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1、證券研究報告公司深度研究其他電源設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/37 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 盛弘股份（300693）工商儲工商儲+充電樁雙輪驅動，開啟公司新紀元充電樁雙輪驅動，開啟公司新紀元 2023 年年 08 月月 18 日日 證券分析師證券分析師 曾朵紅曾朵紅 執業證書：S0600516080001 021-60199793 證券分析師證券分析師 陳瑤陳瑤 執業證書：S0600520070006 證券分析師證券分析師 郭亞男郭亞男 執業證書：S0600523070003 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)33.42 一年最

2、低/最高價 32.70/76.66 市凈率(倍)5.91 流通 A 股市值(百萬元)8,272.67 總市值(百萬元)10,335.00 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)5.66 資產負債率(%,LF)54.39 總股本(百萬股)309.25 流通 A 股(百萬股)247.54 相關研究相關研究 買入（首次）Table_EPS 盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）1,503 2,802 3,894 5,098 同比 47%86%39%31%歸屬母公司凈利潤（百萬元）224 441 656 867 同比 97%97%49%32

3、%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）0.72 1.43 2.12 2.80 P/E（現價&最新股本攤?。?6.23 23.43 15.75 11.92 Table_Tag 關鍵詞：關鍵詞：#第二曲線第二曲線 Table_Summary 投資要點投資要點 四條主線打造差異化競爭優勢四條主線打造差異化競爭優勢，儲能及充電樁貢獻強勁增長動力。，儲能及充電樁貢獻強勁增長動力。公司作為電力電子平臺型公司，起家于 APF、SVG 等傳統業務，后緊抓行業發展趨勢，進入儲能、電動汽車與電池化成與檢測市場。近年來公司新能源產品線營收占比逐步擴大，2022 年已達 62.5%，我們認為公司有望在未來一輪儲能及充電樁

4、爆發趨勢中收獲放量。差異化策略助力大儲盈利領先，工商業經濟性拐點在即有望放量差異化策略助力大儲盈利領先，工商業經濟性拐點在即有望放量。1）大儲：大儲：市場端公司差異化布局：境內主推純 PCS，境外主推半集成系統，充分發揮優勢避免與客戶競爭，客戶端境外精選高質量客戶保證高毛利率；碳酸鋰價格跌至 30 萬元/噸以內推動儲能 IRR 提升，境內外政策推動大儲放量，公司加強 IGBT 模塊供應下充分受益，我們預計 2023 年公司儲能出貨可達到 3GW+。2）工商儲：）工商儲：境內峰谷價差拉大疊加政策推動工商儲拐點初現，浙江工商儲 IRR 可達 23.85%，經濟性凸顯，公司前瞻布局、產品儲備豐富，客

5、戶渠道與原業務共用下快速起量，我們預計 2023 年公司工商儲出貨可達 400-500MW，同比翻三倍以上增長。充電樁需求高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力。充電樁需求高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力。受益于新能源汽車發展，境內外充電樁需求高增。產品端，公司充電樁產品采用有源 APFC 技術，性能優異，系統效率達到 95%以上，功率因數達 0.99，同時認證領先；盈利端，公司是全國首家在大功率直流充電系統中具備交流側漏電保護功能的企業，多年深耕行業，現有產品定位高端，毛利率長期領跑行業。公司充電樁業務境內外穩步發展，并享有優質客戶資源，我們預計 2023 年充電樁業務收入有望達

6、9.5 億元。其他業務方面，其他業務方面，電能質量設備定位“現金?！彪娔苜|量設備定位“現金?！?，電池化成與檢測業務亦，電池化成與檢測業務亦穩步增長。穩步增長。綜合考慮行業特征及公司實力，疊加行業進入穩增長階段，我們預計公司電能設備板塊未來將保持 10-20%的穩健增速；公司耕耘電池化成與檢測業務十年，產品相比于業內其他公司具有更多優勢，具有能量高效利用等特性，深受下游客戶青睞，我們認為公司將繼續保持技術領跑者地位，預計 2023 年公司該業務收入達 3-4 億元，同增 50%+。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤為4.4/6.6/8.7 億元

7、，對應 PE 為 23/16/12 倍，考慮到充電樁、儲能行業正處于高速發展階段，公司將充分受益高增，同時公司產品、研發、渠道上具有多方優勢，盈利彈性較大，2023 年我們給予公司 35 倍 PE 作為估值依據，目標價 49.9 元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：風險提示：儲能行業發展不及預期，境外政策不確定，行業競爭格局惡化。-16%-4%8%20%32%44%56%68%80%92%2022/8/182022/12/172023/4/172023/8/16盛弘股份滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究

8、2/37 內容目錄內容目錄 1.電力電子平臺型公司，四條主線打造差異化競爭優勢電力電子平臺型公司，四條主線打造差異化競爭優勢.5 1.1.業務：電能質量為基，業務重心逐步轉向新能源行業.5 1.2.管理層：股權較為集中，管理層具有產業背景.6 1.3.財務：經營風格穩健，盈利情況可觀.7 2.儲能：差異化策略助力盈利領先，工商儲拐點已至加速放量儲能：差異化策略助力盈利領先，工商儲拐點已至加速放量.9 2.1.大儲：海內外因地制宜，市占率持續提升.12 2.1.1.行業：降價刺激儲能經濟性提升，政策招標推動大儲放量.12 2.1.2.公司：海內外因地制宜采取不同策略，2023 年有望進一步放量.

9、14 2.2.工商儲：工商儲拐點到來，公司落地領先有望構筑先發優勢.16 2.2.1.行業：多重推力加速工商儲發展，行業拐點已至.17 2.2.2.公司：工商儲產品性能優異，前瞻布局落地領先.21 3.充電樁需求高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力充電樁需求高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力.23 3.1.市場：受益于新能源汽車發展，境內外充電樁需求高增.23 3.2.公司：深耕充電樁領域數十年，境外布局帶來新增長.26 4.電能質量設備定位電能質量設備定位“現金?，F金?！?，增長穩健，增長穩健.29 5.乘新能源汽車東風，電池化成與檢測業務穩步增長乘新能源汽車東風，電池化成與檢測業務

10、穩步增長.31 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.33 7.風險提示風險提示.34 1XuX1VQYmWwV6M8Q7NmOrRnPsRlOqQuMlOtRnMbRpPzRuOtPqMNZtRtR 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/37 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司主要產品示意圖.5 圖 3：公司股權結構（截至 23 年 6 月 29 日）.6 圖 4：公司營收及同比增速.7 圖 5：公司歸母凈利潤及同比增速.7 圖 6：公司各類業務收入占比.8 圖 7：公司近年銷售毛利率、銷售

11、凈利率.8 圖 8：公司各類業務毛利率.8 圖 9：公司近年員工人數構成結構.9 圖 10：公司近年研發費用投入情況.9 圖 11：公司儲能業務涉及產業鏈環節.9 圖 12：全球儲能空間測算.10 圖 13：中國儲能 PCS 提供商 2022 年境內出貨量（GW）.12 圖 14：中國儲能 PCS 提供商 2022 年全球出貨量（GW）.12 圖 15：可比公司儲能業務毛利率.12 圖 16：22Q4、23Q2 末磷酸鐵鋰電池成本測算對比.13 圖 17：儲能系統及 EPC 價格下降（元/Wh）.13 圖 18：美國大型電池儲能備案量（MW，累計）.14 圖 19：美國大型電池儲能裝機（MW）

12、.14 圖 20：境內儲能月度招標數據（MWh）.14 圖 21：境內儲能累計并網量（MWh）.14 圖 22：公司儲能業務區域分布（收入口徑）.15 圖 23：公司儲能境內外毛利率對比.15 圖 24：公司產品獲得國際各類權威認證.16 圖 25：公司產品模塊化設計便于運維.16 圖 26：公司儲能出貨（GW）.16 圖 27：德國工商業電價逐步上漲（歐元/MWh）.17 圖 28：美國工商部門電價及預測值（美分/kWh）.17 圖 29：歐洲工商業儲能潛在空間測算.17 圖 30：美國工商業儲能潛在空間測算.17 圖 31：2023 年 1-8 月境內省市電價峰谷價差情況（元/kWh）.1

13、8 圖 32：浙江工商儲 IRR 測算.18 圖 33：部分省份需求響應政策.19 圖 34：部分地區用戶側儲能專項補貼最高額.19 圖 35：兩部制電價機制下的兩種電費.20 圖 36：用戶側加入儲能前后負荷曲線.20 圖 37：2021 年-2023 年部分省市限電政策.20 圖 38：各省市分布式光伏配儲政策.20 圖 39：各逆變器廠商儲能布局情況.22 圖 40：境內 PCS 主要玩家工商儲產品儲備情況.22 圖 41：公司工商儲出貨量及預期（MW）.22 圖 42：中國 EV 與充電樁保有量及有效車樁比.23 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證

14、券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/37 圖 43：中國充電樁需求缺口持續增長.23 圖 44：中美歐充電樁空間測算.25 圖 45：公司充電樁業務涉及產業鏈環節.26 圖 46：2021 年充電模塊市場格局.27 圖 47：可比公司充電樁毛利率情況.28 圖 48：境內主要運營商充電樁數量（公共樁及共享私樁）（截至 2022 年）.29 圖 49：我國有源濾波設備市場規模.30 圖 50：我國用戶側無功補償市場規模.30 圖 51：公司 APF 產品品類齊全.30 圖 52：公司電池化成與檢測產品優勢.32 表 1：公司主要產品及用途.6 表 2：公司高管履歷.7 表 3：公司儲能產品

15、簡介.9 表 4：公司工商業儲能解決方案應用案例.21 表 5：歐美充電樁鼓勵發展政策.24 表 6：公司充電樁產品簡介.26 表 7：充電樁歐洲 CE 測試內容.27 表 8：公司部分電池檢測產品.31 表 9：盛弘股份盈利預測拆分.33 表 10：可比公司估值（截至 2023 年 8 月 17 日）.34 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/37 1.電力電子平臺型公司，四條主線打造差異化競爭優勢電力電子平臺型公司，四條主線打造差異化競爭優勢 1.1.業務：業務：電能質量為基，電能質量為基，業務重心逐步轉向新能源

16、行業業務重心逐步轉向新能源行業 專注電力電子變換技術十五載，產品線逐步拓展。專注電力電子變換技術十五載，產品線逐步拓展。公司是我國領先的電力電子變換與控制企業，成立于 2007 年，早期主要從事電能質量產品 APF、SVG 等，后緊抓行業發展趨勢，進入儲能、電動汽車與電池化成與檢測市場。經過多年積累，公司在技術、研發上都形成了深厚積累，在產品迭代、研發產業化上具有豐富經驗，支撐公司在新的業務領域不斷突破。圖圖1：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：盛弘股份招股說明書，公司官網，東吳證券研究所 目前公司主要有四大支柱業務，分別為工業配套電源、新能源電能變換設備、電動目前公司主要有四大支柱業務，分

17、別為工業配套電源、新能源電能變換設備、電動汽車充電樁與電池化成與檢測設備。汽車充電樁與電池化成與檢測設備。公司開發的各類產品核心技術皆為電力電子變換與控制技術，根據不同應用需求運用該核心技術開發出不同種類產品，使產品能實現變換和控制電力的核心功能。同時，公司對各類產品均進行了模塊化處理，客戶可以整體購買相應產品，也可以購置相應模塊解決對應的電力電子問題。圖圖2：公司主要產品公司主要產品示意圖示意圖 數據來源：盛弘股份公司官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/37 表表1：公司主要產品及用途公司主要

18、產品及用途 業務分類業務分類 主要產品主要產品 主要用途主要用途 應用領域應用領域 新能源電能變換設備 儲能變流器、儲能電站集成方案設計及實施 儲能電池和電網之間的雙向電能變換及傳輸 分布式光伏系統、電力儲能、微電網系統等 電動汽車充換電服務 分體式及一體式充電設備、交流充電樁、恒功率充電模塊、充電站建設及運營管理服務 為新能源汽車車主及運營商提供充電設備及充換電服務 電動汽車充換電站、停車場充電裝置 電池化成與檢測設備 鋰電池系列、鉛酸電池系列電池化成與檢測設備 電池研發及制造過程中的充放電檢測及電池化成和分容等工序 鋰電池、鉛酸電池生產商、新能源汽車制造商 工業配套電源 有源電力濾波器（A

19、PF）、三相不平衡調節裝置（SPC）、動態電壓調節器（AVC）、低壓線路調壓器（LVR）、不間斷電源（UPS）、變頻器、激光發生器電源、單晶硅爐加熱電源 解決用戶在用電過程中遇到的工業配套電源問題，通過解決電網諧波、三相不平衡、電壓暫將、突然斷電等問題，提升用戶用電質量及用電安全 高端裝備制造、石油礦采、軌道交通、IDC 數據中心、通信、冶金化工、汽車制造工業、公共設施、銀行、醫院、劇院、廣電、主題公園、電力系統等行業 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 1.2.管理層：股權較為集中，管理層具有產業背景管理層：股權較為集中，管理層具有產業背景 公司股權結構穩定，前三大股東合計持股公司股權結構穩

20、定，前三大股東合計持股 29.63%。截至 23 年 6 月 29 日，公司實際控制人與最終受益人為方興，持有公司 18.75%股權；第二大股東盛劍明與第三大股東肖學禮分別持有公司 6.02%與 4.89%股權，三人合計持股 29.66%，其余股東持股比例均小于 3%，公司控制權穩定。目前，公司旗下共有 8 家全資子公司，包括美國盛弘和新加坡盛弘兩家境外子公司。圖圖3：公司股權結構公司股權結構（截至截至 23 年年 6 月月 29 日日）數據來源：公司公告，東吳證券研究所 多名高管具有產業、外企背景。多名高管具有產業、外企背景。董事長方總出身于頭部外企寶潔、捷普電子，公司創始團隊多名核心技術人

21、員曾在華為電氣、艾默生等全球頭部企業就職，專業能力扎實，對儲能 PCS、充電樁等行業與技術理解深刻。公司從成立便具有國際化基因，為后續全 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/37 球業務布局奠定了基礎。表表2：公司高管履歷公司高管履歷 姓名 職位 履歷 方興 董事長、總經理 先后就職于寶潔、捷普電子 肖學禮 董事、副總經理 歷任華為電氣工程師、艾默生部門總監、沃特瑪電池電子部總監 盛劍明 董事、副總監 歷任華為電氣服務銷售部工程師、項目經理、總經理，艾默生采購專家團主任、副總經理。寶德電氣總經理等 魏曉亮 研發總工程

22、師、監事 歷任南車四方級車研發工程師、艾默生項目經理等 冼成瑜 軟件總工程師、監事 中級工程師職稱，歷任艾默生工程師等 范小波 研發產品線經理 中級工程師職稱，歷任艾默生軟件工程師等 數據來源：招股說明書，東吳證券研究所 1.3.財務：財務：經營風格穩健，經營風格穩健，盈利情況可觀盈利情況可觀 公司營收穩步增長，公司營收穩步增長，利潤增速利潤增速有升有降。有升有降。2016-2020 年公司營收 CAGR 為 14.63%，營收穩步上升。隨著儲能在境內外的應用高增，公司工業配套電源產品和新能源電能變換設備需求大幅增長，公司2021/2022年實現營收10.21/15.03億元，同增32.41%

23、/47.16%，2023Q1 實現營收 4.48 億元，同增 89%。利潤方面，2019-2022 年公司歸母凈利潤分別為 0.62/1.06/1.13/2.24 億元，2019-2022 年 CAGR 為 53%，2021 年利潤增速下滑主要系儲能業務毛利率下滑較多，該業務主要系內銷占比提升+IGBT 緊缺原材料漲價影響所致，2022 年再次恢復高增長；2023Q1 公司實現歸母凈利潤 0.63 億元，同比增長 172.53%。圖圖4：公司營收及同比增速公司營收及同比增速 圖圖5：公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證

24、券研究所 多元化業務結構體現，利潤率趨于穩定。多元化業務結構體現，利潤率趨于穩定。2016-2018 年間電能質量設備、充電樁是公司兩大主業，2018 年后隨著新能源行業騰飛，公司電能變換設備（主要是儲能變流器4.474.515.316.367.7110.2115.034.480.89 17.74 19.77 21.23 32.43 47.21 89.00 020406080100024681012141620162017201820192020202120222023Q1營業收入（億元）同比增速（右，%）0.630.460.480.621.061.132.240.63(26.98)4.35

25、29.17 70.97 6.60 98.23 172.53(40)0408012016020000.511.522.520162017201820192020202120222023Q1歸母凈利潤（億元）同比增速（右，%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/37 PCS）業務快速發展，營收占比大幅提升。2022 年公司儲能業務收入占比為 17.02%，相較 2018 年提升了 8.23pct。充電樁、儲能行業競爭激烈，公司通過專注產品、規?；謹偝杀?，相關業務利潤率總體實現企穩，2022 年公司電能質量設備、充電樁、

26、儲能、電池化成與檢測設備毛利率分別為 54.43%/35.29%/43.80%/39.28%。2022 年公司銷售毛利率/銷售凈利率分別為 43.85%/14.87%。圖圖6：公司各類業務收入占比公司各類業務收入占比 數據來源：Wind，東吳證券研究所 圖圖7：公司近年銷售毛利率、銷售凈利率公司近年銷售毛利率、銷售凈利率 圖圖8：公司各類業務毛利率公司各類業務毛利率 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 持續研發投入，長期發展可持續。持續研發投入，長期發展可持續。公司始終重視研發，是后續產品持續迭代并獲得高毛利率的重要基礎。在人員構成上，截至 2022 年公司

27、共有技術人員 629 人，占員工總數的 37.33%。在投入上，公司研發費用率整體保持在 10%左右，2023Q1 公司研發費用為 0.45 億元，同比增長 59.72%。截至 2022 年 12 月 31 日，公司累計已獲得授權的有效專利及軟件著作權共計 214 件，公司先后被評為國家級高新技術企業、廣東省工程技29.90%48.80%41.40%40.80%36.40%40.80%34.09%55.90%32.20%36.70%35%33.30%19.80%28.33%11.10%14.10%12.70%8.40%13.80%15.10%17.17%3.10%4.90%9.20%15.80

28、%16.50%24.20%17.02%0%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022電能質量設備電動汽車充電樁電池化成與檢測設備新能源電能變換設備0%10%20%30%40%50%60%20162017201820192020202120222023Q1銷售毛利率銷售凈利率0%20%40%60%80%2016201720182019202020212022電能質量設備電動汽車充電樁電池化成與檢測設備新能源電能變換設備 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/37 術研究中心、

29、深圳市企業技術中心、深圳市工業設計中心、國家專精特新“小巨人”企業。依靠產品不斷的技術創新，滿足客戶的新需求，解決客戶痛點，提升客戶體驗，促使公司的可持續發展。圖圖9：公司近年員工人數構成結構公司近年員工人數構成結構 圖圖10：公司近年研發費用投入情況公司近年研發費用投入情況 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.儲能：差異化策略助力盈利領先，工商儲能：差異化策略助力盈利領先，工商儲儲拐點拐點已至加速已至加速放量放量 公司公司聚焦聚焦大儲及工商儲大儲及工商儲PCS。公司于2010年開始進入光儲領域，儲能產品包括PCS、光儲系統集成和一體機三個細分板塊。公司

30、儲能變流器產品可靈活適用于電網級和工商業儲能；除 PCS 外，公司亦布局儲能系統電氣集成，為客戶提供一站式服務，同時研發了光儲一體機產品，專門針對無電地區微網應用。圖圖11：公司儲能業務涉及產業鏈環節公司儲能業務涉及產業鏈環節 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 表表3：公司儲能產品簡介公司儲能產品簡介 產品類型產品類型 產品型號產品型號 產品示意圖產品示意圖 產品特點產品特點 821781711721843535551721291571832282233161802563023143644846299111212131616233341434617416902004006008001,000

31、1,2001,4001,6001,8002016201720182019202020212022生產銷售技術財務行政0.480.640.81.131.480.459.09%10.02%10.42%11.11%9.84%9.96%31.95%26.12%41.17%30.40%59.72%0%10%20%30%40%50%60%70%00.20.40.60.811.21.41.6201820192020202120222023Q1研發費用（億元)研發費用率研發費用yoy 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/37 儲能

32、變流器（PCS）30K 儲能變流器 30K 系列儲能變流器是一款專為工商業儲能系統量身打造的模塊化變流器產品，以雙向逆變為基本特點，可與多種類型電池搭配使用，滿足不同應用場景的需求，安裝使用更加靈活 PWS1 50-250K 儲能變流器 PWS1 50-250K儲能變流器是針對于工商業儲能應用研發的產品，可滿足用戶的動態需求變化，在智能電網的建設過程中有效調控電力資源，保障電網的穩定性。PWS1-500K/630K儲能變流器 PWS1-500K 儲能變流器可適用于發電側、電網側、工商業和微電網等多種場景，可快速實現交流直流雙向能量轉換，業內獨創的多分支輸入技術能夠最大化進行電池的梯次利用，降低

33、建設成本。儲能系統 電氣集成 20/40 尺儲能 集裝箱系統 采用電氣集成設計，將電池系統以外的所有設備進行封裝及優化設計整體給用戶，實現“即插即用”。通過預置和優化的設計，降低定制化的要求和成本，減少因為本地安裝差異和管理風險所帶來的安全隱患。10 尺儲能 集裝箱系統 采用電氣集成設計，將電池系統以外的所有設備進行封裝及優化設計整體給用戶，實現“即插即用”。通過預置和優化的設計，降低定制化的要求和成本，減少因為本地安裝差異和管理風險所帶來的安全隱患。盛弘 30K 戶外柜 盛弘戶外柜集成了儲能變流器與電池，IP54 高防護等級，能夠完美的應對戶外各種類型的天氣。雙抽頭輔源變壓器設計，一次側可接

34、入 480Vac 或400Vac 電源，兼容 2 種主流電網電壓。光儲一體機 PWG2 50/100K 光儲一體機 盛弘 PWG2 50/100K 光儲一體機產品集成了儲能變流器與光伏逆變器，能夠高效利用光伏發電，降低安裝現場工作量，減小集成商集成難度，滿足中小型微電網及工商業樓宇的光儲一體化應用。數據來源：公司官網，東吳證券研究所 全球儲能需求高增，我們預計全球儲能需求高增，我們預計 2023/2025 年出貨分別為年出貨分別為 236/568GWh。中美大儲需求持續高增，歐洲戶儲回歸理性增長，南非戶儲需求爆發，全球工商儲市場開始起量，我們預計 2023 全球儲能市場總需求為 120GWh，

35、對應出貨量為 236GWh，裝機/出貨同增 95%/84%，到 2025 年裝機/出貨需求為 315GWh/568GWh，2022-2025 年裝機/出貨CAGR 為 72%/64%。圖圖12：全球儲能空間測算全球儲能空間測算 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/37 數據來源：BNEF，國家能源局，東吳證券研究所 儲能儲能 PCS 市場地位領先，市場地位領先，2022 年年 PCS 出貨量位居全球出貨量位居全球 TOP5/境內境內 TOP7。根據CNESA 數據，2022 年境內出貨量前十的儲能 PCS 提供商中

36、，盛弘股份排名第七，全球市場儲能 PCS 出貨的中國提供商中排名第五，市場地位領先。2022 年由于 IGBT 短缺，出貨受到一定限制，實現出貨約 1GW+。2023 年加強境內 IGBT 替代和境外保供，乘大儲和工商儲之風，出貨將繼續快速增長，我們預計出貨 3GW+，同增 200%+。全球市場202120222023E2024E2025E新增光伏裝機（Gw）92120204260313-新增配儲滲透率（%)38.5%41.3%53.6%57.3%61.2%-功率配比（%）14%17%20%23%26%-儲能時長（h）2.22.22.32.73.1新增光伏裝機配儲能（Gw）5.08.721.5

37、34.049.3新增光伏裝機配儲能（Gwh）11.319.150.392.3154.6存量光伏裝機新增配儲能（Gw）0.40.70.91.76.0存量光伏裝機新增配儲能（Gwh）0.91.42.24.618.8合計當年新增儲能（Gw）6.79.322.535.755.3合計當年新增儲能（Gwh）17.5320.5152.5396.90173.39-增速125%17%156%84%79%新增裝機配儲能（Gw）0.10.40.61.32.0新增裝機配儲能（Gwh）0.30.91.63.35.4存量裝機新增配儲能（Gw）0.00.00.00.00.1存量裝機新增配儲能（Gwh）0.00.00.10.

38、10.2合計當年新增儲能（Gw）0.20.40.71.32.1合計當年新增儲能（Gwh）0.350.911.723.445.59-增速91%159%89%100%63%新增裝機配儲能（Gw）2.24.26.29.413.5新增裝機配儲能（Gwh）3.86.910.717.326.0存量裝機新增配儲能（Gw）0.42.24.69.220.3存量裝機新增配儲能（Gwh）0.73.67.817.039.0合計當年新增儲能（Gw）2.96.410.818.633.8合計當年新增儲能（Gwh）4.4810.5118.5134.2664.97-增速74%135%76%85%90%新增裝機配儲能（Gw）0.

39、10.30.71.22.0新增裝機配儲能（Gwh）0.30.61.52.54.3存量裝機新增配儲能（Gwh）0.10.41.52.96.6合計當年新增儲能（Gw）0.20.51.42.55.0合計當年新增儲能（Gwh）0.341.013.045.4110.91-增速53.59%193.71%200.87%78.14%101.72%工商業等其他儲能（Gwh）224812基站服務等備用儲能（Gwh）18.018.224.029.334.9全球儲能裝機需求（Gwh）42.261.6120.1201.8314.8-儲能裝機增速76%46%95%68%56%全球儲能出貨量（Gwh）62.0127.823

40、5.6377.4568.2-儲能出貨增速81%106%84%60%51%3.其他儲能需求1.光伏合計1）光伏大電站2）工商業電站3）住宅2.風電 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/37 圖圖13：中國儲能中國儲能 PCS 提供商提供商 2022 年年境內境內出貨出貨量（量（GW）圖圖14：中國儲能中國儲能 PCS 提供商提供商 2022 年全球出貨量（年全球出貨量（GW）數據來源：CNESA，東吳證券研究所 數據來源：CNESA，東吳證券研究所 境外境外大舉布局大舉布局+產品強實力，毛利率高于行業。產品強實力，毛

41、利率高于行業。公司儲能業務境內外收入比為 4:6，由于境外業務利潤率更高，較高的境外收入占比提升了公司利潤率。一般而言，境外戶儲 PCS 的毛利率較大儲更高，但與主要生產境外戶儲 PCS 的固德威、大儲&戶儲 PCS均有生產的陽光電源對比，公司儲能毛利率仍處于較高水平，主要系境外客戶價格接受度高、同時公司選擇高質量客戶使得公司儲能毛利率居于行業前列。2022 年公司儲能毛利率為 43.80%，而陽光電源/固德威分別為 23.24%/44.50%，公司具有較高水準的毛利率。在政策推動下，中國美國大儲行業短期高增具有更高確定性，工商業有望迎來拐點，公司將持續受益于行業發展，我們預計 2023/20

42、24 年儲能收入分別為 8/12 億元左右。圖圖15：可比公司儲能業務毛利率可比公司儲能業務毛利率 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.1.大儲：海內外因地制宜，市占率大儲：海內外因地制宜，市占率持續持續提升提升 2.1.1.行業：行業：降價刺激降價刺激儲能經濟性提升，政策招標推動大儲放量儲能經濟性提升，政策招標推動大儲放量 00.511.522.533.5012345670%20%40%60%80%2016201720182019202020212022盛弘股份陽光電源固德威 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 1

43、3/37 碳酸鋰價格碳酸鋰價格跌至跌至 30 萬萬/噸以內噸以內，6 月月儲能儲能系統及系統及 EPC 中標中標價格價格降至降至 1.1 元元/wh、1.6元元/wh，將有效帶動項目，將有效帶動項目 IRR 提升，需求邊際改善。提升，需求邊際改善。制造環節來看，碳酸鋰價格降幅大，23Q2 末相較于 22Q4 末儲能電池成本下降 29%左右，帶動儲能系統及 EPC 價格紛紛回落，截至 2023 年 6 月，儲能系統及 EPC 中標價格降至 1.1 元/wh 及 1.6 元/wh，價格較高點回落 30%+，價格下行將有效帶動項目 IRR 提升進一步刺激儲能全產業鏈需求。圖圖16：22Q4、23Q2

44、 末磷酸鐵鋰電池成本測算對比末磷酸鐵鋰電池成本測算對比 數據來源：百川盈孚，東吳證券研究所測算 圖圖17：儲能系統及儲能系統及 EPC 價格下降（元價格下降（元/Wh）數據來源：北極星儲能網，儲能頭條、中關村儲能聯盟、儲能與電力市場，東吳證券研究所 境內境內外政策推動大儲放量，逆變器廠商有望持續受益。外政策推動大儲放量，逆變器廠商有望持續受益。1）看政策，）看政策，美國 ITC 延期10 年并將非戶用儲能基礎抵免比例提升至 30%-70%，推動儲能備案量高增，截至 2023年 6 月底，美國儲能備案量超 30GW，同增 82%；境內強制配儲政策疊加多省探索完善磷酸鐵鋰單位用量單位成本單位成本單

45、位用量單位成本單位成本電芯原材料成本（/gwh）（元/wh）占比（/gwh）（元/wh）占比正極材料1980t16.80.2952%1980t9.50.1748%正極導電劑（AB）30t18.000.001%30t18.000.001%正極黏貼劑（PVDF）38t370.012%38t130.001%分散劑（NMP）8t4.000.000%8t4.000.000%正極集體流（鋁箔）800t2.800.024%800t2.800.026%負極活性物質（石墨）1000t3.350.035%1000t2.000.025%負極粘結劑1(SBR)40t20.000.011%40t20.000.012%負

46、極粘結劑2（CMC）40t4.900.000%40t4.900.000%負極集流體（銅箔）750t10.00.0712%750t8.50.0616%電解液1500t5.250.0712%1500t3.500.0513%隔膜（濕法涂覆）2000萬m31.30.024%2000萬m41.30.027%殼體&輥壓膜及其他1套0.10.036%1套0.10.000%電芯材料成本合計(元/wh)100%100%BMS及高壓線束、箱體11%15%電柜7%9%折舊(元/wh)4%5%電費、人工費、運費等(元/wh)8%11%成本合計(元/wh)0.800.570.030.030.060.060.090.08

47、0.060.05單位單位價格（萬）0.560.35單位單位價格（萬）2022Q4：鐵鋰2023Q2：鐵鋰1.2 2.1 1.5 1.7 2.7 2.6 1.8 2.4 2.4 1.7 2.6 1.8 2.8 1.3 1.8 1.6 1.6 1.5 1.3 1.5 1.4 1.5 1.6 1.5 1.5 1.5 1.4 2.7 1.1 1.1 1.1 1.9 1.8 1.5 1.5 1.4 1.5 1.4 1.6 1.5 1.4 2.5 1.5 1.7 1.5 1.2 1.1 1.3 1.1 1.2 1.01.21.41.61.82.02.22.42.62.83.0EPC儲能設備儲能系統 請務必

48、閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/37 儲能成本疏導機制提升儲能經濟性，大儲受益地面需求起量高增；后續西北部消納比例下降也可以通過儲能平滑日內波動，提升消納比例，迎來光儲平價；2）看招標）看招標及裝機及裝機，美國方面，2023Q1 新增儲能裝機 0.8GW/2.1GWh，環比-27%/-29%，主要系碳酸鋰價格下跌，持觀望情緒，同時光伏受到海關政策供給收緊，導致大儲并網延遲，2023 年 6 月美國大儲裝機 1GWh，同環增 95%/621%，我們預計 7-8 月裝機將迎來高峰、環比有望改善，我們預計美國2023年儲能

49、裝機高增達25GWh，同增80%，2025年裝機為69GWh，2022-2025 年 CAGR 分別為 72%；境內方面，大儲需求持續爆發，2023 年 1-6 月招標超30GWh，并網超 15GWh，超市場預期，2023 年我們預計儲能裝機達 43GWh，同增 150%+。圖圖18：美國大型電池儲能備案量美國大型電池儲能備案量（MW，累計），累計）圖圖19：美國大型電池儲能裝機（美國大型電池儲能裝機（MW）數據來源：EIA，東吳證券研究所 數據來源：EIA，東吳證券研究所 圖圖20：境內境內儲能月度招標數據（儲能月度招標數據（MWh）圖圖21：境內境內儲能累計并網量（儲能累計并網量（MWh）

50、數據來源：北極星儲能網，儲能頭條、中關村儲能聯盟、儲能與電力市場，東吳證券研究所 數據來源：北極星儲能網，儲能頭條、中關村儲能聯盟、儲能與電力市場，東吳證券研究所 2.1.2.公司：公司：海內外因地制宜采取不同策略，海內外因地制宜采取不同策略，2023 年有望進一步放量年有望進一步放量 境外境外市場半集成市場半集成+境內境內市場市場 PCS 策略，發揮自有優勢避免競爭。策略，發揮自有優勢避免競爭。公司基于電能質量0500010000150002000025000300003500070.3 72.5246.3739.39530.3395.5529.3488.567879.7285.165.38

51、6268.1169143.61036-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%6000%7000%020040060080010001200202201 202204 202207 202210 202301 202304大型電池儲能裝機（MW）同比環比406 3606189962,8963,8372,3176,9696,3474,4165,6925,3042,2826908,01012,6432,9993,78102,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2022

52、2023203 413 434 434 1,557 1,890 1,919 2,044 2,133 2,633 3,884 10,068 2,020 2,436 3,088 5,065 7,509 15,638 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月20222023 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/37 設備切入光儲逆變器市場，深耕儲能十數年，對儲能 PCS 產品理解深入、研發

53、能力較強，公司結合自身在市場、客戶資源方面的優勢，針對海內外采用不同策略布局：境內市場主推 PCS 產品，而非系統集成產品，避免與境內集成商如陽光電源、海博思創等形成正面競爭；境外市場主要以歐美為主，同時覆蓋東南亞、澳洲市場，2022 年境外市場占比達 60%，其中歐美占比超 80%，可自有品牌、可代工貼牌，客戶合作模式多樣，產品方面主要做除電芯外的半集成，主要系境外客戶有做電池考慮，缺乏 PCS 相關設備設計與交付能力，避免與客戶競爭。2023 年由于境內需求爆發力度更強，預計公司海內外業務占比各為一半。境內境內規模起量攤薄成本，規模起量攤薄成本，境外境外高盈利貢獻業績增量。高盈利貢獻業績增

54、量。公司儲能業務 ODM、自有品牌兩種模式皆有，盈利能力較為接近；但境內外市場毛利率差異較大，境內大儲毛利率較低，2022 年約 25-30%，境外毛利率更高為 40%+；境內更多依靠規模起量帶來市場份額的提升，并拉動營收規模增長從而帶來成本費用的攤薄，境外市場為高質量客戶，定制化程度高，充分貢獻業績增量。圖圖22：公司儲能業務區域分布（收入口公司儲能業務區域分布（收入口徑）徑）圖圖23：公司儲能公司儲能境境內外毛利率對比內外毛利率對比 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所；注：毛利率為范圍值 全系列機型認證全系列機型認證彰顯彰顯技術優勢技術優勢，推動推動境外

55、境外自有品牌放量自有品牌放量。公司在行業內較早進入境外市場，產品滿足不同國家和地區的安全標準，1）美洲、澳洲：）美洲、澳洲：公司 30-1000KW 全功率范圍儲能變流器產品均通過第三方認證機構認證，并在美國加州和夏威夷州電網公司、澳洲清潔能源協會 CEC 及英國能源網絡協會 ENA 上進行列名；2）歐洲）歐洲：PWS2-29P-EX、PWS2-30P-EX 順利獲得歐洲 50549、英國 G99、奧地利 OVE-RichtlinieR25:2020、德國 DAKKS 等多國并網證書、LVD 和 EMC 歐盟 CE 認證，為歐洲儲能市場開拓打下基礎。完善的產品市場認證構筑了公司的技術優勢和先發

56、優勢，同時也推動公司境外自主品牌的放量。高效率、高效率、模塊化模塊化 PCS 引領者，產品優勢顯著。引領者，產品優勢顯著。公司 PCS 產品覆蓋 30-1000KW 全功國內,40%美國,24%歐洲,24%其他,12%0%10%20%30%40%50%60%境內境外 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/37 率，應用場景靈活多樣；并首創多分支 PCS，可減少電池簇并聯，降低電池損耗，提高系統效率；同時采用模塊化設計，可簡化安裝和售后，提高系統可靠性，及提供故障冗余功能，靈活滿足客戶的不同裝機容量需求，目前公司模塊化

57、 PCS 產品已在全球 6 大洲50+個國家地區投放使用。圖圖24：公司產品獲得國際各類權威認證公司產品獲得國際各類權威認證 圖圖25：公司產品模塊化設計便于運維公司產品模塊化設計便于運維 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 多種方案保證多種方案保證IGBT供給供給，保供協議，保供協議+國產替代國產替代+產品設計三管齊產品設計三管齊。1）加強）加強境外境外IGBT模塊模塊供應商的合作，供應商的合作，2023 年和英飛凌簽訂保供協議，每三個月滾動更新需求，可滿足公司 60%的 IGBT 需求，英飛凌 IGBT 供給境外產品出貨；2）加速）加速 IGBT 模塊模

58、塊國產替代國產替代：與比亞迪、斯達和士蘭微等境內廠商展開合作，比亞迪、斯達已經認證通過、士蘭微的產品在做測試，境內 IGBT 供給境內產品出貨；3）準備備選產品設計方案準備備選產品設計方案：如將模塊設計改為 IGBT 單管來應對上游供給不足的局面。隨行業需求高增，公司加速產能擴張滿足市場需求，我們預計 2023 年盛弘大儲出貨可達 3GW+，同比翻兩倍增長。圖圖26：公司儲能出貨（公司儲能出貨（GW）數據來源：公司公告，東吳證券研究所 2.2.工商儲：工商儲：工商儲拐點工商儲拐點到來到來，公司落地領先有望構筑先發優勢公司落地領先有望構筑先發優勢 00.511.522.533.520222023

59、E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/37 2.2.1.行業：行業：多重推力加速工商儲發展，行業拐點多重推力加速工商儲發展，行業拐點已至已至 工商業電價逐步上行，工商業光伏有望高增，歐美工商儲滲透率上升空間巨大工商業電價逐步上行，工商業光伏有望高增，歐美工商儲滲透率上升空間巨大。歐美工商業電價均處于上升態勢，電價上漲將有效推動工商業光伏發展，同時當前歐美工商業光儲滲透率較低，上升空間大。2022 年歐洲共有 2323 萬工商業戶數，假設 25%的屋頂可裝光儲，每戶屋頂平均 100kwh，測算得歐洲工商業儲能有 5

60、80.75GWh 的可開發空間，截至2022年歐洲工商儲滲透率僅0.08%，美國工商儲滲透率略高，但也僅0.25%，歐美工商儲滲透率均較低，工商儲空間廣闊。圖圖27：德國工商業電價逐步上漲德國工商業電價逐步上漲（歐元（歐元/MWh）圖圖28：美國工商部門電美國工商部門電價價及及預測值（美分預測值（美分/kWh）數據來源：service.gov.uk，東吳證券研究所 數據來源：EIA，東吳證券研究所 圖圖29：歐洲工商業儲能潛在空間測算歐洲工商業儲能潛在空間測算 圖圖30：美國工商業儲能潛在空間測算美國工商業儲能潛在空間測算 數據來源：statista，eurostat，東吳證券研究所 數據來源

61、：statista，Wood Mackenzie，東吳證券研究所 境內境內峰谷價差峰谷價差逐漸逐漸拉大拉大。2023 年代理購電價格普遍上漲，全國分時電價不斷細化，峰谷電價價差逐漸拉大，2023 年 8 月有 22 個地區峰谷價差超過 0.7 元/kWh（22 年 7 月僅有 6 個），總體平均值亦呈上升趨勢；1 月發改委文件明確鼓勵支持 10 千伏及以上的工商業用戶直接參與電力市場，政策發布進一步推動用戶側儲能參與電力市場，工商儲經濟性日益凸顯。0510152025Small(20-499 MWh)Medium(2,000-19,999MWh)Large(20,000-69,999MWh)V

62、ery large(7,000-15,000MWh)02468101214162021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10工業部門電價商業部門電價線性(工業部門電價)線性(商業部門電價)工商業數量（萬個）2323*可裝光伏屋頂25%*單個屋頂規模（KWh）100可裝工商業儲能規模（GWh）580.75已裝工商業儲能規模（GW）0.34已裝工商業儲能規模（GWh）0.4832022年工商業儲能滲透率0.08%已裝工商業

63、光伏規模（GW）64.22022年工商業光儲滲透率0.53%歐洲工商業儲能空間及滲透率計算工商業數量（萬個）635*可裝光伏屋頂25%*單個屋頂規模（KWh）100可裝工商業儲能規模（GWh）158.75已裝工商業儲能規模（GW）0.195已裝工商業儲能規模（GWh）0.392022年工商業儲能滲透率0.25%已裝工商業光伏規模（GW）64.22022年工商業光儲滲透率0.30%美國工商業儲能空間及滲透率計算 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/37 圖圖31：2023 年年 1-8 月月境內境內省市電價峰谷價差情

64、況省市電價峰谷價差情況（元（元/kWh）數據來源：北極星太陽能光伏網，東吳證券研究所 浙江工商儲在浙江工商儲在 2 充充 2 放模式下經濟性強勁放模式下經濟性強勁。以浙江為例考慮建設 1MW/2MWh 工商儲電站，工商儲成本約 1.73 元/Wh，以峰谷價差為 0.9 元/KWh 測算，每天兩充兩放，循環 6000 次，運營年限為 10 年，每年運行 300 天，綜合測算得到浙江工商儲 IRR 為23.85%，3-4 年收回成本，工商儲經濟性極強，未來成長空間巨大。圖圖32：浙江工商儲浙江工商儲 IRR 測算測算 數據來源：儲能網，東吳證券研究所 政策推動加強政策推動加強需求側響應需求側響應。

65、2023 年 5 月發改委發布電力需求側管理辦法（征求意見稿），要求 2025 年各省需求響應能力達最大用電負荷的 3-5%，其中年度最大用電負荷峰谷差率超 40%的省份達 5%或以上；此外全國已有 18 省市發布響應獎勵，政策因地制宜，充分推動需求側響應發展。年單位012345678910電池容量保持率100%98%97%95%94%92%91%90%88%87%86%非出租充放電量Mwh/年-1,0581,0431,0271,011996981967952938924峰谷電價差套利收益（含稅）萬元-93929089888685848381合計收入萬元93929089888685848381

66、運維費用萬元0.0055.115.044.964.894.814.744.674.604.53營業利潤萬元-88878584838280797877債務余額萬元(103.80)-96-87-78-68-58-48-36-25-130本金償還萬元-8-9-9-10-10-11-11-12-12-13利息費用萬元-5-5-4-4-3-3-2-2-1-1折舊費用萬元-35-35-35-35-35-35-35-35-35-35稅前利潤萬元-40393736353432313029所得稅萬元65.805.605.415.225.044.854.674.494.32凈利潤萬元343332313029272

67、62524凈現金流量萬元(242)69676665646362616059凈現金流量現值(242)65615754504744413936項目內部收益率23.85%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/37 圖圖33：部分省份需求響應政策部分省份需求響應政策 數據來源：浙達能源，東吳證券研究所 用戶側用戶側儲能儲能專項補貼全面出臺，進一步提升工商儲經濟性。專項補貼全面出臺，進一步提升工商儲經濟性。專項補貼形式以容量補貼、放電補貼和投資補貼為主。浙江、廣東政策出臺密集，浙江溫州、重慶銅梁等地政策力度較大。圖圖34：部分

68、地區用戶側儲能專項補貼最高額部分地區用戶側儲能專項補貼最高額 數據來源：能源電力說，東吳證券研究所 放電補貼（元/kWh）補貼投資補貼溫州甌海充電0.1，放電0.8（2年）100元/kW（最高10萬元）溫州龍港0.8義烏0.25（2年，最高500萬元）杭州蕭山300元/kW諸暨200元/kWh（最高100萬元）平湖10%（最高500萬元）舟山普陀30萬元/項目嘉興海鹽10%（最高400萬元）常州0.3（2年）蘇州工業園區0.3（3年）無錫高新區100元/kW（最高50萬元）深圳福田0.5（3年，最高200萬元）東莞0.3（2年，最高300萬元）廣州黃埔0.2（2年，最高300萬元）深圳0.2（

69、3年，最高300萬元）最高100萬元/項目（工業園區、光充儲30%）東莞厚街100元/kWh（最高50萬元）肇慶高新150元/kW（最高100萬元）銅梁0.5（累計最高1000萬元）1300元/kWh兩江新區200元/kWh（最高500萬元）北京朝陽20%天津濱海高新區0.5（最高100萬元/年）合肥0.3（2年，最高300萬元）蕪湖0.3（5年，最高100萬元/年）蚌埠200元/kW（最高30萬元）安徽地區浙江江蘇廣東重慶 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/37 兩部制電價下配置工商儲平滑最大需量降低基礎電費兩

70、部制電價下配置工商儲平滑最大需量降低基礎電費。我國目前對變壓器容量在315 千伏安及以上的大工業用電采取兩部制電價，工商業用戶調用儲能系統可以實現峰谷套利的同時，還可通過儲能降低最大需量從而降低基礎電費節省用電成本。圖圖35：兩部制電價機制下的兩種電費兩部制電價機制下的兩種電費 圖圖36：用戶側加入儲能前后負荷曲線用戶側加入儲能前后負荷曲線 數據來源：發改委，東吳證券研究所 數據來源：考慮兩部制電價的用戶側儲能規劃，東吳證券研究所 限電頻發，工商儲限電頻發，工商儲有效保障工商業用戶用電穩定性。有效保障工商業用戶用電穩定性。近年多地均發布了有序用電方案，限電甚至停電導致工商業減產，收益下滑嚴重。

71、因此企業保障用電安全的需求迫切，工商儲系統可提供短時緊急用電支持，保障短時用電穩定性，但對長時限電幫助有限。此外，2021 年至今多地下發分布式光伏配儲文件，強制/鼓勵用戶側配儲，承擔消納責任，對工商儲市場提供增量支撐。圖圖37：2021 年年-2023 年部分省市限電政策年部分省市限電政策 圖圖38：各省市分布式光伏配儲政策各省市分布式光伏配儲政策 數據來源：各地方政府官網，東吳證券研究所 數據來源：國際能源網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 21/37 2.2.2.公司：公司：工商儲產品工商儲產品

72、性能性能優異優異，前瞻布局落地領先，前瞻布局落地領先 專為工商儲打造多款產品，滿足不同應用場景需求專為工商儲打造多款產品，滿足不同應用場景需求，已有商業化應用落地，已有商業化應用落地。公司提出“工商儲能，盛弘驅動”戰略，2010 年盛弘股份成立儲能微網產品線，2011 年開始研發儲能相關產品，并于 2012 年開始對外銷售，目前公司產品包括 30K 儲能變流器、PWS1 50/100/150/250K 儲能變流器、PWG2 50/100K 光儲一體機等。作為支撐能源互聯網的關鍵技術，公司工商儲能已廣泛應用在智慧城市、工業園區、社區商圈、商業寫字樓等大型工商業高耗能單位，實現能源智慧化管理。表表

73、4 4：公司公司工商業儲能工商業儲能解決解決方案應用案例方案應用案例 時間時間 地點地點 產品產品 項目圖項目圖 詳細情況詳細情況 2017 年 6 月 中國鹽城 PWS1-250k 削峰填谷；磷酸鐵鋰電池 1MWh；40 尺集裝箱系統為廠區負荷供電 2018 年 1 月 美國加利福尼亞大教堂 PWS1-500k 磷酸鐵鋰電池 750kWh；用于電影院的需求側響應，美國第一個私人光儲項目 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 廣泛布局無電弱電及偏遠地區，廣泛布局無電弱電及偏遠地區，微網、離網經驗較為充足微網、離網經驗較為充足。公司在緬甸、印尼、泰國和非洲等無電弱電及偏遠地區布局，通過靈活的模塊化

74、儲能方案，建設了一體化的儲能系統。公司 50250kW 系列模塊化儲能變流器也是全球首款同時滿足 UL、CPUC 和HECO 相應規范的大型并網逆變器，并能同時滿足并網和離網的應用需求，可適用于不同場景的工商業應用空間。不同儲能細分領域廠商均發力工商儲，公司不同儲能細分領域廠商均發力工商儲，公司工商儲產品儲備豐富工商儲產品儲備豐富，客戶渠道共客戶渠道共用用掌掌握先機握先機。從工商儲逆變器玩家分布看，主要系原有布局大儲或戶儲玩家橫向拓展，如陽光、科華、盛弘、上能等均主要從大儲向下延伸至工商儲，如錦浪、德業、固德威、昱能等則是從戶儲向上延伸至工商儲。目前工商儲處于高增長前期階段，廠商如固德威、錦浪

75、等等主要還在工商儲產品準備階段，公司工商儲產品儲備豐富，同時客戶層面，工業配套電源業務 70-80%客戶可共用，客戶高度重合，同時渠道也可共用，公司充分掌握先機，2022 年出貨約 100MW，2023 年公司預計快速增長，工商儲出貨預計達 400-500MW，其中 50%項目約為純 PCS。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 22/37 圖圖39：各逆變器廠商儲能布局情況各逆變器廠商儲能布局情況 數據來源：各公司公告，東吳證券研究所 圖圖40：境內境內 PCS 主要玩家工商儲產品儲備情況主要玩家工商儲產品儲備情況 數據

76、來源：各公司官網，東吳證券研究所 圖圖41：公司工商公司工商儲儲出貨量及預期（出貨量及預期（MW）數據來源：公司公告，東吳證券研究所測算 陽光電源科華數據盛弘股份上能電氣錦浪科技固德威德業股份 昱能科技大儲工商儲戶儲010020030040050060020222023E 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 23/37 3.充電樁需求充電樁需求高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力高漲，定位高端產品，需求缺口推動快速發力 3.1.市場：受益于新能源汽車發展，市場：受益于新能源汽車發展，境內境內外充電樁需求高增外充電樁需

77、求高增 境內境內供應能力穩步加強供應能力穩步加強，但需求缺口不降反升但需求缺口不降反升。隨著電池、電驅電控等技術不斷提升，純電汽車優勢逐步凸顯，境內銷量指數式增長，截至 2022 年，中國純電汽車有效保有量（最近 6 年純電汽車銷量總和）達 1200 萬輛，充電樁保有量達 521 萬臺，而有效車樁比僅為 2.30，仍有較多充電需求難以滿足；同時，盡管全國充電樁數量持續上漲，2018-2022 年中國公共/私人充電樁新增量分別為 57.6/97.8 萬座，CAGR 達 72%/50%，但純電汽車銷量快速增長沖抵車樁比趨勢走低，推動需求缺口走闊，在理想車樁比為 1.5的情況下，2022 年全國充電

78、樁需求缺口達 279.3 萬臺，同增 24.3%，供需缺口持續增長。圖圖42：中國中國 EV 與與充電樁保有量充電樁保有量及及有效車樁比有效車樁比 圖圖43：中國中國充電樁需求缺口持續增長充電樁需求缺口持續增長 數據來源：GGII，東吳證券研究所 數據來源：EVCIPA，GGII，東吳證券研究所 政策指導下，歐美需求同樣強勁。政策指導下，歐美需求同樣強勁。1）美國：2021 年 11 月，美國國會批準了 1 萬億美元基礎設施法案，其中包含撥款近 50 億美元用于建設公共充電站。而根據拜登提出的目標，到 2030 年，希望新建 50 萬個電動汽車充電站；23 年 2 月拜登政府再出臺新規提高本土

79、化需求，要求 2024 年 7 月起美國本土生產的部件至少占充電樁成本的 55%，短期內對境內充電樁企業影響有限，24 年模塊出口或承壓，境內公司可通過境外建廠有效規避。2）歐洲：根據安永與歐洲電力行業聯盟，到 2030 年歐洲將需要 6500 萬個充電樁，投資額超 1400 億美元。2030 年以前每年新增約 50 萬個，2030-2035 間每年新增需求約 100 萬個。01234567020040060080010001200140016001800200020152017201920212023E中國EV有效保有量（左軸：萬輛）充電樁保有量（左軸：萬臺）有效車樁比（右軸）00.511.

80、522.533.505010015020025030020182019202020212022充電樁需求缺口（左軸：萬臺）有效車樁比（右軸）理想車樁比（右軸）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 24/37 表表5 5：歐美充電樁鼓勵歐美充電樁鼓勵發展政策發展政策 時間時間 地區地區 政策政策 內容內容 2019 年 德國 氣候保護計劃2030 德國政府計劃到計劃到 2030 年在境內建設年在境內建設 100 萬個充電樁萬個充電樁 德國政府聲稱準備投資 35 億歐元，用于電動車充電基礎設施建設，并與車企達成協議，宣布未來宣

81、布未來 3 年將在國內新建年將在國內新建 50000 個充電樁個充電樁 2020 年 歐洲 歐盟委員會提出了一項總額達 7500 億歐元億歐元的經濟復蘇計劃，提出要到到 2025 年安裝年安裝100 萬根公共充電樁萬根公共充電樁 2021 年 歐洲 可再生能源基礎設施法案 規定成員國在主要高速干道上擴建充 電/加氫設施，充電樁每隔 60 公里布置，加氫站每隔 150 公里布置 2021 年 美國“萬億”大基建 擬投資擬投資 75 億美元建充電基礎設施。億美元建充電基礎設施。此前宣布，計劃到 2030 年建立一個由 50 萬個公萬個公共充電樁共充電樁組成的全國性充電網絡。2022/2/10 美國

82、 美國政府宣布在 5 年內撥款近年內撥款近 50 億美元億美元，用于建造數千座充電站 2022/3/25 英國 電動汽車基礎設施戰略 提出將投資至少 16 億英鎊以大幅擴大英國的電動汽車充電網絡。到 2030 年將電動汽年將電動汽車充電站的數量增加車充電站的數量增加 10 倍至倍至 30 萬個，萬個，2035 年在英格蘭高速公路上安裝超過年在英格蘭高速公路上安裝超過 6000 個個超快充電樁超快充電樁 2022/9/14 美國 宣布批準第一批價值 9 億美元億美元的兩黨基礎設施法資金，用于在 35 個州建造電動汽車充電站 數據來源：EVCIPA，東吳證券研究所 2025 年年充電樁市場充電樁市

83、場或將突破或將突破 1000 億元，億元，我們我們預計預計 2022-2025 年年仍將保持較高速增仍將保持較高速增長。長。進一步對市場需求進行測算，我們預計 2025 年歐洲/美國/中國純電汽車有效保有量為 918/811/3425 萬輛，車樁比分別為 2.4/2.9/1.7，對應 2025 年充電樁保有量為382/277/2056 萬臺，新增需求為 116/104/663 萬臺，合計行業空間超 1000 億元。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 25/37 圖圖44：中美歐充電樁空間測算中美歐充電樁空間測算 數據來源

84、：中規智庫，東吳證券研究所 歐洲單位2020202120222023E2024E2025E純電動汽車銷量萬輛58100131164197266YoY%121%72%31%25%20%35%純電動汽車有效保有量萬輛122214333481678918YoY%79%76%56%44%41%35%充電樁保有量萬臺4875116180266382充電樁新增量萬臺1728416486116YoY%72%64%48%56%35%35%充電樁市場空間億元172149100145224YoY%25%20%128%100%43%53%美國純電動汽車銷量萬輛264981132205318YoY%10%88%65%

85、64%55%55%純電動汽車有效保有量萬輛92132202311517811YoY%26%44%53%54%66%57%充電樁保有量萬臺334464102172276充電樁新增量萬臺712203870104YoY%6%67%72%90%87%47%充電樁市場空間億元71014376898YoY%-42%41%37%161%84%42%中國純電動汽車銷量萬輛112292537671825990YoY%15%161%84%25%23%20%純電動汽車有效保有量萬輛4387301200180625323425YoY%32%67%65%50%40%35%充電樁保有量萬臺1682625218871393

86、2056充電樁新增量萬臺4694259366507662YoY%4%103%177%41%39%31%充電樁市場空間億元64109224348515724YoY%-4%71%105%56%48%41%充電樁行業市場空間 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 26/37 3.2.公司：深耕充電樁領域數十年，公司：深耕充電樁領域數十年，境外境外布局帶來新增長布局帶來新增長 依托強大的電子電力變換和控制技術，進軍電動汽車充電樁領域。依托強大的電子電力變換和控制技術，進軍電動汽車充電樁領域。公司以電能質量設備的技術為基礎，在 20

87、11 年研制推出了電動汽車充電模塊，正式進軍電動汽車充電樁領域。目前公司已推出一體式直流充電樁、直流充電模塊、智能柔性充電樁、交流充電樁等產品，適用場景包含城市公交、充電運營站、居民社區、商業地產、企業單位和城際公路等多種場景，通過制定化的服務，滿足不同客戶的需求。圖圖45：公司充電樁業務涉及產業鏈環節公司充電樁業務涉及產業鏈環節 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 表表6：公司充電樁產品簡介公司充電樁產品簡介 產品類型產品類型 產品型號產品型號 產品示意圖產品示意圖 產品特點產品特點 電動汽車 充電樁 一體式直流 充電樁 盛弘一體式直流充電樁采用了新一代恒功率直流充電模塊，大電流輸出可有效降

88、低充電時間。根據不同車輛的充電需求，可進行功率智能分配，滿足用戶安全，快速充電的需求 直流充電模塊 采用盛弘第五代恒功率直流充電模塊，大大縮減充電時間；模塊待機時無功損耗小于 30Var，諧波含量低，延長產品的使用壽命；功率密度較市場傳統模塊提升 50%以上 360KW 智能柔性 充電堆 360kW 柔性充電堆采用智能柔性充電技術，與直流終端配合使用。產品采用盛弘獨創的充電邏輯，進行功率智能調配，滿足各功率、各容量等級的電動汽車快速充電的需求 交流充電樁 盛弘交流充電樁是一款面向大眾充電場景的充電設備，可為商場、寫字樓、酒店、物業等場景提供充電服務 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 請務必閱

89、讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 27/37 充電樁產品采用有源充電樁產品采用有源 APFC 技術，技術，性能優異、認證領先。性能優異、認證領先。公司生產的直流充電樁采用有源 APFC 技術進行諧波治理和無功補償，使得系統效率達到 95%以上，功率因數達到 0.99，諧波電流總畸變率降低到 5%以下，無需安裝額外的電能治理設備即可保證充電站的使用安全。同時，公司也在積極推進美國直流交流充電樁產品的認證，認證通過后將為公司帶來新的營收增長點。表表7：充電樁歐洲充電樁歐洲 CE 測試內容測試內容 測試名稱測試名稱 內容內容 1 L

90、VD 絕緣 為安裝系統進行必要的絕緣測試，防止設備中發生泄漏電流 2 LVD 高電壓 在正常條件下測試設備上所有可觸及材料的電阻 3 LVD 剩余電流 檢查由于高接地電阻或接地電纜的解除導致的泄漏電流 4 LVD 接地 在 PE 導體和易接觸的金屬零件之間進行土壤連續性測試 數據來源：瑞凱諾科技，東吳證券研究所 境外境外市場潛力巨大，市場潛力巨大，我們我們預計預計 2023 年年境外境外收入翻倍。收入翻倍。公司雖 2022 年境內市場收入貢獻仍較多，但公司積極布局境外市場，加速充電樁境外產品認證，未來境外有望發力。交流樁 Interstellar 通過歐標認證成為首批進入英國石油集團的中國樁企

91、供應商。我們預計 2023 年公司在歐洲市場將會快速放量。進軍進軍充電模塊充電模塊生產環節生產環節，功率涵蓋功率涵蓋 20-40KW。由于充電模塊的生產技術要求較高且具備通信要求，目前主要以具備一定技術積累的充電模塊供應商（英飛源、華為、中興等電力電源或通訊電源企業）生產，但隨著充電模塊價格逐漸下降，疊加大功率、智能化、網絡平臺化的發展趨勢，充電樁廠商逐步進入充電模塊生產環節，逐步實現充電模塊的自產自研（如特來電、盛弘股份等）。圖圖46：2021 年充電模塊市場格局年充電模塊市場格局 數據來源：華經產業研究院，東吳證券研究所 31%20%8%7%6%5%5%4%3%11%英飛源特來電永聯英可瑞

92、中興優優綠能華為盛弘股份麥格米特其他 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 28/37 公司充電樁系列產品定位高端，毛利率公司充電樁系列產品定位高端，毛利率高、持續性好高、持續性好。在經過多年價格戰和惡性競爭后，行業價格敏感度降低，轉而更關注產品品質帶來的運營效率提升。公司是全國首家在大功率直流充電系統中具備交流側漏電保護功能的企業，且多年深耕行業，現有產品定位高端，毛利率長期領跑行業。2022 公司充電樁整樁毛利率為 35.29%，而同業毛利率多在 20%左右，預計公司將憑借自身技術優勢及模塊自制能力，毛利率將持續高于同

93、業。圖圖47：可比公司充電樁可比公司充電樁毛利率毛利率情況情況 數據來源：Wind，東吳證券研究所 攜手攜手境內境內外龍頭企業，客戶資源優質。外龍頭企業，客戶資源優質。1）境內：主要面向運營商客戶，同步大力拓展小鵬、蔚來、中石油等多樣客戶。2）境外：已與 BP 中國、殼牌中國形成合作關系，其境外市場也在拓展中；同時發展了電網（德國電網）、物流（UPS、DHL）、汽車（沃爾沃）等行業優質客戶。充電樁海內外需求持續高漲，公司充電樁業務境內外穩步發展，公司定位高端，并享有優質客戶資源，我們預計 2023 年充電樁業務收入達 9.5 億元。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%201

94、6201720182019202020212022盛弘股份特銳德科士達英可瑞 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 29/37 圖圖48：境內境內主要運營商充電樁數量（公共樁及共享私樁）（截至主要運營商充電樁數量（公共樁及共享私樁）（截至 2022 年年）數據來源：EVCIPA，東吳證券研究所 4.電能質量設備定位“現金?！?，增長穩健電能質量設備定位“現金?！?，增長穩健 電能質量是指通過公用網絡供給用戶端交流電能的品質。電能質量是指通過公用網絡供給用戶端交流電能的品質。理想狀態的供電應有恒定的頻率、正弦波形和標準電壓，但由

95、于電網中存在眾多非線性或不對稱用電設備，以及電網調控手段不完善等原因，因此會產生諧波、無功（功率因數過低）以及三相不平衡等電能質量問題，對電網中的電氣設備產生不良影響。公司電能質量設備主要包括有源濾波器（公司電能質量設備主要包括有源濾波器（APF）與）與無功補償（無功補償（SVG）兩大類：兩大類：APF：是一種用于動態抑制諧波、補償無功的新型電力電子裝置，它能夠對不同大小和頻率的諧波進行快速跟蹤補償。目前在石油礦采、軌道交通、IDC 機房、通信、冶金、化工、汽車工業等對電能質量要求較高的行業，以及醫院、大型場館、商務寫字樓、主題公園、大型酒店等公共建筑逐漸已經有一定規模的應用。根據中國電源工業

96、協會統計數據，2018年我國有源濾波設備市場規模為14.37億元，2010-2018年CAGR=22.79%。SVG：公司的無功補償設備包括靜止無功發生器（SVG）和增強型靜止無功發生器（ASVG），作用在于就地提供用電設備所消耗的無功功率，減少了通過電網線路輸送無功功率的需求，達到降低電網線路電壓損失和能源損耗的目的。其分為高壓 SVG 及中低壓 SVG，其中高壓 SVG 面向發電側市場，而盛弘重點發力的中低壓 SVG 面向用戶側無功補償市場和電網側低壓無功補償市場。1）用戶側：SVG 裝機量：新增發電裝機容量的比例約為 0.3:1，在替代更換市場對存量發電裝機容量的比例約為 0.03:1，

97、2021 年我國用戶側 SVG 市場規模為 150.34 億元，2017-2028 年 CAGR=10.12%。2）電網側：目前仍在推廣階段，未來幾年會隨著國家電網的低電壓治理工作的開展，市場空間有望穩步擴大。050000100000150000200000250000300000350000400000450000聯合快充電王快充勁樁小鵬易充網珠海驛聯云杉智慧蔚來蔚藍快充上汽安悅依威能源萬城萬充深圳車電網小桔充電云快充星星充電 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 30/37 圖圖49：我國有源濾波設備市場規模我國有源濾

98、波設備市場規模 圖圖50：我國用戶側無功補償市場規模我國用戶側無功補償市場規模 數據來源：中國電源工業協會，東吳證券研究所 數據來源：智研咨詢，東吳證券研究所 公司產品優質，可適應多國電網特征。公司產品優質，可適應多國電網特征。公司是境內最早研發生產低壓電能質量產品的企業之一，并首先將三電平模塊化技術運用于電能質量產品。針對不同應用場景特征以及不同國家電網差異，多次中標汽車、半導體、大型石化企業、地鐵、醫院、大型主題公園、電網三項不平衡專項治理等重大項目，充分證明了公司在低壓電能質量這一細分領域的領先地位。圖圖51：公司公司 APF 產品品類齊全產品品類齊全 數據來源：公司官網，東吳證券研究所

99、 除除 APF 與與 SVG 外，外，公司公司還發展出了其它電能質量問題解決還發展出了其它電能質量問題解決產品產品。目前，公司產品除 APF 與 SVG 外，還研發推出了三相不平衡調節裝置（SPC）、動態電壓調節器（AVC）、低壓線路調壓器（LVR）等多種產品，用于解決三相不平衡，電壓暫降等電能質量問題。公司電能質量產品多樣化，實現電能質量 360 度綜合治理，在低壓電能質量領域做到境內行業第一。由單品向解決方案轉型。由單品向解決方案轉型。目前公司產品已在廣電劇院、國家大劇院、溫州高速、長春地鐵、蘭州電信等多代表項目中獲得應用，產品力得到充分驗證。綜合考慮行業特征及公司實力，行業進入穩增長階段

100、，公司該業務收入增長也將趨穩，我們預計 2023 年公司該業務營收保持 10-20%穩定增長。0%10%20%30%40%50%60%70%02468101214162010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018市場規模（億元）yoy0%5%10%15%20%25%30%0501001502002502017201920212023E2025E2027E市場規模（億元）yoy 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 31/37 5.乘新能源汽車東風，電池化成與檢測業務穩步增乘新能源汽

101、車東風，電池化成與檢測業務穩步增長長 電池化成是電池生產過程中將電池“激活”的重要環節。電池化成是電池生產過程中將電池“激活”的重要環節。電池化成通過多次充放電使電池中的化學物質發生電化學反應，使電池具備儲存和釋放電能的能力，成為成品電池。公司研發推出的電池化成設備采用能量回饋技術，將化成過程中電池釋放的直流電變換為交流電送回電網重新利用，節約用電成本，實現能源利用，避免了傳統電池化成設備造成的能量浪費。電池檢測通過“模擬”檢測電池性能電池檢測通過“模擬”檢測電池性能，公司測試設備型號全覆蓋，公司測試設備型號全覆蓋。電池檢測對電池充放電步驟進行預先設定，進行模擬獲取其性能參數，從而判斷電池的優

102、劣。目前公司測試設備產品基本覆蓋了產線和實驗室領域所有型號，涵蓋了了電動兩輪、乘用車、商用車、儲能領域的電池測試設備要求。電芯類測試設備從 5V6A 到 5V1000A；模組測試設備電壓從 60V 到 200V，電流從 20A 到 1200A；PACK 測試設備方面，隨著 2020 年底針對儲能領域 1000V 系列測試設備的發布，實現了電壓從 200V 到 1000V，電流從 100A到 1000A 的覆蓋。表表8：公司部分電池檢測產品公司部分電池檢測產品 產品類型產品類型 產品型號產品型號 產品示意圖產品示意圖 產品特點產品特點 電池檢測設備 消費電芯 檢測設備 消費電芯檢測設備系列是一款

103、由盛弘股份自主研發的能量回饋型電池檢測設備，具有分檔、高精度、快響應等特點，為消費類電池測試提供優質的測試服務 動力電芯 檢測設備 動力電芯檢測設備系列為方形、圓柱、軟包等動力電芯測試而研發的高精度能量回饋檢測設備，最低放電電壓可到 0V，20A2000A 不同等級可供客戶選擇，可為電池生產企業、新能源汽車廠商等提供優質電池檢測方案 電池模組 檢測設備 模組動力電池檢測設備具有能量密度高、輸出電壓范圍廣，最低放電電壓可到 5V，兼容多種型號模組電池測試響應速度快、高效能量回饋等優秀性能，可兼容多種電壓電流等級的電池模組進行電性能測試 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明

104、部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 32/37 電池 PACK 檢測設備 電池 PACK 檢測設備系列可實現對大電壓電池包進行充放電等電性能測試，同時可將電池包釋放的大能量回收；保持電網側穩定輸出，不產生諧波，改善生產環境，實現綠色生產 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 得益于新能源汽車市場的爆發增長，鋰電設備市場高速發展。得益于新能源汽車市場的爆發增長，鋰電設備市場高速發展。受益于動力領域的快速發展和新能源汽車的產銷兩旺，鋰電設備市場也迎來高速發展。根據高工鋰電統計，2021 年鋰電生產設備需求達 588 億元，同比增長 104.9%，預計 2022 年鋰電電芯設備市場規模有

105、望達到 650 億元。精于化成工藝，完善檢測技術。精于化成工藝，完善檢測技術。公司電池化成與檢測產品相比于業內其他公司具有更多優勢，具體體現如下表所示。圖圖52：公司電池化成與檢測產品優勢公司電池化成與檢測產品優勢 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 耕耘電池化成與檢測業務十年，受下游客戶青睞。耕耘電池化成與檢測業務十年，受下游客戶青睞。公司 2012 年開展電池化成與檢測業務，隨著行業耕耘時間增加，公司的產品與技術獲得了良好的口碑，受到了眾多下游客戶的青睞。目前公司已為 CATL、億緯鋰能、ATL、比亞迪、小鵬汽車、國軒高科、長城汽車、遠景能源等眾多行業重要客戶供貨，進一步奠定了公司在電池化

106、成及檢測設備領域技術領跑者的地位。我們預計 2023 年該業務營收 3-4 億元，同增 50%+。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 33/37 6.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 我 們 預 計我 們 預 計 公 司公 司 2023-2025 年 營 收年 營 收 分 別 為分 別 為 28.1/38.94/50.98 億 元，億 元，同同 增增+86%/+39%/+31%，2023-2025 年歸母凈利潤分別為年歸母凈利潤分別為 4.41/6.56/8.67 億元，億元，分產品來看分產品來看：電能質量產品：電能

107、質量產品：行業進入穩增長階段，公司該業務收入增長也將趨穩，我們預計2023-2025 年公司該業務收入分別為 5.9/6.8/7.5 億元，增速分別為 15%/15%/10%。充電樁充電樁：充電樁海內外需求持續高漲，公司元定位高端，并享有優質客戶資源，我們預計 2023-2025 年充電樁業務收入分別為 9.5/14.3/20.0 億元。儲能及儲能及 PCS：在政策推動下，中國美國大儲行業短期高增具有更高確定性，工商業有望迎來拐點，公司將持續受益于行業發展，我們預計 2023-2025 年儲能業務收入分別為 8.0/11.6/15.2 億元。電池化成與檢測：電池化成與檢測：同樣進入高速增長階段

108、，我們預計 2023-2025 年公司該業務收入分別為 3.9/5.2/6.8 億元，增速分別為 50%/35%/30%。表表9：盛弘股份盈利預測拆分盛弘股份盈利預測拆分（單位：百萬元）（單位：百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 電能質量設備電能質量設備 收入 512.35 589.20 677.58 745.34 YOY 26.69%15.00%15.00%10.00%毛利率 54.43%54.00%53.00%53.00%電動車充電樁電動車充電樁 收入 425.89 950.00 1425.00 1995.01 YOY 116.96%123.06%50.00%40.00

109、%毛利率 35.29%36.00%38.00%38.00%儲能及儲能及 PCSPCS 收入 255.80 802.00 1161.60 1523.20 YOY 6.54%213.53%44.84%31.13%毛利率 43.80%36.17%34.26%32.56%電池化成與檢測設備電池化成與檢測設備 收入 258.06 387.09 522.27 679.34 YOY 72.37%50.00%35.00%30.00%毛利率 39.28%35.00%35.00%35.00%其他主營業務其他主營業務 收入 51.01 73.96 107.25 155.51 YOY 65.29%45.00%45.0

110、0%45.00%毛利率 32.50%30.00%30.00%30.00%總計總計 收入 1,503.11 2,802.26 3,894.01 5,098.40 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 34/37 YOY 47.16%86.43%38.96%30.93%毛利率 43.85%39.54%38.87%37.92%數據來源：公司公告，東吳證券研究所 盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：公司堅持電能質量設備基本盤與新能源儲充全面發展，儲能、充電樁行業持續高增，公司有望充分受益于行業爆發；電能質量設備業務定位現金牛，

111、增速預計保持穩定，而整體利潤率較高。我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤分別為4.4/6.6/8.7 億元，同比分別+97%/+49%/+32%，對應 PE 分別為 23/16/12 倍。針對傳統電能質量設備業務，我們選擇境內 SVG 龍頭思源電氣、新風光作為可比公司；針對充電樁業務，我們選擇境內行業龍頭特銳德、國電南瑞作為可比公司；針對儲能業務，我們選擇光儲龍頭陽光電源、境內大儲龍頭金盤科技作為可比公司，可比公司 2023 年 PE 均值為 27 倍?？紤]到充電樁、儲能行業正處于高速發展階段，公司將充分受益高增，同時公司產品、研發、渠道上具有多方優勢，盈利彈性較大，2023 年我們

112、給予公司 35 倍 PE 作為估值依據，目標價 49.9 元，首次覆蓋給予“買入”評級。表表10：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2023 年年 8 月月 17 日）日）股票代碼股票代碼 股票簡稱股票簡稱 股價股價（元）（元）總股本總股本（億股）（億股）總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 投資評級投資評級 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002028.SZ 思源電氣 49.66 7.70 382.48 12.2 17.02 21.33 31 22 18 買入 688663.SH 新風光 28.41 1.40 39.

113、76 1.29 2.06 2.87 31 19 14 未評級 300274.SZ 陽光電源 106.62 14.85 1583.47 35.93 92.02 119.97 44 17 13 買入 688676.SH 金盤科技 32.11 4.27 137.12 2.83 5.54 9.39 48 25 15 買入 300001.SZ 特銳德 19.16 10.56 202.31 2.72 3.66 5.80 74 55 35 未評級 600406.SH 國電南瑞 23.18 80.33 1862.14 64.46 74.96 86.81 29 25 21 買入 平均值平均值 43 27 19

114、300693.SZ 盛弘股份 33.42 3.09 103.35 2.24 4.41 6.56 46 23 16 買入 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：可比公司思源電氣、陽光電源、金盤科技、國電南瑞盈利預測均來自于東吳證券研究所，新風光、特銳德采用 Wind 一致預期。7.風險提示風險提示（1）儲能行業發展不及預期的風險。）儲能行業發展不及預期的風險。目前我國大儲項目總體仍欠缺經濟性，短期發展主要來自于政策驅動。相關政策的出臺不斷改善大儲項目盈利空間，調動投資積極性，但政策的出臺與落地具有不確定性，若受此影響儲能行業發展不及預期，則將對公司業務造成不利影響。（2）境外境外政策不確定的風

115、險。政策不確定的風險。美國 ITC 補貼政策將對當地儲能行業發展帶來較大 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 35/37 推力，但補貼能否落地仍需進一步觀察，若補貼不能順利落地將對行業發展造成不利影響，從而影響公司相關業務。（3）行業競爭格局惡化的風險。）行業競爭格局惡化的風險。儲能、充電樁行業競爭激烈，新進入者眾多，行業格局未定，若行業競爭進一步惡化，將對公司份額、盈利造成不利影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 36/37 盛弘股份盛弘股份

116、三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1,723 3,186 4,622 6,404 營業總收入營業總收入 1,503 2,802 3,894 5,098 貨幣資金及交易性金融資產 498 1,462 2,277 3,370 營業成本(含金融類)844 1,694 2,380 3,165 經營性應收款項 682 1,023 1,418 1,855 稅金及附加 9 17 23 31 存貨 48

117、3 589 777 990 銷售費用 209 322 409 510 合同資產 33 70 97 127 管理費用 59 98 121 138 其他流動資產 27 42 52 61 研發費用 148 238 312 387 非流動資產非流動資產 537 559 591 598 財務費用(2)4(1)(5)長期股權投資 1 3 5 7 加:其他收益 33 67 86 97 固定資產及使用權資產 210 254 281 295 投資凈收益 2 8 12 15 在建工程 182 148 125 108 公允價值變動 4 0 0 0 無形資產 82 86 89 93 減值損失(26)(15)(19)(

118、22)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 14 21 23 28 營業利潤營業利潤 248 489 729 963 其他非流動資產 48 48 68 68 營業外凈收支 (1)1 0 0 資產總計資產總計 2,261 3,745 5,212 7,003 利潤總額利潤總額 246 490 729 963 流動負債流動負債 1,097 1,790 2,501 3,325 減:所得稅 23 49 73 96 短期借款及一年內到期的非流動負債 108 258 408 558 凈利潤凈利潤 224 441 656 867 經營性應付款項 651 1,035 1,415 1,

119、873 減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 155 212 288 383 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 224 441 656 867 其他流動負債 184 286 391 511 非流動負債 101 101 101 101 每股收益-最新股本攤薄(元)0.72 1.43 2.12 2.80 長期借款 72 72 72 72 應付債券 0 0 0 0 EBIT 242 433 649 868 租賃負債 25 25 25 25 EBITDA 275 459 682 906 其他非流動負債 5 5 5 5 負債合計負債合計 1,198 1,892 2,603 3,426 毛利率(%)

120、43.85 39.54 38.87 37.92 歸屬母公司股東權益 1,062 1,853 2,610 3,576 歸母凈利率(%)14.87 15.74 16.85 17.00 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權益合計所有者權益合計 1,062 1,853 2,610 3,576 收入增長率(%)47.16 86.43 38.96 30.93 負債和股東權益負債和股東權益 2,261 3,745 5,212 7,003 歸母凈利潤增長率(%)97.04 97.29 48.78 32.10 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要財務與估

121、值指標重要財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流 202 513 632 895 每股凈資產(元)5.18 9.03 12.71 17.42 投資活動現金流(257)(39)(52)(30)最新發行在外股份（百萬股）309 309 309 309 籌資活動現金流 112 140 135 129 ROIC(%)20.13 22.41 21.96 21.27 現金凈增加額 62 964 815 1,093 ROE-攤薄(%)21.04 23.79 25.14 24.24 折舊和攤銷 33 26 33 39 資產負債率(%)53.00 50.51 49.94

122、48.93 資本開支(143)(39)(60)(39)P/E（現價&最新股本攤?。?6.23 23.43 15.75 11.92 營運資本變動(85)(57)(173)(150)P/B（現價）6.46 3.70 2.63 1.92 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或

123、所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得

124、以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體

125、如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527