《華勤技術-公司研究報告-全球智能硬件ODM龍頭廠商品類擴張多領域共同成長-250415（38頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華勤技術-公司研究報告-全球智能硬件ODM龍頭廠商品類擴張多領域共同成長-250415（38頁）.pdf（38頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證券研究報告|首次覆蓋報告 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 華勤技術（華勤技術（603296.SH）全球智能硬件全球智能硬件 ODM 龍頭廠商，品類擴張多領域共同成長龍頭廠商，品類擴張多領域共同成長 深耕智能硬件深耕智能硬件 ODM，打造“，打造“3+N+3”平臺型布局?！逼脚_型布局。華勤技術自 2005 年成立以來，經歷了從功能機 IDH 到智能機 ODM 的轉型，并于 2010 年正式進入智能機 ODM 領域。目前，華勤技術已經構建了以智能手機+筆記本電腦+數據中心為核心，輔以消費類電子產品、企業級數據中心產品、汽車電子產品和軟件的 3+N+3

2、產品結構。公司的主要客戶包括三星、聯想、小米、OPPO、華碩、華為和宏碁等國內外知名品牌。2021 年，公司在全球智能硬件三大件（智能手機、平板電腦、筆記本電腦）的整體ODM/IDH 出貨量中穩居首位。2018-2023 年，公司的營收復合年增長率（CAGR）達到 22.6%，歸屬于母公司的凈利潤復合年增長率（CAGR）高達 71.6%。AIGC 帶動全球服務器需求快速增長，華勤全棧式布局有望突圍臺廠壟帶動全球服務器需求快速增長，華勤全棧式布局有望突圍臺廠壟斷斷。AIGC 技術快速迭代激發 AI 算力需求持續上揚，根據 Gartner 最新數據統計，2024 年前三季度全球服務器銷售額高達 1

3、515.6 億美元，同比增長 65.0%，出貨量 887.1 萬臺，同比增長 6.4%，預計 2024 年全球服務器市場規模將達到 2164.0 億美元，并且 2023-2028 年全球服務器市場規模 CAGR 將達到 18.8%。當前服務器 ODM 依然以臺灣地區廠商為主，華勤憑借自身在服務器 ODM 領域較強的研發能力和生產制造水平，已經與多個國內知名的云廠商建立了密切的合作關系，擁有 AI 服務器、通用服務器、存儲服務器、交換機及板卡類硬件產品的全棧研發和交付能力。2024Q1 華勤 AI 服務器出貨量排全國前三；2024 年前三季度，服務器業務收入同比增長達到 130%。展望未來，伴隨

4、著生成式 AI 在各應用領域逐步落地，AI 服務器需求持續增長，有望為公司相關業務帶來強勁動力。汽車智能化推升域控制器市場迅速擴張，汽車智能化推升域控制器市場迅速擴張，2024 年規模將超千億年規模將超千億。汽車行業正經歷從傳統機械向電氣化、智能化的轉型，隨之而來的電子電氣架構也將迎來巨大變化。分布式汽車電子控制器越發難以滿足汽車智能化的發展需求，域控制器成為取代傳統模式的新型解決方案。根據億歐智庫數據，我國智能電動汽車銷量有望從 2023 年的 583.9 萬輛增長至 2030 年的3796.9 萬輛，2030 年智能汽車域控制器市場規模則有望超過 2800 億元，ODM 行業作為產業鏈關鍵

5、環節將充分受益于域控制器的市場潛在空間。華勤于 2021 年正式成立汽車電子事業部，目前已構建起包含硬件、軟件、HMI、測試等在內的全棧式自研能力，以及通過車規認證的制造中心。在智能座艙、智能車控、智能網聯、智能駕駛四大業務模塊均已實現突破，與國內外汽車主機廠達成多項合作，軟硬件相結合的研發設計模式順利得到了客戶的認可和肯定，已逐步形成規模效應，訂單不斷增長貢獻業績增量。AI 迭代助力機器人應用落地迭代助力機器人應用落地，萬億市場指日可待。萬億市場指日可待。根據信通院預測，當前我國人形機器人整機市場規模約在 20 至 50 億元。2035 年之后，人形機器人服務場景將逐步落地，2045 年之后

6、在用人形機器人數量將過億，整機市場規?？蛇_約 10 萬億元級別。在大模型技術賦能之下，人形機器人語言理解、場景認知和動作規劃等關鍵挑戰有望被解決，顯著提升了機器人在復雜環境中的適應性和交互能力，將加速人形機器人在各個領域應用的落地。2024 年華勤正式將機器人定位為三大新興業務之一，憑借電子行業積累的深厚技術基礎，逐步實現從掃地機器人等初級應用場景向人形機器人等高端領域的拓展。此外，華勤通過并購深圳豪成智能科技有限公買入買入（首次首次）股票信息股票信息 行業 消費電子 04 月 14 日收盤價（元）69.33 總市值（百萬元）70,431.70 總股本（百萬股）1,015.89 其中自由流通股

7、（%）56.16 30 日日均成交量（百萬股）11.47 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 鄭震湘鄭震湘 執業證書編號：S0680524120005 郵箱： 分析師分析師 佘凌星佘凌星 執業證書編號：S0680525010004 郵箱： 分析師分析師 鐘琳鐘琳 執業證書編號：S0680525010003 郵箱： 研究助理研究助理 朱迪朱迪 執業證書編號：S0680124030010 郵箱： 相關研究相關研究 -20%4%28%52%76%100%2024-042024-082024-122025-04華勤技術滬深3002025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.2 請

8、仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 司快速切入市場，并同步投入人形機器人研發，此次并購不僅使華勤技術快速進入機器人領域，更助力豪成開拓全球化客戶資源，為公司帶來新的增長機遇。端側端側 AIOT產品百花齊放，產品百花齊放，AI 手機及手機及 AIPC加速硬件升級迭代。加速硬件升級迭代。1）智能手機：根據 Canalys 數據，2024 年全球智能手機出貨量在連續兩年下滑后實現反彈，同比增長 7%，預計在 AI 手機滲透率提升的趨勢下，消費者換機需求有望持續。華勤占據智能手機 ODM 首位，與頭部品牌深度綁定，有望充分受益于出貨量回暖以及行業 ODM 滲透率提升。2）可穿戴：AI 模型

9、逐步落地可穿戴硬件，智能耳機、智能手表等出貨量增長的同時，白牌產品也在逐步向手機品牌廠商聚攏，公司在核心客戶處份額較高，并通過收購易路達打開海外優質客戶市場，我們認為未來公司可穿戴產品業務將持續增長。3）筆電：隨著智能手機升級特征的復用，智能機 ODM 廠商在產品方案設計和物料采購方面具有優勢，智能手機 ODM 領先廠商在筆電領域的份額有望逐漸提升。華勤技術已經與聯想、宏碁、華碩、華為、三星、小米等品牌合作，并正在努力突破北美大客戶，未來有望通過開拓新客戶帶來更大的增長彈性。作為在 PC 代工領域唯一打破臺灣友商壟斷的大陸 ODM 廠商，我們認為華勤將直接受益于 AI 浪潮下的 PC 迭代趨勢

10、。4）AIOT：隨著 Ray-ban Meta 帶領 AI 眼鏡出圈，預計國內 AR/VR 行業有望在 2025 年迎來出貨轉折點。華勤當前已經實現端到端打通 VR/AR 的研發、運營及制造的一站式服務能力，在 AR/VR 領域的光學、聲學、功耗與散熱、系統軟件優化等方面均已部署研發力量。我們認為，憑借公司與北美大客戶合作量產的經驗以及公司自身的強大實力，有望承接 AI 眼鏡帶來的 AR/VR 市場增量。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議：我們預計公司在 2024-2026 年分別實現營業收入1092.51/1293.56/1520.86 億元，同比增長 28.0%/18.4%/17.6%，

11、實現歸母凈利潤 28.78/34.14/40.52 億元，同比增長 6.3%/18.6%/18.7%，當前股價對應 PE 分別為 24.5/20.6/17.4 倍。首次覆蓋，“買入”評級。風險提示：風險提示：手機、PC 出貨量復蘇不及預期；AI PC 出貨量不及預期；貿易摩擦加??；競爭格局惡化。財務指標財務指標 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）92,646 85,338 109,251 129,356 152,086 增長率 yoy（%）10.6-7.9 28.0 18.4 17.6 歸母凈利潤（百萬元）2,564 2,707 2,878 3,41

12、4 4,052 增長率 yoy（%）35.4 5.6 6.3 18.6 18.7 EPS 最新攤?。ㄔ?股）2.52 2.66 2.83 3.36 3.99 凈資產收益率（%）20.7 13.0 12.7 13.7 14.6 P/E（倍）27.5 26.0 24.5 20.6 17.4 P/B（倍）5.7 3.4 3.1 2.8 2.5 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為 2025 年 04 月 14 日收盤價 2025 04 15年 月 日MAyWjWiXmPtOnPrQ9PdN7NoMmMsQrMlOqQqMiNrQrP7NnNvMuOnOpRxNoNtQ gszqdatema

13、rk P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元）利潤表（利潤表（百萬元）會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產流動資產 31059 36134 48569 59120 70701 營業收入營業收入 92646 85338 109251 129356 152086 現金 7851 12756 19536 25284 31965 營業成本 83524 75669 98838 116

14、681 137057 應收票據及應收賬款 14357 14418 18274 22056 25711 營業稅金及附加 213 294 328 388 456 其他應收款 502 359 460 544 640 營業費用 207 238 251 298 350 預付賬款 224 42 54 64 75 管理費用 1965 2167 2404 2846 3346 存貨 6211 4344 5554 6409 7383 研發費用 5047 4548 4916 5821 6844 其他流動資產 1913 4216 4692 4762 4926 財務費用-328-96-117-226-303 非流動資產

15、非流動資產 12762 15376 15237 14343 13198 資產減值損失-85-300-120-169-196 長期投資 1233 1147 1604 1772 1952 其他收益 708 390 499 181 91 固定資產 5352 6656 6096 5226 4211 公允價值變動收益 331 275-171-104-106 無形資產 1176 1179 1267 1261 1250 投資凈收益-132 4 131 65 76 其他非流動資產 5001 6394 6270 6084 5785 資產處置收益-9-14 2 3-15 資產總計資產總計 43821 51510

16、63806 73463 83899 營業利潤營業利潤 2804 2831 2971 3525 4186 流動負債流動負債 27178 28426 38786 45968 54204 營業外收入 5 8 3 2 1 短期借款 2398 3845 6448 8081 9976 營業外支出 9 5 2 2 3 應付票據及應付賬款 22222 21634 28257 33358 39184 利潤總額利潤總額 2800 2834 2972 3525 4184 其他流動負債 2557 2948 4081 4528 5044 所得稅 308 178 149 176 209 非流動負債非流動負債 4232 2

17、241 2475 2697 2222 凈利潤凈利潤 2493 2655 2823 3349 3975 長期借款 3386 1345 1680 1882 1380 少數股東損益-71-51-55-65-77 其他非流動負債 846 896 795 815 842 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 2564 2707 2878 3414 4052 負債合計負債合計 31410 30667 41261 48665 56427 EBITDA 3186 3669 4339 4794 5341 少數股東權益 28-23-78-143-220 EPS（元/股）2.52 2.66 2.83 3.36 3.99

18、 股本 652 724 1014 1014 1014 資本公積 4929 10698 10409 10409 10409 主要財務比率主要財務比率 留存收益 6651 9358 11488 13805 16556 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 12383 20866 22623 24941 27692 成長能力成長能力 負債和股東權益負債和股東權益 43821 51510 63806 73463 83899 營業收入(%)10.6-7.9 28.0 18.4 17.6 營業利潤(%)37.2 1.0 4.9 18.7 18.7

19、 歸屬母公司凈利潤(%)35.4 5.6 6.3 18.6 18.7 獲利能力獲利能力 毛利率(%)9.8 11.3 9.5 9.8 9.9 現金流量表（現金流量表（百萬元）凈利率(%)2.8 3.2 2.6 2.6 2.7 會計年度會計年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%)20.7 13.0 12.7 13.7 14.6 經營活動現金流經營活動現金流 2567 3850 5012 6127 7485 ROIC(%)11.0 8.8 8.4 8.6 9.1 凈利潤 2493 2655 2823 3349 3975 償債能力償債能力 折舊攤銷 886 10

20、86 1484 1495 1460 資產負債率(%)71.7 59.5 64.7 66.2 67.3 財務費用 167 461 266 360 426 凈負債比率(%)-12.8-29.8-43.1-54.9-68.7 投資損失 131-4-131-65-76 流動比率 1.1 1.3 1.3 1.3 1.3 營運資金變動 -915-389 362 718 1381 速動比率 0.9 1.1 1.0 1.1 1.1 其他經營現金流-194 41 208 270 319 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-3194-3325-245-827-546 總資產周轉率 2.1 1.8 1.

21、9 1.9 1.9 資本支出-2332-1446-861-560-277 應收賬款周轉率 5.7 6.0 6.7 6.5 6.5 長期投資-1024-1936 1051-374-385 應付賬款周轉率 4.6 4.9 5.6 5.3 5.3 其他投資現金流 162 57-435 107 116 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 1259 5437 1838 447-258 每股收益(最新攤薄)2.52 2.66 2.83 3.36 3.99 短期借款 851 1447 2603 1634 1895 每股經營現金流(最新攤薄)2.53 3.79 4.93 6.03 7.3

22、7 長期借款 2311-2041 335 202-502 每股凈資產(最新攤薄)12.19 20.54 22.27 24.55 27.26 普通股增加 0 72 290 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 132 5769-290 0 0 P/E 27.5 26.0 24.5 20.6 17.4 其他籌資現金流-2034 190-1101-1388-1651 P/B 5.7 3.4 3.1 2.8 2.5 現金凈增加額現金凈增加額 607 5728 6780 5748 6681 EV/EBITDA-0.5 14.1 14.0 11.9 9.7 資料來源：Wind，國盛證券研究所 注：股價為

23、 2025 年 04 月 14 日收盤價 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1、華勤技術：深化平臺型布局，多產品規模效應逐漸突顯.6 1.1 深耕智能硬件 ODM，多品類共生發展的平臺型企業.6 1.2 股權結構較為集中，英特爾入股助力發展.7 1.3 營業收入穩定增長，筆電及服務器驅動增強.8 2、智能終端：ODM 模式引領行業未來，市場回暖轉折即將到來.13 2.1 從 IDH 到 ODM，智能手機發展進入新格局.13 2.2 大陸 ODM 企業實力雄厚，規模優勢、供應鏈管理能力不斷凸顯.1

24、4 2.3 智能手機銷量迎來正增長，AI 加碼推動智能終端新一輪上行周期.15 2.4 深度布局智能終端與穿戴領域，與頭部客戶共同進步.19 3、高性能計算：AIPC 為筆電帶來新轉機，AI 服務器需求穩步增長.21 3.1 筆記本電腦出貨量逐漸筑底，臺灣廠商占領筆電 ODM 市場.21 3.2 AI 浪潮下服務器需求量增長，臺企市占率超 7 成.24 3.3 筆電重點客戶持續突破，服務器業務體量快速增長.25 4、汽車工業及 IOT：多領域布局逐步完善，構筑遠期成長.27 4.1 汽車智能化發展，域控制器對整合要求提高.27 4.2 AI 眼鏡打破 AR/VR 空間上限，ODM 助力 AIO

25、T 產品創新落地.29 4.3 機器狗到人形機器人，AI 加速機器人行業迭代.31 4.4 規?；?ODM 能力助力華勤平臺化布局，品類豐富打開未來成長空間.32 5、盈利預測.35 風險提示.37 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：公司發展歷程.6 圖表 2：公司股權結構（截至 2024 年第三季度報告）.7 圖表 3：公司 2025 年股權激勵方案.8 圖表 4：2018-2024Q3 營業收入（單位：億元）.9 圖表 5：2018-2024Q3 歸母利潤（單位：億元）.9 圖表 6：2020-2024H1 分地區營業收入（單位：億元）.9 圖表 7：2018-2023Q3 各產品收入及增速（單

26、位：億元）.10 圖表 8：2018-2022 年各產品毛利率.10 圖表 9：2023 年華勤技術分產品線營收結構.11 圖表 10：2024H1 華勤技術分產品線營收結構.11 圖表 11：2018-2024Q3 公司毛利率與凈利率.11 圖表 12：2018-2024Q3 期間費用及費用率（單位：億元）.12 圖表 13：2018-2024Q3 研發費用（單位：億元）.12 圖表 14：ODM、OEM 及 IDH 模式對比.13 圖表 15：2003-2007 年中國手機 IDH 公司平均利潤率.14 圖表 16：2017-2023 年全球智能手機 ODM/IDH 廠商市場份額.14 圖

27、表 17：2018-2022 年中國市場單價150$智能手機銷量占比.15 圖表 18：2021M4-2025M2 國內市場手機月度出貨量（萬部）.15 圖表 19：AI 終端智能化可以分為五級.16 圖表 20：2023Q3-2024Q3 中國大陸 AI 手機出貨量及滲透率.16 圖表 21：2023Q3-2024Q3 中國大陸安卓 AI 手機廠商市場份額.16 圖表 22：中國智能硬件市場規模（單位：億元）.17 圖表 23：Ray-Ban Meta.17 圖表 24：市面上 AI 耳機產品統計.18 圖表 25：AI Pin 產品形態.19 圖表 26：Rabbit R1 產品形態.19

28、 圖表 27：2022-2023 全球智能手機 ODM/IDH 廠商出貨量份額.19 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：2020-2022 年公司主要客戶占營收比例.19 圖表 29：2010-2020 年全球筆電出貨量.21 圖表 30：2019Q4-2024Q4 年全球筆電出貨量.21 圖表 31：2023-2025Q1 全球 PC 市場份額情況（單季度）.22 圖表 32：2020-2024 中國 PC 市場份額情況.22 圖表 33：AIPC 滲透率將快速增長.22 圖表 34：筆記本電腦產業

29、鏈圖譜.23 圖表 35：2022Q1、2023Q1 筆記本電腦代工廠市場份額.24 圖表 36：2020-2024 全球服務器整機出貨量同比增速.24 圖表 37：2024、2025 年 AI Server 產值占比.24 圖表 38：2024 年服務器 ODM 市場玩家預計以臺灣廠商為主.25 圖表 39：南昌春秋電子現已更名為南昌春勤精密技術有限公司.26 圖表 40：華勤技術數據中心產品布局.26 圖表 41：汽車智能化升級導致汽車內部線束長度日益增長.27 圖表 42：德州儀器汽車域控制器參考設計.28 圖表 43：公司汽車電子產品分布圖.28 圖表 44：2024-2028 年全球

30、 AR/VR 設備出貨量將持續增長.29 圖表 45：全球 AI 眼鏡銷量統計及預測.30 圖表 46：RayBan Meta 智能眼鏡季度銷量.30 圖表 47：微瑞光學 VR Pancake 方案.30 圖表 48：人形機器人五個發展等級.31 圖表 49：人形機器人各等級主要應用場景和規模預期.31 圖表 50：星動紀元提出的視覺語言模型、大型語言模型與人形機器人算法整合框架.32 圖表 51：華勤技術 ODMM 核心能力.33 圖表 52：華勤技術的“3+N+3 全球智能產品大平臺”戰略.34 圖表 53：華勤技術分業務拆分及預測.36 圖表 54：公司費率預測.36 圖表 55：可比

31、公司估值分析.37 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1、華勤技術：深化平臺型布局，多產品規模效應逐漸突顯、華勤技術：深化平臺型布局，多產品規模效應逐漸突顯 1.1 深耕智能硬件深耕智能硬件 ODM，多品類共生發展的平臺型企業，多品類共生發展的平臺型企業 華勤技術是智能硬件華勤技術是智能硬件 ODM 行業龍頭企業。行業龍頭企業。公司創立于 2005 年，以手機 IDH（獨立設計）業務起家，2007 年已躋身 IDH 公司 TOP3。2011 年登頂全球智能手機 ODM 榜首。2017 年開始進軍服務器領域，并于

32、2018 年實現服務器量產發貨。2021 年成立汽車電子事業部、創新事業群和 X-lab，在智能硬件業務板塊再下一城，多品類產品布局實現跨越式突破，形成更完整的產業生態閉環，同年其智能硬件整體出貨量位居全球智能硬件ODM 行業第一。2022 年，全球研發總部動工，汽車電子量產出貨。到目前，公司產品線涵蓋智能手機、筆記本電腦、平板電腦、智能穿戴（包含智能手表、TWS 耳機、智能手環等）、AIoT 產品（包含智能 POS 機、汽車電子、智能音箱等）及服務器等智能硬件產品，已經發展成為具備先進的智能硬件研發制造能力與生態平臺構建能力，并在全球消費電子 ODM 領域擁有領先市場份額和獨特產業鏈地位的大

33、型科技研發制造企業。2023 年 8 月 8 日，公司正式在上交所上市，未來在全球研發總部基礎上，將繼續聚焦多品類智能硬件 ODM 領域。圖表1：公司發展歷程 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 多品類協同發展，構筑智能硬件多品類協同發展，構筑智能硬件 ODM 平臺。平臺。智能手機與筆記本電腦領域領先發展。智能手機與筆記本電腦領域領先發展。公司在智能手機和筆記本電腦領域，均已與多家國內外知名終端廠商建立良好合作關系。2022 年智能公司手機 ODM/IDH 出貨量達全球總量約 28%，筆記本電腦 ODM 于 2023 年實現全球銷量第四。消費類電子產品市場加速開拓。消費類電子產品市場加速開拓。

34、公司消費類電子產品主要包括平板電腦，智能穿戴及部分 AIoT 產品。平板電腦方面，公司已與三星等建立了密切合作關系，銷量位居全球領先地位；智能穿戴產品在 ODM 市場嶄露頭角，已進入部分知名品牌廠商供應鏈；AIOT 方面，公司自 2017 年開始拓展該領域，近年來，公司已成功設計多種新興智能硬件產品，并對多家知名廠商實現銷售。同時，未來公司將持續借助在智能手機及平板電腦發展中積累的綜合能力，對智能穿戴和 AIoT 產品賦能。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 服務器服務器+汽車電子汽車電子+軟件持續挖掘。軟件持續挖

35、掘。公司服務器 ODM 業務當前主要包括提供通用型及定制型服務器，參與數據中心建設等。在經過多年的經驗積累，2020 年公司服務器 ODM 已實現規模收入，2024H1 已與多個國內知名的云廠商建立了密切的合作關系并實現產品發貨和銷售收入，產品覆蓋 AI 服務器、通用服務器、存儲服務器、交換機產品等全棧式產品。公司軟件業務在硬件載體上全面拓展，相互促進，為打造業內領先軟件中心持續努力。服務器、汽車電子與軟件業務，系公司智能硬件全平臺的最后一塊拼圖，助力公司發展為國際領先的多品類智能營銷 ODM 廠商。1.2 股權結構較為集中，英特爾入股助力發展股權結構較為集中，英特爾入股助力發展 實控人及一致

36、行動人股權份額為實控人及一致行動人股權份額為 42%，英特爾為公司參股股東。，英特爾為公司參股股東。截至 2023 年底，華勤技術董事長、總經理邱文生直接及間接共持有公司 23.8%的股權，為公司實際控制人。2017 年 12 月 28 日英特爾入股公司，截止目前，英特爾產品（成都）有限公司共持有公司 1.73%的股份。圖表2：公司股權結構（截至 2024 年第三季度報告）資料來源：iFind，國盛證券研究所 管理層團隊行業背景深厚，股權激勵綁定核心骨干。管理層團隊行業背景深厚，股權激勵綁定核心骨干。公司創始人邱文生先生是中興手機研究所 007 號員工，在中興的 7 年內先后擔任軟件工程師、手

37、機軟件部總監、手機系統部總監、全球移動通訊系統手機產品線總經理等職務。其他管理層成員大多均有相關行業工作經驗，系公司穩步發展的重要基石。2025 年初，公司發布最新一期的股權激勵計劃，擬以每股 34.24 元的授予價格向董事、高級管理人員、中高層管理人員、核心骨干人員等不超過 355 名激勵對象授予不超過 278.49 萬股的限制性股票，并預留 69.62 萬股授予預留激勵對象。此次激勵計劃業績考核以 2024年營業收入或凈利潤為基數，2025-2027 年營業收入或凈利潤的增長率分別不低于 10%、21%、33%，彰顯公司對未來業績持續增長的信心。2025 04 15年 月 日 gszqda

38、temark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表3：公司 2025 年股權激勵方案 授予人員授予人員 序號 姓名 職務 獲授的限制性股票數量（萬股）占授予限制性股票總量的比例 一、董事、高級管理人員一、董事、高級管理人員 1 奚平華 董事、財務負責人 3.8 1.09%2 鄒宗信 副總經理 3.8 1.09%3 張文國 副總經理 3.8 1.09%4 王仕超 副總經理 3.8 1.09%5 廉明 副總經理 3.8 1.09%6 廖浩然 副總經理 6.84 1.96%7 汪啟軍 副總經理 5.7 1.64%8 王志剛 董事會秘書 3 0.86%二、中高層管理人員及核心

39、骨干人員二、中高層管理人員及核心骨干人員 中高層管理人員及核心骨干人員（347 人）243.95 70.08%預留部分 69.6225 20.00%合計 348.1125 100.00%業績目標業績目標 解除限售期 業績考核目標 第一個解除限售期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以 2024 年營業收入為基數，2025 年營業收入增長率不低于 10%；2、以 2024 年凈利潤為基數，2025 年凈利潤增長率不低于 10%。第二個解除限售期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以 2024 年營業收入為基數，2026 年營業收入增長率不低于 21%；2、以 2024 年凈利潤為基數，2026 年凈

40、利潤增長率不低于 21%。第三個解除限售期 公司需滿足下列兩個條件之一：1、以 2024 年營業收入為基數，2027 年營業收入增長率不低于 33%；2、以 2024 年凈利潤為基數，2027 年凈利潤增長率不低于 33%。資料來源：公司公告，國盛證券研究所（注：1、上述“凈利潤”指歸屬于上市公司股東凈利潤（下同）。2、上述“營業收入”、“凈利潤”以經公司聘請的會計師事務所審計的合并報表所載數據為計算依據。3、在計算本激勵計劃凈利潤業績考核目標是否達標時，剔除在本激勵計劃有效期內實施的所有股權激勵計劃或員工持股計劃在對應考核年度所產生的股份支付費用。）1.3 營業收入穩定增長，筆電及服務器驅動

41、增強營業收入穩定增長，筆電及服務器驅動增強 2024 年年營業收入營業收入重回重回增長，凈利潤略有波動。增長，凈利潤略有波動。受到下游消費電子出貨量波動的影響，2023 年公司收入略有下滑，達 853 億元，同比下滑 7.89%。2018 年到 2022 年，得益于手機 ODM 業務穩定擴張、筆記本電腦大客戶的突破、以及服務器 ODM 業務的拓展，公司營業收入持續增長，2018-2022 年營收 CAGR 達 31.61%，歸母凈利潤 CAGR 高達93.76%。2024 年 Q1-Q3 公司營業收入 760.10 億元，同比增長 17.15%，實現歸母凈利潤為 20.50 億元，同比增長 3

42、.31%。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表4：2018-2024Q3 營業收入（單位：億元）圖表5：2018-2024Q3 歸母利潤（單位：億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 境外需求不斷擴張，內外聯動優勢互補。境外需求不斷擴張，內外聯動優勢互補。分地區來看，公司的境外營收近年大幅上升，從 2020 年度的 391.63 億元持續上漲到 2023 年度的 562.91 億元，占比維持高位。境內營收波動上漲，從 2020 年的 191.16 億元，上漲到 2023 年

43、的 290.47 億元。經客戶矩陣迭代優化后，產品分布基本穩固，立足國內資源，并借助終端品牌廠商的出海，積極布局海外市場，打造全球交付體系。圖表6：2020-2024H1 分地區營業收入（單位：億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 分品類來看，智能手機系公司主要營收來源，筆電與復蘇期業務發展迅速，已成為公司分品類來看，智能手機系公司主要營收來源，筆電與復蘇期業務發展迅速，已成為公司主要成長驅動力。主要成長驅動力。智能手機協同下筆電貢獻攀升，毛利率波動后回暖。智能手機協同下筆電貢獻攀升，毛利率波動后回暖。營收方面，2022 年智能手機產品和筆電收入分別為376.07億元和234.42億元，同

44、比-0.19%/+14.22%；2020年、2021 年和 2022 年智能手機占公司營收比重分別為 51.29%、44.98%和 40.59%；筆電占營收比分別為 22.13%、24.50%和 25.30%。筆電貢獻逐漸突出是受益于在手機 ODM 領域的多年積累和技術及能力的成功遷移，實現快速放量。毛利率方面，兩者毛利率均在2021年受到原材料持續漲價及人民幣升值的影響下出現小幅下降，但 2022 年又受益于行業地位提升，下游零部件國產化率加速等的影響，毛利率略有回升。平板電腦客戶持續拓展，消費類電子產品業務略有下滑。平板電腦客戶持續拓展，消費類電子產品業務略有下滑。營收方面，2021 年和

45、 2022年，平板電腦的營收分別為 172.55 億元和 220.28 億元；同期智能穿戴的營收分別為 32.82 億元和 29.82 億元；AIoT 產品營收分別為 11.65 億元和 8.81 億元。平板-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%010020030040050060070080090010002018202020222024Q1-Q3營業收入（左軸，單位：億元）同比增速（右軸）0%50%100%150%200%250%300%350%400%0510152025302018202020222024Q1-Q3歸母凈利潤（左軸，單位：億元）同比增速（右

46、軸）0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%010020030040050060070020202021202220232024Q1-Q2境內（左軸）境外（左軸）境內占比（右軸）境外占比（右軸）2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 電腦產品對核心客戶提供的高價值機型占比上升促使其單價及收入都有所上漲，同時銷量也保持穩定上升。智能穿戴和 AIoT 產品營收出現下降主要是受到出貨量減少及低價位產品占比提升導致。毛利率方面，智能穿戴穩步上升，從 2020

47、年的 16.15%上漲到 2022 年的 20.84%，受到公司多品類產品技術遷移的協同促進，有望在高速發展中逐步實現規模效應。服務器發展加快，收入及毛利實現大幅增長。服務器發展加快，收入及毛利實現大幅增長。2020-2022 年服務器產品收入分別為4.92 億元，4.01 億元和 26.70 億元；毛利分別為 0.55 億元，0.80 億元和 2.58 億元，其在 2022 年實現的大幅增長主要受益于公司經過多年技術積淀，并發展出優秀的技術橫向遷移能力，當年在中高端通用服務器、異構服務器、AI 服務器等服務器 ODM 業務實現大幅增長。2022 年毛利率有所下降主要是因為毛利潤空間相對穩定而

48、產品單價快速提升，而毛利率較高的技術開發服務收入占比下降。圖表7：2018-2023Q3 各產品收入及增速（單位：億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表8：2018-2022 年各產品毛利率 資料來源：Wind，國盛證券研究所 2024 上半年高性能計算業務成為營收主力。上半年高性能計算業務成為營收主力。2023 年報開始，公司調整披露口徑，收入按照智能終端業務、高性能計算業務、汽車電子業務及 AIOT 業務劃分。2023 年全年，高性能計算業務為公司貢獻 59.28%的營業收入，2024H1 占比達到 59.9%。智能終端為-200%0%200%400%600%800%1000%12

49、00%1400%0501001502002503003504002018年2019年2020年2021年2022年2023Q1-Q3智能手機筆記本電腦平板電腦服務器智能穿戴AIoT產品智能手機增速筆記本電腦增速平板電腦增速服務器增速智能穿戴增速AIoT產品增速00.050.10.150.20.252018年2019年2020年2021年2022年智能手機筆記本電腦平板電腦服務器智能穿戴AIoT產品2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 公司第二大主營業務產品線，2023 全年占總營收比例達到 37.77%，2024H

50、1 占比達到33.4%。圖表9：2023 年華勤技術分產品線營收結構 圖表10：2024H1 華勤技術分產品線營收結構 資料來源：公司公眾號，國盛證券研究所 資料來源：公司公眾號，國盛證券研究所 行業地位不斷提升，毛利率凈利率穩步行業地位不斷提升，毛利率凈利率穩步向上向上。公司2018年至2022年毛利率分別為6.51%、7.87%、9.90%、7.75%、9.85%；凈利率分別為 0.59%、1.42%、3.66%、2.24%、2.69%。2021 年公司毛利率和凈利率均有所下降，主要原因包括低毛利率的筆記本電腦收入占比持續上升、原材料漲價以及匯率波動所致。2022 年公司毛利率和凈利率出現

51、回升，主要系公司行業地位帶來的議價能力及產品綜合競爭力的持續增強、前期原材料緊缺及漲價因素緩解、美元兌人民幣升值等因素影響。圖表11：2018-2024Q3 公司毛利率與凈利率 資料來源：Wind，國盛證券研究所 研發研發投入維持高位投入維持高位，智能硬件不斷研發，服務器等產品持續拓展。，智能硬件不斷研發，服務器等產品持續拓展。2018-2022 年研發費用分別為 12.29 億元，15.36 億元，24.31 億元，36.17 億元，50.47 億元和 45.48 億元；研發費用占比也在逐漸升高，從 2018 年的 3.98%到 2023 年的 5.33%。公司對智能手機產品研發投入較多，其

52、中 2022 年對 5G 手機架構堆疊設計方面投入 9143.40 萬元，但同時除了智能手機、筆記本電腦、平板電腦等智能硬件產品的不斷研發之外，公司也在加大對智能穿戴、AIoT 產品及服務器等產品研發投入，為公司具備的先進的智能硬件研發制造能力與生態平臺構建能力更添助力。2024Q1-Q3 公司研發再度加碼，研發費用率同比 2023 年同期增長 12%。0%2%4%6%8%10%12%2018201920202021202220232024Q1-Q3毛利率凈利率2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表12：201

53、8-2024Q3 期間費用及費用率（單位：億元）圖表13：2018-2024Q3 研發費用（單位：億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 -2%0%2%4%6%8%10%-505101520252018202020222024Q1-Q3費用（左軸，單位：億元）費用率（右軸）銷售費用管理費用財務費用銷售費用率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01020304050602018202020222024Q1-Q3研發費用研發費用同比增長率2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細

54、閱讀本報告末頁聲明 2、智能終端：、智能終端：ODM 模式引領行業未來，市場回暖轉折即將模式引領行業未來，市場回暖轉折即將到來到來 2.1 從從 IDH到到 ODM，智能手機發展進入新格局，智能手機發展進入新格局 ODM 模式對廠商綜合能力提出更高要求。模式對廠商綜合能力提出更高要求。手機代工市場中的制造企業主要采取 ODM、IDH、OEM 等模式。其中 ODM 即原始設計制造商，ODM 企業會根據客戶要求，從設計產品開始，將服務延伸至采購物流、加工生產、產品維修和售后等全流程；ODM 企業由于參與了產品研發，能夠掌握產品相關的部分知識產權，能夠獲得更高的附加值，而且由于參與了產品加工，能夠更

55、好地把控產品品質。IDH 指獨立設計公司，能夠鏈接上游IC 原廠與下游整機企業，這類企業一般只為客戶提供產品設計方案，并依據需求交付研發成果，但不參與產品的制造。采取 OEM 模式的企業，也被稱為原始設備制造商，不開展專利研發，只參與加工生產這一環節，企業會在收到品牌商的研發設計方案后，嚴格按照要求生產產品，最后交付給客戶出售。圖表14：ODM、OEM 及 IDH 模式對比 項目項目 研發設計研發設計 采購采購 物流物流 生產制造生產制造 品牌品牌 渠道銷售渠道銷售 ODM EMS IDH 資料來源：公司公告，國盛證券研究所 從從 IDH 到到 ODM，代工市場對技術要求逐漸升高。，代工市場對

56、技術要求逐漸升高。隨著手機行業內競爭加劇，許多品牌商為了加快產品更新速度，選擇將解決方案設計以及輔件制造承包出去，IDH企業和OEM企業在這種背景下開始迅速發展。隨著我國對核心技術的掌握程度越發深入，國內的 IDH廠商在國際市場上也開始占據主要地位，但由于業內廠商數量不斷增加，行業內利潤率不斷下降，從 2001 年的 70%快速下滑到 2007 年的 5.1%。OEM 企業也因為缺乏核心科技而難以突破低利潤的局面。因此部分領頭企業開始嘗試向 ODM 轉型，將服務延伸向整個價值鏈條，提供如研發、銷售等附加值更高的活動，在為客戶提供更多差異化服務的同時，也提升了自身利潤率，逐漸與其他未轉型企業拉開

57、差距。而在 AI 等新興技術逐漸普及向市場后，ODM 行業對技術和能力的要求也在逐漸升高，導致部分中小企業被淘汰出局，行業集中度進一步提高。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表15：2003-2007 年中國手機 IDH 公司平均利潤率 資料來源：價值鏈環節的衍生與再整合影響因素研究以國產手機產業價值鏈為例作者：文嫮，金雪琴，國盛證券研究所 2.2 大陸大陸 ODM 企業實力雄厚，規模優勢、供應鏈管理能力不斷凸顯企業實力雄厚，規模優勢、供應鏈管理能力不斷凸顯 智能手機智能手機 ODM 市場布局趨于穩定，中國大

58、陸企業占主導低位。市場布局趨于穩定，中國大陸企業占主導低位。從整體格局來看，據Counterpoint 數據顯示，2023 年全球智能手機 ODM/IDH 市場中，華勤技術以 28%的市場份額據全球第一，其次是龍旗科技占據 27%份額位居第二，聞泰科技以 21%市占率位居第三，三者共占據 76%的市場份額，繼續主導 ODM 行業競爭格局。從 2018 年起，前三大企業市場份額合計就維持在 50%以上，其中聞泰科技于 2019 年達到市占率頂峰值 27%后，逐年下降，于 2022 年達到 19%，2023 年回升至 21%。2022 年之前，華勤技術市占率均高于龍旗科技，2022 年持平后，20

59、23 年上半年華勤技術又恢復更高市占率水平。圖表16：2017-2023 年全球智能手機 ODM/IDH 廠商市場份額 資料來源：Counterpoint，國盛證券研究所 ODM 多集中在中低端手機，部分領頭企業向高端機進發。多集中在中低端手機，部分領頭企業向高端機進發。從機型來看，目前大部分品牌商的高端機型主要通過自主研發核心技術來開發，中低端機型則交給 ODM廠商生產，通過其規模效應和技術遷移能力，不但有效降低單機成本，還可實現部分高端功能的成本優化，并應用于受眾更廣的中低端機型中，提升自有品牌競爭力。但 2020 年之后宏觀經濟形勢有所收縮，中低端手機出貨量不斷下降，中國市場中單價小于

60、150 美元的手機銷量占比也從 2018 年的 24%持續下滑到 2022 年的 12%。同時隨著折疊智能手機、5G22%24%21%34%31%28%28%13%25%27%23%18%19%21%8%16%11%20%21%28%27%57%35%41%23%30%25%24%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2017201820192020202120222023其他龍旗聞泰華勤2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 手機等出貨量持續增加，高端市場中市場份額的競爭逐漸激烈，品牌方

61、為了降本增效，也逐漸將部分高端機型交給擁有足夠技術實力的 ODM 廠商開發制作。圖表17：2018-2022 年中國市場單價150$智能手機銷量占比 資料來源：Counterpoint，國盛證券研究所 2.3 智能手機銷量迎來正增長，智能手機銷量迎來正增長，AI 加碼推動智能終端新一輪上行周期加碼推動智能終端新一輪上行周期 銷量恢復增長，有望走上復蘇道路。銷量恢復增長，有望走上復蘇道路。2024 年 1-12 月，國內市場手機出貨量為 2.94 億部，同比增長 6.5%；2024 年 12 月單月國內智能手機出貨量 3240.80 萬部，同比增長20.8%。2024 年 8 月以來，各地消費電

62、子補貼政策頻出，疊加國內新機發布熱潮，推動消費者換機熱情。據國家發改委數據，2025 春節期間全國消費品以舊換新活動火熱開展，其中手機銷售收入同比大幅增長約 182%。圖表18：2021M4-2025M2 國內市場手機月度出貨量（萬部）資料來源：Wind，國盛證券研究所 AI 手機元年已至，開啟智能手機行業新紀元。手機元年已至，開啟智能手機行業新紀元。2023 年 10 月，高通正式發布驍龍 8 Gen 3 處理器，這是高通首款專為生成式人工智能而精心設計的移動平臺，AI 手機概念應運而生。2024 年上半年，市場上頻現“開啟移動 AI 新時代”“All in AI”“正式進入 AI 手機時代

63、”等聲音，2024 年 6 月，蘋果發布面向 iPhone、iPad 和 Mac 的個人智能化系統Apple Intelligence，基于個人場景發揮生成式模型的強大功用，結合用戶情況提供有助益且相關的智能化功能，最新推出的 iPhone16 也被成為是“專為 Apple 智能而設計”。25 年 1 月，三星推出最新 Galaxy S25 系列，最新的 One UI 更是將 AI 深度植入系統底層，憑借著 Galaxy AI 與 Google Gemini 聯手達成的多模態感知能力，三星 Galaxy S250%5%10%15%20%25%30%20182019202020212022銷量市

64、占率銷量市占率-60%-40%-20%0%20%40%60%80%050010001500200025003000350040002021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-01中國:出貨量:智能手機:當月值當月同比2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 系列的超擬人智能助理能像人類一樣看、聽、理解，可以更主動、更智能、更準確地參與日常任務中。AI 即將顛覆手機行業的觀點已逐漸成為業內共識。圖表19：AI 終端智能化可以分為五

65、級 資料來源：益索普，國盛證券研究所 根據 Canalys，受益于本土廠商在模型優化、開放生態和隱私保護框架方面的顯著進展，2024 年中國市場 AI 手機滲透率快速提升。2024 年第三季度，中國 AI 手機出貨量同比增長 591%。隨著未來 AI 手機功能逐步迭代完善，AI 滲透率有望持續向上。圖表20：2023Q3-2024Q3 中國大陸AI 手機出貨量及滲透率 圖表21：2023Q3-2024Q3 中國大陸安卓AI 手機廠商市場份額 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 AI 逐步落地可穿戴硬件，端側硬件百花齊放。逐步落地可穿戴硬件，端側硬

66、件百花齊放。生成式 AI 大爆發后，終端廠商不斷探索終端產品與 AI 結合的方式，探尋新的 AI 硬件平臺，可穿戴設備是想象空間較大的硬件系列。2024 年以來，多家科技巨頭如字節跳動等公司開始進軍可穿戴領域，智能戒指、智能吊墜等各類加載 AI 功能的新型可穿戴產品陸續亮相。在 AI 技術的加持下，或將在部分場景取代手機、電腦等硬件，實現 AI 邊緣設備重構，成為大模型落地最重要的載體。據中商產業研究院數據，在技術賦能、消費升級等因素驅動下，我國智能硬件的市場規模持續增長，由 2018 年的 5,133 億元增長至 2023 年的 14,031 億元，預計 2024 年將達到 15,033 億

67、元。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表22：中國智能硬件市場規模（單位：億元）資料來源：中商產業研究院，36 氪研究院，國盛證券研究所 AI 眼鏡2024 年 Ray-Ban Meta 智能眼鏡迅速走紅，該產品于 2023 年 10 月發售，截至 2025 年 2 月，全球累計銷量已超過 200 萬臺。Ray-Ban Meta 出圈始于2024 年 4 月的一次重要更新，此次更新將 Meta 自研的 Meta AI 大模型添加至 Ray-Ban Meta 之中，使其具備更強的復雜指令處理與交互能力。佩戴者可

68、通過語音指令直接調用攝像頭，讓 AI 分析當前視野中的物體并回答相關問題。這一功能的加入，使 Ray-Ban Meta 成為具有視覺理解能力的 AI 硬件設備，為日常使用帶來極大便利。當下，AI 眼鏡賽道已吸引了百度、阿里、小米、聯想等大廠紛紛積極布局，以及 Rokid、雷鳥、閃極等創企和傳統眼鏡廠商。彭博社近期報道顯示，蘋果也在推進代號為Atlas的 AI 眼鏡項目。圖表23：Ray-Ban Meta 資料來源：Ray-Ban，國盛證券研究所 AI 耳機隨著無線耳機滲透率不斷提升，以及大語言模型發展到 GPT-4o 階段，語音交互的質量越發成熟，耳機逐漸成為 AI 交互的新平臺。據定焦 On

69、e不完全2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 統計，目前市面上銷量穩定且真正具有 AI 功能的耳機品牌，已經不下 14 家，比如今年參展 CES 的科大訊飛本就專攻會議場景，現在通過 AI 耳機與手機打通，提供錄音、轉寫、翻譯、生成會議紀要等服務；再比如字節在 2024 年 10 月發布的 Ola Friend 耳機，接入了字節旗下的豆包智能助手，將豆包的功能延伸到日常陪伴場景。珠玉在前，預計 2025 年 AI 耳機市場有望迎來一次快速增長。圖表24：市面上 AI 耳機產品統計 資料來源：定焦 One，國盛證券研

70、究所 AI 創新硬件2023 年末，初創公司 Humane 發布一款別在衣服上的 AI Pin，可以連接到基于 GPT-4 開發的專有大模型，并通過投影方式完成交互。2024 年初的CES 展會上，Rabbit R1 在亮相 5 天后就賣出了超過 5 萬臺。雖然 Rabbit R1 和 AI Pin 在短期大受歡迎后，都逐漸銷聲匿跡，但是我們認為 AI 硬件在可穿戴領域的浪潮依然持續，未來將會有更多創新產品，或許其中將會出現下一個可穿戴市場的黑馬品類。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表25：AI Pin 產

71、品形態 圖表26：Rabbit R1 產品形態 資料來源：36 氪，國盛證券研究所 資料來源：APPSO，國盛證券研究所 2.4 深度布局智能終端與穿戴領域，與頭部客戶共同進步深度布局智能終端與穿戴領域，與頭部客戶共同進步 智能手機智能手機 ODM 龍頭企業，受益于行業滲透率提升。龍頭企業，受益于行業滲透率提升。在智能手機領域，公司積累了強大的研發能力、制造能力、供應鏈能力、質量管控能力和成本優勢、規模優勢。目前公司智能手機 ODM 業務不斷壯大，成為多家國內外知名終端廠商的重要供應商，是智能手機 ODM 領域的全球龍頭企業?？蛻舳松?，公司與三星、小米、OPPO、聯想、vivo 和索尼等國內外

72、知名廠商建立了穩定的上下游關系，客戶資源優質。展望未來，目前智能手機ODM行業滲透率大致在40%，根據華勤技術預計，之后將持續提升至50%甚至以上。長期來看，未來全球大約每年有 5 億臺的安卓手機 ODM 出貨量，相對目前出貨體量仍然有較大的增長空間，頭部 ODM 廠商會實現進一步增長。圖表27：2022-2023 全球智能手機 ODM/IDH 廠商出貨量份額 圖表28：2020-2022 年公司主要客戶占營收比例 資料來源：Counterpoint，國盛證券研究所 資料來源：公司招股說明書，國盛證券研究所 積極布局上游產業鏈環節，迎接智能穿戴出貨新增長。積極布局上游產業鏈環節，迎接智能穿戴出

73、貨新增長。近年來全球出貨量在持續增長，同時可穿戴類產品中的白牌產品逐步向智能手機品牌廠商聚攏。公司作為全球智能手機廠商的主力 ODM 核心供應商，在可穿戴產品上和核心安卓客戶開展了合作并獲取了較高的份額和增長空間，合作粘性進一步增長。公司預計 2024 年全年智能手表出貨量將超過 50%的增長，TWS 耳機出貨量也有望翻倍增長。根據招股說明書披露，公司境內外共有 62 家參股公司，其中有 32 家是公司間接或直接的供應商，未來公司強大的產業鏈整合能力將與公司在穿戴類產品上所積累的核心技術相結合，得到越來越多客戶的認可，可穿戴產品的份額有望持續提升。0%5%10%15%20%25%30%35%三

74、星華為宏基華碩2020202120222025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 收購易路達控股，拓展海外優質客戶。收購易路達控股，拓展海外優質客戶。2024 年 12 月，華勤技術成功完成對易路達企業控股有限公司 80%股份的收購。易路達控股旗下擁有多家全資子公司，包括易路達科技、易力達電聲、聲電科技、InB Electronics Limited、易力聲、易路泰等，上述公司的主要業務包括耳機、音箱、喇叭、麥克風等電聲產品，均擁有超過 20 年的音頻產品研發和制造經驗，其中 InB Electronics Limite

75、d 更是連續多年入選美國蘋果公司的供應商名單，代工產品包括蘋果旗下產品 Beats 耳機等。本次交割完成后，華勤技術的智能產品整機研發能力、運營能力、制造技術和規模，將與易路達控股在音頻、聲學領域的專業核心技術、聲學零部件能力有效結合，進一步強化市場競爭力，優化互補客戶隊列，形成強強聯合、協同發展的戰略優勢。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3、高性能計算：、高性能計算：AIPC 為筆電帶來新轉機，為筆電帶來新轉機，AI 服務器需求穩服務器需求穩步增長步增長 3.1 筆記本電腦出貨量逐漸筑底，臺灣廠商占領筆電筆

76、記本電腦出貨量逐漸筑底，臺灣廠商占領筆電 ODM 市場市場 度過調整期，經濟放緩下筆電出貨持續受阻。度過調整期，經濟放緩下筆電出貨持續受阻。從筆電發展周期來看，2003 年至 2012 年為筆電的第一輪周期，隨著筆電技術逐漸成熟，單價下滑，開始快速打開全球市場，出貨量高速增長，2003-2010 年的 CAGR 高達 26%，但 Apple iPad 等平板電腦逐漸受到市場歡迎，對筆電產生替代效應，同時筆電硬件更新換代速度放緩，產品生命周期延長，整個行業開始進入調整期。2012 至 2018 年筆電進入發展第二輪周期，出貨量整體波動較小。2019 年開始進入第三輪周期，在遠程辦公的背景也催生筆

77、電需求上揚，并且進入新一輪換機周期，帶動 2021 年出貨增長；2022-2023 年筆電出貨量進入調整階段，在2024 年實現溫和復蘇，全球出貨量增長至 2.45 億臺，同比增長 1.3%。圖表29：2010-2020 年全球筆電出貨量 圖表30：2019Q4-2024Q4 年全球筆電出貨量 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 全球筆記本電腦行業格局相對穩定，國內廠商份額逐漸提升。全球筆記本電腦行業格局相對穩定，國內廠商份額逐漸提升。當前市場中，聯想和惠普一直占據全球筆電份額領先地位，兩家廠商自 2023 年以來，市占率均在 20%以上，戴爾位

78、居第三位。轉向國內市場，2021 年至今華為的市占率提升迅速，2021 年華為占據國內市場 3.3%的份額，2024 年華為份額已提升至 11%。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表31：2023-2025Q1 全球 PC 市場份額情況（單季度）圖表32：2020-2024 中國 PC 市場份額情況 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 AIPC 或成為需求恢復增長新驅動?；虺蔀樾枨蠡謴驮鲩L新驅動。2022 年 11 月 OpenAI 推出 ChatGPT3.5，

79、讓百萬用戶體驗到了當前生成式 AI 技術的強大，不但引爆了消費市場對 AI 科技的預期，也引爆了科技領域的大模型競爭。2022 年 12 月，谷歌推出 Gemini 大模型，2023 年 11 月Microsoft 開始販售以 GPT 大型語言模型為基礎的 AI 助理 Copilot。而相應的應用也不再局限于問答互動，更是涌現出文本生成、圖像及視頻處理、代碼生成、醫學圖像分析、數據分析、邊緣計算、自動控制等等多模態應用。同時許多電腦廠商也開始嘗試發展 AIPC產品，2023 年 10 月聯想首次展示了其 AIPC 產品，英偉達、英特爾和微軟等巨頭企業也宣布將與聯想合作共同打造 AIPC 生態。

80、由于舊有機型不適配應用 AI 技術，如果客戶想體驗相關 AI 服務，必須更換為 AIPC。電腦作為近乎剛需的辦公用品，隨著 AI 應用對生產效率的大幅提升，伴隨商務換機周期的來臨，2024 年后 AIPC 需求有望逐漸攀升，并帶動筆電出貨量出現新增長，成為新一輪筆電周期的主要動力。根據根據 Canalys 預計，預計，具有具有 AI 功能個人電腦市場有望在功能個人電腦市場有望在 2025 年和年和 2026 年實現爆發式增長，至年實現爆發式增長，至 2027 年，年，出貨量預計超過出貨量預計超過 1.75 億臺，占個人電腦總出貨量的億臺，占個人電腦總出貨量的 60%以上。以上。圖表33：AIP

81、C 滲透率將快速增長 資料來源：Canalys，國盛證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1其他蘋果戴爾惠普聯想0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021202220232024其他華為華碩惠普聯想2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.23 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 筆電特點導致其代工占比較高，筆電特點導致其代工占比較高，ODM 廠商存在優勢。廠商存在優勢。與臺式機相比，筆記本電腦市場需求日益豐富與多元化，產品

82、的型號數量和性能逐漸增多，行業發展初期，筆記本電腦品牌商多數采用自主制造的方式。在市場競爭不斷加劇的背景下，行業呈現出專業化分工的趨勢，越來越多的品牌廠商將資源投入到品牌的運營中，而將筆記本電腦的設計與生產交給 ODM 廠商制造完成。ODM 廠商接到訂單后按照品牌廠商要求進行研發、設計、生產、組裝，將制造完成的整機交給品牌廠商進行銷售，或者將半成品或零部件交由品牌廠商完成后續裝配工作。ODM 廠商長期聚焦于產品開發，在研發過程中具備較強的技術經驗積累，可以同時研發多款機型，相比于品牌廠商自行生產，ODM 廠商的研發效率更高，研發成本更低，且 ODM 廠商往往采用大批量集中采購模式，原材料議價能

83、力較強。圖表34：筆記本電腦產業鏈圖譜 資料來源：華經情報網，國盛證券研究所 臺灣地區筆電臺灣地區筆電 ODM 引領市場，廠商歷史累積優勢明顯。引領市場，廠商歷史累積優勢明顯。2022 年第一季度及 2023 年第一季度全球筆記本電腦 ODM 前五大代工廠商中，除聯寶外均為臺灣省的廠商，兩季均占據 69%的市場份額。臺灣省在筆電 ODM 產業的較高份額可以追溯至 20 世紀 90 年代，1990 年臺灣工研院開發了中國臺灣第一臺筆記本電腦，產業投入時間與美日等發達國家幾乎同步。臺灣中小企業在電腦發展初期產品競爭雖然受制于體量，但靈活的生產模式和較低的成本，使得中國臺灣地區逐漸承接美國、日本和歐

84、洲品牌廠商的大量訂單。隨后臺灣地區技術能力的提升與營運管理的能力，使得臺灣筆記本電腦廠商綜合能力不斷提升，成為筆記本電腦的主要代工基地。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.24 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表35：2022Q1、2023Q1 筆記本電腦代工廠市場份額 資料來源：IDC，國盛證券研究所 3.2 AI 浪潮下服務器需求量增長，臺企市占率超浪潮下服務器需求量增長，臺企市占率超 7成成 服務器需求穩步增長，服務器需求穩步增長，伴隨 Chatgpt 等生成式 AI 在各應用領域發力，CPU 的串行處理架構已經不能滿足 AI 時代的算力需求

85、，而 GPU、FPGA 等采用并行計算的芯片更加適合密集型的計算，CSP 大廠如 Microsoft、Google、AWS 等加大 AI 投資力道，推升 AI 服務器（AI Server）需求上揚。根據 TrendForce 數據，2024 年整體 Server 產值估約達 3060億美元，其中，AI Server 成長動能優于一般型 Server，產值約為 2050 億美元。隨著 2025年 AI Server 需求仍將持續增長，且單位平均售價（ASP）貢獻較高，產值有機會提升至近 2980 億美元，占整體 Server 產值比例進一步提升至 7 成以上。圖表36：2020-2024 全球服

86、務器整機出貨量同比增速 圖表37：2024、2025 年AI Server 產值占比 資料來源：TrendForce，國盛證券研究所 資料來源：TrendForce，國盛證券研究所 臺灣地區主導服務器市場。臺灣地區主導服務器市場。受益于臺灣電子信息產業的協同效應，人才和技術方面的強大優勢讓臺灣地區在服務器市場的發展也在全球遙遙領先。根據 Digitimes Asia 預測，2024 年全年服務器出貨量可能會達到 1473 萬臺左右，比 2023 年增長 2%。第三方咨詢機構 MIC 預計 2024 年臺灣地區的服務器出貨量將達到 1111 萬臺，同比增長 4.3%。根據此數據估算，臺灣地區在全

87、球服務器代工市場的份額高達 75.4%。69%69%31%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2022Q12023Q1其他臺灣廠商其他英業達緯創聯寶仁寶廣達2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.25 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表38：2024 年服務器 ODM 市場玩家預計以臺灣廠商為主 資料來源：MIC，Digitimes Asia，國盛證券研究所 3.3 筆電重點客戶持續突破，服務器業務體量快速增長筆電重點客戶持續突破，服務器業務體量快速增長 大陸筆電大陸筆電 ODM 出貨量排名第一，打破臺灣廠商壟斷。出

88、貨量排名第一，打破臺灣廠商壟斷。全球筆電代工市場有接近 70%的份額被臺灣省的廠商占領，但華勤、聞泰和寶龍達等大陸廠商也在快速發展，其中華勤成長尤為突出，2021 年其筆電出貨量超 1000 萬臺，銷量約占全球 ODM/EMS 總出貨量5%，2021 年和 2022 年分別為公司貢獻 24.50%和 25.30%的營收，已躍身成為大陸最大的筆電代工廠，是大陸唯一一家打破臺灣同行壟斷，并形成千萬級銷量規模的公司，處于筆電 ODM 全球前四的地位。公司在個人電腦上實現了多個產品組合，除筆電外，Desktop 和 AIO 一體機等都有出貨?？蛻敉卣怪P電放量，客戶拓展助力筆電放量，AIPC帶動出貨

89、量提升。帶動出貨量提升。華勤經過多年積累，成功將在手機 ODM中積累的各種技術和能力遷移至筆電領域，后續兩種產品及其他 ODM 技術有望出現更好的協同效應。AIPC 未來可能成為促進筆電放量增長的新突破點，而聯想作為 AIPC 的領頭者，更有希望率先占領相關市場，公司將直接受益。2024H1 公司筆記本電腦 ODM業務保持全球前四，AIPC 多款產品陸續量產發貨。目前，公司已實現全棧式個人電腦產品組合，包括筆記本電腦、一體機和臺式機等。未來隨著 AIPC 軟硬件生態不斷成熟，AIPC 滲透率逐年提高，公司憑借硬件和軟件綜合能力帶來的產品和服務競爭力會不斷提升產品價值，將推動業績的持續增長。收購

90、南昌春秋電子，夯實收購南昌春秋電子，夯實 AIPC 制造技術。制造技術。2024 年 7 月，蘇州春秋電子科技股份有限公司發布公告稱，擬向上海摩勤轉讓控股子公司南昌春秋電子科技有限公司 65%的股權。上海摩勤成立于 2015 年，由華勤技術股份有限公司全資持股，本次交易前，南昌春秋的股東為春秋電子與上海摩勤，各自持股 65%、35%。本次交易完成后，春秋電子將不再持有南昌春秋股權，華勤筆電業務的零部件研發和整機研發能力進一步加強，同時，提高整機開發效率及零部件的自供率，以進一步提升產品整體的競爭力和筆記本電腦的盈利空間。此外，AIPC 對于金屬、輕薄、散熱材料及設計均會有更高的要求，此次整合還

91、將進一步增強華勤整體 AIPC 制造的核心優勢。臺灣地區,75.4%其他地區,24.6%2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.26 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表39：南昌春秋電子現已更名為南昌春勤精密技術有限公司 資料來源：春勤精密官網，國盛證券研究所 服務器成功放量，服務器成功放量，AI服務器突出貢獻長期下有望保持。服務器突出貢獻長期下有望保持。公司從 2017 年開始布局數據中心領域，2022 年公司成功實現服務器收入大幅增長，2024 年前三季度，該業務收入同比增長達到 130%。公司在數據中心領域沉淀了比較豐富的行業經驗及技術積累，可以

92、根據不同云廠商算力架構要求的應用場景，提供從規劃、設計、實施到運維的整套數據中心解決方案；具備先進的數據中心算力硬件架構設計能力，能夠滿足大規模、高效率、高可靠性等要求；擁有完善的服務體系，提供從設計、方案、實施到維護的全方位服務。是國內為數不多能夠提供從 AI 服務器、通用服務器、存儲服務器和交換機產品等全棧式產品組合的廠商，AI 服務器在國內頭部 CSP 客戶中具有先發領先地位。未來公司將繼續加深與行業客戶的合作關系、提高研發和運營效率，以保持業績的高速增長。圖表40：華勤技術數據中心產品布局 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P

93、.27 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4、汽車工業及、汽車工業及 IOT：多領域布局逐步完善，構筑遠期成長：多領域布局逐步完善，構筑遠期成長 4.1 汽車智能化發展，域控制器對整合要求提高汽車智能化發展，域控制器對整合要求提高 自動駕駛和智能座艙領航推動汽車智能化革新，汽車域控制器應運而生。自動駕駛和智能座艙領航推動汽車智能化革新，汽車域控制器應運而生。上世紀開始，通用等汽車公司開始發展智能汽車，試圖在車輛智能化方向引入無人駕駛技術，2018 年，谷歌推出 Waymo 自動駕駛打車服務，開啟了自動駕駛出行的商業化浪潮；在自動駕駛技術升級的同時，智能座艙也在持續發展，通過為汽

94、車內配備智能座椅，車載聲學等設備，讓車輛從交通工具，演變為智能化生活空間，共同推動汽車智能化革新。隨著單車智能化升級的加速，原有智能化升級的方式面臨著研發和生產成本劇增、安全性降低、算力不足等問題，傳統分布式架構亟需升級。隨著 ECU 數量的增加，汽車內部線束長度以及傳輸要求越來越高。圖表41：汽車智能化升級導致汽車內部線束長度日益增長 資料來源：汽車制造網，國盛證券研究所 從網絡到汽車，域控制器更好滿足智能化變革需要。從網絡到汽車，域控制器更好滿足智能化變革需要。域控制器是服務器的一種，功能上負責存儲數據并管理用戶間交互關系，能夠對通過驗證的請求授權訪問域內資源。最早主要應用于計算機領域，用

95、來確保網絡的安全性和可靠性。由于分布式汽車電子控制器越發難以滿足汽車智能化的發展需求，域控制器就成為取代傳統模式的新型解決方案。汽車域控制器能集成模塊內多個 ECU 功能，將服務組件彼此分離，有利于單獨調整軟硬件；并通過中央網關以以太協議進行信息傳輸，大幅提升傳輸速度；還可以通過配備高算力芯片滿足自動駕駛對更大量的信息處理與運算的需求。按照功能邊界，可以劃分為動力域、車身域、底盤域、座艙域和自動駕駛域，不用域產品對安全性能等級、芯片性能、操作系統算法等方面要求存在一定差異。產業鏈參與者除整車企業，傳統 Tire1 廠商，還有 ODM 等代工廠參與制作零部件。2025 04 15年 月 日 gs

96、zqdatemark P.28 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表42：德州儀器汽車域控制器參考設計 資料來源：德州儀器，國盛證券研究所 汽車電子業務布局完整，部分產品已實現銷售新突破。汽車電子業務布局完整，部分產品已實現銷售新突破。公司自 2021 年開始布局汽車電子業務，借助自身智能硬件平臺，國內外多地設有制造基地及實驗室，產品覆蓋智能座艙、智能網聯、智能車控、智能駕駛四大品類。在汽車電子領域，公司目前已構建起包含硬件、軟件、HMI、測試等在內的全棧式自研能力，以及通過車規認證的制造中心。在智能座艙、智能車控、智能網聯、智能駕駛四大業務模塊均已實現突破，與國內外汽車主機

97、廠達成多項合作，形成了軟硬件相結合的研發設計模式，得到了客戶的認可和肯定，并逐步形成規模效應。相關產品在 2023 年第三季度實現新突破，座艙域控 8155 平臺量產發貨，并已經定點到多個主流主機廠，后續也將繼續憑借其在智能硬件領域卓越的創新能力和技術實力，協同發展。圖表43：公司汽車電子產品分布圖 資料來源：公司官網，國盛證券研究所 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.29 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.2 AI 眼鏡打破眼鏡打破 AR/VR 空間上限，空間上限，ODM 助力助力 AIOT 產品創新落地產品創新落地 AR/VR 向向一體式產品

98、迭代，一體式產品迭代，AI 眼鏡出圈為行業帶來轉折點眼鏡出圈為行業帶來轉折點。在傳感器硬件精度升級和AI 大模型的算法加持下，空間定位、手勢識別、眼動追蹤、聽覺交互等關鍵技術將在靈敏度、實時傳輸、即時反饋等方面實現顯著升級優化。各家 AR/VR 廠商加速研發和優化之下，接連推出一體式 AR 或 MR 產品，根據 IDC 預計，2025 年一體式 AR/VR 產品出貨將增長 93.9%。此外，AI 智能音頻眼鏡憑借千元級價格帶和全天候佩戴形態，年出貨量已達百萬級規模，成功打開消費級市場突破口。這類設備雖暫缺顯示模塊，但通過語音交互+環境感知的 AI 核心功能，培育了用戶認知基礎。IDC 預測，隨

99、著顯示技術的微型化突破，AI 眼鏡產品將逐步集成輕量化 AR 顯示模組，形成“AI+AR”融合形態，帶動AR 眼鏡市場實現 143.9%同比增長。整體來看，產品技術革新、AI 加成疊加新廠商入局的大力推動之下，IDC 預計 2025 年中國 AR/VR 市場將迎來期待已久的回暖，出貨量同比 2024 年將增長 114.7%。圖表44：2024-2028 年全球AR/VR 設備出貨量將持續增長 資料來源：IDC，國盛證券研究所 百鏡大戰在即，國內百鏡大戰在即，國內 ODM 廠商將深度受益。廠商將深度受益。據 VR 陀螺不完全統計，已公開入局 AI 眼鏡的廠商達 36 家（含海外），產品數量預計超

100、 50 款。從 2024Q4 到 2025 Q2 仍有多款 AI 眼鏡發售，如華為智能眼鏡 2，以及三星與谷歌合作、字節跳動、騰訊等眾多廠商計劃推出的產品。根據維深信息預計，2025 年全球 AI 智能眼鏡銷量將達 350 萬臺，較2024 年增長 230%。增長主要來自于 Ray Ban Meta 的銷量持續增長，多款 AI 智能眼鏡新品上市兌現以及小米、三星等大廠入場發售 AI 智能眼鏡新品。在本輪 AI 眼鏡熱潮中，大致可分為三個陣營：互聯網巨頭、手機大廠和 AR 眼鏡廠商。以百度、字節跳動、騰訊為首的互聯網巨頭的第一優勢在于其本身的 AI 能力，它們皆有自己獨立的多模態 AI 大模型，

101、以及基于大模型面向 B、C 端的接口和軟件，而手機大廠除了有自己的 AI 大模型以外，還擁有龐大的用戶基礎和成熟的銷售渠道以及與自身手機良好的生態協同。廠商之間競爭激烈的背后，都需要代工廠商的大力支持。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.30 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表45：全球 AI 眼鏡銷量統計及預測 圖表46：RayBan Meta 智能眼鏡季度銷量 資料來源：維深信息，國盛證券研究所 資料來源：維深信息，國盛證券研究所 具備具備 VR/AR 一站式服務能力，積極收并購強化產業鏈布局。一站式服務能力，積極收并購強化產業鏈布局。在 MR

102、 領域，公司已經實現端到端打通 VR/AR 的研發、運營及制造的一站式服務能力。針對 VR/AR 相關的研發，包括光學、聲學、功耗與散熱、系統軟件優化等領域，公司均成立技術團隊，打造先進核心技術能力，2025 年 1 月落幕的華勤技術消費電子技術展，華勤技術攜手合作伙伴微瑞光學展示了一系列尖端的光學設計和創新的微納光學技術，其中基于微瑞光學自主專利設計的 VR Pancake Model，為客戶帶來輕便舒適且鬼像大幅降低的卓越體驗，完美契合 VR、AR 和 MR 領域對設備輕便性與性能的極致追求。目前，華勤已實現虛擬現實頭顯設備、控制設備量產，構建全球頂級合作伙伴生態圈。對于核心部件，包括光學

103、模組、殼體、馬達等，公司對產業鏈相關公司進行了投資布局，加強供應鏈優勢。圖表47：微瑞光學 VR Pancake 方案 資料來源：微瑞光學，國盛證券研究所 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.31 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.3 機器狗到人形機器人，機器狗到人形機器人，AI 加速機器人行業迭代加速機器人行業迭代 初步落地工業場景，萬億市場指日可待。初步落地工業場景，萬億市場指日可待。從現階段的發展情況看，人形機器人主要在工業場景試水，相比后期服務應用場景中的復雜工作，工業場景任務相對重復和單一，人形需求并不強烈。隨著“大腦”的逐步完善，通用人

104、形機器人將會是終極形態，但在此之前不同進化階段及分支是必要條件，主體人形+定制化組件的類人形可能是商業化初步完成前的最優解。所以，從長遠看，“人形”是機器人的理想形態。根據信通院發布的人形機器人產業發展研究報告（2024 年），從功能實現上，人形機器人可分為 5 個能力等級。從目前產業技術現狀上看，目前全球絕大多數全能型人形機器人產品處于 Lv1 等級，少部分頭部企業最新產品和輪式機器人等其他形態的人形機器人正在逐步向 Lv2 等級探索，并從工業制造領域的 to B 端向服務領域的 to C 端拓展。綜合技術進展情況和需求側情況預計，從現在到 2028 年，全能型人形機器人將整體處于 Lv1

105、等級，以科學研究為主要落地場景，客戶主要是從事人形機器人相關軟硬件研究的高校、企業等科研團隊，其他形態人形機器人則加速向Lv2 等級演進。當前我國整機市場規模約在 20 至 50 億元。2035 年之后，人形機器人服務場景將逐步落地，2045 年之后人形機器人整體將進入 Lv5 等級，在用人形機器人數量將過億，整機市場規?？蛇_約 10 萬億元級別。圖表48：人形機器人五個發展等級 圖表49：人形機器人各等級主要應用場景和規模預期 資料來源：中國信息通信研究院，國盛證券研究所 資料來源：中國信息通信研究院，國盛證券研究所 大模型賦能大模型賦能加速加速人形機器人人形機器人行業迭代。行業迭代。大模型

106、技術賦能之下，人形機器人有望實現了更高層次的抽象理解和推理能力，非結構化環境中的適應性也得以提升，使機器人具備了更接近人類的認知決策能力，并能實現跨領域知識遷移和自主學習。除此之外，大模型在人形機器人領域解決了語言理解、場景認知和動作規劃等關鍵挑戰，顯著提升了機器人在復雜環境中的適應性和交互能力。在場景突破方面，大模型的賦能主要體現在提高人形機器人對新場景認知的泛化能力、通過少樣本學習快速適應新環境、增強對復雜動態場景的理解能力，以及實現更高級的任務分解和規劃。目前，國內許多人形機器人已經接入大模型。據科大訊飛不完全統計，截至目前，優必選、傅立葉、智源以及北京銀河通用等企業均已載入大模型。展望

107、未來，人形機器人將是 AI 在演進中最重要的應用場景之一。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.32 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表50：星動紀元提出的視覺語言模型、大型語言模型與人形機器人算法整合框架 資料來源：星動紀元，國盛證券研究所 戰略升級向機器人延伸，收購豪成智能加速布局。戰略升級向機器人延伸，收購豪成智能加速布局。2024 年，華勤敏銳捕捉到機器人業務的潛力，將機器人定位為三大新興業務之一。機器人業務高度集成電子產品的軟硬件技術，華勤憑借電子行業積累的深厚技術基礎，計劃將機器人業務打造為未來的核心增長點，逐步實現從掃地機器人等初級應用

108、場景向人形機器人等高端領域的拓展。為加速機器人業務布局，華勤技術通過并購深圳豪成智能科技有限公司快速切入市場，并同步投入人形機器人研發。豪成智能成立于 2023 年，技術團隊擁有十年掃地機器人經驗，管理團隊經過兩年磨合較為成熟，于 2024 年第四季度成功突破掃地機器人行業大客戶。為加速在機器人領域的布局，公司于年初收購豪成智能 75%的股份，此次并購不僅使華勤技術快速進入機器人領域，也將助力豪成開拓全球化客戶資源，為公司整體帶來新的增長機遇。2025 年 2 月，廣東昊勤機器人科技有限公司成立，該公司由豪成智能全資持股，經營范圍含多項 AI 業務，如智能機器人的研發、智能機器人銷售、工業機器

109、人制造、人工智能理論與算法軟件開發、人工智能應用軟件開發、人工智能通用應用系統等，這也意味著公司正式開始布局人形機器人領域。4.4 規?；幠；?ODM 能力助力華勤平臺化布局，品類豐富打開未來成長空間能力助力華勤平臺化布局，品類豐富打開未來成長空間 深耕智能硬件十余年，構筑深耕智能硬件十余年，構筑 ODMM 核心競爭力。核心競爭力。華勤在智能硬件 ODM 行業積累十余年，逐步構建起包括高效運營（Operation）、研發設計（Development）、先進制造（Manufacturing）和精密結構件（Mechanical）在內的四種 ODMM 核心能力。在高效運營方面，公司具有持續提升海量

110、交付、全球布局和數字化賦能的能力；在研發設計方面，公司不斷研發智能硬件先進技術，并將研發成果產品化，并持續提升嵌入式軟件和復雜系統集成能力；在先進制造方面，公司持續貫徹精益制造理念，持續發展工廠的智能化、精益化及全球布局；在精密結構件方面，公司垂直整合精密模具優勢企業，精密模具一定程度內部化生產的能力，降低材料成本和提高整體產品競爭優勢。憑借以上多維度規?；?ODM 優勢，華勤在智能硬件代工行業始終領先。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.33 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表51：華勤技術 ODMM 核心能力 資料來源：公司公告，國盛證券研究所

111、 依托強大研發整合優勢，橫向擴展硬件品類，縱向加強系統軟件及上游零部件能力。依托強大研發整合優勢，橫向擴展硬件品類，縱向加強系統軟件及上游零部件能力。公司依托自身的研發設計、系統軟件開發、工程測試、供應鏈資源整合、生產制造和品質管理能力，致力于構建智能手機、筆記本電腦、平板電腦、智能穿戴、AIoT 產品及服務器等共生發展的多品類智能硬件平臺。同時，華勤不斷拓展基于硬件的系統級軟件服務、關鍵零部件設計導入、全球產品級服務平臺等多維的商業模式，構建公司平臺化部署的綜合能力，建立行業領先的綜合能力?！?+N+3”框架初顯，與多品類行業龍頭共同進步，構筑遠期成長?！笨蚣艹躏@，與多品類行業龍頭共同進步，

112、構筑遠期成長。得益于優秀的技術遷移能力和敏銳的商業嗅覺，公司將手機領域深厚的技術積累快速遷移至筆記本電腦、智能穿戴等新領域，進行行業橫向擴張，不斷開拓并形成服務器、汽車電子等業務的多個增長曲線，平臺型的定位體現在基于核心技術的研發設計的互通性，供應鏈上游資源的整合性促使規模效應進一步加強，產品核心競爭力再度提升。長期耕耘使公司在國內外積累了豐富且穩定的客戶資源，與智能手機、智能穿戴、筆記本電腦、平板電腦、數據業務、汽車和工業產品、AIoT 產品等智能硬件行業頭部客戶維持穩定的上下游合作關系，相互之間形成戰略協同，為客戶及終端消費者提供一站式生態鏈產品，形成穩定的多品類智能硬件產品合作縱深，與行

113、業龍頭共同進步。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.34 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表52：華勤技術的“3+N+3 全球智能產品大平臺”戰略 資料來源：公司公眾號，國盛證券研究所 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.35 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 5、盈利預測、盈利預測 1）智能終端業務：智能終端業務：公司智能終端業務包括智能手機業務及智能穿戴業務。智能手機領域，當前手機出貨量溫和復蘇，在補貼政策與 AI 手機趨勢的雙重刺激下，未來手機終端出貨有望恢復增長。目前手機 ODM 比例仍有提升空間，

114、預計未來公司智能手機業務將持續受益于銷量增長與 ODM 滲透率提升。智能穿戴領域，隨著血糖、血氧檢測等健康功能在智能穿戴設備的滲透率的提高，全球穿戴產品市場有望保持增長；同時隨著AI功能在TWS耳機的應用帶來更好的用戶體驗，整體出貨量亦有望向上增長。作為行業頭部廠商，公司擁有的優質客戶資源及技術領先優勢將在行業繁榮時期獲取更多的份額。預計預計 2024-2026 年公司智能硬件業務營收分別為年公司智能硬件業務營收分別為 339.91/368.89/400.02 億元，分億元，分別 同 比 增 長別 同 比 增 長8.69%/8.53%/8.44%，毛 利 率 整 體 穩 定，為，毛 利 率 整

115、 體 穩 定，為10.62%/10.94%/11.15%。2）高性能計算業務：高性能計算業務：公司高性能計算業務包括個人電腦業務、平板電腦業務及數據產品業務。個人電腦領域，公司已實現包括筆記本電腦、一體機和臺式機等在內的全棧式個人電腦產品組合，多款 AIPC 產品陸續量產發貨，與國內外知名品牌客戶均建立了良好的合作關系。未來隨著 AIPC 滲透率逐年提高有望為公司帶來業績的持續增長。平板電腦領域，2024 年全年中國平板電腦市場出貨量為 2985 萬臺，同比增長 4.3%，市場迎來回暖，預計未來國補政策將繼續提振平板電腦銷量。公司已進入國際一線平板電腦品牌供應鏈，是平板電腦 ODM 領域的全球

116、龍頭企業，有望持續受益。數據產品業務領域，公司已經實現 AI 服務器、通用服務器、存儲服務器、交換機產品等全棧式產品出貨，并與多個國內知名的云廠商建立了密切的合作關系并實現產品發貨和銷售收入，隨著未來 AI 迭代帶動服務器等硬件需求擴張，公司數據產品業務將持續增長。預計預計 2024-2026年公司高性能計算業務營收分別為年公司高性能計算業務營收分別為 718.41/877.28/1056.78億元，億元，分 別 同 比 增 長分 別 同 比 增 長46.36%/22.11%/20.46%，毛 利 率 整 體 穩 定，為，毛 利 率 整 體 穩 定，為8.55%/8.79%/8.79%。3）汽

117、車電子及工業產品：汽車電子及工業產品：汽車電子領域，公司具備包含硬件、軟件、HMI、測試等在內的全棧式自研能力，并擁有通過車規認證的制造中心。公司目前在智能座艙、智能車控、智能網聯、智能駕駛四大業務模塊均已實現突破，與國內外汽車主機廠達成多項合作，正在逐步形成規模效應。工業產品領域，公司設計生產了智能 POS 機、工業 PDA、人臉識別新零售終端等新興智能硬件產品，和多家知名終端廠商以及海外行業客戶開展業務合作。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.36 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 預計預計 2024-2026 年公司汽車電子及工業產品營收分別為年

118、公司汽車電子及工業產品營收分別為 13.81/21.54/30.96 億元，億元，分 別 同 比 增 長分 別 同 比 增 長68.91%/56.00%/43.75%，毛 利 率 整 體 穩 定，為，毛 利 率 整 體 穩 定，為18.50%/19.00%/20.00%。4）AIoT 及其他業務：及其他業務：公司已有智能家居、音頻產品、VR、游戲產品等多款新興智能硬件產品，并在多家知名終端廠商處實現出貨。VR、游戲領域，公司不斷突破核心項目，與客戶合作開發的產品出貨量保持穩定的增長。展望未來，AIoT 領域多業務的突破預計會形成持續的收入增長。預計預計 2024-2026 年公司年公司 AIo

119、T 及其他業務營收分別為及其他業務營收分別為 20.38/25.86/33.10 億元，分億元，分別 同 比 增 長別 同 比 增 長25.58%/26.89%/27.97%，毛 利 率 整 體 穩 定，為，毛 利 率 整 體 穩 定，為20.00%/20.00%/20.00%。圖表53：華勤技術分業務拆分及預測 營收（億元）2023A 2024E 2025E 2026E 智能終端智能終端 312.72 339.91 368.89 400.02 yoy 8.69%8.53%8.44%毛利率 12.30%10.62%10.94%11.15%高性能計算高性能計算 490.86 718.41 877

120、.28 1,056.78 yoy 46.36%22.11%20.46%毛利率 9.41%8.55%8.79%8.79%汽車及工業汽車及工業 8.17 13.81 21.54 30.96 yoy 68.91%56.00%43.75%毛利率 18.33%18.50%19.00%20.00%AIOT 及其他及其他 16.23 20.38 25.86 33.10 yoy 25.58%26.89%27.97%毛利率 20.19%20.00%20.00%20.00%資料來源：Wind，國盛證券研究所 費用率方面，費用率方面，隨著公司收入規模的不斷擴大，預計各項費用率略有下降后保持平穩。圖表54：公司費率預

121、測 2023A 2024E 2025E 2026E 毛利率毛利率 11.33%9.53%9.80%9.88%銷售費用率銷售費用率 0.28%0.23%0.23%0.23%管理費用率管理費用率 2.54%2.20%2.20%2.20%研發費用率研發費用率 5.33%4.50%4.50%4.50%資料來源：Wind，國盛證券研究所 2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.37 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 綜上所述，綜上所述，我們認為智能終端業務作為公司業務基石將維持穩定增長，高性能計算、汽車及工業、AIOT 等業務將同時受益于行業 beta 的上行以及公

122、司份額的提升，為公司整體業績增長做出貢獻。整體來看，我們預計公司在 2024-2026 年分別實現營業收入1092.51/1293.56/1520.86 億元，同比增長 28.0%/18.4%/17.6%，實現歸母凈利潤28.78/34.14/40.52 億元，同比增長 6.3%/18.6%/18.7%，當前股價對應 PE 分別為24.5/20.6/17.4 倍。我們選取歌爾股份、藍思科技、浪潮信息等與公司商業模式相同、規模接近的同行業 ODM制造公司作為可比公司，根據 Wind 一致預期，可比公司 2024-2026 年平均 PE 分別為31.0/21.7/17.4 倍，公司當前估值具有性價

123、比，首次覆蓋，“買入”評級。圖表55：可比公司估值分析 代碼代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利（億元）歸母凈利（億元）PE 2024E/A 2025E 2026E 2024E/A 2025E 2026E 002241.SZ 歌爾股份 745 26.7 36.1 44.4 27.9 20.6 16.8 300433.SZ 藍思科技 184 5.4 8.8 11.3 34.1 21.0 16.4 000977.SZ 浪潮信息 710 22.9 30.3 37.3 31.0 23.5 19.0 平均值 31.0 21.7 17.4 603296.SH 華勤技術 704 28

124、.8 34.1 40.5 24.5 20.6 17.4 資料來源：Wind，國盛證券研究所；注：總市值選取 2025/4/14 收盤價，可比公司歸母凈利及 PE 選取 Wind 一致預測 風險提示風險提示 1）手機、）手機、PC 出貨量復蘇不及預期：出貨量復蘇不及預期：我們預計 2025 年手機及 PC 等智能終端銷量將繼續溫和復蘇，但若宏觀經濟不景氣，可能會導致手機/PC 回暖不及預期。2）AI PC 出貨量不及預期：出貨量不及預期：若當前 AI PC 落地速度不及預期，可能影響消費者的換機需求。3）貿易摩擦加?。海┵Q易摩擦加?。汗旧a與銷售均是全球化布局，如果海外貿易摩擦加劇，會對公司業

125、務的運行帶來不利影響。4）競爭格局惡化競爭格局惡化：公司目前服務器及AIOT 業務增速較快，但若后續競爭加劇將可能導致行業環境惡化，影響公司整體業績。2025 04 15年 月 日 gszqdatemark P.38 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的

126、準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并

127、完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報

128、告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買

129、入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2025 04 15年 月 日