《建筑和工程行業裝配式建筑與綠色建筑行業深度研究之八：城中村改造箭在弦上回望棚改影響幾何？-231010（17頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《建筑和工程行業裝配式建筑與綠色建筑行業深度研究之八：城中村改造箭在弦上回望棚改影響幾何？-231010（17頁）.pdf（17頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱最后一頁特別聲明-1-證券研究報告 2023 年 10 月 10 日 行業行業研究研究 城中村改造箭在弦上，回望棚改影響幾何？城中村改造箭在弦上，回望棚改影響幾何？裝配式建筑與綠色建筑行業深度研究之八 建筑和工程建筑和工程 城中村改造項目需求城中村改造項目需求充沛，財政充沛，財政資金保障是關鍵。資金保障是關鍵。2023 年 7 月 21 日，國務院常務會議審議通過了關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見，提出在超大特大城市積極穩步實施城中村改造。作為城市更新的重要部分，城中村改造的規模及其對產業鏈的拉動效應備受市場關注。目前市場多從城中村改造的項目供給端進行探討，通過計算

2、潛在的城中村改造需求面積來測算城中村改造市場規模。復盤棚改，我們認為財政資金的供給是驅動棚改成功推進的關鍵因素。在相對充沛的改造項目供給下，財政資金體量的大小將決定最終能支撐多大規模的城中村改造。棚改的推進對房地產及地產產棚改的推進對房地產及地產產業鏈拉動作用顯著。業鏈拉動作用顯著。目前正在開展城中村調查摸底工作，資金和土地相關配套政策也正陸續出臺，多元資金籌措通道逐步打開，低效用地再開發試點開啟。相較于棚改，城中村改造區域集中于全國超大特大城市，改造成本更加高昂，拆除新建的比例將會有所下降，改造的難度較高，尚待更多的政策支持。過往棚改的推進對房地產及地產產業鏈拉動作用顯著，“十三五”期間，我

3、國棚改開工 2322 萬套，超額完成了 2000 萬套的目標任務。15-17 年棚改加速推進的三年計劃時期，棚改投資完成額年均約為 1.56 萬億元，占房地產開發投資額約為 15.2%，貨幣化安置部分，棚改拉動的等效購房面積約為 7.1億平方米，占住宅銷售面積約為 17.7%；實物化安置部分，棚改拉動的安置房新開工面積占住宅新開工面積的比例約為 24.2%；三年間棚改投資對房地產開發投資的拉動增長率在 1.1%-3.5%左右。昔日棚改若再現昔日棚改若再現，所需財政配套資金需求幾何？，所需財政配套資金需求幾何？時移勢易，2023 年我國房地產市場已與 15-17 年有較大不同。如若昔日棚改在今日

4、重現，目標是達到 15-17年對于地產行業的拉動效果，核心變量為錨定的指標：1）若以地產投資金額為目標，則投資額約為 1.8 萬億元/年，對應中央財政資金需求約為 1.1 萬億元/年，直接拉動地產新開工面積為 2.8 億平方米/年，約占 2023 年預測新開工面積的30.5%。2）若以商品房去化及新開工面積為目標，則貨幣化安置部分帶動商品房去化約 1.9 億平方米/年，對應銷售金額為 5.6 萬億元/年；實物化安置部分，棚改帶動的安置房新開工面積約為 1.6 億平方米/年；對應的投資金額為 1.1 萬億元/年；一共需要約 4 萬億元/年的中央財政資金。當然，不同的貨幣化安置比例及安置房投資成本

5、下，對財政資金的需求會有較大的差異，根據我們所設置的不同情境，棚改財政資金需求范圍在 2.0 萬億元/年-5.7 萬億元/年。投資建議：不同安置模式下投資建議：不同安置模式下，側重于不同的投資方向。側重于不同的投資方向。1）以實物化安置為主，且將保障性住房作為核心，基于改造效率及綠色建筑等以實物化安置為主，且將保障性住房作為核心，基于改造效率及綠色建筑等方面的要求，我們認為可積極關注裝配式裝修裝飾方向，方面的要求，我們認為可積極關注裝配式裝修裝飾方向，重點推薦鴻路鋼構、精工鋼構，北新建材、魯陽節能，建議關注中鐵裝配。2）如果參考棚改模式，則可根據房地產銷售、新開工及投資開發等指標變化，如果參考

6、棚改模式，則可根據房地產銷售、新開工及投資開發等指標變化，選擇對應區間超額收益占優的方向進行配置。選擇對應區間超額收益占優的方向進行配置。從 2022 年 12 月末起，住宅銷售面積 yoy（ttm）及住宅新開工面積 yoy（ttm）開始進入上行區間，建議積極關注房地產投資開發完成額 yoy（ttm）的邊際變化，提前布局建材及家電方向，建材方向中可關注涂料油墨、水泥及其他建材方向，建議關注東方雨虹、三棵樹、北新建材、偉星新材、堅朗五金、東鵬控股、海螺水泥、華新水泥等。風險提示風險提示：政策落地不及預期，城中村改造項目推進不及預期。政策落地不及預期，城中村改造項目推進不及預期。買入（維持）買入（

7、維持）非金屬類建材非金屬類建材 買入（維持）買入（維持）作者作者 分析師：孫偉風分析師：孫偉風 執業證書編號：S0930516110003 021-52523822 聯系人：吳鈺聯系人：吳鈺潔潔 021-52523879 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 -13%-4%5%14%23%09/2212/2203/2306/2309/23建筑和工程滬深300 資料來源：Wind -16%-9%-3%4%10%09/2212/2203/2306/23非金屬類建材滬深300 資料來源：Wind 相關研報相關研報 保障性租賃住房：綠色及裝配式建筑的重大發展機遇裝配式建筑與綠色建筑

8、行業深度研究之六（2021-12-16）保障性租賃住房建設導則發布，行業進入規范及高質量發展階段裝配式建筑行業跟蹤研究之七（2022-04-22）要點要點 敬請參閱最后一頁特別聲明-2-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬非金屬類建材類建材 目目 錄錄 1、城中村改造或為行業最大變量城中村改造或為行業最大變量 .4 4 2、復盤：復盤：15-17 年棚改對行業影響重大年棚改對行業影響重大 .7 7 2.1、棚改自 04 年開始試點，“十三五”超額完成任務.7 2.2、棚改有效拉動 15-17 年地產周期復蘇.7 2.3、資金保障是 15-17 年棚改成功推進的關鍵.9 3、昔日棚改若再現

9、，財政配套資金幾昔日棚改若再現，財政配套資金幾何？何？.1111 3.1、以地產投資金額為目標，中央財政資金需求約 1 萬億.11 3.2、以商品房去化及新開工面積為目標，財政資金需求約 4 萬億.11 4、投資建議投資建議 .1313 5、風險分析風險分析 .1616 XZlYhZgVdYkWtPtPnQaQ9RbRpNoOpNnOeRpOmMlOmNnM9PmNqQNZqNmNxNqQtN 敬請參閱最后一頁特別聲明-3-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬非金屬類建材類建材 圖目錄圖目錄 圖 1：城中村改造指導意見獲審議通過.4 圖 2：我國主要的棚戶區改造政策沿革.7 圖 3：棚改

10、有效拉動地產周期復蘇.8 圖 4：創設多種金融工具為棚改提供資金.10 圖 5：住宅銷售、新開工及地產投資開發圖.13 表目錄表目錄 表 1：多個城市“十四五”規劃中提及城中村改造.4 表 2：多市提及 2023 年城中村改造計劃情況.5 表 3：現階段棚戶區改造與城中改造的對比.5 表 4：逐步解決城中村改造中的資金和土地問題.6 表 5：棚戶區改造拉動商品房去化及房屋新開工.8 表 6：棚戶區改造拉動房地產投資增長.9 表 7：政策不斷拓寬棚改資金渠道.9 表 8：地產投資金額為目標，中央財政資金需求約 1 萬億/年.11 表 9：商品房去化及房屋新開工面積為目標，中央財政資金需求約 4

11、萬億/年.12 表 10：不同情境下財政資金需求敏感性分析（單位：萬億元/年）.12 表 11：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況.14 表 12：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況總結.14 表 13：不同區間建筑建材細分板塊市場表現情況.15 表 14：不同區間建筑建材細分板塊市場表現情況總結.15 敬請參閱最后一頁特別聲明-4-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 1 1、城中村改造或為行業最大變量城中村改造或為行業最大變量 城中村改造指導意見獲國常會審議通過，城中村改造箭在弦上。城中村改造指導意見獲國常會審議通過，城中村改造箭在弦上。2023 年 7 月 21日

12、，國務院常務會議審議通過了 關于在超大特大城市積極穩步推進城中村改造的指導意見（以下簡稱“指導意見”），指導意見指出在超大特大城市積極穩步實施城中村改造是改善民生、擴大內需、推動城市高質量發展的一項重要舉措。城中村改造，作為“三舊”改造之一，于“十三五”期間也有推進。目前剩余的項目難度較大，期待更有力的政策支持。圖圖 1 1：城中村改造指導意見獲審議通過城中村改造指導意見獲審議通過 資料來源：中國政府網，住建部官網，新華網，光大證券研究所 表表 1 1：多個城市：多個城市“十四五”“十四五”規劃中提及城中村改造規劃中提及城中村改造 城市城市 “十四五”“十四五”規劃中提及的內容規劃中提及的內容

13、 城市城市 規劃中提及的內容規劃中提及的內容 北京北京 推動中心城區疏解提質，大力推進城中村、邊角地、薄弱地區治理，推動集體建設用地集約利用。佛山佛山 繼續推進深入實施城市更新三年行動，重點推進中心城區 108 個市級重點推進項目實施改造，加快推動中心城區舊村居和城中村改造，推動中心城區功能升級和環境再造。上海上海 全力推進舊區改造和舊住房更新改造。有序推進“城中村”改造。南京南京 建設高能級輻射的國家中心城市：重點包括國際消費中心城市建設工程、國際綜合交通樞紐建設工程、國家物流樞紐承載城市建設工程、城市更新提升工程等項目，預計投資額 1.14 萬億元左右。深圳深圳 鼓勵開展城中村和舊工業區有

14、機更新，有序推進拆除重建類城市更新，加快老舊小區改造，深入開展土地整備利益統籌。探索開展出租屋分級分類管理，鼓勵城中村規?；赓U，持續改善城中村居住環境和配套服務，將城中村逐步建成管理有序、治安良好、環境優美、開放共享的新型社區，持續發揮城中村作為低成本居住空間和職住平衡穩壓器作用。沈陽沈陽 以建設“完整社區”“15 分鐘生活圈”為目標，推進老舊小區、棚戶區、城中村改造，加強各類設施和公共活動空間共建共享，補齊老舊小區配套民生短板，實現環境綜合提升。廣州廣州 積極推動“三舊”改造。促進白云國際機場等重要交通樞紐、重大功能平臺、重點商圈及周邊區域“三舊”改造，加快羅沖圍等地區改造，推進 183

15、條城中村改造。以歷史文化街區、老舊小區及傳統商貿集聚區為重點，推進恩寧路、城市傳統中軸線等人居環境工程，基本完成 395 個老舊小區微改造項目、27 個舊街區改造項目，有序推動舊樓加裝電梯。青島青島 推進城市有機更新。以歷史文化街區保護更新、城市公共空間品質提升、老舊小區和傳統商圈改造、老工業廠房改造、傳統商務樓宇改造為重點，統籌推進城市有機更新，增功能、增空間、增活力，創造更加宜居宜業的城市空間環境。建立工商資本入鄉促進機制，加快推進城中村改造，探索在政府引導下工商資本與村集體合作共贏模式。重慶重慶 實施城市更新行動，開展完整居住社區設施補短板行動，實施 1 億平方米老舊小區和 10 萬戶棚

16、戶區改造。推動廢棄老舊廠區轉換用地用途、轉變空間功能，打造一批品質高端化、業態多元化的新興產業空間和消費集聚區。有序推進老舊街區、老舊建筑改造，保護傳統風貌，打造特色街景。濟南濟南 探索搭建城中村改造合作平臺，利用好政策性貸款，實施二環以內 56個棚戶區和 29 個城中村改造，加快整治老舊小區、老舊街區、老舊廠區。成都成都 實施城市更新和老舊小區改造提升工程，“十四五”時期，完成老舊小區分類提升改造 6100 個、棚戶區改造 10000 戶、城中村改造 6800 戶。長沙長沙 綜合運用棚戶區改造、城中村改造、城鎮老舊小區改造、配套公寓建設、街區微改造等“多改合一”手法，統籌推進市府北、蔡鍔北路

17、兩廂、德雅路兩廂、紅星大市場、下碧湘街、湘雅附二及周邊等片區更 新改造。2025 年前基本完成主城區“一線兩帶十區多點”的城市更新，推進重點區域和城鎮老舊小區生活環境提質提檔。天津天津 科學規劃、穩步實施城中村改造，加快老舊小區更新提升，提高居住質量。哈爾哈爾濱濱 提升主城區核心功能，主城區中部開展重點區域城中村改造。加速城中村、舊廠區、舊住宅區整合打包、連片開發，創建各具特色、各有主題的未來社區。武漢武漢 因地制宜進行“微規劃”“微改造”和“留改拆”，有序推動老舊街區、老舊廠區、城中村改造。創新方式方法，吸引社會力量參與，系統推進棚戶區、城中村、景中村改造。昆明昆明 全面推進城市更新改造，持

18、續推進“美麗縣城”建設和老舊小區、城中村改造?！笆奈濉蹦┤嫱瓿杉{入計劃的城市更新（城中村）改造工作。東莞東莞 全域提升城鄉人居環境，規劃實施南城亨美、勝和、東城火煉樹、莞城舊城 鄭州鄭州 實施城市更新行動。以“三項工程、一項管理”為抓手，持續推進老城 敬請參閱最后一頁特別聲明-5-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 城市城市 “十四五”“十四五”規劃中提及的內容規劃中提及的內容 城市城市 規劃中提及的內容規劃中提及的內容 區等一批中心區城中村和老舊小區改造，提升城區人居環境。區改造提升三年行動計劃，加快“一環十橫十縱”城市道路綜合改造提升，以道路更新帶動城市形態更

19、新、業態更新、功能更新，推動老城區環境、品質全面提升。資料來源：各市“十四五”規劃，光大證券研究所 注：根據國務院于 2014 年下發的關于調整城市規模劃分標準的通知及我國第七次人口普查數據，我國有 7 個超大城市，為上海、北京、深圳、重慶、廣州、成都、天津，有 14 個特大城市，為武漢、東莞、西安、杭州、佛山、南京、沈陽、青島、濟南、長沙、哈爾濱、昆明、鄭州、大連。除西安外，其余城市在“十四五”規劃中均對城中村改造/城市更新有所提及。表表 2 2：多市提及：多市提及 2 2023023 年城中村改造計劃情況年城中村改造計劃情況 城市 2023 年城中村改造項目計劃情況 上海上海 實施城市更新

20、行動，全面推進“兩舊一村”改造，完成 12 萬平方米中心城區零星二級舊里以下房屋改造、28 萬平方米小梁薄板房屋等不成套舊住房改造，啟動 10 個城中村改造項目，完成既有多層住宅加裝電梯 3000 臺。建設籌措 7.5 萬套（間）保障性租賃住房。深圳深圳 2023 年，深圳市啟動了城中村保障性住房規?；焚|化改造提升行動，計劃在 2023 年推進 4.9 萬套（間）城中村規?；焚|化改造提升項目。2023 年，啟動首批 40 個城中村統籌規劃和整治提升試點。廣州廣州 2023 年，廣州市計劃推進 127 個城中村改造項目，含 46 個續建項目，12 個新開工項目，69 個前期項目。武漢武漢 2

21、023 年度中心城區城市更新及房屋征收計劃的通知指出，2023 年武漢市堅持“留改拆建控”并舉的原則，武漢市按照重點更新單元整體更新一批、重點項目區域成片改造一批、其他更新項目加快實施一批的原則，全面推進 41 處基礎設施落后、城市治理重點點位的征收騰退和城中村改造，全年完成城市更新 1421.02 萬平方米。東莞東莞 2023 年，東莞召開以深度城市化推動城市建設高質量發展動員大會，提出改造 90 個舊村，五年內全面改造 30 個，以拆為主、重塑城市功能形態。青島青島 2023 年計劃推進城中村改造項目 85 個，計劃完成投資 175 億元，其中：新啟動項目 19 個，計劃年度完成投資 31

22、 億元，惠及居民1.46 萬戶；續建項目 66 個，計劃年度完成投資 144 億元。資料來源：各地政府官網，解放日報，深圳特區報，東莞日報等，光大證券研究所 城中村改造推進過程將有較多“卡點”城中村改造推進過程將有較多“卡點”：1 1）改造周期較長。）改造周期較長。城中村改造涉及的利益主體眾多，協調改造難度大，如廣州 2010 年左右批復的城中村改造項目批復后實施周期平均 5.5 年。2 2）資金配套規模較大。資金配套規模較大。許多城中村位置優越，且基礎配套設施較差，一方面征拆成本高，另一方面運營配套成本的建設成本也較高。3 3）土地性質等問題。土地性質等問題。部分城中村項目涉及村集體土地、未

23、被征用的部分耕地及已被征用的城市建設土地等多類型土地，且存在土地產權不明晰的情況，土地的供應同樣成為了城中村改造的難點之一。表表 3 3：現階段：現階段棚戶區改造與城中改造的對比棚戶區改造與城中改造的對比 棚戶區改造棚戶區改造 超大特大城超大特大城市推進城中村改造市推進城中村改造 改造區域 全國，以三四線城市為主 全國超大特大城市 土地性質 以國有土地為主 以集體土地為主 推進節奏 2013 年提出科學規劃，分步實施。20152015 年貨幣化安置比例提升后進展提速。年貨幣化安置比例提升后進展提速。成熟一個推進一個，實施一項做成一項 開發運作模式 政府主導，市場運作。堅持以市場化為主導、多種業

24、態并舉的開發運營方式。改造方式 以拆除重建為主 采取拆除新建、整治提升、拆整結合等不同方式分類改造。把城中村改造與保障性住房建設結合好。資金籌措 多渠道籌措資金，采取增加財政補助、加大銀行信貸支持、吸引民間資本參與、擴大債券融資、企業和群眾自籌等辦法籌集資金。多渠道籌措改造資金；鼓勵和支持民間資本參與。央行、國開行表態支持城中村改造建設，專項債支持范圍有望擴容至城中村改造，設立城中村改造專項借款。土地供應 確保建設用地供應。棚戶區改造安置住房用地納入當地土地供應計劃優先安排，并簡化行政審批流程，提高審批效率。安置住房中涉及的經濟適用住房、廉租住房和符合條件的公共租賃住房建設項目可以通過劃撥方式

25、供地。實行改造資金和規劃指標全市統籌、土地資源區域統籌，促進資金綜合平衡、動態平衡。必須實行凈地出讓。資料來源：中國政府網，廣州市政府網等，光大證券研究所 資金籌措通道逐步打開，低效用地再開發試點開啟。資金籌措通道逐步打開，低效用地再開發試點開啟。指導意見中提出多元籌集資金，鼓勵和支持民間資本參加。2023 年 8 月國開行及央行先后提出支持城中村建設，9 月第一財經報道城中村改造項目將納入專項債，也將設立城中村專項貸款，多元資金籌集渠道逐步打開。2023 年 9 月 5 日，自然資源部發文部決定在北京市等 43 個城市開展低效用地再開發試點，以城中村和低效工業用地改造為重點，試點期限原則上為

26、 4 年，通過提高土地利用效率支持城中村改造穩步推進。敬請參閱最后一頁特別聲明-6-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 表表 4 4：逐步解決城中村改造中的資金和土地問題：逐步解決城中村改造中的資金和土地問題 機構機構 會議會議/文件文件 主要內容主要內容 國開行 2023 年年中黨建和經營工作座談會 提出積極服務推動超大特大城市城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設。中國人民銀行 2023 年第二季度中國貨幣政策執行報告 提及要落實好“金融 16 條”，保持房地產融資平穩有序，加大對住房租賃、城中村改造、保障性住房建設等金融支持力度。自然資源部 自然資源部關于開展

27、低效用地再開發試點工作的通知 決定在北京等 15 個?。ㄊ校┑?43 個城市開展低效用地再開發試點工作，堅持把盤活的城鄉空間資源更多地用于民生所需和實體經濟發展。21 世紀經濟報道 新聞報道 報道當前政策加大對城中村改造的支持力度，符合條件的城中村改造項目納入專項債支持范圍，城中村改造專項債預計明年發行。第一財經 新聞報道 在城中村改造支持資金方面，除符合條件的城中村改造項目納入專項債支持范圍外，銀行融資方面也有支持措施，即設立城中村改造專項借款。此外，鼓勵銀行供城中村改造貸款，?？顚Ｓ?、封閉管理，但需在市場化法治化的原則之下。中國人民銀行貨幣政策司 新聞發布會 中國人民銀行貨幣政策司司長鄒瀾

28、在新聞發布會上表示，抓好“金融 16 條”落實，加大城中村改造、平急兩用基礎設施建設、保障性住房建設等金融支持。資料來源：中國政府網，央行官網，國開行官網，財聯社等，光大證券研究所 敬請參閱最后一頁特別聲明-7-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 2 2、復盤：復盤：1515-1717 年棚改對行業影響重大年棚改對行業影響重大 2.12.1、棚改自棚改自 0404 年開始試點，“十三五”超額完成任務年開始試點，“十三五”超額完成任務 “棚戶區改造”（以下簡稱為棚改）早已有之，最早于 20042004 年年 1212 月月在遼寧開啟試點，隨后逐步推廣至全國。棚改對行業及

29、市場的影響主要體現在“十三五”期間，棚改通過“貨幣化安置”的方式加速消化商品房的庫存“十三五”期間，我國棚改開工 2322 萬套，超額完成了 2000 萬套的目標任務。圖圖 2 2：我國主要的棚戶區：我國主要的棚戶區改造改造政策沿革政策沿革 資料來源：中國政府網，住建部官網，遼寧省政府官網等，光大證券研究所 2.22.2、棚改有效拉動棚改有效拉動 1515-1717 年地產周期復蘇年地產周期復蘇 棚改對房地產及地產產業鏈拉動作用顯著。棚改對房地產及地產產業鏈拉動作用顯著。棚改實物化安置模式下安置房的建設直接拉動房屋新開工及房地產開發投資；棚改貨幣化安置模式下直接拉動商品房庫存去化，通過回籠資金

30、能夠提升房企開工及投資意愿，進而拉動房屋新開工及房地產開發投資。房地產開發投資增長的同時，也能夠帶動房地產產業鏈上下游的工程機械、建材、建筑、家具及家電等多行業的發展，從而有效拉動了我國經濟的增長。敬請參閱最后一頁特別聲明-8-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 圖圖 3 3：棚改有效拉動地產周期復蘇：棚改有效拉動地產周期復蘇 資料來源：wind，中國政府網，住建部官網，遼寧省政府官網，光大證券研究所 注：數據時間區間為 2004 年 1 月-2020 年 12 月 我國 2015 年起貨幣化安置比例快速攀升，根據我們的測算，2015-2017 年棚改貨幣化安置下商品

31、房去化面積占住宅銷售面積的 13.6%-21.5%不等；2015-2017年棚改實物化安置下安置房建設面積占住宅新開工面積的 16.2%-33.6%不等。2015-2017 年棚改投資完成額占房地產開發投資完成額的比例在 14.3%-16.8%不等，對房地產開發投資的拉動增長率在 1.1%-3.5%。表表 5 5：棚戶區改造拉動商品房去化及房屋新開工：棚戶區改造拉動商品房去化及房屋新開工 安置方式安置方式 20142014 20152015 20162016 20172017 貨幣化安置 棚戶區改造新開工套數（萬套）470 601 606 609 貨幣化安置比例 9.0%29.9%48.5%6

32、0.0%貨幣化安置套數（萬套）42 180 294 365 等效購房面積（平方米/套）85 等效購房面積（億平方米）0.36 1.53 2.50 3.11 住宅銷售面積（億平方米）10.52 11.24 13.75 14.48 占比 3.4%13.6%18.2%21.5%拉動增長率-11.1%8.6%4.4%安置方式安置方式 20142014 20152015 20162016 20172017 實物化安置 棚戶區改造新開工套數（萬套）470 601 606 609 實物化安置比例 91.0%70.1%51.5%40.0%實物化安置套數（萬套）428 421 312 244 單套安置房建設面積

33、 85 安置房新開工總面積（億平方米）3.64 3.58 2.65 2.07 住宅新開工面積（億平方米）12.49 10.67 11.59 12.81 占比 29.1%33.6%22.9%16.2%敬請參閱最后一頁特別聲明-9-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 安置方式安置方式 20142014 20152015 20162016 20172017 拉動增長率-0.4%-8.7%-5.0%資料來源：中國政府網，第一財經，wind，光大證券研究所 注：1）據住建部披露，2016 年我國棚改大約去庫存 2.5 億平方米，當年棚改新開工套數為 606 萬套，貨幣化安置比例

34、為 48.5%，假設貨幣化安置資金均用于購買商品房，則等效購房面積約為 85 平方米/套，假設安置房的單套建設面積與等效購房面積一致。2）拉動增長率=當期某部分的增加值除基期的總值，如貨幣化安置下的拉動增長率=當年等效購房面積增量/上一年住宅銷售面積；實物化安置下的拉動增長率=當年安置房新開工面積增量/上一年住宅新開工面積，下同。表表 6 6：棚戶區改造拉動房地產投資增長：棚戶區改造拉動房地產投資增長 20142014 20152015 20162016 20172017 棚改投資完成額（萬億元）1.16 1.37 1.48 1.84 房地產開發投資（萬億元）9.5 9.6 10.26 10.

35、98 占比 12.2%14.3%14.4%16.8%拉動增長率-2.3%1.1%3.5%資料來源：中國政府網，審計署，新華社，wind，光大證券研究所 2.32.3、資金保障是資金保障是 1515-1717 年棚改成功推進的關鍵年棚改成功推進的關鍵 1515-1717 年棚改背后是資金支持政策。年棚改背后是資金支持政策。2013 年國務院關于加快棚改區改造工作的意見中提出多渠道籌措資金，要采取增加財政補助、加大銀行信貸支持、吸引民間資本參與、擴大債券融資、企業和群眾自籌等辦法籌集資金，確立多元資金供給要求：1）PSL（抵押補充貸款，2014 年設立）：以政策性銀行為主，鼓勵商業銀行參與的模式提

36、供棚改及配套設施的貸款支持；2）PPP 模式：吸引社會資本以多種方式參與棚戶區改造，2015 年在城市基礎設施建設運營中積極推廣 PPP 模式。3）棚改債：2015 年提出政府融資平臺改制發債支持棚改，不納入政府債務；2017年推出棚改專項債，拓寬地方政府籌措棚改資金的渠道；4）稅收支持：棚戶區改造項目免征城市基礎設施配套費及企業加計扣除等方面的稅收減免。表表 7 7：政策不斷拓寬政策不斷拓寬棚改棚改資金渠道資金渠道 文件名稱文件名稱 國務院關于加快棚戶區改造工作的意見國務院關于加快棚戶區改造工作的意見 國務院辦公廳關于進一步加強棚戶區改造工國務院辦公廳關于進一步加強棚戶區改造工作的通知作的通

37、知 國務院關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危國務院關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見 文件出臺時間 2013 年 7 月 2014 年 7 月 2015 年 6 月 各級政府資金 中央加大對棚戶區改造的補助，對財政困難地區予以傾斜。省級人民政府也要相應加大補助力度。市、縣人民政府應切實加大棚戶區改造的資金投入，可以從城市維護建設稅、城鎮公用事業附加、城市基礎設施配套費、土地出讓收入等渠道中，安排資金用于棚戶區改造支出。各地區除上述資金渠道外，還可以從國有資本經營預算中適當安排部分資金用于國有企業棚戶區改造。有條件的市、縣可

38、對棚戶區改造項目給予貸款貼息。省級人民政府要進一步加大對本地區財政困難市縣、貧困農林場棚戶區改造的資金投入，支持國有林區（林場）、墾區（農場）棚戶區改造相關的配套設施建設，重點支持資源枯竭型城市、獨立工礦區和三線企業集中地區棚戶區改造。中央繼續加大對棚戶區改造的補助力度，對財政困難地區予以傾斜。各?。▍^、市）人民政府對本地區城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設工作負總責，加大資金投入。?。▍^、市）應根據棚改目標任務，統籌考慮財政承受能力等因素，制定本地區政府購買棚改服務的管理辦法。市、縣人民政府要公開擇優選擇棚改實施主體，并與實施主體簽訂購買棚改服務協議。市、縣人民政府將購買棚改服務資金

39、逐年列入財政預算，并按協議要求向提供棚改服務的實施主體支付。年初預算安排有缺口確需舉借政府債務彌補的市、縣，可通過?。▍^、市）人民政府代發地方政府債券予以支持，并優先用于棚改。信貸資金 各銀行業金融機構要按照風險可控、商業可持續原則，創新金融產品，改善金融服務，積極支持棚戶區改造，增加棚戶區改造信貸資金安排，向符合條件的棚戶區改造項目提供貸款。進一步發揮開發性金融作用。國家開發銀行成立住宅金融事業部，重點支持棚戶區改造及城市基礎設施等相關工程建設。鼓勵商業銀行等金融機構按照風險可控、商業可持續的原則，積極支持符合信貸條件的棚戶區改造項目。納入國家計劃的棚戶區改造項目，國家開發銀行的貸款與項目資

40、本金可在年度內同比例到位。對經過清理整頓符合條件的省級政府及地級以上城市政府融資平臺公司，其實施的棚戶區改造項目，銀行業金融機構可比照公共租賃住房融資的有關規定給予信貸支持。與棚戶區改造項目直接相關的城市基礎設施項目，由國家開發銀行按國務院有關要承接棚改任務及納入各地區配套建設計劃的項目實施主體，可依據政府購買棚改服務協議、特許經營協議等政府與社會資本合作合同進行市場化融資，開發銀行等銀行業金融機構據此對符合條件的實施主體發放貸款。在依法合規、風險可控的前提下，開發銀行可以通過專項過橋貸款對符合條件的實施主體提供過渡性資金安排。鼓勵農業發展銀行在其業務范圍內對符合條件的實施主體，加大城中村改造

41、、農村危房改造及配套基礎設施建設的貸款支持。鼓勵商業銀行對符合條件的實施主體提供棚改及配套基礎設施建設貸款。敬請參閱最后一頁特別聲明-10-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 文件名稱文件名稱 國務院關于加快棚戶區改造工作的意見國務院關于加快棚戶區改造工作的意見 國務院辦公廳關于進一步加強棚戶區改造工國務院辦公廳關于進一步加強棚戶區改造工作的通知作的通知 國務院關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危國務院關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見 求給予信貸支持。企業債 符合規定的地方政府融資平臺公司、承擔棚

42、戶區改造項目的企業可發行企業債券或中期票據，專項用于棚戶區改造項目。對發行企業債券用于棚戶區改造的，優先辦理核準手續，加快審批速度。建立健全地方政府債券制度，加大對棚戶區改造的支持。推進債券創新，支持承擔棚戶區改造項目的企業發行債券，優化棚戶區改造債券品種方案設計，研究推出棚戶區改造項目收益債券；與開發性金融政策相銜接，擴大“債貸組合”用于棚戶區改造范圍；適當放寬企業債券發行條件，支持國有大中型企業發債用于棚戶區改造。各地原融資平臺公司可通過市場化改制，建立現代企業制度，實現市場化運營，在明確公告今后不再承擔政府融資職能的前提下，作為實施主體承接棚改任務。原融資平臺公司轉型改造后舉借的債務實行

43、市場化運作，不納入政府債務。政府在出資范圍內依法履行出資人職責，不對原融資平臺公司提供擔保。民間資本/社會資本 鼓勵和引導民間資本根據保障性安居工程任務安排，通過直接投資、間接投資、參股、委托代建等多種方式參與棚戶區改造。鼓勵企業出資參與棚戶區改造，加大改造投入。要充分調動企業職工積極性，積極參與改造，合理承擔安置住房建設資金。通過投資補助、貸款貼息等多種方式，吸引社會資金，參與投資和運營棚戶區改造項目，在市場準入和扶持政策方面對各類投資主體同等對待。在城市基礎設施建設運營中積極推廣特許經營等各種政府與社會資本合作（PPP）模式。鼓勵多種所有制企業作為實施主體承接棚改任務。稅收減免 對棚戶區改

44、造項目，免征城市基礎設施配套費等各種行政事業性收費和政府性基金。企業參與政府統一組織的工礦（含中央下放煤礦）棚戶區改造、林區棚戶區改造、墾區危房改造的，對企業用于符合規定條件的支出，準予在企業所得稅前扣除。市、縣人民政府要切實加大棚戶區改造資金投入，落實好稅費減免政策。各?。▍^、市）人民政府對本地區城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設工作負總責，落實好稅費減免政策。資料來源：中國政府網，光大證券研究所 P PSLSL 快速增長助推棚改提速擴面，棚改資金供給主體不斷拓展?？焖僭鲩L助推棚改提速擴面，棚改資金供給主體不斷拓展。從 2014 年創設PSL 到 2015 年起開始推進棚改 PPP

45、項目，2018 年推出棚改專項債，創新型產品背后的資金供給主體涵蓋中央、地方政府及社會資本。其中，PSL 通過支持棚改貨幣化安置，在棚改快速推進期有效支持了棚改的提速擴面。棚改專項債則在PSL 減量后成 2018-2020 年 3 年棚改攻堅計劃中重要的資金來源。2021 年，隨著棚改規模的調減，棚改專項債發行量也隨之下降。2017 年起 PPP 模式在棚改項目中持續運用，2022 年 12 月，全國共有 165 個用 PPP 模式建設的棚改項目，年末總投資額約為 2579 億元。圖圖 4 4：創設多種金融工具為棚改提供資金：創設多種金融工具為棚改提供資金 資料來源：wind，光大證券研究所

46、注：1）棚改鼓勵采用 PPP 模式在 2015 年 6 月出臺的國務院關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見 中提及，可查的統計數據從 2017 年起；2）棚改 PPP 項目投資額為每年 12 月當月存續的棚改 PPP項目的投資額。敬請參閱最后一頁特別聲明-11-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 3 3、昔日棚改若再現，財政配套資金幾何？昔日棚改若再現，財政配套資金幾何？前述章節我們已經探討棚改對于 15-17 年房地產行業的重大影響，也強調財政資金支持是彼時棚改成功的關鍵。時移世易，2023 年我國房地產市場已有較大不同：城鎮化率、

47、宏觀杠桿率、商品房均價、房地產行業投資額、房地產新開工面積等多個指標已與彼時有較大不同。在此，我們提出一個很有趣的問題：如若昔日棚改在今日重現，目標是達到 15-17年對于地產行業的拉動效果，則需要多少的財政配套資金支持？當然，影響結論的變量諸多，在此我們采用相對簡化的方法予以測算。需要說明的是，棚改貨幣化安置能夠直接帶動商品房去化，銷售提升后再進一步帶動房地產開工及投資，而實物化安置通過安置房的建設實現房地產開工及投資的直接拉動。我們僅考慮直接拉動效應。3.13.1、以地產投資金額為目標，中央財政資金需求約以地產投資金額為目標，中央財政資金需求約 1 1 萬萬億億 2015 年-2017 年

48、，棚改投資完成額年均約為 1.56 萬億元，占房地產開發投資額約為 15.2%。昔日棚改如若再現，以 2023 年房地產開發投資金額為基數，則需投資金額約 1.8 萬億元/年。假設中央財政資金（中央財政資金及 PSL 等）占總投資比例不變，則需約 1.1 萬億元/年。對應直接拉動地產新開工面積為 2.8 億平方米/年，約占 2023 年預測新開工面積的 30.5%。表表 8 8：地產投資金額為目標，中央財政資金需求約：地產投資金額為目標，中央財政資金需求約 1 1 萬億萬億/年年 序序號號 項目項目 金額金額 計算方式計算方式 1 1 棚改完成額棚改完成額(萬億萬億元元/年）年）1.81.8

49、1=1.1*1.21=1.1*1.2（序號，下同）（序號，下同）1.1 棚改投資占地產投資的比例均值 15.2%（2015-2017 年當年棚改投資完成額/當年房地產開發投資額）/3 1.2 預計 2023 年房地產開發投資金額（萬億）12.1 假設 2023 年全年房地產投資增速與2023 年1-8月房地產投資同比累計增速保持一致，為-8.8%2 2 財政資金需求（萬億元財政資金需求（萬億元/年）年）1.11.1 2=1*(2.1+2.2)2=1*(2.1+2.2)2.1 中央棚改支出占棚改投資的比例均值 9.4%（2015-2017 年中央一般公共預算中的棚改支出/當年棚改開發投資額）/3

50、 2.2 PSL 占棚改投資完成額比例均值 50.4%（2015-2017 年當年新增 PSL/當年棚改投資完成額）/3 3 3 拉動拉動地產地產新開工面積新開工面積(億億平方米平方米/年）年）2.82.8 3=1/3.13=1/3.1 3.1 安置房投資金額（萬元/平方米）0.66 假設安置房新開工投資單平方米投資金額與廣州市黃埔區永和街永崗社區（不含橫東、橫南、橫北）舊村改造項目單平方米投資金額保持一致，約為 6598 元/平方米。3.2 預計 2023 年房地產新開工面積（億平方米）9.12 假設 2023 年房地產新開工增速與 2023 年 1-8 月房地產新開工同比累計增速保持一致，

51、為-24.4%資料來源：wind，國家發改委，財政部網站，中國政府網等，光大證券研究所測算 注：1）該部分僅考慮棚改拉動的直接投資金額，對應實物化安置部分。2）由于 2015 年僅公開安居工程投資完成額，未公開棚改投資完成額，2016 年兩數據均公開，因此假設 2015年棚改投資完成額占保障性安居工程投資完成額的比例與 2016 年的比例一致，估算出 2015 年棚改投資完成額。3）中央棚改支出以一般公共預算支出為主，由于僅有 2015 年披露中央一般公共預算中棚改支出金額，2015-2017 年均披露中央財政資金中保障性安居工程支出金額。因此假設 2016 年及 2017 年一般公共預算中棚

52、改支出金額占保障性安居工程支出金額的占比與 2015 年保持一致，推算出 2016 及 2017 年的中央一般公共預算中棚改支出金額。3.23.2、以商品房去化及新開工面積為目標，財政資金需求以商品房去化及新開工面積為目標，財政資金需求約約 4 4 萬億萬億 2015 年-2017 年，貨幣化安置部分，棚改拉動的等效購房面積約為 7.1 億平方米，占住宅銷售面積約為 17.7%；實物化安置部分，棚改拉動的安置房新開工面積占住宅新開工面積的比例約為 24.2%。昔日棚改如若再現，以 2023 年住宅銷售面積為基數，貨幣化安置部分，棚改帶動商品房去化約 1.9 億平方米/年，對應銷售金額約為 5.

53、6 萬億元/年；實物化安置部分，棚改帶動的安置房新開工 敬請參閱最后一頁特別聲明-12-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 面積約為 1.6 億平方米/年；對應的投資金額為 1.1 萬億元/年；假設中央財政資金（中央財政資金及 PSL 等）占總投資比例不變，則需約 4 萬億元/年。表表 9 9：商品房去化及房屋新開工面積為目標，中央財政資金需求約：商品房去化及房屋新開工面積為目標，中央財政資金需求約 4 4 萬億萬億/年年 安置方式安置方式 序號序號 項目項目 金額金額 計算方式計算方式 貨幣化安置 4.14.1 棚改帶動的商品房去化面積（棚改帶動的商品房去化面積（億

54、平方米億平方米/年）年）1.91.9 4.1=4.1.1*4.1.24.1=4.1.1*4.1.2 4.1.1 住宅銷售面積（億平方米）10.8 假設 2023 年全年住宅銷售面積增速與 2023 年 1-8 月住宅銷售面積同比增速保持一致，為-5.5%4.1.2 棚改等效購房面積占住宅銷售面積的比例均值 17.7%（2015-2017 年當年等效購房面積/當年住宅銷售面積）/3 4.24.2 棚改帶動的商品房銷售金額（萬億元棚改帶動的商品房銷售金額（萬億元/年）年）5.65.6 4 4.2=.2=4 4.1*.1*4 4.2.1.2.1 4.2.1 一二線商品房銷售平均價格（萬元/平方米）2

55、.9 近十二個月一二線百城住宅價格平均值 實物化安置 4.34.3 棚改帶動的安置房新開工面積（棚改帶動的安置房新開工面積（億平方億平方米米/年）年）1.61.6 4.3=4.3.1*4.3.24.3=4.3.1*4.3.2 4.3.1 安置房新開工面積占住宅新開工面積的比例 24.2%（2015-2017 年當年安置房新開工面積/當年住宅新開工面積）/3 4.3.2 預計 2023 年住宅新開工面積（億平方米）6.6 假設 2023 年全年住宅新開工面積增速與 2023 年 1-8 月住宅新開工面積同比增速保持一致，為-24.7%4.44.4 安置房新開工形成的投資金額（萬億元安置房新開工形

56、成的投資金額（萬億元/年）年）1.1.1 1 4.4=4.3*4.4.14.4=4.3*4.4.1 4.4.1 安置房單位投資金額（萬元/平方米）0.66 假設安置房新開工投資單平方米投資金額與廣州市黃埔區永和街永崗社區（不含橫東、橫南、橫北）舊村改造項目單平方米投資金額保持一致，約為 6598 元/平方米。4.54.5 中央財政資金需求（萬億元中央財政資金需求（萬億元/年）年）4.04.0 4.5=4.5=（4.4.2 2+4.+4.4 4）*（2.1+2.22.1+2.2）資料來源：wind，國家發改委等，光大證券研究所測算 注：假設貨幣化安置下，安置資金均用于購買房屋。不同的貨幣化安置比

57、例及安置房投資成本下，對財政資金的需求會有較大的差異。我們保持表 8 的其他相關假設不變，對不同貨幣化安置比例及不同安置房單位投資金額做敏感性分析。結果如表 10 所示，貨幣化安置比例越高，安置房單位投資金額越高，對財政資金需求越大。在我們所設置的不同情境下，棚改財政資金需求范圍在 2.0 萬億元/年-5.7 萬億元/年。表表 1010：不同情境下財政資金需求敏感性分析：不同情境下財政資金需求敏感性分析（單位：萬億元（單位：萬億元/年）年）貨幣化安置比例貨幣化安置比例 安置房單位投資成本安置房單位投資成本 （元元/平方米平方米）10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%400

58、0 4000 2.0 2.8 3.6 4.3 5.1 5000 5000 2.3 3.0 3.8 4.5 5.3 6000 6000 2.6 3.3 4.0 4.7 5.4 7000 7000 2.8 3.5 4.2 4.9 5.6 8000 8000 3.1 3.8 4.4 5.1 5.7 資料來源：wind，光大證券研究所測算 敬請參閱最后一頁特別聲明-13-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 4 4、投資建議投資建議 以財政資金配套規模，推算對于地產鏈的影響。最終的安置方式亦會對結論造成重大影響。1 1假設以實物化安置為主，且將保障性假設以實物化安置為主，且將保

59、障性住房作為核心的安置方式，住房作為核心的安置方式，基于改造效率及綠色建筑等方面的要求，我們認為可積極關注裝配式裝修裝飾方向，可參考我們此前發布的報告保障性租賃住房：綠色及裝配式建筑的重大發展機遇裝配式建筑與綠色建筑行業深度研究之六：鋼結構方向：鋼結構方向：重點推薦鴻路鋼構、精工鋼構，建議關注富煌鋼構、杭蕭鋼構；裝裝配式裝修方向：配式裝修方向：重點推薦北新建材，建議關注亞廈股份、柯利達、金螳螂；裝配裝配式式 PCPC 方向：方向：建議關注中鐵裝配，筑友智造科技（H 股）；MICMIC 建筑或為下建筑或為下一代一代革命：革命：建議關注中國建筑國際（H 股）；此外，看好裝配式建筑設計及配套的第看好

60、裝配式建筑設計及配套的第三方服務，三方服務，建議關注華陽國際、深圳銳捷；保障性租賃住房同時將帶來綠色建筑綠色建筑建材建材相關的投資機會，綠色建筑保溫節能材料重點推薦魯陽節能，low-E 玻璃重點推薦旗濱集團，建議關注南玻 A，綠色星級檢測評價綠色星級檢測評價建議關注國檢集團。2.2.如果參考棚改模式，如果參考棚改模式，則可根據房地產銷售、新開工及投資開發等指標變化，選擇對應區間超額收益占優的方向進行配置。從 2013 年至今，住宅銷售面積的變化領先于住宅新開工，而住宅新開工的變化基本領先于房地產投資開發完成額。從 2022 年 12 月末起，住宅銷售面積 yoy（ttm）及住宅新開工面積 yo

61、y（ttm）開始進入上行區間，建議積極關注房地產投資開發完成額 yoy（ttm）的邊際變化，提前布局建材及家電方向建材及家電方向，建材方向中可關注涂料油墨、水泥及其他建材方可關注涂料油墨、水泥及其他建材方向向，建議關注東方雨虹、三棵樹、北新建材、偉星新材、堅朗五金、東鵬控股、海螺水泥、華新水泥等。圖圖 5 5：住宅銷售、新開工及地產投資開發圖：住宅銷售、新開工及地產投資開發圖 2013-10,22.8%2015-02,-10.3%2017-02,24.3%2020-04,-2.8%2021-05,22.2%2022-12,-26.5%2013-12,12.4%2015-11,-17.9%201

62、9-05,19.8%2020-11,-2.2%2021-04,8.0%2022-12,-39.2%2014-02,19.8%2015-12,0.9%2019-12,9.8%2020-12,7.0%2021-05,13.5%-45.0%-40.0%-35.0%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-

63、082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-08住宅銷售面積yoy(ttm)住宅新開工面積yoy(ttm)房地產投資開發完成額yoy(ttm)資料來源：wind，光大證券研究所 注：1）住宅銷售面積 yoy（ttm）、住宅新開工面積 yoy（ttm）和

64、房地產開發投資完成額 yoy（ttm）均為當月同比的十二個月移動平均值；2）數據時間區間為 2004 年 1 月-2023 年 9月 從地產鏈各細分板塊來看，住宅銷售、新開工及房地產投資開發均上行周期時，建材及家電行業表現偏強，三者均處于下行周期時，建筑裝飾行業表現偏強。敬請參閱最后一頁特別聲明-14-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 表表 1111：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況 區間序號區間序號 起始日期起始日期 結束日期結束日期 房地產數據表現（同比增長房地產數據表現（同比增長/下降）下降）地產鏈相關板塊市場表現情況（各

65、板塊超額收益）地產鏈相關板塊市場表現情況（各板塊超額收益）住宅銷售住宅銷售 住宅新開工住宅新開工 房地產投房地產投資開發資開發 超額收益占優的超額收益占優的板塊板塊 房地產房地產(申萬申萬)建筑材建筑材料料(申萬申萬)建筑裝建筑裝飾飾(申萬申萬)家居用家居用品品(申萬申萬)家用電器家用電器(申萬申萬)1 2013 年 1 月 2013 年 10 月 家用電器-11.5%-15.0%-15.8%16.8%25.7%2 2013 年 10 月 2013 年 12 月 家居用品-4.1%3.1%-0.8%7.5%5.6%3 2013 年 12 月 2014 年 2 月 家居用品-6.6%-5.2%-

66、8.7%15.7%-5.3%4 2014 年 2 月 2015 年 2 月 建筑裝飾 19.4%-10.4%43.3%-34.0%-13.5%5 2015 年 2 月 2015 年 11 月 家居用品 1.2%-7.9%-11.8%42.4%-11.8%6 2015 年 11 月 2015 年 12 月 房地產 9.6%2.3%-6.1%2.1%5.1%7 2015 年 12 月 2017 年 2 月 建筑材料-6.0%17.2%15.5%-5.0%16.5%8 2017 年 2 月 2019 年 5 月 家用電器-4.9%-1.1%-23.1%-31.2%32.6%9 2019 年 5 月

67、2019 年 12 月 建筑材料-5.4%10.0%-14.7%-4.7%7.9%10 2019 年 12 月 2020 年 4 月 建筑材料-8.4%14.0%-1.0%-5.5%-7.8%11 2020 年 4 月 2020 年 11 月 家用電器-18.4%-11.8%-21.3%5.9%14.2%12 2020 年 11 月 2020 年 12 月 家用電器-10.8%-4.9%-10.4%-4.3%0.4%13 2020 年 12 月 2021 年 4 月 建筑材料-2.3%8.9%2.2%7.7%-7.1%14 2021 年 4 月 2021 年 5 月 建筑材料-3.8%-3.2

68、%-5.7%-5.5%-7.5%15 2021 年 5 月 2022 年 12 月 建筑裝飾-7.3%-14.2%15.2%-10.2%-16.5%16 2022 年 12 月 2023 年 8 月 家用電器-8.6%-7.0%5.6%1.1%8.3%資料來源：wind，光大證券研究所整理 注：超額收益通過各細分板塊指數收益減去萬德全 A 指數收益計算，下同 表表 1212：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況總結：不同區間地產鏈相關板塊市場表現情況總結 房地產數據表現房地產數據表現 超額收益占優的細分板塊超額收益占優的細分板塊 住宅銷售住宅銷售 住宅新開工住宅新開工 房地產投資開發房地產投資開

69、發 建筑材料，家用電器 建筑裝飾 房地產，家用電器 建筑材料 家居用品，家用電器 家居用品，建筑材料 家居用品，家用電器 資料來源：wind，光大證券研究所整理 敬請參閱最后一頁特別聲明-15-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 從建筑建材行業的細分板塊來看，住宅銷售、新開工及房地產投資開發均上行周期時，建筑裝飾行業中的工程咨詢服務、房屋建筑、鋼結構，建材行業中的涂料油墨、水泥及其他建材細分方向表現占優；三者均處于下行周期時，建筑裝飾行業其他專業工程、房屋建設，建材行業中的其他建材玻璃纖維細分方向表現較強。表表 1313：不同區間建筑建材細分板塊市場表現情況：不同區間

70、建筑建材細分板塊市場表現情況 區間區間序號序號 起始日起始日期期 結束日結束日期期 房地產數據表現房地產數據表現 （同比增長（同比增長/下下降）降）超額收益占優的細分超額收益占優的細分方向方向 建筑裝飾細分方向超額收益建筑裝飾細分方向超額收益 建材細分方向超額收益建材細分方向超額收益 住宅住宅銷售銷售 住宅新住宅新開工開工 房地產投資房地產投資開發開發 建筑裝建筑裝飾飾 建材建材 裝修裝裝修裝飾飾(申申萬萬)工程咨工程咨詢服務詢服務(申申萬萬)房屋建房屋建設設(申申萬萬)鋼結構鋼結構(申萬申萬)其他專其他專業工程業工程(申萬申萬)水泥水泥(申申萬萬)玻璃玻玻璃玻纖纖(申萬申萬)管材管材(申申萬

71、萬)涂料油涂料油墨墨(申萬申萬)其他建其他建材材(申申萬萬)1 2013 年1 月 2013 年10 月 工程咨詢服務 涂料油墨-17.4%14.8%-19.4%-14.2%-14.3%-25.0%-0.5%-7.8%11.9%4.8%2 2013 年10 月 2013 年12 月 工程咨詢服務 管材-1.8%31.3%-3.2%1.9%0.2%5.5%-4.8%8.1%7.1%0.0%3 2013 年12 月 2014 年2 月 鋼結構 涂料油墨-10.0%-2.2%-8.3%-0.8%-1.5%-8.8%0.9%-0.3%11.2%-3.2%4 2014 年2 月 2015 年2 月 其他

72、專業工程 其他建材-1.3%-12.0%61.9%-3.2%72.6%-7.1%-37.2%-31.9%-9.8%3.2%5 2015 年2 月 2015 年11 月 涂料油墨 涂料油墨-21.3%24.0%-26.4%27.0%37.8%-30.3%15.7%24.8%75.7%8.9%6 2015 年11 月 2015 年12 月 工程咨詢服務 玻璃纖維 0.6%8.7%-5.2%2.9%-18.3%-1.3%9.8%1.9%-1.4%4.7%7 2015 年12 月 2017 年2 月 房屋建設 水泥-5.9%5.8%41.0%-3.6%-1.6%26.8%-4.2%18.8%19.1%

73、14.7%8 2017 年2 月 2019 年5 月 房屋建設 水泥-30.3%-16.8%-2.3%-23.0%-26.5%32.8%-29.5%-24.3%-31.2%-19.8%9 2019 年5 月 2019 年12 月 房屋建設 玻璃纖維-14.4%-21.3%-10.2%-12.4%-19.0%15.0%15.7%-19.3%11.3%9.7%10 2019 年12 月 2020 年4 月 鋼結構 其他建材-6.6%4.9%-1.6%35.8%-3.4%13.2%-1.1%-0.4%12.0%24.3%11 2020 年4 月 2020 年11 月 鋼結構 玻璃纖維-13.7%-1

74、9.0%-25.5%8.5%-18.3%-30.9%58.2%0.1%27.3%7.8%12 2020 年11 月 2020 年12 月 其他專業工程 其他建材-12.9%-13.6%-11.2%-11.9%-7.4%-11.1%9.6%-8.4%-4.0%0.1%13 2020 年12 月 2021 年4 月 鋼結構 其他建材-5.7%0.6%-1.8%27.5%0.5%-3.9%6.6%9.4%22.9%25.6%14 2021 年4 月 2021 年5 月 裝修裝飾 玻璃纖維-6.3%-8.3%-7.2%-9.4%-8.5%-5.8%6.2%-6.6%-0.3%-2.8%15 2021

75、年5 月 2022 年12 月 房屋建設 玻璃纖維-7.6%-2.6%28.2%7.7%23.5%-18.4%9.8%3.3%-19.3%-16.7%16 2022 年12 月 2023 年8 月 工程咨詢服務 涂料油墨-3.3%19.8%3.0%-8.2%8.8%-5.0%-10.0%4.4%4.5%-1.6%資料來源：wind，光大證券研究所整理 表表 1414：不同區間建筑建材細分板塊市場表現情況總結：不同區間建筑建材細分板塊市場表現情況總結 房地產數據表現房地產數據表現 超超額收益占優的細分板塊額收益占優的細分板塊 住宅銷住宅銷售售 住宅新開住宅新開工工 房地產投資開房地產投資開發發

76、建筑裝飾建筑裝飾 建材建材 工程咨詢服務、房屋建筑、鋼結構 涂料油墨、水泥、其他建材 其他專業工程、房屋建設 其他建材、玻璃纖維 工程咨詢服務、其他專業工程 玻璃纖維、其他建材 裝修裝飾 玻璃纖維 敬請參閱最后一頁特別聲明-16-證券研究報告 建筑和工程建筑和工程/非金屬類建材非金屬類建材 房地產數據表現房地產數據表現 超超額收益占優的細分板塊額收益占優的細分板塊 住宅銷住宅銷售售 住宅新開住宅新開工工 房地產投資開房地產投資開發發 建筑裝飾建筑裝飾 建材建材 工程咨詢，房屋建設 管材、水泥 鋼結構 涂料油墨、玻璃纖維 其他專業工程、鋼結構 涂料油墨、玻璃纖維 資料來源：wind，光大證券研究

77、所整理 5 5、風險分析風險分析 城中村政策推城中村政策推進不及預期。進不及預期。城中村改造指導意見尚未正式發布，相關細則尚需制定，推進的節奏、規模和資金供給尚不明確，可能存在政策落地不及預期的風險。城中村改造城中村改造項目項目推進不及預期。推進不及預期。此次城中村改造區域為超大特大城市，單體項目投資金額大，改造難度高，可能存在改造進度及規模不及預期的風險。敬請參閱最后一頁特別聲明-17-證券研究報告 行業及公司評級體系行業及公司評級體系 評級評級 說明說明 行行 業業 及及 公公 司司 評評 級級 買入 未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上 增持 未來 6-12 個月

78、的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性 未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出 未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級 因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普 500 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于

79、各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任

80、何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。法律主體聲明法律主體聲明 本報告由光大證券股份有限公司制作，光大證券股份有限公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格，負責本報告在中華人民共和國境內（僅為本報告目的，不包括港澳臺）的分銷。本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格編號已披露在報告首頁。中國光大證券國際有限公司和 Everbright Securities(UK)Company Limited 是光大證券股份有限公司的關聯機構。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于 1996 年，是中國證監會批準的首

81、批三家創新試點證券公司之一，也是世界 500 強企業中國光大集團股份公司的核心金融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的

82、原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司

83、可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存

84、在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。光大證券研究所光大證券研究所 上海上海 北京北京 深圳深圳 靜安區南京西路 1266 號 恒隆廣場 1 期辦公樓 48 層 西城區武定侯街 2 號 泰康國際大廈 7 層 福田區深南大道 6011 號 NEO 綠景紀元大廈 A 座 17 樓 光大證券股份有限公司關聯機構光大證券股份有限公司關聯機構 香港香港 英國英國 中國光大證券國際有限公司中國光大證券國際有限公司 香港銅鑼灣希慎道 33 號利園一期 28 樓 Everbright Securities(UK)Company LimitedEverbright Securities(UK)Company Limited 6th Floor,9 Appold Street,London,United Kingdom,EC2A 2AP