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1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 行行業業 研研 究究 行行業業深深度度研研究究報報告告 證券研究報告證券研究報告 industryId 電子電子 推薦推薦 (維持維持)重點公司重點公司 重點公司重點公司 評級評級 立訊精密 買入 鵬鼎控股 增持 珠海冠宇 增持 來源：興業證券經濟與金融研究院 relatedReport 相關報告相關報告 【興證電子】周報：OpenAI 推出全新大模型 GPT-4o，重視 AI落地終端趨勢和自主可控2024-05-18 【興證電子】周報：蘋果發布M4 芯片，持續看好 AI 落地終端趨勢和自主可控2024-05-12

2、 【興證電子】電子 2023 年報2024Q1 季報總結：輕舟已過萬重山，AI 和自主可控將成為有力驅動2024-05-06 emailAuthor 分析師：分析師：姚康姚康 S0190520080007 姚丹丹姚丹丹 S0190519120001 assAuthor 研究助理：研究助理：李曉康 投資要點投資要點 summary 智能機市場智能機市場開始回暖，開始回暖，邊際復蘇邊際復蘇效應效應明顯明顯。2023 年全球智能機出貨量有所承壓，但 Q4 單季度出貨量已經同比+8.5%，2024Q1 出貨量為 2.894 億部，同比+7.8%，邊際復蘇趨勢明顯，根據 IDC 預測，2024 年智能機

3、出貨量將同比+2.8%達 12 億部，隨后到 2028 年將保持較低的個位數增長。AI 手機手機陸續面陸續面世，預計世，預計 AI 是蘋果是蘋果 WWDC24 重頭戲。重頭戲。AI 大模型落地終端趨勢明顯，未來端云混合是主流形式，各家智能機終端品牌廠均積極布局 AI 大模型，并推出 AI 手機，如小米 14 系列、榮耀 Magic 6 系列、vivo X100 系列、OPPO Find X7 系列，蘋果也正積極布局 AI，2023 年收購 32 家 AI 公司，不斷強化自身 AI 能力。蘋果 WWDC24 大會召開在即，根據彭博社，iOS 18 推出的首批全新 AI 功能將運行于設備端。AI

4、落地端側有望拉動換機，帶動智能機行業出貨量落地端側有望拉動換機，帶動智能機行業出貨量和和 ASP 提升。提升。根據TechInsights，預計 2023 年全球智能機換機周期延長至 51 個月，AI 手機預計將顯著提高消費者使用體驗，具體包括攝影、通話、搜索、語音轉錄等方面，故 AI 手機有望拉動消費者換機，IDC 預測 2024 年 AI 手機出貨量為 1.7 億部，滲透率為 15%，Counterpoint 預計 2027 年 AI 手機出貨量超 5.5 億部，滲透率達 43%左右。此外，AI 手機在硬件環節多有升級，預計將推動智能機 ASP進一步提升。端側端側 AI 大模型持續迭代，推

5、動手機硬件環節迎量價齊升。大模型持續迭代，推動手機硬件環節迎量價齊升。端側大模型參數規模持續升級，Counterpoint 預測，本地大模型參數的上限將在 2025 年增長至170 億，在拓展生成式 AI 手機功能的同時，本地大模型會對硬件環節提出更高要求：1）處理器，高通、聯發科、蘋果等積極布局 AI 處理器，算力規模不斷提升，AI 性能持續提高；2）PCB，端側 AI 處理器尺寸和制程逐漸升級，帶動主板價值量提升；3）電池，目前多款 AI 手機的電池容量已經提升，硅碳負極預計是主流方向；4）散熱，大模型參數的持續升級，提高散熱管理要求，散熱材料的使用量和價值量有望雙提升。相關標的梳理相關標

6、的梳理：AI 加速落地智能機端側，各大品牌廠積極布局 AI，持續推出AI 手機，同時蘋果 WWDC24 召開在即，預計 AI 將是重要關注點，手機相關供應鏈標的有望受益：看好消費電子龍頭立訊精密，與北美大客戶合作關系緊密；看好 PCB 龍頭鵬鼎控股，有望受益軟硬板量價雙升趨勢；重點關注消費電芯龍頭珠海冠宇，成功切入北美大客戶供應鏈；建議關注大客戶產品主要精密功能件供應商領益智造。風險提示：AI 手機技術開發不及預期、AI 手機新品發布不及預期、AI 手機對行業拉動不及預期 title AI 加速落地智能機端側，硬件多個環節迎量價齊升加速落地智能機端側，硬件多個環節迎量價齊升 createTim

7、e1 2024 年年 05 月月 24 日日 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -2-行業深度研究報告行業深度研究報告 目目 錄錄 1、智能機行業回暖，AI 手機有望拉動換機.-4-1.1、智能機行業回暖，邊際復蘇態勢明顯.-4-1.2、AI 手機陸續面世，預計 AI 是蘋果 WWDC24 重頭戲.-5-1.3、AI 落地端側有望拉動一波換機潮，智能機迎量價雙升.-9-2、端側 AI 大模型持續迭代，推動手機硬件環節升級.-11-2.1、處理器：海外龍頭持續加碼 AI 處理器，持續提高性能.-12-2.2、PCB：AI 處理器升級帶動主板價值量提升.

8、-14-2.3、電池：AI 導致功耗增加，智能機續航是痛點.-16-2.4、散熱：散熱材料持續升級，使用量和價值量雙雙提升.-18-3、相關標的梳理.-20-3.1、立訊精密.-20-3.2、鵬鼎控股.-23-3.3、珠海冠宇.-25-3.4、領益智造.-27-4、風險提示.-30-圖目錄圖目錄 圖 1、全球智能機季度出貨量.-4-圖 2、全球智能機出貨量預測.-4-圖 3、中國智能機出貨量情況.-4-圖 4、華為 Pura 70 系列出貨量預計超千萬部.-4-圖 5、Counterpoint 應具備的特征.-5-圖 6、AI 處理的重心正在向邊緣轉移.-6-圖 7、目前端側可運行豐富的生成式

9、 AI 功能.-6-圖 8、云端大模型可分流部分 AI 任務.-6-圖 9、中國廠商在大語言模型領域的進展（截至 2024 年 1 月）.-7-圖 10、各家品牌廠陸續推出 AI 手機.-7-圖 11、2023 年部分科技巨頭收購 AI 公司數量.-8-圖 12、iOS 18 有望迎 AI 升級.-8-圖 13、三星 Galaxy S24 系列部分 AI 功能.-9-圖 14、OPPO Find X7 部分 AI 功能.-9-圖 15、全球智能機換機周期延長.-9-圖 16、三星 Galaxy S24 系列上市首三周銷量亮眼.-10-圖 17、全球新一代 AI 手機出貨量.-10-圖 18、2

10、027 年 AI 手機存量規模有望破 10 億部.-10-圖 19、智能機高端化趨勢明顯.-11-圖 20、本地大模型參數預計逐年增長.-12-圖 21、高通驍龍 8 Gen3 架構.-13-圖 22、天璣 9300+圖示.-13-圖 23、蘋果 A 系列芯片發展歷程.-13-圖 24、AI 服務器中高多層板和 HDI 板.-14-圖 25、SLP 線寬線距介于 HDI 和 IC 載板之間.-14-圖 26、聯茂推出 RCC 材料.-15-圖 27、FPC 承擔各個模塊和主板之間的信號傳輸.-15-圖 28、石墨負極 VS 硅碳負極理論克容量.-16-8XaVeUcWbU8XbZdXbR9R6

11、MpNqQpNmQfQrRqNiNoMsN7NmMzQNZoMnRwMmMxO 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -3-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖 29、軟包電池結構示意圖.-17-圖 30、榮耀青海湖電池技術.-17-圖 31、華為硅碳負極電池.-17-圖 32、手機導散熱示意圖.-18-圖 33、VC 均熱板結構及工作原理.-19-圖 34、Galaxy S24 均熱板面積顯著增加.-19-圖 35、立訊精密營收及增速.-20-圖 36、立訊精密歸母凈利潤及增速.-20-圖 37、立訊精密營收結構.-21-圖 38、立訊精密消費電子業務

12、毛利率水平.-21-圖 39、立訊精密三費率管控良好.-21-圖 40、立訊精密研發投入情況.-21-圖 41、立臻股權結構圖.-23-圖 42、鵬鼎控股擁有優質多樣的 PCB 產品線.-23-圖 43、鵬鼎季度收入情況.-24-圖 44、鵬鼎季度利潤情況.-24-圖 45、鵬鼎利潤率情況.-24-圖 46、珠海冠宇營收及增速.-26-圖 47、珠海冠宇歸母凈利潤及增速.-26-圖 48、珠海冠宇毛利率及歸母凈利率水平.-26-圖 49、珠海冠宇研發費用及費用率.-26-圖 50、珠海冠宇電腦鋰離子電池市占率.-27-圖 51、珠海冠宇手機鋰離子電池市占率.-27-圖 52、領益智造營收及增速

13、.-28-圖 53、領益智造歸母凈利潤及增速.-28-圖 54、領益智造毛利率及歸母凈利率水平.-28-圖 55、領益智研發費用及費用率.-28-圖 56、公司散熱產品不銹鋼 VC.-29-圖 57、領益智造業務分布.-29-表目錄表目錄 表 1、部分 AI 手機處理器型號.-12-表 2、部分智能機品牌廠 AI 手機電池容量有所提升.-18-表 3、立訊精密切入北美大客戶產業鏈時間.-22-表 4、立臻投資收益認列規則.-23-表 5、公司主要生產基地及近年來主要擴產動作.-25-表 6、AI 手機相關標的梳理（2024 年 5 月 23 日）.-30-請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明

14、請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -4-行業深度研究報告行業深度研究報告 報告正文報告正文 1、智能機行業回暖，智能機行業回暖，AI 手機有望拉動換機手機有望拉動換機 1.1、智能機行業回暖，智能機行業回暖，邊際復蘇態勢明顯邊際復蘇態勢明顯 全球智能機出貨量復蘇態勢顯現，未來有望保持緩步增長。全球智能機出貨量復蘇態勢顯現，未來有望保持緩步增長。2023 年上半年，受宏觀經濟挑戰的影響，全球智能機出貨量有所承壓，下半年隨著宏觀經濟邊際向好、庫存的逐漸去清、各家品牌廠陸續推出爆款新品等，Q4 智能機出貨量已經同比+8.5%，2024Q1 出貨量為 2.894 億部，同比+7.8%。IDC 預

15、測 2024 年將同比+2.8%達 12 億部，隨后到 2028 年將保持較低的個位數增長。圖圖 1、全球智能機季度出貨量、全球智能機季度出貨量 圖圖 2、全球智能機出貨量預測全球智能機出貨量預測 資料來源：IDC，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：IDC，興業證券經濟與金融研究院整理 國內手機市場國內手機市場 Q1 回暖，華為回歸有望帶動換機潮?；嘏?，華為回歸有望帶動換機潮。IDC 數據顯示，2024 年第一季度，中國智能手機市場出貨量約 6926 萬臺，同比+6.5%，國內市場智能機需求逐漸回暖。華為回歸積極推新，2024 年 4 月 18 日，華為推出 Pura 70 系列，在外觀

16、、影像等方面有升級，TechInsights 預計 2024 年該系列出貨量超過 1000 萬部，華為回歸后持續推新，一方面有望吸引華為用戶換機，另一方面有望引領各大智能機品牌創新，進而帶動一波換機潮。圖圖 3、中國智能機、中國智能機出貨量出貨量情況情況 圖圖 4、華為、華為 Pura 70 系列出貨量預計超千萬部系列出貨量預計超千萬部 資料來源：IDC，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：TechInsights，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -5-行業深度研究報告行業深度研究報告 1.2、AI 手機手機陸續面

17、世陸續面世，預計預計 AI 是蘋果是蘋果 WWDC24 重頭戲重頭戲 硬件硬件升級升級賦能手機賦能手機 AI 體驗體驗，新一代，新一代 AI 手機重磅出世手機重磅出世。智能機在多年前就已經支持部分端側 AI 功能，如 2017 年華為 Mate 10 搭載麒麟 970 AI 處理器，在拍照場景識別、語音助手等方面均初具 AI 體驗，此類手機被 IDC 定義為硬件賦能 AI 手機。針對新一代 AI 手機，IDC 定義為，在 int8 數據類型下，NPU 算力大于等于30TOPS，且搭載能夠支持更快更高效運行生成式 AI 模型的 SoC，如包括 Stable Diffusion 在內的其他多種大模

18、型，2023 年下半年，新一代 AI 手機已經陸續上市。根據 Counterpoint，AI 手機應具備如下特征：1）支持大模型的本地部署，或是通過云端協同的方式執行復雜的生成式 AI 任務；2）具備多模態能力；3）設備能夠以自然而直觀的交互方式，快速響應用戶的請求；4）擁有實現上述特征的硬件規格，如處理器、內存等。圖圖 5、Counterpoint 應具備的特征應具備的特征 資料來源：Counterpoint Research，興業證券經濟與金融研究院整理 大模型發展之初，率先落地云端有諸多優勢，1）云端可容納更大參數的模型，有助于其進行數據集訓練；2）云側大模型對終端設備要求較低，小型設備

19、算力也可以調動較大參數量級的模型。大模型從云端大模型從云端逐漸逐漸邁向端側，預計未來端云混合是主流方向。邁向端側，預計未來端云混合是主流方向。隨著用戶使用 AI 大模型的頻率越來越高，若僅依賴云側大模型，成本較為昂貴，同時當前用戶的隱私保護意識正逐漸加強，加上用戶大部分需求使用數十億級別的大模型就可完成，因此 AI 大模型正加速落地終端，正逐漸形成端云協同的趨勢，未來端側大模型為主+云側大模型為輔有望成為主流趨勢。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -6-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 6、AI 處理的重心正在向邊緣轉移處理的重心正在向邊緣轉移

20、 資料來源：高通混合 AI 是 AI 的未來，興業證券經濟與金融研究院整理 端側生成式端側生成式 AI 功能逐漸豐富，端云協同有效提高消費者使用體驗。功能逐漸豐富，端云協同有效提高消費者使用體驗。目前已經較多的數十億參數規模的 AI 大模型可在端側運行，生成式 AI 功能豐富，包括文生圖、對話、數學推理、視頻理解等。大模型落地端側后，部分用戶需求使用端側大模型即可解決，針對比較復雜的需求或者更加精確的反饋，用戶可以從終端調用云端大模型，端云協同模式下，消費者使用體驗有望增強。圖圖 7、目前端側可運行豐富的生成式目前端側可運行豐富的生成式 AI 功能功能 圖圖 8、云端大模型可分流部分云端大模型

21、可分流部分 AI 任務任務 資料來源：高通混合 AI 是 AI 的未來，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：高通混合 AI 是 AI 的未來，興業證券經濟與金融研究院整理 終端品牌手機廠商加速布局端側終端品牌手機廠商加速布局端側/云端大模型，云端大模型，推動推動 AI 落地手機落地手機端端。各家智能機品牌廠積極在端側/云端大模型領域布局，以安卓廠商為例，端云混合方面，OPPO推出安第斯大模型、vivo 推出藍心大模型，端側方面，小米推出 MiLM 模型、榮耀推出魔法大模型，云端方面，華為推出盤古大模型。各家品牌廠都在加速布局大模型，加速推動 AI 落地手機端側。請務必閱讀正文之后的信息披露

22、和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -7-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 9、中國廠商在大語言模型領域的進展（截至、中國廠商在大語言模型領域的進展（截至 2024 年年 1 月）月）資料來源：Canalys，興業證券經濟與金融研究院整理 多家品牌廠多家品牌廠陸續陸續推出推出新一代新一代 AI 手機。手機。2023 年 10 月，谷歌推出 Pixel 8 系列，Pixel 8 Pro 可以在手機端側直接運行谷歌 AI 模型，此后，各家品牌廠商陸續推出 AI 手機，如小米 14 系列、榮耀 Magic 6 系列等搭載高通驍龍 8 Gen3 處理器，vivo X100系列、OP

23、PO Find X7 等搭載天璣 9300 處理器。2024 年 1 月，三星推出 Galaxy S24系列手機，搭載驍龍 8 Gen3 處理器，AI 功能亮眼。圖圖 10、各家品牌廠陸續推出、各家品牌廠陸續推出 AI 手機手機 資料來源：各公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 蘋果在蘋果在 AI 領域持續領域持續動作動作，加強端側加強端側 AI 布局。布局。各大海外科技龍頭均在積極布局 AI,根據 Stocklytics，2023 年，蘋果收購了 32 家 AI 公司，Google 收購了 21 家，Meta為 18 家，Microsoft 為 17 家，Amazon 為 10 家。根據彭

24、博社，2024 年蘋果再次收購了 DarwinAI，該公司核心技術為：1）利用 AI 技術在制造過程中檢查零部件，2）使用機器學習打造更小更高效的 AI 系統。此外，蘋果公司旗下研究團隊公布了一篇論文，介紹了一款“MM1”多模態大模型，提供 30 億、70 億、300 億三種參數規模，擁有圖像識別和自然語言推理能力。蘋果持續在 AI 領域進行布局，強 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -8-行業深度研究報告行業深度研究報告 化自身 AI 能力，有望加速 AI 落地端側。圖圖 11、2023 年部分科技巨頭收購年部分科技巨頭收購 AI 公司數量公司數量

25、 資料來源：Stocklytics，興業證券經濟與金融研究院整理 WWDC24 召開在即，召開在即，iOS 18 有望迎有望迎 AI 升級。升級。蘋果將于北京時間 2024 年 6 月 11日至 15 日召開 WWDC24 大會，旨在展示 iOS、iPadOS、MacOS、watchOS、TVOS和 VisionOS 的前沿創新。此前，根據 9to5Mac，在 iOS 17.4 首個測試版中可以發現，蘋果已經開始測試其 AI 功能。今年 2 月，蘋果公司 CEO 蒂姆庫克表示，蘋果生成式 AI 功能將于“今年晚些時候”推出。5 月份的 FY24Q2 業績說明會上，庫克表示蘋果看好生成式 AI

26、的機會，并持續進行重大投資。據彭博社記者馬克 古爾曼消息，蘋果將于 iOS 18 推出的首批全新 AI 功能將完全運行于設備端，而無需依賴云服務器，同時古爾曼表示蘋果未來可能會提供一些基于云端的 AI 功能。圖圖 12、iOS 18 有望迎有望迎 AI 升級升級 資料來源：macrumors，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -9-行業深度研究報告行業深度研究報告 1.3、AI 落地端側落地端側有望拉動一波換機潮有望拉動一波換機潮，智能機迎量價雙升，智能機迎量價雙升 AI 手機手機預計將預計將顯著提高用戶使用體驗。顯著提

27、高用戶使用體驗。在硬件的賦能下，AI 手機具備多項 AI 功能，涉及通話、搜索等日常使用方面，如三星 Galaxy S24 系列的 AI 功能包括通話實時翻譯、文本通話、寫作助手、語音轉錄、即圈即搜、智能修圖等，OPPO Find X7 也支持 AI 通話摘要和 AI 圖片消除等，隨著硬件的升級，以及軟件應用的迭代，AI 手機有望顯著提高用戶使用體驗。圖圖 13、三星三星 Galaxy S24 系列部分系列部分 AI 功能功能 圖圖 14、OPPO Find X7 部分部分 AI 功能功能 資料來源：三星官網，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：AI 手機白皮書，興業證券經濟與金融研究院整

28、理 全球智能機換機全球智能機換機周期拉長的周期拉長的背景下，背景下，AI 手機有望拉動一波換機潮。手機有望拉動一波換機潮。根據TechInsights，受全球通貨膨脹、經濟前景不明朗等因素影響，預計 2023 年全球智能機換機率下降至 23.5%，換機周期延長至 51 個月，隨著全球經濟的回暖以及顯著提高用戶體驗的 AI 手機持續面世，有望拉動一波換機潮，換機率將逐漸反彈。圖圖 15、全球智能機換機周期延長、全球智能機換機周期延長 資料來源：TechInsights，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -10-行業深度研究

29、報告行業深度研究報告 三星三星 Galaxy S24 系列銷量亮眼系列銷量亮眼，AI 手機手機拉動銷量拉動銷量成果初現成果初現。根據 Counterpoint 數據，三星 Galaxy S24 系列上市首三周的全球單位銷量同比增長 8%，分機型來看，Ultra 同比-1%，Plus 同比+53%，基礎款同比+4%；就機型占比而言，Ultra 占比過半，Plus 占比 21%，基礎款占比 27%。Galaxy S24 Plus 銷量同比增幅最大，主要系其很好地平衡了價格和性能，其擁有 12GB 大容量內存，這是大型語言模型良好運行的最低規格。未來隨著各家品牌的 AI 手機陸續面世，有望帶動銷量回

30、升。圖圖 16、三星三星 Galaxy S24 系列上市首三周銷量亮眼系列上市首三周銷量亮眼 資料來源：Counterpoint，興業證券經濟與金融研究院整理 AI 手機手機陸續陸續面世，面世，滲透率預計將快速提升。滲透率預計將快速提升。IDC 預測 2024 年 AI 手機出貨量為1.7 億部，滲透率為 15%，Counterpoint 預計 2027 年 AI 手機出貨量超 5.5 億部，滲透率達 43%左右，存量規模預計達 12.3 億部，出貨量快速增長，市場空間廣闊。圖圖 17、全球新一代全球新一代 AI 手機出貨量手機出貨量 圖圖 18、2027 年年 AI 手機手機存量規模存量規模

31、有望破有望破 10 億億部部 資料來源：IDC，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Counterpoint AI 360 Service，興業證券經濟與金融研究院整理 AI 智能機硬件有所升級，多個硬件環節的價值量有望提升。智能機硬件有所升級，多個硬件環節的價值量有望提升。智能機高端化趨勢明顯，價格逐漸上升，Counterpoint 數據顯示，2018 年，全球智能機平均售價為 272 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -11-行業深度研究報告行業深度研究報告 美元，2023 年已經提升至 350 美元，2024 年 Q1 進一步提升至 370

32、 美元，智能手機市場在換機周期拉長的背景下，價值量升級是行業成長的核心。AI 落地智能機端側后，有望進一步推動高端化進程，硬件部分預計將多有升級，價值量有望提升。圖圖 19、智能機高端化趨勢明顯、智能機高端化趨勢明顯 資料來源：Counterpoint，興業證券經濟與金融研究院整理 2、端側端側 AI 大模型持續迭代，大模型持續迭代，推動推動手機硬件環節手機硬件環節升級升級 端側大模型不斷迭代，預計參數將持續提高。端側大模型不斷迭代，預計參數將持續提高。目前多家智能機品牌旗下的旗艦機型均已在端側落地了大模型，如 vivo X100 的 70 億藍心大模型。大模型的參數規模仍在升級進程中，Cou

33、nterpoint 預測，本地大模型參數的上限將在 2024 年增長至 130 億，在 2025 年增長至 170 億。大模型參數規模的增長將進一步拓展生成式AI 手機的能力，同樣也會對硬件環節提出更高要求，推動多個硬件環節升級，如算力規模、內存容量、電池續航與散熱等。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -12-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 20、本地大模型參數預計逐年增長本地大模型參數預計逐年增長 資料來源：Counterpoint Research，興業證券經濟與金融研究院整理 2.1、處理器處理器：海外龍頭持續加碼海外龍頭持續加碼 AI

34、 處理器，處理器，持續提高持續提高性能性能 海外硬件龍頭廠推出海外硬件龍頭廠推出 AI 手機處理器，推動手機處理器，推動 AI 手機面世。手機面世。2023 年末以來，高通和聯發科陸續推出面向手機終端的 AI 處理器，如高通的驍龍 8 Gen3、驍龍 8s Gen3和聯發科的天璣 9300、天璣 9300+，均支持在手機端運行 AI 大模型，助推 AI 手機面世。此外，高通還推出了驍龍 7+Gen3，一定程度上表明 AI 手機逐漸從高階的旗艦機型向中高階滲透，AI 處理器的推出不斷助力 AI 落地手機端。表表 1、部分、部分 AI 手機處理器型號手機處理器型號 公司公司 型號型號 發布時間發布

35、時間 具體內容具體內容 三星 Exynos 2400 2023.10.6 CPU 性能相較前一代產品 Exynos 2200 提高了 70%，AI 處理能力提升了 14.7 倍 高通 驍龍 8 Gen3 2023.10.24 高通首個專為生成式人工智能而精心設計的移動平臺，將高性能 AI注入整個平臺系統，給消費者帶來頂級性能和非凡體驗 驍龍 8s Gen3 2024.3.18 支持支持廣泛的 AI 模型，包括 Baichuan-7B、Gemini Nano、Llama2和智譜 ChatGLM 等 驍龍 7+Gen3 2024.3.21 將諸多終端側生成式 AI 功能首次引入驍龍 7 系,同時

36、CPU 性能提升 15%，GPU 性能提升 45%，是首個支持具備高頻并發(HBS)多連接技術 Wi-Fi 7 的驍龍 7 系平臺 聯發科 天璣 9300 2023.11.6 第 7 代 APU 架構內建硬件級的生成式 AI 引擎，能夠實現更快速且安全的邊緣 AI 計算，具體表現：生成式 AI transformer 運算速度快8 倍，最高可支持 330 億參數的 AI 大語言模型等 天璣 9300+2024.5.7 MediaTek APU 790 內置硬件級生成式 AI 引擎提供更快速、更安全的端側 AI 計算能力，支持前沿主流 AI 大模型：阿里云通義千問大模型、谷歌 Gemini Na

37、no 等 資料來源：各公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -13-行業深度研究報告行業深度研究報告 高通和聯發科高通和聯發科積極積極迭代迭代 AI 處理器，處理器，AI 性能不斷精進性能不斷精進。高通驍龍 8Gen3 將 Hexagon DSP 升級為了 Hexagon NPU，并采用了全新的微架構，采用 4nm 工藝，下一代8Gen4 則有望采用臺積電 3nm 工藝；天璣 9300+采用全大核 CPU 架構，八核 CPU包含 4 個 Cortex-X4 超大核，最高頻率可達 3.4 GHz，以及 4 個主頻為

38、2.0GHz 的Cortex-A720 大核，搭載第七代 AI 處理器 APU 790，擁有強大的生成式 AI 能力，率先在端側支持 AI 推測解碼加速技術，性能提升可達 10%。圖圖 21、高通驍龍、高通驍龍 8 Gen3 架構架構 圖圖 22、天璣天璣 9300+圖示圖示 資料來源：魯大師，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：聯發科官網，興業證券經濟與金融研究院整理 蘋果蘋果 A 系列處理器晶體管數量、算力等持續系列處理器晶體管數量、算力等持續創新高創新高。2019 年，蘋果發布 A13 芯片，采用 7nm 制程，晶體管數量為 85 億，算力規模為 5.5TOPS，到 2023 年，蘋

39、果發布 A17 Pro 芯片，制程工藝為 3nm，晶體管數量達 190 億，算力規模也提升至 35TOPS。2024 年 5 月 7 日，蘋果發布 M4 芯片，采用第二代 3 納米制程工藝打造，總計集成 280 億只晶體管，是 Apple 迄今最強大的神經網絡引擎，運算速度最高可達每秒 38 萬億次。M4 芯片的面世一定程度上展現了蘋果在端側 AI 的布局成果。未來隨著蘋果 A 系列芯片晶體管數量和算力規模持續提高，性能有望不斷提升，帶動消費者使用體驗提高，加強自身產品競爭力。圖圖 23、蘋果蘋果 A 系列芯片發展歷程系列芯片發展歷程 資料來源：至頂智庫，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱

40、讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -14-行業深度研究報告行業深度研究報告 2.2、PCB：AI 處理器升級帶動主板價值量提升處理器升級帶動主板價值量提升 隨著端側隨著端側 AI 處理器尺寸和制程逐漸升級處理器尺寸和制程逐漸升級，主板價值量有望提升。，主板價值量有望提升。主要有以下幾種可能的方式：1）和服務器端類似，由于芯片尺寸增加，加速卡面積大幅增加，GB200 加速卡面積是 H100 的數倍，數據量大了之后，主板層數也是增加的趨勢。圖圖 24、AI 服務器中高多層板和服務器中高多層板和 HDI 板板 資料來源：聯茂法說會，興業證券經濟與金融研究院整理 2

41、）目前手機主板主要采用 HDI 工藝，電腦主板主要為多層通孔板。升級為 AI Phone/PC 后，由于芯片制程的提升，主板的線寬線距需要縮小，普通 PCB 減成法最小線寬線距一般能做到 70-80m，HDI 在減成法基礎上，通過激光鉆微通孔、堆疊的通孔將最小線寬線距降至 40m 左右，采用 mSAP 工藝的 SLP 主板最小線寬線距則可以降至 20m 左右。根據目前已經上市的 AI Phone/PC 產品，我們判斷電腦主板未來采用 HDI 的比例有望上升。手機主板方面，安卓主要采取高階 HDI，未來有望升級至 SLP，蘋果自 iPhoneX 后一直采用 SLP 主板，線寬線距 30m 左右，

42、未來線寬線距有望進一步縮小。圖圖 25、SLP 線寬線距介于線寬線距介于 HDI 和和 IC 載板之間載板之間 資料來源：Altium，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -15-行業深度研究報告行業深度研究報告 3）材料角度，高速化、輕薄化、散熱性能好、省電、低損耗是發展方向。傳統的電路板采用玻纖布當做核心層，填充樹脂固化，然后覆蓋銅箔，厚度有一定限制。聯茂開發出新一代 SLP/HDI 用材料 RCC（Resin Coated Copper，背膠銅箔），可不使用玻纖布，直接用樹脂固化然后上下覆蓋銅箔，這樣減少了玻纖布的厚

43、度，可使得 PCB 更輕薄，能夠克服傳統方案 15-20 微米最小厚度的限制，還能提高信號質量和效率，降低成本和重量。對于電腦主板而言，電腦越來越接近小型服務器，高速材料 M4、M6 也有望用于主板的制造。圖圖 26、聯茂推出、聯茂推出 RCC 材料材料 資料來源：聯茂法說會，興業證券經濟與金融研究院整理 此外，FPC 作為手機/PC 各個模塊和主板之間信號傳輸的媒介，未來在端側運行大模型，需要接收大量音頻、視頻、圖片數據，也將對 FPC 傳輸性能提出更高的要求，帶動價值量的提升。圖圖 27、FPC 承擔各個模塊和主板之間的信號傳輸承擔各個模塊和主板之間的信號傳輸 資料來源：FPCworld，

44、興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -16-行業深度研究報告行業深度研究報告 2.3、電池：、電池：AI 導致功耗增加，智能機續航是痛點導致功耗增加，智能機續航是痛點 智能機電池容量整體呈現上升趨勢。智能機電池容量整體呈現上升趨勢。Counterpoint Research 報告顯示，全球智能手機平均電池容量已從 2018 年的 3000mAh 增加到 2022 年的 4500mAh，增加 50%。續航是自手機面世以來就被用戶一直關注的重點，未來隨著 AI 大模型落地端側，大模型的運行會帶來高能量的消耗，對于電池要求會繼續

45、提高，智能機電池容量有望繼續提升。硅碳負極理論克容量優勢明顯，預計將是提升電池密度的重要升級方向。硅碳負極理論克容量優勢明顯，預計將是提升電池密度的重要升級方向。目前主流消費電芯負極材料主要為石墨，其中天然石墨理論克容量高但成本較高。相比于石墨，硅基負極材料的理論克容量可以達到 4000mAh/g，遠超當下主流石墨負極 370mAh/g 的理論克容量，但其材料性能有待進一步突破，硅碳復合材料預計是未來提升電池能量密度的發展方向之一。圖圖 28、石墨負極石墨負極 VS 硅碳負極理論克容量硅碳負極理論克容量 資料來源：德勤觀察 2.0 電池“風云”:中國鋰電行業發展報告，興業證券經濟與金融研究院整

46、理 硅材料體積膨脹率較高硅材料體積膨脹率較高，鋼殼電池相較于鋁塑膜可有效緩解膨脹，鋼殼電池相較于鋁塑膜可有效緩解膨脹。硅材料的體積膨脹率為 320%，碳材料的膨脹率為 12%，隨著手機電池負極材料向硅碳材料發展，體積膨脹率會相應變大。目前手機多采用軟包電池，其外殼主要使用鋁塑膜，而鋁塑膜具有延展性，剛度很小，在電池內部受力時會鼓脹，導致電池出現膨脹現象，相比之下，鋼殼的加工性、韌性和成型都非常優良，可以抑制電池膨脹。未來電池外殼采用鋼材料有望成為主流。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -17-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 29、軟包電池結構

47、示意圖、軟包電池結構示意圖 資料來源：鋰離子電池軟包裝鋁塑復合膜綜述，興業證券經濟與金融研究院整理 目前已有部分手機品牌廠在其高端機型上采用了硅碳負極技術，如華為、榮耀、目前已有部分手機品牌廠在其高端機型上采用了硅碳負極技術，如華為、榮耀、小米小米等。等。榮耀青海湖技術采用碳硅負極材料，通過原位氣相沉積技術，實現了青海湖電池材料的合成。該電池相比常規石墨電池，在電池能力密度上提升了 12.8%，低壓區電池容量提升 240%。2023 年 2 月，榮耀發布 Magic5 系列，其是首款搭載青海湖技術的智能手機，有著比一般旗艦手機更大的電池容量，更長的續航。華為于 2023 年 3 月發布 P60

48、 Art，搭載 5100 mAh 硅碳負極電池，此后 Mate 60 系列等機型也搭載硅碳負極電池，有效提高電池容量和能量密度。圖圖 30、榮耀青海湖電池技術榮耀青海湖電池技術 圖圖 31、華為硅碳負極電池華為硅碳負極電池 資料來源：中關村在線，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：太平洋科技，興業證券經濟與金融研究院整理 根據目前已經發布的部分 AI 手機來看，華為、榮耀、三星、小米、OPPO、vivo等推出的 AI 手機均進行了電池容量的升級，提升幅度略有不同。未來隨著 AI 持續落地手機端、端側大模型參數規模不斷升級、AI 應用的持續推出等，電池容量有望持續升級，電池廠商或將受益。請務

49、必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -18-行業深度研究報告行業深度研究報告 表表 2、部分智能機品牌廠、部分智能機品牌廠 AI 手機電池容量有所提升手機電池容量有所提升 品牌品牌 版本版本 電池容量（電池容量（mAh）同比同比 谷歌 Pixel 7 Pro 5000 1.0%Pixel 8 Pro 5050 小米 小米 13 4500 2.4%小米 14 4610 vivo X90 4810 4.0%X100 5000 OPPO Find X6 4800 4.2%Find X7 5000 榮耀 Magic 5 5100 6.9%Magic 6 5450

50、三星 Galaxy S23 3900 2.6%Galaxy S24 4000 資料來源：各公司官網，興業證券經濟與金融研究院整理 2.4、散熱：、散熱：散熱材料持續升級，使用量和價值量雙雙提升散熱材料持續升級，使用量和價值量雙雙提升 散熱對于電子產品重要性較高散熱對于電子產品重要性較高。電子元器件故障發生率隨工作溫度的提高呈指數增長，溫度每升高 10，系統可靠性降低 50%。目前，電子產品主流散熱方式主要包括人工合成石墨散熱膜、導熱凝膠、熱管、均熱板、散熱片、風扇、液冷等。手機中，典型的散熱系統主要分為導熱界面傳熱、均熱板傳熱（VC）和石墨膜散熱（石墨烯導熱膜/人工石墨散熱膜）。圖圖 32、手

51、機導散熱示意圖、手機導散熱示意圖 資料來源：富烯科技招股書，興業證券經濟與金融研究院整理 VC 均熱板均熱板+石墨及石墨烯石墨及石墨烯等逐漸成為等逐漸成為智能機智能機主流散熱解決方案主流散熱解決方案。手機散熱發展歷程大體分為三個階段：最初以石墨散熱膜為主，后逐漸發展為以熱管散熱為主，2018 年 10 月，華為推出 Mate20X，使用 VC 均熱板和石墨烯材料散熱，此后以 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -19-行業深度研究報告行業深度研究報告 均熱板散熱為主、石墨及石墨烯等散熱技術為輔的散熱方案逐漸成為主流。VC 均熱板在散熱效率方面極具優勢，

52、并加速向超薄化、結構簡單化和低成本方向發展，技術持續迭代。圖圖 33、VC 均熱板結構及工作原理均熱板結構及工作原理 資料來源：粉體圈，興業證券經濟與金融研究院整理 三星三星 Galaxy S24 Ultra 散熱效果散熱效果顯著提升顯著提升。隨著端側大模型參數規模不斷提升，相關數據量和計算量需求呈爆發式增長，會產生發熱等問題，散熱管理愈發重要。一般來說，VC 均熱板面積越大，就能越好地減少發熱點，以三星 Galaxy S24 Ultra為例，其均熱板面積顯著加大，同時額外加入石墨散熱片。根據 PBKreviews，三星 Galaxy S24 Ultra 用于散熱的均熱板，相比 S23 Ult

53、ra 大了 1.9 倍。未來隨著 AI大模型加速落地智能機端側，以及參數規模提升，預計會對散熱提出更多要求，如均熱板面積變大或石墨材料用量增加等，帶動散熱材料量價雙升。圖圖 34、Galaxy S24 均熱板面積顯著增加均熱板面積顯著增加 資料來源：PBKreviews，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -20-行業深度研究報告行業深度研究報告 3、相關標的梳理、相關標的梳理 3.1、立訊精密、立訊精密 立訊精密成立于 2004 年 5 月，于 2010 年上市，公司以電腦連接器起家，2011 年收購昆山聯滔成功進入北美

54、大客戶的連接器供應鏈，此后公司通過并購等方式進一步切入大客戶聲學模組、光學模組、系統組裝等業務。公司主要提供高速互連、聲學、射頻天線、無線充電、震動馬達、通信基站相關產品的解決方案，同時也是智能穿戴、智能家居產品的系統制造商，主要專注于消費電子、通訊、汽車和工業領域。2013-2023 年，公司年，公司營收營收+歸母凈利潤快速提高。歸母凈利潤快速提高。公司從 2013 年至今，營收及歸母凈利潤迅速增長，復合年均增速 CAGR10 分別為 48.02%、41.52%，2023 年公司營收和歸母凈利潤分別為 2319.05 億元、109.53 億元，同比+8.35%、+9.53%，逆勢實現正增長。

55、圖圖 35、立訊精密營收及增速、立訊精密營收及增速 圖圖 36、立訊精密歸母凈利潤及增速、立訊精密歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 消費電子營收占比較高，是公司收入重要來源。消費電子營收占比較高，是公司收入重要來源。2015-2023 年，立訊精密消費電子業務營收保持快速增長，占公司總營收比例也不斷提高。2015 年，公司消費電子業務營收 44.16 億元，營收占比 43.55%，加上電腦類產品，營收占比為 81.91%，2023 年除電腦類產品外的消費電子業務營收達 1971.83 億元，營收占比 85.03

56、%，消費電子收入主要客戶是北美大客戶。立訊汽車和通訊業務占比逐年提高。立訊汽車和通訊業務占比逐年提高。2023 年，公司通訊+汽車業務營收 237.90 億元，同比+25.32%，營收占比達 10.26%，同比+1.39pct，近兩年公司非消費電子業務占比有提升趨勢，目前立訊控股股東已經參股奇瑞，借助奇瑞立訊有望進一步夯實 Tier 1 廠商能力，同時公司收購匯聚科技完善通信業務布局，未來隨著公司加大對汽車和通信業務的投入，汽車+通信板塊有望成為公司收入增長重要來源。消費電子業務毛利率有所下滑消費電子業務毛利率有所下滑主要主要因因公司逐步公司逐步切入整機組裝端。切入整機組裝端。由于近年來公司逐

57、步切入到整機組裝端，而整機組裝業務因其材料成本占比高故毛利率較低，因此公司消費電子業務毛利率有所下滑。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -21-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 37、立訊精密立訊精密營收營收結構結構 圖圖 38、立訊精密立訊精密消費電子業務毛利率水平消費電子業務毛利率水平 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 三費率管控良好，公司注重研發投入。三費率管控良好，公司注重研發投入。2013-2023 年，公司銷售、管理費用率基本呈現下滑趨勢，管控效果顯著，2023 年銷

58、售、管理費用率分別為 0.38%、2.39%，同比分別-0.01pct、+0.02pct。2014-2023 年，公司財務費用率始終低于 1%，波動主要因為受到匯兌等因素影響。公司研發投入逐年加大，2019-2023 年研發費用率下滑主要是出于謹慎性原則，公司審計機構將部分研發費用重分類至管理費用。圖圖 39、立訊精密三費率管控良好、立訊精密三費率管控良好 圖圖 40、立訊精密研發投入情況、立訊精密研發投入情況 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理 公司公司堅持“老客戶、新產品，老產品、新客戶”的拓展思路堅持“老客戶、新產品，老產品

59、、新客戶”的拓展思路，深度綁定北美大客深度綁定北美大客戶。戶。立訊自 2011 年起，逐漸切入北美大客戶產品供應鏈，首先切入平板和筆電的內部連接線，2013 年成功供應手機、平板、筆電的電源線，2017 年切入聲學領域，而后又做到大客戶耳機組裝，2020 年開始承接大客戶手機組裝和手表組裝訂單。公司深度綁定大客戶，各產品系列均有涉獵，目前公司兼具光、聲、電、磁、熱、射頻等綜合能力，助力公司未來持續拿到新料號和新的整機產品。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -22-行業深度研究報告行業深度研究報告 表表 3、立訊精密切入北美大客戶產業鏈時間、立訊精密切

60、入北美大客戶產業鏈時間 時間時間 切入產品切入產品 2011-2012 MACBook/iPad 內部連接線 2013 iPad lightening/iPhone lightening/MacBook 電源線 2016 iPhone 轉接頭 2017 iPhone 聲學器件 2018 線性馬達/LCP 天線/無線電充電接收端 2017-2019 AirPods/AirPods pro 組裝 2020 iPhone 12 mini 組裝/Apple watch 組裝 Sip 封裝 2021 Top Module、Housing 金屬結構件/iPhone 13 pro 組裝 資料來源：巴倫周刊中

61、文版，興業證券經濟與金融研究院整理 公司綜合具備光、聲、電、磁、熱、射頻等能力公司綜合具備光、聲、電、磁、熱、射頻等能力，垂直一體化優勢顯著，順利切，垂直一體化優勢顯著，順利切入組裝入組裝。公司憑借在零組件和模組產品上的優異表現，順利切入了大客戶的系統組裝產品供應鏈，且品類不斷擴充，包括大客戶耳機、手表、手機、頭顯等產品。手機方面，公司通過收購緯創切入大客戶手機組裝，通過與母公司合作在大客戶份額不斷提高。緯創資通是全球最大的 ODM 代工廠之一，2015 年開始為北美大客戶提供代工組裝服務。2020 年，立訊精密及其控股股東以 60 億元收購緯創資通旗下的“江蘇緯創”與“昆山緯新”兩大工廠，成

62、功切入北美大客戶的手機組裝業務。公司公司在大客戶手機在大客戶手機組裝組裝業務的業務的份額不斷提高，助力利潤增長。份額不斷提高，助力利潤增長。立訊精密由于持股比例低，不并表立臻，但是會認列投資收益，具體認列方式為：1）上年凈利潤在總出資額 3%及以內的部分，按照出資比例分別認列；2）上年凈利潤在總出資額3%-5%的部分，1/3 劃分給立訊企業，2/3 劃分給立訊實業和立訊精密；3）上年凈利潤在總出資額 5%以上的部分，10%劃分給立訊企業，90%劃分給立訊實業和立訊精密，即凈利潤越高，立訊精密可認列投資收益越多。起初立臻組裝機型多為北美大客戶手機的基本款（即低端機型），目前隨著公司自動化水平等優

63、勢顯現，公司正逐漸朝高階款邁進，大客戶高端機型基本是富士康獨家承接，難度較大，立訊精密是首家切入的新廠商，2023 年 12 月，和碩發布公告，立臻認購和碩子公司世碩 62.5%的股權，此次認購有助于立臻進一步提高自身份額。未來隨著大客戶手機銷量的提升+公司份額的增加，利潤貢獻有望不斷提高。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -23-行業深度研究報告行業深度研究報告 圖圖 41、立臻股權結構圖、立臻股權結構圖 表表 4、立臻投資收益認列規則、立臻投資收益認列規則 總出資額 60 億元 凈利潤占總出資額之比 投資收益認列方式(0,3%立訊企業服務 90.

64、0%立訊精密 9.5%立訊實業 0.5%(3%,5%立訊企業服務 33.3%立訊精密 63.3%立訊實業 0.3%(5%,+)立訊企業服務 10.0%立訊精密 85.5%立訊實業 4.5%資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 盈利預測：盈利預測：我們預計公司2024/2025/2026年收入分別為2505.27、2781.36和3101.77億元，同比+8.0%、+11.0%和+11.5%，歸母凈利潤分別為 139.33、179.79 和 224.32億元，同比+27.2%、+29.0%和+24.8%，對應 2024 年 5 月 2

65、3 日收盤價的 PE 分別為 17、13 和 10 倍，維持“買入”評級。3.2、鵬鼎控股、鵬鼎控股 鵬鼎控股擁有優質多樣的 PCB 產品線，主要產品范圍涵蓋 FPC、SMA、SLP、HDI、MiniLED、RPCB、Rigid Flex 等多類產品，并廣泛應用于通訊電子產品、消費電子及計算機類產品以及汽車和 AI 服務器、高速計算機等產品。根據 Prismark，2018 至 2024 年以營收計算的全球 PCB 企業排名，公司 2017-2023 年連續七年位列全球最大 PCB 生產企業。圖圖 42、鵬鼎控股擁有優質多樣的、鵬鼎控股擁有優質多樣的 PCB 產品線產品線 資料來源：公司年報，

66、興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -24-行業深度研究報告行業深度研究報告 公司多年來深耕以智能手機為代表的通訊電子及以平板、筆記本電腦為代表的消費電子及計算機市場，占 2023 年整體營收超過 95%，在相關下游產品市場上，已經建立了穩固的競爭優勢，并成為公司發展壯大的重要支撐，2019-2022 年公司收入和歸母凈利潤 CAGR 分別為 10.8%和 19.7%。2023 年以來，由于下游消費電子需求較為疲軟，且庫存持續去化，收入和利潤均有下滑，24Q1 收入同比持平微增，4 月收入同比增長 52%，行業需求已逐步進

67、入修復期。圖圖 43、鵬鼎季度收入情況、鵬鼎季度收入情況 圖圖 44、鵬鼎季度利潤情況、鵬鼎季度利潤情況 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 公司毛利率水平基本維持在 20%以上，23Q2 下滑主要受行業景氣度下滑影響，稼動率相對較低。2024Q1 毛利率同比基本持平，雖然部分產品價格同比有所下降，消費電子類產品占比有所上升，行業已顯現復蘇態勢。圖圖 45、鵬鼎利潤率情況、鵬鼎利潤率情況 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 展望未來，AI 為消費電子創新注入動力，驅動智能手機行業自 2023 年 Q4 起溫和復蘇，也

68、賦能 PC 及平板產品進入新一輪創新周期。AI 手機和 AI PC 有望在未 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -25-行業深度研究報告行業深度研究報告 來成為行業主流，帶來行業發展的新藍海。公司作為 PCB 行業集研發、設計、制造與銷售業務為一體的龍頭廠商，多年來不斷提升產品技術水平，生產的印制電路板產品最小孔徑可達 0.025mm、最小線寬可達 0.020mm，在 FPC 及高階 HDI 和SLP 等產品上也積累了雄厚的技術實力，有望在新一輪周期下迅速捕捉新的發展機遇。此外，公司加速拓展智能汽車及服務器領域的產品布局，以打開長期成長空間。公司持續

69、提升厚板 HDI 能力，以應對 AI 服務器的開發需求，目前主力量產產品板層已升級至 1620L 以上水平。除開拓海外客戶外，公司還積極開拓國內服務器相關領域客戶，目前與國內主流服務器供應商的認證計劃如期開展。產能方面，公司積極布局海外產能，加快推動泰國廠的建設，一期工程將主要以汽車服務器產品為主，預計將于 2025 年下半年投產，進一步鞏固公司在行業內的競爭水平。表表 5、公司主要生產基地及近年來主要擴產動作公司主要生產基地及近年來主要擴產動作 生產基地生產基地 投產時間投產時間 投資額投資額 主要產品領域主要產品領域 深圳 二廠一期于 2021 年全部投產 深圳二廠模組項目投資額14.25

70、 億元 軟板、HDI 淮安第一園區（宏恒勝）2021 年起開始雷達板相關認證，軟板通過 Tier1 模組廠供貨 20 億元 硬板，轉型汽車、服務器 淮安第二園區 FPC 產品 2019 年起開始部分投產，超薄線路板 21 年開始量產 總投資 30 億元，對應 FPC 年產能 133.8 萬平米；超薄線路板生產線投資 16.14 億元，對應產能規劃 9.3 萬平方米/月 軟板和組裝、MiniLED，智能手機、平板電腦、可穿戴設備等消費電子 淮安第三園區 第一條產線 23 年建成，整體投資計劃 2027 年完成 總投資 42 億元，對應年產能526.75 萬平方英尺 高階 HDI 及 SLP 秦皇

71、島 2020 年底大部分投產 總投資 24 億元，對應高階 HDI年產能 33.4 萬平米 軟板、組裝和 SLP，智能手機、平板電腦、可穿戴設備等消費電子 臺灣高雄園區 一期計劃 2025 年投產 一期投資 27.39 億元 高端軟板 泰國 一期擬于 2025 年下半年試生產 約 2.5 億美元 汽車、服務器產品 印度 2021 年下半年投產 組裝為主 資料來源：公司公告，公司官網，投資者問答平臺，興業證券經濟與金融研究院整理 盈利預測：盈利預測：我們預計公司 2024/2025/2026 年歸母凈利潤分別為 38.17、44.49 和49.18 億元，對應 2024 年 5 月 23 日收盤

72、價的 PE 為 17、15 和 14 倍，維持“增持”評級。3.3、珠海冠宇、珠海冠宇 深耕鋰電行業深耕鋰電行業 20 余年，以消費類鋰電產品為主，同時布局動力和儲能。余年，以消費類鋰電產品為主，同時布局動力和儲能。公司成立于 2007 年，2021 年在上交所上市，公司主要從事消費類聚合物軟包鋰離子電池的研發、生產及銷售，同時布局動力和儲能鋰離子電池，主要產品應用于筆記本電腦、平板電腦、智能手機、智能穿戴、無人機、汽車啟停系統等領域。目前公 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -26-行業深度研究報告行業深度研究報告 司客戶主要包括：惠普、聯想、戴爾

73、、微軟等筆記本電腦和平板電腦廠商，華為、OPPO、小米等智能手機廠商，以及大疆、BOSE、Facebook 等無人機、智能穿戴廠商，并已進入北美大客戶、三星、vivo 等廠商的供應鏈體系。營收近年營收近年平穩上升，平穩上升，2023 年年公司公司歸母凈利潤增幅明顯。歸母凈利潤增幅明顯。受益于消費電池國產替代提速，公司市場份額持續提高，2022 年公司實現營收 109.74 億元，同比+6.14%，2023 年營收 114.46 億元，同比+4.29%。歸母凈利潤方面，2022 年因原材料價格上漲+下游需求萎縮+動力類業務處于起步階段，歸母凈利潤同比下降 90.38%，2023 年公司持續推進精

74、細化管理提升生產運營效率，且美元兌人民幣匯率上漲+原材料價格下跌，實現歸母凈利潤 3.44 億元，同比+278.45%，快速增長。圖圖 46、珠海冠宇營收及增速珠海冠宇營收及增速 圖圖 47、珠海冠宇歸母凈利潤及增速珠海冠宇歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 公司盈利能力改善，持續加大研發投入保證核心競爭力。公司盈利能力改善，持續加大研發投入保證核心競爭力。公司 2017-2020 年盈利能力維持上升態勢，2021 年和 2022 年由于原材料成本大幅提高，公司盈利能力有所下降，2023 年，原材料市場價格有所下

75、降，毛利率同比+8.30pct 至 25.17%，歸母凈利率為 3.01%，同比+2.18pct。公司注重技術和產品開發，研發費用率逐年提升，2023 年研發費用率為 10.05%，同比+3.01pct。圖圖 48、珠海冠宇毛利率及珠海冠宇毛利率及歸母歸母凈利率水平凈利率水平 圖圖 49、珠海冠宇研發費用及費用率珠海冠宇研發費用及費用率 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：iFind，興業證券經濟與金融研究院整理 全球消費電池龍頭，穩扎穩打鞏固業內領先地位。全球消費電池龍頭，穩扎穩打鞏固業內領先地位。筆電類產品業務方面，公司不 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務

76、必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -27-行業深度研究報告行業深度研究報告 斷擴大在現有客戶如惠普、聯想、戴爾、華碩等廠商中的供貨份額，根據 Techno Systems Research 統計報告，2023 年公司筆記本電腦及平板電腦鋰離子電池市場占有率為 31.10%，全球排名第二。未來隨著 AI PC 提振換機需求+電芯環節價值量提高，公司筆電類鋰電產品有望持續放量。手機類產品業務方面，公司與現有客戶華為、OPPO、小米等智能手機廠商持續開展深度合作，2023Q2 首次實現北美大客戶手機電池產品的量產，手機市場份額有望快速提高。2023 年公司智能手機鋰離子電池的市場占有率為 8.18

77、%，同比+0.75pct，全球排名第五。伴隨 AI 加速落地手機端及手機消費市場復蘇，電池環節有望迎量價齊升，公司作為消費鋰電龍頭，預計將顯著受益。圖圖 50、珠海冠宇珠海冠宇電腦電腦鋰離子電池市占率鋰離子電池市占率 圖圖 51、珠海冠宇珠海冠宇手機手機鋰離子電池市占率鋰離子電池市占率 資料來源：Techno Systems Research，珠海冠宇公告，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：Techno Systems Research，珠海冠宇公告，興業證券經濟與金融研究院整理 啟停電池逐漸進入收獲期，動力子公司擬增資引入外部投資者。啟停電池逐漸進入收獲期，動力子公司擬增資引入外部投資

78、者。2021 年起，公司啟停電池已經逐步切入主流客戶-上汽和通用等供應鏈，目前已經到收獲期。動力類業務仍處于起步階段，規模效益不明顯，疊加新產品產線在產能爬坡過程中良率較低，導致公司生產成本較高。目前公司對動力子公司浙江冠宇持股比例為73.69%，為進一步提高浙江冠宇資本實力和競爭力，浙江冠宇擬增資擴股并引入外部投資者，持股比例下滑后有望減小母公司虧損壓力。盈利預測：盈利預測：我們預計公司 2024/2025/2026 年收入分別為 130.49、157.70 和 188.20億元，同比+14.0%、+20.9%和+19.3%，歸母凈利潤分別為 7.01、10.99 和 14.01 億元，同比

79、+103.6%、+56.8%和+27.4%，對應 2024 年 5 月 23 日收盤價的 PE 分別為 23、15 和 12 倍，維持“增持”評級。3.4、領益智造、領益智造 領益智造是全球領先的精密功能件及結構件制造企業。領益智造是全球領先的精密功能件及結構件制造企業。公司上市前身為領益科技，2017-2018 年借殼江粉磁材上市。公司成立于 2006 年，從模切業務著手，通過不斷增資加大經營積累和合并整合，陸續布局模切、沖壓、CNC、緊固件和組裝等產品，公司業務覆蓋精密功能件、結構件、模組以及精品組裝業務等，下游應用主要包括消費電子產品、汽車及光伏儲能等。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要

80、聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -28-行業深度研究報告行業深度研究報告 公司經營狀況持續改善，公司經營狀況持續改善，2023 年歸母凈利潤繼續保持快速增長年歸母凈利潤繼續保持快速增長。2018 年公司營收大幅增長，同比+133.5%，主要原因是公司借殼江粉磁材上市，核算范圍發生變化；2018 年歸母凈利潤為負主要原因有三：1）江粉磁材板塊大宗商品貿易業務預付款存在較大風險無法全部收回；2）東方亮彩板塊對金立集團應收賬款報告期內計提壞賬準備；3)公司對反向購買原上市公司形成的商譽進行了減值測試。受芯片短缺和疫情影響，公司 2021 年歸母凈利潤同比下滑，2022 年隨著公司經營改善

81、，歸母凈利潤重回增長，2023 年歸母凈利潤為 20.51 億元，同比+28.5%。圖圖 52、領益智造營收及增速、領益智造營收及增速 圖圖 53、領益智造歸母凈利潤及增速、領益智造歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 毛利率穩定超毛利率穩定超 15%，凈利率，凈利率有所有所回升?；厣?。近 6 年公司毛利率水平穩定在 15%以上，歸母凈利率水平除 2018 年外均保持相對穩定，2021 年毛利率和歸母凈利率水平下滑主要因為消費電子部分老項目產品需求下調、降價及原材料價格上漲等影響；通過不斷優化產品結構，加強成本費用

82、管理，積極落實全球化策略，公司 2023 年毛利率及歸母凈利率分別為 19.94%、6.01%，同比分別-0.79pct、+1.38pct。公司注重研發投入，不斷加大在新能源車、光伏儲能等清潔能源業務的投入，并積極布局 AI、AR/VR 等領域，2023 年研發費用率為 5.30%。圖圖 54、領益智造毛利率及、領益智造毛利率及歸母歸母凈利率水平凈利率水平 圖圖 55、領益智研發費用及費用率、領益智研發費用及費用率 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 資料來源：wind，興業證券經濟與金融研究院整理 -5%0%5%10%15%20%25%201820192020202120222

83、023毛利率歸母凈利率 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -29-行業深度研究報告行業深度研究報告 公司散熱產品公司散熱產品全面，全面，VC 均熱板已經實現量產出貨均熱板已經實現量產出貨。VC 均熱板因在散熱效率方面極具優勢，逐漸成為 AI 手機和 PC 散熱的主流方案，并加速向超薄化、結構簡單化和低成本方向發展。公司產品線覆蓋熱管、均熱板等散熱零部件、空冷散熱模組、水冷模組、石墨片、導熱墊片、導熱膠等。目前，公司的不銹鋼超薄 VC 均熱板及散熱解決方案被多款中高端手機機型搭載并實現量產出貨。圖圖 56、公司散熱產品公司散熱產品不銹鋼不銹鋼 VC 資

84、料來源：公司公告，興業證券經濟與金融研究院整理 開拓消費電子新領域，開拓消費電子新領域，加深加深新能源汽車新能源汽車+光伏光伏儲能布局儲能布局。除傳統的智能手機、筆記本電腦、可穿戴設備外，公司精密功能件、結構件已應用于頭部 VR 品牌產品，同時還為 AR 品牌提供整機代工服務，同時有望在北美大客戶 MR 頭顯中占據一定份額。在新能源汽車領域，公司于 2021 年收購浙江錦泰，布局動力電池電芯鋁殼、蓋板、轉接片等電池結構件產品及柔性軟連接、注塑件等其他汽車相關精密結構件，目前已建成湖州、蘇州、溧陽、福鼎及成都等生產基地。在光伏儲能領域，公司與國際領先的清潔能源領域客戶在合作開發、生產等方面深入合

85、作，為其提供微型光伏逆變器代工服務。圖圖 57、領益智造業務分布、領益智造業務分布 資料來源：領益智造公告，興業證券經濟與金融研究院整理 請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -30-行業深度研究報告行業深度研究報告 盈利預測盈利預測：根據wind一致預測，2024/2025/2026年公司營收分別為430.10、511.21、592.23 億元，同比分別+26.04%、+18.86%、+15.85%，歸母凈利潤分別為 23.40、31.11、37.66 億元，同比分別+14.07%、+32.99%、+21.04%，對應 2024 年 5 月 23日收盤

86、價的 PE 分別為 14、11、9 倍。表表 6、AI 手機相關標的梳理（手機相關標的梳理（2024 年年 5 月月 23 日）日）公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 總市值總市值（億元）（億元）歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）PE 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 002475.SZ 立訊精密 2,333.57 109.53 139.33 179.79 224.32 21 17 13 10 002938.SZ 鵬鼎控股 667.82 32.87 38.17 44.49 49.18 20 17 15 14 688772.SH 珠

87、海冠宇 162.11 3.44 7.01 10.99 14.01 47 23 15 12 002600.SZ 領益智造 334.99 20.51 23.40 31.11 37.66 16 14 11 9 資料來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理（領益智造使用 Wind 一致預測）4、風險提示、風險提示 1、AI 手機技術開發不及預期 目前 AI 手機各環節仍舊處于初始發展階段，成本、技術等方面仍存在部分局限性，若相關技術發展不及預期，可能會影響 AI 手機出貨量和行業發展進程。2、AI 手機新品發布不及預期 AI 手機目前還處于發展階段，若各大廠商推出新品進度不及預期，一定程度上會影響

88、市場需求，進而影響供應鏈廠商相關業績。3、AI 手機對行業拉動不及預期 目前 AI 手機滲透率還較低，若 AI 手機對于整個智能機行業的拉動不及預期，智能機銷量則會受到影響，則會影響相關供應鏈公司業績。請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明請務必閱讀正文之后的信息披露和重要聲明 -31-行業深度研究報告行業深度研究報告 分析師聲明分析師聲明 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。投資評級說明投資評級

89、說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 類別類別 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅。其中：滬深兩市以滬深300指數為基準；北交所市場以北證50指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大于15%增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%15%之間 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%5%之間 減持 相對同期相

90、關證券市場代表性指數漲幅小于-5%無評級 由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級 行業評級 推薦 相對表現優于同期相關證券市場代表性指數 中性 相對表現與同期相關證券市場代表性指數持平 回避 相對表現弱于同期相關證券市場代表性指數 信息披露信息披露 本公司在知曉的范圍內履行信息披露義務?？蛻艨傻卿?內幕交易防控欄內查詢靜默期安排和關聯公司持股情況。使用本研究報告的風險提示及法律聲明使用本研究報告的風險提示及法律聲明 興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。，本公司不會因接收人收到

91、本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成

92、的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行

93、關注相應的更新或修改。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告并非針對或意圖發送予或為任何就

94、發送、發布、可得到或使用此報告而使興業證券股份有限公司及其關聯子公司等違反當地的法律或法規或可致使興業證券股份有限公司受制于相關法律或法規的任何地區、國家或其他管轄區域的公民或居民，包括但不限于美國及美國公民（1934 年美國證券交易所第 15a-6 條例定義為本主要美國機構投資者除外）。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。特

95、別聲明特別聲明 在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。興業證券研究興業證券研究 上上 海海 北北 京京 深深 圳圳 地址：上海浦東新區長柳路36號興業證券大廈15層 郵編：200135 郵箱： 地址：北京市朝陽區建國門大街甲6號SK大廈32層01-08單元 郵編：100020 郵箱： 地址：深圳市福田區皇崗路5001號深業上城T2座52樓 郵編：518035 郵箱：