《中天科技-公司研究報告-光儲通信景氣高企海纜打開長期空間-231011（70頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中天科技-公司研究報告-光儲通信景氣高企海纜打開長期空間-231011（70頁）.pdf（70頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20232023年年1010月月1111日日買入買入中天科技（中天科技（600522.SH600522.SH）光儲光儲通信景氣高企，海纜打開長期空間通信景氣高企，海纜打開長期空間核心觀點核心觀點公司研究公司研究深度報告深度報告通信通信通信設備通信設備證券分析師：馬成龍證券分析師：馬成龍證券分析師：朱錕旭證券分析師：朱錕旭021-60933150021-S0980518100002S0980523060003基礎數據投資評級買入(維持)合理估值16.01-21.49 元收盤價14.55 元總市值/流通市值49658/49658

2、 百萬元52 周最高價/最低價25.60/13.39 元近 3 個月日均成交額568.75 百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告中天科技（600522.SH）-二季度凈利潤同比增長 47%，在手訂單儲備充足 2023-08-31中天科技（600522.SH）-中標海內外海纜項目，增強海外市場競爭力 2023-03-13中天科技（600522.SH）-22 年在手訂單豐富，23 年有望迎來交付旺季 2023-01-31中天科技（600522.SH）-海風及儲能在手訂單豐富，長期看好海上風電高景氣 2022-11-01中天科技（600522.SH）-累計新增訂單超

3、23 億元，如東 EPC項目正式啟動 2022-10-21國內老牌光纖光纜企業、海纜國內老牌光纖光纜企業、海纜領軍領軍企業。企業。公司成立于1992 年，先后進入光纖通信/海洋裝備/電網/新能源等領域，目前已在各細分線纜領域占據領先地位，海纜領域持續發力。2022 年公司總營收402.7 億元，其中，光通信及網絡/電力傳輸/海洋系列/新能源/銅產品分別占比23%/30%/18%/8%/13%。光通信光通信/電力業務支撐基本盤電力業務支撐基本盤，保持穩健增長保持穩健增長。1）光通信：受益于國內5G基站以及智算中心的加速建設，行業景氣度高啟；公司作為光纖光纜老牌企業，市場份額穩定，行業回暖帶動公司

4、營收規模和盈利能力提升；2）電力傳輸：十四五期間電網投資穩步擴大，特高壓發展持續推進；公司特高壓、高性能特種導線等高端產品突出，營收穩健增長，截至2023 年8 月28 日，公司電網建設在手訂單約120 億元，貢獻穩定基本盤。海洋業務提供長期增長動能海洋業務提供長期增長動能，海外市場廣闊海外市場廣闊。1 1）國內）國內海風建設逐步回暖海風建設逐步回暖：隨外部環境好轉，2023 年下半年以來江蘇、廣東、山東等多地海風加速核準、招標，預計年底海風需求迎來向上拐點，2023-2025 年國內海風新增裝機量有望達到8/12/14GW。公司是國內領先的海纜海工供應商，坐擁江蘇、廣東以及山東生產基地，海纜

5、產能儲備達百億元，訂單份額國內第二，充分享受回暖紅利；2 2）歐洲高端海纜市場空間廣闊歐洲高端海纜市場空間廣闊：近日歐盟將2030年可再生能源發電目標提高至42.5%，歐洲各國2030 年海風規劃目標高達150GW，海外供應端產能緊缺，中國廠商機會大。中天科技海外高端海纜經驗豐富，領先進行資源布局，2023 年至今已陸續斬獲丹麥Baltica 2 海上風電項目、德國波羅的海 Gennaker 海上風電項目、沙特、緬甸、巴西以及墨西哥灣等項目，訂單金額合計超40 億元。光儲景氣高企，進入放量期。光儲景氣高企，進入放量期。1）光伏：公司具備豐富光伏項目經驗，21 年中標如東灘涂資源，光伏總包產值有

6、望超過300億元，帶動新能源產業鏈全面提速；2）儲能：公司可提供儲能一站式解決方案，儲能業務前景可期；截至2023 年8 月28 日，公司新能源業務在手訂單約30 億元。風險提示：風險提示：原材料價格上漲；海風裝機不及預期；光纖光纜價格下降。投資建議：投資建議：下調下調2023-20252023-2025 年年盈利預測，維持盈利預測，維持“買入買入”評級。評級?？紤]到海風推進節奏以及宏觀經濟環境等影響，我們下調2023-2025 年公司盈利預測，預計公司2023-2025 年歸母凈利潤為36/40/47 億元（下調前為38/48/61億元），對應PE 分別為14/13/11 倍，估值處底部區間

7、?？春霉竞Ｑ蟀鍓K+新能源業務彈性和線纜及光通信業務穩定性，維持“買入”評級。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入(百萬元)46,16340,27144,27449,37255,757(+/-%)9.7%-12.8%9.9%11.5%12.9%凈利潤(百萬元)1723214364439904733(+/-%)-92.4%1767.5%13.4%9.5%18.6%每股收益（元）0.050.941.071.171.39EBITMargin9.4%9.8%9.4%9.5%10.0%凈資產收益率（ROE

8、）0.6%10.7%11.1%11.1%11.9%市盈率（PE）289.015.513.612.510.5EV/EBITDA12.413.212.811.710.4市凈率（PB）1.851.661.511.381.25資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄公司概況公司概況：海纜海纜領軍領軍企業，光儲通信景氣高企企業，光儲通信景氣高企.8 8立足通信、電力、海洋、新能源產業，多元產品布局齊驅并進.8縱橫布局深度轉型，幾大板塊同時發力.8股權架構清晰，高管團隊在公司任職多年穩定

9、性高.10主營業務收入穩定增長，業務結構持續改善.12海洋板塊海洋板塊：國內海風：國內海風回暖，海外市場空間大回暖，海外市場空間大.1515國內：海風建設重新邁入快車道，新增裝機量恢復持續增長.15海外：海纜市場規模起量，歐洲高端市場潛力巨大.17行業發展趨勢：海風加速深遠化，漂浮式+海上油氣未來可期.19海纜行業空間測算：2025 年全球海纜市場規模超 120 億美元.20海纜行業競爭格局：國內市場供給充分，海外產能較為緊張.21海洋工程：海纜需求增加帶動海纜安裝敷設市場同步增長.24光通信光通信：數字中國加速發展，數字中國加速發展，光纖光纜景氣度持續光纖光纜景氣度持續.2525行業復盤：光

10、纖光纜周期較強，低谷已過，當前處于景氣高企狀態.25國內光纖光纜未來發展主要驅動力.25競爭格局：光纖光纜行業頭部份額集中，中國企業占據全球 TOP10 半壁江山.29新能源新能源：光儲高景氣，裝機量持續提升光儲高景氣，裝機量持續提升.3131光伏：2023 年新增裝機超預期，2027 年累計發電量有望翻倍.31儲能：光儲融合加速，新能源配儲市場空間廣闊.33電力傳輸電力傳輸：電網投資力度穩步擴大，特高壓發展持續推進電網投資力度穩步擴大，特高壓發展持續推進.3737公司競爭力分析公司競爭力分析.3939海洋板塊：國內海纜領軍企業，海外持續突圍訂單充沛.39光通信：國內光纖光纜領先企業，海外業務

11、.43新能源板塊：具備光儲產業整體解決方案能力.46電力板塊：聚焦輸配電一站式解決方案提供商.52財務分析財務分析.5555資本結構及償債能力分析.55經營效率分析.55盈利能力分析.56成長性分析.57現金流量分析.57盈利預測盈利預測拆分拆分.5858假設前提.58未來 3 年業績預測.60盈利預測的敏感性分析.61請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3估值與投資建議估值與投資建議.6262絕對估值：15.63-21.49 元.62相對估值：16.01-21.42 元.63投資建議.65風險提示風險提示.6666附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值.68

12、68請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖表圖表目錄目錄圖1：中天科技歷史大事沿革.8圖2：公司主要業務布局框架.8圖3：公司 5G 移動通信基站場景.9圖4：公司分布式光伏發電系統解決方案.9圖5：公司海纜系統解決方案.10圖6：公司電力傳輸解決方案.10圖7：公司超導系列產品.10圖8：公司股權架構（截至 2023 年中報）.11圖9：中天科技總營業收入及同比增速.12圖10：2022 年末中天科技收入結構.12圖11：中天科技收入結構.13圖12：中天科技主營業務同比增速.13圖13：中天科技毛利潤及毛利率.13圖14：不同產品毛利率情況.13圖15：中

13、天科技凈利潤及同比增速.14圖16：中天科技凈利率.14圖17：中國海上風電裝機量及預測.15圖18：中國平價海上風電競配情況（截至 2023 年 8 月）.16圖19：全球分區域海上風電裝機量及預測.18圖20：Equinor 規劃的漂浮式海上風電成本下降曲線.20圖21：2020-2030E 全球漂浮式海風裝機容量（MW）.20圖22：海纜可比公司營收對比（億元）.22圖23：海纜可比公司毛利率對比.22圖24：Nexans2023-2025 年產能情況（建廠）.23圖25：2022 年我國江浙地區海上風電場初始建設成本構成占比.24圖26：2022 年我國閩粵地區海上風電場初始建設成本構

14、成占比.24圖27：2009-2022 年中國光纖光纜需求量、產量及中國移動普通光纜采集均價.25圖28：5G 承載網的目標網絡結構.26圖29：2019-2023 年中國 5G 基站新建數量、總數及預測.27圖30：2017-2022 年移動互聯網接入流量及同比增速.28圖31：2023-2026 年國內光纜需求量預測（億芯公里）.29圖32：2018-2023 全球光纖光纜市場集中度-CR10.30圖33：2023 年國內光纖光纜廠商在全球市占率情況.30圖34：全球光伏新增裝機預測（GW）.31圖35：我國新增光伏裝機預測（GW）.31圖36：2010-2027 年全球按各能源的累計發電

15、量.31圖37：2010-2022 年全球集中式光伏、陸上和海上風電的安裝成本、容量系數以及 LCOE 變化.32請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5圖38：世界主要經濟體光伏和風電 LCOE 比較.32圖39：多晶硅價格（元/噸）.33圖40：硅片價格（元/pc）.33圖41：全球電力儲能市場累計裝機規模（2000-2022）.34圖42：全球新型儲能市場累計裝機規模（2000-2022）.34圖43：中國電力儲能市場累計裝機規模（2000-2022）.34圖44：中國新型儲能市場累計裝機規模（2000-2022）.34圖45：中國已投運電化學儲能電站項目應

16、用分布.35圖46：中國電化學儲能各應用場景新增裝機占比.35圖47：2022-2027 年中國新型儲能累計投運裝機規模及預測.35圖48：中國儲能技術提供商 2022 年度全球市場儲能電池出貨量排行榜（MWh）.36圖49：2022 年中國儲能系統集成商 2022 年度國內市場儲能系統出貨量排行榜（GWh）.36圖50：2018-2022 年我國全社會用電量.37圖51：2018-2022 年我國電力投資總量、增速及占比情況.37圖52：我國電線電纜行業主要廠商相關業務營收情況.38圖53：國內主要海纜公司生產基地.40圖54：中天海纜客戶頭部客戶（舉例）.41圖55：上海源威施工項目.43

17、圖56：中天科技海洋工程施工項目.43圖57：中天科技海洋業務可比公司收入（億元）.43圖58：中天海洋業務可比公司業務毛利率.43圖59：公司光纖光纜產品示意.44圖60：中天科技光纖光纜可比公司收入（億元）.46圖61：中天光纖光纜可比公司業務毛利率.46圖62：中天 0 膜系列產品.47圖63：中天 PET 系列產品.47圖64：中天焊帶反光膜（ZTT-FGM-H 系列）.47圖65：中天間隙反光膜（ZTT-FGM-J 系列）.47圖66：中天儲能產業鏈.50圖67：中天科技換電產品.52圖68：中天科技智能電網產品線.52圖69：中天科技智能電網產品情況.53圖70：中天科技電力電纜行

18、業可比公司收入（億元）.54圖71：中天科技電力電纜行業可比公司毛利率.54圖72：2018-1H2023 公司資產負債率情況.55圖73：2018-1H2023 年公司償債能力情況.55圖74：1H2023 可比公司流動比率、速動比率和資產負債率.55圖75：1H2023 可比公司營運能力對比.56圖76：2018-1H2023 公司毛利率和凈利率.56圖77：1H2023 可比公司毛利率、凈利率和 ROE 對比.56圖78：2018-1H2023 營業收入增速對比.57請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6圖79：2018-1H2023 歸母凈利潤增速對比.

19、57圖80：公司現金流量情況.57圖81：中天科技近十年股價走勢及 PE Band.65表1：公司幾大業務板塊布局及占比.9表2：公司前十大股東（截至 2023 年中報）.11表3：公司前十大股東（截至 2023 年中報）.11表4：“十四五”期間我國各省海上風電規劃.15表5：2023 年 1-8 月海纜招標不完全統計.17表6：歐洲各國海上風電規劃（GW）.18表7：NKT 2020-2023 年 1H 海上風電在手訂單具體產品情況.19表8：2022 年中國部分海纜中標項目.19表9：2021-2025 年全球及全國海纜新增市場規模測算.21表10：各企業海纜累計產能規劃及預測（億元）.

20、22表11：歐洲三大海纜企業相關介紹.23表12：2022 年以來我國海纜企業參與海外風電項目中標情況（不完全）.23表13：2022-2027 年我國海纜出口價值量預測.24表14：政府主導的智算中心（不完全統計）.27表15：海外地區 5G 及寬帶計劃.28表16：中國移動歷年來普通光纜集采情況.30表17：儲能主要應用場景及說明.33表18：“十四五”期間國家能源局規劃特高壓項目.37表19：2023 年中天科技中標海纜項目（不完全統計，截至 2023 年 8 月底）.40表20：中天科技中標海外風電項目統計（不完全）.41表21：中天集團部分海洋施工船型介紹.42表22：公司 2022

21、-2023 年上半年部分光通信訂單.44表23：中天科技光纖光纜可比公司對比.45表24：公司光伏材料產品介紹.46表25：公司光伏氟膜產品介紹.47表26：中天科技光伏系統解決方案.48表27：2022 年中天光伏分布式電站承包開發項目.48表28：2022 年光伏電站運營情況（按省份劃分）.49表29：2022 年光伏電站運營情況（按項目劃分）.49表30：中天光伏儲能科技項目工程（不完全統計）.50表31：中天科技后備電源系統中標項目（不完全統計）.51表32：中天科技 2022 年部分新產品、新技術成果鑒定.53表33：中天科技業務拆分.59表34：未來 3 年盈利預測表（百萬元）.6

22、0表35：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.61表36：公司盈利預測假設條件（%）.62請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7表37：資本成本假設.63表38：中天科技 FCFF 估值表.63表39：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）.63表40：同類公司估值比較.64請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8公司概況公司概況：海纜海纜領軍領軍企業企業，光儲通信景氣高企光儲通信景氣高企立足通信、電力、海洋、新能源產業，多元產品布局齊驅并進立足通信、電力、海洋、新能源產業，多元產品布局齊驅并進江蘇中天科技股份有限公司成立于 1

23、992 年，起家于光纖通信，1999 年進入海洋裝備領域，是海纜輸電業務領軍行業，并向多家風力發電公司提供海上風電總包項目；2000 年進入電網領域；2011 年布局新能源業務，經過多年發展，逐漸形成了以光通信、電力和海洋裝備為優勢產業，同時縱橫布局新能源、新材料、工業互聯網的產業鏈版圖。圖1：中天科技歷史大事沿革資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理縱橫布局深度轉型，幾大板塊同時發力縱橫布局深度轉型，幾大板塊同時發力公司重點布局光通信公司重點布局光通信、海洋海洋系列系列、電力電力和和新能源幾大業務板塊新能源幾大業務板塊。在保證原有產業的領先優勢基礎上，持續挖掘市場機遇，同時橫向

24、轉型其他新興產業。圖2：公司主要業務布局框架資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理在通信產業在通信產業，公司重點布局光通信產業，主要產品包括各種預制棒、光纖、光纜，ODN、天線及射頻電纜類、有源終端、光收發器、數據中心、高性能原材料等產品以及工程咨詢、設計、施工及集成服務，并成功在移動、電信、聯通等運營商客戶部署和運營；請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9在電力產業在電力產業，公司產品包括 OPGW、特種導線、架空絕緣導線、電纜配件及相關附件，提供電力工程與服務等。在輸電產品、配電產品領域技術都保持領先水平；在海洋裝備產業，在海洋裝備產業，公司已

25、經完成了海洋油氣勘探開發、洲際能源互聯互通、水下特種通信、海上風電系統、風電場全壽命周期維護全產業鏈布局并不斷鞏固完善，海纜技術穩居國內領先，進一步開拓國際高端市場；在新能源產業，在新能源產業，公司組建“光伏產業”和“儲能產業”雙鏈條。在光伏領域，主打光伏背板、氟膜等封裝材料，提供光伏電站項目設計、設備成套、工程總包、電站運維等一攬子服務；在儲能領域，向通訊供應基站提供后備電源電源系統，并承接了多項重大工程項目。表1：公司幾大業務板塊布局及占比行業行業公司產品公司產品應用場景應用場景主要客戶主要客戶業務占比業務占比光通信預制棒、光纖、光纜，ODN、天線及射頻電纜類、有源終端、光收發器、數據中心

26、、高性能原材料等產品以及工程咨詢、設計、施工及集成服務線纜、組件、器件、天饋線等基礎設施服務運營商、華為、阿里、騰訊、中通等23%電力傳輸OPGW、鋁包鋼、鋁合金、特種導線、電力金具、絕緣子、避雷器、架空絕緣導線、高中低壓電力電纜、電纜附件、配電變壓器、配電開關、電力工程設計與服務等特高壓電網、智能電網建設國家電網公司等31%海洋系列海底光纖光纜、超高壓及交流海纜與超高壓柔性直流海纜、智能生態觀測、海纜、海上風電 EPC、海上風電、海洋觀測電網公司、五大六小、中國電建、中國能建等18%新能源業務（光伏+儲能）光伏背板、氟膜、光伏電站項目設計、設備成套、工程總包、電站運維等一攬子服務、用戶/電網

27、側大型儲能項目發電側、電網側、用戶側等運營商、中國鐵塔、電網側儲能電站8%新材料業務（銅產品）等柔性線路板行業用 ZI-H 型 PI 薄膜和人工石墨導熱膜、行業用 ZI-C 型 PI 薄膜、通孔型泡沫鋁、高性能介孔活性炭材料為軌道交通、高端裝備、電子信息、新能源等領域的高端材料南方電網等13%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：業務占比截至 2022 年末（除上述 5 大塊業務外，公司商品貿易收入占比 4.7%、其它主營業務收入占比 1.7%）圖3：公司 5G 移動通信基站場景圖4：公司分布式光伏發電系統解決方案資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券

28、經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10圖5：公司海纜系統解決方案圖6：公司電力傳輸解決方案資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理圖7：公司超導系列產品資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理員工持股提高公司凝聚力員工持股提高公司凝聚力。2021 年 8 月，公司發布第一期員工持股計劃，參與人數 1600 人，通過二級市場集中競價購入 875.88 萬股，占公司總股本的 0.29%，交易均價約為 8.34 元/股，總金額 7305.47 萬元，鎖定期 12 個月。我們認為員工持股計劃將進一步完善公司的

29、薪酬激勵體系，提高員工的凝聚力和公司競爭力。股權架構清晰，高管團隊在公司任職多年穩定性高股權架構清晰，高管團隊在公司任職多年穩定性高中天科技的控股股東為中天科技集團有限公司，穿透后實際控制人為薛濟萍先生。截至 2023 年中報，中天科技集團持有公司 22.68%股份，薛濟萍持有中天科技集團有限公司 65%股權。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11圖8：公司股權架構（截至 2023 年中報）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理表2：公司前十大股東（截至 2023 年中報）序號股東名稱備注占比1中天科技集團有限公司境內非國有法人22.68%2香港中央結算有

30、限公司其他8.50%3中央匯金資產管理有限責任公司國有法人1.79%4上海高毅資產管理合伙企業（有限合伙）-高毅曉峰 2 號致信基金其他1.15%5中國對外經濟貿易信托有限公司外貿信托高毅曉峰鴻遠集合資金信托計劃其他1.06%6招商銀行股份有限公司興業收益增強債券型證券投資基金其他0.65%7中國工商銀行股份有限公司中歐時代先鋒股票型發起式證券投資基金其他0.52%8王詠梅境內自然人0.51%9阿布達比投資局境外法人0.41%10上海高毅資產管理合伙企業（有限合伙）高毅慶瑞 6 號瑞行基金其他0.38%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理管理團隊穩定管理團隊穩定，產業經驗資源豐富產業經驗

31、資源豐富。公司董事長兼實際控制人薛濟萍先生，自 1999年期任職于公司，曾任江蘇中天科技股份有限公司董事長、總經理，2013 年至今任中天科技董事長。公司 CEO 陸偉先生，2001 年加入公司，歷任上海中天鋁線有限公司總經理，中天科技電網事業部總經理，2013 年起擔任中天科技總經理。此外，公司多名高級管理人員大多具有近 20 年在中天科技從業經歷，熟悉公司企業文化，管理架構穩定。公司高層多年豐富的從業經驗和領先的行業背景，能保證公司決策的專業性、前瞻性。表3：公司前十大股東（截至 2023 年中報）姓名及崗位姓名及崗位簡歷簡歷薛濟萍薛濟萍董事長中天科技集團董事長；1999 年至 2013

32、年 7 月任江蘇中天科技股份有限公司董事長、總經理，2013 年 7 月至今任中天科技董事長。薛馳薛馳副董事長2004 年 8 月至 2005 年 10 月，任南通中天江東置業有限公司副總經理；2005 年 11 月至 2009 年 2 月，任中天科技海纜有限公司董事長兼總經理；2009 年 2 月到 2013 年 2 月任中天科技光纖有限公司總經理。2009 年 2 月至 2019 年 6 月中天科技董事、副總經理。2019 年 6 月至今任中天科技副董事長。陸偉陸偉董事&總經理2001 年加入中天科技，歷任中天科技質量保證部部長、光纜辦經理、職工代表監事，上海中天鋁線有限公司副總經理、總經

33、理，中天科技電網事業部總經理，中天科技副總經理。2013 年 7 月至 2019 年 6 月任中天科技總經理。2019 年 6 月至今任中天科技董事兼總經理。曲直曲直副總經理2016 年取得深圳證券交易所董事會秘書資格證書。曾任中國網絡通信集團廣東省分公司互聯網內容合作經理，杭州敏亮金屬材料有限公司副總經理，廣州朋游互聯網科技有限公司數據部經理，廣州朗信通訊科技有限公司監事，廣州實訊通信科技有限公司副總經理。畢業于中山大學旅游酒店管理專業，本科學歷。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12肖方印肖方印副總經理2003 年加入中天科技，2003 年至 2007 年

34、就職于電網事業部，歷任銷售經理、區域經理；2008 年至 2018 年就職于專網事業部，歷任石油石化系統品牌經理、副總經理、常務副總經理、總經理。2019 年任中天科技海洋產業集團總裁。2019年 6 月至今任中天科技副總經理。騰儀騰儀副總經理歷任全面質量管理辦公室副主任、檢驗科科長、生產科科長，1996 年至 1998 年常州常林股份有限公司實習調度，1998年至 2004 年常州電線電纜廠副廠長，2004 年至今中天科技：歷任駐京商務代表、電網事業部副總經理、電網事業部總經理、電力產業集團副總裁。2019 年 6 月至今任中天科技副總經理。高洪時高洪時財務總監2002 年 4 月加入中天科

35、技，歷任中天科技光纖有限公司財務部長、中天科技財務副監。2011 年 3 月至今任中天科技財務總監。楊棟云楊棟云董事會秘書1981 年出生,大學學歷.2001 年加入中天科技集團,2002 年 12 月份至公司證券部工作.2003 年取得董事會秘書資格證書.2003 年 1 月至 2011 年 3 月任江蘇中天科技證券事務代表,2011 年 3 月至今任中天科技董事會秘書。資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理主營業務收入穩定增長，主營業務收入穩定增長，業務結構持續改善業務結構持續改善主營業務保持穩定增長主營業務保持穩定增長，業務結構持續改善業務結構持續改善。2013-2021 年公司總營

36、收穩健增長，年均復合增速達 27.1%，其中 2022 年公司總收入為 402.71 億元，同比-12.8%，主要系受大幅剝離商品貿易業務影響（同比-81.5%）。2013-2022 年除商品貿易業務外營收年均復合增速達 24.2%，其余主營業務保持穩健增長。從收入結構上看：2022 年公司制造業營收超過 370.52 億元，占比 93%（其中：光通信及網絡收入 91.38 億元，占比 23%；電力傳輸收入 122.77 億元，占比 30%；海洋系列產品收入 73.23 億元，占比 18%；新能源業務收入 32.92 億元，占比 8%；銅產品收入50.23 億元，占比 12.5%）。圖9：中天

37、科技總營業收入及同比增速圖10：2022 年末中天科技收入結構資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理海洋業務短期受影響海洋業務短期受影響，新能源和光通信業務有望保持增長新能源和光通信業務有望保持增長。從產品應用領域來看，2014-2021 年公司海洋系列產品保持較快的增長，年平均增速超 61%，高于公司整體業務增速。2022 年受海風建設緩慢，海洋業務營收同比-22%，隨著“十四五”加快海風建設，未來公司海洋業務有望持續保持高增長。公司新能源業務進入放量期，2022 年同比+58%。光通信業務受行業波動影響，2022 年同比+22%。電力傳輸整體保

38、持穩健增長，同比+10%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13圖11：中天科技收入結構圖12：中天科技主營業務同比增速資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：公司光通信及網絡業務 2013-2014 年口徑為光纖、光纜和射頻電纜，2015 年為光纖、光纜、射頻電纜和寬帶產品，2016 年改為光通信及網絡業務；電力傳輸業務 2013-2015 年口徑為導線和電纜，2016 年改為電力傳輸業務；新能源業務 2014-2015 年口徑為新能源材料和光伏發電資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理高毛利產品占比不斷提升高毛利產品占比不斷提升，公司整體毛利率

39、持續提升公司整體毛利率持續提升。受益于公司業務結構調整，公司近幾年整體毛利率水平穩中有升，2022 年整體毛利率為 18.3%。從產品類別上看，制造整體的毛利率平均毛利率 18.9%，大幅高于貿易產品毛利率 0.73%。隨著制造業類別產品占比提升，公司整體的毛利率預期將持續改善。從具體的產品種類來看，受競爭加劇影響，公司海洋系列毛利率近年來有所下降，2022 年海洋系列毛利率 33.8%，仍位居首位；2022 年公司光通信及網絡產品、電力傳輸、銅產品的毛利率均有改善，分別為 24%、15%、11%以及 5%；2022 年新能源業務毛利率降低 4ppt 至 11%。圖13：中天科技毛利潤及毛利率

40、圖14：不同產品毛利率情況資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告1420212021 年公司盈利能力受高端通信業務大額減值拖累。年公司盈利能力受高端通信業務大額減值拖累。凈利率方面，2021 年公司凈利潤同比-88%，凈利率為 0.61%，主要系公司當年高端通信業務上游大供應商浙江鑫網與下游大客戶航天神禾同時出現異常情況。截至 2021 年 6 月 30 日，公司合并口徑下預付款項 21.35 億元對應原材料供應商交付不及預期、應收賬款5.12 億元逾期、扣除收到的預收款項后剩余未

41、交付存貨貨值 11.07 億元。因客戶航天神禾財務狀況惡化，無力償還欠款以及供應商浙江鑫網無繼續交付能力，2021年公司累計計提高端通信相關資產減值累計約 36.78 億元影響（影響歸母凈利潤30.2 億元），剔除此影響后，公司凈利率達到 7%以上，保持平穩增長；2023 年上半年公司凈利率同比提升 1.6ppt 至 10%，凈利率持續向好。圖15：中天科技凈利潤及同比增速圖16：中天科技凈利率資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15海洋板塊海洋板塊：國內海風：國內海風回暖，海外

42、市場空間大回暖，海外市場空間大國內：國內：海海風建設重新邁入快車道風建設重新邁入快車道，新增裝機量，新增裝機量恢復恢復持續增長持續增長20232023 年海風建設逐步回暖年海風建設逐步回暖，新增裝機量恢復穩定增長新增裝機量恢復穩定增長。近年來，我國海上風電建設快速增長，2021 年受國家補貼退坡影響，海上風電出現“搶裝潮”，根據國家能源統計局數據顯示，2021 年我國海上風電新增裝機容量為 16.9GW，同比高增452.3%，累計裝機 26.5GW。2022 年受外部環境影響海上風電部分項目交付施工推遲，新增裝機量同比-70.1%，2023 年由于各省加快建設“十四五”規劃，我國海風建設有望重

43、新邁入快車道。圖17：中國海上風電裝機量及預測資料來源：國家能源統計局，GWEC，國信證券經濟研究所整理各省各省海風規劃海風規劃達達 27274 4GWGW，海風競配加速推進海風競配加速推進。目前國內各省海風規劃總容量達274.3GW，十四五期間規劃新增規模超 56GW。其中山東、江蘇、廣東、福建為海風重點建設省市，規劃總容量為別為 35/40.7/89/50GW。此外自海風平價以來，我國已有江蘇、上海、遼寧、福建、廣西、海南、天津和廣東 8 省啟動共 41.6GW海風競配，2023 年以來廣東、福建海風競配快速推進，進一步提升海風景氣度。表4：“十四五”期間我國各省海上風電規劃省份省份規劃總

44、容量規劃總容量（GWGW）十四五規劃新十四五規劃新增規模（增規模（GWGW）具體政策內容具體政策內容山東山東358山東海上風電發展規劃（2021-2030 年）：打造山東半島千萬千瓦級海上風電基地，規劃總規模 3500 萬千瓦；到 2025 年全省風電裝機達到 2800 萬千瓦，其中海上風電力爭達到 800 萬千瓦。江蘇江蘇40.79.272021 中國新能源發展論壇：鹽城市將規劃 902 萬千瓦近海風電與 2400 萬千瓦深遠海風電；南通市“十四五”海洋經濟發展規劃：到 2025 年南通市海上風電累計裝機容量 765 萬千瓦。廣東廣東8917潮州市能源發展“十四五”規劃：規劃粵東場址六+粵東

45、場址七兩大海上風電基地，裝機容量分別為 1080萬千瓦、3250 萬千瓦；汕頭市能源發展“十四五”規劃：爭取“十四五”期間海上風電資源可開工規劃裝機容量 600-800 萬千瓦，力爭保持每年不低于 200 萬千瓦的可開發容量；汕尾市海上風電“十四五”規劃：重點推進陸豐后湖、甲子、碣石海上風電場等項目規劃建設，實現后湖海上風電場全場并網發電，新增推進紅海灣海上風電場項目規劃建設；揭陽市能源發展“十四五”規劃：2025 年，海上風電投產規模達到 336萬千瓦。廣西廣西22.53廣西能源發展“十四五”規劃：重點推進北部灣近海海上風電項目開發建設，共規劃 25 個場址，總裝機容量 2250 萬千瓦；“

46、十四五”期間開工海上風電 750 萬千瓦，力爭新增并網裝機 300 萬千瓦。浙江浙江54.5浙江省能源發展“十四五”規劃：浙江省海上風電新增裝機 455 萬千瓦以上，力爭達到 500 萬千瓦。海南海南12.32海南省“十四五”海上風電規劃：在臨高西北部、儋州西北部、東方西部、樂東西部和萬寧東南部海域規劃海上風電場址 11 個，總容量 1230 萬千瓦。福建福建504.1福建省電力發展“十四五”規劃：漳州市人民政府推出 5000 萬千瓦的海上風電大基地開發方案。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16河北河北133.8+唐山市海上風電發展規劃（2022-2035

47、年）：到 2025 年累計開工海上風電項目 300 萬千瓦，到 2030 年海上風電裝機容量達到 1300 萬千瓦以上。天津天津0.90.9天津市可再生能源發展“十四五”規劃：加快推進遠海 90 萬千瓦海上風電項目。遼寧遼寧4.13.75遼寧省“十四五”能源發展規劃：到 2025 年力爭海上風電并網裝機容量達到 405 萬千瓦。上海上海1.81.1+上海市資源節約和循環經濟發展“十四五”規劃：加快奉賢、南匯、金山等地區海上風電基地建設，力爭新增風電裝機 180 萬千瓦；積極推進百萬千瓦級深遠海風電示范試點。合計合計274.3274.35 56.52+6.52+資料來源:各省市政府官網，國信證券

48、經濟研究所整理圖18：中國平價海上風電競配情況（截至 2023 年 8 月）資料來源：各省市政府網站，國信證券經濟研究所整理20232023 年下半年各省加速海風建設年下半年各省加速海風建設。2023 年上半年受重大海風項目開工進度推遲影響，行業交付量保持平穩態勢，2023 年下半年以來江蘇、浙江、廣西、山東以及廣東等多地海風在核準、招標各方面均有進展，如 9 月江蘇三峽大豐 800MW 項目開啟招標，計劃 10 月 15 日開工；國信大豐 850MW 用海使用權公示；江蘇 5 個深遠海海上風電項目合計 5.8GW 開啟前期工作；江蘇龍源射陽 100 萬千瓦海上風電項目獲核準批復；廣東青州六項

49、目提交用海審批有望年內開工，明陽 500MW 獲核準；廣西欽州 900MW 獲核準，浙江舟山 1.4GW 獲核準。預計年底前各省招標、開工有望加速集中釋放。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17表5：2023 年 1-8 月海纜招標不完全統計中標時間中標時間省份省份項目名稱項目名稱海纜規格海纜規格類型類型裝機容量裝機容量（MWMW）并網并網Jan-23廣東中廣核惠州港口二 PA220kV 3X630mm2送出纜4502023EJan-23廣東國電投湛江徐聞海上風電擴容項目220kV 3X1000mm2送出纜3002023EJan-23廣東國電投湛江徐聞海上風電

50、擴容項目66kV陣列纜3002023EMar-23山東華能山東半島北 BW 場址220kV 3X630mm2送出纜5102023EMar-23山東華能山東半島北 BW 場址220kV 3X630mm2送出纜5102023EMar-23山東華能山東半島北 BW 場址35kV陣列纜5102023EMar-23廣東中廣核惠州港口二 PB66kV陣列纜3002024EApr-23山東國華投資山東半島南 U2 場址220kV 3X1000mm2送出纜6002023EApr-23山東國華投資山東半島南 U2 場址35kV陣列纜6002023EApr-23山東三峽山東牟平 BDB6#一期220kV 3100

51、0mm2送出纜3062023EApr-23山東三峽山東牟平 BDB6#一期35kV陣列纜3062023EApr-23山東國電山東半島南海上風電基地 U 場址一期220kV 3630mm2送出纜4502023EApr-23山東國電山東半島南海上風電基地 U 場址一期66kV陣列纜4502023EApr-23山東國電山東半島南海上風電基地 U 場址一期220kV 3630mm2送出纜4502023EApr-23山東國電山東半島南海上風電基地 U 場址一期66kV陣列纜4502023EMay-23浙江華能岱山 1 號220kV 31000mm2送出纜3062023EMay-23浙江華能岱山 1 號3

52、5kV陣列纜3062023EMay-23海南龍源電力海南東方 CZ8 場址220kV 3630mm2送出纜5002023EMay-23海南龍源電力海南東方 CZ8 場址66kV陣列纜5002023EMay-23廣西中電建廣西防城港海上風電示范項目A場址220kV 3630mm2送出纜7002023EMay-23廣西中電建廣西防城港海上風電示范項目A場址（標段一）66kV陣列纜7002023EJun-23海南華能臨高海上風電項目220kV 31000mm2送出纜6002025EJun-23海南華能臨高海上風電項目66kV陣列纜6002025EJul-23天津三峽天津南港海上風電示范項目220kV

53、 3500mm2送出纜2042024EJul-23天津三峽天津南港海上風電示范項目35kV陣列纜2042024EJul-23山東國電山東分公司海衛半島南 U 場址220kV 3630mm2送出纜4502023EJul-23山東國電山東分公司海衛半島南 U 場址66kV陣列纜4502023EJul-23遼寧大連市莊河海上風電場址項目220kV 3630mm2送出纜2502023EJul-23遼寧大連市莊河海上風電場址項目35kV陣列纜2502023EAug-23江蘇三峽江蘇大豐 800MW 海上風電項目220kV 31000mm2送出纜8002024EAug-23江蘇220kV 3500mm2送

54、出纜2024EAug-23江蘇送出纜2024EAug-23江蘇35kV陣列纜2024E資料來源:采招網，國信證券經濟研究所整理海外：海纜市場規模起量，歐洲高端市場潛力巨大海外：海纜市場規模起量，歐洲高端市場潛力巨大全球海風裝機起量，歐洲成為第二大主流市場。全球海風裝機起量，歐洲成為第二大主流市場。根據全球風能理事會(GWEC)數據顯示，全球海上風電新增裝機量預計將從 2022 年的 8.8GW 增長到 2027 年的33.6GW，CAGR30.8%。其中歐洲由于海洋資源十分豐富，波羅的海、北海、地中海及黑海區域海風項目集中，成為除亞洲市場外全球海風第二大主流市場。根據GWEC 的不完全統計，歐

55、洲的海風潛在開發量接近 8TW，截止 2022 年，歐洲海上風電裝機總容量僅達 30.3GW，開發量不到 0.4%，潛力巨大。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖19：全球分區域海上風電裝機量及預測資料來源：GWEC，國信證券經濟研究所整理歐洲歐洲 20302030 年可再生能源發電目標提高至年可再生能源發電目標提高至 42.5%42.5%，各國制訂宏偉海風目標各國制訂宏偉海風目標。新冠疫情、極端天氣以及俄烏戰爭的影響加速了歐洲的能源轉型之路。2023 年 9 月 25日，歐洲議會批準了最近的可再生能源指令，將到 2030 年歐洲的可再生能源發電份額從 3

56、2%提高到 42.5%，并鼓勵歐盟成員國努力實現 45%的更高目標，該指令將推動該地區在 2030 年底前將風電和光伏裝機容量提高兩倍，將進一步帶動海上風電景氣度。2022 年以來歐洲各國開始制訂海上風電發展規劃，其中丹麥政府將 2030 年海上風電的發展目標將從 8.9GW 提高到 12.9GW，德國計劃在 2030 年海上風電裝機量達到 30GW，到 2045 年至少達到 70GW；英國計劃在 2030 年前達到50GW 海上風電裝機量。截至 2022 年，歐洲各國累計海風裝機量為 30.27GW，2030年總體規劃目標達 150GW，復合增長率達 22.15%。海纜單海纜單 GWGW 價

57、值量顯著提升價值量顯著提升，歐洲高端市場潛力巨大歐洲高端市場潛力巨大。歐洲的高壓海纜市場具有巨大的增長潛力。荷蘭 IJmuiden Ver Beta,Gamma and Nederwiek 2 海上風電項目群主纜采用 525kV 直流海纜，根據 NKT 在手訂單情況測算，該項目海纜單 GW 價值量達 3.33 億歐元。隨著海風開發朝著規?；吧钸h海趨勢發展，高端海纜有望表6：歐洲各國海上風電規劃（GW）國家國家/地區地區20222022 年新增裝機量年新增裝機量截至截至 20222022 年累計年累計20302030 年規劃目標年規劃目標2022-20302022-2030 CAGRCAGR歐

58、洲歐洲歐盟 27 國2.4630.27150.0022.15%其中：成熟的歐洲市場其中：成熟的歐洲市場丹麥0.002.3112.9024.00%德國0.348.0630.0017.86%荷蘭0.372.8311.5019.16%比利時0.002.2610.6021.30%英國1.1813.9250.0017.33%合計合計1.891.8929.3729.37115.00115.0018.60%18.60%其中：新興歐洲市場其中：新興歐洲市場法國0.480.487.0039.72%挪威0.060.0712.0091.63%愛爾蘭0.000.037.00102.25%波蘭0.000.005.90-

59、西班牙0.000.013.00122.47%合計合計0.540.540.580.5834.9034.9066.96%66.96%資料來源:WindEurope，各國家/地區政府官網，國信證券經濟研究所整理 注：統計截至 2023 年 8 月請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19實現市場規模與盈利能力雙贏。行業發展趨勢行業發展趨勢：海風加速深遠化，漂浮式：海風加速深遠化，漂浮式+海上油氣海上油氣未來可期未來可期遠?；h?；?、高壓化高壓化、高價值量是產業趨勢高價值量是產業趨勢。據統計，2022 年海上風電海纜系統部分中標項目中電壓等級為 35kV+220kV 配置

60、的項目占總訂單金額比例超 70%，離岸距離超過30km的項目占總訂單金額比例超50%，整體海纜系統單位價值量約為11-12億元/GW。我們認為隨著近海資源開發量減少以及海上風機單機容量增加，后續海纜系統將朝遠?；?、高壓化趨勢發展，海纜系統價值量有望實現增長。表8：2022 年中國部分海纜中標項目項目項目離岸距離離岸距離(km)(km)風電場規模風電場規模(MW)(MW)電壓等級電壓等級(kV)(kV)價值量價值量(億元億元/GW)/GW)華潤電力蒼南 1#海上風電項目海纜采購及敷設項目25400220+3512.90國家電投揭陽神泉二海上風電項目海纜供貨、敷設及附件安裝工程20-2550222

61、0+6613.98粵電陽江青洲一、二海上風電場項目 EPC 總承包工程 66kV 海纜及敷設工程(A 標段)50-551000500+6622.68明陽陽江青洲四海上風電場項目海纜采購及敷設工程61500220+3527.51資料來源:采招網，國信證券經濟研究所整理漂浮式海上風電漂浮式海上風電 20252025 年有望開啟商業化進程，動態海纜需求量提升年有望開啟商業化進程，動態海纜需求量提升。隨著水深增加，固定式風電的建設成本會陡然呈指數性增長，而漂浮式裝備對水深不敏感，成本升高是一個緩慢的、線性的變化過程，所以深遠海應用場景更適合發展漂浮式風電。根據 GWEC 全球漂浮式風電項目數據庫的信息

62、，漂浮式海上風電在 2025年將會有大的發展，屆時將有四個 150-200 MW 規模的項目并網，在 2030 年之前將全面實現商業化，同時全球累計漂浮式海上風電裝機可達到 18.9GW，其中歐洲為最大市場，占比約 58%，隨后為亞洲和北美洲，占比分別為 29%和 13%。我國 “十四五”可再生能源發展規劃已明確提出，力爭“十四五”期間開工建設中國首個漂浮式商業化海上風電項目，并在資源和建設條件好的區域啟動一批百萬千瓦級深遠海海上風電示范工程。中國漂浮式海上風電也有望在此基礎上，向實現漂浮式海上風電進入規?；?、商業開發階段邁進。表7：NKT 2020-2023 年 1H 海上風電在手訂單具體產

63、品情況風場風場項目項目風場風場位置位置風場規模風場規模（GWGW）海纜海纜方案方案離岸距離離岸距離（公里）（公里）電纜長度電纜長度（公里）（公里）中標價格中標價格（億歐元）（億歐元）單單 G GW W 海纜收入海纜收入（億歐元）（億歐元）并網并網時間時間Borssele Beta荷蘭0.70220kV 交流-1380.91.292021Triton Knoll英國0.86220kV 交流32-1.21.342021Moray East英國0.95220kV 交流221751.51.582021Hornsea 2英國1.40220kV 交流891961.451.042022OstWind 2德國

64、0.75220kV 交流4026534.002022Dogger Bank A&B英國2.40320kV 直流130-1904103.61.502023BorWin5德國0.90320kV 直流1202302.52.782025Dogger Bank C英國1.20320kV 直流130-1902702.82.332026Baltic Power丹麥1.20240kV 交流231301.21.002026East Anglia Three英國1.40320kV 直流692502.51.792026Hornsea 3英國2.85320kV 直流16017051.752027IJmuiden Ve

65、r Beta,Gammaand Nederwiek 2荷蘭6.00525kV 直流-2000203.332028-2030資料來源:公司年報，公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20圖20：Equinor 規劃的漂浮式海上風電成本下降曲線圖21：2020-2030E 全球漂浮式海風裝機容量（MW）資料來源：Equinor，國信證券經濟研究所整理資料來源：GWEC，國信證券經濟研究所整理海上油氣開發成為保障能源安全關鍵舉措，催生臍帶纜需求海上油氣開發成為保障能源安全關鍵舉措，催生臍帶纜需求。根據 IEA 數據，全球海洋石油和天然氣的

66、探明率僅 24%和 31%，尚處于勘探早期階段。根據第三次全國油氣資源評價結果，我國海洋石油資源量為 246 億噸，占全國石油資源總量的 23%；海洋天然氣資源量為 16 萬億立方米，占總量的 30%，開采空間巨大。加碼開發海洋油氣資源勢在必行，為水下生產系統提供電力、信號控制、液壓和化學藥劑、油氣輸送的海洋油氣用臍帶纜在海洋油氣開發領域的作用舉足輕重，需求有望穩定提升。海纜海纜行業空間行業空間測算：測算：20252025 年全球海纜市場規模超年全球海纜市場規模超 120120 億美元億美元中國海纜新增市場規模：中國海纜新增市場規模：裝機規模：根據 GWEC 數據，預計 2023-2025 年

67、中國海上風電新增裝機規模為8/12/14GW；海風造價成本：根據中國可再生能源發展報告 2022數據，2021 年海上風電造價達 185 億/GW-235 億/GW，我們取平均值 210 億/GW。2021 年底海上風電集中并網后，項目單位 GW 造價顯著下降。綜合考慮不同省份海域建設條件差異，2022年海上風電項目造價約為 115 億元/GW。2023 年以來海上風機以及海纜中標價格同比有所下降，我們預測 2023 年海上風電造價同比下滑 5%。隨著 2024-2025 年加快海風建設以及深遠海的發展，我們預計海上風電造價將保持平穩；海纜費用占比：根據 CNKI，2022，海上風電項目全壽命

68、周期的成本構成及其敏感性分析，2022 年中國海纜系統費用占海上風電建設成本的 9-10%?？紤]到海纜市場目前供給較為充分，我們預計，2023-2025 年中國海纜費用占建設成本比重將保持穩定。綜上，我們預計 2023-2025 年中國海纜市場規模為 87.0/130.6/152.3 億元，同比49.8%/50.0%/16.7%。全球海纜新增市場規模：全球海纜新增市場規模：裝機規模：根據 GWEC 數據，預計 2023-2025 年全球海上風電新增裝機規模為15.5/17.4/25.7GW；請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21海風造價成本：根據國際可再生能源

69、署（IRENA）數據，2021 年全球海上風電裝機成本為 30.52 億元/GW，2022 年由于中國在新增產能和新市場項目投產中所占份額的下降，導致全球海上風電裝機成本增長到 34.61 億元/GW。由于中國海風裝機量占全球比例超 40%,我們預計 2023-2025 年全球海風裝機成本變化趨勢與中國基本保持一致。海纜費用占比：根據 NREL 數據，2021 年海外海纜費用占建設成本的 18%。由于國外海纜技術較為成熟，且以遠海和深海作為主要應用場景，單體造價較高，因此我們預計未來全球海纜費用占建設成本比重呈小幅下降趨勢。綜上，我們預計 2023-2025 年全球海纜市場規模為 80.9/8

70、8.5/126.5 億美元，同比 56.9%/9.3%/42.9%。海纜海纜行業行業競爭格局：國內市場供給充分，海外產能較為緊張競爭格局：國內市場供給充分，海外產能較為緊張國內海纜市場國內海纜市場：CR3CR3 市占率高達市占率高達 85%85%，中天科技在手訂單行業領先中天科技在手訂單行業領先。據 2022 年訂單量統計，東方電纜海纜市占率 40.77%，在手訂單 59 億元，位列行業第一，其后分別為亨通光電（22.60%）及中天科技（21.28%），CR3 市占率達 85%。根據各公司 2023 年中期報告，截至 2023 年 8 月 28 日，中天科技海洋業務在手訂單為86 億元，其中海

71、纜業務至少為 68.8 億元；截至 2023 年 7 月底，東方電纜海洋業務在手訂單為 52.87 億元，其中海纜系統 39.16 億元，海洋工程 13.71 億元，中天科技訂單量位于行業領先。海纜毛利率較高，中天科技以及東方電纜海纜業務毛利率超海纜毛利率較高，中天科技以及東方電纜海纜業務毛利率超 43%43%。海纜具有較高的技術壁壘，進入難度相對較高，隨著海上風電建設進一步向深海延伸，海纜的技術要求和價值量進一步提升。表9：2021-2025 年全球及全國海纜新增市場規模測算2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E中國海上風電新增裝

72、機量(GW)16.95.18.012.014.0中國海上風電建設成本單價(億元/GW)210.0115.0108.8108.8108.8中國海上風電新增市場規模(億元)3549.0581.0870.41305.61523.2海纜費用占建設成本比重(%)10.0%10.0%10.0%10.0%10.0%海纜建設成本(億元/GW)21.011.510.910.910.9中國海纜市場規模中國海纜市場規模(億元億元)354.958.187.0130.6152.3YoY(%）-83.6%49.8%50.0%16.7%全球海上風電新增裝機量(GW)21.18.815.517.425.7全球海上風電建設成本

73、單價(億美元/GW)30.5234.632.732.732.7全球海上風電新增市場規模(億美元)644.3303.5505.9570.7843.0海纜費用占建設成本比重(%)18.0%17.0%16.0%15.5%15.0%海纜建設成本(億美元/GW)5.55.95.25.14.9全球海纜市場規模全球海纜市場規模(億美元億美元)116.051.680.988.5126.5YoY(%）-55.5%56.9%9.3%42.9%資料來源:GWEC，IRENA，國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22圖22：海纜可比公司營收對比（億元）圖23

74、：海纜可比公司毛利率對比資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理國內各廠商積極擴產，預計未來行業供給較為充分。國內各廠商積極擴產，預計未來行業供給較為充分。根據我們統計，國內前 8 家海纜公司 2023/2025 年的產能預計為 275/大于 460 億元。根據我們測算，國內2023/2025 年海纜市場規模預計為 87.0/195.8 億元，預計未來 2 年內國內海纜行業供給較為充分，為后續海風建設做準備。歐洲海纜市場歐洲海纜市場：三大龍頭訂單飽滿三大龍頭訂單飽滿，高端海纜產能緊缺高端海纜產能緊缺。普睿司曼普睿司曼（PrysmianPrysmian

75、）、耐克森耐克森（NexansNexans）、NKTNKT 是歐洲的三大海纜企業是歐洲的三大海纜企業。根據我們不完全統計，歐洲三大海纜龍頭截至 2023 年上半年的在手訂單合計超過 100GW。截至 1Q23 的Prysmian 海纜在手訂單、NKT 高壓纜在手訂單規模均已較 2022 年底在手訂單量增長 50%左右，2022 年底 Prysmian 海纜在手訂單規模已覆蓋當年海纜收入的 2.8倍，Nexans 在 2022 年年報披露公司 2 個高壓纜生產基地 2023 年產能已完全鋪滿，2023-2025 年整體產能利用率已達到 90%左右。多數海外擴產產能自 2025 年起陸續投放市場，

76、歐洲高端海風市場供不應求，為中國企業預留接近 40GW 的空間。表10：各企業海纜累計產能規劃及預測（億元）公司公司2022Y2022Y2023E2023E2025E2025E中天科技中天科技6070100 億東方電纜東方電纜6075100 億亨通光電亨通光電4055大于 85 億起帆電纜起帆電纜202050-70寶勝股份寶勝股份2020不確定漢纜股份漢纜股份2020不確定太陽電纜太陽電纜-1535遠東股份遠東股份-50總計總計220220275275大于大于 460460 億億資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23圖

77、24：Nexans2023-2025 年產能情況（建廠）資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理中天科技中天科技+東方電纜東方電纜突破歐洲市場。突破歐洲市場。2022 年以來國內頭部海纜制造企業已陸續開始實現海外訂單突破，其中中天科技在手訂單領先，陸續中標波蘭 Balltica 2海上風電項目 275kV 主纜以及德國波羅的海 Gennaker 海上風電項目 220kV 海纜，項目價值量折合人民幣超過 35 億元。整體來看，考慮到歐洲海風中長期景氣向上的高確定性以及國內海纜研發制造技術持續的示范實驗迭代，我們預計國內頭部海纜制造企業有望憑借此輪歐洲海風需求快速增長的窗口期較快實現海纜訂單的繼

78、續兌現?？紤]到國內優質海纜產能正在積極突破海外海風市場，以及歐洲供應端已經呈現產能緊缺的狀態，我們預計 2023/2027 年國產海纜供應海外需求比例提升至5%/20%；出口海纜單體價值量有望向歐洲本土供應商中標價靠攏，我們預計2023/2027 年出口單 GW 海纜價值量提升至 22/34 億元；對應出口價值量將實現表11：歐洲三大海纜企業相關介紹公司公司海纜相關業務介紹海纜相關業務介紹20222022 年營收年營收(億歐元億歐元)20222022 年海纜相關業務營收年海纜相關業務營收(億歐元億歐元)普睿司曼(Prysmian)集團海風海纜業務主要包括高壓地下、海底電力、海底電信和海上專業的

79、高科技產品。集團的電纜鋪設船包括 the Giulioerne、the Cable Enterprise、theUlisse 和 the Leonardo da Vinci。集團為各國海上風電場提供陣列海纜與高壓送出海纜產品與服務。160.67(+26.2%)21.61(+35.6%)耐克森(Nexans)公司的Generation&Transmission(原 High Voltage&Projects)部門為風能、太陽能、水力、核能等發電提供連接傳輸能源的高壓電纜和服務，該部門 2022 年擁有 4 個生產基地，2 艘電纜施工船。67.45(+11.4%)8.97(+12.7%)NKT公司

80、的“Solutions”部門專注于海上和陸上電力傳輸的高壓電纜解決方案，提供定制的端到端交鑰匙解決方案；Service&Accessories部門提供海上和陸上電力電纜服務，并提供橫跨中高壓類別的電力電纜產品。14.47(+14.6%)9.48(+12.1%)資料來源:各公司年報，國信證券經濟研究所整理注：Prysmian 海纜相關業務為“Projects”；Nexans 海纜相關業務為“Generation&Transmission”；NKT 海纜相關業務為“Solutions”和 Service&Accessories，口徑為 std.metal prices。表12：2022 年以來我國

81、海纜企業參與海外風電項目中標情況（不完全）中標時間中標時間中標廠商中標廠商地區地區項目名稱項目名稱海纜電壓海纜電壓中標價格（億元）中標價格（億元）2022-03東方電纜荷蘭Hollandse Kust West220kV5.32022-11東方電纜蘇格蘭Pentland Firth East 項目35kV12023-05中天科技丹麥丹麥 Baltica 2 海上風電項目（B 包）275kV12.092023-05東方電纜丹麥丹麥 Baltica 2 海上風電項目（B 包）66kV3.52023-08中天科技德國德國波羅的海 Gennaker 海上風電項目220kV3 億歐元資料來源:各公司公告

82、，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告245.7 億元/73.5 億元，2022-2025 年 CAGR 高達 143.9%，出口復合增速大幅高于國內海纜需求增速。海洋工程：海纜需求增加帶動海纜安裝敷設市場同步增長海洋工程：海纜需求增加帶動海纜安裝敷設市場同步增長海洋工程在風電成本構成中占比接近海洋工程在風電成本構成中占比接近 30%30%，具備整包能力的企業更具競爭力。，具備整包能力的企業更具競爭力。根據海上風電項目全壽命周期的成本構成及其敏感性分析論文測算，2022 年我國海上風電場初始建設成本構成中，江浙地區/閩粵地區基礎及施工占比為

83、24%/33%，相比之下海纜成本占比為 11%/9%。隨著海上風電建設向更加專業化發展，開發商傾向于將海纜制造、敷設打包招標，對于行業內具備總包能力的企業來說，海纜敷設工程越來越成為其重要的利潤增長點，具備整包能力的海底電纜企業也在中標項目過程中將更具競爭力。圖25：2022 年我國江浙地區海上風電場初始建設成本構成占比圖26：2022 年我國閩粵地區海上風電場初始建設成本構成占比資料來源:CNKI，2022,海上風電項目全壽命周期的成本構成及其敏感性分析，國信證券經濟研究所整理預測資料來源:CNKI，2022,海上風電項目全壽命周期的成本構成及其敏感性分析，國信證券經濟研究所整理預測 注：閩

84、粵地區多以 6MVV 及以上風電機組為主，閩粵地區部分嵌巖河床的施工成本較高海纜需求增加帶動海纜安裝敷設市場同步增長。海纜需求增加帶動海纜安裝敷設市場同步增長。根據東方電纜公告，截至 2022年底，海底電纜敷設專用設備-電纜敷設船在我國近 60 艘，其中具有 220kV 海纜敷設能力的敷設船約 30 艘。未來隨著海上風電場的數量不斷增加，風機功率日益增大，且海上風電場選址越來越推向深遠海，這些因素將加大對于更大長度、更大容量、更高電壓等級海底電纜的需求，而目前具備這類海纜敷設施工船只數量較少。表13：2022-2027 年我國海纜出口價值量預測2022A2022A2023E2023E2024E

85、2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E歐洲海上風電新增裝機(GW）2.55.12.96.59.610.8國內出口海外比例3%5%7%10%15%20%單 GW 海纜價值量(億元)182226303234海上風電海纜出口價值量海上風電海纜出口價值量(億元億元)1.41.45.75.75.35.319.619.646.146.173.573.5資料來源:GWEC，采招網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25光通信光通信：數字中國加速發展數字中國加速發展，光纖光纜景氣度光纖光纜景氣度持續持續行業復盤：光纖光纜周

86、期較強，低谷已過，當前處于景氣高企狀行業復盤：光纖光纜周期較強，低谷已過，當前處于景氣高企狀態態2009-2012009-2017 7 年年：3G/4G3G/4G 建設疊加建設疊加 FTTHFTTH 滲透率提升滲透率提升，光纖光纜需求持續上升光纖光纜需求持續上升。需求需求側：側：2009-2013 年 3G 建設疊加 FTTH 普及，2014-2017 年“寬帶中國”政策外加4G 建設，持續帶動光纖光纜需求提升。根據 CRU 數據顯示，我國光纜需求量從2009 年 0.7 億芯公里增長至 17 年 2.54 億芯公里，年均復合增長率達 17.47%。供供給側：給側：2009-2015 年，在需

87、求的刺激下，國內廠商紛紛開啟擴產，根據國家統計局數據顯示，我國光纜產量從 2009 年 0.8 億芯公里增長至 15 年 3.5 億芯公里，年均復合增長率高達 26.75%，遠超需求。2015 年開始我國對產于印度、美國、日本的光纖預制棒征收反傾銷稅，一方面促進遏制了海外的低價涌入，另一方面也消耗了國內過剩的產能。由于光纖預制棒供給不足，國內光纖光纜價格均大幅上漲，光纖光纜量價齊升，國內廠商紛紛開啟新一輪擴產。2012018 8-20-201919 年：年：4G/FTTH4G/FTTH 基本建設完成而基本建設完成而 5G5G 處于初期，供需失衡行業被迫出清處于初期，供需失衡行業被迫出清。需求側

88、需求側：FTTH 滲透率幾近飽和，4G 建設基本完成，5G 建設尚處于初期階段，2018年下半年開始光纖光纜需求疲軟，2019 年光纜需求量同比下降 14.0%。供給側：此前廠商產能的擴張在這一階段集中釋放，導致供需嚴重失衡。中國移動普纜招標均價從 2018 年約 130.4 元/芯公里降至 2019 年 58.3 元/芯公里，價格腰斬，2020 年中國移動光纜集采價格進一步降至 42.45 元/芯公里，接近廠商成本價，行業龍頭營收受挫，中小廠商逐步出清。2020-20222020-2022 年：年：5G5G 和數據中心應用逐步落地，光纖光纜景氣度回升。和數據中心應用逐步落地，光纖光纜景氣度回

89、升。2021 年到2022 年三大運營商的光纜采集回暖，量價回升釋放積極信號。根據 CRU，2022 年需求回升至 2.55 億芯公里，達到 2017 年的巔峰狀態。后期疊加 5G 建設和數據中心應用逐步落地，光纖光纜有望開啟新一輪景氣周期。圖27：2009-2022 年中國光纖光纜需求量、產量及中國移動普通光纜采集均價資料來源：CRU，中商情報網，國家統計局，億渡數據，國信證券經濟研究所整理國內光纖光纜國內光纖光纜未來發展未來發展主要驅動力主要驅動力請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26以 IP 為核心協議的分組交換網絡，分為骨干層、匯聚層和接入層。接入層以

90、 5G基站、數據中心、東數西算等為代表的項目建設都會帶動骨干層光纖光纜需求量的提升，接下來我們將從接入層入手，分析光纖光纜未來發展主要驅動力。圖28：5G 承載網的目標網絡結構資料來源：華為業務網站，國信證券經濟研究所整理動力一：國內動力一：國內 5G5G 基站建設加速推進，刺激光纖光纜需求提升基站建設加速推進，刺激光纖光纜需求提升國內國內 5G5G 基站建設加速推進，光纖光纜需求提升?；窘ㄔO加速推進，光纖光纜需求提升。根據工信部數據，2022 年我國新建約 89 萬 5G 基站，累計開通 23 萬站。2023 年 6 月中國移動規劃采購 5G 基站49.96 萬站，8 月中國聯通規劃采購

91、5G 設備 69 萬站。今年兩會工信部領導提出全年規劃新建 5G 基站 60 萬站，而截至 23H1，全年已新建基站 55 萬站，超預期目標 90%。綜合移動、電信、聯通 5G 基站建設規模，我們預計今年全年 5G 基站建設有望達到 99 萬站，有望推動光纖光纜行業發展。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27圖29：2019-2023 年中國 5G 基站新建數量、總數及預測資料來源：工信部，國信證券經濟研究所整理和預測動力二：算力需求集中爆發和動力二：算力需求集中爆發和“東數西算東數西算”的推進，拉動光纖光纜需求量提升的推進，拉動光纖光纜需求量提升算力需求集中

92、爆發和算力需求集中爆發和“東數西算東數西算”的推進的推進，拉動光纖光纜需求量提升拉動光纖光纜需求量提升。數據中心是數字經濟的核心基礎設施，隨著人工智能、物聯網等技術的發展，數據中心面臨著規模擴張和性能提升的雙重需求。據中國信通院預測，2023 年我國數據中心服務器總量將達到 1400 萬臺，同比增長 12.9%。數據中心內部和外部的連接都需要使用大量的光纖光纜和光模塊。2023 年我國數據中心將消耗約 1.1 億芯公里的光纖光纜。同時，AI 大模型引爆算力需求，智算中心成未來數據中心進化方向。智算中心是一種基于人工智能理論，提供人工智能應用所需的算力服務、數據服務和算法服務的公共算力基礎設施。

93、受益于下游算力的需求爆發，政府、運營商、互聯網企業等積極布局智算中心，有望進一步拉動光纖光纜景氣度。東數西算是指將東部地區產生的海量數據通過高速網絡傳輸到西部地區進行存儲和計算處理，以解決東部地區土地資源緊張和電力成本高昂等問題。該項目是國家“十四五”規劃的重點工程，也是數字中國建設的重要舉措。截至 2023 年 3月，“東數西算”工程的 8 個國家算力樞紐節點建設已全部開工，在已經開工的8 個國家算力樞紐中，2023 年新開工的數據中心項目近 70 個，“東數西算”工程從系統布局進入全面建設階段。根據尚普咨詢集團，2023 年全年東數西算工程將消耗約 0.8 億芯公里的光纖光纜。表14：政府

94、主導的智算中心（不完全統計）名稱名稱地點地點建設內容建設內容建設進展建設進展長沙 5A 級智能計算中心長沙基于”1+N“平臺建設模式，采用浸沒式相變液冷技術和冷板式冷卻技術，PUE 僅為 1.04投入運營南京智能計算中心南京AI 計算能力達每秒 80 億億次投入運營太湖量子智算中心無錫采用”量子+經典“混合智算中心集群架構，大幅提升算力性能投入運營寧波人工智能超算中心寧波100P(FP16)半精度人工智能算力、5P(FP64)雙精度高性能計算算力投入運營杭州人工智能計算中心杭州一期機房占地 2000 平方米，建設規模為 40P Flops 算力投入運營廣州人工智能公共算力中心廣州一期規劃建設

95、100P 人工智能算力，未來五年則規劃達到 1000P投入運營成都智算中心成都算力達到 300P Flops FP16投入運營沈陽人工智能計算中心沈陽項目一期建設規模 100P Flops 算力，后期規劃擴容至 300P Flops投入運營中原人工智能計算中心許昌項目整體規劃為 300P AI 算力，總投資 15 億元，分兩期建設投入運營哈爾濱人工智能先進計算中心哈爾濱項目投資 4.3 億元，一期運算速度每秒 5500 萬億次投入運營武漢人工智能計算中心武漢一期建設內容包括100PAI算力+4PHPC算力以及215PAI+8PHPC總規模的配套基礎設施，二期擴容 100PAI 算力二期完工京津

96、冀大數據智能算力中心天津包括 12 棟數據中心和 4 棟動力中心及 1 棟生產指揮調度中心一期完工請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28動力三：移動互聯網動力三：移動互聯網接入流量接入流量保持中高速增長，保持中高速增長，為光纖光纜為光纖光纜提供長期增長動能提供長期增長動能移動互聯網移動互聯網接入流量接入流量保持中高保持中高速增長速增長，數據流量數據流量需求提供需求提供長期增長動能長期增長動能。移動互聯網的流量快速發展的周期始于 2013 年，隨著移動電話的普及、移動網絡升級流量迎來快速增長。2018 年，移動支付/出行/視頻直播等應用場景快速普及，移動互聯網接

97、入流量增速創下新高（同比+189%）。2022 年，5G 應用導致數據流量大幅提升，對數據傳輸效率有更高要求。根據工信部數據，2015-2022 年移動互聯網接入流量由 246 億 GB 增長至 2618 億 GB，復合增速為 60.5%。我們認為在數字經濟、東數西算、5G 建設等需求催化下，數據流量仍將為光纖光纜需求提供長期增長動能。圖30：2017-2022 年移動互聯網接入流量及同比增速資料來源：GWEC，國信證券經濟研究所整理動力四：動力四：FTTH/BFTTH/B 滲透率較低滲透率較低+積極發展積極發展 5G5G 建設，海外市場空間廣闊建設，海外市場空間廣闊FTTH/BFTTH/B

98、滲透率較低滲透率較低+積極發展積極發展 5G5G 建設，海外市場空間廣闊建設，海外市場空間廣闊。根據 FTTH 歐洲理事會的數據顯示，截至 2022 年 9 月，歐盟 27 國和英國的 FTTH/B 普及率約為 52.8%（相比之下中國普及率達到 89.4%）。歐盟委員的目標是到 2030 年為所有歐盟家庭提供 1Gbps 覆蓋，這將進一步推動 FTTH 的發展。除歐洲外，美洲、非洲、中東和亞洲等地區的國家也紛紛制訂 5G 和寬帶計劃，有望帶動光纖光纜需求量。天津人工智能計算中心天津總建筑面積 1.57 萬平方米，總投資約 12.7 億元人民幣，可提供 300P 人工智能算力系統一期完工河北人

99、工智能計算中心河北該項目總投資 5.9 億元，規劃建設 100P 計算能力一期完工吳淞江智能計算中心昆山占地面積 89.83 畝，建設總面積 21 萬平方米，建成后將重點引進中科寒武紀等領先的智能計算企業一期建設北京數字經濟算力中心北京1000P Flops 以上的人工智能算力平臺規劃階段淮海智算中心宿州總體投資 10 億元，全面建成后智能算力性能可達 30 億億次/秒建設階段資料來源:IDC 圈，新華財經，環球網，國信證券經濟研究所整理表15：海外地區 5G 及寬帶計劃地區地區國家國家政策和投資政策和投資歐洲歐洲英國英國計劃投入 50 億英鎊用來支持千兆寬帶的部署：運營商 G.Network

100、 募集超過 13 億美元以擴大其在倫敦的“全光纖”部署；運營商 Airband 斥資 1 億英鎊加速英國農村 FTTP 發展；西班牙電信 Telefonica 計劃在未來將其在英國的合資運營商網絡升級為光纖到戶；運營商 Truespeed 斬獲 1 億英鎊融資，加快在英格蘭光纖網絡部署。德國德國電信宣布力爭在 2024 年實現 1000 萬家庭光纖入戶，至 2030 年使德國家庭全部實現光纖入戶；沃達豐擬向一德國光纖合資企業投資 100 億歐元，以在該國現有的有線網絡之外建立 FTTH 網絡。法國法國將國內光纖網絡 THD 項目部署的資金增加到 35.7 億歐元，提供 5.7 億歐元的額外資金

101、，用于在農村地區部署光纖，其中 4.2 億歐元將分配給尚未得到政府補貼的公共網絡。西班牙西班牙將投資 43 億歐元的公共資金，用來促進連接數字基礎設施和 5G 技術的發展。與此同時，預計運營商投資約請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29量價回暖，國內光纖光纜市場景氣度提升。量價回暖，國內光纖光纜市場景氣度提升。根據 CRU 測算，國內光纖光纜的總需求量整體增速有望企穩回升，預期 2023 年國內光纖光纜需求總量有望從 2.63 億芯公里，增長至 2026 年的 2.93 億芯公里。圖31：2023-2026 年國內光纜需求量預測（億芯公里）資料來源：CRU，國

102、信證券經濟研究所整理競爭格局競爭格局：光纖光纜行業頭部份額集中光纖光纜行業頭部份額集中，中國企業占據全球中國企業占據全球 TOP1TOP10 0半壁江山半壁江山目前，全球光纖光纜行業市場呈現高度集中化。根據網絡電信信息研究院的數據顯示，在全球范圍內，TOP10 企業的市場份額從基本維持在 86%以上，我國共有 5家企業位居全球光纖光纜前十大廠家，累計市占率超 40%。240 億歐元，推出 FTTH 和 5G 技術，用于增加光纖連接，井擴大 5G 覆蓋范圍。意大利意大利斥資近 37 億歐元促進千兆寬帶部署，到 2026 年，意大利的 FTTH 要蓋將達到 2600 萬戶。北美北美美國2020 年

103、，美國聯邦通信委員會斥資超 200 億美金建設美國農村寬帶；SDC 資本對運營商 Fatbeam 進行集中于數據中心、網絡/光纖和無線基礎設施的投資；2022 年美國擬斥資 6 億美元發展農村寬帶；Altice USA 宣布到 2025 年底將其網絡覆蓋的三分之二家庭升級到光纖網絡和多千兆位速度，包括些 suddenlink 在農村地區的家庭；美國地方寬帶運營商 Midco 宣布 5 億美元光纖部署計劃，為更多美國中西部家庭帶去 10Gbps 寬帶服務。加拿大2021 年，加拿大斥資 8.263 億加元，為將近 15 萬戶尚未聯網的魁北克家庭提供互聯網服務；運營商 Rogers 擬斥資1.88

104、 億加元部署 FTTP 光纖網絡；加拿大 Bell 宣布在安大略省南部實現 5G 覆蓋。南美南美巴西西班牙電信攜手加拿大的魁北克儲蓄與基地投資公司于巴西達成合作計劃，在巴西圣保羅以外的部分城市部署和運營光纖網絡，并向所有服務提供商提供光纖到戶(FTTH)服務。非洲非洲剛果非洲電信公司 Liquid 和 Facebook 宣布建立合作伙伴關系。將在剛果民主共和國建立一條長途和城域光纖網絡，最終將連接到 2Arica 海纜系統。該網絡將有助于通過陸路連接東非和西非，支持超 3000 萬人的互聯網接入。中東和中東和亞洲亞洲巴基斯坦2020 年，巴基斯坦推出 5.2 萬億盧比投資計劃，涉及光纖、5G

105、等項目。阿聯酋2019 年，阿聯酋的光纖網絡要蓋率超過了新加坡，中國、韓國、中國香港和日本、阿聯酋電信多次斥資用以國內數字轉型、移動和光纖網路升級。伊朗2022 年，伊朗電信部啟動新的光纖到戶大型項目，將給超過 2000 萬戶家庭和企業提供高速固定光纖網絡服務；8 月伊朗信息和通信技術部長表示正在認真推進光纖技術的發展，到本屆政府任期結束時，將向大約 2000 萬伊朗家庭和企業提供光纖要蓋。印度2021 年，印度電信部 DoT 批準 31 項申請，以生產掛鉤激勵(PLI)計劃客義，未來 4.5 年內為印度國產的電信和網絡廠商投資 334.5 億印度盧比；2022 年，印度表示擬重啟一個總價值

106、25 億美元農村光纖項目。新加坡2020 年，新加坡正式確定愛立信與諾基亞為 5G 合作對象，預計到 2025 年將在全國范圍內實現 5G 的獨立部署，并與愛立信和諾基亞建立自己的 5G 網絡系統。馬來西亞2021 年，馬來西亞宣布擬建立一個單一的國家 5G 網絡，未來兩年內將擴展到全國 17 個主要城市。泰國2020 年，泰國積極推進“泰國 4.0”戰略，以 5G 等技術手段開啟經濟轉型，同年籌集 32 億美元用以 5G 頻譜拍賣，以實現 5G 商用。資料來源:觀研天下，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30圖32：2018-2023

107、全球光纖光纜市場集中度-CR10資料來源：網絡電信信息研究院，國信證券經濟研究所整理 注：略過 2022 年圖33：2023 年國內光纖光纜廠商在全球市占率情況廠家名稱廠家名稱全球市占率全球市占率全球份額排名全球份額排名長飛光纖11.3%第二亨通光電8.9%第三中天科技7.9%第六烽火通信7.7%第七富通集團6.1%第九合計合計41.9%41.9%資料來源：網絡電信信息研究院，國信證券經濟研究所整理競爭格局趨于穩定，集采價格企穩。競爭格局趨于穩定，集采價格企穩。以中國移動 2019-2023 年普通光纜產品集采中標結果來看，中標前五家份額總和變化不大，中標名詞變化也不大，競爭格局趨于穩定。集采

108、價格自 2020 年觸底反彈，目前價格企穩。表16：中國移動歷年來普通光纜集采情況20232023 年年20212021 年年20202020 年年20192019 年年時間時間2023 年 6 月 7 日2021 年 9 月 8 日2020 年 6 月 18 日2019 年 2 月 12 日招標名稱招標名稱2023-2024 年普通光纜產品集中采購招標2021-2022 年普通光纜產品集中采購2020-2021年普通光纜產品集中采購2019 年普通光纜產品集中采購采購規模采購規模338.90 萬皮長公里（1.082億芯公里）447.05 萬皮長公里（1.432億芯公里）374.58 萬皮長公

109、里（1.192億芯公里）331.20 萬皮公里（1.05億芯公里）招標內容招標內容光纜中光纖及成纜加工部分光纜中光纖及成纜加工部分光纜中光纖及成纜加工部分光纜中光纖及成纜加工部分項目設置最高投標單價項目設置最高投標單價70.568.868.996.7第一中標人第一中標人長飛光纖，份額 19.36%長飛光纖，份額 19.96%長飛光纖，份額 19.44%烽火通信，份額 22.58%第二中標人第二中標人烽火通信，份額 15.48%富通通信，份額 15.96%杭州富通，份額 15.56%通鼎互聯，份額 18.06%第三中標人第三中標人中天科技，份額中天科技，份額 13.55%13.55%亨通光電，份

110、額 13.97%亨通光電，份額 13.61%中天科技，份額中天科技，份額 15.81%15.81%第四中標人第四中標人亨通光電，份額 11.61%中天科技，份額中天科技，份額 11.97%11.97%天津富通，份額 11.67%亨通光電，份額 13.55%第五中標人第五中標人富通通信，份額 6.25%烽火通信，份額 8.14%烽火通信，份額 9.72%永鼎股份，份額 5.12%前五家份額總和前五家份額總和66.3%66.3%70.0%70.0%70.0%70.0%75.1%75.1%各中標廠商平均單價各中標廠商平均單價/芯芯公里（不含稅，元）公里（不含稅，元）63.5063.5063.9563

111、.9542.4542.4559.0059.00資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31新能源新能源：光儲高景氣，裝機量持續提升光儲高景氣，裝機量持續提升光伏：光伏：20232023 年新增裝機超預期，年新增裝機超預期，20272027 年累計發電量有望翻倍年累計發電量有望翻倍根據 CPIA 數據，2022 年全球新增光伏裝機規模 230GW，2023 年全球光伏新增裝機預計由 280-330GW 上調至 305-350GW，主要的變動根據是中國市場需求快速加大。樂觀情況下，2025 年有望達到 386GW，未來 3 年對

112、應年均復合增速約 18.8%；2022 年我國光伏裝機超過 87GW，同比增長 59%，2023 年我國新增光伏裝機規模由95-120GW 上調至 120-140GW，樂觀情況下預計 2025 年新增光伏裝機容量有望超過125GW，未來 3 年對應年均復合增速 12.7%。長期看，根據 IEA 數據，2027 年光伏有成為全球累計發電量最大的能源，累計光伏發電容量達到 2350GW 以上。圖34：全球光伏新增裝機預測（GW）圖35：我國新增光伏裝機預測（GW）資料來源:CPIA，國信證券經濟研究所整理資料來源:CPIA，國信證券經濟研究所整理光伏電池效率提升光伏電池效率提升，發電成本持續下降發

113、電成本持續下降。2022 年光伏項目的全球加權平均總裝機成本為 876 美元/千瓦，較 2010 年下降 83%，2022 年裝機成本已經顯著低于風電；（2）平準化度電成本（LCOE）：2010-2022 年，光伏電站的全球加權平均 LCOE圖36：2010-2027 年全球按各能源的累計發電量資料來源：IEA(2022),Renewables 2022,IEA,Paris https:/www.iea.org/reports/renewables-2022,License:CC BY 4.0，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32下降了

114、89%，從0.445美元/千瓦時降至0.049美元/千瓦時，略高于陸上風電LCOE。受益于低制造成本，中國光伏發電 LCOE 較其他經濟體具備一定優勢。光伏產業鏈價格下降，進一步拉高需求。光伏產業鏈價格下降，進一步拉高需求。過去 2020-2022 年光伏產業需求量大幅增加，帶動產業鏈上下游的產能擴張，在硅片、電池片、組件企業的大幅擴產的同時，硅料產能增長相對較慢，導致硅料價格大幅上漲。根據生意社統計，2022年多晶硅晶料主流價格從年初 1 月份每公斤 179 元快速上漲，11 月份漲至每公斤297 元人民幣，該價格水平已經漲至 2011 年以來的最高價位，相應一定程度抑制圖37：2010-2

115、022 年全球集中式光伏、陸上和海上風電的安裝成本、容量系數以及 LCOE 變化資料來源：IRENA(2022),Renewable power generation costs in 2022,International Renewable EnergyAgency,Abu Dhabi.，國信證券經濟研究所整理 注：LCOE 為平準化度電成本圖38：世界主要經濟體光伏和風電 LCOE 比較資料來源：IEA(2023),WorldEnergyInvestment2023,IEA,Parishttps:/www.iea.org/reports/world-energy-investment-20

116、23,License:CC BY 4.0，2023，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33了 2022 年新增光伏裝機規模。2023 年上半年光伏供應鏈價格在經歷短暫反彈后，整體呈現持續下滑的態勢。其中，價格下降最快環節的硅料，相比去年最高價下降幅度超過了 78%。在國內強大產業鏈支撐下，成本的穩定，終端裝機收益率得到保障，風光裝機主動性提升，增速更具備高確定性。圖39：多晶硅價格（元/噸）圖40：硅片價格（元/pc）資料來源:生意社，國信證券經濟研究所整理資料來源:CPIA，Infolink，國信證券經濟研究所整理儲能：光儲融合加速，新

117、能源配儲市場空間廣闊儲能：光儲融合加速，新能源配儲市場空間廣闊儲能可提高電網穩定性賺取峰谷價差儲能可提高電網穩定性賺取峰谷價差，應用前景廣泛應用前景廣泛。儲能系統可以為電網運行提供調峰、需求響應等多種服務，有效實現電網削峰填谷，緩解高峰供電壓力，促進新能源消納，為電網安全穩定運行提供了新的途徑。目前按照應用場景主要分為發電側、電網側、用戶側儲能。全球儲能累計裝機全球儲能累計裝機 237.2GW237.2GW，電化學儲能快速提升電化學儲能快速提升。根據 CNESA，截至 2022 年底，全球已投運電力儲能項目累計裝機規模 237.2GW（同比+15%），其中抽水蓄能累計裝機規模超 188GW（同

118、比-6.8%），新型儲能累計裝機規模達 45.7GW（同比+80%）。表17：儲能主要應用場景及說明應用場景應用場景用途用途說明說明投資主體投資主體電源側電力調峰通過儲能實現用電負荷削峰填谷發電、電網輔助動態運行儲能+傳統機組聯合運營方式提供輔助動態運行，提高傳統機組運行效率發電、電網輔助服務系統調頻頻率的變化影響用電設備運行效率及壽命，儲能（尤其是電化學儲能）調頻速度快，可以靈活在充放電狀態之間轉換，成為優質的調頻資源發電、電網備用容量滿足預計負荷需求以外，針對突發情況時為保障電能質量和系統安全穩定運行預留的有功功率儲備發電、電網集中式可再生能源并網平滑可再生能源發電在風光電站配置儲能，基于

119、電站處理預測和儲能充放電調度，平滑隨機性、間歇性和波動性可再生能源，滿足并網需求發電企業減少棄風棄光將可再生能源的棄光棄風電量存儲后再移至其它時間段進行并網，提高可再生能源利用率發電企業電網側緩解電網阻塞將儲能系統安裝在線路上游，當發生線路阻塞時可以將無法輸送的電能儲存到儲能設備中，等到線路負荷小于線路容量時，儲能系統在向線路放電國家電網、南方電網等企業延緩輸配電設備擴容升級在負荷接近設備容量的輸配電系統內，利用儲能系統通過較小的裝機容量有效提高電網的輸配電能力，延緩新建輸配電設施，降低成本-用戶側電力自發調節家庭和工商業光伏白天發電、夜間用電工商業、家庭用戶資料來源:張劍鋒.新能源發電側儲能

120、技術應用分析J.低碳世界,2021,11(08):63-65.DOI:10.16844/10-1007/tk.2021.08.031.，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34圖41：全球電力儲能市場累計裝機規模（2000-2022）圖42：全球新型儲能市場累計裝機規模（2000-2022）資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理國內儲能裝機總規模達國內儲能裝機總規模達 59.8GW59.8GW，電化學儲能裝機達，電化學儲能裝機達 13.1GW13.1GW。根據 CNESA，截至 2022年底

121、，中國已投運電力儲能項目累計裝機規模 59.8GW（同比+38%），占全球市場總規模的 25%。其中，新型儲能繼續高速發展，累計裝機規模首次突破 10GW，達到 13.1GW（同比+128%）。圖43：中國電力儲能市場累計裝機規模（2000-2022）圖44：中國新型儲能市場累計裝機規模（2000-2022）資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理我國電化學儲能以電源側和電網側為主。我國電化學儲能以電源側和電網側為主。根據中電聯電動交通與儲能分會統計數據，截至 2022 年年底，我國已投運的電化學儲能電站主要分布在電源側，總能量 6.80GWh、

122、占比為 48.40%，其次為電網側(38.72%)和用戶側(12.88%)。2022 年，我國電化學儲能各應用場景新增裝機占比基本保持不變，電源側新增總能量 3.87GWh、占比為49.24%，其次為電網側(43.13%)和用戶側(7.63%)。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35圖45：中國已投運電化學儲能電站項目應用分布圖46：中國電化學儲能各應用場景新增裝機占比資料來源:中電聯電動交通與儲能分會，國信證券經濟研究所整理注：該統計數據是以 19 家全國電力安全生產委員會各企業成員單位投資、使用或運維的，裝機 500kW/500kWh 以上的電化學儲能電站

123、，以及接入國家電網有限公司、中國南方電網有限責任公司的部分電化學儲能電站為統計口徑資料來源:中電聯電動交通與儲能分會，國信證券經濟研究所整理注：該統計數據是以 19 家全國電力安全生產委員會各企業成員單位投資、使用或運維的，裝機 500kW/500kWh 以上的電化學儲能電站，以及接入國家電網有限公司、中國南方電網有限責任公司的部分電化學儲能電站為統計口徑根據 CNESA 預測，保守場景下，預計 2027 年新型儲能累計規模將達到 97.0GW，2023-2027 年復合年均增長率（CAGR）為 49.3%；理想場景下，預計 2027 年新型儲能累計規模將達到 138.4GW，2023-202

124、7 年復合年均增長率（CAGR）為 60.3%。根據 CAESN 披露，2022 年度，中國企業在全球市場中的儲能電池（不含基站/數據中心備電類電池）出貨量達 134.6GWh，是 2021 年同期的 4 倍多，出口比重超過 55%，出貨量排名前五位的中國儲能技術提供商，依次為：寧德時代、比亞迪、億緯儲能、瑞浦蘭鈞、鵬輝能源。圖47：2022-2027 年中國新型儲能累計投運裝機規模及預測資料來源：CNESA，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告362022 年度，國內市場中，儲能系統出貨量排名前十位的儲能系統集成商，依次為：海博思創、中車

125、株洲所、陽光電源、天合儲能、遠景能源、平高、華能清能院、融和元儲、新源智儲和中天儲能。圖48：中國儲能技術提供商 2022 年度全球市場儲能電池出貨量排行榜（MWh）圖49：2022年中國儲能系統集成商2022年度國內市場儲能系統出貨量排行榜（GWh）資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理資料來源:CNESA，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37電力傳輸電力傳輸：電網投資力度穩步擴大電網投資力度穩步擴大，特高壓發特高壓發展持續推進展持續推進社會用電量持續增長社會用電量持續增長，電網投資穩步擴大電網投資穩步擴大。2022 年全國主要

126、電力企業合計完成投資 12,470 億元（同比+15.6%）；其中全國電源工程建設完成投資 7,464 億元（同比+27.2%）；全國電網工程建設完成投資 5,006 億元（同比+1.8%）。電網投資穩步擴大，有望促使電線電纜行業復蘇，為電纜企業持續穩定增長提供支撐。圖50：2018-2022 年我國全社會用電量圖51：2018-2022 年我國電力投資總量、增速及占比情況資料來源:國家能源局，國信證券經濟研究所整理資料來源:中電聯，國信證券經濟研究所整理持續推進特高壓持續推進特高壓，有望迎來投資兌現期有望迎來投資兌現期。根據 GEIDCO 統計，“十四五”期間，國家電網規劃建設特高壓工程“2

127、4 交 14 直”，涉及線路 3 萬余公里，變電換流容量 3.4 億千伏安，總投資 3800 億元，且計劃于 2022 年開工“10 交 3 直”共 13條特高壓線路。2022 年以來，我國加大力度推進多條特高壓工程項目建設，我們預計 2022-2023 年特高壓行業有望進入投資兌現期，推動特高壓電纜廠商業績快速增長。我國電線電纜行業我國電線電纜行業競爭格局穩定競爭格局穩定。我國電線電纜行業競爭格局穩定，各公司相關業務營收增速較為穩定。表18：“十四五”期間國家能源局規劃特高壓項目排序排序項目名稱項目名稱項目類型項目類型1金上至湖北 800 千伏特高壓直流輸電工程直流2隴東至山東800 千伏特

128、高壓直流輸電工程直流3哈密至重慶800 千伏特高壓直流輸電工程直流4蒙西至京津冀660 干伏直流輸電工程直流5寧夏至湖南800 千伏特高壓直流輸電工程直流6陜西至河南800 千伏特高壓直流輸電工程直流7陜西至安徽800 千伏特高壓直流輸電工程直流8外電入浙800 千伏特高壓直流輸電工程直流9藏東南至粵港澳大灣區+800 干伏特高壓直流輸電工程直流10大同-懷來-天津北-天津南雙回 1000 干伏特高壓交流輸電工程交流11川渝 1000 千伏特高壓交流輸電工程交流12張北勝利(錫盟)雙回 1000 千伏特高壓交流輸電工程交流資料來源:國家能源統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責

129、聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告38圖52：我國電線電纜行業主要廠商相關業務營收情況資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39公司競爭力分析公司競爭力分析海洋板塊海洋板塊：國內國內海纜海纜領軍企業，海外持續突圍訂單充沛領軍企業，海外持續突圍訂單充沛優勢一：海纜技術領先，持續突破高壓高端市場優勢一：海纜技術領先，持續突破高壓高端市場公司專注于海纜及陸纜的研發、設計、生產和銷售，經過多年的技術研發和積累，形成了以大水深、多芯數、大長度、超高壓、軟接頭以及特種海纜生產制造為主體，覆蓋各系列海纜產品研發、設計、生產、檢

130、測、應用等環節的核心技術體系，是國內少數具有 500KV 超高壓交流海底電纜、525kV 柔性直流海纜、臍帶纜及集束海纜等特種海纜研發生產的公司：1）在交流海纜領域，公司成功研制了首根國產長距離三芯 110kV 海底光電復合纜以及國內首條投用的三芯 220kV 海底光電復合纜，躋身國內少數幾家具備 500kV超高壓交流海底電纜生產能力的企業行列，并成功在國網舟山 500 千伏聯網輸變電工程中得以應用；2）在直流海纜領域，中天海纜于 2013 年研發+160kV 三端柔性直流海底光電復合纜、土 200kV 五端柔性直流海底光電復合纜、土 320kV 真雙極柔性直流電纜、400kV 柔性直流海底光

131、電復合纜，2022 年，公司突破了525kV 交聯聚乙烯絕緣直流海底電纜、525kV 交聯聚乙烯絕緣直流電力電纜關鍵技術瓶頸，滿足了深遠海、超大容量海上風電建設需求。實現了中國柔性直流海電纜的“五級跳”發展，在國內超高壓柔性直流海纜領域內獨占整頭，開創了大長度直流海底電纜傳輸的新格局；3）在特種海纜領域，公司順利完成拖曳纜、動態海纜、臍帶纜、集束海纜等特種海纜系統研制，先后為我國“海馬號”“滄海號”等一批深海探測領域的重大裝備順利下潛開展海洋科考提供了通信和能源傳輸保障，并作為國內唯一企業參與了國際大電網（CIGRE）“動態海底電纜推薦測試標準”制定工作，為全球動態海纜領域的發展和技術創新貢獻

132、了力量。優勢二：布局江蘇廣東山東生產基地，產能位于第一梯隊優勢二：布局江蘇廣東山東生產基地，產能位于第一梯隊地理位置是海纜生產的一大限制因素，通常要求生產海纜的廠房必須靠?；蛲ê５拇蠼?，以保證海底電纜沒有接頭、方便運輸等，并且對碼頭的吃水能力具有一定的深度要求。目前我國計劃開發海上風電的領域包括廣東（規劃總容量89GW）、江蘇（40.7GW）、福建（50GW）、山東（35GW）、遼寧以及廣西（22.5GW）、河北（13GW）、海南（12.3GW）以及浙江（5GW）等地區。公司目前有三大產能基地公司目前有三大產能基地：江蘇南通江蘇南通、廣東汕尾廣東汕尾以及以及江蘇鹽城大豐新建海纜生產江蘇鹽城大

133、豐新建海纜生產基地基地。公司在廣東汕尾建立南海海纜制造基地，利用陸豐地域優勢，輻射粵、閩、桂及東南亞地區市場；在鹽城大豐籌建江蘇大豐海纜制造基地，發揮鹽城地域優勢，以大豐港為核心，輻射蘇北至渤海灣。充分利用本土化優勢，鞏固廣東、江蘇兩省的海上風電市場。公司海纜公司海纜兩大新的生產兩大新的生產基地落地山東?；芈涞厣綎|。2022 年 4 月 16 日，中天科技與山東東營經濟技術開發區簽約成立海纜基地，計劃投資 15 億元。該項目計劃形成年產中高壓交/直流海底光纜 1000KM，超高壓交/直流海底光纜 500KM 產能。2023 年 8 月23 日，中天科技山東海纜項目開工奠基儀式在山東乳山海纜項

134、目現場舉行。以山東拓展渤海。2025 年公司有望形成超 100 億海纜產能規模，位于行業第一梯隊，綜合競爭優勢明顯。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40圖53：國內主要海纜公司生產基地資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理蘇魯粵蘇魯粵優質海風項目拿單優勢大，公司訂單數量優質海風項目拿單優勢大，公司訂單數量&質量雙高。質量雙高。江蘇、山東以及廣東海風資源豐富，公司依靠基地優勢及自身頭部企業實力，拿單優勢極大。公司2023 年中標三峽江蘇大豐 800MW 海上風電項目、國電山東分公司海衛半島南 U 場址、惠州港口二 PB 和 PA 海上風電項目、山東國華半島

135、南 U2 場址海上風電等項目，訂單金額總計 36.1 億元，中標產品多為 220kV 高壓海纜，單體價值量高。2023年 6 月廣東啟動新一輪海風競配，規劃總容量 23GW，其中省管海域項目 7GW，國管深遠海項目 16GW，為公司發展提供長期支撐。根據公司 2023 年中期報告顯示，截至 2023 年 8 月 28 日，中天科技海洋業務在手訂單為 86 億元。優勢三：客戶資源優勢明顯，鞏固電力市場，積極布局海外市場優勢三：客戶資源優勢明顯，鞏固電力市場，積極布局海外市場公司是國內電網核心供應商之一公司是國內電網核心供應商之一。公司已經率先取得了海底光纜 UJ 和 UQJ 國際認證憑借資質、已

136、成功進入國家電網、南方電網、三峽新能源、中廣核、大唐集團、國電投、中國華電、中國電建集團、中國能建、蘇交控等國內大型企業或其下屬子公司的供應商體系，客戶優勢明顯。表19：2023 年中天科技中標海纜項目（不完全統計，截至 2023 年 8 月底）項目地項目地中標中標日期日期項目名稱項目名稱中標產品中標產品中標金額中標金額（億元）（億元）規模規模（MWMW）單價單價（億元（億元/GW/GW）江蘇省2023/8三峽江蘇大豐 800MW 海上風電項目220kV+35kV13.0800.016.3山東省2023/7國電山東分公司海衛半島南 U 場址220kV 海纜2.074504.6山東省2023/7

137、國電山東分公司海衛半島南 U 場址66kV 海纜1.974504.4廣東省2023/5惠州港口二 PB 海上風電項目66kV 海底電纜及敷設1.2300.03.9廣東省2023/5惠州港口二 PA 海上風電項目海底電纜及敷設220kV 海底電纜及敷設9.7450.021.5山東省2023/4國華半島南 U2 場址海上風電項目35kV 海底光電復合電纜4.0600.06.6山東省2023/4國華半島南 U2 場址海上風電項目220kV 海纜總長約 70km 海底光電復合電纜及附件4.2600.07.0資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報

138、告證券研究報告41圖54：中天海纜客戶頭部客戶（舉例）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理注：五大六小特指國內電力能源投資企業，其中，五大電力央企包括：國家能源投資集團、中國華能集團、中國華電集團、中國大唐集團、國家電力投資集團。六小包括：國投電力、中廣核、三峽集團、華潤電力、中節能、中核）海外客戶海外客戶持續獲得突破，領先國內企業持續獲得突破，領先國內企業 2-32-3 年年。海外客戶方面，自 2016 年以來，公司先后向沙特阿美、道達爾、雪佛龍、英國石油、馬來西亞國家石油公司、阿布扎比國家石油公司、德國 TenneT、丹麥 Orsted Wind Power A/S（沃旭海上能源公司

139、）、50Hertz 等國際能源領域的知名企業提供海纜產品或服務，是目前國外業績最豐富、市場覆蓋面最廣的中國海纜企業之一。根據公司 2023 年中期報告顯示，截至 2023 年 8 月 28 日，中天科技海洋業務在手訂單為 86 億元，其中海外訂單占比近一半，海外市場突破順利。優勢四：國內海工領先企業，攜手風電龍頭布局裝機深?；瘍瀯菟模簢鴥群９ゎI先企業，攜手風電龍頭布局裝機深?；揪邆鋰鴥阮I先的海工裝備，自 2019 年初完成了“兩型三船”建設，自主擁有600 噸自升式風電安裝平臺（中天 7、中天 8）、1600 噸浮吊打樁船等專業船機設備，及一艘 1600T 全回轉起重船（中天 9），并自主

140、打造了 6000t 電動轉盤的表20：中天科技中標海外風電項目統計（不完全）項目地項目地中標日期中標日期項目名稱項目名稱中標產品中標產品中標金額中標金額(億元億元)德國2023/8德國波羅的海 Gennaker 海上風電項目275kV 海纜3 億歐元丹麥2023/5Baltica 2 海上風電項目（B 包）275kV 高壓交流海底光電復合纜以及配套附件12.1沙特2023/3油田增產項目230kV 高壓海纜及配套附件，長度約 150km7.0墨西哥灣2023/3油氣項目中壓海底電纜以及相關附件，長度約 30km巴西2023/3巴西亞馬遜河流域海光纜項目海底光纜及配套附件等，長度約 2300 k

141、m緬甸2023/366KV 海纜總包項目2 條島嶼間 66kV 海纜及附件供貨和施工越南2022/7越南新富東 1 區海上風電項目35kV 海底光電復合纜阿聯酋2022/7達爾馬天然氣開發項目6.6kV 海纜、海光纜及附件1.2阿聯酋2022/7烏姆沙伊夫油田長期發展計劃-第一階段6.6kV 和 11kV 海纜及附件沙特阿拉伯2017/4沙特阿拉伯國家石油公司 Hasbah II 天然氣田開發項目海底光電復合纜及其附件1.4沙特阿拉伯2017/4沙特阿拉伯國家石油公司 MRJN&ZULUF 海上油田開發項目海底光電復合纜及其附件0.4沙特阿拉伯2017/4沙特阿拉伯國家石油公司 SAFANIY

142、A 10 海上油田開發項目海底光電復合纜及其附件0.4德國2017/1EnBw Hohe See 海上風電連接用海纜生產、交付及安裝總包工程155kV 三芯高壓海纜約 27 公里以及配套的平臺電纜與附件的供貨；155kV 三芯高壓海纜的運輸及安裝；并聯電抗器的供貨與安裝以及其它平臺附件的供貨與安裝1.9孟加拉國2016/11孟加拉國吉大港白若伯昆（Barobkundo）-斯萬迪坡島（Swandip）33 千伏海底電纜、架空線與變電站總包工程33kV，30kM 海底光電復合纜設計、供貨、安裝、檢測和調試；33kV，25kM 架空線路設計、供貨、安裝、檢測、調試；33/11kV，兩個 5/6.67

143、MVA 變電站設計、供貨、安裝、檢測、調試1.2資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42海纜敷設船(中天 5)配置達行業先進水平，具備海洋資源開發和海上主體工程 EPC總包服務能力。與風電領域龍頭合作，打造下一代海工船只。與風電領域龍頭合作，打造下一代海工船只。為打造適應風機大型化、深遠?；南乱淮Ｉ巷L電安裝船、基礎施工船，公司與風電領域龍頭企業合作，快速提升打樁、吊裝、運維的綜合能力。（1）中天+金風科技：2021 年 12 月公司公告與金風科技合資建造深遠海風電施工平臺（中天 31），中天 31 采用“運輸+儲存+

144、起重”一體化模式，總可變載荷11000t，主吊最大吊力 1600t 直接對應施工作業有效跨距，浮態工況下最大起重1100t，多項技術為國內外領先。2023 年 9 月，中天 31 順利完成粵港澳大灣區首個百萬千瓦級海上風電項目中廣核惠州港口 100 萬千瓦海上風電項目中首臺14 兆瓦風機安裝，此次吊裝的 14 兆瓦風機輪轂中心高度 149.7 米，葉輪直徑 252米，是目前廣東省已吊裝的最大單機容量海上風電機組，也是國內最早實現批量交付、量產葉片最長的最大單機容量商業機組，標志著中天科技海上風電施工能力取得了又一重大突破。（2）中天+海力風電：2022 年 2 月公司公告與海力風電合資建造的

145、5000T 起重船（中天 39），截至 2023 年上半年，其正處于建設階段，將用于 20 兆瓦機組基礎樁、導管架、升壓站安裝等多種基礎施工，同時單船便可完成港口裝載、海上運輸、吊裝及打樁等主要工序，預計 2024 年一季度投運。中天科技施工建設主要由旗下子公司上海源威建設工程有限公司及中天科技集團海洋工程有限公司完成。上海源威成立于 2013 年，2017 年與中天科技集團合資，專業從事海底電纜和海底光纜敷設、埋深、安裝施工的工程公司，承接項目超過80 個，海纜敷設累計超 3000 千米,覆蓋 35 千伏到 400 千伏電壓等級海纜。中天科技集團海洋工程有限公司成立于 2017 年，專業從事

146、海上風電工程總包（EPC）和海洋資源開發。公司自 2019 年初完成了“兩型三船”建設以來，在海工領域取得了里程碑式的進展，具有豐富的海洋工程經驗。2022 年公司海洋工程業務服務海上風電項目 30余個，南至廣東，北至遼寧，海上風電場施工覆蓋主要沿海地區。同時，公司積極布局海外海上風電市場，2021 年執行德國 Tennet 兩個總承包項目。我們推算，目前公司海工業務收入體量較在手訂單總金額相比仍然有較大的提升空間，隨著公司現有訂單的逐步釋放和新項目的逐步落地，公司海工板塊仍具備較高的業績彈性。表21：中天集團部分海洋施工船型介紹公司公司船只船只介紹介紹中天科技集團上海源威建設工程有限公司源威

147、 1 號船長 58m，船寬 18m，型深 4.2m，空載吃水 0.95m，滿載排水量 3000t源威 5 號船長 72.9m，船寬 20m，型深 4.5m，空載吃水 0.8m，滿載排水量 5000t源威 8 號總長 90.28m，型寬 30m，型深 5.5m，滿載吃水 4.1m，滿載排水量 10000t中天 5 號船長 100.58m，型寬 30.48m，型深 6.1m，滿載吃水 3.6m，滿載排水量 11000t，錨泊系統:35t錯機 6 臺，50t 牽引絞車 2 臺，10t 海軍錨 6 只；吊機:60t 起重把桿、3t 全回轉吊車中天科技集團海洋工程有限公司中天 9船長 102m，船寬 3

148、9.6m，配備吊重能力 1600t 吊機，可以完成 1300t 重物的空中翻身，適用于現在主流的大功率風機中天 7總長 106m，船寬 38.4m，吊重能力 600t，可完成 4-8MW 風機的吊裝中天 8總長 106m，船寬 38.4m，吊重能力 600t，可完成 4-8MW 風機的吊裝中天科技+金風科技中天 31安裝船設計吊重能力 1600 噸，具備 70m 作業水深條件下自運自吊多套 12MW-20MW 海上風電機組的能力，計劃 2023 年 3Q 交付使用，年施工能力達 100 臺中天科技+海力風電中天 395000T 起重船，可在深水區域和惡劣氣象條件下施工作業；2024 年 1Q

149、投運，用于 20MW 機組單樁、導管架等多種型式基礎施工以及升壓站基礎和上部組塊安裝施工，年打樁效率超 120 根資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43圖55：上海源威施工項目圖56：中天科技海洋工程施工項目資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理公司海洋業務（海纜公司海洋業務（海纜+海工）營收行業領先，毛利率位于平均水平。海工）營收行業領先，毛利率位于平均水平。受益于國內海纜與海工業務的同步拓展以及海外業務的領先突破，中天科技海洋系列業務總體營業收入自 2020 年起便一路

150、領先行業。毛利率方面，受限于海風建設延誤導致海工毛利率波動較大影響，中天科技海洋系列整體毛利率位于行業平均水平。隨著海上風電建設進一步向深海、海外延伸拓展，海洋業務的毛利率有望進一步提升。圖57：中天科技海洋業務可比公司收入（億元）圖58：中天海洋業務可比公司業務毛利率資料來源:Wind，國信證券經濟研究所整理預測 注：寶勝股份為“海上風電”業務口徑，中天科技為披露“海洋系列”業務口徑，東方電纜為“海纜系統”加上“海洋工程業務”口徑；亨通光電為“海洋電力通信與系統集成”業務口徑資料來源:Wind，國信證券經濟研究所整理預測 注：寶勝股份為“海上風電”業務口徑，中天科技為披露“海洋系列”業務口徑

151、，東方電纜為“海纜系統”加上“海洋工程業務”口徑；亨通光電為“海洋電力通信與系統集成”業務口徑光通信：國內光纖光纜領先企業，海外業務光通信：國內光纖光纜領先企業，海外業務優勢一：公司是國內頭部實現優勢一：公司是國內頭部實現“預制棒預制棒-光纖光纖-光纜光纜”全產線布局的廠商全產線布局的廠商國內唯一擁有完全自主知識產權的預制棒制造技術的企業。公司信息通信業務從“云、管、端”多維度為網絡建設提供線纜、組件、器件、天饋線等基礎設施服務。產品包括各種預制棒、光纖、光纜，ODN、天線及射頻電纜類、有源終端、光請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44收發器、數據中心、高性能

152、原材料等產品并提供大型工程的咨詢、設計、施工及集成服務。圖59：公司光纖光纜產品示意資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理優勢二：公司產品豐富，集采份額領先，在手訂單充沛優勢二：公司產品豐富，集采份額領先，在手訂單充沛公司產品豐富公司產品豐富，集采份額領先集采份額領先，在手訂單充沛在手訂單充沛。光纜部分，中天科技陸續中標 2022年中國聯通本地網光纜集中采購項目第三名、中國廣電 2022 年度普通光纜產品集中采購項目標段 4 和標段 5 第一名、中國移動 2023-2024 年普通光纜、蝶形光纜產品集中采購招標第三名，穩列行業第一梯隊；天線部分，陸續中標 22 年中國聯通基站天線集中采購、

153、中國鐵塔 2022 年室分天線產品集中招標項目第二名，成功躋入該領域第二梯隊；漏纜、饋線、寬帶等產品實現在中國鐵塔新增集采入圍。據我們不完全統計，公司 2022-2023 年上半年通信相關在手訂單超 54 億元。表22：公司 2022-2023 年上半年部分光通信訂單項目名稱項目名稱產品大類產品大類中標排名中標排名中標金額中標金額(萬元萬元)中國電信室外光纜(21)集中采購光纜153,000中國鐵塔 22 年第二次饋線產品集中采購饋線164,107中國鐵塔 22 年漏泄電纜及配件產品集中采購漏纜213,62122 年中國聯通基站天線集中采購天線2118,078中國鐵塔股份有限公司 22 年模塊

154、化開關電源集中招標項目寬帶312,47322 年中國聯通本地網光纜集中采購光纜357,999中國移動 22 年至 23 年室內分布系統設備集中采購室分天線410,421中國鐵塔股份有限公司 2022 年度配套綜合柜產品集中招標項目寬帶13,409中國鐵塔 2022 年室分天線產品集中招標項目天線14,728中國鐵塔 2022 年饋線配件產品集中招標項目饋線24,723中國廣電 2022 年度普通光纜產品集中采購項目(標段 4)光纜16,203請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45優勢三：公司海外渠道優勢三：公司海外渠道/基地布局優勢明顯基地布局優勢明顯持續完善

155、國際網絡市場，躋身全球十大電信基礎設施品牌。隨著國內光纖光纜鋪設日益完善，國內頭部企業持續開拓布局海外市場。公司目前在海外設立 12 個營銷中心、6 個生產基地、54 個國家/地區建立代表處，與海纜等業務形成渠道資源復用，持續發力海外市場。海外供應商包括西班牙電信、德國電信、法國電信、沃達豐等大批國際知名通信運營商。2022 年，公司突破英國電信光纜認證，并抓住歐盟碳稅機會窗口期，提升海外生產基地產能，穩定給德國電信、法國以及東歐等運營商供貨，海外光纜銷售規模翻倍增長；同時積極布局拉美和非洲等區域，緊抓 FTTH 建設機遇，在菲律賓等東亞國家和地區提供總包工程等服務，獲得客戶認可，實現出口銷售

156、額、利潤高質量增長。優勢四：公司在光通信具備領先的一站式綜合解決能力優勢四：公司在光通信具備領先的一站式綜合解決能力公司在提供核心的光纖光纜提供數據中心、5G 承載網、5G 物聯網產品解決方案，形成了以數據中心、智慧暖通&動力等產品為核心的物理基礎設施群；以特種預制棒、光纖&光纜、ODN、25/100G 高速率光模塊以及 10GPON 等業務為核心的承載網；以 4/5G 天線、小基站及視頻海纜產品為核心的無線網群等，產品線齊全。公司光纖光纜板塊營收及毛利率呈現觸底反彈跡象。公司光纖光纜板塊營收及毛利率呈現觸底反彈跡象。中天光纖光纜業務板塊增速中國廣電 2022 年度普通光纜產品集中采購項目(標

157、段 5)光纜13,1742022 年干線光纜建設工程(北京-太原)G.654.E 干線光纜標包光纜33,3002022 年中國聯通本地網光纜集中采購項目光纜357,999中國移動 2022 年至 2023 年光纜分纖箱產品集中采購非金屬光纜分纖箱16,083中國移動 2022 年至 2023 年雙端光纜接頭盒產品集中采購項目雙端光纜接頭盒25,634中國移動 2022 年基站天線集中采購特殊場景天線33,566中國移動 2022 年至 2023 年軟跳纖產品集中采購軟跳纖18,489中國移動 2023-2024 年普通光纜產品集中采購招標光纜396,257中國移動 2023-2024 年蝶形光

158、纜產品集中采購招標蝶形光纜314,302總計總計547,566547,566資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理表23：中天科技光纖光纜可比公司對比名稱名稱光纖光纜占比光纖光纜占比區域布局區域布局業務情況簡介業務情況簡介業務競爭力業務競爭力長飛光纖70%國內（65.4%）+印度尼西亞、波蘭、巴西、南非、墨西哥、菲律賓、秘魯、泰國等2022 年，在行業核心的預制棒領域，公司持續改善 OVD 及 VAD 預制棒制造工藝，提升了主要產品的生產效率?；趯︻A制棒沉積速率、尺寸等指標的改善，公司發明專利“一種 VAD 法制備光纖預制棒的裝置及方法”榮獲第二十三屆中國專利獎銀獎強亨通光電18%國內為

159、主，海外包括歐洲、南美、南非、東南、埃及、印尼、印度亞等2022 年公司優化現有產品及業務結構，加快高端產品、特種產品研發和市場成果轉化；實現激光光纖、多模光纖、多芯光纖、少模光纖、G.654E 光纖、光模塊等重點產品在研發和市場的突破。較強烽火通信21%國內為主，海外為輔；在全球有 2 個海外生產基地，8個海外研發中心，11 個全球交付中心和30個海外代表處公司擁有從光纖、光纜、芯片、系統設備等較為完整的產業鏈。較強中天科技23%國內+海外包括歐洲、菲律賓等東亞國家具備光通信產業鏈完整布局的能力具備光通信產業鏈完整布局的能力，公司提供數據中心、5G 承載網、5G 物聯網產品解決方案，形成了以

160、數據中心、智慧暖通&動力等產品為核心的物理基礎設施群；以特種預制棒、光纖&光纜、ODN、25/100G 高速率光模塊以及 10GPON 等業務為核心的承載網；以 4/5G 天線、小基站及視頻海纜產品為核心的無線網群等，產品線齊全；成功開發 400G 系列高速光模塊，并積極部署下一代5G 前傳光模塊和 800G 高速光模塊的研發工作較強資料來源:各公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46跟隨國內光網絡的采購需求及有效供給情況變化。2018-2019 年隨著供給端大量的釋放以及需求端增長乏力，公司營收利潤同比快速下滑。2020 年逐步

161、觸底反彈，2021 年略有下降，2022 年同比增長 22%。毛利率呈現同一規律，2022 年毛利率修復至 24.1%，高于行業其他可比公司。圖60：中天科技光纖光纜可比公司收入（億元）圖61：中天光纖光纜可比公司業務毛利率資料來源:Wind，國信證券經濟研究所整理預測 注：長飛光纖為整體收入口徑，中天科技為披露“光通信”業務口徑，亨通光電為“光網絡與系統集成”業務口徑、烽火通信為“光纖光纜及電纜”業務口徑資料來源:Wind，國信證券經濟研究所整理預測 注：長飛光纖為整體收入口徑，中天科技為披露“光通信”業務口徑，亨通光電為“光網絡與系統集成”業務口徑、烽火通信為“光纖光纜及電纜”業務口徑新能

162、源板塊：具備光儲產業整體解決方案能力新能源板塊：具備光儲產業整體解決方案能力光伏：具備資源開發光伏：具備資源開發-總包服務總包服務-電站運維的全生命周期服務能力電站運維的全生命周期服務能力公司光伏產業鏈的布局主要圍繞公司光伏產業鏈的布局主要圍繞“光伏組件原輔材料光伏組件原輔材料”+“光伏系統綜合解決方光伏系統綜合解決方案提供商案提供商”兩個方向展開。兩個方向展開。光伏產業主要產品有氟膜、光伏背板、光伏系統，主要應用于太陽能電池組件及光伏電站等，保障組件使用壽命，主要客戶包括各大組件廠及終端電站的優質供應商。公司同時成立了光伏設計院，為客戶提供電站設計、EPC 總包以及運維服務。方向一：光伏組件

163、及氟膜材料方向一：光伏組件及氟膜材料光伏組件原輔材料聚焦覆膜板塊光伏組件原輔材料聚焦覆膜板塊、復合板塊復合板塊、膠膜板塊膠膜板塊、以及膠帶板塊四大業務以及膠帶板塊四大業務。公司推出透明 T3 氟膜及間隙反光膜，為雙面組件提供解決方，并進一步開拓 PVDF薄膜在非光伏領域的應用，如：建筑領域，戶外防護、家居建材、輕質組件、電動汽車等?，F年產能為 8000 萬，可匹配 13GW 光伏組件需求。表24：公司光伏材料產品介紹產品產品產品舉例產品舉例子公司子公司產能產能合作伙伴合作伙伴光伏組件封裝材料的設計、研發、生產及銷售O 膜系列產品（功能型）中天光伏材料有限公司年產能 8000 萬，比亞迪、光為、

164、英利集團、潤峰電力、隆基股份、阿斯特、賽得利、天合光能、晶澳科技、晶科能源、黃河光伏、正泰、東磁、航天機電、東方日升、騰暉光伏、中國節能、GCL、巨力、騰暉光伏T 膜系列產品（經典型）匹配 13GW 光伏組件需求K 膜系列產品（經濟型）PET 系列產品（環保型）一體化背板產品POE 產品透明背板(ZTT-KPX300T)透明背板(ZTT-KPX320T)資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告47圖62：中天 0 膜系列產品圖63：中天 PET 系列產品資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源:公司公告，國信證券經

165、濟研究所整理氟膜工廠以氟膜、反光膜和彩鋼瓦為三大核心產品，公司氟膜產品以其優越的耐候性，與客戶達成戰略合作，在 K 膜市場占有率達到 30-35%。光伏背板通過 KPC、益客背板以及禪意背板實現銷售收入和利潤正增長：焊帶反光膜產品可通過全反射提高單位面積組件對輻照到焊帶區域太陽光的利用效率，提高組件功率增益 1%-2%，為公司自主設計全流程生產工藝并具備完整生產線，現產能 300 萬，產品已通過隆基，晶澳，天合等內部測試，目前已開展小批量試用。圖64：中天焊帶反光膜（ZTT-FGM-H 系列）圖65：中天間隙反光膜（ZTT-FGM-J 系列）資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源:

166、公司公告，國信證券經濟研究所整理表25：公司光伏氟膜產品介紹產品產品產品舉例產品舉例子公司子公司產能產能合作伙伴合作伙伴功能性膜材料及其衍生品的研發、生產以及銷售業務中天 PVDF 薄膜中天科技氟膜智能工廠隆基樂葉光伏、晶澳太陽能、常州天合光能、東方日升、GCL、阿特斯、尚德電力、英利集團焊帶反光膜（ZTT-FGM-H 系列）產能 300 萬間隙反光膜（ZTT-FGM-J 系列）PVDF 超耐候防水防護材料超耐候強防腐彩鋼瓦PVDF 透明膜資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告48產線二：光伏集成及運營業務產線二：光伏集成

167、及運營業務公司提供光伏一站式解決方案的能力。公司提供光伏一站式解決方案的能力。中天科技光伏集成及運營業務可提供光伏電站項目設計、設備成套、工程總包、電站運維等一攬子服務，享有“分布式光伏專家”美譽。2022 年中天科技累計承保開發分布式光伏 303.75MW，投資總規模超過 11.58億元，當期工程收入超過 3.72 億元。表26：中天科技光伏系統解決方案解決方案解決方案案例案例集中式光伏發電系統南通洋口地面集中式光伏電站（裝機約 161MW）分布式光伏發電系統瑞典宜家、江蘇韓通船舶重工、南通羅萊家紡、江蘇恒科新材料、南通江海電容器光伏、石家莊地鐵 1 號線光伏電站、南通揚子高麗光伏、南通帝人

168、光伏戶用光伏發電系統如東、海安等地光伏小鎮項目；BIPV 光伏電站如東行政中心光伏車棚電站；如東漁光互補光伏電站、江蘇飛悅農業大棚光伏電站光伏電站運維智能清掃機器人資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理表27：2022 年中天光伏分布式電站承包開發項目光伏電站光伏電站所在地所在地裝機容量裝機容量開發建設開發建設周期周期投資規模投資規模（萬元）（萬元）當期投入金額當期投入金額（萬元）（萬元）項目進展項目進展情況情況當期工程收入當期工程收入（萬元）（萬元）分分 布布 式式：華能如東南通200.00270 天69,696.0721,369.89施工中21,920.35浙江鐵塔浙江32.00180

169、 天19,594.49800.67施工中952.89恒科 29.2MW南通29.20180 天11,808.782,429.63交付2,614.14南海纜南通5.5590 天1076.2952.25交付952.39海安鵬飛南通4.8090 天1,6001,391.71交付1,415.93江東金具南通4.7790 天2,194.07558.11交付566.28宜家南通4.5090 天1,814.651,545.52交付1,620.29鐵錨南通2.5390 天410.64362.5交付363.4天南電力南通2.1690 天789.94684.38交付701.87華能電廠南通1.8590 天37.7

170、831.17交付34.93啟達機電南通1.3790 天208.55181.54交付184.56裝備電纜南通1.1190 天465.39417.21交付411.85南海纜車棚南通1.0990 天810.74614.08交付735.89AS 線江東金具支架南通0.9990 天424.93352.31交付383.05光纜南通0.9790 天447.12388.75交付403.09光伏材料南通0.9190 天266.05236.19交付242.76江東電子材料南通0.8990 天183.45162.34交付162.34高壓電纜二期南通0.8190 天230.5208.87交付205.73江東金具柔性支

171、架南通0.8190 天419.09342.02交付378.57江東科技南通0.7690 天386.28317.17交付348.72如東中醫院南通0.7090 天286.78252.92交付257.05寬帶二期南通0.6790 天311.12255.25交付280.82中天科技海纜南通0.6690 天278248.58交付250.33AS 線廠一期南通0.5990 天266.33225.06交付240.27精密一期南通0.5090 天228.03196.93交付205.79江東合金一期南通0.4890 天207.66175.92交付187.33精密二期南通0.4790 天207.42178.41

172、交付187.06射頻電纜二期南通0.3990 天177.17151.09交付159.57江東科技二期南通0.3890 天180.34149.11交付162.76中天電子材料南通0.3690 天164.44150.47交付145.52射頻電纜南通0.2790 天119.0689.99交付105.37中天寬帶南通0.2690 天121.06104.57交付107.14應急水源中心南通0.2590 天101.7182.2交付91.17光纜智慧一廠二期南通0.2190 天82.9767.02交付74.8光纜智慧四南通0.1790 天76.2762.6交付68.81南海纜一期南通0.1490 天60.8

173、371.63交付54.8導線南通0.0890 天35.7729.18交付32.21海安電信南通0.0790 天19.518.97交付17.89光纜集團采購部南通0.0390 天13.7311.13交付12.39請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告49公司自主開發建設運營的光伏電站規模近 485MW。2022 年,公司光伏電站運維主要集中在江蘇省，大型項目集中于南通市。儲能：全棧式解決方案提供商，重點發力運營商及電網側儲能儲能：全棧式解決方案提供商，重點發力運營商及電網側儲能公司擁有全棧式儲能產品解決方案和端到端項目工程能力公司擁有全棧式儲能產品解決方案和端到端項

174、目工程能力，用戶側儲能電站所需用戶側儲能電站所需設備內部自主配套率達設備內部自主配套率達 99%99%以上以上，戰略定位上主要聚焦五大四小電力企業工程，積極承接電網側儲能集成服務。公司儲能產品線齊全公司儲能產品線齊全，鋰電產能超過鋰電產能超過 1.3GWh1.3GWh。公司已形成含電池正負極材料、結構件等核心部件的完整儲能產業鏈，可實現電網側儲能電站所需設備內部自主配套率 95%以上，用戶側儲能電站所需設備內部自主配套率 99%以上。主要產品包括磷酸鋰鐵電池、電池管理系統（BMS）、儲能管理平臺（EMS）、集裝箱式電力儲能系統、換電產品、汽車動力模塊等。其中：鋰電池系列產品廣泛應用于新能總計總

175、計-303.75303.75-115802.91115802.9135867.3435867.34-37240.1137240.11資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理表28：2022 年光伏電站運營情況（按省份劃分）區域區域裝機容量裝機容量(MW)(MW)發電量發電量(萬千瓦時萬千瓦時)上網電量上網電量(萬千瓦時萬千瓦時)結算電量結算電量(萬萬千瓦時千瓦時)上網電價上網電價(元元/千千瓦時瓦時)電費收入電費收入補貼補貼分 布 式：江蘇345.7738,929.1438,929.1438,929.140.9532,852.7214,887.64山東6.21725.71725.71725.

176、710.65420.510安徽4.7390.22390.22390.221346.58214.05湖北27.872,776.552,776.552,776.550.421,021.530合計合計384.55384.5542,821.6242,821.6242,821.6242,821.6242,821.6242,821.6234,641.3434,641.3415,101.6915,101.69資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理表29：2022 年光伏電站運營情況（按項目劃分）光伏光伏電站電站所在所在地地裝機容量裝機容量(MW)(MW)電價補貼電價補貼及年限及年限發電量發電量(萬千瓦時

177、萬千瓦時)上網電量上網電量(萬千瓦時萬千瓦時)結算電量結算電量(萬千瓦時萬千瓦時)上網電價上網電價(元元/千瓦時千瓦時)電費電費收入收入營業營業利潤利潤現金流現金流分 布 式：南通電站南通151.260.42/0.859 元/度，20 年15,59015,59015,5900.9412,9743,90312,353合肥肥西4.700.6156 元/度，20 年3903903901.0034712461如東洋口如東縣164.900.459/0.809 元/度，20 年20,11220,11220,1120.9917,5967,21815,102湖北電站竹林橋、薛集27.870.4161 元/度，

178、暫無補貼2,7772,7772,7770.421,022-5602,392徐州天虹電站徐州睢寧16.37自發自用，無補貼1,7871,7871,7870.781,2263661,309鹽城電站鹽城13.240-0.42 元/度，補貼 20 年1,4401,4401,4400.831,0571062,145山東天虹電站山東濟南6.21自發自用，無補貼7267267260.65421130607資料來源:公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告50源汽車動力儲能、通信儲能和新能源電力儲能等領域，現年產能可達 10 億安時。公司積極參與鋰電

179、產業的投資，建設中項目包括新能源汽車用領航源動力高性能鋰電池系列產品研究及產業化項目，項目總投資 20 億元、分布式儲能電站項目，擬投資金額超過 15.8 億元。積極拓展上游儲能產品線。積極拓展上游儲能產品線。在儲能領域，公司積極向上游延伸，成功研發具有自主知識產權的銅箔信息化管理系統及在線工藝控制平臺，并擁有自主研發的添加劑工藝和表面處理工藝，能夠生產高性能線路板用銅箔和 6 微米超薄鋰電池用銅箔。公司儲能系統主要聚焦電網側需求公司儲能系統主要聚焦電網側需求，累計落地超過累計落地超過 250WMh250WMh。儲能系統領域公司主要以五大六小電力企業需求為導向，項目實施規模位于行業前列。201

180、8 年以來，公司披露的儲能中標項目包括江蘇省首個電網側儲能示范工程項目、湖南龍山大靈山儲能項目、將是二期昆山儲能電站、以及國內最大的動力電池規劃化梯次利用工程等。根據我們不完全統計，截至 2023 年 8 月，公司儲能領域承接重大工程項目累計超 5.2GWh，中標金額高達 61.5 億元，平均中標單價在 1.65 百萬元/MWh。圖66：中天儲能產業鏈資料來源:公司官網、國信證券經濟研究所整理表30：中天光伏儲能科技項目工程（不完全統計）中標時間中標時間類型類型項目項目中標規模中標規模(MWh)(MWh)中標價格中標價格(百萬元百萬元)中標單價（百中標單價（百萬元萬元/MWh/MWh）2018

181、-6電網側鎮江東部電網側 66MWh 儲能電站661303.132018-8電網側河南電網 100 兆瓦電池儲能示范工程第二批設備類采購項目9.615.951.662018-9電網側長沙芙蓉儲能電站項目52100.81.942018-12電網側平高集團 2018-2019 年儲能項目-江蘇二期昆山儲電站二期48.453.241.102019-12用戶側廣州城市用電服務有限公司用戶側儲能項目儲能成套設備 2MW/4MWh 框架招標45.961.492019-12用戶側南方電網動力電池梯次利用儲能系統框架招標項目813.441.682020-11電網側湖南龍山大靈山等電網側、發電側、用戶側儲能系統

182、及 EPC 總包項目103-2021-2制氫風光直流微網耦合電解制-儲-輸氫系統集成與示范項目儲能裝置招標11.321.322021-3電網側中電建湖南祁東縣大馬風電儲能項目20-2021-11電網側如東 500MW/1000MWh 共享儲能電站1000-2022-6電網側巴基斯坦國家電網 Jhimpir-1 變電站調頻大型儲能試點項目2073.153.662022-6電網側華潤電力杞縣 34MW 分散式風電項目配套儲能系統6.812.131.782022-7電網側蒙古國 80MW/200MWh 大型儲能項目設計、供貨、施工、調試和 2 年運維項目200542.202.712022-7電網側中

183、節能崇陽沙坪項目儲能系統100152.151.52請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告51后備電源產品線以通訊配套基站為著力點后備電源產品線以通訊配套基站為著力點，運營商采購中標名列前茅運營商采購中標名列前茅。公司儲能產品線包括后備電源產品等，以通訊配套基站為著力點，穩抓 5G 商用時機，集中供應配套后備電源系統，憑借高性能、低成本優勢持續占據頭部企業市場地位。公司在中國移動、中國鐵塔等持續中標。2023 年 7 月，中國移動通信用磷酸鐵鋰電池產品聯合集中招標項目中，公司以第二名的成績中標，中標份額 242MWh，中標金額 2.5 億元。換電產品可提供低速電動車

184、電池換電業務。換電產品可提供低速電動車電池換電業務。公司研發的換電系列產品以標準鋰電池為載體，面向物流及外賣騎手提供低速電動車動力電池的換電業務，產品主要基于物聯網打造，可接入統一運維監控平臺，可通過電腦、手機 APP 進行實時監控與智能調度，實現掃碼即用。2022-8電網側中石油液冷儲能項目6080.981.352022-8電網側寧夏回族自治區候橋 200MW/400MWh 330kV 變電站電網側共享儲能示范項目10035.440.352022-10電網側天門二期項目 80MW/160MWh 儲能系統項目160334.001.192022-10電網側城步儒林 20MW/40MWh 儲能示范

185、工程電池艙項目402022-10電網側中機恒輝 200MW 光伏發電項目802022-10儲能系統中國電力工程顧問集團有限公司投建營一體化項目 2022-2023 年儲能系統集成商采購標包一150262.781.752022-10儲能系統中國電力工程顧問集團有限公司投建營一體化項目 2022-2023 年儲能系統集成商采購標包二21003160.831.512022-11電網側大唐萬寧和山 70MW 農業光伏儲能電站項目儲能系統3554.771.562023-6電網側中節能湖北襄州 50MW/100MWh 集中式儲能電站項目儲能設備100114.001.142023-7電網側江蘇豐儲共享儲能項

186、目400953.421.372023-7電網側洪江市黔城 100MW/200MWh 電網側儲能項目2002023-7電網側嘉峪關嘉西光伏園區 120MW 光伏發電項目用儲能設備482023-7電網側瓊海潭門 100MW 農光互補示范項且配套 25MW/50MWh 儲能系統設備采購項目502023-7電網側江西華電鷹潭貴溪泗瀝光伏發電項目磷樓鐵饑電化學儲能系統1215.841.322023-8電網側華能金壇 17.24MW/34.48MWh 共享電化學儲能電站項目儲能系統 PC 工程34.4840.351.17中標規模以及中標價格總計、中標平均單價中標規模以及中標價格總計、中標平均單價5208.

187、285208.286152.756152.751.651.65資料來源:公司公告、儲能頭條、國信證券經濟研究所整理表31：中天科技后備電源系統中標項目（不完全統計）時間時間中標企業中標企業項目項目規模規模(MWh)(MWh)中標價格中標價格(百萬元百萬元)中標單價中標單價（百萬元百萬元/MWh/MWh）2019中國鐵塔配套后備電源系統200-2020-4中國移動20 年度通信用磷酸鐵鋰電池組集采358243.440.682020-5中國鐵塔20 年度磷酸鐵鋰電池集采100-2021-2電信&鐵塔備電用磷酸鐵鋰電池產品聯合集采349181.480.522021-7中國移動2021-2022 年通

188、信用磷酸鐵鋰電池產品集中采購215156.340.732022-7中廣核2022 年度磷酸鐵鋰電池儲能系統框架采購第二標段600816.171.362022-7中國鐵塔2022-2023 年備電用磷酸鐵鋰電池產品集中招標600672.471.122023-7中國移動2022-2024 年通信用磷酸鐵鋰電池產品集中采購242253.731.05中標規模以及中標價格總計、中標平均單價中標規模以及中標價格總計、中標平均單價266426642323.642323.640.910.91資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告52電力板

189、塊：聚焦輸配電一站式解決方案提供商電力板塊：聚焦輸配電一站式解決方案提供商中天智能電網定位輸配電綜合解決方案。中天智能電網定位輸配電綜合解決方案。中天智能電網產業圍繞電網發展，致力打造全產品鏈電力設備產品，并以安全、節能、環保、智能為目標，為輸配電提供一流的系統解決方案。公司擁有完備的輸電、配電產品產業鏈優勢，積極參與特高壓電網和智能電網建設。產業鏈覆蓋 OPGW、鋁包鋼、鋁合金、特種導線、電力金具、絕緣子、避雷器、架空絕緣導線、高中低壓電力電纜、電纜附件、配電變壓器、配電開關、電力工程設計與服務等。圖67：中天科技換電產品資料來源:公司官網、國信證券經濟研究所整理圖68：中天科技智能電網產品

190、線資料來源:公司官網、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告53持續增強高端產品競爭力，多條產品位居前列。持續增強高端產品競爭力，多條產品位居前列。中天科技在多條高端線纜的研究開發商位居海內外領先地位，2022 年，公司普通導線、特種導線、ADSS、OPGW均保持國內市場份額第一；電力金具、電力電纜、架空絕緣導線、絕緣子等產品市場占有率排名前列；公司擁有世界一流的 OPGW，在線運行超過 50 萬 km，連續15 年市場占有量位居全球第一；公司特種導線連續多年國內市場第一、全球前三，并且參與國內 80%以上特高壓工程建設。公司擁有行業頂尖的高

191、性能特種導線技術。公司擁有行業頂尖的高性能特種導線技術。公司聯合華北電力大學共同攻關高溫超導電纜關鍵技術，成功研制 220kV/3kA 高溫超導電纜，并通過相關測試；公司研發生產了世界最大容量525kV 柔性直流電纜、大長度高壓電纜、免維護系列金具等一批新品；2022 年，公司電力板塊共有 7 項新產品、新技術通過中國電力企業聯合會、機械行業協會、工業和信息化廳評估鑒定，其中 6 項產品達到國際領先水平，1 項產品達到國際先進水平。20212021 年起電力電纜營收大幅增長年起電力電纜營收大幅增長，中天毛利率逆勢增長中天毛利率逆勢增長。2019-2020 年各電力電纜行業公司營收平均增速穩定在

192、 16%左右，2021 年平均增速增長至 31.9%。綜合對比中天科技電纜可比公司毛利率情況，2018-2022 年除中天外各家毛利率水平皆有下降，中天科技 2022 年毛利率逆勢增長至 15%，位列行業領先位置。2022年各公司毛利率基本維持在 11-15%水平（除了漢纜股份毛利率超過 20%）。圖69：中天科技智能電網產品情況資料來源:公司官網、國信證券經濟研究所整理表32：中天科技 2022 年部分新產品、新技術成果鑒定序號序號鑒定產品名稱鑒定產品名稱鑒定結論鑒定結論1110kV 導體復合光纖電纜系統國際領先2抗蠕變鋁合金芯電力電纜國際先進3高性能鋼芯中強度鋁合金絞線國際領先4海纜衛士綜

193、合監測設備(uSCGTM1.0)國際領先5輸電線路地線融冰小型化自動接線裝置國際領先638/66kV(72.5kV)高穩定性耐鹽霧海、陸纜用電纜附件國際領先7高過載立體卷鐵心油浸式變壓器國際先進資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告54圖70：中天科技電力電纜行業可比公司收入（億元）圖71：中天科技電力電纜行業可比公司毛利率資料來源:各公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：寶勝股份為”電力電纜行業”；亨通光電 2018-2020 年為”智能電網傳輸與系統集成“，2021 年改作”智能電網“；金杯電工為”電力電纜行業”；漢纜

194、股份為總營收；杭電股份為”電力電纜”資料來源:各公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：寶勝股份為”電力電纜行業”；亨通光電 2018-2020 年為”智能電網傳輸與系統集成“，2021 年改作”智能電網“；金杯電工為”電力電纜行業”；漢纜股份為總營收；杭電股份為”電力電纜”請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告55財務分析財務分析資本結構及償債能力分析資本結構及償債能力分析公司資本結構與償債能力較為穩定。公司資本結構與償債能力較為穩定。2023 年上半年，公司資產負債率為 34.8%，從公司歷史變動來看，資產負債率從 2019-2020 年的高點下降，資本結構總體

195、優化。償債能力方面對比同行來看，2023 年上半年，公司流動比例、速動比例位于行業平均水平。圖72：2018-1H2023 公司資產負債率情況圖73：2018-1H2023 年公司償債能力情況資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理經營效率分析經營效率分析2023 年上半年公司應收賬款周轉天數/應付賬款周轉天數分別為 112.5/52.8 天，應收賬款周轉天數位于行業中上游水平，營運能力表現較好；應付賬款周轉天數位于行業中上游水平，行業市場地位較強。圖74：1H2023 可比公司流動比率、速動比率和資產負債率資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理

196、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告56盈利能力分析盈利能力分析盈利能力方面，受益于剝離低毛利的商品貿易業務以及高毛利產品比重增加，公司毛利率 2022 年持續攀升至 18%，較 2021 年增加 2.3ppt。2023 年上半年由于海風建設的延誤，導致公司毛利率有所回落，隨著海風建設加速與上游大宗等原材料價格下降，公司毛利率有望回升。凈利率方面，2021 年公司凈利率為 0.61%，主要受公司當年計提高端通信相關資產減值累計約 36.78 億元影響（影響歸母凈利潤 30.2 億元），剔除此影響后，公司凈利率達到 7%以上，保持平穩增長；2023年上半年公司凈利

197、率同比提升 1.6ppt 至 10%，凈利率持續向好。對比來看，公司毛利率、凈利率位于同行上游水平，與公司業務結構調整、運營管理效率的提升有關。毛利率方面，與同行業的東方電纜、亨通光電等的水平較為接近；同時公司不斷提升運營管理效率，整體費用占比下降，凈利率有所提升。圖76：2018-1H2023 公司毛利率和凈利率圖77：1H2023 可比公司毛利率、凈利率和 ROE 對比資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理圖75：1H2023 可比公司營運能力對比資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告

198、證券研究報告57成長性分析成長性分析2022 年，公司實現營業收入 402.71 億元，同比-12.8%，主要系受公司剝離商品貿易業務影響；實現歸母凈利潤 32.14 億元，同比+1767.5%，主要系 2021 年計提高端通信相關資產減值，去除 2021 年減值損失后歸母凈利潤同比基本持平。整體營收和歸母凈利潤增速低于同行，后續隨著海風建設加速、光纖光纜行業進入新一輪景氣周期以及公司新能源業務放量，公司營收以及歸母凈利潤有望保持穩定增長。圖78：2018-1H2023 營業收入增速對比圖79：2018-1H2023 歸母凈利潤增速對比資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源:Win

199、d、國信證券經濟研究所整理現金流量分析現金流量分析2022 年司經營活動現金流凈額達 45.7 億元，只要系銷售回款增加所致；2023 年上半年，由于銷售回款減少與支付員工薪酬的現金增長，公司經營活動現金流凈額為-9.2 億元。公司海纜項目、銅箔項目擴產及海纜施工船的持續高投入，資本開支加大，導致投資支出加大?；I資活動產生的現金流量凈額由 2021 年的 21.1億元變動至 2022 年的-6.5 億元，主要系公司償還銀行貸款增加。圖80：公司現金流量情況資料來源:Wind、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告58盈利預測盈利預測拆分拆分假

200、設前提假設前提我們的盈利預測具體基于以下假設條件：中天科技的主營業務主要包括光通信及網絡、電力傳輸、海纜及海工、新能源業務、銅產品、以及商品貿易幾部分，對比此前預測，我們主要下調公司 2023-2025年光通信及網絡收入端增速為-3%/10%/5%（調整前為 8%/10%/10%）；調整2023-2025 年公司海纜及海工業務營收增速分別為-18.1%/33.3%/37.5%（調整前為 22%/30%/40%）；上調公司 2023 年新能源板塊收入增速為 188.6%（調整前為25%），考慮到 2023 年基數較大，同時下調 2024-2025 年新能源板塊收入增速為5.0%/10.0%（調整

201、前為 30%/30%）；其余業務板塊維持此前預測。詳細各業務板塊預測調整情況如下：1.1.光通信及網絡：光通信及網絡：此前預測：此前預測：受益于國內 5G 基站以及智算中心的加速建設，光纖光纜行業回暖，我們預計未來三年公司光通信及網絡收入增速為 8%/10%/10%。毛利率保持穩定。調整預測：調整預測：考慮到 2023 年上半年中國移動光纖光纜招標有一定會落，光纖光纜行業周期性較強且 2022 年公司光通信業務營收規模較好，我們下調公司 2023-2025 年光通信及網絡收入端增速為-3%/10%/5%（調整前為 8%/10%/10%）。毛利率：毛利率水平穩定在 26%-27%區間水平，未作明

202、顯調整。2.電力電力傳輸：傳輸：此前預測：此前預測：十四五期間電網投資穩步擴大，公司電力傳輸板塊亦將受益，我們預計，公司2023-2025 年電力業務板塊將保持穩定增長，同比增幅為 10%/10%/10%。維持此前預測，毛利率保持 15%。調整預測：調整預測：毛利率：受益于公司高端線纜、導線產品占比提高，我們略微上調 2023-2025 年毛利率水平為 15.5%/15.0%/15.0%（調整前為 15.0%/14.5%/14.5%）。3.海洋系列海洋系列：此前預測：此前預測：國內：國內：2023 年上半年國內海風施工進度受阻，隨外部環境好轉，2023 年下半年以來江蘇、廣東、山東等多地海風加

203、速核準、招標，預計年底海風需求迎來向上拐點，2023-2025 年國內海風新增裝機量有望達到 8/12/18GW。公司海纜產能儲備達百億元，訂單份額國內第二，充分享受回暖紅利。海外海外：歐洲各國 2030 年海風規劃目標高達 150GW，并從 2025 年開建。海外供應端產能緊缺，中國廠商機會大。中天海外高端海纜經驗豐富，2023 年至今已陸續斬獲海外訂單金額合計超 40 億元?；谝陨献兓?，我們預計公司未來三年公司海洋系列收入增速為 22%/30%/40%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告59基于國內競爭格局變化，我們預計公司預計 2023-2025 年毛

204、利率水平為31%/32%/33%。調整預測：調整預測：考慮到 2023 年國內海風建設整體不及預期，2024-2025 年海風建設加速推進，我們調整 2023-2025 年公司海纜及海工業務營收增速分別為-18.1%/33.3%/37.5%（調整前為 22%/30%/40%）。毛利率：考慮到深遠海以及海工復蘇帶動盈利能力修復，我們上調 2023-2025 年毛利率為 33.9%/34.0%/33.0%（調整前為 31%/32%/33%）。4.新能源新能源業務業務：此前預測：此前預測：23H1 公司大力開發海外儲能市場，截至 2023 年 8 月 28 日，公司新能源在手未執行訂單約 30 億元

205、，考慮到目前國內大儲競爭格局激烈，公司正處于市場結構調整中，我們預計公司未來三年公司新能源收入增速為 25%/30%/30%。毛利率方面，鑒于價格戰影響，我們預計 2023-2025 年毛利率水平為 10%/11%/11%。調整預測：調整預測：2021 年，公司授權開發如東灘涂資源，光伏裝機總規模超過 300 萬千瓦時，對應總產值有望達到 300 億元，將于 2022-2025 年逐步交付。其中，EPC 項目對應產值有望占比 50%-60%，新能源材料產品所需有望達到近 28 億元、光伏電纜產品產值約 27 億元。此外，亦將推動配套的 800MWh 儲能裝置的落地?？紤]到公司光伏和儲能業務進入

206、放量期，我們上調公司 2023 年新能源板塊收入增速為 188.6%（調整前為 25%），考慮到 2023 年基數較大，同時下調 2024-2025 年新能源板塊收入增速為 5.0%/10.0%（調整前為 30%/30%）。毛利率：毛利率保持穩定，未作明顯調整。費用率費用率預測：預測：研發費用：此前假設公司 2023 年研發費用率為 3.4%，23H1 研發費用率達到 3.9%，因此略微上調研發費用率預測至 3.9%，并預計 2023-2025 年研發費用率保持穩定。管理費用：此前假設公司 2023 年管理費用率為 1.7%，公司持續全面推行降本增效，提升生產效率，我們預計 2023-2025

207、 年隨著公司營收規模提升和管理效率提升管理費用率有望保持穩定略有上升。銷售費用：此前假設公司 2023 年銷售費用率為 1.8%，23H1 銷售費用率達到 2.3%因此略微上調研發費用率預測至 2.2%，并預計 2023-2025 年隨著收入規模的快速增長公司銷售費用率保持穩定。投資收益預測：投資收益預測：2023 年上半年公司投資光迅科技等實現投資凈收益 3.67 億元，產生正貢獻，短期內預計不會繼續減持所持股票，因此下調 2023-2025 年公司投資收益為3.7/2.0/2.0 億元（調整前為 5.0/4.0/3.0 億元）表33：中天科技業務拆分2022021 120222022202

208、2023 3E E2022024 4E E2022025 5E E光通信及網絡光通信及網絡請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告60收入（億元）收入（億元）74.7691.3888.2497.06101.91增速增速-7%22%-3.4%10.0%5.0%毛利率毛利率22.5%24.1%26.5%26.2%26.0%電力傳輸電力傳輸收入（億元）收入（億元）111.60122.77135.04148.55163.40增速增速11.6%10.0%10.0%10.0%10.0%毛利率毛利率13.8%15.0%15.5%15.0%15.0%海洋系列海洋系列收入（億元）收入

209、（億元）94.1973.2360.0080.00110.00增速增速101.8%-22.3%-18.1%33.3%37.5%毛利率毛利率35.6%33.8%33.9%34.0%33.0%新能源新能源收入（億元）收入（億元）20.8832.9295.0199.76109.73增速增速38.6%57.7%188.6%5.0%10.0%毛利率毛利率15.1%11.0%11.0%10.5%11.0%銅產品銅產品收入（億元）收入（億元）48.5250.2354.2558.0462.11增速增速74.5%3.5%8.0%7.0%7.0%毛利率毛利率4.3%4.7%4.0%3.0%3.0%商品貿易商品貿易收

210、入（億元）收入（億元）101.4218.75-增速增速-36.7%-81.5%-100%0%0%毛利率毛利率1.1%0.7%0.8%0.8%0.8%其他主營業務其他主營業務收入（億元）收入（億元）5.446.636.706.766.83增速增速-29.0%21.9%1%1%1%毛利率毛利率11.4%8.1%1.1%1.1%1.1%其他其他收入（億元）收入（億元）4.826.81-增速增速83.3%41.4%-毛利率毛利率26.31%26.05%-總營收（億元）總營收（億元）461.63402.71442.74493.72557.57增速增速4.8%-12.8%9.9%11.5%12.9%毛利率

211、毛利率15.9%18.1%17.7%17.8%18.3%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所整理和預測綜上所述，預計未來 3 年營收 442.7/493.7/557.6 億元，同比+9.9%/11.5%/12.9%，毛 利 率17.7%/17.8%/18.3%，毛 利78.2/88.0/102.2億 元，同 比+7.2%/12.6%/16.1%。未來未來 3 3 年業績預測年業績預測表34：未來 3 年盈利預測表（百萬元）2020222220202323E E20202424E E2022025 5E E營業收入營業收入40271442744937255757營業成本營業成本32909364

212、554056845539銷售費用銷售費用90597410861227管理費用管理費用701748879988研發費用研發費用1640172719262175財務費用財務費用(45)(179)(240)(243)營業利潤營業利潤3905442848405731利潤總額利潤總額3905442848405731歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤3214364139794712EPSEPS0.941.071.171.38ROEROE10.7%11.1%11.0%11.8%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告61資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理和預測按上述假設

213、條件，我們得到公司 23-25 年收入分別為 442.7/493.7/557.6 億元，歸屬母公司凈利潤 36.4/39.9/47.1 億元，利潤年增速分別為 13.3%/9.3%/18.4%。每股收益 23-25 年分別為 1.07/1.17/1.38 元。盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析對盈利預測結果做敏感性分析，其中，樂觀場景下營收增速及成本分別提高 1.5%；悲觀場景下，營收增速和成本分別降低 1.5%。敏感性測試結果如表所示：表35：情景分析（樂觀、中性、悲觀）202021212022022 22022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E樂觀預測樂

214、觀預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)46,16340,27144,33449,51656,015(+/-%)(+/-%)9.7%-12.8%10.1%11.7%13.1%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)1723214364139794712(+/-%)(+/-%)-92.4%1767.5%13.3%9.3%18.4%攤薄攤薄 EPSEPS0.050.941.071.171.38中性預測中性預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)46,16340,27144,27449,37255,757(+/-%)(+/-%)9.7%-12.8%9.9%11.5%12.9%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)1723214

215、364139794712(+/-%)(+/-%)-92.4%1767.5%13.3%9.3%18.4%攤薄攤薄 EPS(EPS(元元)0.050.941.071.171.38悲觀的預測悲觀的預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)46,16340,27144,21449,22955,500(+/-%)(+/-%)9.7%-12.8%9.8%11.3%12.7%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)1723214364139794712(+/-%)(+/-%)-92.4%1767.5%13.3%9.3%18.4%攤薄攤薄 EPSEPS0.050.941.071.171.38總股本（百萬股）總股本（百萬股）3,

216、4133,4133,4133,4133,413資料來源：國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告62估值與投資建議估值與投資建議考慮公司的業務特點，我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司的合理價值區間。絕對估值：絕對估值：1 15.635.63-2-21.491.49 元元此前預測：此前預測：我們將公司分為可預測期（2023-2025 年）、過渡期（2025-2032 年）和永續期（2033年起）三個階段，采用 FCFF 估值法反映公司的長期成長價值。對于 2023-2025 年可預測期，參考盈利預測拆解，我們預計公司 2023-2025

217、 年收入分別為 428.7/495.1/587.5 億元，同比+6.4%/15.5%/18.7%。對于 2026-2031 年過渡期，假設公司營業收入增速逐步收窄。對于 2032 年起的永續增長期，假設永續增長率為 2.0%。費用率方面，公司持續全面推行降本增效；研發和管理費用率方面，隨著規模效應釋放，假設相關費用率穩步下降。所得稅率方面，公司屬于高新技術企業，享受 15%的企業所得稅優惠稅率，考慮后續稅收優惠政策存在延續不確定性，所得稅率保持穩定。分紅率方面，參考 2022 年分紅情況，假設公司后續股利分配比例為 20%。調整預測：調整預測：對于 2023-2025 年可預測期，參考盈利預測

218、拆解，我們預計公司 2023-2025 年收入分別為 442.7/493.7/557.6 億元，同比+9.9%/11.5%/12.9%。其余條件保持不變。對于 2032 年起的永續增長期，基于審慎原則我們下調永續增長率為 1.0%?；诖?，公司未來 5 年估值假設條件見下表表36：公司盈利預測假設條件（%）2020202020212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E2022026 6E E2022027 7E E營業收入增長率營業收入增長率8.65%9.70%-12.76%9.94%11.51%12.93%10.00%9.00%營業成本營業成本/

219、營業收入營業收入86.10%83.99%81.72%82.34%82.17%81.67%81.67%81.67%管理費用管理費用/營業收入營業收入1.33%1.39%1.62%1.60%1.70%1.70%1.60%1.60%銷售費用銷售費用/銷售收入銷售收入2.89%3.18%4.07%3.90%3.90%3.90%3.80%3.80%研發費用研發費用/銷售收入銷售收入1.64%1.64%2.25%2.20%2.20%2.20%2.10%2.10%營業稅及附加營業稅及附加/營業收入營業收入0.31%0.29%0.43%0.43%0.43%0.43%0.43%0.43%所得稅稅率所得稅稅率14

220、.00%-9.33%12.68%12.68%12.68%12.68%12.68%12.68%股利分配比率股利分配比率17.70%271.60%20.26%20.26%20.26%20.26%20.26%20.26%資料來源:Wind，國信證券經濟研究所預測資本成本假設方面，無杠桿Beta取通信設備行業相關公司近2年平均Beta值1.2；無風險利率取 10 年期國債到期收益率 2.65%（調整前為 2.5%）；股票風險溢價采用滬深 300 指數過去 1 年的年化收益率與無風險利率的差值 6%（調整前為 5%）；債務成本采用 5.30%。由此計算出 WACC 為 9.91%。根據以上主要假設條件，

221、采用 FCFF 估值方法，得到請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告63公司的合理價值為 18.53 元。表37：資本成本假設無杠桿無杠桿 BetaBeta1.2T12.68%無風險利率無風險利率2.65%Ka9.85%股票風險溢價股票風險溢價6.0%有杠桿 Beta1.27公司股價（元）公司股價（元）14.57Ke10.25%發行在外股數（百萬）發行在外股數（百萬）3413E/(D+E)94.07%股票市值股票市值(E(E，百萬元，百萬元)49727D/(D+E)5.93%債務總額債務總額(D(D，百萬元，百萬元)3134WACC9.91%KdKd5.30%永續

222、增長率（10 年后）1.0%資料來源：國信證券經濟研究所假設根據以上主要假設條件，采用 FCFF 估值方法，得出公司價值區間為 15.63-21.49元。表38：中天科技 FCFF 估值表2022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E2022026 6E E2022027 7E EEBITEBIT4,179.84,699.85,588.46,335.26,909.0所得稅稅率所得稅稅率12.68%12.68%12.68%12.68%12.68%EBIT*(1-EBIT*(1-所得稅稅率所得稅稅率)3,649.74,103.84,879.65,531.76,032.8折

223、舊與攤銷折舊與攤銷1,000.31,142.71,280.71,416.71,551.7營運資金的凈變動營運資金的凈變動2,217.4(1,650.3)(1,072.5)(738.4)(1,216.3)資本性投資資本性投資(2,100.0)(2,100.0)(2,100.0)(2,100.0)(2,100.0)FCFFFCFF4,767.51,496.12,987.84,110.14,268.2PV(FCFF)PV(FCFF)4,337.51,238.42,250.12,816.12,660.7核心企業價值核心企業價值61,881.1減：凈債務減：凈債務(1,356.3)股票價值股票價值63,

224、237.4每股價值每股價值18.53資料來源:國信證券經濟研究所預測絕對估值的敏感性分析絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于 WACC 和永續增長率較為敏感，下表為敏感性分析。表39：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）WACCWACC 變化變化8.9%9.4%9.89%9.89%10.4%10.9%永續永續增長增長率變率變化化2.6%22.3620.7319.3118.0516.942.4%21.9820.4119.0417.8216.742.2%21.6220.1118.7817.6016.552.0%2.0%21.2819.8218.5317.3916.361.8%20.96

225、19.5518.3017.1816.191.6%20.6519.2818.0716.9916.021.4%20.3519.0317.8516.8015.85資料來源：國信證券經濟研究所分析相對估值：相對估值：16.01-21.4216.01-21.42 元元此前預測：此前預測：公司光通信板塊可比公司選取長飛光纖、亨通光電，電力傳輸板塊可比公司選取請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告64寶勝股份，海洋板塊可比公司選取東方電纜。調整預測：調整預測：公司主要業務板塊包括光通信業務、電力傳輸業務、海洋業務、光伏儲能業務四部分。其中，光通信板塊選取長飛光纖、亨通光電，電力

226、傳輸板塊選取寶勝股份、漢纜股份，海洋板塊可比公司選取東方電纜，考慮到公司光伏及儲能板塊高成長性，我們選取陽光電源、派能科技作為可比公司。長飛光纖（601869.SH）：公司主營業務為光通信業務，主要產品包括各種標準規格的光纖預制棒、光纖、光纜以及射頻同軸電纜、配件等產品。2022 年公司實現營業收入 138.3 億元，實現歸母凈利潤 11.7 億元。亨通光電（600487.SH）：公司的專注于在通信和能源兩大領域為客戶創造價值，提供行業領先的海上風電、海洋通信、光通信、智能電網、智慧城市、儲能等產品與解決方案。2022 年公司實現營業收入 464.6 億元，實現歸母凈利潤 15.8 億元。寶勝

227、股份（600973.SH）：公司公司專業生產涵蓋行業電力電纜、控制和儀表線纜、高頻數據和網絡線纜、信號電纜、電磁線、架空線、建筑電線全部七大類、高中低壓所有電纜及系統、精密導體、高分子材料，并可提供電氣工程設計安裝、智能裝備、光伏電站建設 EPC 項目總承包服務。2022 年公司實現營業收入 414.8 億元，凈利潤 0.6 億元。漢纜股份（002498.SZ）：公司是集電纜及附件系統、狀態檢測系統、輸變電工程總包三個板塊于一體，研發生產經營的技術密集型企業集團。2022 年公司實現營業收入 98.4 億元，凈利潤 4.2 億元。東方電纜（603606.SH）：公司致力于電力、建筑、通信、石化

228、、軌道交通、風力發電、核能、海洋油氣勘采、海洋軍事等領域的光、電、復合纜的設計、研發，制造，安裝和技術支持。2022 年公司實現營業收入 70.1 億元，凈利潤 8.4 億元。陽光電源（300274.SZ）：公司是一家專注于太陽能、風能等可再生能源電源產品研發、生產、銷售和服務的國家重點高新技術企業。主要產品有光伏逆變器、風能變流器、儲能系統、電動車電機控制器，并致力于提供全球一流的光伏電站解決方案。2022 年公司實現營業收入 402.6 億元，凈利潤 35.9 億元。派能科技（688063.SH）：公司是行業領先的儲能電池系統提供商，專注于磷酸鐵鋰電芯、模組及儲能電池系統的研發、生產和銷售

229、。2022 年公司實現營業收入 60.1億元，凈利潤 12.7 億元。根據 Wind 一致預期，可比公司 2022-2023 年平均 PE 分別為 25/15 倍，公司估值低于行業平均。公司是國內海纜龍頭廠商，將充分受益于十四五期間海上裝機量的增長，新能源業務將為公司開啟新的增長曲線。綜上，我們認為給予公司 2023 年 15-21 倍估值較為合理，對應目標股價為 16.01-22.42 元。表40：同類公司估值比較證券證券證券證券投資投資股價股價EPSEPS（元）（元）PEPEPBPB總市值總市值代碼代碼簡稱簡稱評級評級（1010 月月 1010 日日）202220222023E2023E2

230、024E2024E202220222023E2023E2024E2024E2023E2023E（億元）（億元）600522.SH中天科技買入14.570.941.071.1715.4713.6512.471.54497.27601869.SH長飛光纖無評級34.121.541.902.2522.1617.9415.192.32173.32600487.SH亨通光電買入14.130.470.921.1330.0615.3312.491.36348.55600973.SH寶勝股份無評級5.080.160.310.4431.7516.6111.571.6769.67請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項

231、下所有內容證券研究報告證券研究報告65投資建議投資建議回顧近十年公司股價走勢，海洋業務、新能源業務變化成為公司核心驅動力，復盤來看：（1）2013-2021 年末，公司股價波動基本受到光纖光纜行業周期影響。2013-2017年，受益于 4G 建設周期，光纖光纜需求和采購價格上升，公司股價也因此受益；2018-2021 年末，光纖光纜行業采購價格下架，行業供給過剩推動行業整體進入供給調整階段，疊加公司高端通信業務面臨大額減值風險，公司股價一直處于相對低部。（2）2021 年末開始，受益于光纖光纜行業景氣度回升，海風建設“搶裝潮”拉動行業景氣度，同時公司海風建設、新能源業務發展超預期，疊加公司高端

232、通信業務風險釋放，利空出盡，2021 年末-2022 年年中公司股價不斷創新高。（3）2022 年中期以來隨著海風建設暫緩，疊加 2022 年 11 月公司發布籌劃中天科技海纜分拆上市的公告，股價進入下行調整階段，鑒于中天海纜在中天科技主營業務結構中的重要性，根據公司自身經營情況及未來業務戰略定位，出于對公司可持續發展的推動及股東利益的保護，2023 年 4 月公司決定終止本次中天海纜分拆上市事項，疊加下半年海風建設加速預期，公司股價開始有所回暖。綜合上述幾個方面的估值，我們認為公司股票合理估值區間在 16.01-21.49 元之間，對應 2023 年估值區間為 15-20 倍，相對于公司目前

233、股價有 9.9%-47.5%溢價空間?？紤]到海風推進節奏以及宏觀經濟環境等影響，我們下調2023-2025 年公司盈利預測，預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為 36/40/47 億元（下調前為 38/48/61億元），對應 PE 分別為 14/13/11 倍，估值處底部區間?？春霉竞Ｑ蟀鍓K+新能源業務彈性和線纜及光通信業務穩定性，維持“買入”評級。圖81：中天科技近十年股價走勢及 PE Band資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理002498.SZ漢纜股份無評級3.730.240.280.3315.5413.4911.401.60124.09603606.SH東方電纜無評級3

234、9.651.222.152.9532.5018.4413.424.01272.68300274.SZ陽光電源無評級88.102.425.497.1536.4016.0612.324.911,308.42688063.SH派能科技無評級125.508.2210.6215.0915.2711.828.322.81220.41平均2.8424.8915.4212.152.53資料來源:Wind，國信證券經濟研究所整理和預測；長飛光纖、亨通光電、寶勝股份、漢纜股份、東方電纜、陽光電源、派能科技采用 Wind一致預期數據請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告66風險提示風險

235、提示估值的風險估值的風險我們采取了絕對估值和相對估值方法，多角度綜合得出公司的合理估值在16.01-21.49 元之間，但該估值是建立在相關假設前提基礎上的，特別是對公司未來幾年自由現金流的計算、加權平均資本成本（WACC）的計算、TV 的假定和可比公司的估值參數的選定，都融入了很多個人的判斷，進而導致估值出現偏差的風險，具體來說：可能由于對公司顯性期和半顯性期收入和利潤增長率估計偏樂觀，導致未來 10年自由現金流計算值偏高，從而導致估值偏樂觀的風險；加權平均資本成本（WACC）對公司絕對估值影響非常大，我們在計算 WACC 時假設無風險利率為 2.65%、風險溢價 6.0%，可能仍然存在對該

236、等參數估計或取值偏低、導致 WACC 計算值偏低，從而導致公司估值高估的風險；我們假定未來 10 年后公司 TV 增長率為 1%，公司所處行業可能在未來 10 年后發生較大的不利變化，公司持續成長性實際很低或負增長，從而導致公司估值高估的風險；相對估值方面：我們在光通信板塊選取長飛光纖、亨通光電，電力傳輸板塊選取寶勝股份、漢纜股份，海洋板塊選取東方電纜，光伏及儲能板塊選取陽光電源、派能科技作為可比公司，以可比公司 2023 年平均 PE 做為相對估值的參考，同時考慮公司的市場地位和成長性，最終給予公司 23 年 15-21 倍 PE 估值，可能未充分考慮市場及該行業整體估值偏高的風險。盈利預測

237、的風險盈利預測的風險 我們假設公司未來 3 年收入增長 9.9%/11.5%/12.9%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀、進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 17.7%/17.8%/18.3%，公司毛利率高于行業平均水平，若出現上游原材料大幅漲價、競爭加劇等因素影響，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。經營風險經營風險公司海洋業務板塊將受到國家海上風電相關政策的影響，若十四五期間海上風電裝機量不達預期，將影響公司海纜及海工業務板塊的估值；如東光伏建設交付確認周期受到集成項目采購、施工、安裝、交付以

238、及驗收等多個環節影響，若項目在不同期間確認的節奏發生推遲會影響當期收入確定節奏。公司高端通信業務與上下游聯系緊密，若上游供應商和下游客戶出現信用風險或拖欠貨款風險，將影響公司高端通信業務正常營收，可能出現資產減值情況。市場風險市場風險原材料價格波動的風險。公司受到銅、鋁、鋰等大宗商品價格的影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告67光纖光纜及新能源業務新進入者眾多，可能會存在價格戰風險影響公司盈利水平。政策風險政策風險公司部分產品用于出口，公司海外業務可能受到國際關系的影響；此外公司部分原材料仍然依賴進口，從供應鏈角度看如果采購受到限制，可能會對公司的產品正常

239、交付節奏造成影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告68附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E現金及現金等價物1236813698161801822121608營業收入營業收入46163461634027140271442744427449372493725575755757應收款項1196512091118

240、421360915674營業成本3877232909364554056845539存貨凈額55845438586665227321營業稅金及附加133174191213240其他流動資產20452499221424692788銷售費用75990597410861227流動資產合計流動資產合計32001320013373933739361143611440834408344740347403管理費用692701748879988固定資產94171015899741050210911研發費用14681640172719262175無形資產及其他10401002106211221182財務費用435

241、(45)(183)(253)(268)投資性房地產24412504250425042504投資收益191153370200200長期股權投資7331268129813281358資產減值及公允價值變動1582(81)(300)(300)(300)資產總計資產總計45632456324867048670509515095156289562896335863358其他收入(6879)(1793)(1727)(1926)(2175)短期借款及交易性金融負債34614993200020002000營業利潤2673905443248535757應付款項818083469105968311284營業外凈收

242、支(9)4000其他流動負債33862935336337444204利潤總額利潤總額25825839093909443244324853485357575757流動負債合計流動負債合計15027150271627416274144681446815428154281748817488所得稅費用(24)496562616730長期借款及應付債券1906134113421343134少數股東損益110200226248294其他長期負債960960960960960歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤17217232143214364436443990399047334733長期負債合計長期負債合

243、計2866286610941094209420943094309440944094現金流量表（百萬元現金流量表（百萬元）20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E負債合計負債合計17893178931736817368165621656218521185212158121581凈利潤凈利潤1723214364439904733少數股東權益8051306148616841918資產減值準備1462(1533)9246951股東權益2693429997329033608439858折舊攤銷11131131100011431281負債和股東權益總計負

244、債和股東權益總計45632456324867048670509515095156289562896335863358公允價值變動損失(1582)81300300300財務費用435(45)(183)(253)(268)關鍵財務與估值指標關鍵財務與估值指標20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E營運資本變動169(2313)2217(1650)(1073)每股收益0.050.941.071.171.39其它(1650)1692(743)129183每股紅利0.140.190.220.240.28經營活動現金流經營活動現金流(317)(317)2

245、2732273734273423980398054755475每股凈資產7.898.799.6410.5711.68資本開支0(208)(2100)(2100)(2100)ROIC15%10%11%12%14%其它投資現金流6425000ROE1%11%11%11%12%投資活動現金流投資活動現金流(220)(220)(718)(718)(2130)(2130)(2130)(2130)(2130)(2130)毛利率16%18%18%18%18%權益性融資(39)456000EBIT Margin9%10%9%10%10%負債凈變化1407(1772)100010001000EBITDAMarg

246、in12%13%12%12%12%支付股利、利息(467)(651)(738)(808)(959)收入增長10%-13%10%12%13%其它融資現金流(32)4166(2993)00凈利潤增長率-92%1767%13%9%19%融資活動現金流融資活動現金流18081808(224)(224)(2731)(2731)1921924141資產負債率41%38%35%36%37%現金凈變動現金凈變動1271127113301330248124812042204233863386息率0.9%1.3%1.5%1.6%1.9%貨幣資金的期初余額1109812368136981618018221P/E28

247、9.015.513.612.510.5貨幣資金的期末余額1236813698161801822121608P/B1.81.71.51.41.2企業自由現金流02052476714962988EV/EBITDA12.413.212.811.710.4權益自由現金流04446293427174222資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所

248、表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基

249、準。股票投資評級買入股價表現優于市場代表性指數 20%以上增持股價表現優于市場代表性指數 10%-20%之間中性股價表現介于市場代表性指數10%之間賣出股價表現弱于市場代表性指數 10%以上行業投資評級超配行業指數表現優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間低配行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何

250、有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司

251、的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投

252、資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032