【研報】電氣設備行業：等風來系列報告2市場波動期風電板塊是否可能成為投資避風港？-20200325[19頁].pdf

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1、1 證券研究報告 作者： 行業評級： 上次評級： 行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 電氣設備電氣設備 強于大市 強于大市 維持 2020年03月25日 （評級） 分析師 王紀斌 SAC執業證書編號：S1110519010001 分析師 馬妍SAC執業證書編號：S1110519100002 “等風來”系列報告“等風來”系列報告2：市場波動期，風電板塊是否可能成為投資避風港？：市場波動期，風電板塊是否可能成為投資避風港？ 行業專題研究 摘要摘要 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 代碼代碼名稱名稱2020-03-25評級評級2018A2019A/E2020E2021E2

2、018A2019A/E2020E2021E 300772.SZ運達股份14.03增持0.410.361.371.6334.2238.9710.248.61 002531.SZ天順風能5.55增持0.260.420.540.5621.3513.2110.289.91 603606.SH東方電纜12.37增持0.260.630.961.3047.5819.6312.899.52 重點標的推薦重點標的推薦 股票股票股票股票收盤價收盤價投資投資EPS(元元)P/E 當前，市場受疫情影響波動性較大，那么2020年風電行業的發展情況如何，風電板塊是否可 能成為投資避風港？這篇報告回答了投資者們普遍關心的幾

3、個問題。 當前風電投資與裝機量如何？各地政府和能源主管部門的態度與規劃？開發商們的招標項目 與價格怎樣？一季報要如何看待？生產進度能否在年內追回？海外疫情嚴重有何影響？當前 特殊時期的投資邏輯是什么？ 風險提示風險提示：政策不及預期、行業競爭風險、宏觀經濟風險、疫情控制不及預期、匯兌損失風險、其他不政策不及預期、行業競爭風險、宏觀經濟風險、疫情控制不及預期、匯兌損失風險、其他不 可抗力因素帶來的風險?？煽沽σ蛩貛淼娘L險。 oPoRpPtPrMsMpNqRsNwPsR6MdN7NsQnNsQpPjMoOmPjMpNsN6MqQzQvPrRnNuOnMvN 目錄 當前風電投資與裝機量如何？1、

4、頁3 3 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 各地政府和能源主管部門的態度與規劃？2、 頁4 開發商們的招標項目與價格怎樣？3、 頁7 復盤股價波動，看產業鏈漲跌幅？4、 頁11 生產進度能否在年內追回？7、 頁14 海外疫情嚴重有何影響？8、 頁15 當前特殊時期的投資邏輯是什么？9、 頁16 投資建議10、 頁17 同是搶裝大年，PE值遠低于15年5、 頁12 一季報要如何看待？6、 頁13 疫情疫情遇上搶裝，風電投資一枝獨秀遇上搶裝，風電投資一枝獨秀 2020年1-2月份，我國新增發電機組790萬千瓦，同比下降33.56%，其中風電新增裝機容量為新增裝機容量為99萬千瓦萬千瓦，同比

5、下降29.79%。 受疫情影響，水電、火電、核電等電源工程設備投資均有所下降，分別降低40.91%、22.3%、40.4%，由于風電 面臨搶裝，風風電電投資金額有較大增長，約為投資金額有較大增長，約為80億元，較去年億元，較去年1-2月份增加約月份增加約47億元，同比增長億元，同比增長140.9%。 1、當前、當前風電投資與裝機量如何？風電投資與裝機量如何？ 4 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 110 44 48 33 65 34 29 80 -40.90% -22.30% -40.40% 140.90% -60% -10% 40% 90% 140% 190% 0 20 40 60 8

6、0 100 120 水電火電核電風電 20192020YOY 圖：電源工程投資情況圖：電源工程投資情況單位：億元單位：億元 資料來源：國家能源局、天風證券研究所 資料來源：國家能源局、天風證券研究所 絕對量絕對量增長（%）增長（%）絕對量絕對量增長（%）增長（%）絕對量絕對量增長（%）增長（%） 6000千瓦及以上電廠發電裝機容量6000千瓦及以上電廠發電裝機容量萬千瓦萬千瓦1914831914835.80%5.80%1808781808785.60%5.60%1704911704916.36.3 其中：水電萬千瓦313102.10%306582.40%298873.1 火電萬千瓦119020

7、4.50%1138763.20%1098603.9 核電萬千瓦48776.20%459125.10%36709.1 風電風電萬千瓦萬千瓦211852118513.20%13.20%187181871812.50%12.50%166461664610.310.3 全國發電設備累計平均利用小時全國發電設備累計平均利用小時小時小時530530-13.26%-13.26%611611-0.49%-0.49%6146143636 其中：水電小時380-12.24%4335.61%41014 火電小時633-13.29%7300.14%72951 核電小時970-6.73%1040-4.85%1093-1

8、9 風電風電小時小時313313-10.83%-10.83%351351-9.30%-9.30%3873878383 電源工程投資完成電源工程投資完成億元億元217217-10.90%-10.90%243243-3.30%-3.30%2522528.28.2 其中：水電億元65-40.91%110108.90%53-7.8 火電億元34-22.30%44-41.70%76-2.6 核電億元29-40.40%48-31.00%7054.4 風電風電億元億元8080140.90%140.90%3333-23.30%-23.30% 新增發電裝機容量新增發電裝機容量萬千瓦萬千瓦790790-33.56

9、%-33.56%11891189-49.53%-49.53%23562356742742 其中：水電萬千瓦62129.63%27-60.29%68-124 火電萬千瓦517-5.66%548-6.96%589-197 核電萬千瓦0-100.00%125 風電風電萬千瓦萬千瓦9999-29.79%-29.79%141141 備注：絕對量四舍五入備注：絕對量四舍五入 2020年1-2月電力指標2020年1-2月電力指標 指指標標名名稱稱計算單位計算單位 2020年1-2月累計2020年1-2月累計2019年1-2月累計2019年1-2月累計2018年1-2月累計2018年1-2月累計 風風電發展加

10、速，多個省市規劃電發展加速，多個省市規劃方向方向 2020年，包括吉林、內蒙古、廣東、西藏、新疆、云南等在內的省、自治區在今年的政府工作報告 中，對風電進行了明確的規劃，強調了風電的發展方向。 還有一些省份、自治區雖然未在政府工作報告中提到，但是如黑龍江、福建、寧夏等地，均有較大 的發展規模的投資金額和項目數額。 2、各地、各地政府和能源主管部門的態度與規劃政府和能源主管部門的態度與規劃？ 5 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 資料來源：各省市能源局、發改委、政府工作報告、北極星風力發電、國際能源網、天風證券研究所 發展發展一波三折，云南風電項目重一波三折，云南風電項目重啟啟 2008-

11、2020，云南風電發展經歷了兩個停滯期。第一次暫緩是因為建設過程中開發商大干快上，未處理 好環保林業用地問題。第二次暫緩則是因為云南電力發展出現了電力消納困難。在這個巨大電源需求的 背景下，2020年云南能源局基于云南現有風電資源存量以及潛在可開發資源，確定了800萬千瓦的風電 發展規劃。按照歷年最低上網風電2500小時數統計，至少可以增加200億度以上的電源輸出。 6 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 時間時間發展狀態發展狀態具體情況具體情況 2008開啟 云南省首個風力發電項目大理者摩山風電場并網發電，共安裝105臺風機，總 裝機容量7.875萬千瓦。自此云南省風能資源迅速提速。 2

12、013停滯 風電開發建設過程中的問題重重，云南省能源局發布通知風電整改，停止核 準新項目。 2014重啟重新恢復項目核準審批，到2014年底裝機容量323萬千瓦。 2015 2015年底裝機量557萬千瓦，此時裝機的單機容量達到了2.75MW，也創造 了當期南方區域單機容量最大機組的記錄。 2016停滯再一次停止項目核準審批，云南風電又一次停滯4年 2020重啟宣布啟動800萬千瓦的風電發展 云南省風電發展變化情況云南省風電發展變化情況 資料來源：北極星風力發電網、天風證券研究所 2、各地、各地政府和能源主管部門的態度與規劃政府和能源主管部門的態度與規劃？ 3、開發商、開發商們的招標項目與價格

13、怎樣？們的招標項目與價格怎樣？ 陸上陸上風電持續招標，風機項目涉及多省風電持續招標，風機項目涉及多省 受疫情影響，1-2月風電中標規模量同比縮減。風機中標量6.33GW，其中陸上風機4.47GW，海上 風機1.85GW。涉及河南、河北、新疆、江蘇、陜西、湖北、廣西、湖南、福建等多個省份。其中 東方電氣、遠景能源陸上風電中標規模較大，分別為1500MW、1247.4MW。 雖然招標量較去年同期有所下降，但主要是2月份受疫情影響難以進行商務活動導致，只有少部分 項目嘗試線上招標。 7 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 序號序號中標單位中標單位項目涉及省份項目涉及省份項目數量項目數量裝機規模

14、（MW）裝機規模 （MW） 1金風科技河南、河北、新疆、遼寧7387.5 2遠景能源 河北、江蘇、山東、貴州、天津、陜西、 湖北、廣西、河南、安徽 241247.4 3運達股份江西、湖南、山東3147.5 4上海電氣河北、山西、陜西3179.5 5東方電氣內蒙古11500 6明陽智能廣東1100 7中車株洲所河北、河南、湖北3187.5 8聯合動力廣西、湖南、內蒙4207.5 9許繼集團河南150 10三一重能河南150 11中國海裝青海、廣東3130 12維斯塔斯河北、山東2250 13西門子歌美颯福建137.5 合計合計54544474.44474.4 2020年1-2月國內陸上風電招標情

15、況2020年1-2月國內陸上風電招標情況 資料來源：風電頭條、每日風電、天風證券研究所 海上海上項目密集招標，備戰項目密集招標，備戰2021年搶年搶裝裝 據中國風電新聞網統計，1-2月，海上風電共有6個項目招標，涉及江蘇、福建、浙江省，裝機規模 1.85GW。2019年海上風電招標量為16.2GW，由于在2021年底之后并網的海上風電項目不能拿到補 貼，最近兩年的密集招標項目，有望在今明兩年進行釋放。 其中金風科技中標江蘇的兩個項目，共600MW；上海電氣中標福建、江蘇三個項目，共1GW；中國海 裝中標浙江省一個252MW的項目。 8 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 資料來源：每日風電

16、、天風證券研究所 3、開發商、開發商們的招標項目與價格怎樣？們的招標項目與價格怎樣？ 風機風機項目趨于平價，價格下降符合項目趨于平價，價格下降符合預期預期 我們以2月中廣核風電項目招標情況為例，風機招標價格中樞為3600元/kw，較2019年搶裝訂單價格略 有下降。目前招標的項目基本為平價項目，風機價格下調符合預期。 我們預期，未來平價項目招標價格中樞直驅式機組3500-3700元/kw ，雙饋式機組3400-3500元/kw 。 9 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 序號序號項目名稱項目名稱規模 (MW)規模 (MW)價格（元/kw）價格（元/kw）中標人中標人 1中廣核新疆木壘一期風

17、電場風力發電機組設備采購49.53525.3金風科技 2 中廣核哈密白山泉及雅滿蘇48MW分散式風電場風力發電機 組設備采購（重新招標） 483900.0金風科技（候選人） 3 中廣核哈密十三間房一期50MW風電場風力發電機組設備采 購（重新招標） 504334.4金風科技（候選人） 4 中廣核興安盟300萬千瓦革命老區風電扶貧項目風力 發電機 組設備技術規范與要求風力發電機組設備采購 （2標段） 15003269.7東方電氣 5中廣核江蘇淮陰劉老莊風電場風力發電機組設備采購52.53805.7遠景能源 6中廣核鄱陽銀寶湖鳴山風電場風力發電機組設備采購483490.0運達風電 7 中廣核黃南州

18、尖扎縣尖扎灘30MW分散式風電場風力發電機 組設備采購 303500.0海裝風電 8 中廣核山西大同馬家梁風電場三期工程項目風力發電機組設 備采購 303332.0上海電氣 2月部分風力發電機組設備采購價格2月部分風力發電機組設備采購價格 資料來源：風電頭條、天風證券研究所 3、開發商、開發商們的招標項目與價格怎樣？們的招標項目與價格怎樣？ 風機技術支持服務主要是指日?；A運維服務，平價項目基礎運維價格中樞約為20元/kw。 10 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 序號序號項目名稱項目名稱規模 (MW)規模 (MW)價格（元/kw）價格（元/kw）中標人中標人 1華能昌圖風電場2020年

19、度風電機組技術支持服務49.518.84運達風電 2華能瓦房店風電場2020年度風電機組技術支持服務4820.58海裝風電 2月風電機組技術支持服務招標2月風電機組技術支持服務招標 序號序號項目名稱項目名稱規模 (MW)規模 (MW)中標價格 （萬元）中標價格 （萬元）中標人中標人 1中廣核河南蘭考儀封風電場塔筒采購94.613385.0天能重工 2中廣核張北新勝風電場塔筒采購503952.0哈爾濱紅光鍋爐總廠 3中廣核山西盂縣西潘風電二期風電場塔筒采購302525.6天順風能 4中廣核安徽東至沼潭風電場塔筒采購503823.7中國水利水電第四工程局 5中廣核淮陰劉老莊風電場塔筒采購52.56

20、165.9大金重工 風電場塔筒中標情況風電場塔筒中標情況 以中廣核招標的塔筒項目為例，2月有5個項目開標，風電塔筒項目招標價格與去年相比有所 上升。 資料來源：風電頭條、北極星風力發電網、天風證券研究所 資料來源：風電頭條、天風證券研究所 3、開發商、開發商們的招標項目與價格怎樣？們的招標項目與價格怎樣？ 復復盤股價波動，看產業鏈漲跌盤股價波動，看產業鏈漲跌幅幅 截至3月25日，與2月3日開盤日相比，風 電板塊股價整體表現較為平穩。 主機版塊核心廠商漲跌幅在13%以內， 其中風機業務營收占比較大的金風科技、 運達股份和明陽智能跌幅在6%11%。 塔筒和零部件廠商漲跌幅較小，在3.5%以 內波動

21、。 電纜方面，增長較大，主要是受新基建 5G、特高壓主題影響，并且海纜交付運輸 方面受疫情影響較小。 4、復盤股價波動，看產業鏈漲跌幅、復盤股價波動，看產業鏈漲跌幅 11 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 資料來源：wind、天風證券研究所 細分領域細分領域公司名稱公司名稱2月3日2月3日3月25日3月25日漲跌幅漲跌幅 金風科技10.599.93-6.23% 運達股份15.3014.03-8.30% 明陽智能11.3710.18-10.47% 上海電氣4.374.717.78% 東方電氣7.999.0012.64% 天順風能5.565.55-0.18% 泰勝風能4.344.524.15

22、% 天能重工13.1213.180.46% 大金重工4.574.733.50% 日月股份18.4418.25-1.03% 禾望電氣8.348.542.40% 中材科技11.7611.46-2.55% 中天科技7.4311.0148.18% 東方電纜10.7512.3715.07% 主機廠商 塔筒廠商 零部件 電纜 節后開盤至今風電板塊核心公司股價格波動情況節后開盤至今風電板塊核心公司股價格波動情況 12 5、同、同是搶裝大年，是搶裝大年，PE值遠低于值遠低于15年年 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 Mar-15 May-15 J

23、ul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19 Jan-20 Mar-20 金風科技天順風能日月股份中材科技 2015年，我國的風電行業補貼退坡，經歷了一波搶裝，PE在3-9月份達到峰值（20倍80倍）。我們 選取了產業鏈各個環節的龍頭公司，分別為風電機組龍頭金風科技、塔

24、筒龍頭天順風能、風機鑄件龍 頭日月股份、零部件龍頭中材科技進行比較，發現目前龍頭公司PE在15-25倍之間，處于較低位置， 遠低于2015年搶裝時的PE值。 由于國內疫情已經得到控制，國外業務整體占比較小，我們預計PE將會逐步修復，但時段會有所延 后，有望在6-12月迎來今年的搶裝所帶來的PE峰值。 資料來源：wind、天風證券研究所 圖：產業鏈各環節龍頭公司圖：產業鏈各環節龍頭公司PEPE 13 6、一、一季報需要季報需要如何看待如何看待？ 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 一季報不及預期的主要因素一季報不及預期的主要因素 受疫情影響，各大工廠復工較晚，且時間不同，生產計劃被打亂，一季

25、度產量低于原計劃。 產品運輸限制疊加風電場工地尚未全面復工，導致部分產品交付困難，難以確認收入。 我們認為一季報營收、利潤和預期偏差較大是大概率事件，但由于疫情屬于不可抗力因素，并非 行業基本面問題，參考意義較小。 未來營收情況猜想未來營收情況猜想 主機方面，一季度產品交付不及預期，這部分收入將在二季度集中確認。我們認為，二季度營收 有望顯著高于去年同期。但主機廠商追趕生產進度難度系數遠大于塔筒廠商，我們認為三季度交 付量及營收不會顯著高于原預期。 塔筒方面，一季度的部分產品要推遲到二季度交付，這部分收入將在二季度確認。根據目前情 況，塔筒企業二、三季度有望追回疫情期間損失的產量。因此，我們認

26、為二、三季度營收有望顯 著高于去年同期。 主機主機 主機廠商負責風電機組整機的研發、設計及總裝，并由專業零部件供應商提供零部件。主機產品能否按時 交付和零部件齊套情況直接相關。由于零部件廠商分布地區較廣，受疫情影響復工時間不同，打亂了原先 的生產計劃。我們認為，產能齊套率降低在一定程度上會影響主機廠按時交付風機。 由于今年是陸上風電搶裝期，主機廠生產計劃已經最大限度地利用了現有產能，我們認為主機廠會嘗試追 趕生產進度，但完全補齊疫情停工期損失的產量難度較大，全年出貨量可能略低于原計劃。 塔筒塔筒 塔筒的核心原材料較少，主要是鋼板、法蘭、高強螺栓，材料齊備情況要好于主機廠商。我們認為，按照 目前

27、的生產進度，二、三季度有望追回疫情停工期損失的塔筒產量，對全年產量暫不構成顯著影響。 7、國內疫情接近尾聲，受疫情影響的生產國內疫情接近尾聲，受疫情影響的生產進度能否追回進度能否追回？ 14 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 涉及行業領域涉及行業領域公司公司總部地區總部地區工廠涉及地區工廠涉及地區 金風科技北京張家口、江蘇大豐、連云港、新疆哈密、福建 運達股份杭州寧夏、河北張北、浙江 上海電氣上海莆田、如東、汕頭、東臺、北安、金昌、哈密 塔筒、葉片天順風能上海廣東、內蒙、江蘇、山東 泰勝風能上海上海、南通、東臺、包頭、哈密、木壘、朔州 大金重工遼寧山東、大連 葉片中材科技北京北京延慶、甘

28、肅酒泉、江蘇阜寧、吉林白城、內蒙古錫林、江西萍鄉、河北邯鄲 鑄件日月股份寧波寧波鄞州區及象山縣 逆變器禾望電氣深圳深圳、蘇州、東莞 風電行業核心公司工廠涉及地區風電行業核心公司工廠涉及地區 塔筒 風機主機廠 資料來源：wind、天風證券研究所 2020陸上風電搶裝，為滿足國內需求，主機廠商、塔筒制造商及零部件企業開滿產能，我們預期海外訂單 量可能低于往年。 目前尚未有公司公告出現訂單交付延期及客戶撤單情況。 主機方面，金風科技海外訂單相對穩定，我們預期2020年海外營收占比約10%，其他主機廠商海外訂單并不 穩定，海外營收對總營收不構成重大影響。塔筒出口占比高于主機，但訂單涉及國家較為分散，風

29、險相對 較低。 8、海外疫情蔓延，未來產品出口是否將受到影響、海外疫情蔓延，未來產品出口是否將受到影響？ 15 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 資料來源：wind、天風證券研究所 涉及領域涉及領域公司公司海外營收海外營收占比占比海外營收海外營收占比占比海外營收海外營收占比占比海外營收海外營收占比占比 金風科技7.026.36%20.487.13%16.8510.71%- 上海電氣57.3111.17%112.4511.11%79.0214.92%- 東方電氣-59.3419.32%- 運達股份- 明陽智能- 天順風能7.4746.23%14.7238.39%11.7246.20%- 泰

30、勝風能-6.4243.58%- 大金重工0.8519.14%2.3619.11%4.9362.96%- 日月股份-3.5915.46%- 禾望電氣0.0080.28%0.121.05%0.172.38%- 中材科技9.419.80%20.1717.62%9.4615.60%21.2815.66% 中天科技-106.9131.62%- 東方電纜0.221.59%0.672.22%0.140.94%- 零部件 電纜 2018H12018H1201820182019H12019H120192019 主機廠 塔筒 風電發展較大程度依賴國內政策，2020年搶裝期供需情況較為明朗。受疫情影響，風電平價 項

31、目的申報截止時間延長至4月底，但補貼項目要求的并網截止期尚未推遲，開發商仍需積 極搶裝。近期，各省給出了風電重點建設項目，云南地區重啟了風電建設，態度較為積極。 政策層面 主機海外出口占比較小，受海外疫情影響有限；塔筒雖然出口占比高于主機，但受搶裝影 響，要先滿足國內需求，我們預期今年海外訂單量將低于往年。并且，風電板塊估值處于歷 史低位，后期有望提升。 行業層面 2020年陸上風電搶裝疊加2021年海上風電搶裝奠定主機、塔筒及零部件供應商營收基礎。 目前，我們認為陸上風電28-30GW的并網量年內還是有望實現的。 公司層面 9、當前、當前特殊時期的投資邏輯是什么特殊時期的投資邏輯是什么？ 1

32、6 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 基于目前海外疫情擴張、風電行業基本面及估值情況，我們認為風電板塊年內營收及利潤有國內搶裝 支持，并且受海外疫情影響較小，風險較低，建議持續關注主機、塔筒、零部件、電纜的龍頭企業。 10、投資建議、投資建議 17 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 領域領域公司公司備注備注 主機金風科技、運達股份- 塔筒天順風能、泰勝風能天順風能提供葉片及葉片模具產品 零部件中材科技、日月股份、禾望電氣中材科技的葉片產品為緊缺零部件 海上電纜中天科技、東方電纜兩個公司為海上風電電纜龍頭企業 建議關注標的建議關注標的 資料來源：公司公告、天風證券研究所 18 請務必

33、閱讀正文之后的信息披露和免責申明 股票投資評級 自報告日后的6個月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅 行業投資評級 自報告日后的6個月內，相對同期滬 深300指數的漲跌幅 買入預期股價相對收益20%以上 增持預期股價相對收益10%-20% 持有預期股價相對收益-10%-10% 賣出預期股價相對收益-10%以下 強于大市預期行業指數漲幅5%以上 中性預期行業指數漲幅-5%-5% 弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下 投資評級聲明投資評級聲明 類別類別說明說明評級評級體系體系 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報

34、告所表述的所有觀點均準確地反映了我們對標的證 券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。 一般聲明一般聲明 除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未 經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、 服務標識及標記。 本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于

35、我們認為可靠的已公開資料，但天風證 券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮 到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時 考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其 關聯人員均不承擔任何法律責任。 本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨

36、時更改。過往的表現亦不應作為日后表現的預示和擔保。在 不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。 天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交 易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意 見或建議不一致的投資決策。 特別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融 服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。 THANKS 19