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1、請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1 1汽車零部件汽車零部件北特科技（北特科技（603009.SH）增持）增持-A(首次首次)主營汽車底盤零部件，進軍人形機器人產業鏈主營汽車底盤零部件，進軍人形機器人產業鏈2024 年年 4 月月 23 日日公司研究公司研究/深度分析深度分析公司近一年市場表現公司近一年市場表現市場數據：市場數據：2024 年年 4 月月 23 日日收盤價（元）：15.15總股本（億股）：3.59流通股本（億股）：3.38流通市值（億元）：51.27基礎數據：基礎數據：2023 年年 12 月月 31 日日每股凈資產（元）：4.82

2、每股資本公積（元）：2.84每股未分配利潤（元）：0.87資料來源：最聞分析師：分析師：潘寧河執業登記編碼：S0760523110001郵箱：王德坤執業登記編碼：S0760523090001郵箱：劉斌執業登記編碼：S0760524030001郵箱：投資要點：投資要點：公司概況：公司概況：深耕汽車底盤零部件領域 20 余年，主營底盤轉向減震零部件、高精密零部件、鋁合金輕量化產品及空調壓縮機產品，其中汽車底盤轉向及減震產品當前營收占比近 60%，是公司當前業務基本盤。公司客戶為汽車行業一級供應商或整車商，代表客戶包括蒂森克虜伯、耐世特、萬都、采埃孚等汽車零部件商及比亞迪等整車商。2023 年，公司

3、在客戶需求下推進人形機器人用絲杠產品樣件研發工作，迎來進軍人形機器人產業鏈的機遇。公司 4月 16 日公告設立機器人部件子公司，注冊資本 1 億元，公司 100%控股，意在切入人形機器人產業鏈，實現公司業務突破和升級?；颈P：汽車底盤零部件行業增速穩健，公司產品銷售或受益于行業增長趨勢?；颈P：汽車底盤零部件行業增速穩健，公司產品銷售或受益于行業增長趨勢。以轉向系統為例，當前我國汽車轉向系統中電子助力轉向系統 EPS市占率超 98%，2029 年我國 EPS 系統市場規?；蜻_ 313.1 億美元，2024-29年 CAGR 近 15%。EPS 系統中 ECU、電動機、減速機構&中間軸成本占比分

4、別為 44%、20%、36%，公司所產零部件即用于減速機構&中間軸，價值量較高。公司底盤產品 2019-23 年收入 CAGR 為 10.7%，增速保持穩健。增長點：鋁合金輕量化及高精密零部件產品量產，推動公司收入規模及毛利率實現雙提升增長點：鋁合金輕量化及高精密零部件產品量產，推動公司收入規模及毛利率實現雙提升。根據公司產能規劃，截至 2024 年 8 月末，鋁合金輕量化產品產能將較 2023 年末提升 128.0%，鑒于其現有產能利用率居較高水平，我們判斷將來新增產能也將得到充分利用，則該產品收入占比明顯提升，量產后規模效應導致毛利率也繼續提升，從而推動公司整體收入增長和毛利率提升。高精密

5、零部件新增產能源自博世 IPB-Flange 項目，亦將助力公司收入及毛利率表現。此外，絲杠如能在未來量產，或將進一步提振公司業績。此外，絲杠如能在未來量產，或將進一步提振公司業績。研發投入提升，費用率總體穩中趨降。研發投入提升，費用率總體穩中趨降。2023 年公司研發費用率 4.7%、同比+0.3pct，延續近年來的上升趨勢。一方面，依托絲杠產品進軍人形機器人是公司的長期戰略規劃，需要持續研發投入。另一方面，公司鋁合金輕量化等產品仍需要持續的研發以不斷滿足客戶需求。公司注重費用控制，銷售及財務費用率連年下降，管理費用率短期略有波動但總體呈下降趨勢。投資建議：投資建議：預計公司 2024-26

6、 年歸母公司凈利潤為 0.69 億元、0.91 億元、1.19 億元，同比增長 36.6%、31.5%、30.7%，毛利率、ROE 等指標穩步提升。公司估值略高于可比公司，考慮到公司基本盤穩健、鋁合金業務貢獻增量在即及潛在的絲杠產品量產能力，首次覆蓋，給予“增持-A”評級。風險提示：風險提示：鋁合金業務不及預期，絲杠未被定點或未能量產，商譽減值等。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2 2財務數據與估值：財務數據與估值：會計年度會計年度2022A2023A2024E2025E2026E營業收入(百萬元)1,7061,

7、8812,1912,4982,787YoY(%)-1.910.316.414.011.6凈利潤(百萬元)46516991119YoY(%)-29.410.736.631.530.7毛利率(%)17.117.417.618.118.8EPS(攤薄/元)0.130.140.190.250.33ROE(%)2.52.93.74.65.7P/E(倍)118.3106.878.259.545.5P/B(倍)3.23.13.02.92.7凈利率(%)2.72.73.23.74.3資料來源：最聞，山西證券研究所OXhUlX9Z9YuYdUnXmWaXnP7N8Q6MpNpPnPrNkPoOmQlOnPrN6

8、MqQvMNZpMoOMYnQsO公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明3 3目錄目錄1.公司簡介：汽車零部件制造商，迎來進軍機器人產業鏈機遇公司簡介：汽車零部件制造商，迎來進軍機器人產業鏈機遇.61.1 深耕汽車底盤領域 20 余年，細分市場份額領先.61.2 研發絲杠產品，進軍人形機器人產業鏈.112.汽車零部件迎輕量化趨勢，人形機器人用絲杠產品空間廣闊汽車零部件迎輕量化趨勢，人形機器人用絲杠產品空間廣闊.132.1 汽車零部件：轉向系統增速穩健，鋁合金輕量化趨勢發展較快.132.1.1 轉向系統：中國市場規模增速

9、穩健，EPS 轉向系統為當下主流.132.1.2 鋁合金輕量化：市場空間廣闊，競爭格局分散.152.2 絲杠：人形機器人核心部件，國內廠商處于成長期.173.公司亮點：基本盤穩健，鋁合金擴產增收，絲杠存潛在量產能力公司亮點：基本盤穩健，鋁合金擴產增收，絲杠存潛在量產能力.203.1 鋁合金及高精密零部件放量，或推動收入規模及毛利率雙提升.203.2 設立機器人部件子公司，謀求業務突破和升級.233.3 ROE 與凈利率變化趨勢一致，費用率穩中趨降.234.投資建議投資建議.264.1 盈利預測.264.2 投資建議.27風險提示風險提示.29圖表目錄圖表目錄圖圖 1：公司底盤產品在汽車中的運用

10、公司底盤產品在汽車中的運用.8圖圖 2：公司主要產品營收占比公司主要產品營收占比.9圖圖 3：公司主要產品毛利率變化趨勢公司主要產品毛利率變化趨勢.9圖圖 4：公司總體毛利率公司總體毛利率.10圖圖 5：公司營收規模及增速（百萬元）公司營收規模及增速（百萬元）.10公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明4 4圖圖 6：公司歸母凈利潤規模及增速（百萬元）公司歸母凈利潤規模及增速（百萬元）.10圖圖 7：公司轉向系統主要設備公司轉向系統主要設備.11圖圖 8：公司轉向器齒條生產工藝流程與絲杠生產工藝流程公司轉向器齒條生產工

11、藝流程與絲杠生產工藝流程.12圖圖 9：中國乘用車轉向系統市場結構中國乘用車轉向系統市場結構.14圖圖 10：中國中國 EPS 系統市場規模（億美元）系統市場規模（億美元）.14圖圖 11：中國汽車中國汽車 EPS 轉向系統市場格局轉向系統市場格局.14圖圖 12：汽車汽車 EPS 轉向系統成本組成轉向系統成本組成.15圖圖 13：汽車輕量化的主要效果汽車輕量化的主要效果.16圖圖 14：中國不同種類車輛用鋁量預測（百萬噸）中國不同種類車輛用鋁量預測（百萬噸）.17圖圖 15：中國汽車鋁鑄件市場格局（中國汽車鋁鑄件市場格局（2022 年，估計值）年，估計值）.17圖圖 16：人形機器人出貨量預

12、測（萬臺）人形機器人出貨量預測（萬臺）.18圖圖 17：特斯拉機器人零部件價值量分布特斯拉機器人零部件價值量分布.18圖圖 18：中國行星滾柱絲杠市場競爭格局（中國行星滾柱絲杠市場競爭格局（2022 年）年）.19圖圖 19：中國行星滾柱絲杠競爭梯隊中國行星滾柱絲杠競爭梯隊.19圖圖 20：公司研發費用及研發費用率（百萬元）公司研發費用及研發費用率（百萬元）.23圖圖 21：公司公司 ROE 變化趨勢變化趨勢.24圖圖 22：公司歸母凈利率變化趨勢公司歸母凈利率變化趨勢.24圖圖 23：公司資產周轉率變化趨勢公司資產周轉率變化趨勢.24圖圖 24：公司權益乘數變化趨勢公司權益乘數變化趨勢.24

13、圖圖 25：公司費用率變化趨勢公司費用率變化趨勢.25圖圖 26：公司資產減值損失公司資產減值損失/營收變化趨勢營收變化趨勢.25圖圖 27：公司歷年資產減值損失分類（百萬元）公司歷年資產減值損失分類（百萬元）.25公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明5 5表表 1：北特科技公司簡介北特科技公司簡介.6表表 2：公司產品分類公司產品分類.7表表 3：北特科技客戶體系完備且客戶優質北特科技客戶體系完備且客戶優質.9表表 4：北特科技擁有的部分專利北特科技擁有的部分專利.11表表 5：不同轉向系統對比不同轉向系統對比.1

14、3表表 6：不同輕量化材料關鍵參數對比不同輕量化材料關鍵參數對比.16表表 7：絲杠種類比較絲杠種類比較.17表表 8：公司部分細分產品市占率公司部分細分產品市占率.20表表 9：公司主營產品銷量歷年銷量（萬件）公司主營產品銷量歷年銷量（萬件）.21表表 10：公司主營產品銷量歷年單價測算（元公司主營產品銷量歷年單價測算（元/件）件）.21表表 11：公司現有產能利用率（萬件）公司現有產能利用率（萬件）.21表表 12：公司主營產品產能釋放測算（萬件）公司主營產品產能釋放測算（萬件）.22表表 13：北特機器人部件有限公司簡介北特機器人部件有限公司簡介.23表表 14：公司收入及凈利潤等關鍵指

15、標預測（百萬元）公司收入及凈利潤等關鍵指標預測（百萬元）.26表表 15：公司與可比公司概況對比（億元）公司與可比公司概況對比（億元）.28表表 16：可比公司估值對比可比公司估值對比.28公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明6 61.公司簡介：汽車零部件制造商，迎來進軍機器人產業鏈機遇公司簡介：汽車零部件制造商，迎來進軍機器人產業鏈機遇1.1 深耕汽車底盤領域深耕汽車底盤領域 20 余年，細分市場份額領先余年，細分市場份額領先北特科技成立于 2002 年，主要生產汽車底盤轉向產品（齒條、齒輪、輸入/輸出軸等）、減震

16、產品（真空活塞桿等）、空調壓縮機、鋁合金產品及高精密產品，其中汽車底盤轉向及減震產品當前營收占比近 60%，是公司當前業務基本盤。公司部分產品在所屬細分領域內具備較強行業影響力，比如轉向齒條、減震活塞桿市占率均達 50%以上，商用車空調壓縮機市占率26%以上。公司客戶基本為汽車行業一級供應商或整車商，代表客戶包括蒂森克虜伯、萬都、采埃孚等汽車零部件商及比亞迪等整車商。近年來，為滿足汽車輕量化發展需求，公司加快鋁合金輕量化產品的產能布局。同時，公司在 CDC 控制閥殼體、IPB-Flange 等高精密零部件持續布局多年，目前已有多個項目量產。2023 年，公司在客戶需求下推進人形機器人用絲杠產品

17、樣件研發工作，迎來進軍人形機年，公司在客戶需求下推進人形機器人用絲杠產品樣件研發工作，迎來進軍人形機器人產業鏈的機會器人產業鏈的機會。絲杠產品生產工藝與公司汽車底盤零部件生產工藝具有同源性，公司在精密加工、原材料調質、表面熱處理、探傷及矯直等環節已形成較完善的工藝流程和生產方案。表 1：北特科技公司簡介證券代碼證券代碼603009.SH公司簡稱北特科技公司成立時間2002-06-21公司上市時間2014-07-18所屬行業（Wind 三級）汽車零配件注冊地址上海市嘉定區華亭鎮高石路(北新村內)實控人及屬性靳坤（個人）最新總市值/自由流通市值（億元）50.44/28.65PE（TTM）及歷史分位

18、99.15（54.84%分位）資料來源：Wind，山西證券研究所。數據截至 2024.4.22公司產品種類包括底盤零部件公司產品種類包括底盤零部件、鋁合金輕量化產品及空調壓縮機鋁合金輕量化產品及空調壓縮機。其中公司底盤產品主要運用于汽車的轉向系統、減震系統、剎車系統和差速器。公司產品發展脈絡及具體細分產品種類簡介如下：成立至成立至 2017 年年：主營底盤轉向及減震零部件業務，收入占比接近 100%。產品包括齒輪、齒條等轉向零部件和活塞桿等減震零部件。2018 年：年：并表上海光裕，開展空調壓縮機業務。2018 年當年空調壓縮機業務實現營公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票

19、評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明7 7收 3.72 億元，營收占比近 30%。底盤轉向及減震零部件業務當年營收占比近 70%。2020 年：年：底盤高精密類產品開始量產，當年實現營收 3100 萬余元，營收占比 2.1%。2022 年：年：鋁合金輕量化產品量產，當年實現營收 4500 萬余元，營收占比 2.6%。2023 年年：公司進軍人形機器人領域，研發絲杠產品，目前處于樣件階段，暫未被定點。表 2：公司產品分類業務板塊業務板塊產品細分產品細分主要產品名稱主要產品名稱產品圖示產品圖示底盤零部件底盤零部件轉向零部件轉向零部件齒條齒輪扭力桿蝸桿輸出軸輸入軸IPA 總成減

20、震零部件減震零部件活塞桿差速器零部件差速器零部件輸出軸高精密類零部件高精密類零部件CDC 控制閥殼體CDC-ivo 控制閥零部件IPB-FlangeIPB-Piston噴油器體泵體鋁合金輕量化鋁合金輕量化鋁合金輕量化零部件鋁合金輕量化零部件集成閥島電池包連接塊Yoke 類件控制臂-兩點臂公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明8 8業務板塊業務板塊產品細分產品細分主要產品名稱主要產品名稱產品圖示產品圖示控制臂-三點臂控制臂-U 型臂空氣懸架-上氣室端蓋空調壓縮機空調壓縮機空調壓縮機空調壓縮機傳統燃油車壓縮機新能源電動壓縮

21、機熱管理系統熱管理系統整車集成式熱管理系統資料來源：公司 2023 年報，山西證券研究所圖 1：公司底盤產品在汽車中的運用資料來源：公司 2021 年報，山西證券研究所公司客戶體系完備且客戶優質。公司客戶體系完備且客戶優質。公司客戶多為全球汽車零部件 50 強企業、國內著名合資車企及國內知名自主品牌車企。其中轉向器類、減震器類產品客戶體系已基本覆蓋所有國內外知名轉向系統、減震系統制造企業。鋁合金產品及空調壓縮機客戶多為知名整車商或零部件商。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明9 9表 3：北特科技客戶體系完備且客戶優

22、質產品產品客戶客戶底盤轉向減震零部件底盤轉向減震零部件轉向器產品主要客戶轉向器產品主要客戶：豫北機械、耐世特 Nexteer、采埃孚 ZF、博世華域、蒂森克虜伯 TKP、荊州恒隆、無錫威孚、一汽光洋、杭州世寶等；減震器類產品主要客戶減震器類產品主要客戶：第一大客戶為國內減震器總成龍頭萬都 MANDO，其余客戶包括一汽東機工、比亞迪、天納克、薩克斯、寧江山川、馬瑞利、京西重工、日立安斯泰莫、凱邇必等；高精密類產品主要客戶：高精密類產品主要客戶：采埃孚 ZF、博世、鈞風科技等鋁合金輕量化鋁合金輕量化主要客戶包括比亞迪、采埃孚 ZF、薩克斯等國內外知名整車廠和汽車零部件一級供應商空調壓縮機空調壓縮機

23、主要客戶包括北汽福田、一汽奔騰、中國重汽、上汽通用五菱、長安集團、北汽越野等知名汽車整車廠和江淮松芝、上海良澄、柳州松芝、江蘇創導空調、安徽全柴等知名汽車零部件企業資料來源：公司 2023 年報，山西證券研究所公司分部報告中將高精密零部件與轉向減震零部件分開披露公司分部報告中將高精密零部件與轉向減震零部件分開披露，但二者同屬同一產品大類但二者同屬同一產品大類。2023 年公司底盤轉向及減震產品營收占比 60.5%，空調壓縮機占比 23.9%，鋁合金輕量化產品占比 7.0%，高精密零部件占比 8.6%。底盤轉向及減震零部件毛利率保持平穩，空調壓縮機毛利率承壓，高精密零部件及鋁合底盤轉向及減震零部

24、件毛利率保持平穩，空調壓縮機毛利率承壓，高精密零部件及鋁合金產品毛利率提升趨勢明顯金產品毛利率提升趨勢明顯。近年來，底盤轉向及減震零部件毛利率穩定在近 20%的水平?？照{壓縮機毛利率波動較大，2022 年、2023 年持續下跌，歸因于商用車市場低迷導致空調壓縮機營收顯著下滑。高精密零部件及鋁合金產品自量產以來規模效應凸顯，毛利率持續提升。圖 2：公司主要產品營收占比圖 3：公司主要產品毛利率變化趨勢資料來源：Wind，山西證券研究所資料來源：Wind，山西證券研究所公司總體毛利率在公司總體毛利率在 2022 年有所下滑，但年有所下滑，但 2023 年恢復上升。年恢復上升。2022 年空調壓縮機

25、業務對公司整體毛利率拖累較為明顯，當年公司毛利率 17.2%、同比-2.0pct。2023 年公司毛利率為 17.4%、同比+0.2pct，呈復蘇趨勢，我們判斷驅動因素為高精密零部件毛利率持續走高且毛利占比提升，公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1010以及底盤轉向減震零部件等傳統主營業務向好。圖 4：公司總體毛利率資料來源：Wind，山西證券研究所公司營收及歸母凈利潤受到產品開發、產能釋放節奏及下游汽車市場發展的綜合影響。公司營收及歸母凈利潤受到產品開發、產能釋放節奏及下游汽車市場發展的綜合影響。2018 年公司

26、并表上海光裕進軍空調壓縮機業務，2019 年公司大幅計提上海光裕商譽減值，這兩年業績波動較大。2020 年在商用車市場整體增長及國六車型大規模應用空調壓縮機的背景下，公司空調壓縮機業務大幅增長，營收增速回升并實現扭虧為盈。2021 年汽車市場整體回暖及高精密零部件量產提速，營收、凈利潤增速繼續提升；2022 年商用車市場低迷，空調壓縮機業務表現不佳，拖累公司整體營收及歸母凈利潤增速。2023 年，公司實現營收年，公司實現營收 18.81 億元、同比億元、同比+10.3%，歸母凈利潤，歸母凈利潤 0.51 億元、同比億元、同比+10.7%。公司底盤零部件業務通過拓寬產品線、開拓海外市場等方式保持

27、穩健增長；空調壓縮機收入增速小幅回暖，但毛利率顯著下降；鋁合金業務持續量產，收入增速大幅提升。圖 5：公司營收規模及增速（百萬元）圖 6：公司歸母凈利潤規模及增速（百萬元）資料來源：Wind，山西證券研究所資料來源：Wind，山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明11111.2 研發絲杠產品，進軍人形機器人產業鏈研發絲杠產品，進軍人形機器人產業鏈絲杠產品生產工藝與公司汽車底盤零部件生產工藝具有同源性絲杠產品生產工藝與公司汽車底盤零部件生產工藝具有同源性。公司扎根汽車零部件行業20 余年，其研發生產團隊對原

28、材料調質、表面熱處理、高頻熱處理、探傷及矯直等工藝較為熟練，使得公司在車加工、磨加工及熱處理等領域積累了深厚的技術經驗，也使得公司從材料端到設備端掌握了廣泛的供應鏈資源。首先首先，公司在設備端及技術端已有豐富儲備公司在設備端及技術端已有豐富儲備。設備方面，公司配備有齒輪滾齒機、齒條銑齒機、磨齒機、淬火機等主要設備。技術方面，公司在矯直、下料、熱處理、沖切、銑削、鉆孔、打磨、拋光、工裝夾具等生產實踐過程中擁有多項專利。圖 7：公司轉向系統主要設備資料來源：公司官網，山西證券研究所表 4：北特科技擁有的部分專利專利名稱專利名稱專利類型專利類型公告日公告日專利名稱專利名稱專利類型專利類型公告日公告日

29、汽車轉向齒條裝夾定位裝置發明申請2024-01-05一種汽車轉向器用齒條實用新型2021-11-26齒條產品角度檢具實用新型2023-10-31一種便于更換的汽車齒條實用新型2021-11-23外圓磨氣動夾爪裝置實用新型2023-09-29一種軸類零件滾絲定位裝置實用新型2021-04-20一種汽車轉向器齒條加工夾緊裝置實用新型2023-08-29軸類零件自動出料下料裝置實用新型2021-04-20一種螺紋內孔加工刀具實用新型2022-12-16一種齒條生產用拋光裝置實用新型2021-04-13非接觸式汽車零部件內孔檢測裝置實用新型2022-12-16一種齒條生產用刷齒裝置實用新型2021-0

30、4-13一種新型材料強化機械性能工藝發明申請2022-11-08汽車轉向齒條生產用矯直裝置實用新型2021-04-13公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1212專利名稱專利名稱專利類型專利類型公告日公告日專利名稱專利名稱專利類型專利類型公告日公告日棒料沖切機構發明申請2022-11-01汽車底盤零件側面斜槽加工工裝實用新型2021-03-02一種汽車底盤零部件用打磨裝置授權發明2022-04-19一種閉式循環冷卻系統實用新型2021-02-02一種用于多級內孔加工的鉸刀實用新型2022-03-04軸類零件兩端中心孔

31、檢測裝置實用新型2020-10-30一種全自動熱處理轉移裝置實用新型2022-02-08軸類零件外圓自定心夾具裝置實用新型2020-07-07一種軸類零件銑削氣動夾具實用新型2021-12-24軸類零件多功能輔助校直裝置實用新型2020-01-17資料來源：Wind，山西證券研究所第二第二，公司主要產品的生產工藝流程與絲杠的生產工藝流程類似公司主要產品的生產工藝流程與絲杠的生產工藝流程類似。絲杠生產需要經過熱處理、矯直、車加工、磨加工及探傷等眾多復雜工藝，公司所掌握的底盤零部件生產工藝、技術經驗和供應鏈資源，或能幫助公司較快切入絲杠產品生產。公司配合客戶研發的絲杠尚處于樣件階段公司配合客戶研發

32、的絲杠尚處于樣件階段，暫未被客戶正式定點暫未被客戶正式定點。假如將來絲杠部件正式量產，公司業績或將大幅受益。圖 8：公司轉向器齒條生產工藝流程與絲杠生產工藝流程資料來源：公司招股說明書，鄭偉精密行星滾柱絲杠副工藝制造與傳動性能研究，山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明13132.汽車零部件迎輕量化趨勢，人形機器人用絲杠產品空間廣闊汽車零部件迎輕量化趨勢，人形機器人用絲杠產品空間廣闊2.1 汽車零部件：轉向系統增速穩健，鋁合金輕量化趨勢發展較快汽車零部件：轉向系統增速穩健，鋁合金輕量化趨勢發展較快2.1.

33、1 轉向系統：中國市場規模增速穩健，轉向系統：中國市場規模增速穩健，EPS 轉向系統為當下主流轉向系統為當下主流當前技術較成熟且應用較廣的轉向系統主要為電子助力轉向系統當前技術較成熟且應用較廣的轉向系統主要為電子助力轉向系統 EPS 三種。三種。機械液壓助力轉向系統及電子液壓助力轉向系統性能不及 EPS 優異。線控轉向系統與現有動力轉向系統差異較大，其取消了車輪與方向盤之間的機械連接，操縱穩定性更好，但因技術難度較大，目前還未得到廣泛運用。表 5：不同轉向系統對比轉向系統類別轉向系統類別組成組成主要特點主要特點優點優點缺點缺點機械轉向系統所有的傳力件都是機械的，主要由轉向操縱機構、轉向器和轉向

34、傳動機構三大部分構成利用純人力驅動各種機械結構，通過將人力放大、變向等步驟來操縱輪胎的轉動結構簡單、工作可靠、造價低廉操作費力，駕駛員負擔較重，穩定性、精確性、安全性無法保證動力轉向系統機械式液壓助力轉向系統 HPS由轉向器、液壓轉向泵、油管、流量控制閥、傳動皮帶儲油罐等部件構成兼用駕駛員體力和發動機動力為轉向能源，轉向器是其核心部件它的作用是放大駕駛員傳遞的力并改變力的傳遞方向，液壓轉向泵由發動機驅動成本低廉、安全可靠性操控輕便精準、轉向動力充沛能耗比較高，相比 MS 油耗增加 5%，后期保養維護成本較高電子液壓助力轉向系統EHPS在機械結構上增加了電機，新增電控系統包括車速傳感器、電磁閥、

35、電子控制單元(ECU)等轉向油泵由電動機驅動，并加裝電控系統，使得轉向輔助力的大小不僅與轉向角度有關，還與車速相關能耗低，反應較靈敏穩 定 性 不 如HPS，制造和維護成本高電子助力轉向系統 EPS在機械轉向機構的基礎上增加了電子控制單元(ECU)、助力電機信號傳感器等通過電子控制電動機產生輔助動力進而實現轉向，徹底擺脫了油液加壓助力方式?？蓪崟r地在不同車速下提供不同的轉向助力結構精簡重量小、占用空間少，能耗低，反應靈敏，提升了車輛操控性能和安全性輔助力度有限，難以在大型車輛上使用，穩定性不如 HPS，成本較高線控轉向系統 SBW把轉向管柱連接轉向機構來實現轉向的傳統方式，轉換成為通過傳感器檢

36、測方向盤角度信號，并通過電腦控制伺服電機來實現驅動轉向取消了車輪與方向盤之間的機械連接，改用傳感器和伺服電機傳遞電子信號助力轉向操縱穩定性更好技術難度較大資料來源：Apsoto 汽車社區，山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1414中國轉向系統市場規模增速穩健中國轉向系統市場規模增速穩健，EPS 轉向系統為當前主要類型轉向系統為當前主要類型。根據 Mordor Intelligence預計，2029 年中國汽車轉向 EPS 系統市場規模將達 313.1 億美元，2024-29 年 CAGR 為 14.9

37、8%。中國汽車轉向系統市場規模增長動力在于汽車銷量增加以及汽車電動化、智能化發展趨勢。分類來看，目前 EPS 轉向系統占據市場份額高達 98%以上。圖 9：中國乘用車轉向系統市場結構圖 10：中國 EPS 系統市場規模（億美元）資料來源：2023年乘用車智能轉向行業研究報告，佐思汽研，山西證券研究所資料來源：Mordor Intelligence，山西證券研究所中國汽車中國汽車 EPS 供應商有眾多國際供應商和本土制造商參與，市場集中度較高。供應商有眾多國際供應商和本土制造商參與，市場集中度較高。國際供應商中，日本電裝、捷太格特、耐世特、博世、采埃孚等公司在中國 EPS 市場中擁有較高市場份額

38、。其中博世、采埃孚、捷太格特等公司以直接參與及與本土制造商合作等方式參與中國市場，比如采埃孚上海轉向系統公司、博世華域、NSK 萬達等合資企業也占據一定市場份額。其中，耐世特、博世、采埃孚等公司均是北特科技的重要客戶。圖 11：中國汽車 EPS 轉向系統市場格局資料來源：Mordor Intelligence，山西證券研究所。注：數字不代表排名先后公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1515EPS 轉向系統成本占比轉向系統成本占比：ECU 約約 44%，電動機約電動機約 20%，其他約其他約 36%。ECU 主要由

39、MCU（微控制單元）、儲存器、輸入/輸出接口、模數轉換器、驅動等大規模集成電路組成。其他成本主要包括減速機構和中間軸，其中減速機構與電機相連，對電機實現降速和增加扭矩的作用。常見的減速機構包括渦輪蝸桿式和滾珠絲杠式，滾珠絲杠式具備更大輸出力矩。北特科技所生產的轉向零部件屬于其他部分，也即主要生產減速機構和中間軸所需要的零部件。因此，伴隨中國汽車轉向系統市場規模的不斷擴大，北特科技轉向零部件主業或將受益因此，伴隨中國汽車轉向系統市場規模的不斷擴大，北特科技轉向零部件主業或將受益于行業趨勢，持續穩健增長。于行業趨勢，持續穩健增長。圖 12：汽車 EPS 轉向系統成本組成資料來源：頭豹研究院，山西證

40、券研究所2.1.2 鋁合金輕量化：市場空間廣闊，競爭格局分散鋁合金輕量化：市場空間廣闊，競爭格局分散汽車減少質量能夠減輕加速阻力和滾動阻力，從而利于降低能耗和提升汽車操控感。汽車減少質量能夠減輕加速阻力和滾動阻力，從而利于降低能耗和提升汽車操控感。以燃油車為例，當整車質量減少 10%時，油耗降低 6%-8%、排放減少 10%、制動距離減少 5%、加速時間減少 8%、轉向力減少 6%、輪胎壽命提高 7%。對新能源車而言，整車質量減少能夠降低電耗，從而緩解車輛續航焦慮。因此，汽車輕量化趨勢是各家車企不斷在探索、改進并實踐的重要主題。材料輕量化是汽車輕量化的基礎。材料輕量化是汽車輕量化的基礎。當前汽

41、車輕量化主要從三方面著手：1）材料輕量化，即使用比強度更高的輕質材料替代部分現有零部件材料，例如用高強鋼、鋁合金、鎂合金或碳纖維等材料生產汽車零部件；2）工藝輕量化，目前常用先進成型工藝包括激光拼焊、內高壓成型、熱沖壓成型等；3）結構輕量化，即零部件在滿足整車的性能要求后，以結構設計優化公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1616去除性能冗余，從而達到減量的目的。圖 13：汽車輕量化的主要效果資料來源：電車資源，百色市鋁產業協會，山西證券研究所鋁合金是當前性價比最優的輕量化材料鋁合金是當前性價比最優的輕量化材料。綜合

42、考慮材料的抗拉度、比強度、減重幅度、單價等因素，鋁合金的綜合特性較為適宜用作輕量化材料。其中鎂合金的減重幅度和單價與鋁合金接近，但是鎂合金耐腐蝕性不佳，因此適用范圍更小，應用前景不及鋁合金。表 6：不同輕量化材料關鍵參數對比材料材料普通鋼普通鋼高強鋼高強鋼超高強鋼超高強鋼鋁合金鋁合金鎂合金鎂合金工程塑料工程塑料碳纖維碳纖維密度(g/cm3)7.87.87.82.71.81.41.5抗拉強(MPa)440-550800-10001200-1800200-450150-25050-1003000-7000比強度(MPa/g/cm3)56-71103-128154-23174-16783-13936

43、-712000-4667減重幅度(比普通鋼)/10%-20%20-30%30-40%40-50%25-35%50-80%單價(元/kg)4610203020100優缺點工藝成熟，成本低，強度低，重量高工藝成熟、成本低、但減重效果有限強度高，減重 效 果 提升，但工藝要求高減 重 效 果好，耐腐蝕優，但成本上升，焊接困難減 重 效 果好，成本更高，且耐腐蝕性不佳減重效果和成 本 可 接受，但是強度較低減重效果優秀，比強度高但成本過高資料來源：百色市鋁產業協會，山西證券研究所中國汽車用鋁量將保持較快增長。中國汽車用鋁量將保持較快增長。據國際鋁業協會預計，2030 年中國生產的機動車總量將達 955

44、0 萬輛，其中電動和混動汽車增速將明顯高于總體，帶動汽車用鋁量的增長。2030 年中國汽車鋁消耗量將達 1070 萬噸，其中乘用車占 800 萬噸。假設 80%為鑄造鋁合金，以近三年鑄造鋁合金錠單價 2.1 萬元/噸計算，2030 年中國汽車用鑄造鋁合金市場規模將達 1354 億元。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1717中國汽車用鋁合金市場格局分散。中國汽車用鋁合金市場格局分散。鋁合金產業玩家眾多，約有 3000 余家公司涉足。上市公司中，文燦股份、廣東鴻圖、拓普集團等公司的汽車用鋁合金生產規模較大。我們統計了

45、文燦股份等 7 家上市公司 2022年鋁合金產品的銷售收入，并基于此計算其合計市占率約為 27.1%。由于市場集中度不高，部分找準細分領域、有資金實力和客戶基礎的廠商也能進入汽車用鋁合金市場。北特科技即依靠比亞迪、采埃孚等客戶切入鋁合金市場，并實現了較快發展。圖 14：中國不同種類車輛用鋁量預測（百萬噸）圖 15：中國汽車鋁鑄件市場格局（2022 年，估計值）資料來源：國際鋁業協會，百色市鋁產業協會，山西證券研究所資料來源：Wind，山西證券研究所2.2 絲杠：人形機器人核心部件，國內廠商處于成長期絲杠：人形機器人核心部件，國內廠商處于成長期絲杠是一種常見的傳動機械絲杠是一種常見的傳動機械，用

46、于旋轉運動和直線運動的互相轉換用于旋轉運動和直線運動的互相轉換。常見的絲杠分為滑動絲杠、滾珠絲杠、滾柱絲杠?；瑒咏z杠和滾珠絲杠在機械機床領域已有成熟運用，滾柱絲杠在航空等高端領域也有廣泛運用。人形機器人或將帶動絲杠產品規模增長，以特斯拉人形機器人為例，其 14 個線性關節將使用 8-10 個滾柱絲杠和 4-6 個梯形絲杠（屬于滑動絲杠的一種）。滾柱絲杠憑借優異性能得以在人形機器人中廣泛運用滾柱絲杠憑借優異性能得以在人形機器人中廣泛運用。常見三種絲杠產品特性有差異，滾柱絲杠憑借較高的傳動效率、高導程精度、壽命長、速度快等特性，在高端領域中得以廣泛運用。表 7：絲杠種類比較滑動絲杠滑動絲杠滾珠絲杠

47、滾珠絲杠滾柱絲杠滾柱絲杠傳動效率低，僅 24%-26%高，達 92%-98%較高，摩擦力較小時可達 90%轉速慢，一般轉速不超過 3000RPS，滑較快，額定轉速在 3000-5000RPS，快，轉速可達 6000RPS，線接觸，公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1818滑動絲杠滑動絲杠滾珠絲杠滾珠絲杠滾柱絲杠滾柱絲杠動摩擦發熱嚴重點接觸，滾動摩擦熱效應小滾動摩擦熱效應小且承載力強導程精度低，品質參差不齊較高，受滾珠直徑限制，常為毫米級的滾珠絲杠高，可通過調整螺紋頭數等因素使導程達到更小的微米級使用壽命短，滑動摩擦

48、對元器件損傷較大長。滾動摩擦損傷小，但需保持清潔潤滑很長，是滾珠絲杠 10 倍以上，荷載運動可達 1000 萬次以上微進給難以實現，滑動運動存在爬行現象可實現，滾珠運動的啟動力矩小可實現，滾柱絲杠的啟動力矩小自鎖性有，與導程角和工作面粗糙度有關無，需加裝制動裝置無，需加裝制動裝置國產化率充分達 60%以上仍處于起步階段資料來源：中國絲杠行業發展趨勢分析與未來前景預測報告（2023-2030 年），觀研天下，山西證券研究所伴隨人工智能加速和硬件技術突破伴隨人工智能加速和硬件技術突破，人形機器人出貨量或迎來激增人形機器人出貨量或迎來激增。據高盛預計，基準情形下，2035 年全球人形機器人出貨量將達

49、約 140 萬臺，市場規模約 380 億美元，2023-35 年出貨量 CAGR 將達 82.6%。危險工作的代替、老人護理、制造業勞動力短缺是人形機器人需求側增長的主要推動因素。根據特斯拉機器人的零部件價值量分布，絲杠占比約 14%，則 2035 年全球人形機器人用絲杠市場規模將達約 53.2 億美元。國際廠商占據中國國內滾柱絲杠市場較大份額國際廠商占據中國國內滾柱絲杠市場較大份額。其中，Rollvis 為 1970 年成立的瑞士公司，主營行星絲杠，在我國市占率約 26%；GSA 為 1982 年成立的瑞士公司，主營行星滾柱絲杠，在我國市占率約 26%；Ewellix 為瑞典公司，前身為斯凱

50、孚線性技術部門，絲杠產品應用較廣，在我國市占率約 14%。我國國內企業南京工藝、博特精工市占率均為 8%左右。圖 16：人形機器人出貨量預測（萬臺）圖 17：特斯拉機器人零部件價值量分布資料來源：高盛，山西證券研究所資料來源：特斯拉 AI DAY，前瞻產業研究院，山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明1919圖 18：中國行星滾柱絲杠市場競爭格局（2022 年）資料來源：王有雪E 公司滾柱絲杠產品營銷策略研究，山西證券研究所我國國內絲杠廠商正處于成長期我國國內絲杠廠商正處于成長期。按照產品成熟度與業務專注

51、度劃分，南京工藝、博特精工、優仕特和上銀科技等公司主要為專注生產行星滾柱絲杠的企業；貝斯特、鼎智科技、五洲新春等公司正處于研發及試產階段；恒立液壓、長盛軸承等公司并非主要直接生產行星滾柱絲杠，但其現有業務對于絲杠產品的協同性、公司本身技術實力的可遷移性高。此外，北特科技的絲杠產品目前也處于研發送樣階段。圖 19：中國行星滾柱絲杠競爭梯隊資料來源：前瞻產業研究院，山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明20203.公司亮點：基本盤穩健，鋁合金擴產增收，絲杠存潛在量產能力公司亮點：基本盤穩健，鋁合金擴產增收，絲

52、杠存潛在量產能力公司在細分市場市占率較高，鋁合金輕量化產品及底盤高精密零部件放量或將驅動業績公司在細分市場市占率較高，鋁合金輕量化產品及底盤高精密零部件放量或將驅動業績增長，費用控制良好。增長，費用控制良好。具體包括：1）細分市場市占率較高，其中齒條產品市占率約 50%、減震器活塞桿市占率約 50%、商用車空調壓縮機市占率約 26%；2）產能布局規劃切合下游行業發展趨勢，鋁合金輕量化產品及高精密零部件放量，二者收入占比提升疊加產品放量后的毛利率提升，或將帶動公司整體毛利率提升；3）研發投入持續提升，一方面是絲杠等新產品研發需持續投入，另一方面鋁合金等已量產的產品仍需要研發支持；4）管理方面注重

53、降本，管理費用率或趨于下降，銷售費用及財務費用近年來呈持續下降趨勢。綜上，我們認為在產能釋放、絲杠潛在量產及總體費用率相對平穩的狀態下，公司將保綜上，我們認為在產能釋放、絲杠潛在量產及總體費用率相對平穩的狀態下，公司將保持收入增長，毛利率或逐步提升，驅動業績向好。持收入增長，毛利率或逐步提升，驅動業績向好。表 8：公司部分細分產品市占率產品類別產品類別2022 年年2023H1齒條產品50%50%減震器活塞桿45%50%商用車空調壓縮機25%26%資料來源：公司 2022 年報及 2023 年半年報，山西證券研究所公司產品包括底盤轉向減震零部件、鋁合金輕量化產品及空調壓縮機三大類，其中底盤公司

54、產品包括底盤轉向減震零部件、鋁合金輕量化產品及空調壓縮機三大類，其中底盤轉向減震零部件包含了新量產的高精密零部件。由于高精密零部件業務增速較快，且公司公轉向減震零部件包含了新量產的高精密零部件。由于高精密零部件業務增速較快，且公司公告中披露有較完整的分部數據，因此我們在后文對這項業務單獨分析。告中披露有較完整的分部數據，因此我們在后文對這項業務單獨分析。3.1 鋁合金及高精密零部件放量，或推動收入規模及毛利率雙提升鋁合金及高精密零部件放量，或推動收入規模及毛利率雙提升鋁合金輕量化產品及高精密零部件銷量高速增長鋁合金輕量化產品及高精密零部件銷量高速增長，推動二者收入規模與毛利率同時提升推動二者收

55、入規模與毛利率同時提升。分產品來看：1）高精密零部件自 2020 年量產，銷量從當年的 218 萬件增至 2023 年的 1410 萬件，CAGR 達 86.3%。同期其收入規模從 0.31 億元提升至 1.62 億元，CAGR 達 72.9%，毛利率從 5.7%提升至 21.5%，累計提升 15.8pct；2）鋁合金輕量化產品自 2022 年量產，銷量從當年的 70 萬件增至 2023 年的 170 萬件，同比增速高達 144.4%。同期其收入規模從 0.45 億元提升至 1.31 億元，同比增速高達 190.5%，毛利率從 0.4%提升至 7.8%，同比提升 7.4pct。此外，就銷量而言

56、，公司傳統底盤轉向減震產品及空調壓縮機產品增長較為平穩。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2121表 9：公司主營產品銷量歷年銷量（萬件）產品類別產品類別2018 年年2019 年年2020 年年2021 年年2022 年年2023 年年復合增速復合增速底盤轉向減震零部件6,7445,7506,0316,6346,9487,1431.2%底盤高精密零部件-2187821,0971,41086.3%鋁合金輕量化-70170144.4%空調壓縮機831091571641051136.4%資料來源：公司 2018-202

57、3 年報，山西證券研究所注：最后一列復合增速計算周期：底盤轉向減震零部件為 2018-2023 年，底盤高精密部件為 2020-2023 年，鋁合金輕量化為 2022-2023 年，空調壓縮機為 2018-2023 年公司底盤轉向減震產品及鋁合金輕量化產品單價呈總體上升趨勢公司底盤轉向減震產品及鋁合金輕量化產品單價呈總體上升趨勢?；诠痉植繝I收及產品銷量情況，我們簡要測算了公司各大類產品的單價情況，可以發現：1）底盤轉向減震產品單價保持總體上升趨勢，單價從 2018 年 12.55 元/件穩步上升至 2023 年的 15.94 元/件；2）高精密零部件產品單價逐年下降趨勢，單價從 2020

58、年的 14.38 元/件降至 2023 年的 11.49 元/件；3）鋁合金輕量化產品單價表現最為穩健，單價從 2022 年的 64.73 元/件升至 2023 年的 76.94元/件；4）空調壓縮機單價下降趨勢較為明顯，單價從 2018 年的 448.21 元/件降至 2023 年的398.71 元/件，歸因于市場競爭加劇導致售價下滑。表 10：公司主營產品銷量歷年單價測算（元/件）產品類別產品類別2018 年年2019 年年2020 年年2021 年年2022 年年2023 年年底盤轉向減震零部件12.5513.2013.0614.6215.2915.94底盤高精密零部件-14.3812.

59、6512.6411.49鋁合金輕量化-64.7376.94空調壓縮機448.21451.48403.65388.90407.07397.71資料來源：公司 2018-2023 年報，山西證券研究所注：由于公司產品型號、規格眾多，各產品單價可能差異過大，因此表中單價測算結果可能不準確底盤轉向減震零部件、高精密零部件及鋁合金輕量化產品產能利用率較高，空調壓縮機底盤轉向減震零部件、高精密零部件及鋁合金輕量化產品產能利用率較高，空調壓縮機產能利用率較低。產能利用率較低。截至 2023 年，公司空調壓縮機產能利用率僅有 38%，遠遠低于其他幾項主要產品。公司空調壓縮機主要用于商用車，2022 年以來因為

60、商用車整體市場景氣度及市場競爭影響，公司產品銷量大幅下滑，因此導致產能利用率也大幅下滑。表 11：公司現有產能利用率（萬件）產品類別產品類別設計產能設計產能報告期內產能報告期內產能產能利用率產能利用率(%)底盤轉向減震零部件8,6107,33785.21底盤高精密零部件1,4941,39993.64鋁合金輕量化20716479.23公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2222產品類別產品類別設計產能設計產能報告期內產能報告期內產能產能利用率產能利用率(%)空調壓縮機30011438.00資料來源：公司 2023 年報

61、，山西證券研究所鋁合金輕量化產品及高精密零部件產品產能有望持續擴充，助力產品持續放量。鋁合金輕量化產品及高精密零部件產品產能有望持續擴充，助力產品持續放量。根據公司在建產能規劃，截至 2024 年 8 月，鋁合金輕量化產品總產能1將較 2023 年末增長 128.0%，新增產能源自鋁合金鍛造（2500T）擴能項目、鍛造三線項目及控制臂總成項目（一期）。高精密零部件將較 2023 年末增長 10.7%，新增產能源自博世剎車 IPB-Flange 項目。鑒于二者現有產能利用率在 2023 年已居相對高位，我們認為新建產能將有望推動增產和增加銷量。表 12：公司主營產品產能釋放測算（萬件）產品類別產

62、品類別2023 年年 12 月月2024 年年 6 月月2024 年年 8 月月2024 年年 8 月月較較 2023 年年 12 月增幅月增幅底盤轉向減震零部件8,6108,6108,6100.0%底盤高精密零部件1,4941,6541,65410.7%鋁合金輕量化207397472128.0%空調壓縮機30033033010.0%資料來源：公司 2023 年報，山西證券研究所注：預計在 2023 年投產但實際沒有投產的產能，假設其在 2024 年上半年投產鋁合金輕量化產品及高精密零部件的產量擴大或將助力其毛利率提升，底盤轉向減震零鋁合金輕量化產品及高精密零部件的產量擴大或將助力其毛利率提升

63、，底盤轉向減震零部件毛利率或將保持平穩部件毛利率或將保持平穩，空調壓縮機毛利率或將繼續承壓空調壓縮機毛利率或將繼續承壓。結合公司產能規劃和現有產能利用率，在原材料價格沒有大幅波動的假設下，我們認為：1）鋁合金輕量化產品及高精密零部件產品的持續放量將進一步攤薄其單位固定成本，從而使二者毛利率延續提升趨勢，并且由于鋁合金輕量化產品放量更加迅速，其毛利率提升幅度或更大；2）底盤轉向減震零部件暫無新產能，并且是公司經營最久的傳統業務，毛利率一直較為穩定，其平穩趨勢或可保持；3）空調壓縮機現有產能利用率較低且仍有部分在建產能，考慮到產能增長及市場競爭導致的單價下跌，空調壓縮機業務毛利率或將延續下降趨勢。

64、鑒于鋁合金輕量化產品及高精密零部件產品收鑒于鋁合金輕量化產品及高精密零部件產品收入占比持續提升，公司總體毛利率或將因二者毛利率提升而提升。入占比持續提升，公司總體毛利率或將因二者毛利率提升而提升。絲杠等新產品的研發仍需公司持續投入絲杠等新產品的研發仍需公司持續投入，公司研發費用或持續增長公司研發費用或持續增長。一方面，依托絲杠產品進軍人形機器人是公司的長期戰略規劃。另一方面，公司鋁合金輕量化等產品仍需要持續的研發以不斷滿足客戶需求。2023 年公司研發費用率 4.7%、同比+0.3pct，延續上升趨勢。1總產能=現有設計產能+到期能投產的新建產能。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最

65、后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2323圖 20：公司研發費用及研發費用率（百萬元）資料來源：Wind，山西證券研究所3.2 設立機器人部件子公司，謀求業務突破和升級設立機器人部件子公司，謀求業務突破和升級公司設立機器人部件子公司，緊抓人形機器人產業機遇。公司設立機器人部件子公司，緊抓人形機器人產業機遇。公司 4 月 16 日發布公告，擬設立上海北特機器人部件有限公司，注冊資本 1 億元，公司 100%持股。北特機器人部件有限公司或將助力公司實現業務突破和升級。表 13：北特機器人部件有限公司簡介公司名稱公司名稱上海北特機器人部件有限公司上海北特機器人部件有

66、限公司類型有限責任公司注冊資本10000 萬元人民幣注冊地區上海市嘉定區經營范圍從事機器人零部件、汽車零部件技術領域內的技術開發、技術服務、技術咨詢、技術轉讓；機器人零部件、汽車零部件、金屬制品、通用機械及配件的制造、加工、銷售，以及進出口貿易股權結構公司 100%控股資料來源：上海北特科技股份有限公司關于對外投資暨設立全資子公司的公告，山西證券研究所3.3 ROE 與凈利率變化趨勢一致，費用率穩中趨降與凈利率變化趨勢一致，費用率穩中趨降公司公司 ROE 變化趨勢與歸母凈利率保持基本一致變化趨勢與歸母凈利率保持基本一致，資產周轉率及權益乘數波動不大資產周轉率及權益乘數波動不大。2021年以來，

67、公司 ROE 處于 3.0%-4.5%區間內，歸母凈利率處于 2.5%-4.0%區間內，波動幅度不大。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明24242019 年公司因大額商譽減值造成虧損，導致當年歸母凈利率及 ROE 為負值。公司在汽車領域深耕 20 余年，客戶體系完備且客戶優質，產品生產銷售體系也較完善，資產周轉率保持平穩。公司自 2020 年以來，未再進行股權融資，權益乘數穩定在 2.0 左右。圖 21：公司 ROE 變化趨勢圖 22：公司歸母凈利率變化趨勢資料來源：Wind，山西證券研究所資料來源：Wind，山西

68、證券研究所圖 23：公司資產周轉率變化趨勢圖 24：公司權益乘數變化趨勢資料來源：Wind，山西證券研究所資料來源：Wind，山西證券研究所公司銷售費用率及財務費用率呈持續下降趨勢，管理費用率于公司銷售費用率及財務費用率呈持續下降趨勢，管理費用率于 2023 年短暫回升，研發費年短暫回升，研發費用率呈持續上升趨勢用率呈持續上升趨勢。1）公司近年來在管理方面堅持降本，2023 年因鋁合金等新產能建設導致籌辦費等費用增加，以及業務規模增長背景下人員支出增加，使得管理費用率有所提升。2023年管理費用率上升系短期影響，未來其或延續整體下降趨勢；2）研發費用率或因公司研發新產品的投入增加而保持上升；3

69、）公司銷售費用主要由質保金、員工薪酬及包裝費用，考慮到公司近年來未加大銷售人員招聘，銷售費用增速或不及營收增速，銷售費用率或持續小幅下降；公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明25254）財務費用率在公司提高資金使用效率背景下持續下降，這一趨勢或將保持。公司資產減值損失主要為商譽減值。公司資產減值損失主要為商譽減值。2019 年，公司計提上海光裕商譽減值21.61 億元，導致資產減值損失當年占營收比重達到 14.6%，并造成公司虧損。2023 年，公司計提商譽減值1100 萬余元，未對當年營收及凈利潤產生較大影響。公司

70、僅在投資上海光裕時形成商譽，商譽賬面原值 2.58 億元，截至目前已計提 1.72 億元。圖 25：公司費用率變化趨勢圖 26：公司資產減值損失/營收變化趨勢資料來源：Wind，山西證券研究所資料來源：Wind，山西證券研究所圖 27：公司歷年資產減值損失分類（百萬元）資料來源：公司 2019-2023 年報，山西證券研究所2上海光裕 2019 年未完成業績承諾，包含商譽在內的資產組存在減值跡象，公司出于謹慎原則當年計提減值。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明26264.投資建議投資建議4.1 盈利預測盈利預測關鍵

71、假設：關鍵假設：1）底盤轉向減震零部件：）底盤轉向減震零部件：產能建設已較為充足，預計 2024-26 年銷量小幅增長，單價變動趨勢與以往年份大體一致，營收增速分別為 7.1%、7.0%、6.9%；2）空調壓縮機空調壓縮機：產能建設充足但產能利用率不高，預計 2024-26 年銷量增長但單價承壓，營收增速分別為 5.9%、5.5%、6.0%；3）高精密零部件：）高精密零部件：新增產能釋放疊加現有產能利用率提升，預計 2024-26 年銷量繼續增長，單價穩中有升，營收增速分別為 37.5%、26.5%、23.2%；4）鋁合金輕量化鋁合金輕量化：新增產能釋放、現有產能利用率提升以及下游需求增長，預

72、計 2024-26年銷量增長較快，單價小幅上漲，營收增速分別為 84.8%、56.6%、27.2%。5）絲杠產品：）絲杠產品：考慮到公司絲杠產品目前處于研發送樣階段，尚未被客戶定點，我們的盈利預測中暫不包含這一部分業務收入?；谏鲜黾僭O，我們預計公司基于上述假設，我們預計公司 2024-26 年營業收入分別為年營業收入分別為 21.91 億元、億元、24.98 億元、億元、27.87億元，同比億元，同比+16.4%、+14.0%、+11.6%。根據我們此前的分析，各板塊毛利率表現：1）底盤轉向減震零部件毛利率保持平穩，預計 2024-26 年分別為 21.6%、21.5%、21.4%；2）空調

73、壓縮機毛利率承壓，預計 2024-26 年分別為 6.4%、5.0%、4.1%；3）高精密零部件毛利率繼續提升，預計 2024-26 年分別為 22.1%、23.5%、25.2%；4）鋁合金輕量化毛利率明顯提升，預計 2024-26 年分別為 15.6%、20.0%、23.0%。因此，預計因此，預計 2024-26 年公司總體毛利率分別為年公司總體毛利率分別為 17.6%、18.1%、18.8%，保持提升趨勢。，保持提升趨勢。根據此前對費用率的分析，公司管理費用率、銷售費用率及財務費用率呈下降趨勢，研發費用率呈上升趨勢?；诿百M用假設基于毛利及費用假設，預計公司預計公司 2024-26 年

74、歸母凈利潤分別為年歸母凈利潤分別為 0.69 億元億元、0.91 億元、億元、1.19 億元，同比增長億元，同比增長 36.6%、31.5%、30.7%。表 14：公司收入及凈利潤等關鍵指標預測（百萬元）產品類別產品類別2022A2023A2024E2025E2026E底盤轉向減震產品收入1,062.611,138.871,219.961,305.561,395.83yoy9.5%7.2%7.1%7.0%6.9%空調壓縮機收入427.04449.41476.06502.10532.23yoy-33.2%5.2%5.9%5.5%6.0%公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級

75、說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2727產品類別產品類別2022A2023A2024E2025E2026E高精密零部件收入138.71162.03222.79281.83347.22yoy40.2%16.8%37.5%26.5%23.2%鋁合金輕量化收入45.02130.80241.72378.53481.49yoy190.5%84.8%56.6%27.2%營業收入營業收入1,705.501,881.112,190.532,498.022,786.76yoy-1.9%10.3%16.4%14.0%11.6%毛利292.45327.75385.85452.72522.87y

76、oy-12.0%12.1%17.7%17.3%15.5%毛利率17.1%17.4%17.6%18.1%18.8%歸母凈利潤歸母凈利潤45.9450.8769.4691.32119.33yoy-29.4%10.7%36.6%31.5%30.7%資料來源：公司 2022-2023 年報，山西證券研究所4.2 投資建議投資建議深耕汽車零部件領域深耕汽車零部件領域 20 余年，依托絲杠產品迎進軍人形機器人產業鏈機遇。余年，依托絲杠產品迎進軍人形機器人產業鏈機遇。公司主營汽車底盤轉向減震零部件、空調壓縮機、鋁合金輕量化產品，其中底盤轉向減震零部件當前營收占比近 60%，空調壓縮機占比近 25%，鋁合金輕

77、量化產品目前收入占比較低但是增速較高。2023 年，公司在客戶需求下推進人形機器人用絲杠產品樣件研發工作，迎來進軍人形機器人產業鏈的機會。絲杠產品生產工藝與公司汽車底盤零部件生產工藝具有同源性，公司憑借汽車零部件生產過程中積累的工藝流程、技術經驗及供應鏈資源或將絲杠產品生產中繼續得到運用。鋁合金輕量化及高精密零部件產品在建產能逐步釋放，或推動公司收入規模及毛利率實鋁合金輕量化及高精密零部件產品在建產能逐步釋放，或推動公司收入規模及毛利率實現雙提升現雙提升。根據公司的產能規劃，截至 2024 年 8 月，鋁合金輕量化產品產能將較 2023 年底提升 128.0%、高精密零部件產能將提升 10.7

78、%。二者的持續放量或將進一步攤薄其單位固定成本，從而使毛利率延續提升趨勢，并且由于鋁合金輕量化產品放量更加迅速，其毛利率提升幅度或更大。此外，二者持續放量也將使其收入占比提升。因此，二者收入占比提升及毛利率提升，或將推動公司整體收入規模及毛利率雙提升。絲杠產品如能量產絲杠產品如能量產，或將進一步提振公司業績或將進一步提振公司業績。公司配合客戶研發的絲杠尚處于樣件階段，暫未被客戶正式定點。假如將來絲杠部件正式量產，公司業績或將大幅受益。研發持續投入研發持續投入，費用控制良好費用控制良好。一方面，公司目前正基于客戶需求研發絲杠樣件；另一方面，鋁合金等新量產的產品仍需要持續研發投入，公司研發費用率或

79、保持增長趨勢。公司注重控制管理成本及融資成本，預計管理費用率及財務費用率將呈下降趨勢。公司銷售費用率持續公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2828下行，預計這一趨勢可持續。綜上，我們認為公司基本盤業務增長穩健、鋁合金等產品放量在即、絲杠產品有潛在量綜上，我們認為公司基本盤業務增長穩健、鋁合金等產品放量在即、絲杠產品有潛在量產能力，公司收入增速、毛利率、凈利潤增速等關鍵指標或可保持良好狀態。產能力，公司收入增速、毛利率、凈利潤增速等關鍵指標或可保持良好狀態。公司產品主要供給汽車一級供應商及汽車整車商，產品主要用于汽車

80、底盤的轉向、減震等零部件中。我們選取耐世特（全球領先的汽車轉向及動力傳動供貨商之一，主要產品為汽車轉向系統及傳動系統零部件）、貝斯特（汽車精密零部件生產商，主要產品為渦輪增壓器部件、發動機缸體等）、嶸泰股份（汽車鋁合金壓鑄件生產商，主要產品應用于汽車轉向系統、傳動系統及制動系統）為公司的可比公司。表 15：公司與可比公司概況對比（億元）證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱總市值總市值2023 年營收年營收2023 年歸母凈利潤年歸母凈利潤2023 年產品收入分部年產品收入分部603009.SH北特科技50.4418.810.51底盤轉向減震產品 60.5%空調壓縮機 23.9%高精密零部件 8.6

81、%鋁合金輕量化 7.0%1316.HK耐世特85.38304.722.66轉向產品 81.0%動力傳動產品 19.0%300580.SZ貝斯特82.9213.422.80汽車零部件 91.8%工裝夾具 4.6%其他 3.6%605133.SH嶸泰股份36.2120.201.46汽車零部件 85.4%設備 7.4%其他 7.2%資料來源：Wind，山西證券研究所。數據截至 2024.4.22。注：耐世特數據為換算為人民幣后的計算結果公司的 PS 估值與可比公司均值接近，PE 估值高于可比公司均值。我們認為公司在汽車零部件細分領域市占率較高、基本盤穩健、鋁合金業務貢獻增量在即及潛在的絲杠產品量產能

82、力，公司業績或可實現持續良好增長。首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“增持增持-A”評級。評級。表 16：可比公司估值對比證券證券代碼代碼證券證券簡稱簡稱總市值總市值（億元）（億元）PSPE2024E2025E2026E2024E2025E2026E1316.HK耐世特85.380.260.230.218.285.924.84300580.SZ貝斯特82.924.823.783.0823.9818.6215.21605133.SH嶸泰股份36.211.230.920.7714.2610.338.53可比公司均值-2.101.641.3515.5111.629.52603009.SH北特科技50.44

83、2.291.861.5870.5043.5730.03資料來源：Wind，山西證券研究所。數據截至 2024.4.22。注：耐世特數據為換算為人民幣后的計算結果公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明2929風險提示風險提示行業風險：行業風險：汽車銷售市場景氣度下滑汽車銷售市場景氣度下滑。公司產品主要銷售給汽車行業一級供應商和整車商，如果汽車市場景氣度下滑，公司產品終端需求或下降；人形機器人發展趨勢放緩人形機器人發展趨勢放緩。公司基于客戶需求研發人形機器人用絲杠產品，如果人形機器人發展趨勢放緩，公司絲杠業務發展也將受到負

84、面影響；原材料價格波動。原材料價格波動。公司上游主要為鋼鐵、鋁等金屬材料，價格波動較大。公司風險：公司風險：絲杠產品業務進展不及預期絲杠產品業務進展不及預期，或未被客戶定點或未被客戶定點，或未能量產或未能量產。依托絲杠切入人形機器人產業鏈是公司重要長期規劃，如果此項業務進展不及預期，公司遠期成長空間或將受限；鋁合金輕量化產品量產不及預期鋁合金輕量化產品量產不及預期。鋁合金業務放量增產對公司短期業績影響較大，若放量不及預期，公司短期業績增長或將面臨壓力，毛利率表現也將不及預期；商譽減值的風險。商譽減值的風險。公司賬面上仍有 8000 余萬元的商譽，如果子公司上海光裕經營不佳，可能會造成商譽減值，

85、影響公司短期業績；空調壓縮機業務持續低于預期空調壓縮機業務持續低于預期?？照{壓縮機市場競爭較為激烈，公司產品價格持續承壓，如果本部分業務難以改善，或對公司整體業績造成一定拖累。公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明3030財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)利潤表利潤表(百萬元百萬元)會計年度會計年度2022A2023A2024E2025E2026E會計年度會計年度2022A2023A2024E2025E2026E流動資產流動資產1445156817741999217

86、2營業收入營業收入17061881219124982787現金165214438500557營業成本14131553180520452264應收票據及應收賬款617671581668725營業稅金及附加1013151720預付賬款2429333741營業費用4951596571存貨511484548621672管理費用80104110122137其他流動資產128171174173175研發費用7588103120139非流動資產非流動資產17491823191519621982財務費用3634363935長期投資00000資產減值損失-191-9-10-11固定資產1053117812831

87、3601400公允價值變動收益0-00-00無形資產196234227217208投資凈收益-0-3-2-2-2其他非流動資產500411405385373營業利潤營業利潤425975100131資產總計資產總計31943392368839614154營業外收入21111流動負債流動負債13051526176619712071營業外支出05343短期借款59671710111017999利潤總額利潤總額43557498129應付票據及應付賬款5676966928811006所得稅3671115其他流動負債143113637467稅后利潤稅后利潤41496687114非流動負債非流動負債2571

88、3812811699少數股東損益-5-2-3-4-6長期借款18475604530歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤46516991119其他非流動負債7363697169EBITDA252268278318369負債合計負債合計15621664189520872170少數股東權益64123119115109主要財務比率主要財務比率股本359359359359359會計年度會計年度2022A2023A2024E2025E2026E資本公積10171017101710171017成長能力成長能力留存收益319355411491592營業收入(%)-1.910.316.414.011.6歸屬母公司股

89、東權益15681605167417591874營業利潤(%)-31.042.425.734.330.6負債和股東權益負債和股東權益31943392368839614154歸屬于母公司凈利潤(%)-29.410.736.631.530.7獲利能力獲利能力現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)毛利率(%)17.117.417.618.118.8會計年度會計年度2022A2023A2024E2025E2026E凈利率(%)2.72.73.23.74.3經營活動現金流經營活動現金流192238280335346ROE(%)2.52.93.74.65.7凈利潤41496687114ROIC(%)3.33.

90、53.84.65.2折舊攤銷165171159172194償債能力償債能力財務費用3634363935資產負債率(%)48.949.151.452.752.2投資損失03222流動比率1.11.01.01.01.0營運資金變動-72-2213362速動比率0.60.60.60.60.6其他經營現金流2234-1-1營運能力營運能力投資活動現金流投資活動現金流-121-193-255-220-215總資產周轉率0.50.60.60.70.7籌資活動現金流籌資活動現金流7-34-95-58-55應收賬款周轉率2.72.93.54.04.0應付賬款周轉率2.62.52.62.62.4每股指標（元）每

91、股指標（元）估值比率估值比率每股收益(最新攤薄)0.130.140.190.250.33P/E118.3106.878.259.545.5每股經營現金流(最新攤薄)0.530.660.780.930.96P/B3.23.13.02.92.7每股凈資產(最新攤薄)4.724.835.025.255.58EV/EBITDA24.823.222.519.316.4資料來源：最聞、山西證券研究所公司研究公司研究/深度分析深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明3131分析師承諾：分析師承諾：本人已在中國證券業協會登記為證券分析師，本人承諾，以勤勉的職業態

92、度，獨立、客觀地出具本報告。本人對證券研究報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規，研究方法專業審慎，分析結論具有合理依據。本報告清晰準確地反映本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點直接或間接受到任何形式的補償。本人承諾不利用自己的身份、地位或執業過程中所掌握的信息為自己或他人謀取私利。投資評級的說明：投資評級的說明：以報告發布日后的 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。無評級

93、：因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見的結果的重大不確定事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。（新股覆蓋、新三板覆蓋報告及轉債報告默認無評級）評級體系：評級體系：公司評級買入：預計漲幅領先相對基準指數 15%以上；增持：預計漲幅領先相對基準指數介于 5%-15%之間；中性：預計漲幅領先相對基準指數介于-5%-5%之間；減持：預計漲幅落后相對基準指數介于-5%-15%之間；賣出：預計漲幅落后相對基準指數-15%以上。行業評級領先大市：預計漲幅超越相對基準指數 10%以上；同步大市：預計漲幅相對基準指數介于-10%-10%之間；落后大市：預計漲幅落后相對基準指數-10%以上。風險評

94、級A：預計波動率小于等于相對基準指數；B：預計波動率大于相對基準指數。公司研究/深度分析公司研究/深度分析請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明請務必閱讀最后一頁股票評級說明和免責聲明3232免責聲明：免責聲明：山西證券股份有限公司(以下簡稱“公司”)具備證券投資咨詢業務資格。本報告是基于公司認為可靠的已公開信息，但公司不保證該等信息的準確性和完整性。入市有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，公司不對任何人因使用本報告中的任何內容引致的損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映發布當日的判斷。在不同時期，公司可發出與本

95、報告所載資料、意見及推測不一致的報告。公司或其關聯機構在法律許可的情況下可能持有或交易本報告中提到的上市公司發行的證券或投資標的，還可能為或爭取為這些公司提供投資銀行或財務顧問服務?？蛻魬斂紤]到公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。公司在知曉范圍內履行披露義務。本報告版權歸公司所有。公司對本報告保留一切權利。未經公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯公司版權的其他方式使用。否則，公司將保留隨時追究其法律責任的權利。依據發布證券研究報告執業規范規定特此聲明，禁止公司員工將公司證券研究報告私自提供給未經公司

96、授權的任何媒體或機構；禁止任何媒體或機構未經授權私自刊載或轉發公司證券研究報告?？d或轉發公司證券研究報告的授權必須通過簽署協議約定，且明確由被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。依據發布證券研究報告執業規范規定特此提示公司證券研究業務客戶不得將公司證券研究報告轉發給他人，提示公司證券研究業務客戶及公眾投資者慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。依據證券期貨經營機構及其工作人員廉潔從業規定和證券經營機構及其工作人員廉潔從業實施細則規定特此告知公司證券研究業務客戶遵守廉潔從業規定。深圳深圳廣東省深圳市福田區林創路新一代產業園 5 棟 17 層北京北京山西證券研究所：山西證券研究所：上海上海上海市浦東新區濱江大道 5159 號陸家嘴濱江中心 N5 座 3 樓太原太原太原市府西街 69 號國貿中心 A 座 28 層電話：0351-8686981北京市豐臺區金澤西路 2 號院 1 號樓麗澤平安金融中心 A 座 25 層