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1、 1|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明、公司深度研究公司深度研究|北特科技北特科技 汽車底盤零部件領先企業，進軍人形機器人產業鏈 北特科技（603009.SH）首次覆蓋報告 核心結論核心結論 公司評級公司評級 買入買入 股票代碼 603009.SH 前次評級-評級變動 首次 當前價格 15.35 近一年股價走勢近一年股價走勢 分析師分析師 齊天翔齊天翔 S0800524040003 聯系人聯系人 張磊張磊 相關研究相關研究 【核心結論】【核心結論】我們認為公司原有業務的盈利能力在改善，考慮到鋁合金輕量化業務在快速發展以及人形機器人絲杠業務的持續突破，我們預計公司2024-2026 年

2、歸母凈利潤為 0.79/1.18/1.79 億元，公司 2024/04/23 股價對應 PE 分別為 69/46/30 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級?！緢蟾媪咙c】嘗試解答市場關心的問題：【報告亮點】嘗試解答市場關心的問題：1）公司業績是否能改善？）公司業績是否能改善？2）絲杠）絲杠業務能否實現突破？業務能否實現突破？我們認為隨著行業景氣度修復以及公司新業務快速上量，公司利潤率有望提升。絲杠產品與公司底盤零部件業務在工藝上具有同源性，公司有望在絲杠賽道脫穎而出。主要邏輯主要邏輯#1：底盤零部件及商用車空壓機穩中有升：底盤零部件及商用車空壓機穩中有升。公司在國內轉向器齒條及減振器活塞桿行業市占率

3、排名第一。同時，公司近年來在商用車空調壓縮機領域也一直保持領先地位。隨著汽車產銷量穩步提升以及商用車進入上行周期，公司底盤零部件和商用車空壓機業務有望保持穩中有升的發展態勢。主要邏輯主要邏輯#2：鋁合金輕量化業績處于高速增長期。：鋁合金輕量化業績處于高速增長期。公司 2023 年鋁合金輕量化實現收入 1.27 億元（同比+182%），毛利率由 2022 年的 0.37%顯著提升到 10.37%。隨著鋁合金輕量化產品品類及客戶的不斷拓展，我們認為該業務或成為公司新的增長極。主要邏輯主要邏輯#3：絲杠與原有底盤零部件在工藝上具備同源性：絲杠與原有底盤零部件在工藝上具備同源性。公司深耕汽車底盤零部件

4、行業 20 多年，所積累的生產工藝與絲杠產品的生產工藝有較高的同源性，公司研發團隊在相應的精密車加工、磨加工、原材料調質、表面熱處理、探傷、校直等環節，形成了一套較完善的工藝流程和生產方案。公司正積極配合客戶研發人形機器人相關絲杠產品。我們認為，公司進軍人形機器人產業鏈決心較強，有望充分把握人形機器人產業發展的良好機遇。風險提示：國內汽車消費需求不足風險、鋁合金輕量化業務盈利不及預期、人形機器人產業發展不及預期 核心數據核心數據 2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）1,706 1,881 2,129 2,486 3,003 增長率-1.9%10.3%13.

5、2%16.7%20.8%歸母凈利潤(百萬元)46 51 79 118 179 增長率-29.4%10.7%56.1%48.4%52.3%每股收益（EPS）0.13 0.14 0.22 0.33 0.50 市盈率（P/E）118.3 106.8 68.5 46.1 30.3 市凈率（P/B）3.5 3.4 3.2 3.0 2.7 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心-20%8%36%64%92%120%148%2023-042023-082023-12北特科技底盤與發動機系統證券研究報告證券研究報告 2024 年 04 月 25 日 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年

6、04 月月 25 日日 2|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 索引 內容目錄 投資要點.4 關鍵假設.4 區別于市場的觀點.4 股價上漲催化劑.4 盈利預測與評級.4 北特科技核心指標概覽.6 一、深耕汽零行業二十余載，底盤零部件領先企業.7 1.1 聚焦汽車零部件領域，內生外延謀發展.7 1.2 業績至暗時刻已過，有望迎來拐點向上.7 二、底盤零部件+空調壓縮機行業領先，鋁合金輕量化高速發展.9 2.1 底盤零部件業務：基石業務，收入占比最高.10 2.2 鋁合金輕量化：收入高增、毛利率改善明顯，有望成為公司新的增長極.12 2.3 空調壓縮機：短期受商用車景氣度擾動，集成熱管理系

7、統值得期待.13 三、把握人形機器人產業機遇、進軍機器人絲杠賽道.16 3.1 人形機器人前景可期，核心產業鏈有待突破.16 3.2 絲杠：關鍵線性傳動部件，行星滾柱絲杠技術難度大.16 3.3 行星滾柱絲杠是特斯拉人形機器人關節的重要組成部分.19 3.4 公司底盤零部件業務技術積累或助力絲杠產品突破.21 四、盈利預測及估值.22 4.1 盈利預測.22 4.2 估值.22 五、風險提示.24 六、附錄.25 圖表目錄 圖 1：北特科技核心指標概覽圖.6 圖 2：公司發展歷程.7 圖 3：公司營業收入（單位：億元）及增速情況.8 圖 4：公司歸母凈利潤（單位：億元）及增速情況.8 圖 5：

8、公司利潤率情況.8 圖 6：公司經營性現金流量凈額（單位：億元）及增速情況.8 圖 7：公司 2018-2023 年期間費用率.9 圖 8：公司 2023 年各業務收入占比.10 FYiWdUlVcUkXmUoNpM9PaObRtRmMtRtPjMnNqMjMmOvN9PrQnNwMnPqQvPqQrO 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 3|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 9：公司底盤零部件業務經營模式.10 圖 10：公司轉向器業務主要客戶.11 圖 11：公司減震器業務主要客戶.11 圖 12：2014-2023 年公司底盤零

9、部件業務收入及增速情況.12 圖 13：2014-2023 中國汽車年度銷量及增速情況.12 圖 14：汽車底盤用輕量化鋁鍛零部件.13 圖 15：鋁合金輕量化業務營收（單位：億元）及毛利率.13 圖 16：典型汽車空調系統組成.14 圖 17：汽車空調壓縮機產品矩陣圖.14 圖 18：公司汽車空調壓縮機業務收入（單位：億元）及增速.15 圖 19：國內商用車銷量（單位：萬輛）及增速.15 圖 20：2022 年中國汽車空調壓縮機市場占比情況.15 圖 21：標準式行星滾柱絲杠結構組成.18 圖 22：行星滾柱絲杠加工流程.18 圖 23：人形機器人需求量及其行星滾柱絲杠市場規模預測.19 圖

10、 24：特斯拉機器人示意圖.20 圖 25：2022 年中國行星滾柱絲杠市場競爭格局.20 圖 26：專利申請趨勢圖（單位：項）.21 圖 27：股權結構.25 圖 28：公司底盤零部件業務終端客戶.25 圖 29：公司工廠及客戶所在地示意圖.26 表 1：北特科技分板塊產品匯總.9 表 2：汽車質量與油耗的關系.12 表 3：不同絲杠特性對比.16 表 4：絲杠加工工藝.17 表 5：滾柱絲杠業務發展的技術環境匯總.17 表 6：行星滾柱絲杠類型及特點.18 表 7：技術核心與其要點.19 表 8：公司盈利預測.22 表 9：可比上市公司估值（根據 2024/04/23 股價計算）.23 公

11、司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 4|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 投資要點投資要點 關鍵假設關鍵假設 底盤零部件：底盤零部件：包括底盤減振零部件和高精密零部件等，屬于成熟期業務，市占率較高。由于國內汽車消費市場屬于相對穩態市場，增速較為穩定。我們假設底盤零部件業務2024-2026 年的收入增速分別為 9%/11%/13%。同時，底盤零部件毛利率隨著生產規模擴大后的成本攤薄及生產效率提升而改善。我們假設該業務 2024-26 年毛利率分別為22%/22.5%/23.5%?？照{壓縮機：空調壓縮機：隨著商用車景氣度上升而復蘇、集成熱管理

12、系統貢獻額外增量，我們假設該業務收入增速保持平穩增長態勢，2024-2026 年收入增速分別為 5%/5%/5%。毛利率主要與生產規模以及高附加值集成熱管理系統放量情況相關，我們假設 2024-2026 年毛利率分別為 9%/10%/12%。鋁合金輕量化：鋁合金輕量化：新興增量業務，產能建設也在加速推進，其中，公司鹽城生產基地的第一條產線已量產，第二條產線已安裝完成，第三、四條產線正在采購建設中。根據產能的投資規劃情況，我們推測公司該業務處于高速增長階段，我們假設該 2024-2026 年收入增速分別為 85%/75%/70%。毛利率方面，我們看到 2023 年收入高增的同時，毛利率有顯著提升

13、，我們認為隨著規模進一步擴大，產能利用率不斷提升，毛利率還有提升空間，假設2024-2026 年毛利率分別是 15%/16.5%/18%。其他業務：其他業務：包含公司其他所有業務，營收及利潤占比小，假設保持較小增速。公司人形機器人絲杠業務仍處于送件階段，客戶及產品價值量均未定，出于審慎考慮，我們預測 2024-2026 年業績時暫未考慮該業務的貢獻。區別于市場的觀點區別于市場的觀點 1）市場認為公司底盤零部件業務在細分行業的市占率較高，后續增長有限。我們認為，公司的底盤零部件業務仍在不斷在拓展新的品類以及海外市場，尤其是高精密部件拓展順利，已實現 CDC 電磁閥核心零部件、IPB-Flange

14、 等新產品的突破；海外方面，公司也實現了對采埃孚、耐世特、蒂森克虜伯等客戶海外項目的拓展。隨著原有產品的升級及新品拓展，底盤零部件業務單車配套價值有望提升，整體業務或持續保持穩中有升的發展態勢。2）市場認為人形機器人還在早期研發階段，公司拓展的絲杠業務有較強不確定性。我們認為，1）政策端：政府部門出臺了人形機器人創新發展指導意見等多個文件來鼓勵引導社會各界加大投入，力爭實現人形機器人產業鏈關鍵技術的突破。2）技術端：人工智能技術迭代速度持續超預期，人形機器人或是人工智能技術應用的理想載體。隨著政府和企業不斷投入資源，人形機器人產業鏈成熟度有望快速提升，人形機器人量產落地時間或超預期。股價上漲催

15、化劑股價上漲催化劑 汽車銷量超預期、鋁合金輕量化業務的品類及客戶方面有重大突破、人形機器人產業進展超預期、公司季度業績同環比持續改善等。盈利預測與評級盈利預測與評級 我們認為公司原有業務的盈利能力在改善，考慮到鋁合金輕量化業務快速發展以及人形機器人絲杠業務的持續突破，我們預計公司2024-2026年歸母凈利潤為0.79/1.18/1.79億元，公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 5|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 公司 2024/04/23 股價對應 PE 分別為 69/46/30 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。公司深度研究|北特科技

16、 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 6|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 北特科技核心指標概覽北特科技核心指標概覽 圖 1：北特科技核心指標概覽圖 公司產品部分終端客戶 人形機器人需求量及其行星滾柱絲杠市場規模預測 公司營收（單位：億元）及同比增速情況 公司歸母凈利潤（單位：億元）及同比增速情況 資料來源：北特科技 2021 年年報、高工機器人、Wind、西部證券研發中心 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 7|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 一、深耕汽零行業二十余載，底盤零部件領先企業一、深耕汽零行業

17、二十余載，底盤零部件領先企業 1.1 聚焦汽車零部件領域聚焦汽車零部件領域，內生外延謀發展內生外延謀發展 北特科技，全稱上海北特科技股份有限公司，其前身北特金屬于 2002 年注冊成立，后經整體變更的形式于 2010 年完成股改。2014 年 7 月 18 日，公司正式登陸上交所主板 A 股。公司主要業務包括底盤零部件、汽車空調壓縮機、鋁合金輕量化等三大板塊。公司著眼于未來發展，先后于上海、天津、重慶和江蘇設立生產基地，進行產能布局。圖 2：公司發展歷程 資料來源：北特科技官網、北特科技 2017 年&2022 年&2023 年年報、西部證券研發中心 1.2 業績至暗時刻已過，有望迎來拐點向上

18、業績至暗時刻已過，有望迎來拐點向上 收入方面收入方面：新老業務助力營收穩中有升。新老業務助力營收穩中有升。2016-2023 年，公司營業收入呈現穩步提升趨勢。2018 年度公司新增汽車空調壓縮機業務，依托于新業務的產業布局，彌補了傳統業務的下降，使得營收同比增長 33.34%。2022 年，公司實現營收 17.06 億元，同比微降 1.86%，下降的主要原因系空調壓縮機業務因受到商用車市場持續低迷影響，2022 年僅實現營收4.27 億元，同比下降 33.18%。隨著鋁合金輕量化板塊的量產爬坡、底盤零部件高精密業務的穩步提升以及商用車市場回暖，2023 年公司營收重回增長軌道，全年實現營收

19、18.81億元，同比增長 10.30%。我們認為，公司原有主業較為穩健，疊加新業務（鋁合金輕量化和高精密部件）的持續上量，公司收入規模有望保持穩定增長趨勢。利潤方面：利潤波動較大，低谷或已過去。利潤方面：利潤波動較大，低谷或已過去。2016-2023 年，公司歸母凈利潤波動較大。其中，2019 年公司歸母凈利潤虧損 1.36 億元，主要原因系汽車市場不景氣、產品銷售價格下降及成本增加；同時，因 2017 年重大資產重組項目標的方上海光裕 2019 年業績承諾未完成，導致公司 2019 年計提商譽減值準備 1.61 億元。2020 年，隨著公司積極采取各種降本增效方案以及下半年整體行業回暖，公司

20、最終實現扭虧為盈，實現歸母凈利潤 0.3億元。公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 8|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 3：公司營業收入（單位：億元）及增速情況 圖 4：公司歸母凈利潤（單位：億元）及增速情況 資料來源：Wind、西部證券研發中心 資料來源：Wind、西部證券研發中心 利潤率及現金流方面：利潤率相對穩定，經營性現金流凈額增長顯著。利潤率及現金流方面：利潤率相對穩定，經營性現金流凈額增長顯著。公司在 2019 年前毛利率和凈利率較為穩定。2019 年公司受汽車市場不景氣、行業整體萎縮和原材料成本增加的持續影響，毛利大幅下

21、降，毛利率/凈利率分別下滑到 18.17%/-11.07%。隨著汽車消費市場回暖，2020 年以來，凈利率有所修復。2023 年，公司實現毛利率/凈利率分別為17.42%/2.62%，同比均有所提升。2022-2023 年，公司經營性現金流凈額增加較多，主要原因系：1）將經營性現金流指標納入總體預算與績效管理方案中，推動了現金流的改善。2）強化回款周期管理、催收超期賬款，優化了上下游企業的資金占用。圖 5：公司利潤率情況 圖 6：公司經營性現金流量凈額（單位：億元）及增速情況 資料來源：Wind、西部證券研發中心 資料來源：Wind、西部證券研發中心 期間費用率持續優化，降本增效效果顯現。期間

22、費用率持續優化，降本增效效果顯現。期間費用率呈現下降趨勢，由 2019 年 22.9%下降到 2023 年 14.8%，降幅明顯。其中，管理費用率下降最為顯著，主要系與公司積極推進內部降本相關。-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.00營業收入YoY-350.0%-300.0%-250.0%-200.0%-150.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%(1.50)(1.00)(0.50)0.000.501.0

23、0歸母凈利潤YoY-20-10010203040毛利率（%）凈利率（%）-200%-100%0%100%200%300%400%0.000.501.001.502.002.50經營活動現金流量凈額YoY 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 9|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 7：公司 2018-2023 年期間費用率 資料來源：Wind、西部證券研發中心 二、二、底盤零部件底盤零部件+空調壓縮機行業領先，鋁合金輕量化高速空調壓縮機行業領先，鋁合金輕量化高速發展發展 公司主要業務包括底盤零部件業務、鋁合金輕量化業務、空調壓縮機業務三大

24、板塊。公司主要業務包括底盤零部件業務、鋁合金輕量化業務、空調壓縮機業務三大板塊。公司為國內最大的轉向器齒條生產商、減震器活塞桿生產商，在乘用車領域內以上兩類細分產品處于絕對領先的市場地位；近年來，空調壓縮機業務也在商用車領域處于領先地位。表 1：北特科技分板塊產品匯總 業務板塊業務板塊 產品細分產品細分 主要產品名稱主要產品名稱 代表產品圖示代表產品圖示 底盤零部件業務 轉向器類零部件 齒條 齒輪 扭力桿 蝸桿 輸出軸 輸入軸 IPA 總成 減震器類零部件 活塞桿 差速器類零部件 輸出軸 高精密類零部件 CDC 控制閥殼體（外置）CDC-ivo 控制閥零部件（內置）IPB-Flange 噴油器

25、體 泵體 0%5%10%15%20%25%銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率期間費用率 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 10|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 業務板塊業務板塊 產品細分產品細分 主要產品名稱主要產品名稱 代表產品圖示代表產品圖示 鋁合金輕量化業務 鋁合金輕量化零部件 控制臂 集成閥島 電池包連接塊 Yoke 類件 空氣懸架-上氣室端蓋 空調壓縮機業務 空調壓縮機產品 傳統燃油車壓縮機 新能源電動壓縮機(27/34/46/80CC 等)熱管理系統 整車集成式熱管理系統 資料來源：北特科技 2023 年半年報、西部

26、證券研發中心 2.1 底盤零部件業務：基石業務，收入占比最高底盤零部件業務：基石業務，收入占比最高 底盤零部件業務收入占比近七成。底盤零部件業務收入占比近七成。2023 年，公司底盤零部件業務（含轉向減振器類和高精密零部件類）合計實現收入 12.85 億元，占總營收比例為 68.31%，屬于收入占比最高的業務板塊。對于轉向及減振器類零部件業務，公司主要是以二級供應商的角色通過博世、采埃孚、天納克等一級供應商供貨給整車廠。圖 8：公司 2023 年各業務收入占比 圖 9：公司底盤零部件業務經營模式 資料來源：北特科技 2023 年年報、西部證券研發中心 資料來源：北特科技 2017 年年報、西部

27、證券研發中心 底盤零部件業務客戶廣泛，分細分產品看：底盤零部件業務客戶廣泛，分細分產品看：1）轉向器類產品轉向器類產品：主要客戶包括豫北機械、博世華域、耐世特 Nexteer、蒂森克虜伯 TKP、采埃孚 ZF、荊州恒隆、一汽光洋、杭州世寶、無錫威孚、浙江萬達、江蘇理研、長城蜂巢等。69%7%24%底盤零部件業務鋁合金輕量化業務空調壓縮機業務 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 11|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 10：公司轉向器業務主要客戶 資料來源：北特科技 2021 年年報、西部證券研發中心 2）減震器類產品減震器類產品：第一

28、大客戶為國內減震器總成龍頭萬都 MANDO，其余客戶包括比亞迪、采埃孚 ZF、天納克、凱邇必、日立安斯泰莫、京西重工、蒂森克虜伯 TKP、馬瑞利、上海曼杰、寧江山川、一汽東機工等。圖 11：公司減震器業務主要客戶 資料來源：北特科技 2021 年年報、西部證券研發中心 3）高精密部件：高精密部件：主要客戶有比亞迪、采埃孚 ZF、薩克斯、天納克、精工格瑞等國內外知名整車廠和汽車零部件一級供應商。底盤零部件業務穩中有升，與汽車總量相關。底盤零部件業務穩中有升，與汽車總量相關。2020 年以前，公司底盤零部件業務主要產品為轉向器類和減振器類，從下圖可以看出，其收入增長的趨勢基本與國內汽車銷量增速相符

29、，我們認為這主要系轉向器類和減振器類產品在國內市占率較高，收入走勢與汽車銷量相關性強。2018-2019 年該塊業務收入出現短暫下滑也主要是受國內汽車銷量下滑影響，展望未來。我們認為，隨著國內汽車消費進入平穩增長階段，公司的底盤零部件業務有望保持穩中有升發展態勢。公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 12|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 12：2014-2023 年公司底盤零部件業務收入及增速情況 圖 13：2014-2023 中國汽車年度銷量及增速情況 資料來源：Wind、西部證券研發中心 資料來源：Wind、西部證券研發中心 2.

30、2 鋁合金輕量化：收入高增、毛利率改善明顯，有望成為公司新的增長極鋁合金輕量化：收入高增、毛利率改善明顯，有望成為公司新的增長極 公司公司核心鋁鍛技術能力的應用方向為新能源汽車輕量化方向核心鋁鍛技術能力的應用方向為新能源汽車輕量化方向。公司引入國外先進熱模鍛壓力機，擁有自主的模具設計、模具 CAE 分析能力，具有從原材料鋸切、鍛造、T6 熱處理、清洗、熒光滲透探傷、機械加工等鋁合金產品全工序生產制造能力、機加工能力和完善的檢驗能力。汽車輕量化可顯著降低油耗汽車輕量化可顯著降低油耗提升里程。提升里程。根據表 2 中的數據，在 UDC 循環工況、NEDC 循環工況和 EUDC 循環工況下，汽車質量

31、每減少 100kg，百公里油耗均有明顯的下降。表2：汽車質量與油耗的關系 整備質量整備質量(kg)1000 1100 1200 1300 主減參數主減參數 3.09 3.46 3.65 3.985 UDCL/km)7.8 8.24 8.76 9.34 EUDC 5.89 6.31 6.6 6.88 NEDC 6.59 7.02 7.39 7.78 資料來源：胡強基于某典型乘用車型的輕量化與降油耗分析、西部證券研發中心 相對其他輕量化材料，相對其他輕量化材料，鋁合金材料鋁合金材料優勢較為明顯優勢較為明顯。目前輕量化材料中，鋁合金相比高強度鋼而言，其強度高，能最大程度降低車身重量，減重效果好，且耐

32、腐蝕性強，回收難度低，回收利用率高，具有綠色環保的優勢，能實現汽車產業鏈中鋁資源的回收再利用；相比鎂合金，鋁合金強度更高，更容易加工，且目前的鎂合金主要以 Mg-Al 合金為主，新能源汽車直接使用鋁合金價格更低；相比鈦合金，由于鋁合金對加工工藝參數敏感性要求相對較低，鋁合金的應用更具成本優勢；相比塑料、碳纖維等復合材料，由于目前對復合材料的實際研發應用水平低，無法實現批量化生產，鋁合金更具備大規模應用前景。-20%-10%0%10%20%30%024681012底盤零部件業務（單位：億元）同比增速-10%-5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,000國內汽車銷量（單位：萬

33、輛）同比增速 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 13|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 14：汽車底盤用輕量化鋁鍛零部件 資料來源：北特科技 2020 年年報、西部證券研發中心 鋁合金業務鋁合金業務收入收入同比高增，產能布局加速同比高增，產能布局加速。2022 年公司初步開展鋁合金業務量產計劃，隨著新能源汽車的持續滲透，新項目量產快速爬坡。2023 年鋁合金輕量化主營收入同比大幅增長 182.12%。鋁合金業務板塊產能進一步釋放帶來的成本攤薄、整體大宗材料成本下降、生產效率提升等各種舉措，保障了毛利水平穩步上升。北特科技于江蘇鹽城建

34、造生產基地，現擁有約 300 畝土地，投資布局的產線正按計劃有序建設中，其中，第一條產線已量產，第二條產線已安裝完成，第三、四條產線正在采購建設中。圖 15：鋁合金輕量化業務營收（單位：億元）及毛利率 資料來源：Wind、西部證券研發中心 2.3 空調壓縮機：短期受商用車景氣度擾動，集成熱管理系統值得期待空調壓縮機：短期受商用車景氣度擾動，集成熱管理系統值得期待 公司于公司于 2017 年收購上海光裕切入空調壓縮機賽道，已成為商用車空調壓縮機領先企業。年收購上海光裕切入空調壓縮機賽道，已成為商用車空調壓縮機領先企業。同時，公司正在進行集成熱管理系統的產品開發及產線建設工作，改造的集成式熱同時，

35、公司正在進行集成熱管理系統的產品開發及產線建設工作，改造的集成式熱管理系管理系統產線已投產；新集成式熱管理系統產線和電動壓縮機自動裝配線正按計劃建設中，集成統產線已投產；新集成式熱管理系統產線和電動壓縮機自動裝配線正按計劃建設中，集成熱管理系統和電動壓縮機有望為公司空調壓縮機業務的發展注入新動力。熱管理系統和電動壓縮機有望為公司空調壓縮機業務的發展注入新動力。0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%0.00.40.81.21.620222023收入毛利率 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日

36、 14|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 汽車空調壓縮機是空調系統汽車空調壓縮機是空調系統的的重要重要組成部分組成部分。一般而言，汽車空調壓縮機安裝在發動機前部，由發動機曲軸上的驅動輪經驅動帶驅動旋轉?？照{壓縮機是制冷循環系統的動力源，其功用是驅動制冷劑循環流動，將低溫、低壓的氣態制冷劑壓縮成高溫、高壓的氣態制冷劑。圖 16：典型汽車空調系統組成 資料來源：汽車維修技術網、西部證券研發中心 北特科技是北特科技是國內最大的商用車壓縮機主機廠供應商國內最大的商用車壓縮機主機廠供應商。公司產品種類齊全，研發能力和試驗驗證能力處于國內領先水平。上海光裕是高新技術企業、國家級專精特新小巨人企業

37、、上海市企業技術中心，曾獲得國家級科技進步獎二等獎、北汽福田質量金獎。圖 17：汽車空調壓縮機產品矩陣圖 資料來源：北特科技 2021 年年報、西部證券研發中心 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 15|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 客戶覆蓋范圍廣，多為知名企業客戶覆蓋范圍廣，多為知名企業。公司空調壓縮機業務的客戶已覆蓋北汽福田、上汽通用五菱、中國重汽、一汽奔騰、東風小康、零跑汽車、北汽越野、長城汽車、上汽大通、長安集團等知名整車廠和江淮松芝、柳州松芝、上海良澄、安徽全柴、湖北美標、江西新電等知名汽車零部件企業?？照{壓縮機業務受商用車

38、景氣度影響較大?？照{壓縮機業務受商用車景氣度影響較大。2020 年，受國產品淘汰、治超趨嚴以及基建投資等因素拉動，商用車市場大幅增長，產銷達到峰值；隨后 2021 年市場需求出現下降；2022 年跌落谷底，為 2009 年以來的最低水平；2023 年受宏觀經濟穩中向好、消費市場需求回暖因素影響，加之各項利好政策的拉動，商用車市場谷底回彈，實現恢復性增長。公司空調壓縮機業務因受到商用車市場持續低迷影響，于 2022 年實現收入 4.27 億元，同比下降 33.17%。2023 年，隨著商用車市場回暖，公司空調壓縮機業務實現收入 4.43 億元，同比增長 3.68%，呈現恢復態勢。圖 18：公司汽

39、車空調壓縮機業務收入（單位：億元）及增速 圖 19：國內商用車銷量（單位：萬輛）及增速 資料來源：Wind、西部證券研發中心 資料來源：Wind、西部證券研發中心 空調壓縮機空調壓縮機行業集中度較高行業集中度較高。據 Marklines 統計數據，2022 年中國汽車空調壓縮機市場份額前五位廠商分別是華域三電、奧特佳、中成新能源、法雷奧、弗迪科技，市占率分別為 31%、20%、9%、8%和 7%，CR5 占比達到 75%。圖 20：2022 年中國汽車空調壓縮機市場占比情況 資料來源：MarkLines、西部證券研發中心 -40%-20%0%20%40%02468201820192020202

40、120222023收入同比增長率-40%-20%0%20%40%0200400600商用車銷量同比增長率18%7%7%8%9%20%31%其他電裝弗迪科技法雷奧中成新能源奧特佳華域三電 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 16|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 三、三、把握人形機器人產業機遇、進軍機器人絲杠賽道把握人形機器人產業機遇、進軍機器人絲杠賽道 3.1 人形機器人前景可期，核心產業鏈有待突破人形機器人前景可期，核心產業鏈有待突破 人形機器人集成人工智能、高端制造、新材料等先進技術，有望成為繼計算機、智能手機、新能源汽車后的顛覆性產

41、品，將深刻變革人類生產生活方式，重塑全球產業發展格局。2023年 10 月 20 日，工業和信息化部印發的人形機器人創新發展指導意見，明確了我們的發展目標是：1）到 2025 年，人形機器人創新體系初步建立，“大腦、小腦、肢體”等一批關鍵技術取得突破，確保核心部組件安全有效供給；2）到 2027 年，人形機器人技術創新能力顯著提升，形成安全可靠的產業鏈供應鏈體系，構建具有國際競爭力的產業生態，綜合實力達到世界先進水平。我們認為，人形機器人已成為國家未來重點支持的產業之一，人形機器人相關產業鏈大有可為。在機器人已有成熟技術基礎上，重點在于人形機器人“大腦”、“小腦”和“肢體”等領域取得突破，而絲

42、杠產品即為人形機器人“肢體”中的關鍵部件。3.2 絲杠：關鍵絲杠：關鍵線性線性傳動部件，行星滾柱絲杠技術難度大傳動部件，行星滾柱絲杠技術難度大 絲杠絲杠的主要作用之一是將的主要作用之一是將旋轉運動轉化成線性運動旋轉運動轉化成線性運動。其主要可分為梯形絲杠、滾珠絲杠、行星滾柱絲杠。表 3：不同絲杠特性對比 絲杠分類絲杠分類 細分品類細分品類 圖示圖示 優勢優勢 劣勢劣勢 滑動絲杠 梯形絲杠 結構相對簡單 制造成本較低 具備自鎖能力 容易磨損，使用壽命相對較短且無法達到高精度的傳動效果 滾動絲杠 滾珠絲杠 傳動效率高 線性運動精度高于滑動絲杠，傳動可逆，可實現高速進給和微進給 售價較滾柱絲杠低 制

43、造難度較大，承載能力較低 滾柱絲杠 在定位精度、速度加速度、使用壽命承載力、傳動效率、剛度方面優于滾珠絲杠 結構復雜，制造難度高，制造成本高，售價高 資料來源：博特精工官網、MM 自動化與驅動、鄭偉精密行星滾柱絲杠副工藝制造與傳動性能研究、西部證券研發中心 應用于不同場景的絲杠對工藝有著不同程度的要求。應用于不同場景的絲杠對工藝有著不同程度的要求。絲杠的加工工藝方法有四種，硬車、磨削、旋風銑和冷軋。不考慮硬車，從加工效率來看，冷軋冷軋旋風銑旋風銑磨削磨削；從加工精度來看，磨削磨削旋風銑旋風銑冷軋冷軋。公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 17|請務必

44、仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 表 4：絲杠加工工藝 最高加工精度最高加工精度 齒形精度及表面質量齒形精度及表面質量 環境友好宜人化環境友好宜人化 生產效率與制造周期生產效率與制造周期 磨削 P3 級,P1 級,P0 級 砂輪(磨輪)的品質和使用壽命直接影響齒形精度和紋表面質量 需要采取措施排除磨粒金屬粉塵、油霧對工人健康的影響 磨削效率低、工序多、制造周期最長 旋風銑 P3 級導程 誤差的波動小、線性好 R=0.4 微米 高速、浙近、低溫切削 表面質量優于螺紋磨削 在封閉環境中高速旋銑、噪聲小、無油小屑、便于集中處理,對環境污染小 生產效率高于磨削低于冷滾軋 冷軋 P3、P5 導程 誤

45、差的波動小、線性好 R=0.5-0.8 微米 表面光滑、處于壓應力狀態 無磨削加工的弊端 無油霧和粉塵,對環境污染小 單機快速慶出庫存性供貨 資料來源：黃祖堯滾珠絲杠螺紋制造技術向高效、低耗、綠色方向發展(下)、西部證券研發中心 在直線傳動領域，市場上比較典型的技術有液壓傳動、滾珠絲杠傳動、凸輪連桿傳動以及鏈條傳動。與這些傳統的傳動方式相比，滾柱絲杠具有功率密度比更高、運動精度更高、速度與加速度能力更強、剛性和安全性更高、使用壽命更長、更適應惡劣的使用工況等技術優勢，也因此獲得越來越多設備制造商的青睞。隨著制造水平的進步、科學技術的發展，對于傳動機構的性能要求也越來越高，高速、高隨著制造水平的

46、進步、科學技術的發展，對于傳動機構的性能要求也越來越高，高速、高精、高承載運動部件的需求也越來越大，滾珠絲杠精、高承載運動部件的需求也越來越大，滾珠絲杠已逐漸已逐漸不能滿足這些不能滿足這些要求，而行星滾柱要求，而行星滾柱絲杠的優勢絲杠的優勢開始顯現開始顯現。表 5：滾柱絲杠業務發展的技術環境匯總 典型行業典型行業 應用細分應用細分 客戶的技術需求客戶的技術需求 滾柱絲杠匹配性滾柱絲杠匹配性 醫療器械 CT、MRI 放療設備 安全性高、設計緊決 精度高、網性高 高功率密度 高精度、高剛性 自動化設備 金屬成型機、伺服壓力機、注塑機、精密機床、娛樂模擬器 承載能力強、設計緊決 使用壽命長 精度高、

47、剛性高 速度和加速度高 高功率密度 長使用壽命 高精度、高剛性 高速、高加速性能 汽車生產線技術 自沖鉚、涂膠 同服點焊設備 輕量化 定位精度高 壽命長、可靠性強 高功率密度 高傳動精度 極強的可靠性 資料來源：王有雪E 公司滾柱絲杠產品營銷策略研究、西部證券研發中心 行星滾柱絲杠主要由絲杠、螺母、滾柱、內齒圈及保持架等部分組成。行星滾柱絲杠主要由絲杠、螺母、滾柱、內齒圈及保持架等部分組成。它主要是依靠多個滾柱與絲杠、螺母之間的螺紋嚙合傳動來將伺服電機的旋轉運動轉化為直線運。當絲杠旋轉時,滾柱通過與絲杠之間的螺紋嚙合一方面會沿著絲杠軸線方向作直線運動，另一方面會在絲杠、螺母之間作行星運動。公司

48、深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 18|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 21：標準式行星滾柱絲杠結構組成 資料來源：柯浩行星滾柱絲杠傳動精度分析與設計、西部證券研發中心 行星滾柱絲杠的分類：行星滾柱絲杠的分類：根據結構組成及運動關系的不同，行星滾柱絲杠可以分為 5 種類型：標準式、反向式、循環式、差動式和標準式、反向式、循環式、差動式和軸承環式軸承環式。表 6：行星滾柱絲杠類型及特點 類型類型 主要特點主要特點 標準式 能夠實現較大行程，適用于環境惡劣、高負載、高速等場合是目前應用最廣泛的類型 反向式 結構緊湊，空間利用率高，但行程受

49、螺母螺紋長度限制 循環式 高螺紋數具備較高剛度與承載能力，但高轉速情況下會產生噪音 差動式 具備高精度、高效率、高承載、高穩定性，但在過大負載情況下可能產生磨損 資料來源：柯浩行星滾柱絲杠傳動精度分析與設計、西部證券研發中心 行星滾柱絲杠行星滾柱絲杠合理的合理的加工流程加工流程對性能好壞至關重要。對性能好壞至關重要。行星滾柱絲杠副的理論設計決定其性能優異，而實現優異性能是建立在控制各部件加工精度及加工質量的基礎上，因此需合理制定機械加工工藝及流程，來提高產品可靠性。圖 22：行星滾柱絲杠加工流程 資料來源：鄭偉精密行星滾柱絲杠副工藝制造與傳動性能研究、西部證券研發中心 國內行星滾柱絲杠技術及制

50、造水平與國外比仍有差距。國內行星滾柱絲杠技術及制造水平與國外比仍有差距。雖然行星滾柱絲杠有諸多優良的性能特點以及廣闊的應用前景，但是與國外相比，國內對其關注的時間較晚，研究時間較短；公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 19|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 另外，一些核心技術及制造水平與國外相比仍存在較大的差距，尤其是基礎理論研究不夠深入、完善，這很大程度上限制了行星滾柱絲杠的研制和發展。表 7：技術核心與其要點 技術核心技術核心 要點核心問題要點核心問題 結構設計與制造相結合 設計時要同時考慮螺紋與齒的加工，絲杠直徑較小時，滾柱齒的齒數

51、、模數均較小，設計要考慮根切變位和保證絲杠中心線與齒輪中心線重合等問題。滾柱螺紋與輪齒相位匹配 PRS 的裝配難度較大，主要是螺紋加工與輪齒加工相位匹配問題，如何保證滾柱螺紋與螺母螺紋嚙合的同時保證滾柱齒與內齒圈嚙合，又便于多個滾柱順序安裝非常重要.力學分析體系 需要建立完整的剛度、強度分析體系。摩擦、潤滑和熱問題 傳動部件主要靠滾動摩擦來實現動力傳輸，因此，摩擦、潤滑和由摩擦產生熱等也是未來需要研究的問題。作為部件設計時的匹配問題 PRS 的設計如何與 EMA 系統相匹配至關重要，必須在保證力學性能的同時兼顧行業應用要求。新型 PRS 結構 目前已有的物種 PRS 在使用場景上仍有較大局限性

52、，因此，設計新型 PRS 結構形式也值得探索，例如行星齒輪系統中的串聯、并聯結構形式等 材料和熱處理 為了滿足 PRS 傳動的工作性能和精度要求，以獲得最長工作壽命和最高承載能力，螺紋滾道必須具有一定要求的硬度。資料來源：劉更行星滾柱絲杠副的新發展及關鍵技術、西部證券研發中心 3.3 行星滾柱絲杠是特斯拉人形機器人關節的重要組成部分行星滾柱絲杠是特斯拉人形機器人關節的重要組成部分 2030 年人形機器人年人形機器人行星滾柱絲杠市場規模行星滾柱絲杠市場規模有望達有望達 180 億元。億元。行星滾柱絲杠下游應用場景廣泛，主要包含汽車及新能源、石油天然氣、醫療器械、光學儀器、工程機械、機器人、自動化

53、和機床設備。根據 GGII 相關數據顯示，2023 年全球滾柱絲杠規模約 21.5 億元。到 2030 年，全球人形機器人領域的行星滾柱絲杠市場規?；蚪?180 億元。圖 23：人形機器人需求量及其行星滾柱絲杠市場規模預測 資料來源：高工機器人公眾號、西部證券研發中心 特斯拉特斯拉Optimus或或采用行星滾柱絲杠采用行星滾柱絲杠+梯形絲杠梯形絲杠。特斯拉Optimus的軀干共有28個關節，旋轉關節和線性關節各 14 個；其中，14 個線性關節中有 10 個關節選取行星滾柱絲杠方案，4 個選取梯形絲杠方案。02040608010012014002040608010012014016018020

54、02024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E行星滾柱絲杠市場規模（單位：億元）（左軸）人形機器人需求量（單位：萬臺）公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 20|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 24：特斯拉機器人示意圖 資料來源：Tesla AI Day、西部證券研發中心 國外龍頭占據行星滾柱絲杠主要市場份額，國外龍頭占據行星滾柱絲杠主要市場份額，2022 年年 CR4 占比達占比達 78%。由于國內行星滾柱絲杠起步較晚，全球行星滾柱絲杠的份額主要由國外公司占據，其中 Rollvis、GSA、Ewellix、

55、Rexroth 分別占據市場的 26%、26%、14%和 12%。圖 25：2022 年中國行星滾柱絲杠市場競爭格局 資料來源：王有雪E 公司滾柱絲杠產品營銷策略研究、西部證券研發中心 國內行星滾柱產品的專利數量占比明顯提升。國內行星滾柱產品的專利數量占比明顯提升。2016 年以后，中國專利數量的占總申請量比重逐年擴大，技術主要涉及行星滾柱絲杠總體結構設計、行星滾柱絲杠及螺母螺紋加工制造、行星滾柱絲杠副傳動精度及效率測量、剛度特性試驗等方面。Rollvis26%GSA26%Ewellix14%Rexroth12%南京工藝（國產）8%濟寧博特（國產）8%CMC3%優士特（國產）3%Rollvis

56、GSAEwellixRexroth南京工藝（國產）濟寧博特（國產）CMC優士特（國產）公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 21|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 圖 26：專利申請趨勢圖（單位：項）資料來源：田青行星滾柱絲杠技術專利分析、西部證券研發中心 3.4 公司底盤零部件業務技術積累或助力絲杠產品突破公司底盤零部件業務技術積累或助力絲杠產品突破 技術工藝同源、公司絲杠有望實現突破。技術工藝同源、公司絲杠有望實現突破。北特扎根汽車底盤零部件行業 20 多年，公司研發團隊在相應的精密車加工、磨加工、原材料調質、表面熱處理、探傷、校直等環

57、節，形成了一套專業性高、體系性強的工藝流程和生產方案。公司所積累的生產工藝與絲杠產品的生產工藝有較高的同源性，我們認為，這種技術同源性或將有助于公司在人形機器人絲杠產品賽道脫穎而出。0153045607590198819911994199720002003200620092012201520182021國內國外總和 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 22|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 四、四、盈利預測及估值盈利預測及估值 4.1 盈利預測盈利預測 我們對公司未來盈利預測基于如下假設：我們對公司未來盈利預測基于如下假設：a)底盤零部件

58、底盤零部件：包括底盤減振零部件和高精密零部件等，屬于成熟期業務，市占率較高。由于國內汽車消費市場屬于相對穩態市場，增速較為穩定。我們假設底盤零部件業務2024-2026 年的收入增速分別為 9%/11%/13%。同時，底盤零部件毛利率隨著生產規模擴大后的成本攤薄及生產效率提升而改善。我們假設該業務 2024-26 年毛利率分別為 22%/22.5%/23.5%。b)空調壓縮機：空調壓縮機：隨著商用車景氣度上升而復蘇、集成熱管理系統貢獻額外增量，我們假設該業務收入增速保持平穩增長態勢，2024-2026 年收入增速分別為 5%/5%/5%。毛利率主要與生產規模以及高附加值集成熱管理系統放量情況相

59、關，我們假設2024-2026 年毛利率分別為 9%/10%/12%。c)鋁合金輕量化：鋁合金輕量化：新興增量業務，產能建設也在加速推進，其中，公司鹽城生產基地的第一條產線已量產，第二條產線已安裝完成，第三、四條產線正在采購建設中。根據產能的投資規劃情況，我們推測公司該業務處于高速增長階段，處于高速增長階段，我們假設該 2024-2026 年收入增速分別為 85%/75%/70%。毛利率方面，我們看到2023 年收入高增的同時，毛利率有顯著提升，我們認為隨著規模進一步擴大，產能利用率不斷提升，毛利率還有提升空間，假設 2024-2026 年毛利率分別是15%/16.5%/18%。d)其他業務：

60、其他業務：包含公司其他所有業務，營收及利潤占比小，假設保持較小增速。公司人形機器人絲杠業務仍處于送件階段，客戶及產品價值量均未定，出于審慎考慮，我們公司人形機器人絲杠業務仍處于送件階段，客戶及產品價值量均未定，出于審慎考慮，我們預測預測 2024-2026 年業績時暫未考慮該業務的貢獻。年業績時暫未考慮該業務的貢獻。表 8：公司盈利預測 2023A 2024E 2025E 2026E 底盤零部件營收（億元）12.85 14.01 15.55 17.57 YOY（%）6.97 9 11 13 毛利率（%）21.02 22 22.5 23.5 空調壓縮機營收（億元）4.43 4.65 4.88 5

61、.13 YOY（%）3.68 5 5 5 毛利率（%）7.63 9 10 12 鋁合金輕量化營收（億元）1.27 2.35 4.11 6.99 YOY（%）182.1 85 75 70 毛利率（%）10.77 15 16.5 18 其他營收（億元）0.26 0.29 0.32 0.35 YOY（%）-18 10 10 10 毛利率（%）0.39 30 30 30 資料來源：Wind、西部證券研發中心 4.2 估值估值 可比公司：可比公司：我們選取與公司具有類似業務的優質企業（拓普集團、貝斯特、五洲新春）作為可比公司。其中，貝斯特的主業是汽車零部件業務、拓展了直線滾動功能部件（含人形機器人絲杠）

62、。拓普集團的主業也為汽車零部件業務，布局了機器人執行器業務；五洲新 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 23|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 春主業是軸承業務（含汽車領域的軸承）、也在拓展人形機器人絲杠業務?？杀裙驹谄嚵悴考叭诵螜C器人產業鏈上均有布局，估值具備一定參考性，可比公司 2024 年平均估值為 24 倍 PE（根據 2024/04/23 股價計算）?？紤]公司鋁合金輕量化業務高速增長和人形機器人絲杠業務 0-1 的突破，我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤 CAGR 可達50.53%，我們認為公司具有較大成長空間

63、，首次覆蓋，給予“買入”評級。表 9：可比上市公司估值（根據 2024/04/23 股價計算）簡稱簡稱 代碼代碼 收盤收盤價（元）價（元）總市值（總市值（億元億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2023 2024E 2025E 2023 2024E 2025E 貝斯特 300580.SZ 26.68 90.59 2.64 3.45 4.45 39 26 20 拓普集團 601689.SH 54.00 627.9 21.51 30.14 40.14 38 21 16 五洲新春 603667.SH 17.00 62.66 1.66 2.41 3.12 38 26 20 均值均值 38

64、24 19 北特科技 603009.SH 15.15 54.35 0.51 0.79 1.18 107 69 46 資料來源：Wind、西部證券研發中心，注：北特科技之外的盈利預測為 Wind 一致預期、五洲新春 2023 年歸母凈利潤為 wind 預測值 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 24|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 五、五、風險提示風險提示 國內汽車消費需求不足風險：國內汽車消費需求不足風險：國內汽車消費需求受宏觀經濟、汽車產業扶持政策、消費者購買力等多方面影響。如果汽車消費的外部環境變差，存在國內汽車產銷量不及預期的風險

65、，從而影響公司產品的銷售情況。鋁合金輕量化業務增長不及預期：鋁合金輕量化業務增長不及預期：鋁合金輕量化業務正處于高速發展的階段，公司也在持續建設產能，但如果產品品類和客戶的拓展不順利?？赡軐е略摌I務產能利用率較低、成本攤銷較高，存在收入及利潤增速不及預期的風險。人形機器人開發進展不及預期：人形機器人開發進展不及預期：雖然政府和企業層面均在大力推進人形機器人量產落地，但人形機器人為全新開發產品，還處于 0-1 突破階段，產業鏈還不完善，應用場景也需進一步探索，開發過程中可能遇到一些未知的困難，存在進展不及預期的風險。公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日

66、 25|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 六、六、附錄附錄 公司股權集中，創始人及其子合計持股比例為公司股權集中，創始人及其子合計持股比例為 37.54%。截至 2023 年 12 月 31 日，公司創始人靳坤擁有上市公司 29.8%的股份，同時其子靳曉堂持有 7.74%的股份，合計持有37.54%的股權，靳坤和靳曉堂存在關聯關系并構成一致行動人。圖 27：股權結構 資料來源：Wind、西部證券研發中心 公司客戶已覆蓋國內外眾多整車廠及一級供應商，客戶資源較為豐富。公司客戶已覆蓋國內外眾多整車廠及一級供應商，客戶資源較為豐富。公司處于國內主流車廠的零部件供應鏈體系中，其中底盤零部件、

67、高精密零部件屬于二級供應商；鋁鍛輕量化產品業務屬于汽車行業一、二級供應商；空調壓縮機業務主要為一級供應商、部分為二級供應商。經過多年努力，公司已建立一套相對完備的客戶體系且客戶優質，客戶多為全球汽車零部件 50 強企業、國內著名合資車企、國內知名自主品牌車企。圖 28：公司底盤零部件業務終端客戶 資料來源：北特科技 2021 年年報、西部證券研發中心 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 26|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 為了提高響應速度及壓縮運輸成本，公司就近配套客戶建立多個生產基地。為了提高響應速度及壓縮運輸成本，公司就近配套客戶

68、建立多個生產基地。公司在上海、無錫、鹽城、天津、長春、重慶等全國性汽車產業基地或主要客戶所在地相繼建立了生產基地，直接配套長三角、京津冀、東北、長江中游汽車產業群。圖 29：公司工廠及客戶所在地示意圖 資料來源：北特科技 2021 年年報、西部證券研發中心 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 27|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022 2023 2024

69、E 2025E 2026E 現金及現金等價物 165 214 161 252 373 營業收入營業收入 1,706 1,881 2,129 2,486 3,003 應收款項 664 715 810 932 1,115 營業成本 1,413 1,553 1,736 2,010 2,393 存貨凈額 511 484 572 672 778 營業稅金及附加 10 13 14 17 21 其他流動資產 105 155 152 137 148 銷售費用 49 51 64 71 86 流動資產合計流動資產合計 1,445 1,568 1,695 1,993 2,414 管理費用 155 192 204 2

70、40 295 固定資產及在建工程 1,309 1,367 1,314 1,262 1,214 財務費用 36 34 40 36 34 長期股權投資 0 0 0 0 0 其他費用/（-收入）(0)(23)(7)(6)(9)無形資產 196 234 220 215 216 營業利潤營業利潤 42 59 79 119 185 其他非流動資產 243 223 213 200 185 營業外凈收支 2(4)(1)(1)(2)非流動資產合計非流動資產合計 1,749 1,823 1,747 1,678 1,615 利潤總額利潤總額 43 55 78 118 183 資產總計資產總計 3,194 3,392

71、 3,441 3,671 4,029 所得稅費用 3 6 5 9 16 短期借款 596 717 674 642 657 凈利潤凈利潤 41 49 73 109 168 應付款項 709 808 821 976 1,153 少數股東損益(5)(2)(7)(9)(12)其他流動負債 0 0 0 0 0 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 46 51 79 118 179 流動負債合計流動負債合計 1,305 1,526 1,495 1,618 1,810 長期借款及應付債券 184 75 75 75 75 財務指標財務指標 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他長期負債

72、73 63 71 69 68 盈利能力盈利能力 長期負債合計長期負債合計 257 138 146 144 143 ROE 3.0%3.2%4.8%6.8%9.5%負債合計負債合計 1,562 1,664 1,641 1,762 1,953 毛利率 17.1%17.4%18.5%19.1%20.3%股本 359 359 359 359 359 營業利潤率 2.4%3.2%3.7%4.8%6.2%股東權益 1,632 1,728 1,800 1,909 2,076 銷售凈利率 2.4%2.6%3.4%4.4%5.6%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 3,194 3,392 3,441 3,67

73、1 4,029 成長能力成長能力 營業收入增長率-1.9%10.3%13.2%16.7%20.8%現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 營業利潤增長率-31.0%42.4%32.6%51.2%55.7%凈利潤 41 49 73 109 168 歸母凈利潤增長率-29.4%10.7%56.1%48.4%52.3%折舊攤銷 171 168 119 122 126 償債能力償債能力 利息費用 36 34 40 36 34 資產負債率 48.9%49.1%47.7%48.0%48.5%其他(56)(13)(149)(73)(113)流動比 1.

74、11 1.03 1.13 1.23 1.33 經營活動現金流經營活動現金流 192 238 82 194 214 速動比 0.72 0.71 0.75 0.82 0.90 資本支出(135)(160)(38)(51)(65)其他 14(33)(9)4(2)每股指標與估值每股指標與估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投資活動現金流投資活動現金流(121)(193)(47)(48)(68)每股指標每股指標 債務融資(68)(52)(88)(55)(26)EPS 0.13 0.14 0.22 0.33 0.50 權益融資(14)1(1)0 0 BVPS 4.37 4.47

75、4.70 5.02 5.52 其它 89 16 0 0 0 估值估值 籌資活動現金流籌資活動現金流 7(34)(89)(55)(26)P/E 118.3 106.8 68.5 46.1 30.3 匯率變動 0 3 0 0 0 P/B 3.5 3.4 3.2 3.0 2.7 現金凈增加額現金凈增加額 77 13(54)92 121 P/S 3.2 2.9 2.6 2.2 1.8 數據來源：公司財務報表，西部證券研發中心 公司深度研究|北特科技 西部證券西部證券 2024 年年 04 月月 25 日日 28|請務必仔細閱讀報告尾部的投資評級說明和聲明 西部證券西部證券投資評級說明投資評級說明 超配

76、：超配：行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過市場基準指數 10%以上 行業評級行業評級 中配：中配：行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于市場基準指數-10%到 10%之間 低配：低配：行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過市場基準指數 10%以上 買入：買入：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 20%以上 公司評級公司評級 增持：增持：公司未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%到 20%之間 中性：中性：公司未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數變動幅度相差-5%到 5%賣出：賣出：公司未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數大于

77、 5%報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。聯系地址聯系地址 聯系地址：聯系地址：上海市浦東新區耀

78、體路 276 號 12 層 北京市西城區豐盛胡同 28 號太平洋保險大廈 513 室 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話：聯系電話：021-38584209 免責聲明免責聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容

79、進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、

80、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告

81、為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由

82、使用者自行承擔。本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。