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1、 本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。證券研究報告證券研究報告行業深度行業深度 平安新銀保模式如何造就強大價值創造能平安新銀保模式如何造就強大價值創造能力？力？保險基本面洞察系列之一保險基本面洞察系列之一 核心觀點核心觀點 隨著定價利率切換、監管機構要求“報行合一”，“保險公司如何提高銀保合作對銀行的吸引力并實現自身銀保渠道的長期高質量發展？”成為行業廣受關注的問題。依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行

2、深度合作打造新銀保模式，其銀保渠道價值率遠超上市同業。平安新銀保模式的核心亮點在于平安壽險和平安銀行共同打造了一支以壽險產品銷售為主、兼顧復雜金融產品銷售的新銀保隊伍。該隊伍以資產配置方式做保險，將保險作為滿足客戶多元需求的解決方案的一部分進行銷售，既能夠更好滿足平安銀行客戶的需求、構建長期信任，也帶動平安壽險銀保渠道的價值貢獻能力持續提升，長期來看有望帶 動集團整體盈利能力的提升。摘要摘要 資管新規實施后，理財產品打破剛兌、推進凈值化轉型，但過去主要由理財產品滿足的龐大穩健投資需求仍在，這類資金在2022 年以來資本市場波動較大的背景之下部分流向銀行存款和以增額終身壽險為代表的儲蓄型保險。2

3、023 年上半年，在居民穩健投資需求旺盛和定價利率調整驅動儲蓄險需求加速釋放的背景之下，上市險企的銀保渠道普遍取得亮眼成績，但隨著定價利隨著定價利率切換自率切換自 8 月起正式生效、監管機構要求“報行合一”，銀保渠月起正式生效、監管機構要求“報行合一”，銀保渠道如何帶來長期可持續價值貢獻受到更多關道如何帶來長期可持續價值貢獻受到更多關注。注。銀保渠道已經成為我國人身險行業的重要保費來源，但當前銀保渠道已經成為我國人身險行業的重要保費來源，但當前價值率仍然較低，價值貢獻能力有限。價值率仍然較低，價值貢獻能力有限。當前我國銀保合作仍以非排他性的分銷協議模式為主，合作期限偏短、合作深度不足，合作開展

4、多以短期利益為導向。在銀行地位較為強勢和保險產品較為同質化的背景下，銀保渠道面臨激烈的費率競爭激烈，從而導致銀保渠道價值率有限。通過對海外領先保險公司的研究，我們認為高質量的銀保合通過對海外領先保險公司的研究，我們認為高質量的銀保合作應具有如下特征：作應具有如下特征：第一，采取戰略聯盟、合資公司和金融集團等銀保融合程度更深的合作模式，使銀保雙方能夠更好地從雙方的長期利益出發開展合作，為一系列具體措施的落地奠定基礎。第二，保險公司結合銀行及其客群的特點，通過產品定制、培訓課程、數字化工具等多種途徑助力銀行銷售保險產品能力的提升并提升銀保渠道的價值貢獻能力。依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和

5、平安銀行開展依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行開展深度合作打造新銀保模式，其銀保渠道價值率遠超同業。深度合作打造新銀保模式，其銀保渠道價值率遠超同業。平安新銀保模式的核心亮點在于平安壽險和平安銀行共同打造了一支以壽險產品銷售為主、兼顧復雜金融產品銷售的財富管理隊伍，即新銀保隊伍。區別于單純的保險銷售隊伍，新銀保隊伍以資產配置方式做保險，將保險作為滿足客戶多元需求的解決方案的一部分進行銷售，既能夠更好滿足平安銀行客戶的需求、構建長期信任，也帶動平安壽險銀保渠道的價值貢獻能力持續提升，長期來看有望帶動集團整體盈利能力的提升。風險提示：風險提示：負債端改革不及預期、長端利率超預期下行、

6、權益市場大幅下滑、居民對保障型產品需求復蘇大幅低于預期 維持維持 強于大市強于大市 趙然趙然 021-68801600 SAC 編號:S1440518100009 SFC 編號:BQQ828 發布日期：2023 年 09 月 24 日 市場表現市場表現 相關研究報告相關研究報告 -15%-5%5%15%25%35%2022/9/232022/10/232022/11/232022/12/232023/1/232023/2/232023/3/232023/4/232023/5/232023/6/232023/7/232023/8/23保險上證指數保險保險 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之

7、后的免責條款和聲明。目錄目錄 一、行業現狀：近年來逆勢增長的銀保渠道亟需破解價值貢獻能力不足的核心痛點.1（一）我國銀保渠道發展歷程回顧.1（二）我國銀保渠道現狀與核心痛點.16 二、海外經驗：長期利益導向下，保險公司面向銀行渠道打造定制化的全流程賦能體系，共同經營客戶長期信任.20（一）友邦保險：通過與各地區頭部銀行建立長期戰略合作實現有質量的增長.20（二）卡迪夫保險：依托法國巴黎銀行多元化布局，對內協同與外部合作并舉.26 三、中國平安新銀保模式：銀保雙方在綜合金融集團架構下開展深度合作，銀保渠道價值貢獻能力行業領先.33（一）壽險與銀行業務是平安主要利源，新銀保有望帶動整體盈利能力提升

8、.33（二）平安壽險銀保渠道發展回顧：近年來價值貢獻能力持續提升.34（三）“新銀?！蹦Ｊ剑阂劳屑瘓F優勢開展深度合作實現雙贏.37 四、投資建議.42 五、風險分析.43 VXgVuZvX8VnVuWmObRaO8OoMnNtRoNiNrRzQlOnPrP8OmNmMNZpNtRuOnQvM 1 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。一、行業現狀：近年來逆勢增長的銀保渠道亟需破解價值貢獻能力不一、行業現狀：近年來逆勢增長的銀保渠道亟需破解價值貢獻能力不足的核心痛點足的核心痛點 在資管新規打破剛兌、理財產品凈值化轉型之后，理財產品不再能通過非標投資和資金池模式實現較高的剛兌

9、收益，一部分追求穩健投資收益的居民資金流入銀行存款、增額終身壽險等仍能提供剛兌的金融資產，2022年 11 月發生的債市回調導致的理財產品凈值回撤進一步打破了居民對理財產品的剛兌預期，從而進一步推動了居民資金流向銀行存款和增額終身壽險。在人力規模壓降導致代理人渠道業績承壓的背景之下，以增額終身壽險為代表的長期儲蓄型產品的熱銷推動了銀保渠道近年來實現較快發展，上市險企對銀保渠道的重視程度普遍有所提升，銀保渠道未來有望成為險企的重要價值來源之一。但當前我國銀保渠道整體價值率仍然較低，價值貢獻能力有限，隨著定價利率切換自 8 月起正式生效、國家金融監督管理總局下發關于規范銀行代理渠道保險產品的通知要

10、求銀保渠道“報行合一”、上海和廣東兩地相繼印發了關于銀保渠道的行業自律公約，在以在以簡單提高銷售費率提高銀行合作簡單提高銷售費率提高銀行合作意愿的做法意愿的做法不再可行的條件下，“保險公司如何提高銀保合作對銀行的吸引力不再可行的條件下，“保險公司如何提高銀保合作對銀行的吸引力并實現自身銀保渠道的長期高質量發展？”成為行業廣受關注的問題。并實現自身銀保渠道的長期高質量發展？”成為行業廣受關注的問題。本文首先回顧了我國銀保渠道的發展歷程，剖析當前我國銀保渠道發展面臨的核心痛點，并通過對海外領先壽險公司銀保發展模式的分析總結出我國銀保渠道未來實現高質量發展的破局方向。平安壽險不僅從整體業務實力來看是

11、我國頭部壽險公司，而且其銀保渠道的新業務價值規模和價值率同樣大幅領先同業。本文回顧了平安壽險銀保渠道的發展歷程并對平安壽險與平安銀行共同打造的“新銀?！蹦Ｊ秸归_深入分析，為立足我國實際的銀保渠道高質量發展模式提供借鑒。（一）我國銀保渠道發展歷程回顧（一）我國銀保渠道發展歷程回顧 我國銀保渠道的發展始于 20 世紀 90 年代，其發展歷程可大致分為六個階段：初步探索階段（1996-2001年）、快速發展階段（2002-2010 年）、監管整頓階段（2011-2013 年）、中短存續期產品快速發展階段（2014-2016 年）、中短存續期產品壓降階段（2017-2018 年）和高質量發展探索階段（

12、2019 年至今）。2 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 1:銀保渠道發展歷程銀保渠道發展歷程 數據來源：保險業協會，歷年中國保險年鑒，歷年中國保險中介市場報告，新浪，中信建投 注：2001-2004年、2019-2021年保費數據為銀行代理人身險保費收入，2005-2018年保費數據為銀郵代理人身險保費收入 初步探索階段（初步探索階段（1996-2001 年）：銀保合作雛形初現，新型產品引入為后續發展奠定基礎。年）：銀保合作雛形初現，新型產品引入為后續發展奠定基礎。20 世紀 90 年代，銀行逐漸開始成為保險公司的兼業代理銷售渠道。1996 年，平安與農業銀行

13、合作，成為國內第一家嘗試銀保業務的公司。之后，中國人壽、太保壽險、新華保險、泰康人壽等也紛紛跟進。國壽、新華、太平、泰康等保險公司在這一階段也設立了銀行保險部門，將銀行保險作為獨立的業務納入管理。這一階段銀行保險合作的主要內容包括代理銷售保險、代收保費、代付保險金等。1999 年 6 月，保監會發布關于調整壽險保單預定利率的緊急通知，要求各人壽保險公司降低壽險保單預定利率，從 5.5%下調至 2.5%。為降低險企的利差損風險，收益率浮動的分紅型、萬能型和投連型人身險產品被紛紛引進國內，當時保險產品保證利率水平較低，浮動收益的新興產品更易獲得客戶青睞，新型產品的引入為下一階段銀保渠道的快速發展打

14、下基礎?？焖侔l展階段（快速發展階段（2002-2010 年）：隨著每個網點僅能代理一家壽險公司的限制放開，銀保渠道保費實現高速年）：隨著每個網點僅能代理一家壽險公司的限制放開，銀保渠道保費實現高速增長，銀行系保險公司嶄露頭角。增長，銀行系保險公司嶄露頭角。在 2002 年 10 月之前我國保險法規定“經營人壽保險代理業務的保險代理人不得同時接受兩個以上保險人的委托?！奔聪拗茐垭U保險代理人只能是專屬代理人，一家銀行網點只能代理一家壽險公司與一家財險公司業務。然而 2002 年 10 月召開的全國人民代表大會常務委員會通過保險法修正案將該條法律規定改為允許機構保險代理人在代為辦理人壽保險業務時可以

15、同時接受兩個以上保險人委托。這一限制放開后銀保渠道在限制放開后銀保渠道在 2002-2003 年期間實現了快速發展年期間實現了快速發展。2004-2005 年期間銀保渠道經歷短暫調整，增速有所放緩，部分是由于 2004 年加息對保險產品銷售產生了一定影響。2006-2007 年股票市場牛市，銀保渠道保年股票市場牛市，銀保渠道保費快速增長費快速增長。雖然 2008 年股票市場出現大幅調整，但憑借產品在上一年較高的收益表現，銀保渠道保費在當年仍實現快速增長。2009 年銀保渠道保費增速明顯放緩，但監管政策放開了對銀行入股保險公司的限制，銀行系年銀保渠道保費增速明顯放緩，但監管政策放開了對銀行入股保

16、險公司的限制，銀行系保險公司開始嶄露頭角，我國銀保合作模式進一步豐富。保險公司開始嶄露頭角，我國銀保合作模式進一步豐富。2009 年 11 月，銀監會發布商業銀行投資保險公司股權試點管理辦法，標志著銀行入股保險公司正式拉開帷幕。商業銀行持股保險公司的現象開始出現，這些02000400060008000100001200014000銀保渠道人身險保費規模（億元）初步探索（96-01）快速發展（02-10）監管整頓（11-13）中短存續期產品快速發展（14-16）中短存續產品壓降（17-18）高質量發展探索（19年至今）保險公司開始與銀行建立合作關系，分紅險、萬能險等新型產品開始引入銀保渠道隨著一

17、家銀行僅可代銷一家壽險公司產品的限制被放開，銀保渠道迎來快速發展，自2009年起銀行系保險公司開始出現駐點銷售模式被禁止，銀保渠道迎來調整部分中小險企通過銀保渠道銷售大量中短存續期產品政策帶動中短存續期產品規模壓降代理人渠道承壓背景下，銀保渠道重回頭部險企戰略視野，探索高質量發展模式 3 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。銀行系險企一般將銀保渠道作為主力渠道。整體來看，銀保渠道在這一期間雖然也經歷了幾次調整，但整體上整體來看，銀保渠道在這一期間雖然也經歷了幾次調整，但整體上仍實現了較快的增速，成為壽險產品的重要銷售渠道。仍實現了較快的增速，成為壽險產品的重要銷售渠道。

18、表表 1:銀行系保險公司開銀行系保險公司開始出現始出現 公司名稱公司名稱 成立時間成立時間 股權交易事件股權交易事件 股東持股情況股東持股情況 中信保誠 2000 中信集團和英國保誠集團于 2000 年共同創建 中信金控（50%）（其 100%持股股東中國中信有限公司持有中信銀行 65.37%股份）、英國保誠（50%）光大永明 2002 光大集團與加拿大永明人壽于 2002 年共同組建 光大集團（50%）、加拿大永明人壽（24.99%）、鞍山鋼鐵集團（12.505%）、中兵投資管理（12.505%）中郵人壽 2009 郵政集團與 20 個?。▍^、市）郵政公司于 2009 年共同發起設立 中國郵

19、政集團（38.20%）（持有郵儲銀行 67.39%股份）、友邦保險（24.99%）、中郵資產（15.00%）、中國集郵（12.19%）、郵政科學研究規劃院（9.62%)交銀人壽 2000 2009 年，交通銀行收購中?？德?51%股權，更名為交銀康聯；2010 年，交通銀行從澳大利亞康聯集團收購交銀康聯 11.5%股權 交通銀行（62.5%）、日本 MS&AD 保險集團（37.5%）中荷人壽 2002 2010 年，北京銀行收購首創集團所持公司 50%股權 北京銀行（50%）、BNP Paribas Cardif（50%）（法國巴黎銀行旗下保險子公司）建信人壽（原太平洋安泰）1998 2011

20、 年，荷蘭保險國際有限公司將所持太平洋安泰股份轉讓給建設銀行，中國太平洋保險(集團)股份有限公司將所持太平洋安泰股份轉讓給建設銀行、中國人壽保險股份有限公司(臺灣)、中國建銀投資有限責任公司、上海錦江國際投資管理有限公司、上海華旭投資有限公司。建設銀行（51.00%）、中國人壽保險股份有限公司（臺灣）（19.90%）（臺灣第 5 大保險公司）、全國社會保障基金理事會（16.14%）工銀安盛 2012 前身為 1999 年成立的金盛人壽，2012 年 7 月，工銀安盛由中國工商銀行、安盛中國和五礦集團合資組建成立。工商銀行（60%）、安盛中國（27.5%）、五礦資本（10%）、五礦集團（2.5%

21、）農銀人壽 2005 前身為嘉禾人壽，2012 年農業銀行購買公司 51%股權，成為控股股東，2013 年更名為農銀人壽 農業銀行（43.41%）、北京中關村科學城建設（14.00%）、西藏騰云投資管理（11.65%）、重慶國際信托（10.34%）、中國新紀元（8.34%）、農銀創新（7.59%）招商信諾 2003 2013 年，深圳鼎尊將其持有的合資公司 50%股權轉讓給招商銀行 招商銀行（50%）、信諾健康人壽（50%）中銀三星 2005 2015 年，中銀保險認購公司 51%股權，2017 年中銀保險將其所持股權轉讓給中銀投資 中銀投資（51%）、三星生命保險株式會社（25%）、中國航空

22、集團（24%）資料來源：各保險公司年度信息披露報告，中信建投 監管整頓階段（監管整頓階段（2011-2013 年）：監管收緊背景下銀保渠道增速放緩。年）：監管收緊背景下銀保渠道增速放緩。針對業務結構不合理、違規經營的粗放式發展，中國銀監會 2010 年發布關于進一步加強商業銀行代理保險業務合規銷售與風險管理的通知（90號文），禁止保險公司駐點銷售，且嚴格限制一家銀行網點最多簽約禁止保險公司駐點銷售，且嚴格限制一家銀行網點最多簽約 3 家保險公司。家保險公司。2011 年 3 月，原保監會、原銀監會又聯合發布了商業銀行代理保險業務監管指引（以下簡稱監管指引），要求銀行銷售保險人員必須持證上崗。保

23、監會有關部門負責人在答記者問中表示，銀行代理保險業務近年取得了快速發展，但仍然存 4 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。在不少問題：一方面，業務結構不合理、內含價值低的問題仍較為突出；另一方面，經過監管部門幾年來的重一方面，業務結構不合理、內含價值低的問題仍較為突出；另一方面，經過監管部門幾年來的重點整頓，銀保市場秩序有了一定好轉，但銷售誤導、賬點整頓，銀保市場秩序有了一定好轉，但銷售誤導、賬外違規支付手續費等問題沒有得到根本解決。外違規支付手續費等問題沒有得到根本解決。特別是部分保險公司和銀行盲目追求規模，對銷售人員培訓不到位，對銷售過程和業務品質管理粗放。有些銷售

24、人員受利益驅動，在銷售過程中采取夸大保險產品收益、將保險產品與存款混淆、隱瞞風險和費用扣除等方式誤導消費者購買。一些中老年人、低收入者受銷售人員誤導，致使“存單變保單”的事件屢有發生，使消費者權益受到了損害。監管指引出臺后，一方面銀保合作更趨規范，監管指引出臺后，一方面銀保合作更趨規范，保險公司和銀行開始對合作協議進行清理和規范，在合作對象選擇方面更趨審慎，對于合作方市場形象、管理能力、服務能力的重視度提高。另一方面，銀保開始積另一方面，銀保開始積極探索新的銷售模式和隊伍管理模式，銀保轉型加快。極探索新的銷售模式和隊伍管理模式，銀保轉型加快。一些保險公司和銀行已經開始研究轉變銀保專管員管理模式

25、，維護隊伍穩定。同時，銀行負責銷售后，對保險公司的培訓能力提出了更高要求對保險公司的培訓能力提出了更高要求，保險公司需培養一批素質高、專業能力和溝通協調能力強的銀保隊伍。表表 2:銀保渠道規范政策梳理銀保渠道規范政策梳理 年份年份 發布機構發布機構 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2010 保監會 關于加強銀行代理壽險業務結構調整促進銀行代理壽險業務健康發展的通知 1.商業銀行代理壽險業務的，每個營業網點在代理壽險業務前必須取得保險兼業代理業務許可證，同時要獲得法人授權。2.加強保險兼業代理合同、手續費支付管理。各保險公司、代理銀行的保險兼業代理合同原則上要由總公司與總行簽訂；省級分公司與

26、省級分行簽訂保險兼業代理合同的，必須分別取得保險公司總公司和代理銀行總行的授權；省級以下的保險公司、銀行分支機構不得簽訂保險兼業代理合同。3.保險公司及其工作人員不得向代理銀行支付代理合同以外的手續費及其他利益，不得現金支付手續費。2010 銀監會 關于進一步加強商業銀行代理保險業務合規銷售與風險管理的通知 1.通過商業銀行網點直接向客戶銷售保險產品的人員，應當是持有保險代理從業人員資格證書的銀行銷售人員；商業銀行不得允許保險公司人員派駐銀行網點。2.商業銀行每個網點原則上只能與不超過 3 家保險公司開展合作，銷售合作公司的保險產品。2011 保監會、銀監會 商業銀行代理保險業務監管指引 1規

27、范銀保合作，提高合作關系的穩定性。規范銀保合作，提高合作關系的穩定性。包括：要求保險公司和銀行審慎選擇合作對象、規范銀保合作協議的簽訂方式和協議內容、要求銀保雙方維護合作關系和客戶服務的穩定性（規定單一銀行網點與每家保險公司的連續合作期限不得少于一年）2.加強機構和人員資格管理，提高銀保業務準入門檻。加強機構和人員資格管理，提高銀保業務準入門檻。規定商業銀行每個營業網點在代理保險業務前應當取得經營保險代理業務許可證，銀行銷售保險產品的人員應當取得保險銷售從業人員資格證書。銷售投資連結保險產品的應有一年以上保險銷售經驗，并且接受過不少于 40 小時的專項培訓。3.加強代理費用管理，防止商業賄賂風

28、險 4.加強對銷售行為的管控，防范和打擊銷售誤導 2014 銀監會、保監會 關于進一步規范商業銀行代理保險業務銷售行為的通知 1.業務結構調整：要求商業銀行銷售意外傷害保險、健康保險、定期壽險、終身壽險、保險期間不短于 10 年的年金保險、保險期間不短于 10 年的兩全保險、財產保險（不包括財產保險公司投資型保險）、保證保險、信用保險的保費收入之和不得低于代理保險業務總保費收入的 20。資料來源：國家金融監督管理總局，中信建投 5 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。除了監管政策的收緊，銀行理財在這一階段的快速發展也對銀保渠道的發展產生一定壓制。除了監管政策的收緊，銀行

29、理財在這一階段的快速發展也對銀保渠道的發展產生一定壓制。這一階段，銀行理財產品通過銀信、銀證信和銀基信的多層嵌套模式廣泛投資于非標債權資產。在房地產市場持續繁榮的背景之下，這一做法與資金池運作模式相結合為銀行理財投資者提供了有吸引力的穩健收益，一定程度上也壓縮了保險產品在銀行的生存空間?！邦A期收益兌付實現率”可反映理財產品預期收益率的實現情況，該指標是指理財產品到期兌付收益率不低于預期最低收益率的產品數占預期收益率型產品兌付總數的比例。在產品結構以在產品結構以中短期封閉式為主的情況下，中短期封閉式為主的情況下，2013 年銀行業理財市場預期收益兌付實現率為年銀行業理財市場預期收益兌付實現率為

30、98.83%。2013 年所有到期兌付年所有到期兌付的理的理財產品按其募集資金額加權平均的兌付客戶年化收益率為財產品按其募集資金額加權平均的兌付客戶年化收益率為 4.51%。圖圖 2:2013 年各類理財產品資金余額占比走勢年各類理財產品資金余額占比走勢 圖圖 3:2013 年各月封閉式理財產品期限分布情況年各月封閉式理財產品期限分布情況 數據來源：銀行業理財登記托管中心，中信建投 數據來源：銀行業理財登記托管中心，中信建投 圖圖 4:2013 年理財產品預期收益兌付實現率月度走勢圖年理財產品預期收益兌付實現率月度走勢圖 圖圖 5:2013 年各類理財產品的兌付客戶收益率走勢年各類理財產品的兌

31、付客戶收益率走勢 數據來源：銀行業理財登記托管中心，中信建投 注：“預期收益兌付實現率”是指理財產品到期兌付收益率不低于預期最低收益率的產品數占預期收益率型產品兌付總數的比例。數據來源：銀行業理財登記托管中心，中信建投 在這一階段銀保渠道整體承壓的背景之下，銀行系保險公司仍實現強勁增長。在這一階段銀保渠道整體承壓的背景之下，銀行系保險公司仍實現強勁增長。在監管政策放開對銀行入股保險公司的限制后，工商銀行、農業銀行、建設銀行、交通銀行等大型銀行紛紛開始入股保險公司，而持股郵儲銀行的郵儲集團也組建了自己的保險公司。這些銀行系保險公司依托于所屬銀行的龐大渠道和客戶資源，成 6 行業深度報告 保險保險

32、 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。立之后實現了高速發展。中郵人壽、交銀人壽和中荷人壽已賺保費在 2010-2013 年期間 CAGR 分別為 710.5%、99.7%和 39.3%，建信人壽已賺保費在 2011-2013 年期間的 CAGR 高達 114.8%，工銀安盛已賺保費在 2012-2013年期間 CAGR 高達 250.6%。中短存續期產品快速發中短存續期產品快速發展階段（展階段（2014-2016 年）：中小險企通過銀保渠道快速做大萬能險等中短存續期產品年）：中小險企通過銀保渠道快速做大萬能險等中短存續期產品規模，成為這一階段銀保渠道快速發展的主要驅動因素。規模，成為這一階段銀

33、保渠道快速發展的主要驅動因素。自 2012 年起，保險業資產端的資金運用不斷松綁，為保險公司提升投資收益提供了更加廣闊的空間，而且股票市場在 2014-2016 年期間整體表現較好，也為保險公司提升投資收益創造了有利條件。而在負債端方面，人身險費率市場化改革自 2013 年正式啟動，保監會明確了“普通型、萬能型、分紅型人身險”分三步走的改革路徑，分別于 2013 年 8 月、2015 年 2 月和 2015 年 10 月實施了普通型、萬能型和分紅型人身險費率改革工作。萬能險費率改革后，萬能險最低保證利率放開，且最低保證利率由保險公司按照審慎原則自行決定，萬能險的評估利率上限設定為年復利 3.5

34、%。表表 3:自自 2012 年起多項政策發布推進保險公司投資端松綁和負債端費率市場化年起多項政策發布推進保險公司投資端松綁和負債端費率市場化 年份年份 發布機構發布機構 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2012 保監會 保險資金投資債券暫行辦法 上調了投資無擔保非金融企業（公司）債券的比例。上調了投資無擔保非金融企業（公司）債券的比例。要求投資無擔保非金融企業（公司）債券的余額，不超過該保險公司上季末總資產的 50%，此前要求投資于無擔保企業（公司）債券和非金融企業債務融資工具的賬面余額，合計不高于本公司上季末總資產的 20 2012 保監會 保險資金委托投資管理暫行辦法 一是增加證券公

35、司和基金公司作為保險資金受托投資管理機構增加證券公司和基金公司作為保險資金受托投資管理機構，并明確了相關資質條件；二是規定委托投資范圍，主要是資本市場的債券、股票和基金等有價證券，同時辦法對保險公司資產配置、持續評估、利益保護和風險控制等提出了明確要求。2012 保監會 關于保險資金投資股權和不動產有關問題的通知 上調未上市股權和不動產基建的投資比例。未上市股權投資方面，上調未上市股權和不動產基建的投資比例。未上市股權投資方面，要求保險公司投資未上市企業股權、股權投資基金等相關金融產品，可以自主確定投資方式，賬面余額由兩項合計不高于上季末總資產的 5%調整為 10%。不動產基建投資方面，不動產

36、基建投資方面，要求保險公司投資非自用性不動產、基礎設施債權投資計劃及不動產相關金融產品，可以自主確定投資標的，賬面余額合計不高于上季末總資產的 20%。其中，投資非自用性不動產的賬面余額，不高于上季末總資產的 15%；投資基礎設施債權投資計劃和不動產相關金融產品的賬面余額，合計不高于上季末總資產的 20%。（此前要求：投資于不動產的賬面余額，不高于上季末總資產的 10；投資于不動產相關金融產品的賬面余額，不高于上季末總資產的 3，兩項合計不高于上季末總資產的 10，并且投資于基礎設施等債權投資計劃的賬面余額不高于上季末總資產的 10;）2014 保監會 關于保險資金投資創業板上市公司股票等有關

37、問題的通知 保險資金可以投資創業板上市公司股票。保險集團（控股）公司、保險公司應將投資創業板上市公司股票的賬面余額納入股票資產統一計算比例。2014 保監會 關于加強和改進保險資金運用比例監管的通知 1.系統整合。監管比例大幅減少，由原 50 余項減少至 10 余項，并基本做到“一個文件管比例”。2.抓大放小?！白ゴ蟆笔峭ㄟ^大類資產監管比例守住不發生系統性風險的底線；“放小”是取消具體品種投資總量的比例限制，實現投資自主、風險自擔。3.投資權益類資產、不動產類資產、其他金融資產、境外投資的賬面余額占保險公司上季末總資產的監管比例分別不高于 30%、30%、25%、15%，投資流動性資產、固定收

38、益類資產無監管比例限制。7 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。2015 保監會 關于提高保險資金投資藍籌股票監管比例有關事項的通知 將符合條件的保險公司投資單一藍籌股票的余額占上季度末總資產的監管比例上限由 5%調整為 10%；投資權益類資產的余額占上季度末總資產比例達到 30%的，可進一步增持藍籌股票，增持后權益類資產余額不高于上季度末總資產的 40%2013 保監會 關于普通型人身保險費率政策改革有關事項的通知 放開普通型人身保險預定利率放開普通型人身保險預定利率，將定價權交給公司和市場。普通型人身保險預定利率由保險公司按照審慎原則自行決定，不再執行 2.5%的上

39、限限制。2015 保監會 關于萬能型人身保險費率政策改革有關事項的通知 放開萬能型人身保險的最低保證利率放開萬能型人身保險的最低保證利率，萬能型人身保險的最低保證利率由保險公司按照審慎原則自行決定，萬能型人身保險的評估利率上限為年復利 3.5%。2015 保監會 關于推進分紅型人身保險費率政策改革有關事項的通知 分紅型人身保險的預定利率由保險公司按照審慎原則自行決定。分紅型人身保險未到期責任準備金的評估利率為定價利率和 3.0%的較小者。資料來源：國家金融監督管理總局，中信建投 資負兩端的政策寬松背景下，部分中小險企在資產端通過激進投資博取短期的高收益，再以高收益作為吸資負兩端的政策寬松背景下

40、，部分中小險企在資產端通過激進投資博取短期的高收益，再以高收益作為吸引投資者的賣點進一步吸引資金流入，也就是所謂的“資產驅動負債”模式，擾亂了資本市場的秩序。引投資者的賣點進一步吸引資金流入，也就是所謂的“資產驅動負債”模式，擾亂了資本市場的秩序。從產品角度來看，保險公司通過年金險或兩全險附加萬能險的方式吸引客戶，其中年金險和兩全險通過快速返還吸引客戶，主險返還的現金流進入萬能賬戶進行二次增值，而萬能險的靈活性較高，投保人可以靈活調整保額和加減保，部分產品甚至允許短期內免費退保。此外，資產端的激進投資也使得萬能險在權益市場整體表現較好的環境下可提供有吸引力的收益率。人身保險公司保戶投資款新增交

41、費在 2014-2016年期間的 CAGR 高達 54.6%。從渠道維度看，由于代理人隊伍的建設需要耗費較長時間和資源，銀保渠道成為中小險企快速做大保費規模的普遍選擇。圖圖 6:人身險公司保護投資新增交費變化情況人身險公司保護投資新增交費變化情況 圖圖 7:部分險企保戶投資款新增交費（億元）部分險企保戶投資款新增交費（億元）數據來源：Wind，中信建投 數據來源：Wind，中信建投 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020004000600080001000012000140002013201420152016人身保險公司保戶投資款新增交費（億元）同比0.050

42、0.01000.01500.02000.02500.0安邦人壽天安人壽前海人壽2013201420152016 8 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 8:部分險企銀保渠道占比情況部分險企銀保渠道占比情況 圖圖 9:上市險企銀保渠道新單保費占比變化上市險企銀保渠道新單保費占比變化 數據來源：全球視野下的銀行保險，中信建投 數據來源：公司公告，中信建投 中短存續期產品壓降階段（中短存續期產品壓降階段（2017-2018 年）：自年）：自 2016 年開始，監管政策持續收緊，中短存續期產品規模持年開始，監管政策持續收緊，中短存續期產品規模持續壓降，進而帶動銀保渠道保費

43、規模的下降。負債端來看，續壓降，進而帶動銀保渠道保費規模的下降。負債端來看，保監會于 2016 年發布了關于規范中短存續期人身關于規范中短存續期人身保險產品有關事項的通知保險產品有關事項的通知，明確提出自 2016 年 1 月 1 日起，保險公司中短存續期產品年度保費收入應控制在公司最近季度末投入資本和凈資產較大者的 2 倍以內，并要求中短存續期的年度保費收入在 2016-2018 年期間逐步壓降至總體限額的 50%以內。此后，保監會又于 2017 年發布了關于規范人身保險公司產品開發設計行為關于規范人身保險公司產品開發設計行為的通知（以下簡稱的通知（以下簡稱 134 號文）號文），一方面要求

44、兩全險和年金險的首次生存保險金給付應在保單生效滿 5 年之后，且每年給付或部分領取比例不得超過已交保險費的 20%，另一方面要求保險公司不得以附加險形式設計萬能型保險產品或投資連結型保險產品。這一規定對“快返型年金/分紅險附加萬能賬戶”的銷售模式帶來直接沖擊。資產端來看，資產端來看，保監會于 2017 年發布了關于進一步加強保險資金股票投資監管有關事項的通知關于進一步加強保險資金股票投資監管有關事項的通知，進一步明確了重大股票投資和上市公司收購的監管要求，規定了保險機構開展重大股票投資和上市公司收購在償付能力、股票投資能力、內控管理等方面應具備的基本條件和程序要求，并且重點強化了保險機構與非保

45、險一致行動人的舉牌或收購行為監管，明確禁止保險機構與非保險機構一致行動人共同收購上市公司，該政策推動保險公司加強資產負債匹配管理，遏制個別保險公司通過激進投資博取短期投資收益的行為。表表 4:關于中短存續期產品和保險公司股票投資的規范政策梳理關于中短存續期產品和保險公司股票投資的規范政策梳理 年份年份 發布機構發布機構 政策名稱政策名稱 主要內容主要內容 2016 保監會 關于規范中短存續期人身保險產品有關事項的通知 1.對銷售中短存續期產品的保險公司的綜合償付能力充足率和核心償付能力充足率提出要求。2.結合投入資本/凈資產、對中短存續期產品的保費規模提出限額，要求逐步壓降中短存續期產品保費收

46、入 3.保險公司不得開發和銷售預期 60%以上的保單存續時間不滿 1 年（不含 1 年）的中短存續期產品。2016 保監會 關于進一步完善人身保險精算制度有關事項的通知 1.萬能保險責任準備金的評估利率上限調整為年復利 3%。2.自 2017 年 1 月 1 日起，保險公司不得將終身壽險、年金保險、護理保險設計成中短存續期產品。3.結合投入資本/凈資產、對中短存續期產品的保費規模提出限額，要求逐步壓降中短存續期產品保費收入 2016 保監會 關于強化人身保險產要求保險公司根據萬能賬戶單獨資產的實際投資狀況科學合理地確定萬能型保險實0%20%40%60%80%100%120%2013201420

47、15安邦人壽天安人壽前海人壽0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%2013201420152016國壽平安太保新華 9 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。品監管工作的通知 際結算利率。當萬能賬戶的實際投資收益率連續三個月小于實際結算利率且特別儲備不能彌補其差額時，當月實際結算利率應當不高于最低保證利率與實際投資收益率的較大者。2016 保監會 關于進一步加強人身保險監管有關事項的通知 人身保險公司中短存續期產品季度規模保費收入占當季總規模保費收入比例高于50%的，或者季度原保險保費收入占當季規模保費收入比例低于 30%

48、的，一年內不予批準其新設分支機構。2017 保監會 關于進一步加強保險資金股票投資監管有關事項的通知 1.將股票投資分為一般股票投資、重大股票投資和上市公司收購三種情形，根據持股份額變化，實施層層遞進的差別監管。開展一般股票投資涉及舉牌的，應當在信息披露要求基礎上進行事后報告；達到重大股票投資標準的，應向監管部門事后備案；涉及上市公司收購的，實行事前核準。2.進一步明確了重大股票投資和上市公司收購的監管要求，規定了保險機構開展重大股票投資和上市公司收購在償付能力、股票投資能力、內控管理等方面應具備的基本條件和程序要求。3.重點強化了保險機構與非保險一致行動人的舉牌或收購行為監管，明確禁止保險機

49、構與非保險機構一致行動人共同收購上市公司。保險機構與非保險一致行動人共同開展重大股票投資，新增投資部分應使用自有資金。2017 保監會 關于規范人身保險公司產品開發設計行為的通知 要求兩全保險產品、年金保險產品，首次生存保險金給付應在保單生效滿 5 年之后，且每年給付或部分領取比例不得超過已交保險費的 20%。萬能型保險產品、投資連結型保險產品設計應提供不定期、不定額追加保險費，靈活調整保險金額等功能，保險公司不得以附加險形式設計萬能型保險產品或投資連結型保險產品。資料來源：國家金融監督管理總局，中信建投 圖圖 10:人身險公司保戶投資款新增交費變化情況人身險公司保戶投資款新增交費變化情況 圖

50、圖 11:保險資金投資股票和證券投資基金情況保險資金投資股票和證券投資基金情況 數據來源：Wind，中信建投 數據來源：國家金融監督管理總局，中信建投 高質量發展探索階段（高質量發展探索階段（2019 年至今）：銀保保費增速回暖，開啟高質量發展探索。年至今）：銀保保費增速回暖，開啟高質量發展探索。監管政策引導銀保渠道探索高質量發展路徑。監管政策引導銀保渠道探索高質量發展路徑。銀保監會于 2019 年 8 月發布了 商業銀行代理保險業務管理商業銀行代理保險業務管理辦法辦法，提出保險公司應銀保渠道業務結構，要求商業銀行對取得的傭金應嚴禁賬外核算和經營嚴禁賬外核算和經營，且保險公司及其人員不得以任何

51、名義、任何形式向商業銀行及其保險銷售從業人員支付協議規定之外的任何利益。銀保監會于 2019 年 12 月發布了關于規范兩全保險產品有關問題的通知，允許保險公司因流動性管理或者資產負-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%02000400060008000100001200014000201620172018人身保險公司保戶投資款新增交費（億元）同比10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%12.5%13.0%13.5%14.0%14.5%15.0%05000100001500020000250002016-012016-032016-052

52、016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11股票和證券投資基金（億元）占比 10 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。債匹配管理需要開發設計保險期間為 5 年期以下的產品，但不得短于 3 年，有利于銀保渠道保費增速的回暖。國家金融監督管理總局于國家金融監督管理總局于 2023 年年 8 月向各人身險公司下發關于規范銀行代理渠道保險產品的通知月向各人身險公司下發關于規范銀行代理渠道保險產品的通知，明確提出“各公

53、司對產品開發和使用負有主體責任，應當加強對分支機構產品使用行為的管控，防范不正當競爭行為”，“小賬”亂象有望得到遏制。而且通知要求各公司審慎確定費率、產品備案時明確說明費率并列示傭金上限并在后續“報行合一”，有助于減少銀保渠道費率的惡性競爭，減少保險公司的潛在費差損風險，有利于行業的長期健康發展。上海、廣州兩地也相繼印發了關于銀保渠道的行業自律公約上海、廣州兩地也相繼印發了關于銀保渠道的行業自律公約，進一步促使當地銀保業務實現更健康可持續發展。據中國證券報報道，據中國證券報報道，9 月月 19 日，中國證券報中證金牛座記者從業內相關渠道獲悉，有部日，中國證券報中證金牛座記者從業內相關渠道獲悉，

54、有部分保險公司已暫時關閉銀保業務銷售系統，部分銀保產品暫停銷售，待銀保渠道手續費率降低后再上線。分保險公司已暫時關閉銀保業務銷售系統，部分銀保產品暫停銷售，待銀保渠道手續費率降低后再上線。我們認為，如果銀保渠道手續費率下降，保險公司渠道費用有望得到優化，但也需注意到銀行代銷保險產品的意愿也可能有所下降，進而可能影響到保險公司業務規模的穩定性，尤其是銀保渠道占比較高的公司。而保險公司保險公司面臨的問題則面臨的問題則是“在以簡單提高銷售費率提高銀行合作意愿的做法不再可行的條件下如何吸引銀行與其合作，是“在以簡單提高銷售費率提高銀行合作意愿的做法不再可行的條件下如何吸引銀行與其合作，并且提升銀保合作

55、的價值貢獻能力？”，銀保渠道探索高質量發展路徑正當其時。并且提升銀保合作的價值貢獻能力？”，銀保渠道探索高質量發展路徑正當其時。表表 5:近期促進銀保渠道高質量發展相關政策近期促進銀保渠道高質量發展相關政策 年份 發布機構 政策名稱 主要內容 2019 銀保監會 商業銀行代理保險業務管理辦法 1.保險公司應在商業銀行代理保險業務中大力發展長期儲蓄型和風險保障型保險產品，持續調整和優化商業銀行代理保險業務結構 2.商業銀行對取得的傭金應嚴禁賬外核算和經營，且保險公司及其人員不得以任何名義、任何形式向商業銀行及其保險銷售從業人員支付協議規定之外的任何利益 3.商業銀行代理銷售意外傷害保險、健康保險

56、、定期壽險、終身壽險、保險期間不短于 10 年的年金保險、保險期間不短于 10 年的兩全保險、財產保險（不包括財產保險公司投資型保險）的保費收入之和不得低于保險代理業務總保費收入的 20%2023 國家金融監督管理總局 關于規范銀行代理渠道保險產品的通知 1.各公司通過銀行代理銷售的產品，應當審慎合理地確定費用假設，結合公司實際，根據發展水平、盈利狀況、管理能力等，細化完善費用結構。鼓勵各公司探索傭金費用的遞延支付，通過與業務品質掛鉤，實現銷售激勵的長期可持續性。2.各公司通過銀行代理銷售的產品，在產品備案時，應當按監管規定在產品精算報告中明確說明費用假設、費用結構，并列示傭金上限。3.各公司

57、應據實列支向銀行支付的傭金費用，傭金等實際費用應與備案材料保持一致。4.各公司對產品開發和使用負有主體責任，應當加強對分支機構產品使用行為的管控，防范不正當競爭行為。2023 上海市保險同業公會 上海市人身保險銀保業務自律公約（2023 年版）1.保險機構須承諾不通過其他渠道及方式變相增加銀保業務手續費，堅決杜絕銀保小賬。2.保險機構不得簽署涉及手續費或變相提高手續費的補充協議。3.保險機構及保險從業人員不得以任何名義、任何形式直接或者間接給予銀行代理機構及其從業人員合作協議約定以外的利益 2023 廣東省保險行業協會 廣東省人身保險銀保業務自律公約 1.強調保險機構和銀行代理機構應在簽訂的合

58、作代理協議、補充協議或承諾書中，明確約定保險機構及保險從業人員不得以任何名義、任何形式直接或者間接給予銀行代理機構及其從業人員合作代理協議約定以外利益。2.強調保險機構和銀行代理機構協商手續費用時，應當遵循共同促進銀保業務市場持續健康發展的原則，結合本機構實際，根據發展水平、盈利狀況、管理能力等，審慎 11 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。合理確定。鼓勵探索傭金費用的遞延支付，通過與品質掛鉤，實現銷售激勵的長期可持續性。嚴禁開展擾亂銀保市場秩序的惡性價格競爭、商業賄賂等違法違規行為。承諾不通過其他渠道及方式變相增加銀保業務手續費，堅決杜絕銀保小賬。不得簽署涉及手續費

59、提高或變相提高的補充協議。手續費等實際費用應與銀保產品備案材料保持一致，不得突破產品備案的費用上限。不得以任何名義、任何形式直接或者間接給予銀行代理機構及其從業人員合作協議約定以外的利益。資料來源：國家金融監督管理總局，廣東省保險業協會，上海保險公眾號，中信建投 近年來，銀保渠道業務結構持續調整和優化，期交保費占比持續提升，增額終身壽險開始成為銀保渠道的近年來，銀保渠道業務結構持續調整和優化，期交保費占比持續提升，增額終身壽險開始成為銀保渠道的主力期交產品。主力期交產品。銀保渠道期交新單在2020-2021年期間的CAGR 為14.9%，占新單保費比重累計+3.5pct至38.0%。增額終身壽

60、險是帶動銀保渠道期交保費占比提升的驅動因素之一。相比于定額終身壽險，增額終身壽險在投保前期的杠桿較低，更側重于財富的保值增值，而定額終身壽險則更側重保障。增額終身壽險的優勢主要包括：增額終身壽險的優勢主要包括：1）收益有保證。）收益有保證。在 2023 年定價利率調整之前，增額終身壽險的保額一般可按照 3.5%逐年增長，雖然這并不代表該產品的 IRR 能達到 3.5%，但是這同樣可以作為銷售時的一大賣點，并且長期來看增額終身壽險的 IRR 也可以達到 3.0%以上。2）使用靈活。）使用靈活。增額終身壽險可以通過部分減保提前領取現金價值，以滿足自身資金需求。銀保業務重回戰略視野，上市險企加大轉型

61、與投入力度。銀保業務重回戰略視野，上市險企加大轉型與投入力度。頭部險企普遍提升了對銀保渠道的戰略重視程度，強調銀保渠道的價值貢獻能力。1）新華保險于 2019 年提出“二次騰飛”發展目標，多渠道合力發展壽險業務，將銀保渠道定位為重要渠道，加強期躉聯動，加深與銀行的合作層次，擴展客戶來源，加深對客戶的二次開發，實現規模與價值的同步增長。2）平安人壽于 2020 年 6 月 1 日宣布啟動銀保戰略改革，以強化科技賦能和價值經營為導向，對“產品+科技+渠道”全面升級，實現公司銀保業務的高質量發展。2021 年，平安銀行提出“新銀?！钡哪Ｊ?，與平安壽險深度合作，共同打造打造平安銀行新優才隊伍，將保險業

62、務融入整個財富管理體系中。3）中國太保自 2021 年四季度重啟銀保渠道，提出“芯”銀保發展戰略，在業務發展模式上，一方面從客戶角度出發建立與銀行融合協同的分客群經營模式，滿足銀行客戶多元化、一站式的高品質保險保障與服務需求，另一方面從銀行角度出發以打造網點經營的新標桿為目標，聚焦戰略渠道，聚焦省會和中心城市，重點推進客戶共拓、產品共研、團隊共建、資源共通、服務共享、科技共創的六大舉措；在管理體系上，建成一支高素質的銀保隊伍，全面提升對客戶與銀行的綜合服務能力；科技賦能上，加速全方位的技術建設，打造“芯”銀?？萍计脚_。4）友邦保險入股中郵人壽，把握其銀保渠道的龐大客戶資源潛力，并與友邦中國的渠

63、道布局形成互補。近年來銀保渠道戰略地位提升背景之下，上市險企銀保渠道增長情況明顯優于代理人渠道。近年來銀保渠道戰略地位提升背景之下，上市險企銀保渠道增長情況明顯優于代理人渠道。代理人渠道和銀保渠道是上市險企個險業務的兩大銷售渠道，但這兩個渠道在過去幾年的表現迥異。長險新單保費角度來看，國壽/平安/新華銀保渠道在 2020-2022 年期間的 CAGR 分別為+28.9%/+22.4%/+40.1%，代理人渠道在同期的CAGR 分別為-5.3%/-15.6%/-14.0%。新業務價值角度來看，國壽（以個險板塊之外的所有渠道計）/平安/新華銀保渠道在 2020-2022 年期間的 CAGR 分別為

64、+15.7%/+19.8%/+5.9%，代理人渠道在同期的 CAGR 分別為-16.4%/-30.5%/-37.7%。12 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 12:上市險企銀保渠道長險新單保費增速上市險企銀保渠道長險新單保費增速 圖圖 13:上市險企代理人渠道長險新單保費增速上市險企代理人渠道長險新單保費增速 數據來源：公司公告，中信建投 注：太保增速為新單保費增速 數據來源：公司公告，中信建投 注：太保增速為新單保費增速 圖圖 14:上市險企銀保渠道上市險企銀保渠道 NBV 增速增速 圖圖 15:上市險企代理人渠道上市險企代理人渠道 NBV 增速增速 數據來源

65、：公司公告，中信建投 注：國壽銀保渠道增速用除個險板塊外的NBV增速估計，包含團險渠道，僅供參考 數據來源：公司公告，中信建投 注：國壽銀保渠道增速用除個險板塊外的NBV增速估計，包含團險渠道，僅供參考 近年來上市險企銀保渠道的長險新單保費占比和近年來上市險企銀保渠道的長險新單保費占比和 NBV 占比均有提升。占比均有提升。長險新單保費角度來看，國壽/平安/新華銀保渠道在 2020-2022 年期間的比重分別累計+13.1pct/+5.3pct/+32.1pct 至 24.3%/9.0%/72.3%，代理人渠道在同期的比重分別-12.1pct/-12.6pct/-45.2pct 至 74.0%

66、/52.9%/32.3%。新業務價值角度來看，國壽（以個險板塊之外的所有渠道計）/平安/新華銀保渠道在 2020-2022 年期間的比重分別累計+4.5pct/+5.5pct/+11.3pct 至7.4%/7.1%/14.3%，代理人渠道在同期的比重分別-4.5pct/-10.2pct/-2.6pct 至 92.6%/79.6%/96.5%。0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%300.0%350.0%2020A2021A2022A國壽平安太保新華-35.0%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%2020A2

67、021A2022A國壽平安太保新華-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%2020A2021A2022A國壽平安太保新華-70.0%-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%2020A2021A2022A國壽平安太保新華 13 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 16:上市險企銀保渠道長險新單保費占比上市險企銀保渠道長險新單保費占比 圖圖 17:上市險企代理人渠道長險新單保費占比上市險企代理人渠道長險新單保費占比 數據來源：公司公告，中信建投 注：太保占比為新單保費占比 數據來

68、源：公司公告，中信建投 注：太保占比為新單保費占比 圖圖 18:上市險企銀保渠道上市險企銀保渠道 NBV 占比占比 圖圖 19:上市險企代理人渠道上市險企代理人渠道 NBV 占比占比 數據來源：公司公告，中信建投 注：國壽銀保渠道占比用除個險板塊外的NBV占比估計，包含團險渠道，僅供參考 數據來源：公司公告，中信建投 注：國壽銀保渠道占比用除個險板塊外的NBV占比估計，包含團險渠道，僅供參考 本輪銀保渠道快速發展背后深層原因是居民、銀行、險企三方需求的共振。本輪銀保渠道快速發展背后深層原因是居民、銀行、險企三方需求的共振。1.居民：穩健投資需求旺盛，后資管新規時代的凈值化理財產品難以滿足剛兌預

69、期居民：穩健投資需求旺盛，后資管新規時代的凈值化理財產品難以滿足剛兌預期 2022 年以來，受海外主要經濟體加息、疫情反復和地緣局勢復雜等多方面因素影響，我國資本市場波動明年以來，受海外主要經濟體加息、疫情反復和地緣局勢復雜等多方面因素影響，我國資本市場波動明顯加大，居民風險偏好有所下降，穩健投資需求旺盛。顯加大，居民風險偏好有所下降，穩健投資需求旺盛。2022 年，滬深 300 指數累計下跌 21.63%，資本市場波動較為劇烈。各類金融產品的收益率亦有所回落，理財產品 2022 年各月度平均收益率僅為 2.09%，普通型股票基金也普遍表現不佳。在此背景之下，居民投資風格趨于謹慎。2022 年

70、，居民人民幣存款新增 17.84 萬億元，創歷史新高，同比多增 7.94 萬億元。0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%2019A2020A2021A2022A國壽平安太保新華0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%2019A2020A2021A2022A國壽平安太保新華0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%2019A2020A2021A2022A國壽平安太保新華60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%85.0%90.0%9

71、5.0%100.0%2019A2020A2021A2022A國壽平安太保新華 14 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 20:滬深滬深 300 指數變化情況指數變化情況 圖圖 21:居民新增人民幣存款規模變化情況居民新增人民幣存款規模變化情況 數據來源：Wind，中信建投證券 數據來源：Wind，中信建投 資管新規實施后，理財產品打破剛兌、凈值化轉型，而隨著居民對理財產品的剛兌預期逐步打破，部分追資管新規實施后，理財產品打破剛兌、凈值化轉型，而隨著居民對理財產品的剛兌預期逐步打破，部分追求穩健投資收益的資金回流至銀行存款和以增額終身壽險為代表的儲蓄型保險產品。求穩

72、健投資收益的資金回流至銀行存款和以增額終身壽險為代表的儲蓄型保險產品。2018 年發布的資管新規明確提出資產管理產品應實行凈值化管理和打破剛性兌付，其過渡期已于 2021 年底結束。據銀行業理財登記托管中心的數據，資管新規發布時，我國保本理財產品規模約 4 萬億元，到 2021 年末已壓降至零。與之相反，凈值型理財產品的規模在資管新規后則實現了快速增長，截至 2023 年 6 月末，凈值型理財產品存續規模已達 24.31萬億元，占理財產品存續規模比重為 95.94%。長期以來，理財產品主要滿足客戶的穩健投資需求，截至 2023 年6 月末，固定收益類理財產品的存續規模占比達 95.15%，風險

73、等級為“中低”或“低”的理財產品存續規模占比達 90.21%。這些投資風格較為保守的投資者通常對凈值波動的容忍度較低，而且對理財產品的剛兌預期的轉變也需要時間。2022 年債市的波動導致理財產品凈值出現較大回撤，進一步推動了打破理財產品剛兌預期的進程。在資本市場波動較大背景下，部分追求穩健投資收益的居民資金回流至仍能提供剛兌的銀行存款和以增額終身壽險為代表的儲蓄型保險產品。圖圖 22:保本理財產品規模變化情況保本理財產品規模變化情況 圖圖 23:2023H1 理財產品存續情況（按風險等級）理財產品存續情況（按風險等級）數據來源：銀行業理財登記托管中心，中信建投 數據來源：銀行業理財登記托管中心

74、，中信建投 作為一款可實現確定收益的保險產品，增額終身壽險很好地迎合了當前居民的旺盛穩健投資需求，成為銀作為一款可實現確定收益的保險產品，增額終身壽險很好地迎合了當前居民的旺盛穩健投資需求，成為銀保渠道的熱銷產品。保渠道的熱銷產品。增額終身壽險作為一款傳統型保險產品，其未來各年度的現金價值在投保時是確定的，也就是投保人在退保時可以實現的收益是確定的，這種收益率有保證的產品很好地滿足了居民的穩健投資需求。另外，在定價利率調整前銷售的增額終身壽險多為保額按照 3.5%年復利增長的產品，雖然保額的增速并不代表3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,000滬深300指數0.02

75、.04.06.08.010.012.014.016.018.020.020182019202020212022居民新增人民幣存款規模（萬億元）27.9%62.3%9.1%0.2%0.5%一級（低）二級（中低）三級（中）四級（中高）五級（高）15 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。實際的收益率水平，但是投保人可能難以將保額增長率與收益率完全區分，3.5%的固定保額增長在資本市場波動較為劇烈的背景下對消費者的吸引力還是比較強的。而且增額終身壽險一般支持部分減保，具備較好的靈活性。2021 年人身險公司銀保業務年度銷量前十位的期交產品中有 7 個是增額終身壽險，以增額終身壽

76、險為代表的儲蓄險的熱銷也帶動了銀保渠道保費規模的增長。2.銀行：凈息差收窄，需要增加中間收入，合作意愿提升銀行：凈息差收窄，需要增加中間收入，合作意愿提升 凈息差呈現持續收窄態勢，銀行需要開拓新的收入來源。凈息差呈現持續收窄態勢，銀行需要開拓新的收入來源。伴隨著我國利率市場化逐步推進和低利率環境，商業銀行的凈息差有所收窄，2020-2023 年上半年累計收窄 0.46 個百分點至 1.74%，商業銀行拓展非息差收入的意愿迫切。伴隨著居民財富逐步積累和居民財富結構上逐步從房地產向金融資產的轉移，財富管理業務未來發展空間廣闊，成為銀行做大收入規模的重要方向。而且財富管理業務兼具“高收益、低資本消耗

77、”優勢，能夠有效熨平經濟波動影響，提升商業銀行穿越周期的能力。圖圖 24:我國商業銀行凈息差情況我國商業銀行凈息差情況 數據來源：國家金融監督管理總局，中信建投 在定價利率調整之前，在存款利率下調、理財產品打破剛兌和資本市場波動較大的背景之下，增額終身壽在定價利率調整之前，在存款利率下調、理財產品打破剛兌和資本市場波動較大的背景之下，增額終身壽險等儲蓄型保險產品成為銀行為數不多的可滿足居民剛兌投資需求的產品，且易于理解，銀行代銷此類產品的險等儲蓄型保險產品成為銀行為數不多的可滿足居民剛兌投資需求的產品，且易于理解，銀行代銷此類產品的意愿較強。意愿較強。增額終身壽險的收益率在 3.5%定價利率時

78、代具有較強吸引力，并且在保險期間各年度的現金價值均明確體現在保單上，可以較方便的計算出投資者可獲得的確定性收益率，相對比較易于銷售，因此銀行代銷此類產品的意愿較強。3.險企：代理人渠道改革陣痛下銀保渠道成為業務增長的生力軍險企：代理人渠道改革陣痛下銀保渠道成為業務增長的生力軍 代理人渠道承壓背景下，銀保渠道再次成為壽險增長的主力。代理人渠道承壓背景下，銀保渠道再次成為壽險增長的主力。近年來上市險企持續推動渠道改革，代理人隊伍規模大幅壓降，國壽/平安/太保/新華 2022 年的代理人隊伍規模分別較 2019 年累計-58.5%/-61.9%/-64.7%/-61.1%。代理人隊伍規模的下降也導致

79、代理人渠道的新業務價值貢獻持續下降，給保險公司的經營帶來一定壓力。為了保持業務規模的穩定性，保險公司紛紛開始發力銀保渠道，通過渠道多元化來提升整體業務韌性。1.501.601.701.801.902.002.102.202.302019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-06商業銀行凈息差（%）16 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文

80、之后的免責條款和聲明。圖圖 25:上市險企代理人數量變化情況上市險企代理人數量變化情況 圖圖 26:上市險企代理人渠道上市險企代理人渠道 NBV 增速情況增速情況 數據來源：公司年報，中信建投 注：除太保為月均數量變化外，其他公司均為年末數量變化 數據來源：公司年報，中信建投 （二）我國銀保渠道現狀與核心痛點（二）我國銀保渠道現狀與核心痛點 經過多年發展，無論從人身險行業整體來看還是從上市公司來看，銀保渠道已經成為人身險保費的重要來經過多年發展，無論從人身險行業整體來看還是從上市公司來看，銀保渠道已經成為人身險保費的重要來源。源。行業層面來看，2021 年人身險公司銀保渠道保費占比已超三分之一

81、。上市公司層面來看，銀保渠道保費占比近年來持續提升，部分上市險企銀保渠道占比已超越代理人渠道。但長期以來，銀保渠道的價值率較低，使得銀保渠道雖能貢獻保費，但價值貢獻能力不足。但長期以來，銀保渠道的價值率較低，使得銀保渠道雖能貢獻保費，但價值貢獻能力不足。2022 年，國壽、平安、太保、新華的銀保渠道新業務價值率均明顯低于代理人渠道，導致銀保渠道的新業務價值占比遠低于其新單保費占比。2022 年，國壽、平安、太保和新華銀保渠道的新業務價值占比均在 15%以下。圖圖 27:上市險企銀保上市險企銀保渠道長險新單保費和渠道長險新單保費和 NBV 占比占比 圖圖 28:上市險企銀保渠道與代理人渠道的上市

82、險企銀保渠道與代理人渠道的 NBVM 對比對比 數據來源：公司年報，中信建投 注：太保為新單保費占比 數據來源：公司年報，中信建投 注：NBVM采用“新業務價值/長險新單保費”測算，其中太保用新單保費作為分母；國壽的銀保渠道按除個險之外的所有渠道計算 相比于代理人渠道，銀保渠道銷售的產品中躉交產品占比較高、保障型產品占比極低是導致銀保渠道價值相比于代理人渠道，銀保渠道銷售的產品中躉交產品占比較高、保障型產品占比極低是導致銀保渠道價值率較低的原因之一。率較低的原因之一。-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0

83、%20182019202020212022國壽平安太保新華-70.0%-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%20182019202020212022國壽平安太保新華0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%國壽平安太保新華2022年長險新單占比2022年新業務價值占比0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%國壽平安太保新華銀保渠道代理人渠道 17 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。繳費結構來看，躉交產品仍是

84、銀保渠道新單保費主要來源。繳費結構來看，躉交產品仍是銀保渠道新單保費主要來源。行業層面來看，2021 年人身險公司銀保渠道新單保費中，躉交和期交保費分別占比 62%和 38%。上市公司層面來看，繳費結構有所分化，平安和國壽期交新單占比較高，2022 年分別為 80.7%和 54.7%，太保和新華期交新單占比較低，2022 年分別為 11.6%、27.6%。躉交產品由于在未來期間沒有保費流入，因此其貢獻的新業務價值只與當期保費有關，而期交產品貢獻的新業務價值則既包括當期收取保費的新業務價值，也包括未來期間將收取保費的新業務價值，因此在同等當期保費的情形下，期交產品能夠產生更多的新業務價值，新業務

85、價值率較高，躉交產品新業務價值率較低。但由于躉交產品的交費方式與銀行銷售的其他金融產品更為相似、消費者更加易于接受，銀行的銷售難度較低。當前我國銀保渠道仍以躉交產品為主，是壓制我國銀保渠道新業務價值率的原因之一，而從上市公司的情況來看，期繳新單保費占比較高的平安和國壽，其銀保渠道新業務價值率也較為優秀。圖圖 29:2021 年人身險公司銀保渠道新單保費繳費結構年人身險公司銀保渠道新單保費繳費結構 圖圖 30:2022 年上市險企銀保渠道新單保費繳費結構年上市險企銀保渠道新單保費繳費結構 數據來源：保險業協會，中信建投 數據來源：公司年報，中信建投 險種結構來看，壽險是銀保渠道的主力產品，健康險

86、占比極低，對新業務價值率帶來一定負面影響。險種結構來看，壽險是銀保渠道的主力產品，健康險占比極低，對新業務價值率帶來一定負面影響。行業層面來看，2021 年人身險公司長期險業務中，壽險業務實現新單原保險保費收入 6947.03 億元，占全年新單原保險保費收入的 98.67%，健康險占比僅為 1.33%。壽險業務中，分紅壽險新單原保險保費收入 4298.79 億元，占比 61.88%，普通壽險、萬能險、投連險分別占比 38.02%、0.09%、0.01%。銀保渠道普通壽險新單保費近年增長較快，2020-2021 年期間 CAGR 為 21.9%，同期銀保渠道長險新單 CAGR 為 9.5%。普通

87、險增速較快預計主因增額終身壽險的熱銷。2020 年和 2021 年銷量前十期交產品中分別包括 6 個、7 個增額終身壽險。增額終身壽險的熱銷預計也是帶動銀保渠道近年來期交保費占比有所提升的原因。對于保險公司來說，壽險產品主要通過利對于保險公司來說，壽險產品主要通過利差貢獻價值，而重疾險等長期健康險產品通過死差和利差均可貢獻價值，長期健康險產品的新業務價值率一般差貢獻價值，而重疾險等長期健康險產品通過死差和利差均可貢獻價值，長期健康險產品的新業務價值率一般高于壽險。當前銀保渠道銷售的產品仍以壽險作為絕對主力，銷售長期健康險的能力較為薄弱，這也是導致我高于壽險。當前銀保渠道銷售的產品仍以壽險作為絕

88、對主力，銷售長期健康險的能力較為薄弱，這也是導致我國銀保渠道價值貢獻能力有限的原因之一。國銀保渠道價值貢獻能力有限的原因之一。62.0%38.0%躉交新單保費占比期交新單保費占比0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%國壽平安太保新華銀保渠道期交新單占比 18 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 31:2021 年人身險公司銀保業務保費構成年人身險公司銀保業務保費構成 圖圖 32:人身險公司銀保渠道長險和普通壽險新單增長情況人身險公司銀保渠道長險和普通壽險新單增長情況 數據來源：保險業協會，中信建投 數據來

89、源：保險業協會，中信建投 表表 6:2020-2021 年銀保渠道年度銷量前十的期交和躉交產品年銀保渠道年度銷量前十的期交和躉交產品 期交產品年度銷量前十產品期交產品年度銷量前十產品 躉交產品年度銷量前十產品躉交產品年度銷量前十產品 2020 年年 2021 年年 2020 年年 2021 年年 久安 19 終身壽險 年年好郵保一生 A 款終身壽險 盛泰兩全保險（萬能型）財富寶兩全保險（分紅型，鑫享版）富富余財富嘉 C 款兩全保險（分紅型）南山松（鑫享版）終身壽險 聚福寶兩全保險（分紅型）盛泰兩全保險（萬能型）富貴竹年金保險（尊享版）久安 21 終身壽險 福添利兩全保險（分紅型)聚源寶兩全保險

90、（分紅險）年年好多多保 A 款年金保險 鑫禧寶年金保險（尊享版）福臨門兩全保險（分紅型，I 款)如意福兩全保險（分紅型）摯愛人生終身壽險 臻鑫倍致終身壽險 如意紅 A 款兩全保險（分紅型）福添利兩全保險（分紅型)臻愛金生終身壽險 傳家福終身壽險（尊享版）龍生鴻瑞 1 號兩全保險（分紅型）鑫安兩全保險（分紅型）（C款）幸福享佑年金保險（分紅型)摯愛人生終身壽險 財富一號兩全保險 F 款（萬能型，至尊版）贏家人生終身壽險 傳家保 喜盈門（升級版）年金保險 財富優享兩全保險（分紅型）龍生鴻瑞 3 號兩全保險（分紅型）金典人生終身壽險 樂盈一生終身壽險 長盈三號兩全保險（萬能型）長盈五號兩全保險（萬能

91、型）愛臻倍致終身壽險 歲歲紅兩全保險 財富一號兩全保險 C 款（萬能型，尊享版）利泰兩全保險（萬能型）資料來源：保險業協會，中信建投 注：標紅產品為增額終身壽險產品 除了產品本身的原因外，銀保渠道價值率較低的深層原因是當前我國銀保合作仍以非排他性的分銷協議模除了產品本身的原因外，銀保渠道價值率較低的深層原因是當前我國銀保合作仍以非排他性的分銷協議模式為主，合作期限偏短、合作層次偏淺、費率競爭激烈，這也是當前制約我國銀保渠道實現高質量發展的核心式為主，合作期限偏短、合作層次偏淺、費率競爭激烈，這也是當前制約我國銀保渠道實現高質量發展的核心痛點所在。痛點所在。按照銀保融合程度的不同，銀保合作模式可

92、劃分為四種類型：分銷協議模式、戰略聯盟模式、合資0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000600070008000201920202021長期險新單（億元）普通壽險新單（億元）長期險新單yoy普通壽險新單yoy 19 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。公司模式、金融集團模式，其中分銷協議模式是融合程度較低的合作模式。分銷協議模式下，保險公司與銀行簽訂委托代理合同，銀行代理保險公司銷售保險產品，保險公司向銀行支付手續費，合作期限較短，銀行主要關注代銷保險產品貢獻的短期中收規模，對保險產品在長期客戶經營方面發揮的作用重視不足，保險公司

93、也難以從中長期合作視角投入戰略資源，雙方缺乏在產品設計、客戶經營、隊伍建設、洞察共享、數字化創新等方面的深度合作。表表 7:不同銀保合作模式對比不同銀保合作模式對比 合作模式合作模式 模式概述模式概述 銀行角度銀行角度 保險公司角度保險公司角度 案例案例 優點優點 缺點缺點 優點優點 缺點缺點 分銷協議 銀行與保險公司之間簽訂代理銷售協議，銀行作為兼業代理人利用其經營網點銷售保險產品，實現銀行保險產品的交叉銷售 開辦費用較低，只需較少地投資就能增加銷售能力；銀行的中間業務收入增加 只能獲得有限的承保利潤，控制權有限；與合作的保險公司沒有建立長久的關系，不利于長期共贏 較低的邊際成本潛在地提高了

94、銷售能力；有銷售金融產品的潛能 銀行和保險公司雙方關系具有不穩定性；銀行很大程度上控制了銷售渠道，保險公司控制權有限 當前我國銀保渠道的主流合作模式 戰略聯盟 兩個或兩個以上具有對等經營實力的企業，為達到共同擁有市場、共同使用資源等戰略目標，通過協議契約而結成的優勢互補、風險共擔、要素水平流動的松散型網格組織 銀保關系較分銷協議代理更為穩固；通過調整排他比例有可能降低風險；可以集中精力與保險產品的銷售 很大程度上取決于保險公司提供的產品質量如何、合作項目是否具有吸引力、是否很難在短期內實現回報 銀保關系較分銷代理更為穩固；可以獲得更多的、排他性銷售渠道支持；可以獲得銀行的數據庫資料 保險公司本

95、身的經營在一定程度上暴露給銀行；經營壓力較大，如果產品或風險控制技術不佳，合作銀行有可能調整排他網點 友邦和花旗在亞太地區開展獨家戰略合作 合資公司 銀行與保險公司之間簽訂資本合作協議，結合雙方優勢和特點，共同出資建立一家獨立的保險公司，由銀行與保險公司共同擁有、共同控制、共享收益、共擔風險。銀保關系更加穩固；銀行能夠參與到產品的研發和設計中；較好地進入保險領域，分享保險業增長的成果 選擇退出的靈活性較低，不易推出；初始成本較高且長期才能看出成果；銀行本身的銀保業務受到影響。潛在增加盈利；能夠獲得銷售渠道、現金管理、資金結算等多方面的支持；銀行與保險公司關系的穩定性增強 部分的承保利潤必須與銀

96、行共享；與銀行傳統的文化相比，保險公司的積極銷售文化有可能遭到抵觸 工銀安盛等中資銀行與外資險企的合資公司 金融集團 經由銀行與保險公司之間交叉持股、相互收購、兼業及合并，或者通過保險公司設立銀行、銀行設立保險公司等新設方式，來實現的銀行和保險公司更高程度一體化的經營方式 絕對的控制權；潛在的規模效應得以顯現；后期能夠以易股方式建立獨立的附屬子公司；在集團內部實現協同和融合 較高的成本和收購風險；潛在的文化沖突和磨合效應；和銀行主業的關系處理比較復雜 可以完全一覽銀行的銷售渠道；更大的精力專注于產品的研發和設計；具有更多的話語權 較高的成本和收購風險，潛在的文化沖突；有限的銀行管理經驗；銀行業

97、務和保險業務的關系處理。平安保險集團旗下擁有平安壽險和平安銀行 資料來源：全球視野下的銀行保險。中信建投 20 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。銀行地位較為強勢和保險產品較為同質化的背景下，銀保渠道費率競爭激烈，導致銀保渠道價值率有限。銀行地位較為強勢和保險產品較為同質化的背景下，銀保渠道費率競爭激烈，導致銀保渠道價值率有限。銀行地位強勢一方面是由于銀行擁有龐大的客戶資源，而這正是缺乏自有代理人隊伍的中小險企最需要的，另一方面也由于銀行的利潤來源仍以傳統的息差業務為主，保險產品代銷收入所占比重較小，但是銀保渠道在中小險企保費中的占比卻很高，銀行優勢地位進一步凸顯。此

98、外，保險產品的條款是公開可查的，保險產品本身難以形成壁壘，過去長期以來不同險企的產品同質化傾向明顯，這也使得銀行選擇與不同險企進行合作并不會有很大差別，從而使得銀保渠道很容易陷入惡性的銷售費率戰中。相比于大型險企，中小險企的銀保渠道保費占比一般更高，這就使得中小險企一般更傾向于向銀行支付高昂的銷售費用以維持自身業務規模的穩定，推動了銀保渠道銷售費率的提升。高費率銀保渠道的價值貢獻能力有限，使得大型險企過去一段時間一直將代理人渠道作為主力發展渠道，對銀保渠道的重視程度較為有限。此外，由于監管合規等因素，“銀”“?！彪p方難以實現客戶信息和系統數據的全面互通，這也為客戶經營策略協同帶來挑戰。二、海外

99、經驗：長期利益導向下，保險公司面向銀行渠道打造定制化二、海外經驗：長期利益導向下，保險公司面向銀行渠道打造定制化的全流程賦能體系，共同經營客戶長期信任的全流程賦能體系，共同經營客戶長期信任（一）友邦保險：通過與各地區頭部銀行建立長期戰略合作實現有質量的增長（一）友邦保險：通過與各地區頭部銀行建立長期戰略合作實現有質量的增長 友邦保險是最大的友邦保險是最大的泛亞地區獨立上市人壽保險集團，業務覆蓋泛亞地區獨立上市人壽保險集團，業務覆蓋 18 個市場。個市場。友邦保險歷史可追溯至 1919 年，經過多年發展，其業務范圍已涵蓋中國內地、中國香港、泰國、新加坡、馬來西亞、澳洲、柬埔寨、印尼、緬甸、新西蘭

100、、菲律賓、南韓、斯里蘭卡、中國臺灣、越南、文萊、中國澳門和印度。友邦保險提供一系列的產品及服務，涵蓋壽險、意外及健康保險和儲蓄計劃，以滿足個人客戶在長期儲蓄和保障方面的需求。此外，公司也為企業客戶提供雇員福利、信貸保險和退休保障服務。按壽險保費計算，集團在亞洲（日本除外）領先同業，并于大部分市場穩居領導地位。友邦保險擁有友邦保險擁有代理和伙伴分銷兩大銷售渠道，其中伙伴分銷渠道代理和伙伴分銷兩大銷售渠道，其中伙伴分銷渠道 2022 年的年化新保費和新業務價值占比年的年化新保費和新業務價值占比分別為分別為 32.8%、20.1%?；锇榉咒N業務幫助友邦保險持續擴大其市場覆蓋范圍，使公司可觸達各地區內

101、數以億計的潛在客戶。公司的伙伴分銷渠道中既包括銀行保險、中介伙伴分銷渠道（包括獨立財務顧問和經紀）和直接公司的伙伴分銷渠道中既包括銀行保險、中介伙伴分銷渠道（包括獨立財務顧問和經紀）和直接銷售等傳統渠道，也包括多家科技公司。銷售等傳統渠道，也包括多家科技公司。通過與科技公司建立新一代合作伙伴關系，公司為需求尚未被充分滿足的客戶提供與其生活方式緊密相關的數字化保險主張，觸達更多客戶。2022 年，公司新增 15 家數字平臺合作伙伴，并吸引了超過 100 萬名客戶，其中大部分是友邦的全新客戶。自自 2010 年上市后，友邦的銀保渠道快速發展，其發展過程大致可分為三個階段：年上市后，友邦的銀保渠道快

102、速發展，其發展過程大致可分為三個階段：2010-2019 年：在多個地區的銀保合作網絡持續拓展，銀保渠道快速發展。年：在多個地區的銀保合作網絡持續拓展，銀保渠道快速發展。友邦進一步深化了同花旗銀行、澳盛銀行、印尼 BCA、菲律賓 BPI 的銀保合作關系，陸續拓展了與馬來西亞大眾銀行、斯里蘭卡國家發展銀行、泰國盤古銀行、越南 VP Bank、新西蘭 ASB 和澳洲聯邦銀行的合作，銀保渠道 NBV 快速增長，帶動伙伴分銷渠道在 2011-2019 年期間 NBV 的 CAGR 為 27.2%。其中，2019 年伙伴分銷渠道 NBV 同比-2.5%，主因香港零售獨立財務顧問渠道的 NBV 大幅下跌，

103、該渠道對中國內地訪客的銷售額在 2019 年下半年同比顯著減少，銀保渠道仍實現強勁的 NBV 增長。若不計入香港，友邦伙伴分銷的 NBV 在 2019 年同比+19%。21 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。2020-2021 年：受疫情沖擊銀保渠道增長放緩，但廣泛的地區布局下整體韌性仍較為突出。年：受疫情沖擊銀保渠道增長放緩，但廣泛的地區布局下整體韌性仍較為突出。雖然中國香港市場對內地訪客的銷售額大幅減少導致伙伴分銷渠道 NBV 在 2020 年同比-41%，但銀保渠道銀保渠道 2020 年年 NBV 僅有小僅有小幅雙位數字下降幅雙位數字下降，整體表現穩健，尤其是盤

104、古銀行、BCA 及大眾銀行逆勢實現同比增長。2021 年在扣除澳洲聯邦銀行在 20Q1 的一次性影響后，伙伴分銷渠道 NBV 同比+4%，其中友邦在東南亞市場的戰略性銀?；锇樵谟寻钤跂|南亞市場的戰略性銀?；锇樵?021 年實現年實現 NBV 雙位數增長。雙位數增長。同年，友邦在中國香港和中國內地與東亞銀行建立戰略性銀行保險合作關系。2022 年至今：疫情沖擊逐步消退，年至今：疫情沖擊逐步消退，2023 年上半年強勁復蘇。年上半年強勁復蘇。2022 年，友邦銀保渠道 NBV 同比+10%，主要來自馬來西亞大眾銀行、印尼 BCA 和新西蘭 ASB 銀行，中國香港和中國內地的東亞銀行實現卓越新業務價

105、值增長，中國內地的友邦中國在 22Q2 通過中國郵政儲蓄銀行開展銷售。2023 年上半年，友邦銀保渠道 NBV 同比+38%，主要由友邦在中國內地、中國香港、泰國、新加坡、印度和菲律賓的優秀表現所帶動。友邦中國通過郵儲銀行的銷售大幅上升。2023 年上半年，友邦在中國內地的銀保 NBV 較去年同期超過三倍，主要由友邦與郵儲銀行的合作以及與東亞銀行的獨家合作所帶動。圖圖 33:友邦保險代理隊伍和伙伴分銷渠道的友邦保險代理隊伍和伙伴分銷渠道的 NBVM 圖圖 34:友邦保險伙伴分銷渠道友邦保險伙伴分銷渠道 NBV 變化情況變化情況 數據來源：公司年報，中信建投 注：新業務價值率根據年化新保費計算

106、數據來源：公司年報，中信建投 友邦在亞太地區與多家領先銀行建立了長期戰略性合作關系，是友邦保險銀保渠道的核心競爭優勢之一。友邦在亞太地區與多家領先銀行建立了長期戰略性合作關系，是友邦保險銀保渠道的核心競爭優勢之一。友邦保險 2018 年業績推介材料顯示，公司已與 100 多家銀行建立了戰略或獨家合作，涵蓋超 20000 個分支機構和超 1 億的銀行客戶?；锇榉咒N渠道新業務價值在 2011-2018 年的 CAGR 為 27.2%，伙伴分銷渠道成功主要源于以下因素：第一，共同的愿景和商業戰略、明確的執行計劃和強有力的治理。第二，專注于帶來最優的客戶體驗。第三，友邦獨特的價值主張，包括 AIA V

107、itality。第四，數據和技術驅動的商業模式。從合作期限來看，從合作期限來看，友邦保險的長期戰略合作平均持續 20 年（不含合營企業），較長的合作期限更有利于合作雙方從長期利益出發開展協作。從排他性來看，從排他性來看，友邦保險的銀保合作中有多項為獨家合作，合作對雙方的機會成本更高，雙方更有動力實現合作長期價值的最大化。從合作內容來看，從合作內容來看，友邦保險與各地銀行的合作不僅涉及相關保險產品的代理銷售，還延伸至產品開發、系統整合等內容，合作雙方可通過多種途徑共同實現合作利益的最大化。例如，友邦為其銀保合作伙伴提供端到端的數字化賦能，2023 年上半年 25%的年化新保費來自戰略銀行合作伙伴

108、的數字線索。010203040506070802015201620172018201920202021202223H1代理隊伍伙伴分銷-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008001000120014002015201620172018201920202021202223H1NBV（百萬美元）同比占比 22 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。表表 8:友邦保險的部分銀保合作情況友邦保險的部分銀保合作情況 地區地區 合作銀行合作銀行 合作年份合作年份 合作期限合作期限 機構簡介機構簡介 中國內地 中國郵政儲蓄銀行 2022 年-前身可追溯

109、至 1919 年開辦的郵政儲金業務，至今已有百年歷史，擁有近 4 萬個營業網點，服務個人客戶超 6.5 億戶，加速向數據驅動、渠道協同、批零聯動、運營高效的新零售銀行轉型。東亞銀行 2021 年 15 年 1918 年成立于香港，提供全面的企業銀行、個人銀行、財富管理和投資服務，現于香港設有 48 間分行、42 間顯卓理財中心和 3 間 i-理財中心，網絡為全港最大之一。同時，東亞銀行集團為內地網絡最龐大的外資銀行之一。中國香港 花旗銀行 2013 年 15 年 全球領先商業銀行和領先財富管理機構，在近 160 個國家和地區為企業、政府、投資者、機構及個人客戶提供一系列多元化的產品與服務。20

110、21 年花旗宣布退出 13 個市場（澳大利亞、巴林、中國大陸及臺灣、印度、印度尼西亞、韓國、馬來西亞、菲律賓、波蘭、俄羅斯、泰國和越南等）的零售業務。東亞銀行 2021 年 15 年 同上 新加坡 花旗銀行 2013 年 15 年 同上 馬來西亞 馬來西亞大眾銀行 2017 年 15 年 成立于 1966 年，是馬來西亞第三大銀行（按總資產計），在馬來西亞擁有 293 個分支機構，在海外有 152 家分支機構，泰國 盤古銀行 2017 年 15 年 成立于 1944 年，是泰國最大銀行和東南亞第六大銀行（按總資產計），擁有泰國最大的零售客戶群體，擁有約 1700 萬賬戶 印尼 中亞銀行（BCA

111、）2017 年 15 年 成立于 1955 年，擁有 1247 個分支機構 越南 VP Bank 2017 年 15 年 成立于 1993 年，按越南股票交易所的市值計，是越南最大的私營銀行 印度 Induslnd 銀行-印度領先金融服務品牌之一，擁有 2606 家分支機構/網點，在印度的客戶數量約 3500 萬 HDFC 銀行-印度領先私營銀行之一，是 1994 年首批獲得印度央行批準成立的私營銀行之一，截至 2023 年 7 月底，擁有 7895 個分支機構 印度中央銀行-成立于 1911 年，是領先的公立銀行，擁有 4493 家分支機構，AXIS 銀行-成立于 1993 年，目前是印度第

112、三大私營銀行，在印度擁有 4903 家分支機構 CITY UNION 銀行-星展銀行（DBS）-星展銀行總部位于新加坡，是亞洲領先的金融服務集團，業務遍及 18 個市場，擁有超過 1200 萬名客戶。印度是星展集團六大核心市場之一，處于集團戰略重點的前沿。澳大利亞 澳大利亞聯邦銀行 2019 年 20 年 澳大利亞領先的綜合金融服務提供商，新西蘭 ASB Bank Limited 2018 年 20 年 新西蘭領先的商業銀行之一 資料來源：公司年報，中信建投 23 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 35:友邦保險與高質量銀行合作伙伴開展廣泛分銷合作友邦保險與高質

113、量銀行合作伙伴開展廣泛分銷合作 數據來源：公司業績推介材料，中信建投 花旗銀行是友邦保險的重要戰略合作伙伴之一，雙方在保險產品銷售之外還在銷售隊伍培訓、信息系統整花旗銀行是友邦保險的重要戰略合作伙伴之一，雙方在保險產品銷售之外還在銷售隊伍培訓、信息系統整合、財富管理業務整合方面開展廣泛且深入的合作，曾實現強勁的新業務價值增長。合、財富管理業務整合方面開展廣泛且深入的合作，曾實現強勁的新業務價值增長。2013 年 12 月，友邦保險與花旗銀行簽訂了為期 15 年的獨家銀保分銷協議，覆蓋 11 個市場（中國香港、新加坡、泰國、中國內地、印尼、菲律賓、越南、馬來西亞、澳洲、印度、韓國）。通過與花旗銀

114、行的合作，友邦保險有機會觸達花旗銀行在亞太地區的龐大客戶群體，推動自身業務實現高質量發展。以香港為例，雙方銀保合作的成功主要來源于四大以香港為例，雙方銀保合作的成功主要來源于四大要素：要素：第一，深度參與。友邦保險和花旗銀行在各個層次開展了深入的合作與溝通，為合作帶來的業務增長奠定基礎。第二，市場領先的顧問模式。友邦的保險產品被整合到花旗銀行的財富管理平臺中。第三，增加培訓。通過實地考察、培訓和系統且有針對性的訓練建立高質量銀保銷售團隊。第四，客戶體驗。提供與 iPoS 相連通的 API 接口，帶來流暢客戶體驗。通過雙方的深層次銀保合作，在在 2015-2018 年期間，友邦在香港市場通過花年

115、期間，友邦在香港市場通過花旗銀行實現的新業務價值累計提升旗銀行實現的新業務價值累計提升 3.5 倍，對應倍，對應 CAGR 高達高達 51.8%，保險專員人均產能（按年化新保費計）累，保險專員人均產能（按年化新保費計）累計提升計提升 1.8 倍，對應倍，對應 CAGR 達達 21.6%。2021 年 4 月，花旗銀行宣布將在亞洲除香港和新加坡外的市場退出其零售銀行業務，友邦已與花旗銀行修訂銀保合作協議，進一步深化在香港和新加坡的合作關系。24 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 36:友邦保險與花旗銀行在香港地區開展廣泛且深入的合作并實現了新業務價值的高速增長友邦

116、保險與花旗銀行在香港地區開展廣泛且深入的合作并實現了新業務價值的高速增長 數據來源：公司業績推介材料，中信建投 友邦保險通過入股中郵人壽把握中國內地市場銀保渠道的發展機遇。友邦保險通過入股中郵人壽把握中國內地市場銀保渠道的發展機遇。2022 年 1 月，友邦保險投資 120.33 億元人民幣認購中郵人壽 24.99%投資后股權獲得銀保監會批準，投資后友邦保險成為中郵人壽第二大股東。按毛承保保費計，中郵人壽是中國第一大銀行系保險公司和第九大壽險公司，通過與中國郵政儲蓄銀行的合作可觸達約 40000 個網點和超 6 億零售客戶。認購中郵人壽股權后，友邦有權在中郵人壽董事會任命一位非執行董事。中郵人

117、壽與友邦集團的全資子公司友邦中國擁有差異化分銷渠道和客戶群體，可幫助友邦更好地把握龐大且快速增長的中國壽險市場的發展機遇。中郵人壽可觸達中國最龐大的零售金融分銷渠道。截至 2020 年末，中國郵政儲蓄銀行擁有約 40000 個零售網點，位居中國第一，網點數量超過第二、第三名的總和，其中約 32000 個零售網點銷售中郵人壽的產品。友邦集團辦公室與中郵人壽共同成立了技術支持顧問委員會來促進長期價值創造友邦集團辦公室與中郵人壽共同成立了技術支持顧問委員會來促進長期價值創造，該委員會主要職能包括：1）轉換并提升分銷實力；2）發展長期、保障導向的主張；3）提升數字化賦能；4）提升投資和精算實力；5）帶

118、來全球領先的風險管理和治理。友邦保險與其銀行合作伙伴在客戶旅程的各個環節進行高效整合，為客戶的遠程投保帶來流暢客戶體驗。友邦保險與其銀行合作伙伴在客戶旅程的各個環節進行高效整合，為客戶的遠程投保帶來流暢客戶體驗。在印度市場，友邦主要通過與 Tata Sons 共同成立的合資公司 TaTa AIA Life 開展業務，其中友邦持股 49%。TaTa AIA Life 采取多元化渠道策略，代理人、銀保和經紀人及其他的 2019 年年化新保費占比分別為 29%、59%和12%。銀保合作方面，TaTa AIA Life 通過對潛在客戶挖掘、產品挑選、匹配性分析、KYC、線上保費支付等投保全鏈路的整合，

119、將客戶旅程時間控制在約 30 分鐘。在推出遠程銷售后，TaTa AIA Life 的某一銀保合作伙伴在 2018-2021 財年（以 3 月 31 日為財年截止日）的年化新保費 CAGR 達 195%。整體來看，友邦在印度的銀保合作實現優異業績，在 2016-2021 財年，其年化新保費 CAGR 高達 28%，新業務價值率累計提升 23 個百分點，活躍銷售人員的人均年化新保費大幅提升。25 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 37:友邦在印度的合資公司友邦在印度的合資公司 TaTa AIA Life 通過與合作伙伴進行多維度整合為客戶提供流暢的投保體驗通過與合作

120、伙伴進行多維度整合為客戶提供流暢的投保體驗 數據來源：公司業績推介材料，中信建投 此外，友邦在菲律賓市場也通過與當地銀行設立合資企業的方式進行布局。此外，友邦在菲律賓市場也通過與當地銀行設立合資企業的方式進行布局。友邦主要通過與菲律賓群島銀行（BPI）的合資公司 AIA BPI 在菲律賓市場開展業務。BPI 成立于 1851 年，是菲律賓和東南亞第一家銀行，在菲律賓擁有 1173 家分支機構。2009 年，友邦收購在菲律賓從事壽險業務的 Ayala Life Assurance Incorporated（后改名為 BPI Philam）的 51%股權。BPI Philam 與 BPI 訂立了銀

121、保分銷協議，該銀保合資公司讓 Philamlife 能連接 BPI 的廣闊分行網絡。2021 年，BPI Philam 改名為 BPI AIA。友邦的康養服務品牌友邦的康養服務品牌 AIA Vitality 使合作銀行可以通過友邦的保險產品滿足客戶更廣泛的需求，為友邦的使合作銀行可以通過友邦的保險產品滿足客戶更廣泛的需求，為友邦的銀保合作提供差異化競爭優勢。銀保合作提供差異化競爭優勢。友邦的健康和保健生態包含四大元素，涵蓋預測、預防、診斷、治療和康復五個階段，為消費者提供優秀的客戶體驗。在預測和預防環節，友邦已在 12 個市場推出健康服務品牌 AIA Vitality，通過獎勵機制，鼓勵客戶采

122、取更加健康的生活方式。在診斷環節，友邦提供遠距醫療和個人療程管理服務，其中，遠距醫療使客戶能夠通過移動設備進行視頻問診，并可獲得處方藥物、藥物配送和轉接至醫療服務供應商網絡服務。療程管理可幫助客戶連接到全球頂尖的專家并獲得其建議，以及獲得當地醫療團隊的支持，主要針對較為嚴重的醫療情況。在治療和康復環節，友邦提供區域醫療通行證，客戶可使用公司的國際醫院網絡，包括區內轉介和預約服務。在 2022 年，友邦超過 40%的新業務價值來自附帶健康權益的產品。26 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 38:友邦保險健康醫療生態友邦保險健康醫療生態 圖圖 39:友邦保險綜合健康

123、戰略友邦保險綜合健康戰略 數據來源：公司業績展示材料，中信建投 數據來源：公司業績展示材料，中信建投 整體來看，友邦主要通過戰略聯盟和合資公司兩種模式開展銀保合作，雙方長期合作、深度參與、優勢互整體來看，友邦主要通過戰略聯盟和合資公司兩種模式開展銀保合作，雙方長期合作、深度參與、優勢互補，締造優異表現。補，締造優異表現。友邦的多項銀保合作期限均在 15 年及以上，合作雙方立足長期利益開展深度合作，包括派出保險專員駐銀行分支機構以為銀行客戶經理提供支持、提供高質量銷售管理培訓課程、為銷售人員提供數字化輔助工具以促進其產能提升、推動合作雙方數字平臺的整合以改善客戶體驗、為銀行銷售人員提供線上銷售支

124、持等。這些措施既可幫助銀行更好服務其零售客戶、提升客戶經營水平，也使友邦可觸達更加廣闊的客戶群體，為新業務價值增長提供強勁動力。（二）卡迪夫保險：依托法國巴黎銀行多元化布局，對內協同與外部合作并舉（二）卡迪夫保險：依托法國巴黎銀行多元化布局，對內協同與外部合作并舉 法國巴黎銀行是歐洲銀行和金融服務業領導者，卡迪夫保險是旗下的保險公司。法國巴黎銀行是歐洲銀行和金融服務業領導者，卡迪夫保險是旗下的保險公司。法國巴黎銀行由法國領先的儲蓄銀行 BNP 和國際投行 Paribas 在 2000 年合并而成，其歷史最早可追溯至 19 世紀初。集團業務范圍涵蓋對公和對私銀行、出行和租賃服務、新數字業務線、保

125、險、財富管理、資產管理、公司與機構銀行。截至 2023年 3 月 31 日，集團在 64 個國家擁有接近 184000 名雇員，其中超過 145000 名雇員在歐洲。集團 2022 年共實現營業收入 504.19 億歐元，實現凈利潤 101.96 億歐元。圖圖 40:法國巴黎銀行業務遍及全球法國巴黎銀行業務遍及全球 64 個國家和地區個國家和地區 圖圖 41:法國巴黎銀行營收和凈利潤變化情況法國巴黎銀行營收和凈利潤變化情況 數據來源：公司官網，中信建投 數據來源：公司年報，中信建投 -20%-10%0%10%20%30%40%0100200300400500600201820192020202

126、12022營業收入（億歐元）凈利潤（億歐元）營收yoy凈利潤yoy 27 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。法國巴黎銀行有多元化的業務布局，旗下有三大業務板塊：公司和機構銀行、商業和個人銀行服務、投資法國巴黎銀行有多元化的業務布局，旗下有三大業務板塊：公司和機構銀行、商業和個人銀行服務、投資和保障服務。和保障服務。其中，公司和機構銀行（Corporate&Institutional Banking，CBI）業務板塊服務于兩類客戶：公司客戶和機構投資者（銀行、保險公司、資產管理機構等等），為其提供涵蓋資本市場、證券服務、投資銀行、融資、風險管理、現金管理和財務顧問相關的

127、定制化解決方案。該板塊的策略是將其定位為公司與機構客戶之間的橋梁，將公司客戶的融資需求與機構客戶尋求投資標的的需求相連接。商業和個人銀行服務（Commercial,Personal Banking&Services，CPBS）板塊面向各類型的客戶提供涵蓋融資、儲蓄等多種金融服務。在歐元區內的四個主要內部市場是法國、比利時、盧森堡和意大利。投資和保障服務（Investment&Protection Services，IPS）板塊主要面向個人、專業人士、公司客戶和機構提供保障型產品、儲蓄型產品、投資型產品和房地產服務，旗下擁有保險、資產管理和財富管理業務。表表 9:法國巴黎銀行旗下業務布局法國巴黎

128、銀行旗下業務布局 業務板塊業務板塊 業務條線業務條線 主要內容主要內容 CIB 公司和機構銀行 Corporate Banking 公司銀行 債務融資解決方案：傳統貸款和特殊融資 兼并收購：并購、處置、戰略財務顧問 權益市場一級業務：IPO、增資、可轉債或可交換債發行 交易銀行解決方案：流動性管理、現金管理、貿易融資 Global Markets 全球市場 固收、貨幣和大宗商品，包括外匯、全球利率、大宗商品衍生品，還有權益類，如權益衍生品等 Securities Services 證券服務 面向投行、經紀交易商、銀行和市場基礎設施：執行、衍生品清算、各類資產的清算托管、中后臺外包 面向機構投資

129、者：托管、儲蓄、信托、轉賬代理、基金分銷支持、中臺外包、風險評估和業績報表 面向發行人：證券化和結構化融資服務、債務代理服務 做市和融資服務：融資融券、外匯、信貸和擔保管理 CPBS 商業和個人銀行服務 商業和個人銀行服務 歐元區業務主要包括法國、意大利、比利時、盧森堡，非歐元區業務主要包括波蘭、烏克蘭、土耳其、非洲和南京銀行的部分股權 個人融資 旗下品牌包括：Cetelem,Findomestic,AlphaCredit,Cpay ARVAL 汽車租賃 向公司及其合作伙伴、雇員和個人提供優化其運輸的個性化解決方案，截至 2022 年末，在 30 個國家租賃了約 160萬輛車。BNP PARI

130、BAS LEASING SOLUTIONS 租賃解決方案 向客戶及其業界合作伙伴提供融資和租賃方案 BNP PARIBAS PERSONAL INVESTORS 數字銀行和投資服務 向個人客戶提供傳統在線經紀服務、銀行、信貸、儲蓄、獨立投資顧問等 NICKEL 提供開戶便捷的“無銀行”賬戶 FLOA 支付領域領先企業，為消費者提供分期付款、小額貸款等 IPS 投資和保障服務 BNP Paribas Cardif 保險 設計、開發并銷售儲蓄和保障產品，合作伙伴數量超過 500家，管理資產規模達 2470 億歐元，業務遍布 34 個國家 28 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和

131、聲明。BNP Paribas Wealth Management 財富管理 滿足賦予個人客戶、家族辦公室和企業家的財富管理需求，管理資產規模達 4110 億歐元，業務遍布 19 個國家，是歐元區的領先私人銀行（按管理資產規模計）BNP Paribas Asset Management 資產管理 向個人儲戶、公司客戶和機構投資者提供投資解決方案，主要在歐洲和亞太地區開展業務，是歐洲第 10 大資管機構，管理資產規模達 5010 億歐元（2022 年末）BNP Paribas Real Estate 房地產 提供地產生命周期各階段的服務，涵蓋地產開發、咨詢顧問、投資管理和物業管理 資料來源：公司官

132、網，公司公告，中信建投 圖圖 42:法國巴黎銀行三大業務板塊營收占比法國巴黎銀行三大業務板塊營收占比 圖圖 43:法國巴黎銀行三大業務板塊稅前利潤占比法國巴黎銀行三大業務板塊稅前利潤占比 數據來源：公司年報，中信建投 數據來源：公司年報，中信建投 法國巴黎銀行旗下的多元業務布局采取一體化的經營戰略，通過各業務板塊間的交叉滲透更全面地滿足客法國巴黎銀行旗下的多元業務布局采取一體化的經營戰略，通過各業務板塊間的交叉滲透更全面地滿足客戶需求。戶需求。集團的業務布局涵蓋了投資銀行、商業銀行、保險、財富管理、資產管理等領域，具備為客戶提供一攬子綜合性金融解決方案的能力。在此基礎上，集團采取多種途徑促進各

133、業務板塊之間的協同展業。具體來看，集團的 CPBS 板塊可以幫助 IPS 板塊更好地洞察客戶的儲蓄和投資需求，助力其開發新的產品和技術并提升客戶體驗，集團的 IPS 板塊可以幫助 CIB 板塊的機構和大型企業客戶制定投資方案并提供涵蓋全品類金融產品的一站式銷售平臺，集團的 IPS 板塊還可以為 CPBS 板塊的客戶提供儲蓄、投資和保險產品，并通過內部系統整合使客戶可以在一個應用程序上獲取所有的融資、財富管理和保險服務，CIB 板塊可以為 CPBS 板塊的企業客戶提供綠色融資，幫助其實現內生和可持續的增長，或通過兼并重組幫助其實現外生增長，以及通過 CIB 的全球網絡幫助其實現國際擴張。法國巴黎

134、銀行在其法國巴黎銀行在其 2025 年戰略規劃中提出，年戰略規劃中提出，IPS 業務板塊未來的三大增長支柱為業務板塊未來的三大增長支柱為儲蓄產品、私募資產和可持續發展產品，在四大核心行動舉措中強調了要最大化利用集團的一體化運作模式。儲蓄產品、私募資產和可持續發展產品，在四大核心行動舉措中強調了要最大化利用集團的一體化運作模式。32.0%55.0%13.0%公司和機構銀行（CIB）商業和個人銀行服務（CIBS)投資和保障服務（IPS)33.0%51.0%16.0%公司和機構銀行（CIB）商業和個人銀行服務（CIBS)投資和保障服務（IPS)29 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條

135、款和聲明。圖圖 44:法國巴黎銀行的一體化業務模式法國巴黎銀行的一體化業務模式 數據來源：公司官網，中信建投 卡迪夫保險是法國巴黎銀行旗下的保險業務，屬于卡迪夫保險是法國巴黎銀行旗下的保險業務，屬于 IPS 板塊，是法國第三大保險公司。板塊，是法國第三大保險公司。Compagnie Bancaire銀行在 1973 年成立了卡迪夫保險公司，并迅速成為法國最具創新活力的、專門開展銀行保險業務的保險公司之一。經紀公司 Natio Assurance 于 1991 年成立，隨著 BNP 和 Paribas 在 2000 年合并，卡迪夫保險與 Natio 保險合并。2016 年，公司與法國 Matmu

136、t 建立合作關系。2018 年，公司與法國 Orange 建立合作關系。2019 年，公司與 Scotiabank 在拉丁美洲四個國家建立戰略聯盟。2022 年，公司與大眾金融服務續簽了全球合作協議，在 16個國家提供保險服務。2022 年，公司實現毛承保保費約年，公司實現毛承保保費約 300 億歐元，其中約億歐元，其中約 150 億歐元來自法國市場，公司稅億歐元來自法國市場，公司稅前利潤在集團營運業務中的占比為前利潤在集團營運業務中的占比為 9%，在，在 IPS 板塊中的占比為板塊中的占比為 53%。圖圖 45:卡迪夫保險是法國巴黎銀行卡迪夫保險是法國巴黎銀行 IPS 板塊下的保險業務板塊下

137、的保險業務 圖圖 46:卡迪夫保險業務范圍遍布全球多個地區卡迪夫保險業務范圍遍布全球多個地區 數據來源：公司官網，中信建投 數據來源：公司官網，中信建投 卡迪夫保險采用卡迪夫保險采用 B2B2C 的業務模式，既充分利用法國巴黎銀行自身銷售渠道，也廣泛與外部機構機構進的業務模式，既充分利用法國巴黎銀行自身銷售渠道，也廣泛與外部機構機構進行合作。行合作。2022 年，公司總保費中通過內部渠道和外部合作伙伴實現的保費分別約 156 億歐元、144 億歐元，占客戶需求洞察；產品開發及銷售全品類金融產品及無縫客戶體驗公司和機構銀行商業和個人銀行服務投資和保障服務 30 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀

138、正文之后的免責條款和聲明。比分別為 52%、48%。內部渠道方面，內部渠道方面，公司可充分利用法國巴黎銀行的廣泛渠道和龐大客戶資源進行銷售。外外部合作方面，部合作方面，公司在亞洲、歐洲和拉丁美洲擁有約 500 個分銷合作伙伴，合作伙伴來自汽車、電信、零售、銀行等多個行業。整體來看，私人銀行和零售銀行是公司的主要銷售渠道整體來看，私人銀行和零售銀行是公司的主要銷售渠道，在儲蓄型和保障型產品的毛承保保費收入中的占比分別為 83%、47%。儲蓄型產品的銷售渠道更為多元化，金融機構、汽車銷售商、零售商和經紀人的毛承保保費占比分別為 17%、7%、10%、7%。圖圖 47:卡迪夫保險卡迪夫保險 2022

139、 年總保費按渠道拆分年總保費按渠道拆分 圖圖 48:卡迪夫保險儲蓄型產品卡迪夫保險儲蓄型產品 2022 年渠道結構年渠道結構 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 注：按總保費計 圖圖 49:卡迪夫保險保障型產品卡迪夫保險保障型產品 2022 年渠道結構年渠道結構 圖圖 50:卡迪夫保險的產品結構（按總保費計）卡迪夫保險的產品結構（按總保費計）數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 注：按總保費計 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 雖然卡迪夫保險主要通過中介渠道向客戶銷售產品，但公司仍具有較為均衡的產品結構。雖然卡迪夫保險主要通過中介渠道向客戶銷

140、售產品，但公司仍具有較為均衡的產品結構。2022 年，儲蓄型產品和保障型產品的總保費占比分別為 76%和 24%，其中儲蓄型產品中的一般基金和單位聯接基金分別占比46%、30%，保障型產品中的借款人保險占比 14%?？ǖ戏虮ｋU將借款人保險與銀行貸款業務進行深度整合，現已在全球借款人保險市場占據領先地位?？ǖ戏虮ｋU將借款人保險與銀行貸款業務進行深度整合，現已在全球借款人保險市場占據領先地位。借款人保險是卡迪夫保險的特色產品，也是其重要的利潤來源。公司可以利用法國巴黎銀行遍布全國的網點銷售借款人意外險，而且該產品與銀行的貸款業務本就具有較為密切的聯系。公司將借款人保險融入銀行貸款業務流程，將借款人

141、保險銷售流程、銷售話術均嵌入貸款操作流程中，并且建設有“貸款+保險”整合式業務操作系統，52%48%法國巴黎銀行渠道外部合作伙伴渠道83%3%14%私人和零售銀行經紀人其他47%17%7%10%7%11%私人和零售銀行金融機構汽車銷售商零售商經紀人其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20182019202020212022保障型產品儲蓄型產品 31 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。大幅提高了出單效率，是公司的借款人保險取得成功的主要原因。2022 年，公司借款人保險的毛承保保費約年，公司借款人保險的毛承保保費約 42億歐元，在卡迪夫

142、保險的保障型產品中的保費占比達億歐元，在卡迪夫保險的保障型產品中的保費占比達 59%，總保費占比為，總保費占比為 14%。內部合作方面，卡迪夫保險充分利用法國巴黎銀行的網點和客戶資源，通過多種途徑促進銀行銷售人員的內部合作方面，卡迪夫保險充分利用法國巴黎銀行的網點和客戶資源，通過多種途徑促進銀行銷售人員的產能提升。產能提升。保險業務已經緊密融入到每個銀行銷售顧問的日常工作中，每個銀行銷售顧問根據客戶生命周期各階段的不同需求，向客戶推薦不同的保險產品?？ǖ戏虮ｋU發揮的作用主要包括培訓銷售人員、遠程和現場支持、傭金支付、保單管理?？ǖ戏虮ｋU提供的遠程和現場支持主要包括四個方面：卡迪夫保險提供的遠程

143、和現場支持主要包括四個方面：1）推出針對銷售人員的服務熱線，在產品、法律法規問題方面接受銷售人員和業務開拓顧問的咨詢。2）由業務開拓顧問去各網點進行實地支持，負責在各網點之間跑動，對銀行柜員和金融顧問進行業務輔導和培訓，并收集各網點信息。3）由客服中心針對客戶的所有疑問進行電話答疑。4）由營銷專家在公司為業務開拓顧問提供營銷和市場支持?？ǖ戏虮？ǖ戏虮ｋU對各銀行網點進行全面細致的情況追蹤，并且根據各網點的實際情況提供有針對性的培訓，進而促進銀行銷險對各銀行網點進行全面細致的情況追蹤，并且根據各網點的實際情況提供有針對性的培訓，進而促進銀行銷售人員產能的提升。售人員產能的提升?？ǖ戏虮ｋU對于每個

144、業務開拓顧問在銀行網點培訓的詳細情況進行跟蹤，銀行也會主動反饋網點的日常經營情況，有詳細的業務和培訓追蹤。各地區不同性質銷售問題的分析報表也為網點培訓提供了數據支持。培訓是保險公司對銀行銷售行為施加影響的最主要手段，保險公司通過監控銀行職員保險銷售數據，查找出業績低于合理水平的職員，定向加強銷售培訓，以提升銀行職員的銷售業績，通?？蓪崿F良好效果。在在 IT 系統方面，法國巴黎銀行與卡迪夫保險也實現了高效協同，既可賦能一線銷售人員，也有助于提升中系統方面，法國巴黎銀行與卡迪夫保險也實現了高效協同，既可賦能一線銷售人員，也有助于提升中后臺管理效率。后臺管理效率。法國巴黎銀行的客戶信息與卡迪夫保險公

145、司的客戶信息共享，通過雙方的大數據技術及技術團隊的有效配合，最終實現客戶與產品的精準匹配。一般應用大數據的銷售流程為：通過渠道、工具模型找到適合的客戶，系統推送客戶信息和客戶消費習慣至理財經理郵箱，理財經理將營銷行為進行分析，有針對性地為客戶尋找個性化的解決方案。此外，法國巴黎銀行與卡迪夫保險公司之間也具有較為先進的銀保報表分析系統，用于業務及銷售支持，包括反映網點輔導和培訓追蹤情況的報表、反應不同保險產品在網點的銷售情況的報表、反映每個地區不同性質的銷售問題的分析報表，銀行也會提供有關客戶信息和消費行為的報表?？ǖ戏虮ｋU與集團其他業務條線共同開發了一款線上養老服務平臺卡迪夫保險與集團其他業務

146、條線共同開發了一款線上養老服務平臺 MonDemain，提供多樣化的儲蓄和保，提供多樣化的儲蓄和保險產品來滿足客戶的養老需求。險產品來滿足客戶的養老需求。該平臺提供大量內容和服務來指導用戶制定個性化的儲蓄計劃?？蛻粼谠撈脚_上可以通過一系列模塊分析自身處境并進行個性化的長期儲蓄規劃，還可以直接預約法國巴黎銀行分支機構的專家顧問進行溝通交流?？ǖ戏虮ｋU在該平臺通過 API 與 BNP Paribas Asset Management 和法國巴黎銀行旗下的法國零售銀行業務共同為客戶帶來流暢體驗。截至 2022 年末，該平臺已經吸引了 100 萬希望進行養老財務規劃的訪客。外部合作方面，卡迪夫保險與其

147、合作伙伴建立長期戰略性合作外部合作方面，卡迪夫保險與其合作伙伴建立長期戰略性合作關系，致力于幫助合作伙伴找到滿足其客戶關系，致力于幫助合作伙伴找到滿足其客戶需求的最優方案。需求的最優方案?？ǖ戏虮ｋU在亞洲、歐洲和拉丁美洲擁有約 500 個分銷合作伙伴，涵蓋汽車、電信、零售、銀行等多個行業。憑借其與各類機構的多年合作經驗，公司對合作伙伴和保單持有人的日常需求有深入洞察，憑借其與各類機構的多年合作經驗，公司對合作伙伴和保單持有人的日常需求有深入洞察，可以為每一類合作伙伴提供定制化的全流程賦能方案，幫助其將保險產品更好地融入到原有業務中并為客戶帶可以為每一類合作伙伴提供定制化的全流程賦能方案，幫助其

148、將保險產品更好地融入到原有業務中并為客戶帶來優秀的體驗。來優秀的體驗。具體來看，卡迪夫保險會與其合作伙伴進行專業知識的共享以及客戶解決方案的共創，并提供從數據管理到 API、從銷售隊伍培訓到分析報表生成、從個性化界面到可持續保險產品與服務的一系列配套服務，真正立足合作伙伴視角幫助其實現業務轉型并提升競爭實力。通過提供全流程的賦能方案，卡迪夫保險與合作伙伴建立了長期穩定的信任與合作關系，避免與其他機構通過提供全流程的賦能方案，卡迪夫保險與合作伙伴建立了長期穩定的信任與合作關系，避免與其他機構進行單純銷售費率方面的競爭。產品開發方面，進行單純銷售費率方面的競爭。產品開發方面，BNL Private

149、 Selection 是卡迪夫保險與其合作伙伴在意大利市場推出的一款創新終身壽險產品，為客戶提供身故保險金，客戶可通過一張保單投資于一般基金和投資連結基金，32 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。并且可以根據客戶的財務情況和投資目標定制投資策略。在該產品的開發過程中，BNL和卡迪夫保險通力合作，精算、IT、產品、營銷和法律合規部門均參與到了產品項目的研究、實施和發布中。數據分析方面，數據分析方面，在日本，卡迪夫保險通過 Analytics 幫助合作伙伴更好地理解客戶反饋并改善客戶體驗，使合作伙伴認識到將機器學習的分析能力與公司的保險專業知識相結合能夠有效幫助他們改善客

150、戶體驗。在波蘭，在波蘭，卡迪夫保險開發了智能數據可視化系統，使合作伙伴可以直接獲得日度的數據和報告，幫助合作伙伴更好地基于客戶數據制定決策。增值服增值服務方面，務方面，在拉丁美洲，卡迪夫保險持續提升 IT 能力，逐步將公司的 IT 工具、系統和數據資產遷移至一個統一平臺上，使合作伙伴可以更便捷地獲取服務并帶來更好的客戶體驗?？ǖ戏虮ｋU對合作伙伴的滿意度進行持續跟蹤，并以此為依據持續優化其提供的綜合賦能方案?？ǖ戏虮ｋU對合作伙伴的滿意度進行持續跟蹤，并以此為依據持續優化其提供的綜合賦能方案。公司每兩年會對合作伙伴進行問卷調查，調查主要包括合作關系、運營效率、客戶體驗和數字轉型四大方面，幫助公司更

151、好地理解合作伙伴的需求和滿意度。2023 年合作伙伴調查結果顯示，合作伙伴對公司的整體滿意率為 74%，較 2021 年提升 4 個百分點，其中合作關系/運營效率/客戶體驗/數字轉型四個分項的滿意率分別為82%/76%/75%/60%，分別較 2021 年提升 4/4/2/6pct。圖圖 51:卡迪夫保險對合作伙伴滿意度的分析體系卡迪夫保險對合作伙伴滿意度的分析體系 圖圖 52:卡迪夫保險卡迪夫保險 2023 年合作伙伴調查結果年合作伙伴調查結果 數據來源：公司官網，中信建投 數據來源：公司官網，中信建投 合作伙伴滿意度合作關系品牌保護保險專業知識/咨詢運營效率通過正確渠道在正確時間給出正確產

152、品服務質量和靈活性客戶體驗簡潔且高價值的產品客戶關照數字轉型實時業績管理數字化客戶體驗 33 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。三、中國平安新銀保模式：銀保雙方在綜合金融集團架構下開展深度三、中國平安新銀保模式：銀保雙方在綜合金融集團架構下開展深度合作，銀保渠道價值貢獻能力行業領先合作，銀保渠道價值貢獻能力行業領先（一）壽險與銀行業務是平安主要利源，新銀保有望帶動整體盈利能力提升（一）壽險與銀行業務是平安主要利源，新銀保有望帶動整體盈利能力提升 中國平安是我國大型綜合金融集團之一，擁有壽險及健康險業務、財產保險業務、銀行業務、資產管理業中國平安是我國大型綜合金融集團之

153、一，擁有壽險及健康險業務、財產保險業務、銀行業務、資產管理業務和科技業務五大業務板塊。務和科技業務五大業務板塊。公司于 1988 年誕生于深圳蛇口，是我國第一家股份制保險企業。公司創立之初主要從事保險業務，在公司三十余年的發展歷程中，公司持續拓寬業務范圍，現已形成了多元化的業務布局。1995年平安證券獲批成立，1996 年平安信托成立，2003 年 12 月 中國平安獲準收購福建亞洲銀行（2004 年更名為平安銀行），2006 年 7 月收購深圳市商業銀行，2007 年 8 月 28 日，深圳市商業銀行吸收合并平安銀行，正式更名為深圳平安銀行股份有限公司，標志著中國平安集團完成了旗下銀行資源在

154、單一品牌下的整合，也標志著深圳平安銀行成為一家跨區域經營的股份制銀行。2009 年 2 月 26 日，深圳平安銀行正式更名為平安銀行。2012年，平安融資租賃成立。2014 年，平安健康成立，現已成為平安集團管理式醫療模式的重要組成部分及醫療健康生態圈的旗艦。目前，平安已擁有壽險及健康險、財產保險、銀行、資產管理和科技五大業務板塊，其中壽險及健康險業目前，平安已擁有壽險及健康險、財產保險、銀行、資產管理和科技五大業務板塊，其中壽險及健康險業務、財產保險業務和銀行業務是主要利潤來源。務、財產保險業務和銀行業務是主要利潤來源。2023 年上半年，壽險及健康險、財產保險和銀行三大板塊的歸母凈利潤合計

155、占比為 94.9%，歸母營運利潤的合計占比為 96.3%。營運 ROE 角度來看，壽險及健康險業務處于較高水平，2023 年上半年的年化營運 ROE 為 35.6%，對集團整體營運 ROE 產生拉動作用。財產保險和銀行業務 2023 年上半年年化營運 ROE 分別為 15.2%、12.7%。圖圖 53:中國平安業務布局情況中國平安業務布局情況 圖圖 54:中國平安歸母凈利潤結構中國平安歸母凈利潤結構 數據來源：公司公告，中信建投 數據來源：公司公告，中信建投 注：不含其他業務和內部抵消 平安集團壽險及健康險業務平安壽險平安養老險平安健康險財產保險業務平安產險銀行業務平安銀行資產管理業務平安證券

156、平安信托平安融資租賃平安資產管理科技業務汽車之家陸金所控股金融壹賬通平安健康-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%201920202021202223H1壽險及健康險財產保險銀行資產管理科技 34 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 55:中國平安歸母營運利潤結構中國平安歸母營運利潤結構 圖圖 56:中國平安營運中國平安營運 ROE（%）數據來源：公司公告，中信建投 注：不含其他業務和內部抵消 數據來源：公司公告，中信建投 注：23H1營運ROE為年化值 依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行開展深度合

157、作、價值共創，是平安壽險銀保渠道改依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行開展深度合作、價值共創，是平安壽險銀保渠道改革和平安銀行財富管理轉型的亮點。革和平安銀行財富管理轉型的亮點。平安壽險近年來持續推動“4 渠道+3 產品”的改革戰略落地，其中與平安銀行合作的銀保優才正是平安壽險銀保渠道改革的重點方向之一。平安銀行自 2021 年啟動新銀保戰略改革，其中的重要一步是建設一支“懂保險的財富隊伍”，全面提升客戶服務的綜合化、專業化水平，為平安銀行私行財富業務的持續發展開拓新賽道。截至截至 2023 年上半年，平安壽險及健康險業務的銀保渠道年上半年，平安壽險及健康險業務的銀保渠道 NBV

158、同比同比+174.8%至至 28.25 億元，占億元，占比同比比同比+5.1pct 至至 10.9%，平安銀行代理個人保險收入同比，平安銀行代理個人保險收入同比+107.2%至至 22.07 億元，占手續費億元，占手續費及傭金凈收入比重達到及傭金凈收入比重達到 13.5%，圖圖 57:平安壽險“平安壽險“4 渠道渠道+3 產品”改革戰略產品”改革戰略 圖圖 58:平安銀行“新銀?！睉鹇云桨层y行“新銀?！睉鹇?數據來源：公司業績展示材料，中信建投 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 （二）平安壽險銀保渠道發展回顧：近年來價值貢獻能力持續提升（二）平安壽險銀保渠道發展回顧：近年來價值貢獻能力持

159、續提升 從規模和質量兩個維度回顧平安壽險及健康險業務銀保渠道的發展歷程，規模維度主要通過銀保渠道保費和新業務價值的增速、占比來衡量，質量維度主要通過銀保渠道的期交保費占比和新業務價值率來衡量。1996-2009 年：積極拓寬合作銀行范圍，豐富銀保產品類型。年：積極拓寬合作銀行范圍，豐富銀保產品類型。這一階段，平安銀保渠道的發展主要呈現如下特征：1）積極拓寬合作銀行范圍。1996 年，平安與農業銀行合作，成為國內較早嘗試銀保業務的公司。此后，0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%201920202021202223H1壽險及健康險財產保險銀行資產

160、管理科技051015202530354045201920202021202223H1壽險及健康險財產保險銀行資產管理科技集團合并 35 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。平安積極推動與多家銀行的合作。截至 2001 年 9 月，平安已經與工、農、中、建四大國有銀行以及招商、民生、光大等股份制商業銀行全部簽署了合作協議。2）持續豐富銀保渠道產品類型。2000 年 8 月推出國內第一份銀行代理分紅險種“平安千禧紅兩全保險”，2006 年 7 月推出兼有保險保障和投資理財雙重功能的銀保產品平安金樂章兩全保險（分紅型），2007 年 1 月推出了銀保萬能險“金玉滿堂”，200

161、7 年 9 月推出銀保投連產品“聚富步步高”，以滿足中高端市場的需求，讓更多客戶享受專業投資理財服務。2007 年 11 月推出個人壽險投連產品“聚富年年”投資連結保險。2010-2016 年：開始探索銀保渠道價值轉型，銀保渠道的新單保費和年：開始探索銀保渠道價值轉型，銀保渠道的新單保費和 NBV 規模承壓，但業務質量有所改善。規模承壓，但業務質量有所改善。規模方面，規模方面，銀保渠道新單保費在 2010-2016 年的 CAGR 為-11.7%，占比累計-37.4pct 至 9.3%；新業務價值在 2011-2016 年的 CAGR 為-18.5%，占比累計-6.3pct 至 0.6%。質量

162、方面，質量方面，在銀保渠道整體新單保費承壓的背景下，期期交新單保費在交新單保費在 2010-2016 年期間的年期間的 CAGR 卻高達卻高達 36.2%，占比累計，占比累計+25.6pct 至至 26.9%。但這一階段銀保渠道的新業務價值率仍處于較低水平。2017 年至年至今：銀保渠道業務質量大幅優化，價值貢獻能力顯著提升。規模方面，今：銀保渠道業務質量大幅優化，價值貢獻能力顯著提升。規模方面，雖然銀保渠道新單保費在2017-2022 年的 CAGR 僅為-0.5%，占比基本持平，但是新業務價值在新業務價值在 2017-2022 年的年的 CAGR 高達高達 36.7%，占比，占比累計累計+

163、6.5pct 至至 7.1%。質量方面，質量方面，在銀保渠道整體新單保費保持穩定的背景下，期交新單保費在期交新單保費在 2017-2022 年年期間的期間的 CAGR 卻達到卻達到 19.5%，占比累計，占比累計+53.8pct 至至 80.7%。36 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 59:平安壽險及健康險業務銀保渠道發展歷程平安壽險及健康險業務銀保渠道發展歷程 數據來源：公司年報，中信建投-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050100150200250300銀保渠道新單保費（億元）銀保渠道NBV（億元）銀保渠道新單保

164、費增速銀保渠道NBV增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%銀保渠道新單占比銀保渠道NBV占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%銀保渠道期繳保費占比銀保渠道NBVM初步探索&快速發展階段（1996-2009年）銀保渠道快速發展為重要保費來源業務結構優化階段（2010-2016年）期繳保費占比顯著提升高質量增長階段（2017年至今）價值創造能力進一步增強 37 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。橫向對比來看，平安銀保渠道的保費規模雖然小于上市同業，但是其價值率遠高于同業，從而使得平安銀橫向對比來看，平安銀保渠道的

165、保費規模雖然小于上市同業，但是其價值率遠高于同業，從而使得平安銀保渠道貢獻的新業務價值規模較高。平安銀保渠道的期交業務占比較高，是導致其價值率占優勢的原因之一，保渠道貢獻的新業務價值規模較高。平安銀保渠道的期交業務占比較高，是導致其價值率占優勢的原因之一，而平安壽險與平安銀行深度合作打造的“新銀?！蹦Ｊ絼t是深層原因。而平安壽險與平安銀行深度合作打造的“新銀?！蹦Ｊ絼t是深層原因。圖圖 60:上市險企銀保渠道長險新單保費情況（百萬元）上市險企銀保渠道長險新單保費情況（百萬元）圖圖 61:上市險企銀保渠道新業務價值情況（百萬元）上市險企銀保渠道新業務價值情況（百萬元）數據來源：公司公告，中信建投 注

166、：太保為新單保費，平安為用來計算NBV的首年保費 數據來源：公司公告，中信建投 圖圖 62:上市險企銀保渠道期交新單占新單比重上市險企銀保渠道期交新單占新單比重 圖圖 63:上市險企銀保渠道新業務價值率上市險企銀保渠道新業務價值率 數據來源：公司公告，中信建投 數據來源：公司公告，中信建投 （三）“新銀?！蹦Ｊ剑阂劳屑瘓F優勢開展深度合作實現雙贏（三）“新銀?！蹦Ｊ剑阂劳屑瘓F優勢開展深度合作實現雙贏 平安壽險與平安銀行自平安壽險與平安銀行自 2021 年起正式開始推進深度合作、價值共創的“新銀?！蹦Ｊ?，年起正式開始推進深度合作、價值共創的“新銀?！蹦Ｊ?，平安銀行將代理保險業務內嵌到財富管理業務體

167、系中，全面提升客戶服務的綜合化、專業化水平，平安壽險協助打造平安銀行新優才隊伍?！靶裸y?！蹦Ｊ綖殡p方業務增長均注入了新活力：“新銀?！蹦Ｊ綖殡p方業務增長均注入了新活力：從平安壽險的角度，新銀保模式帶動銀保渠道的價值貢獻能力顯著提升。從平安壽險的角度，新銀保模式帶動銀保渠道的價值貢獻能力顯著提升。新優才隊伍結合具體場景和客戶觸點，將保險融入客戶的整個財富管理體系，保險銷售能力大幅提升，人均產能十分亮眼。2022 年，銀保優才隊伍的人均新業務價值為平安壽險鉆石隊伍的 1.4 倍。新銀保模式自 2021 年開始實施后，推動平安銀保渠道的NBV 逆勢實現較快增長，2021-2022 年期間的 CAGR

168、 為 12.9%，而同期 NBV 整體 CAGR 為-23.8%。2023 年上0500010000150002000025000300003500040000202223H1國壽平安太保新華050010001500200025003000202223H1平安太保新華0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%202223H1國壽平安太保新華0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%202223H1平安太保新華 38 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。半年，在以增額終身壽險為代表的儲蓄型產品熱銷的背景

169、之下，銀保渠道實現跨越式價值增長，NBV 同比+174.7%。圖圖 64:平安壽險及健康險業務銀保渠道平安壽險及健康險業務銀保渠道 NBV 增長情況增長情況 圖圖 65:平安銀行代理保險收入增長情況平安銀行代理保險收入增長情況 數據來源：公司公告，中信建投 數據來源：公司公告，中信建投 注：23H1為代理個人保險收入 從平安銀行的角度，新銀保模式帶動中間業務收入實現快速增長，已成為其大財富管理戰略落地的重要增從平安銀行的角度，新銀保模式帶動中間業務收入實現快速增長，已成為其大財富管理戰略落地的重要增長引擎。長引擎。隨著居民金融素養的不斷提升以及資管新規等政策的落地，財富管理已成為商業銀行業務發

170、展升級的重要戰略方向，也促使商業銀行以財富管理的視角升級、重構銀保業務。平安銀行自 2021 年啟動新銀保戰略改革后，代理保險收入整體呈增長態勢，在 2021-2022 年期間的 CAGR 達 22.7%，而同期手續費及傭金凈收入CAGR 為-16.6%。2023 年上半年，平安銀行代理個人保險收入同比+107.2%至 22.07 億元，占手續費及傭金凈收入比重達到 13.5%，已逐步成為平安銀行大財富管理戰略落地的重要增長引擎。圖圖 66:新銀保隊伍帶來銀保中收貢獻穩步提升新銀保隊伍帶來銀保中收貢獻穩步提升 圖圖 67:銀保中收在平安銀行財富管理收入占比逐步提升銀保中收在平安銀行財富管理收入

171、占比逐步提升 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 在“新銀?！蹦Ｊ饺〉萌绱肆裂鄢煽兊谋澈?，平安壽險與平安銀行是如何開展深度合作的呢？在“新銀?！蹦Ｊ饺〉萌绱肆裂鄢煽兊谋澈?，平安壽險與平安銀行是如何開展深度合作的呢？站在平安壽險角度，平安壽險針對平安銀行客群特點，敏捷定制有市場前瞻性、客戶吸引力的保險產品，站在平安壽險角度，平安壽險針對平安銀行客群特點，敏捷定制有市場前瞻性、客戶吸引力的保險產品，幫助平安銀行更好滿足客戶需求。幫助平安銀行更好滿足客戶需求。2022 年，平安壽險已經針對平安銀行推出了兩款銀保專屬產品：平安御享年平安御享年0%20%40%

172、60%80%100%120%140%160%180%200%05101520253020202021202223H1銀保渠道NBV（億元）增速0%20%40%60%80%100%120%051015202520202021202223H1代理保險收入（億元）同比 39 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。年和平安頤享鑫生年和平安頤享鑫生。其中，平安御享年年為增額終身壽險，其客戶利益更加全面，核保規則進一步優化，而且該產品可全面對接平安集團的康養、居家養老、保險金信托等服務。平安頤享鑫生是養老年金保險，旨在為已退休、臨退休人群以及為父母退休生活所考慮子女人群等提供有力支持

173、,提前規劃養老生活方案,為老人提供長至終身的品質養老服務。平安新銀?？腿阂糟y行財富及以上客戶為主,年齡偏高,已有一定的財富積累,養老開始成為是他們日益關注的問題。該產品可按照“平安銀保幸福家”的權益達標體系,享受健康、養老、傳承等多維權益與服務。養老權益方面,針對不同客戶的養老訴求,提供居家養老和高端康養“臻頤年”兩套靈活解決方案供選擇。平安壽險的保險產品作為客戶對接醫療健康生態的媒介，使平安銀行能夠更全面地滿足客戶需求。平安壽險的保險產品作為客戶對接醫療健康生態的媒介，使平安銀行能夠更全面地滿足客戶需求。平安創新推出中國版中國版“管理式醫療模式”，將差異化的醫療健康服務與作為支付方的金融業務

174、無縫結合，其中壽險及“管理式醫療模式”，將差異化的醫療健康服務與作為支付方的金融業務無縫結合，其中壽險及健康險業務是支付方的主要組成。健康險業務是支付方的主要組成。平安已擁有強大的醫療健康服務能力，自營旗艦方面，平安主要布局綜合醫院、體檢中心、醫學檢驗中心、影像中心等業務板塊。通過收購北大醫療集團，平安將其下屬的 6 家三甲級醫院、特色?？漆t療機構以及其他優質資源融入現有的醫療健康生態，其中北大國際醫院屬于旗艦醫院。除醫院外，截至 2022 年底，平安已布局 14 家健康管理中心。合作網絡方面，平安整合國內外優質資源，提供“到線、到店、到家”網絡服務，覆蓋醫療服務、健康服務、商品藥品等資源。截

175、至 2022 年底，在國內，平安外部簽約醫生超 4.5 萬人，合作醫院數超 1 萬家，已實現國內百強醫院和三甲醫院 100%合作覆蓋；合作健康管理機構數超 10 萬家；合作藥店數達 22.4 萬家，全國藥店覆蓋率超 38%。在海外，平安的合作網絡已經覆蓋全球 16 個國家，超 1,000 家海外醫療機構。通過平安壽險的保險產品，平安通過平安壽險的保險產品，平安銀行客戶還能夠享受養老服務。銀行客戶還能夠享受養老服務。居家養老方面，通過智能管家、生活管家、醫生管家，以“三位一體”管家實現 724 小時服務客戶，整合醫、住、護、食、樂等十大場景服務，構建一站式的居家養老建議解決方案。高端養老方面，基

176、于“七維健康”的康養核心理念以及“尊貴生活、尊享服務、尊嚴照護”的價值主張，為長者提供定制專享的康養服務，營建有品質、有溫度的全新康養體驗，以滿足中國高品質養老領域日益增長的需求。首個頤年城社區深圳蛇口頤年城項目于 2022 年 7 月 25 日順利舉辦奠基儀式，全面啟動施工。第二個頤年城社區廣州頤年城項目已于 2022 年 11月正式對外發布。逸享城產品線于 2022 年 10 月對外發布，首個項目落子佛山，初步完成大灣區業務布局。圖圖 68:平安三到醫療健康網絡平安三到醫療健康網絡 圖圖 69:平安居家養老服務體系平安居家養老服務體系 數據來源：公司業績展示材料，中信建投 數據來源：公司業

177、績展示材料，中信建投 站在平安銀行角度，平安銀行在原有財富客戶經理、私行客戶經理之外，打造一支以壽險產品銷售為主、站在平安銀行角度，平安銀行在原有財富客戶經理、私行客戶經理之外，打造一支以壽險產品銷售為主、兼顧復雜金融產品銷售的財富管理隊伍，即新銀保隊伍。新銀保隊伍的主要特征包括：第一，對保險產品有深兼顧復雜金融產品銷售的財富管理隊伍，即新銀保隊伍。新銀保隊伍的主要特征包括：第一，對保險產品有深刻理解，但是并非單純的保險銷售隊伍，而是以資產配置方式做保險，將保險作為滿足客戶多元需求的解決方刻理解，但是并非單純的保險銷售隊伍，而是以資產配置方式做保險，將保險作為滿足客戶多元需求的解決方案的一部分

178、。案的一部分。雖然重視壽險產品的銷售，但是本質上是因為壽險產品可以在居民財富管理中發揮重要作用才會 40 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。為客戶配置壽險產品，壽險產品是作為客戶財富配置方案的一個組成部分輸出給客戶的，新銀保團隊需具備基于各類金融資產為客戶設計綜合性財富管理方案的能力。新銀保團隊中，84%擁有個人理財銷售資格證，75%擁有保險金信托銷售資格證，32%擁有基金銷售資格證。第二，高素質團隊成員。第二，高素質團隊成員。一方面體現為高學歷，超 90%本科及以上，17%為研究生，超 30%為名校及海外院校，另一方面體現為多元從業背景，超 90%擁有銀行/保險/資

179、管等金融行業背景。高質量新銀保團隊的背后，一方面是高質量招聘嚴把入口關，另一方面也需要全面務實的培養體系。招聘方面，平安銀行嚴格優選人才，入職率僅為 2.2%。培訓方面，平安銀行搭建了全產品、全方位的復合培養體系，重點提升隊伍復雜產品配置能力，為業務高質量發展打下堅實基礎。第三，薪酬激勵設計第三，薪酬激勵設計兼顧隊伍穩定性和激勵作用。兼顧隊伍穩定性和激勵作用。新銀保隊伍成員擁有正式的行員編制，既有固定底薪，還有銷售及職位津貼等，賦予充分的激勵與創收空間，使新銀保團隊既有團隊穩定性，也能充分調動人員積極性。第四，組織結構高度第四，組織結構高度扁平化扁平化，信息流通更高效，執行力更強。圖圖 70:

180、新銀保優才隊伍招募人數情況新銀保優才隊伍招募人數情況 圖圖 71:“新銀?！标犖檎w學歷水平較高“新銀?！标犖檎w學歷水平較高 數據來源：公司公告，中信建投 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 圖圖 72:保險產品可作為客戶家庭資產保障基石，在財富管理中發揮重要作用保險產品可作為客戶家庭資產保障基石，在財富管理中發揮重要作用 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 050010001500200025002021202223H1銀保優才人數（個）41 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖圖 73:新銀保隊伍具備多類金融產品銷售能力新銀保隊伍具備多類金融產品銷售能力

181、 圖圖 74:新銀保隊伍收入結構較為均衡新銀保隊伍收入結構較為均衡 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 數據來源：公司投資者展示材料，中信建投 新銀保隊伍定位為財富管理隊伍的深層原因在于平安的全面金融業務布局和綜合金融經營模式。新銀保隊伍定位為財富管理隊伍的深層原因在于平安的全面金融業務布局和綜合金融經營模式。平安旗下的金融業務涵蓋壽險及健康險業務、財產保險業務、銀行業務、證券業務、信托業務、資產管理業務、融資租賃業務等，全面的業務布局和產品線使得平安能夠滿足各層級客戶的多元化需求。各業務之間還可以通過合作開發產品的方式更好滿足客戶需求，例如壽險產品與信托服務相結合的保險金信托。保險金信托

182、在保險的人身保障功能基礎上疊加了信托的財富傳承、財產隔離等功能，滿足了高凈值人群的個性化財富管理需求，并且帶動了壽險新業務價值的增長。各業務線之間各有所長，通過內部協同可以為客戶提供更加專業化的服務，在1+1+N 客戶經營體系下，新銀保團隊可以獲得集團內部財富專家、康養專家、頂私法稅專家、家族信托顧問等專家團隊的全方位支持，為客戶提供更全面、更專業的服務，該模式的順利運作也與平安的綜合金融模式密不可分。綜合金融模式使得平安的新銀保團隊能為客戶提供的并非是某一類單一的產品，而是涵蓋多種金融產品綜合金融模式使得平安的新銀保團隊能為客戶提供的并非是某一類單一的產品，而是涵蓋多種金融產品的綜合解決方案

183、，能夠更好地滿足客戶需求。的綜合解決方案，能夠更好地滿足客戶需求。圖圖 75:平安從客戶需求出發，通過多元業務布局滿足各層級客戶需求平安從客戶需求出發，通過多元業務布局滿足各層級客戶需求 數據來源：公司業績展示材料，中信建投 42 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。四、投資建議四、投資建議 資管新規實施后，理財產品打破剛兌、全面推進凈值化轉型，但過去主要由理財產品滿足的龐大穩健投資需求仍在，這類資金在 2022 年以來資本市場波動幅度較大的背景之下部分流向銀行存款和以增額終身壽險為代表的儲蓄型保險。2023 年上半年，在居民穩健投資需求旺盛和定價利率調整驅動儲蓄險需求

184、加速釋放的背景之下，上市險企的銀保渠道普遍取得亮眼成績，但隨著定價利率切換自 8 月起正式生效、國家金融監督管理總局下發關于規范銀行代理渠道保險產品的通知要求銀保渠道“報行合一”、上海和廣東兩地相繼印發了關于銀保渠道的行業自律公約，在以簡單提高銷售費率提高銀行合作意愿的做法不再可行的條件下，“保險公司如何提“保險公司如何提高銀保合作對銀行的吸引力并實現自身銀保渠道的長期高質量發展？”成為行業廣受關注的問題。高銀保合作對銀行的吸引力并實現自身銀保渠道的長期高質量發展？”成為行業廣受關注的問題。銀保渠道已經成為我國人身險行業的重要保費來源，但整體來看，我國銀保渠道當前價值率仍然較低，價銀保渠道已經

185、成為我國人身險行業的重要保費來源，但整體來看，我國銀保渠道當前價值率仍然較低，價值貢獻能力有限。值貢獻能力有限。當前我國銀保合作仍以非排他性的分銷協議模式為主，合作期限偏短、合作深度不足，合作開展以短期利益為導向。在銀行地位較為強勢和保險產品較為同質化的背景下，銀保渠道面臨激烈的費率競爭激烈，從而導致銀保渠道價值率有限。通過對海外領先保險公司的研究，我通過對海外領先保險公司的研究，我們認為高質量的銀保合作應具有如下特征：們認為高質量的銀保合作應具有如下特征：第一，采取戰略聯盟、合資公司和金融集團等銀保融合程度更深的合作模式，使銀保雙方能夠更好地從雙方的長期利益出發開展合作，為一系列具體措施的落

186、地奠定基礎。第二，保險公司結合銀行及其客群的特點，通過產品定制、培訓課程、數字化工具等多種途徑助力銀行銷售保險產品能力的提升并提升銀保渠道的價值貢獻能力。依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行開展深度合作打造新銀保模式，其銀保渠道價值率依托于平安集團的綜合金融布局，平安壽險和平安銀行開展深度合作打造新銀保模式，其銀保渠道價值率遠超上市同業。遠超上市同業。平安新銀保模式的核心亮點在于平安壽險和平安銀行共同打造了一支以壽險產品銷售為主、兼顧復雜金融產品銷售的財富管理隊伍，即新銀保隊伍。區別于單純的保險銷售隊伍，新銀保隊伍以資產配置方式做保險，將保險作為滿足客戶多元需求的解決方案的一部分進

187、行銷售，既能夠更好滿足平安銀行客戶的需求、構建長期信任，也帶動平安壽險銀保渠道的價值貢獻能力持續提升，長期來看有望帶動集團整體盈利能力的提升。43 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。五、風險分析五、風險分析 負債端改革不及預期：當前公司壽險業務持續深化轉型，若公司代理人隊伍質量提升不及預期，可能會影響到公司的新業務價值。長端利率超預期下行：如果長端利率出現超預期下行，將對公司的投資收益產生不利影響。權益市場大幅下滑：如果權益市場出現大幅下滑，將對公司的投資收益產生不利影響。居民對保障型產品需求復蘇大幅低于預期：保障型產品的新業務價值率一般較高，若居民對此類產品的需求持

188、續低迷，可能對公司的新業務價值增長帶來負面影響。44 行業深度報告 保險保險 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。分析師介紹分析師介紹 趙然趙然 中信建投非銀金融與前瞻研究首席分析師 中國科學技術大學統計與金融系碩士。曾任中信建投金融工程分析師，2018 年 Wind金牌分析師金融工程第 2 名團隊成員，2020 年，2021 年 Wind 金融分析師非銀金融第1 名，2020 年，2021 年新浪金麒麟非銀金融新銳分析師第 1 名。研究助理研究助理 沃昕宇沃昕宇 行業深度報告 保險保險 評級說明評級說明 投資評級標準 評級 說明 報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后 6個月內的相對市場

189、表現，也即報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深300 指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。股票評級 買入 相對漲幅 15以上 增持 相對漲幅 5%15 中性 相對漲幅-5%5之間 減持 相對跌幅 5%15 賣出 相對跌幅 15以上 行業評級 強于大市 相對漲幅 10%以上 中性 相對漲幅-10-10%之間 弱于大市 相對跌幅 10%以上 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：（i）以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨

190、立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明 本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。本報告作者所持香港證監會牌

191、照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明 本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其未來表現。報告中所含任何具有預測性質的內容皆基于相應的假設條件，而任何假設條件都可

192、能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分享投資收益或者分擔投資損失。中信建投不對使用本報告所產生的任何直接或間接損失承擔責

193、任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去 12 個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，亦不得從未經中信建投書面授權的任何機構、個人或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制

194、或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部 中信建投（國際）中信建投（國際）北京 上海 深圳 香港 東城區朝內大街2 號凱恒中心B座 12 層 上海浦東新區浦東南路528號南塔 2103 室 福田區福中三路與鵬程一路交匯處廣電金融中心 35 樓 中環交易廣場 2 期 18 樓 電話：（8610）8513-0588 電話：（8621）6882-1600 電話：（86755）8252-1369 電話：（852）3465-5600 聯系人：李祉瑤 聯系人：翁起帆 聯系人：曹瑩 聯系人：劉泓麟 郵箱： 郵箱： 郵箱： 郵箱：charleneliucsci.hk