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1、 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 乘存儲復蘇東風,先進封測打開成長新空間 佰維存儲(688525)主要觀點主要觀點:公司專注存儲行業公司專注存儲行業多年多年，深耕存儲解決方案和先進深耕存儲解決方案和先進封測領域封測領域 公司主要從事半導體存儲器的研發設計、封裝測試、生產和銷售，構筑了研發封測一體化的經營模式，公司可覆蓋的中下游環節占存儲產品整體價值量的 20%-50%，未來自研主控芯片等業務有望實現更高價值量的覆蓋。公司與國際主流存儲晶圓、主控芯片廠商擁有密切合作關系。我們認為公司與上游核心供應商建立的良好合作關系，有助于公司在存儲行業建立一定的供應鏈競爭壁壘。根據 IDC 的預測，20

2、24 年存儲均價有望全面復蘇，其中 DRAM有望均價上漲約 25%，而 NAND 價格有望上漲約 10%。因此我們認為在公司已計提 23 年存貨跌價損失的情況下，公司的存貨將有望從存儲漲價中獲益。消費電子市場優勢顯著，三大產品線覆蓋全領域需消費電子市場優勢顯著，三大產品線覆蓋全領域需求求 嵌入式存儲：嵌入式存儲：公司是國內半導體存儲廠商中通過 SoC 芯片及系統平臺認證最多的企業之一，與內外知名企業建立了密切的合作關系，23 年供應了如 Meta AI 眼鏡等熱門產品。我們認為公司多年深耕嵌入式產品在產品技術、客戶關系等方面擁有較強的行業競爭力，未來營收有望仍將保持較高的增速。消費級存儲：消費

3、級存儲：公司的消費級產品擁有一定品牌競爭力，公司通過自有品牌佰維（BIWIN）以及運營的惠普、掠奪者等品牌取得了良好的市場表現。同時公司已陸續適配國產 CPU 平臺以及國產操作系統，我們認為國產信創領域的需求增長與 PC 行業需求的復蘇，公司消費級存儲的營收有望繼續快速增長。工業工業級存儲：級存儲：主要包括工規級、車規級 SSD 和工業級內存模組等，公司于 2018 年獲得 IATF16949:2016 汽車質量管理體系認證，惠州先進封測中心也于 2023 年順利通過 IATF16949 認證。隨著國產新能源汽車領域的高速發展，公司工業級存儲未來有望放量增長。布局未來，先進封測業務開啟新成長空

4、間布局未來，先進封測業務開啟新成長空間 公司計劃進一步發展先進封測業務，擴建惠州封測基地與新建松山湖晶圓級封測產能。集微網預計 26 年全球先進封裝需求有望超越傳統封裝需求，同時 AI 行業的快速發展，對 HBM 等新存儲技術的需求增長明顯，而 HBM 等新存儲技術需要晶圓級封裝技術實現。我們認為公司大力布局先進封測產業不僅符合市場發展趨勢，還有望打開新的成長空間。隨著存儲國產化需求的增加以及先進存儲技術需求的不斷增長，公司在先進封測領域的布局未來 評級及分析師信息 Table_Rank 評級：評級：增持 上次評級：首次覆蓋 目標價格：目標價格：最新收盤價：51.09 Table_Baseda

5、ta 股票代碼：股票代碼：688525 52 周最高價/最低價：116.66/26.52 總市值總市值(億億)219.86 自由流通市值(億)127.08 自由流通股數(百萬)248.74 Table_Pic 分析師：胡楊分析師：胡楊 郵箱： SAC NO：S1120523070004 聯系電話：聯系人：卜燦華聯系人：卜燦華 郵箱： SAC NO：聯系電話：-68%-50%-33%-15%3%20%2023/052023/082023/112024/02相對股價%佰維存儲滬深300Table_Date 2024 年 05 月 08 日 僅供機構投資者使用 證券研究報告|公司深度研究報告 146

6、617 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2 將獲得充足成長空間。結合公司在存儲產業積累的產業鏈資源與競爭優勢，先進封測業務有望成為公司業務增長的第二曲線。投資建議投資建議:我們認為公司在存儲行業擁有較強的技術能力和客戶資源，主營業務有持續增長的動能，同時有望在先進封測領域實現快速增長?；?2024 年存儲行業全面漲價的預期，我們預計 2024-2026 年公司營業收入為 60.16/76.54/88.78 億元，歸母凈利潤為 4.14/6.97/8.70 億元，EPS 為 0.96/1.62/2.02 元，2024 年5 月 7 日收盤價 51.09 元

7、，對應 PE 為 53.11/31.56/25.28 倍,首次覆蓋給予公司“增持”評級。風險提示風險提示 存儲漲價不及預期；公司業務增長不及預期；行業競爭加??；定增計劃尚未完成，存在一定不確定性等。盈利預測與估值盈利預測與估值 Table_profit 財務摘要 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 營業收入(百萬元)2,986 3,591 6,016 7,654 8,878 YoY（%）14.4%20.3%67.5%27.2%16.0%歸母凈利潤(百萬元)71-624 414 697 870 YoY（%）-38.9%-9

8、76.7%166.3%68.3%24.9%毛利率（%）13.7%1.8%22.5%22.3%22.9%每股收益（元）0.18-1.45 0.96 1.62 2.02 ROE 2.9%-32.4%17.0%22.3%21.7%市盈率 283.83-35.23 53.11 31.56 25.28 XUlXsWiXmUaViXbVnX9YoPaQcM7NtRmMtRrNjMoOrMfQqQvM8OpOpOMYnRmRxNsPsP 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 3 正文目錄 1.公司專注存儲行業，深耕存儲解決方案和先進封測領域.4 1.1.23年行業下行業績承壓

9、，24年行業復蘇有望全面受益.6 1.2.公司布局存儲行業多年，擁有眾多上游優質資源.9 1.3.進軍先進封測領域，已具備成熟團隊與技術.10 2.消費電子市場優勢顯著，三大產品線覆蓋全領域需求.11 2.1.嵌入式存儲技術實力強勁，獲眾多頭部客戶認可.11 2.2.消費級市場品牌布局多點開花，工業級業務完善產品矩陣.12 3.布局未來，先進封測業務開啟新成長空間.15 3.1.HBM 等先進存儲需求放量，晶圓級封測技術不可或缺.15 4.投資建議.19 5.風險提示.20 圖表目錄 圖 1 佰維存儲發展歷程.4 圖 2 公司構筑研發封測一體化經營模式.5 圖 3 公司營收保持連續四年快速增長

10、.6 圖 4 2023 年受行業下行影響公司出現較大虧損.6 圖 5 公司存貨有望在 2024年存儲漲價周期中獲益.7 圖 6 DRAM 存儲每 GB均價走勢.7 圖 7 NAND 存儲每 GB均價走勢.7 圖 8 存儲價格上漲帶動公司盈利能力改善.8 圖 9 公司生產所需的核心上游材料.9 圖 10 全球先進封裝市場需求有望持續增長.10 圖 11 公司營收主要源于嵌入式與消費級存儲.11 圖 12 Meta 發布新款 AI眼鏡.12 圖 13 公司供應 Meta AI 眼鏡中第四高價值量的元件.12 圖 14 公司 2023 年榮獲印度“增長最快的閃存制造商品牌”.13 圖 15 晶圓級封

11、裝與傳統封裝的區別主要在于切割與封裝環節.16 圖 16 先進封裝需求有望在 26 年超越傳統封裝.16 圖 17 HBM 需求有望加速增長.18 表 1 公司產品可覆蓋存儲產品的價值量占比.5 表 2 2024年存儲產品有望全面大幅漲價.8 表 3 公司產品覆蓋眾多下游應用領域.14 表 4 公司已形成完整的存儲產品矩陣.14 表 5 公司計劃通過定增進一步發展先進封測業務.15 表 6 先進封裝技術可在存儲等眾多領域應用.17 表 7 公司收入結構.19 表 8 可比公司估值表.20 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 4 1.1.公司專注存儲行業，公司專

12、注存儲行業，深耕存儲解決方案和先進封測領深耕存儲解決方案和先進封測領域域 公司主要從事半導體存儲器的研發設計、封裝測試、生產和銷售，主要產品及服務包括嵌入式存儲、消費級存儲、工業級存儲及先進封測服務。公司緊緊圍繞半導體存儲器產業鏈，構筑了研發封測一體化的經營模式，在存儲介質特性研究、固件算法開發、存儲芯片封測、測試研發、全球品牌運營等方面具有核心競爭力，并積極布局芯片 IC 設計、先進封測、芯片測試設備研發等技術領域，是國家級專精特新小巨人企業、國家高新技術企業。公司產品可廣泛應用于移動智能終端、PC、行業終端、數據中心、智能汽車、移動存儲等領域。圖 1 佰維存儲發展歷程 秉持著“存儲賦能萬物

13、智聯”的深遠使命和“成為全球一流存儲與先進封測廠商”的共同愿景，公司從全局出發，以前瞻性的戰略思維和嚴謹的市場洞察為基礎，制定了一套能夠有效驅動公司穩健發展的中長期戰略“5+2+X”戰略?！?”代表了公司聚焦五大應用市場（手機、PC、服務器、智能穿戴和工車規），其中在手機、PC、服務器等三大主要細分市場著力提升市場份額與核心競爭力，力爭實現與更多一線客戶的深度合作；在智能穿戴和工車規市場投入戰略性資源，力爭成為主要參與者?！?”代表了公司二次增長曲線的兩個關鍵布局：芯片設計和晶圓級先進封測，芯片設計將為公司打造服務 AI 時代高性能存儲器奠定堅實的技術基礎，晶圓級先進封測將構建 HBM 和 C

14、hiplet 實現的封裝技術基礎，確保公司在 AI 和后摩爾時代的行業競爭力。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 5 “X”代表了公司對存算一體、新接口、新介質和先進測試設備等創新領域的探索與開拓。在研發封測一體化經營模式下，公司針對市場的不同需求進行產品設計、研發及原材料選型，從供應商購入 NAND Flash 晶圓及芯片、DRAM 晶圓及芯片、主控晶圓及芯片等主要原材料，對存儲介質開展特性研究與匹配，通過固件/軟件/硬件和測試方案開發適配各類客戶典型應用場景，并進行 IC 封測或模組制造，將原材料生產成半導體存儲器產品，銷售給下游客戶。該模式為公司在產品創

15、新及開發效率、產能及品質保障等方面帶來競爭優勢，同時規避了晶圓迭代的技術風險和過重的資本投入。圖 2 公司構筑研發封測一體化經營模式 公司可覆蓋的中下游環節占存儲產品整體價值量的公司可覆蓋的中下游環節占存儲產品整體價值量的 20%20%-50%50%。根據公司公告，存儲晶圓設計制造等產業鏈前端環節與介質特性分析及固件設計、封裝測試等產業鏈中后端環節相互促進迭代升級。當前公司已具備覆蓋主流存儲晶圓類別的介質特性分析、固件設計及芯片封測能力。此外，在 IC 芯片方面，公司第一顆主控芯片研發進展順利，已經回片點亮，正在進行量產準備，未來公司產品所覆蓋價值量有望進一步提升。表 1 公司產品可覆蓋存儲產

16、品的價值量占比 類別類別 產品產品 存儲晶圓設計與制造存儲晶圓設計與制造 存儲介質應用存儲介質應用 芯片封測芯片封測 合計合計 NAND Flash 智能穿戴存儲 50%-60%30%30%-40%40%5%5%-10%10%100%工業級存儲 50%-60%30%30%-40%40%10%10%-15%15%100%消費級存儲 65%-75%20%20%-30%30%5%5%-10%10%100%DRAM LPDDR 70%-80%5%5%-10%10%15%15%-20%20%100%證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 6 同時公司注重存儲領域的前沿技術發

17、展，并布局相關技術研發。同時公司注重存儲領域的前沿技術發展，并布局相關技術研發。根據公司 1 月 18 日投關記錄信息，公司高度重視技術研發創新，近期成功研發并發布了支持 CXL2.0 規范的CXL DRAM 內存擴展模塊，兼具支持內存容量和帶寬擴展、內存池化共享、高帶寬、低延遲、高可靠性等特點，賦能 AI 高性能計算。1.1.1.1.2323 年行業下行業績承壓，年行業下行業績承壓，2424 年行業復蘇有望全面受益年行業復蘇有望全面受益 根據公司 2023 年報，2023 年，在全球經濟低迷和行業周期下行的壓力下，終端市場需求持續疲軟，以智能手機、PC、服務器等為代表的存儲市場需求持續萎縮，

18、導致存儲器出貨量及價格大幅下滑，據 Gartner 報告顯示，2023 年全球存儲器市場規模下降了 37%，成為半導體市場中下降最大的細分領域。在此情況下，公司 2023 年毛利率下滑 11.97 個百分點；2 2023023 年凈利大幅下降的另一重要因素為年凈利大幅下降的另一重要因素為存貨跌價準備、研發費用和股權支付費用的存貨跌價準備、研發費用和股權支付費用的增加增加，這三項總計較去年同期增加約，這三項總計較去年同期增加約 3 3.9393 億元：億元：受行業整體下行等因素的影響，存儲產品售價大幅下降，2023 年資產減值損失對公司合并報表利潤總額影響數為 13,827.48 萬元；新增股份

19、支付費用 13,087.01 萬元；持續加大芯片設計、存儲解決方案研發、先進封測及芯片測試設備等領域的研發投入力度，并大力引進行業優秀人才，導致 2023 年研發費用較去年同期增加12,358.37 萬元，增幅 97.77%（扣除股份支付費用后研發費用較上年同期增幅53.58%）。圖 3 公司營收保持連續四年快速增長 圖 4 2023 年受行業下行影響公司出現較大虧損 公司根據市場趨勢調整庫存水位，公司采用按需采購和備貨相結合的采購策略，一方面根據與下游客戶簽立的銷售訂單及自身庫存情況向供應商提出采購需求，另一方面公司會根據對市場供給形勢、存儲晶圓價格趨勢等市場因素綜合分析，進行備貨采購以應對

20、存儲晶圓價格波動對公司經營業績的影響。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 7 圖 5 公司存貨有望在 2024 年存儲漲價周期中獲益 根據根據 IDCIDC 的預測，的預測，2 2024024 年存儲均價有望全面復蘇，如以每年存儲均價有望全面復蘇，如以每 GBGB 價格計算（不區分產品價格計算（不區分產品規格），其中規格），其中 DRAMDRAM 有望均價上漲約有望均價上漲約 2 25%5%，而，而 NANDNAND 價格有望上漲約價格有望上漲約 1 10%0%。因此我們認為在。因此我們認為在公司已計提公司已計提 2 23 3 年存貨跌價損失的情況下，公司的存

21、貨將有望從存儲漲價中獲益。年存貨跌價損失的情況下，公司的存貨將有望從存儲漲價中獲益。圖 6 DRAM 存儲每 GB 均價走勢 圖 7 NAND 存儲每 GB 均價走勢 按合約價格看，按合約價格看，DRAMDRAM 與與 NANDNAND 存儲有望存儲有望實現實現全年持續價格上漲，全年持續價格上漲，DRAMDRAM 全年有望漲價全年有望漲價3232 5252%，DRAMDRAM 全年有望漲價全年有望漲價 2828 4949%。根據集邦咨詢的信息，DRAM 產品合約價自 2021 年第四季開始下跌，連跌八季，至 2023 年第四季起漲。NAND Flash 方面，合約價自 2022 證券研究報告|

22、公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 8 年第三季開始下跌，連跌四季，至 2023年第三季起漲。在面對 2024年市場需求展望仍保守的前提下，二者價格走勢均取決于供應商產能利用率情況。表 2 2024 年存儲產品有望全面大幅漲價 季度季度 1Q24(E)1Q24(E)2Q24(F)2Q24(F)3Q24(F)3Q24(F)4Q24(F)4Q24(F)DRAM up 20%up 1318%up 813%up 813%NAND Flash up 2328%up 1520%up 813%up 05%隨著存儲價格從隨著存儲價格從 23Q423Q4 的回暖上漲，公司盈利能力也已逐季改善

23、，我們預計公司未來的回暖上漲，公司盈利能力也已逐季改善，我們預計公司未來的盈利能力還將持續受益于存儲價格的上漲的盈利能力還將持續受益于存儲價格的上漲。圖 8 存儲價格上漲帶動公司盈利能力改善 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 9 1.2.1.2.公司布局存儲行業多年，擁有眾多上游優質資源公司布局存儲行業多年，擁有眾多上游優質資源 根據公司招股書，芯片類產品在生產過程涉及的原輔料主要包括 NAND Flash 晶圓、DRAM 晶圓、主控芯片、基板等；模組類產品在生產過程涉及的原輔料主要包括 Flash 芯片、DRAM 芯片、主控芯片、PCB 等，其中 Flas

24、h 芯片主要由公司芯片封測生產模塊提供。公司在存儲晶圓領域，與三星、美光、鎧俠、西部數據等國際主流存儲晶圓廠商擁有長達 10 余年的密切合作關系，與包括三星、西部數據在內的國內外廠商達成 LTA/MOU 戰略合作。在主控芯片領域，公司采用慧榮科技、英韌科技、聯蕓科技等主流廠商的主控芯片，結合自研核心固件算法，持續推出創新型存儲器產品，并保障產品的高品質、高性能。圖 9 公司生產所需的核心上游材料 晶圓是經集成電路制造工藝制作而成的圓形硅片，具備特定的電性功能；芯片是晶圓經封裝測試后能夠直接使用的成品形態。在半導體存儲器領域，存儲晶圓及芯片均系核心存儲介質，系半導體存儲器的核心原材料，公司根據生

25、產需求靈活選擇采購存儲晶圓或芯片。全球的存儲晶圓產能集中于三星、SK 海力士、美光、鎧俠、西部數據、英特爾、長江存儲、合肥長鑫等存儲晶圓制造廠商，該等廠商一般僅與少數重要客戶建立直接合作關系并簽訂長期合約。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 10 我們認為公司與上游核心供應商建立的良好合作關系，有助于公司在存儲行業建立我們認為公司與上游核心供應商建立的良好合作關系，有助于公司在存儲行業建立一定的供應鏈競爭壁壘。一定的供應鏈競爭壁壘。1.3.1.3.進軍進軍先進先進封測領域，已具備成熟團隊與技術封測領域，已具備成熟團隊與技術 公司已構建完整的、國際化的專業晶圓級

26、先進封裝技術、運營團隊。項目負責人擁有 15 年以上國際頭部半導體公司運營管理經驗，曾主持建立了國內首批 12英寸晶圓級先進封裝工廠并實現穩定量產。項目核心團隊具備成熟研發和量產經驗，熟練掌握晶圓級先進封裝核心技術。公司掌握 16 層疊 Die、3040m 超薄 Die、多芯片異構集成等先進封裝工藝，為 NAND Flash 芯片、DRAM 芯片和 SiP 封裝芯片的大規模量產提供支持。公司在 Flash 芯片篩選測試、嵌入式芯片功能測試、老化測試、DRAM 存儲芯片自動化測試、DRAM 存儲芯片系統級測試等多個環節，擁有從測試設備硬件開發、測試算法開發以及測試自動化軟件平臺開發的全棧芯片測試

27、開發能力，并處于國內領先水平。通過多年產品的開發、測試、應用循環迭代，公司積累了豐富多樣的產品與芯片測試算法庫，確保產品性能卓越、品質穩定。圖 10 全球先進封裝市場需求有望持續增長 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 11 2.2.消費電子市場優勢顯著，三大產品線覆蓋全領域需求消費電子市場優勢顯著，三大產品線覆蓋全領域需求 公司所從事的 NAND Flash 和 DRAM 存儲器領域是半導體存儲器中規模最大的細分市場，規模均在數百億美元以上，合計占整個半導體存儲器市場比例達到 95%以上，其中公司主要營收來源于嵌入式與消費級存儲。圖 11 公司營收主要源于嵌

28、入式與消費級存儲 2.1.2.1.嵌入式存儲技術實力強勁，獲眾多頭部客戶認可嵌入式存儲技術實力強勁，獲眾多頭部客戶認可 公司是國內半導體存儲廠商中通過 SoC 芯片及系統平臺認證最多的企業之一，公司的主要產品已進入高通、Google、英特爾、微軟、聯發科、展銳、晶晨、全志、瑞芯微、瑞昱、君正等主流 SoC 芯片及系統平臺廠商的合格供應商名錄。存儲器是信息系統最核心的部件之一，終端廠商對存儲器供應商非常嚴苛，對產品品質、穩定性及持續供應能力有很高的要求，對供應商所服務的客戶群體和經驗非?？粗?，同時需要投入大量的研發資源進行導入驗證。憑借過硬的產品品質，良好的客戶口碑和企業聲譽，公司產品受到下游客

29、戶的廣泛認可。公司憑借著優秀的技術實力、服務質量以及嚴格的品控，與中興、富士康、聯想、傳音控股、同方、TCL、創維、步步高、Google、Facebook 等國內外知名企業建立了密切的合作關系。根據公司投關記錄信息，公司是 Meta 最新款 AI 智能眼鏡 Ray-Ban Meta 的存儲器芯片供應商。據維深 Wellsenn XR 預計，佰維的存儲產品價值量約為 11 美元，占整體 BOM成本約為 6.71%，是第四高價值量的元件。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 12 圖 12 Meta 發布新款 AI 眼鏡 圖 13 公司供應 Meta AI 眼鏡中第

30、四高價值量的元件 資料來源：維深 Wellsenn XR，華西證券研究所 根據維深 Wellsenn XR 對 Ray Ban Meta 的拆解報告顯示，其存儲芯片容量為32GB+2GB，型號為佰維的 BWCK1EZC 芯片，基于 LPDDR4X 與 eMMC5.1 合封的 ePOP 芯片。ePOP 封裝為主板的布局節省了空間。ePOP 是結合了高性能 eMMC 和 LPDDR 封裝而成的二合一存儲產品，適用于空間受限的嵌入式存儲應用環境，集成了高性能 eMMC 和 LPDDR 的芯片設計工藝，體積更小，性能更強，相比于平行貼片方式，其垂直搭載在 SOC上，節省了約 60%的空間，同時也減少了

31、電路連接需求，降低電路板設計的時間和難度，提升研發效率，縮短產品上市周期;封裝尺寸最小 8mmx8.5mmx0.8mm，令智能設備裝置更輕薄，有更多空間容納高容量電池，有效提升終端設備續航能力。ePOP 嵌入式存儲芯片因其體積小、功耗低的特點適用于智能穿戴、教育電子等對小型化、低功耗有高要求的終端應用。我們我們認為公司多年深耕嵌入式產品的積累，已在產品技術、客戶關系等方面擁有較認為公司多年深耕嵌入式產品的積累，已在產品技術、客戶關系等方面擁有較強的行業競爭力，隨著強的行業競爭力，隨著 VRVR、ARAR 等新消費電子市場需求的增長，公司嵌入式產品營收仍將等新消費電子市場需求的增長，公司嵌入式產

32、品營收仍將保持較高的增速。保持較高的增速。2.2.2.2.消費級消費級市場市場品牌布局多點開花品牌布局多點開花，工業級業務完善，工業級業務完善產品矩產品矩陣陣 公司的消費級產品擁有一定品牌競爭力，公司通過自有消費級品牌以及運營的惠普（HP）、掠奪者（Predator）等品牌，開發 PC 后裝、電子競技、移動存儲等 To C 市場，并取得了良好的市場表現。2016 年 11 月起，公司陸續獲得惠普有限公司關于 SSD 產品（含后裝市場內置 SSD 產品及外部便攜式 SSD 產品）、后裝市場 SDRAM 產品及后裝市場存儲卡產品的惠普（HP）商標全球附條件獨家授權；2020 年 7 月，公司獲得宏

33、碁股份有限公司關于 DRAM、內置 SSD、U 盤、便攜式 SSD、便攜式 HDD、SD 卡、MicroSD 卡及 CF 卡等產品的宏碁（Acer）及掠奪者（Predator）商標全球獨授權。公司借助惠普（HP）、宏碁（Acer）及掠奪者（Predator）品牌有效拓展了在全球消費級市場的銷售渠道。在公司的運營下，公司自身與所運營的品牌在國際市場成績斐然，并獲得諸多獎項，在拉美市場，所運營的惠普（HP）存儲器產品表現強勁，曾占據秘魯等國存儲器進口排名首位。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 13 圖 14 公司 2023 年榮獲印度“增長最快的閃存制造商品牌”

34、針對國產 PC 品牌商、PC OEM 廠商、裝機商等 PC 前裝市場，公司佰維（Biwin）品牌提供的產品主要包括消費級固態硬盤及內存條。目前已經進入聯想、宏碁、同方、浪潮信息、富士康等國內外知名 PC 廠商供應鏈。在國產非 x86 市場，公司 SSD 產品和內存模組已陸續適配龍芯、鯤鵬、飛騰、兆芯、海光、申威等國產 CPU 平臺以及 UOS、麒麟等國產操作系統，獲得整機廠商廣泛認可和批量采購。公司工業級存儲包括工規級 SSD、車載 SSD 及工業級內存模組等，主要面向工業類細分市場，應用于 5G 基站、智能汽車、智慧城市、工業互聯網、高端醫療設備、智慧金融等領域。為布局車規級存儲器產品應用市

35、場，公司于 2018 年獲得 IATF16949:2016 汽車質量管理體系認證，公司先進封測制造中心惠州佰維也于 2023 年順利通過IATF16949 汽車行業質量管理體系認證。IATF16949 汽車質量管理體系認證是由 IATF國際汽車工作組在 ISO9001:2015 的基礎上，結合汽車行業的特殊要求制定出來的汽車行業質量管理體系標準。目前，該標準已經成為進入汽車行業的通行證，不少全球知名車廠已強制要求其供應商通過 IATF16949 認證。此次通過 IATF16949 認證，對公司構建車規級品質管控和工藝能力、為客戶提供高品質的產品和服務意義重大。證券研究報告|公司深度研究報告 請

36、仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 14 表 3 公司產品覆蓋眾多下游應用領域 項目項目 嵌入式存儲嵌入式存儲 消費級存儲消費級存儲 工業級存儲工業級存儲 產品形態 芯片產品形態：包括 ePOP、eMCP、eMMC、UFS、BGA SSD、LPDDR、MCP、SPI NAND 等 模組產品形態：包括消費級的固態硬盤、內存條、移動存儲等 模組產品形態：包括工業級（企業級）的固態硬盤、內存條等 業務實質 指固定內嵌于電子產品主系統內、具有嵌入式接口的半導體存儲器 指應用于個人計算機的大容量閃存存儲器（固態硬盤）和運行存儲（內存條），以及外接于數碼相機、智能手機的存儲卡（移動存儲）等 指應用于工控設

37、備系統內部的大容量閃存存儲器（固態硬盤）和運行存儲（內存條）應用領域 智能手機、平板電腦、智能穿戴設備、超薄筆記本、汽車電子、移動支付等智能終端設備 主要用于個人計算機或外接式移動存儲（存儲卡、移動 SSD 等）主要用于工控設備 主要客戶 中興、Google、Facebook、創維、兆馳、朝歌、九聯、兆能、傳音控股、TCL、科大訊飛、富士康、華勤技術、聞泰科技、天瓏移動、龍旗科技、中諾通訊等使用嵌入式存儲芯片的知名智能終端廠商 聯想、同方、浪潮信息、寶德等PC 品牌商、PC OEM 廠商及個人消費者等使用消費級固態硬盤、內存條、移動存儲的客戶 星網銳捷、江蘇國光、G7物聯、銳明技術等使用工業級

38、（企業級）的固態硬盤、內存條的工業類客戶 根據公司 22 年年報，公司擁有完整的產品線矩陣，涵蓋 NAND Flash 和 DRAM 存儲器的各個主要類別。公司擁有完整的通用型存儲器產品線以滿足終端客戶對標準化、規?；鎯ζ鳟a品的需求；同時，亦針對細分市場提供“千端千面”的定制化存儲方案。表 4 公司已形成完整的存儲產品矩陣 嵌入式存儲嵌入式存儲 內存內存 小容量存儲小容量存儲 固態硬盤固態硬盤 內存產品內存產品 信創信創 SSDSSD 信創內存模組信創內存模組 可封測產可封測產品品 存儲卡存儲卡 eMMC LPDDR5 SPI NAND 2.5 寸SATA SSD DDR5 SODIMM 2

39、.5 寸SATA SSD DDR4 SO-DIMM 嵌入式存儲芯片 CF 卡 eMCP LPDDR4 Half Slim SSD DDR5 UDIMM M.2SATA SSD DDR4 U-DIMM CFast 卡 UFS U.2 SSD DDR4 SODIMM M.2 NVMe SSD CFexpress Card ePOP M.2 SSD DDR4 UDIMM SD Card BGA SSD mSATA SSD uMCP DMMC 我們認為公司通過消費級存儲與工業級存儲兩個產品線，已成功實現下游需求的全我們認為公司通過消費級存儲與工業級存儲兩個產品線，已成功實現下游需求的全場景覆蓋。消費級

40、存儲產品已擁有多個國際頭部品牌授權，有望進一步提升自身在消費場景覆蓋。消費級存儲產品已擁有多個國際頭部品牌授權，有望進一步提升自身在消費級市場的營收份額。公司消費級存儲與工業級存儲還受益于國產化需求增長：一、國產級市場的營收份額。公司消費級存儲與工業級存儲還受益于國產化需求增長：一、國產信創領域的需求增長，公司消費級存儲在信創領域已具有較強競爭力；二、國產新能源信創領域的需求增長，公司消費級存儲在信創領域已具有較強競爭力；二、國產新能源汽車領域的高速發展，公司工業級存儲在獲得相關車規認證，未來有望放量增長。汽車領域的高速發展，公司工業級存儲在獲得相關車規認證，未來有望放量增長。證券研究報告|公

41、司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 15 3.3.布局未來，先進封測業務開啟新成長空間布局未來，先進封測業務開啟新成長空間 根據公司公告，2023 年 8 月 4 日通過股東大會決議通過關于公司 2023 年度向特定對象發行 A股股票方案的議案，通過本次募投項目的實施，公司將加速提升在半導體存儲領域的技術水平和產業化能力；進一步提升先進封測技術的工藝能力與科技創新水平；探索前沿技術研究，持續提升公司的科技創新實力，從而推動存儲芯片的國產化進程。同時公司補充流動資金用于研發項目發展與主營業務擴張，持續提升公司的科技創新實力。表 5 公司計劃通過定增進一步發展先進封測業務 序號序

42、號 項目名稱項目名稱 擬投資總額擬投資總額(萬元萬元)擬用募集資金投資金額擬用募集資金投資金額(萬元萬元)1 惠州佰維先進封測及存儲器制造基地擴產建設項目 88,947 80,000 2 晶圓級先進封測制造項目 129,246 120,000 3 研發中心升級建設項目 147,318 120,000 4 補充流動資金 130,000 130,000 合計 495,512 450,000 “惠州佰維先進封測及存儲器制造基地擴產建設項目”及“研發中心升級建設項目”以公司現有主營業務和核心技術為基礎，對公司現有產品平臺升級，有利于公司技術創新和產品迭代、擴大銷售規模、增強市場競爭力。公司憑借著優秀的

43、技術實力、服務質量以及嚴格的品控，與國內外知名企業建立了密切的合作關系。存儲器是信息系統最核心的部件之一，終端廠商對存儲器供應商的篩選非常嚴苛，對產品品質、穩定性及持續供應能力有很高的要求，對供應商所服務的客戶群體和經驗非?？粗?，同時需要投入大量的研發資源進行導入驗證。憑借過硬的產品品質、良好的客戶口碑和企業聲譽，公司產品受到終端廠商的廣泛認可?！熬A級先進封測制造項目”為現有存儲芯片先進封裝能力的進一步提升，隨著先進封裝技術的發展和市場需求的快速增長，先進封裝在整個封裝市場的占比正在逐步提升，已廣泛用于消費電子、物聯網、智能汽車、數據中心等領域，具有廣闊市場前景。同時，大灣區半導體產業已具備

44、較強的 IC 設計和晶圓制造能力，終端客戶資源豐富，公司通過構建晶圓級先進封測能力將有力地支持大灣區半導體產業鏈發展，提升區域影響力。3.1.3.1.HBMHBM 等先進存儲需求放量，晶圓級封測技術不可或缺等先進存儲需求放量，晶圓級封測技術不可或缺 根據公司公告的信息，隨著后摩爾時代的到來，晶圓制程微縮受限，業界廣泛認識到晶圓級先進封裝技術在推動芯片高密度集成、性能提升、體積微型化和成本下降等方面的巨大潛力，先進封裝技術正成為集成電路產業發展的新引擎，隨著凸塊加工與倒裝、扇入/扇出型封裝、2.5D封裝、3D封裝等先進封裝技術的發展以及國內產業鏈不斷壯大，先進封裝市場規模迅速擴大。證券研究報告|

45、公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 16 圖 15 晶圓級封裝與傳統封裝的區別主要在于切割與封裝環節 先進 DRAM 存儲器、先進 NAND存儲器、存儲與計算整合等領域的發展均離不開晶圓級先進封裝技術的支持，晶圓級先進封裝技術是先進存儲器發展的必然要求。先進 DRAM芯片頻率極高，帶寬較大，傳統的Wire-Bonding 鍵合工藝面臨挑戰，晶圓級封裝技術可以通過高密度、細間距互聯方案提供更多 IO 接口和更短的互聯路徑，提升性能和信號質量，降低功耗。先進 NAND 控制器芯片是先進 NAND Flash 存儲器的核心部件，其 Serdes IO 速率較高，需通過晶圓級先進封

46、裝技術，提供高速互聯路徑，滿足數據傳輸高頻和高速的要求。圖 16 先進封裝需求有望在 26 年超越傳統封裝 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 17 先進封裝主要是采用鍵合互連并利用封裝基板來實現的封裝技術，應用先進的設計思路和先進的集成工藝，對芯片進行封裝級重構，并且能有效提升系統高功能密度的封裝，主要包括倒裝芯片（Flip Chip，FC）封裝、晶圓級封裝、2.5D 封裝、3D 封裝等，其中晶圓級封裝也可以細分為 Fan-In 和 Fan-out。根據半導體封裝工程師之家公眾號的信息，WLCSP（Wafer Level Chip Scale Packagi

47、ng）即晶圓級芯片封裝方式，不同于傳統的芯片封裝方式（先切割再封測，而封裝后至少增加原芯片 20%的體積），此種最新技術是先在整片晶圓上進行封裝和測試，然后才切割成一個個的 IC 顆粒，因此封裝后的體積即等同 IC 裸晶的原尺寸。WLCSP 的封裝方式，不僅明顯地縮小內存模塊尺寸，而符合行動裝置對于機體空間的高密度需求；另一方面在效能的表現上，更提升了數據傳輸的速度與穩定性。表 6 先進封裝技術可在存儲等眾多領域應用 應用應用領域領域 CPU/GPUCPU/GPU APUAPU DPUDPU MCUMCU ASICASIC FPGAFPGA 存儲存儲 傳感器傳感器 模擬模擬 光電子光電子 人工

48、智能 FC;2.5D/3D;FOFO;SIP FC;FOFO;ED FC;WB;QFN;WLCSPWLCSP FC;FOFO FC;2.5D/3D;FOFO FC;3D;WB;QFN;WLCSPWLCSP;SIP 智能駕駛 FC;FOFO;WB;QFN;WLCSPWLCSP;SIP FC;FOFO;WB;QFN;ED;SIP AR/VR HPC FC;FOFO;ED FC;2.5D/3D;FOFO FC;2.5D/3D;WB;SIP IoT FC;WB;QFN;WLCSPWLCSP FC;FOFO;WB;QFN;WLCSPWLCSP;SIP FC;FOFO;WB;QFN;ED;SIP 5G F

49、C;2.5D/3D;FOFO;SIP FC;FOFO;ED FC;2.5D/3D;WB;SIP 手機通信 FC;FOFO;WB;QFN;WLCSPWLCSP;SIP 區塊鏈 FC;2.5D/3D;FOFO FC;2.5D/3D;FOFO HBMHBM 產品需要通過晶圓級封裝技術實現。產品需要通過晶圓級封裝技術實現。根據電子技術設計的信息，與打線型封裝技術不同，晶圓級封裝技術可實現腔內信號布線（Internal Signal Routing）的多個選項：晶圓級凸塊（Wafer Bumping）技術、再分布層（Re-Distribution Layer）技術、硅介層（Silicon Interpo

50、ser）技術、硅穿孔（Through Silicon Via）技術等。3D 堆疊起來的 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 18 多個高帶寬存儲（HBM）芯片與其底部的邏輯類芯片的信號互聯，正是由硅穿孔（TSV）技術來實現。根據集邦咨詢的信息，截至 2024 年底，整體 DRAM 產業規劃生產 HBM TSV 的產能約為250K/m，占總 DRAM 產能（約 1,800K/m）約 14%，2023 年 HBM 產值占比之于 DRAM整體產業約 8.4%，至 2024 年底將擴大至 20.1%，連續兩年 HBM 產值加速增長。圖 17 HBM 需求有望加速增長

51、根據公司投關記錄，公司擬定增募資建設的晶圓級先進封測項目可以構建HBM實現的封裝技術基礎，公司將通過晶圓級先進封測制造項目構建晶圓級封測能力，具備存儲器和邏輯 IC 封測能力，有利于公司把握大灣區半導體產業鏈發展機遇，并探索存儲 IC與計算 IC 的整合封裝能力。根據公司 23 年 10 月 27 日公告，公司、控股子公司芯成漢奇（作為晶圓級先進封測制造項目一期、二期實施主體），擬與東莞松山湖新技術產業開發區管理委員會簽訂東莞松山湖高新技術產業開發區項目投資意向協議，項目總投資額約為 30.9 億元人民幣（最終項目投資總額以實際投資為準）。我們認為公司大力布局先進封測產業不僅符合市場發展趨勢，

52、還有望打開新的成長我們認為公司大力布局先進封測產業不僅符合市場發展趨勢，還有望打開新的成長空間。隨著存儲國產化需求的增加以及先進存儲技術需求的不斷增長，公司在先進封測空間。隨著存儲國產化需求的增加以及先進存儲技術需求的不斷增長，公司在先進封測領域的布局未來將獲得充足成長空間。結合公司在存儲產業積累的產業鏈資源與競爭優領域的布局未來將獲得充足成長空間。結合公司在存儲產業積累的產業鏈資源與競爭優勢，先進封測業務有望成為公司業務增長的第二曲線。勢，先進封測業務有望成為公司業務增長的第二曲線。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 19 4.4.投資建議投資建議 嵌入式存

53、儲嵌入式存儲：嵌入式系列產品是公司的核心產品，在消費電子領域獲得眾多下游客戶認可，過去多年營收均保持較高增速?？紤]到消費電子對存儲高容量、高速度需求的不斷增加，以及存儲價格的全面上漲，我們預計 24-26 年，嵌入式存儲營收增速分別為 75.50%/32.00%/15.50%，對應毛利率分別為 21.20%/21.70%/22.20%。消費級存儲模組消費級存儲模組：公司消費級存儲產品是另一大重要業務條線。在 TO C 領域公司擁有較強品牌競爭力，在 TO B 領域也已進入多家國產 PC 品牌供應鏈，我們預計24-26 年，消費級存儲營收增速分別為 62.00%/15.50%/1.85%，對應毛

54、利率分別為23.50%/22.00%/22.50%。先進封裝及測試先進封裝及測試：先進封測作為公司未來業務的重要增量。隨著公司新建產能的不斷釋放，和市場需求的增加，我們預計 24-26 年，先進封測營收增速分別為100.00%/80.00%/80.00%，對應毛利率分別為 35.76%/37.76%/38.76%。工業級存儲：工業級存儲：公司工業級存儲有望保持穩健增長，我們預計 24-26 年，工業級存儲營收增速分別為 15.50%/5.00%/1.85%，對應毛利率有望保持為 33.16%。其他業務其他業務：公司其它業務有望隨體量增長穩步增長，我們預計24-26 年，其它業務營收增速分別為

55、40.00%/60.00%/80.00%，對應毛利率有望保持為 7.12%。我們認為公司在存儲行業擁有較強的技術能力和客戶資源，主營業務有持續增長的動能，同時有望在先進封測領域實現快速增長?；?2024 年存儲行業全面漲價的預期，我們預計 2024-2026 年公司營業收入為 60.16/76.54/88.78 億元，歸母凈利潤為 4.14/6.97/8.70 億元，EPS 為 0.96/1.62/2.02 元，2024 年 5 月 7 日收盤價 51.09元，對應 PE 為 53.11/31.56/25.28 倍,首次覆蓋給予公司“增持”評級。表 7 公司收入結構 2022A2022A 2

56、023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 營業收入（百萬元）營業收入（百萬元）2985.692985.69 3590.753590.75 6015.936015.93 7653.757653.75 8878.098878.09 嵌入式存儲嵌入式存儲 2,176.712,176.71 1,685.051,685.05 2,957.272,957.27 3,903.593,903.59 4,508.654,508.65 消費級存儲模組消費級存儲模組 618.57618.57 1,568.07 1,568.07 2,540.27 2,540.27 2,93

57、4.01 2,934.01 2,988.29 2,988.29 工業級存儲模組工業級存儲模組 96.496.4 92.75 92.75 107.13 107.13 112.48 112.48 114.56 114.56 先進封裝及測試先進封裝及測試 23.3823.38 114.07 114.07 228.14 228.14 410.64 410.64 739.16 739.16 其他其他 70.6370.63 130.81 130.81 183.13 183.13 293.01 293.01 527.43 527.43 營業成本（百萬元）營業成本（百萬元）2575.622575.62 352

58、7.423527.42 4661.894661.89 5947.975947.97 6842.776842.77 嵌入式存儲嵌入式存儲 1,804.421,804.42 1,824.891,824.89 2,330.332,330.33 3,056.513,056.51 3,507.733,507.73 消費級存儲模組消費級存儲模組 607.63607.63 1,428.24 1,428.24 1,943.31 1,943.31 2,288.53 2,288.53 2,315.92 2,315.92 工業級存儲模組工業級存儲模組 82.6982.69 79.52 79.52 71.61 71.

59、61 75.19 75.19 76.58 76.58 先進封裝及測試先進封裝及測試 17.0117.01 73.27 73.27 146.55 146.55 255.58 255.58 452.66 452.66 其他其他 63.8663.86 121.50 121.50 170.09 170.09 272.15 272.15 489.87 489.87 毛利率毛利率 13.73%13.73%1.76%1.76%22.51%22.51%22.29%22.29%22.93%22.93%嵌入式存儲嵌入式存儲 17.10%17.10%-8.30%8.30%21.20%21.20%21.70%21.7

60、0%22.20%22.20%消費級存儲模組消費級存儲模組 1.77%1.77%8.92%8.92%23.50%23.50%22.00%22.00%22.50%22.50%工業級存儲模組工業級存儲模組 14.22%14.22%14.27%14.27%33.16%33.16%33.16%33.16%33.16%33.16%先進封裝及測試先進封裝及測試 27.23%27.23%35.76%35.76%35.76%35.76%37.76%37.76%38.76%38.76%其他其他 9.58%9.58%7.12%7.12%7.12%7.12%7.12%7.12%7.12%7.12%證券研究報告|公司深

61、度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 20 表 8 可比公司估值表 股票代碼股票代碼 股票簡稱股票簡稱 EPSEPS（元）（元）PEPE 2022023 3A A 2022024 4E E 2022025 5E E 2022026 6E E 2022023 3A A 2022024 4E E 2022025 5E E 2022026 6E E 301308301308 江波龍江波龍 -2.01 2.77 3.16 4.31 -45.80 34.35 30.15 22.08 001309001309 德明利德明利 0.22 4.68 4.26 5.22 431.32 20.98 23

62、.05 18.83 688525688525 佰維存儲佰維存儲 -1.45 0.96 1.62 2.02 -35.23 53.11 31.56 25.28 注：可比公司盈利預測均來自 wind 一致預期，PE 按照 05 月 07 日股價計算。5.5.風險提示風險提示 存儲漲價存儲漲價不及預期不及預期 公司營收與盈利情況與存儲行業價格波動緊密相關，存儲產品漲價程度如不及預期，可能對公司營收及利潤產生一定影響。公司公司業務增長不及預期業務增長不及預期 公司業務增長增量主要源于下游客戶存儲需求的增長與先進封測業務的放量增長。如業務增長未達到預期水準，可能會影響未來公司營收及利潤的增長。行業競爭加劇

63、行業競爭加劇 公司所處的存儲行業競爭較為激烈，如行業競爭加劇，可能會對公司的市場份額和盈利能力有所影響。定增定增計劃計劃尚未完成，存在尚未完成，存在一定一定不確定性不確定性 公司定增計劃所涉及項目是公司未來業務增長的主要推動力之一，如未按預期進行，可能會對公司業績增長有所影響。證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 21 財務報表和主要財務比率 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A2023A 2024E2

64、024E 2025E2025E 2026E2026E 營業總收入 3,591 6,016 7,654 8,878 凈利潤-631 414 697 870 YoY(%)20.3%67.5%27.2%16.0%折舊和攤銷 74 64 64 64 營業成本 3,527 4,662 5,948 6,843 營運資金變動-1,554-477-558-243 營業稅金及附加 7 6 8 9 經營活動現金流-1,966 121 292 778 銷售費用 164 212 269 312 資本開支-416-66-66-66 管理費用 145 242 230 266 投資-42 0 0 0 財務費用 122 97

65、 100 100 投資活動現金流-454-65-54-52 研發費用 250 340 318 369 股權募資 0 85 0 0 資產減值損失-138 0 0 0 債務募資 2,149 298 0 0 投資收益 6 9 12 14 籌資活動現金流 1,859 286-100-100 營業利潤-743 487 819 1,023 現金凈流量-558 348 137 625 營業外收支 1 0 0 0 主要財務指標主要財務指標 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 利潤總額-742 487 819 1,023 成長能力成長能力 所得稅 -111 7

66、3 123 153 營業收入增長率 20.3%67.5%27.2%16.0%凈利潤-631 414 697 870 凈利潤增長率-976.7%166.3%68.3%24.9%歸屬于母公司凈利潤-624 414 697 870 盈利能力盈利能力 YoY(%)-976.7%166.3%68.3%24.9%毛利率 1.8%22.5%22.3%22.9%每股收益 -1.45 0.96 1.62 2.02 凈利潤率 -17.4%6.9%9.1%9.8%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 總資產收益率 ROA-9.

67、9%5.6%8.3%9.2%貨幣資金 339 687 824 1,449 凈資產收益率 ROE-32.4%17.0%22.3%21.7%預付款項 183 242 309 356 償債能力償債能力 存貨 3,552 3,885 4,378 4,562 流動比率 1.25 1.43 1.56 1.72 其他流動資產 806 1,170 1,472 1,697 速動比率 0.26 0.43 0.50 0.66 流動資產合計 4,880 5,984 6,983 8,064 現金比率 0.09 0.16 0.18 0.31 長期股權投資 0 0 0 0 資產負債率 69.7%67.3%62.9%58.0

68、%固定資產 846 782 718 653 經營效率經營效率 無形資產 62 62 62 62 總資產周轉率 0.67 0.88 0.97 0.99 非流動資產合計 1,452 1,430 1,432 1,434 每股指標（元）每股指標（元）資產合計 6,332 7,414 8,415 9,498 每股收益-1.45 0.96 1.62 2.02 短期借款 2,800 2,800 2,800 2,800 每股凈資產 4.48 5.66 7.27 9.30 應付賬款及票據 701 926 1,182 1,359 每股經營現金流 -4.57 0.28 0.68 1.81 其他流動負債 397 44

69、8 497 532 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流動負債合計 3,898 4,175 4,479 4,692 估值分析估值分析 長期借款 503 803 803 803 PE-35.23 53.11 31.56 25.28 其他長期負債 10 10 10 10 PB 13.98 9.03 7.02 5.50 非流動負債合計 513 813 813 813 負債合計 4,411 4,988 5,292 5,505 股本 430 430 430 430 少數股東權益-7-7-7-7 股東權益合計 1,921 2,427 3,123 3,993 負債和股東權益合計 6,332

70、7,414 8,415 9,498 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 22 Table_AuthorTable_AuthorInfoInfo 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 胡楊：電子行業首席分析師。北京大學微電子學碩士，6年電子行業研究經歷，先后任職于中泰證券，華安證券，華西證券，擔任電子首席、所長助理。擅長產業趨勢前瞻判斷和商業模式對比，自下而上發掘預期差大的個股。全面負責電子和半導體研究，帶隊獲得2023年水晶球獎總榜單電子第四名，2022年水晶球獎總榜單電子第二名，公募榜單電子第一名和2022年東財choice電子最佳分析師。卜燦華：北京大

71、學碩士，管理學、金融學背景，三年管理咨詢經驗，2022年加入華西證券研究所。分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明 公司評級標準公司評級標準 投資投資評級評級 說明說明 以報告發布日后的 6 個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過 15%增持 分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在 5%15%之間 中性 分析師預測在此期間

72、股價相對上證指數在-5%5%之間 減持 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數 5%15%之間 賣出 分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過 15%行業評級標準行業評級標準 以報告發布日后的 6 個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦 分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過 10%中性 分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間 回避 分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過 10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園 11 號豐匯時代大廈南座 5 層 網址：http:/ 證券研究報告|公司深度研究報告 請仔細閱讀在

73、本報告尾部的重要法律聲明 23 華西證券免責聲明華西證券免責聲明 華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本

74、公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報

75、告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。