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1、 Table_Stock 保隆科技保隆科技（603197）證券研究報告證券研究報告 公司深度公司深度 空懸空懸拓展歐洲定點拓展歐洲定點+傳感器持續上量，傳感器持續上量，新新興業務打開成長空間興業務打開成長空間 Table_Rating 增持（維持）增持（維持）Table_Summary 投資摘要投資摘要 汽車零部件細分行業龍頭企業，積極拓展新興業務。汽車零部件細分行業龍頭企業，積極拓展新興業務。公司經過多年深耕發展，氣門嘴、TPMS等傳統業務成長為行業全球前三水平，是公司營收的主要部分，我們認為未來營收增速和盈利能力較為穩定。拓展智能化和輕量化業務，智能空氣懸架和傳感器業務已進入收獲期?？諝鈶?/p>

2、架國產化加速，公司搶先占據市場份額?？諝鈶壹車a化加速，公司搶先占據市場份額。隨著主機廠拆分采購模式的進行和自主品牌技術不斷突破，空氣懸架零部件快速國產化。公司空懸業務已獲得11家客戶項目定點、覆蓋超過30個車型，根據客戶預測已定點項目未來銷售金額超過230億元。公司在產品品類、海外客戶拓展均有突破，產品品類由單一的空簧向供氣單元、儲氣罐、總成等拓展，空氣壓縮機等關鍵自制件持續拓展，近期海外拓展突破歐洲知名主機廠平臺項目。傳感器國產替代空間廣闊，保隆布局多品類產品研發生產，業務爬坡傳感器國產替代空間廣闊，保隆布局多品類產品研發生產，業務爬坡上量，盈利空間有望逐漸打開。上量，盈利空間有望逐漸打開

3、。公司已掌握光學類、電流類、速度類、位置類、加速度/偏航率類、壓力類等6大類40余種傳感器的研發和生產技術，逐步在國內車用傳感器市場建立優勢和份額。24H1，傳感器業務營收增速51.71%，占比達9.74%，隨著24H2量產項目進一步上量，業務規模會持續上升。傳感器產品單品價值量低，但品類、客戶、項目豐富，需要規模效應提升利潤，我們認為公司傳感器業務上量有望逐漸打開盈利空間。投資建議投資建議 TPMS、氣門嘴、汽車金屬管件等傳統業務穩定增長，空氣懸架和傳感器等新業務營收高增。我們預計公司 2024-2026 年營收分別為71.23/86.86/108.19億元；歸母凈利潤分別為 4.03/5.

4、31/6.67億元，同比增長 6.31%/31.85%/25.55%。2024 年 9 月 25 日收盤價對應 PE 分別為 16.54X/12.54X/9.99X，維持“增持”評級。Table_RiskWarning 風險提示：風險提示：市場競爭風險；新業務發展不及預期的風險；匯率波動風險；原材料價格波動和供應短缺的風險。數據預測與估值數據預測與估值 Table_Finance 單位單位：百萬元百萬元 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 5897 7123 8686 10819 年增長率 23.4%20.8%21.9%24.6%歸母凈利潤 379 403 531 667

5、 年增長率 76.9%6.3%31.9%25.6%每股收益（元）1.79 1.90 2.50 3.14 市盈率（X）17.58 16.54 12.54 9.99 市凈率（X）2.26 1.99 1.75 1.51 資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所（，上海證券研究所（2024年年09月月25日日收盤價）收盤價）Table_Industry 行業行業:汽車汽車 日期日期:shzqdatemark Table_Author 分析師分析師:仇百良仇百良 E-mail: SAC 編號編號:S0870523100003 分析師分析師:李煦陽李煦陽 E-mail: SAC 編號編號:S08705

6、23100001 分析師分析師:劉昊楠劉昊楠 E-mail: SAC 編號編號:S0870524090002 Table_BaseInfo 基本數據基本數據 最新收盤價（元）31.41 12mth A 股價格區間（元）26.86-66.15 總股本（百萬股）212.08 無限售 A 股/總股本 99.19%流通市值（億元）66.07 Table_QuotePic 最最近近一年股票一年股票與滬深與滬深 300 比較比較 Table_ReportInfo 相關報告：相關報告：-55%-47%-38%-30%-22%-14%-6%2%10%09/2312/2302/2405/2407/2409/24

7、保隆科技滬深3002024年09月26日2024年09月26日公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 2 目目 錄錄 1 深耕行業二十七載，七次創業成就保隆深耕行業二十七載，七次創業成就保隆.4 1.1 氣門嘴起家，自研+并購逐漸外拓金屬管件、胎壓監測、傳感器、空氣懸架業務.4 1.2 公司股權結構清晰，管理團隊經驗豐富.6 1.3 TPMS、氣門嘴、金屬管件貢獻主要營收，空懸和傳感器增速較快.7 2 滲透率提升滲透率提升+國產化加速，公司抓住空懸市場機遇擴產能、提份國產化加速，公司抓住空懸市場機遇擴產能、提份額額.9 2.1 空氣懸架實時調節車身高度，減振效果較好.9

8、 2.2 軟硬件解耦趨勢帶來國產替代機遇，新能源車放量+空懸配置下探帶來滲透率提升空間.11 2.3 公司布局空懸業務多年，具備眾多競爭優勢.14 3 傳感器業務布局六大類產品，業務擴展加速傳感器業務布局六大類產品，業務擴展加速.18 4 智能駕駛業務發展潛力較大，獲多個項目定點智能駕駛業務發展潛力較大，獲多個項目定點.21 5 傳統業務行業領先，穩健發展傳統業務行業領先，穩健發展.23 5.1 TPMS 行業的龍頭企業，公司進一步搶占市場份額.23 5.2 氣門嘴業務技術領先，盈利能力穩定.23 5.3 汽車金屬管件與輕量化結構件.24 6 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.25 6.1

9、 盈利預測.25 6.2 投資建議.26 7 風險提示：風險提示：.26 圖圖 圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程.4 圖圖 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2024 年半年報）年半年報）.7 圖圖 3：營業總收入及增速（億元）：營業總收入及增速（億元）.7 圖圖 4：歸母凈利潤及增速（億元）：歸母凈利潤及增速（億元）.7 圖圖 5：24H1 公司營收拆分（單位：億元）公司營收拆分（單位：億元）.8 圖圖 6：公司各業務毛利率：公司各業務毛利率.8 圖圖 7：空氣懸架成本拆分：空氣懸架成本拆分.10 圖圖 8：國內空懸滲透率：國內空懸滲透率.10 圖圖 9：空懸市場規模預測（單位

10、：億元）：空懸市場規模預測（單位：億元）.10 圖圖 10：空懸配套乘用車價格呈下沉趨勢：空懸配套乘用車價格呈下沉趨勢.12 圖圖 11：公司空氣懸架部件：公司空氣懸架部件.15 圖圖 12：公司空簧產能情況（單位：萬支）：公司空簧產能情況（單位：萬支）.16 圖圖 13：公司傳感器業務品類：公司傳感器業務品類.19 圖圖 14：公司智能駕駛產品概況：公司智能駕駛產品概況.21 圖圖 15：V-SEE 3.0.22 圖圖 16：公司氣門嘴主要客戶：公司氣門嘴主要客戶.24 圖圖 17：金屬管件部件示意圖：金屬管件部件示意圖.24 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明

11、3 表表 表表 1：公司產品概況：公司產品概況.4 表表 2：公司主要全球業務布局：公司主要全球業務布局.6 表表 3：公司前五大客戶情況：公司前五大客戶情況.6 表表 4：空氣懸架相較于傳統懸架的性能優勢：空氣懸架相較于傳統懸架的性能優勢.9 表表 5：空簧、供氣單元、控制系統國內乘用車前裝市場：空簧、供氣單元、控制系統國內乘用車前裝市場 2023年年 1-5 月市場份額月市場份額.12 表表 6：空懸車型配置情況：空懸車型配置情況.13 表表 7：國內空氣懸架供應商概況：國內空氣懸架供應商概況.14 表表 8：保隆科技空懸相關產品定點情況（截至：保隆科技空懸相關產品定點情況（截至 2024

12、 年年 9 月）月）.15 表表 9：國內：國內 2023 年空懸供應商裝機量及市場份額年空懸供應商裝機量及市場份額.16 表表 10：空氣懸架系統智能制造擴能項目產能情況：空氣懸架系統智能制造擴能項目產能情況.17 表表 11：公司乘用車空懸系統產品定點出貨量概況（單位：萬：公司乘用車空懸系統產品定點出貨量概況（單位：萬支）支）.17 表表 12：保隆科技傳感器業務發展歷程：保隆科技傳感器業務發展歷程.18 表表 13：公司傳感器產能及產銷量（單位：萬支）：公司傳感器產能及產銷量（單位：萬支）.18 表表 14：ADAS 業務已披露的項目定點公告概況業務已披露的項目定點公告概況.22 表表

13、15：公司盈利預測表（單位：億元）：公司盈利預測表（單位：億元）.25 表表 16：可比公司估值：可比公司估值.26 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 4 1 深耕行業二十七載，七次創業成就保隆深耕行業二十七載，七次創業成就保隆 1.1 氣門嘴起家，自研氣門嘴起家，自研+并購逐漸外拓金屬管件、胎壓監并購逐漸外拓金屬管件、胎壓監測、傳感器、空氣懸架業務測、傳感器、空氣懸架業務 保隆科技于 1997 年創立于上海松江，主要產品有 TPMS、車用傳感器、ADAS、主動空氣懸架、汽車金屬管件、氣門嘴以及平衡塊等。公司以“讓更多人受益于汽車科技的發展”為愿景，以各產品線成為

14、全球細分市場前三名為目標，以智能化和輕量化為主要發展方向。圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：資料來源：保隆科技保隆科技官網，官網，保隆科技公眾號，保隆科技公眾號，上海證券研究所上海證券研究所 公司 TPMS、排氣系統管件、氣門嘴產品已具備較強的市場競爭力，全球市場占有率較高，是公司主要的收入和利潤來源。智能化（傳感器、ADAS、空氣懸架）、輕量化結構件業務是公司未來營收的潛在增長點。表表 1：公司產品概況：公司產品概況 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 主要用途主要用途 TPMS 主要用于輪胎的氣壓和溫度等數據監測并無線傳輸給控制器進行處理并顯示給用戶 汽車金 屬管件 排氣系統

15、管件-尾管 安裝于汽車排氣系統尾部或汽車后保險杠，主要為契合汽車美學設計對汽車進行裝飾，同時具備保障排氣順暢、降低噪音等功能 排氣系統管件-熱端管 主要用于實現汽車排氣系統主要裝置之間的連接，具有保障排氣順暢、優化排氣系統結構等功能，同時有助于汽車輕量化 汽車結構件 主要作為車體框架，起支撐車體的作用，應用于車身、底盤、座椅等，包括主要承力元件（縱梁、橫梁和支架等）以及與它們相連的管件/板件共同組成的剛性空間結構；此外，液壓成型汽車結構件還能為汽車輕量化做貢獻 氣門嘴 橡膠嘴 用于輪胎充放氣體或液體、并能保持其內壓的單向閥門 金屬嘴 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲

16、明 5 傳感器 光學類 主要用于測量外部雨量大小、可見光照度及紅外輻射強度、擋風玻璃的溫度和濕度等，使汽車實現雨刮、近光燈、空調和 HUD（抬頭顯示系統/平行顯示系統）等的智能控制 電流類 測量系統中的電流信號，主要用于電動汽車 BMS（電池管理系統）、BDU（電池能量分配單元）、PDU（配電單元）、工業用鋰電池能源管理設備和充電樁等方面 速度類 測量系統中的速度信號或者速度及方向信號，主要用于汽車電子穩定系統(ESP)、防抱死制動系統(ABS)、自動駕駛控制系統(ADAS)等 位置類 測量系統中的位移、高度和角度信號，主要用于汽車線控制動系統(One Box)、制動系統、轉向系統、空氣懸架系

17、統、自動大燈高度調節系統、自動變速器控制系統、自動駕駛(ADAS)等系統 加速度/偏航率類 測量車輛中加速度和/或角速度信號，主要用于汽車電子穩定系統(ESP)、空氣懸架系統、車聯網系統(TBOX)、安全氣囊系統(Airbag)壓力類 測量車輛各系統中液體或氣體的壓力信號，主要用于車輛的發動機系統、變速箱系統、空調系統、制動系統、燃油控制系統和后處理等系統 空氣懸架系統及部件 空氣懸架系統 一種利用空氣彈簧為彈性元件的汽車懸架系統，通過對空氣彈簧的充放氣來調節車身高度，增強車輛行駛的平順性和穩定性 空氣彈簧 可應用于商用車、乘用車以提高舒適性 空簧減振器總成 空氣彈簧和減振器集成的總成，能夠在

18、不同路況下保持車輛良好舒適性和穩定性，提高車輛的操控性和通過性 儲氣罐 用于儲存空壓機壓縮的空氣，同時具有緩沖空氣和降溫作用 ADAS 視覺傳感器 通過感光芯片結合光學鏡頭每秒采集N組（幀）數字形式的圖像，通過車載以太網或 LVDS（低電壓差分信號）方式傳送給 ECU 并通過圖像算法技術進行數據處理和分析，進而判斷車輛周圍情況 毫米波雷達 毫米波雷達是由陣列天線和數據處理系統組成的智能距離傳感器，其收發的信號是一種頻率介于30GHz300GHz的電磁波，是自動駕駛系統中重要的組成部件，主要具有目標探測功能，優點是探測距離遠且精度高、全天候（大雨除外）全天時工作、對霧、煙、灰塵等有良好穿透能力、

19、抗干擾性好，此外還具有體積小、性價比高的特點 其他 平衡塊 主要用于調整車輪動平衡 BUSBAR 母排 實現電芯與電芯之間的電連接 資料來源：資料來源：向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿）向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿），上海證券研究所上海證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 6 公司實現全球公司實現全球化業務化業務布局。布局。公司總部位于上海松江，在上海松江、安徽寧國、安徽合肥、湖北武漢和美國、德國、波蘭、匈牙利、奧地利等地擁有生產基地、研發中心和銷售分支機構，為全球客戶提供優質產品和貼心服務。表表 2

20、：公司：公司主要主要全球業務布局全球業務布局 布局區域布局區域 主要業務主要業務 國內 上海松江 公司總部、TPMS、傳感器、汽配銷售 上海浦東 傳感器 安徽寧國 金屬管件、氣門嘴、商用車空懸零部件 安徽合肥 乘用車空懸、智駕零部件 湖北武漢 智駕、傳感器研發 國外 美國 氣門嘴生產（DILL）、TPMS 銷售（DILL、保富美國）德國 TPMS（保富德國）、傳感器（PEX）匈牙利 傳感器 資料來源：資料來源：保隆科技公眾號，保隆科技公眾號，保隆科技保隆科技2023年年年報年報，上海證券研究所，上海證券研究所 1H23理想成為公司第一大客戶理想成為公司第一大客戶、實現銷售金額實現銷售金額2.7

21、2億元，占億元，占主營收入的主營收入的 10.60%。理想定點車型在 1H23 的產量高增，公司為其供貨空氣懸架、傳感器、TPMS 等產品。表表 3：公司前五大客戶情況：公司前五大客戶情況 年度年度 客戶名稱客戶名稱 主要銷售產品主要銷售產品 銷售金額（億元）銷售金額（億元）占主營收入比例占主營收入比例 1H23 理想汽車理想汽車 空氣懸架、傳感器、空氣懸架、傳感器、TPMS 2.72 10.60%折扣輪胎 氣門嘴、TPMS 1.68 6.54%Forvia 汽車金屬管件 1.43 5.57%天納克 汽車金屬管件 1.31 5.11%上汽集團 傳感器、TPMS、汽車金屬管件 1.30 5.08

22、%合計 8.44 32.90%2022 年度 折扣輪胎 氣門嘴、TPMS 3.42 7.55%上汽集團 TPMS、汽車金屬管件 3.11 6.86%Forvia 汽車金屬管件 2.81 6.20%天納克 汽車金屬管件 2.57 5.67%大眾集團 TPMS、汽車金屬管件 1.57 3.47%合計 13.48 29.75%2021 年度 折扣輪胎 氣門嘴、TPMS 3.27 8.65%佛吉亞 排氣系統管件 2.56 6.77%上汽集團 TPMS、排氣系統管件 2.19 5.79%天納克 排氣系統管件 1.95 5.14%大眾集團 TPMS、排氣系統管件 1.39 3.68%合計 11.37 30

23、.03%資料來源：資料來源：向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿）向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿），上海證券研究所，上海證券研究所 1.2 公司股權結構清晰，管理團隊經驗豐富公司股權結構清晰，管理團隊經驗豐富 截至截至 24H1，公司實際控制人陳洪凌、張祖秋和宋瑾合計控股公司實際控制人陳洪凌、張祖秋和宋瑾合計控股27.37%，分別持股，分別持股 16.25%、9.80%和和 1.32%。陳洪凌畢業于武漢理工大學，曾就職于中國汽車工業進出口廈門公司，1997 年與張公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 7 祖秋共同創辦保

24、隆科技。實控人陳洪凌、董事長兼總經理張祖秋、董事會秘書尹術飛都曾在武漢理工大學就讀。圖圖 2：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2024 年半年報年半年報）資料來源：資料來源：公司年報公司年報，公司半年報，公司半年報，wind，上海證券研究所，上海證券研究所 注：控股子公司僅列舉部分，數據截止 2023 年底 1.3 TPMS、氣門嘴、金屬管件貢獻主要營收，空懸和傳、氣門嘴、金屬管件貢獻主要營收，空懸和傳感器增速較快感器增速較快 2023 年，空懸、傳感器新業務快速成長，空懸、傳感器新業務快速成長，TPMS 等成熟業務等成熟業務進一步獲取市場份額，進一步獲取市場份額，實現營收 58.97億

25、元，同比+23.44%；歸母凈利潤 3.79 億元，同比+76.92%；24H1 實現營收 31.84 億元，同比+21.68%；歸母凈利潤 1.48 億元，受到股權激勵費用和人力支出增加影響，同比-19.40%。圖圖 3：營業總收入及增速（億元）：營業總收入及增速（億元）圖圖 4：歸母凈利潤及增速（億元）：歸母凈利潤及增速（億元）資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所 0%10%20%30%40%50%0102030405060702019202020212022202324H1營業總收入（億元）YOY-40

26、%-20%0%20%40%60%80%100%0.00.51.01.52.02.53.03.54.02019202020212022202324H1歸母凈利潤（億元）YOY公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 8 TPMS、氣門嘴、金屬管件三大業務、氣門嘴、金屬管件三大業務在在 24H1 營收占比高達營收占比高達66.36%，空懸和傳感器等新興業務，空懸和傳感器等新興業務繼續繼續上量，營收占比從上量，營收占比從2023年年的的 20.89%提升至提升至 24H1 的的 23.05%。圖圖 5：24H1 公司營收拆分公司營收拆分（單位：億元）（單位：億元）圖圖 6：公司

27、各業務毛利率：公司各業務毛利率 資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所 資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所 TPMS,9.85,31%汽車金屬管件,7.50,23%氣門嘴,3.78,12%空氣懸架空氣懸架,4.24,13%傳感器傳感器,3.10,10%其他業務,3.37,11%24.31%29.21%43.11%24.57%20.67%15%20%25%30%35%40%45%202120222023TPMS汽車金屬管件氣門嘴空氣懸架傳感器公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 9 2 滲透率提升滲透率提升+國產化加速，公

28、司抓住空懸市場機國產化加速，公司抓住空懸市場機遇擴產能、提份額遇擴產能、提份額 2.1 空氣懸架實時調節車身高度，減振效果較好空氣懸架實時調節車身高度，減振效果較好 懸架按彈性元件不同可分為鋼板彈簧懸架、螺旋彈簧懸架、空氣彈簧懸架。與傳統機械懸架相比，空氣懸架自重輕，并且具備更優異的平順性、操控穩定性、抗傾覆性?？諝鈶壹芸梢愿鶕囁僮赃m應調節高度、根據路況和行駛工空氣懸架可以根據車速自適應調節高度、根據路況和行駛工況自適應調節阻尼。況自適應調節阻尼?？諝鈶壹懿捎脛偠群妥枘峋烧{節的空氣彈簧和可調式減振器，空氣壓縮機形成壓縮空氣并將其送到彈簧和減振器的空氣室中，以此改變車輛的高度。在前輪和后輪附

29、近設有車高傳感器，控制系統根據車高傳感器的輸出信號判斷車身高度變化，再控制壓縮機和排氣閥使彈簧壓縮或伸長，從而起到減振的效果。高速行駛時，空懸變硬提高車身穩定性；長時間低速不平的路面行駛時，空懸變軟提高車身舒適性。與傳統懸架相比，空氣懸架有明顯的性能優勢，空氣懸架的與傳統懸架相比，空氣懸架有明顯的性能優勢，空氣懸架的自重更輕，舒適性高，操作穩定性高、安全性高，可降低風阻、自重更輕，舒適性高，操作穩定性高、安全性高，可降低風阻、進而提升續航里程。進而提升續航里程。表表 4：空氣懸架相較于傳統懸架的性能優勢：空氣懸架相較于傳統懸架的性能優勢 優勢優勢 具體介紹具體介紹 自重更輕 新能源車使用傳統螺

30、旋彈簧懸架的鋼絲直徑會非常大，影響整車設計和駕乘舒適性?？諝鈶壹芤钥諝鉃橹饕橘|，相比傳統鋼板材料減重效果明顯，可以騰出更多的重量空間用于載人載物，又能節約燃油、節能增效，平衡高承載和舒適度的要求。舒適性高 空氣氣囊相比鋼板彈簧更軟、更舒適，是車架和車橋之間的軟連接，可通過改變空氣彈簧的活塞形狀、氣囊體積、氣囊內壓的方式降低車身偏頻并控制在人體較為舒適的1Hz 左右，從而人體不會出現頭暈等癥狀；還可過濾高頻噪音，改善車內聲音品質；主動抬高或降低車身來增強通過性或方便上下車，駕乘體驗升級。操作穩定性高，安全性高 空氣彈簧的軟硬能根據需要自動調節，高速行駛時，空簧變硬提高車輛穩定性；遇到較差路況時

31、，空簧變軟提高車輛的舒適性。當汽車轉向或急加速，將控制減振器輸出阻尼力有效抑制俯仰和側傾；當汽車橫向失穩或緊急制動時，可通過阻尼力控制四個車輪的跳動，減小車輪的動載荷從而增強輪胎的抓地力，行車更安全?？山档惋L阻，提升續航里程 高度控制閥可自動調節車身高度，當車速較高時通過降低車身減小風阻，從而減少能耗。根據蓋世汽車數據，空懸對于燃油車可降低 2-3%油耗，而電動汽車可降低 5%左右電耗。資料來源：清新資本，蓋世汽車資料來源：清新資本，蓋世汽車，上海證券研究所，上海證券研究所 空氣懸掛系統的主要部件由空氣彈簧、電控減振器、空氣供空氣懸掛系統的主要部件由空氣彈簧、電控減振器、空氣供給系統（壓縮機、

32、儲氣罐、分配閥）、給系統（壓縮機、儲氣罐、分配閥）、ECU、各類傳感器以及相關、各類傳感器以及相關配套的管路構成。配套的管路構成。ECU 接收各類傳感器的信號，確定車身的運動公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 10 狀態（速度、加速度、路面沖擊等），對底盤的狀態進行調整。壓縮機提供空氣源，通過分配閥對于氣囊進行充放氣進而調整空氣彈簧的剛度以及車身的高度，通過調整 CDC 減振器阻尼系數的大小，從而對懸架的參數進行實時調整。根據觀研天下，目前空懸系統的主機廠拆包采購成本大約為根據觀研天下，目前空懸系統的主機廠拆包采購成本大約為8000-9000 元。元?？栈僧a品價格約

33、為 2000-3000 元，CDC 減振器產品價格約為 2000 元，供氣單元總成價格約為 1500-2000 元，我們測算三者的成本合計占空懸系統的 79%。圖圖 7：空氣懸架成本拆分：空氣懸架成本拆分 資料來源：觀研天下，上海證券研究所資料來源：觀研天下，上海證券研究所測算測算 空懸滲透率快速提升，空懸滲透率快速提升，2025 年滲透率有望達到年滲透率有望達到 15%?？諔覈鴥妊b載量呈現上升趨勢，根據蓋世汽車，從 2023 年 6 月開始單月搭載量突破 5 萬臺，2023 年 11 月滲透率已達 3.0%；預計到 2025年，空氣懸架滲透率上漲到 15%左右，市場規模接近 380 億，年復

34、合增長率達到 41.3%，空氣懸架正邁進巨量市場。圖圖 8：國內空懸滲透率：國內空懸滲透率 圖圖 9：空懸市場規模預測（單位：億元）：空懸市場規模預測（單位：億元）資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所 資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所 空簧32%減振器25%供氣單元22%控制器6%儲氣罐4%傳感器5%其他6%0.5%2.3%3.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%48761051462222903784675265910100200300400500600700公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重

35、要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 11 市場需求作為主機廠考慮的關鍵要素正急劇攀升，空懸成本市場需求作為主機廠考慮的關鍵要素正急劇攀升，空懸成本下降后配置車型價位段持續下探，也促使更多主機廠裝配空懸。下降后配置車型價位段持續下探，也促使更多主機廠裝配空懸。需求端：國內需求端的消費升級推動終端不斷優化配置，需要座艙、智駕、底盤等多個領域的全面提升，空氣懸架是汽車底盤智能化升級的重要方向。新能源車企對于傳統燃油市場不斷侵占，新能源市場本身競爭愈發激烈。供給端：空懸產品成本下探，車型配置軍備競賽。1）隨著技術的普及和規模效應下的成本控制，加之國產替代加速，電控空氣懸架將越來越多的應用到新能源乘用車，電控

36、空氣懸架逐步替換傳統懸架趨勢確定。2）目前自主品牌和造車新勢力增配空氣懸掛的浪潮開始涌現。新能源車企搭載空氣懸掛也給競爭對手壓力，進一步促使各主機廠加大裝配空氣懸架的速度，提升滲透率。2.2 軟硬件解耦趨勢帶來國產替代機遇，新能源車放量軟硬件解耦趨勢帶來國產替代機遇，新能源車放量+空懸配置下探帶來滲透率提升空間空懸配置下探帶來滲透率提升空間 軟硬解耦，主機廠開啟拆分采購模式。軟硬解耦，主機廠開啟拆分采購模式。燃油車時代，空氣懸架系統總成和軟硬件集成掌握在上游零部件廠商手中，ECU 由生產空氣彈簧和空氣壓縮機的核心零部件生產商研發，主要技術掌握在合資供應商手中；新能源時代，軟件定義汽車，汽車軟硬

37、件逐步解耦，國內主機廠在空懸系統上更傾向于拆分采購，自主集成，主機廠負責空氣懸架 ECU、控制方案研制和最終集成，空氣懸架 ECU 模塊設計將逐漸從外資零部件廠商轉向主機廠，而空氣懸架總成可分拆成空氣供給單元、空氣彈簧、傳感器等硬件，由零配件供應商對口供應。國內供應商具備成本優勢及快速響應，可以國內供應商具備成本優勢及快速響應，可以更更大程度匹配主大程度匹配主機廠的開發進度，拆分采購為國產供應商突破空懸市場帶來機會，機廠的開發進度，拆分采購為國產供應商突破空懸市場帶來機會，也能為主機廠帶來降本空間。也能為主機廠帶來降本空間。以理想開發空懸為例，國際供應商只提供全套方案，整包方案無法適配車型，并

38、且量產需要也無法匹配。此外，空懸零部件實現國產替代后價格下降幅度可觀，根據蓋世汽車，最先實現國產化的空簧價格降幅達 25%。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 12 表表 5：空簧、供氣單元、控制系統國內乘用車前裝市場：空簧、供氣單元、控制系統國內乘用車前裝市場 2023 年年 1-5 月市月市場份額場份額 供應商供應商 市場份額市場份額 空氣彈簧 孔輝科技 39.10%威巴克 29.07%保隆科技 20.15%空氣供給 采埃孚 77.35%AMK 16.22%大陸集團 6.43%控制系統 理想（委外加工）51.17%大陸集團 30.85%威巴克 7.66%資料來源

39、：高工智能汽車資料來源：高工智能汽車，上海證券研究所，上海證券研究所 國產化零部件成本下降，帶動空懸配置車型價位段下移。國產化零部件成本下降，帶動空懸配置車型價位段下移。根根據汽車之家報價數據顯示，蔚來ES8 2018款將空氣懸架下探至45萬元以內車型，極氪 001 2021 款與東風嵐圖 FREE 2021 款將空氣懸架下探至 35 萬元以內車型，星紀元 ES 2024 款將空懸標配下探到22.58萬元。目前空簧成本約2000-3000元，整套系統成本約7000 元，車企一般只會將 5%的 BOM 成本留給空懸。根據孔輝科技郭總預計，隨著成本不斷降低，5 年后空懸標配價位段有可能會下移到 1

40、8-20 萬元車型上。圖圖 10：空懸配套乘用車價格呈下沉趨勢：空懸配套乘用車價格呈下沉趨勢 資料來源：搜狐汽車，上海證券研究所資料來源：搜狐汽車，上海證券研究所 蔚小理等新勢力爆款車型采用國內供應商空懸產品，助推國蔚小理等新勢力爆款車型采用國內供應商空懸產品，助推國內供應商搶占市場份額。內供應商搶占市場份額。根據我們梳理的國內品牌空懸配置情況，目前理想、蔚來、小鵬、極氪、嵐圖、問界、智界、騰勢、星紀元等品牌均有重磅車型配置空懸，其中理想配置空懸的三款車型表現最為亮眼，這其中 L7 和 L9 均由孔輝供貨，L8 由保隆供貨。根據蓋世汽車，2023年國內空懸市場份額中，孔輝占據44.50%、配套

41、25.10萬套、排名第一，保隆占據20.70%、配套11.65萬套、公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 13 排名第三。在我們統計的國內品牌車型中，僅有蔚來在我們統計的國內品牌車型中，僅有蔚來 ES7/ES8、小鵬、小鵬 G9、極氪極氪 001、智己、智己 LS7 使用了國外供應商供貨的空懸系統，其余份使用了國外供應商供貨的空懸系統，其余份額大多由國產廠商占據。額大多由國產廠商占據。表表 6：空懸車型配置情況：空懸車型配置情況 品牌品牌 車型車型 價位段價位段（萬元）（萬元）23 年銷量年銷量（萬輛）（萬輛）供應商供應商 配置配置 理想 L7 33.98-37.98

42、 13.4 孔輝 Pro 和 Max 標配，Air 不配置 L8 35.98-39.98 11.8 保隆 Pro 和 Max 標配，Air 不配置 L9 42.98-45.98 11.4 孔輝 全系標配 蔚來 ES8 49.60-65.60 1.3 大陸 全系標配 ET7 42.80-50.60 0.5 保隆 全系標配 ES7 43.80-51.80 0.6 大陸 全系標配 EC7 45.80-54.80 0.4-全系標配 小鵬 G9 26.39-35.99 2.6 威巴克 2024 款 650Max 標配，其他選配 X9 35.98-41.98 0.0 保隆 全系標配 問界 M9 46.98

43、-56.98 0.0 拓普 全系標配 智界 S7 32.98-34.98 0.1 保隆 Max RS 標配 極氪 001 25.90-32.90 7.6 孔輝 YOU 版、ME 版標配，WE 版選配 009 43.90-78.90 1.9-全系標配 嵐圖 FREE 26.69 1.9 孔輝 全系標配 追光 27.78-38.59 0.5 孔輝 2024 款旗艦版標配，2023 款選配 夢想家 41.99-63.99 2.7 孔輝 2024 款旗艦版、私人定制版標配 騰勢 N7 31.98-37.98 0.6 保隆 Air 版不配置，其他標配 星紀元 ES 22.58-33.98 0.1 孔輝

44、2024 款國潮版不配置，其他標配；2025 款 Ultra標配，Pro 四驅和國際版不配置，其他選配 智己 LS7 30.98-45.98 1.4 大陸 Urban Fit 后驅版不配置，其他標配 阿維塔 12 30.08-40.08 0.5 孔輝 GT 版標配，其他選配 領克 09 新能源 28.99-36.29 1.0 孔輝 2024Ultra 標配，2023 亞運行政版選配 09 30.29 0.5 孔輝 Ultra 版選配，其他不配置 紅旗 H9 45.98-86.00 1.3-3.0T 標配，2.0T 不配置 E-HS9 50.98-77.98 0.3-旗暢、旗領標配，旗悅、旗享選

45、配 高合 HiPhi X 57.00-80.00-全系標配 HiPhi Z 51.00-63.00-全系標配 遠航 Y6 44.98-52.98-至尊版、遠航版標配，其他不配置 北京 BJ90 47.80-49.80 0.4-全系標配 小米 SU7 29.90-拓普 Max 版配置，其他不配置 資料來源：汽車之家，資料來源：汽車之家，搜狐汽車，搜狐汽車，Marklines，蓋世汽車，愛普搜汽車，虎嗅，蓋世汽車，愛普搜汽車，虎嗅，孔輝科技官微，孔輝科技官微，AEE先進汽車技術展，先進汽車技術展，每每日車評，日車評，上海證券研究所上海證券研究所 注：價位段均為配置車型的價位，均為在售車型 注：極氪

46、 009 在 2024 款發布前的 009ME 使用孔輝作為雙腔空懸供應商，2024 款尚未查找到資料是否有更換 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 14 2.3 公司布局空懸業務多年，具備眾多競爭優勢公司布局空懸業務多年，具備眾多競爭優勢 國內空懸市場主要玩家主要包括保隆、孔輝、拓普、中鼎。國內空懸市場主要玩家主要包括保隆、孔輝、拓普、中鼎。表表 7：國內空氣懸架供應商概況：國內空氣懸架供應商概況 供應商供應商 進展進展 保隆科技 公司于 2012年啟動空氣彈簧產品的研制，2016 年啟動空氣彈簧減振器產品線的研發，隨著市場對于智能化產品的需求加大，2018 年開

47、始組建研發團隊，進行 ECAS 主動懸架系統集成的攻關開發。根據蓋世汽車統計，2023 年空懸裝機量 11.65 萬套，市占率 20.7%?？纵x科技 公司是國內首家乘用車空懸系統供應商、首家雙腔空簧總成供應商，截至2023年11月底，孔輝累計交付空簧總成達到 30 萬臺套，公司已經為嵐圖 FREE、嵐圖夢想家、嵐圖追光、理想 L9、理想 L7、極氪 009ME、領克 09、奇瑞星紀元 ES 和阿維塔 12 供貨空懸產品。此外，孔輝計劃在 2024-2025 年度逐步推出閉式空懸系統、CDC 減振器等新產品，預計 2024年將實現 80-100 萬臺套空懸交付量。拓普集團 公司建立國內首家閉式空

48、懸制造工廠，2023 年 11 月閉式空懸系統產品正式量產下線。公司空懸系統已獲得吉利、華為賽力斯、小米、高合等多家主機廠定點。定點項目涵蓋前空簧總成、后空簧總成、集成式供氣單元（氣泵、閥體、ECU 一體化）。中鼎股份 安徽安美科空氣供給單元產線已開始供貨，從 2020 年至 2023 年底已獲得空氣供給單元訂單總產值約100億元，空懸產線已落地，公司子公司鼎瑜科技依托集團在橡膠領域的配方、研發等核心優勢，專注于空氣彈簧的研發、生產，同時將積極推進技術突破，進一步提升相關產品的性能。同時公司也在加速空懸其他系統硬件總成產品的研發進度。資料來源：各公司公告、官方公眾號資料來源：各公司公告、官方公

49、眾號，蓋世汽車，蓋世汽車，上海證券研究所上海證券研究所 優勢一：國內少有具備自主研發空懸產品能力的企業優勢一：國內少有具備自主研發空懸產品能力的企業 公司是國內較早布局空簧、電控減振器、儲氣罐等產品并已公司是國內較早布局空簧、電控減振器、儲氣罐等產品并已實現產品量產落地的企業。實現產品量產落地的企業。公司 2012 年開始研制空氣彈簧，2016 年開發電控減振器，2021 年實現空氣彈簧減振器總成量產，2022 年量產下線儲氣罐產品。公司現有的空氣懸架系統產品包括商用車空氣彈簧、乘用車空氣彈簧和空氣彈簧減振器總成、儲氣罐、空氣供給單元、傳感器、控制器等。公司空氣彈簧減振器總成、獨立式空氣彈簧、

50、空氣懸架控制器(ECU)、空氣供給單元(ASU)、儲氣罐以及由空氣彈簧減振器總成、獨立式空氣彈簧和控制器組成的系統集成產品均獲得了主流主機客戶的量產項目定點。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 15 圖圖 11：公司空氣懸架部件：公司空氣懸架部件 資料來源：公司官網，上海證券研究所資料來源：公司官網，上海證券研究所 優勢二：與頭部車企合作優勢二：與頭部車企合作緊密，獲得多個項目定點緊密，獲得多個項目定點 公司空懸產品獲得理想、蔚來、比亞迪等多家主機廠項目定公司空懸產品獲得理想、蔚來、比亞迪等多家主機廠項目定點，截至點，截至 2024 年年 9 月月，已公告空懸項目定

51、點金額超，已公告空懸項目定點金額超 115 億元億元。表表 8：保隆科技空懸相關產品定點情況（截至：保隆科技空懸相關產品定點情況（截至 2024 年年 9 月月）公告公告 定點客戶定點客戶 配套產品配套產品 生命周期生命周期 金額（億元）金額（億元）預計量產預計量產 2021.10 新能源頭部品牌 空簧 6 年 1.72 2023 年 3 月 2021.12 新能源頭部品牌 空簧 6 年 4.60 2024 年 1 月 2022.05 新能源頭部品牌 儲氣罐 5 年 1.50 23H1 2022.10 頭部自主品牌 供氣單元 5 年 13.00 2024 年初 2022.11 新能源頭部品牌

52、雙腔空簧 7 年 23.00 2023 年 10 月 2023.01 合資品牌 空簧 7 年 2.40 25H1 2023.02 自主品牌 空懸系統 5 年 4.70 25H1 2023.09 歐洲某高端品牌 儲氣罐 9 年 2.30 25H1 2024.01 自主品牌 供氣單元 3 年 0.80 2025 年 2024.02 自主品牌 控制器 5 年 1.70-2024.03 新勢力頭部 空簧 5 年 1.20 2025 年 9 月 2024.03 新能源頭部品牌 前后空簧 4 年 6.40 2025 年 10 月 2024.04 頭部自主品牌 前后空簧總成-8.50-2024.04 頭部自

53、主品牌 前后空簧總成和控制器 6 年 34.00 2024 年 6 月 2024.05 國內合資主機廠 空懸系統 6 年 2.00 25H2 2024.07 某頭部新勢力車企 供氣單元-2024.08 自主品牌頭部車企 雙腔空簧 5 年-25H2 2024.09 歐洲某知名主機廠平臺項目 前后空簧 7 年 2.40+2027 年 2024.09 頭部自主品牌 空懸項目 5 年 5.00 25H2 資料來源：公司項目定點公告資料來源：公司項目定點公告，公司官公司官微微，上海證券研究所上海證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 16 根據蓋世汽車，2023 年，

54、公司空氣懸架系統國內乘用車市場年，公司空氣懸架系統國內乘用車市場占有率達到占有率達到 20.70%，配套量達，配套量達 11.65 萬套，居市場第三位。萬套，居市場第三位。表表 9：國內：國內 2023 年空懸供應商裝機量及市場份額年空懸供應商裝機量及市場份額 資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所資料來源：蓋世汽車，上海證券研究所 注：不含進口和選配 公司與理想、蔚來等公司與理想、蔚來等新勢力頭部廠商達成戰略合作關系，有新勢力頭部廠商達成戰略合作關系，有望獲得強勢產品線上更深度的合作。望獲得強勢產品線上更深度的合作。2023 年 10 月 30 日，公司宣布和蔚來簽署戰略合作協議，擬針對空氣彈簧

55、、儲氣罐、TPMS、輪速傳感器、光雨量傳感器展開全方位戰略合作；2023年12月20日，公司宣布成為理想汽車供應鏈戰略合作伙伴。優勢三：積極擴建生產線，提前籌備空懸產能優勢三：積極擴建生產線，提前籌備空懸產能 截至 1H23，公司乘用車空懸產品年化產能 60 萬支，2026 年年空簧產能將達到空簧產能將達到 357萬支，與萬支，與 1H23相比產能增長相比產能增長 5 倍。倍。假設按照單車配備 2 支獨立空簧+2 支空簧減振器總成測算，對應配套乘用對應配套乘用車數量為車數量為 89 萬輛。萬輛。圖圖 12：公司空簧產能情況（單位：萬支）：公司空簧產能情況（單位：萬支）資料來源：可轉債問詢函回復

56、公告，上海證券研究所資料來源：可轉債問詢函回復公告，上海證券研究所 公司公司 2023 年公告擬發行可轉債，其中年公告擬發行可轉債，其中 10.35 億元用于空氣懸億元用于空氣懸架系統智能制造擴能項目架系統智能制造擴能項目，具體為：6.8 億元用于“年產 482 萬支空氣懸架系統部件智能制造項目”；2.75 億元用于“空氣彈簧智能制造項目”；0.8 億元用于“汽車減振系統配件智能制造項目”。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 17 表表 10：空氣懸架系統：空氣懸架系統智能智能制造擴能項目產能情況制造擴能項目產能情況 項目項目 主要產品主要產品 達產后產量達產后產量

57、（萬支）（萬支）達產期后扣除內部交易后達產期后扣除內部交易后對外銷量（萬支）對外銷量（萬支）年產 482 萬支空懸系統部件智能制造項目 空簧減振器總成 141 141 獨立式空簧 137 137 供氣單元 100 100 懸架控制器 104 104 空簧智能制造項目 商用車空簧 312 312 乘用車空簧 428 150 汽車減振器系統配件智能制造項目 儲氣罐 270 270 鋁制件 792 278 資料來源：資料來源：向不特定對象發行可轉換公司債券向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿）募集說明書（申報稿）（修訂稿），上海證券研究所，上海證券研究所 表表 11：公司乘用車

58、空懸系統產品定點出貨量概況（單位：萬支）：公司乘用車空懸系統產品定點出貨量概況（單位：萬支）產品產品 2023 年年 2024 年年 2025 年年 2026 年年 2027 年年 2028 年年 空簧控減振器總成及獨立式空氣彈簧 63.05 171.3 280.63 316.34 250.06 145.76 空氣供給單元-4.50 4.50 4.50 4.50 4.50 空氣懸架控制器 1.20 4.65 2.20 2.40 2.10 1.70 儲氣罐 13.11 129.17 201.83 214.32 208.91 177.25 總計 77.36 309.62 489.16 537.56

59、 465.57 329.21 資料來源：可轉債問詢函回復資料來源：可轉債問詢函回復報告（修訂稿）（豁免版）報告（修訂稿）（豁免版），上海證券研究所，上海證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 18 3 傳感器業務布局六大類產品，業務擴展加速傳感器業務布局六大類產品，業務擴展加速 隨著汽車智能化、電子化的推進，自動駕駛已經成為未來汽車發展的主流趨勢之一。自動駕駛系統包括感知層、決策層和執自動駕駛系統包括感知層、決策層和執行層行層。感知層負責感知周圍的環境，并進行環境信息與車內信息的采集與處理，涉及道路邊界監測、車輛檢測、行人檢測等技術。公司前瞻布局傳感器領域，

60、覆蓋公司前瞻布局傳感器領域，覆蓋 40 余種傳感器產品余種傳感器產品，產品序，產品序列較為完整列較為完整。公司 2009 年成立汽車傳感器業務平臺，先后掌握壓力感應、光學、磁學等傳感器核心技術，此外公司外延并購前瞻布局，并購德國 PEX 和龍感，在匈牙利投資建設汽車傳感器生產園區，經過多年專心研制和收購整合，產品序列完善，種類豐富。表表 12：保隆科技傳感器業務發展歷程：保隆科技傳感器業務發展歷程 時間時間 事件事件 2009 年 開始研制壓力傳感器 2012 年 開始研制光學傳感器 2017 年 收購常州英孚，豐富了速度傳感器和位置傳感器 2018 年 收購 PEX，拓展剎車磨損傳感器和變速

61、箱位置傳感器 2022 年 收購龍感科技 資料來源：公司官網資料來源：公司官網，保隆科技公眾號，保隆科技公眾號，上海證券研究所上海證券研究所 公司傳感器目前有上海松江、上海浦東、匈牙利埃爾德三個公司傳感器目前有上海松江、上海浦東、匈牙利埃爾德三個生產工廠。生產工廠。2023 年傳感器業務營收年傳感器業務營收 5.31 億元，同比增長億元，同比增長 45.16%。表表 13：公司傳感器產能及產銷量（單位：萬支）：公司傳感器產能及產銷量（單位：萬支）2020 年年 2021 年年 2022 年年 產能 800 1100 2300 產量 691.16 968.28 1981.45 產能利用率 86.

62、40%88.03%86.15%銷量 684.65 898.48 1758.86 產銷率 99.06%92.79%88.77%資料來源：資料來源：向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書（申報稿）（修訂稿）訂稿），上海證券研究所，上海證券研究所 公司致力于在輪速、光雨量、電流傳感器等細分領域確立更公司致力于在輪速、光雨量、電流傳感器等細分領域確立更明確的優勢，成為國內乃至全球的龍頭。明確的優勢，成為國內乃至全球的龍頭。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 19 圖圖 13：公司傳感器業務品類：公司傳感器業務品類 資料

63、來源：公司官網，上海證券研究所資料來源：公司官網，上海證券研究所 光雨量傳感器：光雨量傳感器：光雨量傳感器在保障駕駛主動安全，提升駕乘舒適度和便捷性發揮重要作用，公司已經成為國內領頭供應商之一，已獲得來自國內自主品牌車企、新勢力車企、合資車企等多家客戶的幾十個車型的項目定點。速度類傳感器：速度類傳感器：對于 ESP、ABS、自動變速器控制系統等至關重要，公司代表產品輪速傳感器在公司代表產品輪速傳感器在 2022 年的出貨超過年的出貨超過 1,200 萬萬只，只，2023 年的出貨量將持續增長，有望成為該細分領域的行業龍年的出貨量將持續增長，有望成為該細分領域的行業龍頭企業。頭企業。借助在輪速傳

64、感器領域積累的優勢，公司獲得部分歐美國際主流車廠認可，從 2023 年開始向歐美主流國際車廠的供貨。車輛位置傳感器：車輛位置傳感器：對于汽車線控制動系統、自動泊車系統、ADAS、空氣懸架系統、自動大燈高度調節系統、發動機控制系統、自動變速器控制系統等至關重要。主力產品高度傳感器可結合公主力產品高度傳感器可結合公公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 20 司的空氣懸架系統同步向客戶推廣，得力于公司在空氣懸架領域司的空氣懸架系統同步向客戶推廣，得力于公司在空氣懸架領域的領先實力和市場定位，高度傳感器獲得了大量的項目定點，在的領先實力和市場定位，高度傳感器獲得了大量的項目定

65、點，在該細分領域成為國內領先的供應商之一。該細分領域成為國內領先的供應商之一。壓力類傳感器：壓力類傳感器：公司作為國內最早實現壓力傳感器國產化的供應商之一，在市場上獲得各個主機廠的廣泛認可，多個符合國六A/B階段排放標準的壓力傳感器產品被主機廠廣泛的使用，是國產壓力傳感器領域的頭部供應商之一。傳感器國產替代空間廣闊，保隆布局多品類產品研發生產，傳感器國產替代空間廣闊，保隆布局多品類產品研發生產，業務爬坡上量業務爬坡上量，盈利空間有望逐漸打開，盈利空間有望逐漸打開。國內市場傳感器主要供應商是博世、大陸、泰科電子等外資廠商，國產替代空間較大。公司已掌握光學類、電流類、速度類、位置類、加速度/偏航率

66、類、壓力類等 6 大類 40 余種傳感器的研發和生產技術，產品序列較為完整，逐步在國內車用傳感器市場建立優勢和份額。24H1，傳感器業務營收增速51.71%，是所有細分業務中增速最快的，占比也達到 9.74%。隨著 24H2 量產項目進一步上量，業務規模會有持續上升。傳感器產品單品價值量低，但品類、客戶、項目豐富，需要規模效應提升利潤，我們認為公司傳感器業務上量有望逐漸打開盈利空間。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 21 4 智能駕駛業務發展潛力較大，獲多個項目定點智能駕駛業務發展潛力較大，獲多個項目定點 公司智能駕駛業務可分為低速駕駛產品線、視覺產品線和雷公司智

67、能駕駛業務可分為低速駕駛產品線、視覺產品線和雷達產品線三條產品線。達產品線三條產品線。低速駕駛產品線通過高清攝像頭、以太網攝像頭和中控器等實現對車輛360度的圖像環攝和報警，配合超聲波雷達，可以實現自動泊車。視覺產品線通過雙目攝像頭、單目攝像頭、高清攝像頭、熱成像攝像頭、控制器等，實現車輛行駛過程中各種報警和控制，包括跟車、路標、壓線、交通信號燈識別等。雷達產品線實現車輛行駛過程中的報警和控制，滿足自動駕駛需求。三條產品線互相融合可以實現在高速上 L2 級別的輔助駕駛和低速下最高到 L4 級別的自動駕駛。圖圖 14：公司智能駕駛產品概況：公司智能駕駛產品概況 資料來源：公司官網，上海證券研究所

68、資料來源：公司官網，上海證券研究所 保隆通過標配自研產品提供智能駕駛解決方案保隆通過標配自研產品提供智能駕駛解決方案 V-SEE 3.0。V-SEE3.0 智能駕駛解決方案，致力于解決全場景全天候的智能駕駛安全問題，為客戶提供全場景的智駕產品服務。通過標配的保隆自研紅外攝像頭、4D 毫米波、雙目廣角前視和超級魚眼環視，保隆3.0方案結合V2X可解決城區駕駛的復雜場景，如十字路口紅綠燈通行、城市道路施工、電瓶車行人橫穿等，以及惡劣天氣下的智駕安全問題。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 22 圖圖 15：V-SEE 3.0 資料來源：公司官網，上海證券研究所資料來源：

69、公司官網，上海證券研究所 ADAS 業務陸續獲得環視攝像頭及環視系統、行泊一體域控業務陸續獲得環視攝像頭及環視系統、行泊一體域控制器制器 DMS、AK2 超聲波雷達等多個項目定點，逐漸取得突破。超聲波雷達等多個項目定點，逐漸取得突破。表表 14：ADAS 業務已披露的項目定點公告概況業務已披露的項目定點公告概況 發布日期發布日期 供應項目供應項目 定點情況定點情況 20220226 360 高清環視攝像頭 生命周期 5 年、總金額約 1.46 億元、預計 2023 年 4 月量產 20221123 行泊一體域控制器和超聲波雷達 生命周期 6 年、總金額超 7 億元、預計 2023 年 10 月

70、量產 20231017 路面預瞄系統 生命周期 3 年、總金額超 3 億元、預計 2024 年上半年量產 20220915 360 環視系統 生命周期 8 年、總金額 1.7 億元、預計 2023 年量產 20230212 環視攝像頭及控制器 生命周期 5 年、預計 2023 年 8 月量產 20230316 環視系統及智能座艙 DMS 產品 生命周期 6 年、總金額 1.57 億元、預計 2023 年 9 月量產 20230518 3M 環視系統 生命周期 6 年、總金額 4.15 億元、預計 2024 年 3 月量產 20230717 國內自主品牌 3M 環視攝像頭定點 生命周期 3 年、

71、總金額 3.46 億元，預計 2024 年 4 月量產 20230815 AK2 超聲波雷達 計劃 2024 年 7 月量產 20230922 2 家國內車企 8M 攝像頭定點-20231017 頭部自主品牌車企路面預瞄系統定點 生命周期 3 年、總金額超過 3 億元，預計 2024 H1 開始量產 20240314 新勢力頭部車企立體雙目攝像頭定點 生命周期 5 年、總金額近億元，預計 2025 年 9 月量產 20240321 頭部自主品牌數字高清攝像頭定點 生命周期 6 年、總金額約 1 億元，計劃 2024 年 11 月量產。該項目為平臺產品，預計后續有多款車型將延用該產品，預計整體銷

72、售額超 10 億元 資料來源：公司項目定點公告，官方微信公眾號資料來源：公司項目定點公告，官方微信公眾號，上海證券研究所，上海證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 23 5 傳統業務行業領先，穩健發展傳統業務行業領先，穩健發展 5.1 TPMS 行業的龍頭企業，公司進一步搶占市場份額行業的龍頭企業，公司進一步搶占市場份額 胎壓監測系統簡稱TPMS，作用是在汽車行駛過程中實時自動監測輪胎氣壓和溫度，并對輪胎漏氣、低壓、高壓、高溫報警，以確保行車安全。根據高工智能汽車數據統計，2022 年公司 TPMS 國內市場占有率達到 22.5%，僅次于森薩塔。2023

73、年公司年公司 TPMS 業務營收業務營收19.11 億元，占億元，占整體營收的整體營收的 32.40%。公司與霍富集團完成公司與霍富集團完成 TPMS 業務整合后，現已經成為業務整合后，現已經成為 TPMS全球頭部供應商之一。全球頭部供應商之一。2019 年 1 月，公司與德國霍富集團整合各自 TPMS 業務設立的合資公司保富電子正式投入運營，TPMS 業務獲得進一步發展。公司海外原配 TPMS 由保富德國制造并供應給歐洲和北美的整車廠，主要包括大眾、戴姆勒、寶馬等；售后市場產品部分在德國制造并銷售，部分由子公司美國 DILL 從全球主要 TPMS 供應商大陸采購并銷往北美售后市場。5.2 氣

74、門嘴業務技術領先，盈利能力穩定氣門嘴業務技術領先，盈利能力穩定 輪胎氣門嘴是輪胎的核心零部件之一，作為輪胎充放氣的閥門，對輪胎充氣和防止胎內空氣外泄至關重要。輪胎氣門嘴主要分為卡扣式氣門嘴（橡膠嘴為主）和壓緊式氣門嘴（金屬嘴為主）。隨著 TPMS 的廣泛應用，TPMS 氣門嘴逐漸在乘用車上使用，成為新的業務增長點。公司在 1998 年開始研制氣門嘴，現成長為全球氣門嘴細分行業的“隱形冠軍”，位列全球細分市場的前三，出口60多個國家和地區，并獲得了福特汽車 Q1 認證，5 次榮獲通用汽車全球供應商質量表現優秀獎，成為氣門嘴國家標準主要起草單位。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾

75、頁重要聲明 24 圖圖 16：公司氣門嘴主要客戶：公司氣門嘴主要客戶 資料來源：保隆科技微信公眾號，上海證券研究所資料來源：保隆科技微信公眾號，上海證券研究所 5.3 汽車金屬管件與輕量化結構件汽車金屬管件與輕量化結構件 公司汽車金屬管件產品包括：排氣系統管件、EGR 管、車頂架和金屬支架。通過多年發展，公司成為國內汽車排氣管件方的主要供應單元。截至 2022 年 12 月，保隆安徽在汽車排氣管件獲得 57 項專利，業務規模躋身細分行業前三名。圖圖 17：金屬管件部件示意圖：金屬管件部件示意圖 資料來源：公司官網，上海證券研究所資料來源：公司官網，上海證券研究所 在輕量化汽車結構件方面，保隆安

76、徽擁有 25 項專利，并攻克行業面臨的難點，自主開發出內高壓加工技術，使產品重量降低20%-30%，成為國內液壓成型汽車管件的領跑品牌之一。作為國內掌握液壓成型技術的優勢企業，公司根據汽車輕量化的戰略規劃，選擇SZHF進行合資設廠，整合其全球性的銷售、研發和制造資源，瞄準、開發寶馬、奔馳和奧迪等國內知名合資車企業務，積極打造優勢合作范例，為布局液壓成型汽車結構件的全球化業務奠定基礎。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 25 6 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 6.1 盈利預測盈利預測 細分業務營收預測細分業務營收預測 空懸業務：空懸業務：公司在手訂單充足，同時

77、募資擴建產能，營收處于快速增長期。預測 2024-2026 年空氣懸架業務營收分別是10.51/16.81/26.90 億元，同比增長 50.00%、60.00%、60.00%；傳感器業務：傳感器業務：預測 2024-2026 年傳感器業務營收分別是8.49/12.73/19.10 億元，同比增長 60.00%、50.00%、50.00%。TPMS 業務：業務：預測 2024-2026 年營收 21.40/23.54/25.43 億元，同比增長 12.00%、10.00%、8.00%。氣門嘴業務：氣門嘴業務：預測2024-2026年營收8.20/8.53/8.87億元，同比增長 4.50%、4

78、.00%、4.00%。汽車金屬管件：汽車金屬管件：預測 2024-2026 年營收 15.20/15.97/16.76 億元，同比增長 7.00%、5.00%、5.00%。毛利基本假設毛利基本假設：空氣懸架 2024 年已有項目處于規模擴張階段，假設規模效應帶來毛利率有所回升，2025-2026年由于新項目開始量產增多，起量階段對毛利率有所影響，假設毛利率稍有下滑；傳感器業務規模擴張會帶來降本增效，因此假設毛利率穩定提升；TPMS、氣門嘴、金屬管件業務毛利率假設保持穩定。表表 15：公司盈利預測表（單位：億元）：公司盈利預測表（單位：億元）2023 2024E 2025E 2026E 營收合計

79、（億元）58.97 71.23 86.86 108.19 毛利合計（億元）16.16 19.01 22.86 28.13 空氣懸架空氣懸架 7.01 10.51 16.81 26.90 YOY 174.75%50.00%60.00%60.00%毛利率 24.57%26.00%25.50%25.00%傳感器傳感器 5.31 8.49 12.73 19.10 YOY 45.16%60.00%50.00%50.00%毛利率 20.67%23.50%24.50%25.50%TPMS 19.11 21.40 23.54 25.43 YOY 29.44%12.00%10.00%8.00%毛利率 24.31

80、%23.50%23.50%23.50%氣門嘴氣門嘴 7.84 8.20 8.53 8.87 YOY 9.64%4.50%4.00%4.00%毛利率 43.11%42.00%42.00%42.00%汽車金屬管件汽車金屬管件 14.21 15.20 15.97 16.76 YOY 6.09%7.00%5.00%5.00%毛利率 29.21%27.50%27.50%27.50%其他業務其他業務 5.50 7.42 9.28 11.14 YOY -12.15%35.00%25.00%20.00%毛利率 21.17%22.00%21.00%20.00%資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證

81、券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 26 6.2 投資建議投資建議 我們預計公司2024-2026年營收分別為71.23/86.86/108.19億元，同比增長 20.77%/21.95%/24.56%；歸母凈利潤分別為4.03/5.31/6.67 億元，同比增長 6.31%/31.85%/25.55%。2024 年9 月 25 日收盤價對應 PE 分別為 16.54X/12.54X/9.99X，維持“增持”評級。表表 16：可比公司估值可比公司估值 可比公司可比公司 收盤價收盤價（元）（元）市值市值（億元）（億元）EPS（元）（元）歸母凈利潤（億元）歸母

82、凈利潤（億元）PE（X）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 拓普集團 37.57 633.44 1.74 2.25 2.77 29.30 37.86 46.63 21.62 16.73 13.58 中鼎股份 12.06 158.77 1.09 1.31 1.54 14.34 17.30 20.29 11.07 9.18 7.82 保隆科技保隆科技 31.41 66.61 1.90 2.50 3.14 4.03 5.31 6.67 16.54 12.54 9.99 資料來源：資料來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所

83、 注：可比公司 EPS、歸母凈利潤采用 Wind 一致預期，保隆科技數據為上海證券研究所測算,數據截至 2024 年 9 月 25 日 7 風險提示：風險提示：市場競爭風險：市場競爭風險：汽車零部件行業屬于充分競爭的行業，行業內企業較多，競爭較為激烈。激烈競爭的市場格局可能為公司的業績成長帶來不利影響。新業務發展不及預期的風險：新業務發展不及預期的風險：公司以智能化、輕量化為重點發展方向。公司的智能化汽車電子新業務具有技術門檻高、研發費用高、產品迭代速度快以及成本對規模依賴度高等特點，同時汽車電子業務的競爭對手既有體量超大的跨國零部件企業，又有數量眾多的創業企業，競爭激烈；伴隨空氣懸架產品的滲

84、透率上升，該領域的新進入者增多，使得競爭更加激烈；而公司的輕量化結構件產品新業務對固定資產投資規模要求較高，盈利能力受產能利用率的影響較大。國內整車市場的激烈競爭也帶來量產項目的需求量大幅波動。因此，如果公司的智能化、輕量化新業務的發展速度不及預期，公司存在經營業績下滑的風險。匯率波動風險匯率波動風險：公司使用不同貨幣的業務場景較多，境外銷售收入占比較高，人民幣對美元、歐元的匯率波動以及美元與歐元之間的匯率波動會對經營業績造成影響。原材料價格波動和供應短缺的風險：原材料價格波動和供應短缺的風險：公司部分主要產品的原材料為芯片等電子元器件、不銹鋼材料、鋁材、橡膠和銅質配件。因此，原材料的價格大幅

85、波動將影響公司的營業成本，導致公司公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 27 經營業績波動。公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 28 公司財務報表數據預測匯總 Table_Finance2 資產負債表（單位：百萬元）資產負債表（單位：百萬元）利潤表（單位：百萬元）利潤表（單位：百萬元）指標指標 2023A 2024E 2025E 2026E 指標指標 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1044 1387 1294 1055 營業收入營業收入 5897 7123 8686 10819 應收票據及應收賬款 1868 18

86、56 2407 3081 營業成本 4281 5221 6400 8006 存貨 1699 2122 2662 3254 營業稅金及附加 26 43 51 61 其他流動資產 180 300 316 349 銷售費用 231 256 284 336 流動資產合計 4790 5665 6679 7739 管理費用 376 476 560 694 長期股權投資 72 91 109 125 研發費用 470 584 678 840 投資性房地產 17 17 14 13 財務費用 85 117 134 160 固定資產 1922 2398 2705 2980 資產減值損失-33 0 0 0 在建工程

87、545 733 924 1109 投資收益 37 49 48 66 無形資產 199 244 278 310 公允價值變動損益-1 0 0 0 其他非流動資產 931 1072 1160 1243 營業利潤營業利潤 483 540 706 882 非流動資產合計 3685 4555 5191 5779 營業外收支凈額 0 0 0 0 資產總計資產總計 8475 10220 11870 13518 利潤總額利潤總額 482 540 706 882 短期借款 919 619 673 626 所得稅 101 122 158 196 應付票據及應付賬款 1403 1703 2174 2651 凈利潤

88、381 418 547 686 合同負債 156 149 202 255 少數股東損益 3 15 16 19 其他流動負債 593 1030 1107 1220 歸屬母公司股東凈利潤歸屬母公司股東凈利潤 379 403 531 667 流動負債合計 3071 3501 4156 4752 主要指標主要指標 長期借款 2067 2975 3496 3931 指標指標 2023A 2024E 2025E 2026E 應付債券 0 0 0 0 盈利能力指標盈利能力指標 其他非流動負債 87 87 88 89 毛利率 27.4%26.7%26.3%26.0%非流動負債合計 2153 3062 3584

89、 4020 凈利率 6.4%5.7%6.1%6.2%負債合計負債合計 5224 6563 7740 8772 凈資產收益率 12.8%12.0%14.0%15.2%股本 212 212 212 212 資產回報率 4.5%3.9%4.5%4.9%資本公積 1206 1271 1271 1271 投資回報率 6.4%6.5%7.3%8.2%留存收益 1523 1849 2306 2902 成長能力指標成長能力指標 歸屬母公司股東權益 2953 3345 3801 4398 營業收入增長率 23.4%20.8%21.9%24.6%少數股東權益 297 312 329 348 EBIT 增長率 31

90、.6%23.7%27.8%24.1%股東權益合計股東權益合計 3251 3657 4130 4746 歸母凈利潤增長率 76.9%6.3%31.9%25.6%負債和股東權益合計負債和股東權益合計 8475 10220 11870 13518 每股指標（元）每股指標（元）現金流量表（單位：百萬元）現金流量表（單位：百萬元）每股收益 1.79 1.90 2.50 3.14 指標指標 2023A 2024E 2025E 2026E 每股凈資產 13.93 15.77 17.92 20.74 經營活動現金流量經營活動現金流量 438 742 603 662 每股經營現金流 2.06 3.50 2.84

91、 3.12 凈利潤 381 418 547 686 每股股利 0.64 0.37 0.35 0.33 折舊攤銷 215 340 425 492 營運能力指標營運能力指標 營運資金變動-259-125-505-657 總資產周轉率 0.78 0.76 0.79 0.85 其他 100 109 136 140 應收賬款周轉率 4.42 4.53 4.54 4.53 投資活動現金流量投資活動現金流量-884-1166-1014-1015 存貨周轉率 2.65 2.73 2.68 2.71 資本支出-820-1149-1050-1069 償債能力指標償債能力指標 投資變動-93-19-11-12 資產

92、負債率 61.6%64.2%65.2%64.9%其他 29 1 48 66 流動比率 1.56 1.62 1.61 1.63 籌資活動現金流量籌資活動現金流量 632 765 319 114 速動比率 0.97 0.97 0.93 0.91 債權融資 708 931 575 389 估值指標估值指標 股權融資 95 66 0 0 P/E 17.58 16.54 12.54 9.99 其他-171-232-257-275 P/B 2.26 1.99 1.75 1.51 現金凈流量現金凈流量 202 343-92-239 EV/EBITDA 19.01 9.51 8.02 7.03 資料來源：資料

93、來源：Wind，上海證券研究所，上海證券研究所 公司深度公司深度 請務必閱讀尾頁重要聲明請務必閱讀尾頁重要聲明 29 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢資格或相當的專業勝任能力，以勤勉盡責的職業態度，獨立、客觀地出具本報告，并保證報告采用的信息均來自合規渠道，力求清晰、準確地反映作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響。此外，作者薪酬的任何部分不與本報告中的具體推薦意見或觀點直接或間接相關。公司業務資格說明公司業務資格說明 本公司具備證券投資咨詢業務資格。投資評級體系與評級定義投資評級體系與評級定義 股票投資評級股票投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表

94、其根據公司基本面及（或）估值預期以報告日起 6 個月內公司股價相對于同期市場基準指數表現的看法。買入 股價表現將強于基準指數 20%以上 增持 股價表現將強于基準指數 5-20%中性 股價表現將介于基準指數5%之間 減持 股價表現將弱于基準指數 5%以上 無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業投資評級：行業投資評級：分析師給出下列評級中的其中一項代表其根據行業歷史基本面及（或）估值對所研究行業以報告日起 12 個月內的基本面和行業指數相對于同期市場基準指數表現的看法。增持 行業基本面看好，相對表現優于同

95、期基準指數 中性 行業基本面穩定，相對表現與同期基準指數持平 減持 行業基本面看淡，相對表現弱于同期基準指數 相關證券市場基準指數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；港股市場以恒生指數為基準；美股市場以標普 500或納斯達克綜合指數為基準。投資評級說明：不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準，投資者應區分不同機構在相同評級名稱下的定義差異。本評級體系采用的是相對評級體系。投資者買賣證券的決定取決于個人的實際情況。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，投資者不應以分析師的投資評級取代個人的分析與判斷。免責聲明免責聲明 本報告僅供上海證券有限責任公司(以下簡稱“本公司”）

96、的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告版權歸本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經書面授權，任何機構和個人均不得對本報告進行任何形式的發布、復制、引用或轉載。如經過本公司同意引用、刊發的，須注明出處為上海證券有限責任公司研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。在法律許可的情況下，本公司或其關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券或期權并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供多種金融服務。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見和推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指

97、的證券或投資標的的價格、價值或投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見或推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中的內容和意見僅供參考，并不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負責，投資者據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或關聯機構無關。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為投資決策的唯一參考因素，也不應當認為本報告可以取代自己的判斷。