《芯碁微裝-公司研究報告-緊握行業升級及國產替代趨勢泛半導體領域多點開花-231222（26頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《芯碁微裝-公司研究報告-緊握行業升級及國產替代趨勢泛半導體領域多點開花-231222（26頁）.pdf（26頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、電子 2023 年 12 月 22 日 芯碁微裝(688630.SH)緊握行業升級及國產替代趨勢，泛半導體領域多點開花 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。公司報告 公司首次覆蓋報告 推薦（首次）推薦（首次）股價：股價：86.05 元元 主要數據主要數據 行業 電子 公司網址 大股東/持股 程卓/27.99%實際控制人 程卓 總股本(百萬股)131 流通 A 股(百萬股)70 流通 B/H 股(百萬股)總市值（億元）113 流通 A 股市值(億元)60 每股凈資產(元)14.95 資產負債率(%)16.3 行情走勢圖行

2、情走勢圖 證券分析師證券分析師 付強付強 投資咨詢資格編號 S1060520070001 FUQIANG 徐碧云徐碧云 投資咨詢資格編號 S1060523070002 XUBIYUN 平安觀點：國內直寫光刻國內直寫光刻設備設備龍頭，產品廣泛用于龍頭，產品廣泛用于 PCB 和泛半導體領域：和泛半導體領域：芯碁微裝成立于 2015 年6 月，2021 年 3 月在上交所科創板上市，總部位于安徽合肥。公司深耕泛半導體直寫光刻設備與 PCB 直接成像設備，已成長為國內直寫光刻設備領軍企業。在 PCB 領域，公司直接成像設備市場占有率不斷提升，積累了健鼎科技、深南電路、鵬鼎控股、景旺電子、TTM集團等一

3、系列客戶，實現了 PCB 前 100 強全覆蓋；在泛半導體領域，公司不斷推出用于分立功率器件制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、新型顯示、光伏電鍍銅等環節的直寫光刻設備，應用場景不斷拓展，積累了華天科技、維信諾、辰顯光電、矽邁微、立德半導體等客戶。得益于新老業務的齊頭并進，公司 20192022 年營業收入年均復合增速達 47.74%。2023 年前三季度，公司實現營業收入 5.24 億元，同比增長 27.30%，歸母凈利潤1.18 億元，同比增長 34.91%。從營收結構上來看，PCB 設備是核心產品，且貢獻了 70%以上的毛利，但近兩年泛半導體設備銷售收入快速增長態勢尤為突出，收入占比逐年提

4、升。受益受益 PCB 中高端化趨勢，同步拓展中高端化趨勢，同步拓展 PCB阻焊業務阻焊業務：隨著下游電子產品向便攜、輕薄、高性能等方向發展，PCB 產業產品結構不斷升級。根據Prismark 數據，HDI 板、柔性板以及 IC 載板等中高端產品目前已經占據了 PCB 市場一半以上的份額。直寫光刻技術作為一種無掩膜光刻技術，相較于傳統曝光設備，在曝光精度、良率、成本、靈活性、生產效率、等諸多方面具有比較優勢，能滿足高端 PCB 產品技術需求，成為 PCB 制造中曝光工藝的主流技術方案。隨著國內 PCB 產業規模的不斷增長，疊加PCB 需求高端化催生現有 PCB 曝光設備的更新換代，直接成像設備替

5、代現有傳統曝光設備需求強勁。據 QY Research 數據，預計至 2023 年，中國 PCB 市場直接成像設備銷售額將達約 4.94 億美元。公司把握下游 PCB制造業的發展趨勢，業務范圍從單層板、多層板、柔性板等 PCB 中低階市場向 HDI 板、類載板、IC 載板等高階市場不斷拓展，不斷提升 PCB 線路和阻焊曝光領域的技術水平，在最小線寬、產能、對位精度等設備核心性能指標方面具有較高的技術水平，并憑借產品穩定性、可靠性、性價比及本地化服務優勢使得產品市場滲透率快速增長。2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)492 652 914 1294 17

6、51 YOY(%)58.7 32.5 40.1 41.6 35.3 凈利潤(百萬元)106 137 182 265 381 YOY(%)49.4 28.7 33.5 45.5 43.5 毛利率(%)42.8 43.2 43.1 44.4 46.2 凈利率(%)21.6 20.9 20.0 20.5 21.7 ROE(%)11.4 13.0 9.0 11.7 14.5 EPS(攤薄/元)0.81 1.04 1.39 2.02 2.90 P/E(倍)106.5 82.8 62.0 42.6 29.7 P/B(倍)12.1 10.8 5.6 5.0 4.3 證券研究報告芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通

7、過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。2/26 泛半導體領域多點開花，直寫光刻技術應用拓展不斷深化：泛半導體領域多點開花，直寫光刻技術應用拓展不斷深化：在泛半導體領域，公司產品應用在 IC、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻、光伏電鍍銅等環節，進一步加快自身研發及市場推廣進程，成長空間不斷拓展。載板方面，先進封裝帶動 ABF 載板市場增長，公司 4m 設備已發至客戶端驗證。先進封裝方面，公司是國內少數從事先進封裝直寫光刻設備開發的供應商，公司直寫光刻設備在再布線、互聯、智能糾偏等方面

8、都很有優勢，當前合作的客戶有華天科技、盛合晶微等知名企業，目前設備已經在客戶端做量產和穩定性測試。掩膜版制版方面，公司首臺滿足量產 90nm 節點制版需求的掩膜板制版設備已在客戶端驗證。新型顯示方面，公司 NEX系列產品已經應用于 Mini-LED 封裝環節中，成功實現了滿足 Mini-LED 需求的 NEX-W（白油）機型產業化。光伏方面，電鍍銅作為光伏去銀降本重要技術，公司在直寫方案和非直寫方案均有技術儲備，能夠根據下游光伏廠商各種技術路線的選擇，提供相應的圖形化技術解決方案，目前設備已在多家下游客戶進行驗證。緊握多重行業機遇，緊握多重行業機遇，定增募投擴產加技術升級定增募投擴產加技術升級

9、：行業內 PCB 廠商在東南亞建廠趨勢加速，產業遷移帶來擴產需求新增量，公司在中高階 PCB 設備具備強競爭力，高質量客戶資源積累深厚，國產替代正當時。公司定增募資用以深化拓展直寫光刻設備產業化應用，拓寬下游市場覆蓋面，新增設備產能。未來隨著公司定增募投項目的落實與建成，類載板及阻焊設備的產能將大幅提升，并憑借性價比及本土服務優勢，進口替代戰略持續推進，推動公司直寫光刻設備產品體系的高端化升級，加速產品市場滲透率快速增長。投資建議：投資建議：公司在直寫光刻技術方面積累深厚，在 PCB 直寫光刻設備市場中國內市占率領先，實現主流客戶全覆蓋，同時產品也在泛半導體領域不斷拓展延伸，與各個細分領域頭部

10、客戶進行戰略合作，在手訂單保持高速增長。作為國內直寫光刻設備的細分龍頭，隨著國內中高端 PCB 需求的增長及國產化率需求提升，且公司加快在載板、先進封裝、新型顯示、掩模版制版、功率分立器件、光伏電鍍銅等方面的布局，相關產品將進一步提高公司產品線覆蓋的廣度，成長空間進一步打開，營收規模有望繼續擴大。我們預計，2023-2025 年公司的 EPS 分別為 1.39 元、2.02 元和2.90 元，對應12 月 22 日收盤價的 PE分別為 62.0X、42.6X 和 29.7X，我們看好公司在中高端 PCB 領域的市場份額提升潛力，以及在海外客戶拓展增量，同時看好直寫光刻技術在泛半導體各個應用領域

11、的技術應用深化及產業化潛力，首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示風險提示：（1）國內 PCB 廠商投資不及預期。如果 PCB 廠投資落地數量或進度不及預期，則設備需求增速放緩，公司業績增長可能不達預期。（2）泛半導體直寫光刻設備市場拓展及技術發展的風險。在泛半導體領域，公司的直寫光刻設備目前多處于研發試制客戶驗證階段，未來存在一定的產業化應用受限風險。（3）競爭加劇的風險。未來如果公司不能及時準確地把握市場需求和技術趨勢，并持續推出具有競爭力的新產品以滿足市場新需求，則將在競爭中被落下，并對經營業績帶來不利影響。PB8YaZ9UaUaVnPnNrQrPpP7NdN9PoMpPsQnOiNpOo

12、MeRoMmRaQpPyRNZmRsPuOqQrN芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。3/26 正文目錄正文目錄 一、一、國內直寫光刻設備龍頭，產品廣泛用于國內直寫光刻設備龍頭，產品廣泛用于 PCB 和泛半導體領域和泛半導體領域.5 1.1 公司以微納直寫光刻技術為核心進行設備應用拓展.5 1.2 PCB 設備是主力，同時泛半導體領域快速成長.5 1.3 毛利率維持較高水平，期間費用率控制良好.9 1.4 核心團隊產業背景深厚，公司技術水平國內領先.10 二、二、受益受益 PCB 中高端化趨勢

13、，同步拓展中高端化趨勢，同步拓展 PCB 阻焊業務阻焊業務.11 三、三、泛半導體領域多點開花，直寫光刻技術應用拓展不斷深化泛半導體領域多點開花，直寫光刻技術應用拓展不斷深化.15 3.1 載板：先進封裝帶動 ABF 載板市場增長，4m 設備已發至客戶端驗證.15 3.2 先進封裝：在晶圓級封裝中優勢明顯，直寫光刻大有可為.16 3.3 掩膜版制版：直寫光刻是主流技術，公司首發 90nm 制程節點設備.17 3.4 面板顯示：新型顯示前景良好，公司設備已用于 Mini-LED 封裝環節.18 3.5 光伏電鍍銅：公司在直寫方案和非直寫方案均有技術儲備，量產機型已交付.19 四、四、緊握多重行業

14、機遇，定增募投擴產加技術升級緊握多重行業機遇，定增募投擴產加技術升級.21 4.1 產業遷移帶來擴產需求新增量，中高階 PCB 設備具備強競爭力.21 4.2 高質量客戶資源積累深厚，國產替代正當時.21 4.3 深化拓寬直寫光刻應用領域，募投新增設備產能.22 五、五、盈利預測及估值分析盈利預測及估值分析.23 5.1 基本假設.23 5.2 盈利預測.23 5.3 估值分析.24 5.4 投資建議.24 5.5 風險提示.24 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。4/26 圖表目錄圖表目錄

15、 圖表 1 芯碁微裝主要產品及應用領域.5 圖表 2 公司主營業務模式.6 圖表 3 公司主營業務收入及增速.8 圖表 4 公司歸母凈利潤及增速.8 圖表 5 公司主營業務收入構成情況（百萬元）.8 圖表 6 公司主營業務毛利構成情況（百萬元）.8 圖表 7 公司基本財務指標概覽.8 圖表 8 公司毛利率與同行對比（%）.9 圖表 9 公司凈利率與同行對比（%）.9 圖表 10 公司期間費用率（%）.10 圖表 11 主營業務毛利率按照產品類型劃分情況（%）.10 圖表 12 公司研發人員數量及占比.10 圖表 13 公司研發支出及占比.10 圖表 14 全球 PCB 產值（億美元）.11 圖

16、表 15 中國 PCB 產值（億美元）.11 圖表 16 全球 PCB 產品結構%.11 圖表 17 全球 PCB 產品結構（億美元）.11 圖表 18 傳統曝光和直接成像技術的對比.12 圖表 19 中國 PCB 曝光設備市場規模（億元）.13 圖表 20 中國 PCB 直接成像設備市場規模（億美元）.13 圖表 21 中國 PCB 阻焊層曝光設備市場規模（億元）.13 圖表 22 中國 PCB 阻焊層直接成像設備市場規模（億元）.13 圖表 23 公司直寫光刻設備在 PCB 阻焊的工藝應用示意圖.14 圖表 24 全球封裝基板市場規模預測（億美元）.15 圖表 25 2020 年全球封裝基

17、板市場競爭格局.15 圖表 26 公司直寫光刻設備在 IC 載板及類載板領域的工藝應用示意圖.16 圖表 27 全球先進封裝市場規模預測（十億美元）.17 圖表 28 2020-2030 年傳統封裝與先進封裝占比預測%.17 圖表 29 公司直寫光刻設備在 Mini/Micro-LED 阻焊領域的工藝應用示意圖.19 圖表 30 公司直寫光刻設備在光伏電鍍銅領域的工藝應用示意圖.20 圖表 31 公司定增募集資金投資項目的基本情況（萬元）.22 圖表 32 公司財務預測簡表.23 圖表 33 公司與可比公司估值對比.24 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許

18、可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。5/26 一、一、國內國內直寫光刻直寫光刻設備設備龍頭，龍頭，產品產品廣泛廣泛用于用于 PCB 和泛半導體領域和泛半導體領域 1.1 公司以公司以微納直寫光刻技術微納直寫光刻技術為為核心核心進行設備應用拓展進行設備應用拓展 芯碁微裝成立于 2015 年 6 月，2021 年 3 月在上交所科創板上市，總部位于安徽合肥。公司專業從事以微納直寫光刻為技術核心的直接成像設備及直寫光刻設備的研發、制造、銷售以及相應的維保服務，主要產品及服務包括 PCB 直接成像設備及自動線系統、泛半導體直寫光刻設備及自動線系統及相關售后維保服務，產品功

19、能涵蓋微米到納米的多領域光刻環節，可適用從晶圓到玻璃基板、覆銅板、BT、ABF、陶瓷基板的各種應用場景曝光需求。直寫光刻技術彼時在國內較少有人關注，國內研發和產業化進程處于初級階段，但技術壁壘高、前瞻性和前沿性好，行業空間廣闊，提前布局使得公司成為國內最早從事泛半導體領域直寫光刻設備開發的企業之一。圖表圖表1 芯芯碁碁微裝微裝主要產品主要產品及應用領域及應用領域 資料來源：芯碁微裝招股說明書，平安證券研究所 1.2 PCB 設備是主力，設備是主力，同時泛半導體領域快速成長同時泛半導體領域快速成長 公司深耕泛半導體直寫光刻設備與 PCB 直接成像設備，已成長為國內直寫光刻設備領軍企業。在PCB

20、領域，公司直接成像設備市場占有率不斷提升，積累了健鼎科技、深南電路、鵬鼎控股、景旺電子、TTM 集團等一系列客戶，實現了 PCB前 100強全覆蓋。同時在泛半導體領域，公司不斷推出用于 IC、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻等環節的直寫光刻設備，應用場景不斷拓展，積累了華天科技、維信諾、辰顯光電、佛智芯、矽邁微、立德半導體、華芯中源、澤豐半導體、亙今精密等客戶。公司一方面把握客戶產品高端化升級轉型帶來的設備更新需求，另一方面，加強對新型顯示、引線框架、新能源光伏等新興領域內的客戶開拓力度，推動直寫光刻設備在上述領域內的滲透率提升。在銷售模式上，公司主

21、要以內銷且直銷模式進行。同時，公司客戶覆蓋較廣，自 2022 年就加大了海外布局，成立了大客戶部，已經開拓了日本、韓國、越南等市場通道，加速海外市場拓展，出口訂單表現良好。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。6/26 圖表圖表2 公司公司主營主營業務業務模式模式 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。7/26 資料來源：公司半年報，平安證券研究所 得益于新老業務的齊頭并進，公司收入規模持續增長，

22、20192022 年營業收入年均復合增速達 47.74%。2022 年公司實現營業收入 6.52 億元，同比增長 32.51%，歸母凈利潤 1.37 億元，同比增長 28.66%。2023 年前三季度，公司實現營業收入5.24 億元，同比增長 27.30%，歸母凈利潤 1.18 億元，同比增長 34.91%。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。8/26 圖表圖表3 公司公司主營主營業務收入業務收入及增速及增速 圖表圖表4 公司公司歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，平安證券研

23、究所 資料來源：wind，平安證券研究所 從營收結構上來看，從營收結構上來看，PCB設備是核心產品，且貢獻了設備是核心產品，且貢獻了 70%以上的毛利。以上的毛利。公司PCB 設備銷售收入穩健增長，2022 年，PCB設備的銷售收入占公司主營業務收入的 80%以上，是公司的基本盤，但近兩年泛半導體設備銷售收入快速增長態勢尤為突出，收入占比逐年提升，主要系 IC 載板、先進封裝、功率分立器件等領域多點開花。公司主營業務的毛利隨著銷售規模增長而呈現相應增長，其中，泛半導體設備毛利占比增長明顯，主要系泛半導體設備銷售占比增加且泛半導體設備毛利率水平較高所致。從毛利結構上來看，2022 年，PCB 設

24、備實現毛利 2 億元，在主營業務毛利中占比近 72%；泛半導體設備實現毛利 0.62 億元，在主營業務毛利中的占比為 22%?？梢钥闯?，PCB 設備對公司毛利貢獻較大，是主要的利潤來源。其中 2018 年泛半導體營收占比達 37.61%，主要系 2018 年昆山國顯光電有限公司因建設研發產線向公司購置 OLED 顯示面板直寫光刻設備自動線系統（LDW-D1）一套，當年的銷售收入為 2,991.45 萬元，銷售金額占比較重。圖表圖表5 公司主營業務收入構成情況公司主營業務收入構成情況（百萬元）（百萬元）圖表圖表6 公司主營業務公司主營業務毛利毛利構成情況構成情況（百萬元）（百萬元）資料來源：wi

25、nd，平安證券研究所 資料來源：wind，平安證券研究所 圖表圖表7 公司基本財務指標概覽公司基本財務指標概覽 財務指標 2023H1 2022 2021 營收增幅 24.89%32.51%58.74%扣非歸母凈利潤增幅 51.37%34.17%57.89%毛利率 46.05%43.17%42.76%期間費用率 21.95%21.66%20.63%銷售費用率 6.83%5.72%6.06%管理費用率 4.43%4.09%3.88%芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。9/26 財務費用率-1.5

26、1%-1.14%-0.78%研發費用率 12.19%12.99%11.47%資產負債率 25.62%32.17%26.31%應收票據及應收賬款占比 180.70%78.44%65.92%凈營業周期 494.52 天 362.92 天 325.21 天 固定資產占比 10.76%10.65%9.30%凈資產收益率（加權/年化）13.36%13.64%13.72%凈利率 22.81%20.94%21.57%總資產周轉率（年化）0.42 0.46 0.52 權益乘數 1.34 1.47 1.36 總資產增長率-2.20%22.40%102.97%經營性現金流/凈利潤-1.50 0.05 0.28 銷

27、售收現率 74.37%66.02%84.37%資料來源：wind，平安證券研究所 從基本財務指標來看，公司雖然近兩年營收增速有所下滑，但利潤增速較為穩健，綜合毛利率維持在 40%以上，凈利率維持在 20%以上，凈資產收益率也很穩定。從期間費用率結構來看，其中研發費用率在整個費用支出中占比最大，說明產品具有一定技術密集特征，需要持續較高強度的研發。公司應收賬款占比較高，凈營業周期天數也高，近兩年銷售收現率不到100%，且 2023 年 H1 現金流量凈額為負數，說明公司下游客戶的議價能力更強，或者源于公司采取的是大客戶銷售策略。1.3 毛利率維持較高水平，期間費用率毛利率維持較高水平，期間費用率

28、控制良好控制良好 公司的毛利率水平與同行設備公司相當，高于 PCB 業務占比較大的大族數控，低于半導體業務占比較大的中微公司。由于公司期間費用控制穩定，凈利率水平僅低于營收規模更大的中微公司。具體來看，2022 年泛半導體毛利率為 65.08%，相比 2021 年提升了 3.04pct；PCB設備毛利率為 37.90%，相比 2021 年下降了 0.8pct，主要是 PCB 低階市場量大，競爭較為激烈，公司為增加市場份額，犧牲了部分利潤。今年 Q3 公司的毛利率環比上半年 46%有所下滑也是出于 PCB 中低階產品的市場競爭和客戶銷售策略?？傊?，公司的綜合毛利率受到產品結構、產品售價、運營策略

29、、國內市場競爭情況及成本等綜合因素影響。圖表圖表8 公司公司毛利率與同行對比毛利率與同行對比（%）圖表圖表9 公司凈公司凈利率與同行對比利率與同行對比（%）資料來源：wind，平安證券研究所 資料來源：wind，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。10/26 圖表圖表10 公司期間費用率（公司期間費用率（%）圖表圖表11 主營業務毛利率按照產品類型劃分情況主營業務毛利率按照產品類型劃分情況（%）資料來源：wind，平安證券研究所 資料來源：wind，平安證券研究所 1.4 核心

30、團隊產業背景深厚，公司技術水平國內領先核心團隊產業背景深厚，公司技術水平國內領先 公司產品均為應用于不同場景或領域的直寫光刻設備，技術路線上基礎層均采用直寫光刻技術。通過持續的自主研發，公司已形成了系統集成技術、光刻紫外光學及光源技術、高精度高速實時自動對焦技術、高精度高速對準多層套刻技術、高精度多軸高速大行程精密驅動控制技術、高可靠高穩定性及 ECC 技術、高速實時高精度圖形處理技術等一系列直寫光刻關鍵技術。設備的研發涉及精密機械、紫外光學、計算機科學、圖形圖像處理、模式識別、深度學習、自動控制、高速數據處理等多領域的跨學科綜合技術，需要光機電軟算各個環節相互配合，持續構建高端裝備在“光”、

31、“機”、“電”、“軟”、“算”的技術護城河。在人才方面，公司核心技術人員產業背景深厚，核心技術團隊成員具備三十多年的高端裝備開發經驗，深耕行業多年。作為技術創新驅動型公司，公司通過內部培養和外部引進的方式形成了深厚的人才儲備，組建了一支高素質、經驗豐富的技術研發團隊，公司研發人員專業覆蓋面廣，涵蓋光學、精密機械、圖形處理、機器視覺、深度學習、測控技術與儀器等專業領域?？茖W家團隊具備三十年以上半導體設備開發經驗，來自于蔡司、科天半導體、球半導體等國際廠商。截至 2023 年上半年，公司研發技術團隊共有 186 人，占員工總人數的 37.13%。公司通過員工持股平臺、限制性股權激勵等方式對員工進行

32、激勵，凸顯公司對未來成長信心充足，同時發揮了對核心員工的保障和激勵作用。公司上半年研發投入占營業收入的比例為 12.19%。在技術成果方面，持續的研發投入也為公司積累了大量技術成果，截至2023 年上半年，公司累計獲得知識產權 180 項，其中發明專利 62 項，實用新型 81 項，外觀專利 5 項，軟件著作權 32 項。圖表圖表12 公司研發人員數量及公司研發人員數量及占比占比 圖表圖表13 公司公司研發研發支出支出及及占比占比 資料來源：wind，平安證券研究所 資料來源：wind，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告

33、，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。11/26 二、二、受益受益 PCB 中中高端化高端化趨勢趨勢，同步拓展同步拓展 PCB 阻焊業務阻焊業務 PCB 板是承載電子元器件并連接電路的橋梁，作為電子產品之母，廣泛應用于通訊電子、消費電子、計算機、汽車電子、工業控制、醫療器械、國防及航空航天等領域。根據 Prismark 預估，2023 年全球PCB 產值為 783.67 億美元，較 2022 年817.41 億美元下滑 4.13，但 2024 年起將恢復逐年穩定增長態勢，預計 2027 年達到 983.88 億美元，2022 年2027 年全球 PCB 產值的預計年復合增長率達 3.8

34、%。近年來，中國是主要的PCB 生產基地，疊加貿易爭端等因素，國內PCB 市場占有率不斷提升，全球PCB 產業往中國轉移態勢明顯。參考 Prismark 數據，2022 年中國大陸地區 PCB產值約 435.42億美元，占全球的 53%，是全球PCB 產值規模最大的區域，預計到 2027 年中國PCB產值將達到約 511.33 億美元，仍將全球占比超過一半，但產品方面將更側重于高附加值。下游需求下游需求推動高端化迭代。推動高端化迭代。PCB 產品目前主要分為單面板、雙面板、多層板、HDI 板、柔性板以及封裝基板等類型。隨著下游電子產品向便攜、輕薄、高性能等方向發展，PCB 產業逐漸向高密度、高

35、集成、細線路、小孔徑、大容量、輕薄化的方向發展，產品結構不斷升級。汽車智能化需要大量多層板、HDI板和柔性板；智能手機、平板電腦和可穿戴設備不斷向小型化和功能多樣化發展，催生可承載更多功能模組的類載板需求；CPU、GPU、AI 和大型設備的高階封裝的需求帶動封裝基板增長強勁。根據Prismark 數據，HDI板、柔性板以及 IC 載板等中高端產品目前已經占據了PCB 市場一半以上的份額。圖表圖表14 全球全球 PCB 產值（億美元）產值（億美元）圖表圖表15 中國中國 PCB 產值（億美元）產值（億美元）資料來源：Prismark，平安證券研究所 資料來源：Prismark，平安證券研究所 圖

36、表圖表16 全球全球 PCB 產品結構產品結構%圖表圖表17 全球全球 PCB 產品結構產品結構（億美元）（億美元）資料來源：Prismark，平安證券研究所 資料來源：Prismark，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。12/26 按照工藝流程是否使用底片，PCB 曝光技術可以分為直接成像技術和菲林曝光技術。在PCB 制造環節中，內層圖像、外層圖像以及阻焊環節均需要使用 PCB 曝光設備。不同類型的產品對制造過程中的曝光精度要求不同，高端產品曝光精度要求更高。傳統曝光技術需

37、要使用底片（銀鹽膠片），增加了多道制造工序，無法滿足中高端 PCB 產品的精度、產能、良率等大規模產業化制造要求。直寫光刻技術作為一種無掩膜光刻技術，只需通過控制光的強度和掃描刻寫路徑就可以實現任意圖形的高精度刻寫，相較于傳統曝光設備，在曝光精度、良品率、成本、靈活性、生產效率、環保性、自動化水平等諸多方面具有比較優勢，能滿足高端 PCB 產品技術需求，成為了 PCB 制造中曝光工藝的主流技術方案。根據前瞻產業研究院援引自 Uresearch 披露的數據，中國 PCB 曝光設備行業市場規模從 2019 年的 57 億元增長至 2022 年98 億元，市場復合增速達到 19.8%，前瞻產業研究院

38、預計 20232027 年中國 PCB 曝光設備市場規模復合增速約 12%，在2027 年將達到 173 億元。圖表圖表18 傳統傳統曝光和曝光和直接成像技術直接成像技術的的對比對比 序號序號 對比方面對比方面 傳統曝光技術傳統曝光技術 直接成像技術直接成像技術 1 1 光刻精度 傳統曝光解析受限于底片的圖形解析能力，且光線經過底片透射后發生角度變化、底片與基板貼合的平整度等因素均會影響線寬解析能力；目前使用傳統曝光底片（銀鹽膠片）的傳統曝光技術能夠實現最高精度一般約50m左右。直接成像無需底片，其解析能力由微鏡尺寸及成像鏡頭縮放倍率決定，避免了底片的限制與影響，可以實現更精細的線寬。目前直接

39、成像技術能夠實現最高精度可達5m的線寬。2 2 對位精度 傳統的曝光工藝中，底片雖有較好的尺寸準確度，但在使用過程中吸收光致熱，引起黑色區域尺寸變化，造成底片膨脹，影響對位精度。直接成像技術不需要使用底片，能夠根據基板的標記點直接測量實際變形量，實時修改曝光圖形，避免了底片膨脹等問題，能夠有效提升對位精度。3 3 良品率 傳統曝光機由于使用底片，導致光刻精度和對位精度較低，從而影響產品的良率。直接成像采用數據驅動直接成像裝置，避免了傳統曝光機采用底片使用過程中帶來的缺陷，有效提升了對位精度等品質指標，從而提升了產品生產的合格率。4 4 環保性 傳統曝光工藝中需要大量使用底片，而底片的制作工序中

40、會產生化學廢液和底片廢棄物，從而對環境造成污染。直接成像技術無需使用底片，實現曝光工藝中的綠色化生產，具有良好的環保效應。5 5 生產周期 傳統曝光工藝需要底片，拉長了工藝流程，生產周期較長。直接成像技術從CAM文件開始直接成像，免除傳統曝光所需的底片制作的工藝流程及返工流程，能夠縮短生產周期。6 6 生產成本 傳統曝光工藝中所需的底片使用壽命約為數千次，底片的制造會有一定的物料和人工成本。直接成像技術不需要使用底片，節約了底片的物料成本和相關人力成本。7 7 柔性化生產 傳統曝光工藝流程復雜，需要先架設底片做首件確認，且過程中需要頻繁更換清潔底片。此外，傳統曝光設備的臺面會限制PCB產品尺寸

41、及產出。直接成像技術可以簡化曝光工藝流程，實現生產過程中便捷高效地切換產品型號，從而滿足客戶柔性化生產需求。此外，直接成像設備基于高對位能力及智能軟件，可實現雙拼/多拼（小尺寸）以及拼接（大尺寸）。8 8 自動化水平 傳統的曝光工藝具有較多的人工環節，人工成本較高。直寫光刻工藝簡化了操作程序，有效減少了人工環節，從而減少了人為因素帶來的生產質量問題。另外，直接成像聯機自動化系統可以幫助客戶實現無人化、智能化生產。資料來源：公司招股說明書，平安證券研究所 隨著國內PCB 產業規模的不斷增長，疊加PCB 需求高端化催生現有 PCB 曝光設備的更新換代，直接成像設備替代現有傳統曝光設備需求強勁。根據

42、公司定增募集說明書援引自 QY Research數據，全球 PCB 市場直接成像設備產量在 2021 年為1,148 臺，銷售額為約 8.13 億美元，預計至 2023 年，全球 PCB 市場直接成像設備產量將達到 1,588 臺，銷售額將達到約9.16 億美元。伴隨著 PCB 產能向中國大陸地區轉移，近年來我國直接成像設備市場規模也快速增長，甚至超過全球增速。根據 QY Research 數據，中國PCB 市場直接成像設備產量在 2021 年為 646 臺，銷售額為約 4.16億美元，預計至 2023 年，中國 PCB 市場直接成像設備產量將達到 981 臺，銷售額將達約 4.94 億美元，

43、全球占比達到 54%。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。13/26 圖表圖表19 中國中國 PCB 曝光設備曝光設備市場規模市場規模（億元）（億元）圖表圖表20 中國中國 PCB 直接成像直接成像設備市場規模（億設備市場規模（億美美元）元）資料來源：前瞻產業研究院、Uresearch，平安證券研究所 資料來源：QY Research、公司定增募集說明書，平安證券研究所 自成立以來，公司把握下游 PCB 制造業的發展趨勢，先后開發了一系列PCB 直接成像設備，業務范圍從單層板、多層板、柔性板等

44、 PCB中低階市場向 HDI板、類載板、IC 載板等高階市場不斷拓展，同時提升 PCB 線路曝光和阻焊曝光領域的技術水平，產品技術更新迭代速度加快，核心指標不斷精進，在最小線寬、產能、對位精度等設備核心性能指標方面具有較高的技術水平，并不斷憑借產品穩定性、可靠性、性價比及本地化服務優勢使得產品市場滲透率快速增長，PCB 中高階產品進展較好。根據公司定增募集說明書援引自 QY Research 的數據測算，公司 2021 年 PCB 直接成像設備位居全球 PCB市場直接成像設備銷售收入第三名，僅落后于 Orbotech、ORC，市場占有率不足 10%。隨著國內 PCB 直接成像設備性能不斷提升，

45、生產成本不斷下降，設備性價比及本土服務優勢不斷凸顯，直接成像設備對傳統曝光設備的替代以及國產直接成像設備對進口設備的替代進程在加速。在我國 PCB 制造業不斷發展升級以及上游設備國產化需求緊迫的疊加影響下，公司的市場占有率有望進一步提升，具有廣闊的進口替代市場空間。根據 PCB 制造步驟，曝光設備可以分為線路層用曝光設備和阻焊層用曝光設備。PCB 阻焊也稱防焊，通常指 PCB 制造過程中的綠油工藝，主要起到保護電路的作用。線路層曝光和阻焊層曝光是 PCB 制造中的不同工序，二者對核心性能指標要求存在差異，線路層曝光對曝光的線寬精度、對位精度具有較高要求，相對而言由于阻焊制作過程需要大面積曝光，

46、對產能效率和線路板表面質量具有較高要求，難點在于油膜厚、感光計量比較大，設備能量要求比較高，線寬和線距沒有線路曝光要求高，但產能效率是考量設備性能的重要因素。目前，由于成本及產能效率的限制，在中低端 PCB產品阻焊工藝中，采用底片曝光的傳統曝光技術仍具有較為廣泛的應用，而高端 PCB 產品主要采用直寫光刻技術。圖表圖表21 中國中國 PCB 阻焊層曝光設備阻焊層曝光設備市場規模市場規模（億元）（億元）圖表圖表22 中國中國 PCB阻焊層直接成像設備市場規模（億元）阻焊層直接成像設備市場規模（億元）資料來源：前瞻產業研究院，平安證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，平安證券研究所 根據公司援引自

47、QY research數據，2020年全球PCB阻焊層曝光設備行業市場規模為25.29億元，預計2023年將達到38.05億元，20202023 年期間 CAGR 為 14.59%。根據前瞻產業研究院的數據，中國PCB 阻焊層曝光設備市場規模從 2019 年的 13 億元增長至 2022 年的 22 億元，20192022 年 CAGR 約 19%。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。14/26 隨著 PCB 產品不斷高端化升級，阻焊層曝光精度要求也隨之提升。此外，隨著直寫光刻技術的不斷升級迭

48、代，其產能效率不斷提升，設備價格不斷下降，采用直寫光刻設備的單位制造成本不斷下降，為技術的應用推廣創造了良好條件。根據前瞻產業研究院的報告，目前絕大多數廠商如 Orbotech、ORC、芯碁微裝、科視光學、大族數控、江蘇影速、源卓微納等均積極推出阻焊層直接成像曝光設備，且從下游PCB 制造商招投標情況看，近年來 PCB大型制造商新購入的PCB 曝光設備中直接成像設備占比提升。根據前瞻產業研究院的數據，中國PCB阻焊層直接成像曝光設備市場也呈現穩步擴大的態勢，2022年市場規模達到 13 億元。公司在 PCB 線路業務不斷向高端化業務發展的同時，同步拓展PCB 阻焊業務。早在 2018 年，公司

49、就推出了用于阻焊工藝的 UVDI 系列產品，同時，不斷提升 PCB 阻焊產品性能，阻焊產品的產能得到大幅度提升，迅速替代傳統阻焊曝光機。面向 PCB 高端阻焊市場的 NEX系列產品覆蓋了阻焊線/開窗 40m/60m、50m/90m、60m/120m 等多個工藝技術節點，產能達到了 300 片/小時，同時募投項目中也規劃了 30/50m 的產品以滿足后期產品的進一步升級迭代需求。公司在高功率、高能量的光源應用領域積累了豐富的經驗，阻焊設備的成熟度高，符合客戶的各種技術指標要求，包括效率等技術參數已達國際先進水平。2023 年 5 月，公司 NEX60T作為首臺雙臺面防焊 DI設備正式進軍日本市場

50、，與日本VTEC 達成戰略合作。目前，阻焊設備已占 PCB業務的三成以上，成為快速增長點。圖表圖表23 公司直寫光刻設備在公司直寫光刻設備在 PCB 阻焊的工藝應用示意圖阻焊的工藝應用示意圖 資料來源：芯碁微裝定增募集說明書，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。15/26 三、三、泛半導體領域多點開花，泛半導體領域多點開花，直寫光刻技術應用拓展不斷深化直寫光刻技術應用拓展不斷深化 直寫光刻與掩膜光刻均有各自的技術優勢。在泛半導體領域，目前 IC 及 FPD 制造光刻設備主要為掩

51、膜光刻設備，而掩膜光刻設備不僅價格昂貴，還需要使用生產周期較長、成本昂貴的掩膜版，下游廠商無法靈活快速地更換掩膜版，不能實現柔性化生產。此外，隨著泛半導體產業制造精度的不斷提升，掩膜版的生產成本呈現大幅上升趨勢，對下游制造廠商形成了較大的成本壓力。在晶圓制造前道領域，直寫光刻的生產效率比掩膜光刻低，其主要應用于掩膜的制版光刻，以及小量、多樣的晶圓制造，直寫光刻與掩膜光刻是相互配合、長期共存的關系。在晶圓封裝領域，由于近年直寫光刻技術的快速發展，直寫光刻的生產效率已可以與掩膜光刻相當，且直寫光刻具備數字化、動態可編輯的優勢，發展潛力大。在泛半導體領域，公司產品應用在 IC、MEMS、生物芯片、分

52、立功率器件等制造、IC 掩膜版制造、先進封裝、顯示光刻、光伏電鍍銅等環節，應用場景不斷拓展。3.1 載板：載板：先進封裝帶動先進封裝帶動 ABF 載板市場增長，載板市場增長，4m 設備已發至客戶端驗證設備已發至客戶端驗證 IC 封裝基板（又稱 IC 載板）是先進封裝采用的一種關鍵專用基礎材料，在芯片和常規 PCB 之間起到電氣導通及支撐、保護、散熱功能，被廣泛應用于 BGA、FlipChip、2.5D/3D 封裝等現代 IC 先進封裝工藝中，是先進封裝領域的關鍵基材。IC載板對線路層曝光精度、穩定性要求較高，同時需滿足大規模產業化生產的產能要求。根據 SEMI 的數據，2022 年封裝基板占封

53、裝材料市場的一半以上，是封裝材料市場增長的主要驅動力之一。根據基材的不同，IC 載板可以分為 BT載板和ABF載板，相較于BT載板，ABF 材質可做線路更精密、高腳數高傳輸的 IC，具有較高的運算性能，主要用于 CPU、GPU、FPGA、ASIC 等高運算性能芯片。根據Prismark 的數據，2022 年全球封裝基板市場規模約 174 億美元，2027 年有望達到 223 億美元，CAGR 約 5.1%，是PCB 行業下屬增長最快的細分領域。全球封裝基板市場主要由日本、韓國、中國臺灣地區主導。根據Prismark 的數據，2020 年全球十大封裝基板企業占據了超過 80%的市場份額，其中欣興

54、集團、揖斐電和三星電機位居前三。根據集微咨詢數據統計，2020 年中國大陸 IC 載板產值約 14.8 億美元，全球占比 14.5%，來自內資企業封裝基板產值約 5.4 億美元，全球占比僅為 5.3%。未來，隨著新能源汽車、5G 通訊、消費電子等終端市場需求的不斷升級，將推動以 CHIPLET為代表的先進封裝技術的發展，從而拉動對 IC 載板產品的市場需求增長。在 5G、AI、IOT、高性能計算等需求的驅動下，以 FC-BGA 為代表的先進封裝技術的發展推動了 ABF 載板的需求量，據QYResearch 報告，預計 2029 年全球ABF載板（FCBGA）市場規模將達到 93.3 億美元，2

55、022-2029 年的 CAGR 為 6.9%。全球范圍內ABF 載板（FCBGA）生產商主要包括欣興電子、揖斐電、南亞電路等。據 QYResearch 報告，2022 年全球前五大廠商占有大約 75%的市場份額。中國大陸廠商的份額較小，且仍以BT載板為主，但興森科技、深南電路、珠海越亞等頭部公司近兩年紛紛擴產，都在大力投資建廠，已經開始布局 FC-BGA。圖表圖表24 全球封裝基板市場規模預測（億美元）全球封裝基板市場規模預測（億美元）圖表圖表25 2020 年全球封裝基板市場競爭格局年全球封裝基板市場競爭格局 資料來源：Prismark，平安證券研究所 資料來源：Prismark，平安證券

56、研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。16/26 隨著 IC 載板朝著超高精細化路線發展，日益窄小的線寬/線距對圖形成像精度、對位精度、以及成品率要求不斷提升。根據中國臺灣電路板協會（TPCA）發布的 PCB技術發展路線圖，2023 年 IC 載板的曝光精度（最小線寬）將由 8m 提升至 5m。由于傳統的底片接觸式曝光成像工藝在成像精度、對位精度、成品率等都難以滿足其高曝光精度要求，為了迎合超精細線路制作需求，直寫光刻技術逐漸成為 IC 載板的主流曝光技術。在 IC 載板領域，公司具有豐

57、富的產業化成果，MAS 系列產品 MAS4、MAS6、MAS8 應用于載板曝光領域，拓展了興森科技、上達電子、日翔股份、浩遠電子、維信電子、明陽電路、深南電路等公司。根據公司投資者關系活動表披露的信息，公司 2022 年 IC 載板訂單在二十臺以上，曝光線寬精度主要集中在 6-8m，對位精度達到5m，產能 72 面/h，資料處理精度為 0.35m，已接近或超越部分 ADTEC、SCREEN、ORC、Orbotech 等全球頭部企業競品，且 2022 年 11 月公司的載板設備已成功銷往日本市場，在最小線寬/線距、產能、最大曝光面積以及網格精度等核心指標方面，技術指標比肩國際龍頭企業。今年公司載

58、板訂單繼續保持高速增長，根據公司投資者關系活動表披露的信息，1-9 月的載板設備收入較 2022 年全年載板營收的增速超 50%，且目前解析度達 4m 的載板設備MAS4 已發至客戶端驗證，達到了海外一流競品同等水平，打破了日本企業在 6 微米以下技術節點領域的壟斷，擁有很好的性價比。公司已儲備 3-4m 解析能力的 IC Substrate，以便滿足未來市場的技術發展需要，未來公司設備性能將進一步提升。圖表圖表26 公司直寫光刻設備在公司直寫光刻設備在 IC 載板及類載板領域的工藝應用示意圖載板及類載板領域的工藝應用示意圖 資料來源：芯碁微裝定增募集說明書，平安證券研究所 3.2 先進封裝：

59、先進封裝：在晶圓級封裝中優勢明顯，直寫光刻大有可為在晶圓級封裝中優勢明顯，直寫光刻大有可為“后摩爾時代”，隨著集成電路工藝制程的越發先進，對技術端和成本端也均提出了巨大挑戰，因此半導體頭部公司突破以往從橫向工藝角度解決問題的慣性思維，轉向從縱向封裝角度突破，先進封裝技術應運而生。先進封裝技術能在不單純依靠芯片制程工藝實現突破的情況下，通過晶圓級封裝和系統級封裝，提高產品集成度和功能多樣化，滿足終端應用對芯片輕薄、低功耗、高性能的需求，同時大幅降低芯片成本。因此，先進封裝在高端邏輯芯片、存儲器、射頻芯片、圖像處理芯片、觸控芯片等領域均得到了廣泛應用。根據 Yole 數據，2022 年全球先進封裝

60、市場規模達 443 億美元，預計到 2027 年達 786億美元，CAGR 為 12%。根據 The Insight Partners 數據，全球先進封裝在集成電路封測市場中所占份額將持續增加，并在2030 年占整個封裝市場的比重超過 60%。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。17/26 圖表圖表27 全球先進封裝市場規模預測全球先進封裝市場規模預測（十億美元）（十億美元）圖表圖表28 2020-2030 年年傳統封裝與先進封裝占比預測傳統封裝與先進封裝占比預測%資料來源：Yole，平安證券

61、研究所 資料來源：The Insight Partners，平安證券研究所 國內封測企業按照技術儲備、產品線情況、先進封裝收入占比等指標，一般可分為三個梯隊：第一梯隊企業已實現第三階段焊球陣列封裝（BGA）、柵格陣列封裝（LGA）、芯片級封裝（CSP）穩定量產，且具備全部或部分第四階段封裝技術量產能力（如 SiP、Bumping、FC），同時已在第五階段晶圓級封裝領域進行了技術儲備或產業布局（如 TSV、Fan-Out/In），國內獨立封測第一梯隊代表企業有長電科技、通富微電、華天科技等。晶圓級封裝是指在晶圓上封裝芯片，而不是現將晶圓切割成單個芯片再進行封裝，能夠實現更大的帶寬、更高的速度與可

62、靠性以及更低的功耗，適合移動消費電子產品、高端超級計算機、人工智能和物聯網設備的芯片封裝。光刻設備是晶圓級封裝工藝中的核心設備之一，在重布線、濺射凸點下金屬化層、光刻凸點下金屬化層、光刻新焊區窗口等環節中均發揮重要作用。近年來，我國半導體封裝測試市場規模不斷擴大，但上游光刻設備市場仍主要被國外廠商占據，國產化率較低。先進封裝光刻機主要技術路徑有投影式光刻及直寫光刻，目前掩膜光刻技術是晶圓級封裝的主流技術。全球晶圓級封裝光刻設備主要市場被美國Applied Materials、Rudolph 及日本SCREEN、ORC 等國際半導體廠家所占據，國內廠商中的上海微電子等企業實現了晶圓級封裝掩膜光刻

63、設備的產業化并占據了一定的市場份額。近年來，針對掩膜光刻在對準的靈活性、大尺寸封裝以及自動編碼等方面存在局限的情況，日本 SCREEN、USHIO 等泛半導體光刻設備廠商已經推出了適用于晶圓級封裝領域產業化應用的直寫光刻設備。相較于投影光刻，直寫光刻在先進封裝中的優勢包括靈活、無掩膜、成本低，可以解決 fan-out技術問題，目前可以用在晶圓級封裝、板級封裝等領域，憑借重布線靈活、成本較低、適合大尺寸封裝等優點，直寫光刻技術近年來在晶圓級封裝領域逐漸興起。在晶圓級封裝領域，公司已儲備先進封裝光刻技術多年，公司的WLP 系列產品可用于 8inch/12inch 集成電路先進封裝領域，包括 Fli

64、p Chip、Fan-In WLP、Fan-Out WLP 和 2.5D/3D 等先進封裝形式，涉及到的工藝流程包括水平布線 Bumping 的 RDL環節和 3D 封裝環節的垂直布線 TSV 硅通孔等，實現了晶圓級封裝直寫光刻設備的產業化，具有較高的技術壁壘，是國內少數從事先進封裝直寫光刻設備開發的供應商。公司直寫光刻設備在先進封裝中除了無掩膜帶來的成本及操作便捷等優勢，在再布線、互聯、智能糾偏等方面都很有優勢，同時，應用在更高算力的大面積芯片上的曝光環節會比傳統曝光設備擁有更高的產能效率和成品率。WLP 2000 系列設備采用多光學引擎并行掃描技術，具備自動套刻、背部對準、智能糾偏、WEE

65、/WEP功能，在 RDL、Bumping 和 TSV 等制程工藝中優勢明顯。根據公司的投資者活動關系記錄表披露的信息，公司已有多臺設備發至客戶端，與國內多家頭部客戶進行工藝驗證，當前合作的客戶有華天科技、盛合晶微等知名企業，設備在客戶端進展順利，目前在做量產和穩定性測試。此外，公司在 PLP 板級封裝也有布局，支持在模組、光芯片、功率器件等領域的封裝。3.3 掩膜版制版掩膜版制版：直寫光刻是主流技術，公司首發直寫光刻是主流技術，公司首發 90nm 制程節點設備制程節點設備 在 IC、FPD 掩膜版制版領域，直寫光刻技術能夠在計算機控制下按照設計好的圖形直接成像，容易修改且制作周期較短，成為目前

66、泛半導體掩膜版制版的主流技術，可以分為激光直寫及電子束直寫光刻機。其中，激光直寫光刻技術是指計算機控制的高精度激光束根據設計的圖形聚焦至涂覆有感光材料的基材表面上，無需掩膜，直接進行掃描曝光的精密、微細、智能加工技術，主要應用于 FPD 制造所需的掩膜版制版及 IC 制造所需的中低端掩膜版制版領域。帶電粒子直寫光刻技術與激芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。18/26 光直寫光刻技術的原理相同，只是將輻射源用帶電粒子束取代激光光束，能夠實現更高的光刻精度，目前主要應用在高端 IC掩膜版制版領域

67、，但產能效率低、設備昂貴。采用帶電粒子束作為輻射源的直寫光刻設備主要廠商有日本 JEOL、ELIONIX、NuFlare、ADVANTEST 以及德國 Vistec、Raith 等；采用激光為輻射源的直寫光刻設備主要廠商有瑞典 Mycronic、德國 Heidelberg 等企業，其中瑞典 Mycronic 處于全球領先地位。國內企業中，公司在激光掩膜版制版領域的技術水平（最小線寬、產能效率等關鍵指標）已經能夠與德國Heidelberg 進行競爭。公司制版領域客戶類別多樣，掩膜版的客戶類型有晶圓廠制版部門、掩膜版制造商、科研院所等。根據公司半年報公告，半導體掩膜版圖形尺寸及精度隨著半導體技術節

68、點的演化而逐步提升，目前主流制程在 100-400nm 工藝區間。公司 130-90nm晶圓制版光刻設備研制及產業化項目已于 2022 年上半年驗收，能夠實現最小線寬 350nm、CD 均勻度 10%，產能 120min/片，設備性能優異。2023 年，公司已完成了 90nm 技術節點制版應用的研發，根據公司的投資者活動關系記錄表披露的信息，首臺滿足量產 90nm 節點制版需求的掩膜板制版設備已在客戶端驗證。同時，90nm-65nm 制版光刻設備研制作為安徽省重大科技專項也在研究階段，以滿足半導體掩膜版技術的更新迭代。3.4 面板顯示面板顯示：新型顯示前景良好，公司設備已新型顯示前景良好，公司

69、設備已用于用于 Mini-LED 封裝環節封裝環節 OLED 顯示面板具有厚度小、可視角度大、響應時間快、低溫特性好，發光效率高能耗低等諸多優點，非常符合目前電子產品向輕、薄、功能多樣化的發展方向，是目前 FPD 領域發展的主流方向。在OLED 顯示面板的制造過程中，光刻設備主要用于前段陣列工序中的曝光工藝環節，其設備性能直接影響 OLED 顯示面板的顯示效果，因此對光刻設備的光刻精度、產能等核心性能指標具有較高的技術要求，需要較為長期的技術積累。目前，OLED 顯示面板產業中的主流曝光技術為掩膜光刻，全球掩膜光刻設備基本被日本 Nikon 和 Canon 兩家所壟斷，國內廠商中只有上海微電子

70、等廠商完成了設備的產業化。直寫光刻技術無需掩膜版，能夠有效降低 OLED 顯示面板的生產成本，并在對位靈活性等方面具有比較優勢，近年來美國 Appiled Materials、日本 SCREEN、德國 Heidelberg 等國外廠商均在進行相關領域內的產品開發與布局。根據公司招股說明書，直寫光刻技術在低世代產線中能夠實現最小線寬低于 1m 的光刻精度，可以應用在面板客戶小批量、多批次產品的生產以及新產品的研發試制，但是在 OLED 高世代線直寫光刻領域尚未有國內廠商實現設備的產業化，國產化率較低，具有較高的技術壁壘。在 OLED 顯示面板制造領域，為進一步提高設備整體產能，滿足面板客戶的小批

71、量、多批次生產與研發的需要，公司早在2018 年就推出應用在 FPD 低世代產線的國產 OLED 顯示面板直寫光刻自動線系統（LDW-D1），光刻精度可達 0.7m，憑借技術及服務優勢在維信諾下屬企業國顯光電的“有源矩陣有機發光顯示器件（AMOLED）項目所需曝光機設備招標采購”項目中中標，該套自動線系統已于 2018 年順利出貨并一次性通過客戶驗收，在相關產業內具有成功驗證案例。當前公司 LDW700 產品可應用于 OLED 顯示面板制造過程中的光刻工藝環節，光刻精度能夠實現最小線寬 0.7m。公司在高世代線等部分技術節點已有所突破，在研項目 6 代線平板顯示曝光機（FPDG6）是工信部“工

72、業強基”項目，擬結合公司在 OLED 顯示面板低世代線領域積累的直寫光刻技術，對現有 OLED 直寫光刻設備進行技術升級應用于 FPD6 代線，實現 OLED 高世代產線直寫光刻設備的產業化，目前該在研項目處于驗收階段。此外，Mini/Micro-LED 是近年來快速發展的新型顯示技術，目前產業化較為成熟的是“Mini-LED+LCD”背光技術，相較于OLED 面板，能夠在實現更輕更薄的情況下達到媲美 OLED 面板的顯示效果，且在顯示亮度、成本方面更具優勢，因此在高端電視、智能手機、筆記本電腦以及車載顯示領域具有良好的市場前景。Mini-LED 產業鏈可大致分為芯片、封裝/巨量轉移與打件、面

73、板、系統（組裝）、品牌五個環節，直寫光刻在解決 mini/micro-LED的芯片、基板制造及利用 RDL 再布線技術解決巨量轉移問題均有較好的優勢。Mini-LED 顯示面板背板上需要承載上萬顆 Mini-LED 及焊盤（Pad），器件數量繁多，且線間距排布密集，從而對焊盤的公差、外觀形狀、阻焊圖形精度、阻焊開口尺寸及油墨外觀均有較高要求。根據公司定增募集說明書，在 Mini/Micro-LED 封裝環節中，要求阻焊層曝光精度較高（50-60m），同時需匹配高反射率的阻焊油墨使用。隨著 Mini/micro-LED 領域面板尺寸的不斷增大，顯示分辨率、像素要求不斷提升，器件的數量不斷增多，傳

74、統的底片曝光技術無法滿足阻焊層曝光精度需求，芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。19/26 行業升級換代的需求為直寫光刻技術的應用滲透提供了市場機遇。公司緊跟Mini/Micro-LED 領域的市場需求發展趨勢，充分利用在 NEX系列產品及顯示面板產業內現有的產業化經驗及客戶積累，成功開發了面向 Mini-LED 阻焊曝光需求的白色和黑色油墨的設備機型，并以 NEX-W（白油）機型作為重點推廣產品切入客戶。NEX系列產品實現了阻焊線/開窗 40m/60m的曝光精度要求，能夠適用于 Mini/M

75、icro-LED 顯示面板阻焊白色和黑色油墨的使用，充分滿足該領域內的開窗一致性（高達5m）、對位精度（8m）等技術要求，同時滿足整板面對顏色的一致性高要求。目前 NEX系列產品已經應用于 Mini LED 封裝環節中，成功實現了滿足Mini-LED 需求的 NEX-W（白油）機型產業化。此外，公司設備也可用于 Mini/Micro-LED 的基板制作等。圖表圖表29 公司直寫光刻設備在公司直寫光刻設備在 Mini/Micro-LED 阻焊領域的工藝應用示意圖阻焊領域的工藝應用示意圖 資料來源：芯碁微裝定增募集說明書，平安證券研究所 3.5 光伏電鍍銅光伏電鍍銅：公司在直寫方案和非直寫方案均有

76、技術儲備公司在直寫方案和非直寫方案均有技術儲備，量產機型已交付，量產機型已交付 在光伏領域內，高昂銀漿成本促使業內廠商持續開發“減銀降本”的技術方案，與此同時 HJT和 TOP-Con 等更高效的光伏電池技術正處于快速產業化導入階段。由于光伏產業的大批量生產及成本敏感特性，該領域內對產能效率指標的要求較為突出，電鍍銅作為光伏去銀降本重要技術，曝光設備空間廣闊。直寫光刻技術為光伏行業降本增效、解決高效太陽能電池產業化痛點問題提供了一種新型的高精度低成本圖形化解決方案。在新能源光伏領域，公司在直寫方案和非直寫方案均有技術儲備，能夠根據下游光伏廠商各種技術路線的選擇，提供相應的圖形化技術解決方案。公

77、司積極推動直寫光刻設備在光伏領域的產品開發及產業化驗證力度，在 HJT/Topcon 電池銅電極、XBC 太陽電池等新型太陽能電池技術領域中不斷發展。截至目前，公司已實現了在實驗室條件下滿足 5m 以下線寬的銅柵線曝光需求的直寫光刻設備產業化；同時提供量產線實現最小 15m 的銅柵線直寫曝光方案，產能達到 6,000 片/小時、對位精度10m，不但可以滿足 HJT的應用，也可滿足 XBC 高效電池的高對位要求，并支持 210mm 的整片和雙半片光伏電池的制造。目前公司設備已在多家下游客戶配合下游應用場景進行驗證，覆蓋行業內多家客戶，并不斷開拓更多的下游客戶。公司現有相關設備包括SDI系列/SP

78、E系列，其中 SDI系列產品為直接成像解決方案，量產機型 SDI-15H 已于 2023 年 4 月成功發運光伏龍頭企業，該設備為 2022 年 9 月公司太陽能電池光刻設備首機的升級機型，適用于高效太陽能電池光刻圖形化工藝的量產應用。SDI-15H 太陽能電池直寫光刻系統采用多光學引擎并行掃描技術，具備高精度解析（15m+），高精度圖案對位（10m），高速加工能力（單軌道6000 半片/小時）等優異性能。SPE 系列為非直寫光刻技術解決方案，SPE-10H機型已于 2023 年 6 月順利交付海外客戶端，具備產能8000wph（單軌），光刻解析精度優于 10m，設備的成功交付標志公司在光伏太

79、陽能電池技術領域應用不斷成熟并獲得國內外光伏企業客戶的認可。此外，公司已經儲備了較為成熟的圖形一體化方案，會配合下游市場需求提供解決圖形一體化方案，未來將隨著電鍍銅技術成熟迎來新的擴張空間。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。20/26 圖表圖表30 公司直寫光刻設備在公司直寫光刻設備在光伏電鍍銅光伏電鍍銅領域的工藝應用示意圖領域的工藝應用示意圖 資料來源：芯碁微裝定增募集說明書，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎

80、重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。21/26 四、四、緊緊握多重行業機遇握多重行業機遇，定增募投定增募投擴產加技術升級擴產加技術升級 4.1 產業遷移帶來擴產需求新增量產業遷移帶來擴產需求新增量，中高階中高階 PCB 設備具備強競爭力設備具備強競爭力 公司采取的是差異化競爭策略，在 PCB 領域實行“兩個替代”戰略：在高端化領域推進對進口設備的替代、在中低階領域實現對傳統曝光機的替代。目前中低階設備市場已相對成熟，公司在不斷提升該部分量產設備性能的同時持續推進降成本工作，以性價比、可靠性、穩定性優勢搶占低端市場，提升市場占有率。高端化產品下游擴產火熱，增量空間大，且公司技術優勢明顯，進口

81、替代空間大。公司明年 PCB 訂單可持續性依然主要來自大客戶策略和海外訂單的驅動，同時伴隨著高密度互聯板、軟板、類載板的產業升級，技術不斷迭代，也會進一步加快PCB 業務的整體增速。中國 PCB曝光設備行業發展情況與下游PCB 制造企業擴產情況息息相關，PCB 曝光設備的市場需求主要來自下游PCB 企業的設備投資支出，下游的擴產計劃將會沿著產業鏈傳導至上游行業，從而帶動 PCB 曝光設備行業市場規模的擴張。行業內行業內 PCB廠商在廠商在東南亞建廠趨勢加速東南亞建廠趨勢加速，利好上游設備，利好上游設備。鵬鼎控股、生益電子、四會富仕、南亞新材、奧士康、景旺電子、滬電股份、東山精密、中京電子等 P

82、CB 廠商紛紛公告在東南亞建廠或增資擴產，預計多數會在明年上半年或下半年建設完成，在設備方面的需求則會在 2024 年上半年起勢。海外策略作為近兩年公司最重要的戰略之一，公司已提前在這些地區部署了全球化海外策略，加大東南亞地區的市場建設。目前公司產品技術、品質要求已達到全球市場競爭水平，去年設備已成功銷往日本、越南市場，今年也已有設備銷往泰國、越南、日本、韓國和澳洲等區域。當前公司海外拓展速度較快，出口訂單表現良好，正在籌劃設立泰國子公司，明年海外市場以泰國地區為主，同時會輻射日韓市場，公司在海外市場的增長將持續推動收入上升，海外增量占公司明年業務份額的比例會有較大提升。提高中高階產品的市場占

83、比提高中高階產品的市場占比，獲得超越行業的強阿爾法屬性，獲得超越行業的強阿爾法屬性。在今年 PCB 全行業需求放緩的背景下，公司 PCB 業務還是實現了超越行業的穩健增長，原因除了提前部署了大客戶及海外戰略之外，還在于近年消費電子終端需求有所波動，但是汽車、服務器、存儲器、新能源等行業對高階PCB 需求增加，進一步抵消了消費電子波動對 PCB行業的影響。當前行業頭部都在提高 10 微米以下的中高階產品的占比，公司目前也在積極布局中高階產品。根據公司的投資者活動關系記錄表披露的信息，線路層設備里高中低階產品訂單的占比 2022 年約為 20%、40%、40%，今年的高中低階產品占比預計會倒轉，即

84、40%、40%、20%，未來公司會不斷提高 PCB 中高階產品的占比。4.2 高質量高質量客戶客戶資源積累深厚資源積累深厚，國產替代國產替代正當時正當時 公司持續保障核心技術的先進性。首先，根據市場需求，持續進行研發投入對產品進行更新換代，順應高階產品不斷增加的需求，產品升級朝著更精細的光刻精度、更高的設備產能方向發展。其次，著眼于客戶需求及行業發展趨勢，開發了多款設備，針對目前市場需求較為強烈的軟板、類載板、防焊、mini/micro LED、陶瓷基板等市場，面對各應用領域的差異化需求，公司設備在各種復雜應用場景中均具有較強的競爭力。公司直寫光刻設備成功銷往日本、越南市場也說明當前公司產品技

85、術、品質要求已達到全球市場競爭水平。最后，公司加大關鍵技術模塊的攻堅力量，內部組成多個團隊進行關鍵技術攻關和前瞻性技術預研；基礎研發工作圍繞提升平臺對位精度、提升產能產速、降本增效、提升零部件國產化替代和自研攻關等方面展開，公司自研激光器功率進一步提升。依靠領先的技術水平、穩定的產品質量、突出的產品性能和良好的產品服務，公司自主研發的直寫光刻設備得到了下游市場的廣泛認可，建立了完善的銷售、技術和服務網絡，積累了大量全球高質量泛半導體和 PCB 廠商客戶，與其建立了長期、穩定的合作伙伴關系，具有較高的客戶粘性。優質的市場客戶資源對公司的技術創新、市場占有率、品牌影響力和盈利水平等具深遠影響，為公

86、司后續業務的持續拓展奠定了堅實的基礎。在 PCB 領域，公司直接成像設備銷售收入逐年增長，市場占有率不斷提升，高性能產品加持國內市場優勢，助力公司積累了大量 PCB 百強優質客戶資源，包括臺資企業如宏華勝、健鼎科技、相互股份、柏承科技、峻新電腦、迅嘉電子等；港資企業如紅板公司、誠億電子等；內資企業如深南電路、景旺電子、普諾威及大連崇達、勝宏科技、羅奇泰克、富仕電子、矽邁微、博敏電子、珠海元盛、廣合科技、科翔電子、嘉捷通等。今年，公司深化了與生益電子、勝宏科技、定穎電子、滬電股份等客戶的合作，國際頭部廠商鵬鼎控股訂單情況良好，軟板、類載板、防焊等細分市場表現優異。在泛半導體領域，公芯碁微裝公司首

87、次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。22/26 司客戶覆蓋度持續提升，新領域客戶不斷開拓，導入華天科技、辰顯光電、立德半導體、沃格光電等產業化客戶，在行業內擁有較高的產品認可度。截止 2022 年末，公司直寫光刻設備的總裝機量超過了 900 臺，具有豐富的產業化應用經驗。4.3 深化深化拓寬拓寬直寫光刻應用領域直寫光刻應用領域，募投新增設備產能，募投新增設備產能 公司定增募資 7.97 億元用以深化拓展直寫光刻設備產業化應用，拓寬下游市場覆蓋面。在PCB領域，公司提供全制程高速量產型的直接成像設備，最小線寬

88、涵蓋 8m-75m 范圍，主要應用于PCB 制造過程中的線路層及阻焊層曝光環節。在泛半導體領域，公司提供最小線寬在 350nm-10m 的直寫光刻設備，除可用于制版，IC、功率分立器件、MEMS等芯片的制造外，還可以在 IC 載板、引線框架、新型顯示和新能源光伏等諸多新領域中進行產業化應用。圖表圖表31 公司公司定增定增募集資金投資項目的基本情況募集資金投資項目的基本情況（萬元）（萬元）序號 項目名稱 項目總投資 募集資金使用金額 1 直寫光刻設備產業應用深化拓展項目 31,756.19 26,598.00 2 IC 載板、類載板直寫光刻設備產業化項目 23,408.27 17,583.75

89、3 關鍵子系統、核心零部件自主研發項目 24,758.22 15,172.00 4 補充流動資金項目 30,000.00 20,414.82 合計 109,922.68 79,768.57 資料來源：芯碁微裝定增募集說明書，平安證券研究所 根據公司定增募集說明書披露的信息，直寫光刻設備產業應用深化拓展項目建成投產后，公司計劃主要生產 PCB 阻焊層直寫光刻設備 90 臺/套和新型顯示、引線框架以及新能源光伏等新領域直寫光刻設備 120 臺/套，達產年預計實現營業收入總額 52,952.78 萬元。IC 載板、類載板直寫光刻設備產業化項目建成投產后，公司計劃主要生產 IC 載板直寫光刻設備 30

90、 臺/套和類載板直寫光刻設備 40 臺/套，達產年預計實現營業收入總額 24,094.64 萬元。如上所述，本次募投項目規劃新增產能為 280 臺/套，截至 2022 年 12 月底，公司年產能約為 230 臺/套，本次募投項目規劃新增產能規模/現有產能規模的比例為122%。未來隨著公司定增募投項目的落實與建成，類載板及阻焊設備的產能將大幅提升，并憑借性價比及本土服務優勢，進口替代戰略持續推進，推動公司直寫光刻設備產品體系的高端化升級，加速產品市場滲透率快速增長。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明

91、內容。23/26 五、五、盈利預測及估值分析盈利預測及估值分析 5.1 基本假設基本假設 1）PCB 業務是公司收入和利潤的重要來源，公司不斷提升PCB 曝光設備性能，設備功能從線路層曝光擴展至阻焊層曝光，全面覆蓋PCB 各細分產品市場。目前 PCB中高端領域國產化率依然較低，而公司積累了大量全球PCB 優質下游客戶，在HDI、軟板、類載板等中高端領域具有較強的競爭力，不斷推出新系列設備，市場認可程度逐步提升，將從國產化替代需求中受益。同時公司跟隨大客戶海外擴產布局東南亞市場，海外營收占比持續提升，未來 PCB 業務有望在海外訂單和大客戶戰略的驅動下保持穩定增長。雖然中低階市場競爭相對激烈且有

92、降價壓力，但由于公司阻焊設備毛利率較高，線路層設備的高階占比后續也將保持較高水平，因此 PCB 業務的毛利率也將較為穩定。2）泛半導體業務主要包括 IC 載板、先進封裝、功率分立器件及 MEMS傳感器制造、新型顯示、光伏電鍍銅、引線框架等，收入占比持續提升，毛利率也顯著高于PCB 設備。其中 IC 載板占比最大，訂單飽滿，對毛利率有一定的保證，公司在晶圓級封裝、光伏電鍍銅、器件制造等多個領域也已實現出貨，隨著 LDI技術在各領域的應用擴展深化及公司相關設備在各個客戶端的驗證通過，該業務有望保持高速增長，在主營業務收入中的占比將提升，毛利率也將保持在較高水平。3）公司存在少量租賃及設備維保等服務

93、的相關業務，假設該部分業務的增速和毛利率保持不變。5.2 盈利預測盈利預測 基于以上假設，我們預計 2023-2025 年公司將實現收入 9.14 億元、12.94 億元和 17.51 億元，同比分別增長 40.1%、41.6%和 35.3%；預計毛利率分別為 43.1%、44.4%、46.2%；歸母凈利潤將達到 1.82 億元、2.65 億元、3.81 億元，同比分別增長 33.5%、45.5%和 43.5%；EPS 分別為 1.39 元、2.02 元和2.90 元。圖表圖表32 公司財務預測簡表公司財務預測簡表 業務板塊 經營指標 單位 2021 2022 2023E 2024E 2025

94、E 整體情況 營業收入合計 百萬元 492.25 652.28 913.71 1,293.96 1,750.98 同比增長率%58.74%32.51%40.08%41.62%35.32%營業成本合計 百萬元 281.78 370.70 519.61 719.72 941.28 毛利率%42.76%43.17%43.13%44.38%46.24%PCB 銷售收入 百萬元 415.07 526.89 684.96 890.44 1,068.53 成本 百萬元 275.54 360.56 438.37 578.79 705.23 銷售收入增長率%47.61%26.94%30.00%30.00%20.

95、00%毛利率%38.70%37.90%36.00%35.00%34.00%泛半導體 銷售收入 百萬元 55.62 95.60 181.64 326.95 555.82 成本 百萬元 5.67 9.22 63.57 114.43 194.54 銷售收入增長率%393.52%71.88%90.00%80.00%70.00%毛利率%62.04%65.08%65.00%65.00%65.00%租賃及維保 銷售收入 百萬元 18.85 24.75 42.08 71.53 121.60 成本 百萬元 0.57 0.93 12.62 21.46 36.48 銷售收入增長率%26.17%31.30%70.00

96、%70.00%70.00%毛利率%69.91%62.75%70.00%70.00%70.00%資料來源：iFind，平安證券研究所 芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。24/26 5.3 估值分析估值分析 公司的主營業務是直寫光刻設備，主要用于 PCB 和泛半導體領域，A 股具備類似業務的可比公司有天準科技、東威科技、中微公司、芯源微。根據Wind 的盈利預測及一致預期，我們計算得到 A 股可比公司 2023 年 12 月 22 日 2023-2025 年的平均 PE 分別為 50.9 倍、3

97、7.8 倍、28.7 倍。公司作為目前A 股業務較為純正的直寫光刻細分領域龍頭上市公司，具備一定稀缺性和成長性。圖表圖表33 公司與公司與可比公司可比公司估值對比估值對比 證券簡稱 收盤價(元)(12 月 22 日)市值（億元）PE EPS 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 天準科技 36.30 69.86 33.7 25.8 21.2 1.08 1.41 1.71 東威科技 56.09 128.80 50.3 30.0 21.3 1.12 1.87 2.64 中微公司 152.06 941.68 54.5 49.7 40.5 2.79 3.06 3.75

98、 芯源微 135.28 186.53 65.0 45.7 31.9 2.08 2.96 4.24 平均值 331.7 50.9 37.8 28.7 芯碁微裝 86.05 113.09 62.0 42.6 29.7 1.39 2.02 2.90 注：可比公司除中微公司為平安證券研究所預測外其余公司EPS均為12月22日Wind一致預期。資料來源：Wind，平安證券研究所 5.4 投資建議投資建議 公司在直寫光刻技術方面積累深厚，在 PCB 直寫光刻設備市場中國內市占率領先，實現主流客戶全覆蓋，同時產品也在泛半導體領域不斷拓展延伸，與各個細分領域頭部客戶進行戰略合作，在手訂單保持高速增長。作為國內

99、直寫光刻設備的細分龍頭，隨著國內中高端 PCB 需求的增長及國產化率需求提升，且公司加快在載板、先進封裝、新型顯示、掩模版制版、功率分立器件、光伏電鍍銅等方面的布局，相關產品將進一步提高公司產品線覆蓋的廣度，成長空間進一步打開，營收規模有望繼續擴大。我們預計，2023-2025 年公司的 EPS分別為 1.39 元、2.02 元和 2.90 元，對應 12 月 22 日收盤價的 PE 分別為 62.0X、42.6X和 29.7X，我們看好公司在中高端PCB 領域的市場份額提升潛力，以及在海外客戶拓展增量，同時看好直寫光刻技術在泛半導體各個應用領域的技術應用深化及產業化潛力，首次覆蓋，給予“推薦

100、”評級。5.5 風險提示風險提示（1）國內國內 PCB 廠商廠商投資不及預期。投資不及預期。近幾年，外資內資 PCB 廠開啟投資熱潮，將帶動相關設備需求增長。如果 PCB 廠投資落地數量或進度不及預期，則設備需求增速放緩，公司業績增長可能不達預期。（2）泛半導體直寫光刻設備市場拓展及技術發展的風險泛半導體直寫光刻設備市場拓展及技術發展的風險。直寫光刻在泛半導體領域的應用領域相對較窄，業務體量較小，是掩膜光刻的補充。在泛半導體領域，公司的直寫光刻設備目前多處于研發試制客戶驗證階段，未來存在一定的產業化應用受限風險。（3）競爭加劇的風險。競爭加劇的風險。PCB及泛半導體行業產品更新換代速度快，持續

101、研發新產品是公司在市場中保持競爭優勢的重要手段。未來如果公司不能及時準確地把握市場需求和技術趨勢，保持較快的產品更迭周期，并持續推出具有競爭力的新產品以滿足市場新需求，則將在競爭中被落下，并對經營業績帶來不利影響。芯碁微裝公司首次覆蓋報告 請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經由未經許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內容。25/26 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1290 2397 2834 3404 現金 372 1152 1085 1066 應收票據及應收賬款 533 67

102、2 952 1288 其他應收款 7 7 10 13 預付賬款 19 30 43 58 存貨 302 452 626 819 其他流動資產 56 84 118 160 非流動資產非流動資產 257 284 311 338 長期投資 0 0 0 0 固定資產 165 200 234 267 無形資產 11 9 7 5 其他非流動資產 81 75 70 65 資產總計資產總計 1547 2680 3145 3742 流動負債流動負債 408 565 785 1030 短期借款 9 0 0 0 應付票據及應付賬款 297 398 552 721 其他流動負債 102 167 233 308 非流動負

103、債非流動負債 90 90 91 91 長期借款 0 0 1 1 其他非流動負債 90 90 90 90 負債合計負債合計 498 656 875 1120 少數股東權益 0 0 0 0 股本 121 131 131 131 資本公積 601 1398 1398 1398 留存收益 327 496 741 1093 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 1049 2025 2270 2622 負債和股東權益負債和股東權益 1547 2680 3145 3742 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 6

104、31 -13 44 凈利潤 137 182 265 381 折舊攤銷 11 11 12 13 財務費用-7 -2 -4 -4 投資損失-4 -4 -4 -4 營運資金變動-142 -160 -285 -344 其他經營現金流 13 4 2 2 投資活動現金流投資活動現金流 192 -38 -38 -38 資本支出-2 40 40 40 長期投資 225 0 0 0 其他投資現金流-31 -78 -78 -78 籌資活動現金流籌資活動現金流-44 787 -16 -25 短期借款 9 -9 0 0 長期借款-5 0 0 0 其他籌資現金流-48 796 -16 -25 現金凈增加額現金凈增加額

105、156 780 -67 -19 資料來源：同花順 iFinD，平安證券研究所 利潤表利潤表 單位：百萬元 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入營業收入 652 914 1294 1751 營業成本 371 520 720 941 稅金及附加 5 5 7 9 營業費用 37 55 78 105 管理費用 27 37 53 72 研發費用 85 108 153 207 財務費用-7 -2 -4 -4 資產減值損失-0 -0 -1 -1 信用減值損失-10 -15 -21 -28 其他收益 15 8 8 8 公允價值變動收益-0 0 0 0 投資凈收益 4 4

106、4 4 資產處置收益-1 -0 -0 -0 營業利潤營業利潤 143 188 278 404 營業外收入 5 10 10 10 營業外支出 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 148 198 288 414 所得稅 12 16 23 33 凈利潤凈利潤 137 182 265 381 少數股東損益 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 137 182 265 381 EBITDA 152 207 297 423 EPS（元）1.04 1.39 2.02 2.90 主要財務比率主要財務比率 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成長能力成長能力 營業收入(%

107、)32.5 40.1 41.6 35.3 營業利潤(%)32.4 31.7 47.9 45.0 歸屬于母公司凈利潤(%)28.7 33.5 45.5 43.5 獲利能力獲利能力 毛利率(%)43.2 43.1 44.4 46.2 凈利率(%)20.9 20.0 20.5 21.7 ROE(%)13.0 9.0 11.7 14.5 ROIC(%)23.6 23.1 26.5 28.2 償債能力償債能力 資產負債率(%)32.2 24.5 27.8 29.9 凈負債比率(%)-34.6-56.9-47.8-40.6 流動比率 3.2 4.2 3.6 3.3 速動比率 2.2 3.2 2.6 2.3

108、 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.4 0.3 0.4 0.5 應收賬款周轉率 1.3 1.5 1.5 1.5 應付賬款周轉率 2.3 2.5 2.5 2.5 每股指標（元）每股指標（元）每股收益(最新攤薄)1.04 1.39 2.02 2.90 每股經營現金流(最新攤薄)0.05 0.23-0.10 0.33 每股凈資產(最新攤薄)7.98 15.41 17.27 19.95 估值比率估值比率 P/E 82.8 62.0 42.6 29.7 P/B 10.8 5.6 5.0 4.3 EV/EBITDA 64 49 35 25 平安證券研究所投資評級：平安證券研究所投資評級：股票投資評級:強

109、烈推薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 20%以上）推 薦（預計 6 個月內，股價表現強于市場表現 10%至 20%之間）中 性（預計 6 個月內，股價表現相對市場表現在 10%之間）回 避（預計 6 個月內，股價表現弱于市場表現 10%以上）行業投資評級:強于大市（預計 6 個月內，行業指數表現強于市場表現 5%以上）中 性（預計 6 個月內，行業指數表現相對市場表現在 5%之間）弱于大市（預計 6 個月內，行業指數表現弱于市場表現 5%以上）公司聲明及風險提示：負責撰寫此報告的分析師（一人或多人）就本研究報告確認：本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格。平安證券股份有限公

110、司具備證券投資咨詢業務資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務協議的簽約客戶的專屬研究產品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權利與義務均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發布。未經書面授權刊載或者轉發的，本公司將采取維權措施追究其侵權責任。證券市場是一個風險無時不在的市場。您在進行證券交易時存在贏利的可能，也存在虧損的風險。請您務必對此有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。免責條款：此報告旨為發給平安證券股份有限公司（以下簡稱“平安證券”）的特定客戶及其他專業人士。未經平安證券事先書面明文批準，不得更改或以任何方式傳送、復印或派

111、發此報告的材料、內容及其復印本予任何其他人。此報告所載資料的來源及觀點的出處皆被平安證券認為可靠，但平安證券不能擔保其準確性或完整性，報告中的信息或所表達觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價，報告內容僅供參考。平安證券不對因使用此報告的材料而引致的損失而負上任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨⒉荒軆H依靠此報告而取代行使獨立判斷。平安證券可發出其它與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告及該等報告反映編寫分析員的不同設想、見解及分析方法。報告所載資料、意見及推測僅反映分析員于發出此報告日期當日的判斷，可隨時更改。此報告所指的證券價格、價值及收入可跌可升。為免生疑問，此報告所載觀點并不代表平安證券的立場。平安證券在法律許可的情況下可能參與此報告所提及的發行商的投資銀行業務或投資其發行的證券。平安證券股份有限公司 2023 版權所有。保留一切權利。平安證券研究所 電話：4008866338 深圳深圳 上海上海 北京北京 深圳市福田區益田路 5023 號平安金融中心 B 座 25 層 上海市陸家嘴環路 1333 號平安金融大廈 26 樓 北京市豐臺區金澤西路 4 號院 1 號樓麗澤平安金融中心 B 座 25 層