小商品城-公司深度報告：匯聚出口鏈數據要素受益一帶一路及AIGC-230417（36頁）.pdf

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1、國泰君安證券股票研究批零貿易業/可選消費品增持評級：小商品城（600415）增持上次評級匯聚出口鏈數據要素，受益一帶一路及AIGC目標價格：9.759.75上次預測：一小商品城深度報告7.49當前價格：公司深度研究2023.04.17劉越男（分析師）陳笑（分析師）彩8021-38677706021-38677906交易數據區I52周內股價區間（元）4.17-7.70證書編號E000809190880SS0880518020002160tt總市值（百萬元）本報告導讀：總股本流通A股（百萬股5.486/5.456O0流通B股/H股（百萬股）966流通股比例利將加快發展；AIGC等賦能提效；匯聚出口

2、數據要素有望進一步打開成長空間。86.37日均成交量（百萬股）投資要點：504.11日均成交值（百萬元）維持增持。受益一帶一路chinagoods/跨境人民幣支付發展將提速，AIGC資產負債表摘要等可賦能提效，匯聚出口全鏈路數據要素望打開更高成長空間。我們維持16.538股東權益（百萬元）預測公司2023-25年EPS為0.39/0.45/0.51元增速96/15/13%，維持目標每股凈資產3.01價9.75元，對應2023/24年25/21.6倍PE，維持增持。市凈率2.3推進全球數貿中心增強市場經營競爭力，AIGC賦能持續提效。1）公司成凈負債率23.12%立于1993年，歷經30年成長為

3、全球小商品貿易中心，市場經營為核心主EPS（元）2022A2023E業（毛利占比超70%）且毛利率穩步提升；2）擬投建83億元打造義烏全球0.12Q10.22數貿中心心，將擴大小商品聚集效應為數據要素進一步匯聚莫定堅實基礎；020.100.10證券研究報告3）線下市場數字化升級，AIGC等將為經營持續賦能；4）線下市場產品結Q3L000.07構升級，二區東聚焦新能源產品，匯聚光伏組件、新能源若千大類200多04-0.09個品牌，將受益海外對新能源需求的釋放。全年0.200.39一帶一路正值10周年將迎新氣象，chinagoods發展提速。1）義烏1039模式在國內貿易地位重要（占比超30%），

4、chinagoods依托線下7.5萬家實體52周內股價走勢圖商鋪資源/產業鏈200萬家中小微企業及巨大的數據支持，將打造國際貿易綜合服務商；2）股權激勵要求2021-23年GMV分別130/240/500億元，上證指、商品實際2021/22年168/357億元均超預期；3）聯合中遠/普洛斯成立智捷元港，進一步提升物流履約能力；4）我們認為，chinagoods的收入機制望更明晰，體現為服務費、數字廣告業務、金融機構數字化服務等。加速推進跨境人民幣支付，利好數據要素進一步匯集。1截至3月底跨境人民幣項目開戶1290戶/收款154筆/分布在57個國家和地區；2）跨境支付將解決此前商鋪痛點、保障業務

5、發展；在商流/信息流的基礎上補2023-042022-12齊資金流，實現出口鏈全環節數據要素沉淀；望增厚利潤空間。，其它電商沖擊等風險提示：海外通脹及衰退風險，CG推進不及預期，IM升幅（%）3M12M財務摘要（百萬元）2021A2022A2023E2024E2025E絕對升幅47%50%39%營業收入6.0347.62010.34911.58212.893449646%36%相對指數（+/-)%62%26%36%12%11%1.1761.4642231.3411.608經營利潤（EBIT）相關報告-81%501%10%（+/-)%凈利潤（歸母）1.3341.1052.1632.4952.81

6、8Q1業績大增82%加速推進數學化及跨境支（+/-)%tb%21-96%15%13%付2023.04.15每股凈收益（元）0.240.200.390.450.51YiwuPay正我發布，玲境業務將加送發展0.070.070.070.080.09每股股利（元）2023.02.22中阿峰會召開在即，跨境人民幣業務望提速利潤率和估值指標2021A2022A2023E2024E2025E2022.12.08經營利潤率（%）19.5%2.9%13.0%12.6%12.5%前三季度業績增長34%，期待戰略合作綻光芒7.2%凈資產收益率（%）9.1%12.4%12.5%12.4%2022.10.20投入資本

7、回報率（%）%+1.0%5.3%5.3%5.2%14.3632.5718.6616.3213.92EV/EBIIDA88步2022.08.24市盈率31.6619.5316.9314.99股急率（%）0.9%0.8%0.9%1.0%1.2%請務必閱讀正文之后的免責條款部分#page#國泰君安證券小商品城（600415）模型更新時問：2023.04.17財務預測（單位：百萬元）股票研究189營業總收入司1.5870.7343.2159.750可選消費品煙3泉批零貿易業新湖141.17613410421313小商品城（600415）7216增持評級：40720543.705399.76增持上次評級

8、：塑范源長期投資目標價格：9.75固定資產合計9.75上次預測：資產合計當前價格：7.49投東權益投入資本（IC）202120.53中陽定張添羽鍋理理區4.679公司簡介公司是目前我國最大的專業批發市場的發展商之一，以獨家經營開發、管理、服務義烏中國小商品城為主業，產品幾乎震括了工藝品、小五金、日用百貨、紡織11.3%2品、服裝等所有日用工業品，輻射多個國EBIT增長率5.999.1998%家和地區，是我國小商品的流通、研發3044.0917.2%153%凈利潤增長率95.8%展示中心和重要出口基地之一。一直以毛利率15.3%25.3%24.8%24.4%來，公司以服務全球中小微企業為宗旨13

9、.09搭建共享式貿易服務平臺。1249S7.295.25.3%5.3%運營能力120.75.07575.01絕對價格回報（%）33.1%52.89524%估值比率瑞長照加新38240.56.95股總率52周內價格范圍4.17-7.70市值（百萬元）I60tt股票筑對漲幅凈責產現金）/海負債3455111入資本回報率1請務必閱讀正文之后的免責條款部分20f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）目錄1，盈利預測與估值建議.42.全球小商品集散中心，加速轉型國際貿易服務龍頭.72.1，歷經30年發展，多次焊聯中國專業市場冠軍.72.2.國資控股且股權穩定，股權激勵激發整體動力.2.3.

10、從二區東市場開業到建設第六代市場，傳統市場轉型升級.112.4.市場經營業務為核心主業，毛利率實現穩步提升.133.一帶一路正值10周年望迎新氣象，chinagoods+跨境人民幣支付望打開新增長空間.3.1，政策支持一帶一路發展，追今已取得一系列豐項成果163.2.chingagoods是踐行一帶一路的重要體現，將加速構建國際貿易綜合服務平臺且助力數字化轉型提速.183.3.布局海外倉及海外展廳，建設迪拜小商品城將進一步輻射中東、東歐、北非三地10億人口的消費市場.23.4.推進跨境人民幣支付，保障市場經營/chinagoods發展254.AIGC等賦能提效，匯聚出口鏈數據要素有望打開成長空

11、間.274.1.國家政策強調數字化，傳統市場數字化升級箭在弦上274.2.二區東市場探索“市場+數字”創新模式可為未來發展奠定堅實基礎，是踐行數字化賦能的重要體現.4.3.官宣成為百度文心一言首批生態合作伙伴、戰略合作阿里，有望進一步推動數字化賦能.314.4.數據要素迎政策密集催化期，匯聚出口鏈數據要素有望進一步打開成長空間5，風險提示請務必閱讀正文之后的免責條款部分30f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）1.盈利預測與估值建議（一）盈利預測結論：我們預測公司2023-25年營收分別為103.5/115.8/128.9億元，增速為36/12/11%，歸母凈利分別為21.6/

12、25/28.2億元（對應EPS分別為0.39/0.45/0.51元），增速為96/15/13%表1：公司盈利預測表指標2020A2021A2022A2023E2024E2025E3.7266.0347.62010.34911.58212.893營業收入（百萬）62.0%26.3%35.8%11.9%11.3%同比%毛利率51.4%33.3%15.3%25.3%24.8%24.4%6.5%3.4%2.6%2.5%2.4%銷售費用占比%2.3%10.1%7.5%6.9%6.9%6.8%949管理費用占比%研發費用占比%0.5%0.2%0.2%0.3%0.3%9680財務費用占比%4.9%3.0%2

13、.0%1.4%1.8%1.2%所得稅率%35.2%86111.9%114%4.0%14.5%927歸母凈利（百萬）1.3341.1052.1632.4952818同比%44.0%-17.2%95.7%15.3%13.0%凈利率24.9%22.1%14.5%20.9%21.5%21.9%0.17EPS（元/股）0.240.200.390.450.51數據來源：wid，國泰君安證券研究具體測算過程如下：我們分部預測市場經營、商品銷售、酒店、展覽廣告、chinagoods等業務收入，同時假設毛利率、費用率等條件，進一步預測整體歸母凈利數據。市場經營收入預測：市場經營主要是市場商位使用費收入，公司采取

14、商位出租模式，即商位所有權屬于公司，商戶只擁有合同期限內的商位使用權2017-20年市場經營收入基本在21億元左右，2021年上升到約24億元，2022年有減租免租事項影響。該收入主要來自一至五期市場，經營面積約640余萬方。我們假設租金保持小幅度提升，同時二區東市場有一次性優先租賃權所得且新增的商鋪中部分或有市場化租賃機制，則預計2023-25年營收分別為32.5/33.6/33.9億元。chinagoods收入預測：第一塊是服務費，包括基礎服務費、增值服務貨以及一盤好貨戰略，我們假設商戶從2023年開始繳納基礎服務費3000元（對比同行業公司先取較低值）；增值服務費以及一盤好貨戰略按照一定

15、的滲透率進行計算。按照上述測算，預計2023-25年營收分別為1.9/2.2/2.6億元。第二塊是全融業務，這塊業務的體量取決于需要金融服務的貨值占GMV比重，我們假設2023-25年比重分別20/20/25%、息差均為3%，則可預計2023-25年營收分別為3/4.5/7.5億元。第三塊是支付業務，假設2023-25年手續費分別千1、千1.3及千青務必閱讀正文之后的免責條款部分40f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）1.5，則可預計2023-25年營收分別為0.5/0.98/1.5億元。綜上所述，我們預計2022-24年營收分別為5.4/7.7/11.6億元。其他業務收入預

16、測：商品銷售主要涉及到進出口貿易商品買賣業務，考慮到義烏對進口業務發展寄予信心，我們預計這塊業務仍將保持雙位數以上增長，2023-25年營收分別為56.9/64.9/72.7億元，增速分別為15/14/12%。展覽廣告主要指設計、制作、發布、代理廣告業務，歷史上營收基本保持穩定、2020年后因疫情出現下滑，我們預計2023-25年營收分別為1/1.25/1.5億元，增速分別為25/25/20%酒店服務指經營酒店包括客房住宿、餐飲服務等經營活動，歷史上營收基本保持穩定、2020年后因疫情出現下滑，我們預計2023-25年營收分別為2.25/2.82/3.38億元，增速分別為25/25/20%。其

17、他主營、其他業務取平滑預測方式表2：公司主營收入拆解2020202120222023E2024E2025E市場經營2.1272.3961.6973.2503.393營業收入（百萬元）3.3578988679621.2621.279t6cI營業成本（百萬元）毛利（百萬元）1.2291.5297351.9882.0782.099毛利率57.77%63.82%43.31%61.2%61.9%61.8%chinagoods5407661159營業收入（百萬元）241333503營業成本（百萬元）299432毛利（百萬元）656毛利率55.4%56.3%56.6%商品銷售3842.5934.9495.6

18、927.267營業收入（百萬元）6.4893822.58749355.67564687.242營業成本（百萬元）毛利（百萬元）186.611472125毛利率0.46%0.25%0.28%0.30%0.32%0.35%酒店服務150127.45180225282338營業收入（百萬元）144133.76154193239286營業成本（百萬元）5.61334252毛利（百萬元）-6.31毛利率3.75%-4.95%14.45%14.50%15.00%15.50%展覽廣告96100125119.5479.98150營業收入（百萬元）1068099122.9662.55117營業成本（百萬元）33

19、毛利（百萬元）-9.97-3.4217.422026毛利率-2.86%21.79%20.00%21.00%22.00%3.7266.0347.62010,34911,58212.893整體收入（百萬元）同比增長18114.0286.453+82L8.7159.7501.9151.1673.143整體毛利（百萬元）2.0062.6142.867整體毛利率51.39%33.25%15.31%25.26%24.75%24.38%請務必閱讀正文之后的免責條款部分50f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）9271.334歸母凈利（百萬元）1.1052.1632.4952.818同比增長%

20、0鐘-17.2%95.7%13.0%15.3%凈利率24.9%22.1%20.9%21.5%14.5%21.9%Wind，國泰君安證券研究數據來源：備注：其他主營、其他業務暫無詳細列出；部分財務指標未列出。（二）估值測算首先，考慮PE估值方法，預測公司合理估值為10元。首先，我們選取同為商業貿易行業的海寧皮城、王府井、百聯股份作為可比公司，同時考慮到公司chinagoods業務也選取跨境電商平臺華凱易佰進行比較，2023年預測PE均值為30.2倍。其次，考慮到阿里巴巴GMV為8.3萬億元（2022財年）、最新市值為1.77萬億元，拼多多2022年GMV預計將超過3萬億元、最新市值為6358億元

21、，兩家公司市值比GMV的均值大約為0.21倍。公司的chinagoods平臺2023年GMV按股權激勵要求要做到500億元、按此預計線上部分市值應為105億元左右；因此我們在給予公司PE估值時亦考慮到應對chinagoods的GMV給予分部估值、適當給予一定的估值溢價。第三，考慮到公司2B業務在國內具有稀缺性質，且公司歷史平均PE為39倍（對應2013-22年），同時考慮到阿里巴巴/京東/拼多多的估值，以及chinagoods賦能中小微企業符合國家政策導向、出口數據要素匯聚有望帶來更高成長空間等因素。綜上所述，給予公司2023年22倍PE，按此預計公司股票的合理估值為10元。表3：PE估值法估

22、算出股票的合理估值為10元BPS（元/股）PE公司名稱公司代碼股價（元）2021A2022E/A2023E2021A2023E2022F/A海寧皮城4.76OZO002344.SZ0.260.2118323.124.024.930.34王府井600859.SH1.360.9018.473.727.8百聯股份600827.SH12.730.42-0.120.2730.3-107.247.0華凱易佰300592.SZ24.02-0.430.741.08-56.032.422.2均值22.343.130.2645.6022.7229.7042.5228.4阿里巴巴BABA.N21.715.2拼多多5

23、.4421.9224.5181821.0PDD.O461.08188京東254.21-2.306.421187-110.539.621.4JD.O小商品城0.200.39600415.SH7.000.4534.817815.422.0小商品城PE估值10.00小商品城合理估值股價（元/股）數據來源：Wind，國泰君安證券研究備注：各公司2021年EPS為年報披露，2022-23年為wind一致預期（部分已披露2022年報的公司的EPS亦來自年報）；股價取2023年4月12日收盤價計算；A股股價、EPS等數據單位為人民幣；中概股股價、EPS等數據單位為關元，股價原為每ADR價格，表格中換算為每股

24、價格。其次，考慮PS估值方法，預測公司合理估值為8.49元?？杀裙具x取同上文，可比公司2022年預測PS均值為2.1倍，若不考慮PS估值1的公司則PS均值為2.6倍；阿里巴巴、拼多多的PS均值為2.6倍。我請務必閱讀正文之后的免責條款部分60f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）合理估值為8.49元。表4：PS估值法估算出股票的合理估值為849元營收（億元）市值PS公司代碼公司名稱（億元）2021A2022F/A2023E2021A2022F/A2023E海寧皮城6114.354.3002344.SZ13.0113.224.74.6王府井2832.2600859.SH127.

25、53110.81144.292.62.0百聯股份0.6213346.50331.50344.470.60.6600827.SH華凱易佰6920.7544.1657.303.31.6300592.SZ1.2均值2.62.42.1阿里巴巴BABAN17.8308.5318.7719.6802.12.01.8拼多多PDD.O5.83093913061.7036.24.53.4京東+OJD.O9.51610.46211.597+O0.44.236小商品城HSSIF00960.3476.20103.496.45.03.7384小商品城PS估值4.5小商品城合理估值股價（元/股）8.49數據來源：wind

26、，國泰君安證券研究備注：各公司2021年營收為年報技露，2022-23年為wid一致預期（部分已披露2022年報的公司的一共是亦未自年報）；股價取2023年4月4日收盤價計算；A股市值、營收等數據單位為人民幣；中概股市值、營收等數據單位為美元。第三，我們采用分部估值法。對傳統業務進行估值，傳統業務主要為市場經營、商品銷售、酒店服務、展覽廣告等，我們預測2023年收入約98億元，對應的歸母凈利規模預計約18-19億元（考慮投資收益在內）。傳統業務參考海寧皮城等對標公司，并依據公司數字化/AI賦能提效、第六代市場即將開啟等因素給予估值溢價，給予公司20-22倍PE，則傳統業務的估值為360-418

27、億元。對chinagoods進行估值，考慮到2023年將實現500億元GMV，考慮到阿里巴巴、拼多多市值比GMV大約為0.21倍，考慮到公司在B端電商市場具有稀缺性，我們取0.23-0.25倍，則預測chinagoods估值為115-125億元。加總得到公司估值為475-543億元，我們取中柜值并按照當前總股本54.9億股，則可得到公司股票的合理估值為9.27元。綜合考慮三種估值方法取近似平均值，給予公司股票的合理估值為9.75元，對應2023-24年25/21.7倍PE。2.全球小商品集散中心，加速轉型國際貿易服務龍頭2.1.歷經30年發展，多次蟬聯中國專業市場冠軍公司致力于小商品批發集散市

28、場運營，歷經三十年發展龍頭地位穩固公司最早可追湖于1982年位于義烏湖清門一帶的小百貨市場，是我國最早創辦的專業市場之一；1993年，浙江中國小商品城集團股份有限公司創建；2002年5月9日，公司正式登陸上交所，股票代碼600415.SH公司目前主要從事市場開發經營及配套服務，營業面積約640余萬方，包含實體商鋪資源7.5萬家，經營主體5萬個，從業人員21余青務必閱讀正文之后的免責條款部分70f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）萬人，日客流量21萬余次，共經營26個大類、210余萬個單品，主要服務于產業鏈上游200萬家中小微企業，被中國國家旅游局授予中國首個AAAA級購物旅游

29、區，是全球領先小商品專業批發零售集散地，被聯合國、世界銀行與摩根士丹利等權威機構成為“全球最大的小商品批發市場”。圖1：公司目前實體市場布局分為一期到五期市結肉鋪商品貸源國發布找貨需辦義烏小商品城拉貿毒更簡款搜索接泰關鍵詞d小商品城實體市場26個大類210萬種商品5萬個商數據來源：公司官網圖2：公司歷經30年發展成全球最大的小商品批發市場數據來源：上海證券交易所，同花順財經等，國泰君安證券研究公司負責經營國際商貿城一至五區等市場，第六代市場已破土動工。公司深耕義烏核心區位，目前經營市場主要包括國際商貿城一至五區市場、堂園市場以及國際生產資料市場；自1982年的第一代小商品市場開始，歷經五代市場

30、更送，期間8次搬遷10余次擴容2022年11月25日，作為義烏市場建設40周年大會的重頭戲，“第六代”市場一一義烏全球數貿中心項目破土動工，總建筑面積約130萬平米，規劃建設市場、寫字樓、商業街區、酒店公寓等四大功能板塊，將以數字化平臺為載體，運營數字新基建構筑智能高效的管理服務體系，打造商務、工作、生活、休閑的一站式服務。表5：公司經營市場主要包括國際商貿城一至五區市場、皇園市場以及國際生產資料市場請務必閱讀正文之后的免責條款部分80f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）投入使用時間建筑面積（萬平方米）商位（個）經營主體（戶）國際商貿城一區348000000012002.10

31、.22國際商貿城二區80002004.10.226010000國際商貿城三區46600000082005.9國際商貿城四區10800091200002008.10.21國際商貿城五區1970002011.5.5望國服裝市場2011.5七5000國際生產資料市場400020002013.11.19公司針對商城市場進行嚴格規范化管理，與商戶共同享受市場發展紅利。為確保市場的高效運作，公司采用劃行歸市的辦法對市場進行嚴格規范化管理，優化市場結構，從而形成一定的產業集聚效應，最終使資源得到合理有效配置。與此同時，公司秉承著與經營商戶共同帶動義烏小商品市場繁榮的信念，希望與經營商戶共同享受市場發展紅利，

32、以低于市場價的租金，租約通常為3年，允許在合約期內進行轉租或使用權轉讓，到期經營戶一般選擇續租。因此，公司歷年的商鋪出租率均在95%以上。圖3：雞毛飛上天成功的講述了義烏改革開放40周年的流金歲月費”我母佳本”體！雞西組優天數據來源：百度圖片2.2.國資控股且股權穩定，股權激勵激發整體動力公司股權結構集中且穩定，為國有控股企業，實際控股人為義烏市國資委，國資合計持股比例超58%。公司實際控制人是義烏市人民政府國有資產監督管理辦公室，持股比例超50%；第二大股東是浙江省財政廳百分之一百控股的浙江省財務開發有限責任公司，持股比例約為8%，公司股權集中且穩定。2020年5月11日，義烏市市場發展集團

33、宣布將其持有的小商品城55.82%的股本無償劃轉至義烏中國小商品城控股有限責任公司，義烏市市場發展集因不再持有小商品城股份，為進一步深化國企改革，激發市場活力英定基調。青務必閱讀正文之后的免責條款部分90f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）圖4：公司股權結構清晰浙江省財政廳1100%義烏市人民政府國有資產公司監督管理辦公室90.56%9.44%義烏市國有資本運營有限公司義鳥市市場發展集團有限2.71%公司100%義烏中國小商品城控股有限責任公司55.82%浙江中國小商品城集團股份有限公司數據未源：公司年報，國泰君安證券研究表6：公司主要董事及高管擁有豐富的行業經驗職務姓名簡介

34、中共黨員，碩士學歷，正高級經濟師。2019.02-至今任浙江中國小商品城集團股份有限趙文閣董事長56公司黨委書記，董事長，副董事長，董事、中共黨員，本科學歷，高級會計師。2019.03-至今任浙江中國小商品城集團股份有限公王棟總經理司黨委副書記，副董事長，總經理。中共黨員，本科學歷，高級經濟師。2014.01-至今任義烏市市場發展集團有限公司黨委李承群董事52副書記，副董事長，總經理，浙江中國小商品城集團股份有限公司董事。中共黨員，本科學歷。2017.12-至今任浙江中國小商品城集團股份有限公司董事，董事許桃董事中會秘書。中共黨員，本科學歷，高級經濟師，高級工程師。2022.05-至今任義烏市

35、市場發展集團張浪董事50有限公司黨委副書記，副董事長，總經理張樂平董事4中共黨員，本科學歷。2022.08-至今任浙江浙財責本管理有限公司副總經理。中共黨員，本科學歷，助理經濟師。2017.06-至今任浙江中國小商品城集團股份有限公張奇真副總經理33司黨委委員，副總經理賣聘靈副總經理43中共黨員，本科學歷。任浙江中國小商品城集團股份有限公司黨委委員，副總經理楊腸副總經理40中共黨員，本科學歷，任浙江中國小商品城集團股份有限公司黨委委員，副總經理壽升第副總經理50中共黨員，本科學歷。任浙江中國小商品城集團股份有限公司黨委委員，副總經理黃海洋副總經理33中共黨員，碩士學歷，任浙江中國小商品城集團股

36、份有限公司黨委委員，副總經理李小寶副總經理48中共黨員，本科學歷。任浙江中國小商品城集團股份有限公司黨委委員，副總經理。中共黨員，本科學歷。2023.02-至今任義烏中國小商品城控服有限責任公司黨委委員，黃曉類副總經理41浙江中國小商品城集團股份有限公司黨委委員趙笛芳財務負責人5本科學歷。2014.05-至今任公司財務負責人。數據來源：wind，國泰君安證券研究推進股權激勵計劃，將進一步激發整體活力。2020年公司提出股權激勵計劃，對405名包括公司董事、中高層管理人員以及核心技術骨干在內請務必閱讀正文之后的免責條款部分100f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）的激勵對象授予

37、限制性股票，合計4792萬股，占股本總額比例為0.88%。限制性股票首次授予價格為每股2.94元，滿足授予條件后，激勵對象可以每股2.94元的價格購買公司定向增發的公司A股股票。計劃授予的限制性股票以達到公司業績考核目標作為解除限售條件，在2021-23年的三個會計年度中，分年度進行業績考核并解除限售。若當期公司業績考核達標，激勵對象所獲的限制性股票將按計劃接觸限售。表7：股權激勵對象解除限售的業績考核目標解除限售期業績考核條件第一個解除限售期個指標均不低于對標企業75分位值水平或同行業平均水平；2021年主營業務收入占營業收入比重不低于第二個解除限售期90%；2022年公司創新業務china

38、goods平臺GMV不低于240億元。第三個解除限售期以2019年業績為基數，2023年營業收入增長豐不低于18096；2023年每服收益不低于0.25元，且上述兩個指標均不低于對標企業75分位值水平或同行業平均水平；2023年主營業務收入占營業收入比重不低于數據來源：wind，國泰君安證券研究2.3.從二區東市場開業到建設第六代市場，傳統市場轉型升級公司二區東新能源產品市場開業運行，是傳統市場轉型升級、品類升級的重要體現之一。3月17日，義烏國際商貿城二區東新能源產品市場正式開業運行，這是國內首個新能源產品展示交易專業市場，位于義烏國際商貿城核心區，建筑面積近13萬平方米。二區東市場共有商位

39、490間，單間商位平均面積達30平米，是原先商貿城商鋪面積的2-3倍；該市場集聚260余戶經營主體，匯聚光伏組件、儲能系統、新能源照明、新能源汽車等若千大類200多個品牌萬余款單品。同時配備超2000平方米的新能源汽車展示區，引進新能源汽車品牌10個，進一步豐富了市場業態。我們認為，公司將整合義烏市場產品創新研發體系，依托義烏外貿客流以及強大的外貿綜合服務優勢，著力打造新能源系列產品一站式采購平臺、將把該市場鍛造成為新能源行業高質量發展的“新引學”此外，據2022年11月14日的公司公告，二區東市場1-2層商位招商完成，預計增加2023年營收約8.4億元。未來還有3-5層商位招商，有望進一步增

40、厚營收、利潤空間。圖5：二區東新能源市場正式開業圖6：二區東市場以新能源產品為主請務必閱讀正文之后的免責條款部分110f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）物新能源數創新市場奔赴新生活二區東新能源產品市場數據來源：中國證券報數據來源：潮新聞客戶端二區東市場是第六代市場的樣板，公司擬投建第六代市場將加快向國際貿易綜合服務商轉型。擬投資83.21億元打造義烏全球數字自貿中心，總面積123萬平，將融合產品制造、展示交易、物流倉儲、關檢匯稅等小商品產業鏈條全要素，將數字經濟發展生態和數字基礎設施深度植入小商品貿易的各環節；該項目將進一步擴大義烏的小商品聚集效應，是實體市場“場景形態”轉

41、型升級的系統集成，對于國際商貿城創新發展，助力義鳥成為世界“小商品之都”具有重要意義，并增厚市場經營主業的收益。圖7：第六代市場采用中心式布局，形成一心、兩環的建筑布局T2M1M2品牌選品中M4M3品牌選品中心wind請務必閱讀正文之后的免責條款部分120f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）表8：第六代市場將以數字化平臺為載體，運營數字新基建構筑智能高效的管理服務體系具體信息地理位置義烏市福田街道占地面積總建筑面積約123.64萬平方米全球技貿中心來用中心式布局，形成一心、兩環的建筑布局：外因為商貿環，呈“U形”布局，內環建筑布局布置辦公研發，東南為公寓、就近商業構成的生活區

42、。全球數貿中心的建設進一步推動貿易數字化升級、全鏈條延伸、集群化發展，是小商品自由貿易的重大場景應用。功能板塊市場、寫字樓、商業街區、酒店公寓總投資83.21億元（含19.96億元土地出讓金）建設周期預計4年項目田繞新貿易、新地標、新市場三條主線，統籌生產、生活、生態三大空間，布局服務貿易、產業培特征育、創新創意、活力商務、進口百貨、品牌選品六大中心，以數字化平臺為載體，運營數字新基建構筑智能高效的管理服務體系，將為采購商、經營主體等提供商務、工作、生活、休閑的一站式服務。數據未源：海海新閑等，因泰君安證券研究2.4.市場經營業務為核心主業，毛利率實現穩步提升公司主營業務以商品銷售與市場經營為

43、主（后者貢獻絕大多數的毛利），同時圍繞市場經營開展酒店服務、展覽廣告等相關業務。2020年地產業務正式利離，目前公司有市場經營、商品銷售、酒店服務、展覽廣告四大業務。據2022年三季報，市場經營/商品銷售/酒店服務/展覽廣告營收占比分別為32.92/58.85/2.29/0.85%；從營業利潤占比角度看，四大板塊分別為84.6712.53/1.89/1.03%。由此可見市場經營業務貢獻絕大部分利潤，商品銷售業務雖在2022年成為第一大主業、但利潤占比較低。市場經營業務的收入來源主要為商鋪使用費（即租金），從歷年租金水平看，均處于較低水位、遠低于市場化租金的水平。我們認為，租賃面積的擴大（新增二

44、區東市場、未來將投建第六代市場）與市場化定價商鋪的增加有望貢獻新的增量圖8:公司市場經營和商品銷售收入占比高圖9：公司市場經營和房地產銷售毛利占比高房地90%80%70%60%50%40%30%20%10%10%0%2017201820212021201720182019202020212022數據未源：公司年報，國泰君安證券研究數據未源：公司年報，國泰君安證券研究表9：公司線下市場租金水平較低，是踐行共同富裕的體現202020212016201820192017請務必閱讀正文之后的免責條款部分130f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）前公告，預計影響2022年歸母凈利約7億

45、元，約占2021年歸母凈利13.34億元的52%。2023Q1歸母凈利12.2億元/+81.8%。圖12：2017-22年公司歸母凈利波動較高圖13：202301歸母凈利實現高增長一歸母凈利增速（右軸）歸母凈利增速（右軸）歸母凈利歸母凈利16C0s18%00141640%80%1230%60%121020%40%10%20%090-10%20%-20%-30%-40%2017202020212022022Q12022022022032022042023Q20182019數據未源：公司年報，國泰君安證券研究數據未源：公司年報，國泰君安證券研究備注：歸母凈利單位為億元。2017-22年公司毛利率、

46、凈利率先增后降，主要因業務結構變化；市場經營業務毛利率穩步提升。2017-18年毛利率、凈利率提升；但2019年起下滑，主要因業務結構變化：一方面，房地產業務逐步利離；另一方面，低毛利率的商品銷售業務規?？焖贁U張（備注：商品銷售業務的毛利率不足1%）。公司市場經營業務的毛利率保持穩步提升趨勢，從2018年的53.2%提升到2021年的63.8%（2022年因減免租金事項導致毛利率不可比），主要因“騰籠換鳥”措施及部分新增商鋪采用市場化租金機制，且數字化提質增效，我們判斷未來市場經營業務的毛利率仍望提升。圖14：公司毛利率、凈利率有一定的波動圖15：2022年公司市場經營業務的毛利率驟降68%凈

47、利率毛利率70%64%60%60%50%56%40%52%30%48%20%44%10%0%40%201720202021202220182019201720182019202020212022數據來源：公司年報，回泰君安證券研究數據來源：公司年報，國泰君安證券研究公司期間費用率呈現波動，其中管理費用占比較高。公司期間費用率波動明顯，2017年6.55%為過去5年最低，2020年提至21.52%，2021年請務必閱讀正文之后的免責條款部分150f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）降至13.90%，印證費用管控良好、管理提效逐步顯現，且營收規模因商品銷售業務快速增長而擴大、攤薄

48、費用率。圖17：近年期間費用率呈顯著下降越勢圖16：公司管理費用占期間費用比例較高銷售費用管理費用財務費用才務費用率22%100%20%0618%80%16%70%14%60%12%50%10%40%8%6%30%4%20%210%0%0201720222018201920202021201720182019202020212022數據來源：公司年報，田泰君安證券研究數據未源：公司年報，國泰君安證券研究3.一帶一路正值10周年望迎新氣象，chinagoods+跨境人民幣支付望打開新增長空間3.1.政策支持一帶一路發展，運今已取得一系列豐碩成果2023年正值“一帶一路”10周年，推動沿線國家共建

49、經濟合作走廊。2013年，習主席分別提出建設“新絲綢之路經濟帶”和“21世紀海上絲綢之路”的合作倡議。運今為止，共建“一帶一路”倡議已成為跨越地理限制、突破文化差異、融合發展需求的開放式、全球性合作平臺，并將扎扎實實地為世界經濟復蘇作出重要貢獻。圖18:中國對“一帶一路”沿線國的承包工程營業圖19:中國對“一帶一路”沿線國的非金融類投額保持較快增長資保持較快增長同比增速（%）同比增速（%）藥1266808060601.000200404080015020206001004005020）20040）0（40）（60）創圳圳圳圳圳圳圳訓迎浦圳浦圳訓訓訓訓訓訓道數據未源：vind，回泰君安證券研究數

50、據來源：Wid，回泰君安證券研究一帶一路”10年來取得一系列豐碩成果對于我國：截至目前，我國已與151個國家、32個國際組織簽署200請務必閱讀正文之后的免責條款部分160f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）余份共建“一帶一路”合作文件。中老鐵路、向塞鐵路等重點項目建設運營穩步推進，一批“小而美”的農業、醫療、減貧等民生項目相繼落地。海關數據顯示，2022年我國與“一帶一路”沿線國的進出口規模創歷史新高，占我國外貿總值的比重達32.9%，較上年提升3.2pct，較2013年提升7.9pct。對于沿線各國：同樣帶來了實實在在的獲得感。倡議提出10年來拉動近萬億美元投資規模，形成

51、3000多個合作項目，為沿線國家創造42萬個工作崗位，近4000萬人擺脫貧因。世行報告顯示，共建“一帶一路”使參與方貿易增加4.1%、外資增加5%、低收入國家GDP增加3.4%。表10:一帶一路取得了一系列豐碩成果時間點具體事項政策溝通朋友圖日益擴大：中國已與140多個國家、30多個國際組織簽署200多份“一帶一路”合作文件，發展規劃對技凝聚共識日益深化。一大批務實合作項目加速落地：中老鐵路、句塞鐵路、雅萬高鐵、象內鐵路、佩列沙茨路海大橋、瓜達爾港。設施聯通中歐班列穩定運行：截至2022年8月底，中歐班列累計開行近6萬列，貨值系計近3000億關元，共街畫了82條碩果累累運輸線路，通達歐洲24個

52、國家200個城市?！敖z路海運”航線持續織密：我至2022年9月上句，“絲路海運”命名航線已達94條，通達31個國家的108莊港口，累計開行超9000皺次，完成集裝箱春吐量規1000萬標箱，“絲路海運”聯盟成只單位超250家。貿易投資規模穩步提升：截至2022年6月底，中國與“一帶一路”沿線國家貨物貿易額累計約12萬億關元，對沿線國家非金融類直接投資超過1400億美元。貿易暢通貿協定；累計與32個共建國家和地區簽署經認證的經營者（AEO）互認協議；質效雙升國際經貿盛會持續釋放活力：進博會、廣交會、消博會、服貿會等一系列國際經貿盛會持續折射出中國超大規模市場的魅力。其中，進博會已連續成功舉辦四屆，

53、累計成交額達2722.7億關元。境外經貿合作園區互惠共藏：截至2021年底，中國企業在共建回家建設的境外經貿合作園區累計投資430.8億關元，為當地創造了34.6萬個就業崗位。資全融通多邊全融機構共同參與：截至2022年7月初，亞投行成員達105個，累計批準項目181個，融資額達357億美穩步推進元，惠及33個亞洲域內與域外成員。絲路基全與歐洲投資基全設立的中歐共同投資基金已在近20個國家開展投資，涉及80多家中小企業。多邊開發融資合作中心（MCDF）基金成立，10家國際金融機構參與。攜手抗疫；中國同31個合作伙伴共同發起“一帶一路”疫苗合作伙伴關系侶議，返今已向153個國家和15個國際組織提

54、供了數千億件抗疫物資，向120多個國家和國際組織提供了超過22億劑疫苗。民心相通紅年要教是01工量事持續深入共建“幸福路”：“絲路一家親”行動已在共建國家開展民生合作項日300多個，推動中外社會組織建立600對合作伙伴關系。絲綢之路國際劇院、博物館、藝術節、圖書館、美術館聯盟成頁單位達到539家。數據來源：國家發展改革委、商務部以及人民日報、新華社等，國泰君安證券研究隨中阿峰會召開以及伊朗、沙特恢復外交關系，一帶一路迎來新氣象：2022年12月9日，首屆中國-阿拉伯國家峰會在沙特首都召開，雙方就推進“八大共同行動”，持續共建“一帶一路”，就國際地區事務加強溝通協調，合作應對氣候變化、糧食安全、

55、能源安全等共同挑戰一系列事宜進行探討。在共建“一帶一路”、能源、糧食、投資、綠色、安全、航天等領城簽署和達成了多項合作文件2023年3月10日，在中國的主持與推動下，沙特和伊朗達成協議青務必閱讀正文之后的免責條款部分170f3#page#國泰君安證券小商品城（600415）決定恢復外交關系。沙伊兩國在中東地區具有重要影響力，此次達成和解有助于推動中東地區熱點問題的解決，為世界的和平與發展帶來了希望與啟示，且將進一步推動“一帶一路”發展。表11：近期外交及政策領域有一系列重要事項落地時間點具體事項2022年11月習近平主席赴印尼出席G20峰會，赴泰國出席APEC領導人非正式會議，并訪問泰國202

56、2年12月習近平主席出席首屆中國阿拉伯國家峰會，開啟中國同阿拉伯世界關系新時代。2月10日，習近平主席在釣魚臺國實館會見末埔塞首相洪森。2月24日，習近平主席在的魚臺國賓館養2023年2月源齋親切會見束埔寨國王西哈英尼和太后英尼列。習近平主席在人民大會堂同來華進行國事訪問的自俄羅斯總統盧卡申科舉行會談。會談后，兩國元首共2023年3月1日聲明，并見證簽署經貿、工業、農業、海關、科技、衛生、旅游、體育、地方等領城多項雙邊合作文件。中華人民共和國、沙特阿拉伯王國、伊的伊斯蘭共和舊三方聯合聲明，沙持和伊明達成一份協議，包括2023年3月10日同意恢復雙方外交關系，在至多兩個月內重開雙方使館和代表機構

57、；強調尊重各國主權，不干涉別國內政；雙方同意兩國外長舉行會語，啟動上述工作，安排互派大使，并探討加強雙邊關系。習近平主席在北京出席中國共產黨與世界政黨高層對語會，并發表題為攜手同行現代化之路的主旨2023年3月15日講話，引發國際社會熱烈反響。2023年3月17日國務委員兼外長秦剛在北京會見巴基斯坦外秘馬吉德。2023年3月20日習近平主席抵達莫斯科，開始對俄羅斯進行國事訪問。國務委員兼外交部長秦剛在北京與洪都拉斯外交部長雷納舉行會談，并簽署了中華人民共和國和洪都2023年3月26日拉斯共和國關于建立外交關系的聯合公報，中華人民共和國和洪都拉所共和舊建立外交關系習近平主席在人民大會堂會見來華進

58、行正式訪問的馬來西亞總理安瓦爾、新加坡總理李顯龍、西班牙首2023年3月31日相柔切斯。2023年3月31日新加坡共和國總理李顯龍對中華人民共和國進行正式訪問，雙方一致同意將中新關系提升為全方位高質量的前略性伙伴關系，為雙邊關系規劃未未發展、明確戰略方向。至4月1日數據來源：人民網、新華網等，國泰君安證券研究“一帶一路”倡議是中國發起、各方共建、世界共享的優質公共產品，隨著新的10年拉開惟幕，有望進一步取得更豐碩的成果。從年初中國分別與菲律賓、土庫曼斯坦簽署了共建“一帶一路”諒解備忘錄，到近期中東打開新局面，這充分表明共建“一帶一路”倡議順應經濟全球化的歷史潮流和全球治理體系變革的時代要求。我

59、們認為，“一帶一路”倡議始終保持強大韌性和旺盛活力，持續世界提供新機遇，業務契合“帶一路”理念及國家政策的公司有望充分受益。3.2.chingagoods是踐行一帶一路的重要體現，將加速構建國際貿易綜合服務平臺且助力數字化轉型提速（一）義烏是“一帶一路”沿線的關鍵節點，海運、陸運多種方式便捷義烏作為“一帶一路”沿線的關鍵節點，向“一帶一路”沿線國進出口金額保持較高規模且穩定增長。從數據層面看，2020-22年金華向“一帶一路”沿線國進出口金額/出口金額保持較快增長，義烏作為金華出口外貿最核心地區（外貿出口占比基本保持在七成以上），將繼續顯著受益“帶一路”推進。圖21:金華“一帶一路”沿線國進出

60、口金額保持圖20:金華“一帶一路”沿線國出口金額保持較快請務必閱讀正文之后的免責條款部分180f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）增長較快增長出口累計同比（%）皖2.500703.0007060602.5002.000505040名2,0001.50030201.500101.0001.000500（OD）（10）50020）（20）（30）（30）W數據未源：Wind，國泰君安證券研究“義新歐”班列被稱為中歐交往的“金絲帶”，為義烏出口增添動力?！傲x新歐”于2013年起正式發車；2014年起納入中國鐵路總公司的中歐班列的序列，將進一步發揮義烏作為小商品出口核心地的優勢。據統

61、計，2013年起“義新歐”累計駛出5024次班列，發運量突破41.6萬標箱?！傲x新歐”使得班列通關時間縮短1-2天，客戶每個箱子可節省200元左右成本。進出口貨物貿易額從2014年的5.86億元人民幣增至2022年突破300億元人民幣，CAGR達62%。2023年4月4日，一列滿載100標箱中國特色商品的“義新歐”中歐班列從浙江義烏鐵路口岸貨場發車，駛往中亞五國。據統計，2023年1-3月，“義新歐”中歐班列義烏平臺已累計開行500列共41634標箱，同比增長35.7%，實現首季“開門紅”。圖22：“義新歐”班列義烏平臺開行數不斷增長圖23：“義新歐”班列進出口貨值持續高增長進出口貨值同比增速

62、“義新歐”班列又鳥平臺開行數新0140%1.600300120%1.400250100%1.20020080%1.00080015060%600100%040020%502000%20172019202120142015201620172018201920202021202220182020數據來源：wind，國泰君安證券研究數據未源：wind，國泰君安證券研究（二）chinagoods構建國際貿易綜合服務平臺，踐行“一帶一路”理念Chinagoods提供線上線下供應鏈一體化服務。chinagoods平臺于2020年4月15日初步上線，隨后僅用半年時間即完成調試改進等工作，同年10月21日正式

63、上線。我們認為該平請務必閱讀正文之后的免責條款部分190f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）臺是公司在貿易數字化、信息技術變革的大潮中轉型升級、開拓發展的重要抓手，是公司線上線下市場融合并進的標志。chiagoods平臺依托公司線下市場7.5萬家實體商鋪資源，服務產業鏈上游200萬家中小微企業，基于歷史貿易大數據分析，滿足供需雙方在生產制造、展示交易、倉儲物流、金融支付、市場管理等環節的需求，實現市場資源有效、精準配置圖24:chinagoodls實現線下市場“搬到”線上進行貿易錄注冊共體單別南生發市場商鋪義烏小商品城按G以貿高更簡單離位租售經價預警英易資訊國際布局四市場區樓

64、實體市場國際物流在線展會三商品分案更多日用百貨2021第四屆*CCDA入非國上工藝飾品/節慶用品中國小商品城杯國際小商品創意設計大賽童波母要/玩具童車美容化妝/個護家清辦公文數/鐘表眼鎮大賽日期：2021/3/7-10/31新手入門體育娛樂/汽摩用品針紡織品/寵物園之誤路路全球風向微寶商站一選義烏好貨皮革箱包/輔料包裝數據來源：公司官網圖25：chinagoodls平臺服務體系流程圖義烏小商品城貿易綜合服務平臺chinagoods出口貿易后半程展約服務工具商品商人內貿B2B2C平臺貨款寶、收結匯工具數據來源：公司官網chinagoods構建真實、開放、融合的貿易數字化綜合服務平臺，是國際貿易數

65、字框紐入口。chiimagoods受浙江省數字化改革政策扶持；且2021#page#國泰君安證券小商品城（600415）一指定入口，海外客戶必須在平臺登記。chinagoods平臺未來會將政府資源和數據進行導入，與海關、商品檢驗檢疫、商務局等政府平臺做對接。此外，公司收購線上支付牌照，通過公司旗下的小貸公司推出有利于中小商戶發展的金融工具，進一步發展數字化應用。表12：chinagoods打通線下實體市場及跨境B2B市場參與主體物流路徑貨物來源末端派送競爭格局阿里、京東、亞馬進等空運/陸運等電商平臺2C巨頭云集電商游境電商市場采購模式小商品城海運為主實體市場、跨境B2B平臺2B暫無大的整合企業

66、（1039）數據未源：公司官網、公司公告等，回泰君安證券研究表13：公司通過chinagoods以及其他系統平臺建設可真正解決貿易信任痛點傳統B2B痛點chinagoods加何解決B2B線上化較容易產生飛單等問題，尤其是適合做批發的品公司在長時間的應用過程中，對于針對B2B業態如何做數類，恰恰是非標產品，品牌屬性和固定的代理渠道比較弱，同據顯性化，基于顯性化的數據如何精準的做貿易報合、包括相應金融服務等方面形成了自己的戰略、戰術體系，義鳥也時批發業態的溝通周期比較長，E樣式、材質等等，采購量又是非常有希望、潛力去解決B2B在數字化方面的問題大，基于這種特性，很容易首次在平臺完成交易后脫開平臺。

67、數據來源：公司官網、公司公告，國泰君安證券研究chinagoods自成立起快速發展，未來成長前景廣間。股權激勵對平臺GMV提出具體要求即2021年GMV不低于130億元、2022年不低于240億元、2023年不低于500億元。實際2021年完成168億元GMV，2022年完成357億元GMV，我們預計2023年將繼續超額完成目標（三）1039模式優點眾多是力推方向，公司深耕義烏具顯著的地理優勢chinagoods平臺依托小商品龐大市場將顯著受益1039模式（又稱市場采購貿易方式，海關監管代碼為1039）指的是擁有經營資格的單位在受國家商務主管部門認定的市場禽區內采購的、單票報關單商品貨值15萬

68、美元（含15萬）以下、在海關指定口岸辦理出口報關手續的一種貿易方式。表14:全國已經有多個推行市場采購貿易的試點批次時間試點市場2013.4浙江義烏市場采購試點第二批2015.12江蘇海門疊石橋國際家紡城，浙江海寧皮革城江蘇省常熟服裝城，廣東省廣州花都皮革皮具市場，山東省臨沂商城工程物資市場，湖北省武漢漢口第三批20169北國際商品交易中心，河北省白溝箱包市場浙江溫州（鹿城）輕工產品交易中心，福建省泉州市石獅服裝商城，湖南省高橋市場，佛山順德亞洲國第四批2018.11際家縣材料貿易中心，廣東省中山市利和燈飾博覽中心，四川省成都市國際貿易中心遼寧西柳服裝城，浙江紹興材橋中國輕紡城，浙江臺州路橋日

69、用品及塑料制品交易中心，浙江湖州（織里）童裝及日用消費品交易管理中心，安微蚌埠中恒商貿城，福建普江國際第五批2020.9市場，湖北宜昌三峽物流園，廣東深圳華南國際工業原料城，廣東汕頭市寶奧國際玩具城，廣東東莞市大朗毛織貿易中心，云南昆明俊發，新螺螄灣國際商貿城，云南瑞麗國際商品交易市場（邊貿商品市場），內蒙古滿洲里市滿購中心（邊貿商品市場），廣西憑祥出口商品采購中心（邊貿商品市場）數據來源：公司公告等，國泰君安證券研究請務必閱讀正文之后的免責條款部分210f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）1039模式具有準入門檻低、可實現通關便利等諸多優勢。實行免稅政策：按市場采購貿易方式

70、規定出口的貨物，實行增值稅免稅政策，不需要增值稅發票正規報關出口；準入門檻低：適合供貨商、采購商，一方面不用深度參與實質性的外貿環節，另一方面不具備國際貿易能力的中小商戶也能參與外貿；實現通關便利化：允許組柜拼箱，實行簡化歸類中報，對超過十種以上商品的，可按“章”歸類、單票報關單只需要列一種商品；跨境結算靈活：突破了“誰出口，誰收匯”的限制，允許多主體收匯，市場商戶、委托代理公司、采購商均可收匯；鼓勵市場采購貿易采用人民幣結算，規避匯率風險和節省匯兌成本。表15：1039模式較其他模式具較強優勢一般貿易旅游購物貿易市場采購貿易規范但不便利便利但是不規范既規范又便利七部委聯合發文推行；每單貨品不

71、超過5萬美元；手續繁項，商檢、報關、結匯、退稅缺一不可；每單商品15萬美元（含15萬）以下；不征不退；不能按照大類歸類報關；增值稅免征不退；監管難度大；按大類歸類報關；要自己申請退稅，不然會被當做內銷；商品認證體系不完善；不允許現金交易，但是規定誰出口、誰收匯。監管到位；允許現金交易。不允許現金交易。數據未源：公司公告等，國泰君安證券研究義烏地區是1039模式的領頭羊地區、在全國規模中占比達31%，我們認為chinagoods有望顯著受益1039模式義鳥是國內首批1039模式試點地區，2021年進出口總值達3903.1億元/+24.7%，其中1039模式出口規模達2901.6億元/+30.1%

72、，占全國規模9304億元的31.2%?？紤]到義烏市場是連接國內國際內外貿供應鏈的重要平臺，處于全球小商品供應鏈的關鍵節點（領先廣深且快遞增長率亦快于廣深、成本優勢好于廣深），未來義烏1039模式的市場份額有望繼續保持較高份額，chinagoods平臺上升為義烏市的數字貿易框組，接入市場采購聯網信息平臺，沉淀海量數據，將顯著受益1039模式出口金額的持續增長。圖26：全國1039模式出口保持較快增長圖27：義烏1039模式出口保持較快增長請務必閱讀正文之后的免責條款部分220f3（#page#國泰君安證券小商品城（600415）全國1039模式出口金額（億元）增速義鳥1039模式出口金額（億元）

73、增速10.00080%35%000630%70%3.0008.00025%60%2,5007.00020%50%6.0002.00015%5.00040%IINI10%1.5004.00030%5%3.0001.00020%0%2.000500C01-5%1.0000%-10%2017201820192020202120172018201920202021數據來源：wind，國泰君安證券研究國泰君安證券研究3.3.布局海外倉及海外展廳，建設迪拜小商品城將進一步輻射中東、東歐、北非三地10億人口的消費市場（一）圍繞“一帶一路”布局海外倉及海外展廳公司加速拓展“一帶一路”沿線業務布局，主要包括布局

74、海外倉（推動路境電商業務發展）、建設海外市場（迪拜小商品城）、打通跨境支付等。以海外倉為例，公司已在俄羅斯、西班牙、尼日利亞、巴基斯坦等48個國家累計布局“義烏系”海外倉160個，面積近130萬m。海外倉將為經營戶與采購商提供便利，進一步增強貿易展約的競爭力。公司依托各海外站點資源，在捷克、盧旺達、貝寧、日本、西班牙等15個國家和地區落地“帶你到中國”展廳，其意義一方面在于通過“展廳看樣、遠程商談、保稅庫出貨”方式，可快捷成交跨境訂單、實現貨物交割；另一方面在于將中國文化及商品向海外推廣。圖28:“帶你到中國”盧旺達展廳實景圖29：公司在主要海外國家均有海外倉布局場潤數據來源：中國新聞網數據來

75、源：公司官網（二）迪拜小商品城正式開業2022年6月迪拜小商品城正式開業，是“一帶一路”倡議下的重要項目。2022年6月30日，由公司和迪拜環球港務集團（DPWorld）共同開發建設的迪拜義烏中國小商品城正式投入運行。該項目是“一帶一路”倡議下中阿企業合作的標志性項目，是義烏市場“全球戰略“中第一個海外分市請務必閱讀正文之后的免責條款部分230f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）場，是義烏服務和融入國內國際雙循環新發展格局的重要舉措之圖30：迪拜小商品城航拍實景圖圖31：迪拜小商品城入口實景數據來源：新華網數據來源：政府官網迪拜小商品城地理位置優越，輻射中東、北非、東歐市場。

76、該項目距馬克圖姆機場及中東地區最大港口之一的杰貝阿里港僅15分鐘車程，物流運輸、轉口便利，涵蓋商品展示及保稅倉儲功能。其中展示部分由1600個商位組成。該項目占地20萬平方米，總投資約10.6億元，有效輻射中東、北非、東歐三地近10億人口的消費市場。我們認為，迪拜小商品城通過商品展銷、保稅倉儲、物流轉口等模式，帶動中國與阿聯苗及周邊國家和地區的雙邊貿易和產業投資，將成為“一帶一路”合作共贏的樣板。表16：迪拜小商品城地理位置優越、出租率高參數核心情況杰貝阿里自貿區，靠近杰貝阿里港和阿勒馬克圖姆國際機場，客戶能夠低成本、高效幸將貨物運入和運出倉庫地理位置位于自貿區，租戶享有相對較低的許可成本，并

77、且靠近海陸空運輸通道，降低了進出口物流成本。建筑面積項目總占地80萬平米，作為項目一期的迪拜義鳥中國小商品城，占地約20余萬平米，建筑面積約15萬平來商位約1600個，日前99%的商位已經租賃。共有五金工具（含汽配產品）、五金廚衛、床上用品、窗簾、服裝、電商位情況子數碼、燈具家具（日用百貨）、飾品化妝品（美容美發）等八大行業區塊倉儲情況7萬平方米的保稅倉庫，由324個倉庫組成，每個倉庫208平方米。數據來源：迪拜中華網，國泰君安證券研究迪拜小商品城之于公司、之于貿易采購商等多方均具有重要意義。之于入駐企業：可享受貨物轉口零關稅、無企業所得稅、無個人所得稅、100%所有權、無需當地保人、無外匯管

78、制，以及利潤和資本調撥回國不加限制等政策之于采購商：直采的便捷性大大提升，在“家門口”即可完成看樣、選品、下單。之于公司：將義烏市場前移至海外，可增強供應鏈向海外的輻射能力、推動小商品在中東等第地的高效流動，未來或強化與三方平臺對接，按股權計算將增厚收入利潤。（三）從環球義達到智捷元港，增強貿易履約服務能力公司于2020年成立環球義達物流貿易平臺，幫助中小外貿企業解決物請務必閱讀正文之后的免責條款部分240f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）流難題，為其提供數字化跨境物流解決方案。環球義達采用全新的業務管理方案并依托先進的IT系統支持，通過互聯網技術運用，為客戶提供各種國際物

79、流解決方案與供應鏈相關的增值服務。通過環球義達平臺，買家可實現在線下單和支付，全鏈路可視化，并設置24小時在線客服解決物流問題。公司將平臺定義為未來義烏國際物流服務產品在線履約的單一窗口，搭建完成后能夠幫助義烏實現國際物流資源整合，為貿易主體提供更便捷、高效、低成本的通關物流等服務，提高國際貿易環節對貨權的掌控力，延伸市場供應鏈后端服務。環球義達可提供國際專線、FBA頭程等服務圖32：FBA頭程海外倉進口直郵國際專線特色服務進口分運行李語用于旅行外倉服務，倉庫擁有強大的者、歸國留學生、歸國業名時效。擁有日本東國、歐洲各亞馬遜倉庫的獨立庫，保障質量，提高清之日起六個月內運輸行李速度。專業報關報檢

80、資質，代發，為廣大跨境電商賣家降通關迅速便捷。經濟快捷。營企業。日本獨立保稅倉庫，FBA頭程物流服務。打造最值提升通關速度。得信額的跨境電商全程物流解數據來源：環球義達官網成立智捷元港為經營戶賦能。2022年8月，公司與中遠海運物流、普洛斯指定主體成立合資公司一智捷元港，旨在通過整合三方資源，打造更適應跨境貿易單小貨雜新趨勢的物流服務模式，提升物流履約能力，今國際貿易履約可預期、可計劃，促進外貿的可持續發展，從而進一步為經營戶賦能。3.4.推進跨境人民幣支付，保障市場經營/chinagoods發展YiwPay正式發布，跨境人民幣支付將大幅提速。公司快速推進跨境人民幣支付業務，2021年6月與海

81、爾金控簽訂股權轉讓協議，7月完成對快捷通支付牌照的收購并更名為“義支付YiwuPay”；12月首單來自沙特客戶的跨境人民幣貨款成功落地；2023年2月，YiwuPay義支付正式發布，意味著公司正式擁有了全球支付渠道?？紤]到公司此前已獲得往信、保理牌照，將進一步完善金融生態圖、為經營戶提供增值服務。表17：公司推進數字人民幣支付速度快時間點具體事項公司公告稱，公司擬與海爾金控簽訂股權轉讓協議，約定以4.49億元收購其持有的海爾網絡100%股2021年6月權。根據公告內容，若能順利完成收購，海爾網絡將成為公司的全資子公司，納入合并報表范國。2022年7月d請務必閱讀正文之后的免責條款部分250f3

82、（#page#國泰君安證券小商品城（600415）在首屆中國一阿拉伯國家峰會召開前夕，義特網絡科技有限公司通過YiwuPay收到了未自沙特阿拉伯客2022年12月戶的跨境人民幣貨款，標志著義烏與阿拉伯地區的跨境人民幣支付業務正式啟用，對促進中阿貿易往來，助推人民幣走向國際化發揮重要作用在外交部例行記者會上，外交部發言人毛寧對YiwuPay首筆中阿跨境人民幣支付業務給予了關注與肯2022年12月9日定，中國人民銀行杭州中心支行亦對此刊文并發表積極的評價。2月20日上午，在浙江義烏首個新能強產品市場，由公司全力打造的支付平臺-YiwuPay義支付正式發布。這標志著全球最大的小商品集散中心擁有了自己

83、的全球支付渠道，將助力義烏90多萬市場主體、2023年2月20日上下游210萬家中小微企業數鏈全球、支付無界數據來源：公司官網、中國改革報等，國泰君安證券研究公司未來將繼續做好三件事：一是做好跨境支付，持續擴大跨境人民幣業務規模，積極申請跨境外匯資質，將跨境能力遍布全球，成為專業市場全球跨境貿易第一選擇；二是持續做好國內支付的文章，進一步強化數智金融賦能市場內貿的能力和水平；三是做好跨境貿易數字人民幣支付的文章，打造數字人民幣境內境外、線上線下全場景應用標桿YiwuPay重大意義之一：保障市場經營/chinagoods發展。YiwuPay與400家主流銀行進行合作，業務覆蓋100多個國家和地區

84、，擁有超15個主流幣種與跨境人民幣的兌換能力。YwuPay為公司外貿出海提供更安全、更便利的跨境支付產品，通過支付賦能數字經濟，聯動小商品貿易上下游各環節，完善全球數字貿易服務生態，助力深化日用消費品供應鏈的數字化轉型。YwuPay擁有行業領先的風控體系，對經營戶及海外采購商，將簡化貿易流程，有效降低資金凍結風險與匯率波動風險；對公司，將沉淀資金流/信息流等，實現向國際貿易綜合服務商的轉變。表18:YiwuPay將保障公司市場經營、chinagoods發展核心要點已打通400家主流銀行，與chiagoods平臺、銀聯云閃付等來道建立合作，包括互聯網支付業務、跨境基本業務人民幣業務、數字人民幣業

85、務等?？旖莘奖悖旱卿涃~號直接使用余額支付。產品特點功能多樣：支持包括轉賬、提現、訂單支付在內的多種交易操作。安全：需要賬戶登錄且支付時需要支付密碼和手機校驗碼。支付方式通過微信/支付寶“掃一掃”在網上商城下單生成的支付動態二維碼來完成支付的過程，用戶只需持有安支付方式掃碼支付裝相關APP的智能手機在有網絡的情況下就能方使快捷的完成支付。不需開通網銀，在YiwuPay頁面輸入銀行卡信息、身份信息及銀行預留手機號，由銀行進行校驗，校驗支付方式快捷支付態驗證碼即可完成付款。進行訂單支付時，選擇網銀支付方式，跳轉至銀行網銀界面，按銀行網銀界面要求操作以完成支付。用支付方式-網銀支付戶無需注冊或登錄Yi

86、wuPiy賬戶，只需提前開通網銀及網上支付功能，便能通過銀行卡完成付款。用戶使用共YiwuPay賬戶中的可用余額進行轉賬、提現或訂單支付，完成交易后，從用戶的賬戶余額中支付方式余額支付扣除相應的資金。使用余額支付只需輸入支付密碼，即可方便、快捷的完成交易操作。核心意義之于經營戶的意義保障市場經營戶的資金安全收款，以合規、安全、高效的全鏈路貿易支付產品。之于采購商的意義將簡化貿易流程，有效降低資全凍結風險與匯率波動風險之于公司的意義將沉淀資金流/信息流等，實現向國際貿易綜合服務商的轉變。請務必閱讀正文之后的免責條款部分260f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）公司官同、支付百科

87、同等，國泰君安證券研究數據來源：YiwuPay重大意義之二：有望增厚利潤空間。YiwuPay的收入將主要來自手續費，我們通過測算，未來兩年跨境人民幣支付的市場規?；驅⑦_到1000億元人民幣以上，假設按照行業平均千二到千三的費率，YiwuPay有望進一步增厚公司的利潤空間。表19:YwuPay有望依托義烏外貿的堅實基礎實現更好的利潤彈性2020A2022E2024E2019A2021A2023E又烏對路”國家進出口總額（億元）1413.91361.41616.41831.12111.262503.95同比增速12.90%-3.70%18.70%13.30%15.30%18.60%義烏市跨境人民幣

88、累計辦理結算金額60.17185.9333565.391492.63904.62同比增速107.55%CSI88.10%56.23%0965%4.3%13.7%22.0%30.9%42.8%59.6%一帶一路”進出口總額比重（A）4316.45162.41義烏出口額（億元）2867.93006.23695.16210.38同比增速13.70%18.0%99614.80%21.80%20.3%義烏市場采購貿易出口額（億元）3264.33887.304657.792343.52230.82901.5義烏市場采購貿易占義烏出口額比重81.7%74.2%78.5%75.6%75.30%75.00%人民

89、幣跨境支付業務潛在規模1665.611007.922776.55不同手續費率下利潤彈性0.500830.05%1.390.10%1.011.672.780.20%2.023333.550.30%3.025.008.33平均利潤1.642.714.51不同比例經營戶使用帶未的利潤彈性0.16假設10%經營戶使用0.270.450.330.54假設20%經營戶使用0.906to081假設30%經營戶使用1.350.66假設40%經營戶使用1.081.800.821362.26假設50%經營戶使用數據未源：義烏政府門戶網站等，國泰君安證券研究AIGC等賦能提效，匯聚出口鏈數據要素有望打開成長空間4.

90、1.國家政策強調數字化，傳統市場數字化升級箭在弦上近期多項支持數字化發展的重磅政策相繼出臺，數字經濟將步入發展快車道、釋放更強動能。政府工作報告明確提出大力發展數字經濟；新組建的國家數據局將統籌推進數字中國、數字經濟、數字社會規劃和建設等。1月12日國務院印發“十四五”數字經濟發展規劃的通知明確堅持“創新引領、融合發展，應用牽引、數據賦能，公平競爭、安全有序，系統推進、協同高效”的原則，到2025年，產業數字化轉型邁上新臺階，數字經濟治理體系更加完善。我們認為，我國深入實施數字經濟發展戰略是大勢所趨，將有力支青務必閱讀正文之后的免責條款部分270f36#page#國泰君安證券小商品城（6004

91、15）撐現代化經濟體系的構建和經濟社會的高質量發展，當前做大做強數字經濟成為共識，數字經濟有望進入高速發展階段。表20：近兩年多項支持數字經濟發展的重磅政策落地時間具體政策2023年3月政府工作報告提出“大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺經濟發展?！薄笆奈濉睌底纸洕l展規劃的通知明確堅持“創新引領、融合發展，應用牽引、數據賦能，公平競2023年1月爭、安全有序，系統推進、協同高效”的原則，到2025年，產業數字化轉型邁上新臺階，數字經濟治理體系更加完善。中小企業數字化轉型指南從降低數字化門檻到加快數字賦能，為中小企業提供小型化、快速化、輕量2022年11月化、精準化的產品和解決方

92、案，帶動產業鏈供應鏈上下游中小企業協同開展數字化轉型。關于推進實施國家文化數字化戰略的意見明確到“十四五”時期末，基本建成文化數字化基礎設施和服2022年5月果全民共享。2021年11月障防線?！笆奈濉靶畔⒒凸I化深度融合發展規劃提出，“十四五”期間兩化融合發展的總體目標，到20252021年11月年，信息化與工業化在更廣范圍、更深程度、更高水平上實現融合發展，新一代信息技術向制造業各領域加速滲透，范圍顯若擴展、程度持續深化、質量大幅提升，制造業數字化轉型步伐明顯加快。力、蘇實可持續發展基礎為目標，集聚一批面向中小企業的數字化服務商，培育推廣一批符合中小企業需求2020年3月的數字化平臺、

93、系統解決方案、產品和服務，為中小企業增添發展后動，提高發展質量。數據來源：政府官網、澎海新聞等，國泰君安證券研究傳統線下市場推進數字化轉型升級是重要發展方向，義烏響應號召推出試行動點方案為深入貫徹推進商品市場創新發展、適應商品市場發展新趨勢，義烏市府辦在2021年推出義烏市商品市場優化升級專項行動試點方案，要求進一步推動義烏商品市場優化升級，最終實現產業鏈、供應鏈、創新鏈、服務鏈協同發展我們認為，傳統線下市場的數字化轉型升級蓄勢待發，公司線下市場位于義烏核心地帶，物業資產價值高，通過數字化升級將進一步實現降本增效、同時為第六代市場的推進奠定堅實基礎。表21：義烏市商品市場優化升級專項行動試點方

94、案明確提出要推動市場優化升級具體要求到2022年底，商品市場優化升級專項行動取得階段性成果；以深化國際貿易綜合改革試點為契機，打造全球領先的小商品貿易板組。到2025年底，商品市場優化升級專項行動取得系統性成果；基本建成總體目標國際小商品自由貿易中心、全球數字貿易創新中心、全球小商品供應鏈中心，全球領先的小商品貿易極紐初具規模。將重點實苑市場選代升級、小商品制選升級、展場聯動發展、產銷異地合作、貿易轉型升級、物流服務重點任務提升、產品創新發展等任務。同時，義烏將充分利用試點優勢，大膽試、勇敢閥，讓這塊“試驗田”“試”出義烏商品市場優化升級新境界。下一階段，義烏將認真按照方案要求，加強組織領導、

95、嚴格任務跟蹤、突出精準施策、強化支撐體工作計劃系、注重宣傳推廣，確保試點順利實施，為全國商品市場優化升級提供“義烏樣板”。請務必閱讀正文之后的免責條款部分280f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）海洱折聞等，國泰君安證券研究數據來源：我們認為，公司上承國家政策導向、下啟助力7.5萬家商鋪發展的任務，將加速推進數字化、充分享受到時代紅利與轉型紅利。加快發展數字經濟是我國把握新一輪科技革命和產業變革新機遇的戰略選擇，是我國建設現代化產業體系、推動經濟高質量發展的戰略部署，也是今后5年經濟工作的重點任務。公司承擔小商品出海的重要使命，將加速推進線上chinagoods平臺的發展與線

96、下市場的數字化轉型，有望實現各項業務的快速發展。二區東市場探索“市場+數字”創新模式可為未來發展奠定堅實基礎，是踐行數字化賦能的重要體現公司二區東新能源產品市場開業運行，將植入一系列數字化應用場景，為經營賦能。3月17日，義烏國際商貿城二區東新能源產品市場正式開業運行，該市場建筑面積近13萬平米，目前有各類新能源系列產品經營主體共計260余戶，涵蓋光伏組件、儲能系統、新能源汽車等眾多品類，市場主要輻射中東、非洲、東南亞以及南美等“一帶一路”沿線地區國家。作為第六代市場的樣板，二區東市場在建設之初即高度重視數字化、智能化應用，植入一系列數字化應用場景，如借助AI攝像頭、互動屏等智能設備，打造數字

97、人“老板娘”，借助小程序、依托場內各觸點盤活線下數據，給經營戶、采購商帶來高效便捷的使用體驗、采購體驗。此外，二區東市場試點YiwuPay統一收銀表22：二區東市場推進一系列數字化變革業務環節具體情況作為數字市場的底層信息架構之一，三者相輔相成、可幫助市場實現高效運營管理，數字駕駛艙可實現數字駕駛艙、數字工招商、客流、財務分析同時進行資產運營監測；數字工具箱可實現經營戶分析、未購商畫像、市場精準具箱、感知網絡導航；感知網絡可捕提出入口客流、店鋪客流、區劃通道等。全天侯客服，數據聯動煥然一新的客戶體驗。統一歸口各業務線的客服體系，實現市場用戶分群，進而數字人互動屏構建采購商標簽體系，便于活動營銷

98、粑中精準客群獲取采購意向、產品需求、停留時長、商戶粘性、行動軌跡、市場參與度、到訪頻率等數據信息，從而數字市場小程序構建采購商畫像、進行市場產品與市場行為分析。數據來源：公司官網等，國泰君安證券研究數字化之新基建：線下市場高效運營管理的基礎。新基建帶來全新未來感的游逸體驗，前廳放置未來市場全息投影；互動區放置互動屏和智能機器人，可提供語音講解、導游導航、到店提醒服務；店鋪放置展示屏，展示店鋪信息和商品，接收訪客到訪通知準備接待數字駕駛艙/數字工具箱/感知網絡：1）通過流量監測獲得客流人數/畫像、采購時長/深度等指標，從而實現廣告位精準分析并可有效調節流量分發機制、且可監控商位健康度；2）通過部

99、門多跨/生態協同，可獲得觸達/引流/導流/成交轉化率等多維度信息，并實現相關指標的提升。請務必閱讀正文之后的免責條款部分290f36#page#國泰君安證券小商品城（600415）更新基礎設施、以數字化理念，結合原有市場業務特點融合線上線下形成數據資產，幫助市場經營方優化管理、提升運營效率、構建卓越體驗場景。二區東國繞新服務、新基建、新管理的數字市場標桿樣板將形成可復制可輻射的數字化市場管理模式，為未來的第六代市場建設打下堅實基礎。表23：傳統線下市場的數字化對經營戶、采購商等主體均將實現痛點解決與效率優化改善邏輯過去有門店缺客流，有客流少轉化，有客戶難互動；現在通過數字駕駛艙、數字工具箱、感

100、知同絡等有效的數字經營戶化賦能手段，實現對采購商旅程信息及用戶畫像的詳細分析，同時通過小程序、數字人等更豐富的交互工具提升體驗，進一步幫助門店引導客流、促成轉化。采購商提升采購體驗；定制化，個性化采購需求的高效匹配；快，好、省的商品匹配。政府區域經濟帶動；數字化雙循環節點；共同富裕示范地。公司自身降本增效：市場持續繁榮：產業數字化到數字產業化數據來源：公司官同等，國泰君安證券研究官宣成為百度文心一言首批生態合作伙伴、戰略合作阿里，有望進一步推動數字化賦能ChatGPIVAIGC對跨境電商多環節進行數字化賦能，實現降本增效。ChatGPT/AIGC在跨境電商的選品、文案生產、產品圖制作、客服丁回

101、復、多語種翻譯、廣告投放等環節進行應用，帶未了效率的提高以及人工等成本的降低。未來，跨境電商公司有望進一步將ChatGpUAIGC與自業務身布局和發展方向更好的結合，通過技術研發應用及人才儲備，為業務賦能，帶來降本增效。表24：部分跨境電商/出口鏈公司正積極擁抱ChatGPI/AIGC等應用領城公司名稱跨境電商業務定位技術應用情況選品、產品圖、客服業務、商品關吉宏股份東南亞社交電商營銷23年1月接入GPT3.0API，投入近200萬元。聯關系、廣告依托IT系統，泛品類為智能刊登、智能調價、智能廣告、華凱易佰AIGC應用具有顯著成果，暫未接入ChaGPT。主，多品類和SKU備貨等業務環節內容生成

102、、智能控索與推薦、多語焦點科技全鏈路外貿服務綜合平臺研發端接入ChatGPT3.5Turbo同站翻譯及智能客服等領域在主銷售渠道亞馬遜網站上進行智23年3月攜手亞馬遜云科技成立“聯合創新實驗安克創新智能產品品牌商室”，構建云上數智化架構。能客服知識庫建設、智能廣告投放巨星科技工具類大賣家2023年年初公司美國團隊接入ChatGPT客服溝通和社媒溝通技術應用情況正在研究將ChaGPT和文心一言接入公司的智能屏，以提高產品的智能樂歌股份人體工學產品品牌商化水平和用戶體驗。百度文心一言首批生態合作伙伴，我們預計或為用戶打適全場錄人工智能解決方案及小商品城全品類綜合性跨境電商服務，同時依托智慧互聯、創

103、新互聯，引領全球貿易產業變革與升級數據來源：公司公告、各公司官網等，因泰君安證券研究表25：ChatGPT/AIGC將在多個領域為跨境電商提質增效改善邏輯請務必閱讀正文之后的免責條款部分310F36#page#國泰君安證券小商品城（600415）陸續出臺相關政策規劃，為市場發展提供制度支持。如2022年12月出臺中共中央國務院關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見的提出20條政策舉措2023年3月17日，發改委高技術司連發4篇文章，包括學握數字文明時代第一要素邁向社會主義現代化強國、落實精神高質量推進公共數據開發利用、構建公平與效率相統一的數據要素按貢獻參與分配的制度一一解讀“數據二十

104、條”及構建數據產權、突出收益分配、強化安全治理，助力數字經濟和實體經濟深度融合基于對”數據二十條”的解讀。表27：構建數據基礎制度具有重要意義重要意義改善邏輯構建新發展格局的重要任務是增強經濟發展動能、暢通經濟循環。與其他生產是做強做優做大數字經濟，賦能傳統產業轉要素相比，數據具有可復制、非消耗、邊際成本接近于零等新特性，能夠為經濟轉型升級提供不遇動力。同時，數據對其他生產要素具有放大、登加、倍增型升級，推動構建新發展格局的必然之舉作用，可以提升經濟社會各領域資源配置效能是發揮新型舉國體制優勢，推進全面深化政構建數據基礎制度體系，補齊數據要素協同治理制度短板，有利于支撐構建符合數字生產力發展需

105、要的治理機制，助力實現國家治理體系和治理能力現代草向縱深邁進，具有劃時代意義的歷史性任務化。數據要素的天然特性為通過分配機制統籌兼顧效率與公平、促進全體人民共享是發揮社會主義制度優勢，探索全民共享數數字經濟發展紅利、實現共同富裕帶來了新契機。提出數據要素參與分配是中字經濟發展紅利，豐富完善馬克思主義理論國共產黨準確把握工業經濟向數字經濟轉型發展趨勢、率先在國際上提出的重的開創性探索大理論創新和突破。有利于數字技術融合創新、加快全球要素資源重組、助力國際貿易和世界經濟發展，構建數據基礎制度體系，有利于推動數據要素有序跨境流通，系統提出是不斷深化對外開放、統籌發展和安全、推全球數字治理的中國方案，

106、發出中國聲音，更好利用國際國內兩個市場、兩種動構建人類命運共同體的世界性課題資源，有利于構建更加公平合理、開放包容、安全穩定、富有生機活力的網絡空間。數據來源：東方財富等，國泰君安證券研究表28：國家層面“數據要素”相關政策規劃陸續落地時間來源政策名稱內容摘要中共中央、國務關于構建更加完善的要素市將數據增列為第五大生產要素，并明確提出“引導培育大數2020.03院場化配置體制機制的意見據交易市場，依法合規開展數據交易”進一步加快培有發展敏據要素市場，建立數據資源清單管理機制，完善數據權屬界定、開放共享、交易流通等標準和措中共中央、國務關于新時代加快完善社會主2020.05施，發揮社會數據資源價

107、院義市場經濟體制的意見值。推進數字政府建設，加強數據有序共享，依法保護個人信息。中共中央、國務建設商標準市場體系行動方建立數據資源產權、交易流通、跨境傳輸和安全等基礎制度2021.01院發和標準規范、積極參與教字領場國際規則和標準制定。中共中央、國務建立數據資源產權、交易流通、跨境傳輸和安全保護等標準2021.10國家標準化發展綱要院規范中華人民共和國國民經濟和對完善數據要素產權性質、建立數據資源產權相關基礎制度十三屆全國人大2021.03社會發展第十四個五年規劃和和標準規范、培育數據交易平臺和市場主體等做出戰略部四次會議署。2035年遠景目標綱要請務必閱讀正文之后的免責條款部分330f36#

108、page#國泰君安證券小商品城（600415）要建立數據價值體系，提升要素配置作用，加快數據要素“十四五”大數據產業發展2021.11工信部化，培育數據驅動的產融合作、協同創新等新模式，推動要會家素數據化，促進數據驅動的傳統生產要素合理配置探索建立數據要素流通規則。完善公共數據開放共享機制。建立健全高效的公共數據共享協調機制，支持打造公共數據基礎支撐平臺，推進公共要素市場化配置綜合改革試數據歸集整合、有序流通和共享。建立健全數據流通交易規國務院2022.01點總體方案則。探索“原始數據不出域、數據可用不可見”的交易范式，在保護個人隱私和確保數據安全的前提下，分級分類、分步有序推動部分領城數據流

109、通應用。要充分發揮數據要素作用、強化高質量數據要素供給，加快“十四五”數字經濟發展規數據要素市場化流通，創新數據要素開發利用機制；加快構建國務院2022.01劃數據要素市場規則，培育市場主體、完善治理體系，到2025年初步建立數據要素市場體系。加快培育統一的技術和數據市場。建立健全全國性技術交易市場，完善知識產權評估與交易機制，推動各地技術交易市關于加快建設全國統一大市場互聯互通。加快培有數據要素市場，建立健全數據安全、2022.04國務院場的意見權利保護、跨境傳輸管理、交易流通、開放共享、實全認證等基礎制度和標準規范，深入開展數據資源調查，推動數據資源開發利用。要建立數據產權制度，推進公共數

110、據、企業數據、個人數據分類分級確權投權使用，建立數據資源持有權、數據加工使中央全面深化政關于構建數據基礎制度更好用權、數據產品經營權等分2022.12革委員會第二十發揮數據要素作用的意見六次會議規高效的數據要素流通和交易制度，完善數據全流程合規和監管規則體系，建設規范的數據交易市場。登設數字中國是致字時代推進中國式現代化的重要引掌，是中共中央、國務數字中國建設整體布局規構筑國家競爭新優全面推進中華民族偉大復興勢的有力支2023.02劃擦。加快數字中國建設，對全面建設社會主義現代化國家具院有重要意義和深遠影響。數據來源：各政府官網，國泰君安證券研究數據要素是數字經濟發展的核心驅動力，在國家推動一

111、帶一路的時代背景下，出口數據要素的匯聚將至關重要。數據要素是底層核心資產、是數字經濟發展的核心題動，當前國家加速推進數字經濟，構建數據要素的整合、流通等環節資管重要，在此過程中，各行業的數據治理需求將得到充分釋放。中國東盟自貿區3.0版建設已經啟動，將提升貿易和投資自由化便利化水平，拓展數字經濟、綠色經濟等新領域合作。在一帶一路加速推進的背景下，出口鏈數據要素的匯聚將至關重要，將有利于我國通過充分發揮海量數據規模和豐富應用場景優勢，有望進一步激活數據要素潛能、做強做優做大數字經濟、增強經濟動力。對于公司，有望加快推進出口鏈數據要素的匯聚，為構建國際貿易綜合服務商莫定堅實基礎。此前公司設立征信公

112、司，其核心是利用線下市場經營及線上積累的青務必閱讀正文之后的免責條款部分340f3#page#國泰君安證券小商品城（600415）數據，搭建大數據服務平臺，為商戶提供資信評級、投融資等大數據金融服務；未來有望進一步推動各項數據的匯聚。此次公司投資建設的全球數貿中心，將打造成為小商品產業鏈全要素融合（包括產品制造、展示交易、物流倉儲、關檢匯稅等），統籌生產、生活、生態三大空間的義烏商貿城市最具活力的新地標。我們認為，出口鏈數據要素的整合具有重要意義，義烏1039出口金額占全國比重超30%，公司上線chmagoods平臺+支付牌照正式發布，有望實現出口要素（信息流/物流/資金流）的整合，將為公司未

113、來加速構建國際貿易綜合服務商英定堅實基礎，且數據要素整合有望進一步增厚利潤空間。5.風險提示海外通脹及衰退風險。若海外通脹壓力增加或陷入更深衰退，將影響消黃者的消費需求，公司主業為跨境電商業務，海外需求下降將對其業務發展帶來不利影響。chinagoods推進不及預期。chinagoods推進低于預期或導致公司GMV低于預期、服務/物流等相關業務亦低于預期，但前期成本費用支出為剛性從而影響收入與業績增長。其它電商沖擊。其它2B電商或對公司業務有一定沖擊。請務必閱讀正文之后的免責條款部分350f3（#page#國泰君安證券小商品城（600415）本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格分析師

114、聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免貴聲明本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告面視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報

115、告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其

116、據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權僅為本公司所有，未

117、經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任評級說明評級說明增持相對滬深300指數漲幅15%以上科康訊票相對滬深

118、300指數漲幅介于5%15%之間投資建議的比較標準股票投資評級投資評級分為股票評級和行業評級。中性相對滬深300指數漲幅介于-5%5%以報告發布后的12個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的12個月內的減持相對滬深300指數下跌5%以上公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同增持明顯強于滬深300指數期的滬深300指數漲跌幅為基準中性行業投資評級基本與滬深300指數持平減持明顯弱于滬深300指數國泰君安證券研究所上海深圳北京地址上海市靜安區新閘路669號博華廣場深圳市福田區益田路6003號榮超商北京市西城區金融大街甲9號金融20層務中心B棟27層街中心南樓18層郵編200041518026100032電話（021） 38676666（0755） 23976888（010）83939888E-mail:請務必閱讀正文之后的免責條款部分360f36