保隆科技-公司研究報告-空懸傳感器等放量新成長周期啟動-230508（26頁）.pdf

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1、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明公公司司研研究究深深度度研研究究報報告告證券研究報告證券研究報告industryId汽車零部件汽車零部件investSuggestion增持增持(investSuggestionChange維持維持）marketData市場數據市場數據日期2023/05/08收盤價（元）43.16總股本（百萬股）208.92流通股本（百萬股）207.79凈資產（百萬元）2584.86總資產（百萬元）6906.13每股凈資產（元）12.37來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理relatedReport相關報告相關報告【興證汽車】

2、保隆科技 2022年三季報點評：新業務不斷獲取訂單并進入放量周期，公司有望保持增長2022-11-03【興證汽車】保隆科技 2022中報點評：新業務逐步進入放量周期，公司盈利能力有望得到改善2022-09-07emailAuthor分析師：分析師：戴暢S0190517070005董曉彬S0190520080001投資要點投資要點sumary公司是多品類布局的汽車電子類零部件集團公司是多品類布局的汽車電子類零部件集團，傳統業務傳統業務 TMPS、氣門嘴氣門嘴、金屬管件全球范金屬管件全球范圍內的擴張（圍內的擴張（2013-2019 實現了收入年復合實現了收入年復合 21%的增長）體現了公司產品拓展

3、和全球經營的增長）體現了公司產品拓展和全球經營的能力的能力，最近幾年公司大力投入并培育空氣懸掛最近幾年公司大力投入并培育空氣懸掛、傳感器傳感器、ADAS 等新業務等新業務，2023 年隨著年隨著空懸主要客戶產品量產和傳感器進一步放量空懸主要客戶產品量產和傳感器進一步放量，公司新業務有望進入收獲期公司新業務有望進入收獲期，從而開啟公司從而開啟公司新一輪成長周期。新一輪成長周期。傳統業務傳統業務：TMPS、氣門嘴氣門嘴、排氣管件等基盤業務穩健排氣管件等基盤業務穩健，后續有望平穩增長后續有望平穩增長。TPMS、氣門嘴及金屬管件業務為公司基盤業務，目前營收占比超 80%。TPMS 領域領域：公司深耕

4、20 余載，且 2019 年聯合德國霍富成立合資公司保富電子，在 TPMS 領域加強全球化布局，2022 年全球市占率預計超 20%，客戶涵蓋主流的外資、國內自主以及新勢力品牌，后續行業方面后裝市場滲透率有望進一步提升，公司層面保富中國客戶有望持續增長，且整合完畢后供應鏈全球協同盈利能力有望提升。氣門嘴氣門嘴：公司起家業務，經營 25 載，當前毛利率穩定 40%以上，全球市占率穩定在 10%以上，后續有望隨 TPMS 氣門嘴海外出口增長而穩定增長。金屬管件金屬管件：公司排氣系統尾管及熱端管市場主要集中在汽車前裝市場，公司客戶持續拓展且開始逐步布局更具成長性的輕量化底盤件，未來隨著排氣管新客戶放

5、量以及輕量化底盤業務放量繼續穩定增長。新業務一新業務一：空氣懸架國產化提速滲透率提升空氣懸架國產化提速滲透率提升，公司布局早優勢突出訂單飽滿公司布局早優勢突出訂單飽滿，當前處當前處于放量拐點于放量拐點?？諝鈶壹艿靡嬗趪a化降本以及整車內卷配置提升，整體行業滲透率快速提升。公司空懸業務具備技術+產品+客戶三重優勢。在空懸系統主要零部件均已實現自研，可提供一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成本。同時依托公司良好客戶基礎，空懸產品進入密集訂單斬獲期，目前在手訂單金額超過 100 億元，2023 年隨著主要大客戶產品量產，公司空懸業務有望大規模放量。新業務二新業務二：傳感器已初具規模傳感器已初具規模

6、，后續有望持續處于向上周期后續有望持續處于向上周期。公司傳感器業務抓住國產提升機遇，與國際芯片大廠建立長期戰略合作關系，以及國產化芯片替代開發等措施實現芯片等核心電子元件供應鏈穩定可靠，還并購德國 PEX 及上海龍感，整合全球研發、生產和市場資源，在技術、成本、服務上獲得優勢。公司 2022 年實現傳感器出貨量 1850 萬只，同比增長 105.90%，未來有望繼續快速放量。新業務三新業務三：ADAS 產品布局豐富產品布局豐富，規模放量后有望成為遠期成長新動力規模放量后有望成為遠期成長新動力。公司于 2013年布局 ADAS 業務，產品線涵蓋攝像頭、毫米波雷達、域控制器、4D 毫米波雷達、魔毯

7、技術等，目前在手訂單超過 30 億元。公司不斷與優質公司合作，豐富自身技術實力與產品線。公司 ADAS 業務正處于快速增長期，產品及客戶持續拓展，后續有望隨著產品客戶持續拓展，下游出貨量提升。持續改善板塊盈利能力。投資建議投資建議：公司基盤業務穩健增長公司基盤業務穩健增長，新業務逐步進入放量周期有望驅動公司進入新一新業務逐步進入放量周期有望驅動公司進入新一輪成長周期！輪成長周期！我們預計公司氣門嘴、TPMS、金屬關鍵等業務未來穩健增長，新業務傳感器、空懸、ADAS 逐步進入收獲期，提供業績增長彈性。預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤預測 4.08 億元/5.53 億元/7.57 億元，

8、維持“增持”評級。風險提示：產能釋放不及預期；原材料價格上漲；匯率出現大幅波動風險提示：產能釋放不及預期；原材料價格上漲；匯率出現大幅波動主要財務指標主要財務指標zycwzb|主要財務指標會計年度會計年度20222023E2024E2025E營業收入營業收入(百萬元百萬元)47786101811810079同比增長同比增長22.6%27.7%33.1%24.2%歸母凈利潤歸母凈利潤(百萬元百萬元)214408553757同比增長同比增長-20.2%90.4%35.6%37.0%毛利率毛利率28.0%27.6%28.7%29.7%ROE8.6%14.5%16.8%19.3%每股收益每股收益(元元

9、)1.031.952.653.63市盈率市盈率42.122.116.311.9來源：WIND，興業證券經濟與金融研究院整理dyCompany保隆科技保隆科技（603197）title空懸傳感器等放量，新成長周期啟動空懸傳感器等放量，新成長周期啟動createTime12023 年年 05 月月 08 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-2-深度研究報告深度研究報告目目錄錄一、基盤業務穩中有升，前瞻布局輕量化及智能化領域.-4-1.1、歷經 25 年發展，成長為全球經營的多品類零部件公司.-4-1.2、傳統業務穩健發展，新型業務即將進入放量周期.-

10、6-二、傳統業務：TPMS、氣門嘴、金屬管件未來預計穩健增長.-8-2.1、TPMS 與氣門嘴：增速趨于穩定，構筑公司基盤.-9-2.2、金屬管件：基盤穩健，盈利能力有望穩中有升.-12-2.3、輕量化：傳統業務中的增量，未來有望放量向上.-13-三、新業務：空懸和傳感器進入放量周期，ADAS 逐步減虧.-14-3.1、市場空間：智能化+高端化，公司新業務市場空間廣闊.-14-3.2、公司空懸：技術+產品+客戶三重優勢，即將迎來放量拐點.-18-3.3、保隆傳感器：抓住國產替代機遇，逐步進入放量周期.-19-3.4、保隆 ADAS：仍在投入培育期，但規模上量有望減虧.-20-四、盈利預測與風險

11、提示.-22-4.1、盈利預測與歷史估值復盤.-22-4.2、風險提示.-24-圖目錄圖目錄圖 1、公司發展歷程.-4-圖 2、公司股權結構（截至 2023 年 5 月）.-5-圖 3、公司主要整車廠客戶一覽.-5-圖 4、公司主要 T1 客戶一覽.-5-圖 5、公司各園區及分子公司全球布局圖譜.-6-圖 6、公司產品布局涵蓋智能化及輕量化多個領域.-7-圖 7、公司歷年營業收入及增速（單位：億元）.-7-圖 8、公司歷年歸母凈利潤及增速（單位：億元）.-7-圖 9、公司歷年各業務營收占比.-7-圖 10、公司新產品歷年營收情況（單位：億元）.-7-圖 11、公司歷年毛利率與凈利率.-8-圖

12、12、公司歷年費用率.-8-圖 13、公司歷年海外與國內業務占比情況.-8-圖 14、公司歷年 ROE.-8-圖 15、全球氣門嘴市場空間測算（億元）.-9-圖 16、全球 TPMS 市場空間測算（億元）.-9-圖 17、TPMS 系統.-9-圖 18、TPMS 成本占比.-10-圖 19、國內前裝及后裝 TPMS 滲透率.-10-圖 20、2018 年 TPMS 國內市占率.-10-圖 21、2018 年 TPMS 全球市占率.-10-圖 22、TPMS 發射器銷量（萬支）及全球市占率預測.-10-圖 23、歷年 TPMS 業務營收（億元）及毛利率.-10-圖 24、保富電子乘用車客戶.-1

13、1-圖 25、保富電子商用車客戶.-11-圖 26、氣門嘴業務歷年營收（億元）及毛利率.-12-圖 27、公司歷年氣門嘴業務銷量及市占率測算（單位：萬件）.-12-圖 28、公司金屬管件使用位置.-13-圖 29、汽車金屬部件業務歷年營收（億元）.-13-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-3-深度研究報告深度研究報告圖 30、金屬管件銷量（萬件）.-13-圖 31、公司輕量化產品布局.-14-圖 32、空氣懸架系統成本構成.-15-圖 33、空氣懸架車型價格帶（單位：萬元）.-15-圖 34、汽車傳感器工作原理.-16-圖 35、汽車傳感器分類.-1

14、6-圖 36、公司空氣懸架系列產品.-18-圖 37、公司電控空氣懸架系統.-18-圖 38、公司歷年傳感器銷量（單位：萬只）.-20-圖 39、公司傳感器產品序列.-20-圖 40、保隆科技歷史估值水平（PE-TTM）復盤.-24-表目錄表目錄表 1、公司相應產品定點及客戶整理.-6-表 2、部分配備空懸車輛情況整理.-15-表 3、汽車傳感器部分政策整理.-17-表 4、空懸、傳感器及 ADAS 產品市場空間測算.-17-表 5、公司空懸系列產品近期定點獲取情況.-19-表 6、國內空懸供應商相關情況.-19-表 7、公司 ADAS 系列產品.-21-表 8、公司 ADAS 產品部分定點.

15、-21-表 9、公司分業務業績測算.-23-附表.-25-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-4-深度研究報告深度研究報告報告正文報告正文一、基盤業務穩中有升，前瞻布局輕量化及智能化領域一、基盤業務穩中有升，前瞻布局輕量化及智能化領域1.1、歷經、歷經 25 年發展，成長為全球經營的多品類零部件公司年發展，成長為全球經營的多品類零部件公司公司順應市場公司順應市場趨勢趨勢多次多次拓展品類拓展品類，公司經營范圍不斷擴展公司經營范圍不斷擴展。公司發展路徑大致可以分為以下幾個階段：（1）創業起步期：）創業起步期：公司成立于 1997 年，總部位于上海。剛開始做

16、氣門嘴及平衡塊起家。（2）穩健發展期：）穩健發展期：進入 21 世紀，公司開始布局TPMS 及排氣系統管件領域。（3）新業務擴展期：）新業務擴展期：2012 年開始，公司開始加大輕量化及智能化領域投入，研發汽車結構件、空氣彈簧以及視覺系統與毫米波雷達產品。2017 年公司成功上市。（4）資源整合期：）資源整合期：2018 年開始加大資源整合力度，先后收購德國 PEX 及 TESONA，并成立保富電子及保隆沙士基達，向產品及客戶雙重擴展的路線一路進發，輕量化及智能化產品開始進入大規模放量周期。2021 年，公司空氣彈簧產品成功量產。2022 年，收購上海龍感科技 55.74%股權。（5）新業務收

17、獲期：）新業務收獲期：2023 年開始空懸、傳感器等新業務開始進入收獲期。圖圖 1 1、公司發展歷程、公司發展歷程資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理公司股權清晰公司股權清晰，實控人持股比例實控人持股比例 27.8%。截至 2023 年 5 月，公司實控人為陳洪凌、張祖秋、宋瑾，分別持股比例為 16.49%，9.94%與 1.34%。其中陳洪凌與宋瑾為公司創始人，二者為夫妻關系。陳洪凌曾就職于中國汽車工業進出口總公司廈門公司，1997 年創立公司前身上海保隆實業有限公司。張祖秋曾就職于南京金城集團，1997 年就職于公司至今，現擔任公司董事長。公司實控人持股占比合計 27.8%。請

18、務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-5-深度研究報告深度研究報告圖圖 2 2、公司股權結構（截至、公司股權結構（截至 2 2023023 年年 5 5 月）月）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理公司下游客戶質優且廣公司下游客戶質優且廣，涵蓋國內外主流涵蓋國內外主流 OEM 及及 T1。其中外資整車外資整車客戶有如奧迪、寶馬、保時捷、奔馳、本田、大眾、豐田、福特、捷豹路虎、日產、通用、現代起亞、Stellantis 等；自主品牌整車自主品牌整車企業如比亞迪、長安、長城、東風、廣汽、紅旗、吉利、江淮、奇瑞、上汽、一汽等。同時，公司也與電動車龍頭

19、電動車龍頭企業如高合、合眾、理想、零跑、特斯拉、威馬、蔚來、小米、小鵬、Rivian 等建立了業務關系。公司還在全球范圍內與大型的一級供應商一級供應商如博格華納、布雷博、采埃孚、大陸、佛吉亞、克諾爾、馬瑞利、麥格納、三五、天納克、延鋒等建立了穩定、長期的供貨關系；在售后市場售后市場，公司向北美和歐洲的知名獨立售后市場流通商如Discount Tire、Tire Kingdom、ASCOT 和伍爾特等供應產品。公司豐富的客戶資源一方面體現了公司主要產品在行業的市場地位，另一方面有利于公司新產品的市場開拓。圖圖 3 3、公司主要整車廠客戶一覽、公司主要整車廠客戶一覽圖圖 4 4、公司主要、公司主要

20、 T T1 1 客戶一覽客戶一覽資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-6-深度研究報告深度研究報告表表 1 1、公司相應產品定點及客戶整理、公司相應產品定點及客戶整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理公司生產銷售及研發遍及全球。公司生產銷售及研發遍及全球。公司總部位于上海市松江區，集研發、生產、銷售于一體，同時在國內擁有上海浦東園區（研發及生產）、安徽寧國園區（研發及生產）、安徽合肥（研發及生產）、湖北武漢園區（研發及銷售）。在國外擁有集研發、

21、生產、銷售于一體的美國 DILL、德國保富、奧地利 MMS 及貝恩多夫工廠，以及集研發與生產為一體的匈牙利 PEX，以及德國 TEXONA 研發園區，與北美保富電子、德國威樂、德國 PEX、波蘭隆威銷售分支與日本東京子公司。圖圖 5 5、公司各園區及分子公司全球布局圖譜、公司各園區及分子公司全球布局圖譜資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理1.1.2 2、傳統業務穩健發展，新型業務傳統業務穩健發展，新型業務即將進入即將進入放量周期放量周期傳統業務（傳統業務（TPMS、氣門嘴、金屬管件）支撐了公司過去收入增長，當前公司新、氣門嘴、金屬管件）支撐了公司過去收入增長，當前公司新業務經過培育

22、即將進入放量期業務經過培育即將進入放量期。公司致力于汽車智能化和輕量化產品的研發、制造和銷售，傳統產品有汽車輪胎壓力監測系統（TPMS）、汽車金屬管件（排氣系統管件和 EGR 管件）、氣門嘴以及平衡塊等。同時公司積極布局輕量化及智能化等新領域，產品包括輕量化底盤及車身結構件、車用傳感器（壓力、光雨量、速度、位置、加速度和電流類）、ADAS（360 環視系統、雙目前視系統、駕駛者監測系統等車載視覺產品、車載毫米波雷等）、主動空氣懸架等。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-7-深度研究報告深度研究報告公司 2013-2019 年收入主要由 TPMS、氣門嘴

23、及汽車金屬管件等傳統業務放量支撐，年收入復合增速 20.92%，其中 2019 年公司收入增速大幅提升主要依靠 2019年保富電子并表后帶來的 TPMS 業務增長以及新業務（傳感器、ADAS、汽車結構件、空簧）的增長。目前，公司傳統業務（TPMS、氣門嘴、金屬管件）已進入平穩增長期，新業務（傳感器、ADAS、汽車結構件、空簧）開始進入放量周期，預計會成為公司未來營收及利潤增長的主要驅動力。圖圖 6 6、公司產品布局涵蓋智能化及輕量化多個領域、公司產品布局涵蓋智能化及輕量化多個領域資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 7 7、公司歷年營業收入及增速（單位：億元）、公司歷年營業收入

24、及增速（單位：億元）圖圖 8 8、公司歷年歸母凈利潤及增速（單位：億元）、公司歷年歸母凈利潤及增速（單位：億元）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 9 9、公司歷年各業務營收占比、公司歷年各業務營收占比圖圖 1010、公司新產品歷年營收情況（單位：億元）、公司新產品歷年營收情況（單位：億元）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-8-深度研究報告深度研究報告圖圖 1111、公司歷年毛利率與凈利率

25、、公司歷年毛利率與凈利率圖圖 1212、公司歷年費用率、公司歷年費用率資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 1313、公司歷年海外與國內業務占比情況、公司歷年海外與國內業務占比情況圖圖 1414、公司歷年、公司歷年 R ROEOE資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理二、傳統業務：二、傳統業務：TPMS、氣門嘴、金屬管件未來預計穩健增、氣門嘴、金屬管件未來預計穩健增長長TPMS、氣門嘴及排氣管件業務進入穩定期，預計后續將平穩增長，、氣門嘴及排氣管件業務進入穩定期，預計后續將

26、平穩增長，輕量化業務輕量化業務有望成為公司傳統業務的新增長點。有望成為公司傳統業務的新增長點。公司傳統業務主要包括氣門嘴、TPMS 以及排氣系統管件等。其中 TPMS 及氣門嘴市場已經進入穩健增長期，其前裝滲透率已接近 100%，后續增長主要來源于每年汽車產量的增長以及后裝市場的提升，預計公司相關業務亦保持平穩增長態勢。公司輕量化產品為液壓成型車身/底盤輕量化結構件等，目前已進入定點持續斬獲期，有望為公司貢獻新的增量。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-9-深度研究報告深度研究報告圖圖 1515、全球氣門嘴市場空間測算（億元）、全球氣門嘴市場空間測算（

27、億元）圖圖 1616、全球、全球 T TPMSPMS 市場空間測算（億元）市場空間測算（億元）資料來源：OCIA，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：OCIA，興業證券經濟與金融研究院整理2.1、TPMS 與氣門嘴：增速趨于穩定，構筑公司基盤與氣門嘴：增速趨于穩定，構筑公司基盤TPMS 實時監測輪胎數據，為行車安全保駕護航。實時監測輪胎數據，為行車安全保駕護航。TPMS（胎壓監測系統）是無線輪胎壓力溫度監測系統，通過安裝在輪胎內的傳感器來監測輪胎內部壓力和溫度，并采用無線射頻的方式，把傳感器采集到的壓力和溫度數據信息發送到 TPMS信號接收器，數據經過處理后與預設閥值比較，當輪胎壓力出現異常

28、時以點亮報警燈、顯示報警胎壓、文字提示和聲音提示提醒車主輪胎當前異常狀態。TPMS產品由發射器發射器（通過氣門嘴固定在輪胎內）、控制器控制器（含天線）、顯示界面器顯示界面器（通常集成在整車儀表中）三部分構成，其在整車位置如下圖所示：圖圖 1 17 7、T TPMSPMS 系統系統資料來源：公司招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理前裝市場出貨量趨于穩定前裝市場出貨量趨于穩定，后裝市場及海外消費復蘇增長有望帶動行業向上后裝市場及海外消費復蘇增長有望帶動行業向上。前裝滲透率已經接近 100%，提升空間有限。預計前裝市場出貨量后續增長主要隨著每年汽車銷量的波動而波動，整體處于平穩態勢。后裝滲透率仍

29、處于上升階段，預計后裝市場出貨量后續增長主要受到汽車保有量的提升以及后裝滲透率的提升 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-10-深度研究報告深度研究報告雙重驅動。伴隨海外消費復蘇，預計整個行業仍有望維持穩健增長。圖圖 1818、TPMSTPMS 成本占比成本占比圖圖 1919、國內前裝及后裝、國內前裝及后裝 T TPMSPMS 滲透率滲透率資料來源：華經產業研究院，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：華經產業研究院，興業證券經濟與金融研究院整理公司公司是是 TPMS 領域龍頭企業領域龍頭企業，在技術在技術、市場等方面優勢明顯市場等方面優勢明顯。從技術

30、層面看從技術層面看，公司于 2002 年開始研發 TPMS，至今已有 20 余載歷史。公司的路面感知 TPMS 產品不但可以通過藍牙通信技術，在提高傳輸數據量的同時，還可以實現傳感器軟件 OTA，通過對車輛的數據分析，不斷優化監測算法，提高系統的可靠性。從市從市場層面看，場層面看，公司在 2018 年 TPMS 國內市占率已穩居首位，在全球范圍也屬第一梯隊。圖圖 2020、2 2018018 年年 T TPMSPMS 國內市占率國內市占率圖圖 2121、2 2018018 年年 T TPMSPMS 全球市占率全球市占率資料來源：華經產業研究院，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：華經產業研究

31、院，興業證券經濟與金融研究院整理圖圖 2222、T TPMSPMS 發射器銷量發射器銷量（萬支萬支）及全球市占率預測及全球市占率預測圖圖 2323、歷年、歷年 T TPMSPMS 業務營收（億元）及毛利率業務營收（億元）及毛利率資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-11-深度研究報告深度研究報告深化全球布局深化全球布局，強強聯合攜手強強聯合攜手德國霍富集團成立保富電子德國霍富集團成立保富電子。2019 年 1 月，保隆科技與德國霍富集團整合各自 TPMS 業

32、務設立的合資公司 BH SENS(簡稱“保富電子”)正式在中國、德國、美國三地投入運營，整合雙方在 TPMS 細分市場的豐富經驗與優勢能力，提供更多適用于乘用車、商用車和工程車的多種 TPMS 解決方案。合資后的保富電子整合中德雙方的技術與客戶資源，深化全球布局，客戶涵蓋主流的外資、國內自主以及新勢力品牌。整合后公司整合后公司 TPMS 業務增量明顯業務增量明顯，盈利有望跟隨海外消費恢復及國內外客戶突破盈利有望跟隨海外消費恢復及國內外客戶突破而上行而上行。2019 年保富電子海外電子業務并表之后，公司 TPMS 發射器銷量從 2018年的720.9萬只大幅增長至2019年的2274.65萬只，

33、同時TPMS業務收入也從2018年的 5.48 億元提升到 2019 年的 11.24 億元。同時，業務整合后，規模效應增強，上游議價能力以及對固定成本的攤薄能力均增強，可大幅度降低成本。2018 年整合前公司 TPMS 業務毛利率為 21.03%，2019 年整合后公司 TPMS 業務毛利率提升至 22.79%。我們認為，整合后的 TPMS 業務增量及盈利能力提升明顯，后續有望發揮中德雙方的資源，在保持保富中國持續客戶突破及滲透率提升的同時加大整合力度，隨著海外消費情況恢復持續斬獲海外定點提升盈利能力。圖圖 2424、保富電子乘用車客戶、保富電子乘用車客戶圖圖 2525、保富電子商用車客戶、

34、保富電子商用車客戶資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理氣門嘴前裝及后裝市場需求穩步增長。氣門嘴前裝及后裝市場需求穩步增長。氣門嘴主要用于輪胎充放氣、并維持輪胎充氣后的密封，是汽車工業不可或缺的安全部件。氣門嘴分為傳統氣門嘴和 TPMS氣門嘴。TPMS 發射器一般由 TPMS 傳感器和 TPMS 氣門嘴兩部分組成，TPMS氣門嘴起到支撐 TPMS 傳感器的作用，同時還具備常規氣門嘴的密封和充放氣作用，屬于新興產品，市場競爭者較少。氣門嘴市場需求主要分為 OEM 市場和 AM市場，汽車產量決定 OEM 市場需求量，汽車保有量決定 AM 市

35、場需求量。氣門嘴是汽車車輪模塊的重要安全件，汽車年檢、更換輪胎時一般會更換氣門嘴。在全球汽車工業將趨于穩定、緩慢增長的背景下，未來全球氣門嘴的需求量將保持穩定增長局面，同時隨著近幾年 TPMS 業務的廣泛應用，TPMS 氣門嘴逐漸在乘用車上啟用，推動氣門嘴產品市場空間穩步增長。公司為氣門嘴領域龍頭企業公司為氣門嘴領域龍頭企業，產品涵蓋金屬氣門嘴產品涵蓋金屬氣門嘴、橡膠氣門嘴以及橡膠氣門嘴以及 TPMS 氣門氣門嘴嘴，毛利率穩定在毛利率穩定在 40%以上以上。公司于 1998 年開始研發氣門嘴，至今已經 25 載歷史。目前已經穩定供應比亞迪等眾多車企。近年來公司氣門嘴業務整體呈現上升 請務必閱讀

36、正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-12-深度研究報告深度研究報告態勢且毛利率穩定在 40%以上。2020 年出現短期下滑系公共衛生問題影響導致的下游需求減少。隨著公共衛生擾動因素的結束以及下游客戶持續拓展，預計公司氣門嘴業務將恢復向上。公司氣門嘴市占率近年來整體呈平穩趨勢公司氣門嘴市占率近年來整體呈平穩趨勢，后續有望隨后續有望隨 TPMS 氣門嘴海外出口提氣門嘴海外出口提升維持整體穩健增長態勢。升維持整體穩健增長態勢。我們根據公司歷年氣門嘴銷量、全球乘用車保有量及產量情況對公司氣門嘴市占率進行測算。公司氣門嘴 2022 年全球市占率約為12.30%，近年來整體

37、維持平穩。后續有望隨著 TPMS 氣門嘴的出口提升維持整體穩健增長態勢。圖圖 2626、氣門嘴業務歷年營收（億元）及毛利率、氣門嘴業務歷年營收（億元）及毛利率圖圖 2727、公司歷年氣門嘴業務銷量及市占率測算（單、公司歷年氣門嘴業務銷量及市占率測算（單位：萬件）位：萬件）資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理2.2、金屬管件：基盤穩健，盈利能力有望穩中有升、金屬管件：基盤穩健，盈利能力有望穩中有升排氣系統尾管及熱端管市場主要集中在汽車前裝市場排氣系統尾管及熱端管市場主要集中在汽車前裝市場，目前已成為標準配置目前已成為標準配置。汽車排氣系

38、統是汽車重要的模塊，其主要功能為凈化汽車發動機排出的尾氣、降低發動機發出的聲音，同時由于排氣系統尾部懸掛在外，要求排氣系統具有一定的美觀功能。汽車排氣系統主要由 7 部分組成，按與發動機距離由近至遠的順序依次為排氣歧管、熱端連接管、撓性管、三元催化器、共鳴器、消音器及尾管。汽車排氣系統是耐用的汽車零部件，乘用車尾管裝車率跟整車品質、整車市場成熟度正相關，整車品質越高，乘用車裝車率越高，整車市場越成熟，裝車率越高。隨著人們對汽車外觀的要求越來越高，尾管已逐漸成為整車制造商的標準配置，乘用車的尾管裝車率越來越高。熱端管系連接排氣歧管和三元催化器的連接管件，依照排氣系統的設計以及底盤懸掛的避讓，每套

39、汽車排氣系統一般有 1-3 支熱端管。排氣系統尾管及熱端管市場空間可能隨著電動車滲透率提升下降排氣系統尾管及熱端管市場空間可能隨著電動車滲透率提升下降。排氣系統尾管及熱端管部件在配備發動機的燃油車、混動車以及增程式車中目前已成為標準配置，在純電動車中無需配備。預計排氣系統尾管及熱端管市場空間可能隨電動車滲透率提升而下降。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-13-深度研究報告深度研究報告圖圖 2828、公司金屬管件使用位置、公司金屬管件使用位置資料來源：公司招股說明書，興業證券經濟與金融研究院整理精細化管理疊加下游客戶持續拓展精細化管理疊加下游客戶持續拓

40、展，公司金屬管件業務有望持續向上公司金屬管件業務有望持續向上。公司金屬管件產品主要包括排氣管件系統、EGR 管、車頂架及金屬支架等。其中排氣管件系統又包括排氣類裝飾尾管、后保類裝飾尾管以及熱端管等。近年來，公司金屬管件業務亦穩步增長，已成為比亞迪等主流車企的核心供應商，同時下游客戶仍在不斷拓展。同時，公司實行精益化生產精細管理，降本增效，提升金屬管件業務盈利水平。預計公司金屬管件業務有望跟隨下游客戶拓展以及存量客戶中滲透率的提升維持平穩增長。圖圖 2929、汽車金屬部件業務歷年營收（億元）、汽車金屬部件業務歷年營收（億元）圖圖 3030、金屬管件銷量（萬件）、金屬管件銷量（萬件）資料來源：公司

41、公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理2.3、輕量化：傳統業務中的增量，未來有望放量向上、輕量化：傳統業務中的增量，未來有望放量向上公司輕量化產品客戶涵蓋頭部自主公司輕量化產品客戶涵蓋頭部自主、新勢力及豪華車品牌新勢力及豪華車品牌，目前已量產目前已量產，后續有后續有望持續放量。望持續放量。汽車輕量化為未來發展趨勢，通過優化產品結構、設備和工藝的不斷創新，既保證強度和安全性能，又實現減重 20-30%，提高動力性，減少燃料消耗，降低排氣污染，實現節能減排。保隆科技于 2004 年開始運用液壓成型技術制造汽車結構件，近年來將輕量化作為企業戰略發展方向之一

42、，從 2010 年開始涉足液壓成形車身管件研制，在安徽合肥、安徽寧國建設有多條液壓成形產線。2018 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-14-深度研究報告深度研究報告年與德國汽車液壓成型專家沙士基達成立合資公司，開拓輕量化產品全球性的銷售、研發和制造，產品為液壓成型車身/底盤輕量化結構件等。已成為國內液壓成型管件細分市場的主流配套企業，為國內領先的底盤供應商匯眾、浦項奧斯特姆等廠家配套后橋管梁，為長城、東風柳汽、比亞迪等自主品牌車廠配套前、后副車架管梁，定點客戶涵蓋頭部自主品牌汽車、汽車頭部新勢力品牌以及國際豪華車品牌。圖圖 3131、公司輕量化產品

43、布局、公司輕量化產品布局資料來源：保隆科技官網，興業證券經濟與金融研究院整理三、新業務：空懸和傳感器進入放量周期，三、新業務：空懸和傳感器進入放量周期，ADAS 逐步減虧逐步減虧空懸放量在即，傳感器有望持續向上，空懸放量在即，傳感器有望持續向上，ADAS 盈利能力盈利能力有望有望改善。改善?；趥鹘y基盤業務，公司前瞻布局空懸、傳感器以及 ADAS 三大新業務板塊。目前，空懸業務已經進入定點密集斬獲期，收入放量拐點在即。傳感器業務已經初具規模，后續有望持續處于向上。ADAS 業務處于產品客戶持續拓展的過程中，盈利有望隨著下游出貨量的提升持續得到改善。3.1、市場空間：智能化、市場空間：智能化+高

44、端化，公司新業務市場空間廣闊高端化，公司新業務市場空間廣闊（1）空氣懸掛：國產化降本）空氣懸掛：國產化降本+配置提升需求，滲透率預計快速提升配置提升需求，滲透率預計快速提升空氣懸掛可實現車輛底盤的升高或降低進而增強駕乘體驗空氣懸掛可實現車輛底盤的升高或降低進而增強駕乘體驗。一般的普通懸架由彈簧和減震器組成，而空氣懸架用減震器代替了一般懸架的扭簧，并增加了一套電控系統和氣泵。因為空氣懸架的減震性能更好，車輛的操縱舒適性也更強，因此空氣懸架的舒適程度比普通懸架強?？諝鈶覓煜到y可根據路況的不同以及距離傳感器的信號，行車電腦會判斷出車身高度變化，再控制空氣壓縮機和排氣閥門，使彈簧自動壓縮或伸長，從而降

45、低或升高底盤離地間隙，以增加高速車身穩定性或復雜路況的通過性?？諝鈶壹苷w滲透率較低空氣懸架整體滲透率較低，電動智能化大趨勢下未來市場空間彈性較大電動智能化大趨勢下未來市場空間彈性較大?？諝鈶?請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-15-深度研究報告深度研究報告架系統中，空氣彈簧、可變阻尼減震器、空氣壓縮機三種部件價值量最高，成本占比合計超過 3/4。此外，儲氣罐、ECU 等部件技術含量和壁壘較高，也是懸架系統國產替代的關鍵。因為配置空懸對車企成本的增加較為剛性，因此目前整體滲透率較低。就乘用車領域看，空懸最初配置于奧迪 Q8、寶馬 7 系等 70 萬元

46、以上價格帶的車型之上。近年來隨著蔚小理等新勢力大規模搭載空懸系統，配置車型的整體價格已經下探到領克 09 等部分 30 萬元左右的車型。預計隨著國產替代以及規?；帕靠諔页杀局饾u下降以及需求端的促進，空懸滲透率及市場空間有望大幅提升。圖圖 3232、空氣懸架系統成本構成、空氣懸架系統成本構成圖圖 3333、空氣懸架車型價格帶（單位：萬元）、空氣懸架車型價格帶（單位：萬元）資料來源：蓋世汽車，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理表表 2 2、部分配備空懸車輛情況整理、部分配備空懸車輛情況整理資料來源：汽車之家，興業證券經濟與金融研究院整理（2）傳感器：電動

47、智能化驅動傳感器數量、品類、價值量提升）傳感器：電動智能化驅動傳感器數量、品類、價值量提升 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-16-深度研究報告深度研究報告汽車傳感器是提升駕乘體驗規避安全隱患核心部件汽車傳感器是提升駕乘體驗規避安全隱患核心部件，市場空間廣闊市場空間廣闊。汽車傳感器是汽車計算機系統的輸入裝置，將汽車運行中各種工況信息（如車速、各種介質的溫度、發動機運轉工況等）轉化成電信號輸給計算機，實時監測車輛運行工況，發現潛在危險。汽車上常用的傳感器類型包括輪速傳感器、曲軸/凸輪軸位置傳感器、溫度傳感器、壓力傳感器、爆震傳感器等。每種傳感器各司其職

48、，共同使車輛處于最佳工作狀態，增強駕乘體驗。一輛中端汽車裝配傳感器超過 90 個，其中在動力總成系統中，裝45-60個，車身系統中裝配超過20個，底盤系統中裝配30-40個。隨著人們對產品及體驗要求的提升，以及電動化、智能化大趨勢，電流傳感器、感知傳感器等一些列傳感器單車用量有望持續提升。技術驅動技術驅動，電動化及智能化浪潮有望提振傳感器單車用量及市場空間電動化及智能化浪潮有望提振傳感器單車用量及市場空間。電動化浪潮下，一些發動機、變速箱或者與排放相關的一些傳感器用量將減少，但是因為新增了電池系統、電機電控系統、熱管理系統等，需要更多的通過電機來執行的一些部件或者系統，也帶動了更多的傳感器的應

49、用，包括電流傳感器、溫度傳感器、位置傳感器等新的傳感器?；旌蟿恿ζ囉玫降膫鞲衅髌奉愊鄬Ω?，因為既要包含傳統燃油相關的傳感器，同時也要包含純電相關的傳感器。因此，電動智能化浪潮下，傳感器數量及市場空間有望提升。圖圖 3434、汽車傳感器工作原理、汽車傳感器工作原理圖圖 3535、汽車傳感器分類、汽車傳感器分類資料來源：億渡數據整理，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：前瞻產業研究院，興業證券經濟與金融研究院整理政策驅動，汽車傳感器單車用量有望持續提升。政策驅動，汽車傳感器單車用量有望持續提升。近年來，工信部及發改委等多部門發布相關政策，推進傳感器在汽車領域的產業實踐。汽車傳感器單車用量有望

50、持續提升。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-17-深度研究報告深度研究報告表表 3 3、汽車傳感器部分政策整理、汽車傳感器部分政策整理資料來源：前瞻產業研究院，興業證券經濟與金融研究院整理（3）ADAS：ADAS 硬件成本隨智能駕駛等級提升而提升硬件成本隨智能駕駛等級提升而提升高等級自動駕駛滲透率的提升有望驅動高等級自動駕駛滲透率的提升有望驅動 ADAS 產品裝車率及單車價值量提升產品裝車率及單車價值量提升。汽車智能化升級大勢所驅。隨著 L2+及 L3 以上自動駕駛滲透率的提升以及人們對汽車駕乘體驗要求的不斷提高，ADAS 產品的裝車率以及單車價值量

51、均有望顯著提升。（4）市場空間：預計空氣懸架、傳感器、）市場空間：預計空氣懸架、傳感器、ADAS 2025 年年全球市場空間分別全球市場空間分別達達552.8/1199.2/2518.2 億元億元我們測算空氣懸架我們測算空氣懸架、傳感器傳感器、ADAS 市場空間市場空間 2025 年分別可達年分別可達 552.8/1199.2/2518.2億元。億元。我們對空氣懸架、傳感器、ADAS 產品以及保隆對應產品的全球市場空間做了測算?？諝鈶壹?、傳感器、以及 ADAS 產品在 2025/2030 年市場空間分別有望達 552.8/1500.8 億元、1199.2/1994.1 億元、2518.2/71

52、89.6 億元。表表 4 4、空懸、傳感器及、空懸、傳感器及 A ADASDAS 產品市場空間測算產品市場空間測算資料來源：OCIA，興業證券經濟與金融研究院整理備注：其中保隆相關產品價值量按當前保隆產品布局價值量預估，后續公司可能進一步拓展。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-18-深度研究報告深度研究報告3.2、公司空懸：技術、公司空懸：技術+產品產品+客戶三重優勢，即將迎來放量拐點客戶三重優勢，即將迎來放量拐點公司技術產品優勢明顯，可提供一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成本公司技術產品優勢明顯，可提供一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成本。

53、保隆科技做汽車橡膠金屬部件單元的卡扣氣門嘴起家，不僅積累了豐富的橡膠生產經驗，還掌握了 EPDM 橡膠配方等核心技術能力?；诖?，為進入同樣需要裝配橡膠部件的汽車空氣彈簧市場奠定了良好基礎。保隆科技于 2012 年啟動空氣彈簧產品的研制，2016 年啟動空氣彈簧減振器產品線的研發，隨著市場對于智能化產品的需求加大，以及保隆科技擁有近 18 年的汽車電子產品開發和制造經驗加持，積累了傳感器和控制器的研發能力。其軟硬件開發能力，可以移植到空氣懸架的控制器開發中。通過整合公司不同業務單元的研發資源，協同發展，2018 年開始組建研發團隊，進行 ECAS 主動懸架系統集成的攻關開發。公司以空氣彈簧供給

54、能力為基石，目前已突破國外技術壁壘，自主研發出空氣彈簧減振器總成、儲氣自主研發出空氣彈簧減振器總成、儲氣罐罐、高度傳感器高度傳感器、車身加速度傳感器車身加速度傳感器、懸架控制單元懸架控制單元（ECU）等系列產品等系列產品，涵蓋涵蓋空氣懸架系統感知空氣懸架系統感知、決策決策、執行三部分的主要總成零件執行三部分的主要總成零件，可提供一體式空氣懸架可提供一體式空氣懸架系統解決方案。系統解決方案。同時，公司空懸系統核心零部件大部分均已實現制造，可大大降低外采成本，使得整體盈利水平維持高位。圖圖 3636、公司空氣懸架系列產品、公司空氣懸架系列產品圖圖 3737、公司電控空氣懸架系統、公司電控空氣懸架系

55、統資料來源：保隆科技官網，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：保隆科技公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理空懸產品進入密集訂單斬獲期，即將迎來大規模量產拐點?？諔耶a品進入密集訂單斬獲期，即將迎來大規模量產拐點。2021 年之前公司空懸產品以商用車空氣彈簧為主，到了 2022 年，公司乘用車空懸產品開始占據主導并進入密集訂單斬獲期，整體定點數量及金額同比 2021 年有大幅度提升，2022年全年空懸產品營收達 2.55 億元。目前公司在空懸控制器、空氣供給單元、懸架高度傳感器、加速度傳感器、前向預瞄系統（魔毯）系列產品研發成功并獲得定點。截至 2023 年 4 月，公司空氣懸架系統相關產品已獲

56、 20 余個主機廠項目，在手訂單全生命周期總金額超 100 億元。公司有望憑借 TPMS 及氣門嘴等傳統產品中積累的良好客戶基礎，實現空懸產品客戶的持續拓展。同時，公司也在加速空懸產能布局，預計 2023 年可實現 50 萬臺車的配套目標，按照公司最新規劃，未來 3-5 年將建設 10-15 條線，每年為 100 萬臺車以上配套。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-19-深度研究報告深度研究報告表表 5 5、公司空懸系列產品近期定點獲取情況、公司空懸系列產品近期定點獲取情況資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理全面布局抓住空懸發展黃金期，實現

57、主要零部件自研。全面布局抓住空懸發展黃金期，實現主要零部件自研。目前國內主流空懸供應商有保隆科技、中鼎股份、拓普集團以及天潤工業等，可實現量產的企業較少。公司是少有的同時在乘用車及商用車空懸系統均有布局，同時已經實現空氣懸架系統感知、決策、執行全層面全矩陣的產品開發和定點獲取，可提供空懸一體化解決方案的供應商。表表 6 6、國內空懸供應商相關情況、國內空懸供應商相關情況資料來源：汽配說，興業證券經濟與金融研究院整理3 3.3 3、保隆傳感器：抓住國產替代機遇，逐步進入放量周期、保隆傳感器：抓住國產替代機遇，逐步進入放量周期20 余載傳感器研發經驗加持余載傳感器研發經驗加持，同時并購優質傳感器公

58、司同時并購優質傳感器公司，助力傳感器業務飛速發助力傳感器業務飛速發展展。公司于 2002 年開始研制胎壓監測傳感器，技術經驗豐富，為公司進入汽車傳感器領域奠定了良好的基礎。2009 年，公司成立汽車傳感器業務平臺，研發壓力、光學等車規級傳感器，先后掌握了壓力感應（MEMS、陶瓷電容）、光學、磁學、芯片封裝、傳感器標定等核心技術，并持續向模塊化、集成化的產品研制技術邁 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-20-深度研究報告深度研究報告進。隨著行業快速發展，公司并購德國 PEX 及上海龍感，盈利能力顯著提升，并在匈牙利投資建設汽車傳感器園區，形成松江、臨港

59、、武漢、匈牙利四個研發生產園區。通過整合全球研發、生產和市場資源，在技術、成本、服務上獲得優勢。公司目前有汽車壓力傳感器、光學類傳感器、速度類傳感器、位置類傳感器、加速度類傳感器、電流類傳感器 等產品序列，覆蓋了 40 余種傳感器產品，為汽車電池系統、電力驅動系統、懸架系統、空調系統、熱管理系統、底盤系統等提供先進的產品技術方案，有效提升系統性能。2023 年 1 月，公司發布了高精度1000A/1500A 磁通門電流傳感器以及另一款新產品電機位置傳感器。公司致力于成為一個產品序列完善的汽車傳感器供應商，并在輪速、光雨量、電流傳感器等部分細分領域建立更為明確的優勢。抓住國產替代機遇抓住國產替代

60、機遇，布局電動智能化增量傳感器布局電動智能化增量傳感器，板塊業務進入快車道板塊業務進入快車道。近兩年，“芯片荒”在汽車行業蔓延，芯片供應成為全行業的關注的焦點。保隆科技通過與國際芯片大廠建立長期戰略合作關系，以及國產化芯片替代開發、投資國內芯片供應商等一系列舉措，形成了完善及豐富的全球供應體系，芯片等核心電子元件供應鏈穩定可靠。公司抓住國產替代機遇，前瞻布局電動智能化浪潮下增量傳感器產品，2022 年全年，公司傳感器收入約 3.66 億元，實現傳感器出貨量 1758.86萬只，同比增長 95.76%。其中，速度位置類傳感器更是帶動了整體傳感器業務的提升，控股子公司龍感的優勢產品輪速類傳感器，四

61、季度出貨量將達到每月 200萬只，方向盤角度傳感器的發展勢頭良好；子公司文襄傳感器的光雨量類傳感器2022 年三季度以來出貨量快速上升，進入了大部分自主品牌整車企業和新勢力龍頭企業配套，預計 2023 年將繼續保持高增長；電流傳感器也處于快速上量期，目前公司的主要出貨品類 500A 磁通門傳感器已導入客戶，同時，1000A 和 1500A磁通門傳感器也正在開發中；此外，霍爾類傳感器也通過了動力電池客戶的驗證，后續將逐步實現批量供貨。公司的戰略目標是通過五年發展，實現年產 1 億只汽車傳感器的產銷規模，將部分細分領域產品打造成為國內乃至全球的龍頭。圖圖 3838、公司歷年傳感器銷量（單位：萬只）

62、、公司歷年傳感器銷量（單位：萬只）圖圖 3939、公司傳感器產品序列、公司傳感器產品序列資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理資料來源：公司公眾號，興業證券經濟與金融研究院整理3 3.4 4、保隆、保隆 A ADASDAS：仍在投入培育期，但規模上量有望減虧：仍在投入培育期，但規模上量有望減虧產品線豐富，有望構筑新的成長曲線。產品線豐富，有望構筑新的成長曲線。早在 2013 年，公司便前瞻布局 ADAS 產 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-21-深度研究報告深度研究報告品研發。目前公司 ADAS 定點產品包括雙目前視系統、360 環視系統

63、、駕駛員監測系統、路面預描系統等車載視覺產品，以及行泊一體域控制器、毫米波雷達和超聲波雷達等。其中子公司保航科技的 77Ghz 毫米波雷達已獲得超過十個項目定點，產品包含前向毫米波雷達，BSD 毫米波雷達和艙內毫米波雷達。自 2022 年 5月開始進入量產階段，目前已快速形成規模。目前公司 ADAS 產品在手訂單全生命周期總金額超 30 億元。后續有望隨著產品客戶持續拓展，下游出貨量提升。持續改善板塊盈利能力。表表 7 7、公司、公司 ADASADAS 系列產品系列產品資料來源：公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理表表 8 8、公司、公司 ADASADAS 產品部分定點產品部分定點資料來源：

64、公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理緊跟行業趨勢緊跟行業趨勢，前瞻布局新產品擴充產品線前瞻布局新產品擴充產品線。公司于 2021 年底開始布局 4D 毫米波雷達研發，目前處于優化調試階段，預計今年 8 月份會對外開展客戶推廣，預計將在 2024 年第一季度初步量產。同時公司在前向預瞄與空懸結合技術（魔毯技術）方面也獲得突破并獲得多個項目定點，也是國內首家基于雙目立體視覺的主動懸架路面預瞄系統項目。車輛安裝該系統后，可顯著提高行駛的平順性、舒適 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-22-深度研究報告深度研究報告性和安全性。持續資源整合，不斷豐富自身實力

65、。持續資源整合，不斷豐富自身實力。為了不斷豐富自身技術實力與產品線，公司持續與相關領域內的優質公司合作。公司與領目科技合資成立保領公司，開發視覺產品線的單目攝像頭和低速自動駕駛產品線的 APA 自動泊車輔助系統；與大軒公司合作開發 RPA 自動遠程泊車系統；與楚航科技合資成立保航公司，開發77GHz 毫米波雷達；與黑芝麻科技公司合作，實現國產車規級芯片的應用。保隆科技加上所有的合作公司，目前從事保隆 ADAS 項目研發有 600 名以上的工程師，具備了強大的研發能力。四、盈利預測與風險提示四、盈利預測與風險提示4.1、盈利預測與歷史估值復盤、盈利預測與歷史估值復盤傳統業務傳統業務：TMPS、氣

66、門嘴氣門嘴、排氣管件等基盤業務穩健排氣管件等基盤業務穩健，后續有望平穩增長后續有望平穩增長。TPMS、氣門嘴及金屬管件業務為公司基盤業務，目前營收占比超 80%。TPMS 領域領域：公司深耕 20 余載，且 2019 年聯合德國霍富成立合資公司保富電子，在 TPMS 領域加強全球化布局，2022 年全球市占率預計超 20%，客戶涵蓋主流的外資、國內自主以及新勢力品牌，后續行業方面后裝市場滲透率有望進一步提升，公司層面保富中國客戶有望持續增長，且整合完畢后供應鏈全球協同盈利能力有望提升。氣氣門嘴門嘴：公司起家業務，經營 25 載，當前毛利率穩定 40%以上，全球市占率穩定在10%以上，后續有望隨

67、 TPMS 氣門嘴海外出口增長而穩定增長。金屬管件：金屬管件：公司排氣系統尾管及熱端管市場主要集中在汽車前裝市場，公司客戶持續拓展且開始逐步布局更具成長性的輕量化底盤件，未來隨著排氣管新客戶放量以及輕量化底盤業務放量繼續穩定增長。新業務一新業務一：空氣懸架國產化降本滲透率提升空氣懸架國產化降本滲透率提升，公司布局早優勢突出訂單飽滿公司布局早優勢突出訂單飽滿，當當前處于放量拐點。前處于放量拐點?？諝鈶壹艿靡嬗趪a化降本以及整車內卷配置提升，整體行業滲透率預計快速提升。公司空懸業務具備技術+產品+客戶三重優勢。在空懸系統主要零部件均已實現自研，可提供一體化空氣懸架系統解決方案，降低外采成本。同時依

68、托公司良好客戶基礎，空懸產品進入密集訂單斬獲期，目前在手訂單金額超過 100 億元，2023 年隨著主要大客戶產品量產，公司空懸業務有望大規模放量。新業務二新業務二：傳感器已初具規模傳感器已初具規模，后續有望持續處于向上周期后續有望持續處于向上周期。公司傳感器業務抓住國產提升機遇，與國際芯片大廠建立長期戰略合作關系，以及國產化芯片替代開發等措施實現芯片等核心電子元件供應鏈穩定可靠，還并購德國 PEX 及上海龍感，整合全球研發、生產和市場資源，在技術、成本、服務上獲得優勢。公司 2022年實現傳感器出貨量 1850 萬只，同比增長 105.90%，未來有望繼續快速放量。新業務三：新業務三：ADA

69、S 產品布局豐富，規模放量后有望成為遠期成長新動力。產品布局豐富，規模放量后有望成為遠期成長新動力。公司于2013 年布局 ADAS 業務，產品線涵蓋攝像頭、毫米波雷達、域控制器、4D 毫米波雷達、魔毯技術等，目前在手訂單超過 30 億元。公司不斷與優質公司合作，豐 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-23-深度研究報告深度研究報告富自身技術實力與產品線。公司 ADAS 業務正處于快速增長期，產品及客戶持續拓展，后續有望隨著產品客戶持續拓展，下游出貨量提升。持續改善板塊盈利能力。投資建議投資建議：公司基盤業務穩健增長公司基盤業務穩健增長，新業務逐步進入

70、放量周期有望驅動公司進入新業務逐步進入放量周期有望驅動公司進入新一輪成長周期新一輪成長周期！我們預計公司氣門嘴、TPMS、金屬管件等業務未來穩健增長，新業務傳感器、空懸、ADAS 逐步進入收獲期，提供業績增長彈性。預計公司2023-2025 年歸母凈利潤預測 4.08 億元/5.53 億元/7.57 億元，維持“增持”評級。表表 9 9、公司分業務業績測算、公司分業務業績測算資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理估值階段性分析：估值階段性分析：2021 年末至 2022 年年初，公司估值上行且明顯高于中樞，主要系空氣懸掛突破，未來盈利增速預測上行，估值向上。22 年初到 22 年 4

71、 月，估值回落，行業銷售下行，公司業績低于預期。22 年 5 月到 22 年 7 月，行業貝塔上行，公司估值上行。22 年 8 月-22 年 10 月，行業貝塔下行，公司估值下行。22 年 11 月到 23 年 1月，行業貝塔復蘇，公司估值上行。23 年 2 月至今，公司估值連續下修，且低于最近2 年中樞。我們認為后續隨著公司新業務放量業績兌現，公司估值有望復蘇向上。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-24-深度研究報告深度研究報告圖圖 4040、保隆科技歷史估值水平（、保隆科技歷史估值水平（PE-TTMPE-TTM）復盤）復盤資料來源：wind，興業

72、證券經濟與金融研究院整理4.2、風險提示、風險提示產能釋放不及預期。產能釋放不及預期。按照公司最新規劃，未來 3-5 年將建設 10-15 條空懸線，每年為 100 萬臺車以上配套。若公司產線建設進度不及預期，無法支撐高速增長的定點，會對公司空懸產品的出貨造成影響。原材料價格上漲原材料價格上漲。原材料價格在公司成本結構中占比超過 40%，因此原材料價格的變動會影響公司短期利潤。雖然公司與客戶建立了調價機制，但是調價有一定時滯。若原材料價格出現大幅變動，公司短期利潤會受到影響。匯率出現大幅波動。匯率出現大幅波動。公司海外業務收入占比較高，如果美元或歐元出現單邊大幅貶值，盡管公司利用衍生金融工具抑

73、平匯率波動影響，仍然可能會有匯兌損失的風險。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-25-深度研究報告深度研究報告附表附表scwbb|公司財務報表資產負債表資產負債表單位:百萬元利潤表利潤表單位:百萬元會計年度會計年度20222023E2024E2025E會計年度會計年度20222023E2024E2025E流動資產流動資產3820419750646093營業收入營業收入47786101811810079貨幣資金858172224853485營業成本3440442057907086交易性金融資產0533稅金及附加41304150應收票據及應收賬款12131

74、02610551072銷售費用240269382474預付款項32282929管理費用329421528605存貨1530124413101325研發費用327458617776其他187172182180財務費用1016381101非流動資產非流動資產2795250024132302其他收益38433030長期股權投資74475254投資收益-2393030固定資產138512271069910公允價值變動收益5201515在建工程387387387387信用減值損失-2355無形資產201231267304資產減值損失-34-7-4-4商譽305230242248資產處置收益-1000長期

75、待攤費用2222營業利潤營業利潤3055377561063其他441376395396營業外收入0000資產總計資產總計6615669774768395營業外支出2100流動負債流動負債2716222823162353利潤總額利潤總額3035367561063短期借款813620657671所得稅76117174266應付票據及應付賬款1256101010581075凈利潤227419582798其他647599601608少數股東損益13113040非流動負債非流動負債1112135215421749歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤214408553757長期借款10451238145116

76、55EPS(元元)1.031.952.653.63其他671139094負債合計負債合計3829357938584102主要財務比率主要財務比率股本209209209209會計年度會計年度20222023E2024E2025E資本公積1067106710671067成長性成長性未分配利潤1141146819162517營業收入增長率22.6%27.7%33.1%24.2%少數股東權益288299329369營業利潤增長率-19.6%75.9%41.0%40.6%股東權益合計股東權益合計2787311736194293歸母凈利潤增長率-20.2%90.4%35.6%37.0%負債及權益合計負債及

77、權益合計6615669774768395盈利能力盈利能力毛利率28.0%27.6%28.7%29.7%現金流量表現金流量表單位:百萬元歸母凈利率4.5%6.7%6.8%7.5%會計年度會計年度20222023E2024E2025EROE8.6%14.5%16.8%19.3%歸母凈利潤214408553757償債能力償債能力折舊和攤銷178174175175資產負債率57.9%53.4%51.6%48.9%資產減值準備34-1431流動比率1.411.882.192.59資產處置損失-94000速動比率0.841.331.622.03公允價值變動損失-5-20-15-15營運能力營運能力財務費用

78、756381101資產周轉率81.2%91.7%114.6%127.0%投資損失2-39-30-30應收帳款周轉率459.2%539.3%775.8%938.7%少數股東損益13113040存貨周轉率258.4%310.4%442.6%524.7%營運資金的變動-242274-71-11每股資料每股資料(元元)經營活動產生現金流經營活動產生現金流量量1758637241018每股收益1.031.952.653.63投資活動產生現金流投資活動產生現金流量量-803134-32-18每股經營現金0.844.133.474.88融資活動產生現金流融資活動產生現金流量量334-13370-1每股凈資產

79、11.9613.5015.7518.79現金凈變動-2748647631000估值比率估值比率(倍倍)現金的期初余額107385817222485PE42.122.116.311.9現金的期末余額799172224853485PB3.63.22.72.3 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明-26-深度研究報告深度研究報告分析師聲明分析師聲明本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接

80、收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明投資建議的評級標準投資建議的評級標準類別類別評級評級說明說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間減持相對同期相關證券市場代表性

81、指數漲幅小于-5%無評級由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級行業評級推薦相對表現優于同期相關證券市場代表性指數中性相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平回避相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數信息披露信息披露本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意

82、見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不

83、承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。除非另行說明，本

84、報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就發送、發布、可得到或使用此報告而使興業

85、證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究上上 海海北北 京京深深 圳圳地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層郵編：200135郵箱：地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元郵編：100020郵箱：地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓郵編：518035郵箱：