《ADC行業深度：市場空間、發展趨勢、產業鏈及相關公司深度梳理-240520（34頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《ADC行業深度：市場空間、發展趨勢、產業鏈及相關公司深度梳理-240520（34頁）.pdf（34頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 1/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 行業研究報告 慧博智能投研 ADC行業行業深度：深度：市場空間市場空間、發展趨勢發展趨勢、產業產業鏈鏈及及相關公司相關公司深度梳理深度梳理 抗體偶聯藥物（Antibody-drug conjugate，ADC）是繼化療、靶向治療、免疫治療之后，人們對抗惡性腫瘤的新的有效手段。因靶向性高和治療窗口廣的特點，ADC 正在開啟廣譜抗腫瘤模式，有望引領精準化療新時代。圍繞 ADC 行業，下面我們從其作用機理、發展歷程、治療優勢等方面入手，了解該行業發展的驅動因素及我國發展現狀、近些年發展的市場空間，并對其產業鏈及相

2、關公司進行梳理，對未來發展趨勢進行預測，方便讀者深入了解這一行業。目錄目錄 一、概述.1 二、驅動因素.4 三、我國發展現狀.9 四、市場空間.13 五、產業鏈及研發壁壘.17 六、相關公司.17 七、發展趨勢.30 八、參考研報.34 一、概述一、概述 1.ADC 藥物概念藥物概念 ADC（Antibody-drug conjugate），即抗體-藥物偶聯物，是一類新興的高效藥物，是化學療法和免疫療法的完美結合；屬于一類新的治療腫瘤、傳染病和免疫疾病的生物治療用藥，它由三種不同的成分組成：負責選擇性識別癌細胞表面抗原的抗體，負責殺死癌細胞的藥物有效載荷，以及連接抗體和有效載荷的連接子：針對癌

3、細胞表面抗原的抗體（Antibody）：可以特異性的靶向特定抗原，該抗原在腫瘤細胞過表達，而在正常細胞內不表達或低表達。而且應具有和其他組織細胞最低的非特異結合活性?？墒辜毎舅毓矁r附著在抗體上的連接子（Linker）：作為 ADC 藥物的橋梁，通過可切割或不可切割的連接物與抗體連接，需要精妙設計，既需要具有穩定性，防止生理狀態下的斷鏈，又要具有在特定的部位，比如腫瘤細胞釋放的特征。2/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 高效的細胞毒性藥物（小分子，Drug）：應具有高細胞毒性和低免疫原性的特征。而且還需要具有和連接子連接的活性基團以及明確的作用機

4、理。2.作用作用機理機理 ADC 藥物進入體內后，先通過抗體部分精準識別腫瘤細胞表面的特異性抗原，識別后通過內吞作用整體進入腫瘤細胞。在腫瘤細胞內，可裂解連接子可以在特定的 pH 值、蛋白酶以及某些化學物質的作用下裂解釋放最終的有效荷載（payload）。而不可裂解的連接子則可以在溶酶體內消化抗體結構，以釋放payload，最終殺死細胞。由于部分 payload 可以穿過細胞膜，進入細胞微環境中，對于相鄰的細胞進行殺傷，也就是旁觀者效應（Bystander effect）。在旁觀者效應的幫助下，即使部分癌細胞表面沒有足夠的可識別抗原，也依然可以被殺傷，從而達到治療癌癥的作用。3.發展歷程發展歷

5、程 3/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 ADC 藥物發展歷史已經長達百年，近年來取得快速發展。1910 年 Paul Enrich 首次提出“魔法子彈”的概念，也是 ADC 藥物概念的前身，然而由于技術的不成熟，一直都沒有什么太大的進展。1967 年，ADC概念首次被提出，隨著后續雜交瘤技術的開發、單抗人源化改造技術的成熟等，2000 年，第一個 ADC新藥 Mylotarg 獲批上市治療急性淋巴細胞白血病。但 Mylotarg 屬于第一代 ADC 藥物，穩定性差且毒性較高，因此，2010 年由于嚴重的副作用退市。ADC 藥物研發也陷入了沉寂期

6、。2011 年后，隨著 Adcetris、Kadcyla 上市，藥品銷售規模不斷走高，ADC 藥物又引發了業內的興趣。而隨著第三代 ADC 技術的成熟，ADC 迎來了上市高峰期，2019-2022年間又有 10 個 ADC 新藥上市銷售。而現在，隨著 ADC 技術的成熟，上百種 ADC 藥物已經處在臨床研發階段。全球共有 15 個 ADC 藥品獲批上市，但商業化/驗證性臨床不順，已有兩個產品撤市。截至目前，全球共有 15 個 ADC 藥物獲批上市。包括 14 個新藥和 1 個生物類似物。獲批上市的 ADC 藥物中，80%的產品都是在美國首發上市。在已上市的藥物中，阿斯利康的 CD22ADC 藥

7、物 Lumoxiti，雖然在美國和歐盟成功上市。但由于副作用相對較大，被 FDA 打上黑框警告。而在療效方面，也沒有表現出比現有療法的優效性，因此商業化進程不順，銷量低迷。也最終導致了該產品在美國和歐盟市場撤市。而 GSK 的Blenrep 雖然 2020 年通過加速批準途徑獲批上市，但在驗證性臨床試驗中，由于無進展生存期的主要終點并未達到最終撤市。國內方面，僅有榮昌生物的 HER2ADC 新藥維迪西妥單抗在中國內地首發上市，用于治療局部晚期或轉移性胃癌。4/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 4.治療優勢治療優勢 在腫瘤治療中，傳統療法如化療及抗

8、體藥物均有各自局限性。一方面化療具有高脫靶毒性，并可能導致感染、脫發及惡心風險增加；另一方面抗體藥物安全性及療效特征受到批次差異、背景信號干擾及副作用等問題的影響。ADC 的誕生綜合抗體療法、化療及小分子抑制劑療法的主要優勢，具有獨特的靶向能力，可增強治療窗口及療效，減少甚至可能解決靶向藥物耐藥性或其自身耐藥性問題。二、二、驅動因素驅動因素 5/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 1.技術推動技術推動 ADC 藥物的研發熱潮藥物的研發熱潮 前面已經提及，Mylotarg 作為第一代 ADC 藥物，雖然 2000 年就首次獲批上市，但是由于副作用較大

9、，2010 年撤市。在第一代 ADC 技術中，抗體選用鼠抗或嵌合化的人源抗體，免疫原性較大。其次，連接子部分也不穩定，使得毒素分子在血液循環過程中，還未到底目標區域就會脫落，導致副作用較大。此外，第一代 ADC 藥物采取隨機偶聯的方式，linker 主要與抗體分子上賴氨酸、半胱氨酸殘基反應。最終的 ADC 產物中，毒素與抗體的比例（DAR）不可控，一般在 0-8 之間，也就使得 ADC 產物是一個混合物，從而使得治療窗口較窄，毒性較高。技術推動 ADC 藥物的研發熱潮。隨著抗體、連接子、毒素以及偶聯方式的改進，第二代 ADC 藥物，相對來說，靶向性增強而免疫毒性相對較低。但由于偶聯方式仍為隨機

10、偶聯，因此，DAR 值仍然較寬，均一度較差。而隨著隨機偶聯逐步發展為定點偶聯，以及隨機偶聯方法學的進一步改進，ADC 產品的DAR 值更加均一可控。而隨著更多毒素分子的發現，現在的 ADC 分子穩定性和藥代動力學都得到改善，更多的毒素也給研發企業在針對不同適應癥和靶點時有了更多元的選擇。2.醫藥政策端的支持力度醫藥政策端的支持力度推動研發進度推動研發進度 ADC 成為目前抗腫瘤新藥研發熱點之一，尤其是在腫瘤治療領域，ADC 的藥物研發持續增長。為了對ADC 類藥物的研發中，需要特殊關注的問題提出建議，并指導企業更為科學地進行 ADC 的臨床研發，中國國家藥監局藥品審評中心（CDE）近兩年發布了

11、諸多 ADC 藥物開發指導原則，對 ADC 藥物的研發從臨床前，到臨床，CMC 生產各個環節提出有針對性的指導意見：2022 年 7 月 6 日，為了更好指導和促進 ADC 藥物的研究和開發，中國國家藥監局藥品審評中心組織起草了抗體偶聯藥物非臨床研究技術指導原則征求意見通知；2023 年 4 月 6 日，為了對 ADC 類抗腫瘤藥物的臨床研發中，需要特殊關注的問題提出建議，并指導企業更為科學地進行 ADC 的臨床研發，藥審中心組織制定了抗腫瘤抗體偶聯藥物臨床研發技術指導原則；6/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 2023 年 6 月 21 日，針

12、對國內外尚無 ADC 產品針對 CMC 部分的指導原則，為規范和指導抗體偶聯藥物的研發和申報，國家藥品監督管理局藥品審評中心在結合既往國內已申報 ADC 產品審評技術要求的基礎上，通過前期調研、文件撰寫、專家咨詢以及部門討論，形成了抗體偶聯藥物藥學研究與評價技術指導原則（征求意見稿）。2023 年 9 月 27 日，為進一步規范和指導抗體偶聯藥物的非臨床研究與評價，提高企業研發效率，藥審中心發布了抗體偶聯藥物非臨床研究技術指導原則。目前國內公司的 ADC 產品，多數處于臨床前或早期臨床研究階段。如此研發背景下，CDE 多次發布關于抗體偶聯藥物早期或臨床研發的技術指導原則，這有助于業界對 ADC

13、 研發提前做好全面規劃，幫助研發者將研究設計的遺漏點補上。推動和規范我國 ADC 藥物的發展。在支付端，2022 年的醫保談判中，共有 4 款抗體偶聯藥物(ADC)參與申報，包括 1 款目錄內的榮昌生物維迪西妥單抗，以及 3 款目錄外的跨國藥企產品：羅氏恩美曲妥珠單抗、輝瑞奧加伊妥珠單抗和武田維布妥昔單抗。此外，吉利德戈沙妥珠單抗因獲批上市時間晚于 2022 年 6 月 30 日無資格參與本次醫保談判。根據國家醫保局和人力資源社會保障部于 2023 年 1 月 18 日印發的2022 年藥品目錄，恩美曲妥珠單抗、維布妥昔單抗和維迪西妥單抗共三款藥物被納入目錄，自 2023 年 3 月 1 日起

14、正式執行。2022 年醫保目錄總體對創新藥來說較為溫和，一些產品降幅相對合理，在一定程度上保證了藥企創新積極性。3.癌癥藥物的市場癌癥藥物的市場不斷擴大推動不斷擴大推動 ADC 藥物研發藥物研發 癌癥是全世界的一個主要死因。受到全球癌癥患病率的增加以及前沿癌癥治療方法興起的共同推動，近些年腫瘤藥物市場不斷擴大。7/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 癌癥治療周期長，費用昂貴，癌癥治療負擔在全球范圍內持續增長，給個人、家庭、社區和衛生系統帶來巨大壓力。WHO 官網的數據顯示，2020 年到 2040 年，全球腫瘤負擔仍舊會處于快速增加的階段，特別是亞

15、洲地區的新增腫瘤患者形勢非常嚴峻。龐大的市場帶動腫瘤藥物研發和創新活動，過去 5 年，全球的腫瘤管線有非常明顯的增加趨勢。在新型癌癥治療藥物中，細胞療法和基因編輯技術、雙特異性抗體和抗體歐聯藥物(ADC)備受關注，成為迅速發展的領域。Biomedtracker 的數據顯示，從 2018 年到 2023 年 9 月五年時間內，ADC 的成交數量與金額是這組藥物中增長最快的。美國作為醫藥行業的最大市場，活躍的腫瘤臨床管線和獲批藥物排在首位，2022 年占據全球份額的42%。中國的研發實力快速崛起，2022 年的腫瘤研發管線占全球的 23%，遠高于五年前的 10%，增長超 1 倍，并首次超過了歐洲。

16、預示著未來中國的研發勢力將在全球腫瘤新產品的開發中發揮重要作用。腫瘤新藥研發的投入引領著腫瘤上市新藥的增加。在過去五年中，全球共有 115 種新活性物質上市，自2003 年以來共計 237 種。得益于中國藥品監督管理局（NMPA）的監管加速機制，最近五年里，有 75款腫瘤新藥在中國上市，而 2003-2017 年期間僅為 46 個，增加迅速。8/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 腫瘤新藥上市數量的增加，為腫瘤患者帶來了新的治療方法。全球接受治療的癌癥患者數量也在不斷的增加，在過去五年中平均增長了 5%，并且隨著新型藥物的使用范圍進一步擴大，預計在

17、未來五年會繼續加速增長。接受治療的腫瘤病人增加，導致腫瘤藥物的支出在迅速擴大，市場空間進一步擴大。2022 年全球腫瘤藥物支出達到 1960 億美元，預計在 2027 年將達到 3750 億美元。美國仍然是全球最大的市場，2022年的腫瘤醫療支出是 880 億美元，占世界總支出的 45%左右，所有發達國家市場（美國，歐盟，英國和日本）的占比是 75%。過去五年里，中國在腫瘤領域的支出增長了 68 億美元，這主要是由于創新藥上市數量的增加導致，藥品控費對醫藥支出的影響依舊在持續。9/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 國內市場，中國的腫瘤流行病學表明

18、，腫瘤發病率和年齡呈現出一定的相關性。癌癥發病率和死亡率均隨年齡增長而增加，并分別在 80-84 歲和 85 歲以上年齡組達到高峰。60-64 歲和 50-54 歲年齡組的癌癥病例最多，60-64 歲和 75-79 歲年齡組的男性和女性癌癥死亡人數最多?？傮w而言，男性的發病率和死亡率高于女性，但 20-49 歲年齡組中女性的發病率高于男性。長期來看，中國的老齡化加劇，腫瘤治療市場存在較大未被滿足的臨床需求。隨著腫瘤治療方法的改進及社會經濟的發展，可以預見中國腫瘤藥物的市場會持續增長，腫瘤藥物在整體醫藥市場中的占比也會持續上升。三、我國發展現狀三、我國發展現狀 1.國內企業積極布局國內企業積極布

19、局 ADC，靶點集中度相對較高，靶點集中度相對較高 國內 ADC 行業起步較晚，但快速跟隨策略下，已經成為全球核心參與者。根據 Insight 數據庫全球新藥研發數據，國產 ADC 新藥共 519 個，占全球的 43.8%，已經成為全球 ADC 研發的核心參與者。進入臨床的國產 ADC 共 155 個，占全球的 41.1%。雖然國內 ADC 起步較晚，獲批上市的 ADC 新藥僅一個。但國內參與熱情高，快速跟隨模式下，研發推動速度快，臨床 III 期的國產 ADC 新藥占比達到 56%，國產ADC 新藥將逐步迎來上市高峰。國產 ADC 新藥靶點相對更加集中。靶點方面，國產 ADC 新藥覆蓋了 8

20、9 個靶點，其中有 38 個靶點已有產品進入臨床。但相對全球市場來說，TOP10 靶點集中度更高，65.8%的臨床產品都集中在 TOP10 靶點中。國內臨床 TOP10 靶點與全球臨床 TOP10 靶點高度相似，唯一差異的 TF 靶點，也是有相關 ADC產品上市的靶點，國內對于強確定性的靶點研發內卷度相對較高。10/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 2.國產國產 ADC 新藥數據優異，多個產品獲特殊審評通道認定新藥數據優異，多個產品獲特殊審評通道認定 FDA 已經開通“優先審批”“突破性療法”“快速通道”和“加速審批”四個特別通道，CDE 也開通

21、了“突破性療法”和“優先審評”兩個特別通道，以對中美兩地新藥從開發到上市的不同階段予以支持。一般來說，獲得特殊審評通道認定的藥物或是針對未滿足臨床需求或者初步臨床數據優異，藥物存在一個或多個“臨床有意義”的終點。特殊審評通道的認定，有利于新藥臨床研發速度的加快，也是監管部門對臨床新藥的認可。11/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 ADC 作為國產創新藥的重點突破方向，已有諸多優異的臨床數據讀出。而且不同與以往 PD-(L)1 單抗的研發內卷模式，ADC 領域中，適應癥相對較為分散，差異化研發基礎下，多個產品具有 BIC/FIC 的潛力。目前，已經

22、有 20 個國產 ADC 新藥獲批 FDA 或 CDE 特殊審評通道認定。靶點中既有已有產品上市的 HER2、TROP2、Nectin-4、FRa、CD79b、TF 和 CD20 等確定性高的產品，國產 ADC 藥物通過更好的臨床數據競爭 BIC。也有 EGFR、CLDN18.2、MSLN、HER3 等新興靶點，如果臨床順利，有望成為 FIC 的產品。3.國產國產 ADC 新藥受到海外追捧，新藥受到海外追捧，license out 熱潮興起熱潮興起 國產 ADC 分子 license out 交易快速增長，已經成為國產創新藥最受追捧的細分領域。2021 年榮昌生物的維迪西妥單抗以首付款 2 億

23、美元及總額 26 億美元的價格將海外權益授權給 Seagen，率先實現高額出海。隨著 Enhurtu 帶來的 ADC 藥物交易熱潮疊加國產 ADC 藥物進展快、臨床數據優異，海外授權迎來高峰。2022 年共有 5 筆交易達成，首付款 2.92 億美元，總交易金額 140.16 億美元。2023 年，國產ADC 分子出海熱潮更盛。全年共有 13 筆交易達成，首付款達到 16.83 億美元，總交易額更是高達205.51 億美元。首付款和交易金額同比增長 476.4%和 46.6%。此外，ADC 也是去年國產創新藥 license out 的核心產品，首付款和交易金額占比分別達到 58.7%和45.

24、1%。ADC 已經成為 2023 國產創新藥最受追捧的細分領域。首付款金額高&持續完成多筆 license out，凸顯海外合作方對國內 ADC 產品的認可。合作披露交易額的交易來看，科倫博泰、禮新藥業、映恩生物、宜聯生物、豪森藥業和石藥集團，分別完成了 2 筆及以上的交易。國產 ADC 藥物交易中，超 50%的交易首付款超過 5000 萬美元，其中百利天恒、科倫博泰、豪森藥業、映恩生物和榮昌生物的 ADC 藥物均超過 1.5 億美元，凸顯海外合作方對產品本身的認可。交易時藥品多處于早期臨床研發狀態，靶點相對多元化。從交易時的研發狀態來看，除榮昌生物的維迪西妥單抗在交易時已經獲批上市，其他多處

25、于臨床 I 期左右，這也表明了合作方對國產 ADC 分子的潛力看好。靶點方面，除了已經上市驗證過的熱門靶點外，B7-H3、B7-H4、GPRC5D 和 MSLN 等新興靶點也得到了海外合作方的極大興趣。12/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 除 license out 交易外，已有優質 ADC 創新企業被并購。4 月 3 日，Genmab 公告以 18 億美元現金收購專注于 ADC 技術的普方生物制藥（蘇州）有限公司，也是國內 ADC biotech 企業首次被并購。收購價格刷新國內 biotech 企業被海外收購最高價。4.雙抗雙抗 ADC 成

26、為新的細分賽道，基本以國內玩家為主成為新的細分賽道，基本以國內玩家為主 雙抗 ADC 以國內玩家為主，百利天恒進展最快。雙抗 ADC 現在逐漸成為 ADC 行業新的細分賽道之一。不同于以往的 ADC 僅結合單一靶點，雙抗 ADC 可以同時結合 2 個靶點，既可以增強特異性，提升治療效果還可以克服單靶點表達下降帶來的耐藥性問題。目前，全球共有 79 個雙抗 ADC 在研，55 個為國產 ADC 產品，其中 16 個進入臨床階段，7 個為中國制造。進入臨床 II 期及以上的產品共有 4 個，3 個為中國制造。其中，臨床進展最快的是百利天恒的EGFR/HER3ADC（BL-B01D1）和康寧杰瑞的雙

27、靶點 HER2ADC(JSKN-003)，已經在國內開展臨床 III期實驗。優異的臨床數據下，百利天恒 license out 首付款創紀錄。根據 2023 年 ASCO 的數據，百利天恒的 BL-B01D1 針對 EGFR 突變型非小細胞肺癌（NSCLC）患者（既往接受過 EGFR-TKI 治療）的客觀緩解率（ORR）高達 63.2%，針對 EGFR 野生型的 NSCLC 患者（既往接受過含鉑化療，90%接受過抗 PD-(L)1 治療），ORR 也達到了 44.9%。為 NSCLC 耐藥患者的后線治療提供了新的方案。因此，2023 年底該分子也以 8 億美元首付款，總價 84 億美元的價格將

28、海外合作開發權益授權給了 BMS，刷新國產創新藥 license out 首付款最高紀錄。13/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 四、四、市場空間市場空間 1.ADC 藥物市場規?？焖贁U大藥物市場規?？焖贁U大 ADC 藥物 2022 年銷售額達 79 億美元，2018-2022 年復合增速 40.4%。ADC 藥物市場規模在近幾年得到快速增長，尤其是第一三共的 HER2ADC 藥物 Enhurtu 在 2019 年獲批后，隨著適應癥的拓展和市場開拓，迅速從 2020 年的 0.14 億美金銷售拓展到了 2023 年的 24.56 億美金，成為最暢

29、銷的 ADC 藥物。不同于第二代 ADC 藥物 Kadcyla 和 Adcetris 的銷售額增速較慢，基本已到達銷售峰值，第三代 ADC 藥物仍處在持續放量中。據 2023 年藥明合聯招股說明書預測，全球 ADC 藥物市場已經從 2018 年的 20 億美元，迅速提升至2022 年的 79 億美元，年復合增速 40.4%。而隨著上市藥物的不斷開拓市場以及新產品上市的帶動，預計 2030 年全球 ADC 藥物市場規模 647 億美元，2022 年到 2030 年的年復合增長率為 30.0%。國內市場空間充足，值得期待。而據科倫博泰招股說明書預測，國內 ADC 藥物市場將從 2022 年的 8億

30、元，以 72.8%的年復合增速擴展到 2030 年的 662 億元。雖然中國市場受到醫保談判的影響，之前創新藥的銷售并不及預期，但是人口老齡化的背景下，國內市場對于創新藥的需求仍在。ADC 藥物作為精準化療的產品，未來有足夠多的機會替代超 1400 億元的化療藥物市場。相比 2022 年 8 億元的銷售規模而言，市場空間充足。14/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 2.ADC 賽道火熱，研發熱度高賽道火熱，研發熱度高 根據 Insight 數據庫，目前全球共有超 1000 個 ADC 新藥。其中，68%的 ADC 新藥仍處于臨床前階段。377 個

31、新藥處于臨床研發當中，14 個獲批上市，5 個 ADC 新藥處于申請上市階段。而從全球 ADC 臨床研發靶點來看，共有 100 個靶點處在研發中，其中 78 個靶點有產品進入臨床階段。9 個已上市/即將上市的新藥分布在 12 個靶點上，其中 HER2 靶點已有 3 款新藥上市，CD22 靶點也有2 款藥物上市。進入臨床階段的新藥中，46.7%的新藥集中在 TOP10 靶點上。已上市/即將上市藥物的靶點有 8 個屬于TOP10 靶點，目前研發仍以已驗證的靶點為主。其中，HER2、TROP2 仍是研發的重點，分別有 83 和58 個相關新藥，進入臨床的分別有 41 和 23 個。EGFR、CLDN

32、18.2、B7-H3、MET 雖然還沒有新藥獲批上市或即將上市，但由于這類靶點符合 ADC 藥物的需求（腫瘤特異性高&內吞性良好&多癌種潛力），疊加目前進度較快的產品臨床數據較為優異，目前已經成為市場研發的核心靶點。此外，除 TOP10 靶點或者已上市確定性高的靶點外，許多企業仍在挖掘新的 ADC 藥物靶點。3.Enhurtu 臨床數據優異，掀起全球交易熱潮臨床數據優異，掀起全球交易熱潮 15/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 Enhurtu 優異數據重新定義晚期乳腺癌治療格局。2022 年 ASCO 大會上，第一三共/阿斯利康的HER2ADC(

33、Enhurtu)的 III 期臨床結果公布，全治療人群中，Enhurtu 將中位無進展生存期（mPFS）提高近一倍（9.9 個月 vs5.1 個月），而在 HER2 低表達人群中，mPFS 提高近 3 倍（8.5 個月 vs2.9 個月）。這也是全球首個 HER2 低表達乳腺癌治療的陽性結果，重新定義晚期乳腺癌的治療格局。此外，針對上一代 HER2ADC 產品 Kadcyla，Enhurtu 在 DESTINY-Breast03 中也做了進一步頭對頭研究。在二線治療 HER2 陽性、不可切除或轉移性乳腺癌患者中，Enhurtu 的 mPFS 相對于 Kadcyla 提高進四倍（28.8 個月

34、vs6.8 個月），客觀緩解率 ORR 也提高超一倍（78.5%vs35.0%）受益于 Enhurtu 的驚艷數據，2022 年后，ADC 賽道 out-license 交易火熱。根據藥明合聯 2024JPM 大會上公布的數據，全球 ADC 藥物的對外授權交易已經從 2018 年的 7 起，增長至 2023 年的 51 起?？偨灰最~方面，也從 2018 年的 8 億美元，迅速增長至 2023 年的 555 億美元，年復合增速 133.5%。2022年隨著第一三共 Enhurtu 的優異數據公布，全球掀起 ADC 交易熱潮，當年 ADC 對外授權交易數同比增長 270.6%，交易總金額同比增長

35、238.3%。根據 IQVIA 數據，2023 年腫瘤領域共發生了 12 項總額超20 億美元的大型交易，ADC 占據其中 6 項。2024 年 JPM 大會上，TOP10MNC 中除諾華以外，其余 9 家企業均把 ADC 作為核心發力方向。其中，默沙東在 2022-2023 年分別以超 118 億美元和超 220 億美元的總價從科倫博泰和第一三共引入了共 12款 ADC 藥物，未來持續推近 ADC/腫瘤疫苗與帕博利珠單抗（K 藥）聯用。MNC 出手并購 ADC 先驅企業。此外，近年來，除了 ADC 對外授權的火熱。MNC 也紛紛出手收購ADC 領域的知名先驅企業。其中最重大的事件就是輝瑞 2

36、023 年以 439 億美元收購 Seagen，這也表明輝瑞對 ADC 市場的重視，也直接推動了 ADC 交易市場的火熱行情。2023 年底，艾伯維也以 101 億美 16/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 元收購 ImmunoGen。至此，ADC 行業的三家先驅公司，Immunomedics、Seagen 和 ImmunoGen 均被 MNC 納入麾下。4.ADC 聯合療法前景廣闊聯合療法前景廣闊 ADC 聯合療法前景廣闊。ADC 作用機制有潛力與其他治療形式協同，增強腫瘤細胞殺傷力。近年來，臨床前及臨床試驗積極推進 ADC 與其他抗癌藥物（包

37、括抗癌、分子靶向藥物、免疫療法等）的研究。其中根據弗若斯特沙利文數據，目前近一半采用免疫療法及化療聯用的療法可以被 ADC 與免疫療法的結合取代，故 ADC 及免疫療法的結合有望成為主要免疫療法。2023 年 4 月 FDA 加速批準了 Padcev 聯合 K 藥用于 UC 患者的一線治療，成為首個獲批的 PD-1+ADC 療法。5.全球全球 ADC 市市場有望延續高增長，國內場有望延續高增長，國內 ADC 市場有望快速放量市場有望快速放量 全球 ADC 市場有望延續高增長。2017-2022 年全球共有 12 款 ADC 藥物獲批上市，推動全球 ADC 市場規模由 2017 年的 16 億美

38、元增至 2022 年的 79 億美元，CAGR 達 37.3%。目前全球 ADC 在研管線高達900 余項，適應癥及靶點布局不斷豐富，全球 ADC 市場有望繼續以 30.0%的高復合增速增至 2030 年的 647 億美元。國內 ADC 市場有望快速放量。自 2020 年赫賽萊（進口原研藥）于國內獲批后，中國 ADC 市場開始增長。目前國內共有 7 款 ADC 藥物上市，其中 1 款自研創新藥，6 款進口原研藥；在研管線 300 余項。隨著 ADC 技術不斷進步、治療領域逐漸拓展，疊加患者負擔能力及公眾健康意識逐步提高，中國 ADC市場有望由 2022 年的 8 億元增至 2030 年的 66

39、2 億元，CAGR 高達 72.8%。17/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 五、產業鏈及研發壁壘五、產業鏈及研發壁壘 1.產業鏈產業鏈 ADC 屬于生物大分子藥物，其研發生產流程包含藥物發現、臨床前研究、臨床申報、臨床試驗、生產申報和規?；a等多個流程，具有周期長，投入大等特點。ADC 行業是一個高度協同的產業，產業鏈上游包括原材料和設備供應商，技術開發服務等，中游主要是ADC 藥物研發和生產企業，下游主要涉及醫藥銷售外包，以及對上市產品有需求的腫瘤患者。從 ADC 的布局來看，中國走在前端，著重對相關的研發和生產公司進行研究。對于研發企業通

40、過分析ADC 平臺的技術優勢，管線臨床布局和潛力，臨床的差異化設計表現，關鍵臨床數據的讀出及研發進度，與現有的產品能否形成優勢互補，公司 CMC 和商業化的能力等維度進行衡量標的。2.研發壁壘研發壁壘 ADC 的研發和生產一直受到技術難度和高昂成本的限制。國內大多數 Biotech 公司缺乏全流程研發和生產能力，這為相關的 CRO 企業帶來了機遇。傳統的 ADC 研發、生產模式是采用多個供應商，創新藥公司需要分別與抗體、有效載荷、連接子、生物偶聯物和制劑服務供應商進行單獨的 CDMO 合作，還要由不同的供應商來完成 DMPK 或毒性等臨床前檢測，以及專門的 CRO 進行藥效分析或關鍵的生物安全

41、測試。管理研發工作和供應鏈需要大量的時間、人力，不僅增加了時間和金錢成本，也增加了知識產權流失的風險，這就是創新藥企業巨大的痛點。六、相關公司六、相關公司 1.榮昌生物榮昌生物 榮昌生物的前身公司成立于 2008 年，公司致力于發現、開發、生產和商業化同類首創、同類最佳的生物藥物，針對自身免疫、腫瘤、眼科等重大疾病領域創制出一批具有重大臨床價值的生物新藥，已向國內市場推出國內首個 ADC 維迪西妥單抗、首個國產治療紅斑狼瘡的生物制劑泰它西普。此外公司已和海外名企 Seagen 就維迪西妥單抗尿路上皮癌適應癥達成開發及商業化合作，具備良好的商業拓展基礎，當下正就維迪西妥單抗、泰它西普同步推進多項

42、臨床研究。18/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 目前公司進入臨床試驗階段的產品有 8 種，其中維迪西妥單抗、泰它西普在 2021 年獲批上市，進入商業化階段，剩余 6 種產品處于臨床試驗階段。目前研發的看點主要包括：1）泰它西普向國內大病種類風濕性關節炎，及干燥綜合征、IgA 腎病、重癥肌無力等國內競爭格局較好的病種進行適應癥拓展，海外多個適應癥臨床試驗推進中，后續數據積累有利于海外授權的達成；2）維迪西妥單抗在已獲批上市適應癥基礎上針對細分人群進行適應癥拓展、與 Seagen/Pfizer 合作推進海外后期階段臨床研究；3）處在 III 期階

43、段的 FIC 眼科品種 RC28；4）間皮素 ADCRC88 等在全球同類品種中研發進度領先的品種。19/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 公司董事長為王威東先生，CEO 為房健民博士，CMO 為何如意博士。高管團隊中，王威東先生擁有 30年制藥領域的創業、運營及管理經驗，于 1993 年創辦榮昌制藥并自其成立起擔任董事長及法定代表人；房健民博士擁有 20 余年生物藥研發經驗，50 余項藥物發明專利，是康柏西普及公司泰它西普、維迪西妥單抗的發明者；何如意博士在美國 FDA 及中國藥監局工作近 20 年，其中在 FDA 工作逾 17 年，曾參與制定

44、多個治療領域的 FDA 指南；公司首席商務官 DanRoss 先生在生物制藥領域擁有超過 20 年的行業和戰略咨詢經驗，負責推進公司的全球商業拓展，曾就維迪西妥單抗主導推進了與 Seagen 的合作；其他高管亦均在所負責的領域經驗豐富，由此公司形成了集戰略規劃、研發、注冊、商務拓展、生產制造等領域的競爭力于一體的高管團隊。王威東先生通過煙臺榮達、煙臺榮謙、煙臺榮益、煙臺榮實間接持有公司約 0.7%股份，房健民博士則直接及通過 I-NOVA 間接持有公司約 7.3%股份，是公司的主要實控人。公司在從事創新、有特色的生物藥產品的發現、開發和商業化過程中，積累與搭建了三大具備自主知識產權的核心技術平

45、臺，包括抗體和融合蛋白平臺（通過該平臺研發了泰它西普（RC18）、RC28 等）、抗體藥物偶聯物（ADC）平臺（通過該平臺研發了維迪西妥單抗（RC48）、RC88 等，其中 RC88 應用了專有橋接偶聯技術）和雙功能抗體平臺?；谇笆龊诵募夹g平臺，公司可對創新生物藥產品進行高效的前期發現、分子篩選等研發工作。維迪西妥單抗是由榮昌生物研發的中國首個原創 ADC，是我國首個獲得美國 FDA、中國藥監局突破性療法雙重認定的 ADC 藥物。其胃癌、尿路上皮癌適應癥分別于 2021 年 6 月、2021 年 12 月獲中國藥監 20/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報

46、告研究報告 局批準上市銷售，并分別于 2022 年 1 月、2023 年 1 月進入國家醫保目錄。2021 年 8 月，公司與國際名企 Seagen 達成維迪西妥單抗的全球（亞太區除外）獨家許可協議，首付款和里程碑付款高達 26 億美元，梯度銷售提成從高個位數到百分之十五以上。2.科倫博泰科倫博泰 四川科倫博泰生物是一家專注于創新藥物研發、制造及商業化的生物醫藥公司，自 2016 年成立以來，始終致力于解決中國乃至全球的醫療需求。憑借一體化的藥物開發能力及涵蓋所有關鍵業務功能的完善的管理機制，科倫博泰致力于內部開發差異化的治療方法，以支持提高現有的醫療健康水平。作為抗體藥物偶聯物（ADC）先驅

47、及領先開發者之一，科倫博泰在 ADC 開發方面積累了超過十年的經驗，是中國首批也是全球為數不多的建立一體化 ADC 研發平臺 OptiDC 的生物制藥公司之一。公司股權結構穩定，默沙東成為第二大股東。根據企業 2023 年年報，四川科倫藥業持股 52.72%，四個員工激勵平臺（科倫匯德、科倫匯才、科倫匯智、科倫匯能）合計持股 9.60%，默沙東與公司深度合作，持股 6.13%。公司控股子公司共有兩家，分別為四川科納斯制藥有限公司和四川科倫博泰生物靶向藥物工程研究中心有限公司。管理層穩中有新，高管團隊呈現新老搭配格局，賦能科倫博泰創新動力?？苽愃帢I創始人兼董事長劉革新任公司董事長，科倫藥業老將葛

48、均友任公司總經理?？苽惒┨﹦摿⒅?，便布局 ADC 藥物研發，為后續管線擴張提供強大內生動力。而后又積極引進跨國藥企人才，包括譚向陽、金小平、郭永等人，從藥物創新研發到商業化銷售全方位助力公司發展。21/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 公司已搭建“OptiDC”平臺（抗體偶聯藥物平臺），是抗體偶聯藥物（ADC）的先行者及領先開發商之一。經過十多年的發展，已開發出一套 ADC 核心組件庫，能夠設計出針對不同生物靶點進行優化的定制ADC，以解決各種適應癥中的醫療需求。截至 2023 年 6 月 20 日，該平臺已通過臨床前研究及臨床試驗對超過 12

49、00 名患者進行測試及驗證。已經通過廣泛的研究和試驗，包括十多項臨床或臨床前候選藥物的驗證。在 SKB264 等項目中完美地展現了公司 ADCKthiol 策略的設計與優化主要技術，包括不可逆的抗體偶聯技術、pH 敏感型連接子、中等活性的細胞毒素以及高載荷（DAR7.4）的定點定量策略等。此外，公司已建立四位一體平臺體系，包括：新藥研究平臺、臨床研發平臺、生產及質量平臺、商業化銷售平臺，具有從創新藥物開發到商業化銷售的全流程戰略能力，能夠快速推進管線進展。22/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 科倫博泰的管線價值與藥物平臺開發能力得到了全球戰略合

50、作伙伴的認可。與默沙東深度合作，在2023 年 1 月的 B 輪融資中，默沙東向科倫博泰注資 1 億美元，現持有了科倫博泰 6.13%的股份。同時默沙東在項目上引進科倫博泰多項 ADC 候選藥物項目的開發權益，2022 年科倫博泰與默沙東先后達成 3筆 BD 交易，交易合計總金額已經超過 118 億美元。默沙東 K 藥的關鍵專利將在 2028 年到期?？苽惒┨┑?OptiDC 平臺為默沙東 K 藥賦能，以期尋找聯合用藥療法延長 K 藥生命周期，對于 K 藥的合作成為了科倫博泰進軍全球市場的重要機遇。憑借多技術平臺的核心創造力，公司目前擁有眾多臨床價值高的產品管線，整體呈現以 ADC 藥物為核心

51、，大分子/小分子藥物并行的格局。23/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 3.恒瑞醫藥恒瑞醫藥 五十余年風雨路，鑄就醫藥領域龍頭企業。恒瑞醫藥創立于 1970 年，于 2000 年在上海證券交易所上市，是一家專注研發、生產及推廣高品質藥物的創新型國際化制藥企業，聚焦抗腫瘤、手術用藥、自身免疫疾病、代謝性疾病、心血管疾病等領域進行新藥研發，是國內最具創新能力的制藥龍頭企業之一。多因素導致公司經歷業績陣痛期：1）根據公司 2022 年報披露，自 2018 年以來，公司涉及國家集中帶量采購的仿制藥共有 35 個品種，中選 22 個品種，中選價平均降幅 7

52、4.5%。2）21-22 年，國家醫保談判產品價格降幅較大，21 年主要產品卡瑞利珠單抗醫保價格降幅達 85%，艾司氯胺酮價格降幅達 68%。22 年阿帕替尼、瑞馬唑侖、海曲泊帕等多款創新藥醫保平均降幅 33%。3）再疊加疫情等環境因素，使得產品進院及處方量造成一定程度壓力。當前已走出陣痛期，業績拐點明確，邁入新一輪創新增長期。自 2023 年 Q1 起，公司已連續三個季度收入及利潤數據同比增長，業績拐點較為明確，根據公司 2023 半年報披露，仿制藥收入已基本持平，疊加創新品種放量，業績有望持續增長。2023 年營業總收入：2023 年公司實現營業總收入 228.20 億元，同比增長 7.2

53、6%。其中，創新藥銷售收入 106.37 億元（含稅），營收占比為 46.61%。2023 年公司營收穩健增長主要原因：1）截至報告期末，公司在國內獲批上市 15 款 1 類創新藥、4 款 2 類創新藥，涉及抗腫瘤、鎮痛麻醉、代謝性疾病、感染疾病等多個治療領域，貢獻卓越業績增量；2）新進入國家醫保目錄的創新藥可及性大幅提高，報告期內，瑞維魯胺、達爾西利、恒格列凈 3 款創新藥正式執行醫保價格，滿足更多臨床患者需求；3）存量創新藥硫培非格司亭、海曲泊帕等臨床優勢及品牌價值得到進一步挖掘，銷售收入持續穩定增長；此外，報告期內公司仿制藥收入略有下滑，第二批集采涉及產品同比減少 7.02 億元，第七批

54、集采涉及產品同比減少 9.11 億元?？紤]到公司未集采仿制藥仍然有增量，綜合之下整個仿制藥板塊調整幅度有限。加強資源整合，促進提質增效。公司通過合并、裁減低績效辦事處，進一步優化組織架構；嚴格把控辦事處人員管理幅度，精簡低績效銷售人員，不斷提高人均單產；加強對銷售運營支持體系、營銷財務體系的管理，提升銷售運營效率，確保公司提質增效。24/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 公司目前逾 20 款創新藥管線處于申報上市或三期階段，預計將于未來 1-3 年內上市。公司研發管線布局日趨多元化，除腫瘤管線外，還包含代謝、自免、慢病和各綜合科室產品，多項產品研

55、發進度處于領先位置，公司預計，到 2025 年，至少 25 個創新藥/適應癥有望提交新藥上市申請，覆蓋多個疾病治療領域。隨著新一批創新藥陸續上市和進入醫保，我們認為公司業績有望迎來新一輪加速成長。ADC 靶點布局全面：公司不僅布局已得到市場驗證的熱門靶點，還包括很多新興靶點，兼具差異化優勢，其中 HER2、TROP2、CD79b、Claudin18.2、HER3、Nectin-4、c-MET 等靶點藥物進入臨床階段。ADC 創新研發質量不斷提升：公司進展最快的 ADC 產品 SHR-A1811（HER2）已 5 次被 CDE 納入突破性治療品種。2024 年的第一個季度，恒瑞就已有 3 款 A

56、DC 創新藥獲 FDA 授予 FTD 資格，包括 SHR-A2009（HER3ADC）、SHR-A1912（CD79bADC）和 SHR-A1921（TROP2ADC）。在不斷加速的ADC 研發浪潮中，公司表現愈發強勢。ADC 出海能力大跨步向前：2023 年 10 月，恒瑞醫藥宣布與德國默克達成合作，涉及資產包括 PARP1抑制劑 HRS-1167 和 CLDN18.2ADC 藥物 SHR-A1904，這是公司首次與 MNC 達成合作，國際化 BD 水平向前邁了一大步。后續 ADC 管線中多個產品具有 BIC 潛質，有望 BD 出海。25/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業

57、|深度深度|研究報告研究報告 腫瘤管線中，除 ADC 以外，法米替尼（多靶點酪氨酸激酶抑制劑）和 HR20013（NK-1RA 與 5-HT3RA 復合制劑）處于 NDA 階段，SHR-1701（PD-L1&TGF-雙抗）、SHR2554（EZH2 抑制劑）處于三期階段。早期管線中，覆蓋 LAG3、KRASG12D、PROTAC、核藥等熱門領域。4.樂普生物樂普生物 樂普生物是一家聚焦于腫瘤治療領域，尤其是靶向治療及免疫治療的創新型生物制藥企業。公司致力于通過先進的 ADC 技術開發平臺開發創新型 ADC，并與公司已上市 PD-1 單抗普特利單抗開發 IO+ADC聯用療法，充分發揮管線協同作用

58、。此外，公司還通過合作引進溶瘤病毒產品，建立了豐富且差異化管線。樂普生物首款商業化產品普特利單抗靶向 PD-1，已于 2022 年獲批治療 MSI-H/dMMR 實體瘤和黑色素瘤。在 ADC 領域，樂普生物已布局了六款產品，其中 MRG003 已完成關鍵臨床入組，有望于今年申請上市。自 CGOncology 引進的溶瘤病毒產品 CG0070 已在美國開展臨床 III 期研究，公司正在國內開展橋接臨床。此外，公司還在探索多種 IO+ADC、IO+溶瘤病毒的聯合療法潛力。26/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 樂普生物 ADC 管線豐富，同時已有 P

59、D-1 單抗普特利單抗上市，通過與豐富的 ADC 候選藥物聯用，有望在 IO+ADC 浪潮中充分兌現管線價值。5.百利天恒百利天恒 百利天恒立足中國，致力于全球化的創新生物藥研發。百利天恒發展歷史經歷了仿制藥階段、轉型探索階段和創新發展階段，公司目前具備小分子藥、生物創新藥及抗體偶聯藥物研發和生產能力，目前在于中美兩地建立了研發中心，包括美國 SystImmune 和中國百利藥業、多特生物等。其中在美國成立的SystImmune 主要進行創新生物藥的臨床前研究和開發工作，未來計劃開展生物類似藥及創新藥的臨床試驗、藥物注冊等業務，有望將具有全球知識產權和全球權益的創新藥品種推出海外。百利天恒立旗

60、下擁有 ADC 生產企業多特生物、化藥制劑生產企業百利藥業和國瑞藥業、化學原料藥生產企業精西藥業、化學中間體生產企業海亞特科技，以及藥品營銷公司百利天恒和拉薩新博，覆蓋從中間體、原料藥到制劑上下游及“研發生產營銷”全生命周期運營能力。27/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 創新研發管線豐富，雙抗和雙抗 ADC 領域進度全球領先。公司目前有 21 個創新生物藥在研，其中創新抗體類在研項目 8 個、ADC 在研項目 12 個。其中核心 ADC 產品 SL-B01D1 開展了 3 項期和多項期臨床試驗，另有核心雙抗 SI-B001 聯合化療治療 EGF

61、R 野生型非小細胞肺癌進入期臨床，SI-B003 作為 IO 基礎藥物進入期臨床，其余產品處于 I 期臨床和臨床前研究階段。公司高管研發團隊具有不同于市場的獨特視角。公司創始人朱義博士，不僅在理工科領域擁有扎實的學術基礎，還在管理學領域有著深厚的造詣。這種獨特的復合學科背景，加上他多年的行業經驗，讓他能夠在藥物開發的技術細節和市場需求的復雜變化之間找到平衡。朱博士曾任華西醫科大學微生物與免疫 28/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 學講師，現為公司的董事長、總經理及首席科學官，與卓識、萬維李等行業精英組成的核心技術團隊。整個團隊擁有不同于市場的獨

62、特視角，推動公司在生物醫藥領域的創新與發展，使公司在競爭激烈的市場中占據了一席之地。股權結構高度集中，朱義博士為公司實際控制人。截至 2023 年三季報披露日，朱義博士持股比例達74.34%，奧博資本直接持有 8.49%股權，此外無持股 5%以上的股東。公司共擁有 9 家子公司和 4 家分公司，其中百利藥業、國瑞藥業為公司的生產基地并承擔化學制劑研發，拉薩新博為藥品銷售平臺，精西藥業、海亞特科技分別為原料藥、中間體生產平臺，多特生物、SystImmuneInc.分別負責境內外創新生物藥研發。SystImmune 是百利進軍國際市場的關鍵因素。2014 年公司在美國西雅圖成立 SystImmun

63、e，擁有一支由研發和臨床科學家以及生物技術專業人士組成的團隊，利用多個先進技術平臺開發世界級基于抗體的藥物療法，旨在通過對腫瘤微環境進行系統性干預、直接攻擊腫瘤并激活免疫系統對腫瘤的攻擊來創建 29/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 生物制劑。截至 2022 年，SystImmune 已在全球 16 個不同國家或地區申請了約 200 項專利，這些專利涉及到其技術平臺、候選產品和治療方法等多個方面。目前 SystImmune 有接近 40 項活躍的臨床試驗正在推進，這種全球臨床開發戰略充分利用了美國和亞太市場的效率，為其藥物項目提供了多個并行的商業

64、機會。四大核心創新技術平臺創新全球領先，為百利天恒構筑長期競爭壁壘。經過十余年的技術積累，公司目前已經建立起擁有自主知識產權的 4 大核心創新技術平臺，包括“多特異性抗體新型分子結構平臺”、“全鏈條一體化多特異性抗體藥物研發核心技術平臺”、“全鏈條一體化 ADC 藥物研發核心技術平臺”、“柔性GMP 標準多特異性抗體及 ADC 藥物生產技術平臺”。能夠進行包括雙特異性抗體、四特異性抗體、雙抗 ADC、單抗 ADC、融合蛋白等多種類型在內的創新生物藥的研發。6.其他其他海海內內外外 ADC 熱門公司梳理熱門公司梳理 30/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研

65、究報告 七、七、發展趨勢發展趨勢 國內創新藥研發內卷的背景下，ADC 藥物研發已經從產品技術改造升級、臨床適應癥選擇以及藥物聯用多方面著手，著眼于未滿足的臨床需求，通過提升安全性和藥物療效等多個方面，差異化研發推動創新藥上市。1.創新創新 ADC 技術升級改造技術升級改造 創新 ADC 藥物的研發主要靠靶點、抗體、連接子、有效荷載和偶聯方式等 5 個關鍵方向。（1）靶點靶點 優異的 ADC 藥物靶點，需要只在腫瘤細胞表面特異性表達或者在腫瘤細胞表面高表達，以此來減少非靶向毒性。其次，不能是分泌型抗原，即該靶點不能分泌到血液循環中從而降低特異性結合。此外，由于 ADC 藥物需要通過內吞作用進入體

66、內，因此需要靶點本身可以介導內吞作用?？贵w：目前抗體部分是各家產品的核心差異部分。優異的 ADC 抗體需要特異性跟靶點高效結合，同時增強內吞作用。其次，目前越來越多全人源化抗體應用可以降低免疫原性。此外，半衰期長及穩定性強也是核心標準，可以降低非靶向毒性，擴大藥物的治療窗。（2）連接子連接子 影響 ADC 藥物穩定性和治療效果的核心因素。理想的連接子需要在血液循環中高度穩定，減少因有效荷載提前掉落引起的毒副作用。因此，分為可降解和非可降解兩種?？山到膺B接子需要特異性的只在腫瘤細胞內或腫瘤微環境中釋放。目前常用的可降解連接子為 Seagen 的 VC-PABC 和第一三共的四肽連接子兩種。此外，

67、為了避免 ADC 藥物的聚集，從而過早被清除，提高親水性也是連接子的關鍵，因此很多 ADC 企業也在對連接子做親水性修飾。（3）有效荷載有效荷載 靜脈注射后，大約僅有 2%的 ADC 可以到達目標腫瘤位置，因此就需要有效荷載具有高活性和高細胞毒性。其次，生理條件下有效荷載需要穩定，以避免脫靶毒性。有效荷載本身也要易于反應，便于偶聯在linker 上。此外，對于采用可裂解連接子的 ADC 藥物，理想的有效荷載應該具有旁觀者效應，適用于靶抗原低表達的腫瘤。目前，常用的有效荷載多為 MMAE 和 Dxd，也有很多企業嘗試更多元化的分子。31/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度

68、深度|研究報告研究報告（4）偶聯方式偶聯方式 偶聯技術是大分子抗體與連接子和有效荷載的小分子連接在一起的方式，可以決定載藥量（DAR）和載藥分布等關鍵屬性。目前 ADC 偶聯技術分為兩類，一類是利用抗體序列中具備反應活性的氨基酸殘基或者鏈間的二硫鍵進行非定點偶聯。但在技術改造下，非定點偶聯的 DAR 值均一性也已經極大的提高了，純化后可超過 95%。此外也可以通過多種修飾售端在特定位點上引入可供反應的基團，實現定點偶聯，從而使得 DAR 值更均一、ADC 分子穩定性更強。除了傳統的靶點和抗體篩選外，國內 ADC 企業大多在連接子、有效荷載和偶聯方式等進行化學改造，從而打造自身的 ADC 技術平

69、臺。如恒瑞醫藥、映恩生物、石藥集團、百濟神州等公司均在有效荷載部分在第一三共的 Dxd 基礎上做適當的優化改造；普方生物、百奧泰主要是對連接子部分進行親水性修飾改造；科倫博泰、宜聯生物、邁威生物等則是主要在接口處進行改造優化，提升偶聯效率；而信達生物和樂普生物則是引入 Synaffix 的糖基偶聯技術進行定點偶聯；新碼生物則是引入 Ambrx 的非天然氨基酸定點偶聯技術。2.著眼未滿足臨床需求著眼未滿足臨床需求 國內創新藥行業自 2021 年下半年進入調整期，主要原因除了疫情期間的資本泡沫外，還跟行業研發內卷關系巨大。ADC 創新藥研發時，相對于 PD-1/PD-L1 研發內卷的情況略有緩解，

70、即使是同一靶點，各企業也選擇了未滿足的臨床需求進行重點開發。（1）維迪西妥單抗差異化布局，成功上市維迪西妥單抗差異化布局，成功上市 HER2ADC 主要適應癥為乳腺癌，2020 年維迪西妥單抗和百奧泰、東曜藥業的 HER2ADC 同時處于臨床 III 期，但由于其他兩個產品適應癥為乳腺癌，且臨床結果不及預期，最終并未獲批上市。而維迪西妥單抗則選擇三線治療 HER2 陽性胃癌/胃食管交界處癌這一當時無可靠療法的適應癥，最終成功獲批上市。此外，維迪西妥單抗第二個獲批上市的適應癥二線治療 HER2 陽性尿路上皮癌也屬于差異化臨床需求的典型案例，基于其在此適應癥相對優異的數據，維迪西妥單抗也獲得 FD

71、A 和 CDE 的突破性療法認定。（2）Enhurtu 優異數據下，優異數據下，HER2ADC 藥物差異化布局大有裨益藥物差異化布局大有裨益 32/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 第一三共的 HER2ADC 在乳腺癌治療數據優異，mPFS 基本都提升一倍，重新定義了乳腺癌治療方案。在此基礎上，其他國產藥物做出更優異的數據相對較難。因此，FDA 獲批乳腺癌的難度較大。因此，國產 HER2ADC 更多布局未滿足臨床需求的適應癥。除維迪西妥單抗以外，映恩生物的 BNT323 選擇免疫檢查點抑制劑治療后進展的晚期子宮內膜癌作為適應癥，已經獲得 FDA

72、的快速通道和突破性療法認定。樂普生物也選擇乳腺癌合并肝轉移作為核心適應癥快速推動上市。通過差異化的臨床適應癥選擇，避免跟 Enhurtu 在其優勢適應癥上直接競爭，以推動產品獲批并在未來上市后找到核心患者群體進行推廣。（3）差異化布局，獲批差異化布局，獲批 FDA 快速通道，加快研發進度快速通道，加快研發進度 此外，由于 Padcev 聯合 K 藥治療尿路上皮癌已經 FDA 獲批上市，且數據優異。因此，同靶點的邁威生物的 9MW2821 選擇晚期、復發或轉移性食管鱗癌進行探索，也獲得了 FDA 的快速通道。類似的，由于科倫博泰 TROP2ADC 在非小細胞肺癌的先發優勢以及優異療效，映恩生物的

73、同靶點藥物選擇卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌探索。（4）安全性提升也是研發方向安全性提升也是研發方向 ADC 藥物研發中，安全性一直是核心關注的問題。第一三共的 Enhurtu 雖然在乳腺癌中的數據優異，基本很難超過，但是其仍存在嚴重的間質性肺炎問題。這也給國產 HER2ADC 產品競爭的機會。而Padcev 的眼毒性問題，也使得 Nectin-4 靶點中還有更多競爭。3.腫瘤免疫療法與腫瘤免疫療法與 ADC 聯用市場空間廣闊聯用市場空間廣闊 以 PD-(L)1 為代表的腫瘤免疫療法（IO）已經逐步成為腫瘤治療的核心藥物。但是，該類療法的單藥響應只有 20-30%，且仍有耐藥性問題。因此，腫瘤

74、免疫療法與其他藥物聯用以獲得臨床收益已經是大勢所趨。目前，獲批上市的 IO 療法多與化療聯用治療腫瘤。ADC 作為精準化療方案，IO+ADC 聯用是 IO+化療的升級版，被認為會是未來的腫瘤治療主線。聯用后，也有助于 ADC 藥物適應癥從末線治療向前線治療開拓，提升市場空間。（1）Padcev 與帕博利珠單抗（與帕博利珠單抗（K 藥）聯用獲批尿路上皮癌一線治療，開創藥）聯用獲批尿路上皮癌一線治療，開創 IO+ADC療法先河療法先河 首發適應癥獲批單藥二線治療尿路上皮癌。2019 年 12 月，安斯泰來/Seagen 共同研發的 Nectin-4ADC藥物 Padcev 獲 FDA 加速批準單藥

75、治療既往接受過含鉑化療和 PD-(L)1 抑制劑的局部晚期/轉移性尿路上皮癌。該療法相比傳統化療，可將中位數生存時間（mOS）從 8.97 個月提升至 12.88 個月。而中位數無進展生存期（mPFS）也從 3.71 月提升至 5.55 月。該療法的獲批也為鉑化療和 PD-(L)1 耐藥的尿路上皮癌患者提供了新的治療方案。該適應癥也在 2021 年獲得完全審批通過，銷售額迅速提升。聯合 K 藥治療獲批一線治療尿路上皮癌。2023 年 4 月，受益于 III 期臨床的優異結果，Padcev 聯合默沙東 K 藥一線治療尿路上皮癌獲 FDA 上市批準。對比其他已獲批一線療法，Padcev 聯合 K

76、藥無論在 mOS、mPFS 和 ORR 中，均有顯著提升。33/34 2024 年年 5 月月 20 日日 行業行業|深度深度|研究報告研究報告 （2）全球多家企業布局，未來預計將成為主要趨勢全球多家企業布局，未來預計將成為主要趨勢 根據 Insight 的數據，全球共有 135 個 IO+ADC 臨床試驗，其中 89 個臨床已經在 II 期及以上，18 個處于臨床 III 期。國產 ADC 藥物中，僅有榮昌生物的維迪西妥單抗+IO 療法及科倫博泰的 SKB264+K 藥聯用處于臨床 III 期。從治療方案來看，ADC+IO 療法多用于一線及輔助/新輔助療法。如果臨床順利，成功獲批，將極大擴展

77、患者群體和使用時間，從而帶動整個 ADC 藥物的市場空間提升。未來，隨著 ADC 藥物逐步上市，預計將有越來越多的 IO+ADC 療法進入臨床后期。4.雙抗雙抗 ADC 有望成為下一代有望成為下一代 ADC 的新選擇的新選擇 34/34 2024 年年 5 月月 20 日日行業行業|深度深度|研究報告研究報告 已上市 ADC 藥物存在療效、安全性、耐藥等多方面問題，需要更新更優的解決方案。不同于傳統的ADC，雙抗 ADC 可以同時結合 2 個靶點，既可以增強特異性，提升治療效果還可以克服單靶點表達下降帶來的耐藥性問題，這些優勢使得雙抗 ADC 有望成為下一代 ADC 技術的新選擇。百利天恒 B

78、L-B01D1 是全球進展最快的雙抗 ADC 藥物、優異的臨床數據和創國內創新藥 licenseout 首付款紀錄的表現，也再次驗證了雙抗 ADC 的潛力。截至目前，百利天恒已經開展了末線復發/轉移性鼻咽癌、二線復發/轉移型食管鱗癌、局部晚期、復發或轉移性 HR 陽性 HER2 陰性乳腺癌和既往經 PD-(L)1 單抗治療且經含鉑治療失敗的局部晚期或轉移性 EGFR 野生型非小細胞肺癌等四項臨床 III 期實驗。隨著 BL-B01D1 臨床研究的不斷深入與優異的數據讀出，預計也將有更多公司投身雙抗 ADC 的研發中。八、參考研報八、參考研報1.太平洋證券-醫藥行業：ADC 鏖戰，引領精準化療新

79、時代2.招商銀行-生物醫藥行業之創新藥：ADC 行業加速發展，中國力量不容忽視3.德邦證券-醫藥行業靶點圖鑒系列報告：交易頻頻，葉酸受體（FR）ADC 有什么魅力？4.興業證券-醫藥行業：ADC 引領治療變革，IO+ADC 潛力巨大5.華金證券-醫藥生物行業深度報告：ADC 藥物，創新前行、出海揚帆6.中信建投-醫藥行業深度研究：再看 ADC，布局全面、創新不輟7.中信建投-醫藥行業海外制藥中報總結：ADC、GLP1 持續火熱，自免新興靶點值得關注8.中信建投-醫藥行業深度研究海外映射系列報告 5：海外制藥中報總結，ADC、GLP1 持續火熱，自免新興靶點值得關注9.德邦證券-醫藥行業 ADC

80、 藥物系列專題（一）：由同質化走向多元化，聯合療法鳴槍起跑10.德邦證券-醫藥行業 ADC 藥物系列專題（二）：ADC 賽道交易火熱，海內外公司百花齊放11.安信證券-醫藥行業：多肽、ADC、中藥等細分領域創新研發蓬勃興起，CXO 景氣度有望逐步上行12.中泰證券-榮昌生物-9995.HK-深耕自免+腫瘤 Biopharma 新星，海外管線推進與授權可預期13.廣發證券-榮昌生物-688331-研發持續，在研管線進展順利14.華源證券-科倫博泰生物B-6990.HK-國內 ADC+出海先驅，國際化持續提速15.中信建投-恒瑞醫藥-600276-創新藥轉型已成，研發平臺提供強勁動力16.華源證券-恒瑞醫藥-600276-邁入新一輪新藥兌現期，國際化持續提速17.太平洋證券-生物醫藥行業周報：溶瘤病毒療法初顯崢嶸，樂普生物布局領先18.東吳證券-百利天恒-688506-首創雙抗 ADC，書寫全球重磅產品新篇章免責聲明：以上內容僅供學習交流，不構成投資建議。