26 55.72 73.21 估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 負債和權益總計 1,458.51 1,634.85 1,896.77 2,203.68 2,519.38 PE 23.42 93.67 92.18 68.92 59.01 現金流量表 （百萬）PEG-1.79 2.77 -4.66 -5.26 1.74 經營活動現金流 -54.88 140.30 98.94 117.90 97.86

120、 PB 2.67 2.66 2.57 2.99 3.36 其中營運資本減少 -162.50 79.61 52.82 62.48 15.69 EV/EBITDA 52.54 114.59 44.55 46.57 43.13 投資活動現金流 -732.37 192.65 -19.26 -31.79 -25.52 EV/SALES 23.01 20.11 11.08 10.69 9.77 其中資本支出 107.20 239.70 32.87 38.22 35.55 EV/IC 13.23 7.37 5.30 7.16 8.48 融資活動現金流 895.54 -25.50 209.53 206.82

121、213.75 ROIC/WACC 3.74 0.59 0.76 1.04 1.58 凈現金總變化 108.29 307.45 289.21 292.94 286.09 REP 3.54 12.44 6.98 6.91 5.37 公司深度報告 http:/ 研究員研究員承諾承諾 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，在執業過程中恪守獨立誠信、勤勉盡職、謹慎客觀、公平公正的原則，獨立、客觀地出具本報告。本報告反映了本人的研究觀點，不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接接收到任何形式的報酬。特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券

122、經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年 7 月 1 日起正式實施。因本研究報告涉及股票相關內容，僅面向長城證券客戶中的專業投資者及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者。若您并非上述類型的投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研究報告中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。免責聲明免責聲明 長城證券股份有限公司（以下簡稱長城證券）具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格。本報告由長城證券向專業投資者客戶及風險承受能力為穩健型、積極型、激進型的普通投資者客戶（以下統稱客戶）提供，除非另有說明，所有本報告的版權屬于

123、長城證券。未經長城證券事先書面授權許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布，亦不得作為訴訟、仲裁、傳媒及任何單位或個人引用的證明或依據，不得用于未經允許的其它任何用途。如引用、刊發，需注明出處為長城證券研究院，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向他人作出邀請。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的

124、任何損失負任何責任。長城證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。長城證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。長城證券版權所有并保留一切權利。長城證券投資評級說明長城證券投資評級說明 公司評級：公司評級：買入預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅 15%以上 增持預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間 持有預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間 賣出預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上 行業評級：行業評級：強于大市預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場 中性預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步 弱于大市預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場 長城證券長城證券研究院研究院 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：http:/