美騰科技-公司研究報告-“存量&增量”需求齊釋放目標“智能礦業”領軍者-230314（22頁）.pdf

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1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|首次覆蓋報告 2023 年 03 月 14 日 美騰科技美騰科技（688420.SH）“存量“存量&增量”需求齊釋放，目標“智能礦業”領軍者增量”需求齊釋放，目標“智能礦業”領軍者 礦業智能分選龍頭，成長遠景可期。礦業智能分選龍頭，成長遠景可期。公司主要向礦業下游提供智能裝備與智公司主要向礦業下游提供智能裝備與智能系統與儀器。能系統與儀器。核心產品 TDS 智能分選設備市占率高達 65%，已在智能干選領域突破多項極限；公司深耕分選設備領域多年，熟知下游客戶差異化需求，開拓井下 TDS 智能分選設備、延伸產品系列和應用場景，并成功

2、嘗試延伸產品系列和應用場景，并成功嘗試應用于非煤市場。應用于非煤市場。此外，公司在銷售智能干選設備的同時，配套智能系統業配套智能系統業務，兩業務相互促進提升公司整體競爭力。務，兩業務相互促進提升公司整體競爭力。綜上，公司融合智能光學、模式識別、深度學習等多項技術，使其設備分選精度處于行業領先水平設備分選精度處于行業領先水平，同時積極擴大核心產品產能等，以完善公司在工礦行業尤其是煤炭領域的產品及服務體系，成長遠景可期。下游景氣周期已至，存量下游景氣周期已至，存量&增量需求同步釋放。增量需求同步釋放。2020 年后市場進入高煤價周期，煤企資本開支持續增長，促進煤炭采選業加速進入新一輪固定資產更煤炭

3、采選業加速進入新一輪固定資產更新周期新周期，疊加智能化成為礦業發展必由之路，公司存量&增量需求同步釋放。此外，隨著國家和地方政府相關政策的不斷出臺，礦業智能化發展增速將大國家和地方政府相關政策的不斷出臺，礦業智能化發展增速將大幅加快幅加快，相關細分行業需求也將進入第一輪加速釋放期。綜上，考慮到智能綜上，考慮到智能干選技術能夠解決傳統濕選“含水量大、成本高”的不足，同時相比其他干干選技術能夠解決傳統濕選“含水量大、成本高”的不足，同時相比其他干選分選精度高，選分選精度高，可助力下游降本增效等優勢，我們預計可助力下游降本增效等優勢，我們預計 2025 年公司主營年公司主營TDS 干選煤機需求空間約

4、為干選煤機需求空間約為 550 臺（包括臺（包括 TGS），市場空間增速），市場空間增速CAGR2022-2025 高至高至 130%。投資建議。投資建議。公司為煤炭分選行業龍頭，立足于自身多年對客戶需求的理解和產品設計的經驗，長期深耕于技術研發與創新，形成了良好的口碑和知名度，有望保持高市占率及一定的議價能力。此外，智能化已成為我國礦業發展的必然之路，疊加煤礦環保與熱值要求日益嚴格的驅使下，下游行業迎來高景氣周期，公司主營業務迎來存量&增量需求集中釋放階段，推動公司業績實現質的飛躍。我們預計公司我們預計公司 2022 年年2024 年實現歸母凈利潤分別為年實現歸母凈利潤分別為 1.24億元、

5、億元、1.44 億元、億元、1.78 億元，對應億元，對應 PE 分別為分別為 29.0、23.7、17.9 倍。首倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：投產進度不及預期。下游行業景氣度大幅下降。行業發展不及預期。財務財務指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）321 384 489 640 868 增長率 yoy（%）33.1 19.3 27.5 30.8 35.6 歸母凈利潤（百萬元）92 86 124 144 178 增長率 yoy（%）45.0-6.3 44.7 15.4 23.7 EPS 最新攤?。?/p>

6、元/股）1.38 1.30 1.41 1.97 2.61 凈資產收益率（%）38.6 24.9 26.5 23.4 22.5 P/E（倍）45.1 48.2 29.0 23.7 17.9 P/B（倍）17.4 12.0 8.8 6.8 5.2 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 3 月 13 日收盤價 買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 專用設備 3 月 13 日收盤價(元)46.80 總市值(百萬元)4,138.52 總股本(百萬股)88.43 其中自由流通股(%)22.94 30 日日均成交量(百萬股)0.65 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 張

7、津銘張津銘 執業證書編號：S0680520070001 郵箱： 分析師分析師 張一鳴張一鳴 執業證書編號：S0680522070009 郵箱： 相關研究相關研究 -27%-21%-14%-7%0%7%2022-12美騰科技滬深300 2023 年 03 月 14 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表利潤表（百萬元）會計會計年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產

8、465 661 651 988 1773 營業收入營業收入 321 384 489 640 868 現金 90 103 103 103 729 營業成本 119 163 223 310 433 應收票據及應收賬款 162 264 230 410 492 營業稅金及附加 3 6 7 9 12 其他應收款 2 4 3 7 6 營業費用 37 47 54 69 94 預付賬款 7 9 10 16 19 管理費用 34 38 45 58 75 存貨 129 187 221 363 441 研發費用 42 53 64 82 110 其他流動資產 74 92 83 88 85 財務費用 0 0 0 0 1

9、 非流動資產非流動資產 29 46 34 36 40 資產減值損失-2 0 0 0 0 長期投資 0 0 1 1 2 其他收益 27 25 29 31 32 固定資產 8 7 7 8 11 公允價值變動收益-2-1 0 0 0 無形資產 1 1 1 1 1 投資凈收益-1-2 0 0 0 其他非流動資產 20 37 25 26 26 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產資產總計總計 493 707 685 1024 1813 營業利潤營業利潤 104 91 126 143 175 流動負債流動負債 246 349 248 274 346 營業外收入 1 3 8 12 16 短期借款 0 0

10、0 0 0 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 47 110 37 50 65 利潤總額利潤總額 104 94 134 154 191 其他流動負債 199 239 211 224 281 所得稅 12 8 9 11 13 非流動非流動負債負債 10 13 9 9 9 凈利潤凈利潤 92 86 124 144 178 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0 0 0 0 其他非流動負債 10 13 9 9 9 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 92 86 124 144 178 負債合計負債合計 256 362 257 284 355 EBITDA 106 103 1

11、37 159 195 少數股東權益 0 0 0 0 0 EPS（元/股）1.04 0.97 1.41 1.62 2.01 股本 66 66 88 88 88 資本公積 87 118 118 118 118 主要主要財務比率財務比率 留存收益 85 161 285 429 606 會計會計年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 歸屬母公司股東權益 238 345 428 740 1458 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 493 707 685 1024 1813 營業收入（%）33.1 19.3 27.5 30.8 35.6 營業利潤（%）46.4-

12、12.6 38.7 13.3 22.9 歸屬母公司凈利潤（%）45.0-6.3 44.7 15.4 23.7 獲利能力獲利能力 毛利率（%）62.9 57.5 54.4 51.6 50.1 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率（%）28.5 22.4 25.4 22.4 20.5 會計年度會計年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%）38.6 24.9 26.5 23.4 22.5 經營活動現金流經營活動現金流 20 36 41 57 94 ROIC（%）38.4 24.4 26.5 23.4 22.5 凈利潤 92 86 124 144 178 償債償債

13、能力能力 折舊攤銷 2 9 4 5 4 資產負債率（%）51.8 51.2 37.5 27.7 19.6 財務費用 0 0 0 0 1 凈負債比率（%）-37.4-27.8-22.1-16.9-92.3 投資損失 1 2 0 0 0 流動比率 1.9 1.9 2.6 3.6 5.1 營運資金變動-78-84-87-91-88 速動比率 1.0 1.1 1.4 1.9 3.6 其他經營現金流 4 24 0 0 0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流 10-13 18 8 13 總資產周轉率 0.8 0.6 0.7 0.7 0.6 資本支出 9 12-2 0 3 應收賬款周轉率 2.2

14、 1.8 2.0 2.0 1.9 長期投資 0-1 0 0 0 應付賬款周轉率 3.3 2.1 3.0 2.7 2.6 其他投資現金流 19-2 16 8 15 每股指標（元）每股指標（元）籌資籌資活動現金流活動現金流 51-15 14 0-1 每股收益（最新攤?。?.04 0.97 1.41 1.62 2.01 短期借款-8 0 0 0 0 每股經營現金流（最新攤?。?.22 0.41 0.47 0.65 1.06 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產（最新攤?。?.69 3.90 5.30 6.93 8.94 普通股增加 6 0 22 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 58 31

15、 0 0 0 P/E 45.1 48.2 33.3 28.8 23.3 其他籌資現金流-5-46-8 0-1 P/B 17.4 12.0 8.8 6.8 5.2 現金凈增加額現金凈增加額 81 9 0 0 0 EV/EBITDA 38.2 39.3 29.3 25.3 17.5 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2023 年 3 月 13 日收盤價 9W9WcWdX9WfYcWcWaQcM8OoMnNpNtQiNoOmPiNoPmRbRqQxONZnQrMxNsPtQ 2023 年 03 月 14 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1

16、.聚焦礦業智能設備，技術領先行業龍頭.5 1.1.公司致力于成為礦業智能化時代的領軍者.5 1.2.收入利潤實現增長，智能設備業務值得期待.6 1.3.研發動能持續，客戶資源優異.9 2.礦業智能分選龍頭，產品市場逐漸擴增.10 2.1.智能設備：自主設計，優勢集中，創新迭代.11 2.1.1.TDS 智能干選設備.11 2.1.2.系列多樣延伸，推廣應用市場.12 2.2.智能系統：配套主產設備，協同發展.13 2.3.技術優勢領先，產品競爭力強.14 2.4.業務布局逐漸擴大，成長遠景可期.14 3.下游景氣周期已至，存量&增量需求同步釋放.15 3.1.下游行業迎來新一輪高資本開支周期.

17、15 3.2.政策支持加速推進，智能化是礦業必然之路.16 3.3.滲透率有望大幅增長，市場空間增速高至 130%.17 4.盈利預測及投資建議.19 4.1.核心假設與業務盈利拆分.19 4.2.盈利預測.20 4.3.投資建議.20 風險提示.21 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：美騰科技發展歷程.5 圖表 2：美騰科技股權結構.6 圖表 3：美騰科技歸母凈利潤（億元）.7 圖表 4：美騰科技營業收入（億元）.7 圖表 5：美騰科技各板塊業務收入占比.7 圖表 6：美騰科技各板塊業務收入情況（億元）.7 圖表 7：美騰科技各板塊業務毛利情況（億元）.8 圖表 8：美騰科技“三費”控制有效（億元

18、，%）.8 圖表 9：美騰科技毛利率情況.8 圖表 10：美騰科技研發費用及增速（億元）.9 圖表 11：美騰科技各方向技術人才占比情況.9 圖表 12：公司核心技術人員經驗背景.9 圖表 13：美騰科技下游客戶主要為龍頭煤企.10 圖表 14：美騰科技核心產品布局.10 圖表 15：TDS 智能干選機工作流程.11 圖表 16：TDS 智能干選機原理圖.11 圖表 17：TDS 智能干選機應用領域.12 圖表 18：井下 TDS 智能干選機主要具有以下特點及優勢.12 圖表 19：美騰科技智能系統主營項目.13 圖表 20：美騰科技分選精度處于行業領先水平.14 圖表 21：可比公司排矸水平

19、對比.14 2023 年 03 月 14 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 22：美騰科技募資計劃用途（萬元）.15 圖表 23：美騰科技拓建項目具體規劃.15 圖表 24：申萬煤炭行業歸母凈利潤同比（億元）.16 圖表 25：2008-2022 年煤炭開采和洗選業固定資產投資額（億元）.16 圖表 26：2022 年煤電機組單位發電量耗煤同比+3.5%.16 圖表 27：國家支持智能化分選/礦業智能化部分文件.17 圖表 28：主流分選方法特點對比.18 圖表 29：干選市場滲透率.19 圖表 30：美騰科技主營業務營收預測（百萬元）.20 圖表 31：可比

20、公司估值對比（2023-03-06 收盤價）.20 2023 年 03 月 14 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.聚焦礦業智能設備，技術領先行業龍頭聚焦礦業智能設備，技術領先行業龍頭 1.1.公司致力于成為礦業智能化時代的領軍者公司致力于成為礦業智能化時代的領軍者“專精特新”高新技術企業，匯聚業內最優秀人才與技術，引領工礦業邁入智能化時代?！皩＞匦隆备咝录夹g企業，匯聚業內最優秀人才與技術，引領工礦業邁入智能化時代。美騰科技董事長是“中國煤炭行業工程設計大師”李太友，其帶領一百二十余人技術團隊，設立礦業技術研究院、工業智能研究院和智冠信息事業部三大研發部門，匯

21、聚行業內優秀專家和人才，致力于用“技術領先”引領工礦行業邁入智能化時代。立足煤礦穩住市場，逐漸拓展礦業下游。立足煤礦穩住市場，逐漸拓展礦業下游。公司主要以工礦業智能裝備與系統為主營業務，擁有智能分選、智能工廠、感知儀器和智能管理四大核心產品線。從“研發設計制造銷售”，高自主、重設計的產品優勢使其產品市場占有率處于行業領先水平，其中TDS 智能干選機市場占有率約 65%（截至 2022 年上半年）。目前公司智能礦物分選下游已逐漸走出煤炭，擴展到磷礦、鋁土礦、鐵礦、鋅鉛礦的市場，已經成功實現金屬市場的高精度識別和分選，并在金礦、銅礦、錳礦等礦種分選研發實驗中成功。公司自創立以來，主要經歷三個發展時

22、期：20152016 年，研發階段初創期：年，研發階段初創期：公司聚焦于工礦業智能化改造，運用激光、X射線等新興技術于煤炭洗選行業，實現首臺“TDS 煤炭干選設備與配套系統”的工業化應用；2017-2019 年，致力于產品創新升級和市場拓展：年，致力于產品創新升級和市場拓展：公司致力于持續投入及提升技術能力，致力于提高干法洗選技術應用中的穩定和精準性能，為后市替代濕法洗選工業建立基礎，同時公司市場銷售逐漸覆蓋全國，新產品也在此期間順利研發上市；2020 年年-至今，下游行業高景氣周期來臨，業績放量快速發展：至今，下游行業高景氣周期來臨，業績放量快速發展：主營產品經過近 5年的市場檢驗，其智能干

23、選領域市占率已達到 65%（截至 2022 年上半年），已成為TDS 在煤炭領域的領軍企業，同時公司也成功拓展智能干選在金屬市場的工業應用。圖表 1：美騰科技發展歷程 資料來源：美騰科技官網，國盛證券研究所 2023 年 03 月 14 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 公司股權結構分明，員工持股彰顯公司穩定發展信心。公司股權結構分明，員工持股彰顯公司穩定發展信心。公司實際控制人為李太友先生（擁有 13.57%股份），聯合創始人梁興國、張淑強分別直接持股公司 1.85%、1.67%的股份，大地公司擁有美騰科技 9.67%股權，與美騰科技深度合作，支持公司技術和市場不

24、斷完善。美騰科技的子公司業務主要聚焦于公司智能礦業設備和智能系統業務，股權結構分明，主業聚焦強。公司員工激勵優異，員工持股平臺美智英才、美智優才、美智領先合計持有上市公司 5.82%股份，彰顯公司穩定發展信心。圖表 2：美騰科技股權結構 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 1.2.收入利潤實現增長，智能設備業務值得期待收入利潤實現增長，智能設備業務值得期待 公司業績持續增長。公司業績持續增長。2018-2021 年美騰科技營業收入分別為 1.33、2.41、3.21、3.84億元，2019-2021 同比增長 81%、33%、20%，2018-2021 年公司歸母凈利潤分別為 0.1

25、5、0.63、0.92、0.86 億元，2019-2021 同比 315%、45%、-6%，其中2021 年因疫情影響，營收增速大幅放緩且凈利潤同比轉負。隨著疫情影響消散，2022 年公司業績明顯修復，預計全年營業收入 4.9 億元，同比增長 28%，預計全年歸母凈利潤 1.24 億元，同比增長 45%。2023 年 03 月 14 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 3：美騰科技歸母凈利潤（億元）圖表 4：美騰科技營業收入（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 智能系統業務增勢可觀，智能設備業務穩定放量。智能系統業務增勢

26、可觀，智能設備業務穩定放量。智能裝備與智能系統收入為公司主營業績主要來源。2018 年至 2022 年上半年，智能設備業務營收分別為 1.03 億元、2.20 億元、2.15 億元、2.69 億元、1.20 億元，占營業收入的比例為 77%、91%、67%、70%、67%；智能系統業務營收分別為 0.21 億元、0.12 億元、0.94 億元、0.90 億元、0.47 億元，占營業收入的比例為 16%、5%、29%、24%、26%。分項來看，公司智能設備業務已進入穩定增量時期，且智能系統業務 2020 年營收大幅增加并進入穩定階段，可見公司隨著產品不斷創新、穩定以及銷售半徑的擴張，業績方面取得

27、了優異的成績。圖表 5：美騰科技各板塊業務收入占比 圖表 6：美騰科技各板塊業務收入情況（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 2023 年 03 月 14 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 7：美騰科技各板塊業務毛利情況（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 成本控制頗見成效，拓展市場仍保持高毛利率。成本控制頗見成效，拓展市場仍保持高毛利率。2018 年至今的報告期內，公司期間費用率逐年下降，至 2022 年 Q3 已降至 32%，這將為公司在產品初期開拓市場階段，提供維持毛利率和經營業績的有效支撐，展現了公司經營

28、管理的成熟和智慧。開拓市場期間，公司無法避免部分競爭對手通過降價提高銷售量的趨勢，因此公司為保持市占率和增加品牌認可度，2019 至 2021 年，兩產品 TDS 設備單位銷售價格分別為 646.58 萬元/臺、630.64 萬元/臺、571.43 萬元/臺。公司毛利率雖略承壓下降，仍保證公司總體毛利率處于高位，2021 年 57%，其中智能設備業務毛利率 2021 年為 61%。展望后市，考慮到公司已經是行業龍頭企業，疊加“三費”的有效控制，公司業績可實現穩健發展。圖表 8：美騰科技“三費”控制有效（億元，%）圖表 9：美騰科技毛利率情況 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Win

29、d，國盛證券研究所 2023 年 03 月 14 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.3.研發動能持續，客戶資源優異研發動能持續，客戶資源優異 研發支出持續增長，手握核心技術經驗豐富。研發支出持續增長，手握核心技術經驗豐富。作為科技企業，公司立足于自身技術基石，高度重視研發投入，2019 至 2021 年，公司研發費用分別為 0.36、0.42、0.53 億元，同比增長 36.2%、16.6%、24.7%。技術人才背景方面技術人才背景方面，公司 16.94%員工擁有碩士及以上學歷，超過 50%的員工擁有計算機（軟件+硬件）背景，深耕“礦業+智能化”，致力于成為礦業

30、智能化時代的領軍者。公司核心技術人員激勵措施優異，增強技術團隊穩定性。公司核心技術人員激勵措施優異，增強技術團隊穩定性。董事長李太友先生是公司產品與研發戰略的核心制定者和推動者，是國內煤炭行業設計領軍人物，取得發明專利 56 項，多次獲得煤炭行業優秀工程設計獎（部級）。同時，核心技術人員可以通過持股平臺間接持有公司股份，并設置了股權禁售期限制，這將增強技術團隊的穩定性，幫助公司持續保持技術領先和創新優勢。圖表 10：美騰科技研發費用及增速（億元）圖表 11：美騰科技各方向技術人才占比情況 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：美騰科技官網，國盛證券研究所 圖表 12：公司核心技術人員經

31、驗背景 職位職位 占比占比 經驗背景經驗背景 礦業 33%國家能源集團、大地集團等 軟件 29%阿里巴巴、華為、科大訊飛等 硬件 24%中航、通廣、光電等 其他 14%建筑、金融、咨詢、協會等 資料來源：美騰科技官網，國盛證券研究所 下游客戶主要為龍頭煤企，資源優勢明顯。下游客戶主要為龍頭煤企，資源優勢明顯。公司目前主要客戶為國內的大中型煤炭生產企業及選礦廠等，包括國家能源集團、山東能源、陜煤集團、山西焦煤等?？梢姽局饕蛻艟C合實力較強、信用度較高，公司應收賬款無法收回的風險較小，同時客戶集中度較高，疊加下游客戶區域性相近，公司在銷售費用等方面也相對優異。2023 年 03 月 14 日 P

32、.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 13：美騰科技下游客戶主要為龍頭煤企 資料來源：美騰科技官網，國盛證券研究所 2.礦業智能分選龍頭，產品市場逐漸擴增礦業智能分選龍頭，產品市場逐漸擴增 公司主要向礦業下游提供智能裝備與智能系統與儀器，其產品“智能化”主要體現在于公司主要向礦業下游提供智能裝備與智能系統與儀器，其產品“智能化”主要體現在于“感知、分析、推理、決策和控制”?！案兄?、分析、推理、決策和控制”。核心智能裝備主要為煤炭智能干選設備（TDS 智能干選設備、井下 TDS 智能干選機）、XRT 礦物智能干選設備、智能粗煤泥分選設備、智能梯流干選機（TGS）；智能系

33、統與儀器主要包括智能無人裝車系統（火車無人裝車系統、汽車無人裝車系統）、選煤廠智能化系統（煤質管控系統、配煤系統等）以及 X 光灰分儀、礦漿灰分儀等智能儀器。圖表 14：美騰科技核心產品布局 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 2023 年 03 月 14 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.1.智能設備：自主設計，優勢集中，創新迭代智能設備：自主設計，優勢集中，創新迭代 立足于礦業機器設計經驗，形成智能干選設備的技術壁壘。立足于礦業機器設計經驗，形成智能干選設備的技術壁壘。智能分選設備相較于傳統分選設備，重在“智能化”，可以代替“手選、動篩跳汰機、淺

34、槽分選機等”分選方式，節省人工成本、大幅提高煤礦分選效率。對于同業競爭而言，“智能化”水平核心在于高精度性，公司技術壁壘形成的過程主要立足于技術人員長期深耕行業的設計經驗，通過“數據分析和計算機視覺技術實現煤矸高精度識別”，并運用“深度學習技術實現系統自主學習和系統自動調優”，進而實現識別精度逐步提高。2.1.1.TDS 智能干選設備智能干選設備 自主研發，穩定運行。自主研發，穩定運行。TDS 智能干選機是美騰科技自主研發的一項煤矸智能分選設備，其分選精度超過水洗（跳汰）且使用周期可以長期穩定運行。TDS 智能干選機采用智能識別方法，針對不同的煤質特征建立與之相適應的分析模型，通過大數據分析，

35、對煤與矸石進行數字化識別，最終通過智能排矸系統將矸石排出，其分選主要過程包括下圖核其分選主要過程包括下圖核心環節心環節。圖表 15：TDS 智能干選機工作流程 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 圖表 16：TDS 智能干選機原理圖 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 優勢集中，多榮譽加身。優勢集中，多榮譽加身。公司的 TDS 智能干選設備分選粒度寬，可適用于 400-10mm塊煤分選，且處理能力大，最大型號的TDS（IXS160BP500）-M60300處理能力可達600t/h。2023 年 03 月 14 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明

36、其在智能干選領域突破多項極限，主要包括“第一個 300+大塊煤分選的設備”、“第一個 10nm 粒級煤炭智能分選的設備”等，以系統簡單、不用水、不用介質、分選精度高、設備體積小及生產成本低等優勢，在國內選煤廠和礦井得到快速推廣應用。分選精度高：分選精度高：分選后煤炭中帶矸石和矸石中帶煤炭比率均約在 1%3%，分選精度接近于重介淺槽設備，高于動篩、跳汰等其他設備。智能程度高及設計完善：智能程度高及設計完善：智能控制及故障可自檢，減少相關維護成本；設備部件通過防爆合格證和煤礦安全認證，安全可靠。系統簡潔，投資成本低，運行成本低：系統簡潔，投資成本低，運行成本低：與傳統水洗相比，TDS 設備建設投資

37、成本較低，僅約為淺槽系統的一半，且運行成本均低于淺槽和動篩，可節省加工成本。此外，傳統淺槽工藝需要設置脫水、洗水處理、介質回收等，系統較為復雜，TDS 智能干選機系統簡潔、占地較小、改造擴建簡單。具備環保優勢：具備環保優勢：TDS 智能干選機分選過程不用水，不產生煤泥，與淺槽分選相比，可降低產品水分，提高煤炭回收率，并提高發熱量。圖表 17：TDS 智能干選機應用領域 資料來源：美騰科技官網，國盛證券研究所 2.1.2.系列多樣延伸，推廣應用市場系列多樣延伸，推廣應用市場 拓展井下領域，研發不同應用需求設備，適應更廣泛市場。拓展井下領域，研發不同應用需求設備，適應更廣泛市場。鑒于 TDS 智能

38、干選機“不用水、不用介質”的優勢，公司拓展領域，生產井下 TDS 智能干選機，以實現矸石不升井，提高煤炭資源回收率。此外，針對不同客戶的差異化需求，公司根據煤炭分選的難易程度，研發出三大產品系列，及時把握并滿足客戶需求，不斷創新解決產品應用“痛點”，進而實現公司持續經營和獲取高附加值。圖表 18：井下 TDS 智能干選機主要具有以下特點及優勢 井下井下 TDS 智能干選機主要具有以下特點及優勢智能干選機主要具有以下特點及優勢 1 系統簡單、穩定，可在煤炭開采區進行布置，可無人值守；2 占地面積小，節省投資；3 生產成本低，無介質和藥劑消耗，對現有副井提升無影響 資料來源：美騰科技招股說明書，國

39、盛證券研究所 拓展非煤礦物領域，生產拓展非煤礦物領域，生產 XRT 礦物智能干選設備礦物智能干選設備。公司基于煤礦業干選技術，拓展非煤行業分選領域，主要針對礦物元素特征開發算法，利用 X 射線、圖像、近紅外、熒光等識別技術，目前已成功實現對磷礦、鋁土礦、螢石、鐵礦、釩礦、鉛鋅礦的高精度識別和分選，并在金礦、銅礦、高嶺土、錫礦、鎢礦、錳礦等礦種分選研發成功，并進行商業推廣。公司以此原理的產品，XRT 礦物智能干選設備，能夠有效降低礦物磨選成本，大幅降低耗損，提高金屬分選的處理能力。2023 年 03 月 14 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.2.智能系統：配套

40、主產設備，協同發展智能系統：配套主產設備，協同發展 智能系統是煤礦分選智能化的載體。智能系統是煤礦分選智能化的載體。智能干選設備必須能夠與整個選煤工廠智能系統進行對接、相互協調，以保證分選過程中的核心算法及處理能力等智能化功能完美發揮，進而提升智能礦山的運行效率。因此公司在銷售智能干選設備的同時，配套智能系統業公司在銷售智能干選設備的同時，配套智能系統業務，兩業務相互促進提升公務，兩業務相互促進提升公司整體競爭力。司整體競爭力。公司智能系統主要產品，主要有智能裝配、智能管理和智能工廠等。圖表 19：美騰科技智能系統主營項目 產品名稱產品名稱 細分產品名稱細分產品名稱 產品描述產品描述 智能無人

41、裝車系統 火車無人裝車系統 火車無人裝車系統通過激光信標定位、計算機視覺、機器學習等技術集成，實現火車散料的無人化裝車?；疖嚐o人裝車系統可廣泛應用于煤炭、礦石等散裝物料的裝車，其運行過程包括信息獲取、火車確認及車廂定位、自動裝載等流程。汽車無人裝車系統 汽車無人裝車系統通過激光信標定位、計算機視覺、機器學習等技術集成，實現汽車進入門崗后的車輛確認、運銷系統對接、空車地磅無人值守、車輛行進無人指揮、裝車無人控制、裝車質量檢測、重車地磅無人值守、出門崗管理的全流程的無人化。汽車無人裝車系統產品適用于散狀物料的無人化裝車，包括煤炭、砂石、糧食、建材等工業領域。選煤廠智能化系統 煤質管控系統 通過 X

42、 光灰分儀、礦漿灰分儀等監測儀器，采集與產品質量控制有關的在線數據（入洗煤量數據、分選指標數據、產品產量和質量數據等）和離線數據（生產化驗數據等）經過統一標簽化處理，構建重介分選、粗煤泥分選、浮選等分選環節控制模型、精煤質量控制模型和混煤質量控制模型等，對生產過程中的產品數質量進行預測，并給出適合當時生產工況的各項工藝指標調節值，實現產品指標穩定、回收率高、介（藥）耗低和無人值守。配煤系統 配煤系統可根據生產及銷售對產品指標的要求，通過 X 光灰分儀、水分儀、皮帶秤、體積儀等傳感器的實時數據，進行預測計算并最終控制各產品的摻配量，實現精準配煤。生產指揮系統 生產指揮系統主要利用網絡通訊、過程控

43、制、數據可視化、3D 可視化等技術，實現生產過程的移動監控、生產信息的高效定向傳輸、生產系統的可視化監測調度、現場工況的判斷和預警，主要由可視化集控室、智能啟停車、移動監控、語音廣播以及烽火報警系統組成。生產指揮系統適用于其他工業場景，如煤炭、電力、冶金、化工、鋼鐵、建材等。無人配電室 無人配電室主要通過遠程停送電線上審批、遠程停送電控制及可視機械隔離等功能，實現配電室無人監管。無人配電室能夠提升停送電這類高頻、高危工作的效率和安全性，同時適用于其他工業場景，如煤炭、電力、冶金、化工、鋼鐵、汽車制造、電器制造等。能源及消耗物資管理系統 能源及消耗物資管理系統主要用于選煤廠電力、介質、絮凝劑、浮

44、選藥劑和防凍液等能源及物資的管理。安全中心 安全中心主要包括生產環境安全以及現場人員安全兩個功能板塊。生產環境安全主要通過各類精準傳感器，實現現場瓦斯、粉塵等生產環境指標的實時監測，當數據超標時進行及時預警，并可實現與關聯設備的自動啟?！，F場人員安全主要指通過人臉識別、熱成像等技術，對現場危險區域進行實時監控。除上述主要模塊以外，選煤廠智能化系統還包括智能煤泥水、生產輔助、智能汽車運銷等系統模塊。設備管理系統-設備管理系統為企業建立輕量化的資產管理系統，提供設備臺賬管理、維保點檢理、材料物資管理及特種設備管理等功能，提供設備在線狀態監測，通過預測性維護模型實現設備的全生命周期管理。智能設備管理

45、系統是一款通用產品，同時適用于其他工業場景，如煤炭、電力、冶金、化工、鋼鐵、汽車制造、電器制造。能源云環保系統-能源云環保系統依靠傳感器、攝像頭等設備獲取運煤車輛的實時監控數據，重點對各個煤礦以及電廠運煤車輛是否正常沖洗、車輛苫布覆蓋情況、環境 PM 值等進行分析并將數據實時上傳，保證煤礦企業信息上報，加強了主管部門與對企業環保場景的實時監控。資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 2023 年 03 月 14 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.3.技術優勢領先，產品競爭力強技術優勢領先，產品競爭力強 融合智能光學、模式識別、深度學習等多項技術，公司分選

46、設備“識別領域”突出。融合智能光學、模式識別、深度學習等多項技術，公司分選設備“識別領域”突出。美騰科技從初創開始，一直深耕于機器視覺、將圖像識別、圖像分析等技術應用到智能光電分選。此類“融合”機器視覺技術相比于傳統技術，運行效率高、檢測速度快、識別精度高，針對海量、高速運動物塊可以更精確的進行分析與識別。分選精度處于行業領先水平。分選精度處于行業領先水平。評價智能光電設備的精度水平，主要采用“矸中帶煤及煤中帶矸指標”，同時在實際生產環節，“矸石排出率”指標也較為實用。根據招股說明書中的實驗結果，公司 TDS 智能光電分選設備矸中帶煤率平均值為 1.04%、中位數 為 0.87%，煤中帶矸率平

47、均值為 1.35%、中位數為 1.50%，處于行業領先水平，與競爭對手相比其精度優勢也較為突出。圖表 20：美騰科技分選精度處于行業領先水平 技術指標技術指標 美騰科技美騰科技 行業平均水平行業平均水平 分選精度 煤中帶矸率 1%-3%小于 5.0%矸中帶煤率 1%-3%小于 3.0%資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 圖表 21：可比公司排矸水平對比 公司名稱公司名稱 煤中帶矸率煤中帶矸率 矸中帶煤率矸中帶煤率 矸石排出率矸石排出率 Comex 未查詢到公開信息 未查詢到公開信息 95%泰禾智能 未查詢到公開信息 95%霍里斯特 未查詢到公開信息 慶業項目：3%陽煤平興：97%陽煤

48、平興：98%好朋友 3.0%3.0%未查詢到公開信息 巨龍融智 未查詢到公開信息 未查詢到公開信息 未查詢到公開信息 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 2.4.業務布局逐漸擴大，成長遠景可期業務布局逐漸擴大，成長遠景可期 募集資金重點傾向科技創新領域，是現有業務的延伸。募集資金重點傾向科技創新領域，是現有業務的延伸。2020 年經股東大會審議通過，公司擬公開發行人民幣普通股不超過 2,211.00 萬股，擬投資智能裝備生產及測試基地、智慧工礦、研發中心和創新與發展儲備基金等項目，投資總額約為 5 億元。這些項目，主要致力于公司業務延伸和持續性的技術創新，以及擴大核心產品產能等，以完

49、善公司在工礦行業尤其是煤炭領域的產品及服務體系，長期戰略布局，成長遠景可期。目前“智能裝備生產及測試基地建設項目”正在建設當中，預計建成后公司產品產能將大幅提高。2023 年 03 月 14 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 22：美騰科技募資計劃用途（萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 實施主體實施主體 投資總額投資總額 擬用募集資金擬用募集資金投入金額投入金額 項目備案項目備案 編號編號 環評適用環評適用 1 智能裝備生產及 測試基地建設項目 美騰科技 12,103.27 12,103.27 津生固投發 202123 號 不適用 2 智慧工礦項目 美騰科技

50、 8,841.88 8,841.88 南開投資備字 20213 號 不適用 3 研發中心建設項目 美騰科技 17,000.00 17,000.00 南開投資備字 20214 號 不適用 4 創新與發展 儲備資金項目 美騰科技 13,000.00 13,000.00 不適用 不適用 總計總計 50,945.15 50,945.15-資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 圖表 23：美騰科技拓建項目具體規劃 項目名稱項目名稱 項目內容項目內容 項目目的項目目的 智能裝備生產及 測試基地建設項目 在公司新增場地內新建廠房、投資購買制造、檢測設備 擴大產品產能，建立更加 完整先進的制造能力和檢

51、測能力 智慧工礦項目 開發運行智慧工礦系統，包括 智能工廠系統和工礦云系統 完善公司在工礦行業尤其是 煤炭領域的產品及服務體系 研發中心建設項目 進行核心技術引擎和通用核心技術研發；進行產品應用升級研發 提升現有智能干選設備技術水平；幫助工礦企業進行管理 創新與發展儲備資金項目-確保公司日常生產經營及財務安全 資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 3.下游景氣周期已至，存量下游景氣周期已至，存量&增量需求同步釋放增量需求同步釋放 3.1.下游行業迎來新一輪高資本開支周期下游行業迎來新一輪高資本開支周期 煤炭行業迎來高產量煤炭行業迎來高產量&高質量發展周期。高質量發展周期。2021 年至

52、今，全國煤價進入高價格周期，煤炭行業也進入高景氣階段，2021 年申萬煤炭行業歸母凈利潤同比增長 84%。同時，我國動力煤入選原煤多為低變質程度動力煤，如無煙煤、貧瘦煤、長焰煤、不黏煤或弱黏結煤等。隨著環保要求的提高，開發高效排矸、降硫、降水提質工藝、加大動力煤入選量、降低動力煤產品灰分和硫分、提高發熱量已成為煤炭行業高質量發展的必然趨勢。煤炭行業高持續現金流將支撐煤炭行業進入新一輪資本開支周期。煤炭行業高持續現金流將支撐煤炭行業進入新一輪資本開支周期?；仡櫭禾啃袠I資本開支的周期性歷程，在 2008 年至 2012 年煤企持續盈利階段，資本開支逐年增加并達到峰值；然后煤炭行業進入產能過剩和供給

53、側改革階段，煤價多年低位，企業經營能力不足，資本開支也逐漸下滑；2018 年開始，煤企資本開支進入穩定階段，2020 年后的高煤價周期，資本開支持續同比增長，2021 年同比增長 11%，2022 年同比增 24%。資本開支資本開支的持續增長，將促進煤炭采選業加速進入新一輪固定資產更新周期，同時高產量的持續增長，將促進煤炭采選業加速進入新一輪固定資產更新周期，同時高產量&高質高質量的煤炭行業發展方向，也同樣助力于公司存量市場空間釋放。量的煤炭行業發展方向，也同樣助力于公司存量市場空間釋放。設備新一輪更換周期已至，高強度設備新一輪更換周期已至，高強度下或將加速。下或將加速。保供政策延續，煤炭是全

54、社會基礎能源的地位短期無法動搖，2022 年全國原煤產量 44.9 億噸，同比+9%，正常條件下，分選裝備的使用壽命一般在 8 至 10 年，上一輪資本開支周期結束在 2012-2013 年，屆時正好進入新一輪設備生命到期階段。2023 年 03 月 14 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 24：申萬煤炭行業歸母凈利潤同比（億元）圖表 25：2008-2022 年煤炭開采和洗選業固定資產投資額（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 3.2.政策支持加速推進，智能化是礦業必然之路政策支持加速推進，智能化是礦業必然之路 動

55、力煤熱值要求，促進煤礦加大分選力度。動力煤熱值要求，促進煤礦加大分選力度。2020 年以來，伴隨煤炭極度緊缺的市場，快速大量的擴產導致我國動力煤卡熱值明顯下滑，2022 年電廠入爐煤平均熱值下降 3.5%，折算約平均下降 200kcal，而卡數下降的主要原因之一是節省了煤炭分選這一步驟。因此 2022 年 8 月，中電聯發布“建議供需雙方加強協商、溝通，提升長協煤供應熱值”等聲明，我們預計 2023 年動力煤整體熱值會同比修復，而煤炭企業在經濟效益考慮下，增加分選步驟將會青睞成本更低的智能干選設備。圖表 26：2022 年煤電機組單位發電量耗煤同比+3.5%燃煤電廠發電量燃煤電廠發電量(億千億

56、千瓦時）瓦時）同比同比 燃煤電廠耗用原煤量燃煤電廠耗用原煤量（萬噸）（萬噸）同比同比 單位發電量耗煤量（萬噸單位發電量耗煤量（萬噸/億千瓦時）億千瓦時）同比同比 2021 年 1-12 月 32505.11 169262.59 5.21 2022 年 1-12 月 31822.50-2.10%171463.00 1.30%5.39 3.5%資料來源：CCTD，國盛證券研究所 智能化是礦業必然之路，行業發展已經起步。智能化是礦業必然之路，行業發展已經起步。在“碳中和”、“碳達峰”進程中，新能源建設周期帶來傳統能源需求繼續增長，是能源轉型中前期需解決的矛盾，即“煤炭利用的旺盛需求和碳排放的總量限制

57、之間的矛盾”，解決辦法則是煤炭行業提質增效，“智能化發展”是其必由之路。所以，煤企在近兩年企業盈利較好的階段，開始加速更換智能化設備，大幅解放人工，以實現降本增效的目的和獲得高評級礦山的紅利。國家和地區層面，也逐漸落實礦山智能化發展戰略和評選方法，為行業發展標準化、資金和技術支持等方面提供利好。我們認為，隨著國家和地方政府相關政策的不斷出臺，礦業智能化發展增速將大幅加快，相關細分行業需求也將進入第一輪加速釋放期。2023 年 03 月 14 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 27：國家支持智能化分選/礦業智能化部分文件 時間時間 發布部門發布部門 文件文件

58、內容內容 2020 年 國家發改委等八部委 關于加快煤礦智能化發展的指導意見 到 2025 年，大型煤礦和災害嚴重煤礦基本實現智能化，形成煤礦智能化建設技術規范與標準體系，實現開拓設計、地質保障、采掘（剝）、運輸、通風、洗選物流等系統的智能化決策和自動化協同運行，井下重點崗位機器人作業，露天煤礦實現智能連續作業和無人化運輸。2021 年 國家能源局、國家礦山安全監察局 煤礦智能化建設指南（2021 年版）已建選煤廠應完善智能化改造基礎，通過分選工藝及裝備技術調研，制定合理的工藝改造實施方案，確保分選工藝及技術裝備先進合理。鼓勵數字孿生、大數據、物聯網、云平臺、5G 等技術與現有選煤廠生產、運維

59、的逐步融合，實現節能降耗、生產過程優化、作業條件改善等。2021 年 中國煤炭工業協會 煤炭工業“十四五”高質量發展指導意見 煤礦采煤機械化程度 90%左右，掘進機械化程度 75%左右；原煤入選（洗）率 80%左右；煤矸石、礦井水利用與達標排放率100%。2021 年 國家能源局 智能化示范煤礦驗收管理辦法（試行）智能分選：能自主分析加工對象的性質，建立生產組織模型；采用大數據分析方法進行數據建模，利用機器學習算法自主分析、預測工藝參數；通過對典型選煤工藝的智能控制，實現精準分選，穩定產品質量，提高精煤產率，增加經濟效益。資料來源：國家發改委，國家能源局，中國煤炭工業協會，國盛證券研究所 3.

60、3.滲透率有望大幅增長，市場空間增速高至滲透率有望大幅增長，市場空間增速高至 130%避開濕法洗選條件限制，存量替代需求空間巨大。避開濕法洗選條件限制，存量替代需求空間巨大。在煤炭分選領域，目前廣泛適用的是濕法分選，但隨著電廠對燃煤質量要求越來越嚴格，環保標準不斷提高，要求動力煤必須進行深度分選，而濕法分選已存在諸多技術問題無法滿足目前動力煤分選市場的需求。低階煤中水分對動力煤發熱量的影響超過灰分的影響，濕法分選后末煤、煤泥或部分低階煤（如褐煤）全水含量高；濕法分選易煤化煤炭產生煤泥，煤泥積聚難以沉降，煤泥水系統負荷大，在低階煤中水分對動力煤發熱量的影響超過灰分的影響，后續處理水分成本高；高水

61、分煤泥產品儲運困難，冬天易凍結，環境污染嚴重。2023 年 03 月 14 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：主流分選方法特點對比 分類分類 選煤方法選煤方法 處理粒度級（處理粒度級（mm）主要特點主要特點 濕法選煤濕法選煤 重介淺槽 20013 重介質淺槽分選機是依據懸浮物下沉原理，以磁鐵礦粉和水作為介質，在水平流與上升流的共同作用下，比重介質輕的煤上浮，比重介質重的矸石下沉實現分選。重介淺槽分選既適合低密度分選出精煤，又適合高密度排純矸，適用于難選和極難選煤，但系統相對復雜，需要添加重介系統；需要脫介和介質回收系統，產生介質消耗，生產成本高。重介旋

62、流器 500.5 采用磁鐵礦粉及水作為介質、靠離心力分選、產生煤泥副產品。動篩跳汰 30050（25）動篩跳汰機利用篩板做上下往復運動，使篩板上的物料按密度分選。動篩跳汰機優點是工藝簡單、用水量較少、輔助設備少，適于易選煤；缺點是要求入料必須均勻，入料不均勻會造成矸石中帶精煤，分選精度低于重介質淺槽分選機。塊煤跳汰 50（200）13 跳汰機分選采用定篩跳汰機分選動力煤，適于易選煤，具有系統簡單、動力消耗小、設備臺數少、投資成本及運營成本低等優點，缺點是分選精度低，特別對于難選煤，矸石帶精煤現象比較嚴重，降低了精煤回收率。末煤跳汰 50（100）0.5 干擾床分選機 1.00.25 采用水作為

63、分選介質、靠干擾沉降進行分選。浮選 0.50 采用水及氣泡作為分選介質、靠顆粒的表面疏水性能進行分選。干法選煤干法選煤 智能光電分選 30050 智能光電選技術不耗水、不產生煤泥、不用介質，節能環保、并可自主智能運行，在動力塊煤分選方面無論是從單位產能投入比、生產成本、分選效率等方面有優勢。10025 風選 806 采用空氣作為分選介質、靠重力及摩擦力進行分選?？諝庵亟橘|流化床 1006 采用空氣及磁鐵礦粉作為分選介質、靠重力進行分選。資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 生產成本低生產成本低&分選精度高，替代傳統干選市場有望加速。分選精度高，替代傳統干選市場有望加速。為解決傳統干選技

64、術的缺陷，智能干選，尤其是射線干選取得了長遠發展。相比較于傳統干選，智能干選取消了傳統水洗系統配套的煤泥水處理系統，無生產管道和水泵，不用介質，不加藥，維護量小，生產成本低。同時自動化程度高，分選精度超過跳汰設備和傳統風選設備，根據相關論文數據（低階塊煤智能干選的必要性分析，姚廣華，2016）智能干選結果矸中帶煤率約 2.26%，煤中帶矸率可保證約 5%，可代替人工揀矸。助力下游降本增效，支持滲透率持續增長。助力下游降本增效，支持滲透率持續增長。智能干選相較于人工揀矸，會大幅提高原煤分選處理速度，同時增加入洗原煤最大粒度，擴大原煤分選量，而 30080mm 塊煤直接排矸后，銷售價格較未排矸前可

65、預計增長 20%。此外，智能干選可以解放原本人工揀矸需要的手選工人，明顯降低煤企人工成本，經濟效益顯著。根據招股說明書，目前主流的分選方法為濕法選煤，總占比為 95.76%；干法選煤總占比為 4.24%，其中智能光電選占比為 3.25%，傳統風選占比為 0.99%。公司 TDS 產品 2023 年 03 月 14 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 主要應用于動力煤 25mm 以上粒度級的分選，以及搭配 TGS 產品實現 25-6mm 區間粒度級動力煤的分選，其中 25mm 以上粒度級動力煤在國內普遍需要分選，25-6mm 區間粒度級動力煤約 50%需要分選。我們預

66、計我們預計 2025 年動力煤產量增至年動力煤產量增至 38 億噸，剔除無法億噸，剔除無法篩選煤種占比篩選煤種占比 30%，同時考慮到“十四五規劃”原煤入選率達到，同時考慮到“十四五規劃”原煤入選率達到 80%，假設公司市，假設公司市場競爭能力進一步增強，場競爭能力進一步增強，2025 年預計市占率維持年預計市占率維持 60%左右、干選市場滲透率預期可左右、干選市場滲透率預期可增至增至 30%，則按照其，則按照其 TDS 產品年處理量為產品年處理量為 70 萬噸萬噸/年計算，到年計算，到 2025 年公司主年公司主營營 TDS 干選煤機替代需求空間約為干選煤機替代需求空間約為 550 臺（包括

67、臺（包括 TGS），市場空間增速），市場空間增速CAGR2022-2025高至高至 130%。圖表 29：干選市場滲透率 濕法分選占比濕法分選占比 干法分選占比干法分選占比 不入選不入選(洗洗)占比占比 合計合計 66.28%2.93%30.79%100.00%濕法占入選（洗）的比例濕法占入選（洗）的比例 干法占入選（洗）的比例干法占入選（洗）的比例 其中，光電分選占入選（洗）其中，光電分選占入選（洗）的比例的比例 合計合計 95.76%4.24%3.25%100.00%資料來源：美騰科技招股說明書，國盛證券研究所 4.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 4.1.核心假設與業務盈利拆分核心假

68、設與業務盈利拆分 生產經營假設：生產經營假設：公司主營業務板塊“智能設備”、“智能系統與儀器”生產能力、產能在建項目，均可以按預期投產、銷售。需求假設：需求假設：下游煤炭行業 2022-2024 年持續景氣周期；公司產品設計能力及技術領先性能夠如預期保持高水平。費用假設：費用假設：1）公司費用控制得當，預計營業費用和管理費用率逐年下降，營業費用率假設 2022-2024 年分別為 11%、10.8%、10.8%；2）管理費用率假設 2022-2024 年分別為 9.2%、9%、8.7%；3）公司強調維持人員的穩定性以及技術壁壘，預計研發費用率保持穩定，研發費用率假設 2022-2024 年分別

69、為 13%、12.88%、12.66%。綜上，智能化已成為我國礦業發展的必然之路，疊加煤礦環保與煤炭熱值要求日益嚴格的驅使下，公司主營業務迎來存量&增量需求集中釋放階段，同時，公司產品定制化經驗豐富，客戶口碑和知名度行業領先，有望保持高市占率及一定的議價能力。我們對公司未來年度主營業務板塊業績與毛利預估如下：智 能 裝 備 業 務智 能 裝 備 業 務：預計 公司 智能 裝備 業務 營 收將 保持 高水 平增 長，預計2022-2024 年此業務板塊營業收入分別為 3.33/4.41/6.07 億元，同比增長23.7%/32.6%/37.7%，毛利率預計維持 56%左右高位。智能系統與儀器業務

70、智能系統與儀器業務：預計公司智能系統與儀器業務營收將加速增長，預計2022-2024 年此業務板塊營業收入分別為 1.26/1.59/2.06 億元，同比增長39.7%/25.7%/29.6%，毛利率預計維持 38%左右高位。其他業務其他業務：預計其他業務板塊將隨公司整體業績穩步增長，預計 2022-2024年 此 業 務 板 塊 營 業 收 入 分 別 為0.3/0.4/0.54億 元，同 比 增 長24.1%/33.3%/35.5%，毛利率預計維持 53%左右。綜上，我們預計綜上，我們預計 2022/2023/2024 年美騰科技收入年美騰科技收入分別分別 4.89/6.40/8.68 億

71、元億元，同，同比增長比增長 27.5%/30.8%/35.6%。2023 年 03 月 14 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 30：美騰科技主營業務營收預測（百萬元）2022E 2023E 2024E 營業收入預測營業收入預測 營業收入營業收入 489.06 639.88 867.52 同比同比 27.51%30.78%35.58%智能裝備業務智能裝備業務 營業收入營業收入 332.65 441.04 607.40 毛利率毛利率 60.72%56.38%54.31%智能系統與儀器業務智能系統與儀器業務 營業收入營業收入 126.41 158.84 205.

72、92 毛利率毛利率 38.06%37.96%37.25%其他主營業務其他主營業務 營業收入營業收入 30.00 40.00 54.20 毛利率毛利率 53.33%52.50%52.03%資料來源：公司公告，國盛證券研究所 4.2.盈利預測盈利預測 基于以上假設，預計 2022 年2024 年公司營業收入分別為 4.89 億元、6.40 億元、8.68億元，同比分別增長 27.5%、30.8%、35.6%；毛利率分別為 54.4%、51.6%、50.1%；歸母凈利潤分別為 1.24 億元、1.44 億元、1.78 億元。4.3.投資建議投資建議 公司主營業務為智能分選設備和智能系統與儀器，我們選

73、取北路智控、光力科技、美亞光電作為可比公司，參考可比公司估值水平，其 2023 年一致性預期 PE 均值為 30.9 倍，我們預估公司 2023 年 PE 約 23.7 倍左右，顯著低于可比公司。公司為煤炭分選行業龍頭，立足于自身多年對客戶需求的理解和產品設計的經驗，長期深耕于技術研發與創新，形成了良好的口碑和知名度，有望保持高市占率及一定的議價能力。此外，智能化已成為我國礦業發展的必然之路，疊加煤礦環保與煤炭熱值要求日益嚴格的驅使下，下游行業迎來高景氣周期，公司主營業務迎來存量&增量需求集中釋放階段，推動公司業績實現質的飛躍。我們預計公司 2022 年2024年實現歸母凈利潤分別為 1.24

74、 億元、1.44 億元、1.78 億元，對應 PE 分別為 29.0、23.7、17.9 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表 31：可比公司估值對比（2023-03-13 收盤價）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 股價股價/元元 PE/倍倍 EPS/元元 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 301195.SZ 北路智控 86.98-38.70 28.67 21.86 2.24 2.24 3.03 3.98 300480.SZ 光力科技 19.96 78.44 62.02 33.67 22.23 0.44 0.32 0.60 0.9

75、0 002690.SZ 美亞光電 26.30 49.71 35.87 30.46 25.75 0.75 0.73 0.86 1.02 均值均值 64.08 45.53 30.93 23.28 688420.SH 美騰科技 46.80 45.67 28.96 23.71 17.92 1.30 1.41 1.97 2.61 資料來源：Wind，國盛證券研究所（北路智控、光力科技、美亞光電盈利預測來自于 Wind 一致性預期）2023 年 03 月 14 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 投產進度不及預期。投產進度不及預期。公司主要產品仍處于產能擴建階

76、段，若投產進度不及預期，將影響公司產品銷量及相關業績收入。下游行業景氣度大幅下降。下游行業景氣度大幅下降。受宏觀經濟下滑影響，煤炭需求下滑，煤炭市場出現嚴重供過于求現象，造成煤價大幅下跌，下游行業景氣度大幅下降，將影響公司市場需求空間。行業發展不及預期。行業發展不及預期。礦業智能化推進仍處于起步階段，行業相關標準規范及政策支持仍待磨合，若配套環節協調進展不及預期，導致行業整理發展較慢，則公司業績將受到影響。2023 年 03 月 14 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務

77、資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見

78、、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布

79、、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市

80、場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：