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1、公 司 研 究 2024.06.02 1 敬請關注文后特別聲明與免責條款 比亞迪（002594）公司深度報告 四重底部可期，新一輪成長周期開啟 分析師 文姬 登記編號：S1220523120002 推薦(維持)公 司 信 息 行業 電動乘用車 最新收盤價(人民幣/元)229.02 總市值(億)(元)6,662.80 52 周最高/最低價(元)272.00/167.00 歷 史 表 現 數據來源：Wind，方正證券研究所 相 關 研 究 比亞迪(002594)：皮卡 SHARK 墨西哥首發，皮卡品類從 0 到 1 拓展2024.05.17 比亞迪(002594)：盈利韌性可期，價量企穩上行202

2、4.04.30 比亞迪(002594)：業績增長表現亮眼，銷量份額持續上行2024.03.27 比亞迪(002594)：銷量份額共振上行，龍頭馬太效應初現2024.03.17 復盤復盤比亞迪比亞迪，經歷三階段上行，經歷三階段上行，下一下一輪輪成長周期即將開啟成長周期即將開啟:第一階段第一階段（20092009-20182018）蓄蓄力發力力發力期期：在國家新能源汽車補貼下快速發展，推出了F3，王朝等經典車型，組織架構調整迎爆發；第二階段第二階段（20192019-2022022 2）重重構爆發期構爆發期：技術突破推出領先刀片電池，DM-i 等先進技術，爆款車型迭出，在行業補貼退坡環境下，實現新

3、能源汽車平價，開啟盈利上行周期；第三階段第三階段（20222022-20232023）擴張布局期擴張布局期：比亞迪新能源汽車銷量突破 300 萬大關，開啟一輪上行資本開支周期，產能布局突破，品牌樹立王朝、海洋、騰勢、方程豹等多品牌，出海布局初現。目前，我們認為第目前，我們認為第四階段即四階段即將開啟將開啟:新一輪改款周期開啟，目前底部上行，有望開啟底部新一輪成長周期。銷量與份額開啟擴張周期，海內外共振上行可期銷量與份額開啟擴張周期，海內外共振上行可期:1):1)行業銷量行業銷量:汽車行業銷量在一季度觸底，4 月及以后在汽車季節性復蘇疊加以舊換新政策加持，當前及下半年銷量上行趨勢明確。2)2)市

4、場份額市場份額:比亞迪市場份額在榮耀版推出后，市占率開啟今年首次爆發式增長，伴隨 DM 5.0 和純電 E4.0 等后續平臺產品換代周期來臨，預計市場份額的二次提升通道開啟。3)3)單車價單車價值值:受價格戰影響，比亞迪單車 ASP 自 2023 年開始持續下行，在合資減產后，看到了階段性企穩。后續伴隨新品換代與行業回暖，DM 5.0 等新品周期上市，單車 ASP 在年度級別底部拐點。4)4)車型利潤車型利潤:多重因素驅動公司在碳酸鋰價格持續走低的背景下繼價格企穩、銷量回升、新車型上市后，預計單車利潤二季度企穩回升，開啟持續修復上行通道。銷量銷量&市占率市占率上行周期，短中長銷量均上行上行周期

5、，短中長銷量均上行：短期：短期：伴隨公司新一輪 DM5.0換代新品周期的推出，合資品牌市占率持續下行，我們認為在純電合混動驅動下，比亞迪市占率在技術升級下有望進一步提升。疊加海外市場發展，車型銷量持續高增，2024 年向 400 萬銷量穩健邁進可期，后續有望持續超預期。長期長期：在全球新能源持續滲透以及出海戰略發展下，公司有望對標豐田等全球龍頭車企，出海擴張歐亞、拉美、東南亞等客戶，跨越千萬級別銷量，銷量與盈利有望實現雙擊。多重因素改善多重因素改善，盈利盈利拐點拐點可期可期：在合資減產和新品周期雙重因素驅動下，公司ASP下行趨勢階段性企穩迎拐點；成本側多成本側多重重因素見底改善：因素見底改善：

6、1 1）規模規模效應效應：單車折舊攤銷與費用繼2023Q4、2024Q1達峰后，將隨銷量提振而顯著下降；2 2）原材料：原材料：碳酸鋰等原材料價格持續走低疊加企業產效提質，利好成本持續下探。3 3）技術降本技術降本：公司核心零部件高度自制，技術方案持續優化。2024Q2 單車 ASP 下行速率企穩，預計降本速率高于降價速率，二季度單車利潤有望呈現拐點，長期展望，比亞迪盈利空間豐厚，有望實現格局優化與技術降本的雙升。盈利預測與估值：盈利預測與估值：預計 2024-2026 年公司實現營收 8290.57、10172.83、12280.98 億元，歸母凈利潤 402.03、520.26、660.4

7、8 億元，比亞迪業務采用分部估值法，2024-2026 年比亞迪汽車、電池、半導體及電子業務合計估值約為 7495、9679、12211 億元，給予“推薦”評級。風險提示：風險提示：新款車型銷量不及預期；新能源市場滲透率不及預期；市場多品牌車型發布導致行業競爭加劇等。方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告-35%-27%-19%-11%-3%5%23/6/223/9/123/12/124/3/124/5/31比亞迪滬深300比亞迪(002594)公司深度報告 2 敬請關注文后特別聲明與免責條款 Table_ProFitForecast 盈 利 預 測（人民幣）單位/百萬 2023A

8、 2024E 2025E 2026E 營業總收入 602315 829057 1017283 1228098(+/-)%42.04 37.65 22.70 20.72 歸母凈利潤 30041 40203 52026 66048(+/-)%80.72 33.83 29.41 26.95 EPS(元)10.32 13.82 17.88 22.70 ROE(%)21.64 22.56 22.60 22.29 PE 19.19 16.49 12.74 10.04 PB 4.15 3.72 2.88 2.24 數據來源：Wind，方正證券研究所 注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 eZaVeUcW8Xb

9、UcWbZbRdN6MnPoOsQqMfQoOqOkPnNnR8OnMpPxNpOmQMYpMoP比亞迪(002594)公司深度報告 3 敬請關注文后特別聲明與免責條款 正文目錄 1 2023 與 2024Q1 回顧：銷量與業績跨越式增長.7 1.1 2023 銷量跨越 300 萬大關，財務表現持續向上.7 1.2 收入利潤逐年優化上行，單車利潤穩健波動.9 1.3 多品牌戰略布局，出海進度加速.10 1.4 新車周期持續，百花齊放上行.12 1.5 智能化向上可期，多方案融合突破.14 2 銷量底部上行在即，比亞迪共振行業起舞.16 2.1 汽車季節性決定 4 月是歷年銷量絕對值的底部.16

10、 2.2 行業政策托底，車市中短期向上明確.16 2.2.1 國家推出以舊換新補貼，托底車市發展.16 2.2.2 車企紛紛推出配套補貼，比亞迪跟進加碼虹吸以舊換新市場.17 2.3 中期：乘用車價格中樞持續下沉，驅動保有量持續釋放.18 2.4 長期：出?？臻g打開，國內寡頭格局初現.19 2.4.1 海外：出?？臻g打開，后續空間明確.19 2.4.2 國內：復盤電子降價潮，寡頭格局初現.19 3 市場份額大幅改善，新品周期驅動二次上行.21 3.1 榮耀版密集上市，驅動市占率表現再上新階.21 3.2 日系減產應對，自主品牌份額再向上.21 3.3 市占率有望再上行：新一輪技術換代周期開啟.

11、23 3.3.1 復盤歷次技術換代周期，均帶來銷量大幅提升.23 3.3.2 混動：DM 5.0 率先開啟換代周期，深化鞏固混動護城河.24 3.3.3 純電：e 4.0 平臺有望再下一城，三階段上行值得期待.25 4 多重因素驅動，單車利潤底部拐點明確.27 4.1 ASP 二季度拐點初現，靜待下半年競爭格局演變.27 4.1.1 榮耀版春節后密集上市，驅動 ASP 下探加速.27 4.1.2 以舊換新配套措施對補貼綜合影響可控.27 4.1.3 初輪價格戰告捷，ASP 底部企穩趨勢呈現.28 4.1.4 高端化疊加出海，中長期看 ASP 下行后有望修復.28 4.2 降本高效加速，單車成本

12、持續下行.30 4.2.1 產能利用率提升，單車費用大幅改善.30 4.2.2 碳酸鋰價格驅動電池成本下行.30 4.2.3 垂直自制優勢明確，降本增效持續.31 4.3 結論：二季度多重因素驅動，單車利潤預計率先觸底上行.32 5 四重底部可期，下一輪邊際成長通道開啟.33 5.1 銷量測算：400 萬以上銷量可期.33 5.2 市場份額測算.33 5.3 單車利潤測算.34 5.4 結論：多重見底，趨勢上行可期.34 6 估值與盈利預測.35 6.1 估值方法與分板塊業務預測.35 6.2 中遠期市場展望.38 7 風險提示.40 比亞迪(002594)公司深度報告 4 敬請關注文后特別聲

13、明與免責條款 圖表目錄 圖表 1:比亞迪銷量（輛）.7 圖表 2:比亞迪新能源汽車銷量（萬輛）及總環比增速.7 圖表 3:比亞迪新能源乘用車品牌矩陣.7 圖表 4:比亞迪混動乘用車銷量（輛）及增速（%）.8 圖表 5:比亞迪純電乘用車銷量（輛）及增速（%）.8 圖表 6:比亞迪乘用車各市場市占率（%）.8 圖表 7:市值復盤：市值經歷多階段上行.9 圖表 8:公司歷年營業收入（億元）及增速（%）.9 圖表 9:公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（%）.9 圖表 10:比亞迪毛利率及凈利率情況（%）.10 圖表 11:比亞迪單車營收及凈利潤情況（萬元）.10 圖表 12:比亞迪分產品收入情況（%）

14、.10 圖表 13:比亞迪分地區收入情況（%）.10 圖表 14:比亞迪乘用車品牌部分車型與價格帶示例.11 圖表 15:比亞迪部分出口車型圖示.11 圖表 16:比亞迪海外新能源乘用車月度銷量（輛）.11 圖表 17:2023 年比亞迪海外銷量國家占比與流向（%）.12 圖表 18:2023 年海外熱銷車型一覽.12 圖表 19:比亞迪分品牌銷量（萬輛）.12 圖表 20:北京車展比亞迪亮相新車.13 圖表 21:比亞迪皮卡 BYD SHARK 亮相海外.13 圖表 22:BYD SHARK 重點參數配置.13 圖表 23:比亞迪璇璣架構.14 圖表 24:比亞迪璇璣架構優勢.14 圖表 2

15、5:比亞迪智能駕駛 DiPilot 發布.14 圖表 26:仰望 U8 搭載智能駕駛輔助系統.14 圖表 27:比亞迪與華為戰略合作.15 圖表 28:比亞迪與地平線開展合作.15 圖表 29:乘用車月度銷量分布.16 圖表 30:乘用車月度銷量平均分布.16 圖表 31:以舊換新政策對相關企業銷量彈性測算.16 圖表 32:2023 年重點價格帶比亞迪銷量占比.17 圖表 33:乘用車價格帶變化趨勢.17 圖表 34:比亞迪王朝網補貼政策.17 圖表 35:比亞迪海洋網補貼政策.17 圖表 36:比亞迪公司置換補貼梳理.18 圖表 37:乘用車終端均價（萬元）與折扣率（%）.18 圖表 38

16、:2021-2023 年乘用車購車優惠與銷量關系.18 圖表 39:碳酸鋰原材料價格（萬元/噸）.19 圖表 40:2021-2023 年乘用車購車優惠幅度.19 圖表 41:全球汽車銷量（萬輛）及增速（%）.19 圖表 42:全球新能源汽車銷量（萬輛）及滲透率（%）.19 圖表 43:比亞迪汽車銷量（萬輛）及市占率（%）.20 圖表 44:2024Q1 中國智能手機市場份額（%）.20 圖表 45:比亞迪市占率（%）.21 比亞迪(002594)公司深度報告 5 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表 46:比亞迪秦 PLUS 與合資競爭對手.21 圖表 47:合資品牌減產梳理.22 圖表 4

17、8:比亞迪秦、宋及競品合資品牌市占率（%）.23 圖表 49:比亞迪及其他合資品牌競品車型市占率（%）.23 圖表 50:比亞迪純電車型銷量（萬輛）.23 圖表 51:比亞迪插電車型銷量（萬輛）.23 圖表 52:比亞迪分品牌綜合市占率（%）.24 圖表 53:比亞迪 DM 5.0 競品參數對比.24 圖表 54:秦 L 及秦 PLUS 代表性競品.25 圖表 55:比亞迪 e 平臺 3.0 Evo 五大技術集群.26 圖表 56:比亞迪 e 1.0 到 e 3.0 迭代.26 圖表 57:e 3.0 平臺電池車身一體化.26 圖表 58:比亞迪榮耀版上市起售價持續下降.27 圖表 59:補貼

18、金額發生對 ASP 影響測算.28 圖表 60:公司單車 ASP 企穩（萬元）.28 圖表 61:比亞迪 2023 年至今 ASP 季度變化預測（萬元）.28 圖表 62:比亞迪 2024 年新車型.29 圖表 63:比亞迪高端品牌占比（%）.29 圖表 64:比亞迪汽車出海占比（%）.29 圖表 65:比亞迪各品牌銷量（萬輛）.30 圖表 66:比亞迪各品牌銷量占比（%）.30 圖表 67:單車折舊攤銷有望大幅改善（元/輛）.30 圖表 68:折舊攤銷結構保持穩定（元/輛）.30 圖表 69:碳酸鋰價格（元/噸）.31 圖表 70:單車電池成本預測（萬元）.31 圖表 71:車輛總銷售電池容

19、量（kWh）.31 圖表 72:比亞迪單車電池成本與容量變化情況.31 圖表 73:平均零部件成本有望持續優化改善（萬元）.32 圖表 74:單車成本合計（萬元）.32 圖表 75:單車利潤邊際變化（萬元）.32 圖表 76:2024 年比亞迪銷量測算（單位：萬輛）.33 圖表 77:2024 年比亞迪與行業月度銷量預測（萬輛）.33 圖表 78:比亞迪 2024 月度市占率預判（%）.33 圖表 79:比亞迪單車利潤季度測算（萬元）.34 圖表 80:四重趨勢共振向上.34 圖表 81:公司收入預測拆分.35 圖表 82:比亞迪汽車銷量預測（萬輛）.35 圖表 83:比亞迪單車利潤預測（萬元

20、）.35 圖表 84:比亞迪二次充電電池裝機量（gwh）.36 圖表 85:比亞迪動力電池市場占有率（%）.36 圖表 86:比亞迪半導體業務收入（億元）及增速（%）.36 圖表 87:比亞迪半導體業務凈利潤（億元）及增速（%）.36 圖表 88:比亞迪電子業務收入（億元）及增速（%）.37 圖表 89:比亞迪電子業務凈利潤（億元）及增速（%）.37 圖表 90:公司分布估值拆分（億元）.37 圖表 91:2023 年全球車企銷量前二十（萬輛）.38 圖表 92:全球汽車巨頭單車利潤（萬元）.39 比亞迪(002594)公司深度報告 6 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表 93:全球汽車巨頭

21、凈利潤率（%）.39 比亞迪(002594)公司深度報告 7 敬請關注文后特別聲明與免責條款 1 1 20232023 與與 2 2024024Q Q1 1 回顧：回顧：銷量銷量與業績跨越式增長與業績跨越式增長 1.11.1 2 2023023 銷量銷量跨越跨越 3 30000 萬大關，萬大關，財務表現財務表現持續向上持續向上 新能源銷量爆發式增長，車型向上持續突破。新能源銷量爆發式增長，車型向上持續突破。2023 年比亞迪完成銷量 302.4 萬輛，成功突破 300 萬銷量目標，同比增長 61.9%，實現顯著跨越。2024 年一季度，比亞迪累計銷售 62.4 萬輛新能源汽車，同比增長 14.

22、0%，隨著公司新能源汽車推出節奏加速，汽車銷量持續高增，向 400、500 萬銷量穩健邁進。圖表1:比亞迪銷量（輛）資料來源：Marklines，公司公告，方正證券研究所 多品牌持續向上，新能源汽車充分發力：多品牌持續向上，新能源汽車充分發力：比亞迪當前有比亞迪（包括海洋和王朝）、騰勢、仰望、方程豹等品牌，覆蓋 6-200 萬全價格帶。2023 年銷量分別為288.9、12.78、0.2、0.6 萬輛，其中仰望及方程豹為 2023 年新上市品牌，分別定位高端及硬派越野，伴隨各品牌新車發力，后續銷量有望持續增長。2024 皮卡品牌在海外首發上市，在全品牌共同推進下，銷量首次突破 300 萬大關。

23、圖表2:比亞迪新能源汽車銷量（萬輛）及總環比增速 圖表3:比亞迪新能源乘用車品牌矩陣 資料來源：乘聯會，方正證券研究所 資料來源：公司官網，方正證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%020406080100海洋系列王朝系列騰勢方程豹仰望總環比增速（右軸）比亞迪(002594)公司深度報告 8 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表4:比亞迪混動乘用車銷量（輛）及增速（%）圖表5:比亞迪純電乘用車銷量（輛）及增速（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 價格價格競爭競爭占據主動地位占據主動地位，乘用車乘用車市占率市占率大幅提升大幅提升。2023 年起

24、汽車市場價格競爭激烈，多車企開啟降價策略積極搶占市場，比亞迪憑借多年技術與品牌積累，穩居行業前列。截至 2024Q1，從銷量來看，新能源汽車銷量達 62.44 萬輛，同比+13.96%，其中插電混動車型銷量 32.43 萬輛，同比+14.48%，純電車型銷量30.01 萬輛，同比+13.40%，過去數年獲得大幅增長。從市場占有率來看，2024年比亞迪混動及純電市場占有率顯著提升。圖表6:比亞迪乘用車各市場市占率（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 復盤復盤歷史歷史市值表現，公司經歷三市值表現，公司經歷三階段階段上行周期上行周期。1）第一階段（2009-2018）新能源汽車補貼成長期:比亞迪

25、F3疊加新能源汽車補貼共振，公司新能源汽車銷量快速發展。在國家新能源汽車補貼下快速發展，推出了 F3，王朝等經典車型，組織架構調整迎爆發。2）第二階段（2019-2022）：特斯拉入華，內生利潤上行期：2020 年特斯拉新能源汽車進入中國市場，經歷了補貼退坡對經營戰略的沉淀調整，恰逢比亞迪推出刀片電池與 DM-i 新車型，與行業 Beta 共振，在此期間，單車利潤轉正預期明確，在波動中反復上行。技術突破推出領先刀片電池，Dm-i 等先進技術，爆款車型迭出，在行業補貼退坡環境下，實現新能源汽車平價，開啟盈利上行周期。3）第三階段（2022-2023）產能上行再調整期：自2020H2 起，比亞迪市

26、值持續走高，至 2022年 6月 23 日一度攀升至 10290億元，-40%10%60%110%160%0100,000200,000300,000400,000500,000銷量yoy（右軸）-90%-40%10%60%110%160%0100,000200,000300,000400,000500,000600,000銷量yoy（右軸）0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%純電份額插電份額新能源份額乘用車份額比亞迪(002594)公司深度報告 9 敬請關注文后特別聲明與免責條款 首次突破萬億市值。產能落地，需求下滑，20

27、22H2 受巴菲特減持及智能駕駛趨勢影響，市值進入調整周期。4）第四階段（2024-至今）海內外領先向上期：至降價榮耀版上市帶動銷量強勢增長后，市值有望再次開始進入上行空間，價量持續邊際改善，智能化可期，市值有望持續上行。圖表7:市值復盤：市值經歷多階段上行 資料來源：Wind，公司公告，方正證券研究所 1.21.2 收入收入利潤利潤逐年逐年優化優化上行，單車利潤穩健波動上行，單車利潤穩健波動 收入持續上行，利潤加速釋放收入持續上行，利潤加速釋放。近年隨著新能源汽車行業持續爆發式增長，公司財務表現呈現快速增長態勢，2019-2023 年公司營收和歸母凈利潤 CAGR 分別為 36.36%與 7

28、9.46%，營收與利潤表現亮眼。2024 年一季度，公司實現營業收入1249.44 億元，同比+3.97%，環比-30.60%，歸母凈利潤為 45.69 億元，同比+10.63%，環比-47.33%，對應單車凈利潤 0.67 萬元。展望后續，在公司新品周期持續、產能利用率回升、原材料價格企穩、供應鏈降本等共同因素下公司業績表現有望實現企穩轉增。圖表8:公司歷年營業收入（億元）及增速（%）圖表9:公司歷年歸母凈利潤（億元）及增速（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 -20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,00

29、05,0006,0007,000營業收入（億元）yoy（%）-100%0%100%200%300%400%500%600%050100150200250300350歸母凈利潤（億元）yoy（%）比亞迪(002594)公司深度報告 10 敬請關注文后特別聲明與免責條款 毛利率毛利率&凈利率凈利率在在 2 2021021 年起大幅提升，年起大幅提升，ASPASP 下探凈利潤上行下探凈利潤上行。公司歷年單車凈利潤持續波動，2024 年一季度單車凈利潤實現 0.67 萬元，在市場價格競爭激烈情況下單車凈利潤略有下滑。伴隨比亞迪銷量高速增長帶來的規模效益釋放，規模效應有望帶動公司整車制造成本持續降低，疊

30、加碳酸鋰等原材料成本價格下行、核心零部件年降以及出口利潤增厚等多重因素影響，預計在 2024 年汽車行業持續競爭的市場環境下，公司單車利潤 2024Q1 有望企穩回升。圖表10:比亞迪毛利率及凈利率情況（%）圖表11:比亞迪單車營收及凈利潤情況（萬元）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 汽車業務貢獻主要收入來源汽車業務貢獻主要收入來源，電子等業務加速回暖，電子等業務加速回暖。公司主營業務由汽車、手機部件及組裝、二次充電電池組成。伴隨國內新能源市場增長，汽車業務占比由 2021 年的 59.7%升至 2023 年的 80.27%，成為公司的核心業務。2023

31、年比亞迪汽車業務收入達到 4834.53 億元，同比增長 48.90%。分地區收入方面，2023年公司境內收入達到73.4%，貢獻主要收入來源。比亞迪電子同步復蘇，2023年分別實現營業收入與歸母凈利潤 1299.5/40.41 億元。圖表12:比亞迪分產品收入情況（%）圖表13:比亞迪分地區收入情況（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 1.31.3 多品牌多品牌戰略布局戰略布局，出海進度，出海進度加速加速 高高端化層面，比亞迪騰勢、仰望品牌、方程豹向上動能持續。端化層面，比亞迪騰勢、仰望品牌、方程豹向上動能持續。1 1）仰望：仰望：品牌定位高端百萬級市

32、場，2023 年 1 月 5 日仰望 U8、仰望 U9 正式發布，其中仰望 U80%5%10%15%20%25%毛利率凈利率(%)(5)0510152025單車營收單車凈利潤80.27%0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023汽車手機部件及組裝等二次充電電池其他主營業務其他業務73.40%0%20%40%60%80%100%2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023境內(含港澳臺地區)國外其他業務(地區)比亞迪(002594)公司深度報告 11

33、敬請關注文后特別聲明與免責條款 定位百萬級新能源硬派越野車以及百萬級純電性能超跑。2）騰勢：騰勢：定位智慧安全新豪華汽車品牌，目前旗下上市的有騰勢D9、騰勢N7以及騰勢N8三款車型，涵蓋中大型 MPV，中型 SUV，中大型 SUV。3）方程豹：方程豹：方程豹為比亞迪旗下專業個性品牌，首款車型方程豹豹 5 定位超級混動硬派 SUV，填補比亞迪高端品牌仰望與騰勢之間市場。圖表14:比亞迪乘用車品牌部分車型與價格帶示例 資料來源：汽車之家，公司官網，方正證券研究所 積極布局國際市場，拓展新能源全球版圖。積極布局國際市場，拓展新能源全球版圖。截至 2023 年，比亞迪新能源乘用車已進入德國、日本、法國

34、、巴西、澳大利亞、阿聯酋等海外 58 個國家及地區，在泰國、巴西等地接連斬獲新能源汽車市場銷量冠軍。2024 年一季度比亞迪新能源乘用車出口銷量達到 9.79 萬輛，銷量占比為 15.6%，其中 3 月份出口銷量達到 3.84 萬輛，銷量占比為 12.7%。預計 2024 年比亞迪出口銷量有望超越 40萬輛，出口戰略成為公司后續銷量增長主要驅動力之一。圖表15:比亞迪部分出口車型圖示 圖表16:比亞迪海外新能源乘用車月度銷量（輛）資料來源：EV 視界，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%010,00020,

35、00030,00040,00050,0002023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03新能源乘用車出口銷量（輛）yoy（%）比亞迪(002594)公司深度報告 12 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表17:2023 年比亞迪海外銷量國家占比與流向（%）圖表18:2023 年海外熱銷車型一覽 國家國家 級別級別 車型車型 銷量（萬銷量（萬輛輛）泰國 SUV ATTO 3（元 PLUS）1.9 澳大利亞 SUV ATTO 3（元 P

36、LUS）1.1 泰國 B 海豚 0.9 巴西 SUV 宋 PLUS 0.8 巴西 B 海豚 0.7 德國 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.4 瑞典 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.3 泰國 D 海豹 0.2 巴西 SUV ATTO 3（元 PLUS）0.2 資料來源：Marklines，方正證券研究所 資料來源：Marklines，方正證券研究所 1.41.4 新車周期持續，百花齊放上行新車周期持續，百花齊放上行 高高端化端化戰略布局戰略布局，多品牌提高多品牌提高向上動能向上動能。比亞迪主品牌分為王朝網與海洋網，主銷10-25萬元級別價格帶，同時開啟方程豹、仰望、騰勢多品牌戰略

37、，高端定位填補公司中高端市場價格帶。比亞迪旗下元 UP、騰勢 D9 改款、仰望 U9 等車型 2024 年內陸續上市，在銷量端開啟貢獻。2024 年一季度，比亞迪海洋、王朝、騰勢、仰望、方程豹銷量分別為20.9、37.5、1.1、2.4、0.4萬輛，多品牌策略帶動公司整體銷量與均價向上。圖表19:比亞迪分品牌銷量（萬輛）品牌品牌 車型車型 2023Q12023Q1 2023Q22023Q2 2023Q32023Q3 2023Q42023Q4 2024Q12024Q1 銷量銷量 占比占比 銷量銷量 占比占比 銷量銷量 占比占比 銷量銷量 占比占比 銷量銷量 占比占比 海海 洋洋 網網 海豹 2.

38、0 3.69%2.2 3.19%2.6 3.13%5.9 6.22%2.7 4.35%海鷗 0.0 0.00%3.9 5.52%10.3 12.49%13.8 14.66%8.5 13.54%海豚 7.1 12.78%9.2 13.12%9.8 11.85%10.7 11.32%5.4 8.57%護衛艦 07 2.0 3.55%2.8 3.99%1.3 1.60%0.9 0.94%0.4 0.56%驅逐艦 05 1.4 2.51%2.6 3.70%3.2 3.89%2.0 2.12%4.0 6.31%銷量小計銷量小計 12.412.4 22.53%22.53%20.820.8 29.51%29

39、.51%27.227.2 32.96%32.96%33.333.3 35.26%35.26%20.920.9 33.33%33.33%王王 朝朝 網網 漢 3.8 6.90%5.8 8.23%7.1 8.59%6.2 6.52%3.9 6.19%秦 8.6 15.50%13.0 18.51%13.5 16.36%13.2 13.93%7.9 12.54%宋 14.4 26.15%11.6 16.52%17.2 20.88%21.0 22.20%17.3 27.67%唐 3.3 5.99%3.6 5.16%3.5 4.29%3.3 3.44%2.5 3.94%元 9.7 17.61%10.9 1

40、5.48%9.7 11.77%12.5 13.28%5.9 9.49%銷量小計銷量小計 39.839.8 72.16%72.16%45.045.0 63.90%63.90%51.051.0 61.88%61.88%56.156.1 59.36%59.36%37.537.5 59.83%59.83%方方 程程 豹豹 豹 5 0.0 0.00%0.0 0.00%0.0 0.00%0.6 0.60%1.1 1.77%銷量小計銷量小計 0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.60.6 0.60%0.60%1.11.1 1.77%1.77

41、%騰勢騰勢 D9 2.4 4.38%3.3 4.63%3.1 3.81%3.1 3.28%2.3 3.63%N7 0.0 0.00%0.0 0.00%0.3 0.40%0.3 0.33%0.1 0.13%N8 0.0 0.00%0.0 0.00%0.1 0.13%0.1 0.12%0.0 0.06%銷量小計銷量小計 2.42.4 4.38%4.38%3.33.3 4.63%4.63%3.63.6 4.35%4.35%3.53.5 3.73%3.73%2.42.4 3.82%3.82%仰望仰望 U8 0.0 0.00%0.0 0.00%0.0 0.00%0.2 0.21%0.4 0.56%銷量小

42、計銷量小計 0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.00.0 0.00%0.00%0.20.2 0.21%0.21%0.40.4 0.56%0.56%泰國以色列澳大利亞巴西埃及其他比亞迪(002594)公司深度報告 13 敬請關注文后特別聲明與免責條款 其他 0.5 0.93%1.4 1.96%0.7 0.82%0.8 0.83%0.4 0.69%合計合計 55.255.2 100%100%70.470.4 100%100%82.482.4 100%100%94.594.5 100%100%62.662.6 100%100%資料來源：Marklines，方正證券

43、研究所 多品牌矩陣全面上新，海內外新品齊頭并進。多品牌矩陣全面上新，海內外新品齊頭并進。據統計，比亞迪主品牌即將上市的新車多達 5-10 款，此外騰勢、仰望、方程豹亦各有兩款即將面世，該十余款待孵化車型將進一步豐富產品矩陣，持續催動新銷量。此外，比亞迪針對不同市場偏好調整產品策略，5 月 14 日，首款皮卡 BYD SHARK 于墨西哥首發，助力海外布局。圖表20:北京車展比亞迪亮相新車 系列系列 新車新車 能源類型能源類型 新車定位新車定位 售價售價 王朝王朝 秦 L DM-i PHEV B 級轎車 9.98 萬-13.98 萬元 海洋海洋 海豹 06DM-i PHEV B 級轎車 9.98

44、 萬-13.98 萬元 海獅 07 EV B 級轎車 18.98-23.98 OCEAN-M EV B 級轎車 15 萬-20 萬元 騰勢騰勢 騰勢 Z9GT EV D 級轎車 約 50 萬元 仰望仰望 仰望 U7 EV D 級轎車 約 100 萬元 方程豹方程豹 豹 3 PHEV 硬派越野 約 25 萬元 豹 8 PHEV 硬派越野 約 50 萬元 資料來源：易車網，汽車之家，驅動之家，紀刻發車，百度有駕，中國汽車消費者網，方正證券研究所 海外切入皮卡，品類持續擴容海外切入皮卡，品類持續擴容。2024 年 5 月，比亞迪 BYD SHARK 于墨西哥正式上市，車型定位新能源豪華智能皮卡，兼顧

45、性能與駕乘體驗，分有 BYD SHARK GL、BYD SHARK GS 兩種型號，折合人民幣售價分別為 38.65 萬元、41.65 萬元。比亞迪SHARK切入墨西哥新能源皮卡藍海市場，助力公司海外份額進一步提升。此外，繼轎車、SUV、MPV、性能車、客車等多種車型后，BYD SHARK 為比亞迪在皮卡領域的全新突破，進一步豐富了比亞迪產品矩陣的同時擴大了潛在市場。圖表21:比亞迪皮卡 BYD SHARK 亮相海外 圖表22:BYD SHARK 重點參數配置 參數參數 BYD SHARKBYD SHARK 尺寸 5457/1971/1925mm 能源類型 PHEV 軸距 3260mm 百公里

46、加速/s 5.7 NEDC 綜合饋電油耗(L/100km)7.5 HUD 抬頭顯示 有 中控屏幕尺寸 12.8 ADAS 高級駕駛輔助系統 有 資料來源：公司官網，方正證券研究所 資料來源：公司官網，方正證券研究所 比亞迪(002594)公司深度報告 14 敬請關注文后特別聲明與免責條款 1.51.5 智能化向上可期，智能化向上可期，多方案融合突破多方案融合突破 璇璣架構璇璣架構發布發布，電動化與智能化高效融合。，電動化與智能化高效融合。比亞迪璇璣架構為行業首個智電融合的智能化架構，讓汽車擁有了智能化的“大腦”和“神經網絡”，使其可以像高級智慧生命體一樣全面感知、集中思考、精準控制和協同執行，

47、整車智能通過璇璣智能化架構，實現電動化與智能化的高效融合。同時首創雙循環多模態AI 璇璣 AI 大模型，首次將人工智能應用到車輛全領域，擁有業界最龐大的數據底座、行業領先的樣本量和高算力，覆蓋了整車三百多個場景，賦予整車智能持續進化的能力。圖表23:比亞迪璇璣架構 圖表24:比亞迪璇璣架構優勢 資料來源：比亞迪公眾號，方正證券研究所 資料來源：比亞迪公眾號，方正證券研究所 智能駕駛智能駕駛自研自研持續發展持續發展，后續智能化方案有望下沉，后續智能化方案有望下沉。比亞迪 DiPilot 為智能網聯中心推出的汽車高級智能駕駛輔助系統，其中 L2 級駕駛輔助系統將會搭載在20 萬元以下的車型上。天神

48、之眼主要是 30 萬元以上車型的全系標配，同時也提供給 20 萬元以上車型選裝。2024 年比亞迪將會推出 10 余款搭載激光雷達的高階智駕車型，預計將在仰望以及騰勢等高端品牌序列中首發實現代客泊車、高速 NOA、城市 NOA 等功能，后續智能化方案有望下沉。圖表25:比亞迪智能駕駛 DiPilot 發布 圖表26:仰望 U8 搭載智能駕駛輔助系統 資料來源：比亞迪夢想日，方正證券研究所 資料來源：仰望官網，方正證券研究所 外部合作加碼，外部合作加碼，押注智能化下半場。押注智能化下半場。2019 年 3 月，華為與比亞迪計劃在汽車智能網聯、智能駕駛等方面展開深度交流與合作。比亞迪與Moment

49、a官宣成立深圳市迪派智行科技有限公司，打造面向未來的高等級智能駕駛解決方案。目前合作的智能駕駛供應商包括英偉達、地平線、黑芝麻、德州儀器等，公司供應鏈方案與自研方案并重，層層加碼押注智能化下半場。比亞迪(002594)公司深度報告 15 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表27:比亞迪與華為戰略合作 圖表28:比亞迪與地平線開展合作 資料來源：中國汽車質量網，方正證券研究所 資料來源：地平線官方微博，方正證券研究所 比亞迪(002594)公司深度報告 16 敬請關注文后特別聲明與免責條款 2 2 銷量底部上行在即，比亞迪共振行業起舞銷量底部上行在即，比亞迪共振行業起舞 2.12.1 汽車季節性

50、決定汽車季節性決定 4 4 月是歷年銷量絕對值的底部月是歷年銷量絕對值的底部 季節分布年銷底部在季節分布年銷底部在4 4月，后續以及三四季度持續上行。月，后續以及三四季度持續上行。我們選取2014-2023年1-12 月乘用車月度銷量數據，取月度占比平均，1-12 月分別為 9.36%、5.57%、8.20%、7.21%、7.55%、7.88%、7.23%、7.74%、9.14%、9.39%、10.04%、10.70%，其中 2月受春節擾動為全年銷量最低點，銷量次低點為 4月，二季度整體銷量為全年銷量底部，三四季度伴隨年末沖量乘用車銷量逐步上行。圖表29:乘用車月度銷量分布 圖表30:乘用車月

51、度銷量平均分布 資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 2.22.2 行業政策托底，車市行業政策托底，車市中短期中短期向上明確向上明確 2.2.12.2.1 國家推出以舊換新補貼，托底車市發展國家推出以舊換新補貼，托底車市發展 國家推出國家推出以舊換新補貼以舊換新補貼，比亞迪大幅受益，比亞迪大幅受益老舊車型老舊車型換代換代。4 月 26 日，商務部、財政部等 7 部門聯合印發了汽車以舊換新補貼實施細則，明確了汽車以舊換新資金補貼政策。自細則印發之日至 2024 年 12 月 31 日期間，報廢國三及以下排放標準燃油乘用車或 2018 年 4 月 30 日前注冊登

52、記的新能源乘用車，并購買符合節能要求乘用車新車的個人消費者，可享受一次性定額補貼。預計本次換購車型以中小型經濟車型為主。比亞迪 15 萬以下車型銷量占比高、市占率較高，有望率先受益于該以舊換新政策。我們預計在政策刺激彈性 30、50、80、100、150 萬輛的情形下，比亞迪銷量有望分別提振 1.43%、2.39%、3.82%、4.78%、7.17%。圖表31:以舊換新政策對相關企業銷量彈性測算 集團集團 20232023 銷量銷量（輛）（輛）20232023 份額份額 政策促進銷量對集團銷量彈性政策促進銷量對集團銷量彈性 3030 萬輛萬輛 5050 萬輛萬輛 8080 萬輛萬輛 10010

53、0 萬輛萬輛 150150 萬輛萬輛 比亞迪比亞迪 30129063012906 11.77%11.77%1.43%1.43%2.39%2.39%3.82%3.82%4.78%4.78%7.17%7.17%上汽集團 3107996 12.15%1.52%2.54%4.07%5.08%7.62%長安汽車 1782182 6.96%1.50%2.50%3.99%4.99%7.49%一汽集團 3132476 12.24%1.05%1.75%2.80%3.49%5.24%奇瑞 1767559 6.91%1.39%2.31%3.70%4.63%6.94%東風集團 1424960 5.57%1.53%2.

54、55%4.08%5.10%7.65%廣汽集團 2511059 9.81%0.99%1.65%2.65%3.31%4.96%吉利 1410186 5.51%1.14%1.90%3.04%3.79%5.69%北汽集團 1051389 4.11%0.85%1.42%2.27%2.84%4.25%10.70%0%2%4%6%8%10%12%比亞迪(002594)公司深度報告 17 敬請關注文后特別聲明與免責條款 長城汽車 1027847 4.02%1.56%2.60%4.17%5.21%7.81%資料來源：Marklines，方正證券研究所 以舊換新重點利好以舊換新重點利好 1515 萬元以內新能源車

55、型，比亞迪具備優勢。萬元以內新能源車型，比亞迪具備優勢。2021-2024 年 10萬以下低端車銷量占比減少，與此同時 10-15 萬元中端車銷量占比增長，15-25萬元價格區間車型銷量下降，主要的價格帶兩級分化，呈現紡錘形結構，25 萬元以上的價格帶銷量占比提升。我們認為，15-25 萬元為合資車型主力價格區間，伴隨國產新能源發力及高端化持續，合資產品持續受擠壓，國產替代趨勢明確。2023 年比亞迪在 10 萬以下、10-15 萬元、15-20 萬元、20-25 萬元、25 萬元以上市場區間銷量占比分別為 8.19%、21.84%、11.37%、4.59%、2.73%，在自主品牌主力價格區間

56、具有顯著優勢。圖表32:2023 年重點價格帶比亞迪銷量占比 圖表33:乘用車價格帶變化趨勢 資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 2.2.22.2.2 車企紛紛推出配套補貼，車企紛紛推出配套補貼，比亞迪比亞迪跟進加碼虹吸以舊換新市場跟進加碼虹吸以舊換新市場 比亞迪率先出臺車企補貼政策疊加國家以舊換新補貼。比亞迪率先出臺車企補貼政策疊加國家以舊換新補貼。5 月 5 日，比亞迪官方推出換新政策，針對海洋網車型推出高達 10000 元置換補貼，該政策還可疊加10000 元國家以舊換新補貼使用。王朝網同樣推出相關優惠政策，前期比亞迪就針對旗下王朝網各車型推出優惠購車

57、政策，最高補貼達 8000 元，可疊加國家10000 元補貼。此外還同步推出相應的金融政策，例如 0 首付，0 利息和 0 月供三種金融方案。圖表34:比亞迪王朝網補貼政策 圖表35:比亞迪海洋網補貼政策 資料來源：半島都市報，方正證券研究所 資料來源：半島都市報，方正證券研究所 8.19%21.84%11.37%4.59%2.73%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0200400600800100010萬以下 10-15萬 15-20萬 20-25萬 25萬以上銷量（萬輛）比亞迪銷量（萬輛）比亞迪銷量占比（%）10%15%20%25%30%35%40%202

58、10420210620210820211020211220220220220420220620220820221020221220230220230420230620230820231020231220240210萬以下10-15萬15-25萬25萬以上比亞迪(002594)公司深度報告 18 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表36:比亞迪公司置換補貼梳理 系列系列 車型車型 本品置換本品置換 他品置換他品置換 備注備注 政策有效期政策有效期 海洋網海洋網 宋 PLUS DM-i 榮耀版 5000 4000 即日起至 2024 年 5 月 31 日 宋 PLUS EV 榮耀版 5000 40

59、00 海豹 DM-i 榮耀版 8000 7000 北京和上海地區 6000 5000 非北京和上海地區 海豹榮耀版 6000 7000 北京和上海地區 6000 5000 非北京和上海地區 海豚榮耀版 4000 2000 驅逐艦 05 榮耀版 4000 2000 僅限 120KM 版本 護衛艦 07 榮耀版 10000 9000 王朝網王朝網 秦 PLUS DM-i 榮耀版 5000 2500 不含 55KM 版本 即日起至 2024 年 6 月 30 日 秦 PLUS EV 榮耀版 5000 2500 秦 PLUS DM-I 2023 冠軍版 5000 2500 不含 55KM 版本 秦 P

60、LUS EV2023 冠軍版 5000 2500 宋 Pro DM-i 榮耀版 5000 2500 不含 71KM 領航版和領先版 宋 Pro DM-i 冠軍版 5000 2500 不含 71KM 領航版和領先版 宋 L 6000 5000 非北京和上海地區 8000 7000 北京和上海地區 元 PLUS 冠軍版 4000 2000 元 UP 4000 2000 漢唐 8000 6000 所有車型 資料來源：Rednet，易車網，公司官網，方正證券研究所 2.32.3 中期：乘用車中期：乘用車價格中樞價格中樞持續持續下沉，下沉，驅動驅動保有量保有量持續持續釋放釋放 復盤復盤 20212021

61、-20232023 年表現，終端年表現，終端價格價格下行釋放下行釋放銷量彈性，驅動銷量銷量彈性，驅動銷量全年銷量彈性全年銷量彈性釋放釋放。復盤過去兩年，1）2022年：疫情后最強政策組合拳出動，6-12月燃油車購置稅減半征收，折合降低價格中樞0.39萬元，疊加終端車均優惠2.61萬元，合計較 2021 年價格中樞下降 0.85 萬元，內需實際銷量增長 110 萬輛。2）2023年：乘用車價格戰打響，根據乘聯會乘用車折扣指數，我們測算平均終端降價約 3.51 萬元，2023 年全年乘用車價格中樞相較于 2022 年邊際下降 0.51 萬元，2023 年全年內需增量約 86 萬輛。乘用車價格中樞下

62、降 1 萬元預計能釋放 100 萬輛左右的銷量彈性。因此我們認為價格中樞變化是影響銷量彈性的關鍵因素。圖表37:乘用車終端均價（萬元）與折扣率（%）圖表38:2021-2023 年乘用車購車優惠與銷量關系 年份年份 20212021 年年 20222022 年年 20232023 年年 購置稅優惠購置稅優惠 （萬元）（萬元）0 0.39 0 終端折扣終端折扣（萬元）（萬元）2.15 2.61 3.51 合計優惠合計優惠（萬元）（萬元）2.15 3 3.51 終端終端優惠增量優惠增量 （萬元）（萬元）0.85 0.51 銷量增量銷量增量（萬輛）（萬輛）110 86 資料來源：乘聯會，方正證券研究

63、所 資料來源：乘聯會，方正證券研究所整理 10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%15.0015.5016.0016.5017.0017.5018.0018.5019.00乘用車終端均價（左軸）乘用車折扣率（右軸）比亞迪(002594)公司深度報告 19 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表39:碳酸鋰原材料價格（萬元/噸）圖表40:2021-2023 年乘用車購車優惠幅度 資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：乘聯會，方正證券研究所整理 2.42.4 長期：出?？臻g打開，長期：出?？臻g打開，國內國內寡頭格局初現寡頭格局初現 2.4.12.4.1 海外：出

64、?？臻g打開，后續空間明確海外：出?？臻g打開，后續空間明確 電動車電動車為為全球趨勢，出海長期空間廣闊。全球趨勢，出海長期空間廣闊。2023 年世界汽車銷量 8901 萬臺，其中新能源汽車銷量 1429 萬臺，新能源滲透率為 16.05%，同比提升 3.10 pct。2024年 1-3 月份汽車銷量達到 2105 萬臺，新能源汽車達到 324 萬臺，滲透率為15.39%。在全球電動汽車趨勢逐漸清晰，新能源出海大浪潮下，比亞迪作為國內新能源汽車龍頭，有望打開后續海外成長空間。圖表41:全球汽車銷量（萬輛）及增速（%）圖表42:全球新能源汽車銷量（萬輛）及滲透率（%）資料來源：乘聯會，方正證券研究所

65、 資料來源：乘聯會，方正證券研究所 2.4.22.4.2 國內：國內：復盤電子降價潮，寡頭格局初現復盤電子降價潮，寡頭格局初現 對標手機行業格局，對標手機行業格局，出清后出清后龍頭有望受益。龍頭有望受益。手機行業前期經歷多品牌競爭階段，在激烈價格競爭下品牌逐步出清。2024年一季度，榮耀的市場份額達到17.1%，位居第一，華為自去年 8 月底回歸以來快速恢復，市場份額為 17.0%。行業逐步形成以榮耀、華為、OPPO、蘋果、VIVO等龍頭品牌為首的寡頭格局，CR5占據約80%市場份額。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000%2%4%6%8%10%12%14%16

66、%18%20%燃油車新能源車-15%-10%-5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000全球汽車銷量（萬輛）yoy（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%02004006008001,0001,2001,4001,600全球新能源汽車銷量（萬輛）新能源滲透率（%）比亞迪(002594)公司深度報告 20 敬請關注文后特別聲明與免責條款 新能源新能源格局出清收斂格局出清收斂后后，份額份額有望上行有望上行。隨著比亞迪新能源車型持續放量，公司市占率穩步上行，2023 年達到 32.01%，同比提升

67、6.0pct。我們預計后續國內新能源市場格局有望對標手機行業格局，市場集中度或逐步提升。在行業格局出清收斂后主機廠定價能力提升，帶動盈利能力上行，比亞迪等行業龍頭企業將持續受益。圖表43:比亞迪汽車銷量（萬輛）及市占率（%）圖表44:2024Q1 中國智能手機市場份額（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：IDC，方正證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001,00020192020202120222023比亞迪新能源汽車銷量（萬輛）新能源汽車銷量（萬輛）比亞迪市占率（%）17.10%17.00%15.70%榮耀華為OPPO蘋果VIVO其他

68、比亞迪(002594)公司深度報告 21 敬請關注文后特別聲明與免責條款 3 3 市場份額大幅改善，新品周期驅動二次上市場份額大幅改善，新品周期驅動二次上行行 3.13.1 榮耀版密集上市，驅動市占率表現再上新階榮耀版密集上市，驅動市占率表現再上新階 榮耀嶄露頭角獲成功，比亞迪榮耀嶄露頭角獲成功，比亞迪市占率大幅攀升。市占率大幅攀升。比亞迪自2024年 2 月 19 日推出秦 DM-i 榮耀版后推出多款榮耀版車型，性價比凸顯，市占率穩步提升。2024 年第 8 周，比亞迪 PHEV 車型市占率、EV 車型市占率、新能源車型市占率、乘用車市占率分別為 40.39%、30.59%、23.78%、1

69、2.84%，至 2024 年第 21 周（05.20-05.26）分別為 42.28%、25.46%、31.77%、15.73%，得益于榮耀版車型出色的性價比，比亞迪車型市占率大幅提升。圖表45:比亞迪市占率（%）資料來源：乘聯會，方正證券研究所 3.23.2 日系減產日系減產應對，自主品牌份額再應對，自主品牌份額再向上向上 比亞迪秦與主流合資競爭密集交互，日系及大眾燃油車為主要競爭對手。比亞迪秦與主流合資競爭密集交互，日系及大眾燃油車為主要競爭對手。比亞迪秦 PLUS 定位緊湊型轎車，主要競爭對手為日產軒逸、本田思域、豐田卡羅拉、大眾寶來、速騰、朗逸等，比亞迪秦 PLUS 在價格、車身尺寸、

70、購置稅、能源類型方面具有優勢。在配置與油耗表現，價格競爭等維度顯著優于合資競爭對手，市占率大幅上行。圖表46:比亞迪秦 PLUS 與合資競爭對手 資料來源：易車網，方正證券研究所 備注：價格為上海地區終端起售價，銷量為2024 年 3 月銷量 42.28%25.46%31.77%15.73%0%10%20%30%40%50%60%W01W02W03W04W05W06W07W08W09W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21phev市占率ev市占率新能源車市占率汽車市占率榮耀版上市比亞迪(002594)公司深度報告 22 敬請關注文后特別聲明與免責條款 合資減產應

71、戰，自主品牌份額大幅提升。合資減產應戰，自主品牌份額大幅提升。日系車受到以比亞迪為首的自主品牌沖擊，2023年銷量大幅下降，其中東風日產銷量 66.7 萬輛，同比下降 17.42%，東風本田與廣汽本田合計銷量為 120.16 萬輛，同比下降 14.86%。日產汽車開始考慮將在中國的汽車產能削減3成，將與當地的合資企業進行協商。本田規劃將中國的產能減少 2 成。圖表47:合資品牌減產梳理 車車系系 整車廠整車廠 20222022 年產能測算年產能測算 20232023 年產能年產能 20242024 年產能測算年產能測算 20242024 年銷售年銷售 目標目標/萬臺萬臺 裁員減產裁員減產 時間

72、時間 裁員減產比例裁員減產比例 萬臺萬臺/年年 上汽大眾 263 263 247 124+30(奧迪)2023 年 安亭工廠一廠(16萬臺)全面關停 一汽大眾 272 272 272 185+85(奧迪)2023 年 燃油生產線面臨停產 北汽奔馳 71 71 64 52 2023 年 階段性停產 華晨寶馬 83 83 83 70 2024 年 傳言股權出售 江淮大眾 10 10 10 10-華晨雷諾金杯-2020 年 破產 江鈴雷諾 30 30 30-2023 年 外資股權出售 韓系 第一汽車，Yueda(悅達)7 7-2023 年 產能變賣 北汽現代 98 98 58 27 2023 年 3

73、 家工廠產能賣出，變賣高達 40萬 悅達起亞 75 75 75-2023 年 員工分批次輪休 美系 上汽通用 190 190 190 95-長安福特 150 150 150 40-江鈴福特 30 30 30 15-特斯拉 95 95 95 80-意系 東風汽車，Stellntis,標致,雪鐵龍 39 39-2023 年 考慮關停工廠 廣州汽車，Stellntis，菲亞特,Jee 16-2022 年 破產 上汽依維柯 21 21 21-2021 年 外資股權出售 Stellantis,零跑-20 20-日系 東風本田 84 84 67.00 市占率 3%2024 年 本田考慮將中國產能縮減 20

74、%至 120萬臺 東風日產 177 177 124-2024 年 日產目前考慮將產能最高縮減 50 萬臺 長安馬自達 22 22 22 20-長安鈴木 40-2021 年 退出中國 一汽馬自達 26-2021 年 股權合并 一汽豐田 104 104 82-2023 年 位于中國天津的工廠大規模減產 廣汽豐田 100 100 93 100 2023 年 裁員 1000 人 廣汽本田 177 177 120 100 2024 年 本田考慮將中國產能縮減 20%至 120萬臺 英系 奇瑞捷豹路虎-20 16-2023 年 裁員 20%合計合計 2,1802,180 2,1382,138 1,8691

75、,869 YOYYOY -1.93%1.93%-12.58%12.58%資料來源：方正證券研究所整理 國產國產替代正當時，合資份額持續下降。替代正當時，合資份額持續下降。比亞迪秦和宋的合資競品代表車型包括日產軒逸、豐田卡羅拉、大眾朗逸、大眾速騰、大眾寶來。2024 年第 21 周比亞迪(002594)公司深度報告 23 敬請關注文后特別聲明與免責條款 （5.20-5.26）合資品牌競爭車型市占率為 4.72%，整體市占率呈現下滑趨勢。伴隨比亞迪榮耀版上市，比亞迪品牌市占率持續上行，比亞迪秦、宋合計市占率為 6.24%，較 2024 年首周提升 1.64 pct，成功超越合資品牌。圖表48:比亞

76、迪秦、宋及競品合資品牌市占率（%）圖表49:比亞迪及其他合資品牌競品車型市占率（%）資料來源：乘聯會，方正證券研究所 資料來源：乘聯會，方正證券研究所 3.33.3 市占率有望再上行：市占率有望再上行：新一輪技術換代周期開啟新一輪技術換代周期開啟 3.3.13.3.1 復盤復盤歷次技術換代周期，歷次技術換代周期，均帶來銷量均帶來銷量大幅大幅提升提升 復盤歷次升級，復盤歷次升級，比亞迪技術換代帶來銷量大幅比亞迪技術換代帶來銷量大幅躍升。躍升。公司 DM1.0-DM3.0 以及e1.0-e2.0 階段新能源車型尚屬小眾，公司新能源車型銷量處于低位?；靹臃矫?，混動方面，2021 年 1 月，比亞迪正

77、式發布 DM-i 超級混動，NEDC 虧電油耗低至 3.8L/百公里，可油可電綜合續航里程突破 1200 公里，混動銷量由 2021 年 1 月不足 1 萬輛爆發式增長至 2023 年 12 月的 19 萬輛。純電方面，純電方面，2021 年 9 月，比亞迪 e 平臺 3.0正式發布，標配了全球首創八合一電動力總成+全球首創寬溫域熱泵，最大行駛里程突破 1000km。2021 年 8 月公司純電車型銷量約 3 萬輛，至 2023 年 12 月純電車型銷量達到 15 萬輛。圖表50:比亞迪純電車型銷量（萬輛）圖表51:比亞迪插電車型銷量（萬輛）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Win

78、d，方正證券研究所 本輪本輪技術換代有望復刻歷輪技術升級帶來的成長技術換代有望復刻歷輪技術升級帶來的成長：分品牌維度，2024 年第 21 周（5.20-5.26）比亞迪主品牌、方程豹、騰勢、仰望品牌新能源市占率分別為14.94%、0.11%、0.64%、0.05%。其中比亞迪主品牌市占率較 2024 年首周提升0%1%2%3%4%5%6%W04W05W06W07W08W09W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21比亞迪秦比亞迪宋日產軒逸豐田卡羅拉大眾朗逸大眾速騰大眾寶來0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%W01W02W03W04W05W06W07W08W0

79、9W10W11W12W13W14W15W16W17W18W19W20W21比亞迪（秦、宋）合資品牌競品車型（軒逸、卡羅拉、朗逸、速騰、寶來）0.005.0010.0015.0020.0025.002018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-04e 2.0平臺上市0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.002018-012018-062018-112019-04201

80、9-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-062023-112024-04DM-i及DM-p車型上市e 3.0 平臺上市 DM 3.0 推出 比亞迪(002594)公司深度報告 24 敬請關注文后特別聲明與免責條款 5.05pct，市占率提升明顯。2024 年 5 月 14 日及 28 日，公司相繼發布 e 3.0 E vo 及 DM 5.0 平臺，并同步上市了相應平臺的新車型海豹 07 EV 及秦 L DM-i、海獅 06 DM-i。后續將繼續發布 e 4.0 全新純電技術平臺，有望進一步提升能量轉換效率

81、、提升續航里程、提升車輛駕駛體驗。我們認為本次 DM 5.0 及 e 4.0 升級有望進一步提升公司銷量，預判比亞迪市占率繼續上行，后續在換代車型領先技術的驅動下實現再一次飛躍。圖表52:比亞迪分品牌綜合市占率（%）資料來源：乘聯會，方正證券研究所 3.3.23.3.2 混動混動：DMDM 5.05.0 率先開啟率先開啟換代周期，換代周期，深化鞏固混動護城河深化鞏固混動護城河 DMDM 5.05.0 性能參數優異，超越市場車型表現。性能參數優異，超越市場車型表現。日前，DM 5.0 已正式發布，其在能源利用效率上取得進一步突破，實現了全球最高發動機熱效率 46.06%，NEDC 最低虧電油耗

82、2.9L/100km 及最長綜合續航 2100km。性能表現大幅超越其他中低端車型，體現技術節能性的同時大大減輕新能源汽車用戶對續航里程的擔憂。該技術創新性地使用了以電為主的動力架構、全溫域整車熱管理架構、智電融合電子電氣架構，在 DM 4.0 的基礎上進行了進一步升級。EHS 電混系統綜合工況效率提升 5pct 達 92%，發動機單次啟停降耗 16%，綜合效率提升 0.85%；刀片電池能量密度提升 15.9%，電池采用第二代直冷系統，均溫性提升 45%，能耗節省34%，采用全新第二代電池脈沖自加熱技術，升溫速度提升 60%，大幅領先市面可比產品。圖表53:比亞迪 DM 5.0 競品參數對比

83、比亞迪比亞迪 DM 5.0DM 5.0 吉利汽車吉利汽車 長安汽車長安汽車 上汽集團上汽集團 代表車型 秦 L DM-i、海豹 06 DM-i 銀河 L6 2024 款 啟源 A05 真香版 五菱星光共創版 售價（萬元）9.98-13.98 10.38-11.58 7.89-10.99 7.98-10.98 WLTC 虧電油耗（L/100km）2.9（NEDC）4.55 4.58-4.60 3.98-4.09 綜合續航里程（km）2100 1320-1370(WLTC）1225-1300(CLTC)1100(NEDC)資料來源：公司官網，汽車之家，方正證券研究所 秦宋等龍頭車型相繼開啟下半年基

84、于秦宋等龍頭車型相繼開啟下半年基于 DM DM 5.05.0 換代周期。換代周期。秦 L 定位中型轎車，與海獅 06 共為首款搭載 DM 5.0 混動系統的車型，技術領先驅動市占率升級。比亞0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%W01 W02 W03 W04 W05 W06 W07 W08 W09 W10 W11 W12 W13 W14 W15 W16 W17 W18 W19 W20 W21方程豹騰勢仰望比亞迪比亞迪(002594)公司深度報告 25 敬請關注文后特別聲明與免責條款 迪秦 L 長寬高分別為 4830*1900*1495mm，軸距為 2790mm。相比之下，現款秦PL

85、US 尺寸為 4765*1837*1495mm，軸距為 2718mm，整體尺寸比秦 PLUS 大一圈，將進一步提升比亞迪秦家族的競爭力。后續宋系列的 DM 5.0 改款換代周期有望開啟。2021年，DM-i第四代搭載于秦PLUS、宋PLUS、唐等車型中上市，帶動比亞迪 2022、2023 年全年銷量分別同比增長 208.6%、61.8%。目前比亞迪漢、唐等多款經典車型已步入換代周期末端，2024 年即將開啟新一輪技術換代周期。圖表54:秦 L 及秦 PLUS 代表性競品 品牌品牌 車型車型 能源類型能源類型 售價售價 定位定位 長長 寬寬 高高 20232023 年年 銷量銷量 （萬輛）（萬輛

86、）比亞迪比亞迪 比亞迪 秦 L PHEV 9.98-13.98 B 級轎車 4830 1900 1495 -比亞迪 秦 PLUS PHEV 7.98-20.99 A 級轎車 4765 1837 1495 48.2 合資品牌合資品牌 本田 雅閣 燃油 13.98-18.88 B 級轎車 4930 1845 1470 17.12 大眾 邁騰 燃油 14.89-21.59 B 級轎車 4866 1832 1464 20.62 豐田 凱美瑞 燃油 15.18-18.68 B 級轎車 4900 1840 1455 22.92 大眾 帕薩特 燃油 14.69-21.33 B 級轎車 4933 1836 1

87、469 21.25 雪佛蘭 邁銳寶 燃油 11.09-15.99 B 級轎車 4933 1854 1476 1.34 現代 索納塔 燃油 13.28-17.98 B 級轎車 4945 1860 1445 0.25 日產 軒逸 燃油 7.36-16.59 A 級轎車 4631 1760 1503 37.2 本田 思域 燃油 9.39-15.19 A 級轎車 4674 1802 1415 16.37 大眾 朗逸 燃油 6.8-12.19 A 級轎車 4678 1806 1474 35.2 自主品牌自主品牌 吉利 銀河 L6 PHEV 10.38-15.98 A 級轎車 4782 1875 1489

88、 1.73 長安 啟源 A05 PHEV 7.89-10.99 B 級轎車 4785 1840 1460 1.42 零跑 C01 PHEV 13.68-20.88 C 級轎車 5050 1902 1515 2.51 深藍 SL03 PHEV 13.99-20.69 B 級轎車 4820 1890 1480 6.81 資料來源：Marklines，汽車之家，方正證券研究所 3.3.33.3.3 純電純電：e e 4.04.0 平臺有望再下平臺有望再下一城一城，三階段上行值得期待，三階段上行值得期待 e e 平臺持續進化，平臺持續進化，3.0 Evo3.0 Evo 正式發布。正式發布。e 平臺 3

89、.0 Evo 在原先 E 平臺 3.0 的基礎上進一步升級，首發搭載海獅 07 EV 車型，全新平臺集成了比亞迪電動化核心技術“全球首創五大技術集群”，在安全、舒適、智能、性能、效率等幾大層面明顯提升,后續 e 4.0 平臺有望再次驅動市占率大幅上行。1 1）1212 合合 1 1 智能電驅技術集群智能電驅技術集群：3.0 Evo 全球首創 12 合 1 智能電驅技術集群，電控最高效率99.86%，系統綜合效率92%，其中包含比亞迪量產全球轉速最高的驅動電機，轉速可達 23000rpm。2 2）全域智能快充技術集群：）全域智能快充技術集群：智能升流快充技術支持 250A 公共充電樁車端充電電流

90、可提升至 400A，10%-80%SOC 充電時間縮短至25 分鐘。智能末端快充技術可將 80%-100%SOC 充電時間縮短至 18 分鐘。全場景智能脈沖自加熱技術將低溫充電時間縮短 40%。3 3）智能寬溫域高效熱泵技術）智能寬溫域高效熱泵技術比亞迪(002594)公司深度報告 26 敬請關注文后特別聲明與免責條款 集群：集群：平臺“全球首創”智能寬溫域高效熱泵技術集群，采用 16 合 1 高效熱管理集成模塊，熱管理功耗降低 20%。其中智能雙環流電池直冷直熱技術支持全工況雙環流智能調度、四區域精準控溫、電池熱管理能耗降低25%。4 4）CTBCTB整車整車安全架構技術集群安全架構技術集群

91、：前艙安全緩沖空間增加 100mm，實現正面碰撞安全性提升60%，內骨骼式 CTB 安全架構將 1500Mpa 級超高強度閉口截面輥壓橫梁、刀片電池集成，單根梁號稱能承受 8 頭成年大象的重量。5 5）智能運動控制技術集群：智能運動控制技術集群：采用動力底盤融合運動控制架構，支持動力學狀態識別、電機自感識別、圖像識別。并擁有 iTAC 智能扭矩控制系統，支持打滑識別，時間提前約 50ms，起步打滑輪速降低約 40%，最大橫擺角降低約 11.7%。圖表55:比亞迪 e 平臺 3.0 Evo 五大技術集群 資料來源：比亞迪公眾號，方正證券研究所 純電平臺換代周期開啟在即，純電平臺換代周期開啟在即，

92、e e 4.04.0 平臺平臺年底年底有望推出有望推出。集成化和輕量化程度進一步提高，技術領先驅動市占率再攀新高。比亞迪e 平臺 4.0 技術的核心優勢之一是其高度集成的 10 合一電機，e 4.0 三合一電機具有更高的性能，達到 200kW和 180kW。除了電機方面的創新，比亞迪 e 平臺 4.0 在底盤方面也進行了升級。傳統的前雙叉臂后五連桿設計被更具競爭力的三連桿車型所取代。這種改進不僅提高了車輛的行駛安全性和舒適度，還有助于降低油耗，實現更高效的動力傳遞。圖表56:比亞迪 e 1.0 到 e 3.0 迭代 圖表57:e 3.0 平臺電池車身一體化 資料來源：懂車帝，方正證券研究所 資

93、料來源：比亞迪官網，方正證券研究所 比亞迪(002594)公司深度報告 27 敬請關注文后特別聲明與免責條款 4 4 多重因素驅動，單車利潤底部拐點多重因素驅動，單車利潤底部拐點明明確確 4.14.1 ASPASP 二季度二季度拐點初現拐點初現，靜待下半年競爭格局演變靜待下半年競爭格局演變 4.1.14.1.1 榮耀版春節后密集上市，榮耀版春節后密集上市，驅動驅動 ASPASP 下探加速下探加速 比亞迪榮耀版上市，比亞迪榮耀版上市，ASPASP 加速加速下下沉沉。2024Q1 比亞迪庫存位置較高，2 月 19 日推出秦 PLUS 榮耀版正式上市，起售價僅為 7.98 萬元，相較于之前下探 2

94、萬元。隨后其他車型榮耀版持續上市，相較于之前價格顯著下降，驅逐艦 05 DM-i 榮耀版起售價 7.98 萬元，相較于之前下降 2.2 萬元，唐 DM-i 榮耀版價格為 17.98 萬元，價格下降 3 萬元。低價車型持續推出擾動進一步拉低各車型售價區間。圖表58:比亞迪榮耀版上市起售價持續下降 資料來源：易車網，方正證券研究所 4.1.24.1.2 以舊換新配套措施對補貼綜合影響可控以舊換新配套措施對補貼綜合影響可控 五一以舊換新配套五一以舊換新配套補貼補貼對綜合對綜合 ASPASP 影響影響可控可控。2023-2024Q1，隨低價新增車型及老款升級的冠軍版、榮耀版上市暢銷，單車ASP持續下降

95、。假定指導價不變，以唐、漢全系榮耀版上市予以補貼始計，結合 4 月 18 日王朝系列新增補貼及海洋系列 5 月新增補貼，假設置換購車占比 45%，其中比亞迪車主占比 10%，補貼持續至 5 月底，測得 2024Q1、Q2 單車補貼分別為 22、542 元。相較于降價款車型上市，補貼政策對單車 ASP 的影響可控。比亞迪(002594)公司深度報告 28 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表59:補貼金額發生對 ASP 影響測算 資料來源：乘聯會，公司官網，方正證券研究所 4.1.34.1.3 初輪價格戰告捷，初輪價格戰告捷，ASPASP 底部企穩趨勢呈現底部企穩趨勢呈現 單車單車 ASPASP

96、 二季度探底企穩，三四季度旺季來臨邊際上行可期。二季度探底企穩，三四季度旺季來臨邊際上行可期。受價格戰影響，比亞迪單車 ASP 自 2023 年開始持續下行。至 2024 年 2 月 19 日，均價僅 11.39萬元的秦 PLUS 榮耀版上市，此后漢、唐等均價超 20萬的榮耀版上市，分車型銷量環比增加 112.92%、124.45%，帶動 ASP 迅速回升。隨 2023 年起，多家合資品牌陸續面臨產能過剩、停產裁員的窘境。至 2024 年 3 月，本田、日產亦宣布減產，以比亞迪為首的新能源車型與燃油車競爭壓力減小，增量壓力減小，官方售價漸趨穩定，伴隨 DM 5.0 發布以及后續多款新車推出，A

97、SP 底部拐點呈現。圖表60:公司單車 ASP 企穩（萬元）圖表61:比亞迪 2023 年至今 ASP 季度變化預測（萬元）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 4.1.44.1.4 高端化疊加出海，中長期看高端化疊加出海，中長期看 A ASPSP 下行后有望修復下行后有望修復 伴隨出海伴隨出海與與高端化，高端化，ASPASP 長期修復可期。長期修復可期。比亞迪旗下高端品牌仰望、騰勢、方程豹持續推出新車型，帶動銷量提升，2024年 3月，品牌銷量占比分別達到 0.36%、3.40%、1.17%。出海方面，2024 年 3

98、 月公司海外銷量達到 34.09 萬輛，整體銷10.011.012.013.014.015.016.017.018.02023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2補貼價差/萬元單車ASP/萬元扣除補貼后ASP/萬元10111213141516171819202023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W092024W12202

99、4W152024W182024W21合資再度減產0369121518比亞迪(002594)公司深度報告 29 敬請關注文后特別聲明與免責條款 量占比達到 16.0%，較去年同期占比提升 5.23 pct，公司海外銷售策略持續成功。伴隨著高端售價以及海外銷量提升，帶動公司長期車型均價上行。圖表62:比亞迪 2024 年新車型 資料來源：汽車之家，方正證券研究所 圖表63:比亞迪高端品牌占比（%）圖表64:比亞迪汽車出海占比（%）資料來源：Marklines，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%2023M012023M022023M03202

100、3M042023M052023M062023M072023M082023M092023M102023M112023M122024M012024M022024M03仰望方程豹騰勢0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%比亞迪(002594)公司深度報告 30 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表65:比亞迪各品牌銷量（萬輛）圖表66:比亞迪各品牌銷量占比（%）資料來源：Marklines，方正證券研究所 資料來源：Marklines，方正證券研究所 4.24.2 降本降本高效加速高效加速，單車成本，單車成本持續持續下行下行 4.2.14.2.1 產能利用率提升，單車費用大幅產能利用率提

101、升，單車費用大幅改善改善 產線建設調整有序開展，銷量爬升產線建設調整有序開展，銷量爬升助力助力單車折舊攤銷改善單車折舊攤銷改善。隨比亞迪業務逐年擴張，固定資產、無形資產為主的資產體量相應增大。生產基地方面，繼比亞迪在泰國的海外乘用車生產基地于 2023 年 3 月奠基后，與巴西、烏茲別克、匈牙利合作的生產基地亦在穩步推進。公司2023年全年折舊攤銷435.53 億元，同比增加 113.81%。2023Q4 單車折舊攤銷為 1.22 萬元；2024Q1 銷量收縮，預計單車折舊攤銷將繼續維持高位。2024Q2 后，基于 e 平臺 3.0 Evo 及搭載 DM-i 5.0系統的車型將陸續發布，帶動銷

102、量持續走高，單車折舊攤銷有望大幅改善。圖表67:單車折舊攤銷有望大幅改善（元/輛）圖表68:折舊攤銷結構保持穩定（元/輛）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 4.2.24.2.2 碳酸鋰價格驅動電池成本下行碳酸鋰價格驅動電池成本下行 碳酸鋰價格持續碳酸鋰價格持續下探下探，單車電池成本有望繼續降低。，單車電池成本有望繼續降低。2023 年新能源汽車對碳酸鋰的需求增速放緩，碳酸鋰產能過剩，價格不斷下探，僅 4 月下游剛需補庫、905101520253035402023M012023M022023M032023M04

103、2023M052023M062023M072023M082023M092023M102023M112023M122024M012024M022024M03海洋系列王朝系列騰勢方程豹仰望0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%海洋系列王朝系列騰勢方程豹仰望02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000單車固定資產折舊單車使用權資產折舊單車投資性房地產折舊單車無形資產攤銷單車長期待攤費用攤銷比亞迪(002594)公司

104、深度報告 31 敬請關注文后特別聲明與免責條款 月鋰鹽減產時短暫回升。根據 Infolink Consulting 預測，2024 年碳酸鋰仍將有 10%產能過剩，現貨價格仍有下降空間，利好以比亞迪為首的新能源車企持續降本，預計至 2024Q4 比亞迪單車電池成本可跌破萬元。圖表69:碳酸鋰價格（元/噸）圖表70:單車電池成本預測（萬元）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 電池容量銷售總量與汽車銷量變化同步，碳酸鋰價格下行帶動電池成本大幅電池容量銷售總量與汽車銷量變化同步，碳酸鋰價格下行帶動電池成本大幅降降低低。電池容量銷售總量變化呈

105、倒U型，每年過年期間抵達低點，隨汽車銷量回升逐漸升高。2023 年至今，比亞迪單車電池容量在 30.25-37.54 kWh/輛波動，整體單車略降 3kWh。單車電池成本自 2023 年起持續走低，受碳酸鋰原料價格影響較大。以碳酸鋰市場價延遲8周導入成本計算，單車電池成本變化趨勢與碳酸鋰價格變化趨勢一致。圖表71:車輛總銷售電池容量（kWh）圖表72:比亞迪單車電池成本與容量變化情況 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 4.2.34.2.3 垂直自制優勢明確，降本增效垂直自制優勢明確，降本增效持續持續 0100,000

106、200,000300,000400,000500,000600,00001234562023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2E 2024Q3E 2024Q4E單車電池成本0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0002023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W09202

107、4W122024W152024W182024W21總銷電池容量/kWh101520253035400.000.400.801.201.602.002.402.803.203.604.004.404.805.205.606.006.402023W012023W042023W072023W102023W132023W162023W192023W222023W252023W282023W312023W342023W372023W402023W432023W462023W492023W522024W032024W062024W092024W122024W152024W182024W21單車電池成本/（

108、萬元/輛）單車電池容量/（kWh/輛）比亞迪(002594)公司深度報告 32 敬請關注文后特別聲明與免責條款 核心零部件高度核心零部件高度垂直化帶來明確的降本協同優勢垂直化帶來明確的降本協同優勢，技術降本與供應商商務降本技術降本與供應商商務降本持續優化成本表現持續優化成本表現。2019-2021 年比亞迪零部件事業部轉化為弗迪系零部件公司獨立運營，與外部供應商公平競爭。弗迪系主營業務覆蓋動力電池、動力總成、智能系統、半導體、模具等多個方面，可實現核心零部件自研自產自銷，形成垂直供應體系，并在關鍵時期保障供應安全。得益于電池自研，與整車配合度高，應用CTB電池車身一體化技術，采用刀片電池、多合

109、一集成、主后驅安全動力架構、轉向前置安全傳力路徑、內骨骼式CTB安全架構等大幅實現技術降本與供應商降本。預計比亞迪成本有望持續下行。圖表73:平均零部件成本有望持續優化改善（萬元）資料來源：Wind，方正證券研究所預測 4.34.3 結論：二季度多重因素驅動，單車利潤結論：二季度多重因素驅動，單車利潤預計預計率先觸底率先觸底上行上行 降本速率高于降價速率，二季度充分對沖上行。降本速率高于降價速率，二季度充分對沖上行。盡管單車 ASP 持續下行，但隨著價格企穩及后續更高價格帶新車上市，以及降本與成本對沖效應，下降趨勢有望減緩，回升可期；單車折舊攤銷與費用繼 2023Q4、2024Q1 達峰后，將

110、隨銷量提振而顯著下降；碳酸鋰等原材料價格持續走低疊加企業產效提質，成本持續下探。綜上，我們預計二季度單車利潤有望實現企穩上行，預計上半年為比亞迪單車利潤的底部。圖表74:單車成本合計（萬元）圖表75:單車利潤邊際變化（萬元）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 5.006.007.008.009.0010.0011.0012.0013.000369121518單車折舊&攤銷單車費用單車電池成本BOM成本（不含電池）合計總成本-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.02023Q22023Q32023

111、Q42024Q12024Q2E降本項目合計邊際變化匯總ASP邊際變化匯總比亞迪(002594)公司深度報告 33 敬請關注文后特別聲明與免責條款 5 5 四重底部可期，下一輪邊際成長通道四重底部可期，下一輪邊際成長通道開啟開啟 5.15.1 銷量測算銷量測算：4 40000 萬以上萬以上銷量銷量可期可期 多因素疊加，比亞迪多因素疊加，比亞迪 2 2024024 年銷量超越年銷量超越 400400 萬輛。萬輛。根據 2014-2023 年國內零售市場銷量季節和月度分布特點，我們預計比亞迪市場份額有望持續提升。其中，預計比亞迪 2024 年國內零售銷量約 372.01 萬輛，出口有望超 50 萬輛

112、，合計2024年比亞迪銷量合計達到425.90萬輛，2024年國內零售國內市占率約16.91%。2024 年在政策、出口、新車型等刺激下，預計公司 2024 年銷量超過 400 萬輛。圖表76:2024 年比亞迪銷量測算（單位：萬輛）月份月份 平均占比平均占比 20242024 年行業零售銷量年行業零售銷量 比亞迪零售銷量比亞迪零售銷量 比亞迪出口比亞迪出口 比亞迪零售市占率比亞迪零售市占率 1 月 9.46%203.88 20.69 3.62 10.15%2 月 5.66%110.35 11.88 2.33 10.77%3 月 7.93%168.99 26.03 3.84 15.40%4 月

113、 7.29%153.48 25.41 4.10 16.56%5 月 7.68%172.39 30.00 5.00 17.40%6 月 7.96%178.58 32.00 5.00 17.92%7 月 7.40%166.01 32.00 5.00 19.28%8 月 7.94%178.28 34.00 5.00 19.07%9 月 8.94%200.69 36.00 5.00 17.94%10 月 9.18%206.15 38.00 5.00 18.43%11 月 9.57%214.84 40.00 5.00 18.62%12 月 10.98%246.37 46.00 5.00 18.67%合計

114、合計 100.00%100.00%22002200 372.01372.01 53.89 53.89 16.91%16.91%資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 5.25.2 市場份額測算市場份額測算 市場份額持續提升，預計市場份額有望接近市場份額持續提升，預計市場份額有望接近 2 20%0%：2024 年 3 月，比亞迪 PHEV 車型市占率、EV 車型市占率、全行業銷量占比分別 51.42%、27.08%、13.52%。2024 年第 11周，全行業銷量占比高達17.37%，我們預測其后續有望持續向上。我們預測，得益于 DM-i 份額大幅提升，新車周期在即，國家、地方、

115、廠商多重補貼激勵等綜合因素，三四季度份額有望企穩并持續上行至接近 20%。圖表77:2024 年比亞迪與行業月度銷量預測（萬輛）圖表78:比亞迪 2024 月度市占率預判（%）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所預測 0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年行業零售銷量比亞迪零售銷量0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%比亞迪(002594)公司深度報告 34 敬請關注文后特別聲明與免責

116、條款 5.35.3 單車利潤測算單車利潤測算 規模效應重現，預計單車利潤有望規模效應重現，預計單車利潤有望突破突破萬元萬元。2023 年，秦 PLUS、漢、宋 PLUS、宋 Pro 等低價冠軍版上市，帶動比亞迪市場份額穩步爬升，全年銷量同比提升61.9%，規模效應增加，使得單車物料成本（含電池）持續降低。2023Q4-2024Q1，受項目建設進度與去庫存策略影響，折舊攤銷與單車費用大幅提高。在碳酸鋰價格持續走低的背景下，繼價格企穩、銷量回升、新車型上市后，預計單車利潤持續上行，二三季度邊際改善可期。圖表79:比亞迪單車利潤季度測算（萬元）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所

117、5.45.4 結論：多重見底，趨勢上行可期結論：多重見底，趨勢上行可期 多多重重見底見底，邊際改善趨勢明確邊際改善趨勢明確。行業方面，行業方面，汽車行業整體輔以以舊換新政策支持，價格中樞下行，年中及后半程銷量上行明確，且新能源行業逐步出清使得寡頭格局初現。車型銷量車型銷量方面，方面，乘行業之勢疊加廠商補貼政策、出口、新車型等刺激因素，公司銷量有望大幅超市場預期表現。市場份額市場份額方面，方面，得益于 DM-i份額大幅提升，新車周期在即，國家、地方、廠商多重補貼激勵等綜合因素作用下份額有望企穩并持續上行。單車利潤單車利潤方面，方面，在碳酸鋰價格持續走低的背景下，繼價格企穩、銷量回升、新車型上市后

118、單車利潤有望持續上行。在汽車行業、車型銷量、市場份額以及單車利潤多重利好作用下，公司底部邊際改善趨勢明確。圖表80:四重趨勢共振向上 資料來源：方正證券研究所 -20-15-10-5051015202023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2E出廠價單車折舊&攤銷單車費用單車電池成本單車費用中的折舊攤銷BOM（除電池）單車利潤比亞迪(002594)公司深度報告 35 敬請關注文后特別聲明與免責條款 6 6 估值與盈利預測估值與盈利預測 6.16.1 估值方法與分板塊業務預測估值方法與分板塊業務預測 預計 2024-2026年公司實現營收8290.57、10172.8

119、3、12280.98 億元，采用分部估值法，我們測算2024-2026年比亞迪汽車、電池、半導體及電子業務合計估值約為 7495、9679、12211 億元。圖表81:公司收入預測拆分 項目（億元）項目（億元）2023A 2024E 2025E 2026E 汽車及相關產品 4,834.53 6,980.91 8,730.16 10,692.48 yoy(%)48.90%44.40%25.06%22.48%手機部件及組裝業務 1,185.77 1,306.24 1,438.57 1,583.57 yoy(%)20.00%10.16%10.13%10.08%其他業務 2.85 3.42 4.10

120、4.92 yoy(%)-48.56%20.00%20.00%20.00%總營收（億元）6,023.15 8,290.57 10,172.83 12,280.98 yoy(%)42.03%37.65%22.70%20.72%綜合毛利率 20.21%19.19%19.43%19.74%資料來源：Wind，方正證券研究所 1 1）比亞迪汽車業務：比亞迪汽車業務：2023年比亞迪銷量完成302.44萬臺，同比增長61.9%。展望后續，比亞迪在仰望、騰勢、方程豹、王朝網絡、海洋網絡等多車系推動下，有望開啟 DM-5 和下一代 e 平臺驅動的車型新品周期，疊加出海與高端化共振，預計 2024-2026年比

121、亞迪汽車實現 420、500、600萬銷量。在供應鏈成本控制、原材料價格回落及規模效應提升下，比亞迪車型盈利能力有望修復，預計單車凈利潤分別 0.88、0.98、1.05 萬元，對應約 370、490、630 億元凈利潤，參照可比公司 2024 年估值水平，給予 15 倍 PE，對應估值約 5544、7350、9450 億元。圖表82:比亞迪汽車銷量預測（萬輛）圖表83:比亞迪單車利潤預測（萬元）資料來源：公司公告，方正證券研究所預測 資料來源：公司公告，方正證券研究所預測 2 2）比亞迪電池業務：比亞迪電池業務：2023 年公司新能源汽車動力電池及儲能電池累計裝機總量約為 150.91GWh

122、，占據 27.21%市場份額，在國內動力電池領域保持領先。預計2024-2026 年對外營業收入為 562.71、652.81、753.49 億元，參照可比公司2024 年估值水平，給予 1.6 倍 PS 估值，對應估值 900.33、1044.50、1205.58億元。若采用市占率估值方法，寧德時代市占率為 43.11%，目前市值水平為-50%0%50%100%150%200%0100200300400500600700比亞迪汽車銷量（萬輛）yoy（%）00.20.40.60.811.220192020202120222023 2024E 2025E 2026E單車利潤（萬元）比亞迪(002

123、594)公司深度報告 36 敬請關注文后特別聲明與免責條款 8745 億（2024.5.29），假設比亞迪以市占率水平對標寧德時代市值，同時考慮比亞迪動力電池外供比例僅 5.56%，業務發展尚處在早期階段，給予 1/5 估值折價，對應估值為 1104 億元，綜合兩種估值方法，比亞迪電池業務 2024-2026 對應估值為 1002、1074、1155 億元。圖表84:比亞迪二次充電電池裝機量（gwh）圖表85:比亞迪動力電池市場占有率（%）資料來源：公司公告，方正證券研究所 資料來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，方正證券研究所 3 3）比亞迪半導體業務：比亞迪半導體業務：比亞迪半導體 202

124、1 年凈利潤為 3.81 億元，同比增長545.76%，比亞迪半導體與比亞迪集團關聯交易產生的營收在 2019-2021 分別占據了總營收比例的 54.86%、59.02%、63.37%，比亞迪半導體凈利潤來自比亞迪集團的保持在 60%上下，與比亞迪新能源汽車的銷量高度正相關，預計達到 50%復合增速，2024-2026 年凈利潤為 12.86、19.29、28.93 億元，比亞迪持股比例71.32%，參照可比公司 2024 年估值水平，給予 30 倍 PE 估值，對應比亞迪持股市值為 275.1、412.7、619.0 億元。圖表86:比亞迪半導體業務收入（億元）及增速（%）圖表87:比亞迪

125、半導體業務凈利潤（億元）及增速（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 4 4）比亞迪電子業務：比亞迪電子業務：2023 全年比亞迪電子實現收入 1300 億元，同比+21%，歸母凈利潤40億元，同比+118%。比亞迪電子已在港股市場上市，比亞迪持股比例為65.76%，根據wind對比亞迪電子一致預期，預計2024-2026年凈利潤為51.23、64.05、75.09 億元，參照可比公司 2024 年估值水平，給予 20 倍 PE 估值，對應持股市值為 673.78、842.39、987.58 億元。-50%0%50%100%150%200%250%0501

126、00150200201820192020202120222023裝機量（gwh）yoy（%）27.21%寧德時代比亞迪中創新航億緯鋰能國軒高科其他-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530352018201920202021營業收入（億元）yoy（%）-100%0%100%200%300%400%500%600%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52018201920202021歸母凈利潤（億元）yoy（%）比亞迪(002594)公司深度報告 37 敬請關注文后特別聲明與免責條款 圖表88:比亞迪電子業務收入（億元）及增

127、速（%）圖表89:比亞迪電子業務凈利潤（億元）及增速（%）資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 盈利預測與盈利預測與估值結論：估值結論：預計 2024-2026 年公司實現營收 8290.57、10172.83、12280.98 億元，歸母凈利潤 402.03、520.26、660.48 億元。匯總四部分業務分部測算，2024-2026年比亞迪汽車、電池、半導體及電子業務合計估值約為7495、9679、12211 億元，給予推薦評級。圖表90:公司分布估值拆分（億元）目標估值目標估值 2024E 2025E 2026E 汽車業務 5544 7350 9450

128、比亞迪電子 674 842 988 半導體業務 275 413 619 二次充電電池業務 1002 1074 1155 估值合計估值合計 74957495 96799679 1221112211 資料來源：Wind，方正證券研究所 圖表91:公司分部估值拆分 項目 公司名稱 歸母凈利潤（億元）2024 PE 目標估值（億元）2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 汽車業務 長城汽車 104.46 132.37 156.10 21.27 長安汽車 88.51 111.27 130.52 16.56 上汽集團 147.50 160.68 173.52 11.47 平

129、均平均 125.98125.98 146.52146.52 164.81164.81 16.3716.37 比亞迪 370 490 630 15 5544.0 7350.0 9450.0 長盈精密 6.82 8.53 10.39 18.55 0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2001,400營業收入（億元）yoy（%）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01020304050602014201520162017201820192020202120222023歸母凈利潤（億元）yoy（%）比亞迪(002594)公司深度

130、報告 38 敬請關注文后特別聲明與免責條款 比亞迪電子 立訊精密 138.13 173.51 207.30 15.33 藍思科技 39.59 50.53 61.89 18.06 平均平均 18.3118.31 比亞迪 51.23 64.05 75.09 20 673.8 842.4 987.6 比亞迪半導體 斯達半導 11.03 13.55 16.42 20.3 華潤微 14.03 16.81 19.67 36.66 平均平均 28.4828.48 比亞迪 12.86 19.29 28.93 30 275.1 412.7 619.0 營業收入（億元）營業收入（億元）PSPS 二次充電電池業務

131、寧德時代 4,225.4 5,000.6 5,808.0 2.12 億緯鋰能 577.5 740.7 882.3 1.38 國軒高科 388.8 477.5 572.4 0.88 平均平均 1.461.46 比亞迪 562.71 652.81 753.49 1.60 1002.1 1074.2 1154.7 估值合計估值合計 74957495 96799679 1221112211 資料來源：Wind，方正證券研究所；注：可比公司以及比亞迪電子凈利潤與 PE/PS 取自 Wind 一致預期，部分目標估值已根據持股比例折算 6.26.2 中遠期市場展望中遠期市場展望 全球市場廣闊，出?？臻g大有可

132、為。全球市場廣闊，出?？臻g大有可為。短期來看，短期來看，3-5 年維度預計公司國內產能可達 700 萬輛，假設全部投產后穩態單車利潤 1 萬元，釋放利潤空間在 700 億左右，給予 15 倍 PE 估值，則短期公司汽車部分有望達到 10500 億市值。長期來長期來看看，在全球新能源持續滲透以及出海戰略加持下，5 年以上維度公司有望對標豐田等全球龍頭車企，跨越千萬級別銷量。圖表92:2023 年全球車企銷量前二十（萬輛）資料來源：Marklines，方正證券研究所 291.50 291.50 311.13 311.13 02004006008001,0001,200汽車總銷量新能源汽車銷量比亞迪

133、(002594)公司深度報告 39 敬請關注文后特別聲明與免責條款 對標海外車企巨頭，盈利能力優化可期。對標海外車企巨頭，盈利能力優化可期。2023 年，寶馬、奔馳、豐田等全球汽車巨頭單車凈利潤中樞為 3.10 萬元，凈利率為 8.24%，其中，寶馬、奔馳、豐田、本田單車利潤為 3.72、5.17、2.22、1.31 萬元，凈利潤率分別為 7.26%、9.31%、10.97%、5.42%，顯著超越國內同行業水平。后續隨著公司成本管控穩定，在產品矩陣布局成熟、市場格局穩定等因素驅動下，比亞迪凈利潤率企穩修復，有望對標全球汽車巨頭穩態利潤率水平，打開利潤成長空間。圖表93:全球汽車巨頭單車利潤（萬

134、元）圖表94:全球汽車巨頭凈利潤率（%）資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 資料來源：Wind，Marklines，方正證券研究所 全球新能源發展全球新能源發展，看好龍頭中長期成長。，看好龍頭中長期成長。全球新能源化進程持續發展，比亞迪目前作為國內新能源龍頭，伴隨海外布局逐步落地，同時出海擴張歐亞、拉美、東南亞等客戶戰略發展下，公司后續有望走向全球。中長期公司銷量與盈利有望實現雙擊，我們看好比亞迪在新能源全球化的時代發展機遇，持續拓張成為全球領先車企。2.221.313.100.001.002.003.004.005.006.007.008.009.002013201420

135、1520162017201820192020202120222023豐田本田寶馬奔馳平均5.42%7.26%8.24%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%18.00%20.00%豐田本田寶馬奔馳平均比亞迪(002594)公司深度報告 40 敬請關注文后特別聲明與免責條款 7 7 風險提示風險提示 1）新款車型銷量不及預期；2）新能源市場滲透率不及預期；3）市場多品牌車型發布導致行業競爭加劇等。比亞迪(002594)公司深度報告 41 敬請關注文后特別聲明與免責條款 Table_Forcast 附錄:公司財務預測表 單位：百萬元(人民

136、幣)資產負債表資產負債表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 利潤表利潤表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 流動資產流動資產 302121302121 533068533068 772315772315 10165321016532 營業總收入營業總收入 602315602315 829057829057 10172831017283 12280981228098 貨幣資金 109094 195913 394930 590248 營業成本 480558 669974 819622 985

137、724 應收票據 0 0 0 0 稅金及附加 10350 13365 17104 20516 應收賬款 61866 100039 106795 134419 銷售費用 25211 33577 42828 55387 其它應收款 2758 4314 4844 5954 管理費用 13462 17908 21159 26404 預付賬款 2215 8669 11181 10248 研發費用 39575 45018 55137 67545 存貨 87677 142462 169372 197714 財務費用-1475-2111-6188-13870 其他 38511 81671 85192 7794

138、8 資產減值損失-2188 0 0 0 非流動資產非流動資產 377426377426 349553349553 323493323493 298971298971 公允價值變動收益 258 45 36 39 長期投資 17647 17647 17647 17647 投資收益 1635 779 305 368 固定資產 230904 198396 165889 133382 營業利潤營業利潤 3810338103 5352853528 6907669076 8733387333 無形資產 37236 37236 37236 37236 營業外收入 711 525 526 619 其他 9163

139、9 96273 102720 110706 營業外支出 1546 996 1177 1239 資產總計資產總計 679548679548 882620882620 10958081095808 13155031315503 利潤總額利潤總額 3726937269 5305853058 6842568425 8671286712 流動負債流動負債 453667453667 604264604264 754459754459 893188893188 所得稅 5925 7792 10618 13325 短期借款 18323 18323 18323 18323 凈利潤凈利潤 31344 45266

140、57807 73387 應付賬款 194430 266410 328235 395178 少數股東損益 1303 5063 5781 7339 其他 240914 319532 407901 479686 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 3004130041 4020340203 5202652026 6604866048 非流動負債非流動負債 7541975419 8342483424 8861088610 9619096190 EBITDA 78141 83454 94745 105349 長期借款 11975 15967 18375 21968 EPS（元）10.32 13.82 17

141、.88 22.70 其他 63444 67457 70236 74221 負債合計負債合計 529086529086 687689687689 843069843069 989377989377 主要財務比率主要財務比率 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 少數股東權益 11652 16715 22496 29835 成長能力成長能力(同比增長率同比增長率%)股本 2911 2911 2911 2911 營業總收入 42.04 37.65 22.70 20.72 資本公積 62042 62178 62178 62178 營業利潤 76.88

142、40.48 29.05 26.43 留存收益 74498 114593 166619 232668 歸屬母公司凈利潤 80.72 33.83 29.41 26.95 歸屬母公司股東權益 138810 178216 230243 296291 獲利能力獲利能力(%)負債和股東權益負債和股東權益 679548679548 882620882620 10958081095808 13155031315503 毛利率 20.21 19.19 19.43 19.74 凈利率 5.20 5.46 5.68 5.98 現金流量表現金流量表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2

143、026E2026E ROE 21.64 22.56 22.60 22.29 經營活動現金流經營活動現金流 169725169725 8985089850 206517206517 197854197854 ROIC 14.74 17.44 16.84 15.68 凈利潤 31344 45266 57807 73387 償債能力償債能力 折舊攤銷 43553 32507 32507 32507 資產負債率(%)77.86 77.91 76.94 75.21 財務費用 530 3343 3608 3876 凈負債比率(%)-41.34-72.67-132.74-160.44 投資損失-1635-7

144、79-305-368 流動比率 0.67 0.88 1.02 1.14 營運資金變動 92770 9974 112382 88036 速動比率 0.42 0.55 0.72 0.86 其他 3164-461 518 416 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-125664125664 -75727572 -90789078 -62406240 總資產周轉率 1.03 1.06 1.03 1.02 資本支出-121623-434-554-455 應收賬款周轉率 11.96 10.24 9.84 10.18 長期投資-16089-7709-7049-3907 應付賬款周轉率 2.87

145、2.91 2.76 2.73 其他 12048 571-1475-1878 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流 1281712817 46484648 15781578 37033703 每股收益 10.32 13.82 17.88 22.70 短期借款 13170 0 0 0 每股經營現金 58.30 30.88 70.99 68.01 長期借款 4382 3992 2408 3594 每股凈資產 47.68 61.26 79.14 101.84 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 336 137 0 0 P/E 19.19 16.49 12.74

146、10.04 其他-5070 520-829 110 P/B 4.15 3.72 2.88 2.24 現金凈增加額現金凈增加額 5732957329 8681886818 199018199018 195318195318 EV/EBITDA 6.58 6.25 3.46 1.33 數據來源：Wind，方正證券研究所 比亞迪(002594)公司深度報告 42 敬請關注文后特別聲明與免責條款 分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結

147、論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建

148、議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級評級說明：說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的

149、漲幅。推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和10%之間波動。減持 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所聯系方式：方正證券研究所聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 E-mail：