《醫藥生物行業骨科器械財報總結及行業專題：行而不輟未來可期-230615（52頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《醫藥生物行業骨科器械財報總結及行業專題：行而不輟未來可期-230615（52頁）.pdf（52頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|2022023 3年年0 06 6月月1515日日骨科器械財報總結及行業專題骨科器械財報總結及行業專題行而不輟行而不輟,未來可期未來可期證券分析師：張佳博S0980523050001行業行業研究研究 深度報告深度報告 醫藥生物醫藥生物 高值耗材高值耗材投資評級：超配（維持評級）投資評級：超配（維持評級）證券分析師：陳益凌021-S0980519010002證券分析師：張超0755-S0980522080001請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容報告摘要 骨科三大品類全部完成帶量采購，2023年年內或將繼續推進運動醫學

2、的全國集采。集采給骨科行業帶來巨大影響，大浪淘沙下也給真正具有創新研發實力和高效規范運營管理能力的公司帶來新的發展機遇。后集采時代骨科企業加速轉型，提升研發、生產、銷售、管理等多維度實力。產品和技術持續研發迭代的能力、對終端醫院的服務能力和企業綜合成本管控能力將成為骨科企業的核心競爭力。2022年國內骨科板塊業績受到較大沖擊。骨科板塊在2019年前保持高速增長，2020年以來營收和凈利增速均放緩，2022年同時受到宏觀環境和集采政策的雙重擾動，導致板塊整體業績出現下滑。從2023年一季度看，骨科手術快速恢復，各家骨科龍頭也在積極推進業務的調整：持續加大研發投入，豐富產品線布局；銷售模式趨于精細

3、化和數字化，提升終端服務能力；生產經營管理效率不斷改進提升；出海尚處于早期階段，但已有所布局。國際骨科市場廣闊，大賽道孕育大公司。全球骨科市場規模超過550億美金，關節置換為最大細分領域。近年來出現多項新的技術趨勢：關節領域中非骨水泥型膝關節假體滲透率快速提升；國際龍頭紛紛布局骨科機器人，機器人輔助手術持續拉動耗材銷售；新材料應用不斷豐富，3D打印技術如火如荼；數字化/智能化的應用也逐步出現。在新技術、新材料、新業態、新模式不斷涌現的市場中，國產龍頭亦通過并購/戰略合作/產品引進多種方式快速實現業務拓展。投資建議：2022年各龍頭企業積極調整梳理自身經營戰略，擴充優質產能，優化銷售模式，提升經

4、營效率，加強研發投入。在后集采時代有望輕裝上陣，助力臨床治療滲透率提升，加速進口替代。道阻且長，行則將至；行而不輟，未來可期。我們看好：1）滲透率提升潛力大、進口替代空間廣闊的關節賽道；2）平臺化龍頭公司；3）脊柱領域具備差異化創新能力和長期成長性的優質企業。維持買入春立醫療、愛康醫療，增持威高骨科，關注三友醫療、大博醫療。風險提示：集采續約降價或降幅超預期，創新產品或新業務拓展不及預期；競爭加劇風險。2UXuWkY8ViYRYqUdYjZaQbP9PnPmMtRoNlOpPqOeRoPrP8OoOxOuOmRmMwMnPqM請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容中國骨科中國骨科2022

5、2022年年報和年年報和20232023年一季報總結年一季報總結0101國際骨科2022年年報和2023年一季報總結0202骨科領域的創新和變革0303投資建議及風險提示0404目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容骨科板塊年報及一季報財務表現概覽表：表：AH股骨科行業股骨科行業2017-2023Q1主要財務指標主要財務指標項目（億元）項目（億元）2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1營業收入營業收入24.8 35.4 52.8 61.2 70.6 66.7 13.0 YOY42.8%49.4%15.8%15.3%-5.5%3.5%營業成本6.0 8

6、.4 10.9 12.2 13.6 16.5 3.4 毛利率75.6%76.1%79.3%80.1%80.7%75.2%73.7%銷售費用6.0 9.8 16.6 17.6 22.9 22.1 4.5 費用率24.1%27.7%31.4%28.7%32.4%33.1%34.7%管理費用（除研發）2.8 2.6 3.0 3.5 4.1 4.7 0.7 費用率11.2%7.4%5.7%5.7%5.7%7.1%5.7%研發費用1.2 2.3 3.6 4.5 6.1 7.7 1.5 費用率5.0%6.6%6.9%7.4%8.7%11.6%11.4%財務費用0.0-0.3-0.5-0.4-0.6-1.2

7、-0.2 費用率-0.1%-0.9%-1.0%-0.6%-0.8%-1.8%-1.7%凈利潤7.1 10.6 16.4 20.3 21.9 15.4 2.8 凈利率28.8%30.1%31.0%33.2%31.0%23.0%21.8%歸母凈利潤歸母凈利潤7.1 10.6 16.3 20.2 21.7 15.1 2.8 YOY49.7%53.1%24.1%7.2%-30.3%-19.3%扣非歸母凈利潤7.0 10.0 15.3 19.0 19.8 13.7 2.5 YOY44.0%52.9%24.0%4.2%-30.5%-21.7%經營性凈現金流8.3 10.2 15.5 18.9 21.8 1

8、2.1-1.2 ROE21.1%26.8%24.2%17.5%9.7%總資產周轉率0.58 0.64 0.55 0.46 0.35 資產負債率15.7%18.6%30.8%20.3%18.5%18.1%20.5%資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理注：2023Q1數據不包含愛康醫療（1789.HK）以AH股骨科板塊7家公司為樣本（威高骨科、大博醫療、春立醫療、三友醫療、奧精醫療、康拓醫療、愛康醫療）：骨科板塊2022年營收、歸母凈利潤、扣非凈利潤總額分別同比-5.5%/-30.3%/-30.5%；2023Q1營收、歸母凈利潤、扣非凈利潤分別同比+3.5%/-19.3%/-21.

9、7%。骨科板塊在2019年前保持快速增長，2020年以來營收和凈利增速放緩，2022年受到宏觀環境和集采政策的雙重擾動，板塊整體業績出現下滑。毛凈利率方面：2022年及2023Q1毛利率分別為75.2%/73.7%，分別同比-5.5pp/-7.6pp；凈利率分別為23.0%/21.8%，分別同比-8.0pp/-5.9pp。費用率方面：2022年及2023Q1銷售費用率33.1%/34.7%（+0.8pp/-0.6pp）、管理費用率7.1%/5.7%（+1.3pp/-0.1pp）、研發費用率11.6%/11.4%（+2.9pp/+0.8pp）、財務費用率-1.8%/-1.7%（-1.0pp/-0

10、.1pp）。銷售及管理費用率較為穩定，研發投入持續加大。2022年骨科板塊面對各細分領域集采降價和“水分擠出”的影響，各龍頭企業積極調整梳理自身經營戰略，擴充優質產能，優化銷售模式，提升經營效率，加強研發投入。在后集采時代，國產龍頭有望輕裝上陣，助力臨床治療滲透率提升，加速進口替代。道阻且長，行則將至；行而不輟，未來可期。4請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：毛凈利率變化（單位：億元、圖：毛凈利率變化（單位：億元、%）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖：歸母凈利潤總額及增速（單位：億元、圖：歸母凈利潤總額及增速（單位：億元、%）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖

11、：營收總額及增速（單位：億元、圖：營收總額及增速（單位：億元、%）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理骨科板塊年報及一季報財務表現概覽42.8%49.4%15.8%15.3%-5.5%3.5%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0.010.020.030.040.050.060.070.080.02017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1營業收入營業收入YOY49.7%53.1%24.1%7.2%-30.3%-19.3%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%

12、50.0%60.0%0.05.010.015.020.025.02017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1歸母凈利潤歸母凈利潤YOY0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1毛利率凈利率圖：四項費用率變化（單位：億元、圖：四項費用率變化（單位：億元、%）資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023Q1銷售費用率管理費

13、用率研發費用率財務費用率5請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容骨科三大品類集采推進情況品類品類集采區域集采區域集采推進時間集采推進時間集采量和周期集采量和周期集采降幅情況集采降幅情況創傷河南十二省聯盟（豫晉贛鄂渝黔滇桂寧青湘冀）2021年5月公告2021年6月報量2021年8月公布中選結果2021年年11月月-2022年年6月陸續執行月陸續執行97萬套1年平均降幅平均降幅88.65%普通接骨板：4683元至606元，降幅87.05%；鎖定（萬向）加壓接骨板：9360元至987元，降幅89.45%；髓內釘：11687元至1271元，平均降幅89.12%京津冀3+N聯盟（16?。?022年

14、2月公告2022年3月公布中選結果2022年年5-12月陸續執行月陸續執行108.57萬套（協議采購量）1年平均降幅平均降幅83.48%普通接骨板：最低價167元，平均價641元；鎖定加壓接骨板（含萬向）：最低價為344元，平均價為907元；髓內釘：最低價為299元，平均價為1117元江蘇2022年12月公告2023年1月公布中選結果2023年年4月執行月執行-2年平均降幅約平均降幅約73%鎖定加壓接骨板系統平均降幅74%、最高降幅89.46%；普通接骨板系統平均降幅73.58%、最高降幅79%；髓內釘系統平均降幅69.22%、最高降幅78.52%關節全國2021年6月公告2021年8月報量2

15、021年9月公布中選結果2022年年3-5月執行月執行2023年底續約55萬套（對應20年70萬套的80%）2年平均降幅平均降幅82%髖關節平均價格從3.5萬元下降至7000元左右，膝關節平均價格從3.2萬元下降至5000元左右（陶對陶降幅77.43%、陶對聚降幅80.38%、金對聚降幅82.87%、膝關節降幅達84.25%）脊柱全國2022年7月公告2022年8月報量2022年9月競標2023年年2-5月陸續執行月陸續執行121萬套（不包含骨水泥，預計對應21年240萬套的50%）3年平均降幅平均降幅84%胸腰椎微創手術使用的耗材平均每套價格從近4萬元下降至5600元左右。用于治療壓縮性骨折

16、的椎體成形手術耗材，每套平均價格從2.7萬元下降至1100元左右資料來源：各政府網站，國信證券經濟研究所整理6請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容骨科主要品類集采推進速度2021年2022年2023年創傷：河南12省聯盟公示采購文件5月月8月月創傷：河南12省聯盟公告中選結果關節：公布國采2號文及報量9月月6月月11月月2月月3月月5月月6月月7月月12月月創傷：河南率先執行創傷：湖南執行創傷：京津冀“3+N”聯盟公示采購文件創傷：京津冀“3+N”聯盟公示中選結果關節：陜西執行創傷：天津率先執行創傷：浙江執行創傷：江蘇公示采購文件1月月創傷：江蘇公示中選結果2-3月月4月月5月月創傷：

17、江蘇執行關節：公布國采1號文關節：公布中選結果關節：絕大部分省份陸續執行脊柱：公布國采1號文9月月脊柱：公布國采2號文及報量脊柱：9月底公布中選結果脊柱：云南、吉林執行脊柱：絕大部分省份陸續執行7個月7個月2個月3個月關節：續簽需求量創傷：兩大省際聯盟供應區域填報運動醫學：國家醫保局表示將在今年開展集采Q3-4創傷：各省執行陸續到期，可能進行續約關節：國采2年采購周期將于2024年3-5月屆滿，可能進行續約創傷關節脊柱運動醫學及其他資料來源：各政府官網，國信證券經濟研究所整理7請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：骨科主要品類過往市場規模（億元）和敏感性分析資料來源：威高骨科、愛得科

18、技招股書、國信證券經濟研究所整理和預測 注：關節2020年數據為威高骨科招股書中標點信息預測；敏感性分析以2020年數據為基礎，預測2025年市場規模三大品類集采前后市場規模敏感性分析創傷（創傷（2025E）出廠價下降幅度出廠價下降幅度0-15%-30%-40%-50%耗材使用耗材使用量量CAGR2%119 101 83 72 60 4%131 112 92 79 66 6%145 123 101 87 72 8%159 135 111 95 79 10%174 148 122 104 87 515967779210847556373871054049597086102050100150200

19、250300350201520162017201820192020創傷脊柱關節脊柱（脊柱（2025E）出廠價預計下降幅度出廠價預計下降幅度0-15%-30%-40%-50%耗材使用耗材使用量量CAGR4%128 109 89 77 64 8%154 131 108 93 77 12%185 157 130 111 93 16%221 187 154 132 110 20%261 222 183 157 131 創傷創傷脊柱脊柱關節關節2015-2020年CAGR16.2%17.4%20.6%關節（關節（2025E）出廠價預計下降幅度出廠價預計下降幅度0-15%-30%-40%-50%耗材使用耗

20、材使用量量CAGR10%164 140 115 99 82 13%188 160 132 113 94 15%205 174 144 123 103 17%224 190 157 134 112 20%254 216 178 152 127 8請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容骨科主要公司2022全年數據對比表：骨科主要公司數據對比（表：骨科主要公司數據對比（2022年）年）688161.SH1789.HK688236.SH002901.SZ688085.SH688613.SH688314.SH威高骨科威高骨科愛康醫療愛康醫療春立醫療春立醫療大博醫療大博醫療三友醫療三友醫療奧精醫療奧

21、精醫療康拓醫療康拓醫療公司簡介公司簡介實現骨科細分領域的全覆蓋，產品種類齊全、規模領先、行業排名頭部的骨科民族企業中國第一家將3D打印技術商業化且應用于骨關節及脊柱置換植入物的器械公司，在中國骨關節植入物市場占據領先地位國內領先的骨科醫療器械廠商，主要產品為關節假體產品、脊柱類植入產品及運動醫學類產品公司產品涵蓋骨科創傷類、脊柱類、關節類、運動醫學及神經外科類、微創外科類、口腔種植類等耗材國內脊柱類植入物細分領域少數具備從臨床需求出發進行原始創新能力的企業之一專注于高端生物醫用材料及相關醫療器械產品國內為數不多的能夠圍繞患者需求提供神經外科顱骨修補固定多樣化解決方案的企業市值（億人民幣）市值（

22、億人民幣）177 78 107 131 67 33 31 營收（億元）營收（億元）18.48 10.52 12.02 14.34 6.49 2.45 2.40 YoY-14.2%38.2%8.4%-28.1%9.4%3.9%12.9%主營拆分（主營拆分（2022年）年）脊柱：8.87億創傷：4.17億關節：4.46億髖膝關節：9.21億脊柱和創傷：0.6億定制產品/服務：0.47億關節類：10.46億脊柱類：1.16億運動醫學類：0.37億創傷類：5.42億脊柱類：4.72億微創外科類：1.92億關節類：0.59億神經外科類：0.47億脊柱類：5.38億創傷類：0.24億有源類設備及耗材：0.

23、74億骼金：1.60億顱瑞：0.57億齒貝：0.23億PEEK材料：1.41億鈦材料：0.76億其他產品：0.12億歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）5.44 2.05 3.08 0.92 1.91 0.95 0.76 YoY-21.2%121.1%-4.5%-86.3%2.4%-21.2%-7.3%扣非凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）5.33-2.74 0.91 1.34 0.80 0.68 YoY-21.4%-10.9%-85.2%6.5%-17.9%2.4%毛利率（毛利率（%）74.8%60.5%76.0%76.7%90.2%83.4%81.5%凈利率（凈利率（%）29.4%19.4%

24、25.6%7.6%31.4%37.4%30.9%經營性凈現金流（億）經營性凈現金流（億）4.44 0.00 0.41 1.28 1.56 1.02 0.92 PS（TTM）9.32 6.62 10.40 9.39 9.86 13.19 12.17 PE（TTM）32.74 34.08 42.77 336.74 34.88 32.42 39.63 資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理 注：市值和估值截止2023/6/149請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容骨科主要公司2023Q1數據對比從一季度看，骨科手術開始恢復。2023年一月份醫院骨科手術基本處于停滯狀態，二、三月份骨科門診

25、及手術基本恢復正常。另外，3月1日開始，江蘇、云南，陜西等多個省份脊柱集采落地實施。威高骨科積極進行銷售模式的轉型，海星關節業務探索配送服務直營的銷售模式，加強對終端醫院客戶的對接。春立醫療由于集采降價的同比基數影響，以及加大研發投入的戰略布局，導致業績同比下滑。三友醫療利用集采環境下行業集中度提升的機會，大力推進市場準入，銷售渠道進一步下沉，推動整體手術量增長。表：骨科主要公司數據對比（2023Q1）688161.SH688236.SH002901.SZ688085.SH688613.SH688314.SH威高骨科威高骨科春立醫療春立醫療大博醫療大博醫療三友醫療三友醫療奧精醫療奧精醫療康拓醫

26、療康拓醫療營收（億元）營收（億元）3.90 2.46 3.91 1.61 0.48 0.65 YoY0.6%-4.2%-9.2%24.2%4.2%20.8%歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）0.94 0.56 0.58 0.35 0.19 0.19 YoY-18.1%-24.5%-47.8%4.5%40.8%7.7%扣非凈利潤（億元）扣非凈利潤（億元）0.91 0.50 0.47 0.31 0.15 0.19 YoY-19.3%-33.4%-51.1%0.3%114.0%5.8%毛利率（毛利率（%）74.0%68.4%69.7%85.5%81.0%81.5%凈利率（凈利率（%）24.1%22

27、.7%16.0%21.8%35.1%29.5%經營性凈現金流（億）經營性凈現金流（億）0.33-1.20-1.01 0.40 0.12 0.14 資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理10請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容主要公司業績季度同比變化（1）47%24%11%4%-19%14%-39%-22%15%102%21%8%12%-12%16%-65%-48%-4%-90%-60%-30%0%30%60%90%120%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12020202120222023威高骨科威高骨科收入yoy歸母凈利潤yoy6%36%34%23%63%7%5%

28、45%15%-16%-11%-71%-9%8%40%21%45%46%6%-16%23%-15%-63%-76%-155%-48%-200%-150%-100%-50%0%50%100%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12020202120222023大博醫療大博醫療20Q1：新冠疫情：新冠疫情21Q4-22Q1：創傷河南十二省集采執行：創傷河南十二省集采執行22Q2-22Q3：創傷京津冀：創傷京津冀3+N聯盟集采執行聯盟集采執行23Q2：脊柱國采陸續執行：脊柱國采陸續執行22Q2：關節國采全面執行：關節國采全面執行資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理 11請務必閱讀正

29、文之后的免責聲明及其項下所有內容主要公司業績季度同比變化（2）20Q1：新冠疫情：新冠疫情21Q4-22Q1：創傷河南十二省集采執行：創傷河南十二省集采執行22Q2-22Q3：創傷京津冀：創傷京津冀3+N聯盟集采執行聯盟集采執行23Q2：脊柱國采陸續執行：脊柱國采陸續執行22Q2：關節國采全面執行：關節國采全面執行18%18%13%23%-20%13%-4%1%0%8%-5%8%-17%-25%-30%-20%-10%0%10%20%30%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12020202120222023春立醫療春立醫療收入yoy歸母凈利潤yoy-31%13%25%23%13

30、8%42%33%44%10%17%17%-4%24%-39%-13%77%57%151%55%3%88%11%7%12%-9%4%-50%0%50%100%150%200%Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q12020202120222023三友醫療三友醫療資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理 12請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：各骨科公司季度凈利率變化圖：各骨科公司季度凈利率變化資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理圖：各骨科公司季度毛利率變化圖：各骨科公司季度毛利率變化資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理主要公司毛利率和凈利率季度變化50%55

31、%60%65%70%75%80%85%90%95%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q120192020202120222023威高骨科大博醫療春立醫療三友醫療5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q120192020202120222023威高骨科大博醫療春立醫療三友醫療 自2022年各類骨科耗材集采執行后，各骨科公司的毛利率普遍呈現下滑趨勢，凈利率的季度波動同步放大。13請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容

32、集采下的機遇與挑戰表：骨科集采對各公司業務線的影響集采中標和落地執行情況各業務線營收和毛利率變化（2022年）銷售量變化（2022年）威高骨科1）脊柱領域：威高骨科、威高亞華、威高海星三個脊柱品牌和明德生物一個骨水泥品牌，合計報量約14.1萬臺，持續保持行業第一名；2）創傷領域：威高骨科、威高海星、健力邦德三個創傷品牌合計報量約26.6萬臺，市場占有率進一步提升；3）關節領域：威高亞華、威高海星兩個關節品牌合計手術需求量約5.2萬臺，占全國集采需求量9%，較集采前手術量提升36.8%脊柱：收入8.87億（-13.1%），毛利率89.2%（-0.7pp）創傷：收入4.17億（-31.6%），毛利

33、率78.6%（-6.2pp）關節：收入4.46億（-4.85%），毛利率51.2%（-12.7pp）脊柱：+3.21%創傷：+1.99%關節：+46.0%大博醫療公司主營骨科創傷類、脊柱類、關節類產品均完成國家或省際聯盟集采；抓住集采帶來的機遇，通過中標帶量采購保持乃至提升公司產品的市場占有率創傷類：收入5.42億（-51.9%），毛利率74.4%（-11.9pp）脊柱類：收入4.72億（-16.5%），毛利率85.7%（-2.3pp）微創外科類：收入1.92億（+28.1%），毛利率75.9%（-2.7pp）醫療器械：+12.59%春立醫療公司初次髖關節、脊柱全系列產品中標，產品出廠價下降，

34、大幅擠壓利潤空間；公司產品銷量快速提升，使得應收款項增加；通過內部節本增效及外部積極開拓市場、建設營銷網絡等措施，相關產品以價換量關節類：10.46億（+1.1%），毛利率76.8%（-1.4pp）脊柱類：1.16億（+70.1%），毛利率72.3%（+10.3pp）運動醫學類：0.37億（+927.1%），毛利率65,2%（+30.1pp）關節類：+63.06%脊柱類：+101.16%運動醫學類：+881.4%三友醫療1）脊柱集采：主要產品全線A組相對高價中標，進一步開拓新增入院，增加醫院手術量，全面提升公司市場覆蓋率2）創傷集采：河南等十二省創傷聯盟采購落地實施帶動公司創傷產品手術量增長超

35、40%；創傷全系列產品在江蘇省創傷帶量采購中均以優異價格中標，平均中標價格遠超2021年河南等十二省聯盟采購價脊柱類：5.38億（+4.1%），毛利率92.2%（+1.2pp）創傷類：0.24億（-16.9%），毛利率65.5%（-23.6pp）有源類：0.74億（+58.7%），毛利率92.2%（+4.4pp）脊柱類：+8.61%創傷類：+41.11%有源設備：+50.00%愛康醫療1）全國關節帶量采購中三個品牌四個品類全線中標，并在所有品牌中獲得最大中標量，新進入953家醫院，報量總醫院3497家；2022年4月以來，集采政策加速進口替代，中標產品手術量在終端醫院大幅提升，量的提升彌補了因

36、帶量采購導致的中標產品出廠價的下降。同時公司豐富的產品線有效的滿足了差異化市場的需求。2）理貝爾和愛康兩個品牌的脊柱產品均中標，后續將配合未參與集采的3D打印產品，提供更加豐富的產品組套，鞏固并提升醫院的手術量髖膝關節植入物：9.21億（+44.7%）；其中髖關節6.55億（+39.5%）、膝關節2.66億（+59.2%）脊柱和創傷植入物：0.60億（-24.3%）定制化產品及服務：0.47億（+101.3%）-資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理14請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容龍頭企業加大研發投入，豐富產品線布局（1）表：骨科龍頭公司的研發方向、研發

37、布局和研發投入研發方向研發中心布局部分研發項目（截止2022年底）研發投入威高骨科1）完善脊柱、創傷、關節、運動醫學各產線不同品牌的注冊證，完成多品牌、多產線的全產品布局；豐富運動醫學產品線2）新材料：新型骨水泥、可降解鎂合金、增強PEEK、關節陶瓷、DBM、鉭金屬等項目均有較大突破和進展3）術式補充方面及神經外科：骨科內鏡、微創手術設備、動力系統及神外植入物、手術器械布局完善4）數智化骨科：術前規劃、術后測評系統、3D打印等在研發過程中已經取得臨床應用進展5）骨科康復：布局術前保守治療、術后康復，不斷拓展PRP骨科修復產品1）上海研發中心：主要布局骨科有源醫療設備、新興材料、電氣工程學、數字

38、化骨科產品方向；2）武漢研發中心：主要布局骨科新材料、骨科康復產品、常規產品基礎性設計試制驗證等研發工作；3）威海研發中心：主要布局現有產品的更新迭代及基礎研發設計，負責生產技術支撐、客戶合作研發、市場銷售專業指導 雙涂層融合器（注冊階段）：填補國產空白 生物誘導型可吸收帶線錨釘（注冊階段）：填補國產空白研發人員262名研發投入/研發費用率：22年：1.08億（-11.1%）/5.83%23Q1：0.27億（+36.2%）/7.01%大博醫療公司將持續拓展神經外科、微創外科及齒科等醫用高值耗材領域，加大創新性醫用高值耗材的研發投入力度，積極探索新利潤增長點，推動公司高質量可持續性發展。依托國家

39、級企業技術中心、博士后科研工作站兩大平臺，成立大博創新科技研發中心，構建研發創新策源地，致力于生物醫用材料、增材制造、手術機器人、再生醫學等行業前沿技術研究及行業共性問題解決 單髁膝關節假體系統（已取得注冊證）：完善關節產品線 顱骨修補重建系統（已取得注冊證）：完善神經外科產品線研發人員731名研發投入/研發費用率：22年：2.57億（+53.7%）/17.9%；23Q1：0.63億（+33.4%）/16.1%資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理15請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容龍頭企業加大研發投入，豐富產品線布局（2）表：骨科龍頭公司的研發方向、研發布

40、局和研發投入研發方向研發中心布局部分研發項目（截止2022年底）研發投入春立醫療對多孔鉭、鎂合金、PEEK 等新材料研發進行布局，并加大關節手術機器人、運動醫學、PRP、口腔等新管線的產品研發3D打?。阂岩攵喾N不同工藝類型的3D打印設備，“定制個體化假體系列產品研發項目”亦在推進中；已掌握使用多射流熔融 3D 打印機生產導板、假體試模等器械零件的技術公司募投項目涵蓋新研發中心，募集資金投資總額3.6億，預計24年12月達到預定可使用狀態。建成啟用后，將充分利用先進的硬件條件、合理運用研發資金有效投入新產品的研發，提高研發轉化能力2023年4月，春立檢測中心順利通過CNAS實驗室復評審及地址變

41、更評審 鉭技術系列產品（送檢/注冊/發補）：填補國內空白 踝關節產品（補正）：填補國產空白研發人員399名研發投入/研發費用率：22年：1.62億（+54.8%）/13.5%23Q1：0.33億（+0.5%）/13.5%三友醫療1）在傳統的脊柱和創傷領域繼續豐富公司產品線：完成腰椎后路通用性產品更新迭代，最新一代脊柱高端釘棒矯形系統即將上市；脊柱畸形Duetto雙頭螺釘第三代產品面世；創傷新型髓內釘系統開發完成；2）加強運動醫學，新材料應用、生物材料表面改性和3D打印等領域的研發和戰略布局：超聲止血刀的適應癥擴大至“不超過5mm的血管”；自主研發的鈦合金帶線錨釘和帶袢鈦板兩款產品獲得NMPA注

42、冊批準3）密切關注新一代智能手術機器人、生物材料和脊柱運動節段假體研發中心（拓騰實驗室）建立了完善的研發流程，項目管理系統和研發質量控制體系。2022年4月成為上海市首家獲CNAS認可的企業醫用骨科植入耗材檢測實驗室，承擔了多項上海市科委及經信委等組織的省部級重要項目的研究工作 新型頸椎間盤假體（設計驗證階段）：填補國產空白 新型骨與軟組織損傷修復系統（2張注冊證已獲批）：運動醫學骨與軟組織損傷修復手術量達100萬臺/年，CAGR達到20%，公司引進新工藝及微創療法研發人員86名研發投入/研發費用率：22年：0.60億（+6.8%）/9.3%23Q1：0.14億（+15.9%）/8.9%愛康醫

43、療1）2022年髖關節導航系統VTS的獲證標志著公司進入智能手術工具新時代；骨填充材料獲得三類醫療器械注冊證，成為公司首個上市的生物材料產品2）建立了與國家骨科與運動康復臨床醫學研究中心、國家創傷中心等多個合作項目，通過項目合作加深了與國家級核心醫院合作-研發投入/研發費用率：22年：1.11億（-1.9%）/10.5%資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理16請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容銷售模式趨于精細化和數字化，提升終端服務能力（1）表：骨科龍頭公司的銷售體系及銷售模式銷售體系和銷售模式各類模式占比（2022年）銷售費用（yoy）/銷售費用率威高骨科

44、1）銷售團隊：培養大批產品經理型的銷售經理，提升銷售隊伍直接服務臨床的水平和能力；2）銷售模式：根據產線業務現狀推動適合產線發展的銷售模式，海星關節全面試點實施配送服務的銷售模式；3）物流倉儲&庫存管理：積極探索全國區域倉儲物流平臺建設，與專業的第三方物流配送企業合作，共同搭建區域倉儲物流配送平臺；搭建倉儲物流信息系統，實時共享市場庫存數據，通過建立市場庫存調撥積極預警機制，確保區域終端醫院供貨及時4）數字化&信息化：配合關節業務臨床推廣，推出關節手術跟臺系統，并通過手術跟臺系統的數據反饋及時抓取終端銷售數據，制定合理的生產、銷售計劃，在供貨、配送方面更好的服務終端。營銷管理部通過對客戶數據、

45、銷售數據的及時更新和分析，引入營銷信息化工具，提高營銷精細化管理能力覆蓋全國范圍內超過3,500家醫院、超過2,000家經銷商經銷、配送、直銷模式收入占比分別為65.7%、26.9%、7.4%22年：6.01億（-19.5%）/32.5%；23Q1：1.58億（+1.4%）/40.5%大博醫療在全國30多個省市建立銷售辦事機構，建立多個區域性營銷配送網點，同全國各省市醫院及經銷商公司建立良好的合作關系；在經銷商數量、終端醫院覆蓋范圍及銷售區域覆蓋能力上都已擁有較強的競爭優勢經銷、配送模式收入占比65.5%、34.5%22年：6.63億（+1.2%）/46.2%；23Q1：1.28億（-17.3

46、）/32.8%資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理17請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容銷售模式趨于精細化和數字化，提升終端服務能力（2）表：骨科龍頭公司的銷售體系及銷售模式銷售體系和銷售模式各類模式占比（2022年）銷售費用（yoy）/銷售費用率春立醫療建立柔性組織和項目管理為主導方向的營銷體系；募投項目涵蓋新建營銷網絡，調整后募集資金投資總額8000萬，將為臨床宣傳和醫生培訓提供系統支持，并全方位推進品牌推廣。營銷配送網點的快速擴張有利于快速響應終端醫療機構的需求，為個性化骨科手術提供匹配產品經銷、直銷和配送、海外銷售模式收入占比77.6%、13.3%、

47、9.1%22年：3.91億（+14.5%）/32.6%23Q1：0.65億（-18.7%）/26.4%三友醫療1）靈活運用跨區域線上研討會及區域內小班形式的尸體解剖培訓班相結合的模式，推廣療法創新產品和技術，鞏固在全國高端醫院的市場份額；積極把資源投入到醫學教育和產品宣傳有效下沉至地級市甚至區縣級手術醫生范圍內；2）利用醫捷云系統對經銷商/服務商有效的資質審核并進行協議簽約；通過銷售渠道及商品授權來規范物流渠道；理清了公司、醫院、物流、技術支持等各方的結算關系，有效降低管理成本一兩票、非一兩票銷售模式收入占比48.9%、51.1%22年：2.97億（+0.7%）/45.8%23Q1：0.77億

48、（+21.4%）/48.1%愛康醫療1）省級醫院覆蓋率超過90%，通過集采突破多家國家級和省級重點醫院。持續推動開展“大師計劃”、“膝膝相關、髖髖而談”關節系列研討會、“Pathways”等品牌學術項目，并與“國家衛健委能力建設與繼續教育中心”合作開展“數字骨科技術臨床應用能力提升研究課題”；2）在新的價格體系下重建商業模式，積極協調經銷商，及時明確銷售政策，保障帶量采購執行后產品和服務的供應。-22年：1.80億（-3.9%）/17.1%資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理18請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容生產經營管理效率提升表：骨科龍頭公司的生產運營

49、體系生產運營管理體系變化生產成本結構（2022年）威高骨科 2022年9月17日，與美云智數簽訂數字化精益項目簽約儀式暨威高骨科數字化轉型項目一期啟動會 啟動制造端數字化轉型項目，以“業務變革”為核心，搭建精益生產和快速交付兩大平臺。在資產運營端，運用 VSM（價值流）、TPM（全員生產維護）、LCIA（低成本自動化）、DM（日?；芾眢w系）等工具，核心設備綜合效率提升 10%、人員效率提升 20%；在產品交付端，前端拉通銷售做產銷協同，后端指揮采購、工程、生產等做價值一體化改善。通過階段試行，生產交付周期大幅縮短，快速響應客戶需求，改善了客戶應用感受。充分整合骨科產業集團的生產資源，調配公司

50、600多臺核心生產設備合理安排生產計劃直接材料/直接人工/制造費用/工具攤銷占比：脊柱：40.35%/21.90%/27.54%/10.20%創傷：23.33%/22.96%/39.96%/13.76%關節：62.62%/5.09%/22.29%/10.00%大博醫療 非公開發行募集資金4.96億將用于骨科植入性耗材產線擴建項目、口腔種植體生產線建設項目及補充流動資金原材料占比35.82%、直接人工占比33.90%、制造費用30.28%春立醫療 大興新生產基地擴建生產廠房及設施工程一期工程于2022年年內轉固；公司已掌握了部分新型加工工藝3D打印產品的網狀結構可實現快速牢固的骨長入，公司具有先

51、進的3D打印設備，掌握了較為成熟的打印工藝，可打印出性能優良的生物型假體；此外，公司已初步掌握化學氣相沉積（CVD）工藝，可實現部分多孔鉭金屬產品的生產。直接材料/直接人工/制造費用占比：關節類：76.12%/4.36%/19.52%脊柱類：73.20%/7.46%/19.34%運動醫學類：87.65%/2.66%/9.69%三友醫療 2022年年內蘇州拓騰工廠投入使用；精益生產項目逐項落地，生產效率提升明顯。對客戶訂單交付率、預測準確率及市場反饋等多方面進行信息整合，制定較為詳盡的庫存計劃，避免產能浪費和生產交付偏差。對生產交付率、一次交檢合格率、工序等待時間等數據的分析，及時排解產能瓶頸，

52、糾正偏差。直接材料占比18.9%、直接人工占比14.1%、制造費用占比46.3%、工具攤銷占比20.7%愛康醫療 2022年在北京昌平舉行3D打印與智能制造基地的項目奠基儀式，新基地的建設將極大提高公司新產品的開發能力，加速優化各產品線產能布局，提升各產品線智能制造水平；天衍醫療項目建成后將形成年產50至60萬套的人工關節生產能力，成為亞洲乃至世界人工關節最大的生產基地之一。-資料來源：公司年報、公司公告、公司官網、國信證券經濟研究所整理19請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：全球骨科醫療器械市場規模資料來源：ORTHOWORLD、國信證券經濟研究所整理骨科企業出海尚處于早期階段

53、愛康醫療：AK品牌的海外市場進一步擴大，海外客戶實現穩定的手術植入，海外收入達到新高。2018年通過收購英國JRI公司，愛康醫療在人工關節表面技術與海外市場拓展上邁出了重要一步。其中英國JRI來自外部客戶收入0.78億（+3.3%）。截至2022年12月31日，本集團共擁有中國藥監局批準的三類醫療器械注冊證72個，歐洲監管機構批準的CE認證15個，以及2個美國FDA的認證。2022年11月2日，首例國產人工關節A3 GT在英國成功植入，主刀的Harish Parmar醫生對A3 GT假體和A3 GT國際版工具給予高度評價，這標志著國產人工關節假體在品質不斷提升的同時，逐步贏得國際主流高端市場的

54、認可，對國產人工關節的發展具有重要意義。春立醫療：國際注冊方面，2022年公司取得烏克蘭、韓國、秘魯、敘利亞、墨西哥、阿根廷、哈薩克斯坦、烏茲別克斯坦八個國家的產品注冊證。同時，公司髖、膝、脊柱三個系列產品均順利通過了CE年度體系審核和監督審核。大博醫療：產品遠銷至澳大利亞、智利等40多個國家和地區，建立了在出口市場的競爭優勢。三友醫療：超聲骨刀除了獲得中國三類醫療器械注冊證外，也獲得了歐盟CE、美國FDA，巴西ANVISA 和澳大利亞ARTG注冊認證，可在歐洲、美國和澳大利亞等地進行銷售，未來將為公司貢獻新的業績增長點。2022年銷售額（萬）同比（%）收入占比（%）毛利率（%）愛康醫療16,

55、57327.20%15.75%春立醫療10,904109.76%9.09%63.06%大博醫療7,894-1.26%5.50%75.53%威高骨科4,35813.39%2.36%67.73%三友醫療426-15.96%0.66%79.58%表：骨科龍頭公司海外收入情況資料來源：公司年報、公司公告、國信證券經濟研究所整理20請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容中國骨科2022年年報和2023年一季報總結0101國際骨科國際骨科20222022年年報和年年報和20232023年一季報總結年一季報總結0202骨科領域的創新和變革0303投資建議及風險提示0404目錄請務必閱讀正文之后的免責聲

56、明及其項下所有內容全球骨科龍頭基本情況概覽表：全球骨科龍頭基本情況概覽JNJ.NJNJ.NSYK.NSYK.NZBH.NZBH.NMDT.NMDT.NSNN.NSNN.NGMED.NGMED.NNUVA.ONUVA.O強生強生史賽克史賽克捷邁邦美捷邁邦美美敦力美敦力施樂輝施樂輝Globus Globus MedicalMedicalNuVasiveNuVasive市值（億美金）市值（億美金）4,199 1,114 296 1,170 138 57 21 20222022年營業收入（億美金）年營業收入（億美金）949.43184.4969.40312.2752.1510.2312.022022年

57、凈利潤（億美金）年凈利潤（億美金）179.4123.582.90*37.582.231.900.4020222022年年NonNon-GAAPGAAP凈利潤凈利潤（億美金）（億美金）270.3835.7114.4970.457.132.121.04全球各地域收入占比全球各地域收入占比美國：51%；歐洲：25%；APAC：18%；其他：6%美國：74%國際：26%美國：58%國際：42%美國：52%；除美國發達國家：30%；新興市場：18%美歐加澳日新：80%；新興市場：20%美國：85%國際：15%美國：77%國際：23%骨科業務情況及收入占比骨科業務情況及收入占比85.87億美元，占器械收入

58、31%，占總收入9%78.38億美元占比42%所有收入均為骨科相關44.51億美元占比14%35.50億美元占比68%所有收入均為骨科相關所有收入均為骨科相關骨科業務骨科業務20222022年收入同比年收入同比-0.4%+3.5%+1.6%-0.1%-1.0%+5.5%+6.8%20222022年毛利率（年毛利率（%，整體），整體）67.3%62.8%63.3%65.7%70.5%74.2%72.0%20222022年凈利率（年凈利率（%，整體），整體）18.9%12.8%3.3%12.0%4.3%18.6%3.3%PSPS（TTMTTM）4.36 5.88 4.17 3.75 2.64 5.

59、30 1.71 PEPE（TTMTTM，GAAPGAAP）33.00 42.42 65.86 31.12 61.82 28.15 103.48 資料來源：Wind，各公司年報、國信證券經濟研究所整理注：估值截止2023/6/14；捷邁邦美22年凈利潤為持續經營業務的凈利；美敦力業績為2023財年數據（2022.4.29-2023.4.28）22請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：全球骨科龍頭2022年主要營收情況資料來源：公司年報、公司公告、國信證券經濟研究所整理 注：美敦力營收為2023財年數據；各公司的產品分類和披露口徑可能存在差異全球骨科龍頭基本情況概覽02,0004,000

60、6,0008,00010,000強生史賽克捷邁邦美美敦力施樂輝NuVasiveGlobus關節脊柱創傷運動醫學其他脊柱部分包含運動醫學產品運動醫學包含四肢、創傷、腳踝；其他包含機器人、手術器械、骨水泥創傷包含四肢相關產品；其他為手術機器人等產品其他為手術器械、服務等脊柱包含四肢和骨盆產品脊柱包含顱骨相關產品 全球前五的骨科龍頭為強生、史賽克、捷邁邦美、美敦力和施樂輝，地位和份額十分穩固。國際龍頭大多為平臺型企業，且關節業務體量較大。美敦力是唯一依靠單產品線（脊柱和顱骨）躋身全球前五的公司。8,5877,8386,9404,4513,5501,2021,023創傷部分包含四肢相關產品23請務必閱

61、讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：強生骨科2022年和2023Q1營收拆分資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理強生骨科：關節業務增長穩健，VELYS機器人為重要增長驅動力 強生2022年骨科業務營收85.87億美元，同比持平，全年手術量有所恢復，但整體業務也受到中國疫情和帶量采購的影響。其中：髖關節15.14億（+2.3%）、膝關節13.59億（+2.6%），髖關節產品ACTIS stem以及2021年推出的機器人輔助骨科手術平臺VELYS成為增長驅動力；創傷28.71億（-0.5%）；脊柱、運醫及其他28.43億（-1.9%）。強生2023年Q1骨科業務營收22.45億美元，同比

62、增長2.6%。其中髖關節3.90億（+0.4%），膝關節3.68億（+8.7%），美國增速均大幅超越國際業務（髖：美國7.3%VS 國際-9.0%；膝：美國12.4%VS 國際3.4%），膝關節的強勁增長源于ATTUNE膝關節植入物組合和VELYS機器人輔助解決方案及配套耗材；創傷7.57億（+1.2%）；脊柱、運醫及其他7.29億（+2.4%）。-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%02,0004,0006,0008,00010,00022A23Q1髖關節膝關節創傷脊柱、運醫及其他髖關節yoy膝關節yoy創傷yoy脊柱、運醫及其他yoy圖：強生骨科VELYS機

63、器人與ATTUNE膝關節置換系統資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理24請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：史賽克骨科2022年和2023Q1營收拆分資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理史賽克：膝關節強勁增長，持續引領機器人輔助手術市場 史賽克2022年骨科業務營收78.38億，同比增長3.5%，不變匯率下增長7.0%；美國增長6.0%，國際下滑2.2%（剔除匯率影響增長9.3%）。其中：膝關節19.97億（+8.0%），髖關節14.13億（+5.3%），創傷及四肢28.07億（+5.4%），脊柱11.46億（-1.8%），其他4.75億（-13.3%）。史賽克2023

64、年Q1骨科業務營收20.88億美元，同比增長12.7%，不變匯率下增長15.1%；美國增長13.2%，國際增長11.6%（剔除匯率影響增長20.2%）。其中：膝關節5.66億（+22.0%），髖關節3.75億（+14.4%），創傷及四肢7.69億（+12.4%），脊柱2.84億（+1.9%），其他0.94億（-3.4%）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%01000200030004000500060007000800090002022年2023Q1膝關節髖關節創傷及四肢脊柱其他膝關節yoy髖關節yoy創傷及四肢yoy脊柱yoy其他yoy圖：史賽克Mako骨科手術機器

65、人相關數據（2022年）資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理累計手術量超過累計手術量超過100萬臺萬臺在在35個國家和美國所有個國家和美國所有洲都已裝機洲都已裝機機械臂輔助手術經驗長機械臂輔助手術經驗長達達17年年超過超過330項已發表的研究項已發表的研究全球已獲得的專利超過全球已獲得的專利超過1500項項超過超過100萬條患者記錄萬條患者記錄25請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：捷邁邦美2022年和2023Q1營收拆分資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理捷邁邦美：加速推廣非骨水泥型和智能膝關節假體 2022年營收69.40億美元，同比增長1.6%，不變匯率下增長6.

66、6%；美國增長4.1%，國際下降1.5%，不變匯率下增長9.7%。其中膝關節27.78億（+4.9%），髖關節18.95（+2.1%），受匯率影響，國際收入均大幅慢于美國收入；S.E.T（運動醫學、四肢、創傷、顱頷面、胸科）16.97億（-1.8%）；其他產品（機器人、外科、骨水泥等）5.7億（-4.3%）。2023年Q1營收18.31億美元，同比增長10.1%，不變匯率下增長13.2%；美國增長12.7%，國際增長6.7%，不變匯率下增長14.0%。其中膝關節7.63億（+15.0%），髖關節4.93億（+9.3%），不變匯率下美國和國際收入增長相近；S.E.T板塊收入4.33億（+4.0%

67、），其他產品1.42億（+7.3%）。-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%0100020003000400050006000700080002022年2023Q1膝關節髖關節SET其他膝關節yoy髖關節yoySETyoy其他yoy圖：捷邁邦美ROSA手術機器人資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理26請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：施樂輝“12點”戰略計劃資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理圖：施樂輝2022年和2023Q1骨科主要業務營收拆分資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理 注：骨科相關收入不含耳鼻喉ENT施樂輝：踐行“12

68、-point”戰略規劃，鞏固龍頭地位 2022年骨科相關收入37.03億美元，同比下降1.0%；整體收入美國增長4.0%，其他發達國家（歐加日澳新）下滑8.2%，新興國家增長3.5%。其中膝關節8.99億（+2.5%），髖關節5.84億（-4.4%），其他重建產品（機器人、關節導航、骨水泥）0.87億（-5.6%），創傷及四肢5.43億（-5.7%），運醫及關節鏡14.37億（+0.6%）。2023年Q1骨科相關收入9.25億美元，同比增長2.5%；整體收入美國增長11.8%，其他發達國家持平，新興國家下滑11.5%。其中膝關節2.37億（+2.3%），髖關節1.52億（+1.8%），其他重建

69、產品0.23億（+16.2%），創傷及四肢1.36億（-3.2%），運醫及關節鏡3.77億（+4.4%）。-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%050010001500200025003000350040002022年2023Q1膝關節髖關節創傷及四肢運動醫學膝關節yoy髖關節yoy創傷及四肢yoy運動醫學yoy修復骨科業務激活骨科商業交付憑借技術贏得市場份額精簡“重建”產品線提升價值與現金流程提高生產效率優化采購流程優化生產流程加速運醫和創傷管理規?；搲簜谥委燆寗尤臻g手術中心交叉銷售27請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：美敦力FY21Q1-FY23Q4骨科業務季度營收

70、情況資料來源：公司公告、公司年報、國信證券經濟研究所整理美敦力：脊柱業務表現穩健 美敦力：2023財年（截止23年4月底前的12個月）顱骨和脊柱業務收入44.51億美元，同比下降0.1%，扣除貨幣影響的有機增長為2.5%。美國地區收入增長2.8%，快于全球其他地區的增長。9441,0711,0811,1921,1231,0671,1021,1651,0431,0811,1281,198-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200400600800100012001400Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4FY21FY22FY23營收（百萬美元）同比增長環比增長圖：

71、美敦力MAZOR脊柱手術機器人資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理28請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容NuVasive與Globus Medical：合并后將改變脊柱市場格局 全球前十大骨科公司NuVasive和Globus Medical于2023年2月達成意向全股票交易合并協議，該交易對NuVasive的估值為31億美元，兩家公司合并后Globus股東擁有新合并公司的72%股權，新合并后的公司有望成為脊柱領域的領軍企業：NuVasive：2022年營收12.02億美元，同比增長5.5%，扣除匯率影響增長8.5%；美國脊柱耗材增長6.8%，美國手術支持業務增長3.3%，國際

72、業務增長4.9%（扣除匯率影響增長17.7%）；23Q1營收3.08億，同比增長5.8%，扣除匯率影響增長7.7%；Globus Medical：2022年營收10.23億美元，同比增長6.8%，扣除匯率影響增長8.2%；美國收入增長6.4%，國際收入增長8.9%（扣除匯率影響后增長19.1%）；23Q1營收2.77億，同比增長20.0%。圖：NuVasive和Globus Medical于2022年和2023Q1的營收資料來源：公司公告、公司年報、國信證券經濟研究所整理1202 308 1023 277 5.5%5.8%6.8%20.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0

73、%020040060080010001200140022年23Q122年23Q1NuVasiveGlobus Medical收入（百萬美元）yoy圖：NuVasive和Globus Medical的產品系列資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理NuVasiveGlobus Medical29請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容中國骨科2022年年報和2023年一季報總結0101國際骨科2022年年報和2023年一季報總結0202骨科領域的創新和變革骨科領域的創新和變革0303投資建議及風險提示0404目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：全球骨科主要細分領域占比資料來

74、源：OrthoWorld、國信證券經濟研究所整理圖：全球骨科主要細分領域市場規模（億美元）資料來源：OrthoWorld、國信證券經濟研究所整理全球骨科市場超過550億美金，關節置換為最大細分領域 根據OrthoWorld統計，2022年全球骨科市場規模555億美金，同比增長3-4%。2023年預計是手術量逐步恢復的一年，供應鏈緊張的問題可能會逐步解決，全球骨科市場有望回到正常的增長軌道中。從細分領域看，最大的細分領域為關節，市場規模達200億美金，其次為脊柱、創傷、運動醫學和骨生物材料。010020030040050020182019202020212022關節脊柱創傷運動醫學骨生物材料關節

75、置換脊柱創傷運動醫學骨生物材料其他31請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：全球骨生物材料市場競爭格局資料來源：OrthoWorld、國信證券經濟研究所整理圖：全球脊柱市場競爭格局資料來源：OrthoWorld、國信證券經濟研究所整理圖：全球創傷&四肢市場競爭格局資料來源：Smith&Nephew、國信證券經濟研究所整理圖：全球關節（髖膝）市場競爭格局資料來源：Smith&Nephew、國信證券經濟研究所整理全球骨科各細分領域競爭格局捷邁邦美史賽克強生（Debuy Synthes）施樂輝其他強生（Debuy Synthes）史賽克捷邁邦美施樂輝其他美敦力強生（Debuy Synthe

76、s）史賽克NuVasiveGlobus其他圖：全球運動醫學市場競爭格局資料來源：Smith&Nephew、國信證券經濟研究所整理銳適（Arthrex）施樂輝史賽克強生其他其他美敦力MTP Biologics賽諾菲史賽克強生（Debuy Synthes）32請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國產龍頭通過并購/戰略合作/產品引進多種方式快速實現業務拓展 國產骨科龍頭通過收購兼并、技術合作、代理經銷等方式豐富在骨科領域的業務范圍和產品種類。表：國產骨科龍頭所完成的部分合作項目表：國產骨科龍頭所完成的部分合作項目公司公司合作方合作方合作方式合作方式合作內容合作內容威高骨科天智航戰略合作202

77、2年8月，兩家企業在骨科手術機器人的研發和應用方面達成戰略合作，布局適應機器人操作的新一代骨科產品。湖南華翔醫療合作伙伴2022年6月，兩家企業本著平等互利、優勢互補、合作共贏的原則結成合作伙伴，強強聯合以開拓創新。華翔醫療采用先進的SLM打印技術，配合醫用級打印設備，符合人體特征的骨小梁結構設計，多孔型椎體融合器，率先拿到了國內首張基于SLM技術三類注冊證；并于2020年10月，完成全球首例可降解鋅合金手術植入。-獨家代理黑鉆球頭是由威高海星獨家代理、國內自主研發生產的國際首創產品(注冊產品名“髖關節鍍膜球頭”)。該產品是世界首款仿軟骨力學性能的人工股骨頭，表面的黑鉆膜涂層實現了類金剛石超耐

78、磨表面、應力梯度柔性緩沖以及薄膜與基體材料間的超強結合力等三大特性，詮釋了材料學與生物力學的科學適配。浙江量子醫療收購2023年5月，威高骨科與量子醫療在中國杭州正式簽訂控股協議，其主要產品包括椎間盤穿刺針、等離子刀頭、高頻電灼儀，對威高骨科脊柱微創領域發展的具有重要意義三友醫療大熊偉業中國總代2022年2月就人工骨邦固特/Bongros 系列產品簽署經銷協議，大熊偉業作為邦固特的中國注冊代理人及指定進口商，授權三友醫療為邦固特指定規格的指定區域總代理商，固特以符合國際標準的最高純度羥基磷灰石作為材料，化學成分和物理結構與人體松質骨無機成分一致，具有良好生物相容性和極強的骨傳導性，成骨性能好，

79、適用于各種骨缺損的填充Implanet戰略合作三友以500萬歐元對Implanet公司進行投資并確立雙方的戰略合作關系，截止 2023年3月底，公司持有 Implanet的股份比例為43.14%，為其最大單一股東。公司擬將Implanet先進的脊柱創新療法JAZZ拉力帶系列產品引進國內美敦力戰略合作2022年5月，控股子公司水木天蓬與美敦力簽署獨家經銷協議，授權美敦力作為超聲骨刀設備FD880A、XD880A和其配套刀頭及其他耗材在指定區域的獨家經銷商并負責授權產品的推廣、營銷、銷售和經銷春立醫療舒捷醫療收購2023年2月17日，春立與舒捷醫療簽訂股權轉讓及增資協議，春立將成為舒捷醫療的控股股

80、東。舒捷主要產品包括手術動力裝置整機及配件等，主要用于外科手術中對骨組織、軟組織的切除、磨削、鋸切、修整等資料來源：公司公告、公司新聞、國信證券經濟研究所整理33請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國產骨科龍頭各細分領域布局情況表：國產企業骨科及相關領域布局情況表：國產企業骨科及相關領域布局情況創傷創傷脊柱脊柱關節關節運動醫學運動醫學骨生物材料骨生物材料神經外科神經外科手術機器人手術機器人動力設備動力設備骨科康復骨科康復口腔（修復口腔（修復/正畸正畸/種植）種植）新材料新材料/3D打印打印威高骨科與天智航合作數智化骨科量子醫療（電動骨組織手術設備）威高新生PRP業務3D打印髖關節；CF

81、/PEEK華翔醫療大博醫療預填充人工骨春立醫療長江INS 1舒捷醫療PRP康復機器人3D打印骨小梁定制個體化假體愛康醫療三友醫療人工骨邦固特面向脊柱椎板切除手術的機器人超聲骨刀和超聲止血刀3D打印定制椎間隙融合器已布局且自有產品已上市合作/代理/授權引進在研/計劃布局資料來源：公司公告、公司官網，NMPA，國信證券經濟研究所整理 注：本表僅根據搜集的有限公開信息列示，不涵蓋未披露的在研項目，可能列示不全，僅供參考注：本表僅根據搜集的有限公開信息列示，不涵蓋未披露的在研項目，可能列示不全，僅供參考34請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：史賽克Triathlon Tritanium示意

82、圖資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理新產品：非骨水泥型假體滲透率提升 全膝關節置換（TKA）的固定方式分為骨水泥型，非骨水泥（生物）型和混合型。相較髖關節置換中生物型假體已經廣泛應用，膝關節置換中骨水泥型是更為主流的術式，但非骨水泥型膝關節假體正在逐漸展現獨特優勢：更長效的生物學固定、更有助于骨量保存、避免水泥殘渣。根據強生公告，2018年美國市場非骨水泥型膝關節置換手術同比2017年增長25%，遠高于行業平均增速。史賽克在2022年12月完成了第100萬個非骨水泥型膝關節植入，史賽克的非骨水泥型Triathlon Tritanium全膝關節系統結合了Triathlon的運動學特征，應

83、用的Tritanium技術是一種高度多孔的生物固定表面，與松質骨的結構相似。通過3D打印技術在植入物適當的區域制造出復雜的多孔結構（highly porous），更好地固定在骨的近端部分，同時避免可能導致應力屏蔽的遠端區域。表：各大關節龍頭公司的非骨水泥型膝關節假體產品表：各大關節龍頭公司的非骨水泥型膝關節假體產品公司品牌產品捷邁邦美Persona OsseoTi2022年11月獲得FDA的510（K）批準。同時提供骨水泥植入物選項，手術全過程由醫生決定選用。史賽克Triathlon Tritanium2017年10月獲得FDA的510（K）批準。結合Triathlon的運動學特征，采用最新的

84、多孔生物固定技術，脛骨基板和金屬背襯髕骨部件，由史賽克建模與分析中心（SOMA）設計，采用史賽克基于群體的骨科設計和開發專利系統，并獲得專利增材制造技術的支持強生ATTUNE AFFIXIUM2020年8月獲得FDA的510（K）批準。采用AFFIXIUM 3DP技術。運動穩定性通過臨床證明，與天然膝關節的運動學匹配施樂輝LEGION CONCELOC2021年11月在美國推出。采用了專利3D打印高級多孔鈦技術，對于生物共生具有積極作用資料來源：各公司官網、FDA、國信證券經濟研究所整理35請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：Persona IQ可獲取的部分參數資料來源：公司官網、

85、國信證券經濟研究所整理圖：捷邁邦美Persona IQ智能膝關節資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理新產品：捷邁邦美推出智能膝關節，加速數字化布局 捷邁邦美是全球首個推出智能膝關節植入物的公司，加速數字化布局。Persona IQ智能膝關節植入物是與Canary Medical公司共同開發，并于2021年8月獲得FDA批準用于全膝關節置換術。Persona IQ旨在為患者提供智能術后監測指標，Canary公司為植入物設計了一個空心莖，其中包含電池、加速度計、陀螺儀和計步器來跟蹤活動數據。通過特別設計的傳感器，Persona IQ可以從人體內部測量病人的走路節奏、步數、步長和行走距離，也可

86、以檢測植入物的狀態，幫助病人調整步態。搜集的數據將有助于形成恢復曲線，預測患者如何適應植入物，并為醫生如何減少關節置換后的疼痛以及置換關節如何最佳定位提供建議，醫生可以通過Mymobility Care應用程序平臺與患者保持聯系。節奏步速步長里程角度步數36請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：美國住院患者的骨科手術機器人滲透率資料來源：Clarivate、國信證券經濟研究所整理圖：美國關節置換機器人裝機存量資料來源：OrthoWorld、國信證券經濟研究所整理新業務：國際關節市場中機器人輔助手術拉動耗材銷售 國際龍頭前瞻布局骨科手術機器人。2013年，史賽克以12億美元價格收購Ma

87、ko Surgical及其全膝和單髁膝關節置換手術機器人系統RIO。2016年，施樂輝收購骨科手術機器人公司BlueBelt，2017年宣布推出NAVIO手持式機器人輔助全膝關節置換術應用。2016年，捷邁邦美通過以1.32億美元收購法國機器人輔助外科公司Medtech，獲得ROSA平臺。2017年，強生和Verily合作開展外科手術機器人項目，并于2019年收購骨關節機器人公司 Orthotaxy。2018年，美敦力以16.4億美元收購Mazor Robotics公司，獲得機器人輔助脊柱手術平臺。手術機器人可顯著拉動耗材銷售。MAKO系列手術機器人自2016年正式獲得FDA批準膝關節置換適應

88、證至2020年末全球累計裝機超過1000臺。史賽克的膝關節銷售收入從2019年的18.15億美元增長至2022年的19.97億，而其余的關節龍頭無一例外出現膝關節收入的下滑（2019/22膝關節收入：強生14.80億/13.59億；捷邁邦美28.10億/27.78億；施樂輝10.42億/8.99億），并且在23Q1的手術復蘇中史賽克也展現了更強勁的增長（膝關節史賽克yoy+22%VS 強生+8.7%、捷邁+15%、施樂輝+2.3%），除了史賽克在關節假體上持續的技術迭代外，MAKO機器人的作用不可忽視。37請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：愛康醫療VTS系統發展歷程資料來源：公司

89、官網、國信證券經濟研究所整理新業務：國內已有數款骨科關節機器人獲批上市 史賽克Mako于2018年在國內獲批全髖關節置換適應癥，2021年獲批全膝關節置換適應癥，國內手術量快速提升。微創自主研發的鴻鵠（SkyWalker System）骨科手術機器人于2022年4月在中國獲批，成為第一款搭載中國企業自主研發、自有知識產權機械臂的機器人；并于2022年7月被美國FDA批準用于輔助全膝關節置換，成為首個獲得FDA認證的中國手術機器人。愛康醫療VTS可視化智能輔助系統于2023年3月的北醫三院人工關節論壇暨熱點與前沿技術研討會正式發布，借醫工交互進行術前規劃與可視化實時監控的解決方案，旨在提升全髖關

90、節置換術的手術性能和臨床療效。圖：截止2022年底國內關節外科手術機器人存量及新增市場競爭格局資料來源：鍵嘉機器人招股書、國信證券經濟研究所整理圖：中國骨科手術機器人市場規模及預測資料來源：鍵嘉機器人招股書、國信證券經濟研究所整理史賽克,72%鍵嘉,20%骨圣元化,4%和華瑞博,4%史賽克,41.67%鍵嘉,41.67%骨圣元化,8.33%和華瑞博,8.33%38請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容新業務：運動醫學方興未艾，國產加大研發投入 國內運動醫學領域起步較晚，發展潛力大。近年國內以傳統骨科聞名的各大醫院紛紛單獨開設運動醫學科室，運動醫學臨床治療滲透率逐步提升，關節鏡設備已成為高

91、等級醫院籌建相關科室的必選設備。國內關節鏡設備保有量和手術量均呈增長趨勢，根據南方醫藥經濟研究所的統計，2015年至2020年國內運動醫學類醫療器械市場規模從12億元增長至27億元，年復合增長率為17.6%，預計未來幾年運動醫學仍將是增速較快的細分市場。運動醫學類產品產品主要用于治療骨和骨之間的軟組織，比如跟腱、韌帶、半月板、肌腱、軟骨等創傷，半月板/交叉韌帶損傷、腱病、骨骼肌損傷、軟骨損傷、關節不穩、關節盂唇損傷，包含交叉韌帶重建系統、半月板修復系統、運動創傷系統等。近兩年國產骨科廠商正在加大運動醫學領域產品的研發投入，并逐步獲得多項注冊證。圖：2010-2018年我國關節鏡設備保有量（臺）

92、圖：2015-2025年中國運動醫學類市場規模（億人民幣）資料來源：愛得科技招股書、南方醫藥經濟研究所、國信證券經濟研究所整理資料來源：愛得科技招股書、南方醫藥經濟研究所、國信證券經濟研究所整理39請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容新業務：富血小板血漿（PRP）應用廣泛，國產廠商陸續布局富血小板血漿（PRP）應用領域廣泛。PRP制備用套裝通過離心方法從自體血中提取血小板濃縮液，其含有高濃度的血小板，白細胞和纖維蛋白等，血小板濃縮液回輸到人體特定部位，從而調動自身修復能力，加速人體的自身愈合。目前富血小板血漿（PRP）制備用套裝臨床應用主要在三級醫院為主，應用科室包括骨科、運動醫學科、

93、燒傷科、口腔科、頜面外科、康復科、生殖中心等科室。PRP市場未來3-5年有望取得25-30%的復合增長率。根據威高骨科公告，PRP市場約為十數億市場規模，市場規模相對有限，仍需要大量學術推廣活動來積極培育市場，擴大產品整體市場容量，預計未來3-5年將有望取得25-30%左右的復合增長率，保持良好的增長勢頭。威高骨科以10.3億對價收購新生醫療器械100%的股權，春立醫療推出PRP制備產品線。威高新生PRP產品于2013年在國內取得首張醫療器械注冊證，2021年/2022年前10月的營收為1.77/1.72億，歸母凈利潤4467/4571萬。此次收購設置業績承諾指標，2022-25年承諾凈利潤（

94、歸母扣非稅后凈利潤）不低于0.559/0.672/0.833/1.0億，同比增長分別為25%/20%/24%/20%。以此計算，威高新生收購估值對應2021/22年分別為23.08/18.43X。2022年春立醫療取得了醫用離心機注冊證，標志著公司躋身血液制品設備領域，也豐富了公司PRP制備產品線，提高了核心競爭力。圖：春立醫療PRP套裝資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理表：新生醫療PRP與其他PRP產品參數對比廠商采血量獲得PRP倍數與體積離心方法制備時間抗凝劑取證時間新生醫療30-100ml根據臨床需求PRP 倍數可達3-8 倍或更高，5-20ml2次離心40 分鐘注冊證中包含抗凝

95、劑2013年進口A16ml 2 倍1 次離心15分鐘需自備抗凝劑2015年進口B8ml2-3 倍，2-3ml1 次離心10分鐘采血管含有抗凝劑2017年進口C30-40ml3-5 倍，3-5m2 次離心30 分鐘需自備抗凝劑2016年國產A30-100ml2-6 倍，3-5ml1 次離心15分鐘需自備抗凝劑2022年國產B30-100ml2-6 倍，3-5ml1 次離心15分鐘需自備抗凝劑2022年國產C30ml2-10倍，2-6ml1 次離心15分鐘需自備抗凝劑2021年資料來源：公司公告、國信證券經濟研究所整理40請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：各骨科公司膝關節收入22Q1

96、-23Q1同比增長資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理圖：各骨科公司脊柱相關業務收入22Q1-23Q1同比增長資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理注：美敦力財年劃分有所差異，此處23Q1為公司口徑的Q4FY23，其他季度以此類推；考慮外延并購影響，ATEC*為22Q1及22Q2的有機增長數據（ATEC曾于21Q2完成一筆并購）新業態：脊柱和關節領域中頭部和二線廠商展現了不同的增長節奏 聚焦于脊柱領域的企業收入增長顯著快于平臺化發展的一線龍頭。以美敦力、強生和史賽克為代表的一線龍頭過去5個季度的脊柱業務同比增長一般在3%以下，而專注于脊柱領域的NuVasive（年銷售12.02億美元

97、）、Globus（年銷售10.23億美元）、ATEC（年銷售3.5億美元）等企業增速普遍高于平臺化公司，例如ATEC就以治療脊柱老化為重點，針對骨質疏松、脊柱側凸畸形或椎間盤退變性疾病等設計解決方案，并將微創技術和生物制劑融合到公司的產品組合中。頭部關節廠商穩健增長。關節領域全球市占率：捷邁邦美史賽克強生施樂輝，膝關節年收入依次分別為27.78/19.97/13.59/8.99億美元。觀察過去5個季度膝關節收入的同比增長，史賽克、捷邁邦美行業年平均增速（3-4%）強生、施樂輝。-10%0%10%20%30%40%50%60%22Q122Q222Q322Q423Q1美敦力強生史賽克NuVasiv

98、eGlobusATECATEC*-5%0%5%10%15%20%25%22Q122Q222Q322Q423Q1捷邁邦美史賽克強生施樂輝41請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容圖：愛康醫療產品線（加紅框為定制化產品）資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理新材料：種類和應用不斷豐富，3D打印技術如火如荼骨科植入物材料類型不斷豐富：鈷鉻鉬、純鈦、鈦合金、多孔鉭等多種新型金屬材料應用比例逐漸提升，以PEEK高分子材料和碳纖維等為代表的新型材料的基礎研究和臨床應用也取得較大進展，骨科植入物的機械強度、耐疲勞性、生物相容性等性能不斷優化。加工工藝不斷進步，3D打印技術運用范圍逐漸擴大，各種有利

99、于器械與骨組織結合的生物材料表面改性技術不斷涌現：愛康醫療：于2015年8月獲得國內首個3D打印髖關節系統的NMPA注冊證開始，先后獲得了11個金屬3D打印注冊證，開辟了脊柱、髖關節盆骨、膝關節翻修等國內3D打印產品的歷史先河，填補了國內骨科金屬3D打印多個領域的空白。2022年推出3D ACT雙動全髖產品系統（國內首個3D打印全髖關節產品）；2022年4月，愛康醫療助力北京積水潭醫院蔣協遠院長團隊完成首例3D打印個性化定制肘關節表面置換；2023年2月，國內首個“金屬3D打印脛骨平臺系統”獲批（實現了3D打印金屬假體在國內初次膝關節置換領域的突破）。春立醫療：2022年獲得骨小梁髖臼墊塊注冊

100、證，是公司獲得的首張3D打印骨小梁的注冊證，進一步豐富公司生物固定假體產品線。表：骨科新材料簡介表：骨科新材料簡介新材料新材料特點和作用特點和作用多孔鉭具有獨一無二的近似骨的結構，高孔隙率有助于骨生長，高度互聯的蜂窩結構提供廣泛的骨長入，高摩擦系數提供植入物良好的初始穩定性，物理和機械學特性接近于骨鎂合金可降解特性、生物安全性、生物力學相容性好；力學特性與骨組織相似，植入體內后在患者恢復后可降解，避免二次手術取器械，利于翻修手術PEEK特種高分子材料。一種具有耐高溫、自潤滑、易加工和高機械強度等優異性能的特種工程塑料，與人體具有很好的相融性資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理42請務必閱

101、讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容中國骨科2022年年報和2023年一季報總結0101國際骨科2022年年報和2023年一季報總結0202骨科領域的創新和變革0303投資建議及風險提示投資建議及風險提示0404目錄請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容威高骨科：國產骨科龍頭具有平臺化優勢，加速進口替代 威高骨科是平臺化發展的國產骨科龍頭。威高骨科成立于2005年4月，通過自主創新以及合作并購持續完善產品線，穩扎穩打、逐步崛起成為國產骨科龍頭。截止2021年末，公司骨科植入醫療器械及手術器械共計取得312項產品備案或注冊證，其中第II、III類產品注冊證94項，是國內在骨科領域產品線最齊

102、備的公司之一。公司管理層在骨科耗材或器械領域具有豐富行業經驗，通過股權激勵實現利益綁定。公司歷史營收凈利穩健快速增長，2017-2021年收入CAGR達24.2%，歸母凈利潤CAGR為35.8%。骨科醫療器械是長坡厚雪的賽道，過往全球競爭格局穩定。全球骨科市場規模超500億美元，行業增速為低個位數，關節植入物在骨科植入物中占比最高。2018年中國骨科手術總量達445萬例，骨科器械市場規模超過500億人民幣。由于人口老齡化及產品可及性的提高，年增速超過15%。未來國內骨科各細分市場將以老齡化所引發的退行性病變為主要驅動，疊加渠道下沉提升治療滲透率和進口替代改變存量結構，在關節、運醫等領域進口占比

103、仍然較高。國際五大骨科龍頭地位穩固，持續并購擴張業務邊界是發展主旋律。威高骨科持續創新研發，享受進口替代紅利。威高是全國骨科器械市場前五大企業中唯一的國產廠商，份額為4.6%（2019年），與部分外資巨頭差距較小，在脊柱/創傷/關節領域分別位列國產品牌的第一、第二、第三。脊柱類是公司的拳頭業務，創傷及關節類也在快速成長，技術儲備充足，且有獨創的專利技術和生產工藝。研發投入維持高強度，2017-21年累計研發投入達3.6億，多項產品處于注冊階段。骨科集采陸續落地，價格降幅可控，公司的關節、脊柱產品全線中標，份額顯著提升，龍頭地位進一步鞏固。公司近期完成新生醫療的并購，拓寬PRP骨科修復的應用。投

104、資建議：國產骨科龍頭具有平臺化優勢，加速進口替代公司是平臺化發展的國產骨科龍頭，實現了脊柱、創傷、關節和運動醫學多產品線的全面覆蓋，集采趨勢下公司快速提升市場份額，鞏固龍頭地位?？紤]脊柱集采降價影響，下調2023-25年盈利預測，預計2023-25年營收為21.84/27.22/33.97億（原為23.26/29.15/36.07億），同比增長18.2%/24.6%/24.8%；歸母凈利潤為5.01/6.31/8.13億（原為5.97/7.57/9.39億），同比增長-7.9%/25.8%/28.9%。當前股價對應PE 35/28/22倍，看好公司長期成長潛力和平臺化抗風險屬性，維持“增持”評

105、級。風險提示：集采降價超預期；集采產品放量不及預期；創新研發、注冊上市不及預期；行業競爭加劇。44請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容春立醫療：國內領先的骨科器械廠商，脊柱和運動醫學快速放量 春立醫療是國內領先的骨科器械廠商。公司主要產品為關節假體產品、脊柱類植入產品及運動醫學類產品，其中關節假體產品涵蓋髖、膝、肩、肘四大人體關節，脊柱類植入產品為脊柱內固定系統的全系列產品組合。公司持續引領國內高端假體產品，同時積極拓展脊柱和運動醫學等創新產品，力爭成為綜合性骨科醫療器械生產商。公司招股書中預計2024年關節類植入物市場規模將增長至187億元，2019-24年的復合增長率約為16.87

106、%。關節類植入器械市場過往主要以進口產品為主，國產占比較低，進口替代空間廣闊。積極應對集采，快速實現進口替代。公司初次髖關節、脊柱全系列產品中標，產品出廠價下降，但公司產品銷量快速提升，公司通過內部節本增效及外部積極開拓市場、建設營銷網絡等措施，相關產品實現以價換量。集采之外，公司對多孔鉭、鎂合金、PEEK等新材料研發積極布局，并已引入多種不同工藝類型的3D打印設備，“定制個體化假體系列產品研發項目”亦在推進中。新業務線放量增長，推進平臺化戰略布局。脊柱和運動醫學產品線快速放量，2022年脊柱類產品收入1.16億（+70.14%），毛利率72.32%（+10.30pp）；運動醫學類產品收入0.

107、37億（+927.13%），毛利率65.18%（+30.11pp），規模效應開始顯現。公司加大研發項目論證、研發人員薪酬等相關費用投入，進行新產品、新技術、新工藝的研發。2022年研發投入1.62億，同比增長54.8%，研發投入占營收比例提升至13.51%。公司加大關節手術機器人、運動醫學、PRP、口腔等新管線的產品研發，推進平臺化戰略布局，提升綜合競爭力。投資建議：公司是國內領先的骨科醫療器械廠商，已在關節假體產品領域建立起較高的品牌知名度和領先的市場地位，借助國采提升市場份額，鞏固龍頭地位。脊柱類和運動醫學類等產品將成為公司新增長點。當前國內關節手術滲透率較低，未來行業將維持高景氣度。集采

108、風險基本出清，看好公司長期發展潛力，預計2023-25年營收為15.07/19.25/24.19億，同比增長25.4%/27.8%/25.7%；歸母凈利潤為3.54/4.46/5.63億元，同比增長15.0%/26.0%/26.2%。當前股價對應PE 35/28/22倍，維持“買入”評級。風險提示：關節和新產品放量低于預期；市場競爭風險；醫療事故風險。45請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容愛康醫療：人工關節領域的國產領軍企業 愛康醫療是人工關節領域的國產領軍企業。公司成立于2003年，是中國第一家將3D打印技術商業化且應用于骨關節及脊柱置換植入物的國產龍頭。根據2019年市場份額排名

109、，公司在關節類產品的市場份額位居國內第三，國產第一。關節類植入器械的行業景氣度較高，預計2019-24年的復合增長率約16.87%。公司積極應對集采，把握行業變革機遇。在關節國采中，公司三個品牌四個品類全線中標，并且在所有品牌中獲得最大中標量。2022年4月起，關節國采在全國范圍陸續落地執行，執行后關節手術量迎來小規模增長，也推動進口替代加速。集采執行后，公司需重建商業模式、理順外部供應鏈各環節和調整內部生產運營結構。一方面公司積極協調經銷商，及時明確銷售政策，保障集采執行后產品和服務的供應。另一方面，公司提升生產運營能力，在保障產品質量的前提下提高生產效率。公司通過集采進入更多醫院，成功覆蓋

110、全國超過90%的省級醫院，并提升了關節產品的市場占有率，保持行業領導地位。發揮3D打印定制化產品的技術優勢，持續研發創新，豐富產品管線。公司目前擁有2個國家藥監局批準的3D打印定制化產品三類注冊證，以及54個合作醫院定制式產品備案。2022年定制化產品及服務實現收入4659萬，同比增長101.3%，3D打印定制化產品將進一步實現商業化應用，在四肢小關節、脊柱和創傷等細分領域提供更多的臨床可能性。2022年公司獲得了6個國家藥監局批準的三類注冊證，包括膝關節假體TMK脛骨墊片、用于口腔的骨填充材料、單間室膝關節假體、含維生素E髖臼內襯、半肩關節假體，以及髖關節置換手術導航系統。投資建議：愛康醫療

111、是中國第一家將3D打印技術商業化的人工關節領域龍頭公司，公司產品線齊全，借助集采提升市場份額，加速進口替代，鞏固龍頭地位。骨生物材料和數字化骨科將成為新增長點。當前國內關節手術滲透率較低，未來行業將維持高景氣度。集采風險出清，看好公司長期成長潛力，預計2023-25年營收為13.97/18.22/23.79億，同比增長32.8%/30.4%/30.6%；歸母凈利潤為2.67/3.51/4.63億，同比增長30.5%/31.6%/31.8%。當前股價對應PE 27/20/15倍，維持“買入”評級。風險提示：關節產品放量低于預期；市場競爭風險；醫療事故風險。46請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下

112、所有內容大博醫療：深耕骨科賽道，積極探索新利潤增長點 大博醫療深耕骨科多年，為創傷領域份額領先的國產龍頭。公司創始人之一林志雄先生作為骨科臨床醫生，且主要研發骨干都是具有多年骨科領域經驗的資深人士，對市場最新的產品發展趨勢具有較高認知度，能夠快速捕捉到最新的技術，并根據國內實際情況開發推出自己的產品，同時與廣大骨科臨床專家和科研院所密切合作進行臨床研究，及時滿足臨床需求。過往憑借高質量的產品和優秀的推廣能力，公司在創傷植入類耗材的市場份額不斷增加，并在運動醫學、神經外科、普外科、微創外科及齒科領域進行了積極布局。抓住集采機遇，鞏固行業地位。公司主營骨科創傷類、脊柱類、關節類產品均完成國家或省際

113、聯盟集采。長期看，集采政策驅動下，國產企業可以通過技術創新推動產業轉型升級，擴大市場份額，實現持續穩健發展。公司積極應對集采帶來的行業變化，持續鞏固在骨科耗材領域的優勢，不斷提高自主創新能力，加大創新性醫用高值耗材的研發投入力度，推動產業優化升級，以創新研發提升產品競爭力，抓住集采帶來的機遇，通過中標帶量采購保持乃至提升公司產品的市場占有率。平臺化發展戰略下積極探索新利潤增長點。2022年公司創傷類產品收入5.42億（-51.89%），脊柱類產品收入4.72億（-16.50%），均一定程度上受到宏觀環境和帶量采購的影響。但公司其他業務線均展現了較好的發展韌性，微創外科類收入1.92億（+28.

114、1%），關節類產品收入0.59億（+173.3%），神經外科類產品收入0.47億（+7.2%）。2022年公司研發投入2.57億（+53.66%），公司約有300個批次左右的注冊證在申請中，涵蓋了創傷、脊柱、微創外科、神經外科、齒科、關節、運動醫學等領域，有助于培育新的利潤增長點。投資建議：大博醫療骨科產品線齊全，創傷和脊柱類借助集采提升市場份額，加速進口替代，鞏固龍頭地位；關節產品異軍突起，快速增長。同時公司布局了微創外科、神經外科、齒科、運動醫學等新增長點。集采風險正逐步出清，隨著種子業務的成長，公司盈利能力有望逐步回升，建議關注。風險提示：集采降價超預期；新產品放量低于預期；市場競爭風險

115、。47請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容三友醫療：具備原始創新能力，積極推進國際化進程 公司是少數具備從臨床需求出發進行原始創新能力的脊柱類企業之一。公司是國內脊柱細分領域規模領先、技術領先、具有較強市場競爭力的企業。從2011年開始，公司通過自主創新陸續推出Adena脊柱內固定系統、Zina脊柱微創內固定系統、Halis PEEK椎間融合器系統等系列產品，在復雜脊柱畸形矯正和脊柱退變的微創臨床治療等方面獲得突破。2022年公司實現營業收入6.49億（+9.4%），實現歸母凈利潤1.91億（+2.4%）。公司主要產品在脊柱國采中全線A組中標，公司圍繞骨科領域提供整套手術解決方案，同時

116、利用集采環境下行業集中度提升的機會，不斷提高手術量，擴大市場份額。創傷業務中，隨著河南等十二省創傷聯盟采購的落地實施，2022年公司創傷產品手術量增長超40%，市場覆蓋率顯著提升。加強醫工合作交流，產品持續迭代升級。通過不斷加強與臨床醫生的溝通交流，準確獲取醫生的臨床需求，了解醫生在手術治療過程中的臨床痛點，進行療法創新，不斷開發擴充產品線并持續更新現有產品。2022年公司完成腰椎后路通用性產品更新迭代，最新一代脊柱高端釘棒矯形系統即將上市。脊柱畸形 Duetto 雙頭螺釘第三代產品面世。研發團隊劉明巖博士在骨科脊柱產品研發領域具備卓越的研發與創新實力，為多項美國和國際發明專利的發明人。國際化

117、步伐加快。公司不斷加強國際業務團隊建設和市場推廣投入，大力開發國際市場?？毓勺庸舅咎炫钆c美敦力達成合作意向并簽署獨家經銷協議，確立雙方的戰略合作關系，加快超聲骨刀產品在國內的推廣銷售。同時依托對外投資的法國上市骨科公司 Implanet，水木天蓬的超聲骨刀產品憑借明顯的技術優勢在歐洲市場獲得當地醫院和醫生的好評，目前可在歐洲、美國和澳大利亞等地進行銷售，未來將為公司貢獻新的業績增長點。投資建議：三友醫療是稀缺的具備源頭創新能力的脊柱細分領域龍頭，積累了豐富的產品療法創新經驗和技術儲備，同時在運動醫學，新材料應用、和3D打印等領域不斷加強研發和戰略布局。公司大力推進國際業務的拓展，陸續取得階

118、段性關鍵進展，建議關注。風險提示：集采降價超預期；新產品放量低于預期；市場競爭風險。48請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容投資建議：優選賽道，重視平臺，關注創新 2022年各龍頭企業積極調整梳理自身經營戰略，擴充優質產能，優化銷售模式，提升經營效率，加強研發投入。在后集采時代有望輕裝上陣，助力臨床治療滲透率提升，加速進口替代。我們看好：1）滲透率提升潛力大、進口替代空間廣闊的關節賽道；2）平臺化龍頭公司；3）脊柱領域具備差異化創新能力和長期成長性的優質企業。投資建議：維持買入春立醫療、愛康醫療，增持威高骨科，關注三友醫療、大博醫療。表：重點公司估值表代碼公司簡稱股價總市值EPSPER

119、OEPEG投資建議2023/6/14億元22A23E24E25E22A23E24E25E22A23E688161威高骨科44.24 177 1.36 1.25 1.58 2.03 32.5 35.3 28.0 21.8 11.2%2.5 增持688236春立醫療32.23 107 0.80 0.92 1.16 1.47 40.3 35.0 27.8 21.9 11.3%1.6 買入1789.HK愛康醫療6.97 78 0.18 0.24 0.31 0.42 34.9 26.6 20.3 15.4 9.1%0.8 買入002901大博醫療31.64 131 0.22 0.77 1.15 1.55

120、 143.8 41.2 27.5 20.4 3.1%0.4 無評級688085三友醫療27.00 68 0.84 0.87 1.15 1.44 32.1 31.1 23.6 18.8 10.4%1.6 無評級688613奧精醫療24.46 33 0.71 0.56 0.99 1.35 34.5 44.1 24.7 18.1 7.3%1.8 無評級688314康拓醫療37.60 31 1.30 1.21 1.54 1.97 28.9 31.0 24.4 19.1 13.9%2.1 無評級資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理注：除威高骨科、春立醫療、愛康醫療為國信預測外，其余均為Wind一致

121、預測49請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容風險提示集采續約降價或落標沖擊營收和盈利能力的風險：集采續約降價或落標沖擊營收和盈利能力的風險：目前關節、創傷、脊柱的首輪集采都已落地陸續執行，若后續各品類續約的降價幅度超預期或者出現掉標，將影響上市公司的營收增長和盈利能力，存在經營業績下滑的風險；創新產品拓展不及預期風險：創新產品拓展不及預期風險：各上市公司積極開發創新產品，例如運動醫學、骨生物材料、手術機器人、口腔類產品等，相關產品上市時間較短或所需研發時間長，存在產品成熟度可能達不到目標，市場推廣進度不如預期的風險；成本費用上升的風險：成本費用上升的風險：各公司為進一步提高市場占有率，

122、鞏固行業領導地位，若銷售、管理、研發等費用有所增加，或勞動力成本不斷上升、原材料成本上升壓力加大，可能導致經營成本的上升，對公司經營業績產生不利影響；行業競爭加劇的風險：行業競爭加劇的風險：關節領域進口占比仍然較高，進口企業可能會在非集采領域加大學術推廣力度，且部分國內龍頭器械公司如邁瑞醫療也在布局骨科業務。若競爭對手大幅降價，將加劇行業競爭，對公司經營業績產生不利影響；核心材料依賴境外單一供應商的風險：核心材料依賴境外單一供應商的風險：目前國內的陶瓷關節假體產品所用到的陶瓷球頭、陶瓷內襯大部分自CeramTec GmbH采購。CeramTec GmbH是一家總部位于德國的先進陶瓷材料供應商。

123、由于國際政治及其他不可抗力等因素，進口原材料供應可能會出現延遲交貨、限制供應或提高價格的情況。如果出現不能及時獲得足夠的原材料供應，正常生產經營可能會受到不利影響；核心技術人員流失風險：核心技術人員流失風險：各家龍頭骨科企業堅持自主創新，通過持續研發，已積累了多項核心技術，大部分核心技術處于國內領先水平，這些技術是核心競爭力的主要體現。若核心技術人員流失，將會在一定程度上削弱持續研發能力和產品在市場上的競爭力，從而對公司發展造成不利影響。財務風險：在“帶量采購”大環境下，若主要客戶經營狀況、行業結算方式等情況發生重大不利變化，可能導致應收賬款發生逾期、壞賬或進一步延長應收賬款回收周期，從而給公

124、司持續盈利能力造成不利影響。50請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容免責聲明分析師承諾分析師承諾作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人

125、不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、

126、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，

127、是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制

128、作證券研究報告，并向客戶發布的行為。國信證券投資評級國信證券投資評級類別類別級別級別定義定義股票投資評級股票投資評級買入預計6個月內，股價表現優于市場指數20%以上增持預計6個月內，股價表現優于市場指數10%-20%之間中性預計6個月內，股價表現介于市場指數10%之間賣出預計6個月內，股價表現弱于市場指數10%以上行業投資評級行業投資評級超配預計6個月內，行業指數表現優于市場指數10%以上中性預計6個月內，行業指數表現介于市場指數10%之間低配預計6個月內，行業指數表現弱于市場指數10%以上請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路125號國信金融大廈36層郵編：518046 總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路1199弄證大五道口廣場1號樓12樓郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街6號國信證券9層郵編：100032