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1、#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）財務預測（單位：百萬元）模型更新時間：2023.03.0820212022F2023股票研究時新信息科技3藥如MB機別肌站3站期保計算機241213凌志軟件（688588）浦寧時際管7四邊中路引湖141首次覆蓋m別努測8011679891.407評級：增持長期投資1951743目標價格：S66101371641437當前價格：子酒理貴海種西1112023.03.081.3621526投東權益161.38613751538投入資本（IC）奶茶世新新部納的市口酒MB2川防的究格州順邊公司網址3海場斯迎力塑路站公司簡介3州站我公司是一家金融軟件公司，主

2、要業務是為金融行業提供定制軟件開發服務及應用軟件解決方案。公司致力于新興技術5.6在金融行業的應用，為客戶提供咨詢、設30083710EBIT增長率計、開發、維護等全方位的軟件開發服27383.5%32.6%凈利潤增長率619%務，業務范圍涵蓋了證券、保險、銀行、毛利率45.8%48.9%52.5%682信托、資產管理等全融領域，實施項目過網程中大量運用云計算、大數據、人工智能等新興技術。運營能力3絕對價格回報（%）1502.0%皖0湖銷贈鋼霜鄂國院動學25.19四蘇路42EVEBITDA7.2878散總率52周內價格范圍8.88-14.375.748市值（百萬元）膠票結對漲幅和相對漲幅利潤率

3、趨勢凈責產現金）/海負債部請務必閱讀正文之后的免責條款部分20f16#page#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）1.日本IT外包需求即將爆發，公司顯著受益1.1.對日外包需求窗口即將打開日本文化相對保守，外包更愿意使用本國供應商。日本金融企業是沒有IT部門的，在“聚焦主業”思想的影響下，日本金融企業的IT部門紛紛自立門戶成為了原有公司的一級外包商，承擔了IT系統建設任務。而又因為日本文化相對封閉和保守，一些企業在選擇直接面對的外包供應商時，更愿意選擇日本本土的供應商，即使本土的費用要遠高于離岸。根據公司招股書，一個日本工程師人月的費用大約在300萬日元左右，而中國工程師費用僅40

4、萬日元。即便如此之大的價格差，也沒有打動日本客戶的心，因此過去幾個十年內，國內沒有誕生大型的對日軟件服務企業。但老齡化程度不斷提升，外包人員缺口不斷放大，或將釋放千億級市場日本人口老齡化是一個漫長的故事，但真正發揮作用是在2010年前后。到2010年，日本老齡化問題開始凸顯，面對本土程序員的接連退休，IT人員供需缺口不斷放大，可以明顯看到2011年后65歲以上老人占比開始念劇上升。日本勞動省數據顯示，到2019年IT人員缺口將達到28.8萬人，按照35萬人民幣/人/年的單價計算，其規模超千億元，并且還在不斷放大。預計到2030年，IT人員缺口規?；虺^45萬人，預計將釋放超1500億人民幣的市

5、場空間。圖1：日本老齡化問題在2010年后開始爆發風表C-9分衡力人口推移出典元內圖府（平成30年版高齡社會白書）做力人口（萬人）1200010.0003.0006.0004.0002.000口1524能口2534版口3544旅圖4554能山5559旅目6064能圖6569版圖70族以上65能以上割合（%）（右目盛）數據來源：日本內閣府請務必閱讀正文之后的免責條款部分40f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）圖2：2011年后日本IT行業勞動力開始出現明顯供給不足301TT行業個全產業20年人10員0過多-10-店20不足-30-40-50SwwwSawwNwwwNwEwNww

6、wNEwwSwwwNawwmawwNwwm2009年2010年2012年2013年2014年2015年2017年2018年2011年數據未源：IT人材白言2019，國泰君安證券研究圖3：到2030年日本IT行業將出現45萬勞動力缺口IT人材需給獻算潔果IT人材不足數（需要）C周寸試算結果訂西模（中位才）16萬人數據來源：IT人材白言2019拖延能夠應付短時間的勞動力供給不足，但終究不是長久之計。雖說到2019年理論上的人員缺口釋放的IT外包市場規模已經突破千億，然而真正釋放的市場規模還很小，國內目前知名對日外包企業尚未有出現超過10億收入體量的案例。我們判斷，其主要原因是日本企業在發現勞動力供

7、給不足后選擇將本該進行的IT項目延期，繼續使用本就該更換的硬件或系統。我們認為，這樣的做法確實在短期內壓制了離岸外包需求的釋放，但是終究不是長久之計。請務必閱讀正文之后的免責條款部分50f16#page#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）表1：日本軟件開發大量的工作在設計書編寫軟件開發階段工作量占比責任方6%需求分析/概要設計一級承包商20%基本設計二級、離岸承包商詳細設計15%二級、離岸承包商8%編碼二級、離岸承包商14%單元測試二級、離岸承包商X41二級、離岸承包商連接測試系統測試20%二級、離岸承包商03系統上線一級承包商數據來源：招股說明書，國泰君實證券研究圖5：相對低端的

8、編碼和單元測試工作量占比非常少付加值軟件開發作業范圍編碼 單元測話運行維護連按測試 系統測試數據未源：招股說明書設計書為全日文版，漢字文化相通使得我國的軟件外包企業更有優勢。設計書的編寫以全日文為主，而日文中又夾雜著大量的漢字，這使得中國的工程師在編寫日本設計書時有得天獨厚的優勢。一般只需要三個月的集中培訓，中國工程師就能夠掌握基本的日文讀寫，這使得我國軟件外包企業較其他國家更有優勢日本英語水平較差，與勞動力更為廉價的國家有高昂的溝通成本。日本雖為發達國家，但整體英文水平較差。根據英乎教育的英語熟練度報告，日本的英語水平屬于倒數第二檔的低水平。因此雖然越南、印度的勞動力更便宜，但軟件不僅僅是交

9、付英文的代碼，更主要的是日文設計書。大量的翻譯工作以及溝通成本，對沖掉了低廉的人力成本，因此日本IT企業較少選擇以英語為溝通語言的供應商合作。請務必閱讀正文之后的免責條款部分70f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）日本英語水平使得與英語國家溝通較為困難圖6：數據來源：EF-epi圖7：大多數的外包市場流向中國3500030000250002000015000100005000共他三城止2019年10月末截止2016年10月末口被止2017年10月末口截止2018年10月末數據來源：IT人材白言2019注：單位（人）1.3.公司管理能力脫穎而出，財務指標全面領先外包公司想要掙錢

10、，就要用最低的成本完成客戶“60分”需求。與產品型公司不同，服務型公司更需要注重內部管理。人員利用率和經營利潤率是衡量一家服務型公司好壞的重要指標。對于人員利用率而言，公司要盡量控制不再項目上的人員數量，減少閑置率。而對于經營利潤率而言，就應該用最低的成本去完成客戶最初級的要求。很多互聯網大廠在切入TOB賽道時，項目做的很漂亮，但都是虧錢的，原因就是在于過分追求項目質量而放棄了成本控制，其實客戶是不會為了60分以上的分數埋單的。青務必閱讀正文之后的免責條款部分8of16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）對于優秀的外包公司來說，實施團隊結構是重中之重。服務型公司的生意越做越大，難免

11、面對人員的急速擴張，如何保持人員擴張的情況下穩定利潤率是每一個軟件服務公司都要考慮的問題。如果團隊中的應屆生過多，雖然可能成本較低利潤較高，但無法保證項目質量。如果團隊中大多數都是有經驗的人才，雖然項目可能超額完成任務，但可能會導致成本過高。保持低成本運作的好方法，是維持金字塔形的團隊結構。團隊中既有少量的高級程序員，同時有大量的低級程序員。服務公司要做的，是維持項目質量和成本之間的平衡，更確切的來說，是在保證項目順利交付的前提下盡可能多用新人。然而新人也會逐漸成長，成本也會逐漸提升，團隊底層要保證一定的流動性才能最終將成本控制住。圖8：項目組中人員結構合理決定這個項目是否能掙錢高級項目經理高

12、級軟件員12%但中級軟件員項20%初級軟件員30%常以應屆生、實習生35%數據未源：國泰君安證券研究在同一城市辦公，難以實現金字塔結構的團隊。然而，在現實中將實施團隊打造成金字塔結構并不是一件容易的事，因為一個地方的生活成本和人才質量是呈正相關的。據公司招股書披露，公司對日軟件開發服務成本中，上海北京同級別的軟件開發人員新副水平約為蘇州的120%，無錫約為蘇州的90%，如集約為蘇州的75%。在一線城市，招到高級項目經理和軟件員不是難事，但招到低成本的初級軟件員的難度大大高于三四線城市。反之三四線城市可以招募到大量低成本的初級軟件員，然而高質量人才較少。這就要求公司內同一團隊的人員在不同的地方辦

13、公，遠程辦公能力成為核心競爭力。遠程辦公能力是公司控制成本以及擴張的核心競爭力。公司在經歷從陸家嘴軟件園，到蘇州園區，再到目前江蘇如泉的擴張過程后，已建立一套完備的遠程辦公機制。公司每個地區的一把手都是行政領導，不負責具體業務，而業務線的領導則分散在各地，項目組里的員工也是分散在各地。一般公司的業務會議和管理會議都在線上完成，辦公協作也都在線上完成，甚至于有員工從入職到離職沒有見過直系領導的面。對于一家沒有遠程辦公機制的公司而言，邁出這一步十分困難，但對于從一開始就建立了遠成辦公機制的公司而言，這一切都顯得順理成章。公司的遠成辦公機制使得公司在控制成本方面大幅領先于競爭對手，也是支撐公司持續異

14、地擴張的基礎。請務必閱讀正文之后的免責條款部分90f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）表2：公司毛利率水平顯著高于可比公司2017201820192020202129.13%25.79%24.55%26.89%28.91%博彥科技32.22%33.36%33.84%34.67%華信股份30.68%中和教件1480%16.86%19.36%19.69%20.01%25.34%25.38%25.92%27.08%26.53%平均47.83%凌志軟件43.86%42.55X45.62%46.01%數據來源：公司公告，Wind，國泰君安證券研究北京長村技市育百（不班山國重到810元）

15、不長準國軸“不國轉斜業毛利率。公司財務數據一直名列行業前茅。不僅僅是在毛利率水平上，公司的現金流情況也遠好于內同行。日本為了確保公平交易和保護中小企業的利益，制定了防止拖延支付轉包費法，規定大企業須在60天之內向供應商支付款項。而更多的大企業為了體現社會責任擔當，一般會將這個期限壓縮至30天內，他們通常采用按月驗收并付款的方式，而非在項目全部完成后再驗收付款。這樣做除了法律要求外，更重要的是按月結算更能夠控制項目進度，避免出現工期較長的項目在收尾之前才發生問題。對于公司而言，這樣的商業環境下基本不需要墊資經營，甚至在每個月發放工資之前客戶的款項就已經到賬了。圖9:公司現金流基本好于扣非利潤2.

16、502.001.501.000.500.0020172018201920202021口扣非凈利潤（億元）口歸母凈利潤（億元）經營性凈現金流（億元）數據來源：Wind，國泰君安證券研究圖10：公司應收賬款周轉天數顯著小于國內同行140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.0020172018201920202021一博彥科技凌志軟件軟通動力宇信科技數據來源：Wind，國泰君安證券研究請務必閱讀正文之后的免責條款部分100f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）疫情期間對于人員流動的限制以及近期日元匯率波動導致公司收入利潤增速下滑。疫情的管控使得公

17、司和日本客戶直接見面的幾率變小，而日本又是極度重視信任的商業環境，因此對于人員流動的限制提升了公司獲取新訂單的難度。匯率方面，雖然公司與客戶關系十分牢靠，客戶也會因為匯率調整在價格上做適量的對沖。但是公司海外收入幾乎全部以日元計價，支出以人民幣計價，存在較大的日元匯率風險敬口。2021、2022因為日本央行政策導致日元對人民幣匯率持續走低，公司的收入以及利潤增速受到一定影響。一方面體現在以日元計價的收入，另一方面體現在持有的日元計價資產在報表折算過程中影響的財務費用。2.疫情防控優化及日元匯率走強帶動業績反轉疫情防控優化使得與日本客戶溝通障礙下降。隨著新冠病毒的“乙類乙管”實行，出入境公商務的

18、障礙相較之前大幅降低。日本內閣官房長官松野博一近期宣布，將從3月1日起放寬對中國的一系列入境限制，包括將允許航司增加中日航線以及解除入境機場的限制。同時，3月1日起，中國旅客入境日本的檢疫措施也將大幅放寬，落地檢將從目前的全員檢測調整為抽查檢測。短期中日之間的客流量有極大程度的恢復。我們認為，隨著公司與客戶正常線下交流的恢復，公司有望獲取更多的訂單，不考慮匯率的前提下，訂單增速有望顯著高于2020-2022年的水平。近期日元走強，從兩個方面提升公司業績。日元匯率對于公司的影響體現在兩方面，一方面是以日元計價的收入，另一方面是報告期時以日元計價的資產轉換時形成的財務費用。因為日本央行的寬松政策導

19、致日元兌人民幣匯率近兩年持續下滑，從兩方面大幅拖累公司業績。未來，一方面公司從日本獲取的訂單，要乘上匯率系數，另一方面賬面上約6億的日元資產將在每個會計期重估。若日元每升值1%，則人民幣計價收入提升1%，對財務費用沖擊減少約600萬。我們預計隨著日元匯率的觸底回升，公司的利潤表有望迎來大幅增厚，利潤增速將顯著高于收入增長。日元匯率基本已觸底回升圖1：9.08.58.07.57.06.56.03.5.04.54.0日元/人民幣請務必閱讀正文之后的免責條款部分110f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）3.AI助力公司邁上新臺階3.1.公司為海外客戶提供全面AI服務主要客戶為日本的

20、金融保險企業。公司已與日本優秀的一級軟件承包商建立了長期穩定的合作伙伴關系。由于日本一級軟件承包商數量較少，公司與其建立穩定合作關系后，能有效降低公司的銷售費用和關系維護成本，并能提高合作效率。公司在與日本一級軟件承包商合作過程中，積累了豐富的金融、房地產、電信、電子商務等行業經驗，在客戶中贏得良好的口碑。目前，公司第一大客戶為全球頂尖金融服務技術供應商野村綜研，2019年野村綜研在世界金融科技排行榜上位列第十，是全球非常優秀的金融科技公司。目前野村綜研除了服務母公司野村證券，也在積極對外輸出IT能力，尤其是AI方面的能力。公司全面參與海外金融企業IT系統建設，并落地AI能力。公司參與完成了眾

21、多金融行業核心業務系統開發，包括網上交易系統、客戶關系管理系統等，保險業務的核心系統、營業支援系統、銷售平臺系統，銀行客戶的網銀平臺、養老金管理系統等，基本做到金融行業各系統全覆蓋。其中基于OCR、NLP的工作底稿系統，在包含券商和基金公司的41家客戶處上線運行，使用深度學習中的Transformer模型和CV目標檢測算法，基于深度機器學習的文本糾錯、文檔一致性對比、招股書審核、債券慕集書審核、多文件交叉審核、通用文檔核查等功能也已經完成，已開始在多家券商進行體驗測試，陸續對客戶進行升級3.2.AIGC有望實現公司進一步降本增效AI目前暫時無法完全替代程序員，但可以完成簡單內容生產和測試工作。

22、目前雖然ChatGPT可以輔助寫代碼，但只能完成部分內容，無法完全取代程序員。我們可以把現階段ChatGPT能夠做的事情當成是一種新的編程工具。我們在編碼的環節不能夠用AI替代人力，但諸如編寫設計書、軟件測試等環節短期就可以實現AI應用落地，助力企業降本增效。公司目前已經使用AI代替部分人工，未來引入ChatGPI將進一步提升效率。目前公司的業務流程中，詳細設計書的編寫以及單體工程檢測方面已經上線AI應用，實現設計書的自動化編寫以及單體工程的自動化測試。除遠成辦公能力降低成本外，自動化軟件服務是公司毛利率遠高于競爭對手的關鍵因素。公司目前服務器直連日本客戶，未來有望通過接入ChatGPT在詳細

23、設計書編寫、簡單代碼生成、單體工程測試領域實現進一步降本增效，打破現有瓶頸。請務必閱讀正文之后的免責條款部分120f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）圖12：公司已在詳細設計書編寫和后續測試階段實現簡單自動化核心表達思想凌志魔方LOFT自研建立對日軟件效率的競爭優勢福設計工程制造工程單體工程連接工程VC器CICDV1.0co前臺低代碼V1.0器SSV40詳設自動化V1.0后臺低代碼V1.0DXCOE基盤V0.1群始精細項目管理SKYNETV20（進度管理、品質管理）持續改進&系統維護數據來源；凌志軟件對日客戶關系穩定，客戶只看中結果。正因為日本相對保守的商業環境，導致在與現有

24、供應商大多是長期的合作。日本客戶認為新企業合作存在高風險，擔心新企業的管理能力、交付能力、合規性等，與新企業合作所付出的盡調成本是他們所不愿意承擔的。他們不愿意看到供應商因利潤空間被壓縮而失去長期的合作伙伴。因此，日本客戶是不會因為供應商的利潤率高而對其降價，反而會認為他們選擇了一家優秀的供應商。公司的商業模式非純人力外包，而是解決方案外包，軟件服務公司交付的是系統而非勞動力，只不過這個系統的定價是由社會平均勞動量決定的。在這種情況下，軟件服務公司若能高效完成任務，其實不需要投入合同中規定的人力，因此有效率提升的可能。因此大多數的解決方案外包毛利率是要高于單純人力外包的，而目前來看，凌志基本所

25、有的項目，都是解決方案外包。AIGC將助力公司降本增效，釋放利潤彈性。根據表1我們知道，公司能夠提供給客戶的服務中，有8%的工作量是參與代碼編寫，有15%的工作量是與詳細設計書操寫有關，另有14%工作量與單元測試有關。我們在第一章中論證了目前公司的成長瓶頸不在需求端，而在供給端。假設未來公司業務上述環節由人工智能替代，公司有望依托現有團隊承接更多的業務，打開成長空間。并進一步降低成本，大幅提升盈利能力。請務必閱讀正文之后的免責條款部分130f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）圖13：未來引入ChatGPT技術將進一步提升軟件開發和測試效率校面五件心表達思想：ChatGpt在規

26、高開發效率方面新技術研發導入ChatGpt突破瓶頸持續提升公司效率與技術競爭力ChatGPT作為自然語言處理的AI模型，在軟件開發領經有了非常多的應用。我們正在導入ChatGPT解決前述的開發瓶頸，方針是減少手工作業，為開發者賦能，促進工廠流水線模式向智能工廠模式轉變。代碼自動生成測試自動化（基于rakuraku自動化測試工具）測試用例自動生成ChatGpt測試數器自動生成；測試報告分析。凌志開發基盤Azuer云構筑AI的GPT模型根費業務設定模板數賬，調用GPT3模訓練數據來源：凌志軟件4.盈利預測，估值及投資建議核心假設：日本人口老齡化導致IT系統更新延后，即將出現“2025斷崖”，預計在

27、2025年前外包的需求將出現快速增長。而大量的外包需求將被釋放到國內，且由優秀的軟件服務公司承接。公司是對日外包領軍企業，預計在疫情過后對日方面收入將恢復高途增長，日元匯率的反轉也將帶動公司收入增速以及盈利能力的反轉。另外，AIGC的應用有望實現公司的降本增效，極大程度提升盈利能力，因尚處于概念早期，暫不在盈利預測中體現。表3：收入預測和拆分2020A2021A202282023B2024B5.295.505.616.73對日軟件外包與服務（億元）8.07Yor22.37%3.87%2.00820.00%20.00%1.011.030.941.211.39國內行業應用軟件解決方案（億Yor3.

28、10%1.90%-8.71%28.49%15.00%6.306.526.557.939.46營業總收入（億元）Yor5.65%3.55%0.31%21.22%19.24%47.83%46.01%45.00%毛利率48.8952.50%數據來源：Wind，國泰君安證券研究PE估值法：公司是面向金融證券行業的IT服務企業，A股可比公司有宇信科技、長亮科技、頂點軟件、恒生電子等。2023年行業平均PE為34.72倍，我們預測公司2023年EPS為0.57元。給予2023年行業平均34.72倍PE，合理估值為每股19.80元。請務必閱讀正文之后的免責條款部分140f16#page#國泰君安證券凌志軟件

29、（688588）可比公司PE估值表4：PE收盤價EPS（萬得一致預期，元）公司名稱2023/03/07202282023B2024B2022B2023E2024B宇信科技16.350.590.7627.7021.381.0016.42長亮科技11.530.110.320.45106.0636.0523.5150.491.031.411.8649.1835.8227.19頂點軟件44.08恒生電子0.640.971.2168.5045.6136.5562.8634.7226.4214.370.570.76凌志軟件0.3540.7825.1919.00數據來源：Wind，國泰君安證券研究PS估值法

30、：公司是面向金融證券行業的IT服務企業，A股可比公司有宇信科技、長亮科技、頂點軟件、恒生電子等。2023年行業平均PS為6.41倍，我們預測公司2023年營業總收入為7.93億元?？紤]到公司歷史PS以及相比同行更高的凈利率水平，給予2023年10.13倍（預點軟件與恒生電子平均值）PS的估值溢價，合理估值為每股20.09元。表5：可比公司PS估值S總市值營業收入（萬得一致預期，億元）公司名稱2023/03/07202282023B2024E2022B2023B2024B116.2645.7756.1169.282.542.071.68宇信科技19.7023.6333.084.293.302.5

31、5長亮科技84.48頂點軟件86.486.598.5511.0013.1110.127.86恒生電子837.5266.4582.57100.8312.6010.148.318.146.415.109.46凌志軟件57.486.557.938.787.256.08數據來源：Wind，國泰君安證券研究估值結論：綜合考慮PE、PS估值法取均值，公司目標價為19.95元，對應2023年35倍PE，首次覆蓋，評級“增持”。5.風險提示AI應用降本效果不及預期。目前AIGC仍處于早期探索階段，能否真正在商業環境中實現公司的降本增效存在一定的不確定性。日本經濟大幅下行風險。公司大部分收入來自于日本市場。若日

32、本經濟出現大幅下滑，并壓縮IT開支，將對公司的經營情況產生負面影響。日元匯率大幅波動風險。公司的主要收入貨幣是日元，而成本端主要為人民幣支出，有較大的外匯風險散口。若日元匯率再次出現大幅波動將對公司的盈利能力產生較大影響。請務必閱讀正文之后的免責條款部分150f16#page#國泰君安證券凌志軟件（688588）本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格分析師聲明作者具有中國證券業協會投予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此

33、聲明。免貴聲明本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通

34、知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或

35、期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有性原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱

36、“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。評級說明評級說明增持相對滬深300指數漲幅15%以上科康訊票相對滬深300指數漲幅介于5%15%之間投資建議的比較標準股票投資評級投資評級分為股票評級和行業評級。中性相對滬深300指數漲幅介于-5%5%以報告發布后的12個月內的市場表現為減持相對滬深300指數下跌5%以上比較標準，報告發布日后的12個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同增持明顯強于滬深300指數期的滬深300指數漲跌幅為基準。中性行業投資評級基本與滬深300指數持平減持明顯弱于滬深300指數國泰君安證券研究所上海深圳北京地址上海市靜安區新閘路669號博華廣場深圳市福田區益田路6003號榮超商北京市西城區金融大街甲9號金融20層務中心B棟27層街中心南樓18層郵編200041518026100032電話（021） 38676666（0755） 23976888（010）83939888chgtia請務必閱讀正文之后的免責條款部分160f16#page#