《潤建股份-公司研究報告-AI潤未來手握算力資源+產品能力智啟AI應用+算力租賃新征程-231107（29頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《潤建股份-公司研究報告-AI潤未來手握算力資源+產品能力智啟AI應用+算力租賃新征程-231107（29頁）.pdf（29頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 公司公司報告報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 1 潤建股份潤建股份（002929）證券證券研究報告研究報告 2023 年年 11 月月 07 日日 投資投資評級評級 行業行業 通信/通信服務 6 個月評級個月評級 買入（維持評級）當前當前價格價格 42.08 元 目標目標價格價格 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股)276.32 流通A股股本(百萬股)204.71 A 股總市值(百萬元)11,627.53 流通A股市值(百萬元)8,614.40 每股凈資產(元)20.82 資產負債率(%)59.51 一年內最高/最低(元)55.77/32.33

2、作者作者 唐海清唐海清 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517030002 王奕紅王奕紅 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517090004 資料來源：聚源數據 相關報告相關報告 1 潤建股份-季報點評:數字化承壓期待復蘇，持續推進算力布局，算力服務器批量上架！2023-11-03 2 潤建股份-半年報點評:業績快速增長，算力+AI 應用布局打開新成長方向 2023-08-29 3 潤建股份-年報點評報告:業績持續快速增長，數字經濟受益標的發展可期 2023-04-27 股價股價走勢走勢 AI 潤未來，潤未來，手握算力資源手握算力資源+產品能力，產品能力，智啟智啟 AI 應用應

3、用+算力算力租賃租賃新征程新征程 一、一、持續領軍智能化運維服務持續領軍智能化運維服務，營收增長穩定，營收增長穩定 數字化智能運維數字化智能運維服務服務領先。領先。潤建股份是領先的數字化智能運維（AIops）服務商，持續加碼研發投入，打造“線上數字化平臺+線下技術服務”的業務模式，逐步向數字化業務及 AI 拓展，用科技賦能，加碼新的業務成長曲線。業績增長穩定。業績增長穩定。公司營收持續穩健增長，同時近年信息管維與能源管維業務布局逐漸成熟為公司注入新增長動能。公司歸母凈利潤自 20 年的 2.39億元上升至 22 年的 4.24 億元，年均復合增長 33.19%。我們認為我們認為，公司拓展布局新

4、 AI 業務方向，公司業績有望持續受益于 AI 布局。二、二、數字經濟快速發展數字經濟快速發展，公司業務，公司業務有望有望持續放量持續放量 作為數字經濟主力軍，作為數字經濟主力軍，運營商資本開支向算力和數字化傾斜。運營商資本開支向算力和數字化傾斜。政策賦能，數字經濟快速增長，據中國信通院數據，21 年我國數字產業化和產業數字化規模分別為 8.35 萬億元和 37.18 萬億元。作為數字經濟排頭兵，23年移動 capex 指引 1832 億元，算力投資 452 億元，同比增長 34.9%；聯通與電信計劃資本開支分別為 769 億元和 990 億元，結構上向算力和數字化傾斜。打造數字化產品，打造數

5、字化產品，IDC 服務業務全鏈條布局。服務業務全鏈條布局。截至 2022 年，潤建股份自主研發的 Run+系列數字化產品已覆蓋 12 產品系列 65 個應用場景，以運營商 IDC、算力網絡管維需求為切入點，已完成 IDC 服務業務全鏈條布局。三、大模型向三、大模型向 B 端賦能，端賦能，AI 布局穩步推進布局穩步推進 百度、華為等企業紛紛布局大模型，并落地到百度、華為等企業紛紛布局大模型，并落地到 B 端。端。2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告 預計未來 5 年中國智能算力規模的年復合增長率將達 52.3%，預計到 2026 年中國智能算力規模將達到 1271.4EFLOPS。

6、百度、華為等企業加速行業大模型投入，向企業級服務尋求商業化路徑。開展算力租賃業務開展算力租賃業務，發布“曲尺”平臺，發布“曲尺”平臺。截至 23 年 6 月，五象云谷云計算中心已完成一期項目建設，具備算力租賃業務。潤建智能算力中心第一期將為客戶提供約 2500P 算力租賃服務，后續會根據客戶需求持續投入，潤建股份智能算力中心在五象云谷云計算中心基礎上打造，可承載算力容量較大，五象云谷是目前為止廣西最高等級、最大規模云計算數據中心，一期規劃 6000 個機柜，后續公司持續擴張有基礎。同時，公司積極擁抱國產算力同時，公司積極擁抱國產算力。和國產算力廠商在算力領域合作了中國-東盟人工智能超算中心等項

7、目，五象云谷也部分采購了其設備，公司后續會在原有業務基礎上持續深化合作關系。公司于公司于 23 年正式發布“曲尺”人工智能開放平臺年正式發布“曲尺”人工智能開放平臺。公司以貼地懂行的能力，不斷深化模型的能力和拓展模型的新應用領域。公司將進一步升級算力服務，打造智能算力中心。公司 AI 基建穩步建設，有望持續用科技賦能管維業務。AI 層面客戶資源豐富。層面客戶資源豐富。在公司合作層面，潤建股份不僅已經與百度、阿里等建立了行業模型的合作伙伴關系，與中科院廣州電子攜手達成戰略合作，還將有望與中國移動、中國電信、中國聯通、華為等行業模型領先企業建立合作伙伴關系，有望從中持續受益。盈利預測與投資建議盈利

8、預測與投資建議：公司近年持續穩健增長，同時開拓新的 AI 方向，與巨頭進行深度合作，有望受益于 AI 未來在 B 端的應用發展。我們預計公司 23-25 年歸母凈利潤為 5.5/7.9/10.3 億元，對應當前估值為 20/14/11倍，維持“買入”評級！風險風險提示提示：下游需求低于預期，行業競爭超預期，部分訂單預中標能否最終簽訂合同存在不確定性，AI 業務拓展低于預期的風險 -13%-5%3%11%19%27%35%2022-112023-032023-07潤建股份滬深300 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 財務數據和估值財務數據和估

9、值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)6,602.33 8,159.35 9,544.33 12,284.62 15,479.64 增長率(%)57.47 23.58 16.97 28.71 26.01 EBITDA(百萬元)855.09 1,060.13 905.25 1,184.01 1,528.23 歸屬母公司凈利潤(百萬元)352.98 424.13 550.44 790.02 1,030.79 增長率(%)47.88 20.16 29.78 43.52 30.48 EPS(元/股)1.28 1.53 1.99 2.86 3.73 市盈率(P/E

10、)31.56 26.26 20.24 14.10 10.81 市凈率(P/B)2.91 2.57 1.83 1.65 1.46 市銷率(P/S)1.69 1.37 1.17 0.91 0.72 EV/EBITDA 7.23 7.05 9.18 6.67 4.90 資料來源：wind，天風證券研究所 AWfWvX8ZpX5WlYvW7N9RaQmOpPoMtQjMoPqRlOrRzR9PoPmNMYpNmMvPtRrO 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 3 內容目錄內容目錄 1.通信信息網絡管維者，持續領軍智能化運維服務通信信息網絡管維者，持續領

11、軍智能化運維服務.5 1.1.緊跟數字化浪潮，布局 AI 用科技賦能.5 1.2.股權結構相對集中，股權激勵強化長期成長動力.6 1.3.戰略布局效果顯現，業績增長有望登上新臺階.7 2.政策加碼數字經濟，運營商資本開支向算力和數字化傾斜政策加碼數字經濟，運營商資本開支向算力和數字化傾斜.10 2.1.產業數字化與數字產業化深度發展.10 2.2.打造數字化產品，IDC 服務業務全鏈條布局.13 3.大模型向大模型向 B 端賦能，端賦能，AI 布局穩步推進布局穩步推進.14 3.1.算力需求高增，B 端應用場景豐富.15 3.1.1.政策賦能算力發展.15 3.1.2.算力資源稀缺，算力租賃應

12、運而生.18 3.2.AI 布局穩扎穩打.20 3.3.AI 領域合作關系持續建立.23 4.AI 布局賦能主業，加碼智能運維新時代布局賦能主業，加碼智能運維新時代.25 5.盈利預測盈利預測.25 5.1.盈利預測.25 5.2.投資建議.26 6.風險提示：風險提示：.27 圖表目錄圖表目錄 圖 1：潤建股份發展歷程.5 圖 2：潤建股份業務邏輯圖.5 圖 3：公司業務布局情況.5 圖 4：潤建股份團隊分布.6 圖 5：研發打造萬物互聯的管維服務.6 圖 6：公司股權結構（截至 23 年半年報）.6 圖 7：公司營收與歸母凈利潤.7 圖 8：公司毛利率與凈利率.8 圖 9：公司營業收入構成

13、.9 圖 10：公司費用率.9 圖 11：公司研發支出及占比.10 圖 12：數字中國建設整體框架.10 圖 13：數字經濟內部結構.11 圖 14：數字化占 GDP 比重及增速.11 圖 15：三大運營商算力網絡資本開支情況.11 圖 16：中國數據中心機架數量.11 圖 17：2022 年中國 Top5 數據中心服務商市場份額.12 圖 18：三大運營商 IDC 機柜數量（萬架）.12 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 19：我國數據中心運維發展歷程.12 圖 20：潤建股份 Run+研發中心.13 圖 21：公司數字化業務應用場景

14、.13 圖 22：公司 IDC 業務覆蓋范圍.14 圖 23：中國智能算力規模及預測.15 圖 24：盤古大模型應用于 B 端場景.18 圖 25：英偉達芯片.18 圖 26：算力租賃產業鏈.19 圖 27：算力缺口（對比工信部 2025 年規劃算力建設目標）.19 圖 28：潤建股份人工智能建設路徑.20 圖 29：潤建股份高性能算力服務器.21 圖 30：“曲尺”人工智能開放平臺.21 圖 31：“曲尺”平臺架構.22 圖 32：“曲尺”平臺以 AI+為行業賦能.23 圖 33：“曲尺”平臺功能全景.23 圖 34：潤建股份與百度智能云戰略合作簽約.24 圖 35：“曲尺”平臺賦能管維的

15、AI 算法工具.25 圖 36：通信管維數字化場景.25 圖 37：通信管維數字化應用.25 表 1：公司高管履歷介紹.7 表 2：公司股權激勵情況.7 表 3：算力相關政策.15 表 4：大模型廠商及 B 端應用領域（不完全統計）.16 表 5：百度文心賦能 B 端.16 表 6：五象云谷云計算中心可承載算力規模.20 表 7：智能算力中心建設內容.23 表 8：公司現有合作伙伴及 AI 應用場景.23 表 9：公司業務拆分預測（單位：百萬元）.26 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 5 1.通信信息網絡管維者通信信息網絡管維者，持續領軍智能

16、化運維服務持續領軍智能化運維服務 1.1.緊跟數字化浪潮緊跟數字化浪潮，布局，布局 AI 用科技賦能用科技賦能 潤建股份是領先的數字化智能運維（潤建股份是領先的數字化智能運維（AIops）服務商、中國軟件百強企業。）服務商、中國軟件百強企業。潤建股份 2003年成立于廣西，主營通信網絡管理。公司業務快速拓展至全國，陸續突破廣東、貴州、山東、海南、浙江等省市，為后續發展積累客戶基礎。公司 2018 年于深交所上市，逐步發展信息、能源網絡管維等業務。2019 年至今，公司持續加碼研發投入，打造“線上數字化平臺+線下技術服務”的基本業務模式，逐步向數字化業務及 AI 拓展，加碼新的業務成長曲線。圖圖

17、 1：潤建股份發展歷程潤建股份發展歷程 資料來源：公司官網，公司微信公眾號，公司年報，天風證券研究所 公司圍繞“通信網絡”、“信息網絡”以及“能源網絡”等三大領域管維服務展開布局。公司圍繞“通信網絡”、“信息網絡”以及“能源網絡”等三大領域管維服務展開布局。公司定位為通信信息網絡和能源網絡的管理和運維者，通過自主研發的數字化服務平臺，為客戶提供數字化智能運維、數字化解決方案、智慧節能解決方案、產品集成等，目前公司業務已涵蓋通信網絡、數字化、IDC、新能源等領域。圖圖 2：潤建股份業務邏輯圖潤建股份業務邏輯圖 資料來源：公司年報，天風證券研究所 業務覆蓋廣泛，以創新驅動發展。業務覆蓋廣泛，以創新

18、驅動發展。截至 2023 年 8 月，公司業務已涵蓋通信網絡、數字化、IDC、新能源等領域，服務網絡覆蓋全國 23+個省、200+個地市、1200+個區縣及海外東南亞多個國家。潤建股份始終堅持以創新驅動發展，目前已在全球設立了 6 大研發基地、15 大研發中心，擁有超過 1000 位專業研發人員、3 個博士后創新實踐基地。圖圖 3：公司業務布局情況公司業務布局情況 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 資料來源：公司微信公眾號，天風證券研究所 研發打造核心競爭力。研發打造核心競爭力。通過在行業中的不斷鉆研，潤建股份已發展為旗下擁有覆蓋能源、電力

19、設計和數字化等方面的研發單位，技術能力覆蓋無人機應用、容器云平臺、5G 智能配電房、行業數字化解決方案、大數據平臺、技術中臺、數據中臺、智能用電網絡、虛擬電廠、智能硬件等等高新技術。圖圖 4：潤建股份團隊分布潤建股份團隊分布 圖圖 5：研發打造萬物互聯的管維服務研發打造萬物互聯的管維服務 資料來源：公司官網，天風證券研究所 資料來源：公司微信公眾號，天風證券研究所 1.2.股股權結構相對集中，股權激勵強化長期成長動力權結構相對集中，股權激勵強化長期成長動力 公司股權結構集中穩定。公司股權結構集中穩定。截至 23H1，公司實際控制人為公司創始人、董事長李建國，直接與間接持有上市公司共 58.15

20、%（=35.99%+99%22.38%）的股份。高管團隊里，總經理許文杰與副總經理梁姬分別持有公司 1.44%與 0.79%的股份。圖圖 6：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 23 年年半年報半年報）資料來源：Wind，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 7 公司管理層技術和業務背景突出。公司管理層技術和業務背景突出。公司創始人李建國擁有軍官背景，執行力較強?？偨浝碓S文杰 03 年便加入潤建，在公司工作長達 20 年，逐步提拔至總經理，熟悉業務，是實干型人才。公司數字平臺研發院院長技術經驗豐富，助力公司提升數字平臺建設能力。表

21、表 1：公司高管履歷介紹公司高管履歷介紹 姓名姓名 現任職務現任職務 簡介簡介 李建國 董事長、董事 公司創始人實控人，曾任廣州軍區第二通信總站軍官，廣東中人項目經理，廣西潤建有限董事長，現任公司董事長。許文杰 董事，總經理 曾任廣州環信項目經理，2003 年加入潤建，2012 年 9 月起擔任公司總經理，2014 年起擔任公司董事。梁姬 董事，副總經理 曾任公司財務部經理、審計結算部經理，現任董事、財務總監。方培豪 董事，副總裁 曾任廣東郵電學院教師，廣東粵訊工程有限公司經理，惠州郵電工程有限公司經理，廣州逸信電子科技有限公司董事長、總經理。周冠宇 董事、副總裁、數字平臺研發院院長 曾任中國

22、電科第七研究所移動通信網核心網設計工程師，廣州杰賽科技股份有限公司通信規劃設計院專業總工程師、云計算中心副總工程師兼公司專家、政企事業部總工程師。資料來源：公司年報，天風證券研究所 公司從公司從 2020 年開始進行股權激勵，覆蓋范圍廣年開始進行股權激勵，覆蓋范圍廣。公司于 2020 年 10 月落地第一期股權激勵，對員工激勵充分，綁定核心業務骨干和管理人員，并與員工充分分享公司的成長。結合業務發展情況，公司于 2021 年 2 月上調業績解鎖要求，明確收入和利潤成長目標。股權激勵覆蓋 186 名核心高管和業務骨干，強化團隊利益綁定和長期動力。根據 23 年 4 月19 日公司回購報告書，潤建

23、股份擬使用自有資金回購公司股份，回購資金總額不低于人民幣 8,000 萬元（含），不超過人民幣 15,000 萬元（含），回購股份后續用于股權激勵計劃或員工持股計劃。表表 2：公司股權激勵情況公司股權激勵情況 激勵計劃激勵計劃 占占 23 年年 7 月月 26日日股本比例股本比例 行權價格行權價格 覆蓋范圍覆蓋范圍 解鎖條件解鎖條件 2020 2021 2022 2020 年股票期權激勵計劃 8.69%21.09 元/股（23年 6 月 8 日調整）董事、高管、中層管理及核心骨干合計 186人 收入40.89 億 收入44.60 億 收入48.32 億 2021 年 2 月上調業績解鎖要求 收

24、入40.89 億 收入52.04 億 利潤3.22 億 收入66.91 億 利潤4.14 億 資料來源：公司公告，天風證券研究所 1.3.戰略布局效果顯現，業績增長有望登上新臺階戰略布局效果顯現，業績增長有望登上新臺階 隨著公司布局數字化業務和隨著公司布局數字化業務和 IDC 業務，業務，21-22 年公司營收快速增長年公司營收快速增長。21 年公司戰略布局和研發投入效果凸顯，在“線上數字化平臺+線下技術服務”業務模式、強大的創新研發能力以及高效靈活的平臺型組織的支持下，公司管維業務快速落地，21 年數字化業務收入同比增長 185.67%，IDC 服務收入同比增長高達 2071.58%。21

25、年公司整體營收增長 57.5%，歸母凈利潤增長 47.9%。在 21 年營收與歸母凈利潤較高基數下，22 年公司營收達 81.59 億元，增長 23.6%，歸母凈利潤達 4.24 億元，增速為 20.2%。我們期待，我們期待，受益于良好的業務合作生態，公司規模效應有望逐步顯現，市場地位持續增強，隨著公司在 AI 與數字化方向快速布局，公司經營業績或將進入快速增長時期。圖圖 7：公司營收與歸母凈利潤公司營收與歸母凈利潤 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 8 資料來源：Wind，天風證券研究所 公司毛利率與凈利率分別在公司毛利率與凈利率分別在 3

26、個百分點與個百分點與 1 個百分點個百分點左右左右波動。波動。公司 22 年毛利率略有下滑，相較 21 年下降 1.11 個百分點，主要系 22 年信息網絡業務收入高速增長，成本投入對應增加以及 22 年 Q4 公共衛生事件所致。公司 22 年凈利率略有下降，相較 21 年下降 0.29個百分點，23Q3 凈利率有所回升，達到 5.62%。我們認為，我們認為，公司毛利率下滑之影響因素皆為短期因素，隨著公司業務持續布局，在規模效應下，公司利潤率有望回轉。圖圖 8：公司毛利率與凈利率公司毛利率與凈利率 資料來源：Wind，天風證券研究所 從主營業務構成來看，從主營業務構成來看，公司 18-20 年

27、營業收入里占比最高的是通信網絡建設服務以及通信網絡維護與優化服務，在隨后的 21 年，公司數字化業務與 IDC 業務快速增長，21 年數字化業務收入同比增長 185.67%，IDC 服務收入同比增長高達 2071.58%。隨著公司新業務快速布局，23 年 H1 通信網絡管維業務收入占比下降至 45%，信息網絡管維業務收入占比提升至 34%。我們相信，我們相信，隨著公司繼續圍繞“通信網絡管維”、“信息網絡管維”、“能源網絡管維”三大領域開展業務，特別是在 IDC 業務和數字化業務持續發力，未來公司業績或將32.3237.1741.9366.0281.5967.512.062.302.393.53

28、4.244.0016.3%15.0%12.8%57.5%23.6%10.9%-14.0%11.7%3.8%47.9%20.2%10.1%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00201820192020202120222023Q3營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）營收同比(%)歸母凈利潤同比(%)20.00%17.51%17.13%20.20%19.09%18.67%6.37%6.61%5.50%5.24%4.95%5.62%0.00%

29、5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%201820192020202120222023Q3銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 9 持續受益于多重成長曲線。圖圖 9：公司營業收入構成公司營業收入構成 資料來源：Wind，天風證券研究所 從費用率上看，從費用率上看，公司財務費用率 18-23H1 持續維持在 1%以下，19-20 年接連出現負的財務費用率，主要系利息收入高于利息支出所致。公司管理費用率 20-23H1 逐年下降，自20 年的 3.55%下降至 23Q3 的 2.83%，從數額上看，公

30、司 20-22 年管理費用逐年增加，分別為 1.49 億元、2.34 億元和 2.74 億元，我們認為公司管理費用率下降主要系營收快速增長所致。圖圖 10：公司費用率公司費用率 資料來源：Wind，天風證券研究所 從研發支出及占比上看，從研發支出及占比上看，公司研發支出 18-22 年逐年增加，自 18 年的 1.10 億元增長至 22年的 2.84 億元，21 年受益于公司營收快速增長，研發支出該年同比增長 66.87%。作為領先的數字化智能運維服務商，公司持續加碼研發投入，截至 2022 年底，公司已自主研發“綜合管維管理平臺”、“巡虎警務巡防平臺”、“藍麒麟城市管理一體化平臺”、“甦生精

31、準66%54%45%10%20%32%34%14%14%21%55%54%44%45%40%37%9%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201820192020202120222023H1通信網絡管維信息網絡管維能源網絡管維通信網絡建設服務通信網絡維護與優化服務電力與新能源業務其他業務其他主營業務3.23%2.97%3.69%3.96%3.45%3.28%4.90%3.02%3.55%3.55%3.36%2.83%0.30%-0.20%-0.87%0.26%0.65%0.27%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00

32、%6.00%201820192020202120222023H1銷售費用率管理費用率財務費用率 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 10 教育平臺”、“無人機飛行服務平臺”、“RunDo 系列電力物聯網平臺”等數字化 SaaS 平臺，持續打造“線上數字化平臺+線下技術服務”的基本業務模式。我們期待我們期待，公司或將持續受益于高額研發投入下的創新技術積累，持續打造核心技術優勢，業績增長有望邁入新的臺階。圖圖 11：公司研發支出及占比公司研發支出及占比 資料來源：Wind，天風證券研究所 2.政策加碼數字經濟，運營商資本開支向算力和數字化傾斜政策加碼

33、數字經濟，運營商資本開支向算力和數字化傾斜 2.1.產業數字化與數字產業化深度發展產業數字化與數字產業化深度發展 政策加碼，數字化建設納入考核體系指標。政策加碼，數字化建設納入考核體系指標。23 年 2 月，中共中央、國務院印發了數字中國建設整體布局規劃，對數字中國頂層規劃，從產業角度提出要夯實兩大數字中國基礎設施、通過數字化手段賦能經濟社會發展，以及推進在創建數字中國過程中一些關鍵技術突破。特別地，規劃將數字中國建設工作情況作為對有關黨政領導干部考核評價的參考。圖圖 12：數字中國建設整體框架數字中國建設整體框架 資料來源：中國網信網，天風證券研究所 1.101.181.652.762.84

34、1.503.42%3.17%3.94%4.18%3.48%3.26%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%0.000.501.001.502.002.503.00201820192020202120222023H1研發支出（億元）占總營收比例（%）公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 11 產業數字化主導地位持續鞏固。產業數字化主導地位持續鞏固。伴隨著數字技術的創新演進，互聯網、大數據、人工智能和實體經濟深度融合，產業數字化對數字經濟增長的主引擎作用更加凸顯。2021 年，我國數字產業化

35、規模為 8.35 萬億元，同比名義增長 11.9%，占數字經濟比重為 18.3%，占 GDP 比重為 7.3%，數字產業化發展正經歷由量的擴張到質的提升轉變。2021 年，產業數字化規模達到 37.18 萬億元，同比名義增長 17.2%，占數字經濟比重為 81.7%，占 GDP 比重為 32.5%，產業數字化轉型持續向縱深加速發展。圖圖 13：數字經濟內部結構數字經濟內部結構 圖圖 14：數字化占數字化占 GDP 比重及增速比重及增速 資料來源：中國信息通信研究院，天風證券研究所 資料來源：中國信息通信研究院，天風證券研究所 運營商持續資本開支超預期，同時結構上向算力運營商持續資本開支超預期，

36、同時結構上向算力/數字化傾斜。數字化傾斜。23 年移動 capex 指引 1832億元，算力投資 452 億元，同比增長 34.9%；聯通計劃資本開支為 769 億元，同比增長 3.6%，其中算力網絡 149 億元，同比增長 20%（22 年增長 65%）；電信 23 年 capex 指引 990 億，同比增長 7%，其中產業數字化 380 億，同比增長 40%（其中算力 195 億，增長 39%，IDC 95億元，增長 46%）。圖圖 15：三大運營商算力網絡資本開支情況三大運營商算力網絡資本開支情況 資料來源：三大運營商 2022 年業績發布會，天風證券研究所 我國數據中心機架規模持續穩步

37、增長，大型以上數據中心規模增長迅速。我國數據中心機架規模持續穩步增長，大型以上數據中心規模增長迅速。我國數據中心機架規模穩步增長，按照標準機架 2.5kW 統計，截止到 2021 年年底，我國在用數據中心機架規模達到 520 萬架，17-21 年年均復合增速超過 30%。其中，大型以上數據中心機架規模增長更為迅速，按照標準機架 2.5kW 統計，機架規模 420 萬架，占比達到 80%。圖圖 16：中國數據中心機架數量中國數據中心機架數量 5.26.26.47.17.58.417.42124.928.831.737.201020304050201620172018201920202021數字產

38、業化（萬億元）產業數字化（萬億元）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%201620172018201920202021產業數字化占GDP比重數字產業化占GDP比重產業數字化增速(右軸）數字產業化增速（右軸）公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 12 資料來源：中國信息通信研究院，天風證券研究所 IDC 數據中心機樓快速擴張，數據中心機樓快速擴張，有望有望產生大量運維需求。產生大量運維需求。運營商目前已經占據超過 50%的 ID

39、C市場份額，2023 年三大運營商繼續大規模擴充 IDC 機柜數量，截至 23 年上半年，中國移動對外可用 IDC 機架達到 47.8 萬架，23 年上半年凈增 1.1 萬架；中國聯通機架規模超過38 萬架，推動聯通云池覆蓋 200 多個城市；中國電信對外機架數達 53.4 萬，70%以上新增機架部署在熱點區域，在京津冀、長三角、粵港澳、川渝陜等區域構建多 AZ 數據中心集群。運營商快速擴建 IDC 有望產生大量運維外包需求。圖圖 17：2022 年中國年中國 Top5 數據中心服務商市場份額數據中心服務商市場份額 圖圖 18：三大運營商三大運營商 IDC 機柜數量（萬機柜數量（萬架架）資料來

40、源：IDC 咨詢微信公眾號，天風證券研究所 資料來源：艾笛網 iData 微信公眾號，天風證券研究所 數據中心智能化運維已成趨勢。數據中心智能化運維已成趨勢。我國數據中心總體處于平臺化、自動化運維階段，呈現平臺化、自動化、可視化等典型特征。隨著數據中心業務日益繁雜，憑借海量數據的積累，人工智能、大數據等技術在數據中心運維領域還可以實現更多應用，智能化運維將從單點突破到全架構、全場景的優化落地，未來將呈現出無人化、智能化數字李生等典型特征。圖圖 19：我國數據中心運維發展歷程我國數據中心運維發展歷程 166226315401520670831672373094205400100200300400

41、500600700800201720182019202020212022E總機架數量（萬架）大型規模以上機架數量（萬架）46.747.851.353.436.338134.3139.20204060801001201401602022年2023H1中國移動中國電信中國聯通總計 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 13 資料來源：中國信息通信研究院，開放數據中心委員會，天風證券研究所 2.2.打造數字化產品，打造數字化產品，IDC 服務業務全鏈條布局服務業務全鏈條布局 打造打造 Run+系列數字化產品，持續加碼產業數字化。系列數字化產品，持續加碼產

42、業數字化。截至 2022 年，潤建股份自主研發的 Run+系列數字化產品已覆蓋 12 產品系列 65 個應用場景，涵蓋“社會綜合治理”、“教育數字化”、“鄉村振興”、“XR 應用”等領域，通過運營商、設備商、互聯網企業等行業生態合作渠道，以及公司深入超過 1200 個縣區的服務網點，進行快速復制推廣，助力合作伙伴數字化業務落地及客戶數字化轉型實施。圖圖 20：潤建股份潤建股份 Run+研發中心研發中心 資料來源：公司年報，天風證券研究所 圖圖 21：公司數字化業務應用場景公司數字化業務應用場景 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 14 資料來源：

43、公司官網，天風證券研究所 以通信運營商以通信運營商 IDC、算力網絡管維需求為切入點，已完成、算力網絡管維需求為切入點，已完成 IDC 服務業務全鏈條布局。服務業務全鏈條布局。公司擁有多個數字化 SAAS 平臺，以及技術雄厚的實施、運維團隊，可為 IDC 提供全生命周期一站式服務，包括 IDC 的咨詢設計、建設、運維、節能改造、運營等，以及云咨詢、云集成、云管理、云運維等增值服務，逐漸形成以基礎電信運營商為核心客戶，以金融機構、政企機構為主要客戶，提供專業化、標準化的 IDC、算力綜合服務。圖圖 22：公司公司 IDC 業務覆蓋范圍業務覆蓋范圍 資料來源：公司官網，天風證券研究所 隨著“東數西

44、算”政策推進以及算力需求增加，公司業務持續快速上量。隨著“東數西算”政策推進以及算力需求增加，公司業務持續快速上量。2022 年，公司中標“粵港澳大灣區智能算力中心項目”、“中國廣電甘肅 5G 核心網機房建設”、“湖南移動 2022-2024 年全省一級核心機樓及數據中心維護”等多個典型項目。2023 年，公司中標“中國-東盟人工智能計算中心運維項目”。智能計算中心基礎設施涵蓋電氣系統、防雷接地系統、暖通系統、弱電智能化系統、消防系統、DCIM 綜合管理系統、AI 能源效率調優平臺等，設備品類眾多，設備面廣，維護難度較大，亟需專業維護團隊對計算中心基礎設施進行維護。潤建股份有限公司憑借自己在數

45、據中心設計、建造、運維領域的豐富經驗和專業技術能力，為中國-東盟人工智能計算中心的微模塊系統、弱電系統、配電系統、暖通空調系統、網絡系統等基礎設施提供全方位的運維服務。3.大模型向大模型向 B 端賦能，端賦能，AI 布局穩步推進布局穩步推進 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 15 3.1.算力需求高增，算力需求高增，B 端應用場景豐富端應用場景豐富 3.1.1.政策賦能算力發展政策賦能算力發展 政策加碼，助力構建算力、算法、數據、應用資源協同的全國一體化大數據中心體系政策加碼，助力構建算力、算法、數據、應用資源協同的全國一體化大數據中心體系。中

46、國人工智能行業受到各級政府的高度重視和國家產業政策的重點支持，國家陸續出臺了多項政策，鼓勵人工智能行業發展與創新。表表 3：算力相關政策算力相關政策 文件名稱文件名稱 發布單位發布單位 發布時間發布時間 相關內容相關內容 生成式人工智能服務管理辦法(征求意見稿)國家互聯網信息辦公室 2023 年 4 月 首次明確了生成式人工智能“提供者”內容生產、數據保護、隱私安全等方面的法定責任及法律依據，確立了人工智能產品的安全評估規定及管理辦法。數字中國建設整體布局規劃 中共中央、國務院 2023 年 2 月 系統優化算力基礎設施布局，促進東西部算力高效互補和協同聯動，引導通用數據中心、超算中心、智能計

47、算中心、邊緣數據中心等合理梯次布局。關于支持建設新一代人工智能示范應用場景的通知 科技部 2022 年 8 月 堅持面向世界科技前沿、面向經濟主戰場、面向國家重大需求、面向人民生命健康，充分發揮人工智能賦能經濟社會發展的作用，圍繞構建全鏈條、全過程的人工智能行業應用生態，支持一批基礎較好的人工智能應用場景，加強研發上下游配合與新技術集成，打造形成一批可復制、可推廣的標桿型示范應用場景。關于加快場景創新以人工智能高水平應用促進經濟高發展的指導意見 科技部、教育部、工信部等 2022 年 7 月 場景創新成為人工智能技術升級、產業增長的新路徑，場景創新成果持續涌現，推動新一代人工智能發展上水平。鼓

48、勵在制造、農業、物流、金融、商務家居等重點行業深入挖掘人工智能技術應用場景，促進智能經濟高端高效發展?！笆奈濉睌底纸洕l展規劃 國務院 2022 年 1 月 加快構建算力、數據等資源協同的全國一體化大數據中心體系，工信部表示，將進一步推動算力基礎設施的建設，加速打造數網協同、數云協同、云邊協同、綠色智能的多層次算力設施體系，實現算力水平的持續顯著提升?！笆奈濉敝悄苤圃彀l展規劃 工信部等 2021年12月 加強關鍵核心技術攻關。聚焦設計、生產、管理、服務等制造全過程，突破設計仿真、混合建模、協同優化等基礎技術，開發應用增材制造、超精密加工等先進工藝技術，攻克智能感知、人機協作、供應鏈協同等共

49、性技術，研發人工智能、5G、大數據、邊緣計算等在工業領域的適用性技術?！笆奈濉避浖托畔⒓夹g服務業發展規劃 工信部 2021 年 11 月 支持人工智能算法庫、工具集等研發。加快發展新型機器學習、生物特征識別自然語言理解、新型人機交互、智能控制與決策等產品和服務。推動人工智能開放平臺建設。關于實施第二批人工智能助推教師隊伍建設行動試點工作的通知 教育部 2021 年 9 月 積極推進人工智能、大數據、第五代移動通信技術(5G)等新技術與教師隊伍建設的融合，形成新技術助推教師隊伍建設的新路徑和新模式，打造高水平專業化創新型教師隊伍，支撐教育強國戰略與教育現代化。中華人民共和國國民經濟和社會發展

50、第十 四 個 五 年 規 劃 和2035 年遠景目標綱要 全國人大 2021 年 3 月 瞄準人工智能、量子信息、集成電路、生命健康、腦科學、生物育種、空天科技、深地深海等前沿領域，實施一批具有前瞻性、戰略性的國家重大科技項目。聚焦高端芯片、操作系統、人工智能關鍵算法、傳感器等關鍵領域，加快推進基礎理論、基礎算法、裝備材料等研發突破與迭代應用。資料來源：深圳市電子商會，中商產業研究院，天風證券研究所 中國智能算力規模將持續高速增長中國智能算力規模將持續高速增長。IDC 與浪潮信息聯合發布的2022-2023 中國人工智能計算力發展評估報告指出，中國人工智能計算力繼續保持快速增長，2022 年智

51、能算力規模達到 268 百億億次/秒(EFLOPS)，超過通用算力規模。該報告預計未來 5 年中國智能算力規模的年復合增長率將達 52.3%，預計到 2026 年中國智能算力規模將達到 1271.4EFLOPS。圖圖 23：中國智能算力規模及預測中國智能算力規模及預測 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 16 資料來源：城市大腦研究院微信公眾號，IDC，浪潮信息，天風證券研究所 百度、華為等企業紛紛布局大模型，并落地到百度、華為等企業紛紛布局大模型，并落地到 B 端。端。國內諸如百度、阿里、騰訊、華為都在快馬加鞭加速行業大模型投入，向企業級服務尋

52、求商業化路徑，開始進行多個行業的探索。行業大模型的 B 端應用可涵蓋能源電力、金融、航天、藥物分子、醫療等領域。表表 4：大模型廠商及大模型廠商及 B 端應用領域端應用領域（不完全統計）（不完全統計）大模型廠商大模型廠商 行業大模型領域行業大模型領域 百度 能源電力、金融、航天、傳媒、影視、汽車、城市管理、燃氣、保險、電子制造和社科等 阿里 電商、法律、醫療、娛樂、交通、金融等 騰訊 金融、政務、文旅、傳媒、教育等 華為 礦山、氣象、藥物分子、電力、海浪、金融等 微軟 零售電商、制造業和數字原生領域(國內)360 安全、傳媒、文旅、政務、能源等 科大訊飛 城市大腦 中 科 院 自 動化所 建筑

53、 深信服 安全 第四范式 金融、房產經紀等 佳都科技 交通 拓爾思 媒體、金融、政務 資料來源：鈦媒體微信公眾號，天風證券研究所 百度文心千帆大模型助力百度文心千帆大模型助力 B 端客戶行業賦能。端客戶行業賦能。截至 23 年 9 月 5 日，千帆大模型平臺上月活企業數已近萬家，覆蓋金融、制造、能源、政務、交通等行業的 400 多個場景，合作企業包括浦發、國網、吉利、TCL 等。為了充分賦能 B 端客戶，百度智能云將做出如下舉措，全新升級百度智能云千帆大模型平臺；基于文心大模型重構數字政府、金融、工業、交通四大行業解決方案；發布覆蓋服務營銷、辦公提效、生產優化三大領域的 11 款面向通用場景的

54、 AI 原生應用；推出大模型新生態政策，為伙伴提供資金、算力、技術、營銷等全方位的強力支持。表表 5：百度文心賦能百度文心賦能 B 端端 合作企業合作企業 合作目的合作目的 模型效果模型效果 應用場景應用場景 國網 國家電網與百度聯合發布知識增強的電力行業大模型，建設更適配電力行業場景的 AI 基礎設施，降低數據標注成本，提升細分場景模型效果 使用更少算力在更短的訓練時間內即可取得 良 好 的 效 果，模 型 綜 合 指 標 達 到91.18%，相比較傳統方式提升 11.38%。在小樣本場景下的模型效果優勢明顯 設備技術標準知識庫、電力知識問答系統、電力文檔智能分析等多個能源行業應用場景 浦發

55、 浦發銀行與百度在行業數據、大算力金融文本命名實體識別模型的F1值提升約智能對話、智能文檔分31.775.0155.2268.0427.0640.7922.81271.40.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%0.0200.0400.0600.0800.01000.01200.01400.020192020202120222023E2024E2025E2026E百億億次浮點運算/秒（EFLOPS）同比增速 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 17 和 AI 算法上實現優勢互補，聯合研發面向金

56、融行業的大模型，將在金融行業各類智能場景落地，降低金融 AI應用落地的門檻 3%，有效提升授信報告的處理效率；在金融語義相似度，金融事件主體抽取等一系列公開數據集上相對通用大模型取得顯著提升 析、智能雙錄等多個金融行業應用場景 航天 中國探月與航天工程和百度合作，讓大模型從航天科研場景的數據和知識中融合學習，進而對航天數據進行智能采集、分析和理解，助力航天科研工作效率提升 在航天文獻領域分類與航天技術文檔匹配檢索等下游任務上，效果綜合提升約 3%航天故障部位信息抽取、航天工程文獻情報分類、航天技術文獻檢索與摘要生成等多個航天領域應用場景 人民網 對于新聞行業內容繁雜、信息提取難度極大等痛點，人

57、民網與百度在傳媒行業、大數據和 AI 算法上結合，引入人民網輿情數據中心積淀的行業知識，順應內容與技術發展，聯合研發知識增強的傳媒行業大模型，打造全媒體時代內容科技創新引擎，加速傳媒行業的智能化升級 大幅度提升傳媒行業自然語言處理任務效果，在諸多媒體行業下游任務中得到了驗證。其中，新聞摘要生成任務人工測評可用率提升約 7%；在新聞內容審核分類、輿情分析等一系列媒體行業任務上相對通用大模型取得 4-6%的提升 新聞內容分類、新聞情感分析、新聞摘要生成等多個媒體場景 吉利 立足于汽車行業知識龐雜、客服人力需求大等業務痛點，吉利與百度融合了雙方在通用人工智能科研與汽車領域 AI 應用的優勢，聯合研發

58、了聚焦于汽車行業的大模型，共同推進汽車產業通用智能化，在降低 AI 應用落地成本的同時，進一步提升汽車行業 AI應用的效果與價值 共建模型的智能客服知識庫擴充任務人工評估可利用率相對基線提升 24.37%，能大幅提高問答的泛化水平，提高客服系統的智能化體驗；除此以外，在車載語音系統短答案生成、汽車領域知識庫構建等生成任務上的效果均有 20%-35%的提升，可輻射至多個汽車行業場景 智能客服系統、車載語音系統、領域知識庫構建等汽車行業應用場景 泰康 結合泰康與百度在保險行業的特有知識、AI 算法和大算力上的經驗優勢，聯合建設面向保險行業的大模型，在醫療保險理賠中提供信息的自動化識別和提取，助力保

59、險產業智能化升級 應用泰康-百度文心大模型，在 4 類醫療票據上的平均字段識別率可達到 90%+，在多行字段、印章遮擋等復雜場景下，OCR結構化信息抽取表現依舊強勁?；谔┛?百度文心大模型加強健康險理賠各環節自動化能力建設，實現理賠支付全流程時效提升 保險行業理賠工作中的信息識別、自動化錄入等場景 TCL 面對電子制造行業產線繁多、質檢工藝復雜且精度要求高的痛點，TCL 和百度在行業數據、AI 算法及大算力上實現優勢互補，共同構建 TCL-百度文心電子制造行業大模型，不僅變革了傳統質檢算法流程，同時大幅提升了模型研發與運營效率，實現了成本的降低和業務效率的提升 使用 TCL-百度文心大模型，

60、在 TCL 兩個產線檢測 mAP 指標平均提升 10%+;訓練樣本減少到原有訓練樣本 30%40%，產線指標即可達到原有產線效果，新產線冷啟動效率可提升 3 倍，產線上線開發周期降低 30%電子制造行業各種不同產線工藝場景的缺陷檢測 辭海 針對人文社科知識龐雜、數據海量、知識提煉精度高效率低等行業痛點，上海辭書出版社與百度攜手，將預訓練大模型與辭海建設相融，吸納無數人文社科專家學者們的智慧結晶，推出面向人文社科領域的大模型，有望在人文社科領域發揮通用人工智能的價值，加速傳統行業數字化、信息化、智能化建設 知識挖掘-詞條發現任務的 F1 值提升 3.4%，有效地提升了信息抽取的效率，助力領域知識

61、圖譜構建；除此以外，模型在詞條管理-同名條目去重、版權保護-侵權檢測等理解任務上的效果均取得顯著提升，可廣泛應用于多個人文社科行業的場景 知識挖掘、詞條管理、版權保護等人文社科行業應用場景 資料來源：文心大模型官網，天風證券研究所 華為盤古大模型通過三層次的模型設計，實現大模型在華為盤古大模型通過三層次的模型設計，實現大模型在 B 端的落地應用。端的落地應用。具體來看，第一層 L0，是盤古基礎大模型的所在，包含了五個技術領域的大模型，分別是 NLP（自然語言處理）大模型、CV（機器視覺）大模型、多模態大模型、預測大模型和科學計算大模型。第二層 L1，專注于行業大模型的構建。華為給行業客戶提供基

62、于公有領域行業數據訓練過的行業通用大模型。此外，也協助客戶使用他們自己的數據來訓練行業大模型，從而形成 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 18 屬于他們自己的大模型。第三層 L2，關注更為垂直的細分領域，專注于解決某個細分領域內的應用問題，這往往需要大模型與深度技術緊密結合。在這個層級，華為給客戶提供開箱即用的大模型服務，致力于解決更具深度的技術問題。圖圖 24：盤古大模型應用于盤古大模型應用于 B 端場景端場景 資料來源：科技新知微信公眾號，天風證券研究所 3.1.2.算力資源稀缺，算力租賃算力資源稀缺，算力租賃應運而生應運而生 英偉達禁令后

63、，算力資源愈發稀缺英偉達禁令后，算力資源愈發稀缺。10 月 24 日晚間，英偉達（NASDAQ：NVDA）向美國證券交易委員會（SEC）發布 8-K 公告稱，美國政府通知英偉達此前限制出口的 GPU（圖形處理器）芯片禁令將變更為 10 月 23 日周一起（立即）生效，涉及型號包括英偉達 A100、A800、H100、H800、L40S 五種 GPU 顯卡。A800、H800是英偉達向中國市場銷售的最先進兩款 AI 芯片，包括A100/A800、H100/H800在內的多款產品，是如今數據中心、人工智能領域最主流的產品，是當前大范圍用于國內 AI 大模型的重要“入場券”、模型訓練的唯二芯片產品，

64、另一款是華為昇騰 910 系列算力生態。圖圖 25：英偉達芯片英偉達芯片 資料來源：鈦媒體微信公眾號，天風證券研究所 目前基于華為昇騰 910B 芯片的全套國產智算集群，正在國內多個智算中心、大模型廠商、電信運營商處進行測試，盡管在通用性上與 A100 仍有差距，但調優之后，在某些模型上的確與 A100 幾可比肩?？傮w來看，國內大模型廠商對于算力資源的需求程度，隨著英偉達禁令后，再度提升，算 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 19 力資源十分緊缺。而在此背景下，算力租賃業務模式獲得更多關注。算力租賃就是對算力進行出租，主要通過大型數據中心和云服

65、務提供商將其閑置的計算資源出租給用戶。算力租賃下游以 AI+需求為主，同時亦屬于整個 AI 相關產業鏈的上游。圖圖 26：算力租賃產業鏈算力租賃產業鏈 資料來源：GF 觀復咨詢微信公眾號，天風證券研究所 我國算力建設面臨比較突出的問題在于：1）英偉達高端算力供應鏈的脆弱性；在全球高端算力市場，英偉達的頂級算力芯片需求量很大，且供不應求。受國際政治關系因素影響，國內大模型發展面臨被制裁的風險，英偉達等主要 AI 算力芯片供應商與我國企業的合作已受到顯著影響，算力基礎設施建設或將遇阻。2）國產算力芯片的可用性不足；國產算力芯片企業寒武紀、華為海思、天數智芯、燧原科技等已推出了國產 AI 算力芯片，

66、但性能方面仍落后于英偉達頂級芯片。目前各公司正在研發的芯片對標英偉達 A100 產品，但受限于“實體清單”限制等因素，落地進程緩慢。3）智算中心之間的連接技術（算力網絡）較為落后，算力利用率偏低。我國智算中心之間的連接相較于國際先進水平仍有差距，在網絡實時性、帶寬和互聯協同方面存在明顯不足，導致我國算力網絡存在利用效率低、算力成本高的問題。根據觀復咨詢，至 2025 年，我國智能算力缺口預計為48EF。圖圖 27：算力缺口（對比工信部算力缺口（對比工信部 2025 年規劃算力建設目標）年規劃算力建設目標）公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 20

67、資料來源：GF 觀復咨詢微信公眾號，天風證券研究所 算力租賃行業火熱，參與者涌入算力租賃行業火熱，參與者涌入。算力行業市場參與者可分為云服務互聯網公司、運營商類公司、IDC 類公司、跨界轉型類公司等 4 類。目前跨界轉型企業雖資金實力充足，但行業經驗不足，算力業務尚處于籌備或起步過程中。算力租賃價格也因算力資源稀缺而較高，根據中貝通信公告作為參考，子公司簽訂 1.46 億元的算力服務框架協議。租賃價格為 2.5萬美元/P/年，總金額為 2000 萬美元，約合 18.3 萬元/年。3.2.AI 布局穩扎穩打布局穩扎穩打 潤建股份布局潤建股份布局 AI 已有已有 4 年歷史。年歷史。2019 年

68、8 月，潤建股份投資設立五象云谷云計算中心，作為未來 AI 發展的基礎底座，后將 AI 陸續應用于智能配用電、光伏管維以及虛擬電廠等領域。2021 年 5 月，公司開始“曲尺”平臺的研發，構建了視覺領域算法的生產平臺，后在 2022 年發布“曲尺”平臺的 1.0 版本，并于 2023 年正式發布 AI 新產品潤建“曲尺”人工智能開放平臺。圖圖 28：潤建股份人工智能建設路徑潤建股份人工智能建設路徑 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 五象云谷云計算中心已完成一期項目建設五象云谷云計算中心已完成一期項目建設，具備算力租賃業務，具備算力租賃業務。公司規劃建設總規模

69、為20,000 個平均功率 6KW 的機柜的超大型數據中心-“五象云谷云計算中心”總投資約 36億元。目前一期項目已完成 6,000 個平均功率 6KW 機柜建設，總設計電荷容量為 36000KW，最大可承載6000臺搭載NVIDIA H800 SXM卡算力服務器以及最大3,216P單精度浮點算力和 189,984P Int8 定點算力輸出。截至 2023 年 6 月，五象云谷云計算中心已安裝 2000 個機架，并正式開始運營，具備算力租賃業務，同時支持包括液冷等多種制冷方式、保密措施等的定制化安裝。表表 6：五象云谷云計算中心可承載算力規模五象云谷云計算中心可承載算力規模 參參考模型考模型

70、浮點算力浮點算力 定點定點算力算力 服務器功耗服務器功耗（插（插 8 卡）卡）數 據 中 心數 據 中 心最 大 承最 大 承 載載服 務 器 數服 務 器 數量（臺）量（臺）浮 點浮 點 算 力算 力總和總和 定 點定 點 算 力算 力總和總和 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 21 NVIDIA H800 SXM 67 TFLOPS（FP32）3958 Tops（Int8）6.5KW 6000 3216 PFLOPS（FP32）189984 Pops(Int8)資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 目前已目前

71、已批量批量交付交付高性能算力服務器。高性能算力服務器。公司 10 月發布，潤建股份智能算力中心 NVIDIA NVLINK H800/NVIDIA NVLINK A800 算力服務器近期已正式完成批量上架并交付用戶使算力服務器近期已正式完成批量上架并交付用戶使用用！后續公司將進一步深化和華為華為等主要合作伙伴的合作關系，采購多種品牌和類型算力服務器，推動潤建股份智能算力中心進一步建設。圖圖 29：潤建股份高性能算力服務器潤建股份高性能算力服務器 資料來源：公司微信公眾號，天風證券研究所 在五象云谷云計算中心建設基礎上，潤建股份進一步打造“曲尺”平臺。在五象云谷云計算中心建設基礎上，潤建股份進一

72、步打造“曲尺”平臺。2023 年 7 月，潤建股份正式發布 AI 新產品潤建“曲尺”人工智能開放平臺。潤建“曲尺”人工智能開放平臺是一款基于深度學習框架的人工智能開發平臺，通過引入大語言模型能力，專注于生成視覺、語音和文本領域的人工智能算法，加速構建各類軟硬件一體的行業解決方案。依托潤建股份在通信、能源、信息網絡管維領域的長期積累，為行業開發者提供便捷易用的開發工具，使其能夠輕松構建出垂直領域的人工智能應用。圖圖 30：“曲尺”人工智能開放平臺“曲尺”人工智能開放平臺 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 22 資料來源：公司微信公眾號，天風證券研

73、究所 曲尺平臺是一個綜合性的 AI 開發平臺，其架構涵蓋了算力網絡層、深度學習引擎層、領域模型層以及生產線工具層，以支持多個場景的行業模型開發。圖圖 31：“曲尺”平臺架構“曲尺”平臺架構 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 “曲尺”平臺不僅具有開放性，更具有通用性，以“曲尺”平臺不僅具有開放性，更具有通用性，以 AI 賦能千行百業。賦能千行百業。潤建股份以“算力、平臺(算法)、數據”為核心服務能力，利用業務覆蓋的 N 個場景，以貼地懂行的能力，推動行業模型落地，聚焦專精特新的場景模型，推出一系列人工智能產品或應用，不斷深化 公司報告公司報告|公司專題研究公司

74、專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 23 模型的能力和拓展模型的新應用領域。圖圖 32：“曲尺”平臺以“曲尺”平臺以 AI+為行業賦能為行業賦能 圖圖 33：“曲尺”平臺功能全景“曲尺”平臺功能全景 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 公司進一步升級算力服務，打造智能算力中心。公司進一步升級算力服務，打造智能算力中心。公司擬第一階段投入資金 2 億元采購行業內頂級算力服務器，打造潤建股份智能算力中心，提供最高可達 2533Pops（Int8）定點算力或 43Pflops(FP3

75、2)單精度浮點算力及配套云存儲。建成后主要提供 AI 大模型訓練、推理算力、圖形渲染算力服務，服務于人工智能大模型、行業模型等，公司將按客戶需求進行調整具體投入，智能算力中心計劃由潤建股份投資建設的“五象云谷云計算中心”進行基礎承載。表表 7：智能算力中心建設內容智能算力中心建設內容 類別類別 選型選型 單臺算力單臺算力 峰值算力總和峰值算力總和 AI 訓練/推理服務器 使用英偉達 H800 或其他可替代 AI 服務器 31664Tops(Int8)2533120Tops（Int8）圖形渲染服務器 使用英偉達 H800 或其他可替代 AI 服務器 536TFlops（FP32）42880TFl

76、ops（FP32）云存儲服務器 324 TB 41772 TB 資料來源：公司公告，天風證券研究所 3.3.AI 領域合作關系持續建立領域合作關系持續建立 公司陸續與百度、阿里等建立合作關系，將公司陸續與百度、阿里等建立合作關系，將 AI 應用于多場景。應用于多場景。在公司合作層面，潤建股份不僅已經與百度、阿里等建立了行業模型的合作伙伴關系，還將與中國移動、中國電信、中國聯通、華為等行業模型領先企業建立合作伙伴關系。潤建股份通過與業界領先公司的合作，先后在電力能源、交通、建筑等領域開發了多款 AI 應用，涉及智能客服、智能財務助手、智能合同審核、企業知識圖譜、工地安全、交通識別等典型應用場景。

77、表表 8：公司現有合作伙伴及公司現有合作伙伴及 AI 應用場景應用場景 AI 場景化應用場景化應用 主要內容主要內容 合作伙伴合作伙伴 客戶類型客戶類型 交通監控視頻 AI分析 百度 BML 目標檢測+百度飛槳目標跟蹤+交通綜合識別，實現道路交通狀況跟蹤分析，車流密度統計、特定車輛識別、車流擁堵識別 百度 運營商 圖片復用識別 百度 EasyDL 目標檢測+小物品多模比對相似性，辨別復用巖芯 百度 政企客戶 工廠異常行為識別 結合百度飛槳的骨骼關鍵點，識別 9 類工廠異常危險行為視頻 百度 政企客戶 多賬號混用識別 結合百度飛獎時序預測+賬號操作日志進行機器學習分類，支撐異常賬號識別 百度 政

78、企客戶 施工高危環境識別 電力，通信行業運維的施工環境識別、施工環境的安全措施識別:安全帽檢測、煙火檢測、電子圍欄、安全著裝檢測、人臉識別 百度 政企客戶 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 24 船只識別 目標檢測:挖沙船、運沙船、挖沙平臺、客船 百度 運營商 車輛識別 目標檢測:工程車輛(鉤機吊車、推土機等)，城市車輛(轎車、貨車、救護車、油罐車等)百度 運營商 耕地違建識別 目標檢測:違建的料材(磚塊、木料等)，鉤機、鏟車推士機等施工車輛識別 百度 運營商 知識圖譜 電網主網架運維數據知識圖譜、搜索引擎、智能助手 阿里云 電網客戶 評標智能

79、化 電網投標文件分析、關鍵信息提取、查重 阿里云 電網客戶 充電站場視頻安全分析 視頻分析、煙火檢測 阿里云 電網客戶 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，天風證券研究所 與百度簽署合作，共同推動大模型技術創新和行業應用落地與百度簽署合作，共同推動大模型技術創新和行業應用落地。潤建股份與百度在 7.24“智啟新程，AI潤未來”潤建股份人工智能戰略暨產品發布會上簽署戰略合作協議，雙方將合作共同推出基于百度智能云千帆大模型平臺的產品和解決方案。在市場拓展、集成開發、實施交付、運營運維等領域開展深度合作，共同推動大模型技術創新和行業應用落地。潤建股份將結合百度的文心大模型能力，在“曲尺”平臺上構筑

80、面向管維與政企數字化的行業模型及場景應用。圖圖 34：潤建股份與百度智能云戰略合作簽約潤建股份與百度智能云戰略合作簽約 資料來源：公司微信公眾號，天風證券研究所 和中科院廣州電子達成戰略合作和中科院廣州電子達成戰略合作。潤建股份有限公司與中科院廣州電子技術有限公司（以下簡稱“中科院廣州電子”）就算力管理底座和人工智能大模型聯合研發達成戰略合作。雙方將本著“優勢互補、互惠互利、全面合作、實現共贏”的原則，充分發揮各自在人工智能領域的技術及平臺優勢，共同拓展行業大模型更廣更深的應用市場機會。未來潤建股份和中科院廣州電子將在包括但不限于：1、算力管理底座打造；2、大模型技術底座聯合開發；3、城市管理

81、和城市服務領域的行業大模型應用合作開發和推廣；4、應急管理領域的行業大模型應用合作開發和推廣。公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 25 4.AI 布局賦能主業，加碼智能運維新時代布局賦能主業，加碼智能運維新時代“曲尺”助力通信、信息和能源網絡管維跨入“曲尺”助力通信、信息和能源網絡管維跨入 AI“智”時代?！爸恰睍r代。潤建股份在通信、信息和能源網絡管維領域不僅擁有 20 多年的海量數據積累，而且在 AI 應用上已經擁有技術、產品和研發經驗的沉淀或積累?！扒摺逼脚_已經在為管維業務的目標檢測、行為檢測、視頻優化、環境風險、物聯網設備狀態、網規網優、

82、物體識別等多個場景提供 AI 賦能。圖圖 35：“曲尺”平臺賦能管維的“曲尺”平臺賦能管維的 AI 算法工具算法工具 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 AI 賦能通信管維。賦能通信管維。公司通過自研物聯網平臺，快速納管管維對象，實現統一框架下的數據采集與遠程控制，形成運維數據底座，同時通過深入管維業務累積制訂的運維數據標準模型，結合數據治理體系，構建出運維數據資產地圖，實現數據運營的能力，為上層管維應用場景提供標準化數據和流程支撐。在標準數據與流程的基礎上，公司通過自研的人工智能算法構建業務分析與決策體系，建立可視化智能運維應用，實現故障預警、預見運維、自動

83、派單、資源調度等智能化運維能力。圖圖 36：通信管維數字化場景通信管維數字化場景 圖圖 37：通信管維數字化應用通信管維數字化應用 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 資料來源：潤建股份人工智能戰略白皮書，公司微信公眾號，天風證券研究所 5.盈利預測盈利預測 5.1.盈利預測盈利預測 核心業務核心業務假設：假設：公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 26 業務基本假設：通信網絡業務通信網絡業務方面，考慮到整體通信建設與運維相關業務市場較為成熟，但每年行業仍然維持小幅增長，潤建股份憑借自身市場份額提升，以及近期中標中

84、國移動通信運維大標具備一定基礎，我們預計公司 23-25 年該業務增速分別為 8%、10%、10%，毛利率隨著持續進行智能化升級，有望小幅提升，預計毛利率分別為 20.7%、21%、21%。數字化業務數字化業務方面，預計今年受宏觀環境影響，或將同比下滑，但數字化轉型趨勢有望推動公司保持該業務高速增長，同時 AI 方向的布局也有望打開新的成長曲線。我們預計 23-25年該業務增速分別為-10%、25%、25%。毛利率持穩小幅改善，分別為 17.5%、18.0%、18.5%；IDC 服務業務方面，服務業務方面，公司推進 IDC 運維及自身五象云谷數據中心包括算力租賃的建設與業務開展，預計保持高增速

85、。受益于算力資源緊缺帶來的算力租賃業務需求，我們預計該業務 23-25 年增速分別為 60%、130%、70%；毛利率小幅提升，預計分別為 17.8%、18.0%、18.2%；能源網絡能源網絡業務受益于公司在手訂單充沛，以及整體行業相對高景氣，預計保持高增速，我們預計該業務 23-25 年增速分別為 100%、55%、40%；毛利率分別為 16.5%、16.8%、17.2%；其他業務其他業務預計整體保持平穩，23-25 年業務增速皆為 0%，毛利率皆為 6%。表表 9：公司業務拆分預測（單位：公司業務拆分預測（單位：百萬百萬元）元）2022A 2023E 2024E 2025E 通信網絡業務

86、業務收入 4375.51 4725.55 5198.11 5717.92 同比增長率 0.64%8.00%10.00%10.00%成本 3477.30 3,747.36 4,106.50 4,517.15 毛利率 20.53%20.70%21.00%21.00%數字化業務 業務收入 2415.31 2173.78 2717.23 3396.54 同比增長率 101.51%-10.00%25.00%25.00%成本 1986.84 1,793.37 2,228.13 2,768.18 毛利率 17.74%17.50%18.00%18.50%能源網絡服務 業務收入 1141.18 2282.37

87、3537.67 4952.74 同比增長率 23.20%100.00%55.00%40.00%成本 950.05 1,905.78 2,943.34 4,100.87 毛利率 16.75%16.50%16.80%17.20%IDC 服務 業務收入 225.48 360.76 829.76 1410.59 同比增長率 76.51%60.00%130.00%70.00%成本 185.44 296.55 680.40 1,153.86 毛利率 17.76%17.80%18.00%18.20%其他業務 業務收入 1.86 1.86 1.86 1.86 同比增長率-5.98%0.00%0.00%0.00

88、%成本 1.75 1.75 1.75 1.75 毛利率 6.18%6.00%6.00%6.00%合計 業務收入 8159.35 9544.33 12284.62 15479.64 同比增長率 23.58%16.97%28.71%26.01%成本 6601.38 7744.81 9960.12 12541.81 毛利率 19.09%18.85%18.92%18.98%資料來源：Wind，天風證券研究所 5.2.投資建議投資建議 公司是智能化運維領域核心供應商，三大核心業務賦能穩健快速發展。公司是智能化運維領域核心供應商，三大核心業務賦能穩健快速發展。AI 浪潮下，公司布浪潮下，公司布局局 Ai

89、應用及算力中心業務，有望打開新的成長曲線，為公司后續發展賦能。應用及算力中心業務，有望打開新的成長曲線，為公司后續發展賦能。預預計公司計公司 23-25年歸母凈利潤為年歸母凈利潤為 5.5/7.9/10.3 億元億元，截至截至 2023 年年 11 月月 6 日收盤價，日收盤價，對應對應 23-25 年市盈年市盈率分別為率分別為 20、14、11 倍倍，維持“買入”評級。，維持“買入”評級。公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 27 6.風險提示：風險提示：1、下游需求低于預期下游需求低于預期：數字經濟與數字化轉型是發展重點，但整體宏觀環境或對下游

90、需求造成影響，存在下游需求低于預期的風險。2、行業競爭超預期的風險行業競爭超預期的風險：數字化、AI 行業發展蓬勃，存在新進入者增多，競爭加劇從而影響市場份額及毛利率的風險。3、部分訂單預中標能否最終簽訂合同存在不確定性部分訂單預中標能否最終簽訂合同存在不確定性：公司能源業務有較多預中標/協議訂單，落地節奏以及是否能轉化為合同存在不確定性的風險。4、AI 業務拓展低于預期的風險：業務拓展低于預期的風險：公司針對 AI 領域進行布局與拓展，緊抓行業機遇。存在業務拓展低于預期的風險，對公司數字化業務造成影響。公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 28

91、財務預測摘要財務預測摘要 資產資產負債表負債表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 利潤利潤表表（百萬元）（百萬元）2021 2022 2023E 2024E 2025E 貨幣資金 2,460.68 1,915.82 2,386.08 3,071.16 3,869.91 營業收入營業收入 6,602.33 8,159.35 9,544.33 12,284.62 15,479.64 應收票據及應收賬款 3,011.77 4,425.84 3,527.77 6,709.42 6,362.28 營業成本 5,268.34 6,601.38 7,744.81 9,96

92、0.12 12,541.81 預付賬款 126.97 116.68 184.51 191.77 268.10 營業稅金及附加 22.06 13.12 19.09 24.57 30.96 存貨 1,148.88 1,304.09 1,707.78 1,888.93 2,291.67 銷售費用 261.56 281.25 334.05 423.82 526.31 其他 627.23 1,459.23 2,264.41 2,537.17 2,868.09 管理費用 234.39 273.74 324.51 411.53 510.83 流動資產合計流動資產合計 7,375.53 9,221.66 10

93、,070.54 14,398.45 15,660.05 研發費用 275.99 282.76 334.05 423.82 526.31 長期股權投資 53.39 62.08 62.08 62.08 62.08 財務費用 17.26 52.63 37.61(17.41)(10.53)固定資產 185.84 400.27 653.46 821.11 927.42 資產/信用減值損失(136.97)(167.48)(115.00)(130.00)(147.25)在建工程 438.15 618.70 491.22 414.73 368.84 公允價值變動收益 2.88(0.54)9.79 0.00 1

94、0.00 無形資產 52.09 92.03 80.71 69.40 58.08 投資凈收益 3.40 6.12 7.03 8.09 8.90 其他 1,442.50 1,588.50 1,440.44 1,489.82 1,502.70 其他 239.20 314.06 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計非流動資產合計 2,171.96 2,761.58 2,727.92 2,857.14 2,919.12 營業利潤營業利潤 414.21 502.31 652.04 936.26 1,225.61 資產總計資產總計 10,175.66 12,728.96 12,798.47 17,2

95、55.59 18,579.17 營業外收入 4.25 3.80 4.18 4.60 5.06 短期借款 943.38 1,582.59 765.08 861.03 1,484.60 營業外支出 6.46 2.66 2.92 3.21 3.54 應付票據及應付賬款 3,395.08 4,676.97 3,562.92 7,364.69 6,781.82 利潤總額利潤總額 412.00 503.46 653.30 937.64 1,227.13 其他 500.28 684.26 1,241.10 1,141.51 1,572.46 所得稅 65.81 99.46 129.07 185.24 245

96、.43 流動負債合計流動負債合計 4,838.73 6,943.82 5,569.10 9,367.22 9,838.87 凈利潤凈利潤 346.20 403.99 524.23 752.40 981.70 長期借款 0.07 10.02 10.02 10.02 10.02 少數股東損益(6.79)(20.14)(26.21)(37.62)(49.09)應付債券 986.82 1,033.26 1,000.00 1,006.69 1,013.32 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 352.98 424.13 550.44 790.02 1,030.79 其他 51.15 39.33 41.

97、34 43.94 41.54 每股收益（元）1.28 1.53 1.99 2.86 3.73 非流動負債合計非流動負債合計 1,038.04 1,082.61 1,051.37 1,060.66 1,064.88 負債合計負債合計 6,230.48 8,268.44 6,620.46 10,427.88 10,903.75 少數股東權益 117.05 121.36 98.73 66.24 23.86 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 228.73 232.01 276.32 276.32 276.32 成長能力成長能力 資本公積 1,665

98、.12 1,762.80 2,983.30 2,983.30 2,983.30 營業收入 57.47%23.58%16.97%28.71%26.01%留存收益 1,702.42 2,080.80 2,556.12 3,238.30 4,128.40 營業利潤 55.41%21.27%29.81%43.59%30.90%其他 231.86 263.54 263.54 263.54 263.54 歸屬于母公司凈利潤 47.88%20.16%29.78%43.52%30.48%股東權益合計股東權益合計 3,945.18 4,460.52 6,178.00 6,827.71 7,675.41 獲利能力

99、獲利能力 負債和股東權益總計負債和股東權益總計 10,175.66 12,728.96 12,798.47 17,255.59 18,579.17 毛利率 20.20%19.09%18.85%18.92%18.98%凈利率 5.35%5.20%5.77%6.43%6.66%ROE 9.22%9.77%9.05%11.68%13.47%ROIC 28.00%25.54%20.47%22.71%27.62%現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021 2022 2023E 2024E 2025E 償債能力償債能力 凈利潤 346.20 403.99 550.44 790.02 1,030.79 資

100、產負債率 61.23%64.96%51.73%60.43%58.69%折舊攤銷 33.26 37.92 85.60 120.16 150.90 凈負債率-12.48%16.32%-9.57%-17.11%-17.47%財務費用 45.80 14.76 37.61(17.41)(10.53)流動比率 1.54 1.39 1.81 1.54 1.59 投資損失(3.40)(0.86)(7.03)(8.09)(8.90)速動比率 1.32 1.21 1.50 1.34 1.36 營運資金變動(333.83)(407.85)(280.99)(242.10)(447.36)營運能力營運能力 其它 296

101、.97 390.42(16.42)(37.62)(39.09)應收賬款周轉率 3.03 2.19 2.40 2.40 2.37 經營活動現金流經營活動現金流 385.00 438.37 369.21 604.96 675.82 存貨周轉率 6.34 6.65 6.34 6.83 7.41 資本支出 359.81 502.86 197.99 197.40 202.40 總資產周轉率 0.77 0.71 0.75 0.82 0.86 長期投資 12.91 8.70 0.00 0.00 0.00 每股指標（元）每股指標（元）其他(1,130.68)(1,736.76)(403.74)(140.04)

102、(581.95)每股收益 1.28 1.53 1.99 2.86 3.73 投資活動現金流投資活動現金流(757.96)(1,225.21)(205.75)57.36(379.55)每股經營現金流 1.39 1.59 1.34 2.19 2.45 債權融資 755.89 622.93(886.45)125.45 636.48 每股凈資產 13.85 15.70 22.00 24.47 27.69 股權融資 232.09 74.75 1,193.26(102.69)(133.99)估值比率估值比率 其他(307.17)(259.25)0.00 0.00 0.00 市盈率 31.56 26.26

103、20.24 14.10 10.81 籌資活動現金流籌資活動現金流 680.81 438.43 306.80 22.75 502.49 市凈率 2.91 2.57 1.83 1.65 1.46 匯率變動影響 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EV/EBITDA 7.23 7.05 9.18 6.67 4.90 現金凈增加額現金凈增加額 307.85(348.40)470.27 685.07 798.75 EV/EBIT 7.50 7.28 10.13 7.42 5.44 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司報告公司報告|公司專題研究公司專題研究 請務必閱讀正文之后的信息披露和

104、免責申明 29 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標

105、、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯

106、人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天

107、風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。投資評級聲明投資評級聲明 類別類別 說明說明 評級評級 體系體系 股票投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的 6 個月內，相對同期滬 深 300 指數的漲跌幅 買入 預期股價相對收益 20%以上 增持 預期股價相對收益 10%-20%持有 預期股價相對收益-10%-

108、10%賣出 預期股價相對收益-10%以下 強于大市 預期行業指數漲幅 5%以上 中性 預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市 預期行業指數漲幅-5%以下 天風天風證券研究證券研究 北京北京 ?？诤？?上海上海 深圳深圳 北京市西城區德勝國際中心B座 11 層 郵編：100088 郵箱： 海南省?？谑忻捞m區國興大道 3 號互聯網金融大廈 A 棟 23 層 2301 房 郵編：570102 電話：(0898)-65365390 郵箱： 上海市虹口區北外灘國際 客運中心 6 號樓 4 層 郵編：200086 電話：(8621)-65055515 傳真：(8621)-61069806 郵箱： 深圳市福田區益田路 5033 號 平安金融中心 71 樓 郵編：518000 電話：(86755)-23915663 傳真：(86755)-82571995 郵箱：