《制藥和Biotech行業2023年報及2024年1季報總結：把握創新藥資產布局機會-240505（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《制藥和Biotech行業2023年報及2024年1季報總結：把握創新藥資產布局機會-240505（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/3131 Table_Page 跟蹤分析|醫藥生物 證券研究報告 制藥和制藥和 Biotech 行業行業 2023 年報及年報及2024 年年 1 季報總結季報總結 把握創新藥資產布局機會把握創新藥資產布局機會 核心觀點核心觀點：長期持續趨勢向好，創新落地驅動業績持續改善長期持續趨勢向好，創新落地驅動業績持續改善。根據 Wind 數據，我們納入了 58 家 A 股化學制藥公司進行分析，行業整體 23 年營收同比增速為 2.8%，23 年 Q1-24 年 Q1 單季度營收同比增速分別為 3.7%、9.6%、-2.2%、1.3%、2.0%，隨

2、著監管常態化，23 年 Q4 以來行業逐漸恢復。23 年和 24 年 Q1 扣非凈利率分別為 9.4%(yoy+0.6pct)和13.4%(yoy+1.3pct)，產品升級疊加費用端改善，行業盈利能力持續提升。同時，25 家 A 股和港股 Biotech 分析結果顯示，隨著創新產品商業化快速放量，行業銷售人效不斷提升，21-23 年產品銷售額分別為146、249、394 億元，銷售人員人均產出分別為 113、158、232 萬元。資源優化，創新提質。資源優化，創新提質。2023 年 CDE 承辦的新藥 IND 項目數量同比穩中有增，國產創新藥上市申請數量和獲批數量進入快速增長階段。國產創新藥項

3、目出海數量和交易金額不斷增長。創新將進入到提質階段，創新升級和國際化成為當下主旋律。政策層面政策層面持續持續向好，向好，優質優質創新管線創新管線潛在估值提升。潛在估值提升。國內醫藥改革逐漸步入深水區，相關政策陸續落地全鏈條支持我國新藥行業高質量發展。（1）供給側，加快新藥審批審評速度，不斷提高藥品監管質量標準，優化國內創新藥競爭格局，加快創新藥醫院準入。（2）支付端，醫保規則逐漸清晰，降價幅度趨緩，新藥定價體系趨穩且不斷優化；同時，通過探索多元化支付方式更好的支持新藥研發和創新企業長遠發展。迎接新一輪創新周期。迎接新一輪創新周期。距離上一輪創新周期的代表品種 PD-1/L1 抗體藥物在國內上市

4、已過去五年，存量產品銷售增長趨于穩定；新的產品陸續進入收獲階段，我們認為國內制藥板塊已經進入新一輪的創新產品周期。投資建議。投資建議。國內制藥行業創新和國際化加速，進入新一輪產品周期，企業經營效率不斷提升；支付端和供給側改革促進行業中長期發展，國際化為行業提供更大的成長空間。建議關注：（1）創新藥：恒瑞醫藥、翰森制藥、百利天恒-U、科倫博泰生物-B、海思科、信達生物、金斯瑞生物科技、科倫藥業、康諾亞-B、百濟神州-U、榮昌生物、君實生物、石藥集團、興齊眼藥、信立泰、亞盛醫藥-B、一品紅、先聲藥業、眾生藥業、澤璟制藥-U、中國生物制藥、艾迪藥業等；（2）特藥：人福醫藥、恩華藥業、東誠藥業等(排序

5、不分先后)。風險提示風險提示。仿制藥集采和新藥談判價格降幅超預期風險、新藥研發失敗風險、創新藥上市后放量不及預期風險等。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2024-05-05 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：李安飛 SAC 執證號：S0260520100005 021-38003669 分析師：分析師：羅佳榮 SAC 執證號：S0260516090004 SFC CE No.BOR756 021-38003671 請注意，李安飛并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：醫藥生物行業:把握創新藥資產布局機會 2024

6、-04-28 醫藥生物行業:胰島素續約落地，利好國產替代 2024-04-24 醫藥生物行業:關注業績情況，把握板塊布局機會 2024-04-21 聯系人：龍雪芳 021-38003558 聯系人：袁泉 021-38003838 -30%-24%-18%-12%-5%1%05/2307/2309/2311/2301/2403/24醫藥生物滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值

7、合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 恒瑞醫藥 600276.SH CNY 46.16 2023/10/26 買入 53.11 0.89 1.06 51.87 43.55 44.53 37.81 12.10 12.80 翰森制藥 03692.HK HKD 18.24 2024/03/28 買入 22.85 0.68 0.59 26.82 30.92 23.31 27.26 13.60 10.50 百利天恒-U 68850

8、6.SH CNY 154.66 2024/03/03 買入 164.56 10.01 0.17 15.45 909.76 13.33 390.05 95.80 1.60 科倫博泰生物-B 06990.HK HKD 164.00 2024/04/19 買入 178.33-3.75-5.83-54.50-559.5 信達生物 01801.HK HKD 40.90 2024/03/21 買入 58.45-0.38 0.22-185.91-91.04-3.00 金斯瑞生物科技 01548.HK HKD 12.00 2023/11/23 買入 34.96-0.14-20.18-14.89-36.60 科

9、倫藥業 002422.SZ CNY 33.95 2024/04/26 買入 48.49 1.94 2.12 17.50 16.01 11.02 10.29 13.10 12.10 康諾亞-B 02162.HK HKD 35.60 2024/04/29 買入 57.73-2.87-2.95-37.00-61.00 百濟神州-U 688235.SH CNY 133.31 2023/11/13 買入 179.37-1.67-0.29-10.20-1.80 百濟神州 06160.HK HKD 97.75 2023/04/28 買入 173.85-1.34-0.27-4.50-0.80 榮昌生物 688

10、331.SH CNY 55.55 2023/10/31 買入 80.62-1.10-0.22-17.70-3.60 榮昌生物 09995.HK HKD 29.80 2023/10/31 買入 54.00-1.10-0.22-17.70-3.60 君實生物-U 688180.SH CNY 30.14 2024/04/06 買入 52.09-1.50-0.84-26.20-17.00 君實生物 01877.HK HKD 12.34 2024/04/06 買入 19.37-1.50-0.84-26.20-17.00 石藥集團 01093.HK HKD 6.76 2024/03/22 買入 10.18

11、 0.55 0.61 12.29 11.08 8.88 8.21 16.90 16.40 興齊眼藥 300573.SZ CNY 259.58 2023/10/27 買入 177.58 5.92 8.24 43.85 31.50 34.96 25.91 27.70 27.80 信立泰 002294.SZ CNY 31.92 2024/03/27 買入 36.74 0.57 0.63 56.00 50.67 35.69 30.11 7.20 7.40 亞盛醫藥-B 06855.HK HKD 18.40 2023/08/27 買入 42.20-2.83-2.58-22.90-17.90 一品紅 30

12、0723.SZ CNY 22.74 2023/10/27 買入 43.33 1.08 1.34 21.06 16.97 14.17 11.80 17.20 17.50 先聲藥業 02096.HK HKD 5.68 2024/03/25 買入 11.79 0.42 0.52 13.52 10.92 10.19 8.64 13.30 13.90 眾生藥業 002317.SZ CNY 15.17 2024/04/26 買入 19.50 0.43 0.51 35.28 29.75 24.20 22.40 7.80 8.40 澤璟制藥-U 688266.SH CNY 55.10 2024/04/24 買

13、入 60.84-0.55 0.59-93.39-88.40-9.60 9.40 艾迪藥業 688488.SH CNY 14.78 2024/04/24 買入 20.11-0.17 0.15-98.53-48.21-6.20 5.10 人福醫藥 600079.SH CNY 20.25 2024/04/06 買入 38.57 1.54 1.85 13.15 10.95 7.23 6.09 12.50 12.80 恩華藥業 002262.SZ CNY 25.01 2024/04/06 買入 34.01 1.21 1.44 20.67 17.37 17.68 14.71 15.80 15.50 東誠藥

14、業 002675.SZ CNY 13.83 2023/08/27 買入 17.31 0.59 0.69 23.44 20.04 12.56 11.01 8.80 9.40 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 fYaVeUbZ8X8XfVbZaQbP6MpNnNsQqMeRpPsPjMnNvN9PmMwPNZnRrONZqQxP 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 目錄索引目錄索引 一、長期持續趨勢向好，創新落地驅動業績持續改善.5（一）化學制藥：產品結構改善+費用端優化，盈

15、利能力持續提升.5（二）BIOTECH：新藥迅速放量，逐步進入新一輪創新產品周期.10 二、資源優化，創新成果持續落地.13（一）國產新藥處于豐收季.13（二）創新升級將成為行業主旋律.16（三）國際化是創新升級的必經之路.17 三、政策層面穩中向好，國內市場進入新階段.21（一）供給端改革提高創新門檻，不斷優化競爭格局.21（二）支付端改善，多元化策略助力新藥長遠發展.23 四、迎接新一輪創新產品兌現周期.25 五、投資建議.28 六、風險提示.29 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 圖表索引 圖 1：A 股化學

16、制藥行業收入季度同比增速.6 圖 2：A 股化學行業主要經營指標同比增長情況.6 圖 3：2009 年以來我國 CDE 承辦的新藥 IND 申請數量(個)(以首次申報計).13 圖 4：2009 年以來我國 CDE 承辦的新藥 NDA/BLA 申請數量(個).13 圖 5：A 股 Pharma、Biotech 研發費用（百萬元）.16 圖 6：2023 年 A 股 Pharma、Biotech 研發費用 top10（百萬元）.16 圖 7：五大化藥龍頭研發費用率提升.17 圖 8：2017-2023 中國醫藥交易數量(個)分布.17 圖 9：2023 國內藥企 license out 標的所處

17、階段分布.17 圖 10：供給側改革+支付端改善，優質新藥管線價值凸顯.21 圖 11：增效提質，藥審改革成果顯著.23 圖 12：醫保談判進入常態化，降價幅度趨于穩定.23 圖 13：歷年 ASCO 大會中國學者口頭發言數量.26 表 1：A 股化學制藥行業基本財務指標（億元）.6 表 2：A 股化學制藥公司主要經營數據.7 表 3：港股化學制藥公司主要經營數據.9 表 4：A 股 Biotech 行業基本財務指標（億元）.10 表 5：A 股 Biotech 公司主要經營數據.11 表 6：A 股和港股 Biotech 公司產品銷售情況.12 表 7：2023 年及 2024Q1 國內獲批

18、上市的新藥.14 表 8：2023 年國內藥企出海交易（不含技術平臺合作）.18 表 9：2023 年下半年來創新藥行業支持政策匯總.22 表 10：國內藥企入選 2024ASCO 年會口頭報告情況.26 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 一、一、長期長期持續持續趨勢向好，創新趨勢向好，創新落地落地驅動業績持續改善驅動業績持續改善（一）化學制藥：產品結構改善（一）化學制藥：產品結構改善+費用端優化，盈利能力持續提升費用端優化，盈利能力持續提升 行業短期擾動不改醫藥需求行業短期擾動不改醫藥需求長期增長趨勢。長期增長趨

19、勢。根據Wind數據，我們納入分析了58家A股化學制藥公司的情況，行業整體2023年營業收入同比增速為2.8%，增速較2022年增加2.6個pct；2023年Q1至2024年Q1單季度營收同比增速分別為3.7%、9.6%、-2.2%、1.3%、2.0%。2023年初以來，隨著國內疫情得到有效控制，診療活動正?；?，行業營收在一、二季度持續改善；三季度受行業相關監管政策影響，營收同比略有下滑；隨著監管常態化，2023年四季度和2024年一季度行業逐漸恢復，增速逐步改善。銷售費用率持續下行，銷售費用率持續下行，研發費用研發費用率穩步提升。率穩步提升。（1）制藥行業銷售費用率近年來顯著下降，2021年

20、-2023年費用率分別為30.0%、28.4%、26.2%；2024年Q1銷售費用率為24.3%，同比下降1.5個pct。（2）管理費用率保持相對穩定，2021年-2023年費用率分別為8.2%、8.0%、8.1%；2024年Q1管理費用率為7.8%，同比增加0.5個pct。（3）持續加大研發投入，研發費用率穩步提升，2021年-2023年費用率分別為9.0%、9.2%、9.4%；2024年Q1研發費用率為7.9%，同比減少0.2個pct。產品升級結構改善，盈利能力持續提升。產品升級結構改善，盈利能力持續提升。近年來，國內制藥行業隨著創新產品逐漸商業化落地以及仿制藥不斷集采，產品結構快速改善，

21、再加上費用端尤其是銷售費用不斷優化，行業盈利能力大幅提升。2021年-2023年扣非凈利率分別為7.8%、8.8%、9.4%，2024年Q1扣非凈利率為13.4%（同比提升1.3個pct）。行業2021年-2023年經營性現金流凈額分別為339、357、485億元，同比增速分別為12.2%、5.2%、35.7%；2024年Q1經營性現金流凈額達107億元，同比增加85.5%，行業經營指標持續改善。我們認為，短期強監管下業績波動不會改變醫藥長期增長需求，更加規范化的我們認為，短期強監管下業績波動不會改變醫藥長期增長需求，更加規范化的診療行為也將有利于行業的長期發展。近幾年國內醫藥產業在創新領域投

22、入持續增診療行為也將有利于行業的長期發展。近幾年國內醫藥產業在創新領域投入持續增加，加，創新藥創新藥逐漸落地商業化放量，不斷改善國內醫藥終端銷售的產品結構。同時，逐漸落地商業化放量，不斷改善國內醫藥終端銷售的產品結構。同時，我們看到隨著國內掀起我們看到隨著國內掀起ADC、GLP-1等領域的研發熱潮，等領域的研發熱潮，以及國產以及國產創新藥“出?！眲撔滤帯俺龊！碧崴?，國內藥企的創新研發將進入提速，國內藥企的創新研發將進入PD-1抗體之后新一輪創新產品周期，并且產品結抗體之后新一輪創新產品周期，并且產品結構的持續改善在未來幾年有加速趨勢。我們看好構的持續改善在未來幾年有加速趨勢。我們看好創新創新和

23、國際化背景下，這輪周期將和國際化背景下，這輪周期將持續更長時間，國內制藥企業將進入新一輪成長階段。持續更長時間，國內制藥企業將進入新一輪成長階段。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 圖圖1：A股股化學制藥行業化學制藥行業收入季度同比增速收入季度同比增速 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖2：A股化學股化學行業行業主要主要經營指標同比增長情況經營指標同比增長情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 表表 1：A 股化學制藥行業基本財務指標股化學制藥行業基本財務指標（億元）（億元）21A 22A 23A

24、 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 營業收入 2,360 2,364 2,431 617 615 593 607 632 同比增速 7.5%0.2%2.8%2.9%9.5%-1.9%1.3%2.5%毛利 1,441 1,405 1,445 365 368 353 358 373 毛利率 61.0%59.4%59.4%59.2%59.9%59.5%59.0%59.1%銷售費用 707 670 638 159 167 149 164 154 同比增速 4.4%-5.2%-4.8%-7.5%8.7%-11.8%-7.2%-3.4%費用率 30.0%28.4%26.2%25.8%27.

25、1%25.1%27.0%24.3%管理費用 193 189 197 45 46 49 58 49 同比增速-0.7%-1.9%3.9%-1.1%1.3%3.5%10.9%9.9%費用率 8.2%8.0%8.1%7.3%7.4%8.2%9.5%7.8%-20%-10%0%10%20%30%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24-3.9%7.5%0.2%2.8%2.5%21.0%10.1%8.7%2.5%8

26、.2%41.5%26.2%12.5%10.0%13.9%-20%0%20%40%60%2020A2021A2022A2023A2024Q1營收增速凈利潤增速扣非凈利潤增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 研發費用 213 218 229 50 56 59 64 50 同比增速 16.1%2.2%4.9%14.4%8.3%6.6%-5.2%0.6%費用率 9.0%9.2%9.4%8.1%9.0%9.9%10.6%7.9%凈利潤 259 282 289 92 88 85 25 99 同比增速 10.1%8.7%2.5

27、%0.5%10.9%12.1%-31.2%8.2%利潤率 11.0%11.9%11.9%14.9%14.3%14.3%4.1%15.7%扣非凈利潤 184 207 228 74 71 68 14 85 同比增速 26.2%12.5%10.0%6.1%19.1%8.4%-0.9%13.9%利潤率 7.8%8.8%9.4%12.1%11.6%11.5%2.4%13.4%經營性現金流凈額 339 357 485 58 140 126 162 107 同比增速 12.2%5.2%35.7%17.0%45.3%39.8%32.8%85.5%數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 對于A股化學制藥公司：

28、（1）收入端，2023年有46家公司實現同比正增長，其中2家增幅大于50%，7家增幅在20%-50%，37家增幅在0-20%；2024年Q1有45家實現同比正增長，其中1家增幅大于50%，13家增幅在20%-50%，31家增幅在0-20%。（2）利潤端，2023年和2024年Q1分別有59家和66家實現扣非凈利潤盈利，盈利家數均與上年同期持平；其中分別有6家和12家同比增速大于50%，12家和9家增幅在20%-50%，14家和17家增幅在0-20%。表表 2：A 股化學制藥公司主要經營數據股化學制藥公司主要經營數據 證券代碼 證券簡稱 營收同比增速（%）凈利潤同比增速（%）扣非凈利潤同比增速（

29、%）22A 23A 23Q1 24Q1 22A 23A 23Q1 24Q1 22A 23A 23Q1 24Q1 600276.SH 恒瑞醫藥(17.9)7.3 0.3 9.2 (14.9)12.1 2.1 10.9 (18.8)21.5 3.4 18.1 002422.SZ 科倫藥業 9.5 13.4 25.0 11.0 96.7 55.0 252.7 34.5 58.6 43.8 199.5 25.7 000661.SZ 長春高新 17.5 15.4 (6.6)14.4 8.1 13.3 (25.0)3.8 10.1 9.6 (23.9)(0.9)000513.SZ 麗珠集團 4.7 (1.

30、6)(1.9)(5.0)0.2 (3.0)0.4 16.7 15.6 0.0 1.6 3.6 002294.SZ 信立泰 13.9 (3.4)(5.1)22.9 20.0 (8.4)(11.9)(5.1)94.8 (4.7)4.6 5.9 600079.SH 人福醫藥 8.7 9.8 20.1 2.3 68.9 (8.3)(17.1)(24.7)53.9 17.7 63.9 (8.7)002653.SZ 海思科 8.7 11.3 11.0 20.6 (24.3)(24.5)6.5 219.4 171.4 153.4 45.1 14.3 300573.SZ 興齊眼藥 21.6 17.4 (5.1

31、)22.1 1.2 13.4 (73.9)79.6 12.5 15.6 (79.3)126.5 603087.SH 甘李藥業(52.6)52.3 (19.1)0.4 -(56.6)95.0 -(81.1)(42.9)002262.SZ 恩華藥業 9.2 17.3 18.8 15.2 10.3 17.5 20.6 17.5 12.1 16.1 20.8 16.6 688278.SH 特寶生物 34.9 37.6 21.5 30.0 58.4 93.5 46.5 53.0 69.9 73.6 35.6 42.9 600521.SH 華海藥業 24.4 0.5 16.2 21.4 144.7 (30

32、.5)20.5 62.6 1839.9 (22.9)44.3 67.3 600380.SH 健康元 7.8 (2.9)(2.1)(4.8)10.8 (1.5)1.9 5.3 15.8 (3.2)(2.3)(4.3)600062.SH 華潤雙鶴 3.7 8.2 8.8 3.5 25.0 9.1 10.2 6.3 25.1 13.3 13.3 10.5 600867.SH 通化東寶(15.0)10.7 (25.0)(11.1)20.9 (26.2)(69.8)(14.4)(23.9)38.9 (36.5)(13.0)002773.SZ 康弘藥業(6.0)16.8 (1.2)23.5 105.6 1

33、9.1 (6.5)34.0 174.6 22.9 (4.6)36.2 300558.SZ 貝達藥業 5.8 3.3 (9.1)38.4 (67.1)167.4 (39.5)95.6 (91.2)768.9 (75.5)390.5 600420.SH 國藥現代(7.1)(6.9)5.3 (8.6)5.6 11.2 101.5 55.3 11.2 23.6 158.0 91.0 002317.SZ 眾生藥業 10.2 (2.5)10.5 (14.1)14.8 (20.8)87.5 (64.7)0.3 1.5 1.5 (43.6)300705.SZ 九典制藥 42.9 15.7 11.8 17.7

34、32.0 36.5 37.4 63.4 37.8 36.9 26.6 53.9 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 300357.SZ 我武生物 10.9 (5.3)(7.3)18.1 2.9 (12.0)(24.7)10.3 (0.4)(5.2)(11.5)6.8 600211.SH 西藏藥業 19.5 22.7 38.2 (22.4)76.2 115.9 73.3 3.2 453.6 112.5 60.3 (19.7)002675.SZ 東誠藥業(8.4)(8.6)(3.3)(23.9)35.3 (27.9)(5

35、.0)4.8 121.3 (26.2)(21.0)29.4 300255.SZ 常山藥業(21.3)(39.6)(12.6)(41.4)(95.6)-(96.1)-300199.SZ 翰宇藥業(4.3)(38.8)5.4 (14.7)-300723.SZ 一品紅 3.7 9.8 38.8 (13.0)(10.7)(42.1)41.6 (8.5)21.5 (45.7)31.0 5.2 002020.SZ 京新藥業 13.3 5.8 10.3 10.4 8.6 (6.6)10.1 14.1 17.0 (11.6)7.0 14.3 002755.SZ 奧賽康(39.7)(22.9)(36.8)32.

36、5 -600267.SH 海正藥業(0.8)(13.8)2.9 (11.0)(3.8)-77.6 2.0 48.8 -48.7 (21.3)002581.SZ 未名醫藥(11.3)20.4 (13.5)10.8 (100.3)-26.6 (103.3)-28.2 002038.SZ 雙鷺藥業(13.6)(3.0)8.0 (17.4)(45.8)81.7 224.0 (65.5)(36.9)63.4 29.4 6.6 000915.SZ 華特達因 15.5 6.1 (7.3)1.8 41.7 12.9 6.9 1.3 48.5 7.9 (1.0)5.0 688505.SH 復旦張江(9.6)(1

37、7.5)34.3 (21.9)(35.4)(21.0)82.7 (74.3)(35.3)(37.6)250.7 (292.3)600664.SH 哈藥股份 7.9 11.9 17.9 5.4 24.7 (7.2)27.3 35.9 6.4 41.0 15.0 43.1 688513.SH 苑東生物 14.4 (4.6)3.3 13.4 6.1 (8.1)13.4 23.0 20.2 (4.3)10.6 12.4 688658.SH 悅康藥業(8.5)(7.6)25.3 (14.2)(37.7)(44.7)33.7 (19.2)(47.2)(50.9)45.8 (22.2)603367.SH 辰

38、欣藥業 7.5 9.7 30.4 1.3 5.5 49.1 62.7 3.2 10.3 36.2 67.4 (5.0)688488.SH 艾迪藥業(4.5)68.4 220.9 (17.5)-301263.SZ 泰恩康 19.9 (2.9)5.7 (2.4)45.5 (12.1)(4.1)(17.9)51.5 (7.6)(11.9)(7.2)688553.SH 匯宇制藥-W(18.1)(37.9)(49.0)2.1 (44.2)(44.0)(67.8)16.9 (51.7)(66.7)(83.4)110.5 000813.SZ 德展健康(22.3)(12.7)(29.9)(25.1)-(97.

39、5)-(94.8)-688566.SH 吉貝爾 28.5 31.5 19.1 17.5 34.9 41.8 33.2 38.3 49.6 50.0 32.3 37.2 688687.SH 凱因科技 1.4 21.7 12.3 10.3 (18.0)70.3 (4.1)11.1 (23.6)124.6 52.9 (4.2)002793.SZ 羅欣藥業(44.6)(34.1)(69.6)4.0 -002437.SZ 譽衡藥業(1.2)(15.5)(12.0)(12.9)-617.0 155.0 -(19.4)136.5 603590.SH 康辰藥業 7.0 6.1 5.7 20.7 (26.0)5

40、1.4 (40.8)56.9 (22.0)42.5 230.1 74.6 300194.SZ 福安藥業(1.3)9.3 25.0 17.1 -16.7 136.2 38.6 -(89.8)141.0 55.0 002393.SZ 力生制藥 5.0 0.6 9.5 8.7 (23.3)286.5 10.8 20.2 6.6 20.3 8.3 29.7 000566.SZ 海南海藥(13.6)(16.9)(10.6)(26.7)-688799.SH 華納藥廠 12.7 10.8 22.4 4.4 7.9 11.3 31.1 17.8 14.0 20.9 50.6 0.3 301507.SZ 民生健

41、康 11.8 6.3 6.7 5.8 12.5 8.4 9.0 6.5 14.5 12.7 13.7 4.0 300110.SZ 華仁藥業 3.8 1.0 4.6 0.9 35.3 6.7 59.9 25.1 18.3 14.2 71.8 21.3 688247.SH 宣泰醫藥(21.5)21.1 (32.9)162.6 (31.1)(34.3)(61.9)196.6 (15.2)(36.0)(72.6)305.0 603676.SH 衛信康 35.3 (5.4)11.1 (9.3)84.5 20.9 54.8 57.5 91.0 5.8 54.3 (3.1)300485.SZ 賽升藥業(30

42、.1)(35.1)(30.9)(17.5)(48.7)(52.4)(99.6)-(99.7)-(79.8)384.3 003020.SZ 立方制藥 13.5 (26.3)29.1 (58.9)21.7 11.6 40.3 (58.5)10.4 11.9 48.4 (56.4)002923.SZ 潤都股份 15.3 (5.9)11.4 (14.8)11.2 (57.0)6.1 (28.1)9.4 (68.8)2.9 (29.8)300434.SZ 金石亞藥 17.9 (2.7)33.3 (13.6)222.3 (43.3)117.2 (37.2)244.9 (41.7)120.2 (37.1)6

43、03168.SH 莎普愛思(12.7)17.4 8.6 (15.0)28.8 (45.4)(19.1)(81.0)(35.0)-104.0 (82.1)603669.SH 靈康藥業(60.9)(32.0)(41.8)4.9 -688136.SH 科興制藥 2.4 (4.3)19.6 11.8 -300683.SZ 海特生物 12.0 (12.5)(16.6)(4.9)-識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 002900.SZ 哈三聯 8.7 15.4 33.3 (27.9)-300111.SZ 向日葵 13.0 0.8

44、 0.2 36.6 -300204.SZ 舒泰神(6.0)(33.7)(47.3)46.1 -300006.SZ 萊美藥業(27.8)1.2 14.1 (20.1)-300239.SZ 東寶生物 54.1 3.3 14.5 (7.5)222.3 10.3 40.4 (19.1)275.0 (0.8)33.2 (21.6)600624.SH 復旦復華(24.2)(13.9)(22.2)(8.5)-300436.SZ 廣生堂 4.1 9.6 (8.6)36.1 -603811.SH 誠意藥業(5.6)2.5 (7.4)3.5 (5.9)0.5 36.8 (17.4)(10.4)10.6 25.5

45、(20.4)600513.SH 聯環藥業 18.8 11.2 11.7 17.0 19.0 (9.1)(6.5)5.5 19.0 (13.3)11.5 5.3 300016.SZ 北陸藥業(9.2)16.3 2.2 10.4 -002693.SZ 雙成藥業(14.2)(14.1)11.3 (47.5)-300254.SZ 仟源醫藥(10.9)(3.6)(4.5)3.4 -600774.SH 漢商集團(6.0)0.2 1.2 (6.9)(12.1)(25.4)18.8 (50.9)(22.4)(12.0)8.2 (50.2)300086.SZ 康芝藥業(36.0)38.0 58.8 (40.0)

46、-688189.SH 南新制藥(6.0)6.5 54.1 (63.1)-301130.SZ 西點藥業(10.6)(11.7)4.4 20.3 (21.7)24.0 21.1 46.6 (25.3)(15.7)(17.6)90.2 300584.SZ 海辰藥業(9.0)(1.6)(22.2)(10.8)(88.7)13.1 (1.9)9.4 30.8 17.5 4.1 6.5 002370.SZ 亞太藥業 18.5 12.6 80.9 (8.8)-002898.SZ 賽隆藥業 6.9 17.6 27.7 (12.5)-002826.SZ 易明醫藥 18.1 (22.1)(8.0)(6.4)6.1

47、 (65.9)(1.9)230.8 2.2 (97.2)(4.6)(77.3)301075.SZ 多瑞醫藥(24.3)(16.6)7.1 0.5 (71.8)(8.0)(129.6)41.7 (86.1)(34.9)(378.2)1.4 000908.SZ 景峰醫藥 3.6 (21.9)(2.9)(42.9)-數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：部分 A 股化學制藥公司缺少同期可比數據，行業整體分析時主要納入 58 家公司作為樣本 港股20家化學制藥公司：（1）收入端，2023年有13家公司實現同比正增長，其中1家增幅大于50%，2家增幅在20%-50%，10家增幅在0-20%。（2

48、）利潤端，2023年有17家實現扣非凈利潤盈利，其中10家實現正增長，2家同比增速大于50%，2家增幅在20%-50%，6家增幅在0-20%。表表 3：港股化學制藥公司主要經營數據：港股化學制藥公司主要經營數據 證券代碼 證券簡稱 營收同比增速（%）凈利潤同比增速（%）扣非凈利潤同比增速（%）22H1 22A 23H1 23A 22H1 22A 23H1 23A 22H1 22A 23H1 23A 03692.HK 翰森制藥 0.7 (5.6)1.7 7.7 0.6 (4.8)(0.7)26.9 10.2 4.2 (5.4)22.6 01093.HK 石藥集團 12.9 11.0 3.0 1.

49、7 (3.1)8.7 0.0 (3.6)13.2 8.5 2.6 2.4 01177.HK 中國生物制藥 5.9 7.1 0.5 (9.0)(77.3)(82.6)(34.5)(8.3)(76.5)(80.3)(57.0)(27.4)03933.HK 聯邦制藥 9.8 16.8 33.3 21.2 1.0 60.0 104.0 70.9 0.9 58.8 103.9 71.5 00512.HK 遠大醫藥 14.1 11.2 14.9 10.1 (40.9)(13.4)44.9 (9.6)22.1 11.4 (27.5)(12.1)01530.HK 三生制藥(0.5)7.5 22.4 13.9

50、6.2 16.0 2.7 (19.1)9.1 0.9 21.6 9.1 02005.HK 石四藥集團 39.4 20.1 (2.1)0.5 106.8 42.9 12.0 17.4 106.8 49.3 12.0 13.7 02096.HK 先聲藥業 27.3 26.4 25.2 4.6 (88.6)(38.1)3466.2 (23.4)415.6 54.7 (10.4)15.9 01558.HK 東陽光長江藥業 539.5 309.8 148.1 68.1 -2501.2 -334.7 06600.HK 賽生藥業 10.8 9.2 8.7 14.8 (14.5)(7.4)18.4 31.2

51、(2.8)0.6 4.2 22.2 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 02186.HK 綠葉制藥(3.4)15.0 1.9 2.7 (23.2)-(49.5)(11.9)(28.5)-(121.3)(50.7)00460.HK 四環醫藥(23.2)(33.7)(27.9)(14.7)(93.4)-01681.HK 康臣藥業 12.1 14.4 12.7 10.7 18.4 15.7 17.2 14.9 11.7 11.6 18.3 13.2 01763.HK 中國同輻 27.3 19.5 4.6 8.0 4.0

52、16.6 14.2 (5.3)(2.2)12.0 7.3 (48.7)06896.HK 金嗓子(16.4)20.9 53.7 (3.1)(30.4)49.9 115.3 (11.0)(22.6)57.9 115.3 (14.2)02348.HK 東瑞制藥 2.4 9.7 4.2 (9.9)3.0 (0.0)49.1 (9.0)(1.8)5.0 (31.9)(42.1)01061.HK 億勝生物科技(11.1)(19.5)37.1 29.5 (14.2)(34.8)22.0 22.1 (21.1)(35.8)28.3 9.7 08049.HK 吉林長龍藥業 25.2 19.3 4.9 (0.0)

53、57.7 35.1 4.7 (23.4)57.7 36.3 4.7 (30.4)00950.HK 李氏大藥廠 11.1 (2.6)(21.1)(14.6)(98.7)(97.4)(43.4)(67.4)(99.5)-01011.HK 泰凌醫藥 8.3 (8.6)(31.4)(96.4)-數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心（二二）Biotech：新藥迅速放量，逐步進入新一輪創新新藥迅速放量，逐步進入新一輪創新產品產品周期周期 對于國內眾多尚未實現盈利的對于國內眾多尚未實現盈利的Biotech公司，在全球投融資環境越冷的背景下公司，在全球投融資環境越冷的背景下，紛紛選擇聚焦核心管線、提質增效

54、。紛紛選擇聚焦核心管線、提質增效。得益于疫后復蘇，新產品/新適應癥上市后商業化快速放量，以及國際化加速通過對外授權獲得首付款或里程碑款，A股Biotech行業營收2023年同比增加61.0%，2024年Q1同比增加391.8%；凈利潤2023年同比減虧61億元，2024年Q1實現盈利33億元。2024年Q1行業收入端大幅增長，利潤端轉虧為盈，主要由于百利天恒與BMS在2023年12月就雙抗ADC藥物BL-B01D1達成總交易額達84億美元的合作協議(其中首付款8億美元)，百利天恒于2024年Q1收到預付款導致經營數據大幅改善。費用端提質增效成果顯著費用端提質增效成果顯著，持續提升“自我造血”能

55、力，持續提升“自我造血”能力。（1）銷售費用方面，2023年行業銷售費用率為43.3%，同比減少13.1個pct。由于很多Biotech處于商業化初期階段，預先籌建商業化團隊、渠道推廣以及產品銷售規模較小等因素導致費用率水平較高，隨著商業化進程順利推進，費用率水平大幅下降。（2）管理費用方面，2023年行業管理費用率為22.4%，同比減少7.8個pct。管理費用規模穩定增長，費用率水平隨著收入規模擴大大幅下降。（3）研發費用方面，2023年研發費用規模達246億元(同比增長14.6%)，費用率為91.8%(同比下降37.1個pct)。Biotech行業保持較高水平的研發投入，同時更加注重研發質

56、量，加快推進核心管線研發進程。表表 4：A 股股 Biotech 行業基本財務指標（億元）行業基本財務指標（億元）21A 22A 23A 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 營業收入 175 167 268 48 67 79 74 78 同比增速 194.3%-5.0%61.0%35.7%72.6%75.4%56.7%391.8%毛利 145 130 223 39 55 67 59 73 毛利率 82.9%78.2%83.1%81.2%81.8%85.5%80.5%94.4%銷售費用 72 94 116 24 30 28 34 10 費用率 41.1%56.4%43.3%48.9

57、%45.3%35.4%46.3%13.3%管理費用 42 50 60 14 15 16 15 5 費用率 24.1%30.3%22.4%29.3%22.3%20.1%20.5%6.8%研發費用 185 215 246 54 59 60 73 23 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 費用率 105.4%129.0%91.8%112.3%88.1%76.0%98.8%30.2%凈利潤-149 -237 -177 -50 -52 -12 -62 33 利潤率-85.0%-142.5%-65.9%-103.7%-77.

58、7%-15.1%-84.6%43.1%在手現金 546 665 554 611 627 570 554 304 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：百濟神州和諾誠健華尚未發布 2024 年一季報，24 年 Q1 數據統計已剔除 納入分析的20家A股Biotech公司：（1）從收入端看，2022年和2023年分別有0家和1家收入規模超100億元；分別有1家和0家收入規模在20-100億元；分別有2家和4家收入規模在10-20億元；分別有5家和4家收入規模在5-10億元；分別有12家和11家收入規模在5億以下。（2）從利潤端看，2022年和2023年凈利潤均有3家公司為正，虧損的公司20

59、23年有9家實現減虧。表表 5：A 股股 Biotech 公司主要經營數據公司主要經營數據 證券代碼 證券簡稱 營收（億元）營收同比增速（%）凈利潤（億元）22A 23A 23Q1 24Q1 22A 23A 23Q1 24Q1 22A 23A 23Q1 24Q1 688235.SH 百濟神州-U 95.7 174.2 30.7 -26.1 82.1 57.4 -(136.4)(67.2)(24.5)-688506.SH 百利天恒-U 7.0 5.6 1.2 54.6 (11.7)(20.1)1.7 4325.3 (2.8)(7.8)(1.7)50.1 688331.SH 榮昌生物 7.7 10

60、.8 1.7 3.3 (45.9)40.3 12.1 96.4 (10.0)(15.1)(3.2)(3.5)688180.SH 君實生物-U 14.5 15.0 2.6 3.8 (63.9)3.4 (59.5)49.2 (25.8)(25.4)(6.4)(3.0)688520.SH 神州細胞-U 10.2 18.9 3.3 6.1 661.4 84.5 111.0 86.3 (5.2)(4.0)(1.5)0.7 688192.SH 迪哲醫藥-U 0.0 0.9 0.0 0.8 -(7.4)(11.1)(2.4)(2.2)688428.SH 諾誠健華-U 6.3 7.4 1.9 -(40.0)1

61、8.1 59.0 -(8.9)(6.5)(0.1)-688443.SH 智翔金泰-U 0.0 0.0 0.0 0.0 -(5.8)(8.0)(2.0)(1.6)688336.SH 三生國健 8.3 10.1 2.1 2.7 (11.1)22.8 29.2 28.7 0.5 2.8 0.3 0.9 688266.SH 澤璟制藥-U 3.0 3.9 1.1 1.1 58.8 27.8 147.2 0.1 (4.9)(3.0)(0.6)(0.4)688062.SH 邁威生物-U 0.3 1.3 0.0 0.7 70.9 361.0 (0.7)1572.3 (9.6)(10.6)(2.4)(2.1)6

62、88177.SH 百奧泰 4.6 7.0 1.5 1.6 (45.6)54.9 108.7 4.3 (4.8)(3.9)(1.4)(1.2)688321.SH 微芯生物 5.3 5.2 1.1 1.3 23.1 (1.2)2.0 22.6 0.1 0.5 (0.4)(0.2)688197.SH 首藥控股-U 0.0 0.1 0.0 0.0 -(1.7)(1.9)(0.5)(0.5)688091.SH 上海誼眾 2.4 3.6 0.9 0.7 5683.3 52.7 169.1 (25.6)1.4 1.6 0.6 0.3 688382.SH 益方生物-U 0.0 1.9 0.0 0.1 -(4.

63、8)(2.8)(1.2)(0.8)688176.SH 亞虹醫藥-U 0.0 0.1 0.0 0.2 -(2.5)(4.0)(0.6)(0.8)688373.SH 盟科藥業-U 0.5 0.9 0.2 0.3 529.4 88.3 61.6 91.1 (2.2)(4.2)(0.6)(1.0)688302.SH 海創藥業-U 0.0 0.0 0.0 0.0 -(3.0)(2.9)(0.8)(0.5)688221.SH 前沿生物-U 0.8 1.1 0.1 0.2 109.2 34.8 110.1 107.0 (3.6)(3.3)(0.8)(0.6)數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 商業化銷

64、售快速放量，銷售人效不斷提升。商業化銷售快速放量，銷售人效不斷提升。為了更好分析Biotech自身產品的盈利能力，我們分析了25家A股和港股Biotech公司商業化藥品的收入情況。這些Biotech大都處于商業化放量初期，隨著新產品/新適應癥獲批上市后處于快速放量階段，2021年-2023年分別實現產品銷售收入146、249(yoy+71%)和394(yoy+58%)億元。隨著產品銷售規模增加，銷售團隊人員有所增加，2021年-2023年銷售人員分 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 別為1.29、1.57(yoy

65、+22%)和1.70(yoy+8%)萬人。同時，我們看到隨著Biotech公司持續推進商業化進程，加強管理提質增效，再加上商業化產品增多形成協同效應，行業內銷售人員人效有不同程度提升，行業整體2021年-2023年銷售人員人均產出分別為113、158(yoy+40%)和232(yoy+46%)萬元；2023年行業銷售人效相較2021年實現翻倍，Biotech盈利能力快速改善。新藥新藥/新適應癥獲批上市新適應癥獲批上市依然是收入增長的核心驅動因素，同時在以依然是收入增長的核心驅動因素，同時在以PD-1/L1為為代表的第一代產品逐漸消化價格下降因素，同時疊加新產品上市代表的第一代產品逐漸消化價格下

66、降因素，同時疊加新產品上市以及以及企業加強管理企業加強管理持續提質增效持續提質增效，我們我們預計預計Biotech企業產品銷售收入企業產品銷售收入有望有望保持高速保持高速且高質量且高質量增長。增長。表表 6：A 股和港股股和港股 Biotech 公司產品銷售情況公司產品銷售情況 證券代碼 證券簡稱 產品銷售額（百萬元）銷售人員數量（人）銷售人員人均產出（萬元）21A 22A 23A 21A 22A 23A 21A 22A 23A 688235.SH 百濟神州-U 4,090 8,480 15,504 3,383 3,812 4,158 121 222 373 01801.HK 信達生物 4,0

67、01 4,139 5,728 3,000 3,000 3,000 133 138 191 02696.HK 復宏漢霖 1,495 2,675 4,554 527 1,045 1,445 284 256 315 09688.HK 再鼎醫藥 1,045 1,540 1,931 945 965 1,138 111 160 170 688520.SH 神州細胞-U 134 1,023 1,887 231 355 645 58 288 293 09926.HK 康方生物 212 1,104 1,631 512 652 788 41 169 207 688180.SH 君實生物-U 412 753 1,1

68、90 846 989 952 49 76 125 688331.SH 榮昌生物 131 738 1,049 290 1,167 1,185 45 63 89 688336.SH 三生國健 889 718 842 431 405 334 206 177 252 688428.SH 諾誠健華-U 215 566 672 234 261 306 92 217 219 01875.HK 東曜藥業-B 6 304 630 18 16 26 34 1,902 2,424 00013.HK 和黃醫藥 246 413 602 630 870 930 39 47 65 688177.SH 百奧泰 837 442

69、 598 249 278 77 336 159 777 688321.SH 微芯生物 391 483 509 362 401 396 108 120 128 688266.SH 澤璟制藥-U 163 302 384 175 303 330 93 100 116 688091.SH 上海誼眾 4 236 360 22 125 142 19 189 253 02616.HK 基石藥業-B 163 364 337 407 310 108 40 118 312 01477.HK 歐康維視生物-B 45 131 243 101 191 232 45 69 105 06855.HK 亞盛醫藥-B 5 17

70、5 194 78 113 108 7 155 179 02487.HK 科笛-B 2 11 138 -101 153 -11 90 01952.HK 云頂新耀-B 0 13 126 128 31 209 0 41 60 688221.SH 前沿生物-U 41 83 110 77 86 85 53 97 129 688373.SH 盟科藥業-U 8 48 91 77 88 98 10 55 93 06996.HK 德琪醫藥-B 29 160 67 154 150 23 19 107 293 688176.SH 亞虹醫藥-U 0 0 9 7 12 134 0 0 7 合計 14,563 24,90

71、2 39,384 12,884 15,726 17,002 113 158 232 同比增速 71%58%22%8%40%46%數據來源：Wind、各公司年報，廣發證券發展研究中心 注：美元兌人民幣匯率按 1 美元=7.2411 人民幣 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 二、二、資源優化，創新成果持續落地資源優化，創新成果持續落地（一）國產新藥處于豐收季（一）國產新藥處于豐收季 國內新藥市場越發凸顯，新藥國內新藥市場越發凸顯，新藥IND數量突破新高數量突破新高。隨著CDE加入ICH，國內藥審規則向歐美體系看齊，同

72、時國內新藥市場逐漸國際化；來自國內外新藥項目開始同步在國內進入臨床研究。近幾年，CDE承辦的新藥臨床開發項目量持續增長，2021年達到700項（僅統計初次申報項目），2022年受投融資環境、新冠等的影響IND數量小幅下滑至低于700個，2023年的IND數量逐漸恢復，全年初次申報IND的項目超過760項。分季度看，除了Q3可能受到行業政策影響IND數量下滑至約160項，Q1、Q2、Q4的IND數量均超過180項（來源：CDE官網）。圖圖3：2009年以來我國年以來我國CDE承辦的新藥承辦的新藥IND申請數量申請數量(個個)(以首次申報計以首次申報計)數據來源：CDE，廣發證券發展研究中心 當前

73、仍處于國產創新藥上市豐收季節。當前仍處于國產創新藥上市豐收季節。新藥上市申報方面，2023年實現高速增長，CDE承辦新藥NDA/BLA高達110個，突破歷史新高，2024Q1上市申請數量繼續維持高位，已經達到37項，數量可比2019年全年。在2023年獲批上市的新藥中，國產藥數量占比超六成。2024Q1獲批的6款一類新藥中，4款為國產（來源：CDE官網）。圖圖4：2009年以來我國年以來我國CDE承辦的新藥承辦的新藥NDA/BLA申請數量申請數量(個個)數據來源：CDE，廣發證券發展研究中心 01020304050607080901001M184M187M1810M181M194M197M19

74、10M1901M2004M2007M2010M2001M2104M2107M2110M2101M2204M2207M2210M2201M2304M2307M2310M23020406080100120 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 表表7：2023年年及及2024Q1國內獲批國內獲批上市的新藥上市的新藥 批準文號批準文號 藥品名稱藥品名稱 靶點靶點 企業企業 批準日期批準日期 國藥準字國藥準字 H20240008 妥拉美替尼 MEK 科州制藥 2024/3/12 國藥準字國藥準字 S20240006 澤沃基奧

75、侖賽注射液 BCMA 科濟藥業 2024/2/23 國藥準字國藥準字 SJ20240007 可伐利單抗注射液 C5 羅氏 2024/2/6 國藥準字國藥準字 H20240005 富馬酸泰吉利定 阿片受體 恒瑞醫藥 2024/1/30 國藥準字國藥準字 H20240002 脯氨酸加格列凈片 SGLT-2 四環制藥 2024/1/16 國藥準字國藥準字 SJ20240001 侖卡奈單抗注射液 A 衛材/渤健 2024/1/5 國藥準字國藥準字 HJ20230153 瑪巴洛沙韋干混懸劑 CEN Shionogi Pharma Co.,Ltd.2023/12/29 國藥準字國藥準字 SJ2023002

76、1 尼塞韋單抗注射液 RSV F protein Patheon Manufacturing Services LLC 2023/12/26 國藥準字國藥準字 HJ20230146 馬立巴韋片 UL97 Catalent CTS,LLC 2023/12/19 國藥準字國藥準字 SJ20230018 法瑞西單抗注射液 Ang2 x VEGF-A F.Hoffmann-La Roche AG 2023/12/13 國藥準字國藥準字 HJ20230132 鹽酸特泊替尼片 c-MET Merck Healthcare KGaA 2023/12/5 國藥準字國藥準字 H20230029 阿泰特韋片/利托

77、那韋片組合包裝 3CL 蛋白酶 福建廣生堂藥業股份有限公司 2023/11/23 國藥準字國藥準字 H20230028 伯瑞替尼腸溶膠囊 c-MET 凱萊英生命科學技術（天津）有限公司 2023/11/14 國藥準字國藥準字 S20230065 納基奧侖賽注射液 CD19 合源生物科技（天津）有限公司 2023/11/7 國藥準字國藥準字 SJ20230017 格菲妥單抗注射液 CD20 xCD3 Genentech,Inc.2023/11/7 國藥準字國藥準字 SJ20230016 阿那白滯素注射液 IL-1R Hospira Zagreb d.o.o.2023/10/27 國藥準字國藥準字

78、 HJ20230118 甲苯磺酸利特昔替尼膠囊 JAK3/TEC Pfizer Manufacturing Deutschland GmbH 2023/10/18 國藥準字國藥準字 SJ20230012 賴脯胰島素注射液 Eli Lilly 2023/9/19 國藥準字國藥準字 SJ20230014 依瑞奈尤單抗 CGRP 受體 Novartis 2023/9/19 國藥準字國藥準字 HJ20230110 依折麥布阿托伐他汀鈣片（）Organon 2023/9/12 國藥準字國藥準字 HJ20230108 氟替卡松福莫特羅吸入氣霧劑/RECIPHARM 2023/9/12 國藥準字國藥準字 H

79、J20230105 米托坦片 類固醇激素受體 BMS 2023/9/5 國藥準字國藥準字 S20230047 納魯索拜單抗注射液 RANKL 石藥集團 2023/9/5 國藥準字國藥準字 SJ20230009 馬吉妥昔單抗 HER2 再鼎醫藥/MacroGenics 2023/8/29 國藥準字國藥準字 HJ20230091 鹽酸納呋拉啡口崩片 阿片 受體 三生制藥/Toray 2023/8/29 國藥準字國藥準字 HJ20230103 英克司蘭鈉注射液 Novartis 2023/8/22 國藥準字國藥準字 H20230024 舒沃替尼片 EGFR 迪哲醫藥 2023/8/22 國藥準字國藥

80、準字 S20230043 托萊西單抗注射液 PCSK9 信達生物 2023/8/15 國藥準字國藥準字 HJ20230095 甲磺酸貝舒地爾片 組胺 H3 受體 燁輝醫藥 2023/8/1 國藥準字國藥準字 HJ20230092 卡替拉韋注射液 GSK 2023/7/11 國藥準字國藥準字 S20230037 拓培非格司亭注射液 CSF3、GCSFR 特寶生物工程 2023/6/30 國藥準字國藥準字 S20230040 伊基奧侖賽注射液 BCMA 馴鹿生物醫藥 2023/6/30 國藥準字國藥準字 H20230019 培莫沙肽注射液 EPOR 豪森藥業集團 2023/6/30 國藥準字國藥準

81、字 H20230022 注射用戈舍瑞林微球 GNRHR 綠葉制藥 2023/6/30 國藥準字國藥準字 HJ20230087 鹽酸替洛利生片 HRH3 Bioprojet 2023/6/30 國藥準字國藥準字 HJ20230091 鹽酸納呋拉啡口崩片 KOR Toray Industries 2023/6/30 國藥準字國藥準字 SJ20230008 艾加莫德 注射液 FCGRT、FCGR argenx 2023/6/30 國藥準字國藥準字 H20230017 磷酸瑞格列汀片 DPP4 恒瑞醫藥 2023/6/27 國藥準字國藥準字 H20230015 伊魯阿克片 ALK、ROS1 齊魯制藥

82、2023/6/27 國藥準字國藥準字 HJ20230084 奧特康唑膠囊 CYP51 eVENUS 2023/6/27 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 國藥準字國藥準字 HJ20230085 卡谷氨酸分散片 NAGS Recordati Rare Diseases 2023/6/27 國藥準字國藥準字 H20230014 安奈拉唑鈉腸溶片 ATP4A 軒竹醫藥 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230083 比拉斯汀片 HRH1 Menarini 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230

83、076 達格列凈二甲雙胍緩釋片（）AMPK、SGLT2 AstraZeneca 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230078 達格列凈二甲雙胍緩釋片（）AMPK、SGLT2 AstraZeneca 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230077 達格列凈二甲雙胍緩釋片（）AMPK、SGLT2 AstraZeneca 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230079 達格列凈二甲雙胍緩釋片（）AMPK、SGLT2 AstraZeneca 2023/6/21 國藥準字國藥準字 HJ20230071 口服用苯丁酸甘油酯/Immedica 2023/6/14 國藥準

84、字國藥準字 H20233662 恩那度司他片 HIF-PH 信立泰藥業 2023/6/7 國藥準字國藥準字 H20230013 伏羅尼布片 CSF-1/CSF-1R、FLT3 貝達藥業 2023/6/7 國藥準字國藥準字 HJ20230065 地西泮鼻噴霧劑 BZR Neurelis 2023/6/7 國藥準字國藥準字 HJ20230062 復方氨基酸（16AA）/葡萄糖（12.6%）電解質注射液/Fresenius 2023/6/7 國藥準字國藥準字 H20230011 甲磺酸貝福替尼膠囊 EGFR 貝達藥業 2023/5/29 國藥準字國藥準字 HJ20230061 氯馬昔巴特口服溶液/M

85、irum 2023/5/29 國藥準字國藥準字 HJ20230060 多替拉韋鈉分散片 HIV-1 integrase ViiV 2023/5/29 國藥準字國藥準字 SJ20230006 替瑞奇珠單抗注射液 IL-23 Sun 2023/5/26 國藥準字國藥準字 HJ20230054 注射用阿立哌唑 5-HT1A、5-HT2A Otsuka 2023/5/19 國藥準字國藥準字 HJ20230056 注射用鹽酸可泮利塞 PI3K Bayer 2023/5/19 國藥準字國藥準字 S20230028 澤貝妥單抗注射液 CD20 博銳生物制藥 2023/5/12 國藥準字國藥準字 H20230

86、010 奧磷布韋片 HCV NS5B 圣和藥業 2023/5/12 國藥準字國藥準字 HJ20230052 吡侖帕奈口服混懸液 AMPAR Eisai 2023/5/12 國藥準字國藥準字 H20230009 注射用醋酸曲普瑞林微球 GNRHR 麗珠制藥 2023/5/6 國藥準字國藥準字 S20230026 艾貝格司亭 注射液 CSF3 億一生物制藥 2023/5/6 國藥準字國藥準字 HJ20230046 鹽酸依特卡肽注射液 CASR、PKC Amgen 2023/5/6 國藥準字國藥準字 HJ20230044 硫酸氫司美替尼膠囊 MEK1、MEK2 ASTRAZENECA 2023/4/

87、28 國藥準字國藥準字 S20233108 重組人型腫瘤壞死因子受體-抗體融合蛋白注射液 TNF-、TNF 三生國健藥業 2023/3/28 國藥準字國藥準字 H20230008 復方利血平氨苯蝶啶膠囊/星昊醫藥 2023/3/28 國藥準字國藥準字 HJ20233148 西羅莫司凝膠 MTOR Nobelpharma 2023/3/28 國藥準字國藥準字 SJ20230005 注射用德曲妥珠單抗 HER2、TOP1 Daiichi Sankyo 2023/3/24 國藥準字國藥準字 H20230007 來瑞特韋片 3CLpro 眾生睿創 2023/3/21 國藥準字國藥準字 HJ202331

88、38 阿可替尼膠囊 BTK AstraZeneca 2023/3/21 國藥準字國藥準字 H20230006 鹽酸右美托咪定鼻噴霧劑 ADRA2 恒瑞醫藥 2023/3/15 國藥準字國藥準字 HJ20233135 注射用鹽酸依拉環素/EVEREST 2023/3/15 國藥準字國藥準字 H20230005 谷美替尼片 HGFR 海和藥物 2023/3/7 國藥準字國藥準字 S20233106 阿得貝利單抗注射液 PD-L1 盛迪醫藥 2023/2/28 國藥準字國藥準字 HJ20233131 蔗糖羥基氧化鐵咀嚼片/Vifor Fresenius 2023/2/21 國藥準字國藥準字 HJ20

89、233126 尼替西農口服混懸液 HPPD Swedish Orphan Biovitrum 2023/2/14 國藥準字國藥準字 HJ20230004 鹽酸奧扎莫德膠囊 S1PR1 BMS 2023/1/31 國藥準字國藥準字 H20230001 先諾特韋片/利托那韋片組合包裝/先聲藥業 2023/1/28 國藥準字國藥準字 H20230002 氫溴酸氘瑞米德韋片 RNAP 旺實生物 2023/1/28 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 國藥準字國藥準字 HJ20230003 琥珀酸瑞波西利片 CDK4、CDK

90、6 Novartis 2023/1/19 國藥準字國藥準字 HJ20230001 琥珀酸莫博賽替尼膠囊 EGFR Takeda 2023/1/10 國藥準字國藥準字 SJ20230003 注射用維泊妥珠單抗 CD79B Roche 2023/1/10 數據來源：CDE 官網、Wind 醫藥庫，廣發證券發展研究中心（二）創新升級將成為行業主旋律（二）創新升級將成為行業主旋律 新一輪成長的核心驅動：創新升級。新一輪成長的核心驅動：創新升級。2023年國內藥企研發費用榜單中（因部分港股未披露研發費用，僅統計A股），恒瑞醫藥、復星醫藥作為傳統Pharma龍頭，研發費用均超過40億元；Biotech中，

91、百濟神州研發費用超過100億元（yoy+15%），君實生物、榮昌生物、神州細胞-U研發費用均超過10億元，biotech整體研發費用規模相對更?。▉碓矗篧ind）。從同比增速看，與往年biotech低基數高增長不同，A股biotech研發費用增速逐漸放緩，但仍高于A股pharma，2023年研發費用同比增速分別為15%、5%。Biotech研發費用增速放緩的可能原因是：隨著研發投入規模的擴大，增速自然放緩；在手資金規模較小，疊加融資環境的約束，迫使其將有限的資源聚焦，優先保障核心管線的推進。過去五年，無論是過去五年，無論是Biotech還是傳統還是傳統Pharma，紛紛加大了內部研發體系投入和

92、，紛紛加大了內部研發體系投入和建設，建設，研發費用研發費用絕對額和費用率均上了一個臺階。絕對額和費用率均上了一個臺階。后續板塊后續板塊研發費用研發費用率可能保持相率可能保持相對平穩，研發項目質量將更加精進，創新進入到提質階段。對平穩，研發項目質量將更加精進，創新進入到提質階段。圖圖5：A股股Pharma、Biotech研發費用研發費用（百萬元）（百萬元）圖圖 6：2023 年年 A 股股 Pharma、Biotech 研發費用研發費用 top10（百萬元）（百萬元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 0%10%20%30%40%50%05,000

93、10,00015,00020,00025,00030,000201820192020202120222023pharma研發費用biotech研發費用pharma研發費用 yoybiotech研發費用 yoy02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 圖圖7：五大化藥龍頭五大化藥龍頭研發費用研發費用率提升率提升 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：恒瑞醫藥、中國生物制藥均為還原資本化后的研發投入，復星醫藥為制藥板塊研發投入占制藥板塊營

94、收占比（三）（三）國際化是創新升級的必經之路國際化是創新升級的必經之路 License out交易占比屢創新高。交易占比屢創新高。從2017-2023年中國醫藥交易情況看，跨境license in交易熱度明顯下降，占比由2017年61%減少至2023年的21%，相反license out占比屢創新高，2023年跨境license out占藥企交易數據比例47%（來源：醫藥魔方、美柏資本）。一定程度上表明國內藥企越來越注重自主研發能力的提高，研發一定程度上表明國內藥企越來越注重自主研發能力的提高，研發成果也受到更多成果也受到更多MNC藥企的青睞，國內制藥工業創新國際化在持續發力。藥企的青睞，國內

95、制藥工業創新國際化在持續發力。從2023年license out交易標的看，藥物類型更加豐富，除了創新靶點的小分子，還有雙抗、ADC、CART多種創新類型。其中ADC是今年的交易熱點，license out的ADC超過10款，僅Q4就有三項ADC實現出海，分別為百利天恒的EGFRxHER3 ADC、和鉑醫藥的MSLN ADC和翰森制藥的B7-H3 ADC，交易總金額均超過10億美元，其中百利天恒與BMS達成的高達84億美元合作，為全年交易總額最高，同時該交易也創下國內新藥出海交易最高首付款記錄。從產品所處階段看，交易項目多為II期及以前，接近60%，不乏有臨床前產品出海，體現我國藥企早期研發能

96、力受到國際藥企的認可。圖圖8：2017-2023中國醫藥交易數量中國醫藥交易數量(個個)分布分布 圖圖 9：2023 國內藥企國內藥企 license out 標的所處階段分布標的所處階段分布 數據來源：醫藥魔方、美柏資本，廣發證券發展研究中心 數據來源：各公司官網，廣發證券發展研究中心 5%10%15%20%25%30%35%201820192020202120222023恒瑞醫藥復星醫藥中國生物制藥石藥集團翰森制藥61%62%54%45%41%33%21%14%14%18%21%15%28%47%25%24%28%34%44%39%32%0%20%40%60%80%100%120%2017

97、201820192020202120222023跨境license in跨境license out境內交易8.33%27.08%22.92%10.42%10.42%20.83%臨床前I期II期 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 表表8：2023年國內藥企出海交易（不含技術平臺合作）年國內藥企出海交易（不含技術平臺合作）時間時間 轉讓方轉讓方 受讓方受讓方 交易標的交易標的 藥物類型藥物類型 所處所處階段階段 授權區域授權區域 款項明細款項明細(億美元億美元)交易總交易總額額 首付款首付款 里程碑里程碑款款 202

98、3-12-26 聯拓生物 強生 NBTXR3 放療增敏劑 III 期 中國、韓國、新加坡和泰國 0.3 0.25 0.05 2023/12/26 亙喜生物 阿斯利康 企業收購 12 2023/12/20 翰森制藥 GSK HS-20093 B7-H3 ADC II 期 大中華區以外 17.10 1.85 15.25 2023/12/15 和鉑醫藥 輝瑞 HBM9033 MSLN ADC I 期 全球 11.03 0.53 10.5 2023/12/11 百利天恒（SystImmune）百時美施貴寶（BMS）BL-B01D1 HER3/EGFR 雙抗 ADC III 期 中國大陸外 84 8（首

99、付）+5（近期或有付款）71 2023/12/4 和譽醫藥 默克 Pimicotinib（ABSK021）CSF-1R 小分子抑制劑 III 期 中國內地、中國臺灣、中國香港和中國澳門 6.7 0.7 6 2023/11/20 祐森健恒 阿斯利康 UA022 KRAS G12D 抑制劑 臨床前 全球 4.19 0.24 3.95 2023/11/20 海思科 Chiesi Farmaceutici S.p.A HSK31858 片 DPP1 抑制劑 II 期 大中華區（包括港澳臺）以外 4.62 0.13 2023/11/13 傳奇生物 諾華 LB2102 靶向 DLL3 的CAR-T I 期

100、 全球 11.1 1 10.1 2023/11/9 誠益生物 阿斯利康 ECC5004 GLP-1 受體激動劑 I 期 中國以外 20 1.85 18.25 2023/11/6 普米斯 BioNTech PM800 PD-L1/VEGF雙抗 II 期 大中華區除外 11 0.55 10 2023/10/30 恒瑞醫藥 Merck Healthcare HRS-1167、SHR-A1904 PARP1 抑制劑、Claudin 18.2 ADC 臨床前、I期 中國大陸以外 14.15 1.6 億歐元+4000萬歐元技術轉移費+5,000萬歐元行權費 11.65 2023/10/21 翰森制藥 GS

101、K HS-20089 B7-H4 ADC I 期 大中華區以外 15.7 0.85 14.85 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 2023/10/12 宜聯生物 BioNTech YL202 HER3 ADC 中國內地、香港和澳門以外 10 0.7 2023/9/22 創響生物 Aditum Bio IMG-018 ILT7 單抗 臨床前 全球 2.87 2023/9/13 英矽智能 Exelixis ISM3091 等 USP1 抑制劑 獲批臨床 全球 0.85 2023/9/6 澤納仕生物 BMS obexe

102、limab CD19 x FcRIIB 雙抗 II/III期 中國臺灣和香港地區，以及日本、韓國、新加坡和澳大利亞等地 0.5 2023/8/25 勁方醫藥 Verastem Oncology RAS 通路靶向藥 大中華區以外 0.115 6.25 2023/8/14 恒瑞醫藥 One Bio SHR1905 抗 TSLP 單抗 II 期 大中華區以外 10.5 2023/8/7 映恩生物 BioNTech DB-1305 I/II 期 中國內地、香港和澳門以外 2023/6/1 英派藥業 Eikon IMP1734 等 PARP1 選擇性抑制劑 I 期 大中華區以外 2023/5/12 禮新

103、醫藥 AstraZeneca LM-305 GPRC5D 靶向ADC I/II 期 全球 6.00 0.55 5.45 2023/5/8 贊榮醫藥 Roche ZN-A-1041 口服小分子HER2 抑 制劑 I 期 全球 6.80 0.70 6.10 2023/5/8 百力司康 Eisai BB-1701 靶向 HER2 的ADC I 期 大中華區以外 20.00 2023/5/5 君實生物 Dr.Reddys Laboratories 特瑞普利單抗 抗 PD-1 單抗 已上市 巴西、墨西哥、哥倫比亞等 7.253或7.256 0.07（區域 1）、0.03（區域 2）7.18 2023/5

104、/2 西比曼生物 Janssen C-CAR039 和 C-CAR066 靶向CD19/CD20 CAR-T 以及 靶向 CD20 CAR-T I/II 期 大中華區以外 2.45 2023/4/20 森朗生物 VaxcelIBio BCMA-CAR T產品 韓國 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 2023/4/14 啟德醫藥 Pyramid Biosciences GQ1010 TROP2 靶向ADC 臨床前 大中華區以外 10.20 0.20 10.00 2023/4/3 映恩生物 BioNTech DB-1

105、303 及 DB-1311 HER2 ADC；基于 TOPOIi 的ADC III 期 大中華區以外 16.70 1.70 15.00 2023/3/22 高光制藥 Biohaven TLL-041 TYK2/JAK1 抑制劑 I/II 期 大中華區以外 9.70 0.20 9.50 2023/2/23 康諾亞/樂普生物 AstraZeneca CMG901 Claudin18.2 ADC I 期 全球 11.85 0.63 11.25 2023/2/14 和鉑醫藥 Cullinan Oncology HBM7008 B7H4x4-1BB 雙抗 I 期 美國 6.00 0.25 6.00 20

106、23/2/13 石藥集團 Corbus SYS6002 Nectin-4 ADC 獲批臨床 美國、歐盟國家、英國、加拿大等 6.93 0.08 6.85 2023/2/12 恒瑞醫藥 Treeline SHR2554 EZH2 抑制劑 II 期 大中華區以外 7.06 0.11 6.95 2023/2/2 摯盟醫藥 GSK CB06 TLR8 激動劑 I/II 期 全球-2023/1/23 和黃醫藥 武田 呋喹替尼 VEGFR 抑制劑 已上市 大中華區以外 11.30 4.00-2023/1/20 邁威生物 Disc Medicine 9MW3011 鐵代謝調節劑 獲批臨床 大中華區和東南亞以

107、外 4.13 0.10-2023/1/10 信諾維 AmMax-ADC 大中華區以外 8.71-2023/1/6 信諾維 METiS-SOS1 抑制劑 全球 數億美元-2023/1/4 藥明生物 GSK 至多 4 款藥物 TAAxCD3 雙抗；多抗 臨床前 全球 15.0 0.40 14.60 數據來源：各公司官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 三、三、政策層面穩中向好政策層面穩中向好，國內國內市場市場進入新階段進入新階段 近年來，我國出臺了一系列促進創新藥發展的政策，覆蓋新藥臨床開發、

108、審評近年來，我國出臺了一系列促進創新藥發展的政策，覆蓋新藥臨床開發、審評審批以及商業化審批以及商業化落地落地全流程，為我國創新藥的蓬發發展全流程，為我國創新藥的蓬發發展給予全鏈條支持給予全鏈條支持。這里我們從兩個角度看系列政策逐漸落地：（1）從供給側看，國家加快新藥審批審評速度，不斷提高藥品監管質量要求，支持以臨床價值為導向的藥物創新，優化國內創新藥競爭格局；同時，各地陸續出臺政策積極推進加快創新藥進院等工作，切實推動醫藥健康產業高質量發展。（2）從支付端看，一方面醫保規則逐漸清晰，降價幅度趨緩，新藥定價體系逐步趨穩；另一方面，探索多元化支付方式，政策支持助力商業保險快速發展，提高新藥可及和產

109、業長遠發展。2023年來，各種政策頻頻出臺，醫藥年來，各種政策頻頻出臺，醫藥改革逐步進入深水區，改革逐步進入深水區，有利于促進具備優質臨床價值的新藥長遠發展。有利于促進具備優質臨床價值的新藥長遠發展。圖圖10：供給側改革供給側改革+支付端改善支付端改善，優質新藥，優質新藥管線管線價值凸顯價值凸顯 數據來源：廣發證券發展研究中心（一）供給端改革提高創新門檻，不斷優化競爭格局（一）供給端改革提高創新門檻，不斷優化競爭格局 2015年7月，原CFDA發布國家食品藥品監督管理總局關于開展藥物臨床實驗數據自查核查工作的公告，要求已申報生產或進口的待審藥品開展臨床試驗數據自查工作，拉開我國藥監制度深化改革

110、的序幕。2015年以來的藥審改革主要圍繞著增加審評審批效率，提高質量要求兩方面不斷深入。提高審評審批效率，加快新藥開發上市進程提高審評審批效率，加快新藥開發上市進程。NMPA近年來相繼發布文件，不斷落實藥品優先審評審批工作機制，建立藥品加快上市注冊制度，現已形成突破性治療、附條件批準、優先審評審批、特別審批四條快速通道，加快新藥上市進程。根據醫藥魔方PharmGO的數據，中國新藥遞交上市申請到獲批上市的時間從2012年的927.4天縮短到2022年的485.7天，審批時間縮短大大提高了新藥研發效率。同時，針對國談藥物入院難的問題，國家和各地區也陸續出臺政策，增加醫療機構召開藥事會頻次和速度，為

111、制藥企業破局創新藥“最后一公里”難題。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 表表 9：2023 年下半年來創新藥行業支持政策匯總年下半年來創新藥行業支持政策匯總 時間 政策 主要內容 2023 年 7 月 國家衛生健康委等六部門近日聯合印發深化醫藥衛生體制改革 2023 年下半年重點工作任務 進優質醫療資源擴容和區域均衡布局，深化以公益性為導向的公立醫院改革，促進多層次醫療保障有序銜接，推進醫藥領域改革和創新發展，健全公共衛生體系，發展壯大醫療衛生隊伍 2023 年 7 月 上海市醫保局等七部門聯合印發上海市進一步完

112、善多元支付機制支持創新藥械發展的若干措施 聚焦商業保險產品供給開發、滬惠保、創新藥械臨床應用等 9 方面共提出28 條重點措施 2023 年 8 月 國務院常務會議審議通過醫藥工業高質量發展行動計劃(20232025 年)、醫療裝備產業高質量發展行動計劃(20232025 年)給予全鏈條支持，鼓勵和引導龍頭醫藥企業發展壯大 2024 年 1 月 廣州市人民政府辦公廳印發廣州促進生物醫藥產業高質量發展的若干政策措施 重點聚焦創新、集聚、生態化、國際化等四大方面，共 31 條措施。2024 年 3 月 十四屆全國人大二次會議作政府工作報告 大力推進現代化產業體系建設,加快發展新質生產力，“創新藥”

113、一詞作為新興產業關鍵環節首次出現在政府工作報告中，并成為新質生產力重要組成部分 2024 年 4 月 珠海市工業和信息化局發布珠海市促進生物醫藥與健康產業高質量發展若干措施（征求意見稿）結合生物醫藥企業發展的引進、落地、研發、產業化等各階段，予以針對性的扶持 2024 年 4 月 廣州開發區管理委員會、廣州市黃埔區人民政府發布實施廣州開發區（黃埔區）促進生物醫藥產業高質量發展辦法 給予創新藥研發和臨床試驗的加碼扶持，創建生物醫藥政策創新試驗區，建設全球頂尖研發及創新中心 2024 年 4 月 北京市醫療保障局等 9 部門制定了北京市支持創新醫藥高質量發展若干措施（2024）（征求意見稿）加速醫

114、藥健康產業創新，助力發展新質生產力，推動醫藥健康產業高質量發展 數據來源：國務院、NMPA、CDE，廣發證券發展研究中心 提高創新質量提高創新質量，CDE監管門檻不斷提升。監管門檻不斷提升。2015年8月，國務院發布關于改革藥品醫療器械審評審批制度的意見，重新定義新藥和仿制藥，提高藥品審批審評質量要求。2017年6月，我國加入人用藥品注冊技術要求國際協調會（ICH），推動我國藥品監管與開發與國際接軌。近年來，隨著藥審效率提升，進入臨床階段和申報上市的新藥數量快速增長，監管部門愈發重視藥物研發的質量和臨床價值，審批審評標準趨嚴。2021年來，CDE相繼發布以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導

115、原則、以患者為中心的藥物臨床試驗設計技術指導原則（試行）等指導原則文件，進一步科學化規范國內新藥臨床開發和審批審評制度。2023年8月，NMPA公布了藥品附條件批準上市申請審評審批工作程序（試行）的修訂稿和政策解讀文件，是對藥品附條件批準制度的進一步細化，更高的質量要求有助于打破“內卷”，促進真正的創新。藥監制度規藥監制度規范化、科學化，并逐漸向發達國家監管體系靠攏，范化、科學化，并逐漸向發達國家監管體系靠攏，直接提高了新藥研發的門檻和成直接提高了新藥研發的門檻和成本，龍頭企業先發優勢得到鞏固，有望優化國內新藥競爭格局，倒逼行業不斷創新本，龍頭企業先發優勢得到鞏固，有望優化國內新藥競爭格局，倒

116、逼行業不斷創新升級。升級。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 圖圖11：增效提質，藥審改革成果顯著：增效提質，藥審改革成果顯著 數據來源：國務院、NMPA、CDE，廣發證券發展研究中心（二）支付端改善，多元化策略助力新藥長遠發展（二）支付端改善，多元化策略助力新藥長遠發展 醫保規則逐漸清晰，新規下醫保規則逐漸清晰，新規下價格降幅價格降幅趨緩。趨緩。（1）2017年之前的醫保目錄調整時間間隔較長，不利于新藥準入；2017年后形成動態調整機制，醫保目錄每年調整一次。（2）2019年醫保目錄調整方案明確醫保準入方式分為常

117、規準入和談判準入兩種方式，談判品種數量大幅增加，談判準入逐漸成為新藥納入醫保目錄的主要途徑。（3）2021年國談藥品雙通道落地。（4）2022年首次公布談判藥品續約規則及非獨家藥品競價規則，談判規則逐漸明晰，更加規范、透明。（5）2023年7月，國家醫保局發布新版規則，新增納入常規目錄準入條件，連續納入談判目錄超4年的品種價格降幅同等條件減半等。在2022年規則框架下，2023年新規整體上對于經過多次降價品種續約降幅更為緩和。圖圖12：醫保談判進入常態化，降價幅度趨于穩定：醫保談判進入常態化，降價幅度趨于穩定 數據來源：國家醫保局，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責

118、聲明 2424/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物（1）2020年2月，黨中央、國務院發布 關于深化醫療保障制度改革的意見，提出要加快發展商業健康保險，到2030年要全面建成以基本醫療保險為主體，醫療救助為托底，補充醫療保險、商業健康保險等共同發展的醫療保障制度體系。（2）2020年來，全國各地惠民保大范圍逐漸鋪開，能夠用于支付醫保目錄外特定高價藥品的費用，提高新藥可及性。（3）2023年7月，上海醫保局等7部門發布上海市進一步完善多元支付機制支持創新藥械發展的若干措施，包括9個方面合計28項重點措施。通過加強商保供給將更多創新藥械納入支付范圍，創新藥械支付端擴容有助于

119、支持創新長期、持續發展。目前我國創新藥的市場主要在國內，由于我國商保發展程度和發達國家存在一定差距，醫藥支付手段單一且支付能力有限，大部分新藥難以避免醫保談判及降價，一定程度限制創新發展。同時，我國目前新藥多為Me-too藥物，創新程度較低，激烈競爭下議價能力有限。而對于一些創新程度和臨床價值較高的產品，議價能力較強，往往會選擇不進入醫保，影響患者可及性。上海試點探索商保支付創新，未來有望在全國鋪開，能夠維持新藥價格體系，支持新藥研發和創新企業長遠發展。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 四、四、迎接新一輪創新產品

120、兌現周期迎接新一輪創新產品兌現周期 在以PD-1/L1抗體藥物為代表的上一輪創新浪潮里，涌現出以信達生物為代表的一批biotech企業，國內制藥企業在新藥研發的各個環節和能力建設方面均經歷了快速發展和質的提升，同時隨著產品上市，新興biotech企業逐漸建立了國內市場的商業化能力。距離上一輪創新周期的代表品種PD-1/L1抗體藥物在國內上市已過去近五年，這類產品目前放量趨于穩定，新的產品逐漸開始進入收獲階段，我們認為國內制藥板塊開始進入新一輪的創新產品周期。新一輪創新產品將是多元的，包括但不限于腫瘤領域的ADC新藥，糖脂代謝領域的GLP-1R單靶點/多靶點新藥以及小分子藥物，老年退行性疾病的A

121、新藥，風濕免疫領域的多種細胞因子調節新藥和小分子如JAK1新藥等，血尿酸管理的新一代URAT1抑制劑，血糖血脂甚至血壓管理領域的小核酸等新型藥物，器官纖維化領域的新藥，以及在體基因/RNA編輯等技術突破。ASCO大會即將召開，大會即將召開，國產國產ADC入選多個口頭報告。入選多個口頭報告。美國臨床腫瘤學會（ASCO）年會是全球腫瘤學領域規模最大的國際學術盛會，今年的ASCO年會將于2024年5月31日-6月4日日在美國芝加哥舉行（來源：ASCO官網）。從大會口頭報告的情況看，發表口頭報告的中國學者數量逐年增加，根據腫瘤資訊統計，今年有近50項國內研究為口頭發言。多項研究值得關注：（1）恒瑞醫藥

122、：披露adebrelimab聯合化療序貫胸部放療一線治療廣泛其期小細胞肺癌的OS數據；（2）康方生物：公布HARMONi-A研究結果，該研究旨在對比依沃西單抗聯合培美曲塞和卡鉑與安慰劑加培美曲塞和卡鉑治療經EGFR TKI治療失敗的EGFR突變的非鱗狀NSCLC，以PFS、OS為雙終點；（3）科倫博泰：披露SKB264兩項研究：三線治療TNBC的III期數據，該適應癥的上市申請已經獲得CDE受理并獲優先審評審批資格，將成為國產首款上市的TROP2 ADC；聯合A167一線治療EGFR野生型NSCLC的數據；（4）樂普生物：報告EGFR ADC、組織因子ADC在實體瘤中的療效數據；（5）邁威生物

123、：披露9MW2821治療多種實體瘤的數據，此前公司已經披露9MW2821在尿路上皮癌、宮頸癌、食管鱗癌的亮眼數據；（6）微芯生物：披露西達本胺聯合R-CHOP方案一線治療共表達MYC和BCL-2的DLBCL數據，該研究摘要被評為“LBA”；DLBCL是最常見的非霍奇金淋巴瘤，多數患者一線治療選擇R-CHOP方案，但部分患者仍對該方案無應答，對于年輕高?；蛑懈呶；颊?，目前尚無標準治療方案；（7）信達生物：首次披露CLDN18.2/CD3 ADC在胃癌/胃食管癌等shitiliu 的早期數據；（8）亞盛醫藥：更新HQP1351在TKI耐藥后的SDH-缺陷型GIST患者中的療效數據。識別風險，發現價

124、值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 圖圖13：歷年歷年ASCO大會大會中國學者口頭發言數量中國學者口頭發言數量 數據來源：腫瘤資訊，廣發證券發展研究中心 表表10：國內藥企入選：國內藥企入選2024ASCO年會口頭報告情況年會口頭報告情況 企業企業 藥物名稱藥物名稱 標題標題 摘要號摘要號 百泰生物百泰生物 nimotuzumab Nimotuzumab plus concurrent chemoradiotherapy for locally advanced cervical squamous cell carcinomaTh

125、e andomized,phase 3 CC3 study.5514 德琪醫藥德琪醫藥 onatasertib A phase 1/2 study of the TORC1/2 inhibitor onatasertib combined with toripalimab in patients with advanced solid tumors:Cervical cancer cohort.5509 冠科美博冠科美博 vebreltinib Efficacy and safety of the vebreltinib in patients with previously treated,

126、secondary glioblastoma/IDH mutant glioblastoma with PTPRZ1-METFUsion GENe(FUGEN):A randomised multicentre,open-label,phase Il/Ill trial 2003 恒瑞醫藥恒瑞醫藥 adebrelimab Overall survival of adebrelimab plus chemotherapy and sequential thoracic radiotherapy as first-line treatment for extensive-stage small c

127、ell lung cancer.8014 康方生物康方生物 AK112 vonescimab combined with chemotherapy in patients with EGFR-mutant non-squamous non-small cell lung cancer who progressed on EGFR tyrosine-kinase inhibitor treatment(HARMONi-A):A randomized,double-blind,multi-center,phase 3 trial.8508 科倫博泰科倫博泰 SKB264 Sacituzumab t

128、irumotecan(SKB264/MK-2870)in patients(pts)with previously treated locally recurrent or metastatic triple-negative breast cancer(TNBC):Results from the phase III OptiTROP-Breast01 study.104 科倫博泰科倫博泰 SKB264 Sacituzumab tirumotecan(SKB264/MK-2870)in combination with KL-A167(anti-PD-L1)as first-line tre

129、atment for patients with advanced NSCLC from the phase Il OptiTROP-Lung01 study.8502 樂普生物樂普生物 MRG003 Preliminary results of phase I/ll study to evaluate safety and efficacy of combination pucotenlimab with epidermal growth factor receptor-ADC(EGFR-ADC)MRG003 in patients with EGFR positive solid tumo

130、rs.6013 樂普生物樂普生物 MRG004A Phase l/ll first-in-human study to evaluate the safety and efficacy of tissue factor-ADC MRG004A in patients with solid umors 3002 邁威生物邁威生物 9MW2821 9MW2821,a nectin-4 antibody-drug conjugate(ADC),in patients with advanced solid tumor:Results from a phase 1/2a study.3013 榮昌生物

131、榮昌生物 RC48 Efficacy of disitamab vedotin(RC48)plus tislelizumab and S-1 as first-line therapy for HER2-overexpressing advanced stomach or gastroesophageal junction adenocarcinoma:A multicenter,single-arm,phase II trial(RCTS).4009 01020304050602010201120122013201420152016201720182019202020212022202320

132、24 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 微芯生物微芯生物 Tucidinostat Tucidinostat plus R-CHOP in previously untreated diffuse large B-cell lymphoma with double expression of MYC and BCL2:An interim analysis from the phase III DEB study.LBA7003 信達生物信達生物 sintilimab Neoadjuvant sintilimab

133、 and platinum-doublet chemotherapy followed by transoral robotic surgery for HPV-associated resectable oropharyngeal cancer:Single-arm,phase II trial.6011 信達生物信達生物 IBI389 Safety and efficacy of IBI389,an anti-CLDN18.2/CD3 bispecific antibody,in patients with advanced pancreatic ductal adenocarcinoma

134、:Preliminary results from a phase 1 study.4011 信達生物信達生物 IBI389 Safety and preliminary efficacy results of IB1389,an anti-CLDN18.2/CD3 bispecific antibody,in patients with solid tumors and gastric or gastro-esophageal tumors:A phase 1 dose escalation and expansion study.2519 信達生物信達生物 IBI310 Neoadjuva

135、nt treatment of IBl310(anti-CTLA-4 antibody)plus sintilimab(anti-PD-1 antibody)in patients with microsatellite instability-high/mismatch repair-deficient colorectal cancer:Results from a randomized,open-labeled,phase Ib study 3505 信達生物信達生物 taletrectinib Efficacy and safety of taletrectinib in patien

136、ts with advanced or metastatic ROS1+non-small cell lung cancer:The phase 2 TRUST-I study 8520 亞盛醫藥亞盛醫藥 HQP1351 Updated efficacy results of olverembatinib(HQP1351)in patients with tyrosine kinase inhibitor(TKl)-resistant succinate dehydrogenase(SDH)-deficient gastrointestinal stromal tumors(GIST)and

137、paraganglioma 11502 宜明昂科宜明昂科 IMM01 Latest results of a phase 2 study of IMM01 combined with azacitidine(AZA)as the first-line treatment in adults with higher risk myelodysplastic syndromes(MDS).6510 數據來源：ASCO 官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 五、投資建議五、投資建議 創新升級和國

138、際化將會成為下一階段國內制藥工業發展的主旋律，行業進入深層次轉型階段。在存量產品逐漸趨穩，新一輪創新藥逐漸上市的當下，行業進入新一輪產品周期；支付端的定價體系在邊際改善，對創新產品積極探索多元支付方式；行業經歷過去五年的研發投入加強，研發費用絕對額和費用率均上了一個臺階，后續研發投入可能保持相對平穩；營銷環節的改革進入深水區，企業銷售費用端有望持續優化；制藥企業將開啟新一輪經營發展周期。建議關注：（建議關注：（1）創新藥：恒瑞醫）創新藥：恒瑞醫藥、翰森制藥、百利天恒藥、翰森制藥、百利天恒-U、科倫博泰生物、科倫博泰生物-B、海思科、海思科、信達生物、金斯瑞生物科信達生物、金斯瑞生物科技、科倫藥

139、業、康諾亞技、科倫藥業、康諾亞-B、百濟神州、百濟神州-U、榮昌生物、君實生物、石藥集團、興齊眼、榮昌生物、君實生物、石藥集團、興齊眼藥、信立泰、亞盛醫藥藥、信立泰、亞盛醫藥-B、一品紅、先聲藥業、眾生藥業、澤、一品紅、先聲藥業、眾生藥業、澤璟制藥制藥-U、中國生物、中國生物制藥、艾迪藥業等；（制藥、艾迪藥業等；（2）特藥：人福醫藥、恩華藥業、東誠藥業等）特藥：人福醫藥、恩華藥業、東誠藥業等(排序不分先后排序不分先后)。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 六、風險提示六、風險提示 仿制藥集采和新藥談判價格降幅仿制藥

140、集采和新藥談判價格降幅超預期風險。超預期風險。目前仿制藥集采和新藥談判政策趨于穩定，但不排除繼續趨嚴的風險。新藥研發失敗風險新藥研發失敗風險。新藥研發周期長、投入大、風險高，在藥物發現、臨床前研究、臨床階段、注冊申報階段都有失敗風險。創新藥上市后放量不及預期風險。創新藥上市后放量不及預期風險。創新藥上市后，如果納入醫保、入院及學術推廣等過程進展不順利，都有可能導致新藥銷售放量不急預期。市場競爭市場競爭加劇加劇風險。風險。國內藥企較多，新藥取得概念驗證數據后可能會吸引同靶點藥物集中申報，導致市場競爭超預期，產品上市后還可能面臨價格戰競爭。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/3

141、131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 廣發醫藥行業研究小組廣發醫藥行業研究小組 羅 佳 榮：首席分析師，上海財經大學管理學碩士，2016 年加入廣發證券發展研究中心。李 安 飛：聯席首席分析師，中山大學醫學碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。方 程 嫣：資深分析師，哥倫比亞大學生物工程學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 椏 桐：資深分析師，復旦大學碩士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。田 鑫 ：高級分析師，格拉斯哥大學亞當斯密商學院碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。楊 微：高級研究員，德國漢堡大學博士，清華大學碩士，2022 年加入廣發

142、證券發展研究中心。王 稼 宸：高級研究員，悉尼科技大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。龍 雪 芳：研究員，南開大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。袁 泉：研究員，北京大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。王 少 喆：研究員，東南大學碩士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：

143、預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 2001

144、20-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復

145、的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 投資對不依據內 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/3131 Table_PageText 跟蹤分析|醫藥生物 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相

146、關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其

147、他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，

148、但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投

149、資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露 (1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。系因此者應當考慮存潛利益沖突而獨性產生影響僅容