【研報】傳媒行業網紅MCN專題：基于商業模式及變現潛力分析-20200710[30頁].pdf

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1、網紅網紅MCN專題：基于商業模式及變現潛專題：基于商業模式及變現潛 力分析力分析 證券研究報告證券研究報告 （優于大市，維持）（優于大市，維持） 郝艷輝郝艷輝 資格證書編號：資格證書編號：S0850516070004 毛云聰毛云聰 資格證書編號：資格證書編號：S0850518080001 孫小雯孫小雯 資格證書編號：資格證書編號：S0850517080001 陳星光陳星光 資格證書編號：資格證書編號：S0850519070002 2020年年7月月10日日 電商電商、內容平臺相互融合內容平臺相互融合，直播帶貨浪潮已至直播帶貨浪潮已至。隨著互聯網技術的發展，以直播為代表的KOL帶貨模式 崛起。根

2、據艾媒網，2019年中國直播電商行業總規模達到4338億元。直播電商基本分為兩大形式：電 商平臺內容化、內容平臺電商化。1）電商平臺內容化是指淘寶等傳統電商加速布局內容生態建設，基 于平臺自有電商渠道，通過扶持包裝頭部主播，吸引MCN入局，帶動直播銷售。2）內容平臺電商化是 內容平臺通過自建或對接電商平臺，增強平臺變現能力。 產業鏈及各環節分成：產業鏈及各環節分成：MCN/KOL是主要獲益方是主要獲益方。直播電商產業鏈可以劃分為品牌商家、MCN/網紅、 直播平臺和消費者幾個環節。在扣除特殊場景服務費和阿里媽媽傭金分成后，剩余傭金分成比例為阿里 媽媽：淘寶：(KOL+MCN)=1：2：7。MCN

3、及KOL是直播帶貨產業鏈的主要獲益方。 內容內容、營銷和互聯網公司參與營銷和互聯網公司參與MCN業務梳理業務梳理。1）內容公司內容公司：人才儲備+內容基因是A股內容公司發力業 務的源頭活水。A股拓展MCN業務的內容公司皆具備多年長視頻內容制作經驗與完善團隊，有望形成人 （演藝人員+導演+后期部門）-貨（商務部門）-場（運營和發行部門）的MCN業務閉環。2）營銷公司營銷公司 ：以KOL為代表的信息流廣告和電商廣告投放將向直播電商進一步深化，從而實現營銷和銷售的直接轉 化。3）平臺公司平臺公司：主要通過廣告營銷、直播分成等形式獲利。未來社交類、電商類以及垂直類平臺深 入參與MCN業務并與MCN業態

4、協同發展。 投資邏輯和重點標的投資邏輯和重點標的。我們堅定看好MCN行業未來發展空間。在行業高成長背景下，MCN/KOL等環節 將有望受益。我們對相關公司進行梳理后，建議關注三類受益公司：1）電商服務相關標的，如代運營 龍頭壹網壹創、頭部內容導購平臺值得買；2）MCN機構相關標的，如收購遙望網絡的星期六、背靠微 博的天下秀；3）內容公司相關標的，如開展“大芒計劃”的芒果超媒、廣電系MCN中廣天擇。 風險提示：風險提示：行業政策監管風險、MCN機構頭部主播流失風險、電商帶貨發展不及預期。 投資要點投資要點 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 rQsN

5、qQrNtQtMsMnOoPsRmQaQ8Q9PsQqQmOmMjMmMtMlOmNoN6MqRoOuOqRwPvPsRtP 目錄目錄 1.行業背景：電商、內容平臺相互融合，直播帶貨浪潮已至行業背景：電商、內容平臺相互融合，直播帶貨浪潮已至 2.產業鏈及各環節分成：產業鏈及各環節分成：MCN/KOL是主要獲益方是主要獲益方 3.內容、營銷和互聯網公司參與內容、營銷和互聯網公司參與MCN業務梳理業務梳理 4.投資邏輯和重點標的投資邏輯和重點標的 5.風險提示風險提示 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3 1.1 直播電商時代背景直播電商時代背景 請務必

6、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 從從2014年開始，電商市場增速下滑，互聯網流量紅利消退，以阿里京東年開始，電商市場增速下滑，互聯網流量紅利消退，以阿里京東 為代表的傳統電商巨頭流量飽和，出現獲客難、獲客成本居高不下的情為代表的傳統電商巨頭流量飽和，出現獲客難、獲客成本居高不下的情 況。與此同時，隨著互聯網技術的發展，以直播為代表的況。與此同時，隨著互聯網技術的發展，以直播為代表的KOL帶貨模式帶貨模式 崛起。根據艾媒網，崛起。根據艾媒網，2019年中國直播電商行業總規模達到年中國直播電商行業總規模達到4338億元。億元。 直播帶貨模式的興起使得參與到消

7、費環節中的人、貨、場被重構，顛覆直播帶貨模式的興起使得參與到消費環節中的人、貨、場被重構，顛覆 了傳統電商“人找貨”了傳統電商“人找貨” 的二維模式，在線上重現店鋪原始形態。我們認的二維模式，在線上重現店鋪原始形態。我們認 為“直播為“直播+電商”有望成為電商行業的下一個風口。電商”有望成為電商行業的下一個風口。 4 1.2 直播電商形式分析：電商、內容相互融合直播電商形式分析：電商、內容相互融合 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2019年是電商直播元年，直播電商基本分為兩大形式：電商平臺內容化、年是電商直播元年，直播電商基本分為兩大形式：電商平臺

8、內容化、 內容平臺電商化。電商平臺內容化是指淘寶等傳統電商加速布局內容生內容平臺電商化。電商平臺內容化是指淘寶等傳統電商加速布局內容生 態建設，基于平臺自有電商渠道，通過扶持包裝頭部主播，吸引態建設，基于平臺自有電商渠道，通過扶持包裝頭部主播，吸引MCN入入 局，帶動直播銷售。內容平臺電商化是內容平臺通過自建或對接電商平局，帶動直播銷售。內容平臺電商化是內容平臺通過自建或對接電商平 臺，增強平臺變現能力。臺，增強平臺變現能力。 5 表表 國內平臺格式、流量模式對比國內平臺格式、流量模式對比 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮行業發展研究白皮 書書，海通證

9、券研究所，海通證券研究所 平臺名平臺名 內容格式內容格式 流量關系流量關系 流量池流量池 圖文 視頻 直播 會員+群 淘寶 關注+推薦機制 公域流量 京東 關注+推薦機制 公域流量 拼多多 關注+推薦機制 私域流量 抖音 推薦機制 私域+公域 快手 關注+推薦機制 私域+公域 1.3 淘寶：直播淘寶：直播+內容，打造全方位內容矩陣內容，打造全方位內容矩陣 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2016年年4月，淘寶開始上線電商直播，目前已兼備自有月，淘寶開始上線電商直播，目前已兼備自有APP淘寶直播和淘寶直播和 內嵌直播功能兩大戰線。根據阿里研究院數據，

10、內嵌直播功能兩大戰線。根據阿里研究院數據，2019年淘寶直播已累年淘寶直播已累 計計4億用戶，全年億用戶，全年GMV突破突破2000億元，其中雙億元，其中雙11當天直播當天直播GMV突破突破200 億元，億元，177位主播年度位主播年度GMV破億，連續三年直播引導成交增速破億，連續三年直播引導成交增速150%以以 上。淘寶直播憑借其強電商屬性、成熟變現路徑、用戶精準度吸引了大上。淘寶直播憑借其強電商屬性、成熟變現路徑、用戶精準度吸引了大 量品牌和量品牌和MCN入駐，目前入駐，目前MCN機構數量超機構數量超1000家。憑借旗下微淘、淘家。憑借旗下微淘、淘 寶頭條、淘寶直播、有好貨等產品進一步豐富

11、內容的多樣性和趣味性，寶頭條、淘寶直播、有好貨等產品進一步豐富內容的多樣性和趣味性， 為消費者提供全方位的服務與引導，打造全方位內容矩陣。為消費者提供全方位的服務與引導，打造全方位內容矩陣。 6 圖圖 淘寶直播發展歷程淘寶直播發展歷程 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳直播直播+電商微生態發展報告電商微生態發展報告，海通證券研究所，海通證券研究所 推出淘寶直播推出淘寶直播 推出“直播淘寶”推出“直播淘寶”APP 淘寶直播與天貓直播合并淘寶直播與天貓直播合并 “內容“內容+ +流量流量+ +玩法”全面升級玩法”全面升級 發布啟明星計劃：發布啟明星計劃：100+ 明星入駐淘寶直播明星入駐淘寶直播 帶

12、動成交額近帶動成交額近200億億 全年全年GMV突破突破 2000億元億元 雙百戰略：培養雙百戰略：培養100 個月入個月入100萬的主播萬的主播 直播帶貨在內容生態直播帶貨在內容生態 中占比達最高中占比達最高 2016.04 2017.02 2018.11.11 2018.04 2019.12.31 2019.11.11 2019.07 2019.02 1.4 京東京東/拼多多：今年大規模投入直播帶拼多多：今年大規模投入直播帶 貨業務貨業務 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 京東：京東：2016年京東開始布局直播業務。根據克勞銳年京東開始布局直播業

13、務。根據克勞銳直播直播+電商微生態電商微生態 發展報告發展報告，2019年雙十一，直播達人日均帶貨成交額為年雙十一，直播達人日均帶貨成交額為6.18期間的期間的 15倍。倍。2020年，京東直播將以“規?；薄捌焚|化”“生態化”三個年，京東直播將以“規?；薄捌焚|化”“生態化”三個 關鍵詞為發展目標，全面布局內容生態領域。關鍵詞為發展目標，全面布局內容生態領域。 拼多多：拼多多：2019年年11月月27日，拼多多試水電商直播。日，拼多多試水電商直播。2020年年1月，拼多月，拼多 多上線“多多直播”。拼多多對多多直播的定位是低門檻、高轉化率、多上線“多多直播”。拼多多對多多直播的定位是低門檻、

14、高轉化率、 豐富營銷玩法、私域流量運營工具。當前拼多多豐富營銷玩法、私域流量運營工具。當前拼多多MCN入駐偏定向邀請入駐偏定向邀請 制，且暫不向入駐的制，且暫不向入駐的MCN機構提供的直播機構后臺服務收取費用。機構提供的直播機構后臺服務收取費用。 7 1.5 抖音：“短視頻、直播”兩架馬車驅動抖音：“短視頻、直播”兩架馬車驅動 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2018年，抖音攜手淘寶進軍短視頻電商之路。年，抖音攜手淘寶進軍短視頻電商之路。2020年年4月月1日，羅永浩在日，羅永浩在 抖音首播，抖音首播，3小時帶貨小時帶貨22種，交易額種，交易額1.

15、1億元，電商直播成為億元，電商直播成為2020年抖音年抖音 重點發力方向之一?？藙阡J重點發力方向之一?？藙阡J2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮書行業發展研究白皮書， 抖音目前簽約抖音目前簽約MCN超超7000家，持續為平臺提供高質量的內容創作，積累家，持續為平臺提供高質量的內容創作，積累 粉絲基礎。從視頻推廣工具粉絲基礎。從視頻推廣工具DOU+，電商支持類產品（產品櫥窗、抖音，電商支持類產品（產品櫥窗、抖音 小店），到企業廣告投放服務內容，抖音為平臺電商布局建立了復雜而小店），到企業廣告投放服務內容，抖音為平臺電商布局建立了復雜而 全面的產品體系。全面的產品體系。 8 圖圖 抖音生態抖

16、音生態 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮書行業發展研究白皮書，克勞銳，克勞銳 直播直播+電商微生態發展報告電商微生態發展報告，海通證券研究所，海通證券研究所 短視頻短視頻 秀場直播秀場直播 主播體量大、參與門檻低主播體量大、參與門檻低 電商直播電商直播 2020年抖音重點發力方向之一，時尚年抖音重點發力方向之一，時尚 、美妝等多個品類發展勢頭強勁、美妝等多個品類發展勢頭強勁 內容創作內容創作 7000+MCN持續提供高質量內容持續提供高質量內容 種草帶貨種草帶貨 大體量粉絲基礎與轉換率大體量粉絲基礎與轉換率 直播直播 1.6 快手：與京東合作，打造短視

17、頻電商生態快手：與京東合作，打造短視頻電商生態 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 快手用戶多集中于北方三、四線城市，小鎮青年是主力，深受“老鐵文化”快手用戶多集中于北方三、四線城市，小鎮青年是主力，深受“老鐵文化” 影響，用戶與影響，用戶與KOL粘性極強，聚焦下沉市場?？焓中〉隇殡娚讨鞑ヌ峁╇娬承詷O強，聚焦下沉市場?？焓中〉隇殡娚讨鞑ヌ峁╇?商交易工具，公司百億流量扶持垂類商交易工具，公司百億流量扶持垂類MCN和達人，刺激生態繁榮，形成和達人，刺激生態繁榮，形成 獨特的“老鐵經濟”。獨特的“老鐵經濟”。2020年年5月月27日，京東與快手簽署合作協議

18、，雙方日，京東與快手簽署合作協議，雙方 將從供應鏈、品牌營銷以及數據能力共建方面展開深入合作，共同打造短將從供應鏈、品牌營銷以及數據能力共建方面展開深入合作，共同打造短 視頻直播電商新生態。視頻直播電商新生態。 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮書行業發展研究白皮書，海通證，海通證 券研究所券研究所 9 圖圖 快手生態鏈快手生態鏈 短視頻短視頻 下沉市下沉市 場場 直播帶直播帶 貨貨 老鐵文老鐵文 化化 1.7 各平臺政策支持對比各平臺政策支持對比 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：克勞銳資料來源：克

19、勞銳2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮書行業發展研究白皮書，克勞銳，克勞銳 網紅電商發展白皮書網紅電商發展白皮書，克勞銳，克勞銳直播直播+電商微生態發展報告電商微生態發展報告，鹿，鹿 財經，搜狐，新浪，騰訊科技，華夏經緯網，海通證券研究所財經，搜狐，新浪，騰訊科技，華夏經緯網，海通證券研究所 10 表表 各平臺政策對比各平臺政策對比 平臺名平臺名 流量池流量池 布局時間布局時間 2019年直播年直播GMV 政策支持政策支持 淘寶 公域流量 2016年 全年2000億，雙十 一當天200億 2019年7月發布啟明星計劃：100+明星入駐淘寶直播。 京東 公域流量 2016年 2020年，

20、京東直播將以“規?；薄捌焚|化”“生態化” 三個關鍵詞為發展目標，全面布局內容生態領域。 拼多多 私域流量 2019年 2020年1月，拼多多上線“多多直播”。當前拼多多MCN 入駐偏定向邀請制，且暫不向入駐的MCN機構提供的直播 機構后臺服務收取費用。 抖音 私域+公域 2018年 目前簽約MCN超7000家，持續為平臺提供高質量的內容 創作，積累粉絲基礎。從視頻推廣工具DOU+，電商支持 類產品（產品櫥窗、抖音小店），到企業廣告投放服務內 容，抖音為平臺電商布局建立了復雜而全面的產品體系。 快手 私域+公域 2018年 快手小店為電商主播提供電商交易工具，公司百億流量扶 持垂類MCN和達人

21、，形成獨特的“老鐵經濟”。2020年5 月27日，京東與快手簽署合作協議，雙方將從供應鏈、品 牌營銷以及數據能力共建方面展開深入合作，共同打造短 視頻直播電商新生態。 2.1 直播電商產業鏈分析直播電商產業鏈分析 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 直播電商產業鏈可以劃分為品牌商家、直播電商產業鏈可以劃分為品牌商家、MCN/網紅、直播平臺和消費者網紅、直播平臺和消費者 幾個環節。網紅及幾個環節。網紅及KOL負責進行對商品的直播售賣，激發用戶購物需求，負責進行對商品的直播售賣，激發用戶購物需求， MCN機構負責對機構負責對KOL和網紅孵化及賬號管理。產業

22、鏈各環節從直播帶和網紅孵化及賬號管理。產業鏈各環節從直播帶 貨貨GMV中進行直接抽成，獲取相應收入。中進行直接抽成，獲取相應收入。 11 圖圖 直播電商產業鏈直播電商產業鏈 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2020年中國年中國MCN行業發展研究白皮書行業發展研究白皮書，克勞銳，克勞銳 網紅電商發展白皮書網紅電商發展白皮書，克勞銳，克勞銳直播直播+電商微生態發展報告電商微生態發展報告，海，海 通證券研究所通證券研究所 品牌商品牌商 消費者消費者 KOL 直播平臺直播平臺 MCN 影響力提升影響力提升 內容輸送內容輸送 廣告品選廣告品選 直播支持直播支持 內容傳遞內容傳遞 流量留存流量留存 孵 化

23、 孵 化 反 哺 反 哺 2.2 分成模式分析：分成模式分析：MCN/KOL 是產業鏈主是產業鏈主 要獲益方要獲益方 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 以淘寶為例，淘寶平臺資費采用以淘寶為例，淘寶平臺資費采用CPS結算框架，達人在內容平臺通過三結算框架，達人在內容平臺通過三 方分成方式推廣，淘寶將收取成交金額的方分成方式推廣，淘寶將收取成交金額的6%作為內容場景專項服務費。作為內容場景專項服務費。 扣除內容場景專項服務費后，阿里媽媽將固定收取剩余傭金的扣除內容場景專項服務費后，阿里媽媽將固定收取剩余傭金的10%作為作為 技術服務費。淘寶與技術服務費。

24、淘寶與KOL/MCN的分成比例為阿里媽媽：淘寶：的分成比例為阿里媽媽：淘寶： (KOL+MCN)=1：2：7。MCN及及KOL是直播帶貨產業鏈的主要獲益方。是直播帶貨產業鏈的主要獲益方。 12 圖圖 淘寶與淘寶與KOL/MCN分成比例分成比例 資料來源：開淘，海通證券研究所資料來源：開淘，海通證券研究所 在在MCN完整產業鏈中，我們認為針對傳媒與互聯網領域，主要涉及內容完整產業鏈中，我們認為針對傳媒與互聯網領域，主要涉及內容 、營銷和互聯網三大子行業公司。、營銷和互聯網三大子行業公司。 資料來源：易觀，海通證券研究所資料來源：易觀，海通證券研究所 圖：圖：MCN產業鏈及商業變現產業鏈及商業變現

25、 3.1 A股公司參與股公司參與MCN業務情況分析業務情況分析 13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 平臺平臺 （小紅書、微（小紅書、微 博、短視頻）博、短視頻） 流量流量 變現變現 衍生衍生 營銷推廣營銷推廣 線上線上 間接進行間接進行 直接進行直接進行 線下線下 直播打賞直播打賞 電商電商 品牌客戶品牌客戶 素人、素人、 虛擬人物虛擬人物 明星明星 影視、動漫、游戲影視、動漫、游戲 網紅網紅/ /藝人經紀藝人經紀 視頻視頻 短視頻短視頻 直播直播 長視頻長視頻 PGC/UGCPGC/UGC PGC/OGCPGC/OGC 前端內容端前端內容端 后

26、端變現端后端變現端 品牌方直接對接紅人觸達流量品牌方直接對接紅人觸達流量 品牌方委托營銷公司進而觸達流量品牌方委托營銷公司進而觸達流量 流量流量 直接引流直接引流 品牌客戶品牌客戶 流量流量 營銷公司營銷公司 品牌客戶品牌客戶 營銷公司營銷公司 流量池流量池 委托委托 委托委托 代運營代運營 引流引流 聚合聚合 圖文圖文 音頻音頻 內容不斷豐富，以內容為中心到以人為中心內容不斷豐富，以內容為中心到以人為中心 我們認為，內容公司在我們認為，內容公司在MCN產業中主要存在兩種參與方式：產業中主要存在兩種參與方式：1、工業化的網紅、工業化的網紅/藝人培養藝人培養 體系；體系；2、專業化、特色化的、專

27、業化、特色化的PGC內容制作支持。內容制作支持。內容公司具備明星孵化經驗內容公司具備明星孵化經驗+經市場檢經市場檢 驗的專業內容團隊，驗的專業內容團隊，PGC內容相較內容相較UGC內容，在類型廣度內容，在類型廣度/標準化程度標準化程度/專業性專業性/流量與粉流量與粉 絲方面具備優勢，內容公司有望在自建絲方面具備優勢，內容公司有望在自建/合作合作MCN業務的過程中發揮業務的過程中發揮人與內容的獨特優勢人與內容的獨特優勢 與效率價值，與效率價值，緩解緩解MCN行業內容同質化、創新匱乏的問題，有望成為行業內容同質化、創新匱乏的問題，有望成為MCN產業鏈上游不產業鏈上游不 可或缺的元素?？苫蛉钡脑?。

28、 人才儲備人才儲備+內容基因是內容基因是A股內容公司發力業務的源頭活水。股內容公司發力業務的源頭活水。A股拓展股拓展MCN業務的內容公司業務的內容公司 大多具備多年長視頻內容制作經驗與完善團隊，有望形成人（演藝人員大多具備多年長視頻內容制作經驗與完善團隊，有望形成人（演藝人員+導演導演+后期部門）后期部門） -貨（商務部門）貨（商務部門）-場（運營和發行部門）的場（運營和發行部門）的MCN業務閉環。業務閉環。 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2020短視頻風口下短視頻風口下-明星社交資產明星社交資產，克勞銳，克勞銳2019中國中國 MCN行業發展白皮書行業發展白皮書，克勞銳，克勞銳2020中國

29、中國MCN行業發展白皮書行業發展白皮書，芒果，芒果TV， 中廣天擇傳媒，引力傳媒，海通證券研究所中廣天擇傳媒，引力傳媒，海通證券研究所 3.2 內容公司參與內容公司參與MCN 14 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：內容公司培養體系圖解圖：內容公司培養體系圖解 圖：圖：PGC/UGC特點對比特點對比 開放開放IP+IP+基基 礎數據分析礎數據分析 資源資源 平臺資源平臺資源+ + 宣發流量包宣發流量包 扶持扶持+ +獎金獎金 大大V+V+金牌導演編金牌導演編 劇，劇，UGCUGC- -PGCPGC專專 業進階業進階 類型類型 標準化程度標準化程度

30、 制作團隊制作團隊 流量與粉絲流量與粉絲 PGC 全方位、多樣化， 包括綜藝/短視頻/ 長視頻等形式，涉 及生活/時尚/美妝/ 情感/游戲等內容 IP化、工業化，對市場 敏銳程度高，標準化藝 人孵化能力，門檻高， 在團隊帶領下持續提供 特色內容和創意 專業的策劃/導 演/后期/宣發團 隊，制作經驗 充足，定制能 力強，門檻高 基數大，圈層 廣，粉絲忠誠 度高、商業轉 化潛力高，拉 新強、留存高 UGC 覆蓋類型多樣化， 但單個KOL產出 內容類型相對單一， 多以中短視頻的形 式呈現 緊貼熱點、響應快，內 容同質化程度高，KOL 非標準化、難以復制成 功路徑，個人內容創新 難度大 以KOL為核心

31、， 自制或外包制 作，門檻低 流量依賴平臺、 選題，粉絲粘 性較低、忠誠 度較低，拉新 強、留存弱 特色特色KOL投放高速發展。投放高速發展。2019年中國整體廣告刊例花費同比下滑，而根據克勞年中國整體廣告刊例花費同比下滑，而根據克勞 銳數據，銳數據，KOL整體廣告投放市場規模為整體廣告投放市場規模為490億元（億元（+63.3%），預計），預計2020年規模年規模 將超過將超過750億元（億元（+53.1%）。）。KOL幫助品牌提高聲量、產品背書、實現“種幫助品牌提高聲量、產品背書、實現“種 草”，有效提升購買轉化率，“帶貨”逐漸成為草”，有效提升購買轉化率，“帶貨”逐漸成為60%品牌主核心

32、訴求，尤其是美品牌主核心訴求，尤其是美 妝個護和食品飲料品牌較為突出。妝個護和食品飲料品牌較為突出。 資料來源：資料來源：CTR，克勞銳，克勞銳廣告主廣告主KOL營銷市場營銷市場 盤點及趨勢預測盤點及趨勢預測，海通證券研究所，海通證券研究所 圖：圖： 2019年各月廣告刊例花費變化年各月廣告刊例花費變化 圖：圖： 2018-2020KOL（含明星藝人）投放市場規模（含明星藝人）投放市場規模 3.3 營銷公司參與營銷公司參與MCNKOL投放投放 15 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 -5.9% -18.3% -12.0% -6.8% -5.0% -9

33、.7% -5.8% -4.2% -9.4% -8.2% -3.1% -5.1% -20% -18% -16% -14% -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0% 300 490 750+ 200 300 400 500 600 700 800 201820192020e 2018-2020年廣告主投放KOL的市場規模變化（億元） 以以KOL為代表的信息流廣告和電商廣告投放將向直播電商進一步深化，從而實現為代表的信息流廣告和電商廣告投放將向直播電商進一步深化，從而實現 營銷和銷售的直接轉化。根據營銷和銷售的直接轉化。根據199IT援引艾瑞咨詢預測，援引艾瑞咨詢預測，2017年年-

34、2021年，電商年，電商 廣告、信息流廣告市場規模不斷增加，廣告、信息流廣告市場規模不斷增加，2021年將分別達到年將分別達到3156.43億元（億元（CAGR 27.55%）、）、3466.26億元（億元（CAGR 49.71%）。我們預計多由網紅）。我們預計多由網紅/明星藝人明星藝人/品牌品牌 創始人直播帶貨完成。創始人直播帶貨完成。 資料來源：資料來源：199IT援引艾瑞咨詢援引艾瑞咨詢2019年中國網絡廣年中國網絡廣 告市場年度監測報告告市場年度監測報告，海通證券研究所，海通證券研究所 圖：圖： 2017年年-2021年中國電商廣告和信息流廣告規模及預測年中國電商廣告和信息流廣告規模及

35、預測 3.4 營銷公司參與營銷公司參與MCN直播電商直播電商 16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1192.53 1627.58 2082.85 2628.24 3156.43 690.02 1089.90 1726.32 2541.16 3466.26 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 201720182019E2020E2021E 電商廣告（億元） 信息流廣告（億元） 傳統上，平臺公司位于傳統上，平臺公司位于MCN業務下游，承擔內容傳播的載體。我們認為當下平臺公司正在通過多種方業務下游，承擔內容傳播的載

36、體。我們認為當下平臺公司正在通過多種方 式參與式參與MCN產業鏈的各環節，通過上線直播功能產業鏈的各環節，通過上線直播功能/開創內容營銷新玩法開創內容營銷新玩法/提供推廣資源提供推廣資源/店鋪支持運營、店鋪支持運營、 制定相關直播規則制定相關直播規則/提供官方保障、作為第三方機構鏈接供應商提供官方保障、作為第三方機構鏈接供應商-貨源貨源-主播、提供主播、提供KOL銷售銷售/MCN運營指運營指 導等方式參與業務，主要導等方式參與業務，主要承擔服務提供者、行業規范監督指導者、產業鏈銜接者、專業知識培訓者等承擔服務提供者、行業規范監督指導者、產業鏈銜接者、專業知識培訓者等 角色。角色。 我們認為，三

37、類平臺與我們認為，三類平臺與MCN相關性較大，將深入參與相關性較大，將深入參與MCN業務并與業務并與MCN業態協同發展：業態協同發展：1、社交類、社交類 （微博、抖音、快手、西瓜視頻、小紅書、陌陌等）；（微博、抖音、快手、西瓜視頻、小紅書、陌陌等）；2、電商類、電商類（淘寶、京東、網易考拉、唯品會、（淘寶、京東、網易考拉、唯品會、 拼多多、蘇寧易購、蘑菇街等）；拼多多、蘇寧易購、蘑菇街等）；3、垂直類、垂直類（B站、虎牙直播等）。站、虎牙直播等）。 資料來源：克勞銳資料來源：克勞銳2019“直播直播+電商”微生態發展報告電商”微生態發展報告，中國，中國 網絡視聽大會，抖音官網，網絡視聽大會，抖

38、音官網，B站官網，虎牙官網，海通證券研究站官網，虎牙官網，海通證券研究 所整理所整理 3.5 平臺公司參與平臺公司參與MCN 17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 平臺類型平臺類型 代表公司代表公司 參與方式參與方式 扮演角色扮演角色 社交類 微博、抖音、快 手、西瓜視頻、 小紅書、陌陌等 上線直播功能，搭建電商產品生態體系 服務提供者 聯合發起MCN專業委員會，推動行業規范化發展 行業規范指導者 設立創作者學院，為主播提供內容、變現等專業指導 專業知識培訓者 電商類 淘寶、京東、網 易考拉、唯品會、 拼多多、蘇寧易 購、蘑菇街等 上線直播功能，創

39、新造節運動、村播、走播等玩法 服務提供者 聯合發起MCN專業委員會，推動行業規范化發展 行業規范指導者 建立供應鏈池，提升人貨匹配效率 產業鏈銜接者 以培訓、授課等形式建立主播孵化培育體系 專業知識培訓者 垂直類 B站、虎牙直播 等 提供直播平臺與服務資源 服務提供者 設立創作學院，提供專業指導 專業知識培訓者 平臺公司參與平臺公司參與MCN業務的主要變現方式為：通過廣告營銷、直播分成等形式獲利。業務的主要變現方式為：通過廣告營銷、直播分成等形式獲利。短視頻短視頻 及社交廣告業務仍處于高速增長期，市場規模不斷擴大，平臺公司將持續受益。及社交廣告業務仍處于高速增長期，市場規模不斷擴大，平臺公司將

40、持續受益。平臺及主平臺及主 播馬太效應明顯播馬太效應明顯。強者恒強，。強者恒強，市占率高的頭部平臺及拳頭主播有望占據先發高地，發揮規市占率高的頭部平臺及拳頭主播有望占據先發高地，發揮規 模效應、樹立品牌優勢。模效應、樹立品牌優勢。 根據微信公眾號今日網紅數據，根據微信公眾號今日網紅數據，2020年年4月，七大平臺（抖音、快手、映客、花椒、一直月，七大平臺（抖音、快手、映客、花椒、一直 播、陌陌、酷狗）各頭部前播、陌陌、酷狗）各頭部前300位主播合計實現收入位主播合計實現收入8.6億元，其中抖音和快手分別實現收億元，其中抖音和快手分別實現收 入入2.87億元和億元和2.99億元，占比億元，占比3

41、3.37%和和34.77% 。 資料來源：資料來源：199IT援引艾瑞咨詢援引艾瑞咨詢2019年中國網絡廣告市年中國網絡廣告市 場年度監測報告場年度監測報告，海通證券研究所，海通證券研究所 3.6 平臺公司參與平臺公司參與MCN 18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖：圖： 2018.04-2020.04主要主要7大平臺大平臺 頭部前頭部前300主播總月收入（萬元）主播總月收入（萬元） 圖：圖： 2017-2021中國短視頻廣告中國短視頻廣告 規模及預測規模及預測 圖：圖：2017-2021中國社交廣告中國社交廣告 規模及預測規模及預測 資料來源

42、：微信公眾號今日網紅，海通證券研究資料來源：微信公眾號今日網紅，海通證券研究 所所 351 509.6 705.5 943.9 1259.6 46.5% 45.2% 38.4% 33.8% 33.4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 20172018 2019e 2020e 2021e 社交市場規模（億元，左軸） 增長率（%，右軸） 22.6 187.9 478.1 733.5 1047.8 200.8% 731.4% 154.4% 53.4% 42.8% 0% 200% 400% 600% 800% 0 200

43、400 600 800 1000 1200 201720182019e2020e2021e 廣告收入市場規模（億元，左軸） 增長率（%，右軸） 4 投資邏輯及重點公司梳理投資邏輯及重點公司梳理 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 我們堅定看好我們堅定看好MCN行業未來發展空間。在行業高成長背景下，行業未來發展空間。在行業高成長背景下，MCN/KOL等等 環節將有望受益。環節將有望受益。我們對相關公司進行梳理后，建議關注三類受益公司：我們對相關公司進行梳理后，建議關注三類受益公司：1） 電商服務相關標的電商服務相關標的，如代運營龍頭壹網壹創、頭部內容導購

44、平臺值得買；，如代運營龍頭壹網壹創、頭部內容導購平臺值得買；2） MCN機構相關標的機構相關標的，如收購遙望網絡的星期六、背靠微博的天下秀；，如收購遙望網絡的星期六、背靠微博的天下秀；3）內）內 容公司相關標的容公司相關標的，如開展“大芒計劃”的芒果超媒、廣電系，如開展“大芒計劃”的芒果超媒、廣電系MCN中廣天擇。中廣天擇。 資料來源：資料來源：WIND，壹網壹創：關于對深圳證券交易所關注函回復的公告壹網壹創：關于對深圳證券交易所關注函回復的公告，值得值得 買：買：2019年年度報告年年度報告，星期六：星期六：2019年年度報告年年度報告，ST慧球：慧球：2019年年度報年年度報 告告，芒果超

45、媒：芒果超媒：2019年年度報告年年度報告，芒果超媒：芒果超媒：2020年年4月月28日投資者關系活日投資者關系活 動記錄表動記錄表，天貓官網，天下秀官網，中廣天擇傳媒公眾號，海通證券研究所，天貓官網，天下秀官網，中廣天擇傳媒公眾號，海通證券研究所 19 圖圖 重點上市公司概覽（截至重點上市公司概覽（截至2020/6/5） 公司名稱公司名稱 總市值總市值 （億元）（億元） PE（TTM） 方式方式 公司看點及公司看點及MCN布局 布局 電商相關標的電商相關標的 壹網壹創 261.22 111.64 合作 電商代運營龍頭，借力MCN實現協同。2019年公司與MCN機構合作品牌線上營 銷服務、品牌

46、線上管理服務，與MCN/達人合作GMV（退款前）占比10%。 值得買 96.28 80.32 合作 獨占鰲頭的導購平臺，優質內容匯聚網絡效應?？紤]用直播/短視頻的方式呈現 平臺內容。 MCN機構相關標的機構相關標的 星期六 200.06 251.12 控股 女鞋龍頭跨步MCN賽道，收購頭部MCN機構遙望網絡（205個IP，96位明星及 主播，2.4億+粉絲，2019年短視頻帶貨GMV2.1億）布局直播電商。 天下秀 330.71 103.02 自建+ 合作 新媒體營銷獨角獸，背靠微博，十一年大數據積累，打造紅人經濟生態圈。覆蓋 兩微一抖、快手、小紅書、喜馬拉雅等等渠道，旗下紅人加速孵化器IMs

47、ocial吸 引150+優質MCN，200+頭部紅人。 內容公司相關標的內容公司相關標的 芒果超媒 936.48 76.87 自建 內容驅動平臺，逆勢增長的國有新型媒體集團。開展大芒計劃， UGC+PGC+PUGC豐富平臺內容，打造自有MCN矩陣；“IP+KOL”超絕紅人+ 超強帶貨，成功孵化來自手機的你等綜藝節目。 中廣天擇 32.99 160.23 自建 廣電系MCN弄潮兒，人才+內容實現內部協同?，斃跣∷值菿OL，搭建中廣天擇 MCN平臺，全網總粉絲數6000萬+、總播放量255.4億、總點贊8.8億。 4.1 壹網壹創：壹網壹創：電商代運營龍頭，借力電商代運營龍頭，借力MCN實現協同實

48、現協同 壹網壹創是國內電商代運營龍頭，為國內外知名快消品品牌提供全網各渠道電子商務服務。壹網壹創是國內電商代運營龍頭，為國內外知名快消品品牌提供全網各渠道電子商務服務。主營業務包主營業務包 括品牌線上營銷服務（向括品牌線上營銷服務（向C端消費者賺取進銷差價）、品牌線上管理服務（不承擔采購成本，根據店鋪成端消費者賺取進銷差價）、品牌線上管理服務（不承擔采購成本，根據店鋪成 交情況固定比例或金額收取服務費）、分銷服務（向交情況固定比例或金額收取服務費）、分銷服務（向B端中小賣家或平臺進行分銷）。主營業務端中小賣家或平臺進行分銷）。主營業務20Q1收收 入占比分別為入占比分別為41.1%、34.1%、24.5%。 根據商務部根據商務部中國電子商務報告中國電子商務報告2018，萬億電商代運營行業處于成長期，萬億電商代運營行業處于成長期，2013年年-2018年年CAGR為為 51.38%；在網絡零售市場滲透率低，根據研觀天下的數據，；在網絡零售市場滲透率低，根據研觀天下的數據，2018年滲透率為年滲透率為15.8%，成長空間大；行業，成長空間大；行業 集中度低但頭部效應顯著。壹網壹創作為電商代運營龍