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1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Main證券研究報告|公司首次覆蓋 捷佳偉創(300724.SZ)2023 年 07 月 19 日 買入買入（首次首次）所屬行業：光伏設備 當前價格(元)：101.36 證券分析師證券分析師 俞能飛俞能飛 資格編號：S0120522120003 郵箱： 唐保威唐保威 資格編號：S0120523050003 郵箱： 研究助理研究助理 市場表現市場表現 滬深300對比 1M 2M 3M 絕對漲幅(%)0.21-0.24-9.97相對漲幅(%)3.05 2.42-2.49 資料來源：德邦研究所，聚源數據 相關研究相關研究 捷佳偉創（捷佳偉創（300

2、724.SZ）：電池設備電池設備龍頭龍頭，多路線布局助力公司持續成長多路線布局助力公司持續成長投資要點投資要點 光伏電光伏電池片設備龍頭、經營業績持續增長池片設備龍頭、經營業績持續增長。深圳市捷佳偉創新能源裝備股份有限公司始創于 2003 年，是一家主要從事太陽能光伏電池設備研發、制造與銷售為一體的國家級高新技術企業。公司擁有業內領先的太陽能電池裝備研發、制造和生產供應能力，主要產品連續七年產銷量位居行業首位，已成長為全球規模最大的太陽能電池裝備供應商。公司 15-22 年收入從 3.50 億元上升至 60.05 億元，復合增速高達50.11%；歸母凈利潤從0.36億元上升至10.47億元，復

3、合增速高達62%，收入、利潤均保持高速增長態勢。2023Q1，公司營收為 19.31 億元，同比+42%；歸母凈利潤為 3.36 億元，同比+23%。此外根據公司 2023 年半年度業績預告，2023年上半年公司預計實現歸母凈利潤 7.4-8.1 億元，同比+45%-60%；預計實現扣非利潤 6.7-7.5 億元，同比+43.86%-60.15%，高成長屬性依舊。各路線全面布局，各路線全面布局，Topcon 設備設備龍頭地位穩固龍頭地位穩固。公司作為太陽能電池設備的領先企業，在 PERC、TOPCon、HJT、IBC、鈣鈦礦等技術路線上進行了全面布局，并且推出了具有優勢的差異化設備產品。在 T

4、OPCon 電池技術中，傳統為 LPCVD路線，公司 LPCVD 設備產能或技術性能都已領先對手；而 PE-Poly 技術路線采用原位摻雜，時間僅為傳統 LP 路線的五分之一，同時完美實現了隧穿層、Poly層、原位摻雜層的“三合一”制備，解決了傳統 TOPCon 電池生產過程中繞鍍、能耗高、石英件高損耗的固有難點。公司的 PE-Poly 技術路線設備已成功獲取頭部客戶訂單，進一步加快 TOPCon 電池的大規模產業化，奠定公司在 TOPCon 高效電池專用設備及技術領域的龍頭地位。鈣鈦礦加速落地，公司領先布局。鈣鈦礦加速落地，公司領先布局。在鈣鈦礦領域，公司設備也持續放量。從 2022年下半年

5、至 2023 年 2 月，捷佳偉創依托全面強大的真空鍍膜技術與多年沉淀的精密設備設計能力，已向十多家光伏頭部企業和行業新興企業及研究機構提供鈣鈦礦裝備及服務，訂單金額超過 2 億元人民幣。公司在大尺寸鈣鈦礦、全鈣鈦礦疊層、HJT/TOPCon 疊層鈣鈦礦領域的設備銷售持續放量，設備種類涵蓋 RPD、PVD、PAR、CVD、蒸發鍍膜及精密狹縫涂布、晶硅疊層印刷等。公司在鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層 MW 級量產型整線裝備的研發和供應能力，獲得了越來越多客戶的關注與信任。電池路線千帆競渡，設備更新替代空間電池路線千帆競渡，設備更新替代空間廣闊廣闊。電池片生產位于光伏中游環節，上連硅片、下接組件，在該環節制備

6、的 PN 結能夠產生光伏效應，是光伏電池發電的根本，該環節也會決定電池的光電轉換效率，效率是判斷光伏電池好壞的核心指標；目前主流路線 PERC 電池量產效率約 23.2%，已經逼近理論極限效率24.5%。在此背景下，伴隨光伏光業持續增長以及光伏技術路線不斷更迭，作為光伏高效路線重要環節的光伏設備行業將迎來新的發展機遇，光伏設備市場發展空間廣闊。盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議。公司聚焦太陽能光伏行業，擁有業內領先的太陽能電池裝備研發、制造和生產供應能力，主要產品連續七年產銷量位居行業首位，已成長為全球規模最大的太陽能電池裝備供應商。公司全面布局 PERC、TOPCon、HJT、IBC、鈣鈦

7、礦太陽能電池裝備，提供高效太陽能電池裝備及智能制造系統解決方案，伴隨光伏行業高景氣度，看好公司長期發展。預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為 16.81/23.11/30.82 億元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：光伏政策變動；市場競爭逐漸加??；技術研發風險等-34%-23%-11%0%11%23%34%46%2022-072022-112023-032023-07捷佳偉創滬深300 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）2/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_Base 股票數據 總股本(百萬股)：348.20 流通 A 股(百萬股)：

8、273.43 52 周內股價區間(元)：89.21-162.67 總市值(百萬元)：35,293.51 總資產(百萬元)：23,248.75 每股凈資產(元)：21.62 資料來源：公司公告 Table_Finance 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)5,047 6,005 10,255 14,246 19,133(+/-)YOY(%)24.8%19.0%70.8%38.9%34.3%凈利潤(百萬元)717 1,047 1,681 2,311 3,082(+/-)YOY(%)37.2%45.9%60.6%37.5%

9、33.4%全面攤薄 EPS(元)2.06 3.01 4.83 6.64 8.85 毛利率(%)24.6%25.4%25.7%25.5%25.4%凈資產收益率(%)11.6%14.5%19.1%20.8%21.7%資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 備注：凈利潤為歸屬母公司所有者的凈利潤 TV9YgYgVnVeVAZ8ZlY8ObP9PsQnNnPpMjMqQsNiNpNmM7NrRvMwMqNuNvPsRoO 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）3/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 內容目錄內容目錄 1.光伏電池片設備龍頭、經營業績持續增長.6 1.1.專

10、注光伏電池片設備近二十年，電池技術路線全布局.6 1.2.股權結構清晰，管理層產業經驗豐富.7 1.3.技術人員占比高，人均創利持續增加.8 1.4.收入、利潤持續高速增長，盈利能力觸底回升.9 2.電池路線千帆競渡，設備更替空間廣闊.11 2.1.電池環節是光伏產業鏈核心，perc 為當下主流路線.11 2.2.TOPCon 兼容性強、HIT 理論效率高，新技術迭代或將帶來設備擴產需求.12 2.3.鈣鈦礦產業化加速，公司領先布局.13 3.原材料供應充足，產品獲高端客戶加持.14 3.1.上游行業充分競爭，原材料供應充足.14 3.2.銷售集中度波動，產品獲高端客戶加持.15 4.設備企業

11、有多點開花趨勢，行業轉向高端競爭.16 4.1.電池片設備公司新進入者增多，公司仍占據主要市場地位.16 4.2.業內主要上市公司對比：高成長、高盈利、低費率.17 5.光伏技術持續迭代，多路線布局助力公司持續成長.18 6.盈利預測及投資建議.19 6.1.盈利預測.19 6.2.投資建議.20 7.風險提示.20 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）4/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司股權結構圖（截至 2023 年 3 月 31 日）.8 圖 2：公司員工專業構成.8 圖 3：公司員工學歷構成.8 圖 4：員工薪酬及創收情況（萬元）.9

12、圖 5：公司近年營收及增速情況（百萬元）.9 圖 6：公司近年歸母凈利潤及增速情況（百萬元）.9 圖 7：公司近年毛利率、凈利率及 ROE 情況.10 圖 8：公司主要產品收入及占比情況（單位：百萬元）.10 圖 9：公司主要產品收入增速情況.11 圖 10：公司主要產品毛利率情況.11 圖 11：電池片在光伏產業鏈中的位置.11 圖 12：各種電池技術市場占比.11 圖 1：此處錄入標題.12 圖 14：鈣鈦礦常規的 n-i-p（圖 a）或倒置的 p-i-n（圖 b）結構.13 圖 15：鈣鈦礦電池生產流程示意圖.13 圖 16：公司上下游示意圖.14 圖 17：公司采購、銷售集中度情況.1

13、5 圖 18：公司主要客戶情況.16 圖 19：相關公司近年來營業收入（百萬元）.17 圖 20：相關公司近年來歸母凈利潤（百萬元）.17 圖 21：相關公司近年來毛利率情況.17 圖 22：相關公司近年來凈利率情況.17 圖 23：相關公司近年來期間費用率情況.18 圖 24：公司鈣鈦礦量產鍍膜設備.18 圖 25：公司 TOPCon PE-Poly 設備.18 表 1：公司主要發展歷程.6 表 2：公司主要產品情況.7 表 3：公司部分高管（數據截至 2022 年 12 月 31 日）.7 表 4：行業內的主要企業.16 表 5：公司主要業務拆分.19 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724

14、.SZ）5/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表 6：可比公司估值分析（截至 2023/7/19）.20 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）6/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.光伏光伏電池片設備龍頭、經營業績持續增長電池片設備龍頭、經營業績持續增長 1.1.專注光伏電池片設備專注光伏電池片設備近近二十年，電池技術路線全布局二十年，電池技術路線全布局 深圳市捷佳偉創新能源裝備股份有限公司始創于 2003 年，是一家主要從事太陽能光伏電池設備研發、制造與銷售為一體的國家級高新技術企業。公司在廣東深圳、江蘇常州自建超過 20 萬平方米工業園，2022 年員工總

15、數超過 5000 人，工程技術研發團隊超過 1200 人。捷佳偉創公司聚焦太陽能光伏行業，擁有業內領先的太陽能電池裝備研發、制造和生產供應能力，主要產品連續七年產銷量位居行業首位，已成長為全球規模最大的太陽能電池裝備供應商。表表 1：公司公司主要主要發展歷程發展歷程 時間時間 事件事件 2003 前董事長蔣柳健先生于深圳市寶安區創立深圳市捷佳創精密設備有限公司，主要從事各類清洗設備的制造與銷售業務 2004 自主研制成功本公司首臺單晶槽式制絨酸洗設備，并于同年 5 月成功向無錫尚德電力實現銷售。2005 進軍光伏行業，推出單晶槽式制絨酸洗設備，以獨特的前置下沉式機械手及整機防腐蝕技術和高性價比

16、優勢開始迅速搶占市場。2006 推出新型單多晶槽式制絨酸洗設備，繼續獨特的先進技術（如雙層槽、自動補液、自動熱風干燥、槽內溶液自動攪拌技術）和高性價比優勢保持著較高的市場占有率。同年成功向市場推出硅片清洗設備，并獲得賽維 LDK 批量訂單。2007 前身深圳市捷佳偉創微電子設備有限公司成立（捷佳有限），主營晶體硅太陽能電池生產設備的制造與銷售。2010 捷佳有限通過重組深圳捷佳創晶體硅太陽能電池制絨、清洗設備資產業務和收購常州捷佳創，全面整合公司業務，整合后公司全稱“深圳市捷佳偉創微電子設備有限公司”，常州捷佳創主要從事制絨、清洗和濕法刻蝕設備的研發制造業務，捷佳有限主要從事擴散爐、PECVD

17、 設備和等離子體刻蝕機等設備的研發制造業務。2011 企業股份制改造為“深圳市捷佳偉創新能源裝備股份有限公司”2012 總公司整體搬遷至深圳市龍崗區橫崗街道數字硅谷產業園；成功推出 SC-LSX3000A 選擇性鏈式濕法刻蝕設備，該產品成功實現選擇性發射極工藝的應用，能夠提高電池片轉換效率 0.2-0.3 個百分點。2013 注重自動化方面的研發，成功推出鏈式設備自動上下片機、自動石墨舟裝卸片機、自動石英舟裝卸片機等系列產品，滿足電池片廠家自動化生產的需求。2014 推出大產能設備，使管式 PECVD 設備每管產能由原來的 240 片/管提升到 308 片/管，擴散爐設備產能由原來的 500

18、片/管提升到 1000 片/管。2016 年公司新型管式 PECVD 設備和擴散爐實現了量產，當年 PD-405 型 PECVD 設備新簽訂單 266 臺、DS-300C 型及 DS-300E 型擴散爐新簽訂單 95 臺；公司實施自動化、高效化、國際化戰略，海外市場與國內市場同步發展。2015 在自動化設備的基礎上，研發推出在線式石英舟、石墨舟設備，另研發自動化傳輸線，形成電池片生產線整線自動化能力。擴散爐設備推出低壓擴散設備，有效提高擴散方阻，為提高電池片轉換效率提供支持。2016 公司成功推出正反面電池片色差分選設備，能夠對電池片顏色及外觀質量進行正反面測量分析，并按照客戶制定的標準進行分

19、類，當年實現量產；研發推出滿足行業新工藝技術的槽式黑硅制絨設備、HIT 制絨清洗設備、SC-LSS3200C-Z2 鏈式堿背拋光設備、臭氧清洗設備；“交鑰匙”工程在海外實現重大突破，率先推出大產能設備。2017 黑硅制絨設備量產；HIT 制絨設備量產；引進歐洲先進技術合作制造 ALD 設備；研發推出高產能 PD-450 型 PECVD 和 ASD320 型退火爐，提高單臺設備產能，減少客戶廠房占用面積，降低客戶生產成本；2017 年，研發推出太陽能晶體硅智能制造車間系統，通過推廣新型智能制造模式，推動生產方式向柔性、智能、精細化轉變 2018 捷佳偉創公司在創業板成功上市；槽式堿拋光清洗設備量

20、產；產品進入土耳其、埃及、新加坡市場 2019 總公司整體搬遷至深圳市坪山區；常州捷佳創智能裝備有限公司成立，致力于智能制造裝備的設計、研發、生產與銷售；新一代全自動絲網印刷線研發成功；管式等離體氧化鋁淀積爐量產；產品進入韓國市場 2020 首推超高效 HJT 電池設備給客戶；自主研發的高效清洗設備（HIT、TOPCON）研發成功并達到量產，210 大尺寸絲網印刷整線已研發完成并出貨一條雙軌線 2021 TOPCon 已具備整線設備交付能力，核心設備 PE-Poly 和硼擴散設備已成功交付客戶量產運行，LPCVD 也在客戶端得到了驗證，其中 PE-Poly實現了隧穿層、Poly 層、原位摻雜層

21、的“三合一”制備；打造高效 HJT 技術全流程交鑰匙解決方案，在下屬子公司常州捷佳創建立了 HJT中試線并于 2021 年 7 月 HJT 中試線高效電池首片下線，HJT 制絨、非晶硅鍍膜、TCO、絲網印刷等四道工序的主機及自動化全線貫通；RPD設備取得了鈣鈦礦中試線的訂單，鈣鈦礦的整線設備也進入了研發階段 2022 TOPcon PE-Poly 整線設備成功交付客戶量產運行，助力中國 TOPCon 電池技術路線產能大規模擴張。2023 鈣鈦礦設備持續放量，疊層電池整線裝備加速產業化 資料來源：公司年報，官網，微信公眾號，德邦研究所 電池設備全方位布局，積極探索半導體設備創新應用。電池設備全方

22、位布局，積極探索半導體設備創新應用。公司主要產品包括各類光伏工藝光伏設備、配套自動化設備、智能車間系統以及高端顯示、先進半導體的濕法、爐管類設備研發、制造和銷售。作為太陽能電池設備的領先企業，公司在 PERC、TOPCon、HJT、IBC、鈣鈦礦等技術路線上進行了全面布局；同時順應產品技術發展路徑向半導體設備領域延伸，利用在光伏行業豐富的技術積累 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）7/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 和人才儲備及引進優秀的國內外技術團隊，探索在半導體領域中創新性的應用。表表 2：公司主要產品情況公司主要產品情況 產品分類產品分類 主要產品主要產品 晶體硅

23、電池整線解決方案 晶體硅電池線“交鑰匙”工程解決方案 晶硅電池 AGV 智能生產線 高效異質結(HJT)太陽能電池智能生產線 晶體硅電池線工藝設備 單晶槽式制絨設備 管式擴散氧化退火爐 鏈式酸拋光清洗設備 槽式堿拋光清洗設備 管式等離子體淀積爐 管式等離子體氧化鋁淀積爐 全自動卷紙印刷機 網鏈式燒結爐 高效電池生產設備 N 型 TOPCon 管式硼擴散爐 N 型 TOPCon 管式等離子體多晶硅薄膜淀積爐 管式低壓淀積爐 HJT 清洗制絨設備 HJT 板式等離子體增強化學氣相沉積設備 HJT 反應式等離子體鍍膜設備 晶體硅電池線自動化設備 全自動石英舟裝卸片機 全自動石墨舟裝卸片機 資料來源：

24、公司官網，德邦研究所 1.2.股權結構清晰，管理層產業經驗豐富股權結構清晰，管理層產業經驗豐富 領導層領導層產業經驗豐富，較高薪酬為公司持續創新提供助力。產業經驗豐富，較高薪酬為公司持續創新提供助力。公司董事長兼總經理余仲先生、董事副總經理左國軍先生及其他領導長時間扎根行業，具備豐富的產業經驗。表表 3：公司部分高管公司部分高管（數據（數據截至截至 2022 年年 12 月月 31 日日）姓名姓名 職務職務 簡介簡介 持股比例持股比例 余仲 董事長,總經理 機械本科學歷.1999 年起曾在深圳市新群力機械有限公司、日東電子(深圳)有限公司工作;2003 年進入捷佳創精密設備有限公司任項目經理，

25、此后擔任過捷佳偉創微電子設備有限公司經理，捷佳偉創微電子設備有限公司董事兼副總經理，湖北弘元光伏科技有限公司監事、總經理，常州捷佳創精密機械有限公司執行董事，2011 年至2017 年任公司董事,副總經理，2014 年任湖北天合光能有限公司董事。2017 年至今任公司董事長,副總經理。8.42%左國軍 副董事長,副總經理 機械工程大專學歷.曾任日東電子設備有限公司清洗設備主管；2003 年任深圳市捷佳創精密設備有限公司生產總監,副總經理，此后曾擔任捷佳偉創微電子設備有限公司執行董事，常州捷佳創精密機械有限公司副總經理,總經理，捷佳偉創微電子設備有限公司副總經理等職，2014 年任湖北天合光能有

26、限公司董事，2011 年 10 月至今任公司董事,副總經理。7.51%李瑩 董事 本科學歷,中國注冊會計師.曾任深圳天健信德會計師事務所項目經理，德勤華永會計師事務所有限公司審計經理，深圳市富海銀濤投資管理合伙企業(有限合伙)風控經理，深圳市富海銀濤資產管理股份有限公司董事、財務總監、風控總監;2014 年 6 月至今任公司董事。0.00%梁美珍 董事 高中學歷.曾任職于精量電子(深圳)有限公司人力資源部,2007 年起擔任過捷佳有限監事，捷華德億監事，2017年至今任捷華德億執行董事，2018 年至今任公司總經辦高級經理，2017 年至今任公司董事.7.24%劉峰 監事會主席 北京交通大學經

27、管學院 MBA,曾任日東電子發展(深圳)有限公司采購部經理助理,PMC 經理；冠榮科技(香港)有限公司項目經理。2010 年起擔任過捷華德億精密設備有限公司采購部經理,2020 年至今任常州捷佳創精密機械有限公司采購部經理.0.00%金晶磊 副總經理,財務負責人 清華大學金融碩士,具有保薦代表人資格.曾任國信證券股份有限公司投資銀行事業部,執行總經理.0.01%譚湘萍 副總經理,董事會秘書 會計本科,非執業注冊稅務師.曾任江西省萍鄉市市政建設工程公司會計，江西萍鄉方維資產評估事務所審計助理，上海鑫宏有限公司審計助理，上海均富會計師事務所深圳分所項目負責人，信永中和會計師事務所深圳分所項目經理。

28、2010 年起任捷佳偉創微電子設備有限公司財務經理,投資辦經理;2011 年至今先后擔任深圳市捷佳偉創新能源裝備股份有限公司總經理助理兼財務經理,證券部經理,資管中心總監.0.01%資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）8/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 實際控制人合計持股實際控制人合計持股接近接近 30%，股權集中度一般。，股權集中度一般。截至 2022 年末，公司股東余仲、梁美珍、左國軍三人為一致行動人，合計直接、間接持有和控制本公司28.51%股份的表決權，為公司控股股東、實際控制人。截至 2023 年一季度，盡管公司實際控制

29、人的股權集中并不高，但除實際控制人及一致行動人外，前十大股東中單個股東持股比例最高不超過 2.80%，前十大股東外的單個股東持股比例不超過 1.61%，更加分散，進而保證了公司控制權的穩定。圖圖 1：公司股權結構圖：公司股權結構圖（截至（截至 2023 年年 3 月月 31 日）日）資料來源：公司公告，Wind，德邦研究所 1.3.技術人員占比高，人均創利持續增加技術人員占比高，人均創利持續增加 公司員工公司員工近近 4000 人，技術人員占比不斷提高。人，技術人員占比不斷提高。截至 2022 年末公司在職員工合計 3992 人，相比 2018 年的 1579 人，公司自上市以來員工規模迅速壯

30、大；2022年員工中技術人員占比接近 20%，而 2018 年僅為 11.82%，公司研發人員占比近年來快速提高，充分表明公司對研發和技術創新的重視；2022 年公司本科及以上學歷員工占比約 20%，也相比 2018 年提高了約 4pct。人均創人均創利利近年來近年來不斷增長，人均不斷增長，人均創收創收 2022 年年出現波動出現波動。15-22 年公司人均創收、人均創利和人均薪酬基本處于上行區間，7 年三者的 CAGR 分別為 15.41%、22.51%、7.74%，2022 年公司人均創收為 150.43 萬元，人均創利為 26.22 萬元，人均薪酬為 17.92 萬元。圖圖 2：公司員工

31、專業構成公司員工專業構成 圖圖 3：公司員工學歷構成公司員工學歷構成 資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 05001000150020002500300035004000450020152016201720182019202020212022生產銷售技術財務行政工程05001000150020002500300035004000450020152016201720182019202020212022本科以上本科?？茖？埔韵?公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）9/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 4：員工薪酬及創收情況（

32、萬元）員工薪酬及創收情況（萬元）資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 1.4.收入、利潤持續高速增長，盈利能力觸底回升收入、利潤持續高速增長，盈利能力觸底回升 2015 年年以以來收入來收入 CAGR 約約 50%、利潤、利潤 CAGR 約約 60%，均保持高增長態勢。，均保持高增長態勢。公司 15-22 年收入從 3.50 億元上升至 60.05 億元，復合增速高達 50.11%；歸母凈利潤從 0.40 億元上升至 10.47 億元，復合增速高達 59%，收入、利潤均保持高速增長態勢。2023Q1，公司營收為 19.31 億元，同比+42%；歸母凈利潤為 3.36億元，同比+23%。此外

33、根據公司 2023 年半年度業績預告，2023 年上半年公司預計實現歸母凈利潤 7.4-8.1 億元，同比+45%-60%；預計實現扣非利潤 6.7-7.5億元，同比+43.86%-60.15%，高成長屬性依舊。圖圖 5：公司近年營收及增速情況（百萬元）公司近年營收及增速情況（百萬元）圖圖 6：公司近年歸母凈利潤及增速情況（百萬元）公司近年歸母凈利潤及增速情況（百萬元）資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 毛利率觸底企穩，凈利率有抬升趨勢。毛利率觸底企穩，凈利率有抬升趨勢。公司 18 年毛利率和凈利率達到相對高點，毛利率為 40.07%、凈利率為

34、20.51%，此后雙雙迅速下滑，其中毛利率 2021年降至近年來的低點，為 24.60%，此后有企穩跡象，2022 年毛利率 25.44%；而凈利率在 2020 年降至低點，為 12.65%，此后有觸底抬升的趨勢，2022 年回02040608010012014016018020005101520253020152016201720182019202020212022人均薪酬人均創利人均創收（右軸）0%20%40%60%80%100%120%140%160%01000200030004000500060007000營業收入yoy（右軸）0%50%100%150%200%250%02004006

35、008001,0001,200歸母凈利潤yoy（右軸）公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）10/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 升至 17.43%，2023Q1 為 17.42%。圖圖 7：公司近年毛利率、凈利率及公司近年毛利率、凈利率及 ROE 情況情況 資料來源：WIND，公司公告，德邦研究所 電池片工藝設備占比最高，增速近年來有所回落。電池片工藝設備占比最高，增速近年來有所回落。根據公司財報中的業務劃分，公司營收主要由“工藝設備”、“自動化設備”、“其他業務”等構成。其中工藝設備占比最高，2022 年工藝設備業務占比約 83%，自動化設備業務占比 10%、其他業務占

36、比 7%。16-22 年工藝設備復合增速為 41%，呈現高速增長態勢，但增速從 2020 年開始逐漸下滑。圖圖 8：公司主要產品收入及占比情況公司主要產品收入及占比情況（單位：（單位：百萬百萬元）元）資料來源：公司年報，德邦研究所 毛利率整體下行，工藝設備已企穩。毛利率整體下行，工藝設備已企穩。由于公司工藝設備貢獻了主要收入，近年來工藝設備毛利率和整體銷售毛利率基本一致，2018-2022 年整體呈現下滑趨勢，2022 年工藝設備毛利率為 24.36%，同比-1.86pct，已呈現企穩態勢；而自動化設備毛利率從 2018 年的 42.29%下滑至 2021 年的 9.38%，顯著減少，2022

37、年為 13.20%，但仍低于公司整體毛利率，或表明自動化設備壁壘弱于工藝設備及自動化環節競爭加劇。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201520162017201820192020202120222023Q1毛利率凈利率ROE010002000300040005000600070002016201720182019202020212022工藝設備自動化設備其他業務/配件 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）11/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖 9：公司主要產品收入增速情況公司主要產品收入增速情況 圖圖 10：公司主要產品毛利率情況公司主要產品毛

38、利率情況 資料來源：公司年報，德邦研究所 資料來源：公司年報，德邦研究所 2.電池路線千帆競渡，設備更替空間電池路線千帆競渡，設備更替空間廣闊廣闊 2.1.電池環節是光伏產業鏈核心，電池環節是光伏產業鏈核心，perc 為當下主流路線為當下主流路線 電池環節承上啟下，轉換效率是核心指標。電池環節承上啟下，轉換效率是核心指標。電池片生產位于光伏中游環節，上連硅片、下接組件，在該環節制備的 PN 結能夠產生光伏效應，是光伏電池發電的根本，該環節也會決定電池的光電轉換效率，效率是判斷光伏電池好壞的核心指標。圖圖 11：電池片在光伏產業鏈中的位電池片在光伏產業鏈中的位置置 資料來源：CPIA，德邦研究所

39、 PERC 是當下市場主流，效率瓶頸逐漸顯現。是當下市場主流，效率瓶頸逐漸顯現。降本增效是光伏產業發展的永恒主題。為了追求降本增效，技術驅動是行業的顯著特征。截至 2022 年，PERC市場占比為 88%，但在 2018 年，BSF 仍占據市場 60%的份額。PERC 短短幾年取代 BSF 完成電池片技術革新的核心在于前者平均效率比后者高 23 個百分點。目前 PERC 量產效率約 23.2%，已經逼近理論極限效率 24.5%。在此背景下，更高效率的下一代電池技術呼之欲出。圖圖 12：各種電池技術市場占比各種電池技術市場占比-100%-50%0%50%100%150%200%250%20162

40、01720182019202020212022工藝設備自動化設備其他業務/配件總營收0%10%20%30%40%50%60%2016201720182019202020212022工藝設備自動化設備其他業務/配件銷售毛利率 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）12/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：CPIA，德邦研究所 2.2.TOPCon 兼容性強、兼容性強、HIT 理論效率高，新技術迭代理論效率高，新技術迭代或或將帶來設備擴產將帶來設備擴產需求需求 TOPCon 結構鈍化能力優秀，與結構鈍化能力優秀，與 perc 產線兼容性較好。產線兼容性較好。TOPCon

41、即隧道氧化鈍化接觸（Tunnel Oxide Passivated Contact-TOPCon），該電池結構是在硅片的表面生長一層超薄的隧道氧化層 SiO2（1.5nm），再在該超薄氧化層外面覆蓋上一層 P 摻雜的多晶硅（poly-Si）。這層超薄的氧化層既起到了優秀的界面鈍化作用，又起到了讓多數載流子通過而不讓少數載流子通過的作用。該路線與 PERC產線兼容性好，升級投資成本較低。圖圖 13：此處錄入標題：此處錄入標題 資料來源：Ballif,C.,Haug,FJ.,Boccard,M.et al.Status and perspectives of crystalline silicon

42、 photovoltaics in research and industry，德邦研究所 異質結工藝步驟少但工藝難度大，且與現有產線完全不兼容。異質結工藝步驟少但工藝難度大，且與現有產線完全不兼容。在常規晶硅太陽電池的制備中，PN 結的兩端均為單晶硅，從而稱為同質結；若在硅襯底上沉積其它材料，然后通過材料本身功函數與硅襯底功函數的差異形成 PN 結，由于在結區兩端采用的是不同的材料，因此稱之為異質結。根據 ISFH 等機構，異質結極限效率為 28.5%，topcon 為 28.7%，但要求雙面都做多晶硅，而產業化單面多晶0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201

43、820192020202120222023E2024E2025E2027E2030EBSFPERCTOPConHITMWTXBC 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）13/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 硅 TOPCon 只能到 27.1%。異質結效率具備優勢。異質結核心工藝只需 4 步，遠少于 TOPCon 路線，但工藝難度大，且所需設備均不與 PERC 兼容，故升級成本較大。2.3.鈣鈦礦產業化加速，公司領先布局鈣鈦礦產業化加速，公司領先布局 鈣鈦礦效率迅速提高，產業化有望加速。鈣鈦礦效率迅速提高，產業化有望加速。鈣鈦礦太陽能電池主要由上下電極、電子傳輸層、空穴傳輸層

44、、鈣鈦礦吸收層構成，主要分為常規的 n-i-p 或倒置的p-i-n 結構，前者可以進一步分為介孔結構和平面結構。Miyasaka 等研究者在 2009年正式報道了轉化效率 3.8%的鈣鈦礦電池，到現在短短十余年時間，單結鈣鈦礦電池效率已從 3.8%提升至 26%，雙結全鈣鈦礦疊層電池效率達到 29%。鈣鈦礦化學通式為 ABX3，通過改變 A、B、X 三種離子的種類以及不同種類之間的混合比，可以達到鈣鈦礦材料的帶隙從 1.17eV 到 3.11eV 之間連續調控，從而獲得最佳禁帶寬度，而根據 SQ 極限理論，對于單結太陽能電池來說，當吸光材料的禁帶寬度在 1.34eV 時，其理論光電轉換效率可達

45、到最高的 33.7%。鈣鈦礦這一特性有望令其成為超越晶硅的下一代主流光伏電池技術路線。圖圖 14：鈣鈦礦鈣鈦礦常規的常規的 n-i-p（圖（圖 a）或倒置的）或倒置的 p-i-n（圖（圖 b）結構）結構 資料來源：孟憲偉銫基全無機鈣鈦礦太陽能電池的制備及性能優化，德邦研究所 鈣鈦礦工藝與晶硅電池完全不同，鍍膜及激光為核心設備。鈣鈦礦工藝與晶硅電池完全不同，鍍膜及激光為核心設備。制備平面 n-i-p 鈣鈦礦電池的基本流程為：制備（外購）透明導電玻璃層制備電子傳輸層 ETL制備鈣鈦礦吸收層制備空穴傳輸層 HTL金屬電極（蒸鍍）。由鈣鈦礦的結構可知，鈣鈦礦是由不同的功能層疊加組成的。制備這些功能層的

46、過程本質就是鍍膜，而，鍍膜的方式多種多樣，要根據具體情況進行選擇。在目前的主流鈣鈦礦工序中，鍍膜設備主要是 PVD 及涂布機。此外，激光設備在鈣鈦礦制備中也變得不可或缺實現功能層的劃線，通過三次劃線步驟實現子電池的分割與連接。圖圖 15：鈣鈦礦電池生產流程鈣鈦礦電池生產流程示意圖示意圖 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）14/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：材新社官微，德邦研究所 在鈣鈦礦領域，公司依托全面強大的真空鍍膜技術與多年沉淀的精密設備設計能力，從 2022 年下半年至 2023 年 2 月，已向十多家光伏頭部企業和行業新興企業及研究機構提供鈣鈦礦裝備

47、及服務。公司在大尺寸鈣鈦礦、全鈣鈦礦疊層、HJT/TOPCon 疊層鈣鈦礦領域的設備銷售持續放量，設備種類涵蓋 RPD、PVD、PAR、CVD、蒸發鍍膜及精密狹縫涂布、晶硅疊層印刷等。伴隨光伏行業持續增長以及光伏技術路線不斷更迭，作為光伏高效路線重要環節的光伏設備行業將迎來新的發展機遇，光伏設備市場發展空間廣闊。3.原材料供應充足，產品獲高端客戶加持原材料供應充足，產品獲高端客戶加持 3.1.上游行業充分競爭，原材料供應充足上游行業充分競爭，原材料供應充足 位于高端裝備制造業，聯結上游元件與下游生產企業。位于高端裝備制造業，聯結上游元件與下游生產企業。公司上游主要為石墨舟、干式真空泵、專用設備

48、電源等部件制造，機械加工設備制造以及通用材料或通用元件行業。上游行業基本屬于充分競爭性行業，市場供應相對充足，不存在個別企業技術壟斷，對設備制造行業的發展比較有利。公司下游行業為太陽能電池片生產行業，下游行業對設備制造行業的發展具有較大的牽引作用，下游行業對本行業產品的需求直接決定了設備制造行業的市場需求。材料占成本比例高，機械零部件采購較多。材料占成本比例高，機械零部件采購較多。公司 2021、2022 太陽能電池生產設備成本中直接材料占比約 80%-85%、直接人工占比約 4%，制造費用占比約9%，材料成本占比較高，表明公司規模效應較為顯著。公司生產所需的原材料分為標準采購件和外協加工件。

49、標準采購件指直接采購自供應商的標準產品，主要包括材料五金件、傳動件、電器件、閥門管道真空件等。外協加工件指由公司委托專業加工廠家參照設計圖紙加工的物料，公司的外協加工件主要系部分零部件和結構類材料，主要包括鈑金、機加、機架等。圖圖 16：公司公司上下游上下游示意圖示意圖 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）15/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 資料來源：公司公告，德邦研究所繪制 3.2.銷售集中度波動，產品獲高端客戶加持銷售集中度波動，產品獲高端客戶加持 銷售收入相對集中，采購依賴度較低。銷售收入相對集中，采購依賴度較低。公司近年來大客戶集中度經歷了2015-2018 年

50、的下滑和 2018-2022 年的波動趨勢，近三年前五大客戶的集中度在50%上下波動，2022 年約為 49%，雖然比例較高，但也符合光伏電池行業特征，2021 排名前五的電池片企業產量占國內電池片總產量的 53.9%。前五大供應商采購占比則較低，近三年來不超過 20%，或表明上游原材料市場供應充足，公司對單一供應商依賴度較小。圖圖 17：公司公司采購、銷售集中度情況采購、銷售集中度情況 資料來源：公司公告，德邦研究所 客戶優勢明顯，與頭部光伏企業保持合作?？蛻魞瀯菝黠@，與頭部光伏企業保持合作。憑借在技術研發、產品性能、服務質量方面的綜合優勢，公司與主流的晶體硅太陽能電池生產企業建立了長期合作

51、關系。同時公司通過與國內外主流企業的合作，促進公司研發生產技術的不斷創新和產品性能的持續提高。公司在行業中形成了良好的口碑和信譽，積累了一批高端客戶和合作伙伴，且基本為行業內的重要企業，如通威股份、阿特斯、天合光能、隆基股份、晶科能源等。0%10%20%30%40%50%60%70%80%050010001500200025003000350020152016201720182019202020212022前五大客戶銷售額（百萬元）前五大供應商采購額（百萬元）前五大客戶銷售占比（右軸）前五大供應商采購占比（右軸）公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）16/23 請務必閱讀正文之后的信息披

52、露和法律聲明 圖圖 18：公司主要客戶情況公司主要客戶情況 資料來源：公司官網，德邦研究所 4.設備企業有多點開花趨勢，行業轉向高端競爭設備企業有多點開花趨勢，行業轉向高端競爭 4.1.電池片設備電池片設備公司新進入者增多，公司仍占據主要市場地位公司新進入者增多，公司仍占據主要市場地位 新進入者增多、技術路線選擇加劇行業競爭。新進入者增多、技術路線選擇加劇行業競爭。光伏電池設備市場近年來新進入者有增多的趨勢。尤其是 2020 年以來，電池企業擴產計劃不斷增多，再加上大尺寸的技改訂單，對于設備需求量不斷增大，也給中小設備企業創造了一定的市場空間。電池設備領域近年來涌入了如拉普拉斯、松煜、紅太陽、

53、北方華創、理想萬里暉等企業。同時，光伏技術路線更迭也在推動設備競爭個性化與激烈化，如對于 TOPCon 電池鍍非晶硅膜工藝存在 LPCVD、PECVD 等的競爭；HJT 采用的非晶硅沉積工藝存在HWCVD與PECVD等的競爭；鍍導電膜工藝存在PVD、RPD 等路線競爭；并且不同的工藝由不同的設備廠商主導推進。表表 4：行業內的主要企業行業內的主要企業 設備類型設備類型 國內主要廠商國內主要廠商 國外主要廠商國外主要廠商 清洗設備 常州捷佳創、上海思恩、張家港超聲、上海釜川、北方華創、邁為股份-制絨和刻蝕設備 常州捷佳創、蘇州聚晶、邁為股份 Schmid、RENA 擴散爐 捷佳偉創、豐盛裝備、中

54、電集團公司 48 所、北方華創 Tempress Systems,Inc.、Centrotherm Photovoltaics AG 鍍膜設備 捷佳偉創、北方華創、豐盛裝備、中電集團公司 48 所、邁為股份、拉普拉斯、萬里暉、紅太陽、松煜 Centrotherm Photovoltaics AG、Roth&Rau、Tempress Systems,Inc.自動化設備 捷佳偉創、羅博特科、先導智能、無錫江松、邁為股份 Jonas&Redmann、Schmid、MANZ 資料來源：公司公告，邁為股份官網，理想萬里暉官網，CPIA，德邦研究所 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）17/23

55、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 行業競爭格局轉向高端，公司仍占據主要市場地位。行業競爭格局轉向高端，公司仍占據主要市場地位。光伏電池片在向更高效率邁進，行業技術標準也將大幅提升，從而提高配套設備的行業發展門檻，行業競爭未來會逐步從低端競爭轉向高端競爭，行業技術屬性愈發成為競爭的焦點，新技術、新裝備推動光伏產品向高轉換效率、高產品品質、低制造成本的趨勢發展，技術升級加快，不具備技術和成本優勢的企業將逐步退出市場，低端產能大量被市場淘汰，市場份額將向有技術、資金、管理優勢，能夠持續投入新技術和新裝備的企業集中。公司作為太陽能電池設備的領先企業，產品已廣泛應用于國內外知名太陽能電池制造企業，

56、市場占有率較高，主要設備連續七年產銷量位居行業首位，已成長為全球規模最大的太陽能電池裝備供應商。4.2.業內主要上市公司業內主要上市公司對比：高成長、高盈利、低對比：高成長、高盈利、低費率費率 對比光伏電池設備環節部分相關上市企業的財務數據，公司體量在可比公司中較大，2022年公司營業收入為60.05億元，歸母凈利潤為10.47億元。2016-2022年公司營業收入 CAGR=39.04%，歸母凈利潤 CAGR=43.86%，均處于高速增長狀態。圖圖 19：相關公司相關公司近年來近年來營業收入營業收入（百萬元百萬元）圖圖 20：相關公司相關公司近年來歸母凈利潤（近年來歸母凈利潤（百萬元百萬元）

57、資料來源：WIND，各公司公告，德邦研究所 資料來源：WIND，各公司公告，德邦研究所 近年來公司的毛利率已逐步企穩，凈利率處于可比公司中上游水平。2019 年-2022 年及 2023Q1 公司毛利率為 32.06%、26.43%、24.60%、25.44%、22.78%；凈利率分別為 14.82%、12.65%、14.14%、17.43%、17.42%。圖圖 21：相關公司相關公司近年來近年來毛利率情況毛利率情況 圖圖 22：相關公司相關公司近年來凈利率情況近年來凈利率情況 資料來源：WIND，各公司公告，德邦研究所 資料來源：WIND，各公司公告，德邦研究所 01000200030004

58、000500060007000邁為股份羅博特科金辰股份捷佳偉創20162017201820192020202120222023Q1(200)020040060080010001200邁為股份羅博特科金辰股份捷佳偉創20162017201820192020202120222023Q10.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%邁為股份羅博特科金辰股份捷佳偉創-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%邁為股份羅博特科金辰股份捷佳偉創 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）18/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖

59、圖 23：相關公司相關公司近年來期間費用率近年來期間費用率情況情況 資料來源：WIND，各公司公告，德邦研究所 費用方面，公司近年來的期間費用率顯著低于其他上市公司，2019 年-2022年及 2023Q1 公司的期間費用率分別為 14.19%、10.13%、8.00%、5.06%、6.19%，充分表明公司具備優秀的費用管控能力。5.光伏技術持續迭代，光伏技術持續迭代，多路線布局助力公司持續成長多路線布局助力公司持續成長 目前，我國先進晶體硅電池技術發展呈現多樣化以及迭代加速的趨勢，TOPCon、HJT、IBC 等一批高效晶硅電池工藝技術在圍繞著降本提效不斷進行技術創新，在轉換效率方面不斷刷新

60、紀錄，引領著全球新技術發展。此外，鈣鈦礦電池由于其兼備高效率和低成本以及對環境造成的影響較小等特點，被認為是極具潛力的高效率低成本光伏技術之一，在未來的光伏發電技術中將占據重要的地位。鈣鈦礦疊層電池以其高效率、低成本、制備工藝簡單等突出優勢，近年來也逐漸成為了世界光伏研究領域的重要熱點方向。公司在太陽能電池設備生產領域，行業地位突出，作為太陽能電池設備的領先企業，主要提供滿足下游客戶技術需求的設備解決方案，包括 PERC、TOPCon、HJT、HBC、IBC、鈣鈦礦等技術的設備，公司在各電池技術路線上都進行了設備技術的布局，并且在 TOPCon、HJT 等新一代技術路線上推出了在降本或增效上具

61、有優勢的差異化設備產品。圖圖 24：公司鈣鈦礦量產鍍膜設備公司鈣鈦礦量產鍍膜設備 圖圖 25：公司公司 TOPCon PE-Poly 設備設備 資料來源：公司官微，德邦研究所 資料來源：公司官微，德邦研究所 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20162017201820192020202120222023Q1邁為股份羅博特科金辰股份捷佳偉創 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）19/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 在 TOPCon 電池技術中，目前傳統為 LPCVD 路線，公司 LPCVD 設備產能或技

62、術性能都已領先對手；而 PE-Poly 技術路線采用原位摻雜，時間僅為傳統 LP路線的五分之一，同時完美實現了隧穿層、Poly 層、原位摻雜層的“三合一”制備，解決了傳統 TOPCon 電池生產過程中繞鍍、能耗高、石英件高損耗的固有難點。公司的 PE-Poly 技術路線設備已成功獲取頭部客戶訂單，進一步加快 TOPCon電池的大規模產業化，奠定公司在 TOPCon 高效電池專用設備及技術領域的龍頭地位。在鈣鈦礦領域，公司設備也持續放量。從 2022 年下半年至 2023 年 2 月，捷佳偉創依托全面強大的真空鍍膜技術與多年沉淀的精密設備設計能力，已向十多家光伏頭部企業和行業新興企業及研究機構提

63、供鈣鈦礦裝備及服務，訂單金額超過 2 億元人民幣。公司在大尺寸鈣鈦礦、全鈣鈦礦疊層、HJT/TOPCon 疊層鈣鈦礦領域的設備銷售持續放量，設備種類涵蓋 RPD、PVD、PAR、CVD、蒸發鍍膜及精密狹縫涂布、晶硅疊層印刷等。公司在鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層 MW 級量產型整線裝備的研發和供應能力，獲得了越來越多客戶的關注與信任。捷佳偉創作為全球太陽能電池設備龍頭企業，在太陽能電池技術快速迭代的背景下，完成了 TOPCon、HJT、鈣鈦礦及鈣鈦礦疊層等光伏電池技術整線裝備的深入布局，并不斷創新引領著光伏電池裝備技術的發展。6.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 6.1.盈利預測盈利預測 核心假設：核

64、心假設：1）工藝設備業務工藝設備業務：公司工藝設備主要包清洗、制絨、擴散、沉積、燒結等設備。鑒于光伏電池技術路線不斷迭代，設備有望迎來更新換代期，預計 2023-2025年公司工藝設備增速分別為 75%、40%、35%；毛利率趨于穩定，假設分別為25.98%、25.98%、25.98%。2）自動化設備自動化設備業務：業務：自動化設備主要是配合生產線上的主設備使用，屬于生產線上的配套設備，如全自動石英舟裝卸片機、全自動石墨舟裝卸片機等。預計2023-2025 年增速分別為 75%、40%、35%，毛利率分別為 10%、10%、10%。3）其他業務：公司其他業務收入主要包括配件銷售、設備改造等。預

65、計2023-2025 年增速分別為 20%、20%、20%，毛利率分別為 50%、50%、50%。表表 5：公司主要業務拆分公司主要業務拆分 單位：百萬元單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 5047.21 6005.04 10255.04 14246.32 19132.86 YOY 24.80%18.98%70.77%38.92%34.30%營業成本 3805.77 4477.35 7620.30 10613.05 14277.79 毛利率 24.60%25.44%25.69%25.50%25.38%1.工藝設備工藝設備 收入 4200.12 49

66、63.90 8686.83 12161.56 16418.10 YOY 22.62%18.18%75.00%40.00%35.00%成本 3098.74 3754.59 6430.39 9002.54 12153.43 毛利率 26.22%24.36%25.98%25.98%25.98%2.自動化設備自動化設備 收入 682.17 579.72 1014.51 1420.32 1917.43 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）20/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 YOY 44.74%-15.02%75.00%40.00%35.00%成本 618.16 503.22 91

67、3.06 1278.29 1725.69 毛利率 9.38%13.20%10.00%10.00%10.00%3.其他業務其他業務 收入 164.92 461.42 553.70 664.45 797.33 YOY 11.79%171.41%20.00%20.00%20.00%成本 88.87 219.53 276.85 332.22 398.67 毛利率 46.11%52.42%50.00%50.00%50.00%資料來源：公司年報，WIND，德邦研究所測算 6.2.投資建議投資建議 公司聚焦太陽能光伏行業，擁有業內領先的太陽能電池裝備研發、制造和生產供應能力，主要產品連續七年產銷量位居行業首

68、位，已成長為全球規模最大的太陽能電池裝備供應商。公司全面布局 PERC、TOPCon、HJT、IBC、鈣鈦礦太陽能電池裝備，提供高效太陽能電池裝備及智能制造系統解決方案，伴隨光伏行業高景氣度，看好公司長期發展。預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為16.81/23.11/30.82 億元。我們選取同為光伏設備領域的上市公司作為可比公司，我們認為與可比公司相比顯著低估，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 6：可比公司估值分析（截至可比公司估值分析（截至 2023/7/19）證券代碼 公司簡稱 總市值總市值 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（X）（億元）2023E 2024E 20

69、25E 2023E 2024E 2025E 300751.SZ 邁為股份 533.96 14.09 23.45 32.53 37.90 22.77 16.41 603396.SH 金辰股份 74.02 1.88 3.43 5.35 39.37 21.58 13.84 300757.SZ 羅博特科 85.65 1.07 1.77 2.21 79.68 48.37 38.75 平均值 52.32 30.91 23.00 300724.SZ 捷佳偉創 352.94 16.81 23.11 30.82 21.00 15.27 11.45 資料來源：WIND（除捷佳偉創、邁為股份外其他公司歸母凈利潤為

70、Wind 一致預期），德邦研究所 7.風險提示風險提示 1、光伏政策變動風險光伏政策變動風險 根據近年光伏市場情況，隨著補貼政策快速退坡，光伏市場往往會出現較大波動。未來若國內外光伏政策再次出現重大不利變化，例如補貼大幅降低或取消，而光伏發電成本下降的幅度顯著低于補貼下降的幅度，將使得市場需求和整個光伏行業的發展受到較大負面影響，從而可能出現公司銷量、價格及經營業績大幅下滑的風險。2、市場競爭逐漸加劇的風險、市場競爭逐漸加劇的風險 光伏行業正處于快速發展的風口，國家扶持政策的不斷出臺、光伏平價時代的來臨將促使市場需求進一步擴大，投資收益的良好預期可能吸引更多具備技術實力、資金實力的企業進入光伏

71、行業，加劇行業競爭。若公司不能通過持續的研發創新保持產品競爭優勢，不能及時、準確地把握行業和技術發展趨勢從而不斷 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）21/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 推出適應市場需求的新產品，則公司將可能失去其領先優勢，進而面臨市場份額下降、毛利率和盈利能力下滑的風險。3、技術研發風險、技術研發風險 專用設備制造行業屬于技術密集型行業，公司多年來一直專注于晶體硅太陽能電池生產設備的研發、生產和銷售，注重自主研發和技術創新，積極研發新一代產品。但是隨著行業技術水平不斷提高，對產品的要求不斷提升，若公司無法快速按照計劃推出適應市場需求的新產品，將影響公司

72、產品的市場競爭力，對公司業務發展造成不利影響。公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）22/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 主要財務指標主要財務指標 2022 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 每股指標(元)營業總收入 6,005 10,255 14,246 19,133 每股收益 3.01 4.83 6.64 8.85 營業成本 4,477 7,620 10,613 14,278 每股凈資產 20.68 25.31 31.94 40.79 毛利率%25.4%25

73、.7%25.5%25.4%每股經營現金流 4.17 1.76 12.83 14.94 營業稅金及附加 30 41 57 77 每股股利 0.20 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.5%0.4%0.4%0.4%價值評估(倍)營業費用 110 205 214 287 P/E 37.88 21.00 15.27 11.45 營業費用率%1.8%2.0%1.5%1.5%P/B 5.51 4.01 3.17 2.48 管理費用 124 205 285 383 P/S 5.88 3.44 2.48 1.84 管理費用率%2.1%2.0%2.0%2.0%EV/EBITDA 36.98 18.97

74、 11.89 7.19 研發費用 286 615 926 1,244 股息率%0.2%0.0%0.0%0.0%研發費用率%4.8%6.0%6.5%6.5%盈利能力指標(%)EBIT 918 1,568 2,152 2,865 毛利率 25.4%25.7%25.5%25.4%財務費用-216-205-285-383 凈利潤率 17.4%16.4%16.2%16.1%財務費用率%-3.6%-2.0%-2.0%-2.0%凈資產收益率 14.5%19.1%20.8%21.7%資產減值損失-88 0 0 0 資產回報率 5.5%6.3%6.1%6.5%投資收益 13 115 160 215 投資回報率

75、10.9%15.3%16.7%17.6%營業利潤 1,167 1,889 2,597 3,463 盈利增長(%)營業外收支 6 0 0 0 營業收入增長率 19.0%70.8%38.9%34.3%利潤總額 1,173 1,889 2,597 3,463 EBIT 增長率 12.0%70.9%37.2%33.2%EBITDA 973 1,638 2,235 2,958 凈利潤增長率 45.9%60.6%37.5%33.4%所得稅 126 208 286 381 償債能力指標 有效所得稅率%10.7%11.0%11.0%11.0%資產負債率 62.4%66.9%70.5%70.1%少數股東損益-0

76、 0 0 0 流動比率 1.5 1.4 1.4 1.4 歸屬母公司所有者凈利潤 1,047 1,681 2,311 3,082 速動比率 0.8 0.7 0.7 0.7 現金比率 0.3 0.3 0.3 0.4 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 經營效率指標 貨幣資金 4,027 4,535 9,032 14,348 應收帳款周轉天數 95.4 80.0 80.0 80.0 應收賬款及應收票據 3,684 5,431 8,815 6,066 存貨周轉天數 446.3 450.0 450.0 450.0 存貨 7,068 11,983 14,550

77、 21,145 總資產周轉率 0.3 0.4 0.4 0.4 其它流動資產 2,776 3,034 3,547 4,176 固定資產周轉率 12.3 15.8 19.2 24.6 流動資產合計 17,555 24,983 35,944 45,735 長期股權投資 64 64 64 64 固定資產 488 648 743 779 在建工程 201 121 72 43 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2022 2023E 2024E 2025E 無形資產 150 150 150 150 凈利潤 1,047 1,681 2,311 3,082 非流動資產合計 1,581 1,661 1,707

78、1,714 少數股東損益-0 0 0 0 資產總計 19,136 26,644 37,651 47,449 非現金支出 239 70 84 93 短期借款 314 314 314 314 非經營收益-113-115-160-215 應付票據及應付賬款 4,998 4,993 8,921 9,798 營運資金變動 279-1,022 2,233 2,241 預收賬款 0 0 0 0 經營活動現金流 1,451 614 4,467 5,201 其它流動負債 6,567 12,470 17,238 23,078 資產-225-150-130-100 流動負債合計 11,879 17,778 26,4

79、74 33,190 投資-1,567 0 0 0 長期借款 0 0 0 0 其他 30 115 160 215 其它長期負債 54 54 54 54 投資活動現金流-1,762-35 30 115 非流動負債合計 54 54 54 54 債權募資 312 0 0 0 負債總計 11,932 17,831 26,528 33,244 股權募資 0-2 0 0 實收資本 348 348 348 348 其他-103-70 0 0 普通股股東權益 7,203 8,812 11,123 14,205 融資活動現金流 209-72 0 0 少數股東權益 1 1 1 1 現金凈流量-52 508 4,49

80、8 5,316 負債和所有者權益合計 19,136 26,644 37,651 47,449 備注：表中計算估值指標的收盤價日期為 7 月 19 日 資料來源：公司年報（2021-2022），德邦研究所 公司首次覆蓋 捷佳偉創（300724.SZ）23/23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分分析師析師與研究助理與研究助理簡介簡介 俞能飛：德邦證券研究所智能制造組組長，機械設備首席分析師。廈門大學經濟學碩士，曾于西部證券、華西證券、國泰君安等從事機械、中小盤研究。擅長挖掘底部、強預期差、高彈性標的研究。作為團隊核心成員獲得 2016 年水晶球機械行業第一名；2017

81、年新財富、水晶球等中小市值第一名；2018 年新財富中小市值第三名；2020 年金牛獎機械行業最佳行業分析團隊。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信 息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀 點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 Table_RatingDescription 1.投資評級的比較和評級標準：投資評級的比較和評級標準：以報告發布后的 6 個月內的市場表現為比較標準，報告發布日

82、后 6 個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期市場基準指數的漲跌幅；2.市場基準指數的比較標準：市場基準指數的比較標準：A 股市場以上證綜指或深證成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。類類 別別 評評 級級 說說 明明 股票投資評股票投資評級級 買入 相對強于市場表現 20%以上；增持 相對強于市場表現 5%20%；中性 相對市場表現在-5%+5%之間波動；減持 相對弱于市場表現 5%以下。行業投資評行業投資評級級 優于大市 預期行業整體回報高于基準指數整體水平 10%以上；中性 預期行業整體回報介于基準指數整體水平-10%與 10%之間；

83、弱于大市 預期行業整體回報低于基準指數整體水平 10%以下。法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況 下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容 所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可 能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊 的投資目標、財

84、務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，德邦證券及其 所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經德邦證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件 或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為 本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡德邦證券研究所并獲得許可，并需注明出處為德邦證券研究 所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，德邦證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。