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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 航天軍工航天軍工 為什么隱身材料是真正的“新”材料為什么隱身材料是真正的“新”材料 華泰研究華泰研究 航天軍工航天軍工 增持增持 (維持維持)研究員 李聰李聰 SAC No.S0570521020001 SFC No.BRW518 +(86)10 6321 1166 研究員 朱雨時朱雨時 SAC No.S0570521120001 +(86)10 6321 1166 研究員 田莫充田莫充 SAC No.S0570523050004 +(86)21 2897 2228 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研

2、究 2023 年 6 月 11 日中國內地 專題研究專題研究 隱身材料：“一主兩率”框架下的新興景氣賽道隱身材料：“一主兩率”框架下的新興景氣賽道 在華泰軍工組 2023 年度策略報告掘金 2023：守正、積勢、待時（2022.11.21 發布），我們創新性地提出“一主兩率”投資邏輯（綁定主戰裝備型號+國產化率提升+滲透率提升），其中隱身材料正處于在主戰裝備型號中滲透率快速爬升階段，或成為軍工各細分賽道成長分化加劇背景下異軍突起的高景氣新興賽道。參照歐美發達國家如美國新一代戰斗機正向高隱身性能方向發展，我國新型軍用隱身材料或同樣處于蓬勃發展期，國內隱身材料相關企業為：華秦科技、光啟技術、新勁剛

3、、悅安新材、佳馳科技。新需求：隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率提升空間廣闊新需求：隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率提升空間廣闊 21 世紀初，以 F-22 為代表的隱身戰斗機出現，標志著空戰進入了隱身時代。隱身能力是 F-22 克敵制勝的重要原因之一，F-22 在與常規戰機作戰時，依靠隱身性能可自由選擇進入、攻擊和脫離作戰的時間與方式，而對手基本沒有合適的應對戰術和有效反擊機會。根據 2016.6.28 美國航空周刊，考慮到外形設計犧牲了其它性能并且適用范圍有限，開發隱身材料逐步成為隱身技術的發展趨勢。對于飛行器而言，發動機后腔體及其內部件和邊緣等產生的雷達散射信號、后腔體及其熱端部件和尾噴流

4、等產生的紅外輻射信號均為需要隱身屏蔽的特征信號，因此通常會采用外形設計疊加多重隱身涂層。新市場：現代國防裝備剛需，市場前景廣闊新市場：現代國防裝備剛需，市場前景廣闊 前裝市場端，以四代機為代表的先進航空裝備對于隱身性能等有較高要求，對特種功能材料如隱身材料、熱防護材料等的需求有望隨軍機放量快速增長；后裝市場端，隱身涂層在裝備的使用和貯存過程中會出現脫落、開裂、起層，為了保持武器裝備的性能，各國軍方需要在全生命周期內頻繁地對武器裝備的各類設備進行持續性的維護和更新。Lockheed Martin 公司官網披露 F-22“猛禽”隱身戰斗機 50%的維護成本均來自于隱身涂料，廣闊的維修后市場鑄造隱身

5、材料長期成長邏輯。新邏輯：橫空出世到兼容并蓄，符合“一主兩率”的優選賽道新邏輯：橫空出世到兼容并蓄，符合“一主兩率”的優選賽道 復盤美國 F-117、F-22、F-35 隱身性能的發展歷程，我們強調隱身材料板塊的四大投資邏輯，即：1）短期：以新型航空裝備為代表的各型裝備有望加速列裝，對特種功能隱身材料的需求有望隨軍機放量快速增長；2）中期：隱身性能的提升空間較大，隱身材料的滲透率與軍機數量共振；3）長期：隱身需求向結構件滲透，結構隱身材料牽引新增長極；4）后市場：訂單數量龐大形成規模效應，隱身材料耗材屬性驅動行業持續高景氣度。新格局：新格局：多重壁壘加持多重壁壘加持，強者恒強或為長期趨勢，強者

6、恒強或為長期趨勢 隱身材料行業表現出了較高的軍品資質壁壘、先入壁壘以及研發壁壘。美國軍用隱身材料多由主機廠自研或與實驗室聯合研制，主機廠最早研發隱身材料，已確立了先發優勢；而中國隱身材料起步較晚，隱身材料企業結合實驗室成果率先研制批量化生產的隱身材料形成市場及認證壁壘，其他企業如主機廠難以進入高技術壁壘的隱身材料行業。國內廠商方面，華秦科技的產品偏重中高溫隱身材料，佳馳科技的產品屬于常溫隱身材料，光啟技術產品主要為超材料結構件產品。風險提示：下游客戶集中風險，原材料價格波動風險。(17)(10)(2)613Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23(%)航天軍工滬深300 免責聲明和披露

7、以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 航天軍工航天軍工 正文目錄正文目錄“新”圖譜：為什么隱身材料是真正的“新”材料？“新”圖譜：為什么隱身材料是真正的“新”材料？.5“新”需求：隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率空間廣闊“新”需求：隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率空間廣闊.7 需求基礎：空戰模式進入全新階段，隱身軍機成為制勝關鍵.7 實現途徑：外形設計為主，隱身材料為“木桶”上最短一處.10 詳解隱身材料：紅外隱身、雷達吸波、超材料隱身三足鼎立.12“新“新”拆解：認清隱身涂料的“涂料”本質”拆解：認清隱身涂料的“涂料”本質.18 隱身涂層總覽：本質仍為航空涂層，以“底層+面層”為

8、基礎.18 紅外隱身涂層：類比熱障涂層，粘結層+擴散阻擋層+功能層三位一體.18 雷達吸波涂層：吸收劑+粘結劑為核，構建低中高溫全系圖譜.24 結構隱身材料：隱身涂層的進階，兼具隱身與承力功能.27 超材料：開辟全新路徑，實現“完美”隱身.30“新新”市場：市場：現代國防裝備剛需，市場前景廣闊現代國防裝備剛需，市場前景廣闊.35 頂層政策強調國防建設，國際局勢趨緊背景下裝備需求旺盛.35 前裝市場：“隱身時代”來臨，先進裝備列裝利好隱身材料放量.37 后裝市場：耗材屬性凸顯，廣闊維修市場鑄造隱身材料成長邏輯.39“新新”邏輯：橫空出世到兼容并蓄，符合“一主兩率”優選賽道邏輯：橫空出世到兼容并蓄

9、，符合“一主兩率”優選賽道.41 短期：新技術導入期，滲透率有望實現 0-1-N 的突破.42 中期：滲透率爬坡期，性能適配性與下游需求共振.44 長期：承力件轉型期，隱身結構件牽引新增長極.47 后市場：需定期維修重新涂敷，隱身材料耗材屬性凸顯.49“新新”格局：多重壁壘加持，強者恒強或為長期趨勢格局：多重壁壘加持，強者恒強或為長期趨勢.54 產業鏈：上游原材料制作較難，下游客戶集中度較高.54 相關企業梳理：先發優勢凸顯，隱身材料行業格局穩定.56 風險提示.72 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：隱身材料發展核心邏輯.5 圖表 2：隱身涂層的本質仍為航空涂層的一種，其涂層構成機理相通.6 圖表

10、 3：隱身材料相關企業重大合同簽訂情況.6 圖表 4：隱身戰斗機是當今空戰模式的顛覆性產物.7 圖表 5：隱身戰斗機在超視距空戰模式下突防優勢凸顯.8 圖表 6：美國空軍 2009 年劃分方法.8 圖表 7：戰斗機作戰模擬對比（8 機對 8 機）.8 圖表 8：F-22 和典型三代機相互之間的不可逃逸區（動力學維度）.9 圖表 9：隱身武器發展歷程.9 圖表 10：精確制導技術分類.10 圖表 11：隱身技術的分類.11 圖表 12：飛機紅外輻射源分布及紅外隱身技術措施.11 圖表 13：高 RCS 普通戰斗機與低 RCS 隱身戰斗機對比.12 圖表 14：隱身材料的分類.12 圖表 15：雷

11、達隱身材料主要應用于飛機機身.13 圖表 16：紅外隱身材料主要應用于發動機.13 圖表 17：國外典型武器裝備隱身材料應用情況.13 圖表 18：F-35 在 10 GHz 機身各方向 RCS 仿真值.14 圖表 19：航空發動機涂層技術及應用.14 圖表 20：鋁粉圖層與雷達圖層兼容性能.15 圖表 21：兼容性隱身材料情況.15 圖表 22：多層涂層電磁波傳播示意圖.15 圖表 23：超材料與自然材料對比.16 圖表 24：不同工作頻段超材料的基本特征結構單元.16 圖表 25：超材料發展歷程.17 圖表 26：幾種常用的航空涂料.18 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必

12、一起閱讀。3 航天軍工航天軍工 圖表 27：航空涂料構成.18 圖表 28：紅外隱身涂層構成.19 圖表 29：熱障涂層與紅外隱身涂層類比情況.19 圖表 30：航空發動機壓氣機盤鎳鉻鋁涂層 SEM 照片.20 圖表 31：擴散阻擋層分類.21 圖表 32：常用金屬填料及半導體填料粉末的紅外發射率.21 圖表 33：常見有機黏合劑的性能.22 圖表 34：隱身涂層材料的制備技術.22 圖表 35：EB-PVD 制備 TBCs 涂層微觀形貌及結構示意圖.23 圖表 36：PVD 法制備熱障涂層工藝的技術優勢.23 圖表 37：華秦科技隱身涂層材料工藝流程.23 圖表 38：雷達吸波涂層結構.24

13、 圖表 39：視黃基席夫堿鹽吸波隱身涂料配方.24 圖表 40：吸收劑及吸波材料分類.25 圖表 41：軍機蒙皮溫度分布情況.25 圖表 42：隱身涂層材料組成結構.26 圖表 43：佳馳科技、華秦科技隱身材料制備工藝區別.27 圖表 44：單層涂層電磁波傳播示意圖.27 圖表 45：波紋板夾芯結構.28 圖表 46：角錐夾芯結構.28 圖表 47：佳馳科技隱身涂料與隱身結構件工藝流程對比.28 圖表 48：蜂窩結構示意圖.29 圖表 49：佳馳科技隱身涂層及隱身結構材料研發周期.29 圖表 50：佳馳科技主要產品銷售情況及應用場景.30 圖表 51：結構隱身材料的制備技術.30 圖表 52：

14、三類隱身材料對比.31 圖表 53：超材料原理.31 圖表 54：電磁超材料技術的發展階段及其在隱身技術中的應用.32 圖表 55：超材料隱身雷達罩對電磁波的兩種控制機理.32 圖表 56：完美吸波體示意圖.33 圖表 57：東南大學制造的電磁黑洞結構.34 圖表 58：首次實現的完美隱身罩.34 圖表 59：歷年國防支出增速及 GDP 增速對比.35 圖表 60：2022 年世界主要國家軍費占 GDP 比重（按美元計算）.35 圖表 61：美國戰爭時期國防支出情況.36 圖表 62：我國國防支出占 GDP 比重落后于北約.36 圖表 63：裝備費支出與占比.37 圖表 64：我國國防經費拆分

15、.37 圖表 65：2021 年中美現役軍用飛機數量對比.38 圖表 66：2021 年各國現役軍機數量.38 圖表 67：2021 年美國戰斗機代次占比情況.38 圖表 68：2021 年我國戰斗機代次占比情況.38 圖表 69：2021 年我國戰斗機各型號占比.38 圖表 70：2021 年我國運輸機各型號占比.38 圖表 71：2021 年我國軍用直升機各型號占比.39 圖表 72：2021 年我國軍機各大類機型占比.39 圖表 73：典型隱身措施應用難點及代價.39 圖表 74：Lockheed Martin F-22 維護項目構成.40 圖表 75：我國軍隊實戰化訓練持續加強.40

16、圖表 76：“一主兩率”行業篩選.41 圖表 77：戰斗機劃代標準.41 圖表 78：美國隱身戰斗機采購情況.42 圖表 79：戰斗機作戰能力指標體系.43 圖表 80：F-117 實現隱身性能.43 圖表 81：南聯盟防空部隊擊落 F-117A 隱身飛機的過程示意圖.44 圖表 82：美國 F-22 與 F-35 隱身途徑及成果.45 圖表 83：F-22、F-35 表面涂層.45 圖表 84：華秦科技、佳馳科技在研項目情況.46 圖表 85：結構型吸波材料的組成和種類.47 圖表 86：隱身涂層和隱身結構件研發核心均為吸收劑的制備，兩者具備一定技術延展性.48 圖表 87：機載射頻口徑系統

17、主動和被動特征信號減縮手段.48 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 航天軍工航天軍工 圖表 88：佳馳科技隱身結構件核心技術情況.49 圖表 89：軍機修復和維護的部分高成本來源.49 圖表 90：BP 吸波涂層失效故障樹.50 圖表 91：三級維修定義.50 圖表 92：隱身吸波涂層維護方法.50 圖表 93：羅羅公司軍用航空發動機原始設備和售后服務營收占比.51 圖表 94：羅羅公司民用航空發動機原始設備和售后服務營收占比.51 圖表 95：航空發動機維修過程與成本分解.52 圖表 96：高溫合金為航空發動機主要耗材.53 圖表 97：航空發動機紅外隱身材料不

18、同涂覆方案及測試結果.53 圖表 98：隱身材料產業鏈.54 圖表 99：華秦科技主營產品產業鏈情況.55 圖表 100：佳馳科技主營產品產業鏈情況.55 圖表 101：光啟技術超材料備選供應商情況.56 圖表 102：國外暫未出現大型軍用隱身材料廠商，隱身材料的研發由主機廠主導.56 圖表 103：國內隱身材料相關企業.57 圖表 104：華秦科技發展歷程.58 圖表 105：華秦科技隱身材料、偽裝材料、防護材料產品布局情況.58 圖表 106：華秦科技股權結構情況（截至 2023.6.10）.59 圖表 107：華秦科技營業收入及同比增速.60 圖表 108：華秦科技歸母凈利潤及同比增速.

19、60 圖表 109：華秦科技營業收入構成情況.60 圖表 110：華秦科技分業務毛利率情況.60 圖表 111：光啟技術發展歷程.61 圖表 112：光啟技術股權結構情況（截至 2023.6.10）.61 圖表 113：光啟技術營收及同比增速.62 圖表 114：光啟技術歸母凈利潤及同比增速.62 圖表 115：光啟技術營收構成.62 圖表 116：光啟技術毛利構成.62 圖表 117：光啟技術分產品毛利率情況.63 圖表 118：新勁剛發展歷程.63 圖表 119：新勁剛股權結構情況（截至 2023.6.10）.64 圖表 120：新勁剛營收及同比增速.64 圖表 121：新勁剛歸母凈利潤及

20、同比增速.64 圖表 122：新勁剛營收構成.65 圖表 123：新勁剛毛利構成.65 圖表 124：新勁剛分產品毛利率情況.65 圖表 125：佳馳科技發展歷程.66 圖表 126：佳馳科技產品布局情況.66 圖表 127：佳馳科技股權結構情況（截至上市前）.67 圖表 128：佳馳科技營收及同比增速.67 圖表 129：佳馳科技歸母凈利潤及同比增速.67 圖表 130：佳馳科技營收構成.68 圖表 131：佳馳科技毛利構成.68 圖表 132：佳馳科技分產品毛利率情況.68 圖表 133：悅安新材發展歷程.69 圖表 134：悅安新材霧化合金粉、羰基鐵粉等產品布局情況.69 圖表 135：

21、悅安新材股權結構情況（截至 2023.6.10）.70 圖表 136：悅安新材營業收入及同比增速.71 圖表 137：悅安新材歸母凈利潤及同比增速.71 圖表 138：悅安新材營收構成.71 圖表 139：悅安新材毛利構成.71 圖表 140：悅安新材分產品毛利率情況.71 圖表 141：報告提及公司列表.72 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 航天軍工航天軍工 “新”圖譜“新”圖譜：為什么隱身材料是真正的“新”材料為什么隱身材料是真正的“新”材料？需求“新”：需求“新”：當今空戰已進入隱身空戰模式，先發制人為取勝關鍵。目前隱身武器裝備已進入成熟階段，新一代隱身戰

22、斗機、新一代隱身巡航導彈、隱身無人機等相繼推出。邏輯“新”：邏輯“新”：1）短期：各型新興裝備加速批產，特種功能隱身材料隨下游列裝而放量；2）中期：隱身性能的提升空間較大，隱身材料的滲透率與軍機數量共振；3）長期：隱身需求向結構件滲透，結構隱身材料牽引新增長極；4）后市場：訂單數量龐大形成規模效應，隱身材料耗材屬性驅動行業持續高景氣度。分產品角度，目前紅外隱身、雷達吸波材料均以下游軍機為需求基本盤，隱身無人機，隱身導彈等橫向應用場景拓寬空間大；縱向來看，目前隱身材料以涂層材料為主，而隱身結構件的應用部位與涂層材料差別較大，因此隨著隱身結構件的逐步轉批產，單個裝備的隱身材料價值量挖潛空間大。圖表

23、圖表1：隱身材料發展隱身材料發展核心核心邏輯邏輯 資料來源：華秦科技公告，光啟技術公告，佳馳科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 航天軍工航天軍工 本篇報告的“新”拆分：本篇報告的“新”拆分：隱身涂層的本質即為航空涂料的一種，其涂層結構也應以“底層”+“面層”為主，其中面層即為功能層，起到紅外隱身或雷達吸波的作用，而底層的作用為強化面層與基層材料（發動機、軍機表面）的結合強度。以該模型為基礎，本文詳細拆解了各類隱身材料的技術路線。圖表圖表2：隱身涂層的本質仍為航空涂層的一種，其涂層構成機理相通隱身涂層的本質仍為航空涂層的一種，其涂層構成機理相

24、通 資料來源：熱障涂層中基體與粘結層界面擴散及阻擴散行為研究（劉林濤，【西安建筑科技大學】，2017 年 4 月），華秦科技招股說明書，華泰研究 基本面加速兌現進行時，相關企業重大合同陸續落地?；久婕铀賰冬F進行時，相關企業重大合同陸續落地。我們根據公司招股說明書、重大合同簽訂公告梳理了各企業的隱身材料合同簽訂情況，無論是超材料技術路線的光啟技術、中高溫紅外隱身材料為主的華秦科技，還是中高溫雷達吸波材料為主的佳馳科技都在 2021年起集中迎來了訂單落地，或側面表明了隱身材料行業基本面正在加速兌現。圖表圖表3：隱身材料相關企業重大合同簽訂情況隱身材料相關企業重大合同簽訂情況 資料來源：各公司公告

25、，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 航天軍工航天軍工 “新”需求“新”需求：隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率空間廣闊隱身空戰模式的剛需品，裝備滲透率空間廣闊 需求基礎：空戰模式進入全新階段，隱身軍機成為制勝關鍵需求基礎：空戰模式進入全新階段，隱身軍機成為制勝關鍵 當今空戰已進入隱身空戰模式，先發制人為取勝關鍵當今空戰已進入隱身空戰模式，先發制人為取勝關鍵。根據空戰模式演變與隱身空戰形態發展分析（陳辛等，【航空兵器】，2022 年 6 月），OODA 決策循環能較為清晰地描述整個空中作戰戰術全過程：“觀察(O)定位(O)決策(D)行動(A)”。敵我的這一決

26、策循環過程的速度顯然有快慢之分，己方的目標應該是率先完成一個 OODA 循環，同時通過迅速采取行動以干擾、延長、打斷敵人的 OODA 循環。1980s21 世紀初，預警機的出現使“O”（“觀察”）更遠、更廣，對整個空戰戰區進行監視，解決了地面雷達對低空/超低空飛行目標的探測問題。21 世紀初，以以 F-22 為代表的隱身戰斗機出現，標志著空戰進入了隱身時為代表的隱身戰斗機出現，標志著空戰進入了隱身時代代。隱身戰斗機的出現打破了以預警機為核心的空戰體系平衡。隱身空戰中，以平臺速度和靈活性為王的日子正在逐步消失，未來贏得優勢的關鍵是要比對手更快地獲得優質信息，并且能夠以比對手更快的速度運用這些信息

27、。圖表圖表4：隱身戰斗機是當今空戰模式的顛覆性產物隱身戰斗機是當今空戰模式的顛覆性產物 資料來源：空戰模式演變與隱身空戰形態發展分析（陳辛等，【航空兵器】，2022 年 6 月），華泰研究 隱身戰斗機為突防先進防空系統的關鍵。隱身戰斗機為突防先進防空系統的關鍵。根據戰斗機的隱身與電子戰的博弈（裴云等，【航天電子對抗】，2020 年 1 月），隱身五代機隱身五代機 F 22、F 35 對常規四代機的模擬空戰結果對常規四代機的模擬空戰結果基本呈現一邊倒的情形基本呈現一邊倒的情形，隱身能力是 F-22 克敵制勝的重要原因之一，F-22 在與常規戰機作戰時，依靠隱身性能可自由選擇進入、攻擊和脫離作戰的

28、時間與方式，而對手基本沒有合適的應對戰術和有效反擊機會。F22 主要采用超視距空戰攔截對手，以充分發揮隱身、超聲速巡航和信息優勢，實現“先視”及“先射”。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。8 航天軍工航天軍工 圖表圖表5：隱身戰斗機在超視距空戰模式下突防優勢凸顯隱身戰斗機在超視距空戰模式下突防優勢凸顯 注：RCS 指目標在雷達接收方向上反射雷達信號能力的度量，隱身性能越好 RCS 越低 資料來源：空戰模式演變與隱身空戰形態發展分析（陳辛等，【航空兵器】，2022 年 6 月），國外隱身戰斗機超視距空戰問題（高勁松等，【光電與控制】，2011 年 8 月），華泰研究 當

29、今世界上主要的當今世界上主要的 4+代、代、4+代、代、5 代及未來的代及未來的 6 代戰斗機主要升級方向均在提升其隱身代戰斗機主要升級方向均在提升其隱身性能。性能。為了在未來戰爭中獲得主動權，各國都把高性能戰斗機的發展放在重要位置上。為在未來空戰中取得絕對優勢，保證在超視距作戰中做到“先敵發現、先敵發射、先敵擊落”。根據戰斗機的發展對隱身與氣動技術的需求（李天，【流體力學實驗與測量】，2002 年 3月），從美國四代隱身戰機 F-22 與現有機種作戰模擬對比的結果看出，F-22 對所有戰斗機都具有較大優勢。圖表圖表6：美國空軍美國空軍 2009 年劃分方法年劃分方法 代序代序 標志性特點標志

30、性特點 典型戰斗機典型戰斗機 第 1 代 噴氣推進 F-80、德國 Me262 第 2 代 后掠翼、測距雷達、紅外導彈 F-86、MiG-15 第 3 代 超音速、脈沖雷達、能超視距攻擊 F-105、F-4、MiG-17、MiG-21 第 4 代 脈沖多普勒雷達、高機動、下視下射導彈 F-15、F-16、“幻影”2000、MiG-29 第 4 代+高機動性、傳感器融合、低信號特征 歐洲戰斗機“臺風”、Su-30、新型 F-16以及 F/A-18、“陣風”第 4 代+有源電掃相控陣雷達、信號特征更低或者采用有源（波形對消）隱身，部分具有超音速巡航能力 Su-35、F-15SE 第 5 代 全方位

31、隱身（武器內埋）、超高機動性、全傳感器融合、一體化航電系統、部分或全部的超音速巡航能力 F-22、F-35 第 6 代 超級隱身能力（從亞音速到多馬赫）都有效、可能具有“變形”能力、靈巧蒙皮、高度聯網、超高靈敏傳感器、定向能武器-資料來源：國外隱身戰斗機超視距空戰問題（高勁松等，【光電與控制】，2011 年 8 月），華泰研究 圖表圖表7：戰斗機作戰模擬對比（戰斗機作戰模擬對比（8 機對機對 8 機）機）機型機型 作戰效能作戰效能 交換比交換比 F-22 0.90 9:1 EF2000 0.75 3:1 F-15E 0.55 1.2:1“陣風”0.50 1:1 F-18E/F 0.45 1:1

32、.2 JAS39 0.40 1:1.5“幻影”2000 0.35 1:1.8“狂風”F3 0.30 1:2.3 資料來源：戰斗機的發展對隱身與氣動技術的需求（李天，【流體力學實驗與測量】，2002 年 3 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 航天軍工航天軍工 信息機動空戰時代追求“先敵發現、先敵發射、先敵命中”的制勝原則，并在體系作戰的支持下空戰效能實現了倍增。隱身技術的出現立刻打破了攻防雙方在信息領域的博弈平衡，為空優而生的 F-22 在信息域和物理域對三代機實現了全面升級，攻防兩方面相綜合，攻防兩方面相綜合，F-22對三代機形成了牢不可破的不可逃

33、距離優勢對三代機形成了牢不可破的不可逃距離優勢。圖表圖表8：F-22 和典型三代機相互之間的不可和典型三代機相互之間的不可逃逸區（動力學維度）逃逸區（動力學維度）資料來源：從空戰制勝機理演變看未來戰斗機發展趨勢（孫聰，【航空學報】，2021 年 8 月），華泰研究 以美國為首的各軍事強國都在積極進行研究并取得了突破性進展，隱身武器裝備的發展歷隱身武器裝備的發展歷程大概分為三個發展階段：程大概分為三個發展階段：1）起步階段：）起步階段：在第二次世界大戰中，通過降低武器的目標特征信號進行隱蔽進攻的概念已經逐漸形成，并在飛機、潛艇等武器中開始應用；2）發展階段：）發展階段：美國組織和領導了一系列的隱

34、身技術預研計劃和演示驗證計劃，并研制出 F-117A 隱身戰斗機和 B-2 隱形戰略轟炸機，同期的隱身技術成果被迅速應用到各種巡航導彈的設計中；3）成熟階段：成熟階段：新一代隱身戰斗機、新一代隱身巡航導彈、隱身潛艇、隱身坦克、隱身直升機和隱身無人機等相繼推出。圖表圖表9：隱身武器發展歷程隱身武器發展歷程 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 航天軍工航天軍工 實現途徑：實現途徑：外形設計外形設計為主，隱身材料為為主，隱身材料為“木桶”上最短一“木桶”上最短一處處 精確制導與隱身技術為現代化戰場的“矛”與“盾”。精確制導與隱身技

35、術為現代化戰場的“矛”與“盾”。導彈制導技術種類繁多，精確制導技術細分類別包括微波雷達制導微波雷達制導、衛星制導、紅外制導紅外制導、激光雷達制導、電視制導等，此外復合制導是以兩種或兩種以上不同探測系統復合而成。紅外制導紅外制導技術是未來制導系統的發展方向之一，具有分辨率高、靈敏度高、抗干擾能力強、制導精度高、結構簡單、成本低的優點。并且紅外制導屬于被動制導，擁有不依賴目標的優勢，因此紅外制導是目前市場主流、擁有廣闊發展前景的制導系統。雷達制導雷達制導在現實中的應用更為廣泛，具有制導精度高、全天候能力強、作用距離較遠等特點。圖表圖表10：精確制導技術分類精確制導技術分類 資料來源：精確制導武器技

36、術與發展趨勢（周曉群，【艦船電子對抗】，2001 年第 5 期），華泰研究 隱身技術是在一定的探測環境中，通過縮減、控制目標的各種特征信號，降低其可探測性，隱身技術是在一定的探測環境中，通過縮減、控制目標的各種特征信號，降低其可探測性，使其難以被發現、跟蹤、識別和攻擊的綜合性技術。使其難以被發現、跟蹤、識別和攻擊的綜合性技術。飛機的隱身技術主要有兩種途徑，一是通過外形設計減弱其受威脅的主要方向上的電磁輻射強度，另一種是覆蓋吸收雷達信號或降低紅外發射信號的材料。根據美國航空周刊2016.6.28 刊登文章，隱身外形設計隱身外形設計對于減小雷達截面積（RCS）的貢獻占 90%，而隱身材料隱身材料（

37、RAM）只占 10%。但考慮到外形設計犧牲了其它性能并且適用范圍有限，開發隱身材料逐步成為隱身技術的發展趨勢。隱身材料可在不改變外形、氣動特征的前提下，大大減小目標信號特征。隱身材料按照針對的探測技術分類，可以分為雷達隱身、紅外隱身、激光隱身及多頻譜隱身等?？梢苑譃槔走_隱身、紅外隱身、激光隱身及多頻譜隱身等。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 航天軍工航天軍工 圖表圖表11：隱身技術的分類隱身技術的分類 注：橙色方框為隱身材料技術領域 資料來源：隱身材料（張玉龍等，【化學工業出版社】，2018 年 2 月出版），華泰研究 紅外隱身方面，飛機主要的紅外輻射源為工作時

38、發動機（含被加熱的尾噴管等）產生的熱輻射、發動機排出的高溫尾焰輻射、氣動加熱使蒙皮升溫產生的輻射以及對環境輻射的反射等。根據高溫紅外隱身涂層材料研究進展（劉鵬等，【材料研究與應用】，2022 年 1月）實現紅外隱身的技術途徑通常包括冷卻、遮擋或涂覆紅外低發射率涂層等，其中涂覆涂覆紅外低發射率涂層是提高其紅外隱身性能的一種簡單、便捷、有效的技術途徑紅外低發射率涂層是提高其紅外隱身性能的一種簡單、便捷、有效的技術途徑。圖表圖表12：飛機紅外輻射源分布飛機紅外輻射源分布及紅外隱身技術措施及紅外隱身技術措施 資料來源：紅外探測與紅外隱身材料研究進展（文嬌等，【航空材料學報】，2021 年 3 月），飛

39、機紅外隱身技術研究（宋新波等，【激光與紅外】，2012 年1 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 航天軍工航天軍工 由于雷達是通過測量從目標反射的雷達回波來發現目標的，因此雷達隱身技術的研究核心由于雷達是通過測量從目標反射的雷達回波來發現目標的，因此雷達隱身技術的研究核心是縮小雷達散射截面積是縮小雷達散射截面積(RCS)和盡可能減弱雷達回波信號的綜合技術。和盡可能減弱雷達回波信號的綜合技術。為降低飛行器的RCS，可采用三種方法：飛行器外形的隱身技術飛行器外形的隱身技術，即從飛行器外形設計上著手使 RCS 降低；涂敷式吸波材料技術涂敷式吸波材料技術，

40、即在飛行器對電磁波反射的主要部位上涂敷吸波材料，以降低 RCS；結構式吸波隱身技術結構式吸波隱身技術，即在飛行器外形機體的合適部位上，在不影響機體氣動性能及結構強度的前提下，利用阻抗加載等原理，增加分布的有源或無源加載阻抗，以增加額外的散射場，用于抵消或減小飛行器的散射，以達到降低 RCS 的目的。圖表圖表13：高高 RCS 普通戰斗機與低普通戰斗機與低 RCS 隱身戰斗機對比隱身戰斗機對比 資料來源：Stealth Aircraft Technology and Future Air Warfare（Sohn,Myong-Hwan，【The Korea Institute of Milita

41、ry Science and Technology】，2018.9.4），華泰研究 詳解隱身材料：詳解隱身材料：紅外隱身、雷達吸波、超材料隱身三足鼎立紅外隱身、雷達吸波、超材料隱身三足鼎立 隱身材料主要針對紅外探測與雷達探測技術。隱身材料主要針對紅外探測與雷達探測技術。根據 多頻段隱身材料的研究現狀與進展（徐國躍等，【航空科學技術】，2022 年 1 月），當前戰場上的高技術探測器中，雷達探測占 60%，紅外探測占 30%，因此隱身材料的主要研究集中于這兩個領域。對于飛行器而言，發動機后腔體及其內部件和邊緣等產生的雷達散射信號、后腔體及其熱端部件和尾噴流等產生的紅外輻射信號占整個飛機尾部方向特

42、征信號的 95%，因此通常會采用外形設計疊加多重隱身涂層。圖表圖表14：隱身材料的分類隱身材料的分類 隱身材料分類隱身材料分類 特征特征 雷達隱身材料 通過有效地吸收入射雷達波從而使目標雷達散射截面（RCS）顯著縮減，按照使用形式可分為涂覆型吸波材料和結構型吸波材料。紅外隱身材料 通過降低目標表面紅外輻射特征為目的，使得紅外成像探測無法識別目標體，按照途徑，可以分為改變物體的紅外輻射特性，即控制物體表面發射率和改變物體紅外輻射強度，即控制物體表面溫度，縮小目標與背景溫差。激光隱身材料 降低目標表面的反射系數，減小激光探測器的回波功率，降低激光探測器的性能。透射材料是讓激光透過目標表面而無反射；

43、導光材料是使入射到目標表面的激光傳輸到其它方向減少直接反射回波；吸收材料對激光的吸收率大，反射率小，達到隱身的目的。多頻譜隱身材料 在多頻段、多手段探測下，具有多重隱身功能或寬頻段隱身功能，常見的有雷達/紅外減容隱身、可見光/紅外減容隱身等。資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 航天軍工航天軍工 圖表圖表15：雷達雷達隱身材料主要隱身材料主要應應用于用于飛機機身飛機機身 圖表圖表16：紅外隱身材料主要紅外隱身材料主要應應用于發動機用于發動機 資料來源：Defencexp 官網，華泰研究 資料來源：Defencexp 官網，華泰

44、研究 隱身材料已廣泛應用于多種武器裝備和各軍種。隱身材料已廣泛應用于多種武器裝備和各軍種。全球范圍內，各軍事強國對武器裝備的隱身性能均較為重視，已應用于如飛機和航空發動機、導彈、艦船、武裝直升機等，分布于空軍、海軍、陸軍和導彈部隊等各軍兵種。圖表圖表17：國外典型武器裝備隱身材料應用情況國外典型武器裝備隱身材料應用情況 領域領域 裝備名稱裝備名稱 材料種類材料種類 詳細描述詳細描述 飛行器 F-22“猛禽”戰斗機 F-35“閃電”戰斗機 結構材料 ECCOSORB GDS 材料被用在戰斗機的幾個電子戰模塊上，以抑制腔諧振 F-22“猛禽”戰斗機 涂料 使用了包括 RAM、RAS、IR 等涂層“

45、長弓”阿帕奇武裝直升機 結構材料 ECCOSORBMF-124 材料在直升機機體一個 RFIS 混合組件中被用作接地墊（grounding pad）的一部分。P-3“獵戶座”反潛機 結構材料 ECCOSORBAN 和 CV 進行定制配置加工，然后組裝在飛機的機翼天線周圍使用以防止反向散射。E2C/E2D“鷹眼”預警機 結構材料 預警機的前端，后部，端口和右舷天線中的幾個配備了 ECCOSORBAN/CERSEL 和定制設計的 ECCOSORBFLJ 微波吸收器，以減少金屬部件的內部反射。B-2“幽靈”隱身戰略轟炸機 吸波貼片 B-2 轟炸機在機體表面粘貼用 RAM 制成的電波吸收外皮，可以使雷

46、達波衰減。PAK FA（T-50）戰斗機 超材料 俄羅斯第五代戰機 PAK FA（T-50）使用超材料增加其在電磁及光波波段的隱身特性。導彈“愛國者”防空導彈 結構材料“愛國者”導彈特殊萬向節組合件使用 ECCOSORBAN/CEREAL 材料來防止導彈內的后向散射。3M25“流星”高超音速戰略巡航導彈 等離子體吸波系統 3M25 的等離子隱身系統是一種電子束發射裝置，裝在進氣道附近，在遇到威脅時產生等離子，吸收雷達波。Kh-555 低可探測性戰略空射巡航導彈 Kh-101 隱身巡航導彈 結構/涂層 Kh-555 巡航導彈使用了雷達吸波涂層和吸波材料等新的隱形技術，雷達反射截面積只有 0.01

47、平方米；Kh-101 具有新設計的外形和雷達吸波材料覆蓋，使雷達更困難發現它。艦船 朱姆沃爾特級（DDG-XXXX）驅逐艦 結構材料 ECCOSORBBSR 目前正在被評估能否用于雙頻雷達系統的發射/接收模塊區域。資料來源：武器裝備隱身材料的發展現狀及趨勢（賈愛珍等，【科技展望】，2016 年 12 月），華秦科技招股說明書，華泰研究 雷達吸波材料（雷達吸波材料（RAM）是指能有效地吸收入射雷達波，而使被探測目標回波強度顯著衰減）是指能有效地吸收入射雷達波，而使被探測目標回波強度顯著衰減的一類功能材料，是應對雷達探測的主要手段。的一類功能材料，是應對雷達探測的主要手段。RAM 隱身通過材料的吸

48、收性能，吸收衰減入射的雷達波，并將其電磁能轉換成熱能，而耗散掉，降低目標的回波強度，達到在所有方向上同時減小雷達散射截面的隱身效果。它的工作原理與材料的電磁特性有關。理想的吸波材料應具備：質量輕、頻幅寬、密度低、厚度薄、成本低、黏附力強等特點。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 航天軍工航天軍工 圖表圖表18：F-35 在在 10 GHz 機身各方向機身各方向 RCS 仿真值仿真值 資料來源：F-35 戰斗機隱身、電子戰性能與作戰運用特點分析（張樹才等，【飛航導彈】，2021 年 2 月發表），華泰研究 紅外隱身技術目前紅外隱身技術目前應用于應用于隱形戰機發動機的

49、渦輪葉片、加力燃燒室內錐、尾噴管調節片等隱形戰機發動機的渦輪葉片、加力燃燒室內錐、尾噴管調節片等零部件工作溫度高零部件工作溫度高的部件的部件。對于發動機靜子葉片、隔熱屏及噴管的外調節片和彈性片等零部件，則需要雷達波隱身技術。隱身涂層和薄膜的制備技術包括磁控濺射、涂料噴涂加固化等工藝，熱噴涂吸波涂層是近年來出現的新技術，主要被用于高溫陶瓷和鐵氧體吸波涂層。圖表圖表19：航空發動機涂層技術及應用航空發動機涂層技術及應用 涂層種類涂層種類 功能功能 性能要求性能要求 制備方法制備方法 應用部件應用部件 熱障涂層 耐高溫燃氣沖擊且有隔熱功能，提高部件使用溫度和壽命 耐高溫、熱導率低、耐熱應力、抗熱沖擊

50、和熱循環 EB-PVD、等離子噴涂、多弧離子鍍（底層）燃燒室、渦輪葉片、尾噴管 封嚴涂層 減小氣體泄漏、降低油耗，提高壓氣機和渦輪效率 抗熱震性能、抗氧化性能、足夠的結合強度、優良的可磨耗性能及抗氣流沖刷性能 等離子噴涂、冷噴涂 壓氣機機匣、渦輪外環 耐磨/耐蝕/耐沖刷涂層 抵御空氣中的塵埃、水滴和沙粒等在高速氣流作用下對風扇/壓氣機葉片的沖蝕及海洋環境對部件的腐蝕 硬度高、抗腐蝕、涂層結合力高 多弧離子鍍、磁控濺射、等離子噴涂 風扇葉片、壓氣機葉片、軸、軸承、燃油泵柱塞 高溫抗氧化涂層 抗高溫氧化，提高部件使用壽命 抗高溫氧化、耐腐蝕 化學氣相沉積、等離子噴涂 渦輪葉片 抗微動磨損涂層 承受

51、表面反復加載和卸載周期性應力而阻止或減少基體零件蠕動腐蝕或表面疲勞損傷 良好的韌性和結合強度、抗氧化、耐腐蝕 等離子噴涂、多弧離子鍍 壓氣機/渦輪葉片榫頭和榫槽、緊固件連接部位、摩擦副結構 阻燃涂層 阻止摩擦熱的積累，有效延緩或阻止燃燒的進展 燃燒熱值低、抗氧化、導熱性好、可磨耗、摩擦系數低、較高的硬度 等離子噴涂、多弧離子鍍 壓氣機葉片、壓氣機機匣 環境障礙涂層 阻止或減小發動機環境對高溫結構材料性能的影響 高溫和發動機環境穩定性；耐熱應力及機械應力；熱導率低；熱和環境防護性能 等離子噴涂、化學氣相沉積、EB-PVD 陶瓷基復材構成的渦輪葉片、噴嘴、噴管 憎水涂層 通過制備超疏水結構的涂層，

52、使涂層與水的接觸角變大，從而達到防止結冰的作用 結合強度高、接觸角大 多弧離子鍍、磁控濺射 進氣機匣、帽罩、發動機進氣道、槳葉、翼面前緣、垂尾 隱身涂層隱身涂層 紅外隱身、雷達隱身紅外隱身、雷達隱身 吸收雷達波、熱發射率低吸收雷達波、熱發射率低 等離子噴涂等離子噴涂 尾噴管尾噴管 資料來源：航空發動機涂層技術及應用（武洪臣、高巍，【航空制造技術】，2013 年），華泰研究 多頻譜隱身材料多頻譜隱身材料或成為或成為重點發展方向。重點發展方向。當同一區域有不同的探測手段時，出現多波段監測時，具有某一特定的隱身功能就可能失效，就會造成目標暴露，因此需要將多種隱身技術相結合。目前國內外研究較多的多頻譜

53、隱身材料主要有：雷達與紅外兼容隱身材料、紅外與激光兼容隱身材料、紅外與可見光兼容隱身材料，以及覆蓋包括可見光、近紅外、遠紅外和微波在內的多波段隱身材料。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 航天軍工航天軍工 圖表圖表20：鋁粉圖層與雷達圖層兼容性能鋁粉圖層與雷達圖層兼容性能 資料來源：多頻段隱身材料的研究現狀與進展（徐國躍等，【航空科學技術】，2022 年 1 月發表），華泰研究 目前實現雷達和紅外兼容隱身的主要途徑是將紅外隱身材料和雷達吸波材料相互疊加復合。目前實現雷達和紅外兼容隱身的主要途徑是將紅外隱身材料和雷達吸波材料相互疊加復合。常用的手段是采用雙層涂覆方法

54、，即在雷達隱身涂層物體表面涂覆一層紅外隱身涂層。在實際應用中，紅外隱身涂層除了要具有較低的發射率，還要滿足一定的機械性能以及耐腐蝕性等要求，因此紅外涂層的厚度和金屬顏料含量必須達到一定值。在雙層涂覆的基礎上，在雙層涂覆的基礎上，又發展了多涂層、混合涂層和改性涂層等雷達和紅外兼容隱身的材料。又發展了多涂層、混合涂層和改性涂層等雷達和紅外兼容隱身的材料。多涂層是指利用材料性能的不同，先后涂覆不同的材料達到多種兼容的目的：混合涂層，是指通過混合或者摻雜形成單一涂層達到兼容隱身的目的；改性涂層是將吸波材料進行改性，使其在具備吸波性能的同時增加紅外性能，隨后制備成涂層達到兼容隱身的效果。圖表圖表21：兼

55、容性隱身材料情況兼容性隱身材料情況 資料來源：雷達/紅外兼容隱身材料專利技術分析（吳潔，【中國科技信息】，2022 年 9 月發表），華泰研究 圖表圖表22：多層涂層電磁波傳播示意圖多層涂層電磁波傳播示意圖 資料來源：多頻段隱身材料的研究現狀與進展（黃英，【航空兵器】，1995 年 4 月發表），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 航天軍工航天軍工 超材料為不同于紅外隱身、雷達吸波材料的另一種隱身途徑。超材料為不同于紅外隱身、雷達吸波材料的另一種隱身途徑。超材料是指一些具有天然材料所不具備的超常物理性質的人工復合結構或復合材料。超材料不單是一種材料形態，

56、也代表一種新的材料設計理念。在超材料出現之前，人們是根據自然界存在的材料，開發出想要的電磁特性，而超材料通過逆向設計，即根據人們的應用需求，通過對微觀單元的結構設計來打破自然規律的限制，從而獲得具有特異性能的材料。狹義上的超材料特指左手材料，又叫雙負材料，即一種介電常數和磁導率均為負的人工周期介質材料。廣義上的超材料指原本自然界中不存在，由人工設計、制造出來的，具有天然材料所不具備的超常物理性質的人工復合結構或復合材料。圖表圖表23：超材料與自然材料對比超材料與自然材料對比 資料來源：光啟技術官方微信公眾號，華泰研究 超材料作用范圍可以橫跨整個波譜頻段。理論上，針對不同的波長，都可以設計出在此

57、波譜范圍起作用的超材料。結構特征單元的尺度及形貌由工作波段的波長決定。典型的超材料有對光起作用的光子晶體，其單元大小在納米和微米量級；對電磁起作用的左手材料、超磁材料，其單元大小在微米到厘米量級；對聲波起作用的聲子晶體、金屬水，其單元大小在厘米到米量級。圖表圖表24：不同工作頻段超材料的基本特征結構單元不同工作頻段超材料的基本特征結構單元 資料來源：空天防務觀察網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。17 航天軍工航天軍工 1967 年，蘇聯科學家 Victor Veselago 提出，如果有一種材料同時具有負的介電常數和負的磁導率，電場矢量、磁場矢量以及波矢

58、之間的關系將不再遵循作為經典電磁學基礎的“右手定則”，而呈現出與之相反的“負折射率關系”。這種物質將顛覆光學世界，使光波看起來如同倒流一般，并且在許多方面表現出有違常理的行為，例如光的負折射、“逆行光波”、反常多普勒效應等。這種設想在當時一經提出，就被科學界認為是“天方夜譚”。直到 1996 年，John B.Pendry 發現材料是由一些微觀單元構成的，材料的電磁特性是由這些單元組合后表現出的宏觀特性，因此改變單元的形態和組合方式，有望產生原本不可能出現的現象，這正是超材料思想的來源?；诖?，Pendry 用特定形狀的金屬結構周期性地規則排列，構造了一種和同時為負的結構單元。2000 年，P

59、endry 又提出基于負折射材料的完美透鏡。受 Pendry 的啟發，Smith 用實驗實現了負折射率材料，他隨后又發表文章，詳述了場平均法，為超材料的研究奠定了理論基礎。圖表圖表25：超材料發展歷程超材料發展歷程 發展階段發展階段 年份年份 事件事件 理論驗證階段 1968 年 前蘇聯 Veslago 教授提出了雙負材料具有負折射率的假設 1999 年 英國帝國理工大學 John Pendry 團隊，分別利用金屬細觀結構和開口雙諧振環實現了負介電參數與負磁導率 2001 年 美國杜克大學 D.R.Smith 團隊通過實驗驗證了負折射率現象的存在 關鍵技術突破階段 2004 年 DARPA 宣

60、布材料快速應用計劃（AIM）并聯合美國著名高校和軍工企業聯合開展超材料專項研究；歐盟批準了 METAMORPHOSE（MetaMaterials Organized for radio，millimeterwave，and Photonic Superlattice Engineering）項目，用于歐洲國家開展超材料在微波和光學領域的應用研究 2006 年 美國杜克大學 D.R.Smith 團隊完成了窄帶電磁隱身衣（cloak）試驗 2009 年 美國杜克大學劉若鵬與 D.R.Smith 團隊完成微波頻段地面目標的二維寬頻帶隱身衣快速設計與制備技術（發表在科學雜志上）快速發展階段 2010

61、年 美國空軍把超材料列為未來 20 年影響空軍裝備發展的關鍵使能材料技術（Enabling Technology）；日本披露在“心神”戰斗機上采用超材料隱身技術 2011 年 美國海軍 E2“鷹眼”預警機應用超材料雷達罩技術；中國深圳光啟推出全球首款超材料平板衛通天線并建立了全球首個復雜超材料設計與加工中心 2012 年 美國國防部把超材料列為未來“六大顛覆性基礎研究領域”之首；美國空軍開展無人機 ISR（Intelligence、Surveillance、Reconnaissance）情報監偵系統的機體共形天線研究 2013 年 美國海軍在瀕海戰斗艦上開展大規模超材料結構件應用研制 2014

62、 年 中國深圳光啟完成了大型特種航空超材料部件的制備；中國率先制定了全球首套超材料技術國家標準 資料來源：光啟技術官方微信公眾號，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。18 航天軍工航天軍工 “新”拆解：認清隱身涂料的“涂料”本質“新”拆解：認清隱身涂料的“涂料”本質 隱身涂層總覽：本質仍為航空涂層，以“底層隱身涂層總覽：本質仍為航空涂層，以“底層+面層”為基礎面層”為基礎 涂料可根據組成和功用分為清漆、磁漆、底漆和膩子。涂料可根據組成和功用分為清漆、磁漆、底漆和膩子。1）清漆：不含顏料的涂料稱為清漆，主要成分為樹脂和溶劑。航空涂料中的醇酸、丙烯酸和環氧等清漆主

63、要用于飛機蒙皮的防護，并可改善空氣動力性能；2）磁漆：清漆加入顏料后并經研磨即為磁漆。航空涂料中的丙烯酸漆、環氧、聚氨酯等磁漆與底漆構成涂層系統，對產品起著防護、偽裝和標志的作用；3）底漆：）底漆：涂在物體表面的第一層涂料，由清漆和顏料配制而成，因位于涂層系統的底層而得名。底漆能使物體表面和后續涂漆層緊密黏合，延長涂層使用壽命，是飛機涂層系統不可缺少的涂料；4）膩子：在清漆中加入大量的體質顏料配制而成的膏狀材料，用于填平物體表面凹坑、縫隙和細孔等。圖表圖表26：幾種常用的航空涂料幾種常用的航空涂料 種類種類 牌號牌號 主要成膜物質主要成膜物質 特點特點 用途舉例用途舉例 聚氨酯漆 S01-10

64、 氨基甲酸酯樹脂 涂膜堅硬、防潮、防霉、防鹽霧 B-727 面漆 環氧漆 H01-1 環氧樹脂 附著力強、耐蝕、耐堿、抗水性強 鋁、鎂合金底漆 丙烯酸漆 B04-6 聚丙烯酸樹脂 耐光、防霧、裝飾性好 飛機蒙皮面漆 有機硅漆 W61-25 有機硅樹脂 耐高溫、耐寒、理化性質穩定 燃燒室外殼 醇酸漆 C01-2 油改性醇酸樹脂 耐氣候性好、不易老化、耐油 黑色金屬底漆 酚醛漆 F04-1 酚醛樹脂 附著力強、硬度高、光澤好 輕金屬面漆 硝基漆 Q06-4 硝化纖維素 干燥快、漆膜堅硬、耐水性好 教練機艙內底漆 資料來源：蘇-27 飛機特種涂料的應用（吳永明等，【現代鹽化工】，2019 年 4 月

65、），華泰研究 隱身涂層的本質即為航空涂料的一種，其結構機理萬變不離其宗。隱身涂層的本質即為航空涂料的一種，其結構機理萬變不離其宗。雖然隱身涂層整體技術趨勢不透明性較高，但我們認為隱身涂層的本質即為航空涂料的一種，其涂層結構也應以“底層”+“面層”為主，其中面層即為功能層，起到紅外隱身或雷達吸波的作用，而底層的作用為強化面層與基層材料（發動機、軍機表面）的結合強度。根據蘇-27 飛機特種涂料的應用（吳永明等，【現代鹽化工】，2019 年 4 月），蘇 27 戰斗機防護系統由表面氧化處理+底漆（-076 底漆）+面漆（兩層-140 面漆）組成；飛機外蒙皮鎂合金的防護系統，所采用的油漆與內蒙皮鎂合金

66、相同，只是先用硫酸陽極化處理鎂合金件的表面，并經鉻酸鹽填充。圖表圖表27：航空涂料構成航空涂料構成 資料來源：我國航空涂料技術進展分析（楊康等，【涂料工業】，2011 年 11 月），華泰研究 紅外隱身涂層：類比熱障涂層，粘結層紅外隱身涂層：類比熱障涂層，粘結層+擴散阻擋層擴散阻擋層+功能層三位一體功能層三位一體 根據華秦科技招股說明書，隱身涂層材料產品是由粘結層粘結層和功能層功能層組成的復合涂層，其中功能層的主要作用是實現材料的隱身功能，同時提高隱身涂層材料的長期耐溫性能；粘結層則是用于增加隱身涂層材料與工件的結合強度，避免材料應用過程中的脫落。同時公司研發團隊發明設計了一種新型擴散阻擋層擴

67、散阻擋層，解決了高溫環境下涂層隱身性能退化的問題，保證了涂層性能的高溫穩定性。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。19 航天軍工航天軍工 圖表圖表28：紅外隱身涂層構成紅外隱身涂層構成 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 在粘結層與擴散阻擋層方面，紅外隱身涂層或與熱障涂層結構有一定相似性。在粘結層與擴散阻擋層方面，紅外隱身涂層或與熱障涂層結構有一定相似性。由于隱身材料行業發展較晚，相關文獻中及公司公告中關于具備配方、涂層構成等內容較少，我們認為可以將紅外隱身涂層與航空發動機熱障涂層相類比可以將紅外隱身涂層與航空發動機熱障涂層相類比，主要原因為：1）紅外隱身涂層及熱障

68、涂層的基體類似（均涂覆于航空發動機熱端部件），因此或導致涂層構成中，粘結層與擴散阻擋層的機理相類似，而熱障涂層中的功能層起到隔熱作用，紅外隱身涂層中的功能層起到降低表面紅外輻射特征的作用；2）華秦科技在以隱身涂層為主營業務的同時，研發的高效熱阻材料可顯著提高涂層的綜合隔熱效果，有效降低零部件使用溫度。從華秦科技的業務拓展情況或可推斷出隱身涂層與熱障涂層有一定的技術協同性。熱障涂層一般是由陶瓷層（Top Coat，TC)、熱生長氧化物層（Thermally Grown Oxide，TGO）、粘結層（Bond Coat，BC）及高溫合金基體組成的多層結構體系。其中陶瓷層主要起隔熱作用，結合現行的先

69、進冷卻技術，最常見的 YSZ 層可形成約 500的溫度降幅；粘粘結層結層主要起粘結過渡的作用，緩沖陶瓷層與基體之間較大的熱膨脹系數差異。此外，在高溫環境工作時，陶瓷層與粘結層之間還會形成一層連續致密的 Al2O3保護膜（TGO 層）對基體提供保護。圖表圖表29：熱障涂層與紅外隱身涂層類比情況熱障涂層與紅外隱身涂層類比情況 資料來源：熱障涂層中基體與粘結層界面擴散及阻擴散行為研究（劉林濤，【西安建筑科技大學】，2017 年 4 月），華泰研究 粘結層：粘結層：根據華秦科技招股說明書，金屬粘結層主要解決了耐溫隱身涂層材料的附著力和抗熱震性能等應用性能較差的難題，在高溫合金基體上，設置粘結層可以提高

70、高溫合金基體和紅外隱身涂層的結合強度。根據航空發動機涂層技術研究及進展（孫勇漢等，【涂層技術】，2013 年 9 月），以鎳鉻鋁釔（NiCrAlY）涂層為代表，鎳鉻鋁釔粘結層屬于抗高溫氧化涂層，可耐 800-1100的高溫，在高溫下能形成致密的氧化物保護膜，阻擋 O 元素向內擴散以保護基體高溫合金不被氧化，并避免環境介質的腐蝕。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。20 航天軍工航天軍工 圖表圖表30：航空發動機航空發動機壓氣機盤鎳鉻鋁涂層壓氣機盤鎳鉻鋁涂層 SEM 照片照片 資料來源：壓氣機盤止口噴涂鎳鉻鋁涂層工藝研究（黃一雄等，【航空維修與工程】，2017 年 8 月

71、），華泰研究 擴散阻擋層：擴散阻擋層：阻擋層是設置在金屬基體與金屬功能層之間，用于避免基體及粘結層的金屬元素在高溫狀態下表層進行擴散，從而改變表層的紅外發射特性，主要用低擴散活性的氧化物陶瓷靶材，進行磁控濺射涂覆，決定紅外信號抑制的可靠性及壽命。擴散阻擋層材料必須滿足以下要求：1）擴散系數低，在高溫下能阻止 Al、Ni、Mo、Re 等元素在基體與粘結層界面附近的互擴散行為；2）界面結合性能好，與基體及粘結層之間都具有良好的匹配性，在使用過程中不易發生開裂、剝落；3）高溫熱穩定性優異，在高溫環境中不發生相變。對于常見的擴散阻擋層，按照其材料屬性主要分為兩大類：金屬類擴散阻擋層和陶瓷類擴對于常見的

72、擴散阻擋層，按照其材料屬性主要分為兩大類：金屬類擴散阻擋層和陶瓷類擴散阻擋層。散阻擋層。根據高溫防護涂層擴散阻擋層的研究進展（李偉洲等，【材料導報】，2009 年），金屬類擴散阻擋層雖與基體和粘結層之間具有良好的結合性能，但其阻擴散效果較差，無法有效抑制基體與粘結層界面附近多種元素的互擴散，不適合作為高性能涂層中的擴散阻擋層。陶瓷類擴散阻擋層陶瓷類擴散阻擋層的阻擴散性能優異，能夠在高溫長時間的服役過程中阻擋基體與粘結層界面附近的元素互擴散行為，是高性能涂層中擴散阻擋層的發展趨勢是高性能涂層中擴散阻擋層的發展趨勢。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。21 航天軍工航天軍工

73、 圖表圖表31：擴散阻擋層分類擴散阻擋層分類 資料來源：Formation of diffusion barrier on the Ni-based superalloy by low-pressure pre-oxidation（Xu Z,He L,Mu R,et al，【Vacuum】，2008 年），高溫防護涂層擴散阻擋層的研究進展（李偉洲等，【材料導報】，2009 年），華泰研究 功能層：功能層：根據紅外隱身涂料的研究與進展（張凱等，【現代涂料與涂裝】，2019 年 12 月發表），紅外隱身材料通過降低目標表面紅外輻射特征，使得紅外成像探測無法識別目標體。按照途徑，可分為控制發射率和控

74、制溫度兩類。通過控制發射率來實現目的的紅外隱身材通過控制發射率來實現目的的紅外隱身材料，主要有涂料和薄膜料，主要有涂料和薄膜兩類兩類。涂料通常由粉體填料和黏合劑配制而成。黏合劑的紅外波段高透明或低吸收性能以及良好的物理性能，是紅外隱身涂層的一大技術難點。黏合劑使涂料牢固地貼合在基體表面，起到保護填料的作用，而粉體填料在提高涂層紅外隱身方面起到主要作用。圖表圖表32：常用金屬填料常用金屬填料及半導體填料及半導體填料粉末粉末的紅外發射率的紅外發射率 金屬填料金屬填料 紅外發射率（紅外發射率（814m）鋁粉 0.478 銅粉 0.625 鐵粉 0.643 鋅粉 0.689 鎳粉 0.783 半導體填

75、料半導體填料 紅外發射率（紅外發射率（814m）摻錫氧化銦(ITO)0.62 摻銻氧化錫(ATO)0.650.70 摻鋁氧化鋅(AZO)0.59 資料來源：紅外隱身涂料的研究與進展（張凱等，【現代涂料與涂裝】，2019 年 12 月發表），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。22 航天軍工航天軍工 圖表圖表33：常見有機黏合劑的性能常見有機黏合劑的性能 粘合劑粘合劑 紅外透過率（紅外透過率（814m）紅外發射率（紅外發射率（814m）其他性能其他性能 聚氨酯 0.60 0.915 優良的耐熱、耐酸堿性，施工方便 環氧樹脂 0.35 0.951 固化方便，力學性

76、能優良 醇酸樹脂 0.39 0.932 耐候性優良，耐水性差，漆膜柔軟 酚醛樹脂 0.50 0.880 成膜性好，固化簡單 三元乙丙橡膠 0.95 0.909 機械性能較差，黏結力小，透氣性差 Kraton 樹脂 0.75 0.840 成膜性好，固化簡單 有機硅樹脂 0.21 0.820 熱穩定性強 丙烯酸樹脂 0.15 0.930 耐水耐化學性優良 資料來源：紅外隱身涂料的研究與進展（張凱等，【現代涂料與涂裝】，2019 年 12 月），華泰研究 制備制備工藝：工藝：隱身涂層材料的主要工藝包括物理涂覆、化學鍍、物理氣相沉積、熱噴涂和溶隱身涂層材料的主要工藝包括物理涂覆、化學鍍、物理氣相沉積、

77、熱噴涂和溶膠凝膠技術等。膠凝膠技術等。常溫領域下物理涂覆法一般即可滿足要求，而在高溫領域下往往需要采用物理氣相沉積法和熱噴涂法，制備方法一般不存在明顯壁壘，主要是成本和適用性的考量，同時不同的制備方法往往對原材料也有不同的要求，如物理涂覆法和熱噴涂法適用于粉體，物理氣相沉積法適用于靶材。圖表圖表34：隱身涂層材料的制備技術隱身涂層材料的制備技術 名稱名稱 制備方法簡述制備方法簡述 技術優勢技術優勢 技術劣勢技術劣勢 物理涂覆法 將填料粉末和粘接劑（成膜物）混合制備料漿，采用噴涂、刷涂、旋涂或浸涂的方法在物體表面將料漿均勻涂覆，經固化后在物 體表面制備涂層 工藝簡單、涂層致密、涂層厚度可控制 采

78、用涂料法制備的涂層較厚時，涂層的抗熱震及熱沖蝕性能欠佳 化學鍍法 在無電流通過時借助還原劑在同一溶液中發生氧化還原反應，從 而使金屬離子還原沉積在零件表面 工藝設備簡單，不需要外加電源；鍍覆涂層均勻易于控制；通過敏化、活化等前處理，化學鍍可以在各種基體上沉積；所得涂層結合力較好，有光亮的外觀、晶粒細、致密、孔隙率低 化學鍍會產生廢液，容易造成環境污染 物理氣相沉積法物理氣相沉積法 在真空條件下將靶材表面氣化成氣態原子或分子，或部分電離成離子，通過低壓氣體（或等離子體）過程，在基體表面沉積形成薄膜 制備的薄膜純度高、結合力好、厚度均勻、致密度高?？芍苽涑鲭s質少、孔隙 率低的涂層，均有利于降低涂層

79、的發射率 制備成分均勻可控的復合涂層較為困難，且與涂料法相比，設備相對復雜、成本較高、效率低 熱噴涂法 將材料加熱至熔化或半熔化狀態，以一定速度噴射于基體材料表面，在基體表面形成涂層 可噴涂材料廣，金屬、陶瓷和金屬-陶瓷復合材料均可采用熱噴涂制備涂層，且涂層厚度較厚 涂層孔隙率通常較高，這會導致涂層的發射率增高 溶膠凝膠法 將金屬有機或無機化合物經溶液制得溶膠，溶膠在一定的條件下（如加熱）脫水時成為略顯彈性的固體凝膠；再將凝膠干燥、焙燒得到納米級產物 反應條件溫和，兩相分散均勻，工藝簡單，不需要昂貴的設備 涂層表面易出現開裂和脫落現象 資料來源：華秦科技招股說明書，紅外隱身涂層材料及技術研究進

80、展（韓日飛等，【熱噴涂技術】，2022 年 6 月），華泰研究 熱障涂層的制備主要是陶瓷層和粘結層的制備，在諸多的 TBCs 涂層制備技術中，等離子噴涂和電子束物理氣相沉積（EB-PVD）兩種制備技術的應用最為廣泛。根據Thermal cycling behavior of EB-PVD TBCs on CVD platinum modified aluminide coatings（Xu Z等，【Journal of Alloys&Compounds】，2015 年）、熱噴涂及電子束物理氣相沉積技術在熱障涂層制備中的應用（張紅松等，【材料導報】，2009 年），EB-PVD 技術制備的熱障涂

81、層具有以下優勢：1）能提高涂層的熱循環壽命；2）提高熱障涂層的抗高溫氧化和抗熱腐蝕性能；3）結合力顯著高于等離子噴涂技術制備的涂層；4）可提高葉片的空氣動力學性能；5）更有益于涂層結構組織的控制；6）有利于涂層結構的設計。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。23 航天軍工航天軍工 圖表圖表35：EB-PVD 制備制備 TBCs 涂層微觀形貌及結構示意圖涂層微觀形貌及結構示意圖 資料來源：氧化鋯納米結構熱障涂層研究（黃光宏，【北京航空材料研究院】，2006 年），華泰研究 圖表圖表36：PVD 法制備熱障涂層工藝的技術優勢法制備熱障涂層工藝的技術優勢 技術優勢技術優勢 具

82、體表現具體表現 提高涂層的熱循環壽命 陶瓷層的微觀形貌為柱狀晶結構，該結構具有良好的應變容限 提高涂層的抗高溫氧化和抗熱腐蝕性能 涂層的結構更為平整、致密，從而改善了粘結層與 TGO 層的粘附性 涂層結合力強 涂層的界面結合方式屬于偽冶金結合 可提高葉片的空氣動力學性能 涂層的表面具有更高的光潔度 有益于涂層結構組織的控制 涂層的制備過程在真空中進行 有利于涂層結構的設計 通過改變工藝參數可以控制涂層的微觀組織 資料來源：根據Thermal cycling behavior of EB-PVD TBCs on CVD platinum modified aluminide coatings（X

83、u Z 等，【Journal of Alloys&Compounds】，2015 年），熱噴涂及電子束物理氣相沉積技術在熱障涂層制備中的應用（張紅松等，【材料導報】，2009 年），華泰研究 同時，參考華秦科技招股說明書中對于隱身涂層材料工藝流程的介紹，公司需要在收到客戶零件，進行預處理（去除客戶零件表面附著的氧化層、油污、灰塵等污染物）后進行隱身材料制備、涂覆。根據涂層成分的不同，采用等離子噴涂、磁控濺射等涂覆方式。我們推測該工藝流程偏來料加工模式，或為公司收到客戶的航發零部件后，對其表面進行物理氣相沉積法進行鍍膜。圖表圖表37：華秦科技隱身涂層材料工藝流程華秦科技隱身涂層材料工藝流程 資料

84、來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。24 航天軍工航天軍工 雷達吸波涂層：吸收劑雷達吸波涂層：吸收劑+粘結劑為核，構建低中高溫全系圖譜粘結劑為核，構建低中高溫全系圖譜 雷達吸波涂層結構或與紅外隱身涂層類似，由底層雷達吸波涂層結構或與紅外隱身涂層類似，由底層+面層構成，底層為粘結層，主要作用為面層構成，底層為粘結層，主要作用為加強面層與軍機機體的結合強度，而面層為核心加強面層與軍機機體的結合強度，而面層為核心吸波材料吸波材料，由膠粘劑和吸收劑以及各種助由膠粘劑和吸收劑以及各種助劑組成。劑組成。膠粘劑是涂料成膜物質，可使涂層牢固粘附于被涂

85、物表面形成連續膜，其中吸收劑是主體，是吸波涂料的關鍵，決定吸波涂料好壞，各類助劑起輔助作用。圖表圖表38：雷達吸波涂層結構雷達吸波涂層結構 資料來源：雷達吸波涂層材料的研究進展（燕佳欣等，【表面涂層】，2020 年 5 月），華泰研究 圖表圖表39：視黃基席夫堿鹽吸波隱身涂料視黃基席夫堿鹽吸波隱身涂料配方配方 原材料原材料 配方配方/%膠粘劑 10.020.0 吸收劑 90.080.0 緩蝕劑 2.06.0 有機膨潤土 0.11.0 潤濕分散劑 0.30.5 偶聯劑 0.11.0 溶劑 適量 資料來源：雷達隱身技術的研究現狀及其展望（陶宇等，【材料導報 A：綜述篇】，2011 年 6 月），華

86、泰研究 微波吸收劑按其作用原理分為電損耗型和磁損耗型吸收劑。微波吸收劑按其作用原理分為電損耗型和磁損耗型吸收劑。根據吸波涂料在雷達隱身領域的應用（胡嘉龍等，【電鍍與精飾】，2023 年 2 月），電損耗型吸收劑主要通過與電場的相互作用來吸收電磁波，吸收效率取決于材料的介電常數，主要包括以炭黑、碳化硅及特種碳纖維等為代表的電阻型吸收劑和以鈦酸鋇鐵電陶瓷等為代表的電介質型吸收劑，后者的介質損耗隨頻率變化極其敏感，吸收頻帶較窄，應用不多。磁損耗型吸收劑對電磁波的磁損耗型吸收劑對電磁波的衰減主要來自于磁損耗，如鐵氧體和羰基金屬微粉，目前均已獲得了廣泛的應用。衰減主要來自于磁損耗，如鐵氧體和羰基金屬微粉

87、，目前均已獲得了廣泛的應用。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。25 航天軍工航天軍工 圖表圖表40：吸收劑及吸波材料分類吸收劑及吸波材料分類 資料來源：The Research Status and Development Trend of the Radar Smart Stealth Technology and Materials（Zhang Jian 等，【Innovation of High Performance Composites for Low-carbon and Energy Saving】，2020 年 10 月），華泰研究 軍機蒙皮表面可分為

88、低溫、中溫、高溫段軍機蒙皮表面可分為低溫、中溫、高溫段，工作溫度的差異造成了吸波材料中的膠粘劑有，工作溫度的差異造成了吸波材料中的膠粘劑有所差別所差別。根據飛行器紅外輻射特征及發動機艙蒙皮降溫規律研究（王杏濤，【南京航空航天大學】，2015 年 4 月），軍機軍機機頭、駕駛艙等迎風位置機頭、駕駛艙等迎風位置為中溫段為中溫段，熱量主要集中在飛行器進氣道入口附近也是氣動加熱的區域。軍機中部為低溫段軍機中部為低溫段，該段基本沒有氣動加熱的區域，溫度較高的區域主要是由于發動機艙位置的傳熱。軍機軍機后體的發動機艙蒙皮后體的發動機艙蒙皮為高溫段為高溫段，溫度的變化受到兩個方面的影響：在外場，有高速來流流過

89、發動機艙蒙皮表面，一方面對蒙皮進行氣動加熱，令一方面也與蒙皮之間形成對流換熱；在內部，高溫的發動機壁面向發動機艙蒙皮進行對流和輻射傳熱。圖表圖表41：軍機蒙皮溫度分布情況軍機蒙皮溫度分布情況 資料來源：飛行器紅外輻射特征及發動機艙蒙皮降溫規律研究（王杏濤，【南京航空航天大學】，2015 年 4 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。26 航天軍工航天軍工 粘結劑（膠粘劑）是涂層的基體材料，其作用是使得涂層與基材達到良好的結合力，其中粘結劑（膠粘劑）是涂層的基體材料，其作用是使得涂層與基材達到良好的結合力，其中樹脂基粘結劑適用于低溫環境，陶瓷基粘結劑適用于中

90、高溫環境。樹脂基粘結劑適用于低溫環境，陶瓷基粘結劑適用于中高溫環境。樹脂基粘結劑經常用于常溫或低于 200的應用環境，由于樹脂耐受溫度的限制，在高溫應用環境下通常選用陶瓷材料作為隱身涂層的粘結劑。圖表圖表42：隱身涂層材料組成結構隱身涂層材料組成結構 資料來源：華秦科技-發行人及保薦人關于第一輪審核問詢函之回復報告(2021 年半年報財務數據更新版)（2021.10.29），華泰研究 雷達吸波涂層與紅外隱身涂層的制備工藝有所區別。雷達吸波涂層與紅外隱身涂層的制備工藝有所區別。根據華秦科技招股說明書，華秦科技華秦科技（以紅外隱身材料為主）（以紅外隱身材料為主）的隱身涂層材料以高溫隱身材料為主以高

91、溫隱身材料為主。華秦科技主要制備工藝為“耐溫隱身涂層涉及的制備工藝主要包括物理氣相沉積技術物理氣相沉積技術、熱噴涂技術熱噴涂技術和空氣噴涂技術空氣噴涂技術”，主要生產模式為“對于隱身涂層材料及防護材料，客戶將相關零部件發運至公司后，公司運用定制化開發的生產設備及特定的生產工藝將特種功能材料直接制備并涂覆在客戶零部件表面，從而在客戶零部件表面形成特種功能材料涂層，提升客戶零部件的隱身能力或防護能力，在此過程中即完成了公司產品的生產”。根據關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），佳佳馳科技馳科技（以雷達吸波材料為主）（以雷

92、達吸波材料為主）的隱身功能涂層材料的制備工藝及方法主要包括關鍵吸收劑的制備、涂料的合成、多層噴涂施工工藝及隱身功能涂層材料的維護保障，其工藝涉及多物理化學過程。主要生產模式為公司根據客戶需求進行定制化研發，產品定型后組織生產，產品于公司內部生產完成后，交付客戶使用，一般由客戶自行涂覆于武器裝備表面產品于公司內部生產完成后，交付客戶使用，一般由客戶自行涂覆于武器裝備表面。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。27 航天軍工航天軍工 圖表圖表43：佳馳科技、華秦科技隱身材料制備工藝區別佳馳科技、華秦科技隱身材料制備工藝區別 資料來源：關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發

93、行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），華秦科技招股說明書，華泰研究 結構隱身材料：隱身涂層的進階，兼具隱身與承力功能結構隱身材料：隱身涂層的進階，兼具隱身與承力功能 按材料的成型工藝和承載能力，雷達吸波材料可以分為涂覆型和結構型兩大類。按材料的成型工藝和承載能力，雷達吸波材料可以分為涂覆型和結構型兩大類?，F階段隱身兵器幾乎都使用了涂覆型吸波材料。涂覆型吸波材料是具有電磁波吸收功能的涂料，一般將吸收劑（微粉或纖維）與有機溶液、乳液或液態高聚物（粘結劑）混合制成功能復合涂料，刷涂或噴涂到雷達目標的表面。其工藝簡單，使用方便，因容易調節而受到重視。結構型吸波材料一

94、般將吸收劑分散在各種纖維增強的結構復合材料（如碳纖維復合材料）中，具有承載和吸波的雙重作用。圖表圖表44：單層涂層電磁波傳播示意圖單層涂層電磁波傳播示意圖 資料來源：多頻段隱身材料的研究現狀與進展（黃英，【航空兵器】，2015 年 4 月），華泰研究 結構型吸波材料的綜合性能更為優異，既能承載作結構件，具備復合材料質輕高強的優點，又能吸收或透過電磁波。同時性能可設計性更強，可以分為多層板吸波材料、夾芯結構吸波材料以及電路模擬吸波材料。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。28 航天軍工航天軍工 圖表圖表45：波紋板夾芯結構波紋板夾芯結構 圖表圖表46：角錐夾芯結構角錐夾芯

95、結構 資料來源：結構型吸波材料及其結構型式設計研究進展（李江海等，【機械科學與技術】，2003 年），華泰研究 資料來源：結構型吸波材料及其結構型式設計研究進展（李江海等，【機械科學與技術】，2003 年），華泰研究 吸波結構是同時滿足雷達波吸收、維形和結構承載等功能的新型復合材料結構，它克服了傳統吸波涂料維護性差的缺點，是現代飛行器實現隱身的重要技術手段。與傳統的吸波涂料相比，具有吸波效率高、吸波頻率范圍寬、比剛度高、密度低的優點。圖表圖表47：佳馳科技隱身涂料與隱身結構件工藝流程對比佳馳科技隱身涂料與隱身結構件工藝流程對比 資料來源：佳馳科技招股說明書，華泰研究 蜂窩夾芯結構具有良好的以其

96、良好的力學性能和優異的結構特性被廣泛應用于各種雷達隱身結構中。在對蜂窩夾芯結構進行結構隱身設計時可以充分考慮蜂窩的結構特性，一方面可以通過在蜂窩芯子上面浸漬吸波顆，使電磁波在通過透波層入射后不斷地被蜂窩壁上的吸波顆粒耗散掉，達到隱身的目的。另一方面，鑒于蜂窩結構的中空特性，可以將吸波顆粒分散到 PVC 泡沫等輕質基體中，再將其填充到蜂窩夾芯結構中。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。29 航天軍工航天軍工 圖表圖表48：蜂窩結構示意圖蜂窩結構示意圖 資料來源：Design of radar absorbing structures using glass/epoxy c

97、omposite containing carbon black in X-band frequency ranges（Jung-Hoon Oh 等，【Composites:Part B】，2004 年），華泰研究 隱身結構材料為隱身涂層材料的隱身結構材料為隱身涂層材料的技術延申技術延申，技術壁壘更高，研發周期更長。，技術壁壘更高，研發周期更長。根據關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），公司隱身涂層材料從研發到量產的時間周期約為 1-2 年，而隱身功能結構材料普遍需要 2-3 年。圖表圖表49：佳馳科技隱身涂層及隱身

98、結構材料研發周期佳馳科技隱身涂層及隱身結構材料研發周期 業務分類業務分類 產品型號產品型號 從研發到量產的主要節點從研發到量產的主要節點 時間周期時間周期 隱身功能涂層材料 涂層材料 A1 方案評審-工藝評審-裝機評審 約約 1 年年 涂層材料 A2 方案評審-工藝評審-裝機評審 約約 2 年年 涂層材料 A3 方案評審-工藝評審-裝機評審 約約 1 年年 涂層材料 A4 方案評審-工藝評審-裝機評審 約約 1 年年 隱身功能結構材料 結構材料 B1 工藝評審-裝機評審 約約 3 年年 結構材料 B2 工藝評審-裝機評審 約約 2 年年 結構材料 B3 方案評審-試驗-鑒定 約約 2 年年 結

99、構材料 B4 工藝評審-裝機評審 約約 3 年年 結構材料 B5 方案評審-試驗-鑒定 約約 2 年年 資料來源：關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），華泰研究 隱身功能結構材料的應用部位有別于隱身涂料，因此結構材料的發展或能開拓全新應用場隱身功能結構材料的應用部位有別于隱身涂料，因此結構材料的發展或能開拓全新應用場景，提供景，提供 0 到到 1 的增量。的增量。根據關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），佳馳科技向航空工業主要銷售隱身功能涂

100、層材料、隱身功能結構件，其中隱身功能涂層應用于其生產的軍機整機表面，隱身功能結構件應用于其生產的機翼、垂尾等飛機部件關鍵部位；公司向中國電科主要銷售隱身功能結構件，主要用于其生產的與航空器配套的天線、雷達等產品的關鍵部位。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。30 航天軍工航天軍工 圖表圖表50：佳馳科技主要產品銷售情況及應用場景佳馳科技主要產品銷售情況及應用場景 資料來源：關于成都佳馳電子科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市申請文件的審核問詢函之回復報告（2023.5.18），華泰研究 根據結構隱身材料的類型不同，可以分為樹脂基結構隱身材料和陶瓷基結構隱身材料

101、，其中樹脂基結構雷達隱身材料的研究比較成熟，應用較為廣泛。樹脂基結構雷達隱身材料制備的技術路線主要包括熱壓法、熱壓罐成型技術、真空輔助RTM成型技術和拉擠成型技術。圖表圖表51：結構隱身材料的制備技術結構隱身材料的制備技術 名稱名稱 制備方法簡述制備方法簡述 熱壓法 將板坯按鋪層要求鋪放于模具上，之后對模具內的板坯進行加熱加壓操作，以制成具有一定機械強度和性能的板材的工藝過程 熱壓罐成型技術 將預浸料按鋪層要求鋪放于模具上，之后將其密封在真空袋中后放入熱壓罐中，經過熱壓罐設備加溫、加壓后，完成材料固化反應，使預浸料坯件成為滿足所需形狀和質量要求的構件 真空輔助 RTM 成型技術 采用真空輔助使

102、得低粘度樹脂在閉合模具中流動，浸潤增強材料并固化成型。樹脂和固化劑按配比輸出并混合均勻，然后在真空輔助下，將混合后的液體注入已合理鋪放好纖維增強體的閉合模具中，模具通過真空對周邊進行密封和合模，并保證樹脂流動順暢，然后進行固化 拉擠成型技術 將浸透樹脂液的連續無捻粗紗、氈、帶或布等增強材料，在牽引力的作用下，通過模具加熱擠拉成型、固化，連續不斷地生產長度不限的復合材料 注：RTM 成型技術指粘度樹脂在閉合模具中流動、浸潤增強材料并固化成形的一種工藝技術 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 超材料：開辟全新路徑，實現“完美”隱身超材料：開辟全新路徑，實現“完美”隱身 超材料不受限于自然材料參

103、數和功能的限制超材料不受限于自然材料參數和功能的限制。我們認為，按照隱身材料是否參與結構承力，隱身材料可分為涂覆型材料和結構型材料。例如，涂覆型吸波材料是在目標表面涂覆的可以吸收雷達波的涂層，一般由粘結劑與金屬合金粉末、鐵氧體、導電纖維等吸收劑混合而成。而結構型吸波材料是在先進復合材料的基礎上，將吸收劑分散在特種纖維增強的結構材料中而形成的復合材料，是適于吸收雷達波，同時具有良好承載力學性能的多層梯度功能材料。相比傳統隱身材料，超材料是依據新穎的材料設計思路，突破多種材料的物理結構表現出來的自然規律的限制，獲得自然界材料所不具備的超常的物理。超材料通過原子的有序排列和有序調節，使得晶體材料顯示

104、出一些無定型態所不具備的物理特征，這類似于自然界中存在的晶體結構物質。超材料也可以理解為人為通過各種層次的有序結構實現對各種物理量的調制，從而獲得自然界中在該層次上無序或無結構的材料所不具備的物理性質的材料。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。31 航天軍工航天軍工 圖表圖表52：三類隱身材料對比三類隱身材料對比 資料來源：光啟技術公告，華秦科技公告，華泰研究 超材料的特殊超材料的特殊性質主要因其特殊結構所致性質主要因其特殊結構所致。超材料由人工結構的微結構組成，以等效介電常數、等效磁導率描述其整體電磁特征。通過設計不同的微結構，可使超材料的相對等效介電常數、相對等效磁

105、導率為小于 1 的正實數、負實數或復數，從而使電磁波傳播方式從根本上發生變化。目前根據超材料的特殊性質而研發的許多新材料之中，最常被廣泛討論是負折射超材料。負折射超材料是一種人造的光學結構，它的折射率對于一定頻率范圍內的電磁波是負值，且目前沒有任何天然材料擁有這一屬性。這種負折射的性質，會致使電磁波朝著與能量完全相反的方向傳播，若直觀來看，會如同下圖中水里的吸管，朝反方向偏折過去。圖表圖表53：超材料原理超材料原理 資料來源：揭開超材料技術的神秘面紗（劉光烜等，【現代軍事】，2017 年），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。32 航天軍工航天軍工 電磁超材料

106、可以通過調節單元結構尺寸改變其電磁參數，近年來在隱身技術領域備受關注。電磁波隱身超材料通過吸收電磁波并將其轉化成其他形式的能量耗散掉，可實現目標對電磁波的吸波隱身；通過控制電磁波繞過目標物體而不產生散射，可實現目標對電磁波的透波隱身。電磁超材料技術的發展分為了 3 個階段，即第 1 階段為等效媒質超材料，第 2 階段為人工表面等離激元超材料（Surface Plasmon Polariton,SPP），第 3 階段為信息超材料。3 個發展階段，從傳統到智能可調，各階段超材料在隱身技術領域都有著非常廣闊的應用前景。圖表圖表54：電磁超材料技術的發展階段及其在隱身技術中的應用電磁超材料技術的發展階

107、段及其在隱身技術中的應用 發展階段發展階段 材料名稱材料名稱 性能特征性能特征 應用方向應用方向 第 1 階段 等效媒質超材料 諧振吸收 寬頻隱身 第 2 階段 SPP 超材料 相對調控 射頻、天線 第 3 階段 信息超材料 靈活操控、可編程 智能隱身 資料來源：電磁超材料從等效媒質到現場可編程系統（崔鐵軍等，【中國科學：信息科學】，2020 年），華泰研究 超材料隱身技術可以應用于雷達罩隱身設計，實現雷達罩帶內透過、帶外吸收等功能。超材料隱身技術可以應用于雷達罩隱身設計，實現雷達罩帶內透過、帶外吸收等功能。由于超材料具有的特殊電磁性能，其在雷達、隱身、電子對抗等諸多裝備技術領域擁有巨大的應用

108、潛力和發展空間。超材料電磁場控制理論的提出為探索新型的隱身機理提供了新的思路。超材料電磁場控制理論是基于坐標變換理論來控制電磁場的傳播，通過優化設計超材料的結構單元，在一定的范圍內實現超材料等效媒質參數的人工自由調控，極大地提高對電磁波的操控能力，引導入射電磁波繞過隱身目標實現電磁隱身。超材料隱身技術可以應用于雷達罩隱身設計，實現雷達罩帶內透過、帶外吸收等功能。一種基于“超材料罩體+理想匹配層”結構的超材料隱身天線罩，通過采用兩種不同形式的坐標變化，設計出具有兩種不同工作模式的雙頻段超材料罩體結構，使其分別對雷達天線系統工作頻帶內外的電磁波表現出兩種不同的控制機理。在雷達工作頻帶之外，超材料罩

109、體呈現出隱身模式，引導入射電磁波沿罩體繞射過雷達天線系統至理想匹配層處并被無反射的完全吸收，實現雷達天線系統的隱身;而在雷達工作頻帶內，超材料罩體呈現出透明模式，入射電磁波可以穿過雷達罩進入雷達天線系統，而雷達發射的電磁波也可以穿過雷達罩向外輻射不受影響，從而保證雷達天線系統的正常工作。圖表圖表55：超材料隱身雷達罩對電磁波的兩種控制機理超材料隱身雷達罩對電磁波的兩種控制機理 資料來源：Microstrip antenna gain enhancement by metamaterial radome with more subwave-length hole（K.S.Chen 等，【Micr

110、owave Conference】，2009 年），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。33 航天軍工航天軍工 超材料可以應用于傳統的吸波隱身技術中。超材料可以應用于傳統的吸波隱身技術中。其吸波機理是：在諧振和反諧振區域，標志材料損耗特性的復介電常數和復磁導率的虛部也達到了峰值，這意味著超材料也會對電磁波表現出強烈的吸收特性，因而基于超材料可以設計出具有強吸波效應的吸收劑。超材料既可以單獨作為吸波材料使用，也可以與傳統吸波材料復合，從而制備出滿足微波隱身“薄、輕、寬、強”要求的新型復合吸波材料。作為結構型的超材料，在作為隱身材料使用時，由于其工作頻率、介電常數

111、和磁導率等電磁參數的易調節性，容易實現超材料的吸波層與自由空間的阻抗匹配，從而大幅度減少反射波強度。超材料吸波隱身要求阻抗匹配，衰超材料吸波隱身要求阻抗匹配，衰減匹配。減匹配。阻抗匹配要求電磁波能夠盡量多的傳導入介質內，而不被表面反射，衰減匹配指進入介質內部的電磁波能量被迅速地轉換為其他能量（如熱能等）而耗散掉。Perfect metamaterial absorber（N.I.Landy 等，【Physical Review Letters】，2008 年）中首次提出“完美吸波體”的概念?！巴昝牢w”通過優化結構模型，調控單元電諧振和磁諧振，實現與自由空間的阻抗匹配，降低入射電磁波的反射率

112、，并利用結構單元的介質損耗和歐姆損耗實現對電磁波的強烈吸收。這種超材料吸波體具有吸收率高、單元尺寸小等優點。圖表圖表56：完美吸波體完美吸波體示意圖示意圖 資料來源：Perfect metamaterial absorber（N.I.Landy 等，【Physical Review Letters】，2008 年），華泰研究 超材料吸波隱身的另一個體現是關于電磁黑洞，即通過效仿物質在“黑洞”引力場的影響下在空間中的彎曲運動軌跡，實現電磁波能量的全向寬頻吸收。2010 年，東南大學團隊通過類比光學黑洞的理論，采用具有漸變折射率的非諧振型超材料外殼和具有大損耗介質內核的結構，首次制造了微波頻段的全

113、方位電磁黑洞，該結構可以實現各方向入射的電磁波螺旋式地向內彎折，最終被內核的損耗介質吸收，在微波頻段的吸波率達到了 99%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。34 航天軍工航天軍工 圖表圖表57：東南大學制造的電磁黑洞結構東南大學制造的電磁黑洞結構 注：（a）全方位電磁吸波體模型;（b）超材料制備的全方位吸波裝置 資料來源：An omnidirectional electromagnetic absorber made of metamaterials（崔鐵軍等，【New Journal of Physics】，2010 年），華泰研究 超材料透波隱身是基于完美隱身的

114、概念，其不同于吸波隱身，而是使電磁波繞射物體從而實現隱身。2006 年，Pendry 與 Leonhadrt 均提出了基于超材料的隱身套，通過變換光學的方法設計隱身罩材料的電磁參數分布，以此來控制電磁波的傳播路徑，使電磁波繞過物體，在物體后方還是保持原入射方向，看起來好像物體對于電磁波的傳播不產生干擾，從而實現完美隱身。同年，Schurig 等用金屬諧振型超材料制備了微波頻段的隱身罩，完成了完美隱身的實驗驗證。他們將一個銅柱放置在隱身罩中，實驗證明該隱身罩能夠在引導電磁波繞射的同時有效地減少銅柱的散射場。圖表圖表58：首次實現的完美隱身罩首次實現的完美隱身罩 資料來源：Metamaterial

115、 electromagnetic cloak at microwave frequencies（D.Schurig 等，【Science】，2006 年），華泰研究 與傳統意義上針對探測雷達的折射式、吸波式和反射式隱身技術不同，超材料隱身套是一種基于透射的新概念隱身技術，具有傳統隱身所無法比擬的優點：首先，透波效率的提高減小了反射，從而降低了雷達散射截面（RCS）。其次，由于是透波，能量在套內的轉換率小，從而減少了吸波所造成的二次輻射（比如紅外輻射）。再次，由于透射波保持原有方向和波形，基于檢測前向波傳輸的多基雷達技術無法探測到隱身目標，具有反多基雷達偵察的能力。免責聲明和披露以及分析師聲明是

116、報告的一部分，請務必一起閱讀。35 航天軍工航天軍工 “新新”市場：市場：現代國防裝備剛需，市場前景現代國防裝備剛需，市場前景廣闊廣闊 頂層政策強調國防建設，國際局勢趨緊背景下裝備需求旺盛頂層政策強調國防建設，國際局勢趨緊背景下裝備需求旺盛 國防預算增速國防預算增速連續突連續突破破 7%，強軍形勢緊迫。，強軍形勢緊迫。在今年政府預算草案報告中顯示，2023 年我國國防費預算約為 15537 億元人民幣，同比增長 7.2%，增速較上年提升 0.1pct，連續兩年增速突破 7%。當前國際環境惡化，區域沖突和大國對抗不斷升級，國防投入提速具有合理性和緊迫性，我國國防實力與經濟水平尚不匹配，軍工處于補

117、償式發展階段。圖表圖表59：歷年國防支出增速及歷年國防支出增速及 GDP 增速對比增速對比 注：2023 年國防經費支出數據為中央財政國防預算值，2023 年 GDP 同比增速為增長目標設定值 資料來源：Wind，國家統計局，華泰研究 我國國防支出占我國國防支出占 GDP 比比重重仍較低，軍費占比仍有提升空間。仍較低，軍費占比仍有提升空間。根據 Statista 數據，對比其他軍事強國，俄羅斯、日本、美國、印度 2023 年國防預算分別同比+43%/26%/14%/13%;另外據今日俄羅斯新聞，美國 2024 財年國防預算占 GDP 比重可能突破 4%，我國國防費用增速及占 GDP 比例仍有提

118、升空間。圖表圖表60：2022 年世界主要國家軍費占年世界主要國家軍費占 GDP 比重比重（按美元計算按美元計算）資料來源：Statista，華泰研究 美國歷年美國歷年國防支出隨戰爭爆發而加速增長國防支出隨戰爭爆發而加速增長，短期或將重啟加速軌道，我國國防建設存在緊，短期或將重啟加速軌道，我國國防建設存在緊迫性和必要性迫性和必要性。1990-1991 年海灣戰爭爆發，美國 1991 年軍費規模達 3197.04 億美元（同比+6.52%）；1999 年科索沃戰爭爆發，美國 2000 年軍費規模達 2949.65 億美元（同比+7.08%）。隨著 2001 年阿富汗戰爭的爆發及 2003 年伊拉

119、克戰爭的爆發，美國軍費開支持續保持大幅增長，軍費規模由 2002 年的 3489.52 億美元增至 2011 年的 6993.92 億美元，2003-2011 年軍費規模 CAGR 達 8.03%，遠超同期 GDP 增速。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023E(億元)中央財政國防支出YOY(GDP）YOY(國防支出）0.0%1.0%2.0%

120、3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%沙特阿拉伯俄羅斯美國韓國巴基斯坦印度英國法國澳大利亞中國大陸德國土耳其日本菲律賓印度尼西亞 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。36 航天軍工航天軍工 圖表圖表61：美國美國戰爭時期戰爭時期國防支出情況國防支出情況 資料來源：Wind，華泰研究 對比“北約”相關方，我國國防支出仍有較大提升空間，目前國防支出與經濟地位仍不相對比“北約”相關方，我國國防支出仍有較大提升空間，目前國防支出與經濟地位仍不相稱。稱?！笆奈濉币巹澲忻鞔_指出“促進國防實力和經濟實力同步提升”，我們認為整個“十四五”時期甚至到 2027 年“實現建軍百

121、年奮斗目標”的節點上，我國國防支出增速或將長期高于 GDP 增速，國防支出占 GDP 比重有望進一步提升。圖表圖表62：我國國防支出占我國國防支出占 GDP 比重落后于北約比重落后于北約 資料來源：Statista，華泰研究 國防現代化建設加速，裝備開支占軍費支出比重穩中有升，軍事裝備需求持續擴大。國防現代化建設加速，裝備開支占軍費支出比重穩中有升，軍事裝備需求持續擴大。黨的“十九大”首次提出了“全面建成世界一流軍隊”目標，確保到 2020 年基本實現機械化、信息化建設取得重大進展，力爭到 2035 年基本實現國防和軍隊現代化，到本世紀中葉全面建成世界一流軍隊。隨著我國國防現代步伐不斷加快，以

122、導彈為代表的重要軍事裝備將迎來廣闊的發展空間。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%201420152016201720182019202020212022北約各國平均國防支出占GDP比重中國國防支出占GDP比重 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。37 航天軍工航天軍工 圖表圖表63：裝備費支出與占比裝備費支出與占比 資料來源：國防部，華泰研究 圖表圖表64：我國國防經費拆分我國國防經費拆分 資料來源：國防部，華泰研究 前裝市場：“隱身時代”來臨，先進裝備列裝利好隱身材料放量前裝市場：“隱身時代”來臨，先進裝備列裝利好隱身材料放量 我國軍機在數量上與

123、美國存在較大差距，總量提升需求顯著。我國軍機在數量上與美國存在較大差距，總量提升需求顯著。軍用飛機是直接參加戰斗、保障戰斗行動和軍事訓練的飛機的總稱，是航空兵的主要技術裝備。據World Air Forces 2022統計，美國現役軍機總數為 13246 架，在全球現役軍機中占比為 25%，而我國現役軍機總數為 3285 架，在全球現役軍機中占比僅為 6%。按各個細分機型來看，戰斗機是我國軍機中的主力軍，總數為 1571 架，但數量不到美國同期的 60%，且其他機型的數量都遠落后于美國，我國未來軍機總量提升需求顯著。34.9%34.3%29.2%27.0%28.6%31.0%31.3%30.8

124、%31.9%31.5%34.8%36.4%32.3%28.8%27.4%28.1%33.2%34.2%36.0%36.6%39.1%40.2%41.3%41.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20102011201220132014201520162017人員生活費訓練維持費裝備費 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。38 航天軍工航天軍工 圖表圖表65：2021 年中美現役軍用飛機數量對比年中美現役軍用飛機數量對比 圖表圖表66：2021 年各國現役軍機數量年各國現役軍機數量 資料來源：World Air Forces 2022，華

125、泰研究 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 從結構上看，我國軍用飛機二代及二代半飛機占比仍然較高，信息化程度高、綜合戰斗力從結構上看，我國軍用飛機二代及二代半飛機占比仍然較高，信息化程度高、綜合戰斗力強的新機型配備不足。強的新機型配備不足。以戰斗機為例，美國的三代機占比 81%，四代機占比 19%。而我國二代機占比 47%，三代機占比 52%，四代機（J-20）僅少量列裝。過去幾十年受制于先進機型的研發和批產進度，尤其是部分核心部件的國產化能力，我國軍用航空市場的龐大需求一直無法得到滿足。但是近年來隨著殲 15/16、轟 6K/N 等的加速列裝，尤其是殲 20、運2

126、0、直 20 等我國新一代軍用飛機的陸續批產，標志著我國新一代機型的拼圖已基本補全，亟待量產配套跟進。我們認為接下來十年，是軍用飛機換裝的穩定期，也是我國航空發動機產業發展的加速器。圖表圖表67：2021 年美國戰斗機代次占比情況年美國戰斗機代次占比情況 圖表圖表68：2021 年我國戰斗機代次占比情況年我國戰斗機代次占比情況 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 圖表圖表69：2021 年我國戰斗機各型號占比年我國戰斗機各型號占比 圖表圖表70：2021 年我國運輸機各型號占比年我國運輸機各型號占比 資

127、料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 01,0002,0003,0004,0005,0006,000教練機戰斗機特殊任務機運輸機武裝直升機加油機(架)中國美國05,00010,00015,00020,00025,000美國俄羅斯中國印度韓國日本巴基斯坦埃及土耳其法國其他(架)三代：81%四代：19%二代機47%三代機52%四代機1%J-735%J-812%J-1022%J-11/16/Su-27/30/3526%J-201%J-15/Su-30/334%-769%MA606%Tu-1541%Y-725%Y-

128、835%Y-99%Y-124%Y-2011%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。39 航天軍工航天軍工 圖表圖表71：2021 年我國軍用直升機各型號占比年我國軍用直升機各型號占比 圖表圖表72：2021 年我國軍機各大類機型占比年我國軍機各大類機型占比 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 資料來源：World Air Forces 2022，華泰研究 “隱身時代”來臨，新一代先進裝備均采用了隱身技術?！半[身時代”來臨，新一代先進裝備均采用了隱身技術。軍機方面：軍機方面：根據武器裝備隱身材料的發展現狀及趨勢（賈愛珍等，【科技展望】，2016

129、年 12 月），F-117A 隱身攻擊戰斗機、F-22、F-35 先進戰斗機以及 B-2 隱身戰略轟炸機均采用了最先進的隱身技術；發動機發動機方面：方面：根據航空發動機隱身技術分析與論述（鄧洪偉等，【航空科學技術】，2017 年 10月），四代戰斗機及未來的隱身飛機對發動機提出了較高的隱身指標要求。而發動機后腔體及其內部件和邊緣等產生的雷達散射信號、后腔體及其熱端部件和尾噴流等產生的紅外輻射信號占整個飛機尾部方向特征信號的 95%以上。圖表圖表73：典型隱身措施應用難點及代價典型隱身措施應用難點及代價 序號序號 隱身措施隱身措施 應用對象應用對象 代價代價 風風險險 1 S 彎進氣道 戰斗機、

130、轟炸機、無人機 重量大、氣動損失 超聲速氣動損失加大、加工制造難度大 2 風扇雷達修形 F119/F135 發動機 氣動損失、結構改動 結構改動風險大，需兼顧防冰 3 一體化隱身加力燃燒室 F119 發動機 加力效率降低、損失加力推力 結構復雜，與整機匹配和加工難度大 4 二維矢量噴管 F119 發動機 重量大、需引冷卻氣，降低推力 結構復雜，與整機匹配和加工難度大、與飛機匹 配難度大 5 S 彎二維噴管 B-2 飛機發動機 重量大，發動機安裝復雜 與飛機后機身匹配難度大、推力損失大 6 鋸齒修形軸對稱噴管 F135 發動機 引冷卻氣、隱身效果一般 風險較小 7 隱身涂層材料隱身涂層材料 廣泛

131、應用廣泛應用 增重增重 脫落、氧化、燒蝕等脫落、氧化、燒蝕等 8 飛機后機身遮擋及冷卻 F-22A 等 增重、提供冷卻氣 一體化設計難度大、控制風險大 資料來源：航空發動機隱身技術分析與論述（鄧洪偉等，【航空科學技術】，2017 年 10 月），華泰研究 新型航空裝備有望加速列裝，特種隱身材料迎來快速放量期。新型航空裝備有望加速列裝，特種隱身材料迎來快速放量期。目前我國航空裝備等領域同國際一流軍隊相比，不論是在規模還是結構上仍有較大差距，以新型航空裝備為代表的各型裝備有望加速列裝和更新換代。以四代機為代表的先進航空裝備對于隱身性能等有較高要求，對特種功能材料如隱身材料、熱防護材料等的需求有望隨

132、軍機放量快速增長。后裝市場：耗材屬性凸顯，廣闊維修市場鑄造隱身材料成長邏輯后裝市場：耗材屬性凸顯，廣闊維修市場鑄造隱身材料成長邏輯 武器裝備性能越高，維護間隔時間越短，單次維護費用越高武器裝備性能越高，維護間隔時間越短，單次維護費用越高。為了保持武器裝備的性能，各國軍方需要在全生命周期內，頻繁地對武器裝備的各類設備進行持續性的維護和更新。STATISTA 的研究數據顯示，B-2、B-52、B-1B 隱身轟炸機，F-22“猛禽”隱身戰斗機、F-35 隱身戰斗機的維護成本位列前五。Lockheed Martin 公司官網披露 F-22“猛禽”隱身戰斗機 50%的維護成本均來自于隱身涂料?？梢?，四代

133、隱身戰機后續的維護運營成本中，四代隱身戰機后續的維護運營成本中，隱身材料產生的維護成本隱身材料產生的維護成本較較高高。Mi-17/17128%Z-814%Z-915%S-703%Z-1012%Z-115%Z-1919%AS365/5651%、Ka-270%Ka-282%Mi-81%Z-180%教練機12%戰斗機48%特殊任務機3%運輸機9%武裝直升機28%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。40 航天軍工航天軍工 圖表圖表74：Lockheed Martin F-22 維護項目構成維護項目構成 維護項目維護項目 項目描述項目描述 可靠性維護項目(RAMMP)持續跟蹤檢查

134、戰機的運行和解決方案的數據，調整和提升飛機實戰的實用性 現代化系統升級（Modernization Line）更新 F-22 的系統功能，縮小 F-22 戰機和對手戰機的性能差異 隱身涂層維護隱身涂層維護 定期對戰機的損壞的隱身涂料進行維護，該項目占總維護項目成本的 50%發動機維護 定期對 F119 發動機進行標準化維護 綜合維修信息系統（IMIS）在維修的過程中，維修人員對維修數據進行存檔歸檔操作，上傳至 F-22 的內部的共享數據中心 資料來源：Lockheed Martin 公司官網，華泰研究 據武器裝備隱身材料的發展現狀及趨勢（賈愛珍等，【科技展望】，2016 年 12 月），以B-

135、2 為代表的隱身戰斗機，平均五年就要進行一次隱身材料的大翻修，五年內幾乎每年都要平均五年就要進行一次隱身材料的大翻修，五年內幾乎每年都要定期進行一次小范圍維護工作定期進行一次小范圍維護工作。此外，據美國國防部 2016 年 8 月披露的合同訂單和Lockheed Martin 公司官網公告披露的維修數據推測，F-22 單機一次隱身材料的小型維護需要花費 508 萬美元萬美元，單機一次大型的隱身材料維護需要花費 8472 萬美元萬美元（假設單次小型維護的面積只有 6%）。美國會計總署 2020 年披露的數據顯示，2018 年，美國空軍平均每架 F-22 產生的維修費用為 875 萬美元，平均每架

136、 F-22 隱身涂料的維修成本為 437.5 萬美萬美元元（假設 50%為涂料維護費用）。參考美國空軍 F-22 的維修體系可以推測，我國航空裝備裝備的升級換代的升級換代及加速列裝有望及加速列裝有望持續推動隱身涂料軍品市場持續推動隱身涂料軍品市場增長增長。軍用飛機規模增加，作戰訓練頻率增加，開辟了后端維修業務空間。軍用飛機規模增加，作戰訓練頻率增加，開辟了后端維修業務空間。1）隨著先進武器裝備需求帶來的存量和增量飛機數量的增加，航空發動機維修市場空間將持續擴大；2）“十四五”期間，“強軍目標穩步推進”目標轉變為“備戰能力建設。加強實戰化訓練是“十四五”時期國防和軍隊建設的重要內容，強調通過作戰

137、訓練不斷提高軍事作戰素養。作戰訓練體系的鞏固將大大提高訓練強度，從而增加航空發動機的消耗，從而增加對飛機維護和保障的需求。圖表圖表75：我國軍隊實戰化訓練持續加強我國軍隊實戰化訓練持續加強 時間時間 事件事件 2014 年 中央軍委印發關于提高軍事訓練實戰化水平的意見 2016 年 中央軍委頒發加強實戰化軍事訓練暫行規定 2018 年 中央軍委 1 號令：突出以戰領訓，用“戰場需求”牽引實戰化訓練 2019 年 中央軍委 1 號令：引領激勵全軍官兵實戰實訓、不斷深化新時代練兵實踐，大抓實戰化訓練 2020 年 中央軍委 1 號命令：緊盯強敵對手，大抓實戰化軍事訓練，保持高度 戒備狀態 2020

138、 年 中央軍委軍事訓練會議：全面加強實戰化軍事訓練，全面提高訓練水平和打贏能力 2021 年 中央軍委 1 號命令：聚焦備戰打仗，全面提高訓練實戰化水平和打贏能力 2022 年 中央軍委 1 號命令：大力推進戰訓耦合，大力推進體系練兵，大力推進科技練兵 資料來源：人民網、新華社、解放軍報、華泰研究 隱身涂層很小的損傷或缺陷都可能引起隱身性能較大的惡化。隱身涂層很小的損傷或缺陷都可能引起隱身性能較大的惡化。任何細小剝落和損傷之處都可能導致機身表面因導電不均勻連續而出現的RCS熱點或者尖峰，影響飛機總體隱身性能。正是涂層的脆弱性，導致 F-22“猛禽”戰斗機的維護成本有很大一部分消耗在了修補隱身涂

139、層的低可視(LO)維護上，導致該機在 2018 財年的每小時飛行成本高達 35294 美元。在戰場上、平時訓練等引起的隱身涂層的劃傷、擦傷等機械損傷都會嚴重影響到武器的隱在戰場上、平時訓練等引起的隱身涂層的劃傷、擦傷等機械損傷都會嚴重影響到武器的隱身性能。身性能。涂層脫落部分使電磁波反射嚴重，從而會嚴重影響到飛機、艦艇等武器裝備的隱身性能，使其難以發揮作戰效能。特別是在現代高技術條件下的局部戰爭條件下，戰場搶修時間的緊迫性要求損傷的裝備必須在 24h 內被修復，否則它就不能夠被投入本次戰斗。美國陸軍研究報告指出：在防御戰中，允許的搶修時間為：連-2h，營-6h，團-24h，師-36h，軍 48

140、96h。這對于隱身飛機等隱身武器的隱身性能提出了快速修復的要求。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。41 航天軍工航天軍工 “新新”邏輯：橫空出世到兼容并蓄邏輯：橫空出世到兼容并蓄，符合“一主兩率”優選賽道，符合“一主兩率”優選賽道 在華泰軍工組 2023 年度策略報告掘金 2023：守正、積勢、待時（2022.11.21 發布），我們創新性地提出“一主兩率”投資邏輯（綁定主戰裝備型號+國產化率提升+滲透率提升），其中隱身材料正處于在主戰裝備型號中滲透率快速爬升階段，或成為軍工各細分賽道成長分化加劇背景下異軍突起的高景氣新興賽道，而隱身材料則是“一主兩率”投資框架下的而

141、隱身材料則是“一主兩率”投資框架下的優優選賽道之一選賽道之一。圖表圖表76：“一主兩率”行業篩選“一主兩率”行業篩選 資料來源：華泰研究 復盤美國 F-117、F-22、F-35 隱身性能的發展歷程，我們強調隱身材料板塊的四大投資邏輯，即：1）短期：）短期：以新型航空裝備為代表的各型裝備有望加速列裝，特種功能材料如隱身材料、熱防護材料等的需求有望隨軍機放量快速增長；2）中期：）中期：隱身性能提升空間較大，隱身材料裝備滲透率與軍機數量共振；3）長期：）長期：隱身需求向承力件滲透，結構隱身材料牽引新增長極；4）后市場后市場：訂單數量龐大形成規模效應，隱身材料耗材屬性驅動行業持續高景氣度。圖表圖表7

142、7：戰斗機劃代標準戰斗機劃代標準 代別代別 代表機型代表機型 氣動設計特點氣動設計特點 動力裝置動力裝置 核心性能特征核心性能特征 第一代 Me262、He162、流星、F-80、米格-9 平直翼 早期離心/軸流式渦噴發動機 亞聲速 第二代 F-86、米格-15/17 后掠翼 更加成熟的離心/軸流式渦噴發動機 高亞聲速 第三代 3 F-100、米格-19 更掠大翼角/三度角后翼掠、翼面/變積后率設計機身 帶加力的軸流式渦噴發動機 超聲速 3+F-104、米格-21 3+F-4、米格-23 雙 3 YF-12/SR-71、米格-25 第四代 4 F-14/15/16/18、米格-29、蘇-27、

143、幻影 2000 升力翼體、機翼身融邊合條 高推重比渦扇發動機 高機動 4+F/A-18E/F、臺風、陣風、鷹獅 4+F-15EX、F/A-18 沉默大黃蜂、蘇-35S 第五代 5 F-22/35、蘇-57 隱身氣動一體化設計隱身氣動一體化設計 帶矢量噴管的更高推重比渦扇發動機 隱身隱身 5+暴風、FCAS 第六代 NGAD、F/A-XX-自適應變循環發動機 人工智能 資料來源：The sixth generation fighter（John A.Tirpak【Air&Space forces】，2009 年 10 月）、從歷代戰斗機核心性能特征看未來六代機發展方向（陳黎，【軍事文摘】，202

144、2 年），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。42 航天軍工航天軍工 我國隱身材料需求曲線波動性或顯著弱于美國，整體呈現高斜率穩定增長態勢。我國隱身材料需求曲線波動性或顯著弱于美國，整體呈現高斜率穩定增長態勢。美國第一款隱身戰斗機 F-117 為了提高隱身性能而犧牲了速度和靈活性，不具備超音速飛行能力和空戰能力，同時 F-117 的保養和維護費用相當高。而 F-22 同樣因為較高的成本及維護費用最終總產量低于期初計劃采購量。美國方面隱身材料真正受益于下游裝備穩定放量始于F-35 的生產，其綜合考慮了成本、隱身性能等多方面因素后，符合美國國防部的采購需求。對比我

145、國國防建設體系，或充分參考美軍的“前車之鑒”而更注重隱身戰斗機的可批產性，進而規避類似 F-117、F-22 的需求糾結時期，使得我國下游隱身裝備呈現出增長態勢，上游隱身材料的需求穩定度也更高。圖表圖表78：美國隱身戰斗機采購情況美國隱身戰斗機采購情況 資料來源：美國國防部，華泰研究 短期：短期：新技術導入期，滲透率新技術導入期，滲透率有望實現有望實現 0-1-N 的突破的突破 軍用飛機在威脅作戰場景的生存力，已經成為在飛機四性設計（負擔力、殺傷力、保障力、軍用飛機在威脅作戰場景的生存力，已經成為在飛機四性設計（負擔力、殺傷力、保障力、生存力）中最優先考慮的指標之一。生存力）中最優先考慮的指標

146、之一。飛機生存力通常涉及敏感性、易損性和戰傷修復能力三個方面，敏感性和易損性決定飛機生存力的高低，而戰傷修復能力直接影響飛機的出動強度。其中敏感性是指飛機不能避開雷達、槍炮、沖擊彈丸、制導導彈、爆破彈頭以及其他構成敵對威脅環境的能力。在空戰中，如果先于敵人發現威脅，作出判斷并進行調整，戰斗機的戰場生存力將會大大提高，完成戰斗任務的成功率也會大幅提升。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。43 航天軍工航天軍工 圖表圖表79：戰斗機作戰能力指標體系戰斗機作戰能力指標體系 資料來源：空空作戰飛機敏感性分析研究（崔明明、汪鵬，【航空電子作戰技術】，2020 年 3 月），基于動

147、態 RCS 的隱身飛機生存力實時評估方法（劉袤等，【火力與指揮控制】，2018 年 10 月），華泰研究 F-117 作為第一代隱形戰斗機，以犧牲其他性能為代價，單機隱身材料體量大幅提升，并結合外形設計，提升了單機戰場生存的概率 PS。美軍在開始研制時就把它定義為隱形作戰的初步嘗試，開辟了隱形戰斗機的先河。作為隱身飛機的第一次嘗試，洛克希德馬丁公司在1982 年 8 月至 1990 年 7 月期間向空軍僅交付了 59 架隱形戰斗機。圖表圖表80：F-117 實現隱身性能實現隱身性能 資料來源：MilitaryFactory 官網，隱身原理（姬金祖等，北京航空航天大學出版社，2018 年），St

148、ealth Aircraft Technology and Future Air Warfare（Myong-Hwan Sohn etc.，2019 年），iairforce 官網，華泰研究 F-117 為實現隱身性能，犧牲大量作戰性能。為實現隱身性能，犧牲大量作戰性能。例如速度慢，機動能力差，這主要是因為機身結構、布局為照顧隱身需要，氣動性能不佳，發動機則推力減小，并且無加力。與一般戰斗機相比，其機動能力明顯降低，載彈數量少，持續攻擊能力弱。根據 南聯盟擊落 F117A隱身飛機戰例破解研究（胡曉磊，殷大虎，金建偉，【現代防御技術】，2020 年 8 月），F-117隱身性能方面也并不完善，特

149、別是存在隱身波段有限（只能對工作頻率在 229 兆赫的厘米波雷達隱身）和隱形死角（機背、側面、翼端）等致命弱點，同時其態勢感知能力有限，不僅沒有雷達，甚至沒有機載雷達告警器。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。44 航天軍工航天軍工 圖表圖表81：南聯盟防空部隊擊落南聯盟防空部隊擊落 F-117A 隱身飛機的過程示意圖隱身飛機的過程示意圖 資料來源：南聯盟擊落 F117A 隱身飛機戰例破解研究（胡曉磊，殷大虎，金建偉，【現代防御技術】，2020 年 8 月），華泰研究 中期：中期：滲透率爬坡滲透率爬坡期，期，性能適配性與下游需求共振性能適配性與下游需求共振 中期兼顧其他

150、性能兼顧，技術適配性提升。中期兼顧其他性能兼顧，技術適配性提升。F-22 的隱形性能是 F-117A 的 2 倍，生存能力比常規飛機提高 18 倍，作戰效能是 F-15 戰斗機的 3 倍，這意味著 F-117A 所能執行的任務 F-22 可以全部替代。F-22 對比非隱身戰機具有下列特點：1）整機外形光滑、線條流暢、機翼和機身融合度高；2）機身較常規戰機更加扁平，采用非圓形機身截面，浸潤面積小，雷達散射較弱；3）避免了垂直尾翼而采用了傾斜的倒 V 形垂尾；4）取消了外掛武器系統，采用了內置彈艙設計；5）采用前機身和座艙的一體化設計，在透明座艙蓋鍍金屬膜，將入射到座艙的電磁波全部反射出去，避免了

151、座艙內部部件的強散射。盡管F-22性能十分出色，但實現前述性能的結合以及后續維護需要非常高的成本。洛克希德公司研發的 F-35 戰斗機機身表面使用了 HAVE GLASS V 隱身涂層，該隱身涂層具有更好的雷達和紅外隱身性能，洛馬公司宣稱 HAVE GLASS V 在耐磨和堅固性能上超過 F-22 使用的上一代隱身涂層，大幅降低該機的低可觀測性維護需求。F-35 還綜合了進氣道、吸波材料與機身結構等總體影響，提高整體隱身性能。雖然 F-35 的隱身能力不及 F-22，但其設計大大降低了飛機的制造和維護成本，并實現了一機多用途，為隱身飛機作戰戰術提供更多可能。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的

152、一部分，請務必一起閱讀。45 航天軍工航天軍工 圖表圖表82：美國美國 F-22 與與 F-35 隱身途徑及成果隱身途徑及成果 資料來源：Stealth Aircraft Technology and Future Air Warfare（Sohn,Myong-Hwan，【The Korea Institute of Military Science and Technology】，2018.9.4），Stealth Technology and its Effect on Aerial Warfare（VIVEK KAPUR，【IDSA Monograph Series】，2014 年 3

153、月），華泰研究 F-22 表面應用三層涂料來減少其雷達特征。表面應用三層涂料來減少其雷達特征。據隱身材料研究進展（李江海、王彤、胡靜偉，【國際航空】，2019 年 9 月），第一層密封飛機的蒙皮，并有助于黏合另一層；第二層是有著鍍銀薄片混合聚氨酯材料的導電涂料用以減少雷達波反射；第三層也是表面漆層，性能包括用含有金屬基材料的涂層來減小輻射的熱量，以降低被探測到的風險。圖表圖表83：F-22、F-35 表面涂層表面涂層 資料來源：THE TECHNOLOGY THAT COULD MAKE HYPERSONIC STEALTH FIGHTERS A REALITY（Alex Hollings，2

154、022 年 9 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。46 航天軍工航天軍工 雖然單機隱身材料體量也有所下降，但通過提升數量雖然單機隱身材料體量也有所下降，但通過提升數量 n，提升，提升了了整體飛機戰場生存的概率整體飛機戰場生存的概率n*PS。與 F-117 的 64 架相比，F-22 雖然最終生產了 187 架，但與原計劃采購的 650 架相比仍有差距。2012 年時美國國防部曾做過統計和估算，F-22 戰斗機的采購費用加上前期研發和測試的費用總計 667 億美元，而 F-22 只生產了 187 架，也就是說每架平攤后的綜合費用約為 3.6 億美元。通過

155、規模效應降本，滲透率繼續爬坡，進一步提升通過規模效應降本，滲透率繼續爬坡，進一步提升 n*PS，F-35 需求階需求階梯式增長。梯式增長。F-35 的采購費用加上研發和測試費用的總額約為 3282 億美元，遠遠超出 F-22的總費用。但 F-22 只能供應給美國空軍使用，而 F-35 不僅可以供給美國空軍、海軍和海軍陸戰隊，還可以出口到國際市場。同一時期，F-35 的預計訂貨數量就達到了 2400 余架，平攤下來每架約為 1.4 億美元，比 F-22 低了近 60%，實現了規模效應。目前一架 F-35A 的成本從 Lot 11 的 8900 萬美元穩步下降到 Lot 14 的近 7800 萬美

156、元。國內目前仍處在隱身技術國內目前仍處在隱身技術愈發成熟愈發成熟，逐漸兼顧其他性能，逐漸兼顧其他性能，滲透率逐步爬坡，滲透率逐步爬坡階段。階段。我國的隱身材料行業的龍頭企業研發進度正處在迅速填補國內相關技術空白，并逐漸兼顧其他性能需求的階段。圖表圖表84：華秦科技、佳馳科技在研項目情況華秦科技、佳馳科技在研項目情況 資料來源：華秦科技招股說明書，佳馳科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。47 航天軍工航天軍工 長期：承力件轉型期，隱身結構件牽引新增長極長期：承力件轉型期，隱身結構件牽引新增長極 根據結構型吸波復合材料研究進展（黃科等，【高科技纖維

157、與應用】，2010 年 12 月），結構型吸波材料是在先進復合材料基礎上發展起來的雙功能復合材料，它既能吸波又能承它既能吸波又能承載，可成型各種形狀復雜的部件，如機翼、尾翼、進氣道等載，可成型各種形狀復雜的部件，如機翼、尾翼、進氣道等。國外結構型碳纖維吸波復合材料已經在隱形戰機和導彈中得到了較為廣泛的應用國外結構型碳纖維吸波復合材料已經在隱形戰機和導彈中得到了較為廣泛的應用。根據 結構型碳纖維吸波復合材料的研究及應用（李晶晶等，【纖維復合材料】，2012 年 6 月），美國 F-22、F-117、B-2 等隱身飛機的翼面前后緣、副翼、襟翼、安定面、機身邊條、進氣道等均采用了輕質高強高模的碳纖維

158、吸波復合材料，B-2 隱身轟炸機的機翼蒙皮是一種六角形蜂窩夾芯碳/環氧吸波結構材料，AGM-129 空射巡航導彈在彈翼、尾翼和彈身蒙皮等部位應用了碳纖維吸波結構材料；俄羅斯的 X-55 巡航導彈采用了吸波結構彈翼；日本 ASM-1 空艦導彈和 SSM-1 地艦導彈采用了吸波結構彈翼和穩定舵面；歐洲研制的戰斗機 ACA 中采用了高達 40%的結構型吸波復合材料，EF-2000 中也采用了大量碳纖維吸波復合材料，法國達索公司研制的隱身靶機采用全復合材料設計。同時，某些雷達吸波結構材料已達到產品批量生產狀態，如馬可尼公司設計制造的雷達吸波結構、蜂窩吸波構件、吸波膠帶、吸波泡沫、雷達罩以及其它織物型吸

159、波結構等。圖表圖表85：結構型吸波材料的組成和種類結構型吸波材料的組成和種類 結構吸波材料種類結構吸波材料種類 特點特點 應用應用 碳-碳增強塑料 能很好地抑制紅外輻射并吸收雷達波 適用于高溫部位（發動機、機翼前緣、機頭、機尾）含鐵氧體的玻璃纖維增強塑料 質輕、強度和剛度高 日本空對艦導彈 ASM-1 的尾翼 填充石墨的增強塑料 低溫下仍然保持韌性/玻璃纖維增強塑料 較堅硬，具有較好的吸收雷達波特性 可作為飛機蒙皮和一些內部構件 碳纖維增強塑料 既能降低雷達波特性，又能降低紅外線特征 可制作發動機艙蒙皮、機翼前緣以及機身前端 碳化硅纖維增強塑料 耐高溫、相對密度小、韌性好、強度大、電阻率高、吸

160、波特性好，減弱發動機的紅外信號/混雜纖維強復合材料 吸波性能好 廣泛用于飛機制造中 特殊碳纖維增強的碳-熱塑性樹脂基增強材料 極好的吸波性能、使頻率在 0.1MHz50GHz 之間的脈沖大幅度衰減 極好的吸波性能、使頻率在 0.1MHz50GHz 之間的脈 沖大幅度衰減 導電增強塑料 吸收頻帶可通過加入物質的種類和多少來調節 可作為飛機或導彈的結構材料 資料來源：隱身材料（張玉龍，【化學工業出版社】，2018 年 2 月出版），華泰研究 隱身功能涂層隱身功能涂層材料材料和隱身結構件和隱身結構件的的研制研制關鍵關鍵均均在于吸收劑在于吸收劑，具備一定技術協同性，具備一定技術協同性。吸波材料主要由吸

161、收劑和基體材料組成，吸收劑是發揮吸收和反射電磁波的物質基礎，常用的包含鐵氧體、羰基鐵、導電高分子材料等?；w材料為吸收劑的載體，能夠承載并分散吸收劑，同時具有一定的力學性能。結構型雷達吸波材料是在先進復合材料的基礎上，將吸收劑分散在特種纖維增強的結構材料中而形成的復合材料。根據結構型碳纖維吸波復合材料的研究及應用（李晶晶等，【纖維復合材料】，2012 年 6 月），常用的碳纖維本身是雷達波的強反射體，并不吸收入射電磁波，只有通過特殊處理的碳纖維才具有吸波性能。結構型雷達吸波材料作用機理是通過特殊的復合材料結構對雷達波進行損耗，集吸波、承載于一體，不僅可以減輕飛行器自重，而且允許設計厚度較大，具

162、有更好的吸波性能以及更高的可靠性，此種材料可直接做成飛行器的氣動外形所必需的復雜曲線結構，作為承力部件使用。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。48 航天軍工航天軍工 圖表圖表86：隱身涂層和隱身結構件研發核心均為吸收劑的制備，兩者具備一定技術延展隱身涂層和隱身結構件研發核心均為吸收劑的制備，兩者具備一定技術延展性性 資料來源：佳馳科技招股說明書，隱身材料（張玉龍，【化學工業出版社】，2018 年 2 月出版），雷達波隱身涂料的研究現狀和前景（董宏偉，【科技視界】，2013 年 8 月），高溫紅外隱身涂層材料研究進展（劉鵬等，【材料研究與應用】，2022 年 1 月），

163、華泰研究 結構隱身材料是解決結構隱身材料是解決機載天線等傳感器機載天線等傳感器雷達特征信號的主要手段之一雷達特征信號的主要手段之一。根據先進戰斗機對機載射頻孔徑系統隱身的需求及解決方案（孫聰等，【航空學報】，2008 年 11 月），機機載天線等傳感器孔徑的分布與形狀特征對飛機隱身效果具有舉足輕重的影響載天線等傳感器孔徑的分布與形狀特征對飛機隱身效果具有舉足輕重的影響，如果不能有效控制機載射頻孔徑系統的特征信號（包括 RCS 和電磁輻射控制），則通過外形、結構和材料隱身而達到的整機高隱身水平就會受到破壞。圖表圖表87：機載射頻口徑系統機載射頻口徑系統主動和被動特征信號減縮手段主動和被動特征信號

164、減縮手段 特征信號類型特征信號類型 技術手段技術手段 配合條件配合條件 難度難度 主動特征信號 射頻孔徑綜合化設計共用天線、傳感器綜合、傳感器管理與數據融合 全機級 最高 輻射功率管理按照工作方式對系統輻射功率進行編程控制（A/A 和 A/S 方式功率管理跟蹤方式與掃描方式功率設計）射頻系統級 高 輻射時間控制與管理少于 40 射頻系統級/設備級 高 大帶寬工作帶寬設計有效分散輻射功率頻譜 射頻系統級/設備級 高 LPI 波形設計 射頻系統級/設備級 高 被動特征信號（隱身技術）雷達罩采取低 RCS 外形設計技術 全機級/射頻系統級 高 頻率選擇表面（FSS）技術 射頻系統級/設備級 高 雷達

165、罩非工作時間全反射設計（可控反射設計）射頻系統級/設備級 高 天線陣面傾斜設計（針對主、被動相控陣天線）設備級 高 天線非工作狀態偏置設計（針對機械掃描天線）設備級 中 雷達艙、天線艙應用吸波材料技術雷達艙、天線艙應用吸波材料技術 射頻系統級射頻系統級/設備級設備級 中中 資料來源：先進戰斗機對機載射頻孔徑系統隱身的需求及解決方案（孫聰等，【航空學報】，2008 年 11 月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。49 航天軍工航天軍工 目前以華秦科技、佳馳科技、光啟技術為代表的隱身材料龍頭企業均在向隱身結構件方向目前以華秦科技、佳馳科技、光啟技術為代表的隱身

166、材料龍頭企業均在向隱身結構件方向拓展。拓展。華秦科技方面，華秦科技方面，根據公司招股說明書，公司成功研制的結構隱身材料具有非常好的隱身功能及物理性能，可替代部分現有武器裝備金屬材料制造的結構件，實現結構和隱身功能的一體化。目前，該系列產品已經實現了小批量生產，在多個型號的武器裝備中得到應用與驗證；佳馳科技方面，佳馳科技方面，根據招股說明書，公司所生產的隱身功能結構件系列產品兼具電磁吸收和高強度兩種特性，可作為承載結構件；光啟技術方面，光啟技術方面，根據公司公告，其核心產品超材料本身為裝備結構功能一體化的主流技術，公司第三代超材料技術的結構件產品已轉入批產階段。圖表圖表88：佳馳科技隱身結構件核

167、心技術情況佳馳科技隱身結構件核心技術情況 序號序號 核心技術名稱核心技術名稱 技術簡介技術簡介 技術先進性及具體表征技術先進性及具體表征 應用產品應用產品 生產環節生產環節 1 高性能多組分復合吸收劑制備技術 吸收劑制備技術，解決了單組分吸收劑諧振特性單一、吸波帶寬窄的技術難題 該技術基于對吸收劑、分散劑、改性劑等成分的幾何形貌、極化特性等影響因素分析，通過優化物理混合、分散等工藝參數，提高了復合吸收劑電磁參數的頻響特性 隱身功能涂層材料、隱身功能結構件隱身功能結構件、電磁兼容材料 吸收劑制備 2 超寬帶非線性梯度漸變吸波蜂窩制備技術 該技術實現了超寬帶、高吸收非線性梯度漸變的吸波蜂窩材料制備

168、 該技術以芳綸蜂窩為基體材料，采用自研高性能多組分復合吸收劑，結合自動化制備系統，研制了高低頻兼顧的超寬帶、高吸收非線性梯度漸變吸波蜂窩材料。該技術制備的蜂窩材料產品亦具備耐高溫、抗霉菌、耐鹽霧、耐濕熱等環境耐候性 隱身功能結構件隱身功能結構件 吸收劑制備、結構件制備 3 低可探測隱身功能結構件設計技術 該技術為可探測隱身功能結構件的關鍵設計技術 該技術基于對探測信號在武器裝備上散射特性的研究分析，針對不同頻段、不同極化狀態的探測信號，有效抑制結構表面行波散射、邊緣繞射和鏡面散射等，建立低可探測電磁模型，提升了研發效率，縮短了研制周期 隱身功能結構件隱身功能結構件 結構件制備 4 高精度低可探

169、測隱身功能結構件制備技術 該技術用于解決隱身功能結構件工藝一致性和穩定性的技術難題 該技術通過突破大尺寸薄膜材料制備工藝、超寬帶吸波蜂窩材料的梯度匹配設計、異形復合材料高精度加工等關鍵技術，研制出一系列高精度低可探測隱身功能結構件，解決了隱身功能結構件工藝一致性和穩定性的技術難題 隱身功能結構件隱身功能結構件 結構件制備 5 低可探測隱身功能結構件測試技術 該技術用于解決低可探測隱身功能結構件的測試難題 該技術通過設計測試載體、修復部件和載體連接處的電磁缺陷，進一步降低測試載體對測試結果的影響，以保證測試的準確性和可靠性 隱身功能結構件隱身功能結構件 結構件檢測 資料來源：佳馳科技招股說明書，

170、華泰研究 后市場：需定期維修重新涂敷，隱身材料耗材屬性凸顯后市場：需定期維修重新涂敷，隱身材料耗材屬性凸顯 隱身材料的修復和維護會產生大量的人工、設備的費用支出。在機身方面，隱身材料的修復和維護會產生大量的人工、設備的費用支出。在機身方面，當前的隱身飛機（如 B-2、F-22）需要特別的護理和設施，以確保損壞和將對包括飛機蒙皮的材料的降解保持在最小。圖表圖表89：軍機修復和維護的部分高成本來源軍機修復和維護的部分高成本來源 普通飛機普通飛機 隱身飛機隱身飛機 庫存存放 開放的飛行線 需要單獨存放在封閉設施中 維修標準 暴露出基材（金屬或復合材料）任何刻痕、劃痕、凹痕或凹痕都需要以確定對飛機雷達

171、截面（RCS）的影響 維修成本 通過補漆進行的局部維修油漆 需要專門的高成本設備來修復損壞的 RAM 材料 維修條件-需要特定的時間和溫度，環境因素也可能會影響修復 資料來源：WHAT IS AN AFFORDABLE STRATEGY FOR RECAPITALIZING THE AIR FORCE OF THE FUTURE?（William A.Caporellie，【AIR UNIVERSITY】，2016 年），華泰研究 隱身材料需定期維修重新涂覆，耗材屬性凸顯。隱身材料需定期維修重新涂覆，耗材屬性凸顯。吸波涂層在裝備的使用和貯存過程中，失效的主要類型有吸波涂層的脫落、開裂、起層和吸

172、波性能下降，造成吸波涂層失效的主要原因有石擊、碰撞、振動、擦掛等外因和涂層柔韌性差、附著力小、內應力大、涂層對腐蝕介質屏蔽性差等內因。美軍對新研制的隱身材料主要是吸波涂料明確提出了維修性要求，研制新型易維修吸波涂料并用于飛機的隱身改裝。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。50 航天軍工航天軍工 圖表圖表90：BP 吸波涂層失效故障樹吸波涂層失效故障樹 資料來源：淺談隱身涂料及涂層維修技術（鄭國禹等，【四川兵工學報】，2006 年 6 月），華泰研究 吸波涂層維修包括修復性維修、預防性維修和戰場損傷修復等。吸波涂層維修包括修復性維修、預防性維修和戰場損傷修復等。維修級別是

173、指軍隊執行維修任務的各類組織，通常執行三級維修，即基層級、中繼級和基地級（工廠級）通常執行三級維修，即基層級、中繼級和基地級（工廠級）。為防止涂層因粉化和對腐蝕介質屏蔽性能降低導致隱身性能下降，由基層級維修單位采用間隔一定時間噴涂迷彩面漆等方法進行預防性維修。根據失效的面積，吸波涂層的維修采用三級維修。圖表圖表91：三級維修定義三級維修定義 維修方法維修方法 維修人員維修人員 維修內容維修內容 基層級維修 裝備隨行人員 對故障率較高單元采取換件修理，并以簡單的檢查、測試和更換為主 中繼級維修 維修保障機構 包括某些工作量較大、需要儀器設 備較多、技術上也比較復雜的周期性維修工作，各種機件的修理

174、或機械加工，以及簡單零件的制作 基地級維修 指定維修工廠 采用專用工具及試驗設備來完成復雜的修理、改裝和精密調整 資料來源：可靠性、維修性、保障性總論（楊為民，【國防工業出版社】，1995 年），華泰研究 根據淺談隱身涂料及涂層維修技術（鄭國禹等，【四川兵工學報】，2006 年 6 月），對失效吸波涂層總面積小于小于 0.1m2和戰場損傷時，采用基層級維修基層級維修級別，由裝備的使用人員進行維修。維修方法采用鏟子等工具將失效部位清理干凈，刮涂吸波膩子和粘吸波貼片材料等方法快速恢復部分吸波功能。對于失效吸波涂層總面積在 0.1m2-5m2之間之間，采用中繼級中繼級維修維修級別，由旅級維修部門進行

175、維修。維修方法采用專用的涂層清除工具清除受損吸波涂層，并對受損吸波涂層進行擴大邊沿處理，采用噴涂和刷涂的方式相結合，對失效部位進行維修，采用便攜式附著力儀和便攜式雷達波反射率測試儀等進行性能現場測試。對于失效吸波涂層總面積大于大于 5m2時，為保證吸波涂層的隱身功能，采用工廠級維修工廠級維修級別，由修理廠等進行維修。維修方法將涂層失效的零部件送往維修工廠，采用拋丸等方法清除吸波涂層，并按吸波涂層的施工工藝重新涂裝，采用室內緊縮場或外場等進行隱身性能測試。圖表圖表92：隱身吸波涂層維護方法隱身吸波涂層維護方法 失效面積失效面積 維護級別維護級別 維修方法維修方法 0.1m2 基層級維修 采用鏟子

176、等工具將失效部位清理干凈，刮涂吸波膩子和粘吸波貼片材料等方法快速恢復部分吸波功能 0.1m2-5m2 中繼級維修 采用專用的涂層清除工具清除受損吸波涂層，并對受損吸波涂層進行擴大邊沿處理，采用噴涂和刷涂的方式相結合，對失效部位進行維修 5m2 基地級維修 將涂層失效的零部件送往維修工廠，采用拋丸等方法清除吸波涂層，并按吸波涂層的施工工藝重新涂裝 資料來源：淺談隱身涂料及涂層維修技術（鄭國禹等，【四川兵工學報】，2006 年 6 月），華泰研究 根據武器裝備隱身材料的發展現狀及趨勢（賈愛珍等，【科技展望】，2016 年 12 月），B-2 隱身戰略轟炸機的外殼涂覆了一層韌性導電隱身材料，這種涂層

177、使用壽命為五年這種涂層使用壽命為五年。為了保證 B-2 轟炸的隱身性能，在其服役期內要進行四到五次的涂層更換在其服役期內要進行四到五次的涂層更換。其機身表面由吸波的碳纖維蜂窩夾層結構制成。外翼的蒙皮及梁使用了碳纖維/環氧復合材料。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。51 航天軍工航天軍工 發動機方面，發動機方面，由于武器系統服役的時間更長，維護費用在發動機整個生命周期內的總費用由于武器系統服役的時間更長，維護費用在發動機整個生命周期內的總費用占比越來越大。占比越來越大。相對于航發新機采購價值，航發維修市場天花板更高，2015-2022 年羅羅公司的軍、民用航發的售后服務

178、（包括維修、服務等費用）營收占比均超過 50%。圖表圖表93：羅羅公司軍用航空發動機原始設備和售后服務營收占比羅羅公司軍用航空發動機原始設備和售后服務營收占比 圖表圖表94：羅羅公司民用航空發動機原始設備和售后服務營收占比羅羅公司民用航空發動機原始設備和售后服務營收占比 資料來源：羅羅公司年報，華泰研究 資料來源：羅羅公司年報，華泰研究 由由高溫合金等材料制成的熱端部組件構成高溫合金等材料制成的熱端部組件構成了了航空發動機主要的維修市場。航空發動機主要的維修市場。根據航空及發動機構造與維修管理（蔡景等，【北京航空航天大學出版社】，2015），航空發動機維修工作根據其內容的不同可以分為：1）航線

179、維修和定期檢修航線維修和定期檢修；2）返廠大修返廠大修。其中，返廠大修涉及發動機的拆解，以及軸、盤等轉子部件的更換或修理，返廠大修返廠大修主要包括性能恢復和主要包括性能恢復和時壽件更換兩大部分時壽件更換兩大部分。在經歷長時間運行后，發動機的狀態會下降，這時就需要對其進行修理，理論上來說，通過返廠大修后，發動機能夠完全恢復其原有的可靠性，能夠繼續執行另一個大修周期的任務。（1）性能恢復：）性能恢復：高溫、腐蝕 及疲勞造成的零部件損傷，最終引起核心機性能衰退。隨著發動機在役時間的增長，EGT（排氣溫度）逐漸升高，同時零部件的磨損和疲勞逐漸加重，進一步加速發動機性能衰退?？紤]到零部件的材料和性能，O

180、EM（原始設備制造商）會確定一個 EGT 上限，一旦達到就要求發動機進行車間維修以恢復發動機的性能。進行發動機性能恢復，通常需要拆解核心機，并詳細檢查氣路部件（葉片等）的狀況，進行必要的修理或更換。在發動機車間維修期間，通常服務通告 SB（Service Bulletin）和適航指令 AD（Airworthiness Directive）會一并執行；（2）時壽件更換：）時壽件更換：壓氣機和渦輪盤的鼓盤、軸或輪盤通常具有固定的壽命，一旦達到壽命，不管其狀況如何均需要更換。發動機維修成本大約占整個飛機維修成本的 35%40%，其中車間維修的零部件修理車間維修的零部件修理或更換成本占了大部分，或更換

181、成本占了大部分，有有 60%70%。39%40%42%46%45%43%42%45%61%60%58%54%55%57%58%55%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019202020212022設備營收占比服務營收占比47%48%48%42%40%45%36%35%53%52%52%58%60%55%64%65%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019202020212022設備營收占比服務營收占比 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5

182、2 航天軍工航天軍工 圖表圖表95：航空航空發動機維修過程與成本分解發動機維修過程與成本分解 資料來源：淺談航空發動機維修（付澤軍，【內燃機與配件】，2022 年 3 月），航空發動機構造與維修管理（蔡景等，【北京航空航天大學出版社】，2015年），華泰研究 根據淺析航空發動機視情維修在 MRO 的應用（薛成，【航空維修與工程】，2022 年 7月），包括但不限于下列發動機進廠維修工作范圍可認為是持續性發動機維修：1）風扇機）風扇機匣的更換；匣的更換；2）高壓壓氣機葉片的更換；）高壓壓氣機葉片的更換；3）高壓渦輪葉片的更換；）高壓渦輪葉片的更換；4）燃燒室的更換）燃燒室的更換；而高壓壓氣機葉片

183、、高壓渦輪葉片和燃燒室的主要材料均為高溫合金，側面印證了高溫合金為航空發動機的主要耗損材料。因此從維修頻次來看，高溫合金熱端部件發動機整體軍機。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。53 航天軍工航天軍工 圖表圖表96：高溫合金為航空發動機主要耗材高溫合金為航空發動機主要耗材 資料來源：淺談航空發動機維修（付澤軍，【內燃機與配件】，2022 年 3 月），航空發動機構造與維修管理（蔡景等，【北京航空航天大學出版社】，2015年），Air Force Magazine，In-line Oil Debris Monitor For Aircraft Engine Condit

184、ion Assessment（JL.Miller,【IEEE】,2000 年），華泰研究 紅外隱身涂料主要涂敷位置為航空發動機高溫紅外隱身涂料主要涂敷位置為航空發動機高溫熱端熱端部件。部件。在發動機排氣系統中，內涵進口截面（末級渦輪葉片）、中心錐、火焰穩定器內圈和中圈與傳焰槽的溫度最高，紅外輻射強度也較大；火焰穩定器外圈、加力筒體及噴管由于與外涵冷氣直接接觸，自身溫度相對較低；波瓣混合器內壁面與高溫燃氣接觸，外壁面與外涵冷空氣接觸，溫度介于二者之間。低發射率材料涂敷方案對排氣系統紅外特性的影響（陳瀚賾等，【航空發動機】，2021 年 8月）中給出了四種紅外隱身材料涂敷方案：方案 1 涂敷區域最

185、大；方案 2 是在溫度較高的部位涂敷低發射率材料；方案 3 在除火焰穩定器與傳焰槽之外的部位涂敷低發射率材料；方案 4 在方案 2 的基礎上，又在噴管涂敷低發射率材料，并得出結論：方案 1 與方案 4 紅外隱身效果最優。因此，航空發動機紅外隱身材料耗材邏輯或可與高溫合金等材料類比，因此，航空發動機紅外隱身材料耗材邏輯或可與高溫合金等材料類比，具有高維修更換頻次的特點。具有高維修更換頻次的特點。圖表圖表97：航空發動機紅外隱身材料航空發動機紅外隱身材料不同涂覆方案不同涂覆方案及測試結果及測試結果 資料來源：低發射率材料涂敷方案對排氣系統紅外特性的影響（陳瀚賾等，【航空發動機】，2021 年 8

186、月），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。54 航天軍工航天軍工 “新新”格局：格局：多重壁壘加持多重壁壘加持，強者恒強或為長期趨勢強者恒強或為長期趨勢 產業鏈：產業鏈：上游原材料制作較難，下游客戶集中度較高上游原材料制作較難，下游客戶集中度較高 隱身材料制備企業位于產業鏈中游。隱身材料產業鏈自上而下大致可分為材料供應商、隱身材料制備企業、武器裝備制造商、軍方。相互之間的業務層級明確，從下游往上游依次傳遞產品需求，從上游至下游依次交付合格產品。隱身材料上游為材料供應，提供的原材料包括靶材、粉體、樹脂、纖維、合金、試劑、金屬結構件及連接件等。中游為隱身材料制備企

187、業，隱身材料以涂覆型和結構型結構方式廣泛地在武器裝備和尖端裝備與設施上應用，包括飛機、航空發動機、主戰坦克、艦船和導彈等。下游為我國武器裝備制造商，一般為軍工集團下屬單位且集中度較高，最后交付給軍方。圖表圖表98：隱身材料產業鏈隱身材料產業鏈 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 根據華秦科技、佳馳科技招股說明書，對比二者的產品成本結構可以發現，上游原材料占產品總成本比例較大，這是由于二者隱身材料的底層制備邏輯相似造成的。但二者的原材料采購品類差異化也較大，主要系華秦科技主力產品為中高溫隱身材料，其主要吸收劑為碳系材料、貴金屬材料等，由于需要耐高溫工作，因此擴散阻擋層選擇碳化硅、陶瓷等耐熱材

188、料，中高溫隱身材料的制備方法多為熱噴涂法、磁控濺射法等，因此需要將原材料制作成靶材，故華秦科技原材料采購金額第一為靶材；佳馳科技方面，由于核心產品為常溫隱身材料，因此原材料多為磁性材料粉體，同時由于制備方式為物理涂敷法，故無需將原材料制備成靶材，只需要直接采購粉體即可。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。55 航天軍工航天軍工 圖表圖表99：華秦科技主營產品產業鏈情況華秦科技主營產品產業鏈情況 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 圖表圖表100：佳馳科技主營產品產業鏈情況佳馳科技主營產品產業鏈情況 資料來源：佳馳科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明

189、是報告的一部分，請務必一起閱讀。56 航天軍工航天軍工 圖表圖表101：光啟技術超材料備選供應商情況光啟技術超材料備選供應商情況 材料種類材料種類 材料名稱材料名稱 備選供應商備選供應商 復合材料原材料 環氧樹脂 惠柏新材料科技（上海）有限公司、巴陵石化環氧樹脂事業部、國都化工（昆山）有限公司等 玻璃纖維預浸料 中國玻纖巨石集團、山東泰山玻璃纖維有限公司、重慶國際復合材料有限公司等 碳纖維預浸料 中復神鷹碳纖維有限公司、江蘇恒神纖維材料有限公司、威海光威集團有限責任公司、吉林市神舟炭纖維有限責任公司等 膠黏劑 上海漢高表面技術有限公司、3M 粘合劑事業部、北京天山新材料技術公司、上?？颠_膠粘劑

190、有限公司等 涂料 阿克蘇諾貝爾涂料有限公司、立邦涂料（中國）有限公司、廣州新雅汽車涂料有限公司、廣州花都聯合涂料有限公司等 蜂窩 北京天波恒宇新材料技術有限公司、青島智新成復合板材有限公司、廣州韜普復合材料有限公司 超材料原材料 超材料基板 深圳市友維深科技有限公司等 預浸料 威海光威復合材料有限公司等 金屬原材料 鋁合金 東莞市盛美鋁制品有限公司、深圳市歐美誠信航空鋁業公司等 資料來源：光啟技術關于非公開發行股票申請文件反饋意見之回復，華泰研究 相關企業相關企業梳理梳理：先發優勢凸顯，隱身材料行業先發優勢凸顯，隱身材料行業格局穩定格局穩定 美國隱身飛機隱身材料大部分由主機廠主導研制，主要由主

191、機廠自主研發或其與學術界、美國隱身飛機隱身材料大部分由主機廠主導研制，主要由主機廠自主研發或其與學術界、工業界合作研制。工業界合作研制。主機廠方面，洛克希德公司研制出用于 F-117 上的耐腐蝕多晶羰基鐵吸波涂料、用在尾噴管的后緣的陶瓷基吸波結構，以及用于 RAM 口蓋的碳納米管（CNT）；與學術界合作方面，洛克希德和麻省理工學院聯合研制出用于 U-2 上的羰基鐵氧體涂層，雷神公司與大學合作開發出“透波率可控人工復合蒙皮材料”；與工業界合作方面，洛克希德和 3M 公司聯合研制出用于 F-35 上的“3M”材料等。圖表圖表102：國外暫國外暫未出現大型軍用隱身材料廠商未出現大型軍用隱身材料廠商，

192、隱身材料的研發隱身材料的研發由由主機廠主導主機廠主導 發展階段發展階段 型號型號 特點特點 研發方研發方 發展初期（20 世紀 70 年代前）A-12 包裹有玻璃纖維表面的阻性塑料蜂窩結構，用在飛機脊梁，后發展為 SR-71 洛克希德公司 SR-71 采用更多隱身技術，使用蜂窩夾心材料，輔以石棉材料，用在飛機機翼前緣和后緣上，具有升限高，速度快的特點 洛克希德公司 U-2 飛機 采用羰基鐵氧體涂層配合使用無源機載導航系統 洛克希德和麻省理工學院聯合研制 使用“墻紙”（在柔性薄膜上粘貼可以吸收 65 MHz 至 85 MHz 雷達信號的印刷電路，然后粘到蜂窩材料上）林肯實驗室 進階發展階段（20

193、 世紀 70 年代-80 年代）F-117 采用陶瓷基吸波結構（用在尾噴管的后緣）洛克希德公司 使用碳纖維增強的熱塑性復合材料 空軍材料實驗室 使用耐腐蝕多晶羰基鐵吸波涂料 洛克希德公司 成熟階段（20 世紀 90 年代至今）B-2 使用先進高頻材料（AHFM），即一種可用機械臂涂覆到口蓋上的磁性 RAM 材料，可縮短常規維護時間；大部分蒙皮采用蜂窩型雷達吸波復合材料 諾斯羅普格魯門公司 YF-22 碳化硅復合材料 洛克希德公司 碳纖維增強 PEEK 的熱塑性復合材料，用于機身 洛克希德公司 碳纖維增強 PEEK 的熱塑性復合材料，用于機翼 波音公司 F-22 采用“外涂層”隱身涂料，在進氣道

194、內涂以含碳鐵化合物吸波材料 波音公司 F-35 玻璃、碳等纖維、陶瓷或金屬上生長出碳納米管（CNT），用于 RAM 口蓋 洛克希德馬丁公司“3M”材料 洛克希德 馬丁和 3M 公司聯合研制 HAVEGLASS V 隱身涂層，兼具雷達和紅外隱身雙重功能，大幅降低該機的低可觀測性維護（LO）需求，但不適合高溫干燥氣候 洛克希德馬丁公司 蘇-57 氧化鐵粉材料，700的高溫下，也能保持良好的性能 俄羅斯托木斯克理工大學與中國吉林大學合作研制 火箭推進器&導彈發射管 T-300（碳纖維）用于火箭推進器的關鍵部件棗噴嘴以及先進的 MX 導彈發射管 日本東麗公司“豺狼”隱身無人機 Tyranno-SiC

195、陶瓷吸波材料 法國 Alcole 公司 資料來源：隱身原理（姬金祖等，北京航空航天大學出版社，2018 年），國外雷達吸波材料發展現狀（裘鏡蓉，1991 年），國外微波隱身材料的發展及現狀（曹克廣，1997 年），電磁波屏蔽及吸波材料（劉順華等，化學工業出版社，2014 年），耐高溫吸波材料國內外研究情況調研分析（Guoxu Feng,Hao Lu，2011 年），國際航空，隱身材料（張玉龍等，化學工業出版社，2018 年），華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。57 航天軍工航天軍工 美國軍用隱身材料多由主機廠自研或與實驗室聯合研制，而中國存在佳馳科技、華秦科

196、技、美國軍用隱身材料多由主機廠自研或與實驗室聯合研制，而中國存在佳馳科技、華秦科技、光啟技術等光啟技術等軍用隱身材料的領軍企業的原因軍用隱身材料的領軍企業的原因或或在于先發優勢。在于先發優勢。中國隱身材料起步較晚，而國內外各高校的科研走在產業化前端，隱身材料企業結合實驗室成果率先研制批量化生產的隱身材料形成市場及認證壁壘，如華秦科技的核心技術來自于西工大的產學研結合，光啟技術的創始團隊來自于美國杜克大學留學海歸，佳馳技術的核心研發團隊也大部分來自于成都電子科技大學，其他企業如主機廠難以進入高技術壁壘的隱身材料行業。國內廠商方面，華秦科技的產品偏重中高溫隱身材料，佳馳科技的產品屬于常溫隱身材料，

197、光啟技術產品主要為超材料結構件產品。圖表圖表103：國內隱身材料相關企業國內隱身材料相關企業 公司名稱公司名稱 證券代碼證券代碼 主要情況介紹主要情況介紹 主要產品主要產品 成都佳馳科技 A22176 SH 佳馳科技是國內主要的電磁功能材料與結構提供商。公司堅持自主創新，打破國外技術封鎖全面覆蓋隱身功能涂層材料、隱身功能結構件，以及電子信息領域電磁兼容材料等在內的產品設計、制造、測試、銷售和服務。公司構產品在低頻超寬帶、多頻譜兼容、薄型輕量化等方面具有行業顯著的技術優勢和特色。常溫隱身材料：吸波貼片、吸波膠板、功能涂層、吸波泡沫、吸波蜂窩等 華秦科技 688281 CH 華秦科技主要從事特種功

198、能材料，包括隱身材料、偽裝材料及防護材料的研發、生產和銷售，主要應用于飛機、主戰坦克、艦船、導彈等重要國防武器裝備如隱身、地面軍事目標偽裝和各類裝備部件表面防護。華秦科技是目前國內極少數能夠全面覆蓋常溫、中溫和高溫隱身材料設計、研發和生產的高新技術企業。隱身材料、偽裝材料及防護材料 光啟技術 002625 CH 光啟技術主要致力于新一代超材料尖端裝備產品研發、生產及銷售。光啟技術超材料尖端裝備產品可以用于增強裝備的隱身性能、提高天線探測距離、提升裝備電子對抗能力和降低電磁干擾影響等。光啟技術具備超材料尖端裝備產品批量生產能力，是全球范圍內超材料尖端裝備領域領軍的研發生產企業。超材料功能結構、超

199、材料高性能電磁罩、超材料高性能天線 康泰威 300629 CH 新勁剛子公司，主要從事軍事新材料業務。熱噴涂材料、電磁吸波材料、結構吸波功能材料制品、防腐導靜電材料、ZnS 光學材料 悅安新材 688786 CH 公司產品包括羰基鐵粉系列產品、霧化合金粉系列產品、軟磁粉系列產品、金屬注射成型喂料系列產品、吸波材料系列產品等。公司采用微米級羰基鐵粉或球形合金粉末為原材料，制成吸波材料。羰基鐵粉、吸波材料 資料來源：各公司公告，華泰研究 華秦科技（華秦科技（688281 CH）陜西華秦科技實業股份有限公司正式成立于 1992 年，1992-2012 年為公司的設立改制及產品預研階段，其中 1996

200、 年公司開始對隱身材料技術進行研究開發，同時首席科學家周萬城教授分別在 2008 年及 2010 年憑借偽裝領域的研究成果獲得軍隊科技進步獎一等獎和國家科技進步獎一等獎；2012-2016 年為公司應用研究階段，2012 年公司對樣機進行武器裝備的裝機驗證；2016 年開始，企業進入初步產業化階段，部分定型產品開始進行小批量生產。此外，首席科學家周萬城教授再次在 2017 年和 2018 年憑借隱身領域的研究成果獲得國防技術發明一等獎和國家技術發明二等獎；2019 年，企業進入全面批產階段，各類產品廣泛應用于各軍兵種裝機中；2022 年 3 月，企業成功上市科創板。免責聲明和披露以及分析師聲明

201、是報告的一部分，請務必一起閱讀。58 航天軍工航天軍工 圖表圖表104：華秦科技發展歷程華秦科技發展歷程 資料來源：華秦科技官網，華秦科技招股說明書，華泰研究 公司主要有特種功能材料產品特種功能材料產品和特種功能材料技術服務特種功能材料技術服務兩大主營業務。兩大業務提供的定型產品和樣機產品具體包括隱身材料，偽裝材料，防護材料隱身材料，偽裝材料，防護材料三類。隱身材料具體可以劃分為雷達隱身材料、紅外隱身材料、可見光隱身材料、激光隱身材料、多頻譜隱身材料和結構隱身材料六大類，其中多頻譜隱身材料和結構性隱身材料為公司主打產品，主要應用于飛機、導彈、艦船等軍事作戰武器中。公司的偽裝材料具體包括遮障偽裝

202、材料、示假偽裝材料、迷彩偽裝材料、多波段偽裝材料和自適應偽裝材料五類，后兩類新型的偽裝材料為公司的主要研制產品，主要應用于地面作戰軍事目標。防護材料具體可劃分為重防腐材料和熱防護材料，可以廣泛應用于航天航空、冶金、石油化工、船舶、海洋等軍民品領域，是公司未來拓展民品市場的主打產品。圖表圖表105：華秦科技華秦科技隱身材料、偽裝材料、防護材料隱身材料、偽裝材料、防護材料產品布局情況產品布局情況 資料來源：華秦科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。59 航天軍工航天軍工 股權集中度較高利于公司治理，實控人折生陽是唯一一位股權集中度較高利于公司治理，實

203、控人折生陽是唯一一位雙科創板上市公司雙科創板上市公司的實控人。的實控人。截至 2023.6.10，公司的股權激勵平臺華秦萬生為公司第一大持股股東，其中實際控制人折生陽通過間接持有華秦萬生 18.9%的股份和直接持有 22.5%的股份，合計持有公司 28.7%的股份。圖表圖表106：華秦科技股權結構情況（截至華秦科技股權結構情況（截至 2023.6.10）資料來源：Wind，華泰研究 目前，公司產品已在多軍種、多型號裝備實現裝機應用。目前，公司產品已在多軍種、多型號裝備實現裝機應用。公司深耕特種功能材料多年，且與西工大的“產學研”合作體系成熟，具備較強的技術轉化能力。公司在隱身材料、偽裝材料及防

204、護材料等多個方向形成了完全自主可控的知識產權，隱身材料及偽裝材料的核心產品分別在 2019 及 2020 年實現了批產。收入端，2019 年公司實現隱身材料的批產，2019-2020 年公司營業收入均保持 100%以上的高收入增長率。2018-2022 年營業收入的年復合增長率達到 93.88%。利潤端，公司在實現批產后成功扭虧為盈，2018-2022 年歸母凈利潤的年復合增長率達 138.74%。利潤率方面，2018 年至 2022 年，公司整體毛利率維持在 58%以上的較高水平。自 2019 年隱身材料實現批產后，除了由于 19 年股權激勵產生的1.7 億管理費用造成了虧損外，公司的年凈利

205、潤均保持在 37%以上的水平。2023 年第一季度公司實現營收 1.87 億元，同比+31.34%；歸母凈利潤 0.88 億元，同比+49.11%；扣非凈利潤 0.87 億元，同比+76.13%。公司受益于下游需求的持續增加，隱身材料批產產品快速放量，偽裝材料收入規模持續擴大。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。60 航天軍工航天軍工 圖表圖表107：華秦科技營業收入及同比增速華秦科技營業收入及同比增速 圖表圖表108：華秦科技歸母凈利潤及同比增速華秦科技歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 目前公司營業收入主要由隱身材料貢獻

206、。目前公司營業收入主要由隱身材料貢獻。2018-2022 公司營收主要由特種功能材料業務貢獻，占比均超過 80%。特種功能材料業務包括隱身材料、偽裝材料和防護材料，其中 2020年隱身材料占公司總收入達 86.75%，2021 為 96.12%，2022 為 91.35%。2018-2022 年，特種功能材料產品業務毛利率分別為 68.07%、67.70%、65.31%、59.06%及 59.25%，呈現平穩略降態勢但仍維持在較高水平，主要由于公司隱身材料及偽裝材料的核心產品分別在 2019 年及 2020 年實現定型批產，客戶采購量增幅較大，產品銷售價格有所下降所致。而特種功能材料技術服務由

207、于定制化程度較高，毛利率存在一定波動。圖表圖表109：華秦科技營業收入構成情況華秦科技營業收入構成情況 圖表圖表110：華秦科技分業務毛利率情況華秦科技分業務毛利率情況 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 光啟技術（光啟技術（002625 CH）歸國人才組件研究團隊、借殼上市快速發展。歸國人才組件研究團隊、借殼上市快速發展。2010 年劉若鵬博士及其團隊組建成立民營非企業性質的深圳光啟高等理工研究院。2011 年光啟高等理工研究院牽頭組建的超材料電磁調制技術國家重點實驗室揭牌，是深圳四大企業國家重點實驗室之一。2012 年全球第一條超材料中試線-光啟超材料中試線在深圳投

208、產運營。2016 年 10 月，光啟領銜起草超材料領域國家標準電磁超材料術語正式實施，打破了歐美發達國家對前沿科技的技術和標準壟斷。光啟于 2017 年 2 月完成非公開股票的發行，借殼浙江龍生上市，公司名稱由“浙江龍生汽車部件股份有限公司”變更為“光啟技術股份有限公司”并在 12 月完成了尖端裝備企業深圳光啟尖端技術有限責任公司的資產注入。2020 年公司超材料業務的營業收入占公司整體比已經超過 60%，成為公司的主營業務。2021 年公司第三代超材料技術全面取代目前在使用的第二代超材料技術應用于我國新一代尖端裝備。2022 年公司全資子公司光啟尖端簽訂合同金額近 20 億的單一產品合同訂單

209、，標志著中國的超材料裝備產品已正式進入了大規模工業化的階段。0%50%100%150%200%250%300%0100200300400500600700800201820192020202120222023Q1（百萬元）營業收入同比增速-1200%-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%(150)(100)(50)050100150200250300350400201820192020202120222023Q1（百萬元）歸母凈利潤同比增速0%20%40%60%80%100%020040060080020182019202020212022(百萬元)其他業務特

210、種功能材料技術服務營收特種功能材料營收特種功能材料收入占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20182019202020212022特種功能材料特種功能材料技術服務 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。61 航天軍工航天軍工 圖表圖表111：光啟技術發展歷程光啟技術發展歷程 資料來源：光啟科技公司公告，華泰研究 實控人劉若鵬博士在超材料學科基礎理論和超材料智能結構產業化等方面積累了豐富的研實控人劉若鵬博士在超材料學科基礎理論和超材料智能結構產業化等方面積累了豐富的研發經驗和技術成果。發經驗和技術成果。截至 2023.6.10，西藏映邦直接持有光啟

211、技術 36%股權，為公司的控股股東。劉若鵬博士持有光啟合眾 35.09%的股份，是光啟合眾的控股股東，而西藏映邦為光啟合眾控股子公司，劉若鵬間接持有光啟技術 12.33%的股份，為光啟技術的實際控制人。圖表圖表112：光啟技術股權結構情況（截至光啟技術股權結構情況（截至 2023.6.10）資料來源：Wind，華泰研究 營收利潤營收利潤穩健穩健增長，超材料尖端裝備核心供應商增長，超材料尖端裝備核心供應商。公司總體營收在 2018 年開始快速增長，2020 年營收同比增速高達 32.25%。公司主營業務從傳統汽車零部件的生產制造轉型成為超材料尖端裝備的研制與生產后，2019 年歸母凈利潤迅猛增長

212、，同比增長高達 63.02%。2020 年實現歸母凈利潤 1.63 億元，同比增長達 41.9%。2021 年公司面臨尖端裝備訂單的高速增長，大力提升研發能力及生產交付能力，2021 年營業收入將達到 8.59 億元，同比增長 35.01%，實現歸母凈利潤 2.71 億元，同比增長 66.25%。2022 年公司實現營業收入 11.68億元，同比增長 35.88%，實現歸母凈利潤 3.77 億元，同比增長 38.84%，扣非后歸母凈利潤 3.74 億元，同比增長 52.86%；2023 年第一季度公司實現營業收入 3.12 億元，同比增長 154.59%，實現歸母凈利潤 1.01 億元，同比增

213、長 135.81%，扣非后歸母凈利潤 0.95 億元，同比增長 154.28%免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。62 航天軍工航天軍工 圖表圖表113：光啟技術營收及同比增速光啟技術營收及同比增速 圖表圖表114：光啟技術歸母凈利潤及同比增速光啟技術歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 公司主要從事新一代超材料尖端裝備和汽車零部件相關業務。公司主要從事新一代超材料尖端裝備和汽車零部件相關業務。光啟技術是全球范圍內超材料尖端裝備領域領軍的研發生產企業。光啟技術主要從事新一代超材料尖端裝備產品研發、生產及銷售，主要用于增強裝備的

214、隱身性能、提高天線探測距離、提升裝備電子對抗能力和降低電磁干擾影響等。作為國內唯一一家將超材料技術產業化，并大規模應用于尖端裝備領域的公司，公司裝備具備跨代的性能優勢，具備行業領先性。自 2017 年以來，公司超材料產品營業收入加速擴張，營收占比不斷上升，于 2020 年超過 60%，成為公司主營業務產品，毛利率基本穩定在 40%-60%，而汽車零部件產品的收入占比、毛利率不斷下降。圖表圖表115：光啟技術營收構成光啟技術營收構成 圖表圖表116：光啟技術毛利構成光啟技術毛利構成 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%1

215、60%180%02004006008001,0001,2001,400201820192020202120222023Q1（百萬元）營業收入同比增速0%20%40%60%80%100%120%140%160%050100150200250300350400201820192020202120222023Q1（百萬元）歸母凈利潤同比增速02004006008001,0001,2001,40020182019202020212022（百萬元)超材料行業汽車零部件其他05010015020025030035040045050020182019202020212022（百萬元）超材料行業汽車零部件其他

216、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。63 航天軍工航天軍工 圖表圖表117：光啟技術分產品毛利率情況光啟技術分產品毛利率情況 資料來源：Wind，華泰研究 新勁剛新勁剛（300629 CH）剝離傳統業務，聚焦特殊應用電子與特殊應用材料剝離傳統業務，聚焦特殊應用電子與特殊應用材料。1998 年公司前身勁剛有限成立，發展初期，公司產品類別較為單一，以消化國外先進金剛石工具制造技術為主；2000-2008 年，公司將主要業務定位為金屬基超硬材料制品及配套產品的自主研發與國產化，成為國內少數幾家自主生產超細預合金粉的金屬基超硬材料制品生產企業之一，2008 年開始憑借高性價比

217、與高穩定性快速搶占市場；2009 年起公司加大金屬基超硬材料制品與其配套產品研發力度，市場占有率明顯提升，并突破海外市場，2010-2013 年，公司下屬全資子公司康泰威先后取得軍用產品生產供應的多項資質，為公司向軍品行業發展奠定基礎；2017 年公司成功于創業板上市；2020 年起公司對傳統超硬業務進行剝離，全面聚焦特殊應用電子與特殊應用材料的布局與發展。圖表圖表118：新勁剛發展歷程新勁剛發展歷程 資料來源：新勁剛公司公告，新勁剛官網，華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%20182019202020212022超材料行業汽車零部件其他 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告

218、的一部分，請務必一起閱讀。64 航天軍工航天軍工 股權集中度較高，決策體系通暢股權集中度較高，決策體系通暢。截至 2023.6.10，王剛、雷炳芳與王婧為公司實際控制人，其中雷炳秀與王剛系母子關系，王剛與王婧系兄妹關系，三人共同持有公司 22.97%股份。公司下設廣東寬普科技及佛山康泰威新材料兩家全資子公司，并通過佛山康泰威新材料間接控制佛山康泰威光電科技有限公司。圖表圖表119：新勁剛股權結構情況（截至新勁剛股權結構情況（截至 2023.6.10）資料來源：Wind，華泰研究 聚焦聚焦軍工電子軍工電子+軍工材料業務軍工材料業務，營收利潤營收利潤穩健穩健增長增長。2019 年金屬基超硬材料制品

219、面臨嚴峻的宏觀環境，為控制風險，公司主動控制國內業務規模，優化客戶結構，通過完成對寬普科技 100%股權收購，公司成功實現“民品轉向軍品”及“新材料業務轉向軍工電子業務”轉型，2020 年公司完成傳統超硬材料制品的剝離，集中資源發展“軍工電子+軍工材料業務”，總體營收開始穩步增長，2020 年營收同比增速高達 60.64%，歸母凈利潤扭虧為盈，同比增長高達 294.91%。此后公司營收穩步上漲，2022 年公司實現營業收入 4.30 億元，同比增長 19.46%，實現歸母凈利潤 1.32 億元，同比增長 35.54%，扣非后歸母凈利潤 1.24億元，同比增長 42.42%；2023年第一季度公

220、司實現營業收入 1.18億元，同比增長 21.19%，實現歸母凈利潤0.36億元，同比增長4.20%，扣非后歸母凈利潤0.35億元，同比增長8.31%。圖表圖表120：新勁剛營收及同比增速新勁剛營收及同比增速 圖表圖表121：新勁剛歸母凈利潤及同比增速新勁剛歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030035040045050020192020202120222023Q1（百萬元）營業收入同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%(40)

221、(20)02040608010012014020192020202120222023Q1（百萬元)歸母凈利潤同比增速 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。65 航天軍工航天軍工 剝離傳統業務，剝離傳統業務，公司公司聚焦聚焦軍工電子軍工電子+軍工材料軍工材料業務業務。自 2020 業務轉型以來，新勁剛主營業務收入主要來自于電子及材料業務。得益于下屬全資子公司寬普科技長期深耕于電子信息行業，公司電子行業營收與利潤占比不斷提高，電子行業 2020-2022 年營收分別為 1.86 億元/3.40 億元/4.16 億元，分別占總收入的 58.49%/94.37%/96.54%，

222、毛利率也維持在 57%以上較高水平；同時公司積極配合各類客戶研發特殊應用領域材料類產品，部分產品已實現批量供貨，2021 年起材料業務毛利率維持在 39%以上較高水平。圖表圖表122：新勁剛營收構成新勁剛營收構成 圖表圖表123：新勁剛毛利構成新勁剛毛利構成 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表124：新勁剛分產品毛利率情況新勁剛分產品毛利率情況 資料來源：Wind，華泰研究 佳馳科技佳馳科技（未上市未上市）佳馳科技成立于 2008 年，公司發展歷程可總結為四大階段：早期基礎研究階段（早期基礎研究階段（2008-2012年）年）：公司成立后開始進行 EMMS 領

223、域的技術預研，同步啟動工程化轉換。公司重點開展了磁性納米晶電磁吸收劑制備技術研究，突破了隱身材料薄型化、輕量化等關鍵技術瓶頸，為公司各類產品發展奠定基礎；初步應用階段（初步應用階段（2012-2016 年）年）：公司進入科研成果應用化階段，進一步完善前期工程化階段的制造工藝。公司重點開展了隱身材料超寬帶方向的技術研究，取得了超寬帶兼容隱身材料核心制備技術；產業化發展階段（產業化發展階段（2016-2019 年）年）：公司在 EMMS 領域獲得了多項技術突破，該階段公司的軍用產品實現定型批產，產品銷售初步開始放量，公司進入成熟的產業化運作模式；工程應用快速推進（工程應用快速推進（2019 年至今

224、）年至今）：2019年初，公司完成新園區建設并搬遷投入運行。2019 年至今，公司多個重大項目實現定型批產，產品大規模放量。在隱身功能涂層材料方面，公司取得多項核心技術；隱身功能結構件方面，公司不斷提升產品關鍵指標。同時公司逐步開始隱身維護領域的技術布局。0501001502002503003504004505002019202020212022（百萬元）電子行業材料類其他0501001502002503002019202020212022（百萬元）電子行業材料類其他0%10%20%30%40%50%60%70%2019202020212022電子行業材料類 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告

225、的一部分，請務必一起閱讀。66 航天軍工航天軍工 圖表圖表125：佳馳科技發展歷程佳馳科技發展歷程 資料來源：佳馳科技官網，佳馳科技招股說明書，華泰研究 佳馳科技是國內主要的佳馳科技是國內主要的 EMMS提供商提供商，公司圍繞，公司圍繞 EMMS產業發展的產品主流和技術前沿，產業發展的產品主流和技術前沿，全面覆蓋隱身功能涂層材料、隱身功能結構件，以及電子信息領域電磁兼容材料等。全面覆蓋隱身功能涂層材料、隱身功能結構件，以及電子信息領域電磁兼容材料等。公司的主要產品包括隱身功能涂層材料、隱身功能結構件、電磁兼容材料。其中，隱身功能涂層材料是具有吸收電磁波功能的材料，涂覆于武器裝備表面后可降低其雷

226、達散射截面，主要用于隱身武器裝備及其部件的表面；隱身功能結構件是兼具電磁吸收和高強度特性的結構型材料，主要用于武器裝備中需要結構功能和隱身功能一體化的關鍵部位；電磁兼容材料是具有電磁吸波功能的材料，可有效解決設備內部、設備之間的電磁干擾，主要應用于消費電子、通信設備等。圖表圖表126：佳馳科技產品布局情況佳馳科技產品布局情況 資料來源：佳馳科技官網，佳馳科技招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。67 航天軍工航天軍工 公司公司實際控制人為首席科學家鄧龍江院士。實際控制人為首席科學家鄧龍江院士。鄧院士長期從事電磁輻射控制材料領域的基礎理論、制備技術和工

227、程應用研究，為佳馳科技第一大股東。截至公司招股說明書簽署日（2022.6.17），鄧龍江通過其一致行動人實際控制公司股份比例在 70%以上。同時公司下設兩家子公司，佳騁電子和佳馳康電子。圖表圖表127：佳馳科技股權結構情況佳馳科技股權結構情況（截至上市前）（截至上市前）資料來源：佳馳科技招股說明書，華泰研究 凈利潤高速增長，公司進入高速發展期凈利潤高速增長，公司進入高速發展期。2019-2021 年三年間公司的營業收入分別為 1.55億元、2.79 億元、5.30 億元，2020 年和 2021 年營業收入分別同比增長 80.38%和 89.90%。公司歸母凈利潤分別為 7449.5 萬元、-

228、1369 萬元、3.16 億元，其中公司 2020 年凈利潤為負值，主要系公司于 2020 年度進行了員工股權激勵，確認股份支付費用 1.65 億元計入當期管理費用所致。2019-2021 年公司扣非凈利潤分別為 7162.42 萬元、1.45 億元和 3.08 億元，年均復合增長率為 107.23%，凈利潤水平保持高速增長。圖表圖表128：佳馳科技營收及同比增速佳馳科技營收及同比增速 圖表圖表129：佳馳科技歸母凈利潤及同比增速佳馳科技歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 74%76%78%80%82%84%86%88%90%92%01002003

229、00400500600201920202021(百萬元)營業收入同比增速-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%(50)050100150200250300350201920202021(百萬元)歸母凈利潤同比增速 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。68 航天軍工航天軍工 佳馳科技主營業務收入主要來自于隱身功能涂層材料、隱身功能結構件，其中隱身功能涂層材料 2019-2021 年的產品收入分別為 1.02 億元、1.72 億元和 2.62 億元。隱身功能涂層材料毛利率維持高水平，隱身功能結構件占總收入比例不斷上升，毛利率也穩步提高至超過

230、隱身功能涂層材料，2021 年隱身功能圖層材料與隱身功能結構件分別占收入 49.34%和42.98%，兩類產品毛利率分別為 82.61%和 88.76%。圖表圖表130：佳馳科技營收構成佳馳科技營收構成 圖表圖表131：佳馳科技毛利構成佳馳科技毛利構成 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表132：佳馳科技分產品毛利率情況佳馳科技分產品毛利率情況 資料來源：Wind，華泰研究 悅安新材悅安新材（688786 CH）公司 2004 年成立于江西省贛州市，是一家專注于超細金屬粉體新材料領域的高新技術企業。自成立以來，公司立足于羰基鐵粉產業，2019 年已經建成四期羰基

231、鐵粉生產線，2021 年新建 2000 噸高性能羰基鐵粉投產，當前公司在建項目包括年產 6000 噸羰基鐵粉等系列項目、創新工藝年產 3000 噸羰基鐵粉生產示范線項目等，未來項目產能釋放將進一步鞏固公司核心業務羰基鐵粉的龍頭地位。在此基礎上形成多元化產品體系，2009 年水霧化合金粉末生產線投產，2011 年氣霧化合金生產線建成投產，后公司基于兩種基礎粉末產品向下游延伸，開拓軟磁粉末、金屬注射成型喂料、吸波材料等 3 大深加工粉末產品，產品矩陣豐富、結構靈活。自 2016 年起，公司開拓多條其他產品線，3D 打印金屬材料項目投產，2019與 2020 年先后進入非晶軟磁粉體領域、高性能 Hy

232、bird 合金領域。0100200300400500600201920202021(百萬元)隱身功能涂層材料隱身功能結構件電磁兼容件技術服務其他主營業務050100150200250300350400450500201920202021(百萬元)隱身功能涂層材料隱身功能結構件電磁兼容件技術服務其他主營業務0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021隱身功能涂層材料隱身功能結構件電磁兼容件技術服務其他主營業務 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。69 航天軍工航天軍工 圖表圖表133：悅安新材發展歷程悅安新材發展歷程 資料來源

233、：悅安新材官網，華泰研究 公司主要從事羰基鐵粉、霧化合金粉及相關粉體深加工產品的研發、生產與銷售，擁有行業領先的核心技術和系統完善的研究開發能力、綜合技術服務能力。公司生產的羰基鐵粉產品，其顆粒直徑在微米級，其微結構能夠控制在納米級，已日趨成為金屬注射成型、高密度合金、人造金剛石及金剛石工具、軟磁材料等行業進口羰基鐵粉的替代產品。公司霧化合金粉系列產品主要有霧化合金粉-316L、304L（奧氏體不銹鋼合金粉）、霧化合金粉-17-4PH（馬氏體不銹鋼合金粉）、霧化合金粉-F75（鈷鉻鉬高溫合金粉）等，根據霧化介質的不同，霧化法可以分為氣霧化、水霧化、離心霧化等工藝。氣霧化粉末球形度好，雜質含量低

234、；水霧化粉末形貌屬于不規則形狀，含氧量高，粉末成型保型性好。公司以羰基鐵粉及霧化合金粉為基礎，繼續往下游拓展到 MIM 喂料、軟磁材料、吸波材料等，公司產品主要運用于隱形飛機、航天航空、新能源汽車、電子、醫療等領域。圖表圖表134：悅安新材悅安新材霧化合金粉、羰基鐵粉等霧化合金粉、羰基鐵粉等產品布局情況產品布局情況 資料來源：悅安新材招股說明書，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。70 航天軍工航天軍工 股權股權較為集中便于較為集中便于公司公司決策決策，多家子公司管理多種業務多家子公司管理多種業務。截止 2023.6.10，公司實際控制人為李上奎、李博父子，分

235、別直接持有公司 26.62%和 3.4%的股份。李上奎先生系中國鋼結構協會粉末冶金分會專家委員、全國納米技術標準化技術委員會委，為納米氧化鋁、納米氮化硅國家標準的制訂人之一。李博先生博士畢業于清華大學，是納米二氧化錫國家標準的制訂人之一，新材料領域發表多篇專業論文。公司擁有多家子公司，管理多種業務。其中岳龍粉末（德國）有限公司是公司設立的歐洲德國分公司，主要負責羰基鐵粉、霧化合金粉及相關粉體深加工產品的銷售，為公司進入國際市場打下基礎；廣州越瓏主要負責金屬制品批發；贛州悅龍主要負責粉體材料的生產與銷售；贛州藍海主要負責吸波材料、軟磁材料的研發與生產銷售；廣州納聯主要負責材料研究；公司擬在寧夏

236、3000 噸羰基鐵粉示范線基礎上追加投資項目，項目以寧夏悅安為運營主體，分三期建設，項目完全達產后，預計形成年產 10 萬噸金屬軟磁微納粉體系列產品、25 萬噸高價金屬副產品的生產能力。圖表圖表135：悅安新材股權結構情況（截至悅安新材股權結構情況（截至 2023.6.10）資料來源：Wind，華泰研究 公司營收、歸母凈利潤不斷增長公司營收、歸母凈利潤不斷增長。收入端，2018-2022 年公司營業收入穩定向好，其中 2021年實現跨越式增長，一是因為下游 3C、可穿戴設備、汽車電子等領域對小型化、高性能化粉末成型電子元器件的需求增長帶動公司銷量提升，二是海外新冠疫情反復使海外同行開工率不足，

237、公司出口訂單增加。根據公司公告，2022 年由于國內疫情和國內外宏觀經濟影響，消費電子市場需求不及公司預期，軟磁粉銷量下滑，但電感元器件和高端精密件市場需求依舊強勁，金剛石工具行業需求增長，帶動公司核心產品羰基鐵粉銷量增長，金屬注射成型喂料產品也在國產高端汽車精密零部件良好需求的帶動下持續景氣，此外國際訂單增長，最終使得公司 2022 營收同比增長 6.10%。2023Q1 公司營業收入同比下降 23.66%，主要系霧化合金粉雖然銷量增長，但下游產品從高端高價向低端低價轉變造成其售價下降，進而銷售收入下滑。利潤端，2018-2022 年公司歸母凈利潤不斷增長。2021 和 2022 年高附加值

238、產品出貨占比提升使利潤增速高于收入增速。受差旅等期間費用增加及政府補貼等非經常收益減少的因素影響，公司 2023Q1 歸母凈利同比下降 39.28%。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。71 航天軍工航天軍工 圖表圖表136：悅安新材營業收入及同比增速悅安新材營業收入及同比增速 圖表圖表137：悅安新材歸母凈利潤及同比增速悅安新材歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 公司營業收入主要公司營業收入主要來自于來自于羰基鐵粉、霧化合金粉和軟磁粉三大產品羰基鐵粉、霧化合金粉和軟磁粉三大產品。2021 年三者營業收入均大幅增長，主要受益

239、于金剛石工具行業需求增長、公司重點開拓的電子元器件和精密件市場增長較快、霧化合金粉產品生產工藝的優化、下游 3C 產品普及率的提升和更新換代周期的縮短以及單體材料耗量增加、高頻電頻市場需求增長帶來銷售規模提升等，2022 年羰基鐵粉、霧化合金粉、軟磁粉、金屬注射成型喂料、吸波材料、氣體營收占比分別為 27.99%、31.88%、27.81%、7.84%、0.81%、0.46%。公司羰基鐵粉與軟磁粉盈利能力較強，2022年兩者毛利占比分別為 38.31%和 35.45%。吸波材料毛利率最高，主要是其下游應用屬性與技術壁壘決定。圖表圖表138：悅安新材營收構成悅安新材營收構成 圖表圖表139：悅安

240、新材毛利構成悅安新材毛利構成 資料來源：Wind，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表140：悅安新材分產品毛利率情況悅安新材分產品毛利率情況 資料來源：Wind，華泰研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250300350400450201820192020202120222023Q1（百萬元）營業收入同比增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%020406080100120201820192020202120222023Q1（百萬元）歸母凈利潤同比增速0501001502002503003504004

241、5020182019202020212022（百萬元）霧化合金粉羰基鐵粉軟磁粉注射成型喂料其他業務吸波材料氣體銷售(20)02040608010012014016018020182019202020212022（百萬元）霧化合金粉羰基鐵粉軟磁粉注射成型喂料其他業務吸波材料氣體銷售0%10%20%30%40%50%60%70%80%20182019202020212022霧化合金粉羰基鐵粉軟磁粉注射成型喂料吸波材料 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。72 航天軍工航天軍工 圖表圖表141：報告提及公司列表報告提及公司列表 公司公司 代碼代碼 公司公司 代碼代碼 華秦科技

242、 688281 CH 上海漢高 未上市 光啟技術 002625 CH 天山新材料 未上市 新勁剛 300629 CH 康達膠粘劑 未上市 悅安新材 688786 CH 立邦涂料 未上市 佳馳科技 A22176 CH 廣州韜普 未上市 惠柏新材料 A21374 CH 深圳友維深 未上市 重慶國際復合材料 A21391 CH 吉林神舟 未上市 中復神鷹 688295 CH 法國 Alcole 公司 未上市 江蘇恒神 832397 CH 巴陵石化 未上市 光威復材 300699 CH 國都化工 未上市 3M MMM US 玻纖巨石集團 未上市 阿克蘇諾貝爾 AKZA AS 泰山玻璃纖維 未上市 洛克

243、希德公司 LMT US 新雅汽車涂料 未上市 諾斯羅普格魯門公司 NOC US 花都聯合涂料 未上市 日本東麗公司 TKK JP 天波恒宇 未上市 雷神公司 RTX US 青島智新成 未上市 資料來源：Bloomberg，華泰研究 風險提示風險提示 下游客戶集中下游客戶集中風險風險。如果出現定價機制、采購價格的調整，可能會影響相關企業的盈利能力。原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。隱身材料的原材料主要為靶材，其價格的波動對行業原材料的采購價格具有較大影響。如果未來原材料價格持續上升，產品成本上升，而產品售價無法及時相應調整，將會對行業毛利率和經營業績造成不利影響。免責聲明和披露以及分析師聲

244、明是報告的一部分，請務必一起閱讀。73 航天軍工航天軍工 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，李聰、朱雨時、田莫充，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關

245、聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報

246、告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預

247、測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決

248、策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引

249、用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有

250、限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。74 航天軍工航天軍工 香港香港-重重要監管披露要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員。華秦科技（688281 CH）：華泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其關聯公司實益持有標的公司的市場資本值的 1%或以上。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的

251、機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何

252、直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師李聰、朱雨時、田莫充本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FINRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華秦科技（688281 CH）：華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司實益持有標的公司某一類普通股證券的比例達

253、1%或以上。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市

254、場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的

255、持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。75 航天軍工航天軍工 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京

256、南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：200120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86

257、21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司