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1、證券研究報告|公司深度|專用設備 1/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 綠田機械(605259)報告日期：2024 年 03 月 16 日 高壓清洗機隱形龍頭，揚帆起航正當時 綠田機械深度報告 投資要點投資要點 綠田機械：高壓清洗機隱形綠田機械：高壓清洗機隱形龍頭龍頭，潛心打造世界一流機電精品，潛心打造世界一流機電精品 綠田機械以通機起家，目前已成為國內高壓清洗機隱形龍頭目前已成為國內高壓清洗機隱形龍頭。2019-2022 年公司收入和凈利潤復合增速分別為 16%、34%，收入復合增速遠超同期全球高壓清洗機市場 CAGR 3%，公司市占率逐年抬升。2023年在外部市場需求波動的背景下，公

2、司收入保持韌性，截止 2023 年前三季度，營業收入達到 12.3 億元，同比增長 11.5%。通用機械：歐洲市場量價齊升、新興市場逐步開拓通用機械：歐洲市場量價齊升、新興市場逐步開拓（1）行業行業市場廣闊市場廣闊、快速增長快速增長：全球發電機組市場需求充足，且市場空間廣闊，根據 GMI數據預測，2023 年全球發電機組市場規模約為 416 億美元，預計到 2032 年發電機市場規模將達到 804億美元，CAGR 約 7.6%。（2）公司公司產品結構優產品結構優化化、盈利能力提高盈利能力提高：背靠發電機組行業廣大市場，公司持續優化產品銷售質量，提高盈利水平。產品結構端產品結構端：公司通機出口以

3、歐洲地區為主，歐洲市場需求景氣、定位中高端，公司產品結構隨之優化。毛利率毛利率：歐洲高單價產品占比較大，抬升公司盈利中樞。銷售區域端銷售區域端：公司制定全球化營銷渠道策略，歐洲、北美及亞非拉市場多地業務將有序推進。高壓清洗機：歐洲積淀，發力內銷、開拓北美，揚帆起航正當時高壓清洗機：歐洲積淀，發力內銷、開拓北美，揚帆起航正當時（1）歐洲積淀：）歐洲積淀：多年 ODM 積淀深厚技術和制造能力。目前已培育中高端定位的自有品牌，在歐洲市場反響較好，品牌力業已初成。（2）發力內銷：）發力內銷：目前國內家用高壓清洗機滲透率預計僅 1-2%，國內龐大的保有量汽車市場是廣闊的發展基礎，隨著產品普及，國內空間巨

4、大；公司渠道、產品、營銷多能力羽翼逐漸豐滿，有望迎風起航。（3）開拓北美：）開拓北美：北美龐大市場的鋰電化滲透率仍低，環保法案的硬性約束之下，公司鋰電產品迎來快速發展契機，未來可期。盈利預測與估值盈利預測與估值 公司為高壓清洗機行業龍頭公司為高壓清洗機行業龍頭、出口鏈通用機械領先企業、出口鏈通用機械領先企業，與隆鑫通用、神馳機電、宗申動力等同為通用機械企業，與巨星科技、創科實業、泉峰控股等同為國內優質出口鏈企業；可比公司 2024 年平均估值為 PE 14.1X。我們認為隨著公司通用機械和高壓清洗機產品在全球各地市場持續拓展，公司未來成長動力充足。預計 2023-2025 年公司營收 16.2

5、/22.2/28.4 億元，同比 0.2%/36.6%/28.2%，歸母凈利潤 2.0/2.5/3.2 億元，同比-6.8%/26.7%/24.2%，當前市值對應 PE為14.4/11.4/9.2X。綠田機械綠田機械作為通機和高壓清洗機領先企業，未來通用機械市場不作為通機和高壓清洗機領先企業，未來通用機械市場不斷擴展、高壓清洗機業務鋰電進程持續斷擴展、高壓清洗機業務鋰電進程持續突破，參考行業均值突破，參考行業均值 PE，公司目前存在，公司目前存在低估低估，給予給予“買入買入”評級評級。風險提示風險提示 消費需求低于預期；貿易摩擦風險；原材料成本波動風險 投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分

6、析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 分析師：王華君分析師：王華君 執業證書號：S1230520080005 分析師：王家藝分析師：王家藝 執業證書號：S1230523080015 基本數據基本數據 收盤價￥23.45 總市值(百萬元)2,889.04 總股本(百萬股)123.20 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 -29%-22%-15%-9%-2%4%23/0323/0423/0523/0623/0723/0823/1023/1123/1224/0124/0224/03綠田機械上證指數綠田機械(605259)公司深度 2/29 請務必閱讀正文之后的免責

7、條款部分 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 1,619 1,622 2,215 2,840 (+/-)(%)0.84%0.17%36.62%28.20%歸母凈利潤 215 200 254 315 (+/-)(%)35.11%-6.77%26.68%24.21%每股收益(元)1.75 1.63 2.06 2.56 P/E 13.43 14.41 11.38 9.16 ROE 14.54%12.58%13.74%14.58%資料來源：浙商證券研究所 PBjYnVfXgVnVkX9PcM6MoMmMnPtPeRpPpMkP

8、nPpO7NmNmMxNmOoRMYnMnR綠田機械(605259)公司深度 3/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 公司簡況：潛心打造世界一流的機電精品的高壓清洗機龍頭公司簡況：潛心打造世界一流的機電精品的高壓清洗機龍頭.6 1.1 歷史沿革：通機起家，完成商用家用轉型，成為高壓清洗機龍頭.6 1.2 經營情況：營業收入與歸母凈利潤多年高速增長.7 1.3 管理層：股權結構清晰，實控人持股比例高.8 2 行業成長：通機多點開花，高壓清洗機鋰電化迎來發展契機行業成長：通機多點開花，高壓清洗機鋰電化迎來發展契機.10 2.1 通機：空間廣闊，出口近年快速增長.10 2.

9、1.1 通機全球市場各具看點，增長動力充足.10 2.1.2 我國是全球發電機組主要供應國，近年對歐出口量價齊升.11 2.2 高壓清洗機行業：鋰電滲透率仍低，國內廠商具備彎道超車機會.12 2.2.1 全球高壓清洗機市場：類剛需屬性、需求穩定，規模穩中有升.12 2.2.2 海外市場：鋰電化進程推進，中國供應鏈迎來發展契機.15 2.2.3 國內市場：相比歐美滲透率較低，國內市場成長潛在空間龐大.17 3 公司成長動力：通機為壓艙石，高壓清洗機有望快速成長公司成長動力：通機為壓艙石，高壓清洗機有望快速成長.19 3.1 通機業務：歐洲初具品牌勢能，亞非拉市場有序在拓.19 3.2 高壓清洗機

10、業務：歐洲積淀，內銷發力，北美開拓.20 3.2.1 歐洲積淀：給力奇代工積累技術為家用清洗機發展賦能.20 3.2.2 內銷發力：內銷中同類產品力出眾，線上線下并舉，未來可期.21 3.2.3 北美開拓：北美碳中和法案約束下需求龐大，鋰電產品有望敲開美國市場大門.25 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.26 4.1 盈利預測分析：公司長期成長動力為通用機械和高壓清洗機全球市場取得突破.26 4.2 估值與投資建議：公司當前市值對應 24年 PE為 11.38 倍，給予“買入”評級.26 5 風險提示風險提示.27 綠田機械(605259)公司深度 4/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

11、圖表目錄圖表目錄 圖 1：通用機械起家，擴展至高壓清洗機領域，已完成商用到家用的轉型，成為國內清洗機龍頭.6 圖 2：綠田機械通機類占比 56%、高壓清洗機占比 38%、其他配件占比 2%（收入占比基于 2022 年年報）.7 圖 3：2018-2022 年公司營業收入 CAGR 為 20%，收入高速增長.7 圖 4：2018-2022 公司歸母凈利潤 CAGR 為 57%，大幅跑贏收入.7 圖 5：2018-2022 年高壓清洗機占公司收入比逐漸提升.8 圖 6：2018-2022 年高壓清洗機占比提高，毛利率穩中有升.8 圖 7：股權結構集中，羅昌國先生為實控人（截止 2023 年 9月

12、30日）.8 圖 8：行業基礎情況：通機產品一般組成結構.10 圖 9：2023-2032E全球發電機組市場規模 CAGR 約為 7.6%。.10 圖 10：發電機各區域需求分布和主要玩家情況（2018 年）.11 圖 11：2021-2032E 美國發電機組市場規模，CAGR 約 7%.11 圖 12：2023-2027中國發電機組市場規模 CAGR 約 8%.11 圖 13：2021-2032E 歐洲柴油發電機組市場規模，CAGR 約 7%.11 圖 14：2016-2023中國發電機組出口額變化.12 圖 15：2016-2023中國發電機組出口量變化.12 圖 16：中國發電機組出口單

13、價變化.12 圖 17：中國發電機組出口量各地區數量（萬臺）.12 圖 18：高壓清洗機使用場景概念圖.13 圖 19：預計 2023-2032E全球高壓清洗機市場保持平穩增長，CAGR 約為 3%.13 圖 20：全球高壓清洗機銷量變化.14 圖 21：高壓清洗機單價近 4 年穩中有增.14 圖 22：全球高壓清洗機各區域市場分布及占比（2018 年）.14 圖 23：高壓清洗機各區域主要玩家（百分比為各區域占比）.14 圖 24：2015-2023高壓清洗機出口額.15 圖 25：2015-2023高壓清洗機出口數量.15 圖 26：歐盟家庭戶數穩步上升.15 圖 27：美國家庭戶數呈現持

14、續增長趨勢.15 圖 28：2016-2021歐洲汽車保有量，每年保持低個位數增長.16 圖 29：2007-2022美國汽車保有量，基本每年保持低個位數增長.16 圖 30：工具龍頭史丹利百得對 OPE產品分類，鋰電占比僅 10%，未來滲透空間巨大.16 圖 31：鋰電產品在可移動性、環保性和便捷性上更具優勢.16 圖 32：美國 3550 碳中和進程.17 圖 33：2016-2025E 中國清洗機市場規模 CAGR 約 8%，高于全球增速.18 圖 34：中國家庭戶數總體保持穩定，2020 年后有大幅增長.18 圖 35：中國汽車保有量持續攀升.18 圖 36：發電機組占據公司通機收入的

15、絕大部分.19 圖 37：2022 年綠田通機產品市占率約為 2.1%，仍然較低.19 圖 38：2018-2022綠田通用動力機械產品收入，成長持續加速.19 圖 39：2018-2022綠田通用動力機械產品銷量增長迅速.19 圖 40：2018-2022年通機產品單價呈現增長趨勢.20 圖 41：2018-2022年通機業務毛利率整體提升.20 圖 42：2019 年為力奇代工，催化綠田家用清洗機的發展.20 綠田機械(605259)公司深度 5/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 43：2018-2020年家用清洗機收入占比快速提升至 75%.20 圖 44：公司高壓清洗機品牌（

16、LUTIAN）海外消費者評價.21 圖 45：商用清洗機的各品牌價格帶（集中在 1000-5000 元）.22 圖 46：家用清洗機各品牌的價格帶分布（集中在 0-1000 元）.22 圖 47：各品牌清洗機型號數量商用/家用比例.22 圖 48：無線鋰電手槍及洗車機的各品牌價格分布.22 圖 49：美國單戶住宅面積目前已經趨于平穩，穩定在 2250 平方英尺（約 220平方米）.25 表 1：創始人父子為管理層核心（股權情況截止 2022年年報）.8 表 2：歐洲市場主要品牌情況：老牌企業，家用商用均有涉及、整體家用居多.17 表 3：美國市場主要品牌情況：老牌企業，整體家用居多.17 表

17、4：國內廠商主要情況：多以出口和國內商用市場為主；國內家用市場綠田具備先發優勢.21 表 5：商用清洗機同類產品比較：綠田產品具有壓力更大、功率更大、重量更輕、性價比更高優勢.23 表 6：家用清洗機同類產品比較：綠田壓力、流量領先，定位相對更高端.23 表 7：無線鋰電洗車機同類產品比較：綠田與億力各有所長.24 表 8：無線鋰電手持水槍同類產品比較：綠田具有更高的功率和壓力，且重量更輕.24 表 9：綠田機械可比上市公司情況，24 年平均 PE14.07 X（截止 2024 年 3月 16 日）.27 表附錄：三大報表預測值.28 綠田機械(605259)公司深度 6/29 請務必閱讀正文

18、之后的免責條款部分 1 公司簡況：潛心打造世界一流的機電精品的高壓清洗機龍頭公司簡況：潛心打造世界一流的機電精品的高壓清洗機龍頭 1.1 歷史沿革：通機起家，完成商用家用轉型，成為高壓清洗機龍頭歷史沿革：通機起家，完成商用家用轉型，成為高壓清洗機龍頭 綠田機械圍繞通機、高壓清洗機領域發展主營業務綠田機械圍繞通機、高壓清洗機領域發展主營業務，從事通用動力機械產品和高壓清洗機的研發、設計、生產和銷售已有 19 年，通機產品目前已處于國內的領先地位。2005年開始進軍商用高壓清洗機市場。多年深耕精研之下，清洗機完成了從商用業務到家用業務的轉變，遍歷公司的發展歷程，公司不斷強化自身實力，拓展業務邊界，

19、開發客戶群體，目前已初具品牌影響力。通過不斷發展，公司公司已已成為了國內清洗機行業的領導企業，成為了國內清洗機行業的領導企業，并持續邁向更廣闊的市場并持續邁向更廣闊的市場。初創階段（初創階段（2002-2005）:通機起家，自主開發，創綠田自有品牌通機起家，自主開發，創綠田自有品牌 2002 年，公司前身“臺州市綠田機械有限公司”成立，主營發電機等通用機械產品，制定了以自有品牌為主的發展方針。邊界擴展階段（邊界擴展階段（2005-2015）：自主研發，海外擴張，進軍清洗機行業）：自主研發，海外擴張，進軍清洗機行業 2005 年，獨立研發高壓清洗機產品。2008 年，公司更名為“綠田機械股份有限

20、公司”，外銷出口業務快速發展。轉型家用階段（轉型家用階段（2015-至今）：產品轉型家用，渠道、品牌羽至今）：產品轉型家用，渠道、品牌羽翼漸豐翼漸豐 2015 年，家用清洗機項目自主研發成功，并實現量產。2016 年，改造升級舊工廠，建立通用智能制造車間，打造自動化流水線。2017 年，建設了符合 CNAS 標準的新檢測中心，并成為德國 TUV合作實驗室。2019 年，公司開啟電商新渠道。2021 年，上交所主板上市。圖1：通用機械起家，擴展至高壓清洗機領域，已完成商用到家用的轉型，成為國內清洗機龍頭 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 拆分公司收入結構，公司以通機產品線和高壓清洗機兩大產品線

21、為主。截止至 2022年，通用動力機械產品作為公司的起家業務，收入占比為 56%。綠田機械(605259)公司深度 7/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖2：綠田機械通機類占比 56%、高壓清洗機占比 38%、其他配件占比 2%（收入占比基于 2022年年報）資料來源：公司公告，公司官網，浙商證券研究所 1.2 經營情況：營業收入與歸母凈利潤多年高速增長經營情況：營業收入與歸母凈利潤多年高速增長 公司處于成長期，過往多年維持了較高的收入利潤增速，利潤增速尤其亮眼。公司處于成長期，過往多年維持了較高的收入利潤增速，利潤增速尤其亮眼。根據公司公告，2018-2022 公司營收從 7.74

22、億元增長至 16.19 億元，期間復合增長率 CAGR 約20%；同期歸母凈利潤從 0.35 億元增長至 2.15 億元，CAGR 約 57%。截止 2023 年前三季度營業收入/歸母凈利潤分別為 12.32/1.50 億元，同比增長分別為 11.49%/-2.56%。圖3：2018-2022年公司營業收入 CAGR為 20%，收入高速增長 圖4：2018-2022公司歸母凈利潤 CAGR為 57%，大幅跑贏收入 資料來源：公司公告、wind、浙商證券研究所 資料來源：公司公告、wind、浙商證券研究所 拆分公司業務拆分公司業務：收入占比方面，：收入占比方面，2021 年之前，公司高壓清洗機業

23、務保持較高增速，收入占比持續提升，收入比重逐漸超過通機產品；2022 年由于俄烏沖突和庫存波動原因，收0%5%10%15%20%25%30%35%40%024681012141618201820192020202120222023Q3營業收入（億元），左軸yoy，右軸-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0.000.501.001.502.002.50201820192020202120222023Q3歸母凈利潤（億元），左軸yoy，右軸綠田機械(605259)公司深度 8/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 入略承壓。盈利能力方面，盈利能力方面，公司高壓清洗

24、機業務條線相比通機產品毛利率較高。過往幾年隨其收入占比的持續提高，公司的盈利能力呈現穩步提升態勢。圖5：2018-2022年高壓清洗機占公司收入比逐漸提升 圖6：2018-2022年高壓清洗機占比提高，毛利率穩中有升 資料來源：公司公告、wind、浙商證券研究所 資料來源：公司公告、wind、浙商證券研究所 1.3 管理層：管理層：股權結構清晰，股權結構清晰，實控人持股比例高實控人持股比例高 公司股權集中，實控人持股比例高。公司股權集中，實控人持股比例高。公司實控人為羅昌國先生，截止 2023年 9月 30日持有公司股權 53.51%。羅昌國先生之子羅正宇先生擔任公司董事及董事會秘書。公司其他

25、高管多為技術人員出身，專業能力較強。圖7：股權結構集中，羅昌國先生為實控人（截止 2023年 9月 30日）資料來源：公司公告、浙商證券研究所 表1：創始人父子為管理層核心（股權情況截止 2022年年報）姓名姓名 職務職務 出生出生 年份年份 2022 年薪酬年薪酬（萬元）（萬元）簡介簡介 羅昌國羅昌國 董事長、總經理 1965年 105.08 曾任臺州市路橋華東通用器械廠負責人，臺州市遠鵬電器有限公司執行董事，綠田機電執行董事兼總經理，綠田投資執行董事兼總經理，鑫源房地產副董事長兼總經理，綠田有限執行董事兼總經理?，F任綠田機械董事長兼總經理，路橋農商行董事。（有股權）（有股權）羅正宇羅正宇

26、董事、董事會秘書 1995年 85.82 曾任綠田科技監事，綠田投資經理，綠田機械外貿部職員、總經理助理?，F任綠田機械董事兼董事會秘書，綠田投資執行董事，綠田電子商務執行董事兼經理，賽格進出口執行董事兼經理，綠田機械上海分公司負責人，綠田電子商務上海分公司負責人。應銀荷 董事、副總經理 1981年 88.71 2007 年年 1 月至月至 2009 年年 9 月月，歷任綠田有限、綠田機械外貿部經理;2009年9 月至 2019年 4月，任綠田機械副總經理;2019年 5月至今，任綠田機械02468101214161820182019202020212022通用機械（億元）高壓清洗機（億元）0%

27、5%10%15%20%25%20182019202020212022毛利率（總）毛利率（通機）毛利率（高壓清洗機）綠田機械(605259)公司深度 9/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 董事兼副總經理。（有股權）（有股權）張競丹 董事、證券事務代表 1991年 20.39 自自 2017 年年 3 月至今月至今擔任綠田機械證券事務代表及法務。陳小華 副總經理 1970年 53.64 2003 年年 7 月至月至 2016 年年 12 月月，先后任綠田有限、綠田機械汽油機車間主任、生產部部長、生產總監、技術總監、品質總監；2016年 12月至今，任綠田機械副總經理。（有股權）（有股權）蔡永

28、軍 副總經理、總工程師 1975年 80.60 曾任鹽城興動機械有限公司技術員、技術開發科科長，江蘇九州豹拖拉機制造有限公司技術質量部經理，江蘇里斯特通用機械制造有限公司總工程師，鹽城博爾福機電科技發展有限公司總工程師。2016 年年 8 月至今，月至今，任綠田機械總工程師；2019年 12月至今，任綠田機械副總經理。（有股權）（有股權）夏小平 副總經理 1978年 80.03 曾任綠田機械家用高壓清洗機項目負責人，工程品質總監，總經理助理?，F任綠田機械副總經理。陳裕木 財務總監 1978年 59.77 曾任春蘭摩托車有限公司成本會計，西安匯誠網絡科技有限公司費用會計，沃茨水暖技術（臺州）有限

29、公司成本主管、成本經理、財務總監，麗水市神飛利益保安用品有限公司高級財務經理，浙江亨利技術制冷機械有限公司財務總監，寧波博威合金材料股份有限公司財務副總監，綠田機械財務經理。2019 年年 4 月至月至 2019 年年 11 月月，任綠田機械財務經理；2019年 12月至今，任綠田機械財務總監。（有股權）有股權）資料來源：公司公告，wind，浙商證券研究所 綠田機械(605259)公司深度 10/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 行業成長：通機多點開花，高壓清洗機鋰電化迎來發展契機行業成長：通機多點開花，高壓清洗機鋰電化迎來發展契機 2.1 通機：空間廣闊，出口近年快速增長通機：空間

30、廣闊，出口近年快速增長 2.1.1 通機全球市場通機全球市場各具看點，各具看點，增長動力充足增長動力充足 通機產品主要包含發電機組、水泵機組、發動機組等。通機產品主要包含發電機組、水泵機組、發動機組等。發電機組、水泵機以及園林工具等主要為通機產品領域的終端性產品，汽油機汽油機（發（發動機）動機）與與發發電機則是構成終端產品的電機則是構成終端產品的部件類產品。部件類產品。在通機領域中，掌握部件類產品如電機、汽油機的生產對于企業的競爭力至關重要。圖8：行業基礎情況：通機產品一般組成結構 資料來源：百度百科等公開資料整理，浙商證券研究所 通機行業的絕大部分產品是發電機組，目前規模達通機行業的絕大部分

31、產品是發電機組，目前規模達 400 億美元，空間廣闊兼具成長性。億美元，空間廣闊兼具成長性。根據 GMI數據預測，2023年全球發電機組市場規模約為 416億美元，預計到 2032年發電機市場規模將達到 804億美元，CAGR 約 7.6%。圖9：2023-2032E全球發電機組市場規模 CAGR 約為 7.6%。資料來源：GMI，浙商證券研究所 416 804 010020030040050060070080090020232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E全球發電機組市場規模（億美元）CAGR 約 7.6%綠田機械(605259)公司

32、深度 11/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 通機（主要為通機（主要為發電機組發電機組）未來增長動力充足。分區域來看：未來增長動力充足。分區域來看：1）北美地區：北美地區：天氣以及相關自然災害的頻率不斷上升；電網等基礎設施在部分地區存在老化現象，斷電頻率的增加增生了對發電機的需求。2）歐洲地區：歐洲地區：房地產市場與汽車行業相關需求增長；數據中心產業的持續擴張。3）亞太地區：亞太地區：東盟國家快速工業化，基礎設施建設投資不斷增加；電信行業將伴隨工業化迎來迅速發展。4）非洲地區：非洲地區：供電系統的不穩定增生了對于發電機的需求；建筑業的不斷發展。圖10：發電機各區域需求分布和主要玩家情況（

33、2018年）圖11：2021-2032E美國發電機組市場規模，CAGR約 7%資料來源：Global Data，十大品牌網，GMI，浙商證券研究所 資料來源：GMI，浙商證券研究所 圖12：2023-2027中國發電機組市場規模 CAGR約 8%圖13：2021-2032E歐洲柴油發電機組市場規模，CAGR約 7%資料來源：QY Research，浙商證券研究所 資料來源：GMI，浙商證券研究所 2.1.2 我國是全球我國是全球發電機組發電機組主要供應國，近年對歐出口量價齊升主要供應國，近年對歐出口量價齊升 我國發電機組我國發電機組出口額呈現逐步提升趨勢出口額呈現逐步提升趨勢。2019 年之后

34、呈現明顯提升，近三年總體規模維持在40億美元以上。中國出口產品占全球份額已經達到 22-29%，意味著我國發電機意味著我國發電機組組在在全球供應鏈中處于全球供應鏈中處于重要重要地位。地位。我國發電機我國發電機組組出口額方面連年增長，出口額方面連年增長，2023年出口額已達年出口額已達 53億美元。億美元。拆分量價，發電機組單價近幾年呈現提升趨勢，在近兩年出口量微減的情況下，出口額仍保持增長。6975 81 151 020406080100120140160美國發電機組市場規模（億美元）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%010203040506070中國發電機組銷售額（億美元），左

35、軸yoy，右軸3234 37 66 010203040506070歐洲柴油發電機組市場規模（億美元）綠田機械(605259)公司深度 12/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖14：2016-2023中國發電機組出口額變化 圖15：2016-2023中國發電機組出口量變化 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 俄烏戰爭使得對歐出口需求提高，伴隨高客單俄烏戰爭使得對歐出口需求提高，伴隨高客單價產品占比提高，均價不斷上漲。價產品占比提高，均價不斷上漲。根據根據海關總署數據測算，海關總署數據測算，發電機組單價由 2016年 426美元，提升至 2023年 55

36、6美元。俄烏戰爭導致了歐洲地區對于中國的發電機組需求量激增。歐洲多以中高端品牌為主，在產品結構歐洲多以中高端品牌為主，在產品結構上提升了中國發電機組出口的單價。上提升了中國發電機組出口的單價。圖16：中國發電機組出口單價變化 圖17：中國發電機組出口量各地區數量（萬臺）資料來源：海關總署，浙商證券研究所 資料來源：海關總署，機電商會，浙商證券研究所 2.2 高壓清洗機行業高壓清洗機行業：鋰電滲透率仍低，國內廠商具備彎道超車機會鋰電滲透率仍低，國內廠商具備彎道超車機會 2.2.1 全球高壓清洗機市場：類剛需屬性、需求穩定，規模穩全球高壓清洗機市場：類剛需屬性、需求穩定，規模穩中有升中有升 高壓清

37、洗機歷經多年發展，應用范圍廣泛。高壓清洗機歷經多年發展，應用范圍廣泛。1970年代，德國卡赫集團開始發力高壓清洗機，并于 1984 年推出第一款便攜式高壓清洗機。目前，隨著汽車的不斷普及，以及人們環保意識的不斷加強，高壓清洗機已經逐漸普及。家用高壓清洗機一般用于車輛清潔、庭院清潔等，商用清洗機一般用于專業汽車清潔美容、建筑物清洗等，均均為剛需性應用場景。為剛需性應用場景。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%010203040506020162017201820192020202120222023發電機組出口額（億美元），左軸yoy，右軸-25%-20%-15%-10%-5

38、%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,20020162017201820192020202120222023發電機組出口數量（萬臺），左軸yoy，右軸010020030040050060020162017201820192020202120222023單價（美元）16%37%29%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023歐洲亞洲非洲北美洲拉丁美洲大洋洲綠田機械(605259)公司深度 13/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖18：高壓清洗機使用場景概念圖 資料來源：安心加盟網，DE

39、LOX，圣美倫清潔，浙商證券研究所 全球高壓清洗機市場穩步增長全球高壓清洗機市場穩步增長，預計，預計 2023-2032 年年 CAGR 為為 3%。根據 IMARC數據顯示，2023年高壓清洗機全球規模約為 28 億美元，預計到 2032年將增長至 37億美元，CAGR 約為 3%。圖19：預計 2023-2032E全球高壓清洗機市場保持平穩增長，CAGR 約為 3%資料來源：IMARC，浙商證券研究所 全球高壓清洗機市場中歐美市場類剛需屬性、需求穩定全球高壓清洗機市場中歐美市場類剛需屬性、需求穩定，單價穩中有增，單價穩中有增。2021年前，高壓清洗機量價齊升；2022 年，雖然銷量承壓，但

40、是單價仍較為穩定。預計未來在庫存、需求回歸穩態后，單價會延續穩中有升的增長態勢。2837 051015202530354020232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E單位：億美元CAGR 3%綠田機械(605259)公司深度 14/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖20：全球高壓清洗機銷量變化 圖21：高壓清洗機單價近 4年穩中有增 資料來源：億渡數據，浙商證券研究所 資料來源：億渡數據，浙商證券研究所 歐美為高壓清洗機主要消費市場，預計占比超歐美為高壓清洗機主要消費市場，預計占比超 60%。根據 Arizton 2019 年報告數

41、據，歐洲和北美需求占比歐洲和北美需求占比超過超過 60%。歐洲的主要品牌為德國卡赫、丹麥力奇以及意大利 Annovi Reverberi 等品牌，而美國的主要品牌為 Sun Joe、TTI、史丹利百得等。圖22：全球高壓清洗機各區域市場分布及占比（2018年）圖23：高壓清洗機各區域主要玩家（百分比為各區域占比）資料來源：招股說明書，Arizton 2019，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，Arizton 2019，浙商證券研究所 注：按照是否在各個細分市場來劃分，非歸屬地劃分 國內清洗機國內清洗機出口出口過去快速增長，近兩年有一定承壓過去快速增長，近兩年有一定承壓。根據海關總署數據，高

42、壓清洗機在 2021 年出口躍升，出口額和出口量分別為 10億美元、1631 萬臺，同比增長分別35.04%、32.41%。2022、2023 年主要受海外庫存影響，高壓清洗機的出口有所放緩，2023年出口額和出口量分別為 6.13 億美元、1000.39 萬臺，小幅承壓。我們認我們認為庫存和地區沖為庫存和地區沖突致需求承壓的短期擾動解除后，高壓清洗機出口會逐步回到健康穩定的增長通道上。突致需求承壓的短期擾動解除后，高壓清洗機出口會逐步回到健康穩定的增長通道上。-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%2.352.42.452.52.552.62.652019202020212022全球高壓清

43、洗機銷量（千萬臺），左軸yoy，右軸1261281301321341361382019202020212022單價（美元）34%29%19%12%6%歐洲北美洲亞太地區拉丁美洲中東和非洲地區綠田機械(605259)公司深度 15/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖24：2015-2023高壓清洗機出口額 圖25：2015-2023高壓清洗機出口數量 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 2.2.2 海外市場：鋰電化進程推進，中國供應鏈迎來發展契機海外市場：鋰電化進程推進，中國供應鏈迎來發展契機 洗車是高壓清洗機歐美市場重要應用場景。歐美汽車保有量目前穩

44、中有增。家家戶戶基本會配置清洗機，以便自己洗車用，因此高壓清洗機以更新需求為主。目前歐美高壓清洗機滲透率約為目前歐美高壓清洗機滲透率約為 30%左右左右。我們根據 IMARC 以及其他相關統計數據測算，估計估計 2022 年歐美高壓清洗機滲透率為年歐美高壓清洗機滲透率為 34%。圖26：歐盟家庭戶數穩步上升 圖27：美國家庭戶數呈現持續增長趨勢 資料來源：Statistics，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 海外家庭戶數增多、歐美汽車保有量穩定，是高壓清洗機需求穩中有增的內在驅動。海外家庭戶數增多、歐美汽車保有量穩定，是高壓清洗機需求穩中有增的內在驅動。根據歐洲汽車工業協會

45、統計數據顯示，歐洲汽車保有量（統計口徑為 EU+EFTA+UK）呈現個位數增長的趨勢，2021 年的汽車保有量約為 3.4億輛，每年保持低個位數增長。美國汽車保有量情況與歐洲類似，同樣基本處于低個位數增長，2007 年保有量約為 2.5億輛，到 2022 年保有量約為 2.8 億輛，2007-2022 年 CAGR 約為 1%。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810122015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口金額（億美元），左軸yoy，右軸-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%5

46、0%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口數量（萬臺），左軸yoy，右軸0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.781.81.821.841.861.881.91.921.941.961.98220122013201420152016201720182019202020212022歐盟27國家庭戶數（億戶），左軸yoy，右軸-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%7.807.908.008.108.208.308.40

47、8.50美國:家庭住戶:數量（千萬戶），左軸yoy，右軸綠田機械(605259)公司深度 16/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖28：2016-2021歐洲汽車保有量，每年保持低個位數增長 圖29：2007-2022美國汽車保有量，基本每年保持低個位數增長 資料來源：歐洲汽車工業協會，浙商證券研究所 注：口徑：EU+EFTA+UK 資料來源：美國運輸部，OICA，浙商證券研究所 由于歐美由于歐美環保政策環保政策要求、有繩高壓清洗機使用受限的產品痛點，鋰電化要求、有繩高壓清洗機使用受限的產品痛點，鋰電化因其便利性與因其便利性與清潔性正在逐步成為海外市場的新寵。清潔性正在逐步成為海外市場

48、的新寵。高壓清洗機屬于 OPE（戶外動力設備）大類，使用場景為車庫和庭院，因此使用體驗提升有望驅動鋰電產品滲透率進一步提高，鋰電化進程的逐漸深入為中國企業轉型提供了彎道超車的機會。根據工具龍頭史丹利百得 2022 年的測算，目前 OPE 的鋰電滲透率僅有 10%，未來鋰電化滲透空間巨大。圖30：工具龍頭史丹利百得對 OPE產品分類，鋰電占比僅10%，未來滲透空間巨大 圖31：鋰電產品在可移動性、環保性和便捷性上更具優勢 資料來源：史丹利百得 2022年公開展示資料，浙商證券研究所 資料來源：亞馬遜，浙商證券研究所 美國環保政策為鋰電化增添確定性。美國環保政策為鋰電化增添確定性。美國設定了碳中和

49、的目標，美國各州要逐步實行去燃油化的政策。對于高壓清洗機行業，過去美國市場上有大量的燃油高壓清洗機，一旦因為環保政策替換，預計替換空間相當可觀，預計未來鋰電類高壓清洗機份額預計未來鋰電類高壓清洗機份額會會不斷提不斷提升。升。0%1%1%2%2%3%3%4%2.9533.053.13.153.23.253.33.353.43.45201620172018201920202021歐洲汽車保有量（億輛），左軸yoy，右軸-2%-1%0%1%2%3%4%5%22,00023,00024,00025,00026,00027,00028,00029,0002007200820092010201120122

50、013201420152016201720182019202020212022美國汽車保有量（萬輛），左軸yoy，右軸63%12%10%15%燃油類插電類鋰電類其他綠田機械(605259)公司深度 17/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖32：美國 3550碳中和進程 資料來源：美國能源部，浙商證券研究所 競爭格局方面，歐美市場玩家多為老牌企業。競爭格局方面，歐美市場玩家多為老牌企業。歐洲主要品牌包括卡赫、力奇、樂華等品牌，商用、家用各有側重。美國主要品牌包括 Ryobi（TTI旗下品牌），Craftsman（史丹利百得旗下品牌）和 Sun Joe，玩家多為全球工具巨頭。目前行業目前行

51、業正面臨產品形態變革，國正面臨產品形態變革，國內廠商迎來發展契機。內廠商迎來發展契機。表2：歐洲市場主要品牌情況：老牌企業，家用商用均有涉及、整體家用居多 歐洲品牌歐洲品牌 銷售區域銷售區域 銷售渠道銷售渠道 產品定位產品定位 卡赫 KARCHER 全球化銷售，82個國家擁有 160+子公司 經銷商+德國本土商超+門店（線上與線下）家用為主 力奇 Nilfisk 2022年收入歐洲占比 56%，美洲占比 35%經銷商+品牌直銷（線上與線下）家用+商用，商用居多 樂華 LAVOR 業務遍及 130+國家，營業額超 1.8 億歐元 經銷商+線上為主 家用+商用 Annovi Reverberi 歐

52、洲 43%、北美 32%利用子公司+經銷商模式為主 商用居多 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 表3：美國市場主要品牌情況：老牌企業，整體家用居多 美國品牌美國品牌 銷售區域銷售區域 銷售渠道銷售渠道 產品定位產品定位 Ryobi 美國為主，TTI旗下品牌 商超（家得寶）+線上 家用為主 Craftsman 美國為主，SWK旗下品牌 商超+線上 家用為主 Sun Joe 美國為主 商超+線上 家用為主 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 2.2.3 國內市場：相比歐美滲透率較低，國內市場成長潛在空間龐大國內市場：相比歐美滲透率較低，國內市場成長潛在空間龐大 國內的家用清洗機目前規模仍然較小，

53、但隨著經濟的不斷發展和產品的普及，國國內家內家用清洗機的普及有望得到迅速的提升用清洗機的普及有望得到迅速的提升。根據弗若斯特沙利文預測，中國高壓清洗機規模將持續保持增長的態勢，2016 年市場規模為 16.19 億元，預計到 2025 年將增長至 32.28 億元，CAGR 約為 8%，增速高于全球。國內市場發展潛力巨大，未來國內市場發展潛力巨大，未來有望有望成為公司清洗機成為公司清洗機業務發展的動力來源之一。業務發展的動力來源之一。綠田機械(605259)公司深度 18/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖33：2016-2025E中國清洗機市場規模 CAGR 約 8%，高于全球增速

54、資料來源：弗若斯特沙利文，浙商證券研究所 國內需求目前以商用為主，家用在快速發展。國內需求目前以商用為主，家用在快速發展。中國市場高壓清洗機主要用途有建筑物清洗、城市道路清理、清洗養殖環境、消毒殺菌、去油污油漬等商用領域，根據根據 Arizton 發布的研究報告，發布的研究報告，2019 年年商用清洗機中，商用清洗機中，汽車行業、建筑行業與公共市政用途占比超過汽車行業、建筑行業與公共市政用途占比超過50%。此外，商用清洗機由于其使用環境復雜，并且使用頻率較高，對性能（壓力和流速等）和使用壽命要求較高。高壓清洗機國內滲透率低，發展空間廣闊。高壓清洗機國內滲透率低，發展空間廣闊。我們根據弗若斯特沙

55、利文以及其他相關公開數據測算，估計估計 2023 年年國內國內家用家用清洗機滲透率約清洗機滲透率約 1-2%，對標歐美滲透率仍處于較低水平，預計未來發展空間廣闊。圖34：中國家庭戶數總體保持穩定，2020年后有大幅增長 圖35：中國汽車保有量持續攀升 資料來源：國家統計局，浙商證券研究所 資料來源：國家統計局，浙商證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%0510152025303520162017201820192020202120222023E2024E2025E中國高壓清洗機市場規模（億元），左軸yoy，右軸-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0123

56、4562004年2006年2007年2008年2009年2011年2012年2013年2014年2016年2017年2018年2019年2021年2022年家庭戶戶數(億戶)，左軸yoy，右軸0%5%10%15%20%25%30%00.511.522.533.520032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022民用汽車擁有量(億輛)，左軸yoy，右軸綠田機械(605259)公司深度 19/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 公司成長動力：通機為壓艙石，高壓清洗機有望快速成長公司

57、成長動力：通機為壓艙石，高壓清洗機有望快速成長 3.1 通機業務：歐洲初具品牌勢能，亞非拉市場有序在拓通機業務：歐洲初具品牌勢能，亞非拉市場有序在拓 公司通機業務以發電機組為主，市占率提升空間廣闊。公司通機業務以發電機組為主，市占率提升空間廣闊。產品結構方面，公司通機收入中，有 70%的左右收入來自發電機組，且發電機組占比歷年保持穩定。市占率方面，2018-2022 年公司通機產品市占率有所提升，但是總體仍然處于低位。根據公司公告，2022 年綠田通機銷量 90.36 萬臺，根據中國內燃機工業協會數據，2022 年內燃機總銷量 4315.47 萬臺，可得當前綠田通機市占率可得當前綠田通機市占率

58、僅僅約約 2%，市占率提升空間廣闊。，市占率提升空間廣闊。圖36：發電機組占據公司通機收入的絕大部分 圖37：2022年綠田通機產品市占率約為 2.1%，仍然較低 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 地緣地緣沖突沖突導致公司通機類產品對歐出口增長加速導致公司通機類產品對歐出口增長加速。2022年以來，歐洲能源短缺、缺電情況頻發，激發了歐洲需求。根據機電商會數據，2022 年中國對歐洲出口發電機年中國對歐洲出口發電機組組數量大數量大幅度增長，幅度增長，同比增速同比增速達到達到 122%。受歐洲需求增長拉動，公司 2022 年通機產品收入為 9.1億元，yoy

59、 42.59%，銷量達到約 90萬臺，yoy 21.30%。圖38：2018-2022綠田通用動力機械產品收入，成長持續加速 圖39：2018-2022綠田通用動力機械產品銷量增長迅速 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 產品單價上，公司出貨單價趨勢與行業類似，產品單價上，公司出貨單價趨勢與行業類似，2021 年以來年以來持續增長。持續增長。2020 年單價有所下降后，在 2021-2022 年單價強勢反彈。毛利率層面，產品毛利率雖然有一定波動，但是得益于公司成本控制，公司產品毛利率較有韌性，穩定在 16%左右。0123456201820192020發電機組

60、（億元）水泵機組（億元）發動機組（億元）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%201820192020202120220%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01234567891020182019202020212022通機收入（億元），左軸yoy，右軸0%5%10%15%20%25%010203040506070809010020182019202020212022通機銷量（萬臺），左軸yoy，右軸綠田機械(605259)公司深度 20/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 未來未來亞非拉地區亞非拉地區有望成為公司通機業務快速拓展的區域。有望成為公司通機業務快速

61、拓展的區域。亞非拉地區由于經濟條件落后，電力系統存在短缺，發電機市場潛在空間龐大。我們看好公司通機產品的產品競爭力，有望逐步提升自主品牌在歐洲市場以及亞非拉市場的地位。圖40：2018-2022年通機產品單價呈現增長趨勢 圖41：2018-2022年通機業務毛利率整體提升 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 3.2 高壓清洗機業務：歐洲積淀，內銷發力，北美開拓高壓清洗機業務：歐洲積淀，內銷發力，北美開拓 3.2.1 歐洲積淀：給力奇代工積累技術為家用清歐洲積淀：給力奇代工積累技術為家用清洗機發展賦能洗機發展賦能 復盤公司家用清洗機業務發展軌跡，復盤公司家用清

62、洗機業務發展軌跡，2018 年底年底給給力奇代工提高力奇代工提高公司自身公司自身技術和制造實技術和制造實力是公司發展的關鍵節點。力是公司發展的關鍵節點。2015 年公司自研家用清洗機，2019年歐洲代工積累技術，未來利用產品技術優勢向北美以及國內市場開拓。公司于 2015年家用清洗機自研成功，自2015 年起家用清洗機逐步成為公司的主力產品。2019 年為丹麥力奇代工助力了公司積累了技術實力，加速了公司家用清洗機的發展。2019 年代工開始后，公司的家用清洗機收年代工開始后，公司的家用清洗機收入大幅上漲。入大幅上漲。根據公司招股說明書，2019 年年公司公司家用清洗機收家用清洗機收入入同比增長

63、 107.81%。2018-2020 年家用清洗機占整體收入比例從 24%上升到了 39%，占清洗機收入比例從 61%上升至了 77%。圖42：2019年為力奇代工，催化綠田家用清洗機的發展 圖43：2018-2020年家用清洗機收入占比快速提升至 75%資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 02004006008001,0001,20020182019202020212022單價（元）10%11%12%13%14%15%16%17%18%19%20%20182019202020212022毛利率010020030040050060020182019202

64、0家用清洗機收入（百萬元）歐洲市場收入（百萬元）直銷收入（百萬元）0100200300400500600700201820192020家用清洗機收入（百萬元）商用清洗機收入（百萬元）綠田機械(605259)公司深度 21/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 基于基于 ODM 積淀，公司在歐洲市場上推出了中高端定位的自有品牌，并在歐洲整體反積淀，公司在歐洲市場上推出了中高端定位的自有品牌，并在歐洲整體反響較好。響較好。我們認為綠田產品能夠受到歐洲大品牌與消費者的認可，證明了公司高壓清洗機具有較強的產品力。圖44：公司高壓清洗機品牌（LUTIAN）海外消費者評價 資料來源：Youtube，La

65、zada，浙商證券研究所 3.2.2 內銷發力：內銷中同類產品力出眾，線上線下并舉，未來可期內銷發力：內銷中同類產品力出眾，線上線下并舉，未來可期 當前國內清洗機品牌多發展商用方向，家用清洗機的當前國內清洗機品牌多發展商用方向，家用清洗機的廣闊廣闊空間尚未被挖掘?？臻g尚未被挖掘。國內廠商多以商用和出口導向為主，綠田在家用產品布局和家用產品力上均具有先發優勢。表4：國內廠商主要情況：多以出口和國內商用市場為主；國內家用市場綠田具備先發優勢 國內廠商國內廠商 銷售區域銷售區域 銷售渠道銷售渠道 產品定位產品定位 上海億力 產品 70%以上出口 經銷商+線上 家用+商用 綠田機械 產品 75%-80

66、%出口 經銷商+線上（內銷為天貓、京東）家用+商用，家用為主 浙江安露 內銷全國，出口 130+國家與地區 經銷商+線上（天貓、京東等）商用為主 上海熊貓機械 內銷水務建設 經銷商+線上（京東自營）水務行業企業 蘇州黑貓-經銷商+線上（京東+天貓）商用+工業為主，部分家用 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 （1）產品端，）產品端，性能和價格在同類產品中均具備一定性能和價格在同類產品中均具備一定優勢。優勢。從價格帶看產品定位：從價格帶看產品定位：綠田清洗機商用、家用結構分布優良，保持商用領域相當的競爭力同時，家用端主打親民價格帶確保領先優勢。商用商用端端，行業內各家主攻中價格帶，綠田同樣以中價

67、格帶為主。家用端家用端，綠田全價格帶布局，且親民價格帶產品居多，性價比凸出。無線鋰電端無線鋰電端，綠田、億力有此類產品，綠田主要集中在中價格帶；億力產品多在兩端。綠田機械(605259)公司深度 22/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖45：商用清洗機的各品牌價格帶（集中在 1000-5000元）圖46：家用清洗機各品牌的價格帶分布（集中在 0-1000元）資料來源：各品牌天貓旗艦店，各品牌公司官網，浙商證券研究所 注：通過電商平臺浙商統計，可能會存在統計不完全風險 資料來源：各品牌天貓旗艦店，各品牌公司官網，浙商證券研究所 注：通過電商平臺浙商統計，可能會存在統計不完全風險 圖47：

68、各品牌清洗機型號數量商用/家用比例 圖48：無線鋰電手槍及洗車機的各品牌價格分布 資料來源：各品牌天貓旗艦店，各品牌公司官網，浙商證券研究所 注：通過電商平臺浙商統計，可能會存在統計不完全風險 資料來源：各品牌天貓旗艦店，各品牌公司官網，浙商證券研究所 注：通過電商平臺浙商統計，可能會存在統計不完全風險 從性能看產品定位：從性能看產品定位：綠田的產品定位更加清晰，性能出眾。性能相近產品價格具備性價比，高性能產品質感突出、享有溢價。商用端商用端，綠田產品性能關鍵參數壓力更大、功率更大且重量更輕，且價格更便宜；家用端家用端，綠田定位更加高端，壓力、流量在同類產品中都處于領先；無線鋰電洗車機無線鋰電

69、洗車機，綠田產品壓力突出，外觀美觀；無線鋰電手持水槍無線鋰電手持水槍，綠田具有更高的功率、壓力，但重量更輕保證便捷性。051015202530354045綠田億力安露熊貓黑貓型號數量1000元1000-5000元5000元0510152025綠田億力安露熊貓黑貓型號數量500元500-1000元1000元0102030405060綠田億力安露熊貓黑貓型號數量家用商用0123456789綠田億力型號數量500元500-1000元1000元綠田機械(605259)公司深度 23/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表5：商用商用清洗機同類產品比較：綠田產品具有壓力更大、功率更大、重量更輕、性價

70、比更高優勢 品牌品牌 綠田綠田 億力億力 安露安露 熊貓熊貓 黑貓黑貓 系列 星銳、傲虎、巨浪、勇士、虎嘯、雄獅 YLW67-35、YLQ6700G/6792G/75/9022G AP-C280、APW-HAD、APW-HQ-100SP QL、PX、XM、PM、PS-M725、PE、PD、JOLLY HIL、QL、CC、PX、BCC、ECC 對比選取型號 星銳 YLQ9022G APW-HAD XM720 CC5020D 壓力（MPA）14 MPA 9.5 MPA 11 MPA 7 MPA 5 MPA 流量（L/Min）7.5 L/Min 13 L/Min 10 L/Min 20 L/Min

71、20 L/Min 功率（W）2600W 2500W 2100W 2200W 2200W 重量（Kg）21.5 Kg 26 Kg 28.85 Kg 45 Kg 功能 關槍停機、感應電機、2種噴頭 關槍停機、智能操縱、感應電機、可視油鏡 關槍停機、智能噴頭、感應電機、4種噴嘴 關槍泄壓、多角度噴嘴 關槍泄壓、感應電機 價格（元）1599元 1969元 1580元 1850元 2100元 圖片 資料來源：公司官網，天貓旗艦店，浙商證券研究所 注：產品挑選主要關注各大品牌中銷量領先的幾款產品（特別是億力與綠田），隨后分析這些高銷量產品中是否存在性能相近的款式，并從中選擇一款進行分析 注：通過電商平臺統

72、計，可能會存在統計不完全風險 表6：家用家用清洗機同類產品比較：綠田壓力、流量領先，定位相對更高端 品牌品牌 綠田綠田 億力億力 安露安露 熊貓熊貓 黑貓黑貓 系列 云途、河豚、精靈、戰神、大力神、龍貓、鋒芒、萊曼、圣盾、雪豹、蛟龍、暴風、衛士 YLQ4435C-90A、YLQ3280H-PLUS、YLQ4350C-B、YLQ4500H、YLQ4280G、YLQ5500H、YLQ6500H、YLQ5780G、YLQ6792G、YLQ7580G、YLQ4421G、YLQ4750G VAY、APW-HI/HF/VCL/VCM、ABW、VAO、VBI、VAL、VCA XM-290/295/296/3

73、95/396/2081/2062/2091 HM2115、HEL1912 對比選取型號 雪豹 P4 PRO YLQ5500H ABW-VCM-A XM-2062 HEL1912 壓力（MPA）11 10 11 9-13.5 11.5 流量（L/Min）7 6 6 6 4.5 功率（W）1800 2000 1800 1800 1500 重量（Kg）12 6.6 8 6.5 10 功能 關槍停機、感應電機、自吸兩用 關槍停機、快插接口、自吸兩用 串激電機、自吸兩用 關槍停機、自吸兩用、多重過濾 關槍停機、串激電機、可調噴頭、自吸兩用 價格（元）728 549 588 568 548 圖片 資料來源

74、：公司官網，天貓旗艦店，浙商證券研究所 注：產品挑選主要關注各大品牌中銷量領先的幾款產品（特別是億力與綠田），隨后分析這些高銷量產品中是否存在性能相近的款式，并從中選擇一款進行分析 注：通過電商平臺統計，可能會存在統計不完全風險 綠田機械(605259)公司深度 24/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表7：無線鋰電洗車機同類產品比較：綠田與億力各有所長 品牌品牌 綠田綠田 億力億力 系列 創、影 YLQ4740/4101/1100 對比選取型號 創 T5 YLQ4101D 壓力（MPA）6.5 6 最大流量（L/Min）3.3 3.6 輸出功率（W）500 550 整機重量（Kg）9.

75、59 11 功能 2500mAh 電池，無刷電機、高效/節能模式，充電 4-5h，續航約20min APP遙控、五合一噴頭、無刷電機，雙電池包續航可達 60min 價格（元）1374 1299 圖片 資料來源：公司官網，天貓旗艦店，浙商證券研究所 注：產品挑選主要關注各大品牌中銷量領先的幾款產品（特別是億力與綠田），隨后分析這些高銷量產品中是否存在性能相近的款式，并從中選擇一款進行分析 注：通過電商平臺統計，可能會存在統計不完全風險 表8：無線鋰電手持水槍同類產品比較：綠田具有更高的功率和壓力，且重量更輕 品牌品牌 綠田綠田 億力億力 系列 沙漠之鷹、勃朗寧 YLQ2040D/2050D 對比

76、選取型號 沙漠之鷹 20V YLQ2050D-A 電壓（V)20 18 壓力（MPA）2.5 1.5 最大流量（L/Min）3 3.3 電池容量（mAh）2000 2000 輸出功率（W）200 150 整機重量（Kg）2.25 2.7 價格（元）293 269 續航時間 充電 4-5h，續航約 20min，水型可調，純銅電機，可自吸 續航約 20min，關槍停機，5種水型，可自吸 產品圖片 資料來源：公司官網，天貓旗艦店，浙商證券研究所 注：產品挑選主要關注各大品牌中銷量領先的幾款產品（特別是億力與綠田），隨后分析這些高銷量產品中是否存在性能相近的款式，并從中選擇一款進行分析 注：通過電商平

77、臺統計，可能會存在統計不完全風險（2）渠道方面：線上線下并舉，線下經銷商渠道補齊短板，線上持續發展擴大品牌）渠道方面：線上線下并舉，線下經銷商渠道補齊短板，線上持續發展擴大品牌影響力，影響力，線上線上+線下端線下端持續發力家用持續發力家用+商用端，內銷增長動力充足。商用端，內銷增長動力充足。線下渠道：線下渠道：深化經銷商渠道，深化經銷商渠道，獲取國內品牌打造的先發優勢獲取國內品牌打造的先發優勢。過去由于國內高壓清洗機產品普及度較低，多以商用為主。公司目前銷售網絡已覆蓋全國大多數城市和地區（其公司目前銷售網絡已覆蓋全國大多數城市和地區（其中與五金機電全國銷冠金指數有合作）中與五金機電全國銷冠金指

78、數有合作），聚集了一批具有忠誠度和信任度的經銷商客戶，未來隨家用需求逐漸增多，預計公司線下渠道擴張會進一步加強，公司亦有望通過線下門店開拓享受品類滲透率紅利，獲取國內品牌打造的先發優勢。綠田機械(605259)公司深度 25/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 線上渠道線上渠道：業已搭建多品牌業已搭建多品牌、多店鋪的線上銷售矩陣多店鋪的線上銷售矩陣。公司 2019 年入駐電商平臺，包括“天貓”“京東”“拼多多”“蘇寧”等多個線上銷售平臺，目前擁有線上經銷商 35+，授權店鋪45+。預計未來隨公司在線上渠道品類擴充，線上線下并舉有望持續增強品牌曝光度。3.2.3 北美開拓：北美開拓：北美碳中

79、和法案約束下需求龐大，鋰電產品有望敲開美國市場大門北美碳中和法案約束下需求龐大，鋰電產品有望敲開美國市場大門 北美市場受北美市場受益于益于美國碳中和法案美國碳中和法案以及較大的住宅面積較大的住宅面積，我們認為公司，我們認為公司有望通過鋰電產有望通過鋰電產品敲開美國市場的大門，并在鋰電化轉型中抓住機遇，提升市占率。品敲開美國市場的大門，并在鋰電化轉型中抓住機遇，提升市占率。根據 Statista 數據，美國單戶住宅面積目前已經趨于平穩，2021 年的住宅面積中位數為 2,273 平方英尺，且 2022年竣工的帶有戶外功能的單戶住宅數量超過 100萬套。大的住宅院面積以及較多的戶外設施會孕育較多對

80、于高壓清洗機的需求。為把握當下美國的市場機遇，公司未來計劃逐步向美國市場推出鋰電高壓清洗機新為把握當下美國的市場機遇，公司未來計劃逐步向美國市場推出鋰電高壓清洗機新品。品。公司產品已經完成了在歐洲的技術沉淀，產品本身也得到了歐洲企業和消費者的認可，未來伴隨美國渠道的逐漸開拓，我們認為公司在美國市場有望得到快速發展。圖49：美國單戶住宅面積目前已經趨于平穩，穩定在 2250平方英尺（約 220平方米）資料來源：Statista、美國國家統計局、美國駐華大使館公眾號，浙商證券研究所 注：此處住宅定義：房子建在自己的土地上，并且有自己的街道或大道的私人入口和出口。該定義不包括公寓，公寓的面積要小得多

81、 16602,46722612,27305001,0001,5002,0002,5003,0001975201520202021單位：平方英尺 綠田機械(605259)公司深度 26/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測分析盈利預測分析：公司公司長期長期成長動力為通用機械和高壓清洗機全球市場取成長動力為通用機械和高壓清洗機全球市場取得突破得突破 核心假設：（核心假設：（1）通用動力機械：）通用動力機械：立足于歐洲市場，不斷開擴新市場至北美和新興市場，全球化市場布局日臻完善；（2）高壓清洗機：）高壓清洗機：公司為歐洲大客戶代工錘煉技術和制造能

82、力，目前已在歐洲推出自有品牌，預計未來品牌影響力逐漸提高；國內市場受益于我國高壓清洗機市場仍處于起步階段，未來隨市場普及率持續提高，公司線上線下同時發力，憑借其優秀的產品力有望獲得持續增長；北美市場方面，隨環保政策的約束，鋰電產品有機會對燃油型產品形成持續替代，未來空間廣闊。通機業務：通機業務：公司深耕空間廣闊的通用機械行業，目前市占率仍低，提升空間較大，未來公司立足于高景氣高盈利的歐洲地區基本盤，向全球多市場持續開拓。我們看好公司通機產品結構優化持續增長，逐步提升自主品牌和代工業務在全球各個地區市場的行業地位，率先搶占高地、提升份額，給予 2023-2025 年增速分別為 0%/25%/10

83、%。高壓清洗機業務：高壓清洗機業務：公司在高壓清洗機賽道具有較強競爭優勢，未來隨鋰電產品持續滲透，有望深度享受行業成長紅利。歐洲市場公司自主品牌持續擴大影響力；內銷市場打法線上線下并舉，公司優質產品將持續受益于產品普及；北美市場隨環保政策硬性約束，鋰電化滲透將持續提高，公司迎來快速發展契機，公司在全球多市場看點各異，成長動能充足，給予 2023-2025 年增速分別為 3%/50%/50%。毛利率毛利率：通用動力機械產品通用動力機械產品未來毛利率有望維持穩定，我們預計 2023-2025 年毛利率為 17.75%/17.75%/17.75%。高壓清洗機產品高壓清洗機產品由于公司家用產品增長速度

84、預計快于商用產品，而家用產品毛利率稍低于商用產品，我們預計 2023-2025年毛利率為23.72%/22.85%/22.18%。預計 2023-2025 年總體收入總體收入增速增速分別為 0.17%/36.62%/28.20%；綜合毛利率綜合毛利率分別為20.43%/20.37%/20.45%；歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速分別為-6.77%/26.68%/24.21%。4.2 估值估值與投資建議與投資建議：公司當前市值對應公司當前市值對應 24 年年 PE 為為 11.38 倍倍，給予給予“買入買入”評級評級 可比公司選擇可比公司選擇：公司為出口鏈通用機械領先公司、高壓清洗機行業龍頭，與隆鑫

85、通用、神馳機電、宗申動力等同為通用機械企業，與巨星科技、創科實業、泉峰控股等同為國內優質出口鏈企業；可比公司 2024 年平均估值為 PE14.07X。我們認為隨公司通用機械和高壓清洗機產品在全球各地市場持續拓展。預計 2023-2025年公司營收 16.2/22.2/28.4 億元，同比 0.2%/36.6%/28.2%，歸母凈利潤 2/2.5/3.2 億元，同比-6.8%/26.7%/24.2%，當前市值對應 PE為 14.4/11.4/9.2X。綠田機械作為通機和高壓清洗機領先企業，未來通用機械市場不斷擴展，高壓清洗機綠田機械作為通機和高壓清洗機領先企業，未來通用機械市場不斷擴展，高壓清

86、洗機業務鋰電化不斷滲透業務鋰電化不斷滲透，前景廣闊前景廣闊。按照綠田機械高壓清洗機品牌地位，參考行業均值 PE，公司目前存在低估，給予“買入”評級。綠田機械(605259)公司深度 27/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表9：綠田機械可比上市公司情況，24 年平均 PE14.07 X（截止 2024年 3月 16日）收入收入增速增速 歸母凈利潤歸母凈利潤增速增速 PE 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 隆鑫通用 10.60%13.24%12.21%93.24%19.23%17.86%22.74 11.

87、77 9.87 8.37 神馳機電 0.93%27.53%38.12%4.73%37.21%38.98%17.13 16.36 11.92 8.58 宗申動力-19.10-創科實業 5.38%8.07%9.84%-7.82%17.87%16.35%22.73 24.66 20.92 17.98 巨星科技-8.00%26.78%28.20%22.01%18.07%25.53%19.51 15.99 13.54 10.79 泉峰控股 21.45%22.16%24.25%35.97%31.75%24.90%7.33 5.39 4.09 3.28 行業均值行業均值 2.23%18.91%22.09%2

88、8.04%23.10%24.68%20.24 17.20 14.07 11.43 綠田機械 0.17%36.62%28.20%-6.77%26.68%24.21%13.43 14.41 11.38 9.16 資料來源：wind、浙商證券研究所，除巨星科技、泉峰控股外，A股和港股均為 wind一致預期 注：由于泉峰 2023年業績波動較大，橫向對比其經營和估值指標參考性降低，故我們僅列示其作為可比公司，在計算平均指標時未納入計算 5 風險提示風險提示 消費需求低于預期。消費需求低于預期。公司主要產品出口海外，若海外需求景氣度不佳，可能會影響公司經營狀況 貿易摩擦風險。貿易摩擦風險。公司產品面臨一

89、定關稅，若有調整會對公司經營造成影響 原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。公司上游原材料系大宗商品，價格波動可能會對公司盈利造成影響。綠田機械(605259)公司深度 28/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 1,632 1,573 1,987 2,502 營業收入營業收入 1,619 1,622 2,215 2,840 現金 937 895 1,06

90、9 1,335 營業成本 1,276 1,290 1,764 2,259 交易性金融資產 0 0 0 0 營業稅金及附加 9 7 10 14 應收賬項 231 191 272 358 營業費用 46 49 60 81 其它應收款 19 18 25 32 管理費用 51 45 60 82 預付賬款 9 8 10 14 研發費用 55 45 62 85 存貨 422 447 596 749 財務費用(57)(43)(22)(27)其他 14 14 14 14 資產減值損失(9)(10)(10)(10)非流動資產非流動資產 516 685 738 809 公允價值變動損益(1)0 0 0 金融資產類

91、 0 0 0 0 投資凈收益(6)(0)1 (3)長期投資 0 0 0 0 其他經營收益 17 12 16 24 固定資產 438 605 652 720 營業利潤營業利潤 238 227 286 354 無形資產 45 60 65 71 營業外收支(0)0 0 0 在建工程 31 16 16 15 利潤總額利潤總額 238 228 287 355 其他 1 4 5 4 所得稅 23 27 33 39 資產總計資產總計 2,147 2,259 2,725 3,311 凈利潤凈利潤 215 200 254 315 流動負債流動負債 654 653 865 1,136 少數股東損益 0 0 0 0

92、 短期借款 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 215 200 254 315 應付款項 529 535 703 925 EBITDA 226 234 321 392 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.75 1.63 2.06 2.56 其他 125 118 162 211 非流動負債非流動負債 14 12 12 12 主要財務比率 長期借款 0 0 0 0 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 14 12 12 12 成長能力成長能力 負債合計負債合計 668 665 876 1,148 營業收入 0.84%0.17%36.62%28.20%少數股

93、東權益 0 0 0 0 營業利潤 32.28%-4.60%25.74%23.88%歸屬母公司股東權益 1,479 1,594 1,848 2,164 歸屬母公司凈利潤 35.11%-6.77%26.68%24.21%負債和股東權益負債和股東權益 2,147 2,259 2,725 3,311 獲利能力獲利能力 毛利率 21.18%20.43%20.37%20.45%現金流量表 凈利率 13.28%12.36%11.46%11.11%(百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E ROE 14.54%12.58%13.74%14.58%經營活動現金流經營活動現金流 296 265 28

94、2 403 ROIC 11.45%10.18%12.67%13.48%凈利潤 215 200 254 315 償債能力償債能力 折舊攤銷 38 50 57 64 資產負債率 31.12%29.43%32.17%34.67%財務費用(33)0 0 0 凈負債比率 45.18%41.70%47.43%53.06%投資損失 6 0 (1)3 流動比率 2.49 2.41 2.30 2.20 營運資金變動 52 2 (41)9 速動比率 1.81 1.69 1.58 1.52 其它 18 12 12 12 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(63)(220)(108)(138)總資產周轉率

95、 0.80 0.74 0.89 0.94 資本支出(58)(217)(109)(135)應收賬款周轉率 7.81 7.70 9.56 9.01 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 3.10 2.87 3.45 3.33 其他(6)(3)1 (3)每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(89)(89)0 0 每股收益 1.75 1.63 2.06 2.56 短期借款 0 0 0 0 每股經營現金 2.41 2.15 2.29 3.27 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 12.01 12.94 15.00 17.56 其他(89)(89)0 0 估值比率估值比率 現金凈增加

96、額現金凈增加額 173 (42)174 265 P/E 13.43 14.41 11.38 9.16 P/B 1.95 1.81 1.56 1.34 EV/EBITDA 8.92 8.06 5.34 3.70 資料來源：浙商證券研究所 綠田機械(605259)公司深度 29/29 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動；4.減 持：相

97、對于滬深 300 指數表現10以下。行業的行業的投資評級：投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲

98、明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本

99、報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010