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1、 計算機計算機|證券研究報告證券研究報告 首次評級首次評級 2023 年年 9 月月 16 日日 600602.SH 買入買入 原評級：未有評級原評級：未有評級 市場價格市場價格:人民幣人民幣 13.60 板塊評級板塊評級:強于大市強于大市 股價表現股價表現 (%)今年今年至今至今 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 絕對 45.5(0.9)(4.6)117.9 相對上證綜指 45.4 1.0(0.5)120.5 發行股數(百萬)1,367.67 流通股(百萬)1,367.67 總市值(人民幣 百萬)18,600.36 3 個月日均交易額(人民幣 百萬)1,334.02 主要股東 上海

2、儀電電子(集團)有限公司 28.03 資料來源：公司公告，Wind，中銀證券 以2023年9月15日收市價為標準 中銀國際證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 具備證券投資咨詢業務資格具備證券投資咨詢業務資格 計算機：軟件開發計算機：軟件開發 證券分析師：楊思睿證券分析師：楊思睿(8610)66229321 證券投資咨詢業務證書編號：S1300518090001 證券分析師：王嶼熙證券分析師：王嶼熙(8610)66229321 X 證券投資咨詢業務證書編號：S1300523090002 云賽智聯云賽智聯 數據要素核心與智算主力軍 公司為上海國資委旗下核心數字化平臺，也是上海大數據中心資源平

3、臺總集公司為上海國資委旗下核心數字化平臺，也是上海大數據中心資源平臺總集成商和運營商，數據要素相關業務和技術積累深厚成商和運營商，數據要素相關業務和技術積累深厚，有望在上海數據要素市，有望在上海數據要素市場建設中核心受益。場建設中核心受益。此外公司此外公司在上海地區在上海地區智算建設智算建設中也將持續發揮主力作中也將持續發揮主力作用。首次覆蓋用。首次覆蓋，給予給予買入買入評級。評級。支撐評級的要點支撐評級的要點 上海國資委旗下核心數字化企業，上海國資委旗下核心數字化企業，云云服務服務與大數據領航。與大數據領航。公司由上海國資委實控，以云服務與大數據（以云計算為基礎的軟件和大數據運營）、智慧城市

4、行業解決方案（面向安防、政府、教育、醫療等）、智能化產品（科學儀器）為核心業務，2023H1 營收 24.98 億元（+32.44%）、扣非凈利 0.86 億元（+357.68%）、毛利率 18.66%。數據要素核心地位，國資主力已有深厚業務積淀數據要素核心地位，國資主力已有深厚業務積淀。8 月 21 日財政部印發了企業數據資源相關會計處理暫行規定，數據資源入表將于 2024 年起正式實施，數據要素時代全面開啟。上海市數據要素產業發展走在全上海市數據要素產業發展走在全國前列，國前列，8 月 15 日上海市人民政府印發了立足數字經濟新賽道推動數據要素產業創新發展行動方案（2023-2025 年）

5、，目標到 2025 年數據產業規模達 5000 億元(CAGR15%)。2022 年上海數據集團成立，承擔上海地區數據要素市場建設主體作用。公司是上海數據要素領域的公司是上海數據要素領域的核心核心信信息化國企，息化國企，目前已經成為上海市目前已經成為上海市大數據中心資源平臺總集成商和運維大數據中心資源平臺總集成商和運維商、數據運營平臺總運營商商、數據運營平臺總運營商，相繼完成了上海市多個電子政務云平臺和大數據中心項目建設，在閔行、崇明等十個區分別實施了大數據建設和運營及“兩網建設”項目，具備政企大數據平臺建設與運營能力。業務方面，公司在數據要素領域的業務積累深厚，具備數據交易前的全鏈服務能力，

6、涵蓋數據底座建設、數據采集、數據清洗涵蓋數據底座建設、數據采集、數據清洗、數據分析數據分析、數據應用等業務數據應用等業務。公司在上海數據要素市場擁有核心地位，同時具備業務經驗和技術優勢，受益空間廣闊。上海地區上海地區智算建設主力軍智算建設主力軍。8 月 15 日，上海市人民政府印發立足數字經濟新賽道推動數據要素產業創新發展行動方案（2023-2025 年），明確到 2025 年上海市算力總規模較“十三五”期末翻兩番。6 月 30 日，公司公告與上海儀電集團等合資成立上海智能算力公司，目前持股 11%，負責主力推進上海地區算力建設。智算公司目前投資額 20 億元，算力建設正在緊密推進，后續有望加

7、速落地。估值估值 預計公司 20232025 年歸母凈利潤為 2.30、3.01、4.13 億元，對應 EPS 為 0.17 元、0.22 元和 0.30 元，對應 PE 分別為 81X、62X、45X?？春霉驹谏虾５貐^的數據要素業務擴張及智算平臺建設帶來的業績高增，首次覆蓋，給予買入買入評級。評級面臨的主要風險評級面臨的主要風險 政府預算不及預期、AI應用落地不及預期；宏觀環境影響。Table_Finchi 投資摘要投資摘要 年結日：年結日：12 月月日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主營收入(人民幣 百萬 4,993 4,534 5,312 6,460 8,3

8、28 增長率(%)8.8(9.2)17.2 21.6 28.9 EBITDA(人 民幣 百萬 164 43 171 236 347 歸母凈利潤(人民幣 百萬 257 181 230 301 413 增長率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 最新股本攤 薄每股收益 人民0.19 0.13 0.17 0.22 0.30 市盈率(倍)72.5 102.9 80.8 61.8 45.1 市凈率(倍)4.2 4.1 4.0 3.8 3.6 EV/EBITDA(倍 32.3 196.8 88.3 63.0 42.7 每股股息(人民幣 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 股息率(%)0

9、.9 0.5 0.4 0.5 0.7 資料來源：公司公告，中銀證券預測 (11%)26%64%101%138%175%Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 云賽智聯 上證綜指 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 2 目錄目錄 上海國資委旗下核心數字化企業，云計上海國資委旗下核心數字化企業，云計算與大數據領航算與大數據領航.4 上海國資委旗下的智慧城市領航企業.4 云計算與大數據為核心業務.5 營收穩定增長，研發投入持續加大.6 數據要素核心卡位，國資主力已有深

10、厚積淀數據要素核心卡位，國資主力已有深厚積淀.8 數據資產入表落地，數據要素時代全面開啟.8 上海數據要素市場先行先試，引領發展.11 公司國資背景和業務卡位優勢突出.13 上海智算建設核心力量上海智算建設核心力量.15 AIGC 帶動全球算力需求高速擴張.15 上海算力規劃明確，建設節奏加快.16 承建上海多處數據中心，主力推進上海算力建設.17 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.19 基本假設與盈利預測.19 估值分析與投資建議.20 風險提示風險提示.21 5XnMPWlZ9YoWvZrV9PcM9PnPqQtRpMeRpPxOeRoPvN9PqQzQNZmQoNuOtQnN2023

11、 年 9 月 16 日 云賽智聯 3 圖表目錄圖表目錄 股價表現股價表現.1 投資摘要投資摘要.1 圖表圖表 1.公司發展歷程公司發展歷程.4 圖表圖表 2.公司股權結構公司股權結構.4 圖表圖表 3.公司三大核心業務公司三大核心業務.5 圖表圖表 4.云服務大數據業務占比過半云服務大數據業務占比過半.6 圖表圖表 5.三大核心業務毛利率保持穩定三大核心業務毛利率保持穩定.6 圖表圖表 6.2015-2022 年營收年營收 CAGR 為為 6.09%.6 圖表圖表 7.2015-2022 年歸母凈利年歸母凈利 CAGR 為為 1.60%.6 圖表圖表 8.毛利率整體穩定增長毛利率整體穩定增長.

12、7 圖表圖表 9.研發投入持續加大研發投入持續加大.7 圖表圖表 10.暫行規定主要內容暫行規定主要內容.8 圖表圖表 11.數據要素入表企業試點實踐數據要素入表企業試點實踐.9 圖表圖表 12.數據要素相關政策匯總數據要素相關政策匯總.10 圖表圖表 13.數據局的職能和角色數據局的職能和角色.11 圖圖表表 14.部分地區數據要素試點方案梳理部分地區數據要素試點方案梳理.11 圖表圖表 15.上海數據要素產業方案上海數據要素產業方案.12 圖表圖表 16.上海數據集團的主要作用和業務板塊初步明確上海數據集團的主要作用和業務板塊初步明確.12 圖表圖表 17.上海數交所業務板塊上海數交所業務

13、板塊.13 圖表圖表 18.大模型參數數量和訓練數據規?？焖僭鲩L大模型參數數量和訓練數據規?？焖僭鲩L.15 圖表圖表 19.近年大模型的參數規模高速增長近年大模型的參數規模高速增長.15 圖表圖表 20.英偉達英偉達 2023 年相關年相關 AI 產品產品.15 圖表圖表 21.英偉達加速計算庫和英偉達加速計算庫和 DGX H100.16 圖表圖表 22.上海市推進算力資源統一調度指導意見重點任務上海市推進算力資源統一調度指導意見重點任務.16 圖表圖表 23.上海算力建設走在全國前列上海算力建設走在全國前列.17 圖表圖表 24.公司數據中心承建業務深厚公司數據中心承建業務深厚.18 圖表圖

14、表 25.公司松江大數據計算中心公司松江大數據計算中心.18 圖表圖表 26.盈利預測盈利預測.19 圖表圖表 27.費用率假設費用率假設.20 圖表圖表 28.可比公司估值對比可比公司估值對比.20 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬).22 現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬).22 財務指標財務指標.22 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬).22 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 4 上海國資委旗下核心上海國資委旗下核心數字化企業數字化企業，云計算與大數據領航云計算與大數據領航 上海國資委旗下上海國資委旗下的的智慧城市智慧城市領航企業領航企業 邁向領先的智

15、慧城市綜合解決方案提供商邁向領先的智慧城市綜合解決方案提供商。云賽智聯成立于 1986 年 12 月，是國內最早上市的“老八股”之一（A 股代碼：600602）和中國 B 股第一家（B 股代碼：900901）。在上海儀電發展戰略的指導下，公司在 2015 年進行了重大資產重組，重組后公司加快了電子制造與信息技術相融合，全面向智能化、網絡化、信息化轉型升級，為實現“智慧城市綜合解決方案提供商”的戰略定位和“中國一流的信息服務提供商”的戰略目標而努力。圖表圖表 1.公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，中銀證券 股權結構穩定，股權結構穩定，上海國資委實控。上海國資委實控。截至 2023 年

16、半年報，上海國資委通過上海儀器電電子集團（持有28.03%）和云賽信息集團（持有 6.5%）合計持有共公司 34.53%，為公司實控人。其余股東持股均低于 1%，整體股權結構穩定。公司董事長為黃金剛，同時也是上海儀電集團副總裁。圖表圖表 2.公司股權結構公司股權結構 資料來源：公司2023年半年報，中銀證券 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 5 云計算與大數據為云計算與大數據為核心業務核心業務 以云服務與大數據、以云服務與大數據、行業解決方案及智能化產品打造智慧城市綜合解決方案供應商行業解決方案及智能化產品打造智慧城市綜合解決方案供應商。公司目標成為“中國一流的智慧城市綜合解決方案提供

17、商和運營商”，形成了云服務與大數據、行業解決方案及智能化產品三大核心業務，繼續實踐“做優 IDC、做強云服務、做深大數據、布局行業應用”的發展路徑，深度參與城市各領域的信息化、數字化、智能化建設。（一）云服務大數據板塊：（一）云服務大數據板塊：公司定位于中立第三方高端數據中心運營商，據公司 2023 年半年報，公司擁有徐匯數據中心、寶山云計算中心、寶山大數據中心、松江大數據中心累計超 7,000 個機柜資源。同時公司致力于為政府和企業客戶提供個性化需求的托管服務，建設和運營市國資委國企監管云、市委網信辦媒體云。此外，公司以數據資源平臺建設和運營為支撐，進一步布局和拓展上海各區“兩網建設”城市數

18、字化轉型業務。（二）行業解決方案（二）行業解決方案板塊：板塊：主要包括城市安全治理和智慧民生兩個方面，智慧民生領域又涵蓋了教育、醫療、市政民生、檢測溯源等行業。城市安全治理以“安防智能化+信息化”融合的整體解決方案為核心，智慧民生業務為教育行業提供專業信息化系統集成、智慧校園解決方案、軟件系統開發應用以及校園運維服務。（三）智能化產品板塊：（三）智能化產品板塊：上海儀電科學儀器股份有限公司是國內科學儀器行業領軍企業，“雷磁”系列電化學產品總計五個大類，二十個小類，主營儀器約 170 余型，傳感器 200 余款，還有“儀電物光”光學儀器產品等。圖表圖表 3.公司三大核心業務公司三大核心業務 資料

19、來源：公司官網，中銀證券 云服務與大數據為核心板塊，占比穩步提升。云服務與大數據為核心板塊，占比穩步提升。公司的收入劃分在 2020 年有過變化，2020 年-2022 年云服務與大數據業務收入占比穩步提升，2022 年營收占比來到 56.77%。毛利率方面，三大核心業務毛利率基本保持穩定，2022 年云服務與大數據、行業解決方案和智能化產品毛利率分別為 19.03%、15.33%、37.44%。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 6 圖表圖表 4.云云服務服務大數據業務占比過半大數據業務占比過半 圖表圖表 5.三大核心業務毛利率保持穩定三大核心業務毛利率保持穩定 資料來源：公司公告，中

20、銀證券 資料來源：公司公告，中銀證券 營收穩定營收穩定增長增長，研發投入持續加大，研發投入持續加大 營收營收保持保持穩定穩定增長增長，2023 年上半年利潤增速回正年上半年利潤增速回正。公司 2022 年實現營收 45.34 億元（-9.19%）、歸母凈利 1.81 億元（-29.57%），業績有所下滑主要系當年受疫情影響較大。2015 年-2022 年公司營收CAGR 為 6.09%，歸母凈利 CAGR 為 1.60%。2023 年上半年公司實現營收 24.98 億元（+32.44%），歸母凈利 0.93 億元（+2.04%），收入高速增長，利潤增速回正。圖表圖表 6.2015-2022 年

21、營收年營收 CAGR 為為 6.09%圖表圖表 7.2015-2022 年歸母凈利年歸母凈利 CAGR 為為 1.60%資料來源：公司公告，中銀證券 資料來源：公司公告，中銀證券 毛利率整體呈現增長態勢，研發投入持續加大。毛利率整體呈現增長態勢，研發投入持續加大。2017 年至 2021 年公司毛利率穩步上升，2021 年升至 21.55%，基本保持在 20%左右。公司凈利率有所下滑，主要系人員持續擴張，其中銷售人員增長較快，由 2015 年的 99 人增長至 2022 年的 680 人，銷售及管理費用增長較多。公司不斷加大研發投入，研發費用率穩定增長，2022 年研發費用率近 8%。48.9

22、3%51.92%56.77%36.58%31.97%32.00%14.91%14.20%12.28%3.82%0%20%40%60%80%100%202020212022云服務大數據行業解決方案智能化產品其他業務17.22%18.10%19.03%14.04%15.91%15.33%36.14%36.61%37.44%62.68%57.51%29.55%0%20%40%60%80%202020212022云計算大數據行業解決方案智能化產品其他業務29.9740.9442.144.6648.8945.8949.9345.3424.987.07%34.54%2.84%5.76%9.49%-6.13

23、%8.77%-9.19%32.44%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010203040506020152016201720182019202020212022 2023H1營收yoy(億元)1.622.382.772.722.422.492.571.810.933.75%48.14%16.73%-1.96%-11.18%2.84%3.00%-29.57%2.04%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00.511.522.53201520162017201820192020202120222023H1歸母凈利yoy(億元

24、)2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 7 圖表圖表 8.毛利率整體穩定增長毛利率整體穩定增長 圖表圖表 9.研發投入持續加大研發投入持續加大 資料來源：公司公告，中銀證券 資料來源：公司公告，中銀證券 19.99%22.71%18.39%18.54%18.89%19.03%21.55%19.74%18.66%7.37%7.54%7.25%6.70%5.70%6.29%5.85%4.15%3.89%0%5%10%15%20%25%201520162017201820192020202120222023H1毛利率凈利率4.29%3.16%3.24%2.98%3.21%3.65%4.37%4.

25、93%5.16%13.38%12.27%11.54%12.29%12.16%11.42%13.06%14.40%11.65%6.75%6.73%6.52%7.42%7.96%6.81%0%4%8%12%16%20%20152016201720182019202020212022 2023H1銷售費用率管理費用率研發費用率 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 8 數據要素數據要素核心卡位核心卡位，國資主力已有國資主力已有深厚積淀深厚積淀 數據資產入表數據資產入表落地落地，數據要素時代全面開啟，數據要素時代全面開啟 數據資源入表落地，數據要素開始發揮經濟調節、貢獻、指引作用。數據資源入表落地

26、，數據要素開始發揮經濟調節、貢獻、指引作用。2023 年 8 月 21 日，財政部制定印發了企業數據資源相關會計處理暫行規定（財會202311 號，以下簡稱暫行規定），自 2024 年 1 月 1 日起施行。該項規定正式將數據資源由自然屬性轉變為了經濟屬性，開始發揮經濟調節、貢獻和指引作用，預計相關支撐體系與配套政策也將順勢加速出臺。數據資產入表是指將數據規劃到公司資產負債表的數據資產入表是指將數據規劃到公司資產負債表的“資產資產”項。項。根據暫行規定，在存貨與無形資產開發費用項目中，都新增了“包括：數據資源”條目，顯示數據資源的賬面數值或符合資本化標準的開支額度。暫行規定主要包含四個內容：適

27、用范圍、數據資源會計處理適用準則、列示和披露要求、附則。暫行規定要求采用未來適用法：企業在本規定施行前已費用化計入當期損益的數據資源相關支出不再調整，即不應將前期已經費用化的數據資源重新資本化。暫行規定的重點在于“企業內部使用的數據資源”列報為無形資產和“企業對外交易的數據資源”列報為資源在確認、初始計量、后續計量、收入確認等環節應當遵循的具體準則。圖表圖表 10.暫行規定主要內容暫行規定主要內容 主要內容主要內容 細則細則 適用范圍適用范圍 明確暫行規定適用于符合企業會計準則規定、可確認為相關資產的數據資源，以及不滿足資產確認條件而未予確認的數據資源的相關會計處理。后續隨著未來數據資源相關理

28、論和實務的發展，可及時跟進調整。數據資源會計處理數據資源會計處理 運用的準則運用的準則 按照會計上的經濟利益實現方式，根據企業使用、對外提供服務、日常持有以備出售等不同業務模式，明確相關會計處理適用的具體準則，同時，對實務反映的一些重點問題，結合數據資源業務等實際情況予以細化。列示和披露要求列示和披露要求 要求企業應當根據重要性原則并結合實際情況增設報表子項目，通過表格方式細化披露，并規定企業可根據實際情況自愿披震數據資源（含未作為無形資產或存貨確認的數據資源）的應用場景或業務模式、原始數據類型夾源、加工維護和安全保護情況、涉及的重大交易事項、相關權利失效和受限等相關信息，引導企業主動加強數據

29、資源相關信息披露。附則附則 暫行規定將自 2024 年 1 月 1 日起施行，企業應當采用未來適用法應用本規定。資料來源：財政部，中銀證券 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 9 各地積極推進數據資產入表的企業試點工作。各地積極推進數據資產入表的企業試點工作。上海證券交易所積極探索數據資產入表的方式，創新性地提出了數據資產形成的“三步蒸餾法”，按照數據資源-數據產品-可交易數據產品-數據資產的路徑確認數據資產。光大銀行和浦發銀行作為首批試點單位，積極探索商業銀行數據資產價值創造的過程，驗證數據資產入表會計核算制度的可行性。在試點過程中，光大銀行還完成了全國首筆無質押數據資產增信貸款額度的

30、發放，為數據資產的進一步投融資提供了依據和先行經驗。北京和上海也面向國有企業、上市公司、科創企業和典型數商積極開展數據資產入表企業試點。圖表圖表 11.數據要素入表企業試點實踐數據要素入表企業試點實踐 時間時間 地區地區/單位單位 進展進展 內容內容 2022.10.29 浦發銀行 企業試點 將數據納入全新的資產形態管理，并開展數據資產認定、確權、估值、處置、隱私保護等資產化實踐 2022.11.30 光大銀行 企業試點 基于數據研發形成的數據工具納入數據資產會計核算范圍進行核算，并根據商業銀行數據資產價值創造過程，給出“衍生性數據”和“數據工具”的會計核算和入表方案。2023 年 3 月，微

31、言科技憑借在深圳數據交易所上架的數據交易標的，通過光大銀行深圳分行授信審批，成功獲得全國首筆無質押數據資產增信貸款額度 1000 萬元。2023.7.7 北京 企業試點 北京市委、市政府高度重視數據要素市場建設及數據資產入表工作，發布北京開運聯合信息技術集團股份有限公司等四個企業作為數據資產入表試點企業。2023.8 上海 企業試點 探討不同類型企業數據資產入表的典型案例，共同探索數據資產化路徑。第二屆數據資產入表研修班在 8 月 23 日舉辦，持續推動典型企業先行先試。資料來源：浦發銀行官網，光大銀行官網，人民網，上海市人民政府，中銀證券 數據要素為國家頂級戰略規劃。數據要素為國家頂級戰略規

32、劃。1）我們認為，數據要素作為數字經濟最核心的資源之一，對于推動經濟增長具有顯著推動作用。善用數據生產要素，解放和發展數字化生產力，有助于推動數字經濟與實體經濟深度融合，實現高質量發展。2）2022 年 1 月 12 日，國務院印發“十四五”數字經濟發展規劃的通知。規劃中披露，2020 年，我國數字經濟核心產業增加值占國內生產總值（GDP）比重達到 7.8%，而到 2025 年，數字經濟邁向全面擴展期，數字經濟核心產業增加值占 GDP 比重達到10%。3）目前，數字經濟政策加速落地，已成為我國頂層國家級戰略規劃，涵蓋了基礎設施、數據要素、產業數字化、數字產業化、公共服務數字化、治理體系、安全體

33、系、國際合作等八大方面。其中，基礎設施、數據要素的重要性排在前列的位置。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 10 圖表圖表 12.數據要素數據要素相關政策匯總相關政策匯總 時間時間 機構機構 政策政策 具體內容具體內容 關鍵詞關鍵詞 2022.1.12 國務院“十四五”數字經濟發展規劃 明確了“十四五”時期推動數字經濟健康發展的指導思想、基本原則、發展目標、重點任務和保障措施 基礎設施、數據要素、產業數字化轉型、數字產業化、公共服務數字化、數字經濟治理、數字經濟安全、數字經濟國際合作 2022.1.15 求是雜志 不斷做強做優做大我國數字經濟 兩文重磅齊發，將數字經濟提升到了極高的戰略位

34、置，數字經濟已經成為時代核心主題之一 關鍵核心技術、基礎設施、數字與實體融合、重點領域數字產業、規范、完善治理、國際合作 2022.2.17 國家發展改革委、中央網信辦、工業和信息化部、國家能源局 國家發展改革委高技術司負責同志就實施“東數西算”工程答記者問 同意在京津冀、長三角、粵港澳大灣區、成渝、內蒙古、貴州、甘肅、寧夏啟動建設國家算力樞紐節點，并規劃了張家口集群等 10 個國家數據中心集群 基礎設施 2022.5.17 全國政協 專題協商會 把“推動數字經濟持續健康發展”作為今年重要協商議題之一 數據要素價值化、產業數字化、數據安全、抓緊技術攻關、提升國際話語權 2022.10.28 中

35、國政府網 全國一體化政務大數據體系建設指南 我國政務大數據體系底層基礎設施已基本建成，未來或向信息共享、數據融合、深化應用、業務創新等層面進一步推進 數據要素 2022.11.25 市十五屆人大常委會 北京市數字經濟促進條例 條例規定了數據匯集、利用、開放、交易和數據要素收益分配等多方面內容 基礎設施、數據資源、數字產業化、產業數字化、智慧城市建設、數字經濟安全 2022.11.28 國家發展和改革委員會 國務院關于數字經濟發展情況的報告 與數字經濟發展戰略、“十四五”數字經濟發展規劃一脈相承 關鍵核心技術攻關、數字基礎設施建設、數字產業創新發展、產業數字化轉型、數字公共服務、數字經濟治理體系

36、、網絡安全和數據安全保護、數字經濟國際合作 2022.12.19 中央全面深化改革委員會第二十六次會議 關于構建數據基礎制度更好發揮數據要素作用的意見 建立保障權益、合規使用的數據產權制度；建立合規高效、場內外結合的數據要素流通和交易制度；建立安全可控、彈性包容的數據要素治理制度等 數據要素、數據安全 資料來源：中國政府網，新華社，求是，人民政協，發改委，北京市人民政府，中銀證券 數據局局長數據局局長正式任命，統籌數字中國發展藍圖。正式任命，統籌數字中國發展藍圖。3 月 7 日，根據國務院關于提請審議國務院機構改革方案的議案，將組建國家數據局。國家正從部委機構改革層面為數字經濟發展做好準備，以

37、此宏觀統籌數字中國的發展藍圖。7 月月 28 日，據人力資源和社會保障部消息，任命日，據人力資源和社會保障部消息，任命劉烈宏為國家數據局劉烈宏為國家數據局首任局長。首任局長。數據局局長正式到位，我國數據要素市場的規劃建設將開啟加速之路。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 11 圖表圖表 13.數據局的職能和角色數據局的職能和角色 資料來源：中國政府網，中銀證券 地方細則加速地方細則加速啟動啟動，試點工作陸續開展。試點工作陸續開展。2021-2023 年，廣東、四川、浙江、上海、河南、長沙等地均已啟動數據要素相關試點工作，力爭在區域性數據要素市場的工作機制、資源管理平臺、參與主體和載體、數

38、據產品與服務、政策與運營體系、典型案例等方面實現有效探索，政策推進速度持續超預期。圖表圖表 14.部分地區數據要素試點方案梳理部分地區數據要素試點方案梳理 時間時間 地區地區 主題主題 2021/7/11 廣東 廣東省數據要素市場化配置改革行動方案。2022/5/30 貴陽 數據要素流通交易規則(試行)數據產品成本評估指引 1.0數據交易合規性審查指南貴州省數據流通平臺運營管理辦法等 8 部規則。2022/10/25 四川 2022 年四川省數據要素市場化配置改革試點申報工作正式啟動。2022/10/27 浙江 浙江省推進產業數據價值化改革試點方案。2022/11/25 上海 張江數據要素產業

39、集聚區試點建設方案。2022/12/19 浙江 浙江省經濟和信息化廳印發關干推進浙江省產品主數拒標準試點的實施意見（試行）的通知。2023/3/31 廣東 2023 年廣東省數字經濟工作要點。2023/7/15 長沙 長沙市政務數據運營暫行管理辦法（征求意見稿）。2023/8/15 上海 立足數字經濟新賽道準動數據要素產業創新發展行動方案 2023-2025 年。資料來源：廣東省人民政府，貴州人民政府，四川省人民政府，浙江經信，中國新聞網，數據長沙，上海市人民政府，中銀證券 上海上海數據要素市場數據要素市場先行先試，引領發展先行先試，引領發展 上海數據要素產業方案先發，走在全國前列。上海數據要

40、素產業方案先發，走在全國前列。8 月 15 日，上海市人民政府辦公廳印發了立足數字經濟新賽道推動數據要素產業創新發展行動方案（2023-2025 年）（以下簡稱方案)。方案明確 2025 年數據要素產業發展目標，包括建立穩固的數據要素市場體系、鞏固國家級數據交易所地位、釋放數據要素產業活力，推動數據產業規模達到推動數據產業規模達到 5000 億元，年均復合增長率達億元，年均復合增長率達 15%，引育，引育 1000家數據商企業，家數據商企業，以及培養高質量數據集、品牌數據產品和國家級大數據產業示范標桿等。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 12 圖表圖表 15.上海數據要素產業方案上海數

41、據要素產業方案 資料來源：上海市人民政府，中銀證券 上海數據集團成立上海數據集團成立，加快數據資源整合與布，加快數據資源整合與布局。局。2022 年 9 月，上海數據集團有限公司正式揭牌成立。數據集團是以數據為核心業務的具有功能保障屬性的市場競爭類企業，功能定位是構建數據要素市場、激發數據要素潛能、保障數據安全。集團將承擔本市公共數據集團將承擔本市公共數據、國企數據國企數據、行業數據及其他社、行業數據及其他社會數據會數據的授權運營，的授權運營，將成為上海主要數據資源和產品供應商。將成為上海主要數據資源和產品供應商。通過上海數據交易所推動數據交易流通，實現各類數據的融合治理、開發利用。集團作為上

42、海一體化城市大數據資源基礎治理的支撐主體，圍繞數字產業化、產業數字化以及數據生態領域開展布局，致力于成為國內數據要素交匯、供給、配置及市場化開發利用的領軍企業。圖表圖表 16.上海數據集團的主要作用和業務板塊初步明確上海數據集團的主要作用和業務板塊初步明確 資料來源：上海市數據集團，中銀證券 上海數交所加速發展上海數交所加速發展，引領行業引領行業。上海數據交易所（下稱“上海數交所”）于 2021 年 11 月正式揭牌成立，到 2022 年底交易金額已經突破 1 億元，構建了金融、航運交通、國際等多個數據產品板塊，掛牌產品近 1000 個。上海數交所創新性地提出了數據資產形成的“三步蒸餾法”，按

43、照“數據資源-數據產品-可交易數據產品-數據資產”的途徑確認數據資產。2022 年 8 月 24 日，上海數交所以“五大首發”在全國率先設立數字資產板塊，重構數字資產體系。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 13 目標建設國家數據交易所目標建設國家數據交易所，大力開啟繁榮計劃，大力開啟繁榮計劃。2023 年 7 月 25 日，上海數交所發布了關于開展促進數據要素流通專項補貼的通知，試點實施專項補貼，支持數據產品登記掛牌和交易。2023 年8 月 21 日，上海數交所進一步發布“數據要素市場繁榮計劃”，設立 1 億元專項激勵資金，鼓勵各市場主體積極參與場內數據交易：（1）對于在上海數交所首

44、次登記并掛牌的數據產品供方企業，按照每家不超過 10 萬元的額度給予一次性補貼；（2）對于符合一定交易合同數量且達成相應交易額的數據產品供需方企業，給予數據產品交易示范補貼；（3）對于優質數商將給予培育補貼。上海數交上海數交所將進一步提升行業站位，主動成為國家數據產權制度的承接者，推動數據產權制度的先行先試。所將進一步提升行業站位，主動成為國家數據產權制度的承接者，推動數據產權制度的先行先試。圖表圖表 17.上海數交所業務板塊上海數交所業務板塊 資料來源：上海數據交易所官網，中銀證券 上海數據要素市場發展走在全國前列，本地卡位廠商首先受益。上海數據要素市場發展走在全國前列，本地卡位廠商首先受益

45、。上海市數據集團建立，上海數據交易所的數據資產設立，上海當地相關各部門都在加快制定出臺數據要素市場發展的相關細則和實施方案，上海地方的數據要素市場發展走在全國范圍的前列。在此預想下，我們認為上海的數據要素市場機會先行，在本地具備業務與資源背景卡位的廠商將首先受益。公司國資公司國資背景和背景和業務業務卡位優勢突出卡位優勢突出 國資委實際控股國資委實際控股，背景資源背景資源深厚深厚。公司第一大股東為上海儀電集團，是上海市國有資產監督管理委員會所屬的國有大型企業集團?；凇皟x電云”信息平臺，上海儀電集團以數據為核心、以人工智能技術為驅動，創新運營模式，打造支撐“物聯、上云、賦智”數字化轉型整體解決方

46、案，積極發揮上海城市數字化轉型建設主力軍作用。公司為上海國資委旗下核心平臺，其不僅為上海市大數據中心資源平臺總集成商和運維商、數據運營平臺總運營商，且母公司儀電集團與上海數據交易所、數據集團淵源深厚。公司是上海數公司是上海數據要素領域的據要素領域的核心核心信息化地方國企，資源背景深厚。信息化地方國企，資源背景深厚。公司深度參與上海大數據建設，已在十個區實施了大數據項目。公司深度參與上海大數據建設，已在十個區實施了大數據項目。自 2017 年云賽智聯承接上海市電子政務云 IaaS 平臺后，公司在政務大數據領域不斷取得突破，相繼完成了上海市電子政務云中間平臺的建設和運營，上海市電子政務云 PaaS

47、 平臺的建設，承接了上海市 DaaS 數據平臺集成和數據運營總包項目，上海市大數據中心大數據資源平臺建設、數據運營服務等。目前，云賽智聯已經成為上海市大數據中心資源平臺總集成商和運維商、數據運營平臺總運營商。目前，云賽智聯已經成為上海市大數據中心資源平臺總集成商和運維商、數據運營平臺總運營商。云賽智聯已在閔行、崇明等十個區分別實施了大數據建設和運營及“兩網建設”項目。并已承接智慧蓉城運行管理平臺數據資源能力提升、數據治理服務等項目、蘇州相城區“一網統管”頂層規劃項目。2022 年，公司中標上海超級計算中心市公共算力服務平臺建設項目，助力打造上海市超大規模人工智能計算和賦能平臺。公司承接了各類數

48、據匯聚、數據治理、數據運營、數據分析挖掘等項目，深度參與上海大數據資源平臺建設與運營。公司公司擁有數據要素擁有數據要素數據加工全鏈條業務，厚積待發。數據加工全鏈條業務，厚積待發。公司持續做深大數據產業，逐步建立起政企大數據平臺建設與運營能力，涵蓋數據底座建設、數據采集、數據清洗、數據分析、數據應用等能力，具備數據治理的全鏈能力。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 14 數據收集：數據收集：云賽智聯以自主研發、生產、銷售和項目實施為主要業務模式，兼具平臺運營、軟硬件一體化終端綜合服務。公司擁有“雷磁”、“儀電物光”、“儀電分析”等上海市著名商標和品牌，產品銷售覆蓋全國及部分海外市場。公司以

49、堅持提升核心技術和綜合競爭力，抓住國產化替代發展機遇，在重點領域和關鍵環節謀求突破，致力于引領國內科學儀器產品中高端市場。數據存儲：數據存儲：云賽智聯定位于中立第三方高端數據中心運營商，據公司 2023 年半年報，其擁有徐匯數據中心、寶山云計算中心、寶山大數據中心、松江大數據中心累計超 7,000 個機柜資源。數據治理：數據治理：公司逐步建立起政企大數據平臺建設與運營能力，涵蓋數據底座建設、數據采集、數據清洗、數據分析、數據應用等能力。至今公司已在在閔行、崇明等十個區分別實施了大數據建設和運營及“兩網建設”項目，為國資委等多個委辦提供派駐式服務。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 15

50、上海上海智算智算建設建設核心力量核心力量 AIGC 帶動全球算力需求高速擴張帶動全球算力需求高速擴張 ChatGPT 開啟大模型開啟大模型“軍備賽軍備賽”，算力呈現明顯缺口。，算力呈現明顯缺口。數據、平臺、算力是打造大模型生態的必備基礎，且算力是訓練大模型的底層動力源泉，一個優秀的算力底座在大模型(AI 算法)的訓練和推理具備效率優勢；同時，算力是 AI 技術角逐“入場券”，其中 AI 服務器、AI 芯片等為核心產品；此外，以英偉達為代表的科技公司正在快速補足全球 AI 算力需求，為大模型增添必備“燃料”。我們認為目前全球科技企業正處于算法和應用快速落地的時間內，算力短期呈現高速增長。大模型參

51、數呈現指數規模，帶動大量算力需求。大模型參數呈現指數規模，帶動大量算力需求。根據財聯社和 OpenAI 數據，ChatGPT 浪潮下算力缺口明顯，根據 OpenAI 數據，模型計算量增長速度遠超人工智能硬件算力增長速度，存在萬倍差距。運算規模的增長，帶動了對 AI 訓練芯片單點算力提升的需求，并對數據傳輸速度提出了更高的要求。根據智東西數據，過去五年，大模型發展呈現指數級別，部分大模型已達萬億級別，因此對算力需求也隨之攀升。圖表圖表 18.大模型參數數量和訓練數據規?？焖僭鲩L大模型參數數量和訓練數據規?？焖僭鲩L 圖表圖表 19.近年大模型的參數規模高速增長近年大模型的參數規模高速增長 資料來源

52、：智東西，中銀證券 資料來源：財聯社，中銀證券 英偉達英偉達AI算力產品算力產品需求暴增需求暴增。公司陸續發布新產品，AI Foundations，DGX超級計算機，全新RTX4070，以及 DGX GH200 AI 超級計算機等全新 AI 產品。公司 AI 芯片業務高增，市場需求量明顯增多。根據公司 2023 年上半年業績發布會，公司二季度 AI 芯片所在數據中心業務收入達 103.2 億美元(環比+171%，同比+141%)創歷史新高,二季度營收 135 億美元，同比大幅增長 101%。業績會上英偉達稱，眾多云公司競相部署 AI 芯片，其鎖定了數據中心芯片的大幅增長，計劃下半年大幅增加供應

53、。圖表圖表 20.英偉達英偉達 2023 年相關年相關 AI 產品產品 資料來源：新浪，英偉達官網，中銀證券 GPTBERTGPT-2T5GTP-3Switch Transformer盤古悟道2.01101001000100001000001101001000100001000002018.06 2018.10 2019.02 2019.10 2020.06 2021.01 2021.04 2021.06數據規模（GB）參數規模（億）參數規模數據規模 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 16 2023 年年 3 月月 23 日日 GTC 會議，英偉達全新會議，英偉達全新 AI 相關產品助

54、力全球相關產品助力全球 AI 生態。生態。1）基礎軟件：推出全新加速庫；2）芯片方面：推出數據中心 Grace CPU，具備高能效、高運行速度等優勢；3）服務器：推出 DGX 超級計算機；4）全新）全新 AI 服務平臺（服務平臺（DGX 云與生成式云與生成式 AI 服務）服務），AI 的“iPhone”時刻已經來臨，AI foundations 云服務能夠構建、改進和操作定制的大型語言模型和生成式 AI 模型，助力初創企業具備擁有生成式 AI 的能力，且已經具備多種生成式 AI 模型和相應案例。AI 高算力芯片需求有望長期持續。高算力芯片需求有望長期持續。我們認為此次 AI 浪潮不同于元宇宙階

55、段，大模型已經產生相關落地應用，相關大模型的火熱勢必對算力產生超高需求，英偉達的 AI 算力芯片需求有望長期持續。圖表圖表 21.英偉達英偉達加速計算庫和加速計算庫和 DGX H100 資料來源：英偉達官網，中銀證券 上海算力規劃上海算力規劃明確，建設節奏加快明確，建設節奏加快 上海市量化算力建設目標，推進算力資源統一調度。上海市量化算力建設目標，推進算力資源統一調度。2023 年 4 月，上海市經濟信息化委關于印發上海市推進算力資源統一調度指導意見（后稱指導意見）的通知，要求“十四五”期間逐步推進建設“算網布局不斷完善、算力資源供給充沛、算力結構持續優化、算效水平穩步提升、應用場景不斷豐富”

56、的發展格局。到 2023 年底，依托上海市人工智能公共算力服務平臺，接入并調度 4 個以上算力基礎設施，可調度智能算力達到 1,000 PFLOPS（FP16）以上；到 2025 年，上海人工智能公共算力服務平臺能級躍升，完善算力交易機制，實現跨地域算力智能調度，通過高效算力調度，推動算力供需均衡，帶動產業發展作用顯著增強。上海市數據中心算力超過 18,000 PFLOPS（FP32）；新建數據中心綠色算力占比超過 10%（不含市電結構中的綠電）；集聚區新建大型數據中心綜合 PUE 降至 1.25 以內，綠色低碳等級達到 4A 級以上。圖表圖表 22.上海上海市推進算力資源統一調度指導意見市推

57、進算力資源統一調度指導意見重點任務重點任務 方面方面 內容內容 構建科創算力新設施 包括推動頭部企業接入市人工智能公共算力服務平臺，構建一體化算力調度服務體系和平臺基礎框架，實現算力資源統一編排。統籌算力基礎設施布局 形成樞紐型數據中心集群、城市數據中心集聚區、邊緣數據中心梯次布局。推動算力網絡建設優化 依托基礎電信運營企業網絡資源，結合算網特點，建設技術先進的極速算力承載網。加快算力調度技術研發 開展多云管理、云網協同、算力度量、算力感知、算網融合等關鍵技術創新研發，培育關鍵核心技術生態鏈。完善算力交易機制體系 研究制定算力資源度量標準與體系，分類分級制定算力產品價格體系。資料來源：上海市經

58、濟信息化委，中銀證券 上海算力建設上海算力建設規劃規劃走在全國前列走在全國前列，到，到 2025 年算力翻兩番年算力翻兩番 2022 年 6 月上海發布新型數據中心“算力浦江”行動計劃，要求到 2024 年上海市總算力將超過15EFLOPS，高性能算力占比達到 35%。截至 2023 年 7 月，上海浦東已建成亞洲領先的 Al 算力中心，累計建成 5G 室外基站超 18000 個，已建和在建互聯網數據中心機架數達 30 萬架，算力數據“新供給”國內領先。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 17 2023 年 6 月，上海市發布上海市算力基礎設施發展報告（2023 年），上海整體算力規模（

59、含在建）超 14EFLOPS（每秒百億億次浮點運算次數），上海算力指數排名位列全國第一，綜合算力指數排名位列全國第二。截至 2022 年年底，上海整體算力規模（含在建）超 14EFLOPS（每秒百億億次浮點運算次數），上海電信、移動、聯通三家基礎電信企業共建成 5G 基站總數 7.1 萬個，完善主干光纜建設 3500 公里，IPv6 互聯網活躍用戶占比 71.5%。2023 年 7 月，上海市印發 上海市進一步提高產品、工程和服務質量行動方案（20232025 年）。方案提出，上海將統籌布局長三角公共算力中心、邊緣計算節點，制定長三角城市算力供應標準。2023 年 8 月，上海市人民政府辦公廳

60、印發立足數字經濟新賽道推動數據要素產業創新發展行動方案（2023-2025 年），要求建設高效協同的算力體系，建設“E 級”超算載體、人工智能公共算力平臺，因地制宜部署邊緣計算資源池，對接“東數西算”國家戰略，建設樞紐型算力調度平臺，到到 2025年，算力總規模較年，算力總規模較“十三五十三五”期末翻兩番。期末翻兩番。圖表圖表 23.上海算力建設走在全國前列上海算力建設走在全國前列 發布時間發布時間 發布單位發布單位 政策政策/文件文件 相關內容相關內容 2022.6 上海通信管理局 新型數據中心“算力浦江”行動計劃（2022-2024 年）2024 年，上海信息通信行業將基本形成布局合理、算

61、網協同、軟硬協同、低碳高效、數字化轉型帶動能力突出、產業鏈更加完備的新型數據中心發展體系，初步建成全國一體化算力網絡上海樞紐節點，形成與本市數字經濟發展方式相適應、長三角地區協同發展的算力服務發展格局，建成具有亞太乃至全球影響力的高能級算力樞紐中心 2023.4 上海市經濟和信息化委員會 上海市推進算力資源統一調度指導意見 優化基礎設施布局、結構、功能和系統集成，構建現代化基礎設施體系”的建設要求和上海市委市政府關于全面推進城市數字化轉型的意見精神，深化推進本市算力資源高效、開放、有序使用，更好滿足“十四五”期間產業發展持續增長的需求 2023.5 上海市人民政府 上海市助力中小微企業穩增長調

62、結構強能力若干措施 上海將發放“AI算力券”，重點支持租用市智能算力且用于核心算法創新、模型研發的企業，最高按合同費用 20%進行支持；發放“智評券”，市級安排資金 5000 萬元，同時鼓勵各區進行政策配套，支持企業采購智能制造成熟度能力評估診斷服務，今年計劃推動 3000 家規上工業企業完成測評 2023.5 上海市發展和改革委員會 上海市加大力度支持民間投資發展若干政策措施 充分發揮人工智能創新發展專項等引導作用，支持民營企業廣泛參與數據、算力等人工智能基礎設施建設。推動“補需方”改革，支持高校、科研機構、國有企業通過政府采購、租用等方式使用民間投資的數據儲存和算力資源；通過科技創新券支持

63、民營企業租用算力、存儲資源；推動政府部門租用民間投資專用算力支持大語義學習、元宇宙、時空底圖等專業場景應用。2023.7 上海市市場監督管理局等 18 部門 上海市進一步提高產品、工程和服務質量行動方案（20232025 年）局國產算法框架與算力硬件設施，打造人工智能公共算力服務平臺。建設人工智能算力及芯片評測聯合實驗室和計算存儲一體化平臺。統籌布局長三角公共算力中心、邊緣計算節點，超前布局物聯網等新型基礎設施。制定長三角城市算力供應標準。2023.8 上海市人民政府 立足數字經濟新賽道推動數據要素產業創新發展行動方案（2023-2025 年）建設高效協同的算力體系，建設“E 級”超算載體、人

64、工智能公共算力平臺，因地制宜部署邊緣計算資源池，對接“東數西算”國家戰略，建設樞紐型算力調度平臺，到 2025 年，算力總規模較“十三五”期末翻兩番。資料來源：上海市人民政府，上海市發改委，上海通信管理局，中銀證券 承建上海多處數據中心，承建上海多處數據中心，主力推進主力推進上海算上海算力建設力建設 數據中心建設是云賽智聯數據中心建設是云賽智聯“做優做優 IDC”戰略路徑的重要基石。戰略路徑的重要基石。公司定位于中立第三方高端數據中心運營商，截至 2023 年半年報，公司已經擁有徐匯數據中心、寶山云計算中心、寶山大數據中心、松江大數據中心累計超 7000 個機柜資源。其中，新建設的松江大數據中

65、心一期項目獲得“長三角綠色低碳示范數據中心大獎”，并成為“國家新型數據交換中心節點”，通過“國標最高等級的增強級(GB50174-2017A 級)”認證。2022 年，公司投資建設了 110KV 獨立電力用戶站。在數據中心云托管業務領域，公司致力于為政府和企業客戶提供個性化需求的托管服務，建設和運營市國資委國企監管云、市委網信辦媒體云，為中國太平洋保險集團、光明集團等諸多重要客戶提供云托管服務。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 18 圖表圖表 24.公司數據中心承建業務深厚公司數據中心承建業務深厚 資料來源：上海市人工智能行業協會公，中銀證券 松江大數據計算中心入選上海市新型數據中心創

66、新發展案例，助力上海新型數據中心規劃扎實落地。由上海市通信學會、上海市通信學會新型數據中心專家委員會開展的“算力浦江”-2022 新型數據中心創新發展案例集征集評選中，上海儀電旗下云賽智聯所屬上?？萍季W絡通信有限公司松江大數據計算中心經過專家層層評選，憑借在綠色低碳實踐中的優異表現，入選“上海市新型數據中心創新發展案例高能效”名單。圖表圖表 25.公司公司松江大數據計算中心松江大數據計算中心 資料來源：公司公眾號，中銀證券 增資建設上海智能算力公司，主力推動上海算力建設。增資建設上海智能算力公司，主力推動上海算力建設。今年 6 月，云賽智聯與儀電集團、數據集團、信投股份及其他非關聯股東方，以向

67、上海智能算力科技有限公司非同比例增資的方式，共同出資建立算力設施公司。其中，儀電集團作為主要發起方，在合資公司評估值基礎上進行現金增資，擬增資至 88,000 萬元，持股 44%；云賽智聯擬增資 22,000 萬元，持股 11%；數據集團擬增資 20,000 萬元，持股 10%；信投股份擬增資 40,000 萬元，持股 20%；其他非關聯股東擬增資 30,000 萬元，持股15%。合資公司將逐步搭建城市級算力調度平臺，為人工智能模型訓練及應用推演提供算力支撐，滿足大模型集群訓練的需求，有望為公司帶來優質客戶，擴大市場影響力，并加速機柜上架進程。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 19 盈

68、利預測與投資建議盈利預測與投資建議 基本假設與盈利預測基本假設與盈利預測 數據要素及算力兩大新數據要素及算力兩大新驅動力，背靠國資穩定驅動力，背靠國資穩定放出放出業績業績（1）云云服務服務大數據業務：大數據業務：公司提供基礎算力設施、數據中心、云服務等產品，伴隨上海智算平臺加速落地，數據中心機柜租金收入有望快速增長，2024-2025 年收入提速兌現。同時，數據加工業務收入也將帶來客觀收入增量，增厚公司利潤，預計在 2024 年開始體現。20232025年收入增速保持 2040%?？紤] 2023 年宏觀環境同比改善及業務規模效應，毛利率水平穩步提升。（2）行業解決方案：行業解決方案：業務圍繞城

69、市與民生的多行業智能化解決方案，在數字經濟整體方案下，行業智能化趨勢延續，公司訂單有望保持快速增長，20232025 年收入增速保持 1015%。隨著業務規模的穩步增長，宏觀環境改善，毛利率將穩步提升。（3）智能產品：智能產品：儀電的智能產品保持技術與供給優勢，預計2023年兌現部分2022年的延后收入，20232025 年整體保持平穩增長。毛利率穩步提升。費用率假設費用率假設 隨著公司規模效應逐步打開，銷售費用和管理費用率穩定下滑。同時公司保持研發投入力度，新產品與方案持續推出，研發費用率略有提升。圖表圖表 26.盈利預測盈利預測 資料來源：萬得，中銀證券 2023 年 9 月 16 日 云

70、賽智聯 20 圖表圖表 27.費用率假設費用率假設 資料來源：萬得，中銀證券 業績預測業績預測 綜合以上預測，預計公司 20232025 年營收 53.12、64.60 和 83.28 億元，歸母凈利潤為 2.30、3.01、4.13 億元，對應 EPS 為 0.17 元、0.22 元和 0.30 元，對應 PE 分別為 81X、62X、45X。估值分析與投資建議估值分析與投資建議 公司估值尚有公司估值尚有 40%以上以上提升空間，算力建設與數據要素落地可給予更高溢價提升空間，算力建設與數據要素落地可給予更高溢價 考慮公司云計算與大數據（國資云、智慧政府、算力平臺、數據加工）業務，選取太極股份

71、、深桑達、易華錄、萬達信息作為可比公司?？杀裙?2023 年平均估值預測為 142 倍，公司相比可比公司平均水平尚有 40%以上的提升空間。2024 年-2025 年公司利潤增速具備高速增長潛力，尚存較高的估值空間。圖表圖表 28.可比公司估值對比可比公司估值對比 資料來源：除云賽智聯外其他公司數據均來自萬得一致性預測，中銀證券 注：股價截至2023/9/14。投資建議投資建議：（1）數據要素方面，上海是重要數據中心，數據要素市場建設進度有望全國領先，公司實控人為上海市國資委，為上海市大數據中心數據資源平臺總集成商和運維商、上海市大數據中心數據運營平臺總運營商，業務覆蓋數據要素產業鏈多個環節

72、，有望在上海數據要素市場建設中充分受益。（2）算力方面，公司通過上海智算公司平臺開展上海的算力建設，預計后續將產生持續租賃收入。上海算力建設要求走在全國前列，公司作為建設主力軍有望長期核心受益。首次覆蓋，給予“買買入入”評級。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 21 風險提示風險提示（1）政府預算政府預算不及預期不及預期 公司開展業務主要客戶為政府，政府支出預算可能不及預期（2）AI 應用落地不及預期應用落地不及預期 AI 技術應用和產品落地不及預期，導致算力需求不及預期（3）宏觀環境影響宏觀環境影響 宏觀環境影響，產業下游需求可能不及預期。2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 22

73、 Table_FinchinaDetail 利潤表利潤表(人民幣人民幣 百萬百萬)現金流量表現金流量表(人民幣人民幣 百萬百萬)年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入 4,993 4,534 5,312 6,460 8,328 凈利潤 292 188 256 330 446 營業收入 4,993 4,534 5,312 6,460 8,328 折舊攤銷 18 97 105 91 88 營業成本 3,917 3,639 4,192 5

74、,050 6,439 營運資金變動(74)16(123)74(224)營業稅金及附加 19 14 18 21 28 其他(79)(88)(136)(142)(157)銷售費用 218 224 241 280 352 經營活動現金流經營活動現金流 156 213 101 352 153 管理費用 282 292 321 383 486 資本支出(258)(204)(228)(224)(226)研發費用 370 361 428 534 713 投資變動 327 255 53 25(2)財務費用(82)(89)(89)(92)(94)其他(372)(57)115 113 120 其他收益 33 26

75、 33 30 27 投資活動現金流投資活動現金流(303)(6)(60)(86)(108)資產減值損失(36)(39)(30)(34)(34)銀行借款 152 18(3)92(55)信用減值損失(4)(21)(16)(14)(17)股權融資(329)(138)(70)(91)(125)資產處置收益 0 1 0 0 0 其他 217 51 108 83 99 公允價值變動收益(12)0(25)(13)(19)籌資活動現金流籌資活動現金流 40(69)35 84(80)投資收益 36 133 93 81 102 凈現金流凈現金流(106)139 77 350(35)匯兌收益 0 0 0 0 0 資

76、料來源：公司公告，中銀證券預測 營業利潤 285 194 256 336 463 營業外收入 30 12 21 21 18 財務指標財務指標 營業外支出 2 2 3 3 3 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤總額 312 203 274 354 478 成長能力成長能力 所得稅 20 15 18 25 32 營業收入增長率(%)8.8(9.2)17.2 21.6 28.9 凈利潤 292 188 256 330 446 營業利潤增長率(%)(5.7)(32.0)32.3 31.2 37.8 少數股東損益 36 7 26 29 3

77、4 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 增 長 率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 歸母凈利潤 257 181 230 301 413 息稅前利潤增長率(%)4.9(137.1)(221.9)120.6 78.0 EBITDA 164 43 171 236 347 息稅折舊前利潤增長率(%)(17.3)(73.9)299.4 38.5 46.7 EPS(最新股本攤薄，元)0.19 0.13 0.17 0.22 0.30 EPS(最新股本攤薄)增長率(%)3.2(29.6)27.4 30.7 37.1 資料來源：公司公告，中銀證券預測 獲利能力獲利能力 息稅前利潤率(%)2.

78、9(1.2)1.2 2.3 3.1 資產負債表資產負債表(人民幣人民幣 百萬百萬)營業利潤率(%)5.7 4.3 4.8 5.2 5.6 年結日：年結日：12 月月 31 日日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率(%)21.5 19.7 21.1 21.8 22.7 流動資產流動資產 5,842 6,186 6,321 7,783 8,058 歸母凈利潤率(%)5.1 4.0 4.3 4.7 5.0 貨幣資金 3,573 3,773 3,850 4,199 4,164 ROE(%)5.8 4.0 4.9 6.1 7.9 應收賬款 716 828 908 1,247

79、1,503 ROIC(%)12.7(4.1)4.5 9.5 14.3 應收票據 96 32 124 63 180 償債能力償債能力 存貨 957 1,129 913 1,764 1,511 資產負債率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 預付賬款 155 129 195 197 302 凈負債權益比(0.7)(0.7)(0.7)(0.7)(0.7)合同資產 98 93 118 142 186 流動比率 2.9 2.8 2.8 2.2 2.2 其他流動資產 246 202 212 170 211 營運能力營運能力 非流動資產非流動資產 1,090 1,032 1,035 1,130 1,23

80、8 總資產周轉率 0.8 0.6 0.7 0.8 0.9 長期投資 243 89 14 8 18 應收賬款周轉率 6.4 5.9 6.1 6.0 6.1 固定資產 195 186 239 295 352 應付賬款周轉率 6.5 6.0 6.3 6.3 6.4 無形資產 25 21 17 13 8 費用率費用率 其他長期資產 627 736 765 814 860 銷售費用率(%)4.4 4.9 4.5 4.3 4.2 資產合計資產合計 6,932 7,218 7,356 8,912 9,296 管理費用率(%)5.6 6.4 6.0 5.9 5.8 流動負債流動負債 2,031 2,223 2

81、,256 3,548 3,687 研發費用率(%)7.4 8.0 8.1 8.3 8.6 短期借款 64 8 100 159 184 財務費用率(%)(1.6)(2.0)(1.7)(1.4)(1.1)應付賬款 696 806 884 1,176 1,436 每股指標每股指標(元元)其他流動負債 1,271 1,409 1,272 2,214 2,067 每股收益(最新攤薄)0.2 0.1 0.2 0.2 0.3 非流動負債非流動負債 219 265 184 210 133 每股經營現金流(最新攤薄)0.1 0.2 0.1 0.3 0.1 長期借款 113 188 92 126 45 每股凈資產

82、(最新攤薄)3.3 3.3 3.4 3.6 3.8 其他長期負債 106 77 91 84 88 每股股息 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 負債合計負債合計 2,250 2,488 2,440 3,758 3,820 估值比率估值比率 股本 1,368 1,368 1,368 1,368 1,368 P/E(最新攤薄)72.5 102.9 80.8 61.8 45.1 少數股東權益 229 183 209 237 271 P/B(最新攤薄)4.2 4.1 4.0 3.8 3.6 歸屬母公司股東權益 4,453 4,547 4,708 4,918 5,205 EV/EBITDA 32.3

83、 196.8 88.3 63.0 42.7 負債和股東權益合計負債和股東權益合計 6,932 7,218 7,356 8,912 9,296 價格/現金流(倍)119.1 87.1 184.1 52.9 121.4 資料來源：公司公告，中銀證券預測 資料來源：公司公告，中銀證券預測 2023 年 9 月 16 日 云賽智聯 23 披露聲明披露聲明 本報告準確表述了證券分析師的個人觀點。該證券分析師聲明，本人未在公司內、外部機構兼任有損本人獨立性與客觀性的其他職務，沒有擔任本報告評論的上市公司的董事、監事或高級管理人員；也不擁有與該上市公司有關的任何財務權益；本報告評論的上市公司或其它第三方都沒

84、有或沒有承諾向本人提供與本報告有關的任何補償或其它利益。中銀國際證券股份有限公司同時聲明，將通過公司網站披露本公司授權公眾媒體及其他機構刊載或者轉發證券研究報告有關情況。如有投資者于未經授權的公眾媒體看到或從其他機構獲得本研究報告的，請慎重使用所獲得的研究報告，以防止被誤導，中銀國際證券股份有限公司不對其報告理解和使用承擔任何責任。評級體系說明評級體系說明 以報告發布日后公司股價/行業指數漲跌幅相對同期相關市場指數的漲跌幅的表現為基準：公司投資評級：公司投資評級：買 入：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數 20%以上；增 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內超越基準指數

85、10%-20%；中 性：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數變動幅度在-10%-10%之間；減 持：預計該公司股價在未來 6-12 個月內相對基準指數跌幅在 10%以上；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。行業投資評級：行業投資評級：強于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現強于基準指數；中 性：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現基本與基準指數持平；弱于大市：預計該行業指數在未來 6-12 個月內表現弱于基準指數；未有評級：因無法獲取必要的資料或者其他原因，未能給出明確的投資評級。滬深市場基準指數為滬深 300 指數；新三板市場基

86、準指數為三板成指或三板做市指數；香港市場基準指數為恒生指數或恒生中國企業指數；美股市場基準指數為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。風險提示及免責聲明風險提示及免責聲明 本報告由中銀國際證券股份有限公司證券分析師撰寫并向特定客戶發布。本報告發布的特定客戶包括：1)基金、保險、QFII、QDII 等能夠充分理解證券研究報告，具備專業信息處理能力的中銀國際證券股份有限公司的機構客戶；2)中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊，其可參考使用本報告。中銀國際證券股份有限公司的證券投資顧問服務團隊可能以本報告為基礎，整合形成證券投資顧問服務建議或產品，提供給接受其證券投資顧問服務的客戶。中銀國

87、際證券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客戶外的公司個人客戶提供本報告。中銀國際證券股份有限公司的個人客戶從任何外部渠道獲得本報告的，亦不應直接依據所獲得的研究報告作出投資決策；需充分咨詢證券投資顧問意見，獨立作出投資決策。中銀國際證券股份有限公司不承擔由此產生的任何責任及損失等。本報告內含保密信息，僅供收件人使用。閣下作為收件人，不得出于任何目的直接或間接復制、派發或轉發此報告全部或部分內容予任何其他人，或將此報告全部或部分內容發表。如發現本研究報告被私自刊載或轉發的，中銀國際證券股份有限公司將及時采取維權措施，追究有關媒體或者機構的責任。所有本報告內使用的商標、服務標記及標記均為中

88、銀國際證券股份有限公司或其附屬及關聯公司（統稱“中銀國際集團”）的商標、服務標記、注冊商標或注冊服務標記。本報告及其所載的任何信息、材料或內容只提供給閣下作參考之用，并未考慮到任何特別的投資目的、財務狀況或特殊需要，不能成為或被視為出售或購買或認購證券或其它金融票據的要約或邀請，亦不構成任何合約或承諾的基礎。中銀國際證券股份有限公司不能確保本報告中提及的投資產品適合任何特定投資者。本報告的內容不構成對任何人的投資建議，閣下不會因為收到本報告而成為中銀國際集團的客戶。閣下收到或閱讀本報告須在承諾購買任何報告中所指之投資產品之前，就該投資產品的適合性，包括閣下的特殊投資目的、財務狀況及其特別需要尋

89、求閣下相關投資顧問的意見。盡管本報告所載資料的來源及觀點都是中銀國際證券股份有限公司及其證券分析師從相信可靠的來源取得或達到，但撰寫本報告的證券分析師或中銀國際集團的任何成員及其董事、高管、員工或其他任何個人（包括其關聯方）都不能保證它們的準確性或完整性。除非法律或規則規定必須承擔的責任外，中銀國際集團任何成員不對使用本報告的材料而引致的損失負任何責任。本報告對其中所包含的或討論的信息或意見的準確性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的聲明或保證。閣下不應單純依靠本報告而取代個人的獨立判斷。本報告僅反映證券分析師在撰寫本報告時的設想、見解及分析方法。中銀國際集團成員可發布其它與本報告所載資料不一

90、致及有不同結論的報告，亦有可能采取與本報告觀點不同的投資策略。為免生疑問，本報告所載的觀點并不代表中銀國際集團成員的立場。本報告可能附載其它網站的地址或超級鏈接。對于本報告可能涉及到中銀國際集團本身網站以外的資料，中銀國際集團未有參閱有關網站，也不對它們的內容負責。提供這些地址或超級鏈接（包括連接到中銀國際集團網站的地址及超級鏈接）的目的，純粹為了閣下的方便及參考，連結網站的內容不構成本報告的任何部份。閣下須承擔瀏覽這些網站的風險。本報告所載的資料、意見及推測僅基于現狀，不構成任何保證，可隨時更改，毋須提前通知。本報告不構成投資、法律、會計或稅務建議或保證任何投資或策略適用于閣下個別情況。本報

91、告不能作為閣下私人投資的建議。過往的表現不能被視作將來表現的指示或保證，也不能代表或對將來表現做出任何明示或暗示的保障。本報告所載的資料、意見及預測只是反映證券分析師在本報告所載日期的判斷，可隨時更改。本報告中涉及證券或金融工具的價格、價值及收入可能出現上升或下跌。部分投資可能不會輕易變現，可能在出售或變現投資時存在難度。同樣，閣下獲得有關投資的價值或風險的可靠信息也存在困難。本報告中包含或涉及的投資及服務可能未必適合閣下。如上所述，閣下須在做出任何投資決策之前，包括買賣本報告涉及的任何證券，尋求閣下相關投資顧問的意見。中銀國際證券股份有限公司及其附屬及關聯公司版權所有。保留一切權利。中銀國際

92、證券股份有限公司中銀國際證券股份有限公司 中國上海浦東 銀城中路 200 號 中銀大廈 39 樓 郵編 200121 電話:(8621)6860 4866 傳真:(8621)5888 3554 相關關聯機構：相關關聯機構：中銀國際研究有限公司中銀國際研究有限公司 香港花園道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 致電香港免費電話:中國網通 10 省市客戶請撥打：10800 8521065 中國電信 21 省市客戶請撥打：10800 1521065 新加坡客戶請撥打：800 852 3392 傳真:(852)2147 9513 中銀國際證券有限公司中銀國際證券有限公司 香港花園

93、道一號 中銀大廈二十樓 電話:(852)3988 6333 傳真:(852)2147 9513 中銀國際控股有限公司北京代表處中銀國際控股有限公司北京代表處 中國北京市西城區 西單北大街 110 號 8 層 郵編:100032 電話:(8610)8326 2000 傳真:(8610)8326 2291 中銀國際中銀國際(英國英國)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 電話:(4420)3651 8888 傳真:(4420)3651 8877 中銀國際中銀國際(美國美國)有限公司有限公司 美國紐約市美國大道 1045 號 7 Bryant Park 15 樓 NY 10018 電話:(1)212 259 0888 傳真:(1)212 259 0889 中銀國際中銀國際(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注冊編號 199303046Z 新加坡百得利路四號 中國銀行大廈四樓(049908)電話:(65)6692 6829/6534 5587 傳真:(65)6534 3996/6532 3371