新能源發電設備行業深度研究：風電整機加速出海新興市場提供中短期核心增量-230119（18頁）.pdf

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1、 敬請參閱最后一頁特別聲明 1 投資邏輯：新興市場風電新增裝機快速提升。新興市場風電新增裝機快速提升。據 GWEC 統計，2021 年全球風電新增裝機容量為 93.6GW，其中中國、歐洲、北美位列前三，占比分別為 49.9%、18.6%、14.3%。據 Wood Mackenzie 預測，受制于宏觀環境、供應鏈挑戰等多因素，2022-2024 年海外年平均新增裝機為 51GW，較 2021 年略有提升。而受益于全球能源清潔化目標，預計 2025-2029 年海外年平均新增裝機可達 75GW，較 2021 年提升 63%。據 IRENA 統計，巴西、越南、土耳其、印度等新興市場 2021 年新增

2、風電裝機位列全球前十。越南、哈薩克斯坦、俄羅斯等國 2018-2021 年新增風電裝機年復合增速均超 100%。新興市場積極規劃風電為我國創造出口增量市場。新興市場積極規劃風電為我國創造出口增量市場。受益于補貼退坡帶來的搶裝，2021 年越南風電新增裝機 3.6GW，為2020 年的 25 倍。2021 年國內新增出口規模達 3268MW，同比增加 175%，其中出口越南規模占比達 72%。越南提供了2021 年我國出口增量的主要來源。根據各國政府現有裝機規劃指引，印度和越南為中短期兩大增量市場，2021-2030兩國年平均風電新增裝機可達 11.1GW、3.2GW。認證認證+融資融資+技術三

3、大痛點正逐步改善。技術三大痛點正逐步改善。1）認證：截至目前，已有三家國內認證機構取得 IECRE 資質，有權頒發 IECRE證書，為國內整機出口提供便利。同時，國內認證機構也在積極推進自身證書的采信度；2）融資：借助一帶一路，國內風機廠商可跟隨大型國央企出海。同時，隨著風機認證問題逐漸解決，我國風機在國際市場上認可度的提高，將有助于改善海外融資問題；3）技術：國內風機大型化加速，與國外企業在技術上的差距正逐步縮小。2022 年 1 月，中國海裝 18MW 風機正式下線，同期，明陽智能 18MW 風機已通過型式認證。而海外三大整機廠最大推出的風機單機容量不超過 16MW，國內風機大型化已走在世

4、界前列。海外整機企業優勢地區在歐美，國內風機更具性價比。海外整機企業優勢地區在歐美，國內風機更具性價比。1）參考整機企業近兩年新增訂單地區分布可知，Vestas 主要市場為 EMEA、美洲兩地區，SG 與 NORDEX 主要市場均為 EMEA 地區；2）由于通貨膨脹、供應鏈成本持續上升，3Q22海外風機企業陸風機組價格在 5800-7500 元/KW。據我們統計，2022 年 12 月國內陸風機組價格約為 1800 元/KW，不足國外風機企業價格的 1/3。2 2022022 年新增出口訂單已達年新增出口訂單已達 9 9GWGW，預計，預計 2 2025025 年出口規模達年出口規模達 12G

5、W12GW。據我們不完全統計，2022 年國內整機企業新增海外訂單接近 9GW，其中遠景占比達 70%。出口訂單集中在新興市場，其中明陽獲得了日本海風訂單，這是國內風機企業首次進入日本市場。我們預計 2022-2025 年我國風機出口規模為 3.1GW、4.7GW、7.0GW、11.8GW，占海外新增裝機比分別為 6%、10%、15%、20%。預計隨國內風機出口增加，國內企業在海外市場認可度提高，風機出口將逐漸走向歐美市場。投資建議 國內風機出口迎快速增長，我們推薦：1）明陽智能：率先拿到出口歐洲海風訂單的整機企業，并計劃在英國建廠，預計其海外出口也將延續國內海風競爭優勢；2）金風科技：風機出

6、口起步較早，累計出口規模最多的整機企業，預計其憑借經驗、品牌等優勢，將持續發力海外市場；3）三一重能：發力海外市場，預計將受益于集團海外長期布局；4）運達股份：主要布局越南、哈薩克斯坦等新興市場，目前累計出口規模為行業第三。風險提示 新興市場風電發展不及預期；疫情反復；地緣政治；大宗商品價格波動。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 2 內容目錄內容目錄 一、海外風電新增裝機持穩增長，新興市場裝機增速高企.4 二、新興市場積極規劃風電提供出口增量，認證+融資+技術三大痛點正逐步改善.6 國內風機出口規模穩步提升.6 新興國家風電快速發展為短期國內風機出口提供主要增量.7 國內已有三家認證中心

7、獲 IECRE 資質，認證被數十國家采信.8 跟隨國內國央企出海+認證采信度提高，融資問題逐漸解決.9 國內大型化加速，風機產品性能與海外相差無幾.10 三、海外整機企業優勢地區集中在歐美，中國風機價格更具性價比.10 四、出口毛利率普遍較高，明陽海風出口領先.12 明陽海風出口領先，金風出口布局廣.12 風機出口毛利率普遍高于國內.15 五、投資建議.15 5.1 明陽智能.15 5.2 金風科技.16 5.3 三一重能.16 5.4 運達股份.16 六、風險提示.16 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：GW）.4 圖表 2：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增

8、長（單位：GW）.4 圖表 3：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：GW）.5 圖表 4：新興市場風電新增裝機快速提升.5 圖表 5：我國風機出口規模逐步提升（單位：MW，%）.6 圖表 6：2021 年國內整機企業出口份額.6 圖表 7：截至 2021 年，國內整機企業累計出口情況.6 圖表 8：越南為 2021 年風機主要出口國.7 圖表 9：越南、澳大利亞為風機累計出口最多的兩大國（MW）.7 圖表 10：2021 年越南政府電價收費政策.7 圖表 11：新興市場裝機規劃.8 圖表 12：風電設備認證分類.9 圖表 13：鑒衡認證已被 22 個國家采信.9 2XpXeYjWaZ

9、nMuMmObRaO7NpNrRnPpMeRnNqRkPnPnO6MpNoONZpPnNwMpOqQ行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 3 圖表 14：2022 年海外簽約情況.10 圖表 15：國內風機大型化加速.10 圖表 16：四大整機廠商營收同比下降（單位：m）.11 圖表 17：四大整機廠商息稅前利潤率大幅下滑.11 圖表 18：新增訂單區域分布（單位：MW）.11 圖表 19：海外整機龍頭主要面對歐美市場.12 圖表 20：四大整機廠風機機組價格（單位：元/KW）.12 圖表 21：國內陸風機組價格（單位：元/KW）.12 圖表 22：2021 年我國風機企業主要出口至越南（單

10、位：MW）.13 圖表 23：明陽率先拿到歐洲海風訂單.13 圖表 24：2022 年國內企業新增海外訂單接近 9GW.14 圖表 25：預計 2025 年國內風機出口占海外新增裝機比達 20%.14 圖表 26：金風科技海外業務營收占比最高.15 圖表 27：海外風機業務毛利率普遍高于國內.15 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 4 一、海外風電新增裝機持穩增長，新興市場裝機增速高企 風電起源于歐洲，自 2009 年后，中國取代歐洲成為風電年新增裝機量最高的區域。據 GWEC 統計，2021 年全球風電新增裝機容量為 93.6GW，其中中國、歐洲、北美位列前三，占比分別為 49.9%、

11、18.6%、14.3%。據 GWEC 預測，2022 至2025 年，亞太地區（除中國）風電新增裝機量分別為 8.4GW、9.2GW、10.6GW、12.6GW，年復合增長率達 14.5%；中東和非洲風電新增裝機量分別為 1.2GW、1.8GW、3.1GW、4.0GW，年復合增長率為 49.4%。據 Wood Mackenzie 預測，受制于宏觀環境、供應鏈挑戰等多因素，2022-2024 年海外年平均新增裝機為 51GW，較 2021 年略有提升。而受益于全球能源清潔化目標，預計 2025-2029 年海外年平均新增裝機可達 75GW，較 2021 年提升 63%。圖表圖表1 1：全球風電新

12、增裝機容量持穩增長（單位：全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：G GW W）來源：GWEC，國金證券研究所 圖表圖表2 2：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：G GW W）來源：GWEC，國金證券研究所 020406080100120140160180中國亞太除中國歐洲北美南美非洲&中東010203040506070亞太除中國歐洲北美南美非洲&中東行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 5 圖表圖表3 3：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：除中國以外全球風電新增裝機容量持穩增長（單位：G GW W）來源：Wood Macke

13、nzie，國金證券研究所 新興市場風電新增裝機快速提升。據 IRENA 統計，巴西、越南、土耳其、印度等新興市場 2021 年新增風電裝機位列全球前十。越南、哈薩克斯坦、俄羅斯等國 2018-2021 年新增風電裝機年復合增速均超 100%。圖表圖表4 4：新興市場風電新增裝機快速提升新興市場風電新增裝機快速提升 排名排名 國家國家 2021 年新增裝機年新增裝機（MW）2018-2021 新增裝機年復合增速新增裝機年復合增速 1 中國 46860 32.18%2 美國 14006 26.50%3 巴西 3963 16.00%4 越南 3600 382.74%5 英國 2645 6.62%6

14、瑞典 2104 45.08%7 土耳其 1775 53.68%8 德國 1572-20.60%9 印度 1508-14.82%10 法國 1192-5.24%11 墨西哥 1188 20.62%12 荷蘭 1182 83.60%13 俄羅斯 1010 190.97%14 智利 988 65.24%15 丹麥 755 6.44%16 哈薩克斯坦 684 323.58%17 西班牙 678 34.12%18 加拿大 677 6.15%19 芬蘭 671-707.02%20 阿根廷 668 8.50%來源：IRENA，國金證券研究所（*新興市場已標灰）462038424555580204060801

15、0012020212022-2024E2025-2029E2030E海風新增裝機陸風新增裝機行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 6 二、新興市場積極規劃風電提供出口增量，認證+融資+技術三大痛點正逐步改善 國內風機出口規模穩步提升國內風機出口規模穩步提升 2007 年，華儀風能向智利出口了 3 臺 780kW 的風電機組，拉開我國風機對外出口的帷幕。據 CWEA 統計，2007-2021年國內出口風電裝機規模年復合增速為 66.44%。2021 年國內新增出口規模達 3268MW，占海外新增市場的 6.97%。圖表圖表5 5：我國風機出口規模逐步提升（單位：我國風機出口規模逐步提升（單位：

16、M MW W，%）來源：CWEA，國金證券研究所（*由于 2019 年未披露詳細整機廠出口數據，因為 2019 年計入未披露企業）據 CWEA 統計，2021 年金風科技、遠景能源、遠達股份、明陽智能分列整機企業出口規模排名前四，占比達 34%、33%、17%、9%。截至 2021 年，金風科技、遠景能源、運達股份累計出口規模排名前三，占比達 48%、17%、8%。圖表圖表6 6：2 2021021 年國內整機企業出口份額年國內整機企業出口份額 圖表圖表7 7：截至截至 2 2021021 年，國內整機企業累計出口情況年，國內整機企業累計出口情況 累計出口規模累計出口規模（M MW W）累計出

17、口規模占比累計出口規模占比 金風科技 3865 48%遠景能源 1330 17%運達股份 624 8%東方電氣 440 5%明陽智能 412 5%華銳風電 389 5%聯合動力 254 3%三一重能 245 3%電氣風電 162 2%其他 317 4%來源：CWEA，國金證券研究所 來源：CWEA，國金證券研究所（*由于 2019 年未披露詳細整機廠出口數據，因為未考慮 2019 年）隨新興市場裝機增加，我國出口該類市場規模也隨之增加。據 IRENA 統計，2020、2021 年越南風電新增裝機為 143MW、3600MW。據 CWEA 統計，2020、2021 年我國出口越南風機規模達 89

18、MW、2357MW，占我國對外出口比達 8%、72%。截至2021 年底，我國對外出口最多的三個國家分別為越南、澳大利亞、美國，出口規模達 2.4GW、1.5GW、0.8GW。0%1%2%3%4%5%6%7%8%0500100015002000250030003500200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021金風科技華銳風電聯合動力三一重能遠景能源東方電氣明陽智能重慶海裝瑞其能華創風能湘電風能華儀風能中航惠德電氣風電新譽重工瑞祥風能運達股份中車風電未披露企業中國出口占比34%34%33%33%17%17%9%9%金風

19、科技 遠景能源 運達股份 明陽智能東方電氣 中車風電 電氣風電行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 7 圖表圖表8 8：越南為越南為 2 2021021 年風機主要出口國年風機主要出口國 來源：CWEA，國金證券研究所 圖表圖表9 9：越南、澳大利亞為風機累計出口最多的兩大國（越南、澳大利亞為風機累計出口最多的兩大國（MWMW）來源：CWEA，國金證券研究所 新興國家風電快速發展為短期國內風機出口提供主要增量新興國家風電快速發展為短期國內風機出口提供主要增量 在碳減排已成全球共識的大背景下，部分電力需求旺盛、經濟快速增長的新興國家積極規劃新能源裝機目標。而相較歐美市場，新興國家風電項目準入門

20、檻相對較低，為短期國內風機出口主要增量來源。受益于補貼退坡帶來的搶裝，越南 2021 年風電新增裝機快速提高。據越南政府規定，對于在 2021 年 11 月前投產的風電項目，陸風補貼電價為 8.5 美分/度，海風為 9.8 美分/度；對于 2021 年 11 月至 2022 年 12 月投產的風電項目，陸風、海風補貼電價分別為 7.02 美分/度、8.47 美分/度；對于 2023 年后投產的風電項目，陸風、海風補貼電價分別為 6.81 美元/度、8.21 美元/度。雖然自 2022 年起，電價補貼出現一定退坡，但補貼后電價仍高于越南一般工商業電價。在電價政策補貼支持下，越南海風項目可實現持穩

21、發展、過渡。圖表圖表1010：20212021 年越南政府電價收費政策年越南政府電價收費政策 用電主體用電主體 電價（美元電價（美元/千瓦時）千瓦時）居民生活用電 0.072-0.126 110KV 及以上工業用電 普通時段 0.067 低峰期 0.043 高峰期 0.12 來源：南方電網報，國金證券研究所 72%72%越南塞爾維亞巴基斯坦烏克蘭智利哈薩克斯坦巴西克羅地亞德國希臘澳大利亞荷蘭白俄羅斯2447 1485 759 577 451 415 324 270 269 261 239 233 210 168 160 156 144 134 122 116 105 88 77 52 50 5

22、0 46 40 39 35 26 23 20 17 12 8 5 4 4 4 3 1 05001000150020002500越南澳大利亞美國巴基斯坦南非阿根廷埃塞俄比亞巴拿馬印度智利塞爾維亞哈薩克斯坦加拿大土耳其墨西哥克羅地亞烏克蘭瑞典泰國巴西意大利古巴法國保加利亞羅馬尼亞伊朗黑山共和國菲律賓西班牙俄羅斯希臘德國塞浦路斯厄瓜多爾白俄羅斯荷蘭芬蘭摩洛哥英國丹麥玻利維亞烏茲別克斯坦行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 8 根據各國政府現有裝機規劃指引，印度和越南為中短期兩大增量市場，2021-2030兩國年平均風電新增裝機可達11.1GW、3.2GW。圖表圖表1111：新興市場裝機規劃新興市場

23、裝機規劃 國家國家 歷史裝機歷史裝機(GW)(GW)未來規劃未來規劃 年新增裝機預測年新增裝機預測 20212021 新增新增 20212021 累計累計 印度 1.5 40.1 2030 年：陸風 110GW，海風30GW 2021-2030 年平均新增裝機：陸風 7.8GW，海風 3.3GW，合計 11.1GW 越南 3.6 4.2 2030 年：陸風 25GW，海風 8GW 2045 年：陸風 62GW，海風 74GW 2021-2030 年平均新增裝機：陸風 2.4GW，海風 0.8GW，合計 3.2GW 2030-2045 年平均新增裝機：陸風 2.5GW，海風 4.4GW，合計 6

24、.9GW 土耳其 1.8 10.7 2030 年：總風電 20GW 2021-2030 年平均新增裝機：風電 1GW 塞爾維亞 0 0.4 2024 年：總風電 3GW 2021-2024 年平均新增裝機：風電 0.9GW 智利 1 3.4 2030 年：總風電 8.3GW 2040 年：總風電 18.4GW 2021-2030 年平均新增裝機：風電 0.5GW 2030-2040 年平均新增裝機：風電 1GW 烏茲別克斯坦 0 0.001 2026：總風電 3GW 2030 年：總風電 5GW 2021-2026 年平均新增裝機：風電 0.6GW 2026-2030 年平均新增裝機：風電 0

25、.5GW 菲律賓 0 0.4 2030 年：海風 2.8GW 2040 年：海風 58GW 2021-2030 年平均新增裝機：海風 0.3GW 2030-2040 年平均新增裝機：海風 5.5GW 來源：IRENA，各國政府官網，國金證券研究所 國內已有三家認證中心獲國內已有三家認證中心獲 I IECREECRE 資質，認證被數十國家采信資質，認證被數十國家采信 認證是我國風機出口的一大障礙。風機認證起源于歐洲。在歐洲，銀行、保險公司作為投資方，為保障其投資收益，需要第三方對風機的可靠性、安全性、強度和疲勞等因素進行評估。各類機構認證均基于 IEC（國際電工委員會）標準，在此基礎上針對特有風

26、況進行不同認證。目前主流國際認證包括 DNV-GL、UL、TUV、IECRE 等。2014 年，我國能源局下發關于規范風電設備市場秩序有關的通知，其中首次提出實施風電設備型式認證，接入電網的新建風電項目所采用的風機及其風輪葉片、齒輪箱、發電機、變流器、控制器和軸承等關鍵零部件，須進行型式認證。同時規定未獲得型式認證的機組不允許參與招標。目前國內主流的認證機構有鑒衡認證、中國船級社、中國質量認證中心等。歷史國內風機出口受認證影響較大：1）海外國家不認可國內認證；2）不同國家認可證書并不完全一致，若出口不同國家，或需重復認證。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 9 圖表圖表1212：風電設備認

27、證分類風電設備認證分類 來源：鑒衡認證官網，國金證券研究所 認證問題正逐步改善：1）截至目前，已有三家國內認證機構取得 IECRE（國際電工委員會可再生能源設備認證互認體系）資質，分別為鑒衡認證、中國質量認證中心、中國船級社。IECRE 為全球權威風電認證體系，其宗旨為開發高質量的國際標準，建立全球統一的可再生能源認證制度，推動認證結果在全球范圍內采信。目前 IECRE 共有 16 個成員國，包括英國、美國、澳大利亞、德國、印度等。國內認證機構取得資質，有權頒發 IECRE 證書，為國內整機出口提供便利；2）國內認證機構也在積極推進自身證書的采信度。據鑒衡官網披露，目前其證書已被 22 個國家

28、采信。圖表圖表1313：鑒衡認證已被鑒衡認證已被 2 22 2 個國家采信個國家采信 來源：鑒衡認證官網，國金證券研究所 跟隨國內國央企出海跟隨國內國央企出海+認證采信度提高，融資問題逐漸解決認證采信度提高，融資問題逐漸解決 融資也會影響國內風機出口規模。由于風電項目的建設和運營通常需要大量的資金，且周期較長，因此往往需要從銀行等金融機構獲得貸款。歷史上由于國內風機國際市場認知度低等因素，業主若使用國內風機將難以得到海外銀行貸款或融資成本較高。融資問題正逐步改善：1）借助一帶一路，國內風機廠商跟隨大型國央企出海。據風芒能源統計，2022 年中國大型國央企海外簽約風電項目規模近 15GW，其中有

29、超 12GW 項目國內企業將作為項目開發商出海；2）隨著風機認證問題逐漸解決，我國風機在國際市場上認可度的提高，將有助于改善海外融資問題。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 10 圖表圖表1414：2 2022022 年海外簽約情況年海外簽約情況 企業企業 項目名稱項目名稱 項目類型項目類型 項目容量項目容量(MW)(MW)簽約國家簽約國家 中廣核 框架合作協議 資源開發 10000 沙特 清潔能源項目開發合作協議 資源開發 2000 菲律賓 中電國際 PFA 和 PAM 項目 資源開發 105.6 巴西 中材國際 奎松省的 10MW 風電項目總承包合同 EPC 10 菲律賓 中電建 埃及

30、 500MW 蘇伊士灣風電項目 EPC 500 埃及 老撾孟松 600MW 風電項目EPC 總承包和孟松風電二期項目 EPC 600 老撾 中能建 越南香化陸上風電項目 EPC 48 越南 越南昆蒿陸上風電項目 EPC 500 越南 越南風電群項目 EPC-越南 烏茲別克斯坦布哈拉 2x500MW 風電項目 EPC 1000 烏茲別克斯坦 合計 14764 來源：風芒能源，國金證券研究所 國內大型化加速，風機產品性能與海外相差無幾國內大型化加速，風機產品性能與海外相差無幾 相較歐洲，由于我國風電行業起步較晚，歷史上風機技術與國外存在一定差距。而近年，隨著陸風、海風逐步進入平價時代，國內風機大型

31、化加速，與國外企業在技術上的差距正逐步縮小。2022 年 1 月，中國海裝 18MW 風機正式下線，同期，明陽智能 18MW 風機已通過型式認證。而海外三大整機廠最大推出風機單機容量不超過 16MW，國內風機大型化已走在世界前列。圖表圖表1515：國內風機大型化加速國內風機大型化加速 整機企業整機企業 機型機型 功率功率 MW 葉輪直徑葉輪直徑 m 掃風區域掃風區域 風機下線時間風機下線時間 General Electric Haliade-X 14 MW 14 220 38,013 2020.12*Vestas V236-15.0 MW 15 236 43,744 2021.2*Siemen

32、s Gamesa SG14-222DD 14 222 38,708 2020.5*General Electric Haliade-X 14.7MW-220 14.7 220 38,013 2022.12 東方電氣 D13000-211 13 211 34,967 2022.2 金風科技 GWH252-16MW 16 252 49,876 2022.11 遠景能源 EN-252/14 14 252 49,876 2023.1 明陽智能 MySE16.X-260 16 260 53,093 2023.1 中國海裝 H260-18.0MW 18 260 53,093 2023.1*明陽智能 MyS

33、E18.X-28X 18 280 61,575 2023.1 來源：各公司官網，國金證券研究所（國外風機使用的為推出時間，標*機型還未正式下線，僅通過型式認證，標*機型表示首臺樣機已發電，Haliade-X 14 MW 機型預計 2023 年 1 月完成首臺樣機發電）三、海外整機企業優勢地區集中在歐美，中國風機價格更具性價比 2022 年，國外四大整機企業 GE、VESTAS、西門子歌美颯(SG)和 NORDEX 營收呈現下降趨勢。主要原因有：1）疫情和俄烏戰爭影響全球供應鏈，最終影響風機的生產與交付；2）在 IRA 生效前，美國 PTC 補貼力度的下降導致美國市場需求下降。四大整機企業息稅前

34、利潤率自 4Q21 出現較大幅度下滑，1Q22 降至階段性低點，利潤率下降主要原因有：1）出貨減少導致規模效應減少；2）供應鏈問題導致原材料短缺，原材料價格上升；3）全球通貨膨脹導致成本上升。其中 3Q22 SG息稅前利潤率大幅上升主要得益于 3.8 GW 的南歐風電項目的出售。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 11 圖表圖表1616：四大整機廠商營收同比下降（單位：四大整機廠商營收同比下降（單位：m m）圖表圖表1717：四大整機廠商息稅前利潤率大幅下滑四大整機廠商息稅前利潤率大幅下滑 來源：各公司官網，國金證券研究所（GE 為新能源部門營收，其他為風機業務營收，GE 的單位美元根據年

35、平均匯率調整為歐元）來源：各公司官網，國金證券研究所（GE 為新能源部門利潤率，其他為風機業務利潤率）EMEA 為海外整機廠主要面對市場。Vestas 新增訂單主要來自 EMEA、美洲兩地區，2021 年兩地新增訂單占比達 55%、33%，1Q22-3Q22 期間兩地新增訂單占比為 41%、44%。SG 新增訂單主要來自 EMEA 地區，2021 年、1Q22-3Q22 期間該區新增訂單占比達 57%、55%，美洲、亞太兩地為 SG 貢獻相近的市場份額，1Q22-3Q22 期間兩地新增訂單占比達 25%、20%。NORDEX 新增訂單主要來自歐洲、美洲兩地區，2021 年兩地新增訂單占比達 5

36、7%、31%，1Q22-3Q22 期間兩地新增訂單占比為 69%、31%。圖表圖表1818：新增訂單區域分布（單位：新增訂單區域分布（單位：M MW W）來源：各公司官網，國金證券研究所（*NORDEX 區域劃分不同，SG 與 VESTAS 區域劃分一致）在 2021 年 NORDEX 新增裝機規模中，美國市場占比最高，達 23%，其次為土耳其、瑞典和挪威市場；在 2021 年 VESTAS交付規模中，美國市場占比最高，達 18%，其次為英國、巴西和越南市場；在 4Q21-3Q22 期間 SG 交付陸風機組規模中，瑞典市場占比最高，達 15%，其次為加拿大、巴西和印度市場。海外整機龍頭主要面對

37、歐美市場，而隨著新興國家裝機提升，該類國家在海外整機企業出貨結構中也占據一席之地。01000200030004000500060001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22VESTASSGNORDEXGE-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22VESTASSGNORDEXGE01000200030004000500060001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22VES

38、TASSGNORDEX美洲EMEA（NORDEX表示歐洲）亞太（NORDEX表示其他地區）行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 12 圖表圖表1919：海外整機龍頭主要面對歐美市場海外整機龍頭主要面對歐美市場 來源：各公司官網，國金證券研究所（NORDEX 為 2021 年新增裝機規模占比，VESTAS 為 2021 年交付規模占比，SG 為 4Q21-3Q22 期間交付陸風機組規模占比）由于通貨膨脹，供應鏈成本持續上升，海外整機廠風機機組價格隨之提升，3Q22 其陸風機組價格在 5800-7500 元/KW。對比國內陸風機組受益于大型化發展迅速，價格呈持續下降趨勢，據我們統計 2022 年

39、 12 月國內陸風機組價格約為1800 元/KW，不足國外風機企業價格的 1/3。圖表圖表2020：四大整機廠風機機組價格（單位：元四大整機廠風機機組價格（單位：元/KWKW）圖表圖表2121：國內陸風機組價格（單位：元國內陸風機組價格（單位：元/KWKW）來源：各公司官網，國金證券研究所（選用年平均匯率換算成人民幣，NORDEX 為全部風機價格，其他為陸風價格）來源：金風科技官網，國金證券研究所 四、出口毛利率普遍較高，明陽海風出口領先 明陽海風出口領先，金風出口布局廣明陽海風出口領先，金風出口布局廣 2021 年，除電氣風電外，我國整機企業對外出口規模最多的國家均為越南。金風科技出口布局較

40、廣，近兩年來共出口16 個國家，其中含美國、德國、加拿大等門檻較高的歐美國家。4000450050005500600065007000750080001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22GEVESTASSGNORDEX10001500200025003000350021-0121-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12金風3.0S金風4.0S全國4MW全國4-5MW全國5MW23%12%11

41、%7%48%NORDEX美國土耳其瑞典挪威其他18%13%11%7%50%VESTAS美國英國巴西越南其他15%14%14%11%46%SG瑞典加拿大巴西印度其他行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 13 圖表圖表2222：2 2021021 年我國風機企業主要出口至越南（單位：年我國風機企業主要出口至越南（單位：M MW W）來源：CWEA，國金證券研究所 據我們不完全統計，目前我國整機廠商中明陽智能、金風科技、東方電氣和遠景能源均實現了海風風機出口，其中明陽率先拿到了歐洲海風訂單，并宣布與 EnerOcean 共同研發的西班牙漂浮式風電項目，其單機容量規模在 11MW。圖表圖表2323：

42、明陽率先拿到歐洲海風訂單明陽率先拿到歐洲海風訂單 整機商整機商 項目名稱項目名稱 容量容量 項目國家項目國家 單機容量單機容量 訂單年份訂單年份 明陽智能 意大利 Beleolico 30MW 海上風電項目 30MW 意大利 3MW 2021 越南金甌 375MW 海上風電項目 375MW 越南 5MW 2021 EnerOcean 共同開發西班牙漂浮式風電項目-西班牙 11MW 2021 山縣入善町海域的海上風電項目 9MW 日本 3MW 2022 金風科技 越南薄寮三期、朔莊一期海上風電項目 171MW 越南 3MW 2020 中國電建中南院越南茶榮東城一期 80MW 海上風電總承包項目

43、80MW 越南 4.7MW 2022 北馬其頓 43.2 兆瓦風電項目 43.2MW 北馬其頓 4.8MW 2023 東方電氣 長海 3、長海 4 風電項目 60MW 越南 4.5MW 2021 遠景能源 中國電建江西院越南凱龍 100MW 海上風電項目 100MW 越南-2022 來源：北極星風力發電網，騰訊新聞，國金證券研究所 據我們不完全統計，2022 年國內整機企業新增海外訂單接近 9GW，其中遠景占比達 70%。出口訂單集中在新興市場，其中明陽獲得了日本海風訂單，這是國內風機企業首次進入日本市場。02004006008001000120020202021202020212020202

44、120202021202020212020202120202021金風科技遠景能源運達股份明陽智能東方電氣中車風電電氣風電越南巴基斯坦哈薩克斯坦澳大利亞土耳其德國希臘烏克蘭荷蘭白俄羅斯塞爾維亞克羅地亞意大利加拿大美國巴西古巴智利埃塞爾比亞南非行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 14 圖表圖表2424：2 2022022 年國內企業新增海外訂單接近年國內企業新增海外訂單接近 9 9GWGW 整機商整機商 項目名稱項目名稱 項 目 容 量項 目 容 量（M MW W）項目國家項目國家 類型類型 金風科技 PFA 和 PAM 項目 106 巴西 陸風 烏茲別克斯坦 Zarafshan 500MW

45、 風電項目 500 烏茲別克斯坦 陸風 Koruson-1 項目群的風機供貨與安裝合同以及長期運維服務合同 437 南非 陸風 中國電建華東院阿聯酋風電示范項目 104 阿聯酋 陸風 中國電建中南院越南茶榮東城一期 80MW 海上風電總承包項目 80 越南 海風 其他項目 936-合計合計 21622162 遠景能源 印度風電市場 1967 印度 陸風 印度 198MW 風機訂單 198 印度 陸風 為老撾境內的 Monsoon 600MW 風電項目提供風電機組 600 老撾 陸風 中國電建江西院越南凱龍 100MW 海上風電項目 100 越南 海風 國際訂單 78 北非 陸風 500 北非

46、陸風 1671 中東 陸風 514 中亞 陸風 515 中亞 陸風 100 中亞 陸風 合計合計 6246243 3 運達股份 哈薩克斯坦 3 個項目 205 哈薩克斯坦-合計合計 205205 明陽智能 山縣入善町海域的海上風電項目 9 日本 海風 其他項目 251-合計合計 262262 三一重能 Dostyk 50MW 風電項目 50 哈薩克斯坦 陸風 合計合計 5050 國內企業國內企業 20222022 新增海外訂單合計新增海外訂單合計 8928922 2 來源：銳軒咨詢，風芒能源，各公司年報，國金證券研究所 短期國內風機出口主要受益于新興市場快速發展。隨著認證采信度提高、融資問題逐

47、漸改善、宏觀環境回暖，預計中長期風機出口也將逐步滲入歐美市場。我們預計 2022-2025 年我國風機出口規模為 3.1GW、4.7GW、7.0GW、11.8GW，占海外新增裝機比分別為 6%、10%、15%、20%。預計隨國內風機出口增加，國內企業在海外市場認可度提高，風機出口將逐漸走向歐美市場。圖表圖表2525：預計預計 2 2025025 年國內風機出口占海外新增裝機比達年國內風機出口占海外新增裝機比達 20%20%2021 2022E 2023E 2024E 2025E 歐美市場新增裝機(GW)30.8 33.1 31.1 29.6 38.0 海外剩余市場新增裝機(GW)16.0 17

48、.5 16.4 18.0 21.3 歐美市場國內出口占比 0.9%1.5%2%2.5%3%海外剩余市場國內出口占比 18.6%15%25%35%50%總出口（GW）3.3 3.1 4.7 7.0 11.8 總出口占海外新增市場比 7%6%10%15%20%YoY -4%51%49%67%來源：CWEA，國金證券研究所 行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 15 風機出口毛利率普遍高于國內風機出口毛利率普遍高于國內 國內整機企業中金風科技海外業務營收占比最高，維持在 7%-12%。其他國內整機廠商海外業務占比逐漸提高，2021 年運達股份海外營收占比達 4.02%，1H22 明陽智能海外營收占

49、比達 3.88%。三一重能由于海外業務剛剛起步，1H22 海外營收占比為 0.01%。圖表圖表2626：金風科技海外業務營收占比最高金風科技海外業務營收占比最高 來源：各公司官網，國金證券研究所 除 2020 年受疫情影響毛利率降至較低水平外，金風科技風機出口毛利率普遍略高于國內。運達股份 2021 年風機出口毛利率為 24.26%，領先國內 8PCT。圖表圖表2727：海外風機業務毛利率普遍高于國內海外風機業務毛利率普遍高于國內 來源：各公司官網，國金證券研究所 五、投資建議 5 5.1.1 明陽智能明陽智能 明陽智能將全球化戰略與大海上戰略相結合，推進屬地化建設，構建“明陽模式”海外策略。

50、屬地化建設：1）2020 年明陽智能在德國漢堡、美國紐約和丹麥哥本哈根成立研發和營銷服務中心以更好地服務海外客戶；2）明陽智能計劃在德英等歐洲國家建廠。2021 年 9 月明陽智能提出計劃三年內在德國建設年產能不低于 1GW風機總裝廠，2021 年 12 月與英國國際貿易部簽署諒解備忘錄，計劃合作完成葉片制造廠、服務中心和渦輪機組裝廠的投資；3）明陽智能加快與海外資本市場的融合。2022 年 7 月，明陽智能發行全球存托憑證（GDR）并在倫敦交易所0%2%4%6%8%10%12%201720182019202020211H22金風科技運達股份明陽智能-15%-10%-5%0%5%10%15%2

51、0%25%30%35%201720182019202020211H222021金風科技運達股份全部風機業務國外國內行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 16 主板掛牌上市，募集資金 706,870,500 美元。與大海上戰略結合：1）海外海風訂單：2021 年明陽智能出口 10 臺 3MW 海上風機至意大利 Beleolico 海上風電項目，這是中國整機企業出口歐洲的首個海風項目。2022 年上半年明陽開始交付智能越南金甌 375MW 海上風電項目的風機訂單；2）海外海風合作項目：2021 年 10 月，明陽智能與西班牙企業 EnerOcean 簽訂合作協議，共同開發西班牙漂浮式風電項目。2

52、022 年 5 月，與韓國企業 Unison 簽署戰略合作協議，研發和優化適用于韓國市場的固定式和漂浮式海上機型，共同開拓韓國及海外海風市場。5 5.2.2 金風科技金風科技 金風科技早在 2005 已成立國際化小組進行國際化探索的嘗試。2009 年，金風科技第一次實現海外風機的銷售，向古巴出口了 6 臺 750KW 風機機組。據金風官網披露，截至 2021 年上半年，金風科技累計海外裝機量達 4.4GW，出口機組超過全國風機出口總量的 60%，風機出口至 32 個國家，足跡遍布 6 大洲，是國內累計出口規模最大的整機廠商。預計金風科技將憑借其經驗、品牌等優勢，持續發力海外市場。5 5.3.3

53、 三一重能三一重能 三一重能近年開始發力海外市場，已組建海外業務開發團隊，重點布局越南、哈薩克斯坦、烏茲別克斯坦、印度、巴西等區域。2022 年三一重能海外布局加速推進，9 月參與漢堡風能展并與 GWEC（全球風能理事會）簽署了戰略合作協議；10 月中標哈薩克斯坦 Dostyk 50MW 風電項目。三一集團全球化布局已超過 20 年，在海外共有四個制造基地（美國、德國、印度、巴西）、十個銷售大區。預計三一重能將受益于集團海外長期布局，在未來獲取更多的海外訂單。5 5.4.4 運達股份運達股份 2020 年運達股份發運了首批風機至越南寧順 50MW 風電項目，該項目是運達股份第一個海外批量項目。

54、經過三年的發展，運達股份累計出口規模為行業第三，僅次于金風科技和遠景能源。運達股份主要出口至越南、哈薩克斯坦等新興市場。同時，鑒于越南作為運達股份累計發運量最高的市場，運達股份已在越南設立全資子公司，以便于開展當地生產經營，進一步開拓越南市場。六、風險提示 新興市場風電發展不及預期。由于新興市場風電發展受政策影響較大，而政策又具有一定不確定性，因此存在新興市場風電發展不及預期的風險。疫情反復。2022 年受制于疫情反復，供應鏈受損，影響了風機的交付。存在由于疫情反復使得未來風電行業裝機不及預期的風險。地緣政治。2022 年受制于俄烏戰爭，供應鏈受損，原材料成本增加，影響風機交付。存在由于地緣政

55、治的不確定性造成風電行業發展不及預期的風險。大宗商品價格波動。風電行業耗銅、鋼、鐵等大宗商品較多，而大宗商品價格具有一定不確定性，存在由于大宗商品價格波動造成風電行業發展不及預期的風險。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 17 行業投資評級的說明：行業投資評級的說明：買入：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 15%以上；增持：預期未來 36 個月內該行業上漲幅度超過大盤在 5%15%；中性：預期未來 36 個月內該行業變動幅度相對大盤在-5%5%；減持：預期未來 36 個月內該行業下跌幅度超過大盤在 5%以上。行業深度研究 敬請參閱最后一頁特別聲明 18 特別聲明：特別聲明：國

56、金證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告版權歸“國金證券股份有限公司”（以下簡稱“國金證券”）所有，未經事先書面授權，任何機構和個人均不得以任何方式對本報告的任何部分制作任何形式的復制、轉發、轉載、引用、修改、仿制、刊發，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。經過書面授權的引用、刊發，需注明出處為“國金證券股份有限公司”，且不得對本報告進行任何有悖原意的刪節和修改。本報告的產生基于國金證券及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，但國金證券及其研究人員對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告反映撰寫研究人員的不同設想、見解及分析方法，故本報告

57、所載觀點可能與其他類似研究報告的觀點及市場實際情況不一致，國金證券不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他任何損失承擔任何責任。且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，在不作事先通知的情況下，可能會隨時調整，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與國金證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。本報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及

58、收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現?？蛻魬斂紤]到國金證券存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，而不應視本報告為作出投資決策的唯一因素。證券研究報告是用于服務具備專業知識的投資者和投資顧問的專業產品，使用時必須經專業人士進行解讀。國金證券建議獲取報告人員應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。報告本身、報告中的信息或所表達意見也不構成投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，國金證券不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。在法律允許的情況下，國金證券的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的

59、證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。國金證券并不因收件人收到本報告而視其為國金證券的客戶。本報告對于收件人而言屬高度機密，只有符合條件的收件人才能使用。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告僅供國金證券股份有限公司客戶中風險評級高于 C3 級(含 C3 級）的投資者使用；本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。使用國金證券研究報

60、告進行投資，遭受任何損失，國金證券不承擔相關法律責任。若國金證券以外的任何機構或個人發送本報告，則由該機構或個人為此發送行為承擔全部責任。本報告不構成國金證券向發送本報告機構或個人的收件人提供投資建議，國金證券不為此承擔任何責任。此報告僅限于中國境內使用。國金證券版權所有，保留一切權利。上海上海 北京北京 深圳深圳 電話：021-60753903 傳真：021-61038200 郵箱： 郵編：201204 地址：上海浦東新區芳甸路 1088 號 紫竹國際大廈 7 樓 電話：010-85950438 郵箱： 郵編：100005 地址：北京市東城區建內大街 26 號 新聞大廈 8 層南側 電話：0755-83831378 傳真：0755-83830558 郵箱： 郵編：518000 地址：中國深圳市福田區中心四路 1-1 號 嘉里建設廣場 T3-2402