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1、 證券研究報告|公司深度報告 2024 年 02 月 27 日 增持增持（首次）（首次）汽車汽車尼龍管路領導者，尼龍管路領導者，攜攜優質客戶優質客戶共創未來共創未來 中游制造/汽車 目標估值：NA 當前股價：34.81 元 公司公司為汽車尼龍管路行業的頭部企業，受益于新能源驅動市場擴容；深度綁定為汽車尼龍管路行業的頭部企業，受益于新能源驅動市場擴容；深度綁定長安、賽力斯等優質客戶，保障增長能見度；技術實力領先，核心零部件自制長安、賽力斯等優質客戶，保障增長能見度；技術實力領先，核心零部件自制率高，增厚毛利率。首次覆蓋給予“增持”評級。率高，增厚毛利率。首次覆蓋給予“增持”評級。深耕汽車尼龍深耕

2、汽車尼龍管路管路，新能源開辟新增長新能源開辟新增長。公司深耕汽車尼龍管路二十載，主營汽車尼龍管路、控制件及緊固件。公司在 2003 年研發出快速接頭，打破外資壟斷，成為國內最早實現汽車管路快速接頭量產的公司之一。2023 年上半年，公司新能源車型收入約 1.8 億元，同比增長超 55%，是重要增長引擎。2023 年前三季度，公司營收 6.8 億元，同比+20.4%；凈利潤 1.1 億元，同比+10.8%，保持較快增長。新能源新能源驅動驅動市場擴容市場擴容，量價齊升量價齊升空間廣闊空間廣闊。隨著電動化智能化的發展，新能源汽車熱管理結構升級，管路用量需求增長。相比橡膠材料，尼龍具有重量輕、成本低、

3、阻隔性強等特點，符合輕量化趨勢。根據估算，目前尼龍管路在燃油車的單車價值約 200-400 元，插混車約 400-600 元，純電車約 600-800元，采用全尼龍方案則在千元以上，因此新能源帶來 2-3 倍價值增量。測算27 年中國汽車尼龍管路市場空間可達 213 億元，2023-27E CAGR 達 16.9%。優質客戶放量增長，優質客戶放量增長，高自制率高自制率筑牢護城河筑牢護城河。1）客戶層面：公司主要客戶為長安、比亞迪、上汽通用五菱、寧德、廣汽、賽力斯等。當前車企競爭白熱化，重視優質客戶結構帶來的增長確定性。長安：目標 24 年自主/新能源銷量同比+14.6%/+55.9%至 220

4、 萬/75 萬輛。賽力斯：M7/M9 貢獻較大增量，預計24 年進入公司前五大客戶。此外，新建溧陽工廠，將重點輻射華東地區客戶，助力訂單獲取。2）技術層面：公司具備全產業鏈能力，包括設計與同步開發、模具開發自制，及快速接頭等高壁壘零部件自制，較高的自制率利于提升毛利率，因此公司過去幾年保持超 30%的毛利率。首次覆蓋給予首次覆蓋給予“增持增持”評級”評級。公司是國內汽車尼龍管路頭部企業，受益行業擴容和國產替代趨勢，同時綁定優質客戶，技術實力領先，核心零部件自制率高，看好公司持續成長。預測公司2023-25E收入分別為10.6億/12.7億/15.0億元，同比+24.8%/+20.1%/+18.

5、0%，凈利潤分別為 1.6 億/1.9 億/2.3 億元，同比+2.0%/+21.8%/+22.6%，對應 22.3x/18.3x/14.9x 2023-25E P/E。首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：風險提示：原材料價格波動、原材料價格波動、客戶集中度較高、客戶集中度較高、毛利率下毛利率下滑滑、限售股解禁、限售股解禁 財財務務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)726 849 1060 1273 1502 同比增長 24%17%25%20%18%營業利潤(百萬元)126 168 173 209 256 同比增

6、長 20%33%3%21%22%歸母凈利潤(百萬元)110 153 156 190 233 同比增長 27%39%2%22%22%每股收益(元)1.10 1.53 1.56 1.90 2.33 PE 31.5 22.8 22.3 18.3 14.9 PB 7.5 5.6 1.8 1.6 1.5 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（百萬股）100 已上市流通股（百萬股）25 總市值（十億元）3.5 流通市值（十億元）0.9 每股凈資產（MRQ）19.1 ROE（TTM）8.6 資產負債率 11.6%主要股東 韓宗俊 主要股東持股比例 31.37%股價表現股價表現%1m 6m

7、12m 絕對表現-1-24-35 相對表現-9-19-20 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊岱東楊岱東 S1090523040002 -60-40-2002040Jun/23Oct/23Feb/24(%)溯聯股份滬深300溯聯股份溯聯股份（301397.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、深耕汽車尼龍管路，新能源布局未來可期.4 二、乘汽車電動化東風，市場擴容帶來新機遇.9 三、優質客戶放量增長，技術實力筑牢護城河.12 1、賽力斯、長安等客戶放量，驅動增長.12 2、技術實力領先，自制率高于同業.

8、14 盈利預測.17 風險提示.19 圖表圖表目錄目錄 圖 1：溯聯股份歷史沿革.4 圖 2：溯聯股份股權結構圖.4 圖 3：公司產品具體分布.6 圖 4：公司營收及同比.7 圖 5：公司歸母凈利潤及同比.7 圖 6：公司營收構成.7 圖 7：公司管路產品營收構成.7 圖 8：公司銷售凈利率和銷售毛利率.8 圖 9：公司期間費用率總體呈下降趨勢.8 圖 10：公司按產品毛利率分拆.8 圖 11：公司管路產品毛利率分拆.8 圖 12：智能電動汽車熱管理系統結構升級.9 圖 13：電動化推動尼龍管路用量增長.10 圖 14：智能化推動尼龍管路用量增長.10 圖 15：全尼龍方案優勢顯著.11 圖

9、16：70%尼龍方案有較好的減重效果.11 圖 17：公司前五大客戶收入及占比.13 圖 18：賽力斯新能源汽車月銷量高增.13 圖 19：長安汽車月銷量.13 圖 20：公司電池模塊溫控流道.14 PW1WYYAYOZFZUW7N8Q7NsQqQtRqMeRpPoMjMnPwO7NoOuNNZtOxONZqRsO 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 21：公司同步開發收入占比逐漸提升.15 圖 22：公司研發投入逐漸加大.15 圖 23：公司快速接頭產品.15 圖 24：可比公司毛利率對比.16 圖 25：汽車蒸發排放與燃油管路總成毛利率對比.16 圖 26：溯聯股份采購金額占比.

10、16 圖 27：標榜股份采購金額占比.16 圖 28：溯聯股份歷史 PE Band.18 圖 29：溯聯股份歷史 PB Band.18 表 1：溯聯股份主要產品.5 表 2：公司產品主要應用車型.6 表 3：公司汽車流體管路總成類產能/產量/銷量.8 表 4：尼龍管路相比于金屬和橡膠管路優勢.10 表 5：尼龍與金屬和橡膠性能對比.10 表 6：尼龍管路應用范圍有望擴大.11 表 7：中國汽車尼龍管路市場空間測算.12 表 8：2020-22 年公司前五大客戶銷售收入（萬元）及占比.12 表 9：公司客戶覆蓋面廣.13 表 10：盈利預測分拆.17 附：財務預測表.20 敬請閱讀末頁的重要說明

11、 4 公司深度報告 一、一、深耕汽車深耕汽車尼龍尼龍管路，管路，新能源布局未來可期新能源布局未來可期 深耕汽車管路二十載深耕汽車管路二十載，汽車尼龍管路龍頭，汽車尼龍管路龍頭。公司成立于 1999 年，主要從事汽車用塑料流體管路產品及其零部件的設計、研發、生產及銷售。2003 年，公司通過整合上游流體接頭及其他注塑零件、注塑模具的設計和制造，成功研發出第一款快速接頭并獲得專利，成為國內最早實現汽車管路快速接頭量產的公司之一。公司是高新技術企業、國家知識產權優勢企業、優秀戰略新興產業企業、“專精特新”中小企業。2023 年初，公司獲得中國新能源汽車熱管理產業大會年度“優秀零部件供應商”。圖圖 1

12、：溯聯股份歷史沿革：溯聯股份歷史沿革 資料來源：招股說明書、招商證券 股權結構穩定股權結構穩定。公司實控人為韓宗俊先生，持股 31.37%，任公司董事長兼總經理，股權結構穩定。公司擁有重慶溯聯汽車零部件有限公司、江蘇溯聯塑膠有限公司和柳州溯聯塑膠有限公司 3 家全資子公司。圖圖 2：溯聯股份溯聯股份股權結構圖股權結構圖 資料來源：iFind、招商證券 注：數據截至 2024 年 1 月 尼龍管路產品全覆蓋。尼龍管路產品全覆蓋。公司專注為下游汽車整車制造商提供以尼龍等高分子材料為主要原材料的汽車燃油管路總成、汽車蒸發排放管路總成、汽車真空制動管路總成、新能源汽車熱管理系統管路總成、其他流體管路、

13、汽車流體控制件及緊固 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 件、其他部件等共計 7 大類、2000 余種規格產品，其具有耐高溫、耐高壓、耐腐蝕、防滲透、密封性好等特點，適用于燃油車及新能源車。表表 1：溯聯股份主要產品：溯聯股份主要產品 類別類別 名稱名稱 圖例圖例 主要用途主要用途 汽車燃油管路總成 供/回油管總成 連接燃油箱油泵至燃油濾清器及濾清器至發動機噴油嘴 汽車蒸發排放管路總成 燃油蒸發排放管路總成 用于連接燃油箱至碳罐，另一端連接發動機進氣歧管或渦輪 曲軸箱強制通風管路總成 用于連接曲軸箱至發動機進氣歧管 汽車真空制動管路總成 真空制動管路總成 用于連接發動機進氣歧管或真空泵，

14、另一端連接真空助力器 新能源汽車熱管理系統管路總成 冷卻管路總成 連接新能源汽車電池包水冷板及驅動電機、減速器、變壓器、電控系統等，保證三電系統運行穩定；也可應用于電網儲能模塊 其他流體管路 排水管路、清潔管路 連接天窗、前后蓋等導水槽及大燈、前后風擋的清潔管路 塑料管 作為商品單獨銷售的各類尼龍管材 汽車流體控制件及緊固件 快速接頭 用于尼龍管材之間的連接，實現快速插接、鎖緊和密封的功能 流體控制閥類 用于燃油蒸發管路及真空制動管路，起控制和調節作用 消音器 安裝在蒸發排放碳罐脫附管路中，消除空氣動力噪音 塑料緊固件 用于固定、隔離車身管路、線束，具有鎖緊、消音、減振等性能 其他部件 其它注

15、塑零件 各類應用于機艙、車身、內飾、底盤等位置的覆蓋件、結構件 資料來源：招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 圖圖 3：公司產品公司產品具體分布具體分布 資料來源：招股說明書、招商證券 客戶資源優質客戶資源優質。公司與比亞迪、長安汽車、上汽通用五菱、廣汽集團、賽力斯、上汽通用、長安福特、北京汽車、奇瑞汽車、一汽解放、華晨鑫源等 30 余家整車廠商建立了長期穩定的合作關系，客戶群體涵蓋了國內外多家知名整車制造企業及汽車零部件制造企業。表表 2：公司：公司產品主要產品主要應用車型應用車型 客戶名稱客戶名稱 主要應用車型主要應用車型 長安汽車 Tier1 長安 CS 系列

16、、長安歐尚系列、長安新能源、深藍、阿維塔、長安凱程、長安跨越 上汽通用五菱 寶駿系列、五菱宏光系列等、五菱榮光系列、五菱之光系列等 比亞迪 王朝系列、海洋系列 賽力斯 風光系列、賽力斯、問界、C 系列等 廣汽集團 影豹、GS 系列 上汽通用 凱迪拉克 XT、CT 系列、別克昂科威/君威/君越/英朗/威朗/GL8、雪佛蘭邁銳寶、科沃茲等 長安福特 ?？怂?、蒙迪歐、金牛座、銳界、探險家、林肯飛行家等 北京汽車 BJ 系列、威旺 奇瑞汽車 捷途系列、艾瑞澤系列、開瑞優優系列 一汽解放 一汽奔騰 華晨鑫源 斯威系列、金杯 T 系列、金杯 X 系列 小鵬汽車 P7、P5、G9 等 嵐圖汽車 FREE、夢

17、想家、追光 東風日產 啟辰系列 廣汽本田、東風本田 Tier2 鋒范、思鉑睿、雅閣、CR-V、皓影、杰德、思域、奧德賽、艾力紳等 吉利汽車 帝豪、豪越、繽越、ICON、嘉際、領克 北京現代 雅紳特、名圖 長城汽車 歐拉系列電動車 蔚來汽車 ES8、ES6、ET7 等 理想汽車 理想 ONE、L9 等 廣汽埃安 AION Y 等 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 資料來源：招股說明書、招商證券 營收與凈利潤營收與凈利潤高增高增。公司 2018-2022 年營收 CAGR 31%，2023 年前三季度營收6.8 億元，同比+20.4%。公司 2018-2022 年凈利潤 CAGR 61%，

18、2023 年前三季度凈利潤 1.1 億元，同比+10.8%。圖圖 4：公司營收及同比公司營收及同比 圖圖 5：公司歸母凈利潤及同比公司歸母凈利潤及同比 資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：iFinD、招商證券 管路產品為主，新能源產品放量。管路產品為主，新能源產品放量。2023H1 公司汽車流體管路及總成營收占比達86.1%。公司汽車管路產品主要包括燃油車管路和新能源車熱管理管路兩類，受益于公司新能源業務的拓展，新能源熱管理系統管路總成營收迅速增長，2022年營收 1.5 億元，同比 288.9%，營收占比由 2021 年 5.4%上升 12.5pct 至 2022年 17.9%。圖圖

19、6：公司營收構成公司營收構成 圖圖 7：公司管路產品營收構成公司管路產品營收構成 資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：iFinD、招商證券 盈利能力優秀，盈利能力優秀，新能源產品毛利率更高。新能源產品毛利率更高。公司銷售毛利率維持在 30%及以上，2023 年前三季度毛利率為 31.0%。管路產品中，新能源熱管理系統管路總成毛利率最高，且呈上升趨勢，毛利率由2020年28.1%提升9.5pct至2022年37.6%。期間費用率控制期間費用率控制較好較好，推動凈利率提升。，推動凈利率提升。公司推進降本增效，期間費用率從 2018年的17.9%降低至2022年的12.1%，凈利率從2018年

20、9.2%提升8.8pct至2022年 18.0%，2023 年前三季度凈利率 16.3%，未來公司將持續控制銷售、管理費用率降本增效，同時加大研發投入提高公司競爭力。0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008009002018201920202021202223Q1-Q3百萬元營業收入同比0%20%40%60%80%100%120%140%0204060801001201401601802018201920202021202223Q1-Q3百萬元歸母凈利潤同比0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023H

21、1汽車流體管路及總成汽車流體控制件及緊固件其他業務管材及附件原材料、模具、廢料等0%20%40%60%80%100%20182019202020212022汽車燃油管路總成汽車蒸發排放管路總成汽車真空制動管路總成其他汽車管路新能源熱管理系統管路總成 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 圖圖 8：公司銷售凈利率和銷售毛利率公司銷售凈利率和銷售毛利率 圖圖 9：公司公司期間費用率總體呈下降趨勢期間費用率總體呈下降趨勢 資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：iFinD、招商證券 圖圖 10：公司按產品毛利率分拆公司按產品毛利率分拆 圖圖 11：公司管路產品毛利率分拆公司管路產品毛利率分拆

22、資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：招股說明書、招商證券 募投募投助力產能擴張。助力產能擴張。2022 年公司汽車流體管路總成類產品產能達 3044 萬件，產能利用率達 96%，產銷比率達到 93%。據公司募集資金運用情況說明，公司計劃將 IPO 募集的 3.95 億元投資于重慶工廠擴產，項目達產后，預計將分別新增汽車流體管路總成年產能 1347 萬件、新能源車熱管理系統管路總成年產能 80萬件、其他流體管路年產能 800 萬件、汽車流體控制件年產能 300 萬件、緊固件年產能 8000 萬件、其他部件年產能 200 萬件。新建新建溧陽溧陽工廠工廠，開拓華東客戶。，開拓華東客戶。2023

23、 年 8 月，公司擬在江蘇省溧陽經濟開發區投資 2.8 億元，建設新能源汽車流體管路系統智能化工廠。據溯聯股份投資者交流公告，公司在江蘇溧陽的廠房預計在 2025 年內完成建設，預計新增產值 5 億元以上，過渡廠房的裝修和生產準備工作計劃在 2024 年春節前完成，尼龍管路總成產值預計新增 1 億元以上。建設溧陽工廠有利于公司開拓華東地區的吉利、奇瑞、理想等多個客戶，提高配套能力和響應速度，降低成本，推動公司業績持續增長。表表 3：公司公司汽車流體管路總成類產能汽車流體管路總成類產能/產量產量/銷量銷量 2020 年年 2021 年年 2022 年年 產能（萬件）2669 2974 3044

24、產量（萬件）2528 2592 2918 產能利用率 95%87%96%銷量（萬件）2332 2632 2727 0%5%10%15%20%25%30%35%銷售凈利率銷售毛利率-5%0%5%10%15%20%銷售費用率研發費用率管理費用率財務費用率期間費用率0%20%40%60%80%201820192020202120222023H1汽車流體管路及總成汽車流體控制件及緊固件管材及附件原材料、模具、廢料等0%20%40%60%20182019202020212022汽車燃油管路總成汽車蒸發排放管路總成汽車真空制動管路總成新能源熱管理系統管路總成其他汽車管路 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深

25、度報告 產銷比率 92%101%93%資料來源：招股說明書、招商證券 二、二、乘汽車電動化東風，市場擴容帶來新機遇乘汽車電動化東風，市場擴容帶來新機遇 新能源車熱管理結構升級，管路行業全新增量。新能源車熱管理結構升級，管路行業全新增量。傳統燃油汽車熱管理系統主要包括發動機總成熱管理和座艙空調系統，新能源汽車新增了電池、電機、電控和減速器，其熱管理系統主要包括電池熱管理系統、汽車空調系統、電機電控冷卻系統及減速器冷卻系統等四部分。與傳統燃油車相比，新能源汽車對熱管理系統的集成度及溫控管理要求更高。隨著新能源車熱管理技術逐漸朝著高度集成化、智能化的方向發展，整車熱管理系統增加了更多氣液回路，相應閥

26、體、水泵、管路等零部件隨之增多，產生更高的管路用量需求。圖圖 12：智能電動汽車熱管理系統智能電動汽車熱管理系統結構升級結構升級 資料來源：億歐智庫、招商證券 受益電動受益電動智能智能浪潮浪潮，汽車汽車管路用量成倍增長管路用量成倍增長。據 TI Fluid Systems，傳統燃油車冷卻管路系統長度約5米，純電車型電池包外的冷卻管路系統長度可達12-20米，混動車型約為 22 米，新能源車型單車尼龍管路用量可達傳統燃油車的 2.4-4.4倍。此外，配備中央 E/E 架構的車型冷卻管路單車用量有望達到 40 米，相比純電車 20 米用量實現翻倍增長。敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖

27、圖 13：電動化推動電動化推動尼龍管路用量增長尼龍管路用量增長 圖圖 14：智能化推動尼龍管路智能化推動尼龍管路用量增長用量增長 資料來源：TI Fluid Systems、招商證券 資料來源：TI Fluid Systems、招商證券 尼龍材料更符合新能源車熱管理需求。尼龍材料更符合新能源車熱管理需求。汽車管路按材質類別可分為橡膠管、尼龍管、金屬管三類。與金屬和橡膠管路相比，尼龍管路具有較好的可塑性、連接可靠性、密封性、次加工性，且具備生產周期短、隔音隔熱效果好、生產過程節能環保、可回收率高、成本較低等優勢。在節能減排及汽車輕量化趨勢下，尼龍管路對比金屬管路優勢明顯，而與橡膠管路相比，尼龍管

28、路更加輕量化、更加耐滲透、耐臭氧及耐老化，且成本更低、產品性能挖掘潛力更大。表表 4：尼龍管路相比于金屬和橡膠管路優勢尼龍管路相比于金屬和橡膠管路優勢 與金屬管路對比與金屬管路對比 與橡膠管路對比與橡膠管路對比 尼尼龍龍 管管路路 優優勢勢 1.塑料管路在裝配和使用時，抗疲勞、耐沖擊、不易變形，能承受外部沖擊，不會引起管路松動和斷裂。1.塑料管路更加耐油，抗燃油和醇滲透能力優于膠管，塑料管路耐臭氧性好，而橡膠管路易因臭氧產生龜裂。2.金屬管路在布線過程中，因受布置影響，需額外增加一些接頭，增加了不必要的密封接點，使漏氣率增加，且管路彎曲半徑小，增加了氣阻，使管路反應時間延長，而塑料管路由于材料

29、性質優勢，更加柔軟、易安裝。3.塑料軟管在燃油管路系統中不會產生影響性能的銹蝕顆粒，而金屬管路即使是內外鍍鋅，其抗腐蝕能力也有限，很難保證管路系統的清潔度。2.塑料管路內表面更光滑、阻力小，相對橡膠管路更加輕薄，可降低管路重量。4.金屬管路在生產裝配過程中，因累計誤差造成裝配困難、連接差、密封性不好，且金屬管路接頭和支架較多，設計、試制和生產周期長，難以形成系列化、通用化和標準化。3.塑料管路在研發生產中，可將塑料進行合金化、玻纖增強，從而獲得不同汽車零部件所要求的物理、機械和化學性能，產品性能挖掘潛力巨大。資料來源：招股說明書、招商證券 表表 5：尼龍與金屬和橡膠尼龍與金屬和橡膠性能性能對比

30、對比 性能性能 橡膠橡膠 金屬金屬 尼龍尼龍 重量 中 重 輕 性能穩定性 中 中 高 成本 高 中 低 環保及可回收性 差 中 優 排放水平（密封及析出）中 中 優 安裝便利性 慢 慢 快 資料來源：招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 尼龍方案較橡膠方案更具輕量化優勢。尼龍方案較橡膠方案更具輕量化優勢。相比傳統橡膠管+鋁管的方案，尼龍管方案具有重量輕，裝配方便、節省空間等優點，適合在新能源汽車冷卻系統上批量應用。輕量化、環保、低成本的汽車行業發展趨勢決定了新能源汽車的冷卻水管發展趨勢是金屬、橡膠管路用量減少，而擁有輕量化優勢的尼龍管會在未來得到廣泛使用。圖圖 1

31、5：全尼龍方案：全尼龍方案優勢顯著優勢顯著 資料來源：張沖子尼龍管在新能源汽車冷卻系統中批量應用、招商證券 圖圖 16：70%尼龍方案尼龍方案有較好的減重效果有較好的減重效果 資料來源：張沖子尼龍管在新能源汽車冷卻系統中批量應用、招商證券 尼龍管路應用范圍有望不斷擴大。尼龍管路應用范圍有望不斷擴大。根據公司招股說明書，在純電及混動車中，空調管路、暖風管路、三電管路、電池包內管路、自動駕駛冷卻水管、真空助力管、前后風擋及大燈清洗管路、車身排水管路、空氣懸掛系統有望以尼龍作為主流技術方案。在傳統燃油車中，真空助力管、前后風擋及大燈清洗管路、車身排水管路、空氣懸掛系統均有望以尼龍管路為主流方案。表表

32、 6：尼龍管路尼龍管路應用范圍有望擴大應用范圍有望擴大 領域領域 應用部位應用部位 未來使用材料趨勢未來使用材料趨勢 純電及混動汽車 汽車空調及三電系統熱管理 空調管路 鋁合金及金屬/橡膠復合管/尼龍管 暖風水管 橡膠或波紋尼龍管 電機冷卻水管 尼龍管 電控冷卻水管 尼龍管 電池包熱管理水管 尼龍管 自動駕駛系統冷卻水管 尼龍管 傳統及新能源汽車 制動系統 真空助力管 尼龍單層管 制動液壓管（包括 ABS系統）金屬管 其他系統 前后風擋及大燈清洗管路 尼龍、橡膠或復合彈性體 車身排水管路 尼龍、橡膠或復合彈性體 空氣懸掛系統 尼龍 資料來源：招股說明書、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 12

33、公司深度報告 新能源推動價值量提升新能源推動價值量提升，尼龍管路尼龍管路市場空間廣闊市場空間廣闊。純電車型以三電系統取代了燃油排氣系統，混動車型則同時擁有燃油和電動兩套系統。目前尼龍管路在燃油車的單車價值量約 200-400 元，在插混車的價值量約 400-600 元，在純電車的價值量約 600-800 元，全尼龍方案突破千元，且價值量仍持續增長。測算 27 年中國汽車尼龍管路市場空間可達 213 億元，2023-27E CAGR 達 16.9%。公司將持續受益于市場擴容。表表 7：中國：中國汽車汽車尼龍管路市場空間測算尼龍管路市場空間測算 分類分類 2023 2024E 2025E 2026

34、E 2027E 新能源車尼龍管路 新能源車產量（萬輛）959 1160 1369 1588 1810 同比 35.8%21.0%18.0%16.0%14.0%插混車產量（萬輛）288 371 479 603 724 占比 30.0%32.0%35.0%38.0%40.0%純電車產量（萬輛）670 789 890 984 1086 占比 70.0%68.0%65.0%62.0%60.0%插混車單車價值量（元）500 550 605 653 706 純電車單車價值量（元）670 737 811 876 946 新能源市場空間（億元）59 79 101 126 154 傳統燃油車尼龍管路 傳統燃油車

35、產量（萬輛）2057 1931 1785 1629 1471 同比 3.1%-6.1%-7.6%-8.7%-9.7%燃油車單車價值量（元）300 330 356 378 400 燃油車市場空間（億元）62 64 64 62 59 合計合計 市場空間（億元）市場空間（億元）121 142 165 187 213 資料來源：中汽協、招商證券 三、三、優質客戶放量增長，技術實力筑牢護城河優質客戶放量增長，技術實力筑牢護城河 1、賽力斯、長安等客戶放量，驅動增長賽力斯、長安等客戶放量，驅動增長 客戶供應鏈壁壘高?？蛻艄湵趬靖?。汽車塑料流體管路屬于汽車安全件，其質量直接關系到整車質量與安全，整車廠對

36、供應商考核非常嚴格。供應商需要通過第三方 IATF 16949認證與整車廠認證等多道程序，考核通常需要持續 1-2 年，供應商通過考核后，從產品開發制造樣件到最終批量生產，仍需 1-2 年。因此整車廠更換供應商風險與成本較高，在穩定合作關系下傾向于長期合作。綁定綁定頭部自主品牌，頭部自主品牌，客戶覆蓋面廣客戶覆蓋面廣。公司 2022 年前五大客戶為比亞迪、長安汽車、上汽通用五菱、寧德時代、廣汽集團，前五大客戶收入共 5.8 億元，占比 69%；2023 年一季度前五大客戶為比亞迪、長安汽車、寧德時代、上汽通用五菱、廣汽集團。公司產品廣泛服務于主要整車制造企業和零部件生產廠商，擁有 30 余家整

37、車客戶和 100 余家行業客戶，在汽車制造業具有很強的行業影響力和技術優勢，在市場拓展中有較強的競爭優勢。表表 8：2020-22 年公司前五大客戶銷售收入年公司前五大客戶銷售收入（萬元）（萬元）及及占比占比 2020 年 銷售收入 占比 2021 年 銷售收入 占比 2022 年 銷售收入 占比 1 長安汽車 19,400.30 33.16%長安汽車 23,636.98 32.57%比亞迪 22,466.16 26.46%2 上汽通用五菱 14,550.95 24.87%上汽通用五菱 12,254.49 16.88%長安汽車 17,878.19 21.05%3 比亞迪 4,224.33 7.

38、22%比亞迪 10,239.88 14.11%上汽通用五菱 9,549.06 11.25%敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 4 賽力斯 2,523.71 4.31%長安福特 5,207.11 7.17%寧德時代 4,912.32 5.78%5 東方鑫源 2,473.44 4.23%上汽通用 2,857.65 3.94%廣汽集團 3,595.00 4.23%資料來源：招股說明書、招商證券 圖圖 17：公司前五大客戶收入及占比：公司前五大客戶收入及占比 資料來源：iFinD、招股說明書、招商證券 表表 9：公司：公司客戶覆蓋面廣客戶覆蓋面廣 客戶類別客戶類別 客戶名稱客戶名稱 本土車企

39、長安汽車、上汽通用五菱、比亞迪、北京汽車、一汽奔騰、理想汽車、吉利汽車、嵐圖汽車、小鵬汽車、奇瑞汽車、賽力斯等 合資車企 上汽通用汽車、長安福特、凱迪拉克、東風本田、廣汽本田、大眾、東風日產等 零部件廠 邦迪管路、八千代、納百川、奧力威、亞普汽車、凌云股份、斯丹德等 電池廠商 寧德時代、中創新航、國軒高科、蜂巢能源、孚能科技、欣旺達、塔菲兒新能源、億緯鋰能、瑞浦能源、神力科技等 資料來源：公司推介材料、招商證券 賽力斯賽力斯長安核心供應商，新能源業務收入有望高增。長安核心供應商，新能源業務收入有望高增。公司是賽力斯核心供應商，為問界 M5、M7、M9 供應尼龍管路。2024 年 1 月，問界

40、M7、M9 在手訂單約為 8 萬、4 萬輛，隨著賽力斯銷量持續增長，預計貢獻公司 2024 年收入增量。長安預計為公司 2023 年第一大客戶，2024 年集團銷量目標為 280 萬輛，同比提升 9.7%，新能源銷量目標 75 萬輛，同比提升 55.9%，其中深藍目標 28 萬輛，啟源目標 25 萬輛，阿維塔目標 9 萬輛，公司已配套深藍、啟源、阿維塔多款車型，有望為公司帶來新的業績增量。圖圖 18：賽力斯新能源汽車月銷量高增賽力斯新能源汽車月銷量高增 圖圖 19：長安長安汽車月銷量汽車月銷量 資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：iFinD、招商證券 配套寧德麒麟電池，配套寧德麒麟電池，

41、貢獻貢獻業績新增量。業績新增量。2022 年公司與寧德時代基于 CTC/CTB技術的下一代標準模塊化電池產品開展深度戰略合作，對電池模塊之間的溫控流0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0100200300400500600700201820192020202120222023Q1百萬元營收占比050001000015000200002500030000350004000045000輛050000100000150000200000250000300000輛 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 道進行協同開發，并已開啟交付。新電池的冷卻、加熱效率、充電速度、安全性和

42、壽命對比市場平均水平實現大幅提高。公司溫控流道產品具有較高的專利和技術壁壘，且相比普通電池管路價值量高約 300 元。若麒麟電池持續放量，有望貢獻新業績增量。圖圖 20：公司電池模塊溫控流道公司電池模塊溫控流道 資料來源：公司推介材料、招商證券 2、技術技術實力領先，自制率高于同業實力領先，自制率高于同業 研發研發投入持續上升投入持續上升，技術優勢明顯技術優勢明顯。公司堅持重視研發，研發費用率由 2020 年3.6%提升 1.9pct 至 2023 年前三季度 5.5%，研發投入的持續上升帶動公司的技術優勢逐漸擴大。公司技術優勢主要體現在：1）公司產品裝車量超千萬級，數億件產品投入使用，建立了

43、龐大的產品失效模型；2）公司自主 Tier 2 零部件協同整車開發方案與采購成品組裝管路相比，擁有巨大的技術方案優勢；3）公司的流體管路綜合實驗室具有完整的傳統燃油汽車動力系統、新能源熱管理系統的流體管路綜合循環實驗能力，得到 CNAS 認證和眾多客戶體系認證，認證數量處于行業前列。推推動動全車管路尼龍化、集成化，全車管路尼龍化、集成化，促進促進降本增效。降本增效。公司熱管理管路全車尼龍管集成化技術方案獲客戶定點，并開發出一系列集成了傳感器、流體控制閥和連接件的多功能產品，加速尼龍管路產品在新能源熱管理系統的滲透。公司全尼龍方案較膠管方案更便宜，主要原因為：1）膠管涉及環保，需要在連接件上增加

44、投入。尼龍成型更容易，公司把傳感器、控制閥、連接件等進行集成，優化了路線的布局并且減少了額外采購的費用。2）管材成本上，公司通過材料國產替代，可節省 20%以上成本，同時進行技術方案優化，減少管路用量。敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 圖圖 21：公司同步開發收入占比逐漸提升：公司同步開發收入占比逐漸提升 資料來源：招股說明書、溯聯股份問詢函回復、招商證券 快速接頭研發難度大快速接頭研發難度大，生產和認證壁壘高。，生產和認證壁壘高?？焖俳宇^是汽車流體管路連接的關鍵零部件，技術主要掌握在少數幾家外資品牌（阿雷蒙、樂可利等）以及尼龍管路供應商（邦迪、庫博等）手中?？焖俳宇^的認證等級高于管

45、體，需要較強的研發實力。生產連接件不光需要主機廠認證資質，還需要建立較強的模具加工能力，以滿足高性能、高精密連接件的開發和持續生產需求。對于未被主機廠認證可以生產連接件的管路供應商，快速接頭采購成本高，批量供貨周期長，難以獲得定制化產品。新能源趨勢下快速接頭用量增長，新能源趨勢下快速接頭用量增長，公司公司接頭接頭技術國內領先。技術國內領先?？焖俳宇^在新能源車上的數量遠多于燃油車，燃油車上接頭很少高于 10 個，而新能源車快速接頭數量可達 30 個。2003 年公司率先研發出第一款拉扣式快速接頭并進行量產，打破外資對管路接頭的壟斷。目前公司共有 100 余種流體快速接頭產品（含衍生品），覆蓋按鈕

46、式、拉扣式、推拉式、推扣式、不可拆卸式 5 個大類，獲得各種快速接頭專利共 35 項。圖圖 22：公司研發投入逐漸加大公司研發投入逐漸加大 圖圖 23：公司快速接頭產品公司快速接頭產品 資料來源：iFinD、招商證券 資料來源：招股說明書、招商證券 全產業鏈能力全產業鏈能力構筑競爭優勢。構筑競爭優勢。公司具備全產業鏈能力：1）設計能力。公司能為客戶提供產品開發周期的完整技術方案，與客戶進行同步開發。20/21/22 年公司主要客戶同步開發實現量產的收入分別為 4.4/5.3/6.4 億元，占營收比例為74.4%/72.4%/75.9%。2）模具自制。公司具有獨立的精密模具工裝加工能力和自動化設

47、備的設計組裝能力，不僅有效降低研發、生產成本，還能對行業變化和客戶需求做出快速反應。3）核心零部件自制。管路總成產品需要大量的功能性零部件，例如快速接頭、流體控制閥等，公司實現自研自制。公司自研的快速接70%71%72%73%74%75%76%77%012345672019202020212022億同步開發收入占比0%1%2%3%4%5%6%0510152025303540452020202120222023Q1-Q3百萬元研發投入占營收比例 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 頭、流體控制件等獲得了自主品牌和外資整車廠認可，解決了上游外資供應商的“卡脖子”問題，自制相比外采成本降低約

48、 30%。高自制率利于增厚高自制率利于增厚毛利率。毛利率。公司的管路連接件自制率達 90%，閥和傳感器自制率達 40%，因此有效減少外采。對比溯聯股份和標榜股份的成本結構，2019-2021年，溯聯股份在控制閥/傳感器及注塑件/接頭類原材料采購比例分別為 33.8%、43.7%、40.7%，同期標榜股份泵閥等功能件及塑料件采購比例分別為 79.4%、76.2%、71.4%，可見溯聯的產品自制率相對較高。由于公司涵蓋了更多前端生產環節，因此毛利率具有優勢。公司 2018 年至 2023 年前三季度，毛利率基本保持在 30%以上。圖圖 24：可比公司毛利率對比可比公司毛利率對比 圖圖 25：汽車蒸

49、發排放汽車蒸發排放與與燃油管路總成燃油管路總成毛利率對比毛利率對比 資料來源：溯聯股份問詢函回復、iFinD、招商證券 資料來源：溯聯股份問詢函回復、招商證券 圖圖 26：溯聯股份采購金額占比溯聯股份采購金額占比 圖圖 27：標榜股份采購金額占比標榜股份采購金額占比 資料來源：溯聯股份問詢函回復、溯聯股份招股說明書、招商證券 資料來源：溯聯股份問詢函回復、標榜股份招股說明書、招商證券 15%20%25%30%35%40%20192020202120222023Q1-Q3川環科技鵬翎股份標榜股份可比公司平均溯聯股份15%20%25%30%35%2019202020212022H1鵬翎股份標榜股份

50、溯聯股份0%20%40%60%80%100%2019202020212022主要生產原料橡膠密封件和橡膠管、護套尼龍和其他類原材料注塑件/接頭控制閥/傳感器塑料粒子類原材料占比0%20%40%60%80%100%2018201920202021閥泵等功能件塑料件塑料粒子橡膠件塑料粒子類原材料占比 敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 盈利預測盈利預測 公司 2023 年前三季度營收 6.8 億元，同比+20.4%；毛利率 31%，同比-1.8pct；凈利潤 1.1 億元，同比+10.8%。但考慮到毛利率壓力及部分成本年末集中結算，預計全年收入端維持較快增長，但利潤端持平。展望未來：行業層

51、面，公司受益于尼龍管路的產業趨勢，新能源車單車價值量相比燃油車實現 2-3 倍增長；乘自主品牌崛起東風，憑借技術實力和成本效率優勢，對外資廠商實現國產替代。公司層面，公司深度綁定賽力斯、長安、比亞迪、寧德等優質客戶，增長確定性強，有望實現量價齊升。此外，公司有較高的自制能力，通過推動零部件自制和材料國產化，部分對沖價格壓力。收入端，考慮核心客戶放量，審慎預測公司 24-25 年保持 20%左右的增速；毛利率方面，由于整車廠降本壓力，預計毛利率將下降并維持在 28%左右水平；利潤端，受益于規模效應和費用管控，預計利潤增速將略高于收入增速。預 測 公司 2023-2025E 收 入 分別為 10.

52、6 億/12.7 億/15.0 億元，同比+24.8%/+20.1%/+18.0%，凈利潤分別為 1.6 億/1.9 億/2.3 億元，同比+2.0%/+21.8%/+22.6%，對應 22.3x/18.3x/14.9x 2023-25E P/E。首次覆蓋給予“增持”評級。表表 10：盈利預測分拆盈利預測分拆 單位：百萬元單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入收入 726 849 1,060 1,273 1,502 流體管路總成 664 759 932 1,118 1,319 流體控制件及緊固件 53 68 84 101 119 管材及其他 9 23 45

53、54 64 收入同比收入同比 24.1%17.0%24.8%20.1%18.0%流體管路總成 27.1%14.3%22.8%20.0%18.0%流體控制件及緊固件 1.5%29.5%22.8%21.0%18.0%管材及其他-13.0%142.1%100.0%20.0%18.0%毛利毛利 222 278 300 362 428 流體管路總成 206 250 265 319 377 流體控制件及緊固件 13 18 19 23 27 管材及其他 3 9 16 20 23 毛利率毛利率 30.5%32.7%28.2%28.3%28.3%流體管路總成 31.0%33.0%28.4%28.6%28.6%流

54、體控制件及緊固件 24.7%27.1%22.6%22.7%22.8%管材及其他 30.0%41.2%36.7%36.8%36.8%資料來源：iFind、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 圖圖 28：溯聯股份溯聯股份歷史歷史 PE Band 圖圖 29：溯聯股份溯聯股份歷史歷史 PB Band 資料來源：公司數據、招商證券 資料來源：公司數據、招商證券 15x20 x25x30 x40 x01020304050607080Jun/23Dec/23(元)1.4x3.0 x4.6x6.2x7.8x020406080100120140160Jun/23Dec/23(元)敬請閱讀末頁

55、的重要說明 19 公司深度報告 風險提示風險提示 原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。公司產品主要原材料為尼龍等高分子材料，所需尼龍材料主要通過代理商進口，未來若進口尼龍材料價格出現上漲，導致公司生產成本上升和毛利率下降，將造成公司盈利能力下降?？蛻艏卸容^高風險?？蛻艏卸容^高風險。受行業下游需求影響，客戶集中度較高，主要為自主/合資整車廠，20/21/22 年前五大客戶收入占比為 73.8%/74.7%/68.8%。若公司主要客戶產銷量出現下降，可能對公司生產經營以及未來業務增長可持續性產生不利影響。毛利率下滑毛利率下滑風險。風險。公司產品毛利率較高，隨著汽車價格戰升溫，如果下游整車廠

56、因價格戰壓力或成本管控等因素，向下傳導價格壓力，則公司產品價格存在一定降價壓力，將對公司毛利率帶來不利影響。限售股解禁風險。限售股解禁風險。公司于 2023 年 6 月 28 日上市，在 24 年 6 月 28 日，將有 2046萬股解禁，占總股本的 20.45%，因此投資者需注意限售股解禁風險。敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 附：財附：財務預測表務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 520 638 1951 2051 2169 現金 30 90 1292 1275 1267 交易性投資 0 0 0

57、0 0 應收票據 65 57 71 85 101 應收款項 148 198 212 240 270 其它應收款 2 1 1 1 1 存貨 165 231 298 357 421 其他 109 61 77 92 109 非流動資產非流動資產 258 352 406 563 750 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 96 260 317 478 668 無形資產商譽 33 33 30 27 24 其他 129 59 59 58 58 資產總計資產總計 778 991 2357 2614 2919 流動負債流動負債 295 360 385 452 525 短期借款 15 43 0 0 0

58、應付賬款 221 252 336 403 475 預收賬款 0 0 0 0 1 其他 59 65 49 49 49 長期負債長期負債 16 10 10 10 10 長期借款 9 7 7 7 7 其他 7 3 3 3 3 負債合計負債合計 311 370 396 462 535 股本 75 75 100 100 100 資本公積金 76 76 1236 1236 1236 留存收益 316 469 625 815 1048 少數股東權益 0 0 0 0 0 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 467 620 1961 2151 2385 負債及權益合計負債及權益合計 778 991 23

59、57 2614 2919 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 120 121 145 173 234 凈利潤 111 153 156 190 233 折舊攤銷 23 26 36 43 63 財務費用 1 2(8)(9)(8)投資收益(0)(0)(12)0 0 營運資金變動(14)(58)(31)(56)(59)其它(1)(2)4 5 5 投資活動現金流投資活動現金流(70)(78)(78)(200)(250)資本支出(70)(79)(90)(200)(250)其他投資 0 1 12 0 0 籌資活動現金流籌資

60、活動現金流(44)14 1134 9 8 借款變動(35)20(58)0 0 普通股增加 0 0 25 0 0 資本公積增加(15)0 1160 0 0 股利分配 0 0 0 0 0 其他 6(6)8 9 8 現金凈增加額現金凈增加額 6 57 1202(18)(8)利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 726 849 1060 1273 1502 營業成本 504 571 760 911 1075 營業稅金及附加 5 5 6 8 10 營業費用 19 21 24 26 30 管理費用 40 41 49 54 61 研發費用

61、28 38 57 67 73 財務費用 1 2(8)(9)(8)資產減值損失(5)(2)(5)(6)(6)公 允 價 值 變 動 收 益 0(0)(0)0 0 其他收益 4 2 13 0 0 投資收益(2)(1)(1)0 0 營業利潤營業利潤 126 168 173 209 256 營業外收入 0 1 0 0 0 營業外支出 0 0 0 0 0 利潤總額利潤總額 126 168 173 209 256 所得稅 15 15 17 19 23 少數股東損益 1 0 0 0 0 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 110 153 156 190 233 主要財務比率

62、主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 24%17%25%20%18%營業利潤 20%33%3%21%22%歸母凈利潤 27%39%2%22%22%獲利能力獲利能力 毛利率 30.5%32.7%28.3%28.5%28.5%凈利率 15.2%18.0%14.7%15.0%15.5%ROE 26.3%28.1%12.1%9.3%10.3%ROIC 24.2%26.0%11.3%8.8%9.9%償債能力償債能力 資產負債率 39.9%37.4%16.8%17.7%18.3%凈負債比率 4.8%6.6%0.3%0.3%0.2%流動比率 1.

63、8 1.8 5.1 4.5 4.1 速動比率 1.2 1.1 4.3 3.7 3.3 營運能力營運能力 總資產周轉率 1.0 1.0 0.6 0.5 0.5 存貨周轉率 3.1 2.9 2.9 2.8 2.8 應收賬款周轉率 3.6 3.6 3.9 4.2 4.3 應付賬款周轉率 2.3 2.4 2.6 2.5 2.4 每股資料每股資料(元元)EPS 1.10 1.53 1.56 1.90 2.33 每股經營凈現金 1.20 1.21 1.45 1.73 2.34 每股凈資產 4.67 6.20 19.60 21.51 23.84 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 估

64、值比率估值比率 PE 31.5 22.8 22.3 18.3 14.9 PB 7.5 5.6 1.8 1.6 1.5 EV/EBITDA 17.3 13.3 12.7 10.5 8.2 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準

65、指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本

66、公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。