炬光科技-公司研究報告-稀缺激光元器件廠商中游延伸加速成長-230301（50頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20232023年年0303月月0101日日無評級無評級炬光科技（炬光科技（688167.SH688167.SH）稀缺激光元器件廠商，中游延伸加速成長稀缺激光元器件廠商，中游延伸加速成長核心觀點核心觀點公司研究公司研究深度報告深度報告通信通信通信設備通信設備證券分析師：馬成龍證券分析師：馬成龍021-S0980518100002基礎數據投資評級無評級合理估值收盤價121.07 元總市值/流通市值10891/7847 百萬元52 周最高價/最低價189.87/78.11 元近 3 個月日均成交額208.32 百萬元市場走勢資料

2、來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告公司主營公司主營激光產業上游元器件業務激光產業上游元器件業務，并向中游模組延伸并向中游模組延伸。炬光科技起家激光產業上游高功率半導體激光器業務，并在2017年收購德國LIMO 公司，獲得光學整形能力。通過結合上游技術能力，公司向中游模組業務開拓并重點圍繞汽車應用（激光雷達）、泛半導體等領域布局。根據2021 年年報，公司上游半導體激光業務收入1.99 億元，營收占比42%；激光光學收入2.1億元，占比44%；中游代表性業務汽車應用營收0.52 億元，營收占比11%。上游上游:國產替代與應用創新國產替代與應用創新。1）半導體激光業務：激光器市場目

3、前國內占比超過60%，驅動上游實現國產替代。半導體激光器是應用最廣泛的一類，公司在泵浦源、熱沉等多核心環節實現突破，疊加直接應用，預計2025 年對應市場規模超過20 億美元；2）激光光學業務：核心是微光學技術發展帶來的應用領域不斷擴大，炬光科技旗下LIMO 公司擁有國際領先的微光學整形技術和獨創晶圓級同步結構化制備技術，以準直FAC和折射元件兩類基礎場景支撐市場規模約為7.7 億美元，激光雷達等新興領域有望持續貢獻增量。中游：抓住激光雷達等新興領域發展機遇，多點開花中游：抓住激光雷達等新興領域發展機遇，多點開花。1）激光雷達激光雷達預計未來5 年出貨量復合增速超過100%，炬光科技定位發射模

4、組環節，價值量占比約為20%，根據測算，2025 年對應市場規模約為8.1億美元，公司已拿到大大陸集團陸集團訂單（4 億元合作協議分多個年度交付），新量產項目可期；2）泛半泛半導體導體：公司通過技術自研，布局集成電路、顯示面板等行業激光退火、激光剝離等系統，2021 年退貨設備全球市場規模為7.2億美元，公司目前已導入臺積電供應鏈，并拿到上海微電子、北京華卓精科臺積電供應鏈，并拿到上海微電子、北京華卓精科訂單；3）醫療健康：公司在專業和家用醫美市場雙布局，當前僅家用脫毛儀單品預計市場規模接近100億元，公司和CydenCyden 集團針對家用市場已經簽訂價值約8 億元合作協議。技術實力全球領先

5、技術實力全球領先，各業務均導入下游頭部廠商各業務均導入下游頭部廠商。技術方面，公司自研形成的九大核心技術指標均位居國內甚至國際領先地位，確保了公司的產品實力和技術創新；品牌方面：公司在光纖激光器、光刻、醫美等市場，均已和頭部客戶達成合作，并逐步形成獨有的品牌價值。行業影響力和認可度的提升有望助力各類產品的業務落地，推動公司長期成長。盈利預測與估值盈利預測與估值：公司未來3 年處于快速成長期，預計2022-2024 年歸母凈利潤 1.27/1.85/2.60 億元（+88%/45%/41%），EPS 分別為 1.41/2.05/2.89元，對應PE分別為86/59/42 倍。首次覆蓋，暫未給予投

6、資評級，建議關注。風險提示風險提示：框架協議合作的風險；激光雷達行業進展不及預期的風險；公司產品在新興應用領域的銷售存在不確定的風險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入(百萬元)3604765527821,200(+/-%)7.4%32.2%16.0%41.7%53.5%凈利潤(百萬元)3568127185260(+/-%)-143.4%94.3%87.8%45.2%40.6%每股收益（元）0.520.751.412.052.89EBITMargin7.2%17.5%18.1%18.1%17.

7、4%凈資產收益率（ROE）5.6%2.9%5.2%7.1%9.1%市盈率（PE）235.8161.886.159.342.2EV/EBITDA165.5100.891.766.547.0市凈率（PB）13.144.734.494.193.84資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄炬光科技：光子行業國內領先廠商炬光科技：光子行業國內領先廠商.5 5產生+調控光子，技術延伸推動應用范圍擴大.5股權結構清晰，管理團隊專業資深.8經營效率提升，募投加快中游業務兌現.9上游上游：國產

8、替代與應用創新國產替代與應用創新.1212半導體激光元器件：國產替代加速.12半導體激光元器件：2025 年市場規模超 20 億美元.14激光光學元器件：微光學技術是核心.16中游中游：應用領域多點開花應用領域多點開花.2222激光雷達模組：行業步入高速階段，發射模組為核心環節.22泛半導體應用：打破海外壟斷局面.29醫療健康：市場需求快速增長.31技術驅動創新，品牌強化業務落地技術驅動創新，品牌強化業務落地.3333競爭優勢一：技術領先，多產品指標占優.33競爭優勢二：品牌效應日漸形成，助力業務拓展.35財務分析財務分析.3737資本結構及償債能力分析.37經營效率分析.38盈利能力分析.3

9、9成長性分析.40現金流量分析.40盈利預測盈利預測.4242假設前提.42未來 3 年業績預測.43估值與投資建議估值與投資建議.4545可比公司相對估值.45投資建議.45風險提示風險提示.4646財務預測與估值財務預測與估值.4848免責聲明免責聲明.4949oOmNWWcVbZbZuY8ZwVaQ8QbRtRoOsQnOlOqQtQlOoOpN6MrQnNNZsRrMuOmQqM請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：炬光科技發展歷程.5圖2：炬光科技主營業務所處產業鏈位置.6圖3：炬光科技主要產品（部分）.7圖4：炬光科技 2021

10、 年營收拆分.7圖5：炬光科技 IPO 時股權結構.8圖6：2017-2021 年炬光科技收入及增速.9圖7：2017-2021 年炬光科技歸母凈利潤及增速.9圖8：2018-2021 年炬光科技分業務營收占比拆分.10圖9：2018-2021 年炬光科技分業務毛利率對比.10圖10：2017-2021 年炬光科技毛利率及凈利率.10圖11：2017-2021 年炬光科技歸母凈利潤及增速.10圖12：2017-2022 年中國激光器市場規模及預測.12圖13：2020 年全球激光器應用市場結構.12圖14：2013-2021 年低中高功率光纖激光器國產化率變化情況.13圖15：典型光纖激光器光

11、學系統.14圖16：半導體激光泵浦源結構.14圖17：炬光科技在泵浦源中可提供典型產品.15圖18：2019-2025 年全球高功率半導體激光器元器件市場規模（億美元）.16圖19：微光學元件應用場景.18圖20：炬光科技激光光學元器件典型產品.20圖21：特斯拉傳感器配置方案（攝像頭+毫米波雷達）.23圖22：激光雷達點云輸出結果（禾賽 AT128 為例）.23圖23：2021-2030 年激光雷達出貨量規模預測.25圖24：激光雷達分類及對比.25圖25：激光雷達硬件結構拆解.27圖26：炬光科技激光雷達發射模組方案.28圖27：炬光科技 DMS 解決方案.28圖28：Japan Stee

12、l Works 公司用于平板顯示的準分子激光退火系統.29圖29：炬光科技多款產品打破國外壟斷格局.31圖30：2016-2026 年中國醫美器械行業市場規模及預測.31圖31：炬光科技醫療健康解決方案.33圖32：炬光科技已擁有全球分銷網絡.36圖33：2017-2021 年公司資產負債率和有息負債率.37圖34：可比公司資產負債率和有息負債率對比（2021）.37圖35：2017-2021 年公司流動比率、速動比率和權益乘數.38圖36：2017-2021 年應收賬款周轉天數對比.38圖37：2017-2021 年應付賬款周轉天數對比.38請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研

13、究報告證券研究報告4圖38：2017-2021 年總資產周轉率對比.39圖39：2017-2021 年存貨周轉天數對比.39圖40：2017-2021 年公司毛利率和凈利率.39圖41：2021 年光芯片公司毛利率、凈利率和 ROE 對比.39圖42：2017-2021 公司三大費用率情況.40圖43：2017-2021 年營業收入增速對比.40圖44：2017-2021 年歸母凈利潤增速對比.40圖45：2017-2021 公司現金流量情況.41表1：炬光科技股權激勵考核目標.8表2：炬光科技管理層具備深厚技術背景.9表3：炬光科技管理層具備深厚技術背景.11表4：激光器分類.13表5：LI

14、MO 激光光學技術于其他行業主流技術路線對比.21表6：不同類型傳感器性能對比.24表7：2022 年國內激光雷達車型姐交付情況.24表8：國內美容儀行業發展歷程.32表9：炬光科技核心技術處于行業領先水平.34表10：炬光科技代表性產品與可比公司對比情況（部分）.35表11：炬光科技營收拆分.43表12：未來 3 年盈利預測表.43表13：同類公司估值比較.45請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5炬光科技：光子行業國內領先廠商炬光科技：光子行業國內領先廠商產生產生+調控光子，技術延伸推動應用范圍擴大調控光子，技術延伸推動應用范圍擴大炬光科技深耕光子行業超過炬

15、光科技深耕光子行業超過 2020 年年，技術落地范圍不斷延伸技術落地范圍不斷延伸。炬光科技成立于 2007年 9 月，主要從事光子產業鏈上游的高功率半導體激光元器件和原材料（“產生光子”）、激光光學元器件（“調控光子”）的研發、生產和銷售，目前正在積極拓展光子產業鏈中游的光子應用模塊、模組、子系統（“提供光子應用解決方案”）業務，重點布局汽車應用、泛半導體制程、醫療健康三大領域。炬光科技已發展成為國內實力最強的高功率半導體激光器品牌，被中國光學學會激光加工專業委員會授予“高功率半導體激光產業先驅”稱號。公司在中國西安、東莞、海寧，德國多特蒙德擁有生產基地和核心技術團隊，目前正在韶關建設醫療健康

16、產業基地、在合肥建設泛半導體制程光子應用解決方案產業基地。2021 年12 月，炬光科技在上海證券交易所科創板成功上市。圖1：炬光科技發展歷程資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理從產業鏈角度從產業鏈角度，公司業務范圍已經從光子行業上游延伸至行業中游公司業務范圍已經從光子行業上游延伸至行業中游。炬光所處行業為光子行業，行業中游包括光纖激光器、固體激光器兩類常見激光器，上游對應所需要的激光器芯片和各類光學元器件，二者完成激光器所需的光源及激光形狀控制功能，對應“產生光子”和“調控光子”環節。炬光科技起家于上游業務，通過多年行業經驗積累和技術沉淀，逐步將業務范圍延伸至中游領域，不斷拓

17、寬業務可觸達潛在市場規模。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖2：炬光科技主營業務所處產業鏈位置資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理詳細來看，公司對應的業務范圍包括：1）上游上游“產生光子產生光子”：半導體激光元器件和原材料分為有源器件、光纖耦合模塊及無源器件、專業醫美應用元器件及先進材料等；2）上游上游“調控光子調控光子”：激光光學元器件主要包括光束準直轉換系列（單（非）球面柱面透鏡、光束轉換器、光束準直器、光纖耦合器）、光場勻化器、光束擴散器、微光學晶圓等；3）中游汽車應用模塊中游汽車應用模塊：主要包括激光雷達面光源發射模組、激光雷達線光源發射模組

18、、激光雷達光源光學組件等；4）中游泛半導體制程模塊與系統中游泛半導體制程模塊與系統：主要包括應用于集成電路的激光退火系統，應用于新型顯示等多種先進制造應用場景的可變光斑激光系統，以及應用于顯示面板領域的固體激光剝離線光斑光學系統和固體激光退火線光斑光學系統等；5）中游醫療健康模塊：中游醫療健康模塊：主要包括專業醫療健康模塊、家用醫療健康模塊等。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7圖3：炬光科技主要產品（部分）資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理上游收入營收占比超過上游收入營收占比超過 80%80%，中游應用逐步兌現中游應用逐步兌現。根據 2021 年年報

19、，目前公司收入主要還是來自上游部分，其中產生光子對應的半導體激光收入規模為 1.99 億元，營收占比 42%；調控光子對應的激光光學收入 2.10 億元，營收占比 44%。中游根據應用市場來分，目前汽車部分營收規模較為明顯，對應收入為 0.52 億元，營收占比為 11%，剩余部分為公司在其他應用市場應用。地域分布，公司 2021 年主營業務收入中 57%來自國內，43%來自海外。圖4：炬光科技 2021 年營收拆分資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8股權結構清晰，管理團隊專業資深股權結構清晰，管理團隊專業資深公司股權結

20、構清晰，哈勃投資入股，董事長是公司控股股東和實控人公司股權結構清晰，哈勃投資入股，董事長是公司控股股東和實控人。IPO 發行前，董事長劉興勝直接持有公司 17.72%的股份，并通過與王東輝、西安寧炬、西安新炬、宋濤、李小寧、延綏斌、侯棟、田野、西安吉辰簽署一致行動人協議間接控制炬光科技 14.27%股份的表決權，合計控制了炬光科技 31.99%股份的表決權，對炬光科技形成控制，為炬光科技的控股股東和實際控制人。由華為控股的哈勃投資上市前持股比例為 2.96%。圖5：炬光科技 IPO 時股權結構資料來源：公司招股說明書，國信證券經濟研究所整理公司設立新一輪股權激勵，綁定員工和公司利益公司設立新一

21、輪股權激勵，綁定員工和公司利益。2022 年四月，公司發布2022-2024 年股權激勵計劃，本次激勵計劃首次授予的激勵對象人數合計 591 人，占據公司員工 733 人（截止 2021 年 12 月 31 日）的 80.63%，包括了在公司任職的董事、高級管理人員、合計技術人員以及董事會認為需要激勵的骨干員工。根據公司最新發布的 2022 年業績預告，預計 2022 年公司實現歸母凈利潤 1.2-1.3億元，同比增長 77.09%-91.85%，已經滿足 2022 年股權激勵考核目標。表1：炬光科技股權激勵考核目標歸屬期對應考核年度營業收入（A）/凈利潤（B）目標值（Am/Bm）觸發值（An

22、/Bn）第一個歸屬期2022 年營業收入（Am）不低于 7 億元或凈利潤（Bm）不低于 1.2 億元營業收入（An）不低于 5.6 億元或凈利潤（Bn）不低于 0.96 億元第二個歸屬期2023 年營業收入（Am）不低于 12 億元或凈利潤（Bm）不低于 1.9 億元營業收入（An）不低于 9.6 億元或凈利潤（Bn）不低于 1.52 億元第三個歸屬期2024 年營業收入（Am）不低于 14 億元或凈利潤（Bm）不低于 2.1 億元營業收入（An）不低于 11.2 億元或凈利潤（Bn）不低于 1.68 億元資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理管理團隊技術背景深厚，推動公司持續研發進步管理

23、團隊技術背景深厚，推動公司持續研發進步。炬光科技管理團隊大部分均在激光相關行業領先公司擁有豐富的行業經驗，如董事長劉興勝先生，在美國康寧公司、相干公司、恩耐公司有相關技術工作經驗；首席技術官 Chung-en Zah 在美國康寧，貝爾實驗室擁有 30 多年的研發與管理經驗，發表學術論文 400 余篇，擁請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9有 50 余項在光電子器件和光通信領域的專利。管理團隊的深厚的技術經驗能夠推動公司不斷研發創新和商業落地。表2：炬光科技管理層具備深厚技術背景高管姓名高管姓名職務職務主要經歷主要經歷劉興勝董事長2001 年 3 月到 2006

24、 年 3 月，任美國康寧公司高級研究科學家；2006 年3 月到 2006 年 12 月，任美國相干公司高級資深工程師；2006 年 12 月到 2007 年 9 月，任美國恩耐公司工藝工程技術總監；2007 年 10 月至2015 年 3 月任中國科學院西安光學精密機械研究所研究員、博士生導師。2008 年 1 月至今，任炬光科技董事長兼總經理。Chung-en Zah副總經理、首席技術官、董事1985 年 8 月至 1997 年 7 月擔任新澤西貝爾通訊研究室高級科學家及光電集成研究組負責人；1997 年 8 月至 2015 年 9 月，擔任康寧公司半導體激光技術研究部總監；2015 年

25、9 月至 2015 年 12 月，擔任 Thorlabs,Inc 半導體激光技術研究部高級總監；2016 年 1 月至今，任炬光科技執行副總經理，董事，首席技術官；2016 年 3 月至今，擔任 LIMO GmbH執行董事。田野副總經理2002 年 9 月至 2004 年 3 月，擔任華東船舶工業學院校團委專職干事；2004 年 3 月至 2006 年 12 月，擔任西安東方恒遠科技有限公司營銷部經理；2006 年 12 月至 2015 年 3 月，擔任飛利浦（中國）投資有限公司照明事業部高級銷售經理；2015 年 3 月至 2016 年 1 月擔任炬光科技國內銷售總監。2016 年 1 月至

26、 2016 年 11 月擔任炬光科技總經理助理。2016 年 11 月至今擔任炬光科技副總經理。2020 年 2 月至今擔任炬光科技董事。2020 年 4 月至今擔任海寧炬光監事。王警衛首席科學家2002 年 9 月至 2010 年 5 月中國科學院研究生院西安光學精密機械研究所，物理電子學，碩博連讀。2007 年 12 月加入炬光，主要從事高功率的半導體激光器的設計、器件封裝工藝開發，新產品導入以及器件長期壽命、可靠性和失效分析研究；主導并帶領團隊開發了十多款疊陣和面陣產品，申請專利 60 余項，為半導體激光器封裝的技術研究做出了積極貢獻。2014 年獲“第四屆西安青年科技人才獎”，2015

27、 年獲陜西省“三秦人才津貼”，2016 年獲得西安市科學技術一等獎 1 項，2018 年獲西安市十佳科技創新人物。資料來源：炬光科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理經營效率提升，募投加快中游業務兌現經營效率提升，募投加快中游業務兌現營收保持穩定增長，歸母凈利潤扭虧為盈并實現穩定快速增長。營收保持穩定增長，歸母凈利潤扭虧為盈并實現穩定快速增長。2017-2021 年公司營收保持較為穩健正向增長，2021 年實現營收 4.76 億元，同比增長 32.21%；利潤端，2020 年前公司仍處在盈利不穩定階段，2020 年開始進入正向盈利穩定階段，考慮到前期低基數，2020 和 2021 年均實現快速

28、歸母凈利潤快速增長，2021年公司實現歸母凈利潤 0.68 億元，同比增長 94.33%。圖6：2017-2021 年炬光科技收入及增速圖7：2017-2021 年炬光科技歸母凈利潤及增速資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10毛利率穩步提升毛利率穩步提升+費用率下降，體現經營效率提升。費用率下降，體現經營效率提升。毛利率端，公司 2018-2021 年毛利率基本處于穩步提升趨勢，從 2018 年 41.82%提升至 2021 年 54.26%。提升原因為：1）對于 LIMO 收

29、購業務協同增量逐步釋放，LIMO 作為行業內技術領先的國際公司，主要對公司激光光學業務產生收入貢獻，這部分業務占比逐步提升且這部分毛利率一直處于較高水平；2）公司經營效率提升，2020 年公司對 LIMO 進行戰略性結構重組，東莞炬光新增光束準直轉換系列產品的后端生產線，大幅提升運營效率，產能及生產效率，帶動毛利率明顯提升。2021 年 LIMO 帶來的協同效應持續體現。圖8：2018-2021 年炬光科技分業務營收占比拆分圖9：2018-2021 年炬光科技分業務毛利率對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理利潤端：在毛利率穩步提升的背景下，公

30、司持續在費用角度提升效率，推動利潤率提升。1)銷售費用率：公司以直銷為主，前期的產品口碑和品牌積累逐步形成客戶粘性和影響力，推動后續業務開拓加速，公司的銷售費用率從 2017 年 12.93%下降到 2021 年 7.11%；2）管理費用率：除了必要的股權激勵費用，2021 年公司聘請 IBM 咨詢團隊，借鑒行業先進實踐經驗，協助公司優化全球業務的高效流程；提升管理效率，有望推動后續管理費用率繼續實現下降；3）研發費用率：公司一直保持較高的研發投入，但隨著收入規模的增加和研發效率的提升，研發費用也從 2019 年進入下降趨勢。圖10：2017-2021 年炬光科技毛利率及凈利率圖11：2017

31、-2021 年炬光科技歸母凈利潤及增速資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11募投加快產能釋放募投加快產能釋放，推動以激光雷達為代表的中游應用業務收入兌現推動以激光雷達為代表的中游應用業務收入兌現。炬光科技上市擬募集資金為 10.10 億元，投資于炬光科技東莞微光學及應用項目、激光雷達發射模組產業化項目等項目，其中炬光科技東莞微光學及應用項目是為了提高公司激光光學元器件生產線產能，項目建成后年產能為 2600 萬只。激光雷達發射模組項目是為了更好滿足市場對于車載激光雷達發射模組的

32、需求，項目達產后預計新增年產能為 30.69 萬臺，預計平均年實現收入為 2.98 億元。表3：炬光科技管理層具備深厚技術背景項目名稱項目名稱總投資額（億元）總投資額（億元）募集資金投入金額（億元）募集資金投入金額（億元）炬光科技東莞微光學及應用項目（一期工程）2.652.44激光雷達發射模組產業化項目1.671.67研發中心建設項目1.501.50補充流動資金項目4.504.50合計10.3210.10資料來源：炬光科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理超募資金用于新增泛半導體項目和醫療健康項目超募資金用于新增泛半導體項目和醫療健康項目。2022 年 7 月，炬光科技發布公告稱擬在合肥投資建

33、設炬光科技泛半導體制程光子應用解決方案產業基地項目，預計總投資額為 5 億元。炬光科技 IPO 時擬募資 10.10 億元，實際募投 16.33 億元，其中超募資金為 6.23 億元，超募資金中 1 億元用于投資建設“炬光科技醫療健康產業基地項目”一期項目。超募資金的運用有望加快公司在泛半導體和醫療健康兩個重要中游應用領域業務落地，加快收入兌現。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12上游上游：國產替代與應用創新國產替代與應用創新炬光科技上游業務主要包括兩部分，分別是產生光子的半導體激光元器件和調控光子的激光光學元器件，本章重點針對上游兩大業務剖析行業后續發展趨

34、勢。半導體激光元器件：國產替代加速半導體激光元器件：國產替代加速下游：國內激光器市場規模全球占比超過下游：國內激光器市場規模全球占比超過 60%60%。激光器最開始應用于工業市場，并主要在歐美市場落地，受益于全球制造業轉移和國內技術進步，中國的激光器市場取得了快速發展，并逐漸成為全球的核心應用市場。根據 Laser Focus World數據，2020 年中國激光器市場規模達 109.1 億美元，約占全球激光器市場的66.12%。與此同時，中國激光器市場規模持續上升，預計 2022 年將達 147.4 億美元。工業領域是當下激光器下游占比最高的部分工業領域是當下激光器下游占比最高的部分，但應用

35、領域不斷增加但應用領域不斷增加。隨著激光技術的不斷進步，激光器下游應用范圍的廣度和深度都在不斷延伸，除了常見的工業加工領域，并在通信、醫學、軍事等領域實現規模落地。根據2021 中國激光產業發展報告數據，2020 年材料加工與光刻市場、通信與光存儲市場是全球激光器應用最為廣泛的領域，分別占比 39.6%、24.5%?？蒲信c軍事、醫療與美容等市場銷售收入緊隨其后，行業下游應用端呈現出明顯的擴散式發展趨勢。圖12：2017-2022 年中國激光器市場規模及預測圖13：2020 年全球激光器應用市場結構資料來源：Laser Focus World，國信證券經濟研究所整理資料來源：中國科學院武漢文獻情

36、報中心2021 中國激光產業發展報告，國信證券經濟研究所整理以光纖激光器為代表的固體激光器是當前激光器主要應用形式以光纖激光器為代表的固體激光器是當前激光器主要應用形式。按照增益介質的不同，激光器主要可以分為液體激光器、氣體激光器、半導體激光器和固體激光器等。光纖激光器屬于新一代固體激光器的一種，具有光電轉換效率高、結構簡單、光束質量好等特點，目前已成為激光技術發展主流方向和激光產業應用主力軍。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13表4：激光器分類增益介質增益介質泵浦方法泵浦方法震蕩波長震蕩波長震蕩運轉震蕩運轉液體染料光紫外光-紅外光連續、脈沖氣體氦氖放電可見

37、光-紅外光連續惰性氣體離子紫外光-可見光連續準分子紫外光脈沖CO2遠紅外光連續、脈沖化學化學反應紅外光連續半導體化合物半導體電流紫外光-紅外光連續、脈沖固體釹；釔鋁石榴石鐿；釔鋁石榴石光紅外光連續、脈沖鈦藍寶石紫外光-紅外光光纖鉺、鐿、銩光紅外光連續、脈沖資料來源：銳科激光招股說明書，國信證券經濟研究所整理高功率光纖激光器國產化進程加快。高功率光纖激光器國產化進程加快。光纖激光器根據輸出功率的高低，可以分為低功率、中功率和高功率三類，其中低功率市場在 2016 年后基本就實現了充分的國產替代，中功率市場在 2015 年后國產化率就已超過一半，高功率市場國產化進程在 2016 年后進入加速階段，

38、國產化率在 2021 年超過了 70%。圖14：2013-2021 年低中高功率光纖激光器國產化率變化情況資料來源：中國科學院武漢文獻情報中心中國激光產業發展報告，國信證券經濟研究所整理半導體激光器作為固體激光器核心環節，自下而上驅動國產替代。半導體激光器作為固體激光器核心環節，自下而上驅動國產替代。以固體激光器中光纖激光器結構為例，光纖激光器主要由光學系統、電源系統、控制系統和機械結構四個部分組成，其中光學系統由泵浦源、增益光纖、光纖光柵、信號/泵浦合束器及激光傳輸光纜等光學器件材料通過熔接形成全光纖激光器，并在電源系統、控制系統的驅動和監控下實現激光輸出?？梢姽鈱W系統是固可見光學系統是固體

39、激光器較為重要的環節，核心需要半導體激光器作為泵浦源。體激光器較為重要的環節，核心需要半導體激光器作為泵浦源。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14成本角度成本角度：根據炬光科技招股說明書根據炬光科技招股說明書，光纖激光器成本中半導體激光器泵浦源占光纖激光器成本中半導體激光器泵浦源占據很高比例，達據很高比例，達 30%30%以上。以上。圖15：典型光纖激光器光學系統資料來源：銳科激光招股說明書，國信證券經濟研究所整理芯片和熱沉是半導體激光泵浦源核心環節芯片和熱沉是半導體激光泵浦源核心環節，已逐步實現國產替代已逐步實現國產替代。半導體激光器泵浦源主要由 COS

40、芯片、殼體及其他材料組成，其中 COS 芯片芯片主要由芯片和熱沉構成，芯片一般為半導體激光芯片，熱沉是微型散熱片，主要用來冷卻電子芯片。這兩部分，此前一直依靠海外進口，隨著國內的技術突破，目前已經逐步可實現國產替代。針對半導體激光芯片國內已有以長光華芯為代表的廠商實現國針對半導體激光芯片國內已有以長光華芯為代表的廠商實現國產替代，在熱沉領域，炬光科技的預制金預制金錫陶瓷熱沉產品從產替代，在熱沉領域，炬光科技的預制金預制金錫陶瓷熱沉產品從 20212021 年開始年開始實現量產交付。實現量產交付。圖16：半導體激光泵浦源結構資料來源：OFweek 行業研究中心，國信證券經濟研究所整理半導體激光元

41、器件：半導體激光元器件：20252025 年市場規模超年市場規模超 2020 億美元億美元炬光科技在固體激光器炬光科技在固體激光器、光纖激光器領域泵浦源均有產品布局光纖激光器領域泵浦源均有產品布局。光纖激光器成本中半導體激光器泵浦源比較通用、標準化，為了控制成本，光纖激光器廠商一般會自己通過采購各類元件制造半導體激光器泵浦源。固體激光器成本中半導體激光器泵浦源所占成本比例沒有光纖激光器高，而且由于波長、功率、光譜寬度、封裝形式等要求不同，高度專用、非標準化，固體激光器廠商一般外購半導體激請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15光器泵浦源。針對產生光子部分，炬光科

42、技可以提供固體激光器的泵浦源和用于光纖激光器泵浦源的熱沉等產品。圖17：炬光科技在泵浦源中可提供典型產品資料來源：炬光科技招股說明書，國信證券經濟研究所整理從泵浦源組件到直接應用從泵浦源組件到直接應用，半導體激光器器件半導體激光器器件 20252025 年潛在市場規模超過年潛在市場規模超過 2020 億美億美元元。全球高功率半導體激光器按照應用可分為直接應用類器件/系統、作為固體激光器泵浦源以及作為光纖激光器核心器件。在作為高功率半導體激光器直接應用時，因其電光轉換效率高、體積小、壽命長等特點，目前已經可逐步應用于醫療、工業、國防、科研以及激光雷達等領域；作為固體激光器泵浦源以及光纖激光器核心

43、器件時，則以半導體激光器發出的光，泵浦增益介質晶體或光纖產生光，以獲得更好的光束質量，應用于更廣泛的下游領域。固體激光器和光纖激光器市場本身需求增長，疊加半導體激光器直接應用范圍的擴大，推動全球高功率半導體激光器元器件市場規模不斷擴大。根據 StrategiesUnlimited 的全球激光市場分析報告預測，2019-2025 年全球高功率半導體激光元器件市場規模將從 16.40 億美元快速增長到 28.21 億美元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖18：2019-2025 年全球高功率半導體激光器元器件市場規模（億美元）資料來源：Strategies

44、 Unlimited，國信證券經濟研究所整理激光光學元器件：微光學技術是核心激光光學元器件：微光學技術是核心激光光學業務發展的邏輯本質在于微光學技術的進展激光光學業務發展的邏輯本質在于微光學技術的進展，并隨著技術的進步不斷滲并隨著技術的進步不斷滲透進工業透進工業、消費消費、光通信等多個領域光通信等多個領域，實現應用規模的擴大實現應用規模的擴大，本質上是個技術驅本質上是個技術驅動型行業。動型行業。微光學誕生于 20 世紀 90 年代，是指具有微米和納米級微結構的光學元器件及系統的設計、制備和應用的一門學科。也是微光電機系統中三大重要組成之一（另外兩個為微電子和微機械）。微光學元器件具有體積小、重

45、量輕、設計自由度大、可集成、可復制等特點。激光光學是微光學廣泛應用場景。激光光學是微光學廣泛應用場景。隨著半導體行業微細加工技術的發展，通過小型化和在小范圍內組合各種功能，產生出許多創新應用，驅動這光學必須朝著小型化方向迭代，以處理光學、激光等領域的應用。微光學元件曾用來校正光學系統的成像質量、減輕系統的重量，后更廣泛用于激光光學領域，用于改變激光光后更廣泛用于激光光學領域，用于改變激光光束波面，實現光束變換，如光束的準直、整形及以及光學交換和光學互聯等。束波面，實現光束變換，如光束的準直、整形及以及光學交換和光學互聯等。微光學元件按照光傳播路徑可簡單分為兩類：折射性光學元件折射性光學元件（R

46、efractiveOptical Element，ROEs）和衍射性光學元件衍射性光學元件（Diffractive Optical Elements，DOEs）。其中透鏡是折射元件使用范圍最廣的光學元件，透鏡最基本的功能是用來成像，也可以用來做光束準直、光束整形等方面，微光學可以在晶圓襯底上實現微光學器件的制造，不僅可以同時生產數個單透鏡，還可以生產具有一維、二維光學整形功能的透鏡陣列。衍射元件中比較常見的菲涅爾透鏡和光柵，菲涅爾透鏡是通過衍射實現光束的聚焦和成像。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17微光學元件目前已經在眾多領域實現應用：1 1）用于材料加工

47、處理的半導體泵浦固體用于材料加工處理的半導體泵浦固體/光纖激光器。光纖激光器。高功率半導體激光泵浦源內部通常封裝多個芯片。這些半導體芯片發出的激光需要經過光學系統的準直后耦合到多模光纖中，經光纖的傳輸之后，用于抽運固體增益介質或者增益光纖。由于半導體激光器的波導結構，芯片發出的激光通常為橢圓形，其垂直方向的發散角比較大，光束質量好，被稱為“快軸”，水平方向的發散角比較小，光束質量差，被稱為“慢軸”。為了獲得好的耦合效果，需要分別對兩個方向的光束進行準直，相應的元件被稱為快軸準直（FAC）和慢軸準直（SAC）。準直后的芯片經過合束，再經過耦合鏡入射到多模光纖中?？燧S準直 FAC、慢軸準直 SAC

48、 以及光斑轉換 BTS（光斑轉換）等就是典型的微光學技術和器件，是生產大功率激光器和半導體泵浦固體激光器的重要組成部分。2 2）用于半導體芯片制造的浸入式光刻技術。用于半導體芯片制造的浸入式光刻技術。隨著浸入式光刻技術的應用，半導體晶體管密度不斷增加，微光學為半導體光刻機提供光場勻化器，將用于光刻的準分子激光勻化在硅片上，使得光刻實現高精度和高分辨率。3 3）激光雷達與人工智能應用。激光雷達與人工智能應用?；谖⒐鈱W技術和整形激光器的光學感知器件小巧可靠，能精確測量車輛在交通中的位置，根據激光雷達方案不同，微光學可以提供較多腐竹，如可以通過快軸準直和慢軸準直分別在快慢軸進行準直和壓縮，提高激光

49、雷達在兩個方向的角分辨率；還可以將點光源整形成線光源，通過掃描形成較大的視場角；針對面光源提供擴散器（diffuser），實現均勻的光斑分布等等。目前激光雷達發射器組件大部分都包含了準直、耦合、擴束及勻化功能中的一種或幾種。需要用到的微光學器件有：激光器準直元器件、耦合元器件、光束形態轉換元器件、光場勻化擴束器。4 4）光通訊領域數據傳輸光通訊領域數據傳輸/傳輸傳輸/分發。分發。DFB 激光器和 EDFA 光放大器是互聯網重要組成部分，通過單根光纖產生和放大數字信號，每秒傳輸速度可達 1TB。微光學技術用于光通信器件中光的傳輸如分束器、耦合器以及 AWG 波導型開關。請務必閱讀正文之后的免責聲

50、明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖19：微光學元件應用場景資料來源：麥姆斯咨詢，亮道智能，半導體行業觀察等，國信證券經濟研究所整理市場規模測算：基礎場景支撐市場規模市場規模測算：基礎場景支撐市場規模 7.667.66 億美元，下游應用場景創新推動市億美元，下游應用場景創新推動市場規模持續增長。場規模持續增長。應用場景一（快軸準直應用場景一（快軸準直 FACFAC）：）：2021 全球快軸準直市場規模約 1.7 億美元。根據QYResearch 數據，2021 年全球快軸準直市場市場規模為 1.7 億美元，預計 2028年達到 2.5 億美元，年復合增長率為 5.2%。全球快軸準直

51、透鏡頭部廠商為炬光科技、FISBA、Ingenric 和 Hamamastu 等，前三大廠商占據約 80%市場份額。應用場景二應用場景二（衍射型光學元件衍射型光學元件 DOEDOE）：衍射型光學元件包括光束整形器、勻化器、分束器等多個種類，根據新思界產業研究中心數據，2020 年，全球 DOE 市場規模約為 5.96 億美元，預計 2020-2025 年，全球 DOE 市場將以 4.2%左右的年均復合增速增長，到 2025 年市場規模將達到 7.3 億美元左右。由此可測算出由此可測算出，當前基礎場景可支撐市場規模約為當前基礎場景可支撐市場規模約為 7.667.66 億美元億美元（1.7+5.9

52、6=7.61.7+5.96=7.66 6億美元億美元），考慮到激光雷達等新興場景仍處在行業發展的初期考慮到激光雷達等新興場景仍處在行業發展的初期，隨著新應用滲透隨著新應用滲透率的持續提升，微光學元件市場規模有望持續增長。率的持續提升，微光學元件市場規模有望持續增長。炬光科技通過收購炬光科技通過收購 LIMOLIMO 獲得調控光子能力，目前已經布局激光光學多款產品，獲得調控光子能力，目前已經布局激光光學多款產品，并從折射元件延伸至衍射光學元件領域并從折射元件延伸至衍射光學元件領域。炬光科技 2017 年完成對于 LIMO 的收購，獲得調控光子能力。LIMOLIMO 是最早開發出高功率半導體激光器

53、整形微光學產品的制造商和無機光學材是最早開發出高功率半導體激光器整形微光學產品的制造商和無機光學材料為基礎的高功率激光微光學整形領域領導者料為基礎的高功率激光微光學整形領域領導者，技術水平處于國際領先地位，技術水平處于國際領先地位。2018 年作為中資企業得國際光學工程學會（SPIE）頒發的全球光電行業最高榮譽請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19之一 Prism Awards 棱鏡獎1。收購前，LIMO 的主要業務是激光整形用微光學元器件、工業和醫療用半導體激光器光纖耦合模塊、工業用半導體激光光源系統和柔性顯示領域用固體激光剝離紫外線光斑光學系統。其主要產品

54、包括微光學如光學整形微透鏡及陣列、光場勻化器、激光光學整形系統（BTS），高功率半導體激光器光纖耦合模塊，半導體激光工業應用系統，以及紫外線光斑光學系統（UVL）。收購 LIMO 后，公司完善了線光斑整形技術、光束轉換技術、光場勻化技術，提升了晶圓級同步結構化激光光學制造技術等多項核心技術，尤其是開發第四代（5.5英寸）和第五代（12 英寸）晶圓級同步結構化激光光學制造工藝，大大降低了制造成本和提升效率與產能。目前目前在在“調控光子調控光子”方面，公司專注于微光學整形元方面，公司專注于微光學整形元器件，在精益化折射光學元器件制造能力的同時步入衍射光學元器件工藝領域器件，在精益化折射光學元器件制

55、造能力的同時步入衍射光學元器件工藝領域。1棱鏡獎是國際光學工程學會（SPIE）聯合 Photonics Media 于 2008 年創立，是目前全球光電行業的最高獎項。該獎項由 SPIE 和 Photonics Media 共同贊助，杜絕商業運作，具有極高的科技權威性。棱鏡獎是年度國際競賽，旨在鼓勵市場上最好的新型光學和光子學產品，以及在光學，光子學與成像科學領域中具有創新突破，并通過光學技術解決現存問題，改善現有技術，并提升生活質量的新發明與新產品，素有光學界的奧斯卡之稱。決賽入圍者和獲勝者由國際專業評審團選出，評審團包括來自全球的技術專業人士，企業高管及金融專家。請務必閱讀正文之后的免責聲

56、明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20圖20：炬光科技激光光學元器件典型產品資料來源：炬光科技財報，國信證券經濟研究所整理炬光科技炬光科技 LIMOLIMO 獨創獨創晶圓級同步結構化技術晶圓級同步結構化技術，不斷提升微光學制造能力。不斷提升微光學制造能力。制 LIMO自主研發形成的激光光學技術為晶圓級同步結構化激光光學制造技術，制備精度能夠達到納米級，可同時在完成基材的上、下兩個表面一次性制備微納柱面結構（包括球面柱面和非球面柱面）。目前 LIMO 的微光學加工工藝已經迭代到第五代，相較于第一代，成功將晶圓的尺寸從 35mm*35mm 增加至 300mm*300mm（12 英寸），目前

57、LIMO成為了世界上唯一一家能夠穩定批量生產300mm*300mm玻璃微光學晶圓的供應商，僅用一塊玻璃微光學晶圓即可生產 2.5 萬個標準尺寸的高精度 FAC 透鏡。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21表5：LIMO 激光光學技術于其他行業主流技術路線對比技術路線技術路線技術路線描述技術路線描述技術特點技術特點代表廠商代表廠商晶圓級同步結構化可同時在完整無機材料基材的上下兩個表面一次性制備微納柱面結構，加工后輔以精密拋光工序面型精度高、重復性高；屬于不需要對材料加溫的冷加工工藝技術；易形成批量，大規模生產成本低，小批量多品種加工成本較高；適用于無機材料和加工

58、柱面結構,不適合有機材料和加工自由曲面LIMO/炬光科技模壓成型將玻璃或有機高分子材料軟化后放入高精度模具中，在加溫加壓和無氧的條件下，一次性直接磨牙成型，制備達到使用要求的光學器件面型精度受限、重復性高；屬于需要對材料加溫至軟化的熱加工工業技術；易形成批量，大規模生產成本低，但模具成本較高；適用于加工自由曲面FISBA，Ingeneric冷加工研磨采用傳統冷加工或者精密數控機械加工的方式對光學材料進行研磨，通常包括毛坯加工、粗磨、精磨、拋光等工序面型精度受限；屬于不需要對材料加溫的冷加工工業技術；不易形成批量，適用于小批量多品種加工；難以加工復雜面型貳陸集團激光刻蝕采用高能激光束在玻璃表面加

59、工刻蝕出一定寬度、深度的微納結構面型精度高；屬于不需要對材料加溫的冷加工工藝技術；不易形成批量，加工成本較高；適用于加工復雜面型Suess MicroTec資料來源：炬光科技審核問詢函回復，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22中游中游：應用領域多點開花應用領域多點開花光子行業的應用拓展首先需要可靠的產品，激光產業的各類中游應用設備從結構拆分的角度離不開兩個方面，一個是激光器，決定了光源的質量，一個是各類光學元件，決定了對光路的控制，二者相互結合才能實現對于光子的精密控制，從而滿足不用應用場景對于激光光斑形狀、功率密度和光強分布的要求，進

60、而開拓各類應用場景。炬光科技中游應用延伸基礎來自上游光子技術的結合。炬光科技中游應用延伸基礎來自上游光子技術的結合。炬光科技起家于產生上游產生光子的半導體激光器元器件業務，完成 LIMO 收購后，炬光科技獲得了調控光子的能力，這兩方面恰好滿足了對于中游設備激光器和光路控制的兩方面能力要求。高功率半導體激光器和固體激光器、光纖激光器相比在效率、可靠性、成本、尺寸等方面均有優勢，目前主要作為固體激光器和光纖激光器的泵浦源，直接應用的范圍有限。半導體激光器直接應用受限的核心原因在于光束質量較差，但考慮到并非所有應用場景均需要高光束質量的激光器，結合微光學技術對光束進行整形，同樣可以使得半導體激光器實

61、現直接應用。通過實現產生光子和調控光子的技術結合，炬光科技成功實現中游模組應用的開拓，即提供對應的提供光子技術應用解決方案。目前炬光科技在中游領域已經成功實現在激光雷達、泛半導體、醫療健康三大領域應用落地?；诂F有的技術組合和后續迭代，公司未來有望實現在更多應用領域的業務落地。激光雷達模組：行業步入高速階段，發射模組為核心環節激光雷達模組：行業步入高速階段，發射模組為核心環節激光雷達意在提供安全冗余度激光雷達意在提供安全冗余度，自動駕駛進階新增傳感器自動駕駛進階新增傳感器。當前自動駕駛進入 L2+階段，根據美國 SAE 協會標準，L2 級輔助駕駛是指部分自動化，駕駛者仍需專心于路況，L3 級別

62、半自動駕駛是指有條件自動控制，該系統可自動控制車輛在大多數路況下，駕駛注意力不需專注于路況。由此可知，進入 L3 階段，車輛自身需要承擔更多駕駛功能，因此對于車輛周圍信息的感知要求明顯提升。在實現更高等級自動駕駛路上，行業目前主要兩種路線的解決方案：1）純視覺路線：以特斯拉為代表，是以攝像頭為核心的感知方案，重算法。純視覺方案以攝像頭感知為主，硬件成本較低，但對后期算法處理能力要求較高。一方面，攝像頭直接感知到的信息僅為 2D 信息，需要通過算法還原出物體的深度信息，另一方面，視覺系統辨別物體需要依賴樣本的訓練，這意味著該系統需要海量數據作為樣本進行訓練去優化對物體識別的準確性和靈敏度，而同時

63、存在著一旦遇到之前沒有遇到的場景，該系統就有失效風險。當前，由于特斯拉在自動駕駛方面具備較明顯的先發優勢和長期的數據積累下算法開發能力，其目前選擇部署視覺方案。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23圖21：特斯拉傳感器配置方案（攝像頭+毫米波雷達）資料來源：特斯拉，國信證券經濟研究所整理2）激光雷達路線：多傳感器融合解決方案，激光雷達為增量，重硬件。目前除了特斯拉之外，大部分主流車企選擇了激光雷達路線，即在感知層攝像頭、毫米波雷達和超聲波雷達的基礎上增加激光雷達，實現多傳感器融合。視覺路線存在失效的風險以及前側長距離感知能力較弱，而激光雷達的增加重點解決的便是

64、長距離感知和 corner case 問題。具體來說，激光雷達直接獲取到的是物體 3D信息，且可以做到較遠的探測距離，因此對于后續算法的要求降低，同時因為直接感知到物體的 3D 信息，可以直接進行物體識別，而不會出現視覺針對沒訓練到的 corner case 就無法識別的問題。對于選擇激光雷達路線的車廠來說，增加激光雷達配置在提供安全冗余度的同時因為弱算法的要求也有望加快智能化進程。圖22：激光雷達點云輸出結果（禾賽 AT128 為例）資料來源：禾賽科技，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24表6：不同類型傳感器性能對比傳感器類型傳感器類

65、型攝像頭攝像頭毫米波雷達毫米波雷達超聲波雷達超聲波雷達激光雷達激光雷達承擔功能360 全景影像、前向碰撞預警、車道偏移報警和行人檢測等盲道檢測；變道輔助；測速側方超車提醒；倒車提醒3D 建模，提供更全面環境信息優點分辨率高；成本低可全天候工作，探測性能穩定探測精度高，成本較低探測精度高，探測距離遠缺點對環境中光線敏感；探測距離有限；感知信息為 2D 信息探測精度低，無法識別行人，成本高于攝像頭探測距離較低，易受極端天氣影響成本最高，易受雨、霧天氣影響資料來源:汽車人參考，國信證券經濟研究所整理20222022 年成為激光雷達上車元年年成為激光雷達上車元年，已有部分車型實現交付已有部分車型實現交

66、付。激光雷達最早主要用在軍事、測繪等對成本不敏感的領域，但隨著技術迭代升級以及成本的快速下降，激光雷達能夠在完成車規認證的同時兼具成本的可控性。2022 年國內車企集中公布了多款配置激光雷達車型，這也是首次激光雷達實現了規模上車。目前包括未來 ET7、ET5，理想 L9 在內的多款激光雷達車型實現了順利交付。表7：2022 年國內激光雷達車型姐交付情況品牌車型激光雷達數量方案類型交付狀態小鵬G92 Robosense選配2022 年 9 月蔚來ET71*Innovusion標配2022 年 4 月ET51*Innovusion標配2022 年 10 月ES71*Innovusion標配2022

67、 年 10 月理想L91*禾賽 AT128標配2022 年 8 月底L81*禾賽 AT128選配2022 年 11 月飛凡汽車R71*Iris（Luminar）選配2022 年 10 月底長城機甲龍4*華為 96 線標配2022 年 Q4WEY 摩卡3*Robosense選配2022 年 Q4極狐極狐 S HI 版3*華為 96 線標配已交付哪吒哪吒 S2*華為 96 線選配2022 年 11 月威馬M73*Robosense標配2022 年 10 月廣汽埃安Aion LX Plus3*Robosense選配計劃 2022Q3 交付集度Robo1*禾賽 AT128標配計劃 2023高合Hiph

68、i Z1*禾賽 AT1281 頂部2022 年底極星極星 31*Iris（Luminar）選配計劃 2023阿維塔阿維塔 113*華為 96 線標配2022 年底資料來源:各車廠車型規劃，國信證券經濟研究所整理。激光雷達步入快速發展階段激光雷達步入快速發展階段，預計未來預計未來 5 5 年行業出貨量復合增速超過年行業出貨量復合增速超過 100%100%。根據Frost&Sullivan 最新預測數據，2021-2026 年全球 ADAS 領域激光雷達行業出貨量保持翻倍以上復合增速，其中中國是激光雷達出貨量快速增長的重要貢獻部分。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報

69、告25圖23：2021-2030 年激光雷達出貨量規模預測資料來源：Frost&Sullivan，國信證券經濟研究所整理混合固態是當前上車主流混合固態是當前上車主流，固態激光雷達是長期演進方向固態激光雷達是長期演進方向。激光雷達的工作原理是通過將發射激光到障礙物，并通過探測器接收來完成對于物體 3D 信息搭建。根據掃描方式，激光雷達分為機械式、混合固態和固態三類。從架構上剖析，三類的區別在于其中機械零部件占比，其中機械式激光雷達占比最高，可實現 360掃描；混合固態通過架構重新設計將機械部分僅保留在光束掃描部分（外觀部分固定無法運動）；固態激光雷達是通過芯片化方案進行搭建，完全剔除了機械部分。

70、機械占比越高意味著可靠性越差，過車規難度越高但是對技術的要求也越高，因此從上車角度來看，當前混合固態激光雷達是主流，但是固態激光雷達是長期演進方向。圖24：激光雷達分類及對比資料來源：3D 視覺工坊，Livox，華經產業研究院等，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26發射模組是激光雷達核心組成部分之一，價值量占比約為發射模組是激光雷達核心組成部分之一，價值量占比約為 20%20%。當下激光雷達主流方式為半固態形式，其結構拆分主要分為四個系統，即發射系統、接收系統、掃描系統和信息處理系統。激光發射系統：通過激勵源驅動激光器發射出激光脈沖，激

71、光調制器通過光束控制器控制發射激光的方向和線數，最后通過發射光學系統，將激光發射至目標物體。發射器根據發射波長的不同，主要分為 905nm 和 1550nm 兩種，其中 905nm對應半導體激光器，1550nm 對應光纖激光器。激光接收系統：反射回來的激光經過光學系統處理后被光電探測器接受，生成接收信號。信息處理系統：接收信號經過放大處理和數模轉換或者相應信息，最終建立物體3D 模型。掃描系統：主要用來控制光束掃描方向和角度，當前混合固態激光雷達的掃描系統主要有轉鏡和 MEMS 微振鏡兩種。當前車用激光雷達價格已經下行至 500-1000 美元，結合炬光科技公告來看，發射模組價值量占比在 20

72、%左右，對應價值量約為 100-200 美元。發射模組潛在市場空間測算：發射模組潛在市場空間測算：發射模組空間發射模組空間=行業出貨量行業出貨量905nm905nm 方案滲透率方案滲透率*單顆模組價值量單顆模組價值量假設一：2025 年參考 Frost&Sullivan 預測數據，行業出貨為 1260 萬顆。假設二：考慮到 905nm 和 1550nm 方案并存，但 905nm 方案成本更低，預計市占率繼續占據主要位置，假設 2025 年 905nm 方案的市占率為 80%（炬光針對方案主要為 905nm）。假設三：2025 年激光雷達模組價格會較現在進一步下降，假設 905nm 激光雷達單價

73、下降到 400 美金，則發射模組價值量約為 80 美元。20252025 年發射模組空間年發射模組空間=1260=1260 萬萬70%70%8080 美元美元8.18.1 億美元億美元請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27圖25：激光雷達硬件結構拆解資料來源：汽車人參考，高意光學等，國信證券經濟研究所整理炬光科技發射模組競爭對手實為激光雷達廠商，產品和技術路線掛鉤。炬光科技發射模組競爭對手實為激光雷達廠商，產品和技術路線掛鉤。激光雷達是一個需要結合光機電多領域技術的復雜系統，光源質量、光學系統效果、接收系統靈敏度、機械設計、信息處理方式等均會影響激光雷達實際應

74、用效果。激光雷達廠商如果想要確保產品的成熟度，每個環節均需要充分的經驗的積累?？紤]到發射模組是核心環節之一，激光雷達廠商一般有兩個選擇，自主設計制造或者第三方外采，因此炬光科技在該環節實際競爭對手為激光雷達廠商?？紤]到當前激光雷達已經進入到量產上車階段，更快推出車規級別激光雷達產品才能更好的確保在新一輪競爭中的地位，對于前期技術積累并不深厚的公司，采購第三方成熟發射模組更有希望加快產品設計和迭代進度，更能滿足主機廠對于產品在性能、質量、成本三方面的要求。發射模組環節實際運行需要完成激光發射和光路調整兩個環節，采用不同的激光器芯片和掃描方式均需要不同的設計方案，因此發射模組實際上是和激光雷達技術

75、路線掛鉤（激光器芯片和掃描方式）。目前炬光科技在發射模組的策略為覆蓋目前炬光科技在發射模組的策略為覆蓋主流激光雷技術路線所需的各類發射模組，滿足不同客戶要求。主流激光雷技術路線所需的各類發射模組，滿足不同客戶要求。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28圖26：炬光科技激光雷達發射模組方案資料來源：財報，公司官網，國信證券經濟研究所整理炬光科技激光雷達模組進展順利炬光科技激光雷達模組進展順利，已和下游多客戶達成合作已和下游多客戶達成合作，并將產品延伸至并將產品延伸至 DMDMS S領域。領域。公司通過研發創新和市場拓展，與全球范圍內多家汽車一級供應商及激光雷達公

76、司展開廣泛合作。公司正在為 Argo AI 等知名激光雷達公司提供上游光學元器件，正在為德國大陸集團供應 Flash LiDAR 量產階段的激光雷達發射模組，同時公司有望繼續獲得新客戶汽車應用中游模塊項目定點，并于 2023 進入量產。除了激光雷達發射模組，公司借助已有的技術進展，順利將產品應用至智能艙內駕駛員監控系統（DMS 系統），未來有望取代傳統 LED 解決方案。圖27：炬光科技 DMS 解決方案資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29泛半導體應用：打破海外壟斷局面泛半導體應用：打破海外壟斷局面激光技術在半導體行

77、業應用不斷深入激光技術在半導體行業應用不斷深入，包括激光退火包括激光退火、激光剝離等環節激光剝離等環節。半導體行業是現在信息技術產業的基礎，隨著產業規模的擴大和制造工藝提升，半導體制程沿著摩爾定律不斷縮小。由于激光加工具有加工速度快、無需直接接觸、易于集成等優點，激光技術在半導體制造領域應用不斷深入，目前已經涉及到晶片切割、打標、微焊、清洗、退火、激光剝離等環節。（1 1）激光退火：集成電路和顯示領域關鍵環節。）激光退火：集成電路和顯示領域關鍵環節。激光退火技術主要用于修復離子注入損傷的半導體材料，特別是硅，傳統的加熱退火技術是把整個晶圓放在真空爐中在一定溫度下退貨 10-60 分鐘，這種退火

78、方式并不能完全消除缺陷，因此激光退火技術逐漸取代傳統的退火技術，成為新一代的主流退火技術。激光退火在平板顯示領域的應用激光退火在平板顯示領域的應用：激光退火是OLED和LCD生產中的關鍵制程之一，可使非晶硅轉換成低溫多晶硅（LTPS），是顯示屏實現高清分辨率的關鍵環節。目前該領域普遍采用 ELA 技術（準分子激光退火），且由美國相干公司全球壟斷。炬光科技在研制的退火系統為固體激光退火線光斑系統（SLA），已于 2020 年交付第一臺樣機。圖28：Japan Steel Works 公司用于平板顯示的準分子激光退火系統資料來源：上海市激光技術研究所，光電匯，國信證券經濟研究所整理激光退火在集成電

79、路領域應用激光退火在集成電路領域應用：激光退火技術在集成電路應用主要用在三個方面：給半導體器件的電極（源、漏、柵極）退火，金屬化形成歐姆接觸；給集成電路內部的連接退火；給 3D 的結構做退火，如存儲器、NEMS 等。市場規模和需求量：市場規模和需求量：根據 QY Research 數據，2021 年全球激光退火設備市場銷售額為 7.2 億美元，預計 2028 年將達到 12 億美元，年復合增長率（CAGR）為 6.3%（2022-2028）。需求量角度，根據炬光科技對外披露數據，邏輯芯片晶圓退火全球存量市場 200-300 臺，增量市場每年約 30-50 臺；IGBT 功率器件退火全球存量市場

80、近千臺，每年增量上百臺；存儲芯片退火全球存量市場約 100-150 臺，每年請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30增量市場約 20-30 臺。（2 2）激光剝離（）激光剝離（LLOLLO）：柔性）：柔性 OLEDOLED 面板生產核心環節面板生產核心環節激光剝離是柔性 OLED 面板生產中的關鍵制程之一，利用激光能量實現玻璃基板與OLED 器件的分離。相比于化學剝離、機械剝離和離子束等其他高能束剝離，激光剝離技術具有能量輸入效率高、期間損傷小、設備開放性好等優點，已經成為柔性電子器件制造的新興關鍵技術。針對大尺寸柔性顯示器的制造需要實現大面積基地的可靠剝離，將

81、激光束整形為線形/矩形光束或直接采用未聚焦光束以增加激光作用區域來提高剝離效率是較常采用的解決方案。顯示面板激光剝離(LLO)國內舊線改造潛力為 30-50 臺。（3 3）巨量焊接：巨量焊接：MicroMicro LEDLED 必備技術必備技術Micro LED 是新一代顯示技術，比現有的 OLED 技術亮度更高、發光效率更好、但功耗更低。由于 Micro LED 下芯片的尺寸和質量非常小，輕微的振動就會導致芯片發生位移，因此很難采用采用傳統的回爐處理方法，同時由于熱應力的原因，輕微的曲翹也會導致芯片發生位移。因此采用激光進行巨量焊接則是更好的方式。用能量均勻后的整形后的光斑對轉移后的 Mic

82、ro LED 進行焊接，不僅焊點的質量好，無曲翹，而且效率也非常高，更加節能。炬光科技在泛半導體制程方面取得明確進展，多款產品打破國外壟斷格局。炬光科技在泛半導體制程方面取得明確進展，多款產品打破國外壟斷格局。在集成電路領域，公司目前有成熟的應用于光刻、邏輯芯片、功率器件及存儲芯片退火的光學元器件和激光模塊與系統，其中應用于邏輯芯片退火制程的激光系統產品已在 2 家國內頂尖半導體設備集成商、2 家全球規模前五的晶圓代工廠完成工藝驗證，打破了國外公司在這一領域的長期壟斷，不僅實現進品替代，更實現進口淘汰；在顯示面板領域，公司的固體激光器激光剝離系統（LLO）實現對于美國相干公司的準分子方案的進口

83、替代，目前除了繼續斬獲新建產線訂單以外，目前也在積極拓展針對已建產線的升級改造市場。固體激光退火（SLA）紫外線光斑系統 2020年已交付第一臺樣機，目的在于打破相干公司準分子激光退火過去十年來在該領域的全球優勢地位，成為柔性顯示行業低溫多晶硅退火工藝的全新解決方案。在新型顯示領域，公司的可變線光斑系統已經開始應用到終端客戶的巨量焊接制程當中，并正在配合相關客戶開發更多其他工藝段的產品和工藝。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31圖29：炬光科技多款產品打破國外壟斷格局資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理醫療健康：市場需求快速增長醫療健康：市場需求快速增

84、長國內醫美器械行業保持快速發展國內醫美器械行業保持快速發展，20252025 年市場規模有望破千億元年市場規模有望破千億元。隨著生活水平的提高，消費者消費習慣和消費觀點的改變，國內醫療美容市場進入快速發展階段，帶動對應醫美器械市場規模增長。根據艾媒咨詢數據，2021 年國內醫美器械行業市場規模為 543.7 億元，同比增長 27.8%，預計 2023 年市場規模為 774.8 億元，至 2025 年有望達到千億級別規模。根據器械的不同，醫美器械可分為激光醫療設備、射頻醫療設備、溶脂類儀器、祛斑祛痘類儀器等種類。圖30：2016-2026 年中國醫美器械行業市場規模及預測資料來源：艾媒咨詢，國信

85、證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32激光醫療激光醫療是基于生物組織光熱理論的一門新興學科，半導體激光由于具有涵蓋波長更廣的特性，使其在脫毛、溶脂、熒光造影等多個領域得以逐步應用。如激光脫毛通過使激光穿過皮膚表層到達毛發根部毛囊，產生熱效應使毛囊消減，達到使毛發失去再生能力同時又不損傷周邊組織的效果激光醫療。家用醫美市場作為新興領域得到快速發展家用醫美市場作為新興領域得到快速發展，家用脫毛儀是代表性品類之一家用脫毛儀是代表性品類之一，市場市場規模接近百億元規模接近百億元。自 2015 年開始，雅萌、Refa、松下、Tripollar 等國際美

86、容儀品牌相繼進入中國，中國美容儀市場迎來快速增長期。天貓數據顯示，2020 年中國家用美容儀市場規模 60 至 80 億元，年復合增長率達到 30%。家用脫毛儀是在宅經濟和顏值經濟催化下產生的新需求，并逐漸成為近幾年家用美容儀市場快速增長的品類之一。自 2020 年開始，脫毛儀迎來井噴式發展，目前已實現近百億元的市場規模。奧維云網（AVC）線上推總數據顯示，脫毛儀 2019 年交易額為 27.45 億元，到 2020年實現翻倍增長，達到 59.97 億元。隨后，脫毛儀市場一直保持高速增長，預計2022 年交易額將達到 92.9 億元，同比增長 21.6%。表8：國內美容儀行業發展歷程階段階段行

87、業特點行業特點推廣渠道推廣渠道熱門產品熱門產品熱門品牌熱門品牌起步期（2013-2014）2013 年，科菜麗(美國)、FOREO斐珞爾(瑞典)進入中國市場,國內美容儀市場興起。以絲芙蘭，百貨專柜、美容院、家電零售渠道等線下傳統渠道為主。超聲波潔面儀國外品牌為主，如科榮麗、ReFg 黎琺、FOREO 斐珞爾爆發期（2015-2018）2015 年，醫美行業受到資本市場關注，美容儀成為輕醫美用戶日常護膚必備產品，國內美容儀行業迎來爆發期以天貓，京東為代表為主，小紅書短視頻 APP 等社交平臺推廣比重逐斷增大。導入儀、射頻美客儀、微電流關容儀、脫毛儀、美眼儀等。國外品牌為主，如稚萌、初普、宙斯、u

88、like 等。國產品牌興起，如金稻、inface、comper 康鉑。成長期（2019-至今）2019 年開始電商內容、直播電商快速發展，美容儀市場進入成長期。以抖音、快手為代表的直播電商平臺成為新品牌快速成長的新渠道。多功能關容儀、注氧儀、LED 光潛回罩。國外品牌領先，新銳國貨品牌崛起，如小安安妮、KityAnnie、Amiro、可思美資料來源:觀研天下，國信證券經濟研究所整理從專業設備到家用市場，炬光科技多產品布局，并與頭部客戶達成合作。從專業設備到家用市場，炬光科技多產品布局，并與頭部客戶達成合作。專業醫療設備市場專業醫療設備市場：激光脫毛領域炬光科技率先提出“高峰值功率短脈寬”的技術

89、理念，客戶覆蓋以色列、意大利、韓國、中國等，與多家知名醫療設備制造商保持合作；激光熒光造影技術作為一種新興的技術，被應用于手術輔助精準治療。公司也已向美國史賽克（Stryker）等醫療器械行業客戶提供熒光造影用半導體激光元器件；激光溶脂利用 1064nm 波長激光穿透皮膚，通過對脂肪細胞進行選擇性加熱和分解，從而達到減脂塑型功效，公司開發的激光溶脂模塊 FR 系列已與國內外多家知名客戶開始合作。同時公司發布了“綺昀”系列新一代激光凈膚元器件產品全面進入量產，開始批量交付客戶訂單。家用醫療健康市場家用醫療健康市場：與英國 Cyden 公司簽訂的總體合作協議和排他協議，獨家供應醫療美容產品中的激光

90、器，折合人民幣約 8 億元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33圖31：炬光科技醫療健康解決方案資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理技術驅動創新，品牌強化業務落地技術驅動創新，品牌強化業務落地我們認為炬光科技核心競爭力主要體現在技術和品牌兩個方面，其中在技術方面，公司自研形成九大核心技術，技術實力位居國內甚至國際領先地位，通過對于不同核心技術的組合和迭代，公司能夠不斷優化現有產品性能并不斷延伸產品應用范圍，實現技術的不斷創新，這是公司持續發展的底層基礎；品牌方面：依托于產品實力，公司已經和各領域內眾多頭部客戶達成合作，并逐步形成獨有的品牌價值，品牌價值

91、背后所傳遞出的行業影響力和認可度有望助力公司各類創新產品的業務加速落地，并形成新的收入增長點。競爭優勢一：技術領先，多產品指標占優競爭優勢一：技術領先，多產品指標占優公司公司具備行業領先的技術實力具備行業領先的技術實力，自主研發九大類核心技術自主研發九大類核心技術，發明專利超百項發明專利超百項。在半導體激光器領域，公司牽頭承擔國家重大科學儀器設備開發專項等國家重大科技項目和牽頭制定半導體激光器總規范半導體激光器測試方法兩項國家標準；在激光光學領域，子公司 LIMO 曾獲得國際光學工程學會（SPIE）頒發的全球光電行業最高榮譽之一 Prism Awards 棱鏡獎。公司現已自主研發形成共晶鍵合技

92、術、熱管理技術、熱應力控制技術、界面材料與表面工程、測試分析診斷技術、線光斑整形技術、光束轉換技術、光場勻化技術（光刻機用）和晶圓級同步結構化激光光學制造技術九大類核心技術。截至 2022 年 6 月 30 日，公司擁有包括美國、歐洲、日本、韓國等境外專利 112項，境內發明專利 124 項，實用新型專利 151 項和外觀設計專利 32 項。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34表9：炬光科技核心技術處于行業領先水平核心技術核心技術圖示圖示技術特點及先進性技術特點及先進性應用產品應用產品技術水平技術水平共晶鍵合技術通過控制激光二極管芯片鍵合工藝中多個參數，有效

93、控制貼片層內空洞的數量，做到了“無空洞”、“無缺陷”貼片，大幅提高散熱能力，降低熱應力，提高產品性能和壽命半導體激光產品、汽車應用產品國際領先熱管理技術采用數值模擬仿真，優化散熱結構，采用高導熱材料，有效解決了高功率半導體激光元器件熱管理問題，大幅提升了產品性能和可靠性半導體激光產品、汽車應用產品部分指標國際領先，整體國內領先熱應力控制技術研究熱應力對高功率半導體激光元器件性能的影響機理，提出了降低和均勻化應力的方法和工藝技術，使得激光二極管芯片所受應力大幅降低、激光器性能參數提高（如 Smile 效應降低、偏振度提高、光譜變窄）半導體激光產品、汽車應用產品部分指標國際領先，整體國內領先界面材

94、料與表面工程技術封裝表面處理技術，顯著增強貼片材料表面浸潤特性，提高貼片的強度和長期可靠性，開發了金錫共晶合金薄膜制備技術，組分可調可控，實現穩定可靠的無銦化貼片半導體激光產品、汽車應用產品部分指標國際領先，整體國內領先測試分析診斷技術公司主持完成的科技部國家重大儀器裝備專項課題，建立了半導體激光器物理機理分析診斷模型，實現了對高功率半導體激光元器件的 LIV 和光譜、偏振、遠場、近場、空間光譜、空間偏振、空間光束輪廓、Smile 效應、壽命等重要光電參數測試與表征半導體激光產品、汽車應用產品部分指標國際領先，整體國內領先線光斑整形技術將點狀激光光斑整形成為具有高長寬比，高能量均勻性，微米級線

95、寬的光學整形技術，讓工業加工及其他應用的使用效率大幅提升泛半導體制程光子應用解決方案產品國際領先光束轉換技術將半導體激光器快慢軸兩個方向光束質量極不對稱的光束轉換為兩個方向具有基本相近光束質量的光斑半導體激光產品，激光光學產品，汽車應用產品，泛半導制程光子應用解決方案產品國際領先光場勻化技術將各類能量非均勻分布（如高斯分布等）的激光光束轉化為各個方向能量均勻分布的光斑激光光學產品、汽車應用產品國際領先晶圓級同步結構化激光光學制造技術高精度、高重復性、大批量、低成本的獨有激光光學元器件制造技術激光光學產品國際領先資料來源:觀研天下，國信證券經濟研究所整理公司公司部分產品性能已經具備行業領先水平。

96、部分產品性能已經具備行業領先水平。炬光科技上游業務的競爭對手主要是美國 IPG 光電、美國貳陸集團、美國相干公司等國際公司，這些公司同時從事中下游的廣泛業務，綜合實力相對很強。目前公司在上游元器件細分領域已經具有一定技術優勢和市場地位，在半導體激光、激光光學、光學系統等領域多款產品性能指標已經優于可比公司。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35表10：炬光科技代表性產品與可比公司對比情況（部分）產品產品關鍵參數指標關鍵參數指標指標說明指標說明炬光科技美國相干公司法國 LumibirdGSGS 傳導冷卻半導傳導冷卻半導體激光器垂直陣體激光器垂直陣列列功率：500

97、w/bar808nm波長范圍：790nm 至 980nm功率：250w/bar808nm波長范圍：808nm 至 980nm功率：400w/bar808nm波長范圍：790nm 至980nm功率越高，波長范圍越廣對應產品性能更好炬光科技德國 Ingeneric瑞士 FISBA單單（非非）球面柱面球面柱面透鏡（快軸準直透鏡（快軸準直鏡）鏡）剩余發散角：2.2 毫弧度內92%功率剩余發散角：2.3 毫弧度內90%功率剩余發散角：2.5 毫弧度內85%功率剩余發散角越小準直效果越優炬光科技德國 Suess MicroTec德國 Jenoptik光場勻化器光場勻化器不均勻度：1%不均勻度：2.5%不均

98、勻度：80視場角越大所需技術和工藝要求越高炬光科技德國 Innovavent紫外固體激光剝紫外固體激光剝離線光斑光學系離線光斑光學系統統線寬：可調 20-40m（高斯分布）；可調 30-60m能量不均勻度：80%線寬：可調 20-30m（高斯分布）能量不均勻度：70%線寬：超寬代表工藝可調空間越大；能量不均勻度：越低表示能量分布均勻性越好；焦深：越大效果越好；通光效率：越高越好資料來源:公司招股說明書，國信證券經濟研究所整理技術推動應用不斷創新。技術推動應用不斷創新。目前炬光科技已經在產生光子和調控光子領域擁有多項行業領先的核心技術，底層多樣化和全面化的技術可實現不斷創新的產品落地。如公司研發

99、的固體激光退火（SLA）采用自有知識產權的線光斑整形技術、光束轉換技術，通過將點狀激光光斑整形成為具有高長寬比的線光斑，使得焦深可以達到300m，具體指標優于準分子激光系統。更大的焦深可以提升激光退火工藝對基板表面粗糙度及運動平臺平整度的容忍性，降低設備集成難度。此外，固體激光退火系統不需要頻繁地更換工作氣體，因此其運營成本遠低于準分子激光系統，有望實現對于現有行業主流準分子技術的取代；公司發布的“綺昀”系列新一代激光凈膚元器件產品全面進入量產，開始批量交付客戶訂單，再次拓寬公司醫療健康業務可觸達領域。競爭優勢二：品牌效應日漸形成，助力業務拓展競爭優勢二：品牌效應日漸形成，助力業務拓展公司品牌

100、價值逐步形成。公司品牌價值逐步形成。公司自 2017 年并購 LIMO 以來，實現了市場、品牌及產品資源的有效整合，已形成 Focuslight 和 LIMO 兩大品牌，其中“產生光子”相關產品屬于 Focuslight 品牌，“調控光子”相關產品屬于 LIMO 品牌，在公司統一規劃下進行品牌宣傳與產品推廣。目前公司品牌已在全球半導體激光行業和激光光學行業初步建立影響力。公司銷售網絡分布于全球重點區域，已積累豐富的客戶資源，客戶覆蓋下游先進制造、醫療健康、科學研究、汽車應用、消費電子五大領域的國內外知名企業及科研院所等優質客戶。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報

101、告36圖32：炬光科技已擁有全球分銷網絡資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理公司在不同業務范圍下均和頭部客戶達成合作關系。公司在不同業務范圍下均和頭部客戶達成合作關系。如在半導體激光領域：公司為中國科學院中國科學院等重要科研院所、D 公司、I 公司及國家慣性約束可控核聚變等重要項目提供半導體激光器件。在激光光學領域：為世界頂級企業 A 公司（荷蘭荷蘭 ASMLASML 核心供應核心供應商）、國內主要光刻機研發廠商及其他國際知名企業提供光刻機用光場勻化器等；為美國相干公司相干公司、國內銳科激光、創鑫激光銳科激光、創鑫激光等頭部公司提供光學產品。在泛半導體應用領域：公司已經在 2020 年成

102、功導入臺積電臺積電供應鏈，同時用于集成電路晶圓退火的高功率半導體激光器模塊已經取得初步成功，于 2020 年下半年取得國內領先半導體設備集成商上海微電子上海微電子裝備(集團)股份有限公司和北京華卓精北京華卓精科科科技股份有限公司訂單。面板領域為韓國韓國 APSAPS 等提供顯示面板制造的光學系統等。在汽車應用領域：已與北美、歐洲、亞洲多家知名企業達成合作意向或建立合作項目，2016 年起開始研發的高峰值功率固態激光雷達面光源已與德國大陸集團德國大陸集團簽訂批量供貨合同，現已進入批量生產階段。醫療健康領域：與以色列飛頓、以色列賽諾龍以色列飛頓、以色列賽諾龍、英國、英國 CydenCyden 等國

103、際知名企業達成合作。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37財務分析財務分析資本結構及償債能力分析資本結構及償債能力分析整體來說整體來說，公司資本結構有優化公司資本結構有優化，償債壓力處于行業較低水平償債壓力處于行業較低水平。2021 年，公司資產負債率為 7.6%，有息負債率為 1.4%，從公司歷史變動來看，資產負債率在 2019年達到 29.7%后進入持續下降趨勢，有息負債率在 2020-2021 年出現明顯下降，償債壓力總體呈減輕趨勢；對比同行來看，2021 年公司資產負債率和有息負債率處于行業較低水平。圖33：2017-2021 年公司資產負債率和有息負

104、債率圖34：可比公司資產負債率和有息負債率對比（2021）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，公司公告，國信證券經濟研究所整理公司 2021 年流動比率、速動比率分別為 15.30、14.18，較 2020 年明顯提升，短期償債能力增強。2018 年-2019 年公司流動比率和速動比例呈現下行趨勢，主要因為公司為擴大生產取得抵押借款和保證借款，使得公司流動負債大幅上升；2020年流動比率和速凍比例上升主要系公司收到了股東增資款；2021 年明顯提升是因為公司完成了上市募資，增加較多流動資產且完成了對于部分短期借款和一年期內到期的非流動負債。2021 年公司的權益乘數為

105、 1.08。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告38圖35：2017-2021 年公司流動比率、速動比率和權益乘數資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理經營效率分析經營效率分析2021 公司應收賬款周轉天數/應付賬款周轉天數分別為 73/45，行業平均水平分別為 83/94，即公司應收賬款周期優于行業平均水平公司應收賬款周期優于行業平均水平。整體來看炬光科技的應收賬款周轉天數和應付賬款的周轉天數基本保持穩定趨勢。圖36：2017-2021 年應收賬款周轉天數對比圖37：2017-2021 年應付賬款周轉天數對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來

106、源：Wind，國信證券經濟研究所整理公司 2021 年總資產周轉率為 0.29，存貨周轉天數為 247，低于行業平均水平。存貨方面，存貨周轉率低于行業平均水平，主要系公司為及時滿足客戶的供貨需求，公司激光二極管芯片等備貨安全庫存量較大。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39圖38：2017-2021 年總資產周轉率對比圖39：2017-2021 年存貨周轉天數對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理盈利能力分析盈利能力分析盈利能力方面盈利能力方面，公司毛利率優于行業水平公司毛利率優于行業水平，凈利率水平低于行業水

107、平凈利率水平低于行業水平。毛利率方面，2021 年公司毛利率和凈利率分別為 54.26%和 13.64%，2017-2021 年公司毛利率水平呈現逐步上升趨勢，主要源于產品結構的優化和生產效率的提升，凈利率在 2019 年為負，此后保持穩步上升趨勢。橫向比較，公司毛利率優于行業水平，主要在于公司不斷優化生產工藝和產品結構，保持了產品的高毛利趨勢，但優于公司收購公司、研發投入、股權激勵等支出，公司整體凈利率水平低于行業其他可比公司。圖40：2017-2021 年公司毛利率和凈利率圖41：2021 年光芯片公司毛利率、凈利率和 ROE 對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Win

108、d，國信證券經濟研究所整理公司在費用管控方面逐步改善。公司在費用管控方面逐步改善。2019 年后公司在費用支出部分實現了嚴格管理，經營效率不斷提升，除了對研發保持高投入以外，公司的管理費用率和銷售費用率在 2019 年后均實現了明顯下降，2019 年費用率合計為 54%，2021 年下降到 36%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40圖42：2017-2021 公司三大費用率情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理成長性分析成長性分析公司 2021 年實現了收入和凈利潤的快速增長，基本和行業平均水平一致。2021年公司營收增速為 37%，歸母凈利潤增速

109、為 94%。2021 年公司在開放式器件、醫療美容器件和模塊等主要產線不但擴大產品優勢和市場領先優勢，隨著市場需求復蘇，公司收入端取得快速增長；同時收購 LIMO 重組后規模效應逐步凸顯；利潤段公司在東莞新建光學元器件后端產線，大幅提升生產效率，降低運營成本，利潤端實現明顯改善。圖43：2017-2021 年營業收入增速對比圖44：2017-2021 年歸母凈利潤增速對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理；現金流量分析現金流量分析2019 年公司經營活動產生的現金流凈額進入正向穩定階段，其中 2021 年公司收入實現快速增長，使得當年經營活動流

110、入的現金流凈額明顯增加。公司 2019 年度經營活動產生的現金流量凈額較 2018 年度減少，主要系公司對 LIMO 進行整合，請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告41裁撤部分冗余員工并支付辭退補償，使得支付給職工以及為職工支付的現金增長；2020 年度，公司經營活動產生的現金流量凈額較 2019 年度大幅增加，主要系 2020年度公司對 LIMO 已完成整合，無需支付較多辭退補償和中介費用，使得支付給職工以及為職工支付的現金和支付其他與經營活動有關的現金均下降。圖45：2017-2021 公司現金流量情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文

111、之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42盈利預測盈利預測假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：2022 年半年報公司披露形式變更為按照上游和中游收入進行分拆，其中上游包括產生光子（半導體激光器元器件和原材料）和產生光子（激光光學元件）兩部分，中游應用業務為汽車應用、泛半導體、醫療健康業務收入總和。上游產生光子業務：上游產生光子業務：半導體激光元器件部分，公司疊陣類有源器件可以作為固體激光器泵浦源，應用與工業和科研等領域，有望充分受益后續行業增長；公司的專業醫美元器件在國內和海外市場已經取得明確進展，有望繼續較快增長；原材料方面，公司預制金錫陶瓷熱沉產品在國內主流激光

112、器廠商得到逐步導入，在東莞基地建立了大規模自動化量產產線，打破了原有日本廠商壟斷的格局，預計將保持高速增長?；诖?，預計公司上游產生光子業務 2022-2024 年營收增速為17%/41%/51%；毛利率方面由于原有產品售價有年降要求和熱沉產品毛利率較低影響，預計保持略有下降趨勢。上游調控光子業務上游調控光子業務：由于這部分的核心產品之一為準直轉換系列，用于光纖激光器的泵浦源，2022 年光纖激光器行業需求由于宏觀經濟因素影響行業需求有所受損，預計 2023 年起恢復正常。另一類核心產品為用于光刻的光場勻化器，行業需求旺盛，同時公司在德國多特蒙德子公司擴產了建設了大規模紫外激光光場勻化器測試中

113、心，以滿足更大市場需求，預計未來三年繼續保持快速增長。此外，公司還在繼續布局微透鏡等新產品，或不斷帶來新的增長點?；诖?，預計上游調控光子業務 2022-2024 年營收增速 5%/22%/28%，毛利率保持穩中略降趨勢。中游應用業務中游應用業務：主要包括汽車應用、泛半導體、醫療健康三部分收入之和。汽車應用：公司已經拿到的與大陸集團的框架合作協議帶來持續收入貢獻（整個框架合同交付總額為 4 億元，分多個年度交付，每年客戶根據需求進行提貨），此外，公司在合作項目和后續新增模組項目定點也將產生增量收入貢獻；泛半導體：考慮到公司已經導入臺積電、上海微電子等頭部廠商供應鏈，在國產替代大背景下，公司的晶

114、圓退火系統等產品有望加快釋放收入；醫療健康：公司和 Cyden 集團合作項目在 2022 年有所遞延，產生收入體量較少，預計后續一旦完成推進，有望在后續產生持續收入貢獻。（和 Cyden 集團項目總價值量約 8 億元，目前并未開始啟動交付，一旦啟動也是分多個年度進行交付）基于此，預計三大領域布局產生的中游應用業務 2022-2024 年營收增速為48%/86%/94%。費用端假設：費用端假設：銷售費用：考慮到公司在多個細分領域均導入下游頭部客戶，品牌效應初見成效，有望提高銷售業務開展的效率，預計 2022-2024 年管理費用率保持穩中略降趨勢，對應為 7%/6.8%/6.3%。研發費用：由于

115、公司具備較好的技術基礎，近年來一直強調研發效率的提升，尤其是研發項目人工和材料的利用效率，推動研發項目的最大化商業落地。2022 年前三季度公司研發費用率同比已經實現小幅下降?？紤]到為了保持公司的持續競爭力，公司還需要繼續保持對于研發的投入。在研發效率提升和營收快速增長的請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43前提下，我們預計研發費用率保持小幅下降趨勢。預計 2022-2024 年研發費用率為 15%/14%/13%。管理費用：公司近幾年一直重視整體管理和運營效率的提升，2021 年公司聘請 IBM咨詢團隊，借鑒行業先進實踐經驗，協助公司優化全球業務的高效流程；

116、提升管理效率，并提高整體決策平臺的信息化水平，為公司精細化管理業務運營培養核心團隊和后備力量。2019 年后公司管理費用率一直保持下降趨勢，我們預計在信息化管理的大背景下，疊加公司營收的快速增長，預計管理費用率有望繼續保小幅下降趨勢。預計 2022-2024 年公司管理費用率分別為 14%/13%/12%。表11：炬光科技營收拆分202120212022E2022E2023E2023E2022024 4E E上游產生光子業務上游產生光子業務收入（收入（百萬百萬元）元）174.34204.00288.15434.33增速增速32.5%17.0%41.3%50.7%毛利率毛利率48.6%48.4%

117、46.0%43.8%上游調控光子業務上游調控光子業務收入（收入（百萬百萬元）元）221.99232.86283.98364.13增速增速21.9%4.9%22.0%28.2%毛利率毛利率63.9%65.0%64.6%63.8%中游應用業務（汽車中游應用業務（汽車+泛半導體泛半導體+醫療健康）醫療健康）收入（收入（百萬百萬元）元）73.83108.87202.80393.80增速增速47.5%86.3%94.2%毛利率毛利率41.9%44.6%45.0%41.9%其他其他收入（收入（百萬百萬元）元）5.646.107.008.00毛利率毛利率11.3%50.8%42.9%37.5%合計合計總營收

118、（總營收（百萬百萬元）元）475.80551.83781.931200.27增速增速32.2%16.0%41.7%53.5%毛利率毛利率54.3%54.7%52.5%49.3%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理和預測未來未來 3 3 年業績預測年業績預測表12：未來 3 年盈利預測表202120212022E2022E2023E2023E2022024 4E E營業收入營業收入4765527821200營業成本營業成本218250372609銷售費用銷售費用34395376管理費用管理費用6476100142研發費用研發費用6883109156財務費用財務費用0-18-18-19營業利

119、潤營業利潤77134184261利潤總額利潤總額77142204286歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤68127185260EPSEPS0.751.412.052.89ROEROE3%5%7%9%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44按上述假設條件，我們得到公司 2022-2024 年收入分別為 5.52/7.82/12.00 億元，歸 屬 母 公 司 凈 利 潤 1.27/1.85/2.60 億 元，利 潤 年 增 速 分 別 為87.8%/45.2%/40.63%。每股收益 2022-2024 年分別為

120、1.41/2.05/2.89 元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45估值與投資建議估值與投資建議可比公司可比公司相對估值相對估值公司主營業務主要面向激光產業鏈上游元器件，并向汽車（激光雷達）、泛半導體等領域進行中游模組業務的延伸，因此我們主要選取激光產業鏈上游且在汽車（激光雷達）領域有布局的廠商作為可比公司。我們選取長光華芯、天孚通信、光庫科技、藍特光學作為可比公司長光華芯：主營激光產業鏈上游高功率半導體激光器芯片和激光元器件，并延伸至中游光纖耦合模塊（泵浦源）等業務，在激光雷達方面布局以 VCSEL 為光源方案的相關產品。天孚通信：公司主營光模塊上游無源

121、器件并收購光學公司北極光電，不斷擴充可提供元器件種類。在領域拓展方面，公司縱向沿著光模塊產業鏈向下游模組環節延伸，橫向向激光雷達領域延伸，目前公司部分元器件已成功導入部分激光雷達廠商供應鏈。光庫科技：公司主營光纖激光器和光模塊上游無源器件業務，在激光雷達領域，公司針對 1550nm 技術路線，可提供元器件和發射端光源模組產品。藍特光學：公司主營上游精密光學元件業務，產品可用于消費電子、車載鏡頭、激光雷達等領域，目前公司在激光雷達領域已經完成布局和出貨。下表為具體可比公司估值比較結果：投資建議投資建議綜合上述分析，公司未來 3 年處于快速成長期，預計 2022-24 年歸母凈利潤1.27/1.8

122、5/2.60 億元（+88%/45%/41%），EPS 分別為 1.41/2.05/2.89 元，對應PE 分別為 86/59/42 倍。首次覆蓋，雖暫未給予投資評級，但考慮到公司未來以中游業務為代表的高成長性，建議關注。表13：同類公司估值比較證券證券證券證券投資投資股價股價EPSEPS（元）（元）PEPEPBPB總市值總市值代碼代碼簡稱簡稱評級評級（3 3 月月 1 1 日日）2022E2022E2023E2023E2024E2024E2022E2022E2023E2023E2024E2024E（億元）（億元）300394.SZ天孚通信買入41.391.021.301.624132266.

123、2163688048.SH長光華芯無評級119.890.981.752.6313068465.0163688127.SH藍特光學無評級19.650.260.540.837737245.279300620.SZ光庫科技增持43.670.841.151.475238304.472平均7544315.2688167.SH炬光科技121.071.412.052.898659424.4109資料來源:天孚通信，長光華芯，藍特光學，光庫科技采用 Wind 一致預期數據，國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46風險提示風險提示盈利預測的風險盈利預測

124、的風險我們假設公司未來 3 年收入增長 16%/40%/54%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀、進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利分別為 55%/52%/49%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。我們預計公司有望在中游三大領域實現明顯進展，如在汽車領域拿到新的項目訂單，泛半導體的光學系統順利出貨以及醫療健康有量產項目落地，如果業務進展不及預期，存在高估未來三年業績的風險。經營風險經營風險框架協議合作風險：框架協議合作風險：公司與德國大陸集團簽訂的戰略供應商合同和項目協議，提供激光雷達發射模組，折合人民幣

125、約 4 億元（分多次交付），由于客戶整機系統量產進度有所延后，該協議的執行相比協議中預測進度略有延后；與英國 Cyden 公司簽訂的總體合作協議和排他協議，獨家供應醫療美容產品中的激光器，折合人民幣約 8 億元，由于客戶多次對產品進行優化設計，同時供應商也多次對塑料光學件的模具進行修模，該協議的執行相比協議中預測進度略有延后、尚未進入量產階段等框架協議如未能順利履約將對公司未來收入和盈利情況造成不利影響?？鐕洜I及貿易政策相關風險：跨國經營及貿易政策相關風險：公司一直秉承國際化經營的發展理念，子公司 LIMO 位于德國多特蒙德，公司大量產品銷往德國、日韓、美國等地區，海外客戶是公司重要的收入和

126、盈利來源。公司跨國經營受國際政治環境、國家間貿易政策和國內外法律法規、文化理念、管理水平和思維習慣差異的影響。如果未來國際政治環境、經濟環境和貿易政策發生重大變化，或公司的經營管理能力不能與跨國經營需求相匹配，或存在公司對相關法律政策的理解不夠深入等情形，未來公司的生產經營和盈利能力將受到不利影響，可能導致跨國經營及貿易政策相關風險。公司產品在新興應用領域的銷售存在較大不確定性的風險：公司產品在新興應用領域的銷售存在較大不確定性的風險：報告期內，發行人在固體激光器泵浦源、光纖激光器核心器件、高端工業制造、醫療健康等領域的銷售收入占比較高。公司正在拓展智能輔助駕駛、半導體集成電路芯片制程、顯示面

127、板制造等新興應用領域，銷售收入占比仍相對較低，公司產品在上述新興應用領域的銷售存在較大不確定性。從行業發展階段來看：智能輔助駕駛行業總體仍處于前期發展階段，商業化量產進度和不同技術路線的選擇上仍有較大不確定性；半導體集成電路芯片制程行業處于國產化替代初期，仍面臨技術瓶頸和政策波動風險；顯示面板制造行業具有一定周期性，OLED 在下游應用場景的大規模推廣仍處于發展初期。因此，若上述新興應用領域發展放緩導致市場需求低于預期，或公司在技術路線的選擇上未能做出正確判斷，則公司產品在新興應用領域的銷售存在較大不確定性的風險。財務風險財務風險請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究

128、報告47存貨減值風險：存貨減值風險：公司存貨主要由原材料、在制品及庫存商品等構成。若未來市場需求發生改變、市場競爭加劇或公司不能有效拓寬銷售渠道、優化庫存管理、合理并且有效地控制存貨規模、可能導致存貨積壓，存在一定的存貨跌價風險。匯率波動的風險匯率波動的風險：公司境外收入占比較高，主要以歐元和美元為主進行結算，目前我國人民幣實行有管理的浮動匯率制度，匯率的頻繁波動將直接影響公司出口產品的銷售定價，造成匯兌損益的波動，因此公司面臨一定的匯率波動風險技術風險技術風險研發失敗風險：研發失敗風險：公司專注于光子技術基礎科學研發，和拓展潛在創新的應用領域：其中 UV-L 固體激光退火光學系統研發投入較大

129、但尚在持續研發階段，激光雷達發射模組已簽署 4 億元框架協議但收入仍在爬坡，元器件業務已經逐步得到市場認可但仍在通過持續研發拓展應用場景、提高銷售收入和達到規模經濟。公司總體仍處于研發投入和應用拓展階段，實現一定收入但尚未取得較大穩定盈利。技術研發是一個不斷探索未知的過程，產品化和市場化也始終具有一定的不確定性。公司如未能在研發方向上做出正確判斷，或未能收獲預期的下游市場應用效果，前期的研發投入將難以收回，對公司業績產生不利影響，公司將面臨研發失敗的風險。人才流失風險：人才流失風險：公司產品和工藝的持續研發創新主要依賴于所培養的高效穩定的研發和工程技術團隊。隨著市場競爭程度的不斷加劇，行業企業

130、對人才的爭奪也愈發激烈，如果公司不能持續保持原有人才的文化認同和新人才的文化傳承，則存在核心技術人才流失的風險，將直接影響公司的核心競爭力。核心技術泄密風險：核心技術泄密風險：公司多項產品處于研發階段，核心技術的保密對于公司的經營和發展而言至關重要。如公司在經營過程中因核心技術信息保管不善導致核心技術泄密，將對公司的競爭力產生不利影響。政策風險政策風險公司所處動力電池、新能源行業一定程度上受到國家政策的影響，可能由于政策變化，使得公司出現銷售收入/利潤不及預期的風險。公司產品主要用于出口，出口退稅政策對公司經營影響較大，未來由于貿易摩擦、中國出口退稅政策可能發生改變，進而導致公司經營存在不確定

131、的風險。其它風險其它風險知識產權相關風險：知識產權相關風險：激光行業屬于具有較高技術壁壘的技術密集型行業，行業內知識產權眾多，存在關鍵技術被競爭對手或者是第三方通過模仿甚至竊取等方式侵犯的風險。同時，公司也在境外申請注冊較多專利、商標等知識產權，但不同國別、不同的法律體系對知識產權權利范圍的解釋和認定存在差異，若未能深刻理解并遵守可能會引發爭議甚至訴訟，最終影響公司的正常生產經營請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告48財務預測與估值財務預測與估值資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024

132、E2024E利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E現金及現金等價物951746182918531857營業收入營業收入36036047647655255278278212001200應收款項89149166214329營業成本176218250372609存貨凈額141158153230385營業稅金及附加23347其他流動資產5143446396銷售費用2934395376流動資產合計流動資產合計49349321572157225222522440244027342734管理費用577077102144固定

133、資產150186230272319研發費用706883109156無形資產及其他4339383635財務費用012(17)(17)(17)投資性房地產135134134134134投資收益10055長期股權投資000(0)(0)資產減值及公允價值變動311172030資產總計資產總計82082025172517265426542882288232223222其他收入(61)(74)(83)(109)(156)短期借款及交易性金融負債5030303030營業利潤3877134184261應付款項2331385896營業外凈收支0(0)82025其他流動負債598090131209利潤總額利潤總額

134、38387777142142204204286286流動負債合計流動負債合計132132141141159159219219335335所得稅費用412202637長期借款及應付債券00000少數股東損益(1)(3)(5)(8)(11)其他長期負債5351515151歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤35356868127127185185260260長期負債合計長期負債合計53535151515151515151現金流量表（百萬元現金流量表（百萬元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E負債合計負債合計18518519219220920

135、9269269386386凈利潤凈利潤3568127185260少數股東權益971(6)(17)資產減值準備(68)6322股東權益6262319244426192853折舊攤銷2527222732負債和股東權益總計負債和股東權益總計82082025172517265426542882288232223222公允價值變動損失(3)(11)(17)(20)(30)財務費用012(17)(17)(17)關鍵財務與估值指標關鍵財務與估值指標20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E營運資本變動(106)(37)7(82)(183)每股收益0.520.

136、751.412.052.89其它67(8)(8)(10)(13)每股紅利0.040.020.030.100.29經營活動現金流經營活動現金流(50)(50)44441341341031036868每股凈資產9.2725.7827.1629.1231.72資本開支0(74)(50)(50)(50)ROIC5%5%4%8%10%其它投資現金流(116)543(20)12ROE6%3%5%7%9%投資活動現金流投資活動現金流(116)(116)(20)(20)(47)(47)(70)(70)(38)(38)毛利率51%54%55%52%49%權益性融資(1)1666000EBIT Margin7%1

137、8%18%18%17%負債凈變化(10)0000EBITDAMargin14%23%22%22%20%支付股利、利息(3)(1)(3)(9)(26)收入增長7%32%16%42%53%其它融資現金流219(37)(0)00凈利潤增長率-143%94%88%45%41%融資活動現金流融資活動現金流19219216271627(3)(3)(9)(9)(26)(26)資產負債率24%8%8%9%11%現金凈變動現金凈變動262616511651838324244 4息率0.0%0.0%0.0%0.1%0.2%貨幣資金的期初余額7095174618291853P/E235.8161.886.159.3

138、42.2貨幣資金的期末余額951746182918531857P/B13.14.74.54.23.8企業自由現金流0(14)6519(19)EV/EBITDA165.5100.891.766.547.0權益自由現金流0(50)7934(4)資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資

139、評級國信證券投資評級類別類別級別級別說明說明股票股票投資評級投資評級買入股價表現優于市場指數 20%以上增持股價表現優于市場指數 10%-20%之間中性股價表現介于市場指數 10%之間賣出股價表現弱于市場指數 10%以上行業行業投資評級投資評級超配行業指數表現優于市場指數 10%以上中性行業指數表現介于市場指數 10%之間低配行業指數表現弱于市場指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何

140、形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或

141、金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證

142、券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518001總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032