建材行業：水泥地產政策持續發力春季或再現躁動行情-230108.pdf（23頁）

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1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明水泥水泥強于大市強于大市維持2023年01月08日（評級）分析師 鮑榮富 SAC執業證書編號：S1110520120003分析師 王濤SAC執業證書編號：S1110521010001分析師 武慧東 SAC執業證書編號：S1110521050002分析師 朱曉辰 SAC執業證書編號：S1110522120001聯系人 林曉龍地產政策持續發力，春季或再現躁地產政策持續發力，春季或再現躁動行情動行情行業研究周報2近期水泥行業動態：近期水泥行業動態：上周（1.03-1.06）水泥指數上漲3.40%，跑輸建材指數。1

2、-11月水泥產量19.5億噸，同比下滑10.8%，11月單月水泥產量1.92億噸，同比下滑4.7%。上周全國水泥市場價格433元/噸，環比下滑3.1元/噸。價格回落地區主要有上海、浙江、安徽、山東和云南，幅度10-30元/噸。元旦過后，國內水泥市場需求整體繼續減弱，主要是受春節假期臨近影響，工人陸續返鄉；而疫情影響較前期減弱的區域，如長三角和珠三角地區部分工程出現短暫搶工現象。價格方面，在最后需求期，企業為盡可能的增加銷量，繼續下調價格。鑒于今年大部分工程提前結束，預計1月10日開始市場陸續進入休市階段，后期價格趨于穩定。核心觀點：核心觀點：22年水泥行業受需求下滑、競爭加劇等因素影響，利潤出

3、現大幅回撤，近期地產政策面利好較多，均指向地產需求側，有望帶動房屋銷售企穩回升，保交樓有望使23年上半年竣工端基本面實現較大向上彈性的情況下，若銷售改善，則新開工端隨之改善的可能性較大，進而對水泥需求或有提振效果。而供給端收縮力度繼續加大，一方面行業總產能已經基本見頂，按照23年擬投建產能及對應置換產能計算，行業產能將凈減少1350萬噸；另一方面錯峰生產力度有望繼續加大：根據卓創資訊，22年水泥企業整體錯峰生產力度相比2021年有所增加，而從近期部分省份公布的冬季錯峰限產方案來看，大部分停產天數較21年也有增長的趨勢。當前水泥企業（以海螺為例）22Q3毛利率幾乎是近20年最低水平（僅比05Q1

4、最低值高2.4pct），若需求超預期，則水泥價格或有較大修復彈性，因此23年水泥企業盈利改善情況仍值得期待，春季有望再次出現躁動行情。中長期看“雙碳”+“雙控”政策有望帶動行業供給格局進一步優化：a)政策要求2025年標桿產能比重超過30%，未來行業2500T/D及以下規模產能有望陸續退出，總產能將收縮8.6%以上。b)水泥行業未來有望納入碳交易，碳稅+減排改造加劇小企業成本壓力，龍頭競爭優勢凸顯，有望通過兼并收購進一步擴張，話語權增強，價格中樞有望逐步抬升，另一方面通過骨料等業務打造第二增長極。當前水泥基本面與估值或均處于歷史底部區域，從股息率及估值角度，水泥股仍具有一定投資性價比。推薦成長

5、性較優的【華新水泥華新水泥】，【上峰水泥上峰水泥】，龍頭【海螺水泥海螺水泥】，混凝土減水劑成長性更優混凝土減水劑成長性更優，龍頭龍頭突出突出，推薦推薦【蘇博特蘇博特】。注：注：表中市值數據截至表中市值數據截至20232023年年1 1月月0606日收盤。日收盤。歸母凈利潤預測來自天風建材團隊。資料來源：歸母凈利潤預測來自天風建材團隊。資料來源：WindWind、天風證券研究所、天風證券研究所風險提示風險提示：水泥需求大幅下滑、行業競爭加劇、煤炭價格上漲：水泥需求大幅下滑、行業競爭加劇、煤炭價格上漲近期行業動態及核心觀點：近期行業動態及核心觀點：證券代碼證券代碼證券名稱證券名稱總市值總市值（億元

6、）（億元）當前價格當前價格歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）EPSEPSPEPEPBPB股息率股息率20202020202120212022E2022E2023E2023E20202020202120212022E2022E2023E2023E20202020202120212022E2022E2023E2023E20202020202120212022E2022E2023E2023E201920192020202020212021600585.SH海螺水泥1,515 28.58351.3 332.7 165.6 199.8 6.636.283.123.774.314.559.157.580

7、.900.790.790.737.0%7.4%8.3%000672.SZ上峰水泥112 11.5020.3 21.8 19.9 23.2 2.082.232.042.385.545.155.644.821.571.241.211.037.8%7.4%7.0%000877.SZ天山股份768 8.8715.2 125.3 84.9 110.4 0.181.450.981.2750.686.139.056.966.790.840.870.815.7%5.4%3.7%002233.SZ塔牌集團86 7.2517.8 18.4 3.0 4.0 1.491.540.250.344.854.7128.54

8、21.370.830.740.720.6811.7%10.3%8.6%600801.SH華新水泥328 15.6456.3 53.6 35.5 45.9 2.692.561.692.195.826.119.247.141.271.121.141.037.7%6.9%6.4%603916.SH蘇博特70 16.544.4 5.3 4.1 5.4 1.051.270.971.2815.7713.0517.0112.881.851.631.631.471.8%2.2%2.2%002398.SZ壘知集團43 5.953.7 2.7 3.0 3.8 0.520.380.420.5311.4515.681

9、4.0511.171.301.221.161.061.3%1.3%1.3%3WoWaUlYeVoPvNnP9P9RaQoMqQoMtQiNpPmNfQmMyR8OoPnMMYsOtRMYoOrR圖：圖：20Q120Q1-22Q322Q3單季度水泥企業營業收入及同比增速單季度水泥企業營業收入及同比增速22Q3水泥企業整體營業收入同比下滑51%，一方面因需求萎縮導致銷量下滑，另一方面系價格下調，Q3全國水泥均價同比下降27元/噸，同時煤炭價格上漲導致噸成本增加，Q3單季度水泥企業毛利率降至17.2%，創19年以來新低。我們判斷Q3水泥盈利或已基本觸底，10月份以來，需求弱復蘇以及價格向上修復趨勢較

10、為明顯，疊加基建實物工作量形成或對水泥需求提供一定支撐，錯峰生產+成本壓力下水泥企業提價意愿較強，我們判斷Q4水泥企業盈利環比或出現好轉，但由于去年Q4高基數問題，同比情況仍然存在一定壓力。圖：圖：20Q120Q1-22Q322Q3單季度水泥企業歸母凈利潤及同比增速單季度水泥企業歸母凈利潤及同比增速3圖：圖：19Q119Q1-22Q322Q3單季度水泥企業綜合毛利率單季度水泥企業綜合毛利率圖：圖：19Q119Q1-22Q322Q3單季度水泥企業綜合單季度水泥企業綜合ROEROE資料資料來源：來源：WindWind、天風天風證券研究所證券研究所水泥水泥Q3Q3綜述：量價齊跌，毛利率承壓，綜述：量

11、價齊跌，毛利率承壓，Q4Q4環比或有好轉環比或有好轉-60%-40%-20%0%20%40%60%05001,0001,5002,00020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3（億元）營業收入同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%05010015020025020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3（億元）歸母凈利潤同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q12

12、2Q30%1%2%3%4%5%6%7%8%9%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3需求：需求：2222年水泥需求下滑幅度在年水泥需求下滑幅度在5%5%-10%10%，與地產新開工關系更強，與地產新開工關系更強請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明4資料資料來源：來源：國家統計局、國家統計局、天風證券研究所天風證券研究所水泥下游主要分為基建水泥下游主要分為基建、地產和新農村建設三部分地產和新農村建設三部分，從歷史經驗來看從歷史經驗來看，水泥產量和地產新開工面積的相關性更強水泥產量和地產新開工面積的相關性更強。1-

13、11月水泥產量19.5億噸，同比下滑10.8%，11月單月水泥產量1.92億噸，同比下滑4.7%。穩增長目標下，需求仍有望恢復，核心看地產基本面恢復力度。全年來看全年來看，我們預計地產的下滑仍會對水泥需求形成較大拖累我們預計地產的下滑仍會對水泥需求形成較大拖累，基建發力可能性較大基建發力可能性較大，但預計仍難以扭但預計仍難以扭轉整體需求下滑的局面轉整體需求下滑的局面，我們估計我們估計2222年水泥需求下滑幅度或在年水泥需求下滑幅度或在5 5-1010%。表：全國及各地區水泥產量增速情況及預測表：全國及各地區水泥產量增速情況及預測全國全國華北華北東北東北華東華東中南中南西南西南西北西北2021年

14、12月-0.6%-1.6%-3.4%3.5%0.3%-8.1%0.7%2022022 2E E樂觀樂觀-5 5%-5 5%-8 8%-3 3.0 0%-3 3.0 0%-8 8.0 0%-5 5.0 0%2022022 2E E中性中性-7 7.2 2%-1010%-1010.0 0%-5 5.0 0%-6 6.0 0%-1010.0 0%-1010.0 0%2022022 2E E悲觀悲觀-1010.7 7%-1212%-1515.0 0%-8 8.0 0%-8 8.0 0%-1515.0 0%-1 12 2.0 0%年份年份基建投資同比增速基建投資同比增速房屋新開工面積同比增速房屋新開工面

15、積同比增速水泥產量同比增速水泥產量同比增速2010年18.5%40.7%15.5%2011年3.3%16.2%16.1%2012年15.3%-7.3%7.4%2013年21.3%13.5%9.6%2014年21.5%-10.7%1.8%2015年17.2%-14.0%-4.9%2016年17.4%8.1%2.5%2017年19.0%7.0%-0.2%2018年3.8%17.2%3.0%2019年3.8%8.5%6.1%2020年0.9%-1.2%1.6%2021年0.4%-11.4%-1.2%2022年1-11月10.6%-38.9%-10.8%表：基建投資、地產新開工、水泥產量同比情況表：基

16、建投資、地產新開工、水泥產量同比情況供給：供給：20222022年全年錯峰停產力度更大，部分省區仍繼續錯峰生產年全年錯峰停產力度更大，部分省區仍繼續錯峰生產5全國北方省區大部分已經進入冬季錯峰全國北方省區大部分已經進入冬季錯峰。遼寧、山東、河南和華北部分省市從11月15日開始冬季錯峰，山東目前還有約 25 條線在產。新疆從11月1日開始冬季錯峰，甘肅12月1日開始。福建、湖南、廣西、廣東、四川等省區計劃10-12月累計停窯30-35天，貴州計劃10-12月停窯 60天。云南水泥企業停窯15-20天。資料資料來源：來源：卓創資訊、卓創資訊、天風證券研究所天風證券研究所圖：當前西北、華北、東北錯峰

17、限產情況圖：當前西北、華北、東北錯峰限產情況區域地區停窯時間停窯天數備注西北陜西2021.12.1-2022.3.10130采暖季 100 天，夏季 30 天，其中 8 月 1 日至 20 日停窯 20天。2022.7-2022.9寧夏2022.11.1-2023.3.10 130分區所有水泥熟料生產企業均要錯峰生產 130 天，時限內未完成錯峰生產的天數在 2023 年 6 月底前補足。新疆2022.11.1-2023.4.3018030（夏季）采暖季 165 天（9 月補 15 天）-180 天，夏季 30 天。2023.6.1-2023.6.30青海2021.11.1-2022.4.10

18、150采暖季 120天。夏季 30天，全年不少于 150 天。2022.6-2022.8甘肅2022.12.1-2023.3.31120采暖季120天。華北河北2022.11.15-2023.3.15120常態化錯峰，實質在12月初庫滿停窯。山西2022.10.15-12.3177-120太原大氣污染防治停窯以及常態化錯峰。2022.11.15-2023.3.15內蒙古2022 年 7-10 月40計劃停窯每月不少于 10 天，電石渣企業包含在內。2022.11.15-2023.3.15150采暖季錯峰東北黑龍江2022.10.15-2023.3.15 152采暖季錯峰吉林2021.11.1-

19、2023.3.31 150常態化錯峰遼寧2021.11.15-2023.4.1 135常態化錯峰，實質在12月初庫滿停窯。供給：供給：20222022年全年錯峰停產力度更大，部分省區仍繼續錯峰生產年全年錯峰停產力度更大，部分省區仍繼續錯峰生產6資料資料來源：來源：卓創資訊、卓創資訊、天風證券研究所天風證券研究所圖：當前華東、中南、西南地區錯峰限產情況圖：當前華東、中南、西南地區錯峰限產情況區域地區停窯時間停窯天數備注華東山東2022.11.15-2023.10.23 120秋冬季錯峰江西2022年80錯峰停窯，一季度 40 天，梅雨（6 月份）、酷暑（7-8 月份）、環境敏感期或根據實際需要，

20、錯峰不少于 30 天。實際執行中，一季度 40 天，5 月 10-15 天，6-7 月 15 天。8月繼續停窯 10 天。9 月停窯 5-7 天。環鄱陽湖 12 月停窯7 天。江蘇2022年701.1-3.31 停 35 天，6.1-9.30 停 20 天，其余時段 15 天。浙江2022年67春節停窯 40 天，5-6 月 10 天，7-8 月 10 天。9-10 月 7 天。環太湖 12 月停窯 9 天。安徽2022年30-9012 月 1 日至次年 3 月 31 日（北片企業）、冬季和雨季伏天（南片企業）。A 級企業自主安排，B 級停 30 天，C 級停 60天，D 級停 90 天。環巢

21、湖 12 月停窯 7 天。福建2022年1102022 年全年增加到 110 天。1-6 月變更為 60 天，其中 1-3月 45 天，4-5 月 7 天，6 月8 天。7-8 月 20 天。10-12 月每月 10 天。2023 年全年計劃停窯 130-140 天。中南河南2022.10.5-10.25 20錯峰停窯 20 天。2022.11.15-2023.3.15120采暖季錯峰。湖北2022 年90全年 80 天，一季度 30 天，6-7 月 15 天，8-9 月各停 10天，11-12 月 15 天。湖南2022 年135-150全年錯峰停窯原計劃 75 天，實際執行中，一季度常德、

22、益陽長株潭、衡陽停窯 50 天、其他地區 45 天。4-5 月，省水泥協會要求省內企業自行安排停窯 15 天。6-8 月 33-43天，9 月 12 天。廣西2022 年155全年目標 120 天，一季度 60 天，二季度 30 天，三季度 30天。9 月 26 日至 12 月 31 日 35 天，其中 9 月 26 日起剛性停窯 15 天，11 月停窯 10 天，12 月停窯 10 天。廣東2023 年80全年計劃錯峰生產停窯暫定 60+20 天/窯，第一階段：2023年 1 月 1 日至 4 月 30 日，錯峰停窯天數為 40+10 天。第二階段：2023 年 7 月 1 日至 9 月 3

23、0 日，酷暑伏天和臺風雨季季節，錯峰停窯天數為 20+10 天。西南四川2022 年150全年 145 天。一季度 50 天。二季度 35 天。三季度 40 天。四季度 20 天，其中，6 月計劃停窯 15-20 天。7 月停窯 6天，8 月停窯 14 天。9-10 月 15 天。重慶2022 年150一季度 40-50 天、二季度 35 天、三季度 30 天、四季度 20-30 天。其中，6 月計劃停窯 15 天。7-8 月錯峰停窯 25-30天。9-10 月 15 天。云南2022 年105-150非協同處置的：一季度40天，二季度50天（4月20天，5月15天，6月15天），三季度50天

24、，四季度10天。協同處置的：一季度28天，二季度35天，三季度35天，四季度7天。（目前因能源緊張多數廠家停窯）貴州2022 年215一季度 60 天，二季度 45 天，三季度 50 天，四季度 60 天。西藏2022 年180全年 180 天，其中一季度 90 天，5 月 30 天。供給：供給：未來未來水泥將納入全國碳交易，小企業或面臨生存危機水泥將納入全國碳交易，小企業或面臨生存危機請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明72020年水泥行業二氧化碳排放占整個建材行業比重達83%，是排放量最大的子行業，減排壓力大。未來有望納入全國碳交易市場，參考前期試點經驗，配額計算方法可能以基準線法為主（

25、實際產量*行業排放基準值*減排因子），意味著產能利用率高/排放更低的企業競爭優勢更大，小企業被迫減產或購買碳匯，從全國7個地方試點運行情況看，近兩年加權平均碳價約在40元/噸左右，而海外碳配額價格已高達50-60歐元/噸，且碳配額逐年收緊，小企業迫于成本壓力或將加快出清，利好龍頭份額提升，且區域話語權進一步增強，提升價格傳導能力，價格中樞有望繼續上移。資料資料來源：來源：海螺水泥、上峰水泥、華新水泥、冀東水泥、萬年青、塔牌集團、福建水泥、中國建材、祁連山、天山股份、寧夏建材公司公告、卓創資訊、海螺水泥、上峰水泥、華新水泥、冀東水泥、萬年青、塔牌集團、福建水泥、中國建材、祁連山、天山股份、寧夏建

26、材公司公告、卓創資訊、WindWind、天風證券研究所天風證券研究所，注：歐盟排放配額，注：歐盟排放配額單位為歐元單位為歐元/噸，其他單位為元噸，其他單位為元/噸噸圖：各主要水泥企業熟料產能圖：各主要水泥企業熟料產能圖：各地區碳排放權配額價格圖：各地區碳排放權配額價格圖：各水泥企業產能利用率圖：各水泥企業產能利用率02040608010012020-0120-0120-0120-0220-0220-0320-0320-0420-0420-0520-0520-0620-0620-0720-0720-0720-0820-0820-0920-0920-1020-1020-1120-1120-1220

27、-1220-1221-0121-0121-0221-0221-0321-0321-0421-0421-0521-0521-0621-0621-0721-0721-0721-0821-0821-0921-0921-1021-10(元元/噸）噸）期貨結算價(連續):歐盟排放配額(EUA)上海碳排放權配額(SHEA):成交均價北京碳排放權(BEA):成交均價廣東碳排放權配額(GDEA):成交均價湖北碳排放權(HBEA):成交均價05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000（萬噸）120%108%96%91%90%90%79%68%0%20%40%60%80%1

28、00%120%140%萬年青 上峰水泥華新水泥塔牌集團海螺水泥福建水泥天山股份冀東水泥供給：政策要求供給：政策要求2525年水泥標桿產能占比超過年水泥標桿產能占比超過30%30%，小產線加快退出，小產線加快退出請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明8政策要求政策要求20252025年標桿產能比重超過年標桿產能比重超過3030%，未來行業未來行業25002500T/DT/D及以下規模產能有望陸續退出及以下規模產能有望陸續退出，總產能將收縮總產能將收縮8 8.6 6%以上以上。國家發改委發布高耗能行業重點領域能效標桿水平和基準水平（2021年版），其中規定水泥熟料單位產品綜合能耗的基準水平為117

29、kg標煤/噸，標桿水平為100kg標煤/噸，根據國家發改委等部門指導意見要求，到2025年水泥等重點行業達到標桿水平的產能比例超過30%。根據數字水泥網統計，當前全國能夠達到基準水平的水泥熟料產能占比達75%，達到標桿水平的比例僅有5%，若要實現2025年目標，對現有產能的能耗仍需進一步降低。根據我們統計，水泥行業2500噸/日及以下的產線共642條，年產能達4.58億噸，占行業總產能比重約為26%，其中西南地區最多，達1.3億噸，其次為華東，21年山東省已明確指出2022年底前，2500噸/日規模的熟料生產線整合退出一半以上，2025年底前，2500t/d規模的熟料生產線全部整合退出，率先將

30、產能退出提升到政策層面，預計后續各省政策有望陸續出臺。若按1.5：1的置換比例，則行業產能最低將凈縮減1.5億噸，占當前產能的比重達8.6%。資料資料來源：來源：水泥網、卓創資訊、水泥網、卓創資訊、WindWind、天風證券研究所天風證券研究所圖：各地區圖：各地區2500t/d2500t/d及以下水泥熟料生產線年產能統計及以下水泥熟料生產線年產能統計圖：某頭部企業不同產能規模水泥熟料生產線平均能耗情況圖：某頭部企業不同產能規模水泥熟料生產線平均能耗情況圖：主要上市公司圖：主要上市公司2500t/d2500t/d及以下水泥熟料生產線年產能統計及以下水泥熟料生產線年產能統計產能規模產能規模T/d可

31、比熟料綜合煤耗可比熟料綜合煤耗kgce/t可比熟料綜合電耗可比熟料綜合電耗kW.h/t可比熟料綜合能耗可比熟料綜合能耗kgce/t可比水泥綜合電耗可比水泥綜合電耗kW.h/t可比水泥綜合能耗可比水泥綜合能耗kgce/t2500103.0859.60110.4076.1585.673000101.9658.53109.15 74.385.34500096.3956.63103.3573.8581.58700092.7654.899.568.1773.410%10%20%30%05,00010,00015,000東北華北華東西北西南中南（萬噸）（萬噸）年產能（萬噸）占比0%20%40%60%010

32、,00020,00030,000（萬噸）（萬噸）2500t/d及以下熟料線年產能2500t/d及以下熟料線產能占總產能比資料資料來源：來源：工信部、工信部、天風證券研究所天風證券研究所供給：置換新規提高置換比例同時加大異地置換限制，或帶來供給端實質性好轉供給：置換新規提高置換比例同時加大異地置換限制，或帶來供給端實質性好轉請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明9水泥玻璃行業產能置換實施辦法（水泥玻璃行業產能置換實施辦法（2017）水泥玻璃行業產能置換實施辦法水泥玻璃行業產能置換實施辦法（2021.7）產能置換辦法適用范圍適用于中華人民共和國境內各類所有制水泥、玻璃企業新建水泥熟料、平板玻璃項目

33、和已經由工業和信息化部、發展改革委聯合明確出地方視情處理、但尚未公告產能置換方案的在建水泥熟料、平板玻璃項目。本辦法適用于中華人民共和國境內各類所有制水泥、玻璃企業新建水泥熟料、平板玻璃項目，以及明確由地方視情處理、但尚未開展產能置換的在建項目。嚴禁備案和新建擴大產能的水泥熟料、平板玻璃項目。確有必要新建的，必須制定產能置換方案，實施產能置換。置換產能的要求（1）應當為2018年1月1日以后在省級工業和信息化主管部門（以下簡稱省級主管部門）門戶網上公告關停退出的產能。（2）已超過國家明令淘汰期限的落后產能，已享受獎補資金和政策支持的退出產能，無生產許可的水泥熟料產能，均不得用于產能罝換。用于置

34、換的產能指標不得重復使用。（1）用于置換的水泥熟料、平板玻璃生產線產能必須是合規的有效產能（含經省級工業和信息化主管部門審批已實施窯爐技術改造，并經省級行業協會等組織鑒定過的JT窯），且在各省級工業和信息化主管部門每年公告的本地區合規水泥熟料、平板玻璃生產線清單內。（2）已超過國家明令淘汰期限的落后產能，已享受產能退出補貼的生產線，無水泥產品生產許可證或許可證過期，未依法取得排污許可證或許可證過期的水泥熟料產能不能用于產能置換。（3）違反錯峰生產規定被省級及以上工業和信息化主管部門或環保部門約談后拒不改正的水泥企業所涉及的熟料產能不能用于產能置換。（4）2013 年以來，連續停產兩年及以上的水

35、泥熟料、平板玻璃生產線產能（因省級主管部門制定或同意的錯峰生產方案以及因地方規劃調整導致此情況的除外）不能用于產能置換。（5）用于置換的水泥熟料、平板玻璃生產線產能拆分轉讓不能超過兩個。（6）非新型干法工藝的特種水泥產能指標只能置換為特種水泥項目。置換比例的確定位于國家規定的環境敏感區的水泥熟料和平板玻璃建設項目，產能置換比例為1.5:1；位于非環境敏感區的新建項目，產置換比例為1.25:1；西藏地區的水泥熟料建設項目執行等量置換。（1）位于國家規定的大氣污染防治重點區域實施產能置換的水泥熟料建設項目，產能置換比例不低于2:1；位于非大氣污染防治重點區域的建設項目，產能置換比例不低于1.5:1

36、。（2）使用國家產業結構調整目錄限制類水泥熟料生產線作為置換指標和跨省置換水泥熟料指標，產能置換比例不低于2:1。工信部21年7月20日晚發布修訂后的水泥玻璃行業產能置換實施辦法，自2021年8月1日起施行，相比于2017年版本，整體對水泥新增產能的管控進一步趨嚴，修訂內容包括對置換比例和置換范圍做出調整，要求位于國家規定的環境敏感區/非敏感區的建設項目，產能置換比例分別不低于2:1和1.5:1（vs2017年規定的1.5：1和1.25：1），同時要求跨省置換水泥熟料指標，產能置換比例不低于2:1，提高了水泥跨省置換比例，之前水泥企業較多通過異地置換的方式處理過剩產能，新增產能使得部分地區供需

37、平衡被打破，對區域水泥價格造成擾動，而新的置換辦法對異地置換加大限制，有利于進一步優化水泥行業供給格局，壓減過剩產能。圖：水泥玻璃行業產能置換辦法圖：水泥玻璃行業產能置換辦法2021vs20172021vs201710股價復盤：水泥行情與價格周期正相關股價復盤：水泥行情與價格周期正相關我們選取我們選取2016年至今全國重點城市水泥均價與水泥指數年至今全國重點城市水泥均價與水泥指數，發現二者走勢相關性較高發現二者走勢相關性較高。2016年中央提出“三去一降一補”的供給側改革，供給端嚴控新增產能，同時錯峰生產有序執行，實際產能進一步收縮，水泥價格迎來新一輪提高，20年上半年淡季價格依舊保持韌性，且

38、疫后搶開工提振需求端預期，水泥指數創下新高，但Q4旺季價格漲幅不及預期導致指數出現回撤，21年價格底出現在7月末，8月份指數隨著水泥價格一同提高，但在這一輪指數上行周期要明顯短于水泥價格上行周期（水泥價格提高持續了約90天，水泥指數僅持續40天），背后原因是需求環境發生改變，市場表現出更多的對價格持續性的擔憂。21年12月穩增長預期升溫帶動水泥板塊階段性走強，但年初至今穩增長的效果遲遲沒有兌現，水泥需求持續疲軟，期間水泥出貨率持續低于去年同期。這一階段市場主要是在交易穩增長的預期變化，但實際基本面并沒有改觀，因此水泥板塊的行情也是寬幅震蕩，提高/下跌行情持續時間都比較短。Q2局部地區價格競爭加

39、劇引發市場悲觀預期，但我們認為此次價格戰本質原因是需求下滑幅度超預期引發的市場應對不足，但并不意味著供給協同的破裂，在淡季之后新的競合關系或將形成，旺季價格若出現快速拉漲，仍可能會催化指數修復。圖：水泥價格圖：水泥價格vsvs水泥指數走勢水泥指數走勢表：表：2121年年初至年年初至2222年年6 6月月3030日水泥指數表現分析日水泥指數表現分析 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,00020025030035040045050055016-0116-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-0717-0917-1118-

40、0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-05（元（元/噸）噸）重點城市水泥均價水泥指數（右軸）開始時間開始時間結束時間結束時間行情天數行情天數走勢特點走勢特點區間表現區間表現相對滬深相對滬深300相對相對wind全全A2021/1/12021/4/30119 窄幅震蕩期間最大漲跌幅在10%左右2021/5/12021/7/3090 持續下跌-20%-14%-23%2021/8/

41、12021/9/1343 快速反彈39%35%32%2021/9/142021/11/249 快速回調-24%-21%-20%2021/11/32022/6/30239 寬幅震蕩期間最大漲跌幅在17%左右資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、WindWind、天風證券研究所天風證券研究所近期水泥行情回顧（0108）水泥出貨率：周環比下降2pct，西南地區降幅較大磨機開工率：周環比下降2pct，西南、西北地區跌幅顯著庫存：周環比下降0.8pct，華東、中南地區跌幅明顯價格：周環比下降3.1元/噸，華東、西南地區降幅顯著水煤價差：周環比下降4元/噸，煤價弱勢運行水泥行業短期景氣度可借助高頻數

42、據發貨率，磨機開工率，庫存、價格、水煤價差來進行判斷，水泥出貨率水泥出貨率以及磨機開工率可作為下游需求強弱的判斷指標以及磨機開工率可作為下游需求強弱的判斷指標，由于水泥企業庫容量很小由于水泥企業庫容量很小，因此短期庫存的變化則成為供因此短期庫存的變化則成為供需波動的放大器需波動的放大器，而庫存的高低是水泥價格調整的基礎而庫存的高低是水泥價格調整的基礎，水泥價格則直接影響了水泥企業的收入水泥價格則直接影響了水泥企業的收入，借助成本借助成本端煤價的走勢可進一步判斷水泥企業的端煤價的走勢可進一步判斷水泥企業的盈利狀況盈利狀況。11請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明圖：圖：20182018-202

43、22022年分年度全國水泥出貨率年分年度全國水泥出貨率上周全國水泥出貨率上周全國水泥出貨率3939%，周環比下降周環比下降2 2pctpct，年同比低年同比低6 6pctpct。元旦過后元旦過后，國內水泥市場需求整體繼續減弱國內水泥市場需求整體繼續減弱，主要是受春節主要是受春節假期臨近影響假期臨近影響，工人陸續返鄉；而外部因素影響較前期減弱的區域工人陸續返鄉；而外部因素影響較前期減弱的區域，如長三角和珠三角地區部分工程出現短暫搶工現象如長三角和珠三角地區部分工程出現短暫搶工現象。華北地區水泥出貨率華北地區水泥出貨率1313%，周環比下降周環比下降4 4pctpct，年同比保持不變年同比保持不變

44、，北京地區水泥出貨率保持在3成，天津、河北、山西、內蒙古地區水泥出貨率均環比下降5pct；東北地區水泥出貨率為東北地區水泥出貨率為0 0%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比下降年同比下降3 3pctpct，遼寧、吉林、黑龍江地區水泥出貨率均保持為0。圖：圖：20182018-20222022年全國水泥出貨率走勢圖年全國水泥出貨率走勢圖請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明12圖：圖：20182018-20222022年分年度華北水泥出貨率年分年度華北水泥出貨率圖：圖：20182018-20222022年分年度東北水泥出貨率年分年度東北水泥出貨率資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天

45、風天風證券研究所證券研究所水泥出貨率：周環比下降水泥出貨率：周環比下降2pct2pct，西南地區降幅較大，西南地區降幅較大0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%20%40%60%80%100%2018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/112019/122

46、020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/1全國水泥出貨率0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年202

47、2年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年圖：圖：20182018-20222022年分年度華東水泥出貨率年分年度華東水泥出貨率華東地區水泥出貨率華東地區水泥出貨率5454%，周環比下降周環比下降1 1pctpct，年同比低年同比低1818pctpct，上海、浙江地區水泥出貨率均環比下降5pct，福建地區出貨率環比下降10pct，江蘇、江西地區出貨率均環比上升5pct，安徽、山東地區水泥出貨率分別保持在4成、3成；中南地區出貨率中南地區出貨率5353%，周周環比上升環比上升2 2pc

48、tpct，年同比低年同比低3 3pctpct，河南地區水泥出貨率保持在3成，湖北、廣東地區出貨率均環比上升10pct，湖南、廣西地區出貨率均環比下降5pct，海南地區水泥出貨率保持在6成半；西南地區出貨率西南地區出貨率4040%，周環比下降周環比下降6 6pctpct，年同比低年同比低1313pctpct，重慶地區水泥出貨率保持在6成，四川、貴州、云南地區水泥出貨率分別環比下降5pct、10pct、10pct；西北地區出貨率西北地區出貨率4 4%，周環比下降周環比下降4 4pctpct，年同比高年同比高3 3pctpct，陜西、甘肅、青海、寧夏地區水泥出貨率均環比下降5pct，新疆地區水泥出貨

49、率為0。圖：圖：20182018-20222022年分年度中南水泥出貨率年分年度中南水泥出貨率請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明13圖：圖：20182018-20222022年分年度西南水泥出貨率年分年度西南水泥出貨率圖：圖：20182018-20222022年分年度西北水泥出貨率年分年度西北水泥出貨率資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

50、2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2023年水泥出貨率：周環比下降水泥出貨率：周環比下降2pct2pct，西南地區降幅較大，西南地區降幅較大圖：分年度全國水泥磨機開工率圖：分年度全國水泥磨機開工率圖：全國磨機開工率走勢圖圖：全國磨機開工率走勢圖請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明14圖：分年度華北水泥

51、磨機開工率圖：分年度華北水泥磨機開工率圖：分年度東北水泥磨機開工率圖：分年度東北水泥磨機開工率資料資料來源：來源：卓創資訊、卓創資訊、天風證券研究所天風證券研究所上周全國水泥磨機開工率上周全國水泥磨機開工率2323%，周環比下降周環比下降2 2pctpct，年同比低年同比低1010pctpct。華北地區水泥磨機開工率華北地區水泥磨機開工率9 9%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比低年同比低3 3pctpct，北京、天津、山西、內蒙古地區磨機開工率均保持在1成，河北、地區磨機開工率保持在1成半，內蒙古地區磨機開工率保持為0；東北地區水泥磨機開工率為東北地區水泥磨機開工率為0 0%，周環比保持

52、不變周環比保持不變，年同比保持不變年同比保持不變，遼寧、吉林、黑龍江地區磨機開工率均保持為0。磨機開工率：周環比下降磨機開工率：周環比下降2pct2pct，西南、西北地區跌幅顯著，西南、西北地區跌幅顯著0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%20%40%60%80%201620172018201920202021重點城市磨機開工率0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年20

53、14年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年圖：分年度華東水泥磨機開工率圖：分年度華東水泥磨機開工率圖：圖：分分年度中南水泥磨機開工率年度中南水泥磨機開工率請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明15圖：分年度西南水泥磨機開工率圖：分年度西南水泥磨機開工率圖：分年度西北水泥磨機開工率圖：分年度西北水泥磨機開工率資料資料來源：來源：卓創資訊、卓創資訊

54、、天風證券研究所天風證券研究所華東地區水泥磨機開工率華東地區水泥磨機開工率4141%，周環比上升周環比上升1 1pctpct，年同比低年同比低2121pctpct，上海、江蘇、浙江、福建、江西、山東地區磨機開工率分別保持在4成半、5成、4成、4成半、5成、2成，安徽地區磨機開工率環比上升5pct；中南地區水泥磨機開工中南地區水泥磨機開工3939%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比低年同比低1515ctct，河南、湖北、廣東、海南地區磨機開工率分別保持在1成、4成、5成半、5成，廣西地區磨機開工率環比下降5pct，湖南地區開工率環比上升5pct；西南地區開工率西南地區開工率2626%，周環比

55、下降周環比下降9 9pctpct，年同比低年同比低1515pctpct，重慶、貴州、云南、西藏地區磨機開工率均環比下降5pct，四川地區開工率環比下降25pct；西北地區開工率西北地區開工率6 6%，周環比下降周環比下降3 3pctpct，年同比高年同比高2 2pctpct，陜西地區磨機開工率保持在1成半，甘肅、青海、寧夏地區磨機開工率均環比下降5pct，新疆地區磨機開工率為0。0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%

56、150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年0%50%100%150%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年磨機開工率：周環比

57、下降磨機開工率：周環比下降2pct2pct，西南、西北地區跌幅顯著，西南、西北地區跌幅顯著圖：分年度全國水泥庫存圖：分年度全國水泥庫存圖：全國水泥庫存走勢圖圖：全國水泥庫存走勢圖請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明16圖：分年度華北水泥庫存圖：分年度華北水泥庫存圖：分年度東北水泥庫存圖：分年度東北水泥庫存資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所上周全國水泥庫存上周全國水泥庫存7272%，周環比下降周環比下降0 0.8 8pctpct，年同比年同比高高1111pctpct。華北地區水泥庫存華北地區水泥庫存7272%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比高年同比高

58、2222pctpct，北京、天津、河北、山西、內蒙古地區水泥庫存分別保持在6成、8成、8成、6成、8成；東北地區水泥庫存東北地區水泥庫存8080%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比高年同比高2525pctpct，遼寧、吉林、黑龍江地區水泥庫存均保持在8成。庫存：周環比下降庫存：周環比下降0.8pct0.8pct，華東、中南地區跌幅明顯，華東、中南地區跌幅明顯40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年40%50%60%70%80

59、%90%201420152016201720182019202020212022重點水泥企業庫容比重點水泥企業庫容比40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年圖：圖：20122012-20222022年分年度華東水泥庫存年分年

60、度華東水泥庫存圖：圖：20122012-20222022年分年度中南水泥庫存年分年度中南水泥庫存請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明17圖：圖：20122012-20222022年分年度西南水泥庫存年分年度西南水泥庫存圖：圖：20122012-20222022年分年度西北水泥庫存年分年度西北水泥庫存資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所華東地區水泥庫存華東地區水泥庫存7171%，周環比下降周環比下降2 2.1 1pctpct，年同比高年同比高1010pctpct，上海地區水泥庫存環比下降10pct，江蘇、浙江、安徽、福建、江西地區水泥庫存分別保持在6成半、8

61、成、7成半、7成半、8成，山東地區庫存環比下降5pct；中南地區水泥庫存中南地區水泥庫存7171%，周環比下降周環比下降2 2.5 5pctpct，年年同比高同比高7 7pctpct，河南、湖南、廣東地區水泥庫存均環比下降5pct，湖北、廣西、海南地區水泥庫存分別保持在8成半、7成、8成；西南地區西南地區水泥庫存水泥庫存7474%，周環比上升周環比上升2 2.5 5pctpct，年同比高年同比高1 1pctpct，重慶、貴州、云南地區水泥庫存分別保持在8成、7成、8成，四川地區庫存環比提高10pct；西北地區水泥庫存西北地區水泥庫存7272%，周環比保持不變周環比保持不變，年同比高年同比高4

62、4pctpct，陜西、甘肅、青海、寧夏地區水泥庫存均保持在7成，新疆地區水泥庫存保持在8成。40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20

63、12年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年40%60%80%100%120%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年庫存：周環比下降庫存：周環比下降0.8pct0.8pct，華東、中南地區跌幅明顯，華東、中南地區跌幅明顯請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明18圖：全國月度水泥價格比較圖：全國月度水泥價格比較圖：全國水泥價格走勢圖圖：全國水泥價格走勢圖圖：華北月度水泥價格比較圖：華北月度水

64、泥價格比較圖：圖：東北月度水泥價格比較東北月度水泥價格比較資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所上周全國水泥價格上周全國水泥價格433433元元/噸噸，周環比下降周環比下降3 3.1 1元元/噸噸，年同比低年同比低8686.5 5元元/噸噸。在最后需求期在最后需求期，企業為盡可能的增加銷量企業為盡可能的增加銷量，繼續下繼續下調價格調價格。鑒于今年大部分工程提前結束鑒于今年大部分工程提前結束，預計預計1 1月月1010日開始市場陸續進入休市階段日開始市場陸續進入休市階段，后期價格趨于穩定后期價格趨于穩定。華北地區水泥均價華北地區水泥均價472472元元/噸噸，周

65、環比保持不變周環比保持不變，年同比低年同比低7777.0 0元元/噸噸，華北地區水泥價格弱勢運行。北京、天津地區水泥價格有下行趨勢，臨近年底，部分工程項目和攪拌站陸續放假，水泥需求繼續減弱，企業出貨僅剩2-3成，由于唐山地區民營企業出臺冬儲政策，主導企業有跟降預期，預計京津兩地下調幅度30-40元/噸。河北唐山地區水泥需求基本結束，企業出貨僅1-2成，部分民營企業出臺冬儲價格，P.O42.5散裝出廠價280-300元/噸，主導企業迫于銷售壓力，后期也將跟進下調，不利于春節后市場開局。東北地區水泥均價東北地區水泥均價437437元元/噸噸，周環比保持不變周環比保持不變，年同比低年同比低12512

66、5.0 0元元/噸噸。價格：周環比下降價格：周環比下降3.13.1元元/噸，華東、西南地區降幅顯著噸，華東、西南地區降幅顯著2004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2003004005006007002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023(元/噸)PO42.5 高標散裝水泥出廠價(含稅)PO42.5 高標散裝水

67、泥出廠價(含稅)2004006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明19資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所圖：華東月度水泥價格比較圖：華東月度水泥價格比較圖：中南月度

68、水泥價格比較圖：中南月度水泥價格比較華東地區水泥均價華東地區水泥均價432432元元/噸噸，周環比下降周環比下降9 9.3 3元元/噸噸，年同比低年同比低9393.6 6元元/噸噸。華東地區水泥價格繼續回落。江蘇南京和鎮江地區水泥價格穩定，外部因素影響繼續擴大，部分攪拌站提前放假，水泥需求繼續下滑，庫存升華東地區水泥價格持續回落。江蘇南京和鎮江地區水泥價格穩定，臨近年底，市場需求表現清淡，企業發貨在5-6成，庫存在60%-70%。浙江杭嘉湖地區水泥價格下調20元/噸，春節將至，水泥需求表現清淡，企業發貨5-6成，庫存高位運行，因上游低價水泥持續沖擊，為維護市場份額，部分企業繼續下調價格，其他企

69、業將陸續跟進。上海地區水泥價格下調10-20元/噸，價格下調主要是受周邊價格回落影響，本地企業小幅跟降。目前天氣晴好，水泥需求相對穩定，企業發貨維持在6-7成，庫存普遍在中等水平。安徽地區水泥價格下調10-20元/噸。江西南昌和九江地區水泥價格平穩，元旦過后，部分工程項目開始趕工，水泥需求環比提升10%左右，企業發貨提升至6-7成，春節前企業將以穩價為主。福建福州、廈漳泉等地區水泥價格趨弱運行，臨近年底，開工率逐漸降低，外省工人陸續返鄉，下游無明顯趕工期，水泥需求表現欠佳，企業發貨僅在4-5成，庫存持續高位。中南地區水泥均價中南地區水泥均價431431元元/噸噸，周環比保持不變周環比保持不變，

70、年同比低年同比低7777.5 5元元/噸噸。中南地區水泥價格大穩小動。廣東珠三角地區水泥價格以穩為主，熟料價格回落20元/噸，元旦過后，天氣持續晴好，且前期受外部影響，部分工程項目施工進度延誤，本周出現搶工期情況，水泥需求環比提升10%左右，企業日出貨7-8成。廣西南寧和崇左地區水泥價格穩定，元旦過后，部分工程項目停工放假，下游攪拌站忙于年底回款，拿貨量減少，水泥需求環比小幅下滑5%-10%，企業發貨僅在4-5成。湖南長株潭地區水泥價格回落后保持平穩，受大氣污染預警影響，攪拌站開工受限，市場需求表現欠佳，企業發貨在4成左右，庫存偏高運行。湖北武漢地區水泥價格平穩，受環保管控影響，部分企業生產線

71、停產，下游工程以及攪拌站開工受限，由于碼頭管控也較為嚴格，外來水泥進入不暢，本地企業出貨尚能維持在6成左右。河南鄭州、新鄉以及焦作等地區水泥價格平穩，臨近年底，受外部因素以及部分地區環保管控影響，除少部分重點工程仍在施工以外，其他工地和攪拌站已全部停工，企業出貨僅剩2-3成。2003004005006007001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2003004005006007008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸

72、)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年價格：周環比下降價格：周環比下降3.13.1元元/噸，華東、西南地區降幅顯著噸，華東、西南地區降幅顯著請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明20資料資料來源：來源：數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所圖：西南月度水泥價格比較圖：西南月度水泥價格比較圖：西北月度水泥價格比較圖：西北月度水泥價格比較西南地區水泥均價西南地區水泥均價388388元元/噸噸，周環比下降周環比下降7 7.5 5元元/噸噸，年同比低年同比低5656.3 3元元/噸噸，西南地區水泥價格繼續

73、下調。四川德綿地區水泥價格回落10-20元/噸，價格下調原因：一是市場處于需求淡季，同時疊加環保管控和外部因素影響，工人陸續返鄉，攪拌站開工率降低，企業發貨僅在3-4成；二是受周邊價格下調帶動，本地企業小幅跟降。重慶主城以及渝西北地區價格下調后穩定，P.O42.5散出廠價280-300元/噸，已跌至成本線，預計年前價格將以平穩為主，需求方面，臨近年底，下游需求表現清淡，企業出貨維持在6-7成，庫存均高位運行。云南昆明和玉溪地區水泥價格下調30元/噸，P.O42.5散出廠價270-280元/噸，年關將至，工人陸續返鄉，水泥需求進一步下滑，企業發貨降至3成左右，庫存高位承壓，價格繼續回落，由于價格

74、已降至企業虧損狀態，預計后期將穩價為主。貴州貴陽、安順以及遵義地區水泥價格平穩，受低溫天氣以及春節臨近影響，下游工程項目以及攪拌站提前停工，企業出貨僅剩2-3成，由于限電持續，水泥生產受限，庫存多維持在合理水平。黔南、黔東南地區等地區水泥價格下調20-30元/噸，春節將至，工人陸續返鄉，水泥需求不足3成，為提升銷量，企業繼續下調價格。貴州地區一季度錯峰生產60天，目前各企業已陸續開始執行，市場即將進入冬休階段，后期價格將以穩為主。西北地區水泥均價西北地區水泥均價432432元元/噸噸，周環比保持不變周環比保持不變，年同比低年同比低9595.8 8元元/噸噸。200250300350400450

75、5005506006501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2002503003504004505005506001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年價格：周環比下降價格：周環比下降3.13.1元元/噸，華東、西南地區降幅顯著噸，華東、西南地區降幅顯著圖：平倉價：動力末煤（圖：平倉價：動力末煤（Q5500Q5500）：京唐港（元）：京唐港（元/噸）噸）水煤價差：周環比下降水煤價差：

76、周環比下降4 4元元/噸，煤價弱勢運行噸，煤價弱勢運行請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明21資料資料來源：來源：WindWind、數字水泥網、數字水泥網、天風證券研究所天風證券研究所圖：分年度全國水泥煤炭價格差圖：分年度全國水泥煤炭價格差圖：圖：20122012-20222022年全國水泥煤炭價格差走勢年全國水泥煤炭價格差走勢本周全國水煤價差本周全國水煤價差333333元元/噸噸，周環比下降周環比下降4 4元元/噸噸，年同比低年同比低125125元元/噸噸。產地方面，主流煤礦以兌現長協用戶需求為主，落實中長期合同合理價格。市場煤方面，目前國內主流國有大礦多保持正常生產，個別民營小礦存在停減

77、產現象，同時有部分煤礦陸續發布放假計劃，供應端增量空間整體受限；下游終端用戶采購多繼續按需進行為主，個別用戶有春節前適量備貨需求釋放，貿易商發運下水煤高掛風險較大，操作積極性不高。整體來看，產地市場交投繼續以下游用戶剛需為主，僅榆林神木等局部地區市場情緒稍有升溫。1502503504505501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月(元/噸)2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年15020025030035040045050055020122013201420152016201720182019202020212022(元/噸)水泥煤炭價

78、格差水泥煤炭價格差05001,0001,5002,0002,5003,00015-0115-0315-0515-0715-0915-1116-0116-0316-0516-0716-0916-1117-0117-0317-0517-0717-0917-1118-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1122請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股

79、票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我

80、們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報

81、告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所

82、載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。THANKS23