《中核科技-公司研究報告核島閥門核心標的乘風而起提質增效海外破局雙管齊下-231224（43頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中核科技-公司研究報告核島閥門核心標的乘風而起提質增效海外破局雙管齊下-231224（43頁）.pdf（43頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分Table_Title評級評級：買入（首次）：買入（首次）市場價格：市場價格：13.513.52 2 元元/股股分析師：陳鼎如分析師：陳鼎如執業證書編號：執業證書編號：S0740521080001Email：分析師：馮勝分析師：馮勝執業證書編號：執業證書編號：S0740519050004Email：分析師：王可分析師：王可執業證書編號：執業證書編號：S0740519080001Email：Table_Profit基本狀況基本狀況總股本(百萬股)384流通股本(百萬股)383市價(元)13.52市值(百萬元)5,198流通市值(百萬

2、元)5,184Table_QuotePic股價與行業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比公司持有該股票比例相關報告相關報告Table_Finance公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值指標2021A2022A2023E2024E2025E營業收入（百萬元）1,5581,5001,8312,3892,924增長率 yoy%33%-4%22%30%22%凈利潤（百萬元）120172253355473增長率 yoy%15%43%47%40%33%每股收益（元）0.310.450.660.921.23每股現金流量0.37-0.03-0.54-0.180.25凈資產收益率7%10%13%16%18%P/

3、E43.330.220.514.611.0P/B3.12.92.62.32.0備注：股價按 12 月 22 日收盤價報告摘要報告摘要核島閥門核心供應商，核島閥門核心供應商，71 年年歷史鑄就輝煌歷史鑄就輝煌。公司前身為 1952 年成立的蘇州鐵工廠，后改為蘇州閥門廠，是中國核工業集團（以下簡稱中核集團）第一家上市公司，現已形成“核工程核工程、石油石化石油石化、公用工程公用工程”三大主流市場。1）核電具備成套或關鍵閥門供核電具備成套或關鍵閥門供貨能力：貨能力：公司具有二代、三代核電機組關鍵閥門成套供貨能力，四代核電機組關鍵閥門供貨能力；核燃料真空閥及濃縮鈾生產四大類國產化關鍵閥門總體性能達到或超

4、過進口產品水平，具備成套供貨能力?！叭A龍一號”核一級穩壓器快速卸壓閥居國際領先水平，核二級主蒸汽隔離閥、CAP1400 系列關鍵閥門、安全殼延伸功能地坑閥等產品居國際先進水平，DN800 主蒸汽隔離閥獲江蘇省首臺（套）重大裝備產品認定。2）石油石化具備關鍵閥門供貨能力：石油石化具備關鍵閥門供貨能力：石油化工關鍵閥門具備百萬噸乙烯、千萬噸煉油閥門成套供貨能力，加氫裝置高壓閥門、乙烯裝置高溫高壓閥門等關鍵閥門性能達到國際先進水平；具備超（超）臨界火電機組閥門成套供貨能力，部分樣機達到國內領先水平。核電行業春風已至核電行業春風已至，公司有望充分受益公司有望充分受益。核電機組方面：1）核電站建設仍有較

5、大增長核電站建設仍有較大增長空間空間：“從脫碳需求及電力裝機電量平衡預測來看，2060 年我國核能發電量占比需達到 20%以上才能實現碳中和目標，而 2022 年核電發電量僅占全國總發電量的 4.7%；2）2020 年年“華龍一號華龍一號”進入批量化生產周期進入批量化生產周期：截止 2023 年 12 月 15 日，選址通過待核準機組有 14 臺，環評通過機組 6 臺，合計 20 臺，核電景氣度持續；3）公司在核公司在核電機組切斷類閥門市占率電機組切斷類閥門市占率 50%以上以上，單臺機組核島閥門價值量據測算約單臺機組核島閥門價值量據測算約 2.69 億元億元：至2030 年，公司國內核島閥門

6、價值量約 40 億元，該業務有較大的增長空間；4）公司同公司同時積極拓展氣液聯動執行機構等領域，有望增加單機組價值量水平時積極拓展氣液聯動執行機構等領域，有望增加單機組價值量水平；后處理方面，公司供給穿地閥等重要核心閥門；高溫氣冷堆方面，可以預見我國或已規劃 CX 項目、江蘇綠能、XX 綠能三個廠址，公司獲得中核能源 0.68 億元 CX 項目閥門的訂單，中標的閥門主要是氦氣截止閥、止回閥，是該項目的核心部分。另一方面，公司產能逐步公司產能逐步擴充以應對產能瓶頸擴充以應對產能瓶頸。公司將滸關廠區 100 畝整體產能預留給核及核相關產品，在滸關另租賃廠房用于非核民用產品產能提升，對陽澄湖廠區的鍛

7、造基礎設施進行改造及更新等。公司有望充分受益于核電行業的長期發展。公司有望充分受益于核電行業的長期發展。提質增效增加內生動力，盈利能力有望提升。提質增效增加內生動力，盈利能力有望提升。1）股權激勵，綁定核心骨干利益：）股權激勵，綁定核心骨干利益：2021 年，公司向核心管理人員、核心技術骨干等授予總計 391.50 萬股限制性股票，2023年是最后一期解鎖年份；2）瘦身健體瘦身健體，不良資產逐步剝離不良資產逐步剝離：公司近年來持續處置虧損資產，提高公司盈利能力：2021 年公司在北交所掛牌處置湖州宏雁機械有限公司（原名湖州中核蘇閥一新鑄造有限公司，以下簡稱湖州宏雁），2023Q3 剝離丹陽江盛

8、流體控制技術有限公司（原名丹陽中核蘇閥蝶閥有限公司，以下簡稱丹陽江盛流體）、浙江英洛華裝備制造有限公司（以下簡稱浙江英洛華）兩個聯營企業，通過處置虧損資產，能夠聚焦主業，減負前行；3）降本增效降本增效，持續進行費用管控持續進行費用管控：公司三費費率維持穩定，銷售費率持續下降，降本增效提升公司盈利能力。海外突破謀求外生機遇，訂單態勢持續向好。海外突破謀求外生機遇，訂單態勢持續向好。工業閥門市場格局較為分散，行業集中度 CR3 低于 5%，國內是紅海市場，公司由于發展較早，生產工藝和技術比較成熟，核核島島閥閥門門核核心心標標的的乘乘風風而而起起，提提質質增增效效海海外外破破局局雙雙管管齊齊下下中核

9、科技（000777.SZ）/國防軍工證券研究報告/公司深度報告2023 年 12 月 24 日請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-2-公司深度報告公司深度報告國際客戶資源豐富，在中高端閥門市場占據重要地位，公司在俄羅斯和阿聯酋、沙特在中高端閥門市場占據重要地位，公司在俄羅斯和阿聯酋、沙特等國的訂單呈持續向好的態勢。等國的訂單呈持續向好的態勢。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議：我們預計公司 2023-2025 年收入為 18.31/23.89/29.24 億元，歸母凈利潤為 2.53/3.55/4.73 億元，對應 EPS 分別為 0.66/0.92/1.23

10、元，對應 PE 分別為 20.5X/14.6X/11.0X，公司作為核島閥門核心供應商地位穩固，剝離虧損企業聚焦主業，核電訂單飽滿，盈利能力持續提升，同時受益于乏燃料后處理、高溫氣冷堆建設；在傳統業務領域，積極布局海外市場，密切跟蹤萬億國債投放情況，業績有望持續增長，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：核電批復情況不及預期、重大行業政策調整的風險、海外業務拓展不及預期風險、研報使用信息更新不及時風險、行業規模測算偏差風險、業績預測和估值判斷不達預期風險。wW9ZdWaXfZaVoMrRnMoQmM9PcMbRmOnNnPmPlOoPsQeRoMnQ7NmNqQuOqQrNuOrRo

11、O請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-3-公司深度報告公司深度報告投資投資主題主題報告亮點報告亮點行業特點與發展階段行業特點與發展階段：1）證照行業證照行業：我們梳理了核 1 級設計、制造許可證閥門制造商共 10 家，公司在切斷類市占率 50%以上；2）核電進入批量化周期：）核電進入批量化周期：我們詳細梳理并測算了核電行業及核島閥門行業的市場空間，截止 2023 年 12 月 15 日，核準待開工核電機組 8 臺，選址通過待核準機組有 14 臺，受理選址環評機組共 3個廠址、6 臺機組。經測算，國內核電站年均投資額 1860 億元，從 2020 年開始至2028

12、年核電投資額 CAGR 約 22%。中國核電發展對后處理需求迫切中國核電發展對后處理需求迫切：至 2040 年，中國 130 美元/kgU 開采成本以下鈾礦石供給能力為 1500tU/年，而我國的核電產業需求是 39491tU/年，通過一次能源進行核燃料供需存在較大供需缺口。后處理循環不影響核電站經濟性：后處理循環不影響核電站經濟性：在不影響核電站經濟成本的情況下，后處理能夠大大緩解鈾一次資源不足的現狀：當 MOX 燃料組件制造成本較低時（與 UO2燃料組件制造價格的比值為 4），后處理方案明顯比“一次通過”方案便宜約 7.8%；當 MOX 燃料組件制造成本較高時（與 UO2燃料組件制造價格的

13、比值為 6），后處理方案的經濟性與“一次通過”方案相當。投資邏輯投資邏輯公司核島閥門業務尚有較大增長空間公司核島閥門業務尚有較大增長空間，未來可能供需共振未來可能供需共振：1）需求端需求端：至 2030年，公司新增核島閥門價值量約 26.85 億元，維修閥門價值量約 15.41 億元。而公司 2022 年核電核化工產品收入近 4.31 億元，還有約十倍的增長空間。2）供給端供給端：公司滸關廠區 100 畝整體產能預留給核及核相關產品。后處理對于高速發展的中國核電非常重要，公司深度參與：后處理對于高速發展的中國核電非常重要，公司深度參與：據景業智能招股說明書，2035 年前我國需要新建 3-4

14、個 800t/年處理能力的乏燃料處理廠方能達到平衡，則我國后處理設備市場每年約 56 至 158 億。公司供給穿地閥等重要核心閥門。公司提質增效，盈利能力有望提升公司提質增效，盈利能力有望提升：1）股權激勵，綁定核心骨干利益：）股權激勵，綁定核心骨干利益：2021年，公司向核心管理人員、核心技術骨干等授予總計 391.50 萬股限制性股票，2023年是最后一期解鎖年份；2）瘦身健體，不良資產逐步剝離：）瘦身健體，不良資產逐步剝離：公司近年來持續處置虧損資產，提高公司盈利能力：2021 年公司在北交所掛牌處置湖州宏雁機械有限公司（原名湖州中核蘇閥一新鑄造有限公司，以下簡稱湖州宏雁），2023Q3

15、 剝離丹陽江盛流體控制技術有限公司（原名丹陽中核蘇閥蝶閥有限公司，以下簡稱丹陽江盛流體）、浙江英洛華裝備制造有限公司（以下簡稱浙江英洛華）兩個聯營企業，通過處置虧損資產，能夠聚焦主業，減負前行；3）降本增效降本增效，持續進行費用管控持續進行費用管控：公司三費費率維持穩定，銷售費率持續下降，降本增效提升公司盈利能力。關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測核電核化工產品核電核化工產品：公司作為核島閥門核心供應商，持續聚焦高端核島閥門主業，在手訂單飽滿，核電新開工機組數有望上行；擴充單機組價值量，盈利能力有望再上臺階；后處理建設刻不容緩，有望打開公司第二增長曲線；高溫氣冷堆在規劃中，公司有望

16、打開第三增長極。我們預計 2023-2025 年鍛造業務收入增速分別為 55.89%、64.79%、36.13%，毛利率分別為 35.00%、36.00%、37.00%。石油石化閥門石油石化閥門：公司石油石化閥門業務下游領域主要為石油、煉化、化工等，預計未來保持穩定增長；公司通過積極出口，訂單持續向好。我們預計 2023-2025年石油石化閥門收入增速分別為 10.00%、10.00%、10.00%，毛利率分別為 17.00%、18.00%、20.00%。其他閥門：其他閥門：其他閥門的主要應用領域是公用工程，公司密切關注國家引調水、抽水蓄能等重點工程，伴隨萬億國債逐步發放，未來收入有望保持穩健

17、增長、毛利率保持穩定。我們預計 2023-2025 年其他閥門收入增速分別為 5%、10%、10%，毛利率分別為 15.00%、15.00%、15.00%。我們預計公司 2023-2025 年收入為 18.31/23.89/29.24 億元，歸母凈利潤為2.53/3.55/4.73 億元，對應 EPS 分別為 0.66/0.92/1.23 元，對應 PE 分別為請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-4-公司深度報告公司深度報告20.5X/14.6X/11.0X，公司作為核島閥門核心供應商地位穩固，剝離虧損企業聚焦主業，核電訂單飽滿，盈利能力持續提升，同時受益于乏燃料

18、后處理、高溫氣冷堆建設；在傳統業務領域，積極布局海外市場，密切跟蹤萬億國債投放情況，業績有望持續增長，首次覆蓋，給予“買入”評級。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-5-公司深度報告公司深度報告內容目錄內容目錄1 核島閥門核心供應商，核島閥門核心供應商，71 年歷史鑄就輝煌年歷史鑄就輝煌.-8-1.1 發展歷程：中國閥門行業和中核集團首家上市公司.-8-1.2 財務狀況：需求放量疊加結構優化，盈利能力有望持續增強.-10-1.3 主營業務：核島閥門核心供應商，閘截止閥門品類齊全.-11-1.4 股權結構：管理層結構穩定，實施股權激勵綁定核心團隊利益-12-1.5

19、優化結構：瘦身健體成效顯著，聚焦主業輕裝上陣.-14-2 核電發展春風已至，業績有望迎來拐點核電發展春風已至，業績有望迎來拐點.-15-2.1 能源轉型需求迫切，核電地位日益凸顯.-15-2.2 核電開啟批量化建設，待核準 14 臺機組.-17-2.3 核島閥門十倍增長空間，橫向擴展產品品類.-24-2.4 三倍核能宣言刺激核電出口，核電設備曾經走出國門.-29-2.5 深度參與后處理項目，有望打開第二增長曲線.-29-2.6 高溫氣冷堆有望突破，打開公司業績增長第三極.-34-3 高端產品暢游紅海，出口產品進行破局高端產品暢游紅海，出口產品進行破局.-35-3.1 工業閥門的上下游、分類.-

20、35-3.2 工業閥門是紅海市場，競爭焦點在中高端閥門.-36-3.3 公司通過下游夯實基本盤，海外出口打開新空間.-36-4 萬億國債彌補抗災短板，公用工程有望受益萬億國債彌補抗災短板，公用工程有望受益.-37-盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.-39-風險提示風險提示.-41-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-6-公司深度報告公司深度報告圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1：公司發展歷程：公司發展歷程.-9-圖表圖表 2：營業收入：營業收入.-10-圖表圖表 3：歸母凈利潤：歸母凈利潤.-10-圖表圖表 4：銷售費用率、管理費用率和財務費用率：銷售費用率、管理費

21、用率和財務費用率.-10-圖表圖表 5：研發費用及研發費用率：研發費用及研發費用率.-10-圖表圖表 6：分業務營收占比：分業務營收占比.-11-圖表圖表 7：分業務毛利率水平：分業務毛利率水平.-11-圖表圖表 8：預收款：預收款+合同負債合同負債.-11-圖表圖表 9：存貨科目：存貨科目.-11-圖表圖表 10：公司主營產品及介紹：公司主營產品及介紹.-11-圖表圖表 11：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2023 年三季報）年三季報）.-13-圖表圖表 12：公司股權激勵情況：公司股權激勵情況.-13-圖表圖表 13：預留授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標：預留授予的限制

22、性股票解除限售期公司業績考核目標.-13-圖表圖表 14：首次授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標：首次授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標.-14-圖表圖表 15：公司部分聯營企業近年來凈利潤情況：公司部分聯營企業近年來凈利潤情況.-15-圖表圖表 16：公司部分聯營企業近年來凈利潤增速：公司部分聯營企業近年來凈利潤增速.-15-圖表圖表 17：“3060”雙碳目標實現演變路徑雙碳目標實現演變路徑.-15-圖表圖表 18：核電是全生命周期度電碳排放量最小的能源：核電是全生命周期度電碳排放量最小的能源.-15-圖表圖表 19：核電成本全生命周期低于其它所有發電方式：核電成本全生命周

23、期低于其它所有發電方式.-16-圖表圖表 20：核電的年利用小時數最高：核電的年利用小時數最高.-16-圖表圖表 21：中國核電裝機量占比低于多數發達國家：中國核電裝機量占比低于多數發達國家.-16-圖表圖表 22：中國大陸核電地圖（：中國大陸核電地圖（2023 年年 12 月月 9 日）日）.-16-圖表圖表 23：近年來的關于核電的相關政策：近年來的關于核電的相關政策.-17-圖表圖表 24：近年來核電機組核準情況：近年來核電機組核準情況.-18-圖表圖表 25：近年來核電機組新開工數量：近年來核電機組新開工數量.-18-圖表圖表 26：近投資完成額有加速趨勢：近投資完成額有加速趨勢.-1

24、8-圖表圖表 27：中國核電機組國產化率持續提升：中國核電機組國產化率持續提升.-18-圖表圖表 28：我國在運機組匯總（截至：我國在運機組匯總（截至 2023.12.15）.-19-圖表圖表 29：我國在建機組匯總（截至：我國在建機組匯總（截至 2023.12.15）.-21-圖表圖表 30：我國核準待建機組匯總（截至：我國核準待建機組匯總（截至 2023.12.15）.-22-圖表圖表 31：環評通過待核準機組匯總（截至：環評通過待核準機組匯總（截至 2023.12.15）.-23-圖表圖表 32：受理選址環評機組匯總（截至：受理選址環評機組匯總（截至 2023.12.15）.-23-圖表

25、圖表 33：核電年均千億市場：核電年均千億市場.-24-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-7-公司深度報告公司深度報告圖表圖表 34：核電設備投資占：核電設備投資占 50%，核島設備占設備中的，核島設備占設備中的 58%.-25-圖表圖表 35：核島閥門占核島設備投資中的比例大概為：核島閥門占核島設備投資中的比例大概為 12%.-25-圖表圖表 36：核電機組設備供應周期：核電機組設備供應周期.-25-圖表圖表 37：核電閥門年均百億市場：核電閥門年均百億市場.-26-圖表圖表 38：核電閥門持證單位匯總：核電閥門持證單位匯總.-27-圖表圖表 39：公司核電閥

26、門單年度價值量約：公司核電閥門單年度價值量約 40 億億.-28-圖表圖表 40：核電閉式循環原理：核電閉式循環原理.-29-圖表圖表 41：PUREX 工藝流程工藝流程.-29-圖表圖表 42：世界閉式循環國家乏燃料后處理能力：世界閉式循環國家乏燃料后處理能力.-30-圖表圖表 43：我國乏燃料產生量和累計量估算：我國乏燃料產生量和累計量估算.-31-圖表圖表 44：乏燃料后處理工藝流程圖：乏燃料后處理工藝流程圖.-31-圖表圖表 45：情景：情景 1：核電站發展緩慢，鈾礦：核電站發展緩慢，鈾礦 130 美元以下美元以下 85%產能生產產能生產.-33-圖表圖表 46：情景：情景 2：核電站

27、發展迅速，鈾礦：核電站發展迅速，鈾礦 130 美元以下美元以下 85%產能生產產能生產.-33-圖表圖表 47：情景：情景 3：核電站發展緩慢，鈾礦：核電站發展緩慢，鈾礦 130 美元以下美元以下 100%產能生產產能生產.-33-圖表圖表 48：情景：情景 4：核電站發展迅速，鈾礦：核電站發展迅速，鈾礦 130 美元以下美元以下 100%產能生產產能生產.-33-圖表圖表 49：四代核電：四代核電 6 種堆型種堆型.-34-圖表圖表 50：四代核電：四代核電 6 種堆型的技術特性種堆型的技術特性.-34-圖表圖表 51：佳電股份主氦風機中標情況：佳電股份主氦風機中標情況.-35-圖表圖表 5

28、2：閥門制造產業鏈結構：閥門制造產業鏈結構.-36-圖表圖表 53：中國工業閥門下游應用領域占比情況：中國工業閥門下游應用領域占比情況.-36-圖表圖表 54：公司系中石化優秀閥門供應商：公司系中石化優秀閥門供應商.-37-圖表圖表 55：公司參加第：公司參加第 39 屆阿布扎比國際石油展屆阿布扎比國際石油展.-37-圖表圖表 56：中國水資源總量：中國水資源總量&人均水資源量人均水資源量.-37-圖表圖表 57：中國用水總量：中國用水總量.-37-圖表圖表 58：中國工業廢水治理市場規模：中國工業廢水治理市場規模.-38-圖表圖表 59：中國再生水利用量：中國再生水利用量.-38-圖表圖表

29、60：中核科技收入預測表：中核科技收入預測表.-39-圖表圖表 61：中核科技盈利預測表（股價為：中核科技盈利預測表（股價為 2023 年年 12 月月 22 日收盤價）日收盤價）.-40-圖表圖表 62：可比公司估值（市值數據截至：可比公司估值（市值數據截至 2023 年年 12 月月 22 日收盤）日收盤）.-40-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-8-公司深度報告公司深度報告1 核島閥門核心供應商，核島閥門核心供應商，71 年歷史鑄就輝煌年歷史鑄就輝煌1.1 發展歷程：中國閥門行業和中核集團首家上市公司發展歷程：中國閥門行業和中核集團首家上市公司國內閥門領

30、軍企業：國內閥門領軍企業：公司是一家集工業閥門研發、設計、制造及銷售為一體的科技型制造企業，擁有一系列質量體系證書、產品認證證書以及檢測資質證書?，F已形成“核工程、石油石化、公用工程”三大主流目標市場，企業技術研發實力居中國閥門行業前列。所使用的“H”、“SUFA”閥門產品商標榮獲“2006 世界市場中國（閥門）十大年度品牌”稱號，在國內閥門行業中擁有良好聲譽，品牌影響力強。71 年歷史鑄就輝煌年歷史鑄就輝煌：1952 年，公司前身蘇州閥門廠成立；1960 年，成為部屬軍工企業，為“兩彈一艇”研制做出重要貢獻；改革開放后，公司貫徹“軍轉民”方針；1982 年起，先后獲得美國石油協會 API 規

31、范證書、ISO9001、“CE”等證書，并進入國際市場；1997 年在深交所掛牌上市，承襲了原蘇閥廠的主營業務；隨后公司加大自主研發力度，不斷提升核心競爭力，承接三代核電 AP1000 關鍵閥門國產化等關鍵項目，推動公司核工程、石油石化、電力、水務等市場閥門業務向高端領域邁進。核電核化工核心閥門品類齊全：核電核化工核心閥門品類齊全：二代、三代核電機組具有關鍵閥門成套供貨能力：“華龍一號”核一級穩壓器快速卸壓閥居國際領先水平，核二級主蒸汽隔離閥、CAP1400 系列關鍵閥門、安全殼延伸功能地坑閥等產品居國際先進水平，DN800 主蒸汽隔離閥獲江蘇省首臺（套）重大裝備產品認定。四代核電機組關鍵閥門

32、供貨能力：高溫氣冷堆氦氣介質隔離閥樣機于今年 9 月 26 日通過鑒定，具備國際先進水平。核燃料真空閥及濃縮鈾生產具備成套供貨能力：四大類國產化關鍵閥門總體性能達到或超過進口產品水平。石油化工關鍵閥門可成套供貨：石油化工關鍵閥門可成套供貨：具備百萬噸乙烯、千萬噸煉油閥門成套供貨能力，加氫裝置高壓閥門、乙烯裝置高溫高壓閥門等關鍵閥門性能達到國際先進水平；具備超（超）臨界火電機組閥門成套供貨能力，部分樣機達到國內領先水平。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-9-公司深度報告公司深度報告圖表圖表1：公司發展歷程：公司發展歷程數據來源：公司官網，“中核科技”官微，招股說明

33、書，中泰證券研究所增強核心研發能力增強核心研發能力，推動產品高端化推動產品高端化。公司不斷推進關鍵閥門國產化的自主創新步伐，推動公司核工程、石油石化、電力、水務等市場閥門業務向高端領域邁進。公司現擁有一批先進的生產制造設備和各類完善的檢測設施，已發展成為國內閥門行業中品類完備、規格齊全、技術含量高的專業化工業閥門生產基地，擁有一系列質量體系證書、產品認證證書以及檢測資質證書，包括：國內閥門行業中較早取得美國石油協會頒發的“API”證書，較早取得由國際著名認證機構 DNV 頒發的 ISO9000系列質量認證證書，第一家獲得進入歐共體市場的第 001 號“CE”證書，率先獲得國家質監局頒發的“壓力

34、管道閥門安全注冊”和“進出口商品免驗”證書；是江蘇省首家通過的質量信用等級現場審定高標準等級（AAA）企業，榮獲了“江蘇省質量獎”及 ISO14000 環境管理體系認證；先后通過了美國 SBS、法國 BV、挪威 DNV 和中國 CCS 船級社閥門制造的資格認證；并擁有國家核安全局授予核承壓設備設計制造資格許可證。公司自主技術研發的核級閥門產品獲得了國家科學技術部、國家商務部、國家質量監督檢驗檢疫總局、國家環境保護總局等四個部委聯合簽發的國家重點新產品證書，先后被國家發改委指定為第三代核電關鍵閥門技術支持單位，被江蘇省科技廳認定為江蘇省特種閥門工程技術研究中心，企業技術研發實力居于中國閥門行業前

35、列。近年來，公司榮獲國家能源局科技進步獎一等獎、中國機械工業科學技術獎一等獎、江蘇省人民政府優秀項目獎、江蘇省機械行業協會一等獎、中核集團公司科學技術獎二等獎等獎項 50 余項。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-10-公司深度報告公司深度報告1.2 財務狀況：需求放量疊加結構優化，盈利能力有望持續增強財務狀況：需求放量疊加結構優化，盈利能力有望持續增強2023 年前三季度公司業績增速較快年前三季度公司業績增速較快。公司 2020 年營收端受疫情影響較大，同比下降-7.82%，歸母凈利潤同比下降-22.93%，2021、2022 年業績逐漸恢復。2022 年公司營

36、業收入為 15.00 億，同比減少 3.69%，2023 年前三季度營業收入為 11.17 億元，同比增加 36.39%，歸母凈利潤為 1.30 億元，同比增加 208.78%，增速較快。圖表圖表2：營業收入：營業收入圖表圖表3：歸母凈利潤：歸母凈利潤數據來源：wind，中泰證券研究所數據來源：wind，中泰證券研究所合理管控費用合理管控費用，增加研發投入增加研發投入。公司 2022 年三費費用率為 13.50%，2023前三季度三費費用率為 13.88%，整體保持平穩，費用管控合理；公司研發費用和研發費用率近年來逐漸上升，投入持續增加。圖表圖表4：銷售費用率、管理費用率和財務費用率：銷售費用

37、率、管理費用率和財務費用率圖表圖表5：研發費用及研發費用率：研發費用及研發費用率數據來源：wind，中泰證券研究所數據來源：wind，中泰證券研究所優化產品結構優化產品結構，提升盈利能力提升盈利能力。2023H1，公司石油石化產品營收占比有所下降，同時核電核化工產品和其他閥門營收占比小幅上升。公司石油石化產品、核電核化工產品、其他閥門、鍛件毛胚和其他業務的毛利率分別為 13.27%、37.92%、15.88%、12.05%、58.07%。核電產品毛利率較高，隨著公司核電占比及毛利率的雙重提升，公司的盈利能力顯著改善。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-11-公司深

38、度報告公司深度報告圖表圖表6：分業務營收占比：分業務營收占比圖表圖表7：分業務毛利率水平：分業務毛利率水平數據來源：wind，中泰證券研究所數據來源：wind，中泰證券研究所合同負債平穩合同負債平穩，存貨呈現小幅增長存貨呈現小幅增長。2023Q3 公司合同負債為 0.83 億元，基本維持穩定。2019 年-2022 年，公司存貨保持穩步增長，其中 2022年較 2021 年原材料占比上升 9.15%，在產品占比下降 14.16%，庫存商品占比上升 33.23%，委托加工物資占比下降 27.85%，原材料的增加是為滿足后續訂單的生產需求備料。1.3 主營業務：核島閥門核心供應商，閘截止閥門品類齊

39、全主營業務：核島閥門核心供應商，閘截止閥門品類齊全公司閥門閘截止閥門品類齊全。公司閥門閘截止閥門品類齊全。公司主要產品種類包括閘閥、截止閥、止回閥、球閥、蝶閥、調節閥、隔膜閥等。產品主要應用于核工程、石油石化、公用工程、火電等市場領域。圖表圖表10：公司主營產品及介紹：公司主營產品及介紹產品種類產品種類主要類型主要類型產品優勢與特點產品優勢與特點圖例圖例閘閥閘閥楔式閘閥、平板閘閥、平行雙閘板閘閥、暗桿閘閥閘閥密封性能好，使用壽命長，介質流動方向不受限制圖表圖表8：預收款：預收款+合同負債合同負債圖表圖表9：存貨科目：存貨科目數據來源：wind，中泰證券研究所數據來源：wind，中泰證券研究所請

40、務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-12-公司深度報告公司深度報告截止閥截止閥T 型截止閥、Y 型截止閥、截止止回閥、Y 型截止止回閥、角式截止閥截止閥的閥桿開啟或關閉行程相對較短，具有非?？煽康那袛喙δ?，閥座通口的變化與閥瓣的行程成正比例關系，非常適合于對流量的調節，非常適合作為切斷或調節以及節流用止回閥止回閥旋啟式止回閥、升降式止回閥、斜瓣式止回閥、軸流式止回閥止回閥的啟閉件靠介質流動和力量自行開啟或關閉，以防止介質倒流。屬于自動閥類，主要用于介質單向流動的管道上，只允許介質向一個方向流動，以防止發生事故球閥球閥三片式鍛鋼軟密封固定式球閥，鍛鋼軟密封浮動式球閥，

41、兩片式鑄鋼固定式球閥，兩片式鑄鋼軟密封浮動式球閥，雙活塞效應軟密封球閥，全焊接球閥，硬密封球閥球閥閥門啟閉時間相對較短，球體旋轉 90即完成全開或全關要求。由初始預緊比壓保證低壓密封，由內壓自動實現高壓密封，密封性能好，使用壽命長，且介質流動方向不受限制公用工程閥門公用工程閥門包括各種閘閥、蝶閥、止回閥、排氣閥、控制閥、不銹鋼閘板閥等核電產品核電產品核 1、2、3 級閥門數據來源：公司官網，中泰證券研究所堅持科研創新堅持科研創新，多類特種閥門保持領先多類特種閥門保持領先。按期推進“卡脖子”難題、重大項目，穩步開展重點項目研發工作；結題部分高質量“揭榜掛帥”課題，實現科技成果產業化應用；聯合華東

42、理工大學申報科技部國家重點研發項目 1 項；成功獲批蘇州市工業設計中心。目前，公司的“華龍一號”核一級穩壓器快速卸壓閥居國際領先水平，核二級主蒸汽隔離閥、CAP1400 系列關鍵閥門、安全殼延伸功能地坑閥等產品居國際先進水平，DN800 主蒸汽隔離閥獲江蘇省首臺（套）重大裝備產品認定，高溫氣冷堆氦氣介質隔離閥樣機具備國際先進水平。原蘇閥廠研制開發的 30萬噸乙烯裂解爐用 32 英寸清焦平板閘閥、蒙乃爾合金閥門、12 英寸三通夾套底閥、250Z960Y-P54140V 型火電閥門、加氫裝置用閥門、寵形調節閥等特種閥門，填補國內空白。1.4 股權結構：管理層結構穩定，實施股權激勵綁定核心團隊利益股

43、權結構：管理層結構穩定，實施股權激勵綁定核心團隊利益管理層結構穩定管理層結構穩定，有利于進一步整合資源有利于進一步整合資源。公司實際控制人為國務院國有資產監督管理委員會（以下簡稱國務院國資委）。中核集團通過中核蘇州閥門有限公司持股17.87%和上海中核浦原有限公司持股股9.30%，為公司控股股東。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-13-公司深度報告公司深度報告圖表圖表11：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至2023年三季報）年三季報）數據來源：wind，中泰證券研究所股權激勵綁定核心團隊股權激勵綁定核心團隊，有利于進一步激發活力有利于進一步激發活力。2021

44、 年，公司向核心管理人員、核心技術骨干等授予總計 348 萬股限制性股票，約占授予日公告時公司股本總額的 0.908%。圖表圖表12：公司股權激勵情況：公司股權激勵情況姓名姓名獲授的限制性股票數量（萬股獲授的限制性股票數量（萬股）占授予限制性股票總數的比例（占授予限制性股票總數的比例（%）彭新英（董事長）113.16柳建培（副總經理）92.59蔣琦（副總經理）92.59龍云飛（副總經理、總工程師）6.51.87中層管理、核心技術（業務）骨干及其他人員（合計 87 人）282.581.18首次授予部分合計（91 人）31891.38預留部分308.62合計348100數據來源：wind，中泰證券

45、研究所圖表圖表13：預留授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標：預留授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標解除限售期解除限售期業績考核目標業績考核目標解除限售比例解除限售比例第一個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2021 年凈利潤復合增長率不低于 10%,且不低于對標企業 75 分位值；33%（2）2021 年凈資產收益率不低于 8.5%，且不低于對標企業 75 分位值；（3）2021 年EVA 大于 0。第二個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2022 年凈利潤復合增長率不低于 10%,且不低于對標企業 75 分位值；33%（2）2022 年凈資產收益率不低于

46、9%，且不低于對標企業 75 分位值；請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-14-公司深度報告公司深度報告（3）2022 年EVA 大于 0。第三個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2023 年凈利潤復合增長率不低于 10.5%,且不低于對標企業 75 分位值；34%（2）2023 年凈資產收益率不低于 9.6%，且不低于對標企業 75 分位值；（3）2023 年EVA 大于 0。數據來源：wind，中泰證券研究所圖表圖表14：首次授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標：首次授予的限制性股票解除限售期公司業績考核目標解除限售期解除限售期業績考核目標業績

47、考核目標解除限售比例解除限售比例第一個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2022 年凈利潤復合增長率不低于 10%,且不低于對標企業 75 分位值；33%（2）2022 年凈資產收益率不低于 9%，且不低于對標企業 75 分位值；（3）2022 年EVA 大于 0。第二個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2023 年凈利潤復合增長率不低于 10.5%,且不低于對標企業 75 分位值；33%（2）2023 年凈資產收益率不低于 9.6%，且不低于對標企業 75 分位值；（3）2023 年EVA 大于 0。第三個解除限售期（1）以 2019 年業績為基數，2024 年凈利潤復合

48、增長率不低于 11%,且不低于對標企業 75 分位值；34%（2）2024 年凈資產收益率不低于 9.6%，且不低于對標企業 75 分位值；數據來源：wind，中泰證券研究所1.5 優化結構：瘦身健體成效顯著，聚焦主業輕裝上陣優化結構：瘦身健體成效顯著，聚焦主業輕裝上陣持續剝離虧損資產，提升資本效益。持續剝離虧損資產，提升資本效益。2021 年 3 月 2 日國務院國資委公布的關于中央企業加快建設世界一流財務管理體系的指導意見中明確提及，要加快虧損企業治理、歷史遺留問題處理，優化資產和業務質量，提升資本效益。公司近年來持續處置虧損資產公司近年來持續處置虧損資產，提高公司盈利能力提高公司盈利能力

49、：2021 年公司在北交所掛牌處置湖州宏雁，獲得交易金額 300.15 萬元，2020 年該公司虧損-1109.77 萬元。根據 wind 的股權數據，公司已經于2023Q3 剝離丹陽江盛流體、浙江英洛華兩個聯營企業，以上兩公司2020A-2022A 分別虧損 243.74 萬元、538.91 萬元、2932.51 萬元以及3256.75 萬元、9203.45 萬元、5463.40 萬元，在 2023H1，丹陽江盛流體虧損 202.65 萬元。通過處置虧損資產，公司能夠更加聚焦主業，輕裝上陣，整體提升盈利能力。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-15-公司深度報告

50、公司深度報告2 核電發展春風已至，業績有望迎來拐點核電發展春風已至，業績有望迎來拐點2.1 能源轉型需求迫切，核電地位日益凸顯能源轉型需求迫切，核電地位日益凸顯“3060”雙碳目標促使我國進行能源轉型雙碳目標促使我國進行能源轉型。習總書記在氣候雄心峰會上強調中國是巴黎協定的堅定支持者，我國二氧化碳排放力爭于 2030年前達到峰值，努力爭取 2060 年前實現碳中和，被稱作碳達峰、碳中和“3060”目標。為了完成這一目標，到 2030 年，中國單位國內生產總值二氧化碳排放將比 2005 年下降 65%以上，非化石能源占一次能源消費比重將達到 25%左右。核電全生命周期碳排放量少核電全生命周期碳排

51、放量少、成本低成本低、利用小時數高利用小時數高。聯合國歐洲經濟委員會（UNECE）日前報告，核電是全生命周期度電碳排放量（二氧核電是全生命周期度電碳排放量（二氧化碳當量與發電量比值化碳當量與發電量比值）最低的發電方式最低的發電方式，核電度電碳排放不足火電碳排放的百分之一。根據 IEA2020 年發布的發電成本測算，核電全核電全生命周期低于其它所有發電方式生命周期低于其它所有發電方式。根據人民網第三代核電技術更圖表圖表15：公司部分聯營企業近年來凈利潤情況：公司部分聯營企業近年來凈利潤情況圖表圖表16：公司部分聯營企業近年來凈利潤增速：公司部分聯營企業近年來凈利潤增速數據來源：wind，中泰證券

52、研究所數據來源：wind，中泰證券研究所圖表圖表17：“3060”雙碳目標實現演變路徑雙碳目標實現演變路徑圖表圖表18：核電是全生命周期度電碳排放量最小的能源：核電是全生命周期度電碳排放量最小的能源數據來源：新型電力系統發展藍皮書，中泰證券研究所數據來源：聯合國歐洲經濟委員會，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-16-公司深度報告公司深度報告高效 更清潔 更安全（開卷知新），每臺“華龍一號”機組每年清潔發電近 100 億千瓦時相當于減少標準煤消耗 312 萬噸，減少二氧化碳排放 816 萬噸，相當于植樹造林 7000 萬棵。作為低碳能源，核能具有能量

53、密度大、基荷電力穩定、單機容量大、占地規模小、長期運行成本低、核燃料易于儲備、可有效提高能源自給率等優勢。在各種新能源形式中，核電的年利用小時數在過去十年內都在核電的年利用小時數在過去十年內都在 7000 小時以上，是唯一能夠超小時以上，是唯一能夠超過火電的能源形式過火電的能源形式，因此核電作為可以作為基荷能源的有效補充核電作為可以作為基荷能源的有效補充。核電站建設增長空間大。核電站建設增長空間大。據中國核工業官方澎湃號，核電運行穩定，換料周期長，是當前乃至未來一段時間內唯一可以大規模替代化石能源的基荷電源，也是全生命周期碳排放最少的電源，在清潔替代和能源生產與消費革命的轉型中具有突出的優勢。

54、從我國當前的發展階段來看，科學安全有序地推動能源轉型、實現碳達峰碳中和目標離不開核能。從脫從脫碳需求及電力裝機電量平衡預測來看，碳需求及電力裝機電量平衡預測來看，2060 年我國核能發電量占比需年我國核能發電量占比需達到達到 20%以上才能實現碳中和目標以上才能實現碳中和目標，而據而據中國核能發展報告中國核能發展報告 2023，2022 年核電發電量僅占全國總發電量的年核電發電量僅占全國總發電量的 4.7%，仍有較大差距仍有較大差距。據中國核能行業協會，“十四五”期間及中長期，核電建設有望按照每年每年 6-8臺持續穩步推進臺持續穩步推進。截至 2023.12.9，我國（大陸地區）核電裝機容量5

55、5.64GW，位于全球第三位。而根據中國核能現代化發展戰略預測，2035 年核電裝機規模有望達到 120-150GW，2060 年核電裝機規模有望達到 400GW，核電站建設增長空間大。圖表圖表19：核電成本全生命周期低于其它所有發電方式：核電成本全生命周期低于其它所有發電方式圖表圖表20：核電的年利用小時數最高：核電的年利用小時數最高數據來源：IAEA，中泰證券研究所數據來源：中電聯，中泰證券研究所圖表圖表21：中國核電裝機量占比低于多數發達國家：中國核電裝機量占比低于多數發達國家圖表圖表22：中國大陸核電地圖（：中國大陸核電地圖（2023年年12月月9日）日）數據來源：IAEA，中泰證券研

56、究所數據來源：國家原子能機構，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-17-公司深度報告公司深度報告2.2 核電開啟批量化建設，待核準核電開啟批量化建設，待核準 14 臺機組臺機組國家政策支持核電積極安全有序發展國家政策支持核電積極安全有序發展。據核能行業協會發布的中國核能發展報告 2020，預計到 2025 年中國在運核電裝機達到 7000 萬千瓦，在建核電站裝機達到 3000 萬千瓦，到 2035 年在運和在建核電裝機容量合計將達到 2 億千瓦；核電建設有望按照每年核電建設有望按照每年 6 至至 8 臺機組穩步推臺機組穩步推進進。圖表圖表23：近年來

57、的關于核電的相關政策：近年來的關于核電的相關政策年份年份發布部門發布部門文件文件政策政策2021.3國家發改委、國家能源局“十四五”規劃和 2035遠景目標綱要安全穩妥推動沿海核電建設；至 2025 年，我國核電運行裝機容量達到 7000 萬千瓦2021.3國務院2021 年政府工作報告在確保安全的前提下積極有序發展核電2021.10國務院關于印發 2030 年前碳達峰行動方案的通知積極安全有序發展核電2022.1中央政治局第三十六次集體學習主席講話積極安全有序發展核電2022.10黨的二十大主席講話積極安全有序發展核電數據來源：求是網、中國核能現代化發展戰略，中泰證券研究所福島事故警示核安全

58、，福島事故警示核安全，“華龍一號華龍一號”精雕細琢。精雕細琢。2011 年 3 月 1 發生的福島事件是自 1986 年切爾諾貝利核電站事故以來最嚴重的核事故。福福島事故的出現其實是島事故的出現其實是“天災天災+人禍人禍”的共同作用的共同作用：首先發生事故的反應堆是美國通用電氣（GE）于 20 世紀 60 年代設計并建造的“馬克 1 型反應堆”，雖于進行針對性的改造，但 GE 未考慮極端自然災害發生時的風險，而日本福島第一核電站恰好經歷的是東部海域 9.0 級大地震的極端災害；另一方面，在處理福島核電事故的過程中，操作員一直在采取比較保守的冷卻方式，抱有僥幸心理，同時日本政府在處理福島核事故時

59、存在信息不暢的現象，影響了核事故的處理進程?！疤鞛?人禍”的共同作用最終導致了該事故的發生。2011 年以來年以來，結合福島核事故的結合福島核事故的經驗反饋經驗反饋，中國核電企業對在運中國核電企業對在運、在建核電站持續開展了安全改進在建核電站持續開展了安全改進，以以提高安全水平提高安全水平。2011 年到 2014 年，放緩了在建的批復速度，做了大量的工作。2015 年，中國自主三代核電技術年，中國自主三代核電技術“華龍一號華龍一號”示范機組分別示范機組分別在福建福清和廣西防城港雙線開建。在福建福清和廣西防城港雙線開建。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-18-公

60、司深度報告公司深度報告“華龍一號華龍一號”開始批量化建設開始批量化建設，相關產業鏈訂單有望加速相關產業鏈訂單有望加速?！叭A龍一號”采用的“能動和非能動相結合”的安全設計理念，安全和性能指標均達到國際三代核電技術的先進水平。2020 年年 9 月月，國家核準了采用“華龍一號”三代核電技術的海南昌江核電二期工程和浙江三澳核電一期工程標志在我國已經開始批量化建設批量化建設?？梢灶A見未來幾年核電相關產業鏈公可以預見未來幾年核電相關產業鏈公司訂單有望加速。司訂單有望加速。華能集團取得第四張華能集團取得第四張“牌照牌照”，運營商有意進入核電市場運營商有意進入核電市場。華能集團 2004年通過牽頭國家重大專

61、項高溫氣冷堆及昌江廠址的一期工程（1、2 號機組）等積累項目，在持續投入 16 年之后，獲得了實質性突破：2021 年3 月 31 日，國家核安全局為海南昌江核電項目二期項目 3、4 號機組頒發核設施建造許可證，標志著華能集團控股建設的首個壓水堆核電項目機組具備了正式建造的條件，這也意味著華能集團正式獲得了核電運營資質，成為中國第四家具備核電運營資質的發電企業，打破由中核集團、中廣核集團和國家電投集團三家企業長期把持的核電業主資質格局。圖表圖表24：近年來核電機組核準情況：近年來核電機組核準情況圖表圖表25：近年來核電機組新開工數量：近年來核電機組新開工數量數據來源：立鼎產業研究院、觀察者網、

62、北極星核電網、核能行業協會、國家能源局、第一財經網、鳳凰網、人民網、澎湃新聞、中核智庫、水利部官網、騰訊網、中電聯、中國政府網，中泰證券研究所數據來源：立鼎產業研究院、觀察者網、北極星核電網、核能行業協會、國家能源局、第一財經網、鳳凰網、人民網、澎湃新聞、中核智庫、水利部官網、騰訊網、中電聯、中國政府網，中泰證券研究所圖表圖表26：近投資完成額有加速趨勢：近投資完成額有加速趨勢圖表圖表27：中國核電機組國產化率持續提升：中國核電機組國產化率持續提升數據來源：中電聯，中泰證券研究所數據來源：國家原子能機構，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-19-公司

63、深度報告公司深度報告圖表圖表28：我國在運機組匯總（截至：我國在運機組匯總（截至2023.12.15）序序號號開工時間開工時間商運時間商運時間堆型堆型所屬集團所屬集團額定功率額定功率（萬千瓦（萬千瓦）機組機組中核廣核國家電投 華能11985.3.201994.4.1CNP300中核35秦山21987.8.71994.2.1M310廣核98.4大亞灣 1 號機組31988.4.71994.5.6M310廣核98.4大亞灣 2 號機組41996.6.22002.4.15CNP600中核65秦山第二 1 號機組51997.4.12004.5.3CNP600中核65秦山第二 2 號機組62006.4.

64、282010.10.5CNP600中核66秦山第二 3 號機組72007.1.282011.12.30CNP600中核66秦山第二 4 號機組81997.5.152002.5.28M310廣核99嶺澳 1 號機組91997.11.282003.1.8M310廣核99嶺澳 2 號機組102005.12.152010.9.15CPR1000廣核108.6嶺澳 3 號機組112006.6.152011.8.7CPR1000廣核108.6嶺澳 4 號機組121998.6.82002.12.31CANDU-6中核72.8秦三廠 1 號機組131998.9.252003.7.24CANDU-6中核72.8

65、秦三廠 2 號機組141999.10.202007.5.17VVER-1000/V-428中核106田灣 1 號機組152000.9.202007.8.16VVER-1000/V-428中核106田灣 2 號機組162012.12.272018.2.15VVER-1000/V-428M中核112.6田灣 3 號機組172013.9.272018.12.22VVER-1000/V-428M中核112.6田灣 4 號機組182015.12.272020.9.8M310 改進型中核111.8田灣 5 號機組192016.9.72021.6.2M310 改進型中核111.8田灣 6 號機組202007

66、.8.182013.6.6CPR1000廣核111.879紅沿河 1 號機組212008.3.282014.5.13CPR1000廣核111.879紅沿河 2 號機組222009.3.72015.8.16CPR1000廣核111.879紅沿河 3 號機組232009.8.152016.9.19CPR1000廣核111.879紅沿河 4 號機組242015.3.292021.7.31ACPR1000廣核111.879紅沿河 5 號機組252015.7.242022.6.23ACPR1000廣核111.879紅沿河 6 號機組262008.2.182013.4.15CPR1000廣核108.9寧德

67、 1 號機組272008.11.122014.5.4CPR1000廣核108.9寧德 2 號機組282010.1.82015.6.10CPR1000廣核108.9寧德 3 號機組292010.9.292016.7.21CPR1000廣核108.9寧德 4 號機組請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-20-公司深度報告公司深度報告302008.12.162014.3.25CPR1000廣核108.6陽江 1 號機組312009.6.42015.6.5CPR1000廣核108.6陽江 2 號機組322010.11.152016.1.1CPR1000廣核108.6陽江 3

68、 號機組332012.11.172017.3.15CPR1000廣核108.6陽江 4 號機組342013.9.182018.7.12ACPR1000廣核108.6陽江 5 號機組352013.12.232019.7.24ACPR1000廣核108.6陽江 6 號機組362008.11.212014.11.22M310 改進型中核108.9福清 1 號機組372009.6.172015.10.16M310 改進型中核108.9福清 2 號機組382010.12.312016.10.24M310 改進型中核108.9福清 3 號機組392012.11.172017.9.17M310 改進型中核1

69、08.9福清 4 號機組402015.5.72021.1.19華龍一號 HPR1000中核115福清 5 號機組412015.12.222022.3.25華龍一號 HPR1000中核115福清 6 號機組422008.12.262014.12.15M310 改進型中核108.9方家山 1 號機組432009.7.172015.2.12M310 改進型中核108.9方家山 2 號機組442010.4.252015.12.25CNP600中核65昌江 1 號機組452010.11.212016.8.12CNP600中核65昌江 2 號機組462010.7.302016.1.1CPR1000廣核10

70、8.6防城港 1 號機組472010.12.232016.10.1CPR1000廣核108.6防城港 2 號機組482009.4.192018.9.21AP1000中核125三門 1 號機組492009.12.152018.11.5AP1000中核125三門 2 號機組502009.9.242018.10.22AP1000國家電投125海陽 1 號機組512010.6.202019.1.9AP1000國家電投125海陽 2 號機組522009.11.182018.12.13EPR廣核175臺山 1 號機組532010.4.152019.9.7EPR廣核175臺山 2 號機組542012.12.

71、92023.12.6HTR-PM華能 21.1石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程552015.12.242023.3.25華龍一號 HPR1000廣核118防城港 3 號機組數據來源：中核智庫、國家能源局，中泰證券研究所我國在運機組我國在運機組 55 臺，在建機組臺，在建機組 27 臺，在建機組數量全世界第一。臺，在建機組數量全世界第一。從45 年前跟著別國摸索設計 30 萬千瓦級的秦山核電站，到自主設計的百萬千瓦級核電技術走向批量化建設；從大亞灣核電站的鋼筋水泥都需進口，到“華龍一號”基本實現核心設備自主可控，并作為“國家名片”成功走出國門。改革開放以來，我國核電技術更迭升級，取得了驚人發展。截

72、至 2023 年 12 月 15 日，我國在運核電機組共 55 臺，裝機容量56.94GW，在建機組在建機組 27 臺臺，裝機容量裝機容量 29.66GW，在建機組數量世界第在建機組數量世界第一一。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-21-公司深度報告公司深度報告圖表圖表29：我國在建機組匯總（截至：我國在建機組匯總（截至2023.12.15）序序號號環評選址時環評選址時間間核準時間核準時間開工時間開工時間堆型堆型所屬集團所屬集團額定功率額定功率（萬萬千瓦）千瓦）機組機組中核廣核 國家電投華能12015.6.82016.12.23 華龍一號 HPR1000廣核11

73、8防城港 4 號機組22014.6.182019H12019H1CAP1400國家電投150國和一號 1 號機組32019H1CAP1400國家電投150國和一號 2 號機組42018.11.28/2020.1.14TMSR上海應用物理研究所0.2甘肅武威液態燃料釷基熔鹽實驗堆52016.10.92019.1.302019.10.16 華龍一號 HPR1000中核112.6漳州 1 號機組62020.9.6華龍一號 HPR1000中核112.6漳州 2 號機組72018.12.202019.12.26 華龍一號 HPR1000廣核112.6惠州 1 號機組82020.10.15 華龍一號 HP

74、R1000廣核112.6惠州 2 號機組9/2017.12.29 CFR600中核60霞浦示范快堆 1 號機組102020.12.27 CFR600中核60霞浦示范快堆 2 號機組112020.4.132020.9.22020.12.31 華龍一號 HPR1000中核廣核112.6三澳 1 號機組122021.12.30 華龍一號 HPR1000中核廣核112.6三澳 2 號機組132020.1.142021.3.31華龍一號 HPR1000華能 120昌江 3 號機組142021.12.28 華龍一號 HPR1000華能 120昌江 4 號機組152019.7.122021.6.32021.

75、7.13玲龍一號 ACP100中核12.5昌江多用途模塊式小型堆科技示范工程項目162020.8.142021.5.162021.7.28VVER-1200/V491中核127.4徐大堡 3 號機組172022.5.20VVER-1200/V491中核127.4徐大堡 4 號機組182020.9.102021.5.19VVER-1200/V491中核127.4田灣 7 號機組192022.2.25VVER-1200/V491中核127.4田灣 8 號機組202016.3.22022.4.202022.6.28CAP1000中核125三門 3 號機組212023.3.22CAP1000中核125

76、三門 4 號機組222014.3.172022.7.7CAP1000國家電投125海陽 3 號機組232023.4.22CAP1000國家電投125海陽 4 號機組242021.5.142022.4.202022.9.8華龍一號 HPR1000中核120陸豐 5 號機組252023.8.26華龍一號 HPR1000中核120陸豐 6 號機組請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-22-公司深度報告公司深度報告262022.4.12022.9.13 2023.9.29CAP1000國家電投125廉江 1 號機組272020.8.142023.7.31 2023.11.1

77、5 CAP1000中核125徐大堡 1 號機組數據來源：中核智庫、生態環境部、澎湃新聞、中國政府網、界面新聞、新浪網，中泰證券研究所截止截止 2023 年年 12 月月 15 日日，核準待核準待開工核電開工核電機組機組 8 臺臺。據中廣核電力公告，2022 年 4 月 20 日，陸豐三期核電項目獲得國務院核準；2022 年 9月 13 日，召開國務院常務會議，對已列入規劃、條件成熟的福建漳州二期、廣東廉江一期核電項目予以核準；2023 年 7 月 31 日，國務院常務會議召開，決定核準山東石島灣、福建寧德、遼寧徐大堡核電項目。截止 2023 年 12 月 15 日，共計 8 臺機組都在核準待開

78、工狀態中。截止截止 2023 年年 12 月月 15 日日，選址選址通過待核準機組有通過待核準機組有 14 臺臺。在核電廠的審批過程中，主要包括廠址選擇、省發改委同意（俗稱“小路條”）、國家發改委同意（俗稱“路條”）、國常會同意（核準）等階段：廠址選擇：廠址選擇：投資方在項目選址階段與地方政府溝通和協調，共同開展廠址選擇工作，并委托具備相應工程設計資質的單位編制廠址查勘報告?！靶÷窏l小路條”：在廠址查勘報告通過電力咨詢公司的預審查后，由業主組織開展初步可行性研究階段工作，并獲得省?。ㄗ灾螀^自治區、直轄市直轄市）發改委同意開展核電項目前期工作的意見發改委同意開展核電項目前期工作的意見，并報國家發

79、改委?！奥窏l路條”：根據核電廠初可研報告的審查意見和項目建議書的審批意見，國家發改委下發關于同意核電項目工程開展前期工作的復函國家發改委下發關于同意核電項目工程開展前期工作的復函。業主組織在此基礎上編制可行性研究報告。核準核準：省發改委將通過審批的項目申請報告（以及社會穩定風險評估報告）上報國家發改委，國家發改委組織對核電廠項目申請報告進行審評，根據審評意見提交國務院常務會議討論根據審評意見提交國務院常務會議討論，經會議討論通經會議討論通過后，下發關于同意核電廠項目核準的文件過后，下發關于同意核電廠項目核準的文件。圖表圖表30：我國核準待建機組匯總（截至：我國核準待建機組匯總（截至2023.1

80、2.15）環評選址時間環評選址時間核準時間核準時間堆型堆型所屬集團所屬集團額定功率額定功率（萬萬千瓦）千瓦）機組機組中核廣核國家電投 華能12016.10.92022.9.13華龍一號 HPR1000廣核120漳州 3 號機組2華龍一號 HPR1000廣核120漳州 4 號機組32022.4.1CAP1000國家電投125廉江 2 號機組42022.11.142023.7.31華龍一號 HPR1000華能120石島灣 2 號機組5華龍一號 HPR1000華能120石島灣 3 號機組62018.9.19華龍一號 HPR1000廣核120寧德 5 號機組7華龍一號 HPR1000廣核120寧德 6

81、 號機組8CAP1000中核125徐大堡 2 號機組數據來源：中核智庫、生態環境部、核能行業協會、北極星核電網，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-23-公司深度報告公司深度報告國家發改委對每兩臺機組進行核準：國家發改委對每兩臺機組進行核準：目前新建核電項目多為一次規劃，多機組連續建設，國家發改委對每兩臺機組進行核準，對于多機組核電廠，需要編制多份可行性研究報告，分別辦理項目核準手續。截止截止 2023 年年 12 月月 15 日日，受理選址環評機組，受理選址環評機組共共 3 個廠址、個廠址、6 臺機組，臺機組，包括四代核電高溫氣冷堆包括四代核電高溫

82、氣冷堆、小型化核電小型化核電。目前仍有 6 個核電機組在選址環評過程中，不僅包括四代核電技術之一的高溫氣冷堆，還包括核能綜合應用的一體化小型堆。根據“十四五”規劃和 2035 遠景目標綱要，我國要建成華龍一號、國和一號、高溫氣冷堆示范工程，積極有序推進沿海三代核電建設，推動模塊式小型堆、推動模塊式小型堆、60 萬千瓦級商用高溫氣冷堆萬千瓦級商用高溫氣冷堆、海上浮動式核動力平臺等先進堆型示范海上浮動式核動力平臺等先進堆型示范，開展山東海陽等核能綜合利用開展山東海陽等核能綜合利用示范示范，顯示我國在核能的路徑選擇上相當靈活。圖表圖表31：環評通過待核準機組匯總（截至：環評通過待核準機組匯總（截至2

83、023.12.15）選址環評時間選址環評時間堆型堆型所屬集團所屬集團機組機組中核廣核國家電投華能2013.4.12CAP1000廣核陸豐 1 號機組CAP1000廣核陸豐 2 號機組2022.11.29華龍一號 HPR1000廣核惠州 3 號機組華龍一號 HPR1000廣核惠州 4 號機組2023.2.16華龍一號 HPR1000廣核三澳 3 號機組華龍一號 HPR1000廣核三澳 4 號機組2023.6.7華龍一號 HPR1000廣核防城港 5 號機組華龍一號 HPR1000廣核防城港 6 號機組2023.6.25CAP1000國家電投白龍 1 號機組CAP1000國家電投白龍 2 號機組2

84、023.11.10華龍一號 HPR1000中核金七門 1 號機組華龍一號 HPR1000中核金七門 2 號機組2023.11.10華龍一號 HPR1000廣核招遠 1 號機組華龍一號 HPR1000廣核招遠 2 號機組數據來源：中核智庫、生態環境部，中泰證券研究所圖表圖表32：受理選址環評機組匯總（截至：受理選址環評機組匯總（截至2023.12.15）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-24-公司深度報告公司深度報告2.3 核島閥門十倍增長空間，橫向擴展產品品類核島閥門十倍增長空間，橫向擴展產品品類國內核電年均千億市場，國產化率持續提升。國內核電年均千億市場，國產

85、化率持續提升。按照中國核電 2022年四季度投資者溝通情況通報，“華龍一號”造價為每千瓦 1.6 萬元，單臺“華龍一號”造價為 186 億。中國核電自主化進程持續加速，國產化率持續提升，至福清三期已高達 88%，國內產業鏈公司有望充分受益于核電自主化進程。假設假設 1：我國現在具備了年供 810 臺（套）百萬千瓦級壓水堆核電主設備成套供貨能力，未來每年開工 10 臺核電機組；假設假設 2：由于核電站從開工（澆灌第一罐混凝土，又稱 FCD）到安裝完畢大約需 48 個月，因此單機組投資額確認按開工第 1年 10%、第二年 20%、第三年 30%、第四年 40%；假設假設 3：由于國家發改委對每兩臺

86、機組進行核準，建設周期依圖表 28，同一場址兩個機組開工時間差約 9-12 個月，因此新開工機組數按前兩年核準平均；經測算，國內核電站年均投資額 1860 億元，從 2020 年開始至 2028年核電投資額 CAGR 約 22%。2021 年到 2023 年是核電行業投資額增速最高的年份。受理日期受理日期規劃機組規劃機組所屬集團所屬集團項目名項目名2023.11.23一體化小型堆華能山東海陽2023.7.4兩臺華龍一號、一臺高溫氣冷堆 中核江蘇徐圩供熱一期2023.4.20兩臺華龍一號華能華能霞浦一期數據來源：生態環境部，中泰證券研究所圖表圖表33：核電年均千億市場：核電年均千億市場2020A

87、2021A2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E運行裝機容量（MWe）51027.1654646.9556993.361637.366281.373247.379052.388340.397628.3109238.3120848.3在運機組數（臺）495355596369748290100110在建裝機容量（MWe）1853017507.79216412628529768355733557340217402174021740217在建機組數（臺）1716202428323739414141核準機組數（臺）5510610101010101010

88、開工機組數（臺）46588101010101010請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-25-公司深度報告公司深度報告核島閥門約占核電站投資的核島閥門約占核電站投資的 3.48%。通常核電站投資中設備、基建和其他投資的比例分別為 50%、40%及 10%，單臺機組設備達百億元，是核電項目最重要的資本開支項。核電站內的設備主要分為三類：核島設備、常規島設備、輔助系統，其投資比例分別為 58%、22%及 20%。核島設備由于工藝最復雜，因此設備投入最高。核島設備中，壓力容器占比為 23%，主管道及熱交換器占比為 20%，蒸汽發生器占比為 17%，核島閥門占核島設備投資中

89、的比例大概為 12%。因此，核島閥門約占核電站投資的 3.48%。公司產品為公司產品為短周期設備短周期設備，近期核電業績提升近期核電業績提升。按照生產時間是否大于一年，核電設備可劃分為長周期和短周期設備。前者包括核島和常規島（除閥門）的主要設備，后者包括閥門閥門、鋯管、暖通系統、儀控系統等。一般情況下，核電站得到能源局允許開展前期工作的批復后就可以啟動長周期設備的招標工作；在安全殼穹頂吊裝（FCD 后 24 個月）前后，實現長周期設備的集中供貨；短周期設備招標相對滯后短周期設備招標相對滯后，一般與開工進度一般與開工進度同步。同步。圖表圖表36：核電機組設備供應周期：核電機組設備供應周期數據來源

90、：前瞻網，中泰證券研究所核電閥門市場空間測算：核電閥門市場空間測算：核電閥門需求主要由新增和維修替換構成，預計“十四五”期間閥門市場空間每年在 60 億元以上。投資額（億元）378538677967.21171.813021599.61711.2186018601860yoy(%)42%26%43%21%11%23%7%9%0%0%數據來源：人民網、核能行業協會、國家核安全局、前瞻網、中國核能發展報告 2021、中國核電公告，中泰證券研究所圖表圖表34：核電設備投資占：核電設備投資占50%，核島設備占設備中的，核島設備占設備中的58%圖表圖表35：核島閥門占核島設備投資中的比例大概為：核島閥門

91、占核島設備投資中的比例大概為12%數據來源：前瞻網（2018 年），中泰證券研究所數據來源：前瞻網（2018 年），中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-26-公司深度報告公司深度報告假設假設 1：單機組核島閥門價值量單機組核島閥門價值量 6.47 億元億元。核島閥門約占核電站投資的 3.48%，以單臺“華龍一號”機組投資額 186 億元計算，單機組核島閥門價值量 6.47 億元；假設假設 2：按照新開工第二年按照新開工第二年 40%、第三年第三年 60%兩年交付確認兩年交付確認。據公司公告，訂單下達后 1.5-2 年交付，分批交付分批確認收入；假設假

92、設 3：單臺百萬機組維修費單臺百萬機組維修費 0.34 億元億元。依據江蘇神通招股說明書，閥門是核電站需要維護的主要設備，核電站花在閥門上的維修費一般占核電站維修總額的 50%以上，單個百萬千瓦機組年閥門維修費用為 0.34 億元。經測算，核島閥門經測算，核島閥門 2030 年均投資額有望超過年均投資額有望超過 100 億元億元。至 2030 年，新增核島閥門年均價值量 64.70 億元，維修價值量為 37.13 億元。核電閥門是民用核安全設備核電閥門是民用核安全設備，競爭格局清晰競爭格局清晰。民用核安全設備設計、制造、安裝和無損檢驗單位應當依照規定申請領取許可證。核級核電閥門屬于民用核安全設

93、備，從事核級核電閥門的設計制造應取得民用核安全設備設計、制造許可證。根據國家能源局公布的民用核安全設備持證單位信息（2023.6.30），國內已取得核級核電閥門設計、制造許可證的企業有 26 家，其中取得核 1 級設計、制造許可證的企業 10 家，公司在切圖表圖表37：核電閥門年均百億市場：核電閥門年均百億市場2020A2021A2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E運行裝機容量（MWe）51027.1654646.9556993.361637.366281.373247.379052.388340.397628.3109238.312084

94、8.3在運機組數（臺）495355596369748290100110在建裝機容量（MWe）1853017507.79216412628529768355733557340217402174021740217在建機組數（臺）1716202428323739414141核準機組數（臺）5510610101010101010開工機組數（臺）46588101010101010新增核島閥門（億元）10.3525.8831.0636.2340.1151.7656.9464.7064.7064.7064.70維修核島閥門（億元）16.5417.8918.5619.9121.2623.2924.9827.6

95、830.3833.7537.13合計（億元）26.8943.7749.6256.1461.3875.0581.9192.3895.0898.45101.83yoy(%)36%63%13%13%9%22%9%13%3%4%3%數據來源：人民網、核能行業協會、國家核安全局、前瞻網、中國核能發展報告 2021、中國核電公告、江蘇神通招股說明書，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-27-公司深度報告公司深度報告斷類閥門的市占率較高，格局較為清晰。公司目前在手已簽訂的核相關訂單超公司目前在手已簽訂的核相關訂單超 20 億億。公司在國內所有在建的核圖表圖表38：

96、核電閥門持證單位匯總：核電閥門持證單位匯總單位名稱單位名稱設備類別設備類別核安全級別核安全級別浙江上風高科專風實業股份有限公司風機、閥門核安全級上海一核閥門股份有限公司閥門2、3艾默生自動化流體控制（上海）有限公司閥門2、3上海閥門廠股份有限公司上海閥門廠股份有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3鞍山電磁閥有限責任公司鞍山電磁閥有限責任公司閥門閥門1 1、2 2、3 3上海自動化儀表有限公司上海自動化儀表有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3江蘇神通閥門股份有限公司閥門2、3中船重工特種設備有限責任公司中船重工特種設備有限責任公司閥門閥門1 1、2 2、3 3南通昆侖空調有限公司閥門核安全級蘇

97、州高中壓閥門廠有限公司閥門3吳江市東吳機械有限責任公司閥門2、3吳忠市儀表有限責任公司閥門2、3南方風機股份有限公司風機、閥門核安全級蘇州紐威閥門股份有限公司蘇州紐威閥門股份有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3江蘇星河閥門有限公司閥門、管道和管配件2、3江蘇科維儀表控制工程有限公司閥門、管道和管配件2、3浙江金盾風機股份有限公司風機、閥門核安全級浙江三方控制閥股份有限公司浙江三方控制閥股份有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3上海閥門五廠有限公司閥門2、3中核蘇閥科技實業股份有限公司中核蘇閥科技實業股份有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3上海良工閥門廠有限公司上海良工閥門廠有限公司閥門閥門

98、1 1、2 2、3 3大連大高閥門股份有限公司大連大高閥門股份有限公司閥門閥門1 1、2 2、3 3哈電集團哈爾濱電站閥門有限公司閥門2、3艾默生過程管理（天津）閥門有限公司閥門2、3石家莊先楚核能裝備股份有限公司閥門2、核安全級上海艾維科閥門股份有限公司閥門2、3數據來源：國家能源局，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-28-公司深度報告公司深度報告電機組公司都有供貨合同，交付周期自合同簽訂后 1.5-2 年。在手訂單包括海南昌江 3/4 機組、昌江小堆、田灣 7/8、徐大堡 3/4、太平嶺 1/2、三澳 1/2、國核石島灣、三門 3/4、海陽 3

99、/4 等在建核電項目；國核廉江項目、徐大堡 1/2、陸豐 1/2、四代高溫氣冷堆等準建項目?！叭A龍一號華龍一號”公司單機組核島閥門價值量公司單機組核島閥門價值量 2.69 億元億元，至至 2030 年公司國年公司國內核電閥門價值量約內核電閥門價值量約 40 億元，十倍增長空間億元，十倍增長空間。公司在核電機組切斷類閥門市占率 50%以上，依據紐威股份招股說明書，切斷類閥門包括括閘閥、截止閥、隔膜閥、旋塞閥、球閥、蝶閥等，該類閥門在核島閥門中占比為 83%。公司單臺機組核島閥門價值量約 2.69 億元。至 2030 年，公司新增核島閥門價值量約 26.85 億元，維修閥門價值量約 15.41 億

100、元。而公司 2022 年核電核化工產品收入近 4.31 億元，還有約十倍的增長空間。氣液聯動執行機構突破氣液聯動執行機構突破，單機組價值量仍有望提升單機組價值量仍有望提升。公司在氣液聯動執行機構研發方面取得了突破，在漳州核電、國核示范快堆等項目上已實現供貨，目前在手訂單幾千萬。產能逐步擴充，應對產能瓶頸。產能逐步擴充，應對產能瓶頸。公司目前已按實施產能擴充方案：將滸圖表圖表39：公司核電閥門單年度價值量約：公司核電閥門單年度價值量約40億億2020A2021A2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E運行裝機容量（MWe）51027.165464

101、6.9556993.361637.366281.373247.379052.388340.397628.3109238.3120848.3在運機組數（臺）495355596369748290100110在建裝機容量（MWe）1853017507.79216412628529768355733557340217402174021740217在建機組數（臺）1716202428323739414141核準機組數（臺）5510610101010101010開工機組數（臺）46588101010101010公司新增核島閥門價值量（億元）4.3010.7412.8915.0416.6521.4823.6

102、326.8526.8526.8526.85公司維修核島價值量（億元）6.867.427.708.268.829.6610.3611.4912.6114.0115.41公司閥門價值量（億元）11.1618.1620.5923.3025.4731.1433.9938.3439.4640.8642.26數據來源：人民網、核能行業協會、國家核安全局、前瞻網、中國核能發展報告 2021、中國核電公告、紐威股份招股說明書、江蘇神通招股說明書，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-29-公司深度報告公司深度報告關廠區 100 畝整體產能預留給核及核相關產品，在滸關另

103、租賃廠房用于非核民用產品產能提升，對陽澄湖廠區的鍛造基礎設施進行改造及更新等。2.4 三倍核能宣言刺激核電出口，核電設備曾經走出國門三倍核能宣言刺激核電出口，核電設備曾經走出國門三倍核能宣言有望打開核電出口市場三倍核能宣言有望打開核電出口市場。根據中國核電網，美國等二十二國發布三倍核能宣言，核心內容包括共同努力推進到核心內容包括共同努力推進到 2050 年將全年將全球核能容量增加兩倍球核能容量增加兩倍，達到目前容量三倍的目標達到目前容量三倍的目標，并邀請國際金融機構鼓勵將核能納入能源貸款政策。目前，已經有 22 個國家加入了這一宣言，分別是美國、保加利亞、加拿大、捷克、芬蘭、法國、加納、匈牙利

104、、日本、韓國、摩爾多瓦、蒙古、摩洛哥、荷蘭、波蘭、羅馬尼亞、斯洛伐克、斯洛文尼亞、瑞典、烏克蘭、阿聯酋和英國。中國核電出口巴基斯坦已有經驗中國核電出口巴基斯坦已有經驗，有望充分受益有望充分受益?！叭A龍一號”海外示范工程卡拉奇核電 2 號、3 號（K-2、K-3）機組，采用中核集團自主研發的具有完全自主知識產權的三代核電技術“華龍一號”堆型，每臺機組 6 萬余臺套設備，直接帶動裝備出口超過 120 億元，項目全壽期可持續帶動我國核燃料、核電站建設、運維、退役全產業鏈“走出去”，直接創造經濟收入將超過 1000 億元人民幣。預計到 2030 年，“一帶一路”相關地區的核電機組將會達到近 100 臺

105、。有預測表明：如果能抓住“一帶一路”地區 20%的核電市場機遇，將能產生 3 萬億元人民幣的產值。上海電氣向南非出口蒸汽發生器上海電氣向南非出口蒸汽發生器，核電設備曾經走出國門核電設備曾經走出國門。上海電氣曾于 2015 年 3 月 23 日晚間公告，AREVANP SAS 通過來料加工的方式，向上海電氣全資子公司上海電氣核電設備有限公司分包六臺蒸汽發生器的制造。根據雙方約定，蒸汽發生器將用于更換項目，安裝于南非Koeberg 核電站。該項目是上海電氣在核島主設備制造領域邁向國際市場的第一步，第一次通過國際合作的方式直接賣給國際用戶，完全按照法國標準、南非核安全局標準。2.5 深度參與后處理項

106、目，有望打開第二增長曲線深度參與后處理項目，有望打開第二增長曲線核電站建設加速有望帶來乏燃料后處理方向的投資額提升核電站建設加速有望帶來乏燃料后處理方向的投資額提升。據景業智能招股說明書，到 2030 年，我國每年將產生乏燃料近 2637 噸，累積產生乏燃料約 28285 噸，而目前我國乏燃料處理能力僅為 50 噸/年，在建處理能力也僅為 200 噸/年，到 2035 年需要建設 3-4 個乏燃料大廠。同為閉式循環的國家的法國 2022 年裝機容量 61.37GW，其阿格處理廠具有1700 噸/年的乏燃料處理能力，同時，據 中國核能發展與展望,秦山大亞灣已經進行干式貯存，因此，我國核乏燃料后處

107、理建設迫在眉睫，未來有望帶動乏燃料后處理的投資額提升。我國乏燃料處理能力將處于長期不足階段，相關市場前景廣闊。根據測算，預計 2025 年我國年乏燃料產生量約為 1622 噸，累計量達 17091 噸；2030 年乏燃料產生量將達到 2748 噸，累計量將達到 27140 噸。2035 年前我國需要新建3-4 個 800t/年處理能力的乏燃料處理廠方能達到平衡。圖表圖表40：核電閉式循環原理：核電閉式循環原理圖表圖表41：PUREX工藝流程工藝流程請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-30-公司深度報告公司深度報告我國乏燃料處理能力與國際相比差距較大。我國乏燃料處理

108、能力與國際相比差距較大。法國擁有 1700t/a 的乏燃料后處理能力，而我國乏燃料處理能力較弱，據“十四五”規劃和 2035遠景目標綱要，至 25 年運行裝機容量 70GW，屆時中國核電裝機容量有望超過法國，后處理需求迫切。我國乏燃料處理能力長期不足我國乏燃料處理能力長期不足，后處理設備投資額年均百億后處理設備投資額年均百億。根據測算，預計 2025 年我國年乏燃料產生量約為 1622 噸，累計量達 15093 噸；2030 年乏燃料產生量將達到 2748 噸，累計量將達到 25142 噸。2035年前我國需要新建3-4個800t/年處理能力的乏燃料處理廠方能達到平衡。假設假設 1：每百萬千瓦

109、機組每年產生乏燃料 21 噸；假設假設 2：2020 年累積乏燃料量為 8718 噸（數據來自景業智能招股數據來源：景業智能招股說明書，中泰證券研究所數據來源：上海發展核燃料循環后端產業的路徑，中泰證券研究所圖表圖表42：世界閉式循環國家乏燃料后處理能力：世界閉式循環國家乏燃料后處理能力國家國家主要處理設施主要處理設施裝機容裝機容量量GWe2022GWe2022 年末年末理論最大后處理能力理論最大后處理能力（噸（噸/年）年）法國世界上最大的輕水堆乏燃料后處理能力設施，即由 AREVA 公司運營的 UP2-800 和 UP3 工廠61.371700英國塞拉菲爾德鎂諾克斯燃料后處理廠（B205）處

110、理鎂諾克斯核電站產生的乏 燃料，處理能力為1500tHM/a；塞拉菲爾德的 THORP 后處理廠處理改進 型氣冷堆（AGR）和壓水堆（PWR），其處理能力為 1200tHM/a5.882700(已停止)日本東村海后處理中試廠，設計處理能力 270tHM/;六個所后處理廠,設計處理能力 800tHM/,未投入運行9.491070（預計退役+未運行）俄羅斯馬雅克化學聯合體經營的 RT1 廠,400tHM/a27.73400印度特朗貝中試廠處理能力 60t/a、塔拉普爾后處理廠（PRE-FRE1 和 PREFRE 3B）處理重水堆燃料，處理能力分別為 150t/a、200t/a6.29410中國甘肅

111、中試廠52.1850數據來源：全球乏燃料后處理現狀與分析、乏燃料后處理困局，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-31-公司深度報告公司深度報告說明書）；假設假設 3：每年新乏燃料產出量（噸）=21*運行裝機容量（MW）/1000+21*新增商運機組數；根據The Cost of Reprocessing in China，一座乏燃料后處理廠的設備投資占總投資比例約為 39.84%，則至則至 2035 年前年前，我國后處理設備市我國后處理設備市場每年約場每年約 56 至至 158 億。億。我國堅持閉式循環我國堅持閉式循環，希望解決燃料可持續問題希望解決

112、燃料可持續問題。通常來講，壓水堆核電站鈾資源的利用率僅為 0.6%左右，如果對乏燃料進行后處理，用“榨”出來的鈾在壓水中再循環一次，可節省天然鈾 25%；若如此多次循環，則鈾資源的利用率可以達到 1%；若將后處理得到的钚與鈾富集后剩下的貧鈾制成快堆燃料，鈾資源的利用率可以達到鈾資源的利用率可以達到 60%到到 70%。同時，。同時，經過后處理的乏燃料長期放射性毒性降低經過后處理的乏燃料長期放射性毒性降低。以百萬千瓦壓水堆核電站為例，每年產生的乏燃料為 25 噸至 30 噸，乏燃料中有大量的放射性元素，毒性大、半衰期長，要在地質處置過程中衰變到天然鈾礦水平需 10 萬年以上，但經過后處理等環節后

113、，其放射性攝入毒性降到天然鈾輻射水平的時間可減至千年以下。圖表圖表44：乏燃料后處理工藝流程圖：乏燃料后處理工藝流程圖圖表圖表43：我國乏燃料產生量和累計量估算：我國乏燃料產生量和累計量估算2020A2020A2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E運行裝機容量（運行裝機容量（MWeMWe）51027.16 54646.9556993.361637.366281.373247.379052.388340.397628.3109238.3

114、 120848.3在運機組數（臺）在運機組數（臺）495355596369748290100110在建裝機容量（在建裝機容量（MWeMWe）1853017507.79216412628529768355733557340217402174021740217在建機組數（臺）在建機組數（臺）1716202428323739414141核準機組數（臺）核準機組數（臺）5510610101010101010開工機組數（臺）開工機組數（臺）46588101010101010商運機組數商運機組數621044658810百萬千瓦乏燃料年產量（噸）百萬千瓦乏燃料年產量（噸）212121212121212121

115、2121每年乏燃料新增（噸）每年乏燃料新增（噸）11981190121812941476162217861960221824622748累積乏燃料（噸）累積乏燃料（噸）87189916111051232313617150931671518502204622268025142數據來源：人民網、核能行業協會、國家核安全局、前瞻網、中國核能發展報告 2021、中國核電公告、景業智能招股說明書、澎湃新聞、上海發展核燃料循環后端產業的路徑、全球乏燃料后處理現狀與分析、乏燃料后處理困局，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-32-公司深度報告公司深度報告數據來源：

116、景業智能招股說明書，中泰證券研究所我國鈾礦石產能與高速發展的核電事業不匹配我國鈾礦石產能與高速發展的核電事業不匹配，僅靠一次資源無法解決僅靠一次資源無法解決供需缺口供需缺口。據鈾紅皮書 2020，截至 2021 年 1 月 1 日，中國已探明原地鈾資源總量為 339,500tU，其中包括 154,470tU 合理保證資源量（RAR）和 185,030tU 推斷資源量（假設自二零一八年底以來未發現新資源量）。與 2020 年相比，由于 2019 年和 2020 年的采礦枯竭，RAR資源減少 4500tU。在所有已查明的資源中，約 58%適合進行地浸開采，55%屬于成本低于 80 美元/千克單位的

117、類別。在這個成本類別中，91%的資源適合地浸開采，其余的用于常規地下開采。但產能與我國核電事業的高速發展不匹配。假設假設 1：根據根據 鈾紅皮書鈾紅皮書 2020，中國國有鈾礦產能中國國有鈾礦產能 1600 噸噸/年年（實實際生產及可探明儲量際生產及可探明儲量 130 美元美元/kgU 開采成本以下）。開采成本以下）。如果鈾礦按85%產 能 生 產，2025/2030/2035/2040 年 對 應 產 能 為1800/2000/2000/1500噸；按照100%產能產，2025/2030/2035/2040 年對應產能為 2000/2400/3000/3500 噸.假設假設 2：核電發展悲觀

118、按每年開工：核電發展悲觀按每年開工 6 臺機組，樂觀按每年核準臺機組，樂觀按每年核準 10臺機組。臺機組。得到以下情景：得到以下情景：1）情景 1：核電站發展緩慢，鈾礦 130 美元以下 85%產能生產；2）情景 2：核電站發展迅速，鈾礦 130 美元以下 85%產能生產；3）情景 3：核電站發展緩慢，鈾礦 130 美元以下 100%產能生產；4）情景 4：核電站發展迅速，鈾礦 130 美元以下 100%產能生產；以上四種情境下以上四種情境下，中國鈾礦石產能與核電站發展的供需缺口都比較巨大。中國鈾礦石產能與核電站發展的供需缺口都比較巨大。生產設施的實際產能很少能超過額定產能的 85%，亦即情景

119、 3、4 出現概率較低，以情景 2 為例，至 2040 年，中國 130 美元/kgU 開采成本以請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-33-公司深度報告公司深度報告下鈾礦石供給能力為 1500tU/年，而我國的核電產業需求是 39491tU/年，存在較大供需缺口。法國成熟使用混合氧化物法國成熟使用混合氧化物（MOX）燃料。）燃料。法國自 1987 年開始在壓水堆中使用后處理回收钚制成的 MOX 燃料，截止 2014 年累計使用 4500組MOX燃料組件。在運的58臺壓水堆核電機組中，目前有24臺900MW的機組具有裝載 MOX 燃料的許可，22 臺使用 MOX 燃

120、料混合堆型，每次換料 40 組燃料組件，其中 12 組為 MOX 組件，占比 30%，MOX 燃料平均钚含量為 8.65%與 UO2燃料在發電方面的價值完全對等發電方面的價值完全對等。后處理方案比后處理方案比“一次通過一次通過”更加經濟更加經濟。根據經合組織核能署研究，購買鈾所需費用約占壓水堆燃料循環總成本的 30%50%，占總發電成本的5%20%。顯然，與化石燃料相比，核能發電成本對燃料價格波動的敏感度要低得多。根據國家國防科技工業局核技術支持中心 2023 年的研究成果，“一次通過”的單機組燃料循環成本每年為 8786.77 萬美元，當 MOX 燃料組件制造成本較低時（與 UO2燃料組件制

121、造價格的比值為4），后處理方案明顯比“一次通過”方案經濟，單機組后處理燃料循環成本 8105.5 萬美元，便宜約 7.8%；當 MOX 燃料組件制造成本較高時圖表圖表45：情景情景1：核電站發展緩慢核電站發展緩慢，鈾礦鈾礦130美元以下美元以下85%產產能生產能生產圖表圖表46：情景：情景2：核電站發展迅速，鈾礦：核電站發展迅速，鈾礦130美元以下美元以下85%產能生產產能生產數據來源：Uranium 2020，中泰證券研究所數據來源：Uranium 2020，中泰證券研究所圖表圖表47：情景情景3：核電站發展緩慢核電站發展緩慢，鈾礦鈾礦130美元以下美元以下100%產能生產產能生產圖表圖表4

122、8：情景情景4：核電站發展迅速核電站發展迅速，鈾礦鈾礦130美元以下美元以下100%產能生產產能生產數據來源：Uranium 2020，中泰證券研究所數據來源：Uranium 2020，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-34-公司深度報告公司深度報告（與 UO2燃料組件制造價格的比值為 6），后處理方案的經濟性與“一次通過”方案相當，為 8646.9 萬美元，便宜約 1.6%。因此因此，在不影響在不影響核電站經濟成本的情況下核電站經濟成本的情況下，后處理能夠大大緩解鈾一次資源不足的現狀。后處理能夠大大緩解鈾一次資源不足的現狀。公司深度參與后處理工程

123、。公司深度參與后處理工程。公司在后處理的關鍵閥門供貨中承擔了重要任務，取得了穿地閥等重要核心閥門訂單穿地閥等重要核心閥門訂單，未來有望成為公司第二增長未來有望成為公司第二增長曲線。曲線。2.6 高溫氣冷堆有望突破，打開公司業績增長第三極高溫氣冷堆有望突破，打開公司業績增長第三極四代核電愈行愈近四代核電愈行愈近，在可持續性在可持續性、經濟性經濟性、安全與可靠性安全與可靠性、廢物最小化廢物最小化、防擴散和實體保護等領域有較大優勢防擴散和實體保護等領域有較大優勢。第四代核能系統國際論壇（GIF）發起了有關未來核能系統的聯合研究。中、法、韓、日、俄、美、歐盟之間由此展開了積極合作。GIF 提出了六大領

124、域的技術目標和相關評估指標：可持續性、經濟性、安全與可靠性、廢物最小化、防擴散和實體保護。六類最有前景的核系統被選中，其中兩類為氣體（氦）冷卻反應堆，另兩類是液態金屬（鈉、鉛合金）冷卻堆，還有一類超臨界水冷堆，最后一類是熔鹽冷卻堆。使用使用 MOX 燃料的先進鈉冷快堆在本世紀投入商用的可能性最大。燃料的先進鈉冷快堆在本世紀投入商用的可能性最大。我國已建成鈉冷快中子實驗堆（CEFR），正在建設 2 個 600MWe（CFR600）鈉冷快中子示范核電站，CFR600 將設計為采用 MOX 燃料的池式快堆。開發快堆的主要目的是增殖核燃料，使238U 裂變或將其高效地嬗變成239Pu，緩解天然鈾資源可

125、能的短缺緩解天然鈾資源可能的短缺。鈉冷快堆燃料具有更高的燃耗，使其在堆中停留的時間達到熱堆中的兩倍堆中停留的時間達到熱堆中的兩倍，也降低了乏燃料中次錒系核素也降低了乏燃料中次錒系核素的含量的含量；鈉冷快堆還可設計用來嬗變長壽命核素，以及镅等超钚元素。高溫氣冷堆能夠進行核能制氫。高溫氣冷堆能夠進行核能制氫。超高溫氣冷堆可在 700到 950的堆芯出口溫度范圍內供應核熱和電力。新技術路線進一步提升反應堆出口氦氣溫度達 1000，采用氦氣透平循環，提高熱效率；同時使核能生產延伸到為工業提供高溫工藝熱，包括利用核能的高溫制氫，以提高制氫的效率。核能制氫就是將核反應堆與采用先進制氫工藝的制氫廠耦合,圖表

126、圖表49：四代核電：四代核電6種堆型種堆型圖表圖表50：四代核電：四代核電6種堆型的技術特性種堆型的技術特性堆型堆型中子能譜中子能譜CoolantCoolant出口溫度，出口溫度，C C燃料循環燃料循環裝機容量裝機容量(MWe)(MWe)超高溫氣冷堆VHTR熱氦氣900-1000開式250-300鈉冷快堆 SFR快鈉500-550閉式50-150/300-1500/600-1500超臨界水堆SCWR熱/快水510-625開式/閉式300-700/1000-1500氣冷快堆 GFR快氦氣850閉式1200鉛冷快堆 LFR快鉛480-570閉式20-180/300-1200/600-1000熔鹽堆

127、 MSR熱/快熔鹽700-800閉式1000數據來源：GIF 官網，中泰證券研究所數據來源：GIF 官網，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-35-公司深度報告公司深度報告進行氫的大規模生產。清華大學清華大學于 20 世紀 70 年代中期開始研發高溫氣冷堆，HTR-10 高溫氣冷堆實驗堆于 20 世紀 90 年代建成。作為國家科技重大專項的 200MW HTR-PM 示范核電站已投入商運。圖表圖表51：佳電股份主氦風機中標情況：佳電股份主氦風機中標情況時間時間項目項目金額（萬元）金額（萬元）對應臺數對應臺數2022.2.25CX 項目主氦風機第一標段

128、6,870.0022022.2.25CX 項目主氦風機第二標段13,740.0042022.9.30XX 綠能項目13,692.5042022.9.30XX 綠能項目主氦風機設備、江蘇綠能項目一期工程主氦風機設備20,612.5062023.4.26CX 項目一期工程/江蘇綠能項目一期工程氦氣壓縮機7,168.002數據來源：中核集團電子商務采購平臺，中泰證券研究所中國高溫氣冷堆或在規劃三個廠址中國高溫氣冷堆或在規劃三個廠址。根據佳電股份 12 月 14 日在投資者互動平臺表示，公司主氦風機是第四代核能系統安全特性的高溫氣冷堆核心設備，氦氣壓縮機系統是公司向系統集成商轉型的又一成功案例，將進一

129、步保證高溫氣冷堆關鍵核心設備的自主可控?？梢灶A見我國或已規劃 CX 項目、江蘇綠能、XX 綠能三個廠址。與壓水堆發電與壓水堆發電-常規電解制氫相比常規電解制氫相比，高溫氣冷堆經熱化學循環或高溫電解高溫氣冷堆經熱化學循環或高溫電解制氫具有明顯的成本優勢。制氫具有明顯的成本優勢。美國能源部在核氫創新計劃下進行了核能制氫經濟性評估，得到的氫氣成本在 2.944.40 美元/kg。IAEA 開發了氫經濟評估程序，參與國對核能制氫成本進行了情景分析，在不同場景下得到的氫氣成本在 2.454.34 美元/kg。公司參與高溫氣冷堆項目，供應核心閥門。公司參與高溫氣冷堆項目，供應核心閥門。2023 年 10

130、月 27 日公司發布了關聯交易公告，獲得中核能源 0.68 億元 CX 項目閥門的訂單，中標的閥門主要是氦氣截止閥、止回閥，是該項目的核心部分。公司有望充分受益于高溫氣冷堆推廣。甘肅武威甘肅武威 2MW 釷基熔鹽堆獲得運行許可。釷基熔鹽堆獲得運行許可。釷基熔鹽堆核能系統以LiBeNaZr 等的氟化鹽與溶解的 U、Pu、Th 等的氟化物熔融混合后作燃料，在 600-700的高溫低壓下運行，其中 LiFNaFBeF2和 ZrF4為載體鹽，UF4和 PuF3為裂變材料，ThF4和 UF4為增殖燃料，吸收中子后產生新的裂變材料 U 和 Pu。我國具有豐富的釷資源，釷基熔鹽堆亦我國具有豐富的釷資源，釷基

131、熔鹽堆亦被視為增殖核燃料的一條途徑。被視為增殖核燃料的一條途徑。中科院上海應物所正在研究設計 2MW的試驗反應堆和 20MWe 模塊化釷基熔鹽堆研究堆及科學設施。釷基熔鹽堆技術仍有很多問題有待解決，而且要建立一套以鈾釷循環為基礎的核燃料循環工業體系。3 高端產品暢游紅海，出口產品進行破局高端產品暢游紅海，出口產品進行破局3.1 工業閥門的上下游、分類工業閥門的上下游、分類請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-36-公司深度報告公司深度報告工業閥門上游主要包括原材料、鑄件、鍛件及閥門設計：工業閥門上游主要包括原材料、鑄件、鍛件及閥門設計：閥門產品制造的最重要的原材料是

132、鋼材料與銅材料，其成本占閥門制造企業主營成本的 70%左右；中游按照不同閥門結構分為閘閥、壓力閥、蝶閥、球閥、旋啟閥。下游應用行業較多下游應用行業較多：其中占比較大應用較多的為石油化工、冶金、電力、水處理等行業。閥門在機械產品中比重較高，是石油、化工、電站、長輸管線、造船、核工業、宇航以及海洋采油等國民經濟各部門不可缺少的流體控制設備。從下游應用分布來看，油氣、能源、煉化、化工等是工業閥門的主要下游，占比分別達到 17%、14%、13%及 11%，四個主要下游合計占比近 55%。3.2 工業閥門是紅海市場，競爭焦點在中高端閥門工業閥門是紅海市場，競爭焦點在中高端閥門工業閥門系紅海市場工業閥門系

133、紅海市場，集中度較低集中度較低。工業閥門在全球范圍內的競爭較為充分，市場化程度較高，企業數量較多，集中度較低。國內龍頭企業與國際巨頭企業相比體量較小，市場格局分散，行業集中度 CR3 低于 5%。歐美等發達國家的閥門行業起步較早，產品技術和經驗經過較長時間的積累，具有一定的領先性。公司起步較早公司起步較早，扎根中高端市場扎根中高端市場。國內閥門行業呈現出低端閥門產能過剩、中端閥門市場競爭充分、高端及特殊閥門市場國外企業壟斷的格局。低端市場目前同質化嚴重，行業利潤空間不斷被壓縮。行業龍頭企業在高端閥門產品如核電站用關鍵閥門、石油化工高端閥門、海工裝備閥門等領域的研發上取得重大突破，未來競爭焦點也

134、將逐漸集中在中高端閥門市場。公司由于發展較早，生產工藝和技術比較成熟，國際客戶資源豐富，在中高端閥門市場占據重要地位。3.3 公司通過下游夯實基本盤，海外出口打開新空間公司通過下游夯實基本盤，海外出口打開新空間下游呈現復蘇態勢下游呈現復蘇態勢，公司有望夯實基本盤公司有望夯實基本盤。全國石化行業每年采購閥門量可達到 22 億元，常用閥門可以立足國內，高溫、高壓、低溫、耐腐蝕、固體閥門等可能還要從國外進口。2022 年，規模以上石油和化工行業實現營業收入 169319.6 億元，石油化工行業國內市場規模為圖表圖表52：閥門制造產業鏈結構：閥門制造產業鏈結構圖表圖表53：中國工業閥門下游應用領域占比

135、情況：中國工業閥門下游應用領域占比情況數據來源：前瞻產業研究院，中泰證券研究所數據來源：觀知海內咨詢，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-37-公司深度報告公司深度報告191761.2 億元，同比增長 16.34%。11 月份，化工行業綜合景氣指數月份，化工行業綜合景氣指數終值為終值為 103.20 點，較點，較 10 月份上漲月份上漲 0.6 點點，系今年最高點。石油輸出國組織（OPEC）月度石油市場報告顯示，預測預測 2024 年全球石油需求年全球石油需求量將達到日量將達到日均均 1.04 億桶億桶，比今年增加日比今年增加日均均 225 萬桶萬桶

136、，年增長率年增長率約約 2.2%。開工率穩中向好開工率穩中向好，持續呈現復蘇態勢持續呈現復蘇態勢。根據央視財經挖掘機指數，2023年 11 月，從全國來看，共有 11 個省份開工率超過 70%。出口產品訂單持續向好出口產品訂單持續向好。在出口業務方面，公司在俄羅斯和阿聯酋、包括沙特等國的訂單呈持續向好的態勢。2023 年 4 月，第 22 屆俄羅斯國際石油和天然氣工業設備及技術展覽會在莫斯科舉辦，2023 年 10月，第 39 屆阿布扎比國際石油展在阿聯酋阿布扎比國際會展中心成功舉行，公司跟隨上級單位中核浦原亮相展會。圖表圖表54：公司系中石化優秀閥門供應商：公司系中石化優秀閥門供應商圖表圖表

137、55：公司參加第：公司參加第39屆阿布扎比國際石油展屆阿布扎比國際石油展數據來源：中核集團官網，中泰證券研究所數據來源：中核科技官微，中泰證券研究所4 萬億國債彌補抗災短板，公用工程有望受益萬億國債彌補抗災短板，公用工程有望受益我國水資源我國水資源總儲量居世界第六，用水總量近三年逐漸提升總儲量居世界第六，用水總量近三年逐漸提升。我國水資源總儲量約 2.80 萬億立方米，居世界第六位，2020 年后中國用水總量逐漸提升。截至 2021 年，我國人均水資源占有量為 2098.5 立方米，近五年人均水資源量變化幅度較小。圖表圖表56：中國水資源總量：中國水資源總量&人均水資源量人均水資源量圖表圖表5

138、7：中國用水總量：中國用水總量數據來源：wind，中泰證券研究所數據來源：wind，中泰證券研究所污水處理市場規模前景廣闊污水處理市場規模前景廣闊。我國近年來生活污水排放量呈逐年上升趨勢，工業廢水排放量有所下降，整體而言市政和工業污水的排放總量保持在較高水平。2017-2021 年我國工業廢水處理市場規模由 901.5 億元請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-38-公司深度報告公司深度報告增長到 1126.0 億元，同比 2020 年上漲 10%。預計 2023 年我國工業廢水處理市場規模將達 1357.5 億元，其年復合增長率為 7.06%。圖表圖表58：中國工

139、業廢水治理市場規模：中國工業廢水治理市場規模圖表圖表59：中國再生水利用量：中國再生水利用量數據來源：華經產業研究院，中泰證券研究所數據來源：華經產業研究院，中泰證券研究所國家高度重視水網建設國家高度重視水網建設，再生水利用量穩步提升再生水利用量穩步提升。國家水網建設規劃綱要提出，到 2035 年，基本形成國家水網總體格局，國家水網主骨架和大動脈逐步建成，省市縣水網基本完善，構建與基本實現社會主義現代化相適應的國家水安全保障體系。為積極尋求多種途徑緩解水資源緊缺矛盾，再生水也是國家關注的重點，截止 2021 年，我國再生水利用量達到 176.13 億立方米，同比增長 20.64%。萬億國債彌補

140、抗災短板萬億國債彌補抗災短板，公用工程有望受益公用工程有望受益。2023 年 10 月 24 日，十四屆全國人大常委會第六次會議審議通過了國務院關于增加發行國債支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力的議案。本次增發 1 萬億元國債支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力的項目建設，客觀上也會有利于帶動國內需求，進一步鞏固我國經濟回升向好態勢。主要用于8 個方向：京津冀災后恢復重建、防洪治理工程、灌區建設改造和重點水土流失治理工程、城市排水防澇能力提升行動、高標準農田建設等。公司一直密切關注國家引調水、抽水蓄能等重點工程，有望充分受益。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部

141、分-39-公司深度報告公司深度報告盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議盈利預測盈利預測核電核化工產品核電核化工產品：公司作為核島閥門核心供應商，持續聚焦高端核島閥門主業，在手訂單飽滿，核電新開工機組數有望上行；擴充單機組價值量，盈利能力有望再上臺階；后處理建設刻不容緩，有望打開公司第二增長曲線；高溫氣冷堆在規劃中，公司有望打開第三增長極。我們預計 2023-2025 年核電核化工產品收入增速分別為 55.89%、64.79%、36.13%，毛利率分別為 35.00%、36.00%、37.00%。石油石化閥門石油石化閥門：公司石油石化閥門業務下游領域主要為石油、煉化、化工等，預計未來保持穩定增長

142、；公司通過積極出口，訂單持續向好。我們預計 2023-2025 年石油石化閥門收入增速分別為 10.00%、10.00%、10.00%，毛利率分別為 17.00%、18.00%、20.00%。其他閥門其他閥門：其他閥門的主要應用領域是公用工程，公司密切關注國家引調水、抽水蓄能等重點工程，伴隨萬億國債逐步發放，未來收入有望保持穩健增長、毛利率保持穩定。我們預計 2023-2025 年其他閥門收入增速分別為 5%、10%、10%，毛利率分別為 15.00%、15.00%、15.00%。圖表圖表60：中核科技收入預測表：中核科技收入預測表2023E2024E2025E合計合計營業收入（百萬元）183

143、0.772389.062923.67yoy22.05%30.49%22.38%毛利率（%）23.41%25.94%27.93%核電核化工產品核電核化工產品營業收入（百萬元）672.681108.481509.02yoy55.89%64.79%36.13%毛利率（%）35.00%36.00%37.00%石油石化閥門石油石化閥門營業收入（百萬元）561.70617.87679.66yoy10.00%10.00%10.00%毛利率（%）17.00%18.00%20.00%其他閥門其他閥門營業收入（百萬元）529.60582.56640.81yoy5.00%10.00%10.00%毛利率（%）15.0

144、0%15.00%15.00%鍛鑄件鍛鑄件營業收入（百萬元）33.5340.2346.27yoy30.00%20.00%15.00%毛利率（%）5.00%5.00%5.00%其他其他營業收入（百萬元）33.2639.9247.90yoy20.00%20.00%20.00%毛利率（%）50.00%50.00%50.00%數據來源：wind，中泰證券研究所投資建議投資建議我們預計公司 2023-2025 年收入為 18.31/23.89/29.24 億元，歸母凈利潤為 2.53/3.55/4.73 億元，對應 EPS 分別為 0.66/0.92/1.23 元，對應PE 分別為 20.5X/14.6X

145、/11.0X，公司作為核島閥門核心供應商地位穩固，剝離虧損企業聚焦主業，核電訂單飽滿，盈利能力持續提升，同時請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-40-公司深度報告公司深度報告受益于乏燃料后處理、高溫氣冷堆建設；在傳統業務領域，積極布局海外市場，密切跟蹤萬億國債投放情況，業績有望持續增長。圖表圖表61：中核科技盈利預測表（股價為：中核科技盈利預測表（股價為2023年年12月月22日收盤價）日收盤價）指標2021A2022A2023E2024E2025E營業收入（百萬元）1,5581,5001,8312,3892,924增長率 yoy%33%-4%22%30%22%凈

146、利潤（百萬元）120172253355473增長率 yoy%15%43%47%40%33%每股收益（元）0.310.450.660.921.23P/E43.330.220.514.611.0P/B3.12.92.62.32.0數據來源：wind，中泰證券研究所中核科技作為核島閥門核心部件，主業產品涵蓋截止閥、止回閥、閘閥等多類型核心閥門，同時兼顧石油石化、公用水務閥門，我們將江蘇神通（球閥、蝶閥等）、紐威股份（電力能源閥門核電閥門等）作為公司估值可比公司；鑒于公司參與后處理等國家重大工程，氣液聯動執行機構等設備推進順利，我們選擇景業智能（后處理核心設備等）、蘭石重裝（核電壓力容器等）作為公司估

147、值可比公司。公司龍頭地位穩固，盈利能力持續提升，業務擴項進展順利，目前估值相對于同類可比公司處于低估水平，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表圖表62：可比公司估值（市值數據截至：可比公司估值（市值數據截至2023年年12月月22日收盤）日收盤）證券代碼證券代碼可比公司可比公司市值（億市值（億元）元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE（倍）（倍）2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E002438.SZ江蘇神通58.982.283.103.965.0725.9219.0414.8811.64603699.SH紐威股份103.264.666.728.08

148、9.5622.1515.3612.7810.81688290.SH景業智能44.851.221.191.952.8436.8837.6922.9715.82603169.SH蘭石重裝78.121.762.543.414.5644.4030.7822.9317.15PE 平均值32.3425.7218.3913.85000777.SZ中核科技51.981.722.533.554.7330.2320.5314.6311.00數據來源：wind，中泰證券研究所（可比公司估值來自一致性盈利預測）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-41-公司深度報告公司深度報告風險提示風險

149、提示核電批復情況不及預期。核電批復情況不及預期。核電批復需結合國家宏觀經濟政策、世界核電發展節奏確定，假如發生宏觀經濟波動或核電相關風險，則可能導致核電批復情況不及預期，最終影響公司業績。重大行業政策調整的風險。重大行業政策調整的風險。公司石油石化、公用工程領域的發展一定程度取決于國家政策標準的出臺落地節奏以及具體標準要求的高低，如國家政策推進或標準制定不及預期，則可能面臨業務發展不及預期的風險。海外業務拓展不及預期風險。海外業務拓展不及預期風險。公司積極拓展海外業務，在沙特、俄羅斯訂單呈增長趨勢，但海外市場與國際政治、經濟形勢有較大關系，假如發生地緣政治事件，可能導致海外業務拓展不及預期。研

150、報使用信息更新不及時風險研報使用信息更新不及時風險、行業規模測算偏差風險行業規模測算偏差風險、業績預測和估業績預測和估值判斷不達預期風險。值判斷不達預期風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-42-公司深度報告公司深度報告盈利預測表盈利預測表數據來源：wind，中泰證券研究所請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分-43-公司深度報告公司深度報告投資評級說明：投資評級說明：評級評級說明說明股票評級股票評級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期

151、未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行業評級行業評級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標

152、普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會

153、隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。