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1、家用電器家用電器/小家電小家電 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/41 石頭科技石頭科技（688169.SH）2024 年 01 月 13 日 投資評級：投資評級：買入買入（維持維持）日期 2024/1/12 當前股價(元)287.27 一年最高最低(元)395.00/238.00 總市值(億元)377.70 流通市值(億元)377.70 總股本(億股)1.31 流通股本(億股)1.31 近 3 個月換手率(%)50.18 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 石頭 2024CES 展實錄：新旗艦掃地機保持行業引領公司信息更新報告-2024.1.11 掃地機海外市場新視角：Bests

2、eller、APP 下載分析公司深度報告-2023.12.11 內銷以價換量成效顯著，外銷持續搶奪中高端份額公司信息更新報告-2023.10.28 掃地機掃地機美國美國線下渠道實錄：線下渠道實錄：石頭石頭科技科技美國線下渠道潛美國線下渠道潛力力大大 公司深度報告公司深度報告 呂明（分析師）呂明（分析師）周嘉樂（分析師）周嘉樂（分析師） 證書編號：S0790520030002 證書編號：S0790522030002 看好掃地機復制線上成功、洗地機品類逐漸推廣看好掃地機復制線上成功、洗地機品類逐漸推廣，維持“買入”評級，維持“買入”評級 拉斯維加斯 5 家門店：Target、BestBuy、Wal

3、mart 和 Sams Club，掃地機品類陳列商品多為中低端單集塵產品，以 iRobot 和 Shark 為主。中國品牌線下展位有限，主要有 Roborock、Eufy 和 Ecovacs 品牌；洗地機主要品牌包括 Tineco 和 Bissell，VACUUM&WASH 品類在逐漸推廣。美國掃地機線下渠道成長空間廣闊，看好石頭美國線下渠道搶份額，維持盈利預測，預計 2023-2025 年公司歸母凈利潤19.3/22.1/26.5 億元，對應 EPS 為 14.6/16.8/20.2 元，當前股價對應 PE 為19.6/17.1/14.3 倍，維持“買入”評級。美國美國線下渠道中，中國線下渠

4、道中，中國掃地機掃地機品牌品牌成長空間廣闊成長空間廣闊，洗地機品類在逐漸推廣，洗地機品類在逐漸推廣 2023 年美國吸塵器（含掃地機）線下銷量占比 58.1%，其中線下雜貨商/線下非雜貨商/線下直營銷量占比分別為 28.5%/28.9%/0.7%。根據歐睿數據，（1）掃地）掃地機機：2023 年美國 iRobot 線下銷量市占率超過 80%，國牌的可替代空間較大。石頭在美亞線上渠道2023M11單月銷量/銷額市占率已超越iRobot，2023年M1-M11累計市占率第二，有望形成口碑和品牌影響力在線下復刻線上成功。（2）洗地機）洗地機：洗地機沒有統一專有名詞，但洗吸一體的 VACUUM&WAS

5、H 洗地機品類在逐漸推廣，有望逐漸完成消費者教育、持續提高產品滲透率。線上產品熱銷線上產品熱銷+CES 新品產品力領先，新品產品力領先，線下渠道線下渠道石頭有望石頭有望進駐進駐更多新品搶份額更多新品搶份額 石頭目前已進駐 Target 近 200 家門店，線下陳列 S7 Max Ultra，此外 4 家 KA 的線上平臺中均有銷售。BestBuy 定位與受眾與掃地機較為契合，石頭線上進駐 5款掃地機和1款洗地機。2024年美國CES展石頭發布新品S8 MaxV Ultra、S8 Max Ultra、Q Revo MaxV（國內 P10 Pro）、Q Revo Pro（P10 Pro 減配版，國

6、內未上市），預計 2024 年 4 月上市，新品針對海外用戶進行了清潔能力和智能化方向的迭代升級，產品競爭力強，綜合性能領先于外資品牌，線下有望進駐更多新品，看好石頭持續搶占外資品牌份額。風險提示：風險提示：海外需求快速回落；渠道拓展不及預期；行業競爭加劇等。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)5,837 6,629 8,750 10,509 12,615 YOY(%)28.8 13.6 32.0 20.1 20.0 歸母凈利潤(百萬元)1,402 1,183 1,925 2,207 2,649 YOY(

7、%)2.4-15.6 62.7 14.6 20.0 毛利率(%)48.1 49.3 54.0 54.0 54.0 凈利率(%)24.0 17.9 22.0 21.0 21.0 ROE(%)16.5 12.4 16.9 16.6 16.9 EPS(攤薄/元)10.67 9.00 14.64 16.79 20.15 P/E(倍)26.9 31.9 19.6 17.1 14.3 P/B(倍)4.4 4.0 3.3 2.8 2.4 數據來源：聚源、開源證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%2023-012023-052023-09石頭科技滬深300相關研究報告相關研究報告 開源證券開源證券

8、 證券研究報告證券研究報告 公司深度報告公司深度報告 公司研究公司研究 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/41 目目 錄錄 1、前言.4 2、美國線下渠道中，中國掃地機品牌成長空間廣闊，洗地機品類在逐漸推廣.4 3、Target：時尚化、女性為主，Roborock 已進駐線下門店.8 3.1、Target 簡介：高級折扣零售店，時尚化，女性為主，自有品牌出名.8 3.2、Target（Grand Canyon Dr 店）：石頭 1 款掃地機，添可 2 款洗地機.10 3.3、Target（Maryland Pkwy 店）：石頭尚未進駐，Tineco2 款洗地

9、機.14 3.4、T：線上售賣 SKU 多于線下，石頭線上 6 款掃地機產品.19 4、BestBuy：技術屬性，男性為主，掃地機產品線較豐富.21 4.1、BestBuy 簡介：音頻設備起家、受眾男性、技術愛好者，與掃地機適配度高.21 4.2、BestBuy（Maryland Pkwy Rm 8 店）：科沃斯 2 款掃地機，添可 4 款洗地機.22 4.3、B：產品線豐富，石頭 5 款掃地機；科沃斯 6 款掃地機，添可 6 款洗地機.29 5、Walmart：大眾消費為主，掃地機以低端單機為主.31 5.1、Walmart 簡介：大眾消費定位，門店多樣且數量眾多.31 5.2、Walmar

10、t（Tropicana Ave 店）：掃地機以 Shark 和 Eufy 低端產品為主.32 5.3、W:石頭及科沃斯已入駐.34 6、Sams Club：沃爾瑪高端子品牌，線下店掃地機品類以低端為主，石頭及科沃斯中端產品已入駐線上商店.35 6.1、Sams Club 簡介：沃爾瑪旗下高端會員制商店，量大質優，有一定價格優勢.35 6.2、Sams Club（Pecos R 店）：掃地機僅 Shark 和 iRobot.36 6.3、S：石頭和科沃斯有入駐.37 7、盈利預測與投資建議.37 8、風險提示.38 附：財務預測摘要.39 圖表目錄圖表目錄 圖 1：2023 年美國掃地機銷額達

11、17.7 億美元，2018-2023 年 CAGR 達 16.9%.4 圖 2：2023 年美國掃地機銷量達 451.8 萬臺，2018-2023 年 CAGR 達 12.6%.4 圖 3：美國掃地機市場廣闊，2023 年市場規模僅次于中國.5 圖 4：2023 年棒式+立式吸塵器銷量在吸塵器品類中占比為 56.5%.5 圖 5：2023 年棒式+立式吸塵器銷額達 30.0 億美元，2018-2023 年銷額 CAGR 為 3.6%.6 圖 6：2023 年棒式+立式吸塵器銷量為 2210 萬臺，2018-2023 年銷量 CAGR 為 0.9%.6 圖 7：2023 年美國真空吸塵器品類的電

12、商零售銷量占比為 41.9%（+0.6pct），但大部分銷售仍來源于線下.6 圖 8：2023 年 iRobot 線下銷量市占率超過 80%.6 圖 9：2023M11 石頭品牌掃地機美亞渠道線上銷額市占率達 48.0%，位列第一.7 圖 10：2023M11 石頭品牌掃地機美亞渠道線上銷量市占率達 29.8%，位列第一.7 圖 11：石頭品牌掃地機 S7 Max Ultra 在洛杉磯的 13 家 Target 線下門店有售.7 圖 12：洛杉磯為例，共有 13 家 Best Buy 門店支持石頭品牌 4 款商品的線下提貨.8 圖 13：在線網站 T.8 圖 14：截至 2024 年 1 月

13、1 日，美國有 1,956 家 Target 商店.9 圖 15：Target 網站女性受眾占比約為 63.65%，占比最高的群體是 25-34 歲，達到 29.26%.9 圖 16：Target 受眾對大學、銀行信貸、新聞媒體媒體、時尚感興趣.9 圖 17：Target 拉斯維加斯門店外觀設計簡潔時尚.14 圖 18：Target 掃地機貨架區域主要擺放 iRobot 和 Shark.15 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/41 圖 19：Target 陳列了 2 種品牌共 5 款洗地機產品，其中有 2 款為添可的洗地機產品.17 圖 20：T 上售賣 1

14、0 款 iRobot 產品，9 款掃地機，1 款擦地機器人.19 圖 21：T 上售賣 6 款 Roborock 產品，其中 3 款全基站產品.19 圖 22：T 上售賣 6 款 Shark 產品，1 款 Eufy 產品.20 圖 23：T 售賣 Bissell5 款洗地機產品，Shark1 款洗地機產品.20 圖 24：T 售賣 3 款 Tineco 洗地機產品，1 款 Roborock 洗地機產品.20 圖 25： 的受眾中男性占 56.58%，女性占 43.42%.21 圖 26： 的目標受眾主要對游戲、視頻游戲控制器和配件以及新聞感興趣.21 圖 27：截至 2023 年 12 月 1

15、2 日，美國有 1,048 家 BestBuy 商店.22 圖 28：BestBuy 線下門店藍黃配色+醒目 LOGO.23 圖 29：線上 也是經典藍黃配色.23 圖 30：Bestbuy 門店掃地機區域擺放 iRobot 6 款，ECOVACS 2 款，Shark 4 款.23 圖 31：Bestbuy 線下店洗地機貨架區陳列 Tineco 品牌 4 款產品，Bissell 品牌 4 款產品（3 個型號）.27 圖 32： 銷售 10 款 iRobot 產品.29 圖 33： 銷售 5 款 Roborock 產品、6 款 ECOVACS 產品.30 圖 34： 銷售 8 款 Shark 產

16、品、2 款 Eufy 產品.30 圖 35： 銷售 5 款 Bissell 洗地機產品.30 圖 36： 銷售 6 款 Tineco 洗地機產品，1 款 Shark 洗地機產品.31 圖 37：截至 2023 年 12 月 25 日，美國有 4,622 家沃爾瑪門店.32 圖 38：占比最大的用戶年齡組是 25-34 歲，達到 23.94%；女性占 55.09%.32 圖 39：受眾主要對視頻游戲、編程、大學、新聞類感興趣.32 圖 40：截至 2023 年 12 月 12 日，美國共有 599 家山姆會員店.35 圖 41： 的受眾中男性占 38.16%，女性占 61.84%；占比最大的受眾

17、年齡組是 35-44 歲，達到 22.6%.36 圖 42： 的受眾對銀行信貸、新聞媒體、計算機電子技術、時裝服飾感興趣.36 表 1：Roborock 已經進駐該 Target 門店，貨架上擺放一款 S7 Max Ultra，原價$1299.99，折后價$949.99.10 表 2：iRobot 高中低端均有，搭配 m6 拖地機，一共 4 款產品.11 表 3：Shark 共擺放 3 款產品，高端 RV2610WA 折后價$449.99.12 表 4：Target 門店擺放 2 款 Tineco 洗地機產品，2 款 Bissell 洗地機產品，價格較美亞同款略高.13 表 5：Target

18、掃地機貨架區域 iRobot 擺放 3 款，Shark 擺放兩款.16 表 6：Target 掃地機貨架區域 Bissell 擺放 3 款，Tineco 擺放 2 款.18 表 7：iRobot 擺放了 4 款高端機型，最高端 j9+售價$1399，1 款低端機型 Roomba 694.24 表 8：ECOVACS 擺放了目前最高端的新款機型 X2 OMNI，售價$1149.99.25 表 9：Shark 擺放了自身的高端機型 RV2610WA，售價$699.99.26 表 10：BestBuy 陳列 Tineco 品牌 4 款洗地機產品.28 表 11：BestBuy 陳列 Bissell

19、品牌 2 款洗地機產品.29 表 12：Shark 共擺放 3 款產品，Eufy 擺放 3 款產品,以低端機型為主.33 表 13：iRobot 和 Wyze 各陳列 1 款低端掃地機產品.34 表 14：Walmart 電商線上售賣 SKU 數量更多，石頭及科沃斯已有布局，以低端機型為主.34 表 15：山姆會員店掃地機貨架中，Shark 兩款均為專供，iRobot 的型號為 6 系經典型號 Roomba 676.36 表 16：Sams Club 線上商城的掃地機品牌中，iRobot 有 8 個 SKU，Shark 有 4 個 SKU，石頭和科沃斯有入駐.37 公司深度報告公司深度報告 請

20、務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/41 1、前言前言 我們研究了拉斯維加斯以下五家線下門店：第一、二家為 Target，地址分別為 4001 S Maryland Pkwy,Las Vegas,NV 89119；4155 S Grand Canyon Dr，Las Vegas,NV 89147；第三家為 Best Buy，地址為 3820 S Maryland Pkwy Rm 8,Las Vegas,NV 89119；第四家為 Walmart，地址為 3075 E Tropicana Ave,Las Vegas,NV 89121；第五家為 Sams Club，地址為 5101S Pec

21、os Rd,Las Vegas,NV 89120。我們認為美國掃地機及洗地機品類的線下渠道成長空間較廣，石頭等中國品牌憑借良好的產品力已站穩線上渠道、形成一定品牌力，未來有望復刻線上渠道成功、逐漸進駐線下渠道并搶占外資本土品牌份額，持續構筑出海業務的第二增長曲線。2、美國線下渠道中，中國掃地機品牌成長空間廣闊，洗地機美國線下渠道中，中國掃地機品牌成長空間廣闊，洗地機品類在逐漸推廣品類在逐漸推廣 美國掃地機市場廣闊美國掃地機市場廣闊，規模僅次于中國，規模僅次于中國。根據歐睿數據，2023 年美國掃地機銷額達 17.7 億美元，僅次于中國的 19.4 億美元，2018-2023 年 CAGR 達

22、16.9%。分量價看，2023 年銷量/均價分別為 451.8 萬臺/392 美元，2018-2023 年量/價 CAGR 分別達 12.6%/3.8%，預計 2023-2028 年量/價 CAGR 分別達 5.1%/2.7%。圖圖1：2023 年美國掃地機銷額達年美國掃地機銷額達 17.7 億美元，億美元，2018-2023年年 CAGR 達達 16.9%圖圖2：2023 年美國掃地機銷量達年美國掃地機銷量達 451.8 萬臺，萬臺，2018-2023年年 CAGR 達達 12.6%數據來源：歐睿、開源證券研究所 數據來源：歐睿、開源證券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%

23、30%35%050010001500200025003000全渠道銷額/百萬美元yoy-20%-10%0%10%20%30%40%01000200030004000500060007000全渠道銷量/千臺yoy 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/41 圖圖3：美國掃地機市場廣闊，美國掃地機市場廣闊，2023 年市場規模僅次于中國年市場規模僅次于中國 數據來源：歐睿、開源證券研究所（注：土耳其 2023 年數據為預計值）美國洗地機美國洗地機 VACUUM&WASH 品類在逐漸推廣品類在逐漸推廣。目前洗地機還沒有像掃地機一樣有專有名詞，各家命名較為混亂，其中添可

24、使用 Vacuum&Floor Washer 命名，必勝使用 Wet/Dry Vacuum，亞馬遜將其歸于棒式吸塵器及電子掃帚（Stick Vacuums&Electric Brooms）品類，BestBuy 則擁有 Wet/Dry&Shop Vacuums 品類，但可以發現的是，洗吸一體的 VACUUM&WASH 洗地機品類在逐漸推廣，逐漸成為除掃地機外的清潔電器重要子品類。我們以棒式+立式吸塵器作為涵蓋洗地機的大品類觀察其市場規模，根據歐睿數據，2023 年棒式+立式吸塵器銷額達 30.0 億美元，2018-2023 年銷額 CAGR 為 3.6%，銷量為2210萬臺，吸塵器品類中銷量占比

25、為56.5%，2018-2023年銷量CAGR為0.9%。圖圖4：2023 年棒式年棒式+立式吸塵器銷量在吸塵器品類中占比為立式吸塵器銷量在吸塵器品類中占比為 56.5%數據來源：歐睿、開源證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%05101520252023年市場規模/億美元2018-2023年規模CAGR0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023臥式吸塵器手持吸塵器棒式吸塵器立式吸塵器蒸汽吸塵器機器

26、人吸塵器 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/41 圖圖5：2023 年棒式年棒式+立式吸塵器銷額達立式吸塵器銷額達 30.0 億美元，億美元，2018-2023 年銷額年銷額 CAGR 為為 3.6%圖圖6：2023 年棒式年棒式+立式吸塵器銷量為立式吸塵器銷量為 2210 萬臺，萬臺，2018-2023 年銷量年銷量 CAGR 為為 0.9%數據來源：歐睿、開源證券研究所 數據來源：歐睿、開源證券研究所 美國美國清潔電器清潔電器的銷售渠道的銷售渠道以線下以線下 KA 為主為主，iRobot 占據主導地位，中國品牌的占據主導地位，中國品牌的增長空間較大。增長

27、空間較大。根據歐睿數據，2023 年美國真空吸塵器品類的線下零售銷量占比為 58.1%，其中線下雜貨商/線下非雜貨商/線下直營銷量占比分別為 28.5%/28.9%/0.7%，以 Best Buy、Target、Walmart和SamsClub等大型商超為主的KA渠道貢獻了絕大部分銷量。我們采用 2023 年 M1-M11 久謙美亞數據作為 2023 年美國電商渠道銷量市占率近似值，通過歐睿全渠道銷量市占率數據倒擠，發現 2023 年 iRobot 線下銷量市占率超過 80%，占據主導地位，科沃斯品牌占據 3.1%，中國掃地機品牌的替代空間較大。圖圖7：2023 年美國真空吸塵器品類的電商零售

28、銷量占比年美國真空吸塵器品類的電商零售銷量占比為為 41.9%（+0.6pct），但大部分銷售仍來源于線下），但大部分銷售仍來源于線下 圖圖8：2023 年年 iRobot 線下線下銷量銷量市占率超過市占率超過 80%數據來源：歐睿、開源證券研究所 數據來源：歐睿、開源證券研究所 預計石頭等中國廠商有望復制美亞電商渠道成功，持續拓展線下增量預計石頭等中國廠商有望復制美亞電商渠道成功，持續拓展線下增量。根據久謙美亞數據，2023M11 石頭線上銷額/銷量市占率分別達 48.0%/29.8%，雙雙超越 iRobot 登頂，2023 年累計市占率（M1-M11）已分別達 24.3%/15.6%，石頭

29、逐漸在美國電商渠道實現份額的持續引領，品牌力持續打造。-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%051015202530354045棒式+立式吸塵器銷額/億美元yoy-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%050010001500200025003000棒式+立式吸塵器銷量/萬臺yoy41.9%0%20%40%60%80%100%200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023電商線下直營線下雜貨線下非雜貨iRobot,81.1%ECOVACS,3.1%Shark、Eufy等其他,15.8%公司深度報告公司深度報

30、告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/41 圖圖9：2023M11 石頭石頭品牌掃地機美亞渠道品牌掃地機美亞渠道線上銷額市占線上銷額市占率達率達 48.0%，位列第一，位列第一 圖圖10：2023M11 石頭石頭品牌掃地機美亞渠道品牌掃地機美亞渠道線上銷線上銷量量市占市占率達率達 29.8%，位列第一，位列第一 數據來源：久謙、開源證券研究所 數據來源：久謙、開源證券研究所 美國的線下 KA 渠道中，由于線下展位有限、品牌雙向綁定程度深，以及全基站品類認知度較低等原因，掃地機品類的競爭格局較為穩固，新進入者一般需要先新進入者一般需要先進行多輪商務談判，然后進入線下商超的線上平臺試銷，

31、最后才會替代線下其余品進行多輪商務談判，然后進入線下商超的線上平臺試銷，最后才會替代線下其余品牌展位，時間較為漫長牌展位，時間較為漫長。目前石頭目前石頭已已通過提前布局，進入通過提前布局，進入 200 多家多家 Target 線下門店，且在線上充分布局線下門店，且在線上充分布局。以洛杉磯為例，當前石頭品牌掃地機S7 Max Ultra在Target當地13家線下門店有售，售價 950 美金。與此同時，石頭也進入了 Best Buy、Walmart、Costco、Home depot等多家 KA 的線上商城。以 Best Buy 為例，其官方線上商城共有包括 S8 Pro Ultra、S8 Pl

32、us 在內共 4 款石頭品牌掃地機商品在售，平均評分為 4.7，銷量排名第一的為售價 1600 美金的 S8 Pro Ultra。Best Buy 線上購買的商品可在線下門店進行提貨，以洛杉磯為例，共有 13 家門店支持 4 款商品的線下提貨。圖圖11：石頭品牌掃地機石頭品牌掃地機 S7 Max Ultra 在在洛杉磯的洛杉磯的 13 家家 Target 線下門店有售線下門店有售 資料來源：Target 官網、開源證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%iRobot石頭SharkEufyYeediECOVACS追覓云鯨0%10%20%30%40%50%iRobot石頭Shar

33、kEufyYeediECOVACS追覓云鯨 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/41 圖圖12：洛杉磯為例，共有洛杉磯為例，共有 13 家家 Best Buy 門店支持石頭品牌門店支持石頭品牌 4 款商品的線下提貨款商品的線下提貨 資料來源：Best Buy 官網、開源證券研究所 3、Target：時尚化、女性為主，：時尚化、女性為主，Roborock 已進駐線下門店已進駐線下門店 3.1、Target 簡介：高級折扣零售店，時尚化，女性為主簡介：高級折扣零售店，時尚化，女性為主，自有品牌出名，自有品牌出名 Target 公司是一家高級折扣零售店，總部在美國明

34、尼蘇達州的明尼阿波利斯，是美國第四大零售商，主要通過實體商店和在線網站 T 為客戶提供當今時尚前沿的零售服務，銷售家庭服裝、家居飾品、食品及日用消費品等。以其紅白標志性標志和“Expect More,Pay Less”（期望更多，支付更少）的口號聞名。圖圖13：在線網站在線網站 T 資料來源：T Target 的市場定位介于傳統的折扣店和中高端百貨公司之間，提供時尚、質量好且價格合理的商品。以時尚為核心差異化，需要高端營銷能力、獨家自有設計感的品牌、價格優勢、進軍城市，強調顧客體驗和店內環境，店鋪設計時尚且易于導航。截至 2023 年底，根據 Target 官網，Target 的自有品牌超過

35、45 個。根據 SrapeHero 數 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/41 據，截至 2024 年 1 月 1 日，美國有 1,956 家 Target 商店。美國 Target 門店數量最多的州和領地是加利福尼亞州，有 316 家門店，約占美國所有 Target 門店的 16%。除此之外每周都要通過捐贈和其它一些活動把 200 萬美元回饋給當地社區。圖圖14：截至截至 2024 年年 1 月月 1 日，美國有日，美國有 1,956 家家 Target 商店商店 資料來源：ScrapeHero 打法方面，打法方面，Target 聚焦更年輕，注重時尚感的顧

36、客需求，所以更聚焦家居、服裝、時尚等品類。相比于 Walmart 等競爭對手，Target 還提供退款擔保、信用支付等一系列服務。Target 在 2023 年的流量和用戶參與度方面表現突出。根據 similarweb 數據，2023年 11 月 T 網站訪問量約為 2.34 億次，較前幾個月顯著增長。網站的受眾主要是女性，占比約為 63.65%，其中占比最高的群體是 25-34 歲，達到 29.26%，受眾對大學、銀行信貸、新聞媒體媒體、時尚感興趣。圖圖15：Target 網站女性受眾占比約為網站女性受眾占比約為 63.65%，占比最，占比最高的群體是高的群體是 25-34 歲歲，達到達到

37、29.26%圖圖16：Target 受眾對大學、銀行信貸、新聞媒體媒體、受眾對大學、銀行信貸、新聞媒體媒體、時尚感興趣時尚感興趣 資料來源：similarweb 資料來源：similarweb 根據 querysprout 數據，Target 實體店的顧客人口統計，主要客群為年齡在 18-44歲之間、年收入約 65,000 美元的女性，比沃爾瑪的普通客戶高出 12,000 美元。其中有 25%的顧客年收入超過 100,000 美元，60%的顧客年收入超過 50,000 美元。Target顧客的種族背景主要是白人或高加索人種，但近年來西班牙裔顧客的數量顯著增長。公司深度報告公司深度報告 請務必參

38、閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/41 Target 入駐方式方面，入駐方式方面，企業入駐是與買手團隊取得聯系邀請制度，2019 年 2 月，Target 宣布推出 Target+(Target Plus)平臺，支持第三方賣家入駐進行銷售,但僅限Target 內部邀請，需美國公司+EIN，美國電話，品牌介紹，其他平臺產品鏈接，美國本土保險，第三方倉庫，ACH 收款，持有會員卡(Target REDcard)的 Target 客戶可獲得 5%的折扣、免費送貨和店內退貨服務。Target 適合銷售掃地機器人，適合銷售掃地機器人，其定位為提供高性價比的優質商品，與追求便捷清潔解決方案的掃地機器人

39、屬性相契合。Target 廣泛的客戶基礎和對創新家居產品的開放態度為掃地機器人提供了一個廣闊的市場。同時，Target 強調的舒適購物環境和便利的購物體驗也能吸引尋找智能家居設備的消費者。3.2、Target（Grand Canyon Dr 店）店）：石頭：石頭 1 款掃地機，添可款掃地機，添可 2 款洗地機款洗地機 石頭科技已經進駐部分 Target 線下門店貨架，以 Target（Grand Canyon Dr 店）為例，門店地址為 4155 S Grand Canyon Dr，Las Vegas,NV 89147。Roborock 已經進已經進駐該門店，貨架上擺放一款駐該門店，貨架上擺放

40、一款 S7 Max Ultra，是曾經線上出圈的爆品，原價，是曾經線上出圈的爆品，原價$1299.99,現在折后價現在折后價$949.99。iRobot 高中低端均有，搭配 m6 拖地機，一共 4 款產品；Shark共擺放 3 款產品，高端 RV2610WA 折后價$449.99。價格來看，Target 掃地機價格均高于美亞同款產品價格。表表1：Roborock 已經進駐該已經進駐該 Target 門店，貨架上擺放一款門店，貨架上擺放一款 S7 Max Ultra，原價原價$1299.99，折后價折后價$949.99 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 品牌品牌 Roborock 型號型號 S7

41、 Max Ultra Target 售價售價 原價$1299.99 折后$949.99 美亞售價美亞售價$949.98 Sold by Roborock Technology Co.Ltd 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/41 表表2：iRobot 高中低端均有，搭配高中低端均有，搭配 m6 拖地機，一共拖地機，一共 4 款產品款產品 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 iRobot iRobot 型號 Roomba Combo j5+Roomba Combo i5+Target 售價$799.99$349.99

42、 美亞售價$654.00 Sold by United Shopping$498.00 Sold by Lumege(Serial Numbers Recorded)品牌 iRobot iRobot 型號 Roomba 675 Braava jet m6-6110 Target 售價$244.99$399.99 美亞售價$229.9；Sold by SAVEABIZ$249.00；Sold by A 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/41 表表3：Shark 共擺放共擺放 3 款產品，高端款產品，高端 RV2610WA 折后價

43、折后價$449.99 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產 品 圖 品牌 Shark Shark Shark 型號 Shark ION Robot-RV765 Shark Matrix Plus 2-in-1,RV 2610WA Shark AI Robot-RV2310AE Target售價$259.99 原價$699.99 折后$449.99$499.99 美亞售價 沒有同款，僅有亞馬遜翻新款標價$99.99 sold by Good As New Electronics$699.99 Sold by AZDealClub$399.00 sold by Deals4Less(SN Reco

44、rded)資料來源：A、開源證券研究所 洗地機貨架來看，洗地機貨架來看，Tineco 2 款產品款產品 iFloor breeze3 和 Floor One S2 Plus，該門店，該門店并沒有擺放并沒有擺放 Tineco 的高端洗地機型；的高端洗地機型；Bissell 擺放 2 款產品。價格來看，Target 同款產品價格均高于美亞。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/41 表表4：Target 門店擺放門店擺放 2 款款 Tineco 洗地機產品，洗地機產品，2 款款 Bissell 洗地機產品，價格較美亞同款略高洗地機產品，價格較美亞同款略高 指標指標

45、 參數參數 產品圖產品圖 產產 品品 圖圖 品牌品牌 Tineco Tineco 型號型號 iFloor breeze3 Floor One S2 Plus Target 售價售價$249.99$329.99 美亞售價美亞售價$219.00(sold by TINECO)/品牌 Bissell Bissell 型號 CrossWave HydroSteam Corded wet/dry vacuum-3515 CrossWave All-in-One Multi Surface Wet Dry Vacuum-1785 Target 售價$349.99$257.99 美亞售價$349.90；So

46、ld by A$219.49；Sold by A 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/41 3.3、Target（Maryland Pkwy 店）：石頭尚未進駐，店）：石頭尚未進駐，Tineco2 款洗地機款洗地機 石頭科技尚有一部分石頭科技尚有一部分 Target 門店未曾進駐，以門店未曾進駐，以 Target（Maryland Pkwy 店）店）為為例，例，門店地址為門店地址為 4001 S Maryland Pkwy,Las Vegas,NV 89119。門店外觀設計簡潔時尚，紅白 LOGO 十分醒目。該門店掃地機器人貨架

47、上擺放的掃地機器人品牌主要是iRobot 和 Shark，其中 iRobot 擺放機型為 Roomba Combo i5+（標價$599.99）、Roomba 675（標價$299.99）以及一款拖地機器人 Braava jet m6（標價$449.99）。Shark 品牌擺放機型 Shark ION-RV765（標價$259.99）、Shark Matrix-RV2310AE（標價$499.99）。掃地機的展位有限，目前來看僅夠擺放 8 臺掃地機，石頭尚未進駐該石頭尚未進駐該門店的線下展門店的線下展位。位。圖圖17：Target 拉斯維加斯門店外觀設計簡潔時尚拉斯維加斯門店外觀設計簡潔時尚

48、資料來源：開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/41 圖圖18：Target 掃地機貨架區域主要擺放掃地機貨架區域主要擺放 iRobot 和和 Shark 資料來源：開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/41 表表5：Target 掃地機貨架區域掃地機貨架區域 iRobot 擺放擺放 3 款，款，Shark 擺放擺放 2 款款 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產 品 圖 品牌 iRobot iRobot iRobot 型號 Roomba Combo i5+Roomba 675 Braava j

49、et m6 Target售價$599.99$299.99$449.99 美亞售價$498.00(sold by Lumege(Serial Numbers Recorded),SC)$229.9(sold by SAVEABIZ,SC)$249.00(sold by A,VC)品牌 Shark Shark 型號 Shark ION-RV765 Shark Matrix-RV2310AE Target售價$259.99$499.99 美亞售價 沒有同款，僅有亞馬遜翻新款標價$99.99(sold by Good As New Electronics，SC)$399.00（sold by Deal

50、s4Less(SN Recorded)，SC）資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/41 洗地機貨架來看，洗地機貨架來看，陳列了 2 種品牌共 5 款洗地機產品，其中有 3 個（2 款）為添可的洗地機產品，分別為 iFloor breeze3、PWRHERO 11S；3 款 Bissell 產品。Shark和 Kenmore 所陳列的產品均不屬于洗地機，不能吸濕垃圾?！癙riced Right Daily”策略意味著每天都提供合理、競爭性的價格，而不是依賴頻繁的促銷或折扣，旨在讓消費者知道在 Target 購物時總是能得到公平的價

51、格。圖圖19：Target 陳列了陳列了 2 種品牌共種品牌共 5 款洗地機產品，其中有款洗地機產品，其中有 2 款為添可的洗地機產品款為添可的洗地機產品 資料來源：開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/41 表表6：Target 掃地機貨架區域掃地機貨架區域 Bissell 擺放擺放 3 款，款，Tineco 擺放擺放 2 款款 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產 品 圖 品牌 Bisell Bisell Bisell 型號 Crosswave HF3 Cordless Wet/Dry Vacuum Cleaner and Mop Cros

52、swave Hydrosteam Wet Dry Vac,Crosswave Pet Pro All in One Wet Dry Vacuum Cleaner and Mop#2306 Target售價$269.99$329.99 美亞售價$218.8$349.90(sold by A,VC)$329.59(sold by A,VC)品牌 Tineco Tineco 型號 iFloor breeze3 PWRHERO 11S Target售價$249.99$199.99 美亞售價$219.00(sold by TINECO)$199.99(sold by TINECO)資料來源：A、開源證券

53、研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/41 3.4、T：線上售賣：線上售賣 SKU 多于線下，石頭線上多于線下，石頭線上 6 款掃地機產品款掃地機產品 將同款產品在 Target 標價以及在美亞的售價進行對比可以發現，線下 Target 的標價一般略高于美亞，線下產品的毛利會略高于線上，因此產品進入線下越多，有利于改善盈利水平。結合結合 T 的銷售情況，的銷售情況，掃地機掃地機線上售賣線上售賣 SKU 數多于線下。數多于線下。線上掃地機售賣10款iRobot產品；6款Roborock產品，分別為S7 Max Ultra、Q8 Max+、Q8 Max、Q

54、7 Max+、S8 Plus、S8；6 款 Shark 產品；1 款 Eufy 產品。國內科沃斯、追覓等尚未進入 T,因此進入 Target 線下還有較長一段路要走。2023 年 Q3 Roborock 已經進入部分 Target 線下店鋪，預計和線上款一致，因為進駐線下的條件之一是要在線上經過銷量的檢驗。綜合線下各個掃地機機型來看，Roborock 的機型較為高端，綜合競爭力最強，有望搶占線下掃地機份額。圖圖20：T 上售賣上售賣 10 款款 iRobot 產品，產品，9 款掃地機，款掃地機，1 款擦地機器人款擦地機器人 資料來源：T 圖圖21：T 上售賣上售賣 6 款款 Roborock

55、產品產品，其中，其中 3 款全基站產品款全基站產品 資料來源：T 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/41 圖圖22：T 上售賣上售賣 6 款款 Shark 產品，產品，1 款款 Eufy 產品產品 資料來源：T 洗地機洗地機 T 售賣售賣 SKU 數多于線下數多于線下，Bissell5 款，款，Tineco3 款，款，Roborock1款，款，Shark1 款?？?。大部分在售產品是僅吸干垃圾的吸塵器，干濕垃圾都吸的洗地機品大部分在售產品是僅吸干垃圾的吸塵器，干濕垃圾都吸的洗地機品類占比較小，目前僅類占比較小，目前僅 Tineco 和和 Bissell 在線

56、上線下均有大規模露出。在線上線下均有大規模露出。圖圖23：T 售賣售賣 Bissell5 款款洗地機產品洗地機產品，Shark1 款洗地機產品款洗地機產品 資料來源：T 圖圖24：T 售賣售賣 3 款款 Tineco 洗地機產品洗地機產品，1 款款 Roborock 洗地機產品洗地機產品 資料來源：T 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 21/41 4、BestBuy：技術屬性，男性為主，掃地機產品線較豐富：技術屬性，男性為主，掃地機產品線較豐富 4.1、BestBuy 簡介：簡介：音頻設備起家、受眾男性、技術愛好者，與掃地機音頻設備起家、受眾男性、技術愛好者，與

57、掃地機適配度高適配度高 BestBuy 于 1966 年成立于美國明尼蘇達州，以音頻設備起家，目前專注于銷售電子產品、電腦、家用電器等，定位為技術和電子產品的專業零售商。目標市場主要是都市和郊區的中等收入家庭，重點吸引對技術感興趣的專業人士、技術愛好者、尋求最新電子產品的消費者。BestBuy 的賣點在于一站式購物體驗、廣泛的產品選擇、店內體驗、技術支持服務，以及專業指導和高效的售后服務。據 SEMrush 的數據，B 在 2023 年 12 月接收到約 2.71 億次訪問，平均訪問時長為 10 分 10 秒。根據 similarweb， 的受眾中男性占 56.58%，女性占 43.42%，最

58、大的用戶年齡組是 25-34 歲。BestBuy 的目標受眾主要對游戲、視頻游戲控制器和配件以及新聞感興趣。根據 QuerySprout，Best Buy 主要的目標市場是低至中等社經地位的千禧一代。Best Buy 正在致力于吸引更多女性消費者，最近幾年女性顧客的數量有所增加。圖圖25： 的受眾中男性占的受眾中男性占 56.58%，女性占，女性占43.42%圖圖26： 的目標受眾主要對游戲、視頻游戲控的目標受眾主要對游戲、視頻游戲控制器和配件以及新聞感興趣制器和配件以及新聞感興趣 資料來源：Similarweb 資料來源：Similarweb BestBuy 提供了豐富的產品線，包括電視、電

59、腦、智能手機、家用電器、電子游戲等，以滿足客戶的不同需求。BestBuy 通過 Geek Squad 為客戶提供高質量的服務，包括維修、安裝等技術支持，以滿足客戶對產品的后續需求。根據 SrapeHero 數據，截至截至 2023 年年 12 月月 12 日，美國有日，美國有 1,048 家家 BestBuy 商店。商店。美國 BestBuy 門店數量最多的州和領地是加利福尼亞州，有 145 家門店，約占美國所有門店的 14%。2012 年推出了價格匹配、加快在線購買交付時間、為蘋果、谷歌、微軟和三星等主要品牌設立“店中店”區域以及為員工提供更多產品培訓等舉措。將線下產品與網上價格相匹配，通過

60、直接攻擊“showrooming”的方式來留住顧客，同時吸引不想等待發貨的消費者。BestBuy的1000多家大型商店中的每一家都可以向客戶發貨，充當其周邊地區的“迷你倉庫”，使客戶更容易進行購買和取貨。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/41 圖圖27：截至截至 2023 年年 12 月月 12 日，美國有日，美國有 1,048 家家 BestBuy 商店商店 資料來源：ScrapeHero 4.2、BestBuy（Maryland Pkwy Rm 8 店）：科沃斯店）：科沃斯 2 款掃地機，添可款掃地機，添可 4款洗地機款洗地機 掃地機器人與洗地機天然適

61、合進駐 Bestbuy 渠道售賣，首先是與 Bestbuy 的客戶群體匹配，BestBuy 的客戶群包括技術愛好者和專業人士，中國廠商的掃地機具備最新的技術，如導航避障、自清潔基站、掃拖一體等等，有利于搶占消費者心智。BestBuy 采用“每日低價策略”和“匹配定價策略”，因此提供的掃地機器人需要有競爭力的價格，同時確保良好的性價比。高質量是吸引 Best Buy 顧客的關鍵。掃地機器人需要通過嚴格的質量控制，提供可靠的性能和耐用性。同等功能下中國廠商的產品更具有性價比，同時掃地機經過國內市場的驗證成熟后再進入國外市場，質量有一定保障。進駐 BestBuy，能夠接觸到廣泛的潛在客戶群體，增強品

62、牌的市場信譽，顯著擴大銷售網絡和市場覆蓋范圍，還能獲得寶貴的客戶反饋，有助于產品的持續改進和創新；也可以通過合作推廣來宣傳品牌和 BestBuy 的合作關系，以增加曝光度。石頭尚未進駐 BestBuy 的線下門店，以 BestBuy（Maryland Pkwy Rm 8 店）為例，門店地址為 3820 S Maryland Pkwy Rm 8,Las Vegas,NV 89119。1966 年以來歷經數次門店概念變更和擴張，1989 年推出的 Concept II（概念店），用更明亮、更時尚的商店取代了昏暗的工業風格商店，之后不斷推出系列概念店，外觀是經典藍黃配色+醒目 LOGO。這種商店將所

63、有庫存放在銷售區而不是倉庫，減少銷售人員的數量，提供更多自助產品信息，不采取高壓銷售的方式，為消費者創造出更輕松的購物環境。同時線上 BestBuy 網站與線下同步，也是經典藍黃配色。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/41 圖圖28：BestBuy 線下門店藍黃配色線下門店藍黃配色+醒目醒目 LOGO 圖圖29：線上線上 也是經典藍黃配色也是經典藍黃配色 資料來源：開源證券研究所 資料來源： BestBuy 掃地機貨架區分別擺放了 3 個品牌的掃地機產品，其中 iRobot 6 款，ECOVACS 2 款，Shark 4 款，iRobot 的展架位置最大最

64、寬。圖圖30：Bestbuy 門店門店掃地機區域擺放掃地機區域擺放 iRobot 6 款，款，ECOVACS 2 款，款，Shark 4 款款 資料來源：開源證券研究所 分機型來看，分機型來看，BestBuy門店擺放的掃地機機型較新。iRobot擺放了4款高端機型，最高端 j9+售價$1399，1 款低端機型 Roomba 694。ECOVACS 也擺放了目前最高端的新款機型 X2 OMNI 售價$1149.99，低于 j9+但是功能較 j9+更為全面，中國廠商產品更具性價比。Shark 擺放了自身的高端機型 RV2610WA，售價$699.99。從價格來從價格來看，看，線下 BestBuy

65、同款產品的售價大部分較美亞價格更高，廠商有更高的毛利空間。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/41 表表7：iRobot 擺放了擺放了 4 款高端機型，最高端款高端機型，最高端 j9+售價售價$1399，1 款低端機型款低端機型 Roomba 694 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產 品 圖 品牌 iRobot iRobot iRobot 型號 Roomba 694 Roomba Combo i5+Roomba Combo j5+BestBuy售價$249.99$499.99$799.00 美亞售價$234.50 Sold by Computer Sup

66、plies(S/N Recorded)$498.00 Sold by Lumege(Serial Numbers Recorded),SC$645.00 Sold by United Shopping 品牌 iRobot iRobot iRobot 型號 Roomba Combo j7+Roomba Combo j9+Braava jet m6 BestBuy售價$999.00$1399.00$399.99 美亞售價$835.00 Sold by United Shopping$867.49 Sold by U.S.Retail$249.00 Sold by A,VC 資料來源：A、開源證券研

67、究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/41 表表8：ECOVACS 擺放了目前最高端的新款機型擺放了目前最高端的新款機型 X2 OMNI，售價售價$1149.99 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 Ecovacs Ecovacs 型號 Deebot X2 Omni Cube pro BestBuy 售價$1149.99$599.99 美亞售價$1149.99 Sold by A,VC$699.99 Sold by Yeedi 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/41 表表9：

68、Shark 擺放了自身的高端機型擺放了自身的高端機型 RV2610WA，售價，售價$699.99 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 Shark Shark 型號 Matrix plus 2in1-RV 2610WA AI Ultra 2in1-RV2620WD BestBuy 售價$699.99$449.99 美亞售價$699.99 Sold by AZDealClub$399.89 Sold by Deals4Less(SN Recorded)品牌 Shark Shark 型號 Matrix Self-emptying-RV2320S AI Ultra-RV2502AE Bes

69、tBuy 售價$299.99$599.99 美亞售價$426.99 sold by Woot 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/41 BestBuy 的洗地機貨架區來看，的洗地機貨架區來看，陳列 Tineco 品牌 4 款產品，分別是 Floor One S6 Extreme Pro、Floor One S5 Extreme、Floor One S3 Extreme、iFoor 3 Plus；Bissell 品牌 2 款產品，分別是 CrossWave Pet Pro2316、CrossWave HydroSteam3515。

70、同款產品價格與美亞相比，持平或者略高于美亞價格。圖圖31：Bestbuy 線下店洗地機貨架區線下店洗地機貨架區陳列陳列 Tineco 品牌品牌 4 款產品，款產品，Bissell 品牌品牌 4 款產品款產品，其中，其中 2 款為洗地機款為洗地機 資料來源：開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/41 表表10：BestBuy 陳列陳列 Tineco 品牌品牌 4 款款洗地機洗地機產品產品 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 Tineco Tineco 型號 Floor One S6 Extreme Pro Smart Hard Flo

71、or Washer Floor One S5 Extreme Smart Hard Floor Washer BestBuy 售價$599.99$499.99 美亞售價$599.00；Sold by TINECO$499.99；Sold by TINECO 品牌 Tineco Tineco 型號 Floor One S3 Extreme Smart Hard Floor Washer iFoor 3 Plus Hard Floor Washer BestBuy 售價$399.99$249.99 美亞售價$299.99 Sold by TINECO$219.00 Sold by TINECO 資

72、料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/41 表表11：BestBuy 陳列陳列 Bissell 品牌品牌 2 款款洗地機洗地機產品產品 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 Bissell Bissell 型號 CrossWave Pet Pro All-in-one Multi-surface cleaner-2306 CrossWave HydroSteam Corded wet/dry vacuum-3515 BestBuy 售價$329.59$349.99 美亞售價$329.59 Sold by A$349.90

73、Sold by A 資料來源：A、開源證券研究所 4.3、B：產品線豐富，石頭產品線豐富，石頭 5 款掃地機；科沃斯款掃地機；科沃斯 6 款掃地機，款掃地機，添可添可 6 款洗地機款洗地機 掃地機掃地機線上售賣線上售賣 SKU 數多于線下。數多于線下。線上掃地機售賣 10 款 iRobot產品；5 款 Roborock 產品，分別為 S8 Pro Ultra、S8 Plus、S8、Q7 Max、Q7 Max+；8 款 Shark 產品；2 款 Eufy 產品；若干款 bObsweep（加拿大公司）。國內追覓、云鯨、小米等尚未進入 ,因此進入 BestBuy 線下還有較長一段路要走。圖圖32：

74、銷售銷售 10 款款 iRobot 產品產品 資料來源： 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/41 圖圖33： 銷售銷售 5 款款 Roborock 產品產品、6 款款 ECOVACS 產品產品 資料來源： 圖圖34： 銷售銷售 8 款款 Shark 產品產品、2 款款 Eufy 產品產品 資料來源： 結合結合 的洗地機售賣情況來看，的洗地機售賣情況來看，線上 SKU 多于線下，其中 Bissell 產品 5 款，較線下多 1785A（$257.49）和 3011（$349.99）；Tineco 產品 6 款，較線下多 Floor One Steam（$44

75、9.99）和 S7（$649.99）；Shark 產品 1 款 HydroVac-WD201。圖圖35： 銷售銷售 5 款款 Bissell 洗地機洗地機產品產品 資料來源： 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/41 圖圖36： 銷售銷售 6 款款 Tineco 洗地機產品洗地機產品，1 款款 Shark 洗地機產品洗地機產品 資料來源： 5、Walmart：大眾消費為主，掃地機以低端單機為主：大眾消費為主，掃地機以低端單機為主 5.1、Walmart 簡介：大眾消費定位，門店多樣且數量眾多簡介：大眾消費定位，門店多樣且數量眾多 沃爾瑪公司由美國零售業的傳奇

76、人物山姆沃爾頓先生于 1962 年在阿肯色州成立。1988 年，沃爾瑪開設了首家超級購物中心。1998 年，沃爾瑪開設了第一個沃爾瑪鄰里市場。2000 年，沃爾瑪創建 。2007 年， 利用沃爾瑪的實體店推出了“站點到商店”服務，使客戶可以在線購買商品并在商店中取貨。沃爾瑪主要有沃爾瑪購物廣場、山姆會員店、沃爾瑪商店、沃爾瑪社區店等四種營業方式。提供包括電子產品、電影、音樂、書籍、藥品、美容和家居改善等廣泛的產品類別，在電子產品、家居裝備、家用電器以及運動戶外類產品上，沃爾瑪具備一定信譽度。以“每天低價”策略為主，致力于提供最佳產品的最低價格。沃爾瑪的供應鏈管理系統高效，減少了運營成本，從而實

77、現更具競爭力的定價。與亞馬遜不同，W 目前不收取月費,收取廣告費用，對在其網站上售出的商品收取 6%-20%的銷售傭金，絕大多數商品的傭金為 15%，電子類產品多為8%。該項費用以最終簽訂的商業協議為準。沃爾瑪的 WFS 物流服務幾乎 100%覆蓋全美，集合了倉儲、訂單、運送、客服一整套服務鏈，基本可實現“兩日達”。2023 年底沃爾瑪重新開放了美國 30 個州的 117 家門店，這些門店投入超 5 億美元,經過了一年多對 1,400 多家美國商店進行現代化改造,展示了其全新的商店設計，被稱為“未來商店”。根據 SrapeHero 數據，截至截至 2023 年年 12 月月 25 日，美國有日

78、，美國有4,622 家沃爾瑪門店。美國沃爾瑪門店數量最多的州和領地是德克薩斯州，有家沃爾瑪門店。美國沃爾瑪門店數量最多的州和領地是德克薩斯州，有 509 家家門店，約占美國所有沃爾瑪門店的門店，約占美國所有沃爾瑪門店的 11%。其中，其中，3,548 家商店是超級中心，家商店是超級中心，680 家是家是社區市場社區市場店店，356 家是折扣店。家是折扣店。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 32/41 圖圖37：截至截至 2023 年年 12 月月 25 日，美國有日，美國有 4,622 家沃爾瑪門店家沃爾瑪門店 資料來源：SrapeHero TipRanks 的

79、數據顯示，2023 年 11 月，W 的月度訪問量增長了 37.8%，達到 6.185 億次。根據 Similarweb 的數據， 的受眾中男性占 44.91%，女性占 55.09%。占比最大的用戶年齡組是 25-34 歲，達到 23.94%。W 的訪客對電子游戲、大學和學院、成人內容、新聞和媒體出版物、程序和開發軟件等內容表現出濃厚興趣。W 的受眾普遍被認為來自尋求便捷、實惠且全面的購物體驗的低至中等收入的農村家庭。圖圖38：占比最大的用戶年齡組是占比最大的用戶年齡組是 25-34 歲，達到歲，達到 23.94%；女性占女性占 55.09%圖圖39：受眾主要對視頻游戲、編程、大學、新聞類感興

80、受眾主要對視頻游戲、編程、大學、新聞類感興趣趣 資料來源：similarweb 資料來源：similarweb 5.2、Walmart（Tropicana Ave 店）：掃地機以店）：掃地機以 Shark 和和 Eufy 低端產品為低端產品為主主 拉斯維加斯的 Walmart 門店（地址為 3075 E Tropicana Ave,Las Vegas,NV 89121）中，機器人貨架上擺放的掃地機器人品牌主要包括 Shark 和 Eufy，其他品牌中 iRobot和 Wyze 各有一款。Shark 品牌擺放機型為 Shark Matrix-RV2300（標價$199，低于美亞售價）、Shark

81、 ION-RV754（沃爾瑪渠道專供）、Shark IQ-RV1000AE。Eufy 品牌擺放機型為 L50 單機/帶基站款（沃爾瑪渠道專供），以及 25C Roboa Vac。iRobot 及Wyze 擺放機型僅一款，分別為 Roomba 676 和 WVCR200SW。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 33/41 表表12：Shark 共擺放共擺放 3 款產品，款產品，Eufy 擺放擺放 3 款產品款產品,以低端機型為主以低端機型為主 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產 品 圖 品牌 Shark Shark Shark 型號 Shark Matrix-RV

82、2300 Shark ION-RV754 Shark IQ-RV1000AE Walmart 售價$199.00/美亞售價$287.00 Sold By Amazon$214.00 Sold By Emmas Market 已下架 品牌 Eufy Eufy Eufy 型號 25C Robot Vac L50 L50（帶自集塵基站）Walmart 售價$149.00$144.00$349.00 美亞售價$80.00 Sold By Woot/資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 34/41 表表13：iRobot 和和 Wyze 各陳列各

83、陳列 1 款低端掃地機產品款低端掃地機產品 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 產品圖 品牌 iRobot Wyze 型號 Roomba 676 WVCR200SW Walmart 售價/$299.00 美亞售價$216.00；Sold by AZDealClub$229.00；Sold by Wyze Lifestyle 資料來源：A、開源證券研究所 5.3、W:石頭及科沃斯已入駐石頭及科沃斯已入駐 Walmart 電商線上售賣電商線上售賣 SKU 較線下更多，較線下更多，中國品牌石頭及科沃斯已中國品牌石頭及科沃斯已入駐入駐。線下有露出的品牌中，Eufy 和 iRobot 在 walmart

84、自有線上商城中 SKU 較多，商品鏈接數均超過 190 款，Shark 相對較少但也有超 130 款，Wyze 僅一款。中國品牌中，石頭及科沃斯已有布局，熱銷機型分別為 Q5/N8+，售價均在 300 美元以下，以符合商超調性的低端機型為主。表表14：Walmart 電商線上售賣電商線上售賣 SKU 數量更多，石頭及科沃斯已有布局，以低端機型為主數量更多，石頭及科沃斯已有布局，以低端機型為主 品牌品牌 品牌商品鏈接數品牌商品鏈接數 熱銷型號熱銷型號 Walmart 標價標價 Shark 130+Shark AI Ultra Self-Empty Robot Vacuum$298.00 Shar

85、k ION-RV754$139.00 Shark Matrix-RV2300s$299.00 Eufy 190+L50$144.00 G30 Verge$166.00 25C Roboa Vac$149.00 iRobot 200+Roomba 676$199.99 Wyze 1 WVCR200SW$299.00 Roborock 44 Q5$260.00 Ecovacs 56 N8+$295.00 Dreametech 2 L10 Pro$199.99 資料來源：Walmart 官網、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 35/41 6、Sams

86、Club：沃爾瑪高端子品牌，線下店掃地機品類以低：沃爾瑪高端子品牌，線下店掃地機品類以低端為主，石頭及科沃斯中端產品已入駐線上商店端為主，石頭及科沃斯中端產品已入駐線上商店 6.1、Sams Club 簡介：沃爾瑪旗下高端會員制商店，量大質優，有一簡介：沃爾瑪旗下高端會員制商店，量大質優，有一定價格優勢定價格優勢 山姆會員店（Sams Club）是美國的一家會員制倉儲式零售商，隸屬于世界最大的零售商沃爾瑪（Walmart）集團。山姆會員店的命名來源于沃爾瑪的創始人山姆 沃爾頓（Sam Walton），于 1983 年在美國俄克拉荷馬州首次開店，2000 年創建。Sams Club 以其精選的高

87、品質商品和競爭性價格而聞名。核心特點是會員制，顧客需要支付年費成為會員，才能在店內購物。這種模式允許山姆會員店提供較低的價格，因為它減少了某些零售成本，并且能夠通過大宗采購實現規模經濟。由于大宗采購和低運營成本，山姆會員店能夠提供比傳統零售商更低的價格。山姆會員店提供廣泛的商品，包括雜貨、電子產品、家居用品、服裝、藥品及健康產品等。許多產品以大包裝形式銷售，適合家庭和小型企業的大量購買需求。除了零售商品，山姆會員店還提供諸如光學中心、照片打印、藥房和汽車服務等附加服務。山姆會員店也提供在線購物服務，會員可以在線訂購商品，并選擇送貨上門或店內取貨。會員可以享受專屬折扣、優先購物時段、免費送貨等福

88、利。山姆俱樂部在美國 44 個州和波多黎各經營。根據 SrapeHero 數據，截至 2023年 12 月 12 日，美國共有 599 家山姆會員店，每個俱樂部平均面積約為 136,000 平方英尺。美國山姆會員店數量最多的州是德克薩斯州，有 81 家門店，約占美國所有山姆會員店的 14%。圖圖40：截至截至 2023 年年 12 月月 12 日，美國共有日，美國共有 599 家山姆會員店家山姆會員店 資料來源：SrapeHero 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 36/41 Sams Club 的目標受眾為城市中產階級和上層階級的個人及商業消費者，他們通常尋找

89、高品質的商品和服務。根據 similarweb 數據， 的受眾中男性占 38.16%，女性占 61.84%。占比最大的受眾年齡組是 35-44 歲，達到 22.6%。 的受眾對銀行信貸、新聞媒體、計算機電子技術、時裝服飾感興趣。圖圖41： 的受眾中男性占的受眾中男性占 38.16%，女性占，女性占 61.84%；占比最大的受眾年齡組是占比最大的受眾年齡組是 35-44 歲，達到歲，達到 22.6%圖圖42： 的受眾對銀行信貸、新聞媒體、的受眾對銀行信貸、新聞媒體、計計算機電子技術、時裝服飾感興趣算機電子技術、時裝服飾感興趣 資料來源：similarweb 資料來源：similarweb 6.2

90、、Sams Club（Pecos R 店）：掃地機僅店）：掃地機僅 Shark 和和 iRobot 拉斯維加斯的山姆會員門店（地址為 5101S Pecos Rd,Las Vegas,NV 89120）中，掃地機器人貨架位置有限，擺放的掃地機器人品牌僅 Shark 和 iRobot，其中 Shark 兩款均為專供，iRobot 的型號為 6 系經典型號 Roomba 676。表表15：山姆會員店掃地機貨架中，山姆會員店掃地機貨架中，Shark 兩款均為專供，兩款均為專供，iRobot 的型號為的型號為 6 系經典型號系經典型號 Roomba 676 指標指標 參數參數 產品圖產品圖 品牌 Sh

91、ark Shark iRobot 型號 Shark Matrix-SE 2350AE Shark IQ 2-in-1 UR1005SR Roomba 676 山姆售價$399.98$299.98$279.98 美亞售價/$219.00 Sold By AZDealClub 資料來源：A、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 37/41 6.3、S：石頭和科沃斯：石頭和科沃斯有入駐有入駐 從Sams Club線上商城的掃地機品類看，入駐品牌不多，其中iRobot有8個SKU，Shark 有 4 個 SKU，石頭有一款 Roborock S8 Plus，

92、科沃斯有兩款，分別為 Ecovacs T10 Plus 和 Ecovacs N8 Plus。表表16：Sams Club 線上商城的掃地機品牌線上商城的掃地機品牌中中，iRobot 有有 8 個個 SKU，Shark 有有 4 個個 SKU，石頭和科沃斯有入駐石頭和科沃斯有入駐 品牌品牌 SKU 數量數量 熱銷型號熱銷型號 售價售價 Shark 5 Shark Matrix Self-Emptying Robot Vacuum With 60 Day Dock/Shark ION Robot Vacuum/Shark IQ 2in1 Robot Vacuum&Mop/Shark EZ Robo

93、t Vacuum,RV995/iRobot 8 iRobot Roomba i3+EVO(3556)/iRobot Braava Jet m6s(6110)/iRobot Roomba i1(1154)/iRobot Roomba j7(7150)/iRobot Roomba 692/Combo i5 Robot Vacuum&Mop/i5+Wi-Fi Connected Self-Emptying Robot Vacuum/iRobot Roomba 676/Ecovacs 2 Ecovacs T10 Plus/Ecovacs N8 Plus/Roborock 1 Roborock S8 P

94、lus$649.98 bObsweep 3 PetHair SLAM Wi-Fi Connected Robotic Vacuum Cleaner and Mop/Dustin Wi-Fi Connected Self-Emptying Robot Vacuum and Mop$239.98 bObsweep Robot Vacuum and Mop for Carpets and Hard Floors$249.98 資料來源：Sams Club 官網、開源證券研究所 7、盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 中國品牌憑借良好的產品力已站穩線上渠道。其中石頭在美亞線上渠道2023M11 單月

95、銷量/銷額市占率已超越 iRobot，登頂榜首，2023 年 M1-M11 累計市占率居于第二，市占率有望持續引領、形成一定產品口碑和品牌影響力。美國線下渠道中強勢的 KA 渠道雖調性不同，但受限于外資品牌產品力及線下渠道競爭格局固化，掃地機品類陳列商品多為中低端單集塵產品。中國品牌線下露出較少，多居于線上渠道試銷，產品評分和反饋良好。以石頭為例，當前已進駐 Target近 200 家門店，位于洛杉磯的線下門店產品展位及銷售狀況良好。2024 年美國 CES 展石頭發布新品 S8 MaxV Ultra、S8 Max Ultra、Q Revo MaxV（國內 P10 Pro）、Q Revo Pr

96、o（P10 Pro 減配版，國內未上市），預計 2024 年 4 月上市，新品針對海外用戶進行了清潔能力和智能化方向的迭代升級，產品競爭力強，綜合性能領先于外資品牌，線下有望進駐更多新品。美國掃地機及洗地機品類的線下渠道成長空間廣闊，看好石頭持續搶占外資品牌份額。我們維持盈利預測，預計2023-2025 年公司歸母凈利潤 19.3/22.1/26.5 億元，對應 EPS 為 14.6/16.8/20.2 元，當前股價對應 PE 為 19.6/17.1/14.3 倍，維持“買入”評級 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 38/41 8、風險提示風險提示 海外需求快速

97、回落；渠道拓展不及預期；行業競爭加劇等。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 39/41 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 6520 7286 8452 10440 12885 營業收入營業收入 5837 6629 8750 10509 12615 現金 1321 1804 2980 4902 6953 營業成本 3029 3363 4025 4834 5803 應收

98、票據及應收賬款 129 328 0 0 0 營業稅金及附加 26 33 41 51 61 其他應收款 147 61 213 116 279 營業費用 938 1318 1767 2228 2649 預付賬款 29 43 52 62 75 管理費用 119 141 262 315 378 存貨 596 694 849 1004 1221 研發費用 441 489 700 841 1009 其他流動資產 4298 4356 4357 4356 4357 財務費用-52-106-228-278-323 非流動資產非流動資產 3287 3547 3520 3465 3456 資產減值損失-30-66-

99、66-92-103 長期投資 12 21 29 38 47 其他收益 42 61 47 57 51 固定資產 102 1315 1212 1093 1004 公允價值變動收益 62-64 0 0 0 無形資產 6 7 7 8 8 投資凈收益 191 33 30 31 31 其他非流動資產 3168 2205 2272 2326 2398 資產處置收益 0-6 0 0 0 資產總計資產總計 9807 10833 11972 13905 16341 營業利潤營業利潤 1598 1344 2188 2508 3010 流動負債流動負債 1298 1204 536 535 596 營業外收入 0 6

100、6 6 6 短期借款 0 0 0 0 0 營業外支出 0 1 1 1 1 應付票據及應付賬款 820 702 0 0 0 利潤總額利潤總額 1598 1349 2193 2513 3015 其他流動負債 478 502 536 535 596 所得稅 196 166 268 306 366 非流動負債非流動負債 17 72 72 72 72 凈利潤凈利潤 1402 1183 1925 2207 2649 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益-0-0-0-0-0 其他非流動負債 17 72 72 72 72 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1402 1183 1925 2207 2649

101、 負債合計負債合計 1315 1276 608 606 668 EBITDA 1596 1391 2373 2669 3139 少數股東權益 1 1 1 1 1 EPS(元)10.67 9.00 14.64 16.79 20.15 股本 67 94 131 131 131 資本公積 5058 5096 5059 5059 5059 主要財務比率主要財務比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 3380 4423 6156 8142 10525 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 8492 9556 11363 13297 15672 營業收

102、入(%)28.8 13.6 32.0 20.1 20.0 負債和股東權益負債和股東權益 9807 10833 11972 13905 16341 營業利潤(%)2.7-15.9 62.8 14.6 20.0 歸屬于母公司凈利潤(%)2.4-15.6 62.7 14.6 20.0 獲利能力獲利能力 毛利率(%)48.1 49.3 54.0 54.0 54.0 凈利率(%)24.0 17.9 22.0 21.0 21.0 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)16.5 12.4 16.9 16.6 16.9 經營活動現金流經營活

103、動現金流 1519 1120 1259 2085 2245 ROIC(%)69.6 56.6 71.9 81.0 85.6 凈利潤 1402 1183 1925 2207 2649 償債能力償債能力 折舊攤銷 37 96 233 255 283 資產負債率(%)13.4 11.8 5.1 4.4 4.1 財務費用-52-106-228-278-323 凈負債比率(%)-15.4-18.7-26.2-36.8-44.4 投資損失-191-33-30-31-31 流動比率 5.0 6.1 15.8 19.5 21.6 營運資金變動 266-216-637-63-326 速動比率 4.4 5.0 1

104、3.0 16.5 18.5 其他經營現金流 56 195-4-5-6 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-1461-505-176-169-243 總資產周轉率 0.7 0.6 0.8 0.8 0.8 資本支出 439 255 197 191 266 應收賬款周轉率 44.7 29.3 0.0 0.0 0.0 長期投資-1252-384-9-9-9 應付賬款周轉率 5.1 4.4 11.5 0.0 0.0 其他投資現金流 230 134 30 31 31 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-155-202 92 6 49 每股收益(最新攤薄)10.67 9.0

105、0 14.64 16.79 20.15 短期借款 0 0 0 0 0 每股經營現金流(最新攤薄)11.55 8.52 9.58 15.86 17.08 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)64.59 72.68 86.42 101.14 119.20 普通股增加 0 27 37 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 118 38-37 0 0 P/E 26.9 31.9 19.6 17.1 14.3 其他籌資現金流-272-267 92 6 49 P/B 4.4 4.0 3.3 2.8 2.4 現金凈增加額現金凈增加額-103 433 1176 1922 2051 EV/EB

106、ITDA 20.3 23.1 13.0 10.9 8.6 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 40/41 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您

107、造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相

108、對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克

109、綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司深度報告公司深度報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 41/41 法律聲明法律聲明

110、 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本

111、報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引

112、致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后

113、通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：